Análisis de estados financieros (Parte 2) Como ya se mencionó en la entrega anterior, el análisis de ratios busca encontrar proporciones o relaciones entre dos partidas contables, obtenidas a partir de los EE.FF. de la firma. Los principales ratios son de liquidez, gestión, solvencia y rentabilidad.
Antes de continuar, es conveniente enfatizar que los ratios que aquí se presentan, no pretenden ser una relación completa de los que utilizan diversos analistas financieros. Así que, probablemente, no verá alguno de los que usted emplea cotidianamente.
Los ratios de liquidez, buscan medir la capacidad de una empresa para pagar deudas en el corto plazo. Las definiciones y las formulas respectivas, se presentan en el cuadro siguiente:
Los ratios de gestión, definen el desempeño de las diferentes áreas operativas de la empresa. En el cuadro siguiente, se presentan las definiciones y las fórmulas para hallarlos:
No pierda de vista que, tal como están definidos en la tabla, lo que miden los tres primeros ratios es número de veces. Así por ejemplo, si la rotación de cuentas por cobrar es 3x, eso significa que en el período bajo estudio (90 días, un semestre o un año), se ha dado crédito y cobrado 3 veces.
Si queremos expresar esos ratios en número de días, tendríamos que utilizar las fórmulas siguientes:
Por lo que ahora, si el periodo medio de cobranza es de 60 días, esto significa que, en promedio, (subrayado y en negrita) la empresa de demora ese lapso de tiempo en cobrar los créditos que extendió a sus clientes. ¡Ojo! en la fórmula el término N° de días se debe reemplazar por el periodo de tiempo que muestren los estados financieros que estamos analizando, así, por ejemplo, si se tienen los EE.FF. del negocio al mes de setiembre, entonces, el número de días es igual a 270.
Por su parte, los ratios de solvencia analizan las obligaciones de la empresa, tanto a corto como a largo plazo, y muestran la proporción del patrimonio que se encuentra comprometida con los acreedores. Las definiciones y las formulas respectivas, se presentan en el cuadro siguiente:
Por último, los ratios de rentabilidad, miden el rendimiento de la empresa en una unidad de tiempo (mes, trimestre, etc.) En el cuadro siguiente, se presentan las definiciones y las fórmulas para hallarlos:
En la próxima entrega explicaremos algunos ratios más sofisticados como el ROIC.
El Modelo DuPont (Parte 1) Como el saber no ocupa lugar, primero un poco de historia. Este modelo fue inventado por Donaldson Brown, un ingeniero eléctrico americano que se integró al departamento de tesorería de la empresa química Dupont en 1914. Años más tarde, DuPont compró 23% de las acciones de General Motors y dio a Brown la tarea de enderezar las finanzas de esta empresa. Mucho del crédito para la ascensión del GM, pertenece a los sistemas del planeamiento y de control de Brown. El éxito que sobrevino, lanzó el modelo DuPont hacia su preeminencia en todas las corporaciones importantes de los EE.UU. y siguió siendo la forma dominante de análisis financiero hasta los años 70.
En términos simples, lo que se busca es expresar el ROE de la empresa en función de tres componentes, a saber: uno. El margen de utilidad o la eficiencia operativa; dos. La rotación de activos o la eficiencia en el uso de los activos; y, tres. El multiplicador del capital o el grado de apalancamiento financiero.
Sin embargo, antes de demostrarlo, vale la pena definir de manera adecuada los componentes de esta identidad:
El ROE por sus siglas en inglés de Return On Equity, es la rentabilidad que obtienen los accionistas sobre el capital aportado en el negocio, si quiere un mayor detalle, le pido que revise la entrega Análisis de Estados Financieros (Parte 2) de fecha 11.03.2013. La fórmula viene determinada por:
En castellano, al ROE, se le conoce como rentabilidad sobre el patrimonio.
Para nuestra ya conocida empresa ZZZ, por favor vea las entregas anteriores, el ROE es 10.45%:
El margen de utilidad, es el porcentaje de ganancia medido en función de las ventas de la empresa y es, en cierta medida, un indicador de la eficiencia de la empresa. Visto de otra manera, este indicador nos dice cuánto gana la empresa por cada sol de ventas. Se obtiene mediante esta fórmula:
En el caso de ZZZ, el margen de utilidad es 17.50%:
La rotación de activos, es en términos sencillos, cuántos soles de venta se obtiene por cada sol invertido. Es un buen indicador del grado de utilización de los activos del negocio y constituye, también, una medida de eficiencia. Este ratio se obtiene a través de esta fórmula:
ZZZ tiene una rotación de activos de 26.99%:
El multiplicador de capital, es el apalancamiento obtenido con el capital del negocio. Nos dice, cuánto de activos se ha logrado financiar con el capital aportado por los accionistas. La fórmula para hallarlo es muy simple.
Para el caso de ZZZ, el multiplicador del capital es de 2.21:
El 2.21, significa que por cada sol que aportaron los accionistas, se lograron conseguir S/.2.21 de activos. Obviamente, la diferencia la tuvieron que poner los acreedores.
Entendido los componentes, mostremos la identidad completa:
Reemplacemos los componentes para el caso de ZZZ:
El resultado no nos debe sorprender, si demostramos cómo se descompone el ROE en esos tres elementos. Preste atención, que lo haremos en sólo dos pasos:
Paso 1: Multiplique ambos lados de la fórmula del ROE por Activos/Activos y Ventas/Ventas. Lo que hemos hecho, se denomina en matemáticas un artificio, pues, la expresión la hemos multiplicado por 1:
Paso 2: Reordene la expresión:
¿Quiere verlo de otra manera?, simple, cancele las expresiones que se repiten en el numerador y denominador:
¿Qué queda?, pues el ROE en su forma original:
Fácil, ¿no?, en la próxima entrega explicaré cómo interpretarlo.
El modelo DuPont (Parte 2) En la entrega anterior definimos que el modelo Dupont busca expresar el ROE de la empresa en función de tres componentes, a saber: uno. El margen de utilidad o la eficiencia operativa, dos. La rotación de activos o la eficiencia en el uso de los activos y tres. El multiplicador del capital o el grado de apalancamiento financiero.
Asimismo, demostramos que el modelo completo es:
Por último, aplicamos el modelo a la empresa ZZZ:
Lo que queda ahora es interpretarlo. Sin embargo, permítanme que les muestre una manera alternativa de obtener el ROE. El ROE, también, es igual al ROA x (1 + ratio de apalancamiento del negocio). Para demostrarlo vea los pasos siguientes:
Para entender el paso 4, no olvide que Activos es igual a Deuda + Patrimonio (el cual lo denotamos por la letra E por el término inglés Equity)
Para el caso de la empresa ZZZ, el cálculo sería así:
Ahora sí, procedamos a explicar el ROE de ZZZ a través del modelo Dupont.
Antes de hacer esto para el caso de la empresa, por favor tome en cuenta que lo haremos sin tener data de la industria donde se desenvuelve la firma y tampoco contamos con estados financieros de años anteriores. Con esas dos advertencias en mente, empezaremos el análisis correspondiente:
Si nos preguntamos el por qué ZZZ tiene un ROE reducido a pesar de tener un buen margen neto, es porque, en primer lugar, no está utilizando eficientemente sus activos. Observe que cada sol de activo le genera sólo S/.0.27 de ventas. Adicionalmente hay que notar que la empresa mantiene un alto apalancamiento financiero. Si bien usted podrá decir que según el modelo a mayor apalancamiento, mayor ROE, también hay que tener en cuenta que eso traerá mayores gastos financieros y reducirá el margen de la firma (utilidad neta/ventas).
Entonces, en el caso de ZZZ, para mejorar el ROE se deberá aumentar la eficiencia de los activos (aumentando las ventas, la productividad o vendiendo activos improductivos) y, paralelamente, reduciendo el apalancamiento, pues el ratio actual implica que sólo el 30% de la estructura de capital del negocio ha sido aportada por los accionistas.
En realidad, la utilidad del modelo estriba en que si el ROE es insatisfactorio con respecto a algún parámetro, el modelo le indica donde empezar a buscarlo. Fácil de entender, ¿no?
En la próxima entrega, tocaremos el punto de equilibrio.
El análisis del punto de equilibrio No se confunda con la definición contable de este concepto, el cual precisa que es el número de unidades que deben venderse para que los ingresos sean iguales a los costos, o, lo que es lo mismo, para que la utilidad sea cero.
Desde la perspectiva de la evaluación de proyectos, el punto de equilibrio se define como el valor de cualquiera de las variables críticas (o de riesgo), que hace que el VPN sea cero.
Si estamos evaluando un proyecto, que consiste en implementar una panadería y hemos determinado que las variables críticas para el
proyecto, son el precio del pan y el de la harina de trigo; entonces el precio del pan que hace el VPN de nuestro proyecto igual a 0, es el punto de equilibrio en relación a esa variable. De igual manera, el precio de la harina de trigo que hace 0, el VPN es el punto de equilibrio desde el punto de vista del precio de ese insumo.
Regresemos a nuestro ejemplo de SIPECA. Hasta ahora, hemos obtenido el VPN del proyecto en el escenario más probable, el cual se muestra a continuación:
Asimismo, realizamos un Análisis de Sensibilidad por Variables, asumiendo que las ventas, precio, costos variables y costos fijos, eran las variables críticas para la rentabilidad del proyecto (revise por favor la entrega “El análisis de sensibilidad (parte 1)” publicado el 18.03.2011. Los resultados se vuelven a presentar a continuación:
Adicionalmente, efectuamos un Análisis de Sensibilidad por Escenarios (ver el post “El análisis de sensibilidad (parte 2)”, publicado con fecha 31.03.2011. El mismo que nos dio los resultados siguientes:
Ahora, es tiempo de realizar el análisis del punto de equilibrio. ¿Cómo se hace?, simple, utilizando las mismas variables seleccionadas en el Análisis por Variables se debe encontrar para cada una de ellas (así en subrayado y en negrita) el valor de las mismas que hace el VPN del proyecto igual a 0.
Así por ejemplo, para el caso de las ventas, este análisis nos dará la cantidad de unidades vendidas que hace que el VPN del proyecto de SIPECA sea 0. El procedimiento se hace más rápido, si utilizamos la herramienta “buscar objetivo” del Excel. Sin embargo, hay que ser claros, para que dicha herramienta pueda ser aplicada, el modelo debe contar con un panel de variables de entrada que este “linkeado” al estado de pérdidas y ganancias, el flujo de caja y el indicador de rentabilidad, en este caso el VPN.
Al final del análisis tendremos una tabla de estas características:
Interpretemos los resultados que nos muestra. Reitero que, en el caso de las ventas; por ejemplo, 20,690 es el número de unidades vendidas que hace el VPN del proyecto igual a 0. Es decir, una cantidad menor de ventas, hará que el proyecto no sea rentable (VPN < 0) ¿Y qué nos dice la cifra de $36.55 en cuanto al precio?, pues que ese es el valor que hace el VPN igual a 0. O, lo que es lo mismo, si el precio es menor que $36.55, el proyecto no crea valor para los accionistas. Y así sucesivamente. No debe escapar a su atención, que este análisis también se aplicó a la inversión, a pesar que esta, no era considerada una variable crítica para la rentabilidad del proyecto.
Perfecto, hemos interpretado lo que nos dice la cifra asociada a cada variable. El paso siguiente, es determinar cuál es la que impacta más a la rentabilidad del proyecto. Para hacer esto, tenemos que utilizar la última columna del cuadro (es decir el % de aumento o disminución). En el caso de los costos fijos, por ejemplo, un incremento de 29% (($386,205/$300,000)-1), frente a la cifra consignada en el escenario más probable ($300,000), hace que el VPN sea cero. Hecho esto, le pido que ponga esos porcentajes en valor absoluto. ¿Cuál es el menor?, el precio, sin duda alguna ¿no? Entonces, la variable que impacta más en la rentabilidad del proyecto, es el precio; pues una variación de sólo 9%, hace que el VPN, sea cero. Las siguientes, serían la cantidad de unidades vendidas y los costos variables, puesto que una variación de 17% en cada unas de esas variables, hace que el VPN se convierta en cero. Ahora le pregunto, ¿Qué hay de la inversión?, note que no es una variable de riesgo, lo sabemos porque esta puede incrementarse en 76% (pasando de $420,000 a $738,172) para que recién el VPN sea igual a cero.
Una última cosa antes de terminar, el Análisis del Punto de Equilibrio debe ser consistente con los resultados del Análisis de Sensibilidad por Variables. Esto significa, que las dos técnicas, deben arrojar los mismos resultados. En el caso de SIPECA, ambas nos dijeron que las variables que representaban más riesgo para el proyecto eran las ventas, el precio y el costo variable en ese orden.
En la próxima entrega, discutiré la Técnica del Análisis Estadístico.
