PEMBAHASAN
Dalam Dalam pengelo pengelolaan laan portof portofoli olio o obliga obligasi si ada bebera beberapa pa hal yang terleb terlebih ih dahulu dahulu harus harus dipahami oleh investor, seperti karakteristik pasar obligasi, struktur bunga, dan stuktur risiko tingkat bunga.
1. Pemaha Pemahaman man mengena mengenaii pasar pasar obligas obligasii
Hal penting penting pertam pertamaa yang yang perlu perlu diperh diperhati atikan kan adalah adalah karakte karakteris ristik tik pasar pasar obliga obligasi si itu sendiri. Pasar obligasi umumnya akan menarik bila kondisi ekonomi cenderung menurun. Dalam pertumbuhan ekonomi yang lambat, tingkat bunga akan cenderung turun dan harga obligasi akan naik. naik. Penurun Penurunan an pertum pertumbuha buhan n ekonom ekonomii juga juga akan menyebab menyebabkan kan berkur berkurangn angnya ya kesemp kesempata atan n investasi sehingga akan meningkatkan permintaan obligasi. Hal ini akan menyebabkan harga obligasi naik dan harga yield harga yield turun. turun. Dala Dalam m kond kondis isii ekon ekonom omii yang yang menga mengala lami mi peni pening ngkat katan an infl inflas asi, i, suku suku bunga bunga akan akan cenderung mengalami peningkatan. Tingkat inflasi nantinya akan mempengaruhi tingkat bunga pasar dan selanjutnya tingkat bunga tersebut akan mempengaruhi harga dan yield obligasi. Jika diestimasi adanya kenaikan inflasi maka investor akan meminta kompensasi yang lebih besar kare karena na terj terjad adii penur penurun unan an nila nilaii riil riil alir aliran an kas kas yang yang dipe dipero role leh h dari dari obli obligas gasi. i. Hal Hal itu itu akan akan menyebabkan harga obligasi akan turun tetapi yieldnya akan meningkat. Pasar obligasi obligasi lebih menguntungka menguntungkan n ketika kondisi kondisi ekonomi sedang menurun, menurun, karena pasar obligasi tidak menyukai adanya peningkatan inflasi yang dapat memberikan dampak negative terhadap nilai rill dari pendapatan tetap yang diperoleh dari obligasi.
2. Str Struk uktur tur tingk tingkat at bu bung nga a
Struktur Struktur tingkat bunga adalah hubungan antara aktu jatuh tempo dengan yield dengan yield untuk suatu kategori obligasi tertentu pada aktu tertentu. Semakin lama jangka aktu obligasi, maka risiko ketidakpastian juga akan semakin tinggi, sehingga tingkat bunga yang diharapkan juga akan semakin tinggi.
!urva yield !urva yield cenderung cenderung berubah setiap saat, tergantung dari maturitas obligasi tersebut.
"ntuk menjelaskan besarnya slope dan perubahan yang terjadi pada kurva dapat digunakan tiga
1
teori struktur tingkat bunga, yaitu teori harapan #expectation theory$, teori prefensi likuiditas #liquidity preference theory$, dan teori preferensi habitat # preference habitat theory$. Teori harapan. Dalam teori ini tingkat bunga obligasi jangka panjang selama n%periode akan sama dengan nilai rata%rata bunga jangka pendek dari obligasi tersebut selama n%periode yang sama. &isalnya jika seorang investor memegang obligasi selama ' tahun, maka tingkat bunga jangka panjang yang diharapkan akan sama dengan nilai rata%rata bunga tahunan obligasi tersebut selama ' tahun. Dengan demikian struktur tingkat bunga akan melibatkan penentuan tingkat bunga yang akan diterima kemudian # forward rate$ dan tingkat bunga sekarang (spot rate). "ntuk menghitung forward rate dapat digunakan rumus berikut (
+ ¿t S 1 1¿
¿ +¿t +1 F 1
+¿t Sn 1¿
¿
) *
1¿
¿
−+
+¿t + ( n −1 ) F 1 …¿ ¿ ¿
!eterangan(
t
Sn
) tingkat suku bunga sekarang # spot rate pada aktu t$ untuk sekuritas dengan aktu jatuh tempo n periode
−¿ t + 1 F n ¿
) forward rate untuk satu tahun kemudian #t+$ untuk n periode
Teori preferensi likuiditas liquidity preference theory!. Teori ini menyatakan baha tingkat
bunga akan mencerminkan jumlah tingkat bunga sekarang dan tingkat bunga jangk a pendek yang diharapkan #sama dengan teori harapan$ ditambah dengan premi likuiditas #risiko$. Semakin lama aktu jatuh tempo suatu obligasi, semakin b esar tingkat ketidakpastian yang harus dihadapi investor obligasi. Dengan demikian investor akan lebih menyukai investasi jangka pendek. Sebaliknya perusahaan yang memerlukan dana, lebih menyukai dana pinjaman jangka panjang.
2
Perbedaan antara teori perferensi likuiditas dengan teori harapan adalah ketidakpastian tingkat bunga yang diharapkan dimasa yang akan datang. Forward rate dan estimasi tingkat bunga adalah dua hal yang berbeda karena adanya perbedaan jumlah premi likuiditas yang diberikan. Teori Preferensi habitat preffered habitat theory!. Teori ini menyebutkan baha investor
mempunyai preferensi terhadap sektor maturitas tertentu dan mereka akan beralih ke maturitas lain jika terdapat imbalan yang memadai. Teori preferensi hampir sama dengan teori struktur bunga lainnya yaitu teori segmentasi pasar. Perbedaannya, teori segmentasi menganggap baha investor tidak akan beralih ke sektor maturitas lain meskipun return yang diperoleh relatif lebih besar. Sebagai contoh bank%bank komersial akan cenderung menyalurkan dana pinjaman dalam jangka pendek. Sedangkan perusahaan dan lembaga pengelolaan dana pensiun akan lebih menyukai invesasi surat%surat berharga dalam jangka panjang. Pada teori preferensi habitat, bentuk kurva yield akan ditentukan oleh tingkat bunga dimasa datang dan premi risiko, sedangkan untuk teori segmentasi pasar, bentuk kurva yield akan ditentukan oleh kondisi penaaran dan permintaan sekuritas pada masing - masing sektor maturitas tersebut.
". Struktur resiko tingkat bunga
Struktur resiko tingkat bunga biasanya disebut dengan yield spread , yang diartikan sebagai hubungan antara yield obligasi dengan karakteristik tetentu yang dimiliki obligasi, seperti kualitas, callability, kupon dan mudah tidaknya obligasi diperjualbelikan #marketability$. Dengan demikian, adanya struktur risiko tingkat bunga akan menjelaskan mengapa ada perbedaan tingkat yield obligasi dari emiten yang berbeda%beda. esarnya yield spread dipengaruhi faktor%faktor berikut ini ( +$ Perbedaan kualitas. "ntuk mengetahui kualitas obligasi, kita bisa melihat rating kualitas obligasi yang disusun berdasarkan besarnya resiko kegagalan pembayaran #risk of default $. esarnya risiko kegagalan pembayaran sangat tergantung pada kinerja emiten yang menerbitkan obligasi tersebut dalam pembayaran bunga dan pelunasan pinjaman pokok. /$ Perbedaan dalam bentuk call provision. 0bligasi yang callable akan memberikan 1T& yang lebih tinggi dari obligasi noncallable. Pada obligasi yang callable emiten dapat melunasi obligasi tersebut sebelum jatuh tempo, dan ini umumnya dilakukan saat tingkat suku bunga turun. Jika hal tersebut dilakukan maka investor akan mengalami kerugian
3
karena alternatif investasi yang tersedia umumnya memberikan tingkat bunga yang lebih rendah dari sebelumnya. 2$ Perbedaan tingkat kupon #ang diberikan. 0bligasi yang memberikan kupon yang relatif lebih kecil akan cenderung memberikan return berbentuk capital gain yang lebih besar. 3$ Perbedaan kemudahan diperdagangkan . 4da beberapa obligasi yang dianggap lebih mudah diperdagangkan dibandingkan dengan obligasi lain sehingga obligasi tersebut mempunyai likuiditas yang relatif lebih baik. 0bligasi yang likuiditasnya lebih baik akan menaarkan 1T& yang lebih rendah. Sebagai ilustrasi mengenai yield spread dapat dilihat pada gambar +.+ berikut ini
5ambar +.+ Yield spread Sumber( dikutip dari Jack 6lark Prancis, Investment: nalysis and !anagement"#th edition" !c$raw%&ill 'ompany" +789, hlm. 2:2
Pada gambar +.+ tampak baha yield to maturity untuk masing - masing jenis obligasi berbeda tergantung dari jenis kualitas dan risiko kegagalan dari obligasi tersebut. Semakin rendah kualitas obligasi maka yield yang diharapkan oleh investor akan semakin rendah.
$. ST%ATE&' PEN&E()(AAN )B('&AS'
Dalam pengelolaan portofolio obligasi ada tiga pendekatan, yaitu pasif, aktif dan kombinasi dari kedua pendekatan tersebut atau strategi imunisasi. Pemilihan strategi yang akan
4
digunakan sangat tegantung kepada preferensi risiko, pengetahuan tentang pasar obligasi dan tujuan dari investasi yang ingin dicapai oleh investor. Strategi Pengelolaan pasif . Strategi pasif didasari pemikiran baha pasar dalam kondisi
yang efisien, sehingga harga%harga sekuritas di pasar sudah ditentukan secara tepat sesuai dengan nilai instrinsiknya. ;nvestor yang menganut strategi pasif, tidak secara aktif mencari kemungkinan%kemungkinan strategi perdagangan tertentu yang bisa menghasilkan return abnormal. 0leh karena strategi pasif didasari oleh asumsi baha harga obligasi sudah ditentukan secara fair maka strategi pasif menggunkan informasi%informasi yang ada sekarang, bukan informasi%informasi yang bersifat estimasi.
portofolio terhadap risiko tingkat bunga dengan cara saling meniadakan pengaruh dua komponen risiko tingkat bunga, yaitu risiko harga dan risiko reinvestasi.
obligasinya. Dengan demikian investor yang membeli obligasi harus melakukan investasi kembali pendapatan bunganya pada tingkat bunga pasar dan kemudian menjual obligasi tersebut pada akhir hori=on investasi yang diinginkan. 4da beberapa variasi strategi imunisasi antara lain strategi durasi dan strategi manuritas. Perbedaan kedua strategi tersebut terletak pada aktu manuritasnya. Strategi manuritas akan berusaha menyamakan aktu manuritas dengan hori=on investasi. Sedangkan strategi durasi tidak memperhatikan aktu manuritas tetapi hanya akan berusaha menyamakan durasi dengan hori=on investasi. !edua strategi tersebut sering disebut dengan strategi penyesuaian hori=on #horion%macthing $. Di samping strategi penyesuaian hori=on, ada juga variasi strategi imunisasi yang disebut dengan strategi imunisasi kontenjensi. Strategi imunisasi kontenjensi melibatkan pendekatan pengelolaan obligasi aktif, karena strategi tersebut menetapkan batas terendah return yang harus diperoleh untuk memastikan periode hori=on investasi. Strategi imunisasi merupakan strategi kombinasi antara strategi pasif dan aktif karena untuk mencapai tujuan dari strategi imunisasi, investor harus selalu melakukan penyesuaian agar durasi obligasi selalu sama dengan hori=on investasi.
Strategi Pengelolaan Aktif . Perbedaan antara strategi pasif dan aktif dapat dilihat dari
data yang diperlukan. Jika pada strategi pasif, data yang diperlukan sudah diketahui pada saat melakukan analisis #tingkat bunga, maturitas, kualitas, dan 1T&$ tetapi pada strategi aktif data diperlukan belum diketahui dengan pasti karena sifatnya masih estimasi. #+$ &engestimasi perubahan tingkat bunga. Perubahan tingkat bunga akan mempengaruhi harga obligasi dengan arah terbalik, artinya jika tingkat bunga mengalami kenaikan maka harga obligasi akan mengalami penurunan. egitu juga sebaliknya, jika terjadi penurunan tingkat bunga maka harga obligasi akan naik. Strategi yang harus dilakukan investor yang sudah mengetahui estimasi tingkat bunga adalah melakukan penyesuaian terhadap tingkat kupon dan maturitas obligasi tersebut> #/$ &engidentifikasi adanya kesalahan harga pada suatu obligasi. &anajer portofolio obligasi berusaha menyesuaikan perubahan lingkungan yang terjadi dengan melaksanakan apa yang disebut dengan bond swaps, yaitu suatu strategi pengelolaan aktif yang berusaha untuk meningkat tingkat return portofolio obligasi dengan cara mengidentifikasi adanya kesalahan penetapan harga pada suatu obligasi di pasar. 0leh karena perkembangan pasar modal yang sedemikian pesat maka banyak teknik%teknik pengelolaan portofolio obligasi aktif baru juga bermunculan seperti misalnya interest rate swaps, yaitu sebuah kontrak antara dua pihak untuk 6
saling menukarkan aliran kas berdasarkan sekuritas yang berbeda. !ontrak tersebut secara actual tidak melibatkan pertukaran sekuritas secara langsung, tetapi han ya berupa aliran dana saja.
7
*A+TA% P,STA-A
Tendelilin, ?duardus . /@+@. Portofolio dan ;nvestasi. !anisius ( Jakarta
8
