Tasa de descuento • • • •
Se usa para actualizar un flujo de caja = tasa de actualización Es una de las variables qué más influyen en el resultado de una evaluación Si se usa una tasa de descuento inapropiada lleva a un resultado errado. Su importancia es minimizada: evaluación de proyectos con etapas e tapas previas que se desarrollan en forma muy profunda, en esta parte sufren una superficialidad inexplicable
Costo de capital Es aquella tasa de descuento relevante que se utiliza para determinar el valor actual o presente de los flujos que genera un proyecto Representa la rentabilidad que se le debe exigir a la inversión por renunciar a un uso alternativo de los recursos en proyectos de riesgos similares ¿Qué falta por considerar? el factor riesgo que está presente en todos los proyectos Se debe entonces considerar un premio por riesgo por sobre la tasa libre de riesgo, el que dependerá de cuán riesgoso sea el proyecto Se usa mucho la “intuición” la que puede generar grandes distorsiones en la asignación de recursos y llevar de decisiones erróneas Estimación del costo de capital (McKinsey & Universidad de Chicago – Escuela de Negocios): o 42% Modelos basados en CAPM (1) o 14% Modelos complejos multifactoriales o 10% Políticas corporativas 34% “Olfato” o (1) = Capital Assets Pricing Model Fórmula base: •
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Ko = rwacc = Kd*D/A + Ke*P/A Dónde: K o = Costo de capital = Tasa de descuento relevante r wacc = Tasa promedio ponderada K d = Costo de la deuda D/A = Relación Deuda / Activos K e = Retorno exigido al patrimonio P/A = Relación Patrimonio / Activos
Escenario caso “A”: empresa funciona con capital propio, o se endeuda puntualment puntualmente e para un proyecto
Se presenta que D=0, por lo que: Relación P/A = 1 •
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La tasa relevante es K e, ya que K e = Ko En el largo plazo, cuando se elimine el endeudamiento, la tasa de descuento relevante para la empresa siempre será Ke Analicemos el siguiente ejemplo: Inversión: $ 12.000 Patrimonio: $ 7.000 Crédito: $ 5.000 Años: 8 Valor cuota anual: $ 1.007 Costo de la deuda = Kd = 12,0% Costo patrimonial = Ke = 14,0% ¿Ko? • • • • • • • •
Conclusiones Escenario caso “A”: Tasa ponderada va cambiando, ya que cada vez que se paga la cuota, disminuye la deuda y aumenta el patrimonio En cada período la tasa ponderada se acerca más a la tasa exigida al patrimonio Finalmente los flujos se descuentan a la tasa del patrimonio, ya que en el largo plazo, una vez que se elimine el endeudamiento, la tasa de descuento relevante para la empresa será el retorno exigido al patrimonio •
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Escenario caso “B”: empresa funciona con estructura de endeudamiento óptimo en el L.P.
Ko = rwacc = Kd*D/A + Ke*P/A Relación D/A y P/A es estable a través del tiempo La empresa para maximizar su valor, mantiene siempre un cierto nivel de deuda en el L.P. La tasa a estimar Ko = r wacc puede ser representativa Consideraciones a este tipo de empresa: Vale más que una con deuda por el beneficio tributario de imputar a gastos los intereses del crédito Cuando el nivel de endeudamiento aumenta por sobre el nivel óptimo, la empresa comienza a perder valor Existe un nivel de endeudamiento óptimo lo libre de riesgo Traspasa parte del riesgo al banco • •
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Escenario C: inversionista particular con capital propio:
Menos complejo Se debe estimar la tasa de proyecto puro, ya que cuando no existe deuda, es retorno exigido de los activos es el mismo que el retorno exigido al patrimonio. Uso del CAMP puro
Escenario D: Inversionista particular con crédito bancario:
Resulta recomendable construir independientemente los flujos de caja de la operación y el financiamiento con el fin de aislar los efectos operacionales de los financieros y luego descontar los flujos respectivos a las tasas correspondientes, para luego proceder a fusionar ambos VAN y estimar el VAN ajustado del proyecto.
Costo de la deuda Recordemos nuevamente nuestra ecuación:
Ko = rwacc = Kd*D/A + Ke*P/A • •
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Las empresa pueden usar bonos o préstamos para endeudarse Se deben reembolsar en fecha futura específica en un monto mayor que el obtenido originalmente Se simboliza Kd, y representa el costo antes del impuestos El costo de la deuda después de impuestos es Kd (1 – t), dónde t es la tasa de impuestos
El costo de capital propio o patrimonial Recordemos nuevamente nuestra ecuación:
Ko = rwacc = Kd*D/A + Ke*P/A •
Se utiliza el concepto de costo de oportunidad del inversionista
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El inversionista asignará sus recursos disponibles al proyecto si la rentabilidad esperada compensa los resultados que podría obtener si destinara esos recursos a otra alternativa de inversión de igual riesgo
CAPM •
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Modelo que nace de la teoría de portfolio que explica que el riesgo de una inversión se da mediante una relación positiva entre riesgo y retorno Riesgo sistemático: es el riesgo total del conjunto de inversiones y movimientos del mercado = no diversificable Riesgo no sistemático: es el riesgo específico de la empresa = diversificable La única fuente de riesgo que afecta la rentabilidad de las inversiones es el riesgo del mercado, que se mide por el Beta (ßi) ßi relaciona el riesgo del proyecto con el riesgo del mercado Tenemos la siguiente ecuación:
Ke = Rf + [E(Rm) – Rf]ßi •
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E(Rm) = retorno esperado del mercado = rendimiento accionario de la bolsa de valores: promedio de los últimos 60 meses del IGPA Rentabilidad nominal Se debe ajustar por IPC de los últimos 60 meses Rentabilidad real Rf = Tasa libre de riesgo: es la tasa de interés anualizada sobre UF de las licitaciones del BC a 10 años [E(Rm) – Rf] = premio por riesgo go del mercado, que se mide por el Beta (ßi) ßi relaciona el riesgo del proyecto con el riesgo del mercado Si pensamos en un activo riesgoso, del que “esperamos” un retorno determinado, podemos escribir:
Ke = Rf + [E (Rm) – Rf]ßi
