UNIVERSIDAD HISPANOAMERICANA
2013
Solución Caso Shiping & Co. Co. El Gerente Administrativo financiero de la empresa Shiping & Co. acaba de salir de la reunión que ha mantenido con el consejero delegado. El tema tratado en la reunión fue la posible compra de un barco contenedor de la clase clase Shenn, Shenn, construido por unos astilleros Coreanos, por 13 millones de euros. Está en juego la concesión del transporte de contenedores desde china durante los próximos cinco años por parte de la Cámara de Comercio de Shanghái (CCS). La empresa debe licitar ofreciendo el precio al cual está dispuesta dispuesta a transportar transportar los contenedores contenedores de de los 8.000 8.000 miembros miembros de la la CCS. El consejero consejero delegad delegado o de Shiping & Co. fue bastante claro: Quiere una TIR para los accionistas del 20% asumiendo un incremento máximo del precio del 3% anual. El barc barco o en cues cuesti tión ón tien tiene e 200 200 metr metros os de eslo eslora ra que que le perm permit ite e transportar transportar hasta 2.500 contenedores. contenedores. El director director financi financiero ero considera considera factible factible tres viajes al año. El combustible, y el resto de los costes variables se han computado como el 65% de la facturación. Los costes fijos engloban las nóminas y los derechos de atraque. Se espera que el año que viene sea de 375.000 euros. Se estima que estos costes crezcan a una razón del 2% anual. La vida útil del barco será de 10 años. Cabe la posibilidad de venderlo en el año sexto por el 35% del precio de compra. El impuesto de sociedades es del 30% En el sector, los clientes pagan a 60 días y los proveedores cobran en 50 días. Se supone que habrá un 15% de morosidad morosidad al final del proyecto. proyecto. Aunque Aunque la caja será cero, en el momento de la constitución de proyecto se inyectan 670.000 euros para los primeros pagos. Para financiar el proyecto, el director financiero ha pensado en crear un vehículo vehículo (SPV). Ha contact contactado ado con con un pool de de bancos bancos que que están están dispuestos dispuestos a prestar un sindicado de 8.000.000, al 4,5% TAE. Este préstamo se amortizará mediante amortizing (con Cash-Sweep). Los bancos desean que que este préstamo qued quede e canc cancela elado do al final final del del año año 3. Tamb También ién,, pued puede e cons consegu eguir ir una una prés présta tamo mo subor subordi dinad nado o con con un TAE TAE del del 6,5% 6,5% (PIK). (PIK). Este Este prést préstam amo o se comenza comenzará rá a amortiz amortizar ar mediant mediante e amortizing en el momento que la deuda Senior quede amortizada. El resto del tramo, es equity en manos de Shiping & Co. La beta de Shiping & Co. es del 1,4. El tipo de interés de los Bonos del Estado a 5 años es del 4%, mientras que la prima de riesgo es del 6%
¿Qué precio se puede ofrecer en el mercado?
1
?
2013 Solución Comenzamos construyendo la cuenta de Pérdidas y Ganancias hasta el Beneficio Antes de Intereses e Impuestos (EBIT). La manera de obtener el precio de los contendedores será explicado al final de este documento. Decidimos mantener la SPV durante seis años para facilitar la recuperación del activo y del circulante. Hay que hacer notar que la vida útil del barco excede la del proyecto, por eso se tiene en cuenta la amortización en el año 6. Py
Ahor
1
2
3
4
6
5
6
Contenedores
7.500
7.50
7.50
7.50
7.500
Precio
1.410
1.45
1.49
1.54
1.587
Ventas Ctes V Ctes F Amort
10.575.0 -
EBIT
10.892.25 11.219.01 11.555.5 -
2.026.25
2.129.78
2.236.50
2.346.50
11.902.256 -7.736.466 -405.912 -1.300.000 2.459.877 -
El siguiente paso es calcular el Flujo de Caja Libre del proyecto. En el sexto año se recupera el circulante y se procede a vender el barco. Al venderlo por 4.550.000 euros (35% de la compra) incurrimos en pérdidas extraordinarias y por lo tanto en un ahorro fiscal. Para entender mejor esto, mostramos el asiento contable:
4.550.000 650.000
Bancos por venta del Pérdidas
a a
Barco Amortización
13.000.000 -7.800.000
La multiplicación de 650.000 por el impuesto nos da los 195.000 del ahorro fiscal.
FCL
Ahora
1
2
3
4
5
BAIdT
1.418.3
1.490.8
1.565.5
1.642.5
1.721.9
Amort
1.300.0
1.300.0
1.300.0
1.300.0
1.300.0
Var CC
-
CAPEX
FCL
-
-
-
-
88.04 Ahorro Pago
-
4.550.00 Venta Barco 195.00 Ahorro
13.000.00
-
1.663.05 Rec.
2.591.6
2.766.9
2.840.9
2.917.1
2.995.7
5.436.3
Con estos datos podemos empezar a construir el balance de la SPV, pero no podemos calcular todavía los valores del Haber. Los primeros valores de los préstamos nos sirven para calcular los intereses de la deuda. Pero no sabemos todavía el valor de los préstamos a lo largo de los años.
2
s
2013
SPV
Ahora
1
2
3
4
5
6
13.000.0 13.000.0 13.000.0 13.000.0 13.000.0 13.000.00 A. Acumulada 1.300.00 10.400.0 2.600.00 3.900.00 Activo Fijo 13.000.0 11.700.0 9.100.0 5.200.00 7.800.0 6.500.00 6.500.0 Barc
670.00
Caj
Clientes Proveedores CC DEBE Préstamo Préstamo Equity HABER
670.00
0 0 0
5.012.560 1.738.35 1.790.50 1.844.2 1.899.54 1.956.53 0 0 796.7 820.6 845.26 870.6 896.7 5.012.56
13.670.0 12.496.7 11.220.6 9.945.2
8.670.6
7.396.7
5.012.5
8.670.6
7.396.7
5.012.56
8.000.0 3.000.0 2.670.0 0 13.670.0 12.496.7 11.220.6
9.945.2
Para ello calcularemos el Flujo de Caja del accionista. De esta manera podemos obtener la cantidad destinada a la amortización de las deudas. El Flujo de Caja Libre es la cantidad de dinero obtenida por la SPV para poder retribuir y amortizar las fuentes de financiación. Podemos calcular el Flujo de Caja del Accionista minorando al FCL los intereses e impuestos. La cantidad que nos queda es la que podemos destinar a la amortización de la deuda. Esto es, precisamente, el método amortizing. El Cash Sweep indica que todo exceso de flujo de caja deberá ser destinado a amortizar la deuda. De tal manera que el FCA será cero mientras que haya deuda que amortizar. Tambien hay que tener en cuenta es que hasta que no se amortiza la deuda Senior, no se podrá amortizar la Mezzanine. FCA
Ahora
FCL Intereses Senior Intereses Sub Imp s/ BAIT Imp s/BAT FCA Cantidad para -SD S.D. Senior S.D. Sub
1
2
3
4
5
2.591.6 607.8 2.203.0 -2.203.128 0
Ahora podemos construir ambas tablas: la del balance de la SPV y la del FCA
6
3
d
2013 SPV
Ahora
1
2
13.000.0 13.000.0 A. Acumulada 1.300.00 Activo Fijo 13.000.0 11.700.0 Barc
670.00
Caj
Clientes Proveedores CC DEBE
5
6
13.000.0 13.000.0 13.000.00 3.900.00 9.100.0 5.200.00 7.800.0 6.500.00 6.500.0
13.670.0 12.496.7 11.220.6 9.945.2
0 0 0
8.670.6
7.396.7
5.012.5
8.000.00 5.796.87 3.349.02 750.08 0 3.000.00 3.000.00 3.000.00 3.000.00 3.000.00
0
0
140.70
0
2.670.00 3.699.87 4.871.62 6.195.18 5.670.62 7.256.04 5.012.5 13.670.0 12.496.7 11.220.6 9.945.2 8.670.6 7.396.7 5.012.5
FCA
Ahora
1
FCL Intereses Senior Intereses Sub Imp s/ BAIT Imp s/BAT Cantidad para SD S.D. Senior S.D. Sub FCA
13.000.0 2.600.00 10.400.0
4
5.012.560 1.738.35 1.790.50 1.844.2 1.899.54 1.956.53 0 0 796.7 820.6 845.26 870.6 896.7 5.012.56
670.00
Préstamo Préstamo Equity HABER
3
2
3
4
5
6
2.591.62 2.766.94 2.840.93 2.917.19 2.995.79 5.436.3 0 0 0 607.87 638.93 670.95 703.95 737.96 0 2.203.1 2.447.8 2.598.9 2.757.0 2.859.2 5.153. 0 0
-
0
0
0
0
0
0
0
-
2.006.9
0
5.012.5
Con los datos de la deuda podemos calcular los intereses y con ello el beneficio neto Py
Ahor
BAIT Intereses Senior Intereses Subord Extraordinarios BAT Impuesto BN
1
2
3
4
5
6
0 2.026.250 2.129.788 2.236.506 2.346.503 2.459.877 -1.300.000 -
-
-
-33.754 -
0
-
1.471.25 1.029.8
1.673.92 -
1.890.80 -
1.171.7
1.323.5
Con ello, podemos calcular el WACC de cada año.
4
2.117.74 1.482.4
2.264.87 1.585.4 -
0
2013 WAC Peso Senior Peso Peso Equity Bet Coste Senior Coste Coste Equity
Ahor
1
2
3
4
59% 46% 30% 8% 0% 22% 24% 27% 30% 35% 20% 30% 43% 62% 65% Ahor 1 2 3 4 1,40 0,96 0,69 0,51 0,49 3,15% 3,15 3,15 3,15 3,15 4,55% 4,55 4,55 4,55 4,55 12,40 9,76 8,14 7,08 6,96 5,26 5,44 5,69 6,02 6,13
5
6
0% 2% 98% 5 0,37 3,15 4,55 6,19 6,16
0% 0% 100% 6 0,36 3,15% 4,55% 6,16% 6,16
Presentamos algunos de los ratios más utilizados en los Project Finance. RCSD es el Ratio de Cobertura del Servicio de la Deuda. Se calcula dividiendo los FCL entre los intereses y la amortización de la Deuda. El rango exigido por los bancos está entre 1,2 y 1,4 LLCR (Loan Life Coverage Ratio) es un ratio muy usado en el Project Finance. Se calcula como el valor actual neto del flujo de caja libre antes del servicio de la deuda hasta el vencimiento de la deuda, descontados al tipo de la deuda, dividido entre el principal pendiente de la deuda. Es un ratio de la capacidad de pago durante la vida del proyecto PLCR (Project Life Coverage Ratio) se calcula como valor actual neto del flujo de caja libre descontado al tipo de la deuda, dividido entre el principal pendiente de la deuda. A diferencia del LLCR donde el FCL es calculado sobre el calendario del préstamo, el FCL del PLCR se calcula sobre toda la vida del proyect o.
Ahor RSCD LLCR PLCR
1,47 1,11
Cómo calcular el contenedores
1 2 3 4 5 0,94 0,95 0,96 2,98 0,98 1,64 1,95 2,72 2,59 36,7 1,16 1,25 1,46 0,95 55,2
6 38,64
precio de los
Para calcular el precio, se debe utilizar la función BUSCAR OBJETIVO en una hoja de cálculo Excel. Se construye todas las tablas que hemos visto más arriba con un precio estimado por nosotros. Calculamos la TIR para el accionista. Como el requisito era obtener una TIR del accionista del 20% en la función se establece que el valor que queremos en la celda donde hemos calculado la TIR sea un 0,2, cambiando la celda donde hemos puesto el primero de los precios. Al final, la Excel, a base de iteraciones nos encuentra el precio deseado.
5
