Gestion Financiera(1) (1)

Gestión Financiera Gestión Financiera y Mercados de Capitales Guillermo Carrasco Morales

Universidad de Los Lagos Departamento de Gobierno y Empresa Ingeniería de Ejecución en Administración de Empresas

Gestión Financiera y Mercados de Capitales © Universidad de Los Lagos Registro de Propiedad Intelectual: 156.173 ISBN: 956-7533-86-5 Reservados todos los derechos. Ninguna parte de este libro puede ser reproducida, transmitida o almacenada, sea por procedimientos mecánicos, ópticos, químicos o electrónicos, incluidas las fotocopias, sin permiso del titular de los derechos. Dirección del Programa: Alejandro Santibáñez H. Coordinación del Programa: Jorge Weil Diseño Instruccional: Brenda Lara S. Corrección de Pruebas: Ediciones LOM Diagramación y Diseño: Ediciones LOM Producción General: Francisco Ganga C. Impresor: Lom Ediciones. Concha y Toro 25. Santiago Primera Edición: 300 ejemplares Puerto Montt, julio 2006.

ÍNDICE

Índice

Índice General

INTRODUCCIÓN .......................................................................................................................... 9

GUÍA DE APRENDIZAJE .............................................................................................................. 10

PRIMERA UNIDAD: LA AVENTURA EMPRESARIAL Y LA NECESIDAD DE FINANCIAMIENTO ............................................................................................................. 11 I. INTRODUCCIÓN ..................................................................................................................... 13 1.1. Objetivos de Aprendizaje ............................................................................................ 13 1.2. Sumario. ...................................................................................................................... 13 II. ACTIVIDADES DE ENTRADA ................................................................................................... 14 III. DESARROLLO DE CONTENIDOS .......................................................................................... 15 PRIMER CAPÍTULO: EMPRESA Y COMPETENCIA ....................................................................... 15 1. La empresa en sociedad ..................................................................................................... 15 2. Aspectos Cualitativos de una Empresa ................................................................................ 16 2.1. La Misión que Mueve a la Empresa ............................................................................. 16 2.2. Las cinco Fuerzas de Porter (Análisis Externo) ............................................................. 16 2.3. La Cadena de Valor (Análisis Interno) .......................................................................... 19 2.4. Definición de Ventaja Competitiva .............................................................................. 20 2.5. Definición de Estrategia Genérica Competitiva ........................................................... 20 2.6. Estrategias de Unidades Funcionales ........................................................................... 21 3. Aspectos Cuantitativos de una Empresa .............................................................................. 23 3.1. Discrepancia entre Contabilidad y Finanzas ................................................................ 23 3.2. ¿Cómo interpretar los Estados Financieros? ................................................................. 23

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SEGUNDO CAPÍTULO: RESPONSABILIDADES DEL DEPARTAMENTO DE FINANZAS ............................................................................................................................ 25 1. Finanzas Corporativas ......................................................................................................... 25 2. Financiar ............................................................................................................................ 27 3. Administrar Liquidez .......................................................................................................... 28 4. Invertir ................................................................................................................................ 30 IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO ...................................................................................... 31 V. RESUMEN ............................................................................................................................ 34 VI. BIBLIOGRAFÍA .................................................................................................................. 34

SEGUNDA UNIDAD: ALTERNATIVAS DE FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL ................ 35 I. INTRODUCCIÓN ................................................................................................................ 37 1.1. Objetivos de Aprendizaje ............................................................................................ 37 1.2. Sumario ....................................................................................................................... 37 II. ACTIVIDADES DE ENTRADA ............................................................................................. 38 III. DESARROLLO DE CONTENIDOS ...................................................................................... 39 PRIMER CAPÍTULO: FINANCIAMIENTO VÍA UTILIDADES ........................................................ 39 1. Capitalización de Utilidades .............................................................................................. 39 SEGUNDO CAPÍTULO: ENDEUDAMIENTO DE LARGO PLAZO ................................................ 41 1. Financiamiento con Acciones ............................................................................................. 41 2. Procedimientos Básicos para una Nueva Emisión de Acciones ........................................... 41 2.1. Método de emisión y Suscripción de Acciones ........................................................... 42 3. Costos de las Nuevas Emisiones ......................................................................................... 43 3.1. Margen o Descuento de Suscripción ........................................................................... 43 3.2. Otros Gastos Directos ................................................................................................. 43 3.3. Gastos Indirectos ......................................................................................................... 43 3.4. Rentabilidades Anormales y Subvaloración ................................................................. 43 4. Traspaso de Riqueza entre Accionistas Nuevos y Antiguos ................................................. 44 5. Financiamiento con Deuda ................................................................................................ 47 5.1. Financiación Privada y Emisión Pública de Deuda ...................................................... 47 5.2. Diferencias entre Financiación Privada y Emisión Pública .......................................... 50 6. Concepto de Leverage o «Aplacamiento» Financiero. ........................................................ 50 TERCER CAPÍTULO: ENDEUDAMIENTO DE CORTO PLAZO ..................................................... 59 1. Administración de Caja ...................................................................................................... 59 1.1. Definición y Objetivos ................................................................................................ 59 2. Administración de las Existencias ....................................................................................... 67 2.1. Costos Involucrados en la Mantención de Existencias ................................................. 67 2.2. Beneficios de mantener Inventarios ............................................................................. 67 2.3. Factores a Considerar en la decisión de Stock óptimo de Existencias .......................... 67 2.4. Modelo de Baumol Aplicado a la Administración de Existencias ................................ 68 3. Administración de las Cuentas por Cobrar.......................................................................... 70 3.1. ¿Qué criterio definirá la decisión de administrar créditos a clientes? ......................... 70 3.2. ¿Por qué ofrecer crédito si los Bancos también lo hacen? ............................................ 71 4

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3.3. Costos y Beneficios de mantener una Política de Crédito ............................................ 71 3.4. Si la Decisión es Ofrecer Crédito a sus Clientes, los Pasos Siguientes son: .................. 71 3.5. Banco Versus Departamento de Cobranza. .................................................................. 72 CUARTO CAPÍTULO: OPCIONES ................................................................................................ 75 1. Definición .......................................................................................................................... 75 2. Opciones de Compra ......................................................................................................... 76 3. Opciones de Venta ............................................................................................................. 77 4. Combinaciones de Opciones ............................................................................................. 79 IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO ..................................................................................... 82 V. RESUMEN ............................................................................................................................ 83 VI. AUTOEVALUACIÓN ......................................................................................................... 83 VII. BIBLIOGRAFÍA ................................................................................................................. 90

TERCERA UNIDAD: FUNCIONAMIENTO DEL MERCADO DE CAPITALES ..................... 91 I. INTRODUCCIÓN ................................................................................................................ 93 1.1. Objetivos de Aprendizaje ............................................................................................ 93 1.2. Sumario ....................................................................................................................... 93 II. ACTIVIDADES DE ENTRADA .............................................................................................. 94 III. DESARROLLO DE CONTENIDOS ..................................................................................... 95 PRIMER CAPÍTULO: FUNCIONES DEL MERCADO DE CAPITALES............................................. 95 1. Origen de los Mercados Financieros .................................................................................. 95 2. Clasificación de los Mercados Financieros ......................................................................... 95 3. Mercados de Instrumentos Derivados ................................................................................. 96 4. Tendencias en la evolución de los Mercados Financieros ................................................... 96 5. Clasificación de los Mercados Financieros Globales .......................................................... 97 6. Motivación para el uso del Mercado Externo ...................................................................... 97 SEGUNDO CAPÍTULO: INTERMEDIACIÓN FINANCIERA ......................................................... 99 1. Intermediación Financiera .................................................................................................. 99 2. Efecto catalizador de los intermediarios ........................................................................... 100 3. Mercados Financieros y entes reguladores ........................................................................ 100 4. Formas de regulación ....................................................................................................... 100 TERCER CAPÍTULO: INTERMEDIARIOS FINANCIEROS ............................................................ 103 1. Instituciones de Depósito ................................................................................................. 103 1.1. Bancos ....................................................................................................................... 104 2. Compañías Aseguradoras .................................................................................................. 107 2.1. Introducción .............................................................................................................. 107 2.2. Autoridad Supervisora ............................................................................................... 107 2.3. Leyes que Regulan la Industria de Seguros en Chile .................................................. 107 2.4. Características del Negocio ....................................................................................... 108 2.5. Exigencias de Solvencia ............................................................................................ 108 2.6. Margen de Solvencia ................................................................................................. 108 5

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2.7. Límites de Endeudamiento ........................................................................................ 108 2.8. Fiscalización ............................................................................................................. 108 2.9. Reservas Técnicas ...................................................................................................... 109 2.10. Normas de Inversión ............................................................................................... 109 2.11. Requisitos y Diversificación de las Inversiones ........................................................ 110 2.12. Libertad de Tarifas, Primas y Comisiones ................................................................. 110 2.13. Clasificación de Riesgo de Obligaciones ................................................................. 111 2.14. Auxiliares del Comercio de Seguros ....................................................................... 111 2.15. Liquidadores de Siniestros ....................................................................................... 111 2.16. Legislación sobre Mutualidades de Seguros............................................................. 111 2.17. Decreto Ley que creó seguro obligatorio de accidentes personales causados por vehículos motorizados ...................................................................... 111 3. Sociedades de Inversión ................................................................................................... 112 4. Fondos de Pensión ............................................................................................................ 114 4.1. Introducción .............................................................................................................. 114 4.2. Libre Elección de la Administradora .......................................................................... 114 4.3. Cobertura Legal, Garantías ........................................................................................ 114 4.4. Separación entre Administradora de Fondos de Pensión y El Fondo .......................... 115 4.5. La administración del Fondo de Pensión por Entidades Privadas ............................... 115 4.6. Fondo, Capitalización Individual ............................................................................... 115 4.7. Factores Claves de Éxito en el Rubro de Pensiones .................................................... 116 CUARTO CAPÍTULO: INSTRUMENTOS FINANCIEROS ............................................................ 121 1. Origen de los Instrumentos Financieros ............................................................................. 121 2. Categorías de Instrumentos Financieros ............................................................................. 121 3. Instrumentos representativos de Deuda y Capital .............................................................. 122 4. Instrumentos Financieros transados en Chile ..................................................................... 122 IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO .................................................................................... 125 V. RESUMEN .......................................................................................................................... 125 VI. AUTOEVALUACIÓN ....................................................................................................... 125 VII. BIBLIOGRAFÍA ............................................................................................................... 128

CUARTA UNIDAD: FACTORES QUE AFECTAN EL FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL ......... 129 I. INTRODUCCIÓN ............................................................................................................ 131 1.1. Objetivos de Aprendizaje .......................................................................................... 131 1.2. Sumario ..................................................................................................................... 131 II. ACTIVIDADES DE ENTRADA ........................................................................................... 132 III. DESARROLLO DE CONTENIDOS .................................................................................... 133 PRIMER CAPÍTULO: TIPOS CAMBIARIOS ................................................................................. 133 1. Introducción ..................................................................................................................... 133 2. Sistemas de Tipo de Cambio ............................................................................................. 133 2.1. Tipo de Cambio Fijo .................................................................................................. 133 2.2. Tipo de Cambio de Libre Flotación ............................................................................ 134 2.3. Sistema Cambiario de Flotación Intervenida .............................................................. 134

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2.4. Sistema Cambiario de Flotación en Banda ................................................................ 134 3. Intervención Gubernamental ............................................................................................ 134 3.1. Aminorar la Volatilidad del Tipo de Cambio .............................................................. 135 3.2. Establecer Implícitamente Límites a su Fluctuación ................................................... 135 3.3. Reaccionar a Inestabilidad Temporal en la Economía ................................................ 135 SEGUNDO CAPÍTULO: ARBITRAJE INTERNACIONAL ............................................................. 139 1. Introducción ..................................................................................................................... 139 2. Arbitraje ........................................................................................................................... 139 2.1. Arbitraje Locacional .................................................................................................. 140 2.2. Arbitraje Triangular .................................................................................................... 140 2.3. Arbitraje de Interés Cubierto ...................................................................................... 141 TERCER CAPÍTULO: PARIDAD DE TASAS DE INTERÉS ............................................................. 145 1. Introducción ..................................................................................................................... 145 CUARTO CAPÍTULO: RELACIÓN ENTRE INFLACIÓN, TASAS DE INTERÉS Y TIPOS DE CAMBIO ................................................................................................... 151 1. Introducción ..................................................................................................................... 151 2. Paridad de Poder de Compra ............................................................................................ 151 3. Efecto Internacional de Fisher ........................................................................................... 153 4. Comparación entre la Paridad de Tasas de Interés, Paridad de Poder de Compra y el Efecto Internacional de Fisher .................................................................. 154 IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO .................................................................................... 157 V. RESUMEN .......................................................................................................................... 160 VI. BIBLIOGRAFÍA ................................................................................................................ 160 RESUMEN GENERAL ............................................................................................................. 161 GLOSARIO .......................................................................................................................... 163

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ÍNDICE

ÍNDICE DE FIGURAS PRIMERA UNIDAD: La aventura empresarial y la necesidad de financiamiento ......................... 11 Nº1 Modelo Competitivo de Michael Porter ....................................................................... 16 Nº2 Modelo de Cadena de Valor ........................................................................................ 19 Nº3 Principio de Partida Doble y Finanzas ......................................................................... 26 SEGUNDA UNIDAD: Alternativas de financiamiento empresarial .............................................. 35 Nº1 Leverage ...................................................................................................................... 54 Nº2 Administración de Caja - Baumol ................................................................................ 62 Nº3 Modelo de Miller y Orr ............................................................................................... 64 CUARTA UNIDAD: Factores que afectan el financiamiento empresarial ................................... 129 Nº1 Operación Dirigida a la Apreciación de Moneda Local ............................................. 136 Nº2 Operación Dirigida a la Depreciación de Moneda Local .......................................... 136 Nº3 Diagrama de la Operación ........................................................................................ 141 Nº4 Comparación Paridad de Tasas, Poder de Compra y Efecto Fisher ............................. 155

ÍNDICE DE GRÁFICOS SEGUNDA UNIDAD: Alternativas de financiamiento empresarial .............................................. 35 Nº1 Valor de una Opción de Compra al Vencimiento ......................................................... 76 Nº2 Valor de una Opción de Venta al Vencimiento ........................................................... 77 Nº3 Valor de una Opción de Compra al Vencimiento (Vendedor) ...................................... 78 Nº4 Valor de una Opción de Venta al Vencimiento (Vendedor) .......................................... 78 Nº5 Compra de Acción Expresada como una Opción ........................................................ 79 Nº6 Combinación de Opciones para Formar una Opción de Compra ................................ 79 CUARTA UNIDAD: Factores que afectan el financiamiento empresarial ................................... 129 Nº1 Paridad de Tasa de Interés .......................................................................................... 147 Nº2 Paridad de Tasa de Interés (Realistas) ......................................................................... 148 Nº3 Paridad de Poder de Compra ..................................................................................... 153 Nº4 Efecto Internacional de Fisher .................................................................................... 154

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INTRODUCCIÓN

INTRODUCCIÓN

intro

La palabra “Finanzas” proviene del francés “finer” y del italiano “finis”, expresiones que traducidas al español significan: “fin”, “término” o “rescate”. El comienzo de su uso ligado a los negocios se remonta al siglo XIV, cuando se hacía alusión al día de pago de las obligaciones contraídas entre las personas, es decir, el “fin” de cada deuda. Una definición más rigurosa y moderna del concepto “Finanzas” es: “el conjunto de operaciones de compra-venta de instrumentos que dan derecho a un set de pagos de dinero en el futuro”. Para comprender mejor este concepto, es necesario reconocer primeramente la existencia de personas (o compañías) que necesitan dinero hoy (para pagar deudas o iniciar proyectos), llamados prestatarios. Al mismo tiempo, existen otras personas u organizaciones que no requieren en el corto plazo dinero. Por el contrario, hoy lo tienen en abundancia y están deseosos de encontrar alternativas interesantes donde invertirlo hasta el momento que lo necesiten, denominados prestamistas. Dada esta diferencia en la demanda intertemporal por dinero, existe la posibilidad que ambas personas u organizaciones se pongan de acuerdo para beneficio mutuo y haya un traspaso de dinero (liquidez) del prestamista al prestatario, donde éste último se compromete a devolver en el futuro el monto prestado o capital y pagar un interés o dividendo a manera de compensación por su uso. Es importante hacer notar que este alcance del concepto “Finanzas” no se limita a lo que se considera habitualmente una “deuda”. Debe recordar que cuando un empresario (prestatario) busca socios (prestamistas), también solicita dinero con una eventual promesa de compensación a ellos conforme pase el tiempo, a través del pago de dividendos. Finanzas, en definitiva, es el universo comprendido por el conjunto de las operaciones de intercambio de liquidez en el tiempo, que llevan explícito el compromiso de pagos y compensaciones futuras entre prestamistas y prestatarios. ¡Bienvenido al Mundo Financiero!

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GUÍA DE APRENDIZAJE Este texto fue desarrollado para introducirle al apasionante mundo de los Mercados Financieros. La exposición de los temas se ha hecho de manera resumida y práctica, de tal manera que el recorrido por los contenidos sea lo más fluido y menos ajeno posible al ciudadano común. Luego de una breve introducción al mundo corporativo y de las responsabilidades que un administrador financiero debe asumir al interior de la empresa, se describen las distintas alternativas de financiamiento que manejan las empresas para dar paso al nacimiento de los mercados financieros con una descripción de sus agentes más importantes y finalmente un análisis de los factores que inciden mayoritariamente en su funcionamiento. Los contenidos de cada capítulo son descritos en su inicio por un sumario, para finalizar con ejercicios, preguntas (cuya respuesta se encuentra en el desarrollo de cada capítulo) y actividades de aplicación (donde usted deberá aplicar los conceptos vistos a la realidad). Al finalizar cada unidad, usted encontrará también un glosario de términos importantes y las respuestas a los ejercicios numéricos planteados.

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UNIDAD I

Unidad Unidad I

La aventura empresarial y la necesidad de financiamiento

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UNIDAD I

I. INTRODUCCIÓN

Bienvenido al mundo de la gestión financiera. Todo proyecto, por simple que sea, es un conjunto de decisiones y actividades que persiguen generar una mejora en la sociedad. Para ser exitosos requerirán de tiempo, recursos humanos, materiales y financieros. ¿Financieros? Sí, recursos monetarios que una vez obtenidos deberán ser administrados de manera consistente con la definida. En esta primera unidad descubriremos el rol y entorno competitivo de las empresas y de las necesidades financieras que ellas tienen. También daremos un vistazo a las funciones financieras más relevantes en una corporación.

1.1. Objetivos de Aprendizaje Lea comprensivamente el o los objetivos de aprendizaje porque ellos indican lo que se espera que usted aprenda para esta unidad.

- Identificar el contexto en que se desenvuelven las compañías, los aspectos cualitativos y cuantitativos que comprende un análisis corporativo simple, las responsabilidades de un administrador financiero y las principales discrepancias entre información contable y financiera.

1.2. Sumario Empresa y Competencia. Responsabilidades del Departamento de Finanzas.

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LA AVENTURA EMPRESARIAL Y LA NECESIDAD DE FINANCIAMIENTO

II. ACTIVIDADES DE ENTRADA

1. Ejercicio de Aplicación Consiga una Memoria Anual de alguna sociedad anónima que transe sus acciones en bolsa de tal manera de poder aplicar los conceptos que serán presentados a continuación. Nota: Muchas compañías dejan a disposición de los accionistas versiones de sus Memorias Anuales en formato PDF que pueden ser descargadas de sus páginas web.

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UNIDAD I

III. DESARROLLO DE CONTENIDOS

Primer

PRIMER CAPÍTULO: Empresa y competencia

Subraye las ideas fuerza y/o palabras claves, para que una vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista y de esta forma transformarla en parte de su conocimiento.

Introducción

El nacimiento de los mercados financieros se produce por la necesidad de personas, compañías, instituciones o gobiernos de financiar u otorgar financiamiento a proyectos reales. Esta premisa nos obliga a tener como base un entendimiento de las empresas, sus características y modo de funcionamiento en un entorno cada vez más dinámico y competitivo. En este primer capítulo daremos un vistazo a las empresas y su entorno, interacción que origina la necesidad de financiamiento e inversión, motivos que encuadra este texto.

1. La Empresa en Sociedad Para conocer a cabalidad cómo operan los mercados financieros es clave la comprensión de la estructura y sentido competitivo de las empresas en general. Una compañía nace a la vida pública respondiendo a una necesidad latente en la sociedad. Pero eso no es todo lo necesario para que este “organismo social” crezca y se desarrolle sin problemas. Cada empresa es en sí una pieza de un rompecabezas que tiene que calzar perfectamente por todos sus lados para cuadrar con el cuadro completo de la sociedad. Las siguientes secciones contienen una pauta de análisis de todos los factores cualitativos (características) y cuantitativos (cantidades) que son necesarios de conocer para situar en contexto el nacimiento del mundo financiero.

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2. Aspectos Cualitativos de una Empresa

2.1. La Misión que Mueve a la Empresa Muchas veces usted podrá encontrar este componente de la estrategia definido en la Memoria Anual de la compañía. La Misión, en su forma básica, debe especificar el direccionamiento que se pretende dar a una compañía, lo que se debe traducir en la especificación de: producto(s), mercado(s) y cobertura geográfica relacionadas a la estrategia actual y la futura. En su forma más completa, la Misión define cuál es el beneficio que se quiere entregar al cliente y los compromisos de la organización, no tan sólo con ellos, sino para con todos los grupos de interés que interactúan con ella (trabajadores, proveedores, accionistas y sociedad). Un ejemplo del enfoque a beneficios es el cambio que la “ex-Compañía de Teléfonos de Chile” realizó al transformarse en la “Compañía de Telecomunicaciones de Chile” (hoy Telefónica). Imagine qué habría ocurrido con su posicionamiento en negocios como la Internet, de haber mantenido su primer nombre. Telefónica comprendió a tiempo que su negocio es la comunicación entre las personas, cosa que expresó en su Misión Corporativa.

2.2. Las cinco Fuerzas de Porter (Análisis Externo) Una vez conocidos los principios que mueven a una compañía, el paso siguiente es informarse de lo que ocurre al exterior de ella. El objetivo será determinar si el contexto en que se enmarcará su desarrollo es propicio o es hostil. Michael Porter desarrolló una teoría basada en el estudio de 5 fuerzas, que provienen de los principales agentes que interactúan con la empresa.

Figura Nº1: Modelo competitivo de Michael Porter.

Fuente: Hax, A.C. y Majluf, N.S. (1999). Estrategias para el Liderazgo Competitivo. Editorial Granica, Buenos Aires. Argentina.

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UNIDAD I

a. Rivalidad entre Competidores Directos Dependerá de: - Nivel de concentración y equilibrio de la industria - Crecimiento de la Industria - Estructura de costos fijos - Nivel de diferenciación de productos - Capacidad de atender la capacidad intermitente de demanda - Costos de Cambio - Intereses estratégicos de nivel corporativo. Por ejemplo: Industrias de altos costos fijos, como las aerolíneas comerciales, tienden a ser más competitivas que las de bajos costos fijos. La mayoría de las líneas aéreas tratarán de lograr volúmenes altos de ventas (llenar cada vuelo de pasajeros) pues sus costos fijos (mantención y reparación de aviones, personal y permisos de vuelo) son altos e inevitables. Dado esto, las guerras de precios pueden ser un fenómeno bastante común en el sector. b. Amenaza de Nuevos Participantes Dependerá de Barreras Macro: - Protección y/o regulación de la Industria - Consistencia de políticas estatales - Aranceles - Movimientos de Capital entre países - Tipos de Cambio de monedas - Leyes de propiedad extranjera - Subsidios a competidores Dependerá de Barreras a la Entrada: - Economías de Escala - Diferenciación de Productos - Identificación de Marcas - Costos de cambio del negocio - Acceso a Canales de Distribución - Requerimientos de Capital - Acceso a Tecnología - Experiencia y Efectos del Aprendizaje - Manejo de Recursos Humanos - Manejo de Cadena de Valor Agregado

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Por Ejemplo: Un ejemplo de barrera macroeconómica importante es la que existe con la importación de licores al mercado chileno. Alguno de estos impuestos específicos alcanzan al 50%, lo que hace muy difícil el ingreso, y consecuente consumo, de productos distintos a los producidos localmente. Importadores de whisky y ron se han quejado, aludiendo a la sobreprotección del pisco y vinos chilenos por parte del gobierno (pese a que podrían considerarse sustitutos en lugar de competidores directos). Esto redunda en una baja amenaza de nuevos participantes en la industria de vinos y licores. c. Amenaza de Sustitutos Dependerá de: - Disponibilidad de sustitutos cercanos - Costo de cambio para el usuario - Agresividad de los productores de sustitutos - Rentabilidad de los productores de sustitutos - Contraste de la relación valor-precio entre la industria y sustitutos Por ejemplo: Un sustituto es aquel producto o servicio que satisface la misma necesidad que otros sin poder encasillarse en la misma categoría. Un buen sustituto a los jugos concentrados en botella pueden ser los jugos naturales exprimidos por uno mismo en casa. Esta última opción es cada día una amenaza más baja, pues el costo de cambio (escoger una alternativa en lugar de la otra) es muy alto en términos del tiempo involucrado. Con lo escaso que se torna el tiempo para el ciudadano moderno, el ocuparlo sacando jugo a una fruta es algo muy poco probable. d. Poder de Negociación de Proveedores Dependerá de: - Número de proveedores de importancia - Disponibilidad de sustitutos para los productos de los proveedores - Diferenciación o costos de cambio de productos de los proveedores - Amenaza de integración hacia adelante por parte de los proveedores - Amenaza de integración hacia atrás por parte de la industria - Contribución de los proveedores a la calidad del producto o servicio - Costo total que representan los proveedores en la industria - Importancia de la industria en la rentabilidad de los proveedores Por ejemplo: Para los productores de vino se transformó en algo esencial adquirir sus propios viñedos para reducir el poder de negociación que tenían sus proveedores. Piense bien, si la calidad en el vino es un argumento competitivo importante, usted tratará de mantener a sus proveedores para que el “standard” no tenga cambios, manteniendo de esta manera su clientela. Si los proveedores conocen esto (suponiendo que son pocos los que ofrecen su cepa), tendrán alto poder negociador y elevarán los precios que cobran por su producción. 18

UNIDAD I

e. Poder Negociador de los Clientes Dependerá de: - Número de compradores de importancia - Disponibilidad de sustitutos para los productos de la industria - Costo de cambio de los compradores - Amenaza de los compradores de integrarse hacia atrás - Amenaza de la industria de integrarse hacia adelante - Contribución a la calidad del producto o servicio que realizan los compradores - Costo total que representa la industria en los gastos de los compradores - Rentabilidad de los compradores Por ejemplo: La industria de Carriers telefónicos (larga distancia) es de altísima competitividad, pues el costo de cambio de los clientes es tan sólo cambiar los códigos iniciales de conexión a larga distancia por los de la compañía competidora. Luego, el poder negociador de los clientes es alto. La consecuencia del Análisis Porter es un listado de Oportunidades y Amenazas existentes en torno a la compañía.

2.3. La Cadena de Valor (Análisis Interno) El complemento a las cinco fuerzas de Porter es el análisis de la Cadena de Valor. Este último tiene un enfoque hacia el interior de las empresas, y tiene por objeto detectar las Fortalezas y Debilidades en relación a las de los competidores de la industria.

Figura Nº2: Modelo de cadena de valor.

Fuente: Hax, A.C. y Majluf, N.S. (1999). Estrategias para el Liderazgo Competitivo. Editorial Granica, Buenos Aires. Argentina.

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La empresa, bajo este prisma, se define como una “caja negra” (mirada desde afuera), donde ocurre un fenómeno de creación de valor. Los insumos ingresan a ella para luego de un proceso productivo salir como un producto (o servicio) terminado, valorado en más que la suma de sus partes. El objetivo entonces, es detectar los puntos clave que generan la creación de valor al interior de las empresas, como también los puntos débiles que determinan el éxito o fracaso estratégico de las mismas. En primera instancia, se deben separar las Actividades Primarias de las de Apoyo. Las actividades Primarias son aquellas relacionadas al movimiento físico de insumos y productos. Las actividades de Apoyo son aquellas que respaldan la producción u operaciones del negocio y tienen la característica de ser invasivas (abarcan todas las actividades Primarias). Este análisis tiene un enfoque de prioridad interno. Pero piense en lo siguiente: Si usted corre los 100 metros planos en 12 segundos, ¿es bueno para correr? Depende. Si usted se compara con sus compañeros de trabajo tal vez sería alguien muy veloz, pero si hablamos de calificar a los juegos olímpicos prácticamente no tiene opción alguna. Al “ver” al interior de las empresas ocurre lo mismo. Por ejemplo: uno no puede reconocer una fortaleza en el “Desarrollo Tecnológico”, si no tiene la noción que el resto de sus competidores tiene debilidades en ello.

Por lo tanto, usted debe analizar también la Cadena de Valor de sus competidores, descubrir sus debilidades y fortalezas, para finalmente así detectar las propias. La aplicación del enfoque de Porter y de Cadena de Valor es denominado comúnmente: Análisis FODA (SWOT en inglés), pues a través de él descubrimos: las Fortalezas, Oportunidades, Debilidades y Amenazas que tiene una empresa.

2.4. Definición de Ventaja Competitiva Aunque existen muchas definiciones para la expresión “Ventaja Competitiva”, entenderemos por ella, el atributo (o grupo de ellos) percibido y valorado por los clientes, que los hace preferir una empresa a otra. Esta diferencia nace de la capacidad que tiene una compañía de satisfacer las necesidades del consumidor de mejor manera que las restantes. Una compañía que se desenvuelve en un ambiente competitivo, no podrá sobrevivir de no desarrollar alguna Ventaja Competitiva. El administrador Financiero que analiza una empresa, debe determinar si existen Ventajas Competitivas, y en especial, especificar a qué componente de la cadena de valor se relacionan, como también, si son consecuentes con el análisis FODA de la empresa.

2.5. Definición de Estrategia Genérica Competitiva Dependiendo de su Ventaja Competitiva, las empresas definen una Estrategia Genérica a seguir: Liderazgo en Costos o Diferenciación. 20

UNIDAD I

La estrategia de Liderazgo en Costos implicará como objetivo alcanzar el mayor volumen de ventas, lo que permite alcanzar costos unitarios cada vez más bajos y la entrega de un producto a un menor precio que la competencia. La estrategia de Diferenciación consistirá en construir una diferencia percibida y valorada por los consumidores, que permita a la empresa cobrar un precio superior a los productos de sus competidores. También algunos autores presentan dos alternativas estratégicas adicionales en relación a la amplitud de mercado que la compañía desee atender, a saber: Liderazgo en Costos en mercados limitados (“nichos”) o amplios, versus Diferenciación en mercados limitados o amplios. A juicio del autor de este texto, la estrategia más exitosa en los mercados competitivos modernos será “lograr diferenciación al menor costo posible”. El analista Financiero debe determinar cuál ha sido la Estrategia genérica seguida por la compañía que analiza y si ha sido consecuente con la Ventaja Competitiva que posee o desea desarrollar.

2.6. Estrategias de Unidades Funcionales Una vez definida la estrategia genérica que la empresa sigue, se determinan las directrices generales de cada una de las unidades funcionales: - Marketing (producto, precio, promoción y plaza) - Recursos Humanos (reclutamiento, capacitación y desarrollo de personal) - Finanzas (financiamiento, administración de recursos líquidos e inversión) - Operaciones - Sistemas de Información - Control - Otras definidas por la industria como relevantes. El Analista Financiero determinará si existe consecuencia entre las Estrategias Funcionales implementadas con la Estrategia Genérica definida, revisará su éxito histórico, como también, pronosticará el futuro de éstas.

Actividades de Aprendizaje: “Análisis Cualitativo de una Empresa”

Preguntas: 1. ¿Qué componentes deben estar especificados en la Misión de una empresa? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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2. Mencione las cinco fuerzas de Porter. ¿Qué se obtiene como resultado de este análisis? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Qué es la Cadena de Valor? ¿Qué se obtiene como resultado de su análisis? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. Defina “Ventaja Competitiva”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 5. ¿Qué diferencia existe entre la estrategia de Liderazgo en Costos y Diferenciación? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Haga un listado de al menos cinco: fortalezas, oportunidades, debilidades y amenazas, que reflejen la condición de Coca Cola en el mundo hoy. Para ello, considere toda la información pública que esté a su alcance: internet, memoria anual, reportajes y opiniones personales entre otros. Cada uno de los puntos seleccionados debe ser relacionado a una fuerza del modelo de Porter o componente de la Cadena de Valor según corresponda. a) Fortalezas: ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ b) Oportunidades: ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ c) Debilidades: ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ d) Amenazas: ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 22

UNIDAD I

3. Aspectos Cuantitativos de una Empresa 3.1. Discrepancia entre Contabilidad y Finanzas Lo más importante para alguien que está adentrándose en el mundo de las Finanzas, es reconocer que ellas difieren de la contabilidad tradicional pues dan prioridad al Flujo Efectivo en lugar del Principio de Devengamiento. Esto es de suma importancia para comprender el objetivo del análisis cuantitativo. El análisis cuantitativo se centrará en el manejo de toda aquella información que le permita al analista estimar los flujos: de un instrumento de deuda, acción o proyecto. La fuente de información cuantitativa pública de una empresa, es por excelencia la incorporada en sus Estados Financieros. Sobre esta base el administrador financiero hará ajustes para determinar los flujos relevantes de su análisis.

3.2. ¿Cómo interpretar los Estados Financieros? Tomando como unidad las cuentas de cada informe contable (Balance, Estado de Resultados y Estado de Cambio en Posición Financiera) se pueden aplicar dos tipos de análisis: Técnicas de Corte Vertical y Técnicas de Series de Tiempo. a. Técnicas de Corte Vertical Consideran toda la información cuantitativa disponible en un momento del tiempo. Se trata de interpretar la situación en que se encuentra una compañía sacándole una “fotografía” que muestra tan sólo su condición en un instante determinado. No es un análisis dinámico pues no se utilizan series históricas. La riqueza de este estudio radicará en la interpretación y capacidad de relacionar los sets de información con que se cuenta a la fecha del estudio. b. Técnicas de Series de Tiempo Incorporan información histórica de las variables, que permiten estimar su comportamiento y evolución en el tiempo. Este análisis es muy poderoso en términos proyectivos y de suma importancia cuando se trata de valorar acciones y elaborar presupuestos.

Actividades de Aprendizaje: “Análisis Cuantitativo de una Empresa” 1. Explique cuál es la principal discrepancia entre el análisis contable y el financiero. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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2. ¿Cuáles son las técnicas más utilizadas para analizar información cuantitativa? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas centrales y/o palabras claves identificadas a partir de la lectura de este capítulo. Recuerde respetar las jerarquías de los contenidos e incorporar palabras de enlace para unir cada concepto y/o idea. Guarde su mapa para que al finalizar la unidad pueda utilizarlo para construir uno nuevo que integre todos los mapas diseñados por capítulo.

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UNIDAD I

Segund

SEGUNDO CAPÍTULO: Responsabilidades del departamento de Finanzas

Subraye las ideas fuerza y/o palabras claves, para que una vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista y de esta forma transformarla en parte de su conocimiento.

Muchas personas ajenas al tema financiero piensan que las responsabilidades del departamento de Finanzas de una compañía son: mantener los libros contables, controlar gastos y cuadrar los cierres de caja. Esto no puede estar más lejano de la realidad, pues lo anterior debería corresponder a contadores y administrativos que, tan sólo en algunos casos, estarán bajo su mando. Este capítulo trata de esclarecer el rol del administrador financiero y caracterizarlo como alguien que toma decisiones en tres ámbitos: Financiamiento, Administración de Activos Líquidos e Inversión.

1. Finanzas Corporativas Una vez comprendida la descripción general de las Finanzas, el presente capítulo se centrará en su aplicabilidad en el mundo corporativo. Como todo buen administrador sabe, una sociedad privada existe con el propósito de subsistir y crecer conforme avanza el tiempo, haciendo el máximo esfuerzo para satisfacer a todos los Grupos de Interés relacionados a ella. La primera prioridad, como grupo de interés, la tienen los propietarios. Así, los mayores esfuerzos del equipo de dirección irán canalizados a lograr la máxima rentabilidad para aquellos que poseen el capital de la compañía. El encargado de las finanzas no escapa por supuesto a esta meta, y tomará todas sus decisiones esperando también crear valor para ellos en su ámbito. Las decisiones más importantes de un Administrador Financiero son: a. Financiar las actividades de la compañía. b. Administrar los recursos líquidos. c. Evaluar y definir las inversiones que serán realizadas.

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Estas decisiones afectarán inevitablemente todas las áreas de la empresa. La mejor forma de apreciar esto es bajo el prisma del Principio de Partida Doble del Balance.

Figura Nº3: Principio de partida doble y finanzas.

Fuente: Profesor Guillermo Carrasco M. (apuntes clases).

Actividades de Aprendizaje: “Finanzas Corporativas” 1. ”Las empresas se deben solamente a los dueños, pues son quienes han aportado los recursos para su funcionamiento”. Comente. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ¿Cuáles son las responsabilidades del Administrador financiero de una compañía? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Con cuál(es) de estas responsabilidades es asociado el encargado de finanzas en la empresa donde usted trabaja? Si su respuesta es: ninguna, explique quién o quiénes toman estas decisiones. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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UNIDAD I

4. De las tres responsabilidades: ¿cuál cree es la más importante en Finanzas? ¿Por qué? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Busque en el periódico una noticia que refleje la importancia e influencia de un Grupo de Interés distinto a los accionistas sobre el desarrollo de una empresa o proyecto.

2.

Financiar

La primera labor en manos del especialista en finanzas es definir una estrategia de obtención de recursos o financiamiento para la compañía y sus proyectos. Debe entonces escoger la proporción más adecuada entre Deuda (Pasivos) y Capital (Acciones), característica que las finanzas modernas denominan Estructura de Capital. Este libro trata, en los capítulos correspondientes a financiamiento, el impacto de cada alternativa desde el punto de vista de la riqueza del accionista. Consecuente con el principio de maximización de los beneficios para los dueños, el administrador de las finanzas buscará la estructura de capital menos costosa y más efectiva para la empresa. Esto implica adquirir créditos a las menores tasas de interés posibles y con las menores exigencias o limitaciones para el desarrollo de la estrategia de la empresa (evitando la entrega de garantías o imposición de límites al endeudamiento futuro). También implica velar por la emisión y colocación exitosa de acciones nuevas, de tal manera que no haya perjuicio para los accionistas más antiguos y se recaude el efectivo necesario para emprender los nuevos proyectos.

Actividades de Aprendizaje: “Financiar” Preguntas: 1. Defina “Estructura de Capital”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ¿Cómo podrá el Administrador Financiero contribuir a la eficiencia de la empresa a través del endeudamiento? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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Aplicación: 1. Si usted tiene una inversión en acciones de una compañía que dio anuncio de un gran préstamo solicitado al Banco, ¿se alegra?, ¿se preocupa? o ¿queda indiferente? Justifique. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

3. Administrar Liquidez La principal causa de quiebra de las compañías es la falta de liquidez en el corto plazo para cumplir con sus obligaciones circulantes. Piense bien; usted puede ser propietario de una compañía de turismo que ha ganado una licitación para pasear a una delegación de 500 extranjeros por todo el país el próximo año, pero si no puede cancelar las hipotecas de este año sobre sus instalaciones, sus acreedores exigirán el término de sus actividades y el remate de sus activos antes que usted pueda ofrecer dicho servicio. Lo mismo puede ocurrir si llega un pedido inesperado de grandes volúmenes a una compañía que no tiene existencias, o mucho peor, dinero o crédito para comprarlas. En consecuencia el timing o temporización de flujos es de suma relevancia. El exceso de liquidez es tan peligroso como su carencia. Si hubo una gran venta a principio de año y usted mantuvo ese dinero en la caja fuerte o en la cuenta corriente de un Banco, dejó de ganar todo el dinero que arrojaría su uso en proyectos alternativos. Por ejemplo, dejó de percibir la tasa de interés anual que entregan los depósitos a plazo. Al igual que en las decisiones de financiamiento, el Administrador Financiero puede crear o quitar valor para la compañía en todas y cada una de estas decisiones. Estas son poderosas razones para tener especial cuidado en la administración y planificación de las cuentas líquidas de las empresas como: Caja, Existencias y en general aquellas representativas de Capital de Trabajo.

¿Cuál es el nivel aceptable de liquidez para una empresa? Este texto presenta más adelante algunas herramientas para determinarlo. Cuando se habla de administración de flujos efectivos de caja, no se habla de ingresos y gastos contables. Punto clave en la planificación financiera es considerar tan sólo la caja que sale y entra físicamente de la empresa. Supongamos que el dueño de una tienda Electrónica vende a crédito un equipo de música para su uso en la recepción de una Consulta Médica. Se genera en ese momento una Cuenta por Cobrar a nombre de la Consulta Médica por el valor del equipo. Como dicta la práctica contable, ese valor se registra como un Ingreso y el margen va a Utilidad del Ejercicio. Financieramente la tienda no puede contar con ese dinero porque físicamente no ha ingresado a la compañía y difícilmente podría hacer uso de él.

Nota: para efectos de este ejemplo suponemos que no se puede liquidar esta cuenta por cobrar en una compañía de Factoring. 28

UNIDAD I

Las finanzas difieren de la contabilidad tradicional, pues la primera trabaja en función del Flujo Efectivo de dinero, mientras la segunda lo hace sobre el Principio de Devengamiento.

¿Por qué? Porque las decisiones que toma el encargado de las finanzas (Financiar, Administrar la Liquidez e Invertir) no pueden ser tomadas sin esa información. Lo que interesa en las Finanzas son los Flujos de Caja, no olvide esto.

Actividades de Aprendizaje: “Administrar Liquidez” Preguntas: 1. ¿Por qué quiebran las compañías? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ¿Por qué es perjudicial el exceso de liquidez? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Por qué es perjudicial la falta de liquidez? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. ¿En qué difieren las Finanzas de la Contabilidad tradicional? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Consiga una copia del Balance de una empresa y mencione aquellas cuentas de los activos que podrían ser consideradas como “líquidas”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 29


2. Mencione un ejemplo de operación contable que registre utilidades o pérdidas en el Estado de Resultados, pero que no haya implicado flujo físico alguno de dinero. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

4. Invertir Es responsabilidad del Administrador Financiero el evaluar las alternativas de inversión que las empresas tienen. No es necesario pensar en los grandes proyectos de compañías eléctricas, madereras o Bancos. Piense en el dueño de una panadería de barrio que ya recibe un flujo constante de dinero por sus ventas diarias. Suponga que no puede crecer más (al menos en este barrio) y su negocio no necesita reinversión. ¿Qué hace con esa utilidad si no desea gastarla en asuntos personales? ¿Invertirla: en un depósito a corto plazo, largo plazo, acciones en la Bolsa de Comercio, dólares o monedas de oro? ¿Instalar una panadería en otro barrio tal vez? ¿Comprar una ya existente? ¿Cuál de estas decisiones es la mejor? Para resolver estas interrogantes, la teoría financiera entrega herramientas cuantitativas (numéricas) y cualitativas (criterios) para evaluar los beneficios y costos de cada opción. Como ya se mencionó, en esta actividad el norte también es entregar el mayor valor posible a la compañía. Este componente es el más fácil de evaluar y por el cual los analistas financieros reciben el mayor reconocimiento o crítica. Buenas decisiones de inversión pueden traducirse rápidamente en mayor riqueza para los dueños. Desafortunadamente, también puede ocurrir lo opuesto.

Actividades de Aprendizaje: “Invertir” Aplicación: 1. Haga un listado de todas las alternativas de inversión a las cuales tiene usted acceso hoy y ordénelas según sus preferencias. Suponga que dispone de $100 millones. ¿Cómo los distribuiría? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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UNIDAD I

IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO 1. Defina el concepto “Misión Corporativa”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Enumere y explique las 5 fuerzas de Michael Porter. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. Seleccione una sociedad anónima abierta (que transe sus acciones en Bolsa) e identifique el elemento clave en su cadena de valor haciendo uso de la información disponible. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. Defina “Liderazgo en Costos”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 5. Defina “Diferenciación”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 6. Explique las diferencias entre contabilidad y finanzas. ____________________________________________________________________________________________________________________________________________ ____________________________________________________________________________________________________________________________________________ ____________________________________________________________________________________________________________________________________________ 7. Mencione y explique las responsabilidades de un Administrador Financiero. ____________________________________________________________________________________________________________________________________________ ____________________________________________________________________________________________________________________________________________ ____________________________________________________________________________________________________________________________________________

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8. Elaborar un mapa conceptual utilizando como apoyo los construidos anteriormente para cada capítulo.

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UNIDAD I

Respuestas a las preguntas de las Actividades de Desarrollo: 1. Especifica el direccionamiento que se pretende dar a una compañía, lo que se debe traducir en la especificación de: producto(s), mercado(s) y cobertura geográfica relacionadas a la estrategia actual y la futura. 2. Fuerzas de Michael Porter (5). a.

Rivalidad entre Competidores Directos.

b. Amenaza de Nuevos Participantes. c.

Amenaza de Sustitutos.

d. Poder de Negociación de Proveedores. e.

Poder Negociador de los Clientes.

3. Análisis depende de la compañía seleccionada. 4. “Liderazgo en Costos”: la estrategia de Liderazgo en Costos implicará como objetivo alcanzar el mayor volumen de ventas, lo que permite alcanzar costos unitarios cada vez más bajos y la entrega de un producto a un menor precio que la competencia. 5. “Diferenciación”: la estrategia de Diferenciación consistirá en construir una diferencia percibida y valorada por los consumidores, que permita a la empresa cobrar un precio superior a los productos de sus competidores. 6. Diferencias entre contabilidad y finanzas: el mundo de las Finanzas, difiere de la contabilidad tradicional pues da prioridad al Flujo Efectivo en lugar del Principio de Devengamiento. 7. Responsabilidades de un Administrador Financiero. a. Financiar.

b. Administrar Liquidez.

c. Invertir.

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V. RESUMEN Toda empresa es un proyecto de cambio. Cuando el objetivo es tener una opinión sobre la situación de una corporación, usted debe comenzar realizando un Análisis Cualitativo (características no traducibles a números), para complementarlo luego con un Análisis Cuantitativo (información numérica). La fuente indiscutible de información cuantitativa de las empresas es la contabilidad. Por lo anterior muchas personas ajenas al tema financiero piensan que las responsabilidades del encargado de Finanzas de una compañía son: mantener los libros contables, controlar gastos y cuadrar los cierres de caja. Esto no puede estar más lejano de la realidad, pues lo anterior debería corresponder a contadores y administrativos que, tan sólo en algunos casos, estarán bajo su mando. Esta unidad tuvo por objeto esclarecer el rol del administrador financiero y caracterizarlo como alguien que toma decisiones en tres ámbitos: Financiamiento, Administración de Activos Líquidos e Inversiones.

VI. BIBLIOGRAFÍA

HAX, A.C. y MAJLUF, N.S. (1999):

Estrategias para el Liderazgo Competitivo. Editorial Granica, Buenos Aires. Argentina.

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Unidad Unidad II

Alternativas de financiamiento empresarial

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U N I D A D II

I.

INTRODUCCIÓN Una vez revisado el contexto en que se desenvuelven las empresas y conocido el alcance de los conceptos financieros básicos podemos avanzar y conocer en detalle las metodologías de financiamiento con que estas cuentan. Parte importante será definir estratégicamente cómo se obtendrán los recursos (financiamiento), cómo se administrarán los activos líquidos (liquidez) y cómo se realizarán las inversiones. Pese a no tratar este último punto en profundidad, pareció interesante al autor presentar los principios de la teoría de opciones por su aplicabilidad e importancia en las finanzas modernas. Lea cuidadosamente los objetivos, porque ellos indican lo que se espera que usted aprenda en esta unidad.

1.1. Objetivos de Aprendizaje •

Identificar las distintas alternativas de financiamiento y sus implicancias en el apalancamiento (leverage) de la campañía.

•

Conocer las distintas estrategias para la administración de caja, existencias y cuentas por cobrar (liquidez).

•

Comprender los principios asociados a la teoría de opciones.

1.2. Sumario Financiamiento Vía Utilidades. Endeudamiento de Largo Plazo. Endeudamiento de Corto Plazo. Opciones. Desarrolle cada una de las siguientes preguntas, ellas le ayudarán a activar conocimientos previos que a su vez le servirán de base para comprender los nuevos contenidos.

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ALTERNATIVAS DE FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL

Desarrolle cada una de las siguientes preguntas, ellas le ayudarán a activar conocimientos previos que a su vez le servirán de base para comprender los nuevos contenidos.

II. ACTIVIDADES DE ENTRADA 1. ¿Qué cuentas del balance de una empresa se relacionan a la estrategia de endeudamiento escogida por una compañía? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ¿Qué cuentas del balance de una empresa se relacionan a la estrategia de administración de liquidez de una compañía? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ____________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. De la sección “Estados Financieros” de la memoria que usted utilizó como ejercicio en la primera unidad infiera la estrategia de financiamiento que ha seguido la compañía. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ____________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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U N I D A D II


Primer

PRIMER CAPÍTULO: Financiamiento vía utilidades

Para no recurrir a agentes externos a la compañía y aprovechar los buenos resultados históricos, las empresas deciden transformar en capital las utilidades obtenidas por un negocio exitoso.

1. Capitalización de Utilidades Subraye las ideas principales y/o palabras claves para que una vez finalizada la unidad usted pueda construir un mapa conceptual, que le ayude a organizar toda la información vista.

La forma menos engorrosa, pero no por ello más sencilla de financiamiento que tienen las compañías es la no-distribución de parte o la totalidad de la utilidad generada en cada ejercicio contable. Difícil es, pues la decisión de no distribuir las utilidades debe ser aprobada en las juntas de accionistas por mayoría absoluta o quórums elevadísimos dependiendo de lo fijado en los estatutos corporativos. Usted debe recordar que cada accionista en particular tiene necesidades de liquidez distintas a los restantes. Por ejemplo, muchos trabajadores ya jubilados mantienen carteras de acciones con el único propósito de recibir los dividendos que generan y no para efectos de arbitraje o compra y venta. De hecho, muchas veces optan por aquellas empresas que establecen una política de reparto de un alto porcentaje de la utilidad sin importar la condición relativa o la calidad de la administración de la misma. De manera opuesta, un grupo controlador (poseedor de una alta participación en la propiedad) puede votar por la no distribución de la utilidad para ser utilizada en la reinversión o préstamo a filiales y sociedades coligadas al mismo grupo. Por lo anterior, la ley chilena trata de proteger a los accionistas minoritarios (con baja participación en la propiedad) exigiendo a las sociedades anónimas abiertas el reparto de al menos un 30% de la utilidad de cada ejercicio a manera de dividendos. De esta manera la decisión de traspasar las cuentas de Utilidades Retenidas y del Ejercicio a Capital debe pasar por el cedazo de las preferencias individuales de los dueños.

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Actividad de Aprendizaje. 1. En las notas a los Estados Financieros de la memoria que ha utilizado como ejemplo refiérase a la “Política de Reparto de Dividendos” y confirme si concuerda con lo que estipula la ley y con lo que distribuyó la compañía el último período.

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Segund

SEGUNDO CAPÍTULO: Endeudamiento de largo plazo

Como administrador financiero usted debería influir de manera importante en la decisión de cómo financiar la compañía, es decir, qué porcentaje de deuda y acciones van a componer la estructura de capital. En el siguiente capítulo se exponen las principales características y consecuencias de cada alternativa.

1. Financiamiento con Acciones

Subraye las ideas principales y/o palabras claves para que una vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual, que le ayude a organizar toda la información vista.

Por muchos años los legisladores han querido entregar fuerza al Mercado Accionario como alternativa de financiamiento. Desde el “Capitalismo Popular” que promovía la participación de los Trabajadores en la propiedad de las Compañías, hasta la incorporación de Inversionistas Institucionales (Fondos de Pensiones y Compañías de Seguros) como agentes activos, se ha tratado de dotar a estos mercados de la mayor “Profundidad” o Liquidez posible. Es destacable mencionar que el fenómeno tecnológico y de globalización permite hoy a una empresa que cumpla con los requisitos, emitir documentos representativos de acciones incluso en mercados bursátiles internacionales (como los ADR norteamericanos). Todos estos factores han hecho del financiamiento vía emisión de acciones una interesante alternativa.

2. Procedimiento Básico para una Nueva Emisión de Acciones. a. Aprobación de la Junta de Accionistas. b. Registro de un “Estado de Inscripción” en el organismo estatal regulador. c. Durante el período previo a la aprobación por parte del organismo estatal, se emite un prospecto que se entrega a los inversionistas potenciales. d En el momento oficial de la inscripción, se determina un precio por acción y se inicia el proceso formal de venta.

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2.1. Métodos de Emisión y Suscripción de Acciones

2.1.1. Oferta Privada En esta modalidad las acciones son ofrecidas directamente a los compradores por la empresa que las emite. Generalmente al comprador le es prohibida la venta de las mismas hasta que haya pasado un período de tiempo del proceso de colocación.

2.1.2. Oferta Pública Tradicional La Oferta Pública se lleva a cabo con el apoyo de un Banco de Inversiones que actúa como intermediario y facilitador del proceso de venta. Las modalidades más conocidas son: “Compromiso a Firme” y “Mejor Esfuerzo”. a. Oferta Pública con Compromiso a Firme (“Firm Commitment”) Bajo esta modalidad el Banco de Inversiones compra los títulos a un precio inferior al precio de oferta aceptando el riesgo de no poder venderlos posteriormente. Generalmente los Bancos de Inversiones se agrupan para compartir los riesgos de una emisión en particular, formando lo que se denomina habitualmente Sindicato de Bancos. La diferencia entre el precio al que los Bancos compraron las acciones y el precio al cual son ofrecidas al público, se conoce como Margen o Descuento. b. Oferta Pública al Mejor Esfuerzo (“Best Effort”) El Banco de Inversiones actúa, en este caso, como un mero representante pues evita el riesgo al no comprar las acciones, pero sí se compromete a ofrecerlas recibiendo una comisión por cada título que vende. Por lo general, la emisión será retirada cuando no se pueda vender al precio de oferta acordado. Esta es la forma más popular para la colocación de Ofertas Públicas Iniciales (Initial Public Offer o IPO), cuando una sociedad “se abre” a la Bolsa de Comercio.

2.1.3. Suscripción con Privilegios a. Oferta Directa La Empresa ofrece directamente la nueva emisión a los actuales accionistas y tan sólo ellos podrán adquirir los títulos. b. Oferta Stand-by (“Stand-by Agreement”) Cuando se realiza la venta de derechos de una nueva emisión de acciones, cabe la posibilidad que la colocación no se concrete por completo, por lo que los Bancos de Inversiones se comprometen a comprar, en algunos casos, la parte no suscrita de la emisión a un precio inferior que corresponde a una Suma Compensatoria. A lo anterior se le denomina Oferta Stand-by.

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2.1.4. Oferta Pública no Tradicional a. Oferta de Anaquel o Stock Las Compañías que acceden a esta modalidad logran la aprobación por parte del Organismo Regulador Estatal de tener autorizada una emisión de capital por un monto específico y por un período de dos años. Durante este período, la empresa emisora puede emitir las veces que desee para totalizar el monto aprobado. Esta modalidad exige el cumplimiento de estrictas normas que garanticen la seriedad del proceso a los inversionistas. b. Oferta Pública Competitiva La Empresa decide mediante subasta pública el otorgamiento del contrato de suscripción de acciones en vez de hacerlo a través de negociaciones individuales.

3. Costos de las Nuevas Emisiones

3.1. Margen o Descuento de Suscripción Diferencia que, como se mencionó previamente, se llevan los Bancos Intermediarios.

3.2. Otros Gastos Directos Ítem compuesto por cuotas legales e impuestos.

3.3. Gastos Indirectos Tiempo del equipo administrativo de la empresa, invertido para llevar adelante el proceso de la nueva emisión.

3.4. Rentabilidades Anormales y Subvaloración Es un hecho que apenas se anuncia una nueva emisión, el precio de la acción de la Compañía emisora cae entre un 1% y 2%. Lo anterior podría justificarse por dos razones: a. La primera, es que los inversores piensan que los equipos gerenciales se aprovechan de los momentos en que el precio de la acción está sobre-valorado para emitir. Luego, sería una mala señal el aviso de oferta de acciones nuevas. b. La segunda, es que los inversionistas pueden interpretar la decisión de colocar acciones como un intento desesperado de reunir recursos cuando ya no se puede recurrir a los Bancos o endeudamiento público, lo que constituye también una mala señal para el precio de los títulos. En ambos casos, el monto que recauda la compañía es inferior a lo que debería en Mercados Financieros eficientes.

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4. Traspaso de Riqueza entre Accionistas Nuevos y Antiguos Una nueva emisión de acciones no debería significar pérdida o ganancia de riqueza para los antiguos accionistas salvo situaciones especiales. Antes de describir la causa de estas excepciones ponga atención al siguiente caso: Balance de Aifos S.A. al 31 de Diciembre de 2001. Cifras en M$ Activos Caja Terrenos Total

Pasivos Deuda L.P. Patrimonio Total

1.000 1.000 2.000

1.000 1.000 2.000

El Patrimonio está compuesto por 1.000 acciones emitidas a M$1 cada una. El día 1/1/2002, el Gerente Marketing de Aifos S.A. postula y gana una licitación para vender repuestos computacionales al Gobierno. Dicho proyecto requiere una inversión inicial de M$1.500, generando flujos de M$400 anuales en forma perpetua. Como Aifos S.A. no dispone de todo el dinero necesario (sólo M$1.000 en Caja), el Gerente de Finanzas propone emitir 250 acciones nuevas a M$2 cada una y de esta manera completar los M$1.500 requeridos. Suponga que la tasa de descuento para este tipo de proyectos es de 10% anual. Primero, un analista responsable debe estimar el valor que agrega a la empresa el nuevo proyecto. Como usted sabe, el valor de los flujos que genera puede expresarse como una perpetuidad:

Valor del Nuevo Proyecto =

M $400 = M$4.000 0,1

El valor actual del Patrimonio es M$1.000. Como este nuevo proyecto es financiado completamente con Capital, el valor agregado a la riqueza de los accionistas es el valor del nuevo proyecto (M$4.000). Luego, el Valor Económico del Patrimonio, si Aifos S.A. realiza el nuevo proyecto, sería de M$5.000 (M$4.000+M$1.000). Supuesto: El Valor Económico del Patrimonio anterior era equivalente a su valor libro. Usted sabe que:

Valor.Patrimonio Precio de cada Acción =

(Total.Acciones)

En este caso: Nuevo Precio de cada Acción =

Valor.Nuevo.Patrimonio (Acciones.Antiguas+Acciones.Nuevas)

i) Nuevo Precio de cada Acción =

44

M $5.000 (1.000 +Acciones.Nuevas)

U N I D A D II

Por otra parte, usted sabe que el precio al cual se emitirán las nuevas acciones debe ser equivalente al precio de las restantes, porque de lo contrario, se perjudicaría a los antiguos o a los nuevos accionistas. Recuerde que el nuevo precio de la acción representa el valor del nuevo Patrimonio incluyendo el proyecto. Nuevo Precio de cada Acción =

Recaudación.Nueva Emisión Acciones.Nuevas

ii) Nuevo Precio de cada Acción = Reemplazando ii) en i) obtiene: Acciones Nuevas = Nuevo Precio de cada Acción = Recaudación Nueva Emisión = Número Total de Acciones = Valor Libro Acción =

M$500 Acciones Nuevas

111,12 ≈112 / aproximación a entero $4.500 = M$4,5 M$504 ≈ M$500 que era lo requerido. 1.112 / (1.000+112) $1.348,92 = M$1,35 / (1.500 (nuevo patrimonio) /1.112)

Existen infinitas combinaciones de precios unitarios por acción y monto de ellas a colocar. Pero en todas ellas, salvo una, se perjudica a los actuales o a los nuevos inversionistas.

El precio de colocación no debe ser tan bajo, que la inversión sea financiada por los anteriores tenedores a través de una dilución de su propiedad, ni tan alto, que sean los nuevos compradores quienes financien el proyecto a través de un mayor precio. Para que no hayan perjudicados, la determinación del precio viene dada por el nuevo valor de la compañía, y en este caso, el del nuevo Patrimonio. Si se aplica lo planteado por el Gerente de Finanzas de Aifos.S.A.: Acciones Nuevas = 250 Nuevo Precio de cada Acción = $2.000 = M$2,0 Recaudación Nueva Emisión = M$500 que era lo requerido. Número Total de Acciones = 1.250/ (1.000+250) Valor Libro Acción = $1.200 = M$1,2 / (1.500 (nuevo patrimonio) /1.250) Si los antiguos accionistas no participan de la nueva emisión (no compran), el valor libro de su participación, si se aplica lo planteado por el Gerente es menor de lo que debiera ($1.200<$1.349). Esto ocurre, porque la cantidad emitida de acciones para recaudar M$500 fue muy alta (250>112), por lo tanto, la propiedad se diluye habiendo un traspaso de riqueza hacia los nuevos accionistas a manera de una acción barata, en relación a los flujos futuros que recibirán de Aifos S.A.. Como ejercicio, suponga que se emitirán 50 acciones a M$10.

45


¿Cuál será el Valor Libro de las Acciones? ¿Se produce traspaso de riqueza? ¿A quiénes?

Actividades de Aprendizaje: “Financiamiento con Acciones” Preguntas: 1. ¿En qué consiste el procedimiento básico de emisión de acciones nuevas? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Describa el proceso de oferta pública con Compromiso a Firme o “Firm Commitment” ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. Describa el proceso de oferta pública al Mejor Esfuerzo o “Best Effort” ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. Describa el proceso de oferta Stand-by o “Stand-by Agreement” ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 5. Enumere los costos involucrados en las emisiones nuevas de acciones. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Ejercicio Nº1: “Financiamiento con Acciones” 1. Una cadena de lavanderías mantiene un capital de 10.000 acciones emitidas a $10.000 cada una y Pasivos Totales por $200 millones. Para expandir el negocio a regiones requiere una inversión adicional de $100 millones que generarán flujos por $15 millones anuales a perpetuidad. Los accionistas acuerdan emitir capital para financiar la operación, pero no saben cuántas acciones emitir como tampoco a qué precio ofrecerlas. Si la tasa de descuento anual es de 10%: a.

46

Estime las variables solicitadas por los dueños de la cadena.

U N I D A D II

b. ¿Qué sucede con la riqueza de los antiguos accionistas si el precio de las acciones vendidas es 10% inferior al que usted propuso? ¿Por qué?

5. Financiamiento con Deuda 5.1. Financiación Privada y Emisión Pública de Deuda Existen dos formas esenciales de financiamiento a través de deuda: la Financiación Privada y la Emisión Pública. a) La Financiación Privada puede ser por medio de un Préstamo a Término (préstamo directo de una entidad prestamista; como Bancos Comerciales) o Colocación Privada (venta de una obligación a un número limitado de inversionistas). b) En una Emisión Pública, la compañía emite instrumentos financieros representativos de una obligación donde el prestamista (agente desconocido), es aquel que está dispuesto a adquirirlos y/o transarlos en el futuro. El análisis se centrará el resto de la sección en las Emisiones Públicas dada su generalidad.

5.1.1. Emisiones Públicas Las características del proceso de emisión de este tipo de deuda es muy similar al que sigue la emisión de acciones en una compañía. En este caso se emitirá un contrato de endeudamiento, por lo general Bonos o Letras, con la colaboración de un agente colocador (Banco de Inversión). a. Características de una Emisión Pública de Deuda -Monto total emitido. -Fecha de emisión. -Vencimiento. -Denominación. -Cupón. -Tasa de Interés. -Fecha de pago de cupones (generalmente semestral). -Garantías. -Opciones de compra. Clasificación de Riesgo. b. Valor Par La forma de expresar el precio de un instrumento de deuda (de largo plazo) es como un porcentaje de su Valor Par. El Valor Par, en el momento de la emisión, es el Valor Presente de los flujos que cada obligación se compromete a pagar conforme pase el tiempo. A medida que van pasando los años, la tasa de interés de mercado (costo de oportunidad o tasa de descuento) va cambiando y con ello el Valor Presente de los flujos que entregará cada papel antes de su vencimiento. Luego, dicho instrumento no se podrá transar al que era su Valor Par. Si la tasa sube, el Valor Presente de los flujos que genera cae y por ende, una obligación se transará por debajo de su valor par.

47


Si la tasa cae, el Valor Presente de los flujos que genera sube y por ende, una obligación se transará por sobre su valor par. c. Rol del Representante de Tenedores de Bonos Entre los prestatarios y prestamistas habrá una institución financiera que estará encargada de: - Asegurarse que se cumplan las cláusulas establecidas en el contrato. - Representar los intereses de los inversionistas ante el no cumplimiento. A este intermediario se le denomina “Representante” (es generalmente un Banco de Inversión). d. Modalidades de Suscripción o “Underwriting” La metodología de suscripción es similar a la de emisión de acciones, destacando entre ellas el uso de tres clases: Compromiso a Firme, Mejor Esfuerzo y Oferta Stand-by. Recordando las más importantes: - Oferta Pública con Compromiso a Firme (“Firm Commitment”). Bajo esta modalidad, el Banco de Inversiones compra los instrumentos a un precio inferior al precio de oferta, aceptando el riesgo de no poder venderlos posteriormente. Generalmente los Bancos de Inversiones se agrupan para compartir los riesgos de una emisión en particular, formando lo que se denomina habitualmente Sindicato de Bancos. La diferencia entre el precio al que los Bancos compraron los instrumentos y el precio al cual son ofrecidos al público se conoce como Margen o Descuento. - Oferta Pública al Mejor Esfuerzo (“Best Effort”) El Banco de Inversiones actúa en este caso como un mero representante, pues evita el riesgo al no comprar los instrumentos, pero sí se compromete a ofrecerlos recibiendo una comisión por cada uno que vende. Por lo general, la emisión será retirada cuando no se pueda vender al precio de oferta. - Oferta Stand-by (“Stand-by Agreement”) Cuando se realiza la venta de derechos de una nueva emisión de deuda, cabe la posibilidad que la colocación no se concrete por completo, por lo que los Bancos de Inversiones se comprometen a comprar, en algunos casos, la parte no suscrita de la emisión a un precio inferior que corresponde a una Suma Compensatoria. A lo anterior se le denomina Oferta Stand-by. e. Garantías y Cláusulas de Protección Las Garantías son activos que los prestamistas tendrán derecho a exigir se liquiden en caso que el emisor no pueda hacer frente a los pagos comprometidos. Los Títulos Hipotecarios, por ejemplo, se garantizan por medio de una hipoteca sobre un bien raíz u otros activos de largo plazo que posee el prestatario. Las Cláusulas de Protección (o Covenants) son restricciones auto-impuestas por el emisor, con el objeto de reducir el riesgo de no pago de sus instrumentos de deuda. El propósito de esto es lograr la colocación y recaudación del dinero requerido como también una reducción en la tasa de interés que se compromete a pagar. Ejemplos de Covenants: 48

Restricción sobre el reparto de dividendos.

U N I D A D II

-

Especificar prioridad en el pago de la deuda.

-

Restricciones en el endeudamiento adicional.

-

Garantías sobre activos específicos.

-

Entrega de información pública (reportes de desempeño y contables).

-

Restringir el ratio Deuda/Capital.

-

Restringir la venta de Activos o Lease Backs.

f. Clasificación de Riesgo y Bonos “Chatarra” (Junk Bonds) La asimetría (diferencias) de información disponible entre distintos emisores y tipos de instrumentos, haría difícil su comparación de no ser por la labor de Compañías Clasificadoras de Riesgo, que tienen por misión determinar qué nivel de riesgo corren los inversionistas al adquirir un instrumento determinado. Los emisores entonces, contratan los servicios de estas compañías para “rankear” sus emisiones y así hacerlas más atractivas a los compradores. Para que las Clasificadoras puedan realizar su labor, solicitan a los prestatarios toda la información pública posible que sus expertos necesitan para emitir la opinión. Las compañías Clasificadoras de Riesgo más afamadas en el mundo son: Moody´s y Standard & Poor´s (S&P). La escala establecida para los instrumentos de deuda es muy simple y fácil de interpretar: Calidad del Instrumento Muy Alta Muy Alta Alta Alta Especulativa Especulativa Pobre Pobre Muy Pobre Muy Pobre

Moody’s Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca C D

S&P AAA AA A BBB BB B CCC CC C D

Los instrumentos que obtienen niveles de clasificación de riesgo iguales o superiores a BBB o Baa son denominados como “Investment Grade” o de alta confiabilidad. Las obligaciones que, por el contrario, se ubican en niveles inferiores son denominadas de “alto rendimiento” o “bonos basura”, que deben ofrecer altas tasas de interés a sus tenedores para compensar el riesgo de no pago que encaran. g. Otros Tipos de Obligaciones - Obligaciones con Tasa Variable En este tipo de obligaciones, los pagos de cupones son ajustables de acuerdo a un índice predeterminado. En la mayoría de los casos, el cupón se ajusta a una tasa base periódicamente. Otra característica de ellas es el establecimiento de provisiones de opción de venta y límites de fluctuación para su tasa (fijación de un “techo o ceiling” y “piso o floor”). 49


- Obligaciones Cupón-Cero Son aquellas que no ofrecen cupones durante su duración, sino que sólo un pago en el momento de su expiración. Se transan habitualmente a un precio bastante inferior a su valor par y se les denomina vulgarmente: “Ceros”. - Obligaciones Subordinadas a Resultados Este tipo de instrumentos se compromete a cancelar la obligación sólo en el evento que la compañía emisora genere utilidades durante el período que se devengan.

5.2. Diferencias entre Financiación Privada y Emisión Pública -

La Financiación Privada evita los costos de inscripción que la regulación exige para las Emisiones Públicas.

-

La Financiación Privada puede tener más cláusulas de protección para el acreedor.

-

En caso de incumplimiento, es más sencillo renegociar las nuevas condiciones cuando existe Financiación Privada.

-

Los Bancos Comerciales son los agentes más importantes en la Financiación Privada, mientras los Fondos de Pensiones y Compañías de Seguros lo son en las Emisiones Públicas.

-

Los costos de distribución de los pagos de intereses son más bajos en la Financiación Privada.

6. Concepto de Leverage o “Apalancamiento” Financiero Una de las decisiones más importantes en Finanzas es determinar con cuánta deuda se van a financiar los proyectos. Antes de conocer en detalle las alternativas de que dispone el Administrador Financiero para escoger su Estructura de Capital, usted debería comprender cuál es el impacto que tiene el endeudamiento en la empresa desde el punto de vista del accionista. Para comprender ello, es necesario contar con información numérica. La principal fuente de este tipo de información se encuentra en los Estados Financieros de una compañía. Será importante recordar en este capítulo la estructura del Estado de Resultados. Por ejemplo: ESTADO DE RESULTADOS: NEMRAC S.A. (miles de $ reales a d iciembre de 2000, notación americana) CUENTAS OPERACIONALES $M Ingresos de Explotación 558,495,418 Costos de Explotación (Menos) -302,245,193 Margen de Explotación 256,250,225 Gastos Administración y Ventas (Menos) -75,731,671 RESULTADO OPERACIONAL 180,518,554 CUENTAS NO OPERACIONALES Ingresos Financieros Utilidad Inversión Emp. Relacionadas 50

$M 18,824,760 60,810,072

U N I D A D II

Otros Ingresos Fuera de Explotación Pérdida Inversión Emp. Relac. (Menos) Amortiz. Menor Valor Inversiones (Menos) Gastos Financieros (Menos) Otros Egresos Fuera Explotación (Menos) Corrección Monetaria RESULTADO NO OPERACIONAL

8,736,675 -851,308 -10,971,954 -71,499,005 -20,550,941 -27,321,155 -42,822,856

RESULTADO ANTES IMPTO. RENTA

137,695,698

Impuesto a la Renta (Menos) UTILIDAD (PÉRDIDA) LÍQUIDA

-160,484 137,535,213

Amortización Mayor Valor Inversiones UTILIDAD (PÉRDIDA) DEL EJERCICIO

0 137,535,213

Número de Acciones UTILIDAD POR ACCIÓN

1,500,000 $91.7

La forma de medir el impacto del endeudamiento en la riqueza del accionista, es a través de la estimación del Grado de Leverage (o Apalancamiento) Financiero. Para ello, deberá centrar su atención en tres cuentas de este informe: el Resultado Operacional, Gastos Financieros y la Utilidad por Acción. El Grado de Leverage Financiero (G.L.F.) mide el impacto que genera un cambio de la Utilidad Operacional (U.O.) en la Utilidad por Acción (U.P.A.) dado un nivel de Carga o Gasto Financiero (C.F.).

GLF q,p =

Δ%U.P.A. Δ% U.O.

=

U.O. U.O. - C.F.

Donde: G.L.F. q,p = Grado de Leverage Financiero (precios y cantidad vendida constante) Δ% = Cambio porcentual de la variable que antecede Demostración: Sea: t gov = tasa de impuesto a las empresas (impuesto a la renta) n = número de acciones de una compañía i) U.P.A. =

(U.O. - C.F.) ( 1 - tgov)

n ii) Δ U.P.A. =

(ΔU.O.) ( 1 - tgov)

n

51


Luego de i) e ii), iii)

ΔU.P.A. = U.P.A

[( 1 - tgov) ΔU.O.] /n [( 1 - tgov) (U.O. - C.F.)]/n

=

ΔU.O. U.O.-C.F.

Como G.L.F. es el cambio porcentual de la Utilidad por Acción ante un cambio de la Utilidad Operacional de una empresa, dada su carga financiera, buscamos despejar la siguiente expresión: ΔU.P.A./U.P.A. ΔU.O./U.O.

GLFq ,p =

Utilizando iii) ΔU.P.A./U.P.A. ΔU.O./U.O.

GLFq ,p =

=

ΔU.O./(U.O.-C.F.) ΔU.O./U.O.

Finalmente,

GLFq ,p =

U.O. U.O.-C.F.

Suponga que Nemrac S.A. venderá repuestos para computadores. Requiere $10.000.000 para iniciar sus actividades y se encuentra evaluando tres opciones de financiamiento (Estructura de Capital): Alternativa A B C

% Pasivos 0 30 60

Pasivos (Deuda) $0 $3.000.000 $6.000.000

Patrimonio $10.000.000 $7.000.000 $4.000.000

N° Acciones 1.000 700 400

i deuda = tasa de interés que cobrará la deuda por período = 10% Valor nominal de la acción = $10.000 Ventas Esperadas = E(q) = 1.000 unidades (repuestos), lo que generará $2.000.000 de U.O., es decir: E(U.O.) = $2.000.000 t gov = tasa de impuesto a la renta = %50 Si se define el Retorno Esperado del Patrimonio como: E (Kret) =

E(U.P.A.) Inv. Inicial

En este caso, la inversión inicial para los accionistas de Nemrac S.A. (Patrimonio) es el número de acciones multiplicado por el precio de colocación de cada una de ellas. Alternativa A B C 52

U.O./(U.O. – C.F.) $2.000.000/($2.000.000-$0) $2.000.000/($2.000.000-$300.000) $2.000.000/($2.000.000-$600.000)

GLF 1,00 1,18 1,43

E (U.P.A.) $1.000,00 $1.214,29 $1.750,00

E (Kret) 10,00% 12,14% 17,50%

U N I D A D II

¿Cómo se interpretan los 00 obtenidos? Si se implementa A : ΔU.O. de 1% ⇒ Δ1,00% en U.P.A. Si se implementa B : ΔU.O. de 1% ⇒ Δ1,18% en U.P.A. Si se implementa C : ΔU.O. de 1% ⇒ Δ1,42% en U.P.A. Lo anterior opera para cambios positivos como negativos. Para el análisis anterior se hizo el supuesto de mantener el precio de los productos vendidos (p) y la cantidad (q) constantes. Un buen ejercicio para comprender el concepto de Leverage Financiero es hacer variar “q” y ver qué ocurre en la utilidad de los accionistas. Suponga que “p” (precio) es $4.000 y que existen Costos Fijos de Producción equivalentes a $2.000.000. Variación de “q” en alternativa A Q U.O.$ C.F.$

$ t gov

Utilidad Neta $

U.P.A.$

% K ret

200

-$1.200.000

$0

-$600.000

-$600.000

-$600

-6,00

400

-$400.000

$0

-$200.000

-$200.000

-$200

-2,00

600

$400.000

$0

$200.000

$200.000

$200

2,00

800

$1.200.000

$0

$600.000

$600.000

$600

6,00

1.000

$2.000.000

$0

$1.000.000

$1.000.000

$1.000

10,00

1.200

$2.800.000

$0

$1.400.000

$1.400.000

$1.400

14,00

1.400

$3.600.000

$0

$1.800.000

$1.800.000

$1.800

18,00

1.600

$4.400.000

$0

$2.200.000

$2.200.000

$2.200

22,00

1.800

$5.200.000

$0

$2.600.000

$2.600.000

$2.600

26,00

Variación de “q” en alternativa B Q U.O.$ C.F.$ 200 -$1.200.000 -$300.000 400 -$400.000 -$300.000 600 $400.000 -$300.000 800 $1.200.000 -$300.000 1.000 $2.000.000 -$300.000 1.200 $2.800.000 -$300.000 1.400 $3.600.000 -$300.000 1.600 $4.400.000 -$300.000 1.800 $5.200.000 -$300.000

$ t gov Utilidad Neta $ -$750.000 -$750.000 -$350.000 -$350.000 $50.000 $50.000 $450.000 $450.000 $850.000 $850.000 $1.250.000 $1.250.000 $1.650.000 $1.650.000 $2.050.000 $2.050.000 $2.450.000 $2.450.000

U.P.A.$ % K ret -$1.071,43 -10,71 -$500,00 -5,00 $71,43 0,71 $642,86 6,43 $1.214,29 12,14 $1.785,71 17,86 $2.357,14 23,57 $2.928,57 29,29 $3.500,00 35,00

53


Variación de “q” en alternativa C Q U.O.$ C.F.$

$ t gov

Utilidad Neta $

U.P.A.$

% K ret

200

-$1.200.000

-$600.000

-$900.000

-$900.000

-$2.250

-22,5

400

-$400.000

-$600.000

-$500.000

-$500.000

-$1.250

-12,5

600

$400.000

-$600.000

-$100.000

-$100.000

-$250

-2,5

800

$1.200.000

-$600.000

$300.000

$300.000

$750

7,5

1.000

$2.000.000

-$600.000

$700.000

$700.000

$1.750

17,5

1.200

$2.800.000

-$600.000

$1.100.000

$1.100.000

$2.750

27,5

1.400

$3.600.000

-$600.000

$1.500.000

$1.500.000

$3.750

37,5

1.600

$4.400.000

-$600.000

$1.900.000

$1.900.000

$4.750

47,5

1.800

$5.200.000

-$600.000

$2.300.000

$2.300.000

$5.750

57,5

¿Qué ocurrió con el retorno al Capital K ret (y U.P.A.) cuando las ventas fueron cambiando? Fíjese en la primera y última columnas de cada alternativa graficadas a continuación.

Figura Nº1: Leverage.

Fuente: Principles of Corporate Finance, Richard A. Brealey & Steward C. Myers.

Como puede apreciar, si opta por la alternativa de mayor endeudamiento C, los resultados serán extremos en términos de rentabilidad para los accionistas. La deuda tiene un efecto amplificador sobre la Kret (U.P.A.). Esto ocurre porque los gastos financieros son un cargo fijo independiente de las unidades vendidas (éxito del negocio). 54

U N I D A D II

Si las ventas son bajas, el pago de la deuda se debe realizar de todas maneras, y son los accionistas quienes deben perder parte de su inversión para cancelarla (Kret negativa). Mientras mayor sea la deuda, y por ende los gastos financieros, mayor será esta pérdida. Si las ventas son altas, el hecho de tener que pagar un cargo fijo es algo positivo, pues una vez cancelados los gastos financieros, cualquier aumento marginal de unidades vendidas genera un gran impacto en la Kret y U.P.A. Al no haber deuda (G.L.F.=1) , todo el éxito o fracaso en ventas se traduce proporcionalmente a la Kret.

¿Es positivo endeudar la compañía? Como usted ya descubrió, desde el punto de vista del accionista dependerá de lo que ocurra con la cantidad vendida de unidades, o en un concepto más amplio, con la Utilidad Operacional de su negocio (pues pueden influir en ella además: los cambios en precios y costos operacionales). Lamentablemente nadie puede asegurar lo que ocurrirá en el futuro, y dependerá de la decisión del Directorio definir una Estructura de Capital adecuada a la estrategia general de la empresa y a los niveles de aversión al riesgo de sus dueños. Lo que usted no debe olvidar como Administrador Financiero, es reconocer el “efecto palanca” o “apalancamiento” de la deuda en la utilidad que recibirán los accionistas.

Actividades de Aprendizaje: “Financiamiento con Deuda” Preguntas: 1. Mencione las diferencias entre Financiamiento Público y Privado a través de deuda. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Enumere las características de las Emisiones Públicas de deuda. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Qué es el Valor Par de un instrumento de deuda? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

55


4. Mencione tres ejemplos de Garantías de Protección a los tenedores de deuda. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 5. ¿Qué son los bonos “chatarra”? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 6. ¿Que significa que una deuda prometa pagar una Tasa Variable? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 7. ¿Qué es un Bono Cupón-Cero? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 8. ¿En qué consisten las obligaciones subordinadas a resultados? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 9. ¿Qué es el Grado de Leverage Financiero (G.L.F.) de una empresa? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. ¿Invertiría usted en un Bono “chatarra”? Justifique su respuesta. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ”Mientras mayor sea la cantidad de Garantías de Protección de un instrumento de deuda, más demanda tendrá, pues el riesgo de no pago es menor”. Comente la afirmación. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 56

U N I D A D II

3. ¿Qué prefiere usted: ser accionista de una empresa financiada con un 70% de capital y un 30% de deuda o 70% de deuda y 30% de capital? Justifique su respuesta. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Ejercicio Nº2: “Financiamiento con Deuda” 1. Un negocio de comida mejicana venderá tacos a un precio de $1.000 la unidad. El costo variable involucrado en la producción de cada taco es de $500 y los costos fijos totales son de $1.000.000 por año. Para comenzar a operar se requieren $5.000.000. A usted le interesa desarrollar este proyecto, pero antes, desea conocer el impacto de financiarlo en parte con deuda. Consecuente con ello: 1.1. Construirá tablas de cantidad vendida vs. utilidad para los accionistas en tres escenarios: a) 100% Capital (5.000 acciones) y 0% Deuda b) 70% Capital (3.500 acciones) y 30% Deuda c) 30% Capital (1.500 acciones) y 70% Deuda Suponiendo que el interés de la deuda es 5% anual y la tasa impositiva a la utilidad de las empresas es 50%. 1.2. Graficará los resultados. 1.3. Tomará y justificará su decisión de financiamiento. 2. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas principales y/o palabras claves identificadas a partir de la lectura de este capítulo. Recuerde respetar las jerarquías de los contenidos e incorporar palabras de enlace para unir cada concepto y/o idea. Guárdelo para construir un mapa conceptual al finalizar la unidad que integre cada uno de los mapas diseñados por capítulo.

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U N I D A D II

Tercer

TERCER CAPÍTULO: Endeudamiento de corto plazo

La responsabilidad de administrar (financiar) las cuentas representativas de liquidez es otro factor clave en Finanzas, por su fuerte vinculación al funcionamiento diario de la empresa y la consecución de objetivos de eficiencia en el uso de los recursos. Un buen Administrador Financiero mantendrá los saldos óptimos de: Caja, Existencias y Cuentas por Cobrar, entre otras cuentas líquidas. Esto significa: sin excesos, que eleven el costo alterSubraye las ideas nativo del capital inmovilizado, ni montos muy bajos que no permitan haprincipales y/o cer frente a las necesidades de operación y cancelación de compromisos. palabras claves para que una Si llegara a fallar en esta operación, se perderá dinero, ventas y la emvez finalizado el presa podría incluso caer en la quiebra. capítulo usted pueda construir un mapa conceptual, que le ayude a organizar toda la información vista.

1. Administración de Caja

1.1. Definición y Objetivos La Administración de Caja tiene por objeto disponer de los activos de mayor liquidez (dinero en particular) de la manera más consistente posible con los lineamientos y estrategia de la empresa. Este tópico tiene suma importancia, por cuanto un mal manejo de ellos puede conducir al no pago de las obligaciones de corto plazo y en consecuencia la quiebra.

1.1.1. Cuando las decisiones de administración de caja sean tomadas, se deberán considerar los siguientes objetivos específicos: a. Liquidez. Para responder a los pasivos y necesidades de operación de corto plazo. b. Administración y conservación de los recursos relacionados a la caja. Inversión de activos de corto plazo en alternativas rentables (depósitos y valores negociables entre otros). En su acepción más restrictiva, caja es la cuenta denominada “Disponible” en el Balance de una compañía.

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c. Financiamiento Administración de las líneas de crédito bancarias y crédito de proveedores. d. Exposición al Riesgo Decisiones relacionadas al Calce de Plazo, Moneda y Tasas de Interés entre Activos y Pasivos. e. Coordinación Programar la utilización de recursos disponibles y distribuirlos prioritariamente de acuerdo a las necesidades de cada unidad. Consecuente con lo anterior, la compañía demandará liquidez: por motivos de Transacción (para implementar la estrategia corporativa), por motivos de Precaución (poder cumplir con obligaciones e imprevistos; como aumentos de demanda o emergencias) y por motivos de Especulación (comprar y vender activos líquidos, esperando obtener ganancias sobrenormales).

1.1.2. Costos de Falta de Liquidez a. Costos de Transacción Cuando se requiere liquidez en el corto plazo, los prestamistas (como en todas las operaciones financieras) cargarán comisiones y costos especiales asociados. Piense bien, es como cuando usted requiere liquidez para comprar cigarrillos y obtiene dinero de un cajero que cargará inmediatamente a su cuenta o línea de crédito una comisión por el retiro. A un empresario pueden cobrarle los intereses de un sobregiro en su cuenta bancaria. b. Costo de “quedar corto” El no poder satisfacer los requerimientos de corto plazo puede tener costos de oportunidad importantes. Un ejemplo de ello ocurre cuando llega un pedido inesperado a una fábrica y no existe caja suficiente para comprar los insumos a tiempo para cumplir con la orden. En definitiva, se pierde la venta. c. Costo de Insolvencia Como ya se mencionó, en el extremo, los acreedores pueden exigir la quiebra de la empresa si no se cumplen las obligaciones de corto plazo. Pero no es necesario ir tan lejos. El dejar de pagar los Pasivos Circulantes, cuando no lleva a la quiebra, acarrea costos como la repactación de deudas (que generalmente será a tasas superiores) y la pérdida de credibilidad, por lo que el número de sus proveedores de crédito se verá reducido y la tasa de interés que cargarán, o garantías exigidas, será mayor en el futuro.

1.1.3. Costos del Exceso de Liquidez a. Costo de Oportunidad El hecho de haber mantenido recursos líquidos en exceso implica el no haberlos dispuesto en proyectos de rentabilidad superior. Por lo general, las inversiones de corto plazo involucran menos incertidumbre, y por lo tanto, pagan una rentabilidad inferior a instrumentos vinculados a plazos mayores. En extremo, el dinero (recurso líquido por excelencia), si no es utilizado tiene el costo de oportunidad implícito de la pérdida de valor por inflación. Imagínese ganar la lotería y guardar todo el dinero “bajo el colchón”.

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1.1.4. Estrategia del Administrador Financiero La Administración de Caja se transforma en un arte, pues no se puede disponer de demasiada liquidez, de tal manera que proyectos rentables sean sacrificados, pero tampoco muy poca y así no cumplir con las obligaciones que permiten mantener la operación. Dado esto, el Administrador Financiero procurará: a. Adelantar las entradas de caja (cobros). b. Postergar las salidas de caja (pagos). c. Determinar si se deben centralizar ciertas funciones relacionadas a la Administración de recursos líquidos o buscar un “outsourcing” (empresa externa que realiza de mejor manera una determinada labor y que es sub-contratada para tales efectos). Si se centraliza o delega algunas funciones de caja dependerá entre otros factores de: -Seguridad requerida en la administración de información confidencial. -Volumen de operaciones. -Capacidad interna para desarrollar la función internamente. -Importancia de la administración de caja en la industria. Existen modelos que nos permiten tener una noción más clara de los criterios que están detrás de la mantención de liquidez. Aunque podrían adolecer de demasiada simplicidad, son de suma utilidad para efectos de comprender la dinámica de la administración de caja.

1.1.5. Factores que Determinan la Mantención de Liquidez a. Modelo de Baumol aplicado a la Administración de Caja Este modelo considera los siguientes factores:

F= Costo Fijo por operación de venta de activos líquidos (acciones por ejemplo) K= Costo de Oportunidad de mantener efectivo (tasa) T anual = Efectivo requerido para mantener stock de caja durante el año C = Stock de caja inicial y objetivo a mantener C 2

=Efectivo promedio mantenido en caja

C b1) Costo de Oportunidad de Mantener Dinero = *K 2 Tanual b2) Costo de Negociación Anual = *F C Luego, de i) e ii) obtenemos el costo total de mantener dinero:

Costo Total = CT =

(

C 2 *K

)(

Tanual C

*F

) 61


Gráficamente:

Figura Nº2: Administración de caja de Baumol.

Fuente: Profesor Guillermo Carrasco M. (Apuntes de clase)

La mecánica de este planteamiento supone que el Administrador Financiero comienza el período con un saldo “C” de liquidez, que irá utilizando uniformemente conforme transcurre el tiempo hasta llegar a cero. En dicho momento, liquidará (venderá) activos líquidos (acciones o depósitos entre otros) de tal manera de alcanzar nuevamente el nivel C de caja. - Al realizar estas transacciones, sus corredores o ejecutivos de cuentas le cargarán la suma “F” por cada operación a manera de comisión y costos involucrados.

C - Por otra parte, el saldo promedio mantenido en caja “ ” tiene un costo de oportunidad 2 equivalente a la tasa “K” que rentan proyectos alternativos a la mantención de dinero.

Ambos factores son considerados luego en la estimación del Costo Total “CT”.

¿Cómo tomar las decisiones de caja? La compañía busca maximizar utilidades para los accionistas. De esta manera, el encargado de la administración de caja procurará minimizar el costo total de mantener activos líquidos inutilizados.

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Para ello deberá recordar algo de cálculo. A partir de: Costo Total = CT =

∂CT C

=

K 2

-

(

C 2

Tanual * F C2

)(

*K +

=0

Tanual C

*F

)

/

∂CT C

derivamos con respecto a C

/ igualamos a 0 para buscar el óptimo

Entonces, dados Tanual, F y K:

b3) Copt =

Copt es el saldo óptimo de caja para minimizar los costos de operación y cumplir con la mecánica expuesta de administración de caja. Debilidades del Modelo -

Considera el dinero requerido para cubrir las necesidades de caja como algo constante, situación bastante alejada de la realidad.

-

Supone que no se reciben flujos distintos a la liquidación de activos líquidos durante el período (¿qué ocurre con los ingresos por ventas entonces?).

-

No se permite la existencia de un Fondo de Seguridad, en consecuencia, siempre esperará que el saldo en caja sea cero para ir en búsqueda de liquidez.

Pese a las falencias mencionadas se pueden obtener interesantes conclusiones de la expresión de costos mínimo óptimo. Observe la ecuación b3) -

Si K (costo de oportunidad) sube⇒El saldo óptimo a mantener C opt cae.

-

Si F (comisión y costos de operaciones) sube ⇒ El saldo óptimo a mantener Copt sube.

-

Si Tanual, (monto de efectivo a retirar) sube ⇒ El saldo óptimo a mantener Copt sube.

b. Modelo de Miller y Orr Este modelo es un poco más sofisticado pues supone que la necesidad de caja (Tdiario) se distribuye normalmente con valor esperado cero (ex-ante no se puede saber si se necesitará vender o comprar activos líquidos). También supone que habrá un saldo óptimo de dinero a mantener distinto de cero y límites máximos y mínimos fijados políticamente entre los que permitirá que fluctúe. Sea: F = Costo Fijo por operación de venta de activos líquidos K = Costo de Oportunidad de mantener efectivo Z = Saldo de caja objetivo a mantener durante el período 63


H = Nivel máximo de caja aceptable L = Nivel mínimo de caja aceptable σ2= Varianza de saldos de caja Entonces: m1) Zopt =

m2) Hopt = 3* Zopt -2L m3) Saldo efectivo promedio de caja =

4* Zopt * -L 3

Nota: La obtención de las fórmulas corresponde a Finanzas avanzadas.

Figura Nº3: Modelo de Miller y Orr.

Fuente: Profesor Guillermo Carrasco M. (Apuntes de clase)

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La mecánica de esta perspectiva consiste en fijar políticamente un nivel “Z” de caja (distinto de cero) a manera de “colchón” para las necesidades temporales, permitiendo la fluctuación del saldo de dinero (o activos líquidos), entre un mínimo de “L” y un máximo de “H”. Si el saldo alcanza la cifra “H”, existe exceso de caja, por lo tanto se compra un monto equivalente a (H-Z) de activos para reducir la caja y volver al objetivo “Z”. Si por el contrario, el saldo alcanza la cifra “L”, existe necesidad de caja, por lo tanto se vende un monto equivalente a (Z-L) de activos para elevar el nivel de caja y volver al objetivo “Z”. Observe la ecuación m1) -

Si σ2 (volatilidad de los saldos de caja) sube ⇒ El saldo objetivo a mantener Zopt sube.

-

Si F (comisión y costos de operaciones) sube ⇒ El saldo objetivo a mantener Zopt sube.

-

Si L (nivel mínimo de caja aceptable) sube ⇒ El saldo objetivo a mantener Zopt sube.

-

Si K (costo de oportunidad de mantener efectivo) sube ⇒ El saldo objetivo a mantener Zopt cae.

Actividades de Aprendizaje: “Administración de Caja” Preguntas: 1. ¿Cuáles son los objetivos específicos de la administración de caja? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ¿Cuáles son los costos de no tener liquidez? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Cuáles son los costos de tener exceso de liquidez? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. ¿Cuáles serán las tres reglas que cumplirá religiosamente el administrador de caja de una empresa? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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5. ¿De qué variables dependerá el delegar la administración de caja en empresas externas? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 6. Mencione las principales diferencias entre el modelo de Baumol y el de Miller y Orr para la administración de recursos líquidos. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ Ejercicio Nº3: “Administración de Caja” 1. Una compañía vendedora de discos compactos sabe que durante la operación de este año necesitará $15 millones. Para no mantener dinero en bóveda invierte todo en acciones que venderá a un Costo Fijo por operación de $5.000. Si la tasa de los depósitos a plazo bancarios ofrece un 7% anual. a. ¿Cuál es el saldo óptimo a mantener en caja según el modelo de Baumol? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ b. ¿Cuál es el costo total anual de mantener este stock de dinero en caja? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Si en el caso anterior se sabe que la varianza de los flujos es de $200.000 en el año y por política la compañía no desea mantener menos de $1 millón en caja: a. ¿Cuál es el saldo objetivo y óptimo a mantener en caja según el modelo de Miller y Orr? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ b. ¿Cuál es el máximo de caja que la empresa estará dispuesta a aceptar? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ c. ¿Cuál será el saldo efectivo promedio mantenido? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _____________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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2. Administración de las Existencias La incertidumbre propia de cada negocio en relación a las ventas que ocurrirán se transmite a la administración de inventarios y pasa a ser parte de las decisiones clave en la administración financiera, más aún cuando en el rubro de una industria el stock de inventario forma parte importante de los activos.

2.1. Costos Involucrados en la Mantención de Existencias a. Costo de Almacenamiento Es el más obvio y se relaciona con el bodegaje y mantención en buenas condiciones del stock. b. Costo Financiero por mantener Recursos Inmovilizados. Las unidades de inventario que no se venden y permanecen inmovilizadas representan recursos invertidos cuyo costo alternativo o de oportunidad, es el grupo de proyectos rentables en que no se invirtió por ellos.

2.2. Beneficios de Mantener Inventario a. Se Reduce el Riesgo de Quedar sin Stock. Ante pedidos inesperados, la compañía puede responder rápidamente. b. No se hace Necesario Reordenar el “lay-out” de Bodegaje. La disposición de artículos en bodega no se tiene que ajustar constantemente a los movimientos generados por las ventas.

2.3. Factores a Considerar en la Decisión de Stock Óptimo de Existencias. a) Tamaño de la Empresa. b) Características del Proveedor. c) Costo Unitario y Volumen de cada unidad de existencia. d) Costo de Mantención. e) Costo Alternativo en el uso de Fondos. f) Estacionalidad de Ventas y Producción. g) Perecibilidad y Obsolescencia de productos. h) Costos monetarios y no-monetarios de estar desabastecido. i) Descuentos por cantidad de nuestros proveedores. j) Tecnología y características del Proceso Productivo. k) Sistema de Distribución y Ventas. l) Origen de las Existencias. m) Riesgos de Robo y Deterioro. n) Localización. o) Variedad de Productos. 67


2.4. Modelo de Baumol Aplicado a la Administración de Existencias Esta aplicación es similar a la utilizada para la administración de caja y es la base sobre la cual las finanzas modernas han construido modelos más sofisticados de administración de existencias. - Supuestos a considerar: -

Un solo producto

-

Abastecimiento instantáneo

-

Se debe satisfacer toda la demanda

-

La demanda por el producto es continua

-

Las variables del modelo son determinísticas - Variables del modelo:

S = Demanda de unidades físicas por período de tiempo C = Costo por unidad de existencia h = Costo administrativo de mantenimiento (como % del valor unitario) k = Costo alternativo de uso de fondos f = Costo de transacción relacionado a una orden de compra Q = Tamaño de la orden de compra por insumos Definiciones: Costo de adquisición+ a. CT = Costo total Anual de Existencias = Costo de ordenar+ Costo de mantención Donde: b. Costo de Adquisición = C * S c. Costo de Ordenar = Costo por Orden * Número de órdenes = f* S Q d. Costo Total de Mantención por Período = = Costo Administrativo + Costo de Oportunidad A su vez: e. Costo Administrativo = = Tasa de Costo de Mantenimiento * Inversión Promedio en Inventario = = h* C*Q 2 f. Costo de Oportunidad = = Tasa de Costo Alternativo de uso de Fondos * Inversión Promedio en Inventario = k* C*Q 2 68

U N I D A D II

Entonces, volviendo a e4) C*Q C*Q Costo Total de Mantención por Período = h* + k* 2 2 Reemplazando los valores de las variables en a:

S C*Q C*Q g. CT = C * S + f* = Q + h* 2 k* 2

El Administrador Financiero tratará de minimizar los costos totales de mantención de inventario:

CT = C * S + f*

S C*Q C*Q + h* + k* Q 2 2

∂CT /

∂C

derivamos con respecto a Q

E igualando a 0 se obtiene, h. Qopt = Donde: (h*C) + (k*C) = Costo de mantención total por unidad de Existencia Observe la ecuación h. -

Si f (costo de ordenamiento) sube ⇒ El tamaño óptimo por orden Qopt será mayor.

-

Si S (demanda en unidades) sube ⇒ El tamaño óptimo por orden Qopt será mayor.

-

Si (h*C) + (k*C) (costo de mantención) sube ⇒ El tamaño óptimo por orden Qopt será menor.

Actividades de Aprendizaje: “Administración de las Existencias” Preguntas: 1. ¿Cuáles son los costos involucrados en la mantención de existencias? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 2. ¿Cuáles son los beneficios de mantener inventario? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 69


3. Enumere al menos cinco factores que influenciarán la decisión del stock óptimo de existencias a mantener. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ Ejercicio Nº4: “Administración de las Existencias” 1. Un vendedor de helados sabe que en un mes sus clientes demandan mil helados. Conoce también que debe comprar 20 bolsas de hielo en el mismo plazo para mantener en buenas condiciones su producto, lo que asciende a un 40% del valor de cada helado. La tasa de interés mensual a los depósitos es de 5%. Si el costo de cada helado es de $150 y debe gastar $700 en transporte cada vez que va a comprarlos a la distribuidora, a.

¿Cuál es el monto óptimo de helados que debe comprar en cada pedido según el modelo de Baumol para administración de existencias? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ b. Dado lo anterior, ¿cuál será el costo total anual de mantener cada helado? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________

3. Administración de las Cuentas por Cobrar La decisión de ofrecer crédito a los clientes puede ser clave en la consecución del éxito en muchos negocios. En rubros como el comercio al detalle, cuesta imaginar a las grandes casas comerciales ofreciendo sus productos sólo con pago al contado. Aun más, cuando los clientes son otras empresas, el crédito como proveedor pasa a ser factor clave en una buena facturación. Por desgracia, si fuera tan positivo ofrecer crédito, todas las compañías lo harían. La administración de cuentas por cobrar significa, en ciertos rubros, un costo y desgaste organizacional importante. El tratamiento de incobrables y el sistema de cobranza deben ser eficientes si se busca la buena administración de “flujos” (recuerde: adelantar pagos de los deudores y demorar pagos a acreedores era la máxima de la administración de caja).

3.1. ¿Qué criterio definirá la decisión de administrar créditos a clientes? Como todas las decisiones involucradas en la economía, se trata de un tema de costobeneficio. El costo administrativo y económico de implementar un plan de crédito, y los beneficios traducidos esencialmente en mayores ventas. Si el aumento en ventas justifica el ofrecer crédito, esto se llevará a cabo.

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3.2. ¿Por qué ofrecer crédito si los Bancos también lo hacen? Una de las razones por las cuales sus ventas pueden crecer a través de la oferta de crédito, es porque muchas compañías o personas naturales no tienen acceso a crédito bancario, o si lo tienen, el costo y tiempo de solicitarlos es alto para ellos. Piense nuevamente en el sector detallista y la posibilidad de crédito que ofrecen las tarjetas de las casas comerciales a clientes que no tienen siquiera cuenta corriente o libretas de ahorro en un Banco. Un factor adicional es la rentabilidad potencial del negocio crediticio. Directa o indirectamente muchas corporaciones logran hacer del crédito un negocio interesante y no tan sólo un valor agregado a los servicios que prestan. La forma más clara de cobrar por el beneficio crediticio es cargando una tasa de interés sobre la base de la deuda o fijar precios superiores en los productos o servicios vendidos bajo esta modalidad. Otro argumento a favor de la incorporación del crédito a los argumentos de ventas, es la posibilidad de transferir demanda en el tiempo. Si una compañía opera en una industria de marcada estacionalidad, de tal manera que en momentos de alta demanda no puede abastecer a todos sus clientes, y en momentos de baja mantiene un sobre-stock, al ofrecer créditos en los momentos de baja, puede deshacerse del inventario sobrante y reducir la presión de la alta. De esta manera se “aplana” la demanda por su producto.

3.3. Costos y Beneficios de mantener una Política de Crédito. Beneficios Aumento esperado de ventas Ingresos Financieros “Amarre” del cliente (Compromiso) “Disfrazar” precios más altos

Costos Aumenta la inversión en Cuentas por Cobrar Inversión en ítem administrativos Aumento de Riesgo (Incobrables y Liquidez) Suben Gastos Administrativos

3.4. Si la Decisión es Ofrecer Crédito a sus Clientes, los Pasos Siguientes son: a. Decidir los Términos de la Venta a Crédito: -

Monto de cada crédito y total de Cuentas por Cobrar.

-

Plazos.

-

Intereses a aplicar sobre las deudas.

-

Descuentos por Pronto Pago.

-

Garantías o Avales.

-

Otros definidos en la política de Crédito. b. Determinar la Evidencia Legal Necesaria para Formalizar el Crédito:

-

Letra.

-

Pagaré.

-

Cuenta Corriente.

-

Cheques.

-

Otros definidos en la política de Crédito.

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c. Definir Referencias Necesarias del Cliente: -

Referencias Comerciales.

-

Referencias Bancarias.

-

Estados Financieros.

-

Estado de situación personal (antecedentes).

-

Liquidación de sueldo.

-

Otras definidas en la política de Crédito. d. Definir Políticas de Cobranza.

-Decidir desarrollar un Departamento de Cobranza o externalizar. -Definir pasos a seguir en caso de no pago.

3.5. Banco Versus Departamento de Cobranza Usted puede delegar la cobranza en terceras instituciones, como Bancos o compañías especializadas, como también implementar un departamento dedicado a ello al interior de la empresa. Para tomar esta decisión debe conocer los costos y beneficios de cada alternativa.

Banco

Departamento de Cobranza

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Costos Costo Directo (descuento %). Pérdida de contacto con clientes. Se pierde posibilidad de negociar con el cliente.

Beneficios Menor índice de no pago. Probable menor plazo de cobranza. El costo involucrado en los protestos es asumido por el Banco.

Costos Directos (oficinas y cuerpo administrativo entre otros). Probable menor índice de cobranza. Probable mayor plazo de cobranza.

Mayor contacto con el cliente. Mayor flexibilidad para negociar.

U N I D A D II

Actividades de Aprendizaje: “Administración de Cuentas por Cobrar” Preguntas: 1. ¿Cuál es el principal costo y el principal beneficio de aceptar crédito a clientes? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 2. ¿Por qué ofrecer crédito si los Bancos ya lo hacen? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 3. ¿Cuáles son los pasos estratégicos a seguir cuando se ha tomado la decisíón de dar crédito a los clientes? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 4. Haga un paralelo entre la alternativa de delegar la cobranza de cuentas por cobrar (facturas) a un Banco y desarrollar esta capacidad internamente. Aplicación: 1. ”Pastelero a tus pasteles”, o en lenguaje administrativo estratégico: “focaliza tus energías ofreciendo productos o servicios donde tengas una ventaja competitiva sostenible”. ¿Cómo se justifica entonces que grandes tiendas comerciales, incluso supermercados, hayan emitido tarjetas de crédito para que sus clientes puedan comprar los artículos que estas compañías les ofrecen? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 2. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas principales y/o palabras claves identificadas a partir de la lectura de este capítulo. Recuerde respectar las jerarquías de los contenidos e incorporar palabras de enlace para unir cada concepto y/o idea. Guárdelo para construir un mapa conceptual al finalizar la unidad que integre cada uno de los mapas diseñados por capítulo.

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U N I D A D II

Cuarto

CUARTO CAPÍTULO: Opciones

Subraye las ideas principales y/o palabras claves para que una vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual, que le ayude a organizar toda la información vista.

Otra alternativa de inversión-financiamiento que dispone el Mercado es la oferta de instrumentos denominados “Opciones”. Esta alternativa no es más que una promesa de compra o venta o una combinación de ambas que puede o no ser ejercida por su tenedor dependiendo de la condición de Mercado. La gran ventaja que presentan estos instrumentos es poder operar sin el activo subyacente a la promesa realizada. En este texto usted podrá encontrar una breve introducción al tema con el propósito de que comprenda sus conceptos básicos.

1. Definición Una Opción es un instrumento que representa un acuerdo contractual donde una de las partes tiene la posibilidad de comprar o vender a la otra a un precio fijo un determinado activo durante, o al final, de un período de tiempo prefijado. Este tipo de herramientas de inversión se ha transado desde 1973 en las bolsas organizadas aun cuando sus orígenes datan del siglo XIX. Antes de avanzar usted debe conocer 4 conceptos básicos utilizados en la teoría de opciones. a. Ejercicio de la Opción Ejercer una opción es hacer efectiva la alternativa de compra o venta, según corresponda, durante el período de su vigencia o al final del mismo. b. Precio de Ejercicio Es el precio fijado en el contrato, al cual el tenedor de la opción podrá comprar o vender el activo subyacente según corresponda. c. Fecha de Vencimiento Fecha después de la cual el instrumento (opción) pierde vigencia. d. Opciones Estadounidenses y Europeas La opción estadounidense puede ser ejercida durante el período de vigencia de la misma hasta la fecha de vencimiento. La opción europea puede ser ejercida sólo al vencimiento.

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2. Opciones de Compra Una opción de compra entrega a su tenedor la oportunidad de comprar un determinado activo durante su período de vigencia o al final del mismo a un precio predeterminado. Suponga que usted adquiere una opción de compra sobre 100 acciones de la compañía “Elliug” a $500 cada una con vencimiento en un año. Se define el precio de mercado de las acciones subyacentes del contrato (acciones de “Elliug”) a la fecha de vencimiento como ST. Si el precio de mercado de las acciones de “Elliug” después de un año asciende a $700 la unidad usted ejercerá la opción de compra que mantiene a $500 la unidad pues es menor que el precio de mercado. Considerando que usted puede vender estas acciones en el mercado hará una ganancia instantánea de $20.000 (($700-$500)*100). Supondremos por el momento que no hemos pagado un precio por la opción. Si por el contrario, el precio de mercado ST al vencimiento es de $400 usted no ejercerá la opción, pues ¿para qué compraría en $500 algo que puede comprar en $400 en el mercado financiero? Bajo estas consideraciones, el valor de la opción de compra sería el siguiente: Si ST ≤ $500 Si ST >$500 Valor de la opción de compra 0 ST -$500 Generalizando: Si ST ≤ Precio de ejercicio Si ST >Precio de ejercicio Valor de la opción de compra 0 ST -Precio de ejercicio Gráficamente quedaría representado de la siguiente manera:

Gráfico Nº1: Valor de una opción de compra al vencimiento.

Valor de la opción de compra al vencimiento

Precio de ejercicio

Fuente: Profesor Guillermo Carrasco M. (Apuntes de clase).

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Valor de las acciones al vencimiento ST

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3. Opciones de Venta Una opción de venta representa el ejercicio opuesto a la opción de compra. Su tenedor tiene la posibilidad de vender las acciones a un precio de ejercicio predeterminado a la contraparte del contrato. De manera similar al análisis efectuado para las opciones de compra usted puede deducir el valor de una opción de venta al vencimiento:

Valor de la opción de venta

Si ST ≤ Precio de ejercicio Precio de ejercicio- ST

Si ST >Precio de ejercicio 0

Lo que gráficamente puede expresarse de la siguiente manera:

Gráfico Nº2: Valor de una opción de venta al vencimiento.

Valor de la opción de venta al vencimiento

Precio de ejercicio

Precio de ejercicio



Como regla general usted podría decir que: “La opción de compra tendrá valor siempre y cuando el precio de las acciones sea mayor que el precio de ejercicio de la opción, mientras la opción de venta sólo lo tendrá cuando el precio de las acciones sea menor que el precio de ejercicio”. Una vez que usted haya comprendido la posición de quien ha adquirido una opción de compra o venta podrá entender lo que ocurre a quien vende dichas opciones. Lo más relevante en este caso es saber que el vendedor de una opción queda supeditado a la decisión de quien compra, ya sea ésta de compra o venta. Lo último por supuesto dependerá del precio vigente de las acciones (o el activo subyacente) en el mercado al momento del vencimiento. 77


Por ejemplo: si usted ha vendido una opción de venta de acciones y al vencimiento el precio de mercado de estos activos supera el precio de ejercicio pactado, no le ejercerán la opción y su obligación habrá desaparecido (valor de la opción equivale a $0).

¿Qué habrá ganado entonces? ¿Por qué conviene vender una opción de venta? Lo que ocurre es que las opciones de compra y venta no son gratuitas porque usted está cediendo un derecho que puede o no ser ejercido. Por lo tanto, en el caso anterior usted ganó el precio pagado por la opción de venta. Para poner a prueba su comprensión, analice lo que ocurre si el precio de mercado es menor al de ejercicio. Gráficamente el valor de la venta de una opción se puede apreciar de la siguiente manera:

Gráfico Nº3: Valor de una opción de compra al vencimiento (vendedor).

Valor de la opción de compra al vencimiento (punto de vista del vendedor)

Precio de ejercicio Valor de las acciones al vencimiento ST


Gráfico Nº4: Valor de una opción de venta al vencimiento (vendedor).

Valor de la opción de venta al vencimiento (punto de vista del vendedor)

Precio de ejercicio Valor de las acciones al vencimiento ST

Precio de ejercicio


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4. Combinaciones de Opciones Antes de seguir adelante es importante mencionar que todos los instrumentos financieros pueden expresarse en términos de una opción o combinaciones de ellas y que a su vez toda opción puede expresarse como una combinación de otras. Por ejemplo, la compra de acciones es similar a adquirir opciones de compra de las mismas a un precio de ejercicio $0. Compruébelo graficando el valor de la opción: Valor de la opción de compra de la acción (precio de la acción)

Gráfico Nº5: Compra de acción expresada como una opción


Precio de ejercicio=0


También usted podría deducir que la adquisición de una opción de compra es equivalente a comprar una opción de venta y comprar el activo subyacente a la misma (en nuestro ejemplo, acciones). Compruébelo gráficamente:

Gráfico Nº6: Combinación de opciones para formar una opción de compra.

Valor de la compra de acciones

Precio de Ejercicio

Precio de Ejercicio

=

+ Precio de Ejercicio

Valor de la opción compra

Valor de la opción de venta


Precio de Ejercicio


Precio de Ejercicio



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Lo anterior tiene una notable consecuencia: “una estrategia de opciones puede ser compensada con otra de tal manera que se pueda obtener una rentabilidad fija y sin riesgos”. Esto, denominado “Estrategia de Compensación”, parece irreal inicialmente si estamos acostumbrados a la incertidumbre que reina en los mercados financieros. Para comprender el concepto, suponga que usted: -

Compra acciones a $40 c/u.

-

Compra opciones de venta de acciones con un precio de ejercicio de $60.

-

Vende opciones de compra de acciones con un precio de ejercicio de $60. Los escenarios posibles de precio en el futuro son:

b) Precio de la acción = $70 b) Precio de la acción = $30 Transacción Compra de acciones Compra opción de venta Venta de opción de compra Posición Neta

Precio sube a $70 $70 $0 $60 - $70 = -$10 $60

Precio Baja a $30 $30 $60 - $30 = $30 $0 $60

¡Esta estrategia no presenta riesgo! Hemos estimado el valor al que puede deshacerse de las acciones pero no los costes de la operación. Suponga que el valor de la opción de venta es $15, el de la opción de compra es $5 y la tasa libre de riesgo en la economía es de 20% durante el período de vigencia de la opción. Transacción Compra de acciones Compra opción de venta Venta de opción de compra Posición Neta

Precio sube a $70 $40 + $15 - $5 $50

$50 corresponde al valor presente del precio de ejercicio (($60/(1+0.2))=$50). Al realizar esta operación usted estará asegurando la obtención de la tasa libre de riesgo, es decir un 20%. Lo último se debe cumplir en condiciones de equilibro de mercado. De no ocurrir esto existirán posibilidades de arbitraje, es decir, obtener ganancias por sobre la rentabilidad libre de riesgo sin incurrir en riesgo alguno. La conclusión que deriva de lo anterior se denomina paridad de opción compra-venta. Paridad “opción de venta-opción de compra”

Valor de acciones + Valor opción de venta – Valor Opción de compra = Valor Presente del Precio de Ejercicio 80

U N I D A D II

¿Qué pasa si no se cumple la paridad? Suponga que el precio de la opción de venta no es $15 sino $10, luego: Transacción Precio sube a $70 Compra de acciones $40 Compra opción de venta + $10 Venta de opción de compra - $5 Posición Neta $45 La rentabilidad asegurada es 33,3% aproximadamente ($60/$45-1), usted optará por esta alternativa de inversión en lugar de la tasa libre de riesgo de 20% que ofrece el mercado. El aumento en la demanda por opciones de venta haría que su precio se elevara.

¿Hasta qué punto? Hasta llegar a los $15. Cuenta la leyenda que la paridad opción venta-compra existía desde el siglo XIX, cuando cierto hombre de negocios llamado Russell Sage se encontraba imposibilitado de prestar dinero por sobre una tasa prefijada por el Estado, bajo riesgo de ser acusado por usura. Ante esto, Sage compró acciones al propietario de la compañía a la que quería prestar dinero, compró una opción de venta y vendió una de compra sobre las mismas (al mismo dueño) a precios tales que garantizaban una rentabilidad (tasa de préstamo) superior a las permitidas sin despertar reparos por parte de los organismos reguladores.

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IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO “Opciones” Preguntas: 1. ¿Qué es una opción de compra? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 2. ¿Qué es una opción de venta? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 3. ¿Cómo puede “fabricar” la compra de una acción con opciones? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 4. ¿En qué consiste la paridad opción de venta-compra? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Descubra al menos un instrumento en el mercado financiero chileno que sea representativo o se asocie a una opción. Ejercicio Nº5: “Opciones” 1. El precio de las acciones de “Anemij” es de $122. Las opciones de venta a un año sobre esta opción se transan en $2, las de compra en $1 y la tasa libre de riesgo es de 7% anual. a. ¿Cuál es el precio de ejercicio de las opciones involucradas? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________

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b. ¿Cuál es la rentabilidad que esperaría ganar? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ c. ¿Qué pasa si el precio de la opción de venta cae a $1,5 con todo lo demás constante? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________ 2. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas principales y/o palabras claves identificadas a partir de la lectura de este capítulo. Recuerde respetar las jerarquías de los contenidos e incorporar palabras de enlace para unir cada concepto y/o idea. Guárdelo para construir un mapa conceptual al finalizar la unidad que integre cada uno de los diseñados por capítulo.

V. RESUMEN En esta Unidad se hizo revisión en detalle de las distintas estrategias de endeudamiento de corto y largo plazo, administración de cuentas “líquidas” como caja, existencias y cuentas por cobrar como también fueron tratados los principios teóricos que describen las opciones financieras como instrumentos financieros.

VI. AUTOEVALUACIÓN Ejercicio Nº1: “Financiamiento con Acciones” 1. Una cadena de lavanderías mantiene un capital de 10.000 acciones emitidas a $10.000 cada una y Pasivos Totales por $200 millones. Para expandir el negocio a regiones requiere una inversión adicional de $100 millones que generarán flujos por $15 millones anuales a perpetuidad. Los accionistas acuerdan emitir capital para financiar la operación, pero no saben cuántas acciones emitir como tampoco a qué precio ofrecerlas. Si la tasa de descuento anual es de 10%, a. Estime las variables solicitadas por los dueños de la cadena. c. ¿Qué sucede con la riqueza de los antiguos accionistas si el precio de las acciones vendidas es 10% inferior al que usted propuso? ¿Por qué?

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Respuesta: Balance de la Lavandería al 31 de Diciembre de 01 Cifras en MM$ Activos Pasivos Caja 150 (supuesto) Deuda L.P. Terrenos 150 (supuesto) Patrimonio Total 300 Total Valor del Nuevo Proyecto = MM$15 0,10

200 100 300

MM$150

El Valor Económico del Patrimonio, si la Lavandería realiza el nuevo proyecto, sería de MM$250 (MM$100+MM$150). Supuesto: El Valor Económico del Patrimonio anterior era equivalente al valor libro. Usted sabe que:

Valor.Patrimonio Precio de cada Acción =

(Total.Acciones)

En este caso: Nuevo Precio de cada Acción =

Valor.Nuevo.Patrimonio (Acciones.Antiguas+Acciones.Nuevas)

a) Nuevo Precio de cada Acción =

MM$250 (10.000+Acciones.Nuevas)

Por otra parte, usted sabe que el precio al cual se emitirán las nuevas acciones debe ser equivalente al precio de las restantes, porque de lo contrario, se perjudicaría a los antiguos o a los nuevos accionistas. Recuerde que el nuevo precio es el que representa el valor del nuevo Patrimonio incluyendo el proyecto. Nuevo Precio de cada Acción =

Recaudación.nueva.emisión Acciones.Nuevas MM$100

b) Nuevo Precio de cada Acción =

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Acciones.Nuevas

U N I D A D II

i) Reemplazando b) en a) obtiene: Acciones Nuevas = 6.666,67 ≈ 6.667 / aproximación a entero Nuevo Precio de cada Acción = $14.999,25 ≈ $15.000 Recaudación Nueva Emisión = MM$100,005 ≈ MM$100 que era lo requerido. Número Total de Acciones = Valor Libro Acción =

16.667 / (10.000+6.667) $11.999,76 / (MM$200 (nuevo patrimonio) /16.667)

ii) Si el nuevo precio fuese 10% inferior: Nuevo Precio de cada Acción = $13.500 Acciones Nuevas = 7.407,41 ≈ 7.408 / aproximación a entero Recaudación Nueva Emisión = MM$100,008 ≈ MM$100 que era lo requerido. Número Total de Acciones = Valor Libro Acción =

17.408 / (10.000+7.408) $11.488,97 / (MM$200 (nuevo patrimonio) /17.408)

El valor libro de las acciones es inferior que el estimado primeramente. Luego, si los accionistas antiguos no compran acciones nuevas, bajo esta modalidad, están transfiriendo riqueza a través de una acción “barata” a los nuevos accionistas.

Ejercicio Nº2: “Financiamiento con Deuda” 1. Un negocio de comida mejicana venderá tacos a un precio de $1.000 la unidad. El costo variable involucrado en la producción de cada taco es de $500 y los costos fijos totales son de $1.000.000 por año. Para comenzar a operar se requieren $5.000.000. A usted le interesa desarrollar este proyecto, pero antes, desea conocer el impacto de financiarlo en parte con deuda. Consecuente con ello: 1.1. Construirá tablas de cantidad vendida vs. utilidad para los accionistas en tres escenarios: a) 100% Capital (5.000 acciones) y 0% Deuda b) 70% Capital (3.500 acciones) y 30% Deuda c) 30% Capital (1.500 acciones) y 70% Deuda Suponiendo que el interés de la deuda es 5% anual y la tasa impositiva a la utilidad de las empresas es 50%. 1.2. Graficará los resultados. 1.3. Tomará y justificará su decisión de financiamiento. Respuesta: 1.1. Construirá tablas de cantidad vendida vs. utilidad para los accionistas en los tres escenarios.

85


86

Variación de “q” en alternativa A Q U.O.$ C.F.$ 0 -$1.000.000 $0 500 -$750.000 $0 1.000 -$500.000 $0 1.500 -$250.000 $0 2.000 $0 $0 2.500 $250.000 $0 3.000 $500.000 $0 3.500 $750.000 $0 4.000 $1.000.000 $0

$ tgov -$500.000 -$375.000 -$250.000 -$125.000 $0 $125.000 $250.000 $375.000 $500.000

Utilidad Neta $ -$500.000 -$375.000 -$250.000 -$125.000 $0 $125.000 $250.000 $375.000 $500.000

U.P.A.$ -$100 -$75 -$50 -$25 $0 $25 $50 $75 $100

% Kret -10,00 -7,50 -5,00 -2,50 0,00 2,50 5,00 7,50 10,00

Variación de “q” en alternativa B Q U.O.$ C.F.$ 0 -$1.000.000 -$75.000 500 -$750.000 -$75.000 1.000 -$500.000 -$75.000 1.500 -$250.000 -$75.000 2.000 $0 -$75.000 2.500 $250.000 -$75.000 3.000 $500.000 -$75.000 3.500 $750.000 -$75.000 4.000 $1.000.000 -$75.000

$ tgov -$537.500 -$412.500 -$287.500 -$162.500 -$32.500 $87.500 $212.500 $337.500 $462.500

Utilidad Neta $ -$537.500 -$412.500 -$287.500 -$162.500 -$32.500 $87.500 $212.500 $337.500 $462.500

U.P.A.$ -$153,57 -$117,86 -$82,14 -$46,43 -$9,28 $25,00 $60,71 $96,43 $132,14

% Kret -15,36 -11,79 -8,21 -4,64 -0,93 2,50 6,07 9,64 13,21

Variación de “q” en alternativa C Q U.O.$ C.F.$ 0 -$1.000.000 -$175.000 500 -$750.000 -$175.000 1.000 -$500.000 -$175.000 1.500 -$250.000 -$175.000 2.000 $0 -$175.000 2.500 $250.000 -$175.000 3.000 $500.000 -$175.000 3.500 $750.000 -$175.000 4.000 $1.000.000 -$175.000

$ $ tgov -$587.500 -$462.500 -$337.500 -$212.500 -$87.500 $37.500 $162.500 $287.500 $412.500

Utilidad Neta $ -$587.500 -$462.500 -$337.500 -$212.500 -$87.500 $37.500 $162.500 $287.500 $412.500

U.P.A.$ -$391,66 -$308,33 -$225,00 -$141,66 -$58,33 $25,00 $108,33 $191,66 $275,00

% Kret -39,17 -30,83 -22,50 -14,17 -5,83 2,50 10,83 19,17 27,5

U N I D A D II

1.2.

Graficar los resultados

Gráfico: “Impacto de alternativas de endeudamiento”.

Fuente: Principles of Corporate Finance, Richard A. Brealey & Steward C. Myers.

1.3. Tomará y justificará su decisión de financiamiento. Dependiendo de su aversión individual al riesgo (comodidad ante la volatilidad de los resultados), optará por cualquiera de las tres.

Ejercicio Nº3: “Administración de Caja” 1. Una compañía vendedora de discos compactos sabe que durante la operación de este año necesitará $15 millones. Para no mantener dinero en bóveda invierte todo en acciones que venderá a un Costo Fijo por operación de $5.000. Si la tasa de los depósitos a plazo bancarios ofrece un 7% anual. a. ¿Cuál es el saldo óptimo a mantener en caja según el modelo de Baumol? b. ¿Cuál es el costo total anual de mantener este stock de dinero en caja? Respuesta: F = $5.000 K = 7% anual T anual =$15.000.000 Por modelo de Baumol usted sabe que:

Copt = a. Luego, Copt =

= $1.463.850,11 ó $1.463.851 87


También sabe que: Costo Total = CT =

(

b. Costo Total Anual =

C 2

)(

*K +

(

$1.463.851 2

Tanual C

*F

)

) (

* 0,07

+

$15.000.000 $1.463.851

)

* $5.000 = $102.469,51

2. Si en el caso anterior se sabe que la varianza de los flujos es de $200.000 en el año y por política la compañía no desea mantener menos de $1 millón en caja: i) ¿Cuál es el saldo objetivo y óptimo a mantener en caja según el modelo de Miller y Orr? ii) ¿Cuál es el máximo de caja que la empresa estará dispuesta a aceptar? iii) ¿Cuál será el saldo efectivo promedio mantenido? Respuesta: F = $5.000 K =7% anual 00= $200.000 L = $1.000.000 Usted sabe por Miller y Orr:

Zopt = i) Zopt =

+L + $ 1.000.000 = $1.103.509,83 ó $1.103.510

También usted sabe que: Hopt = 3* Zopt - 2L ii) Hopt = 3* $1.103.510 – 2*1.000.000 = $1.310.530 Y finalmente: 4*Zopt – L Saldo efectivo promedio de caja = 3 4*$1.103.510 – $1.000.000 iii) Saldo efectivo promedio = 3 = $1.138.014

=

$1.138.013,33=

Ejercicio Nº4: “Administración de las Existencias” 1. Un vendedor de helados sabe que en un mes sus clientes demandan mil helados. Conoce también que debe comprar 20 bolsas de hielo en el mismo plazo para mantener en buenas condiciones su producto, lo que asciende a un 40% del valor de cada helado. La tasa de interés mensual a los depósitos es de 5%.

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Si el costo de cada helado es de $150 y debe gastar $700 en transporte cada vez que va a comprarlos a la distribuidora, i)

¿Cuál es el monto óptimo de helados que debe comprar en cada pedido según el modelo de Baumol para administración de existencias?

ii) Dado lo anterior, ¿cuál será el costo total anual de mantener dicho stock de helados? Respuestas: S = 1.000 helados C = $150 h = 40% ≈ 0,40 k = 5% ≈ 0,05 f = $700 Q = ¿? Por Baumol (existencias) usted sabe:

Qopt = i) Qopt =

= 144,02 = 145 helados por pedido.

Además: Costo de mantención por unidad = (h*C) + (k*C) Costo de mantención por unidad=(0,4*$150)+(0,05*$150)= $67,5 mensuales por unidad ii) Costo total anual por unidad = $67,5*12 = $810 por helado anualmente Ejercicio Nº5: “Opciones” 1. El precio de las acciones de “Anemij” es de $122. Las opciones de venta a un año sobre esta opción se transan en $2, las de compra en $1 y la tasa libre de riesgo es de 7% anual. a. ¿Cuál es el precio de ejercicio de las opciones involucradas? b. ¿Cuál es la rentabilidad que esperaría ganar? c. ¿Qué pasa si el precio de la opción de venta cae a $1,5 con todo lo demás constante? Respuesta: a. Usted sabe que si se cumple la paridad “opción de venta-opción de compra”: a) Valor de acciones + Valor opción de venta – Valor Opción de compra = Valor Presente del Precio de Ejercicio Luego, 122 + 2 – 1 = 123 = Valor Presente del Precio de Ejercicio

89


b. Si valor presente del precio de ejercicio es 123, entonces el valor futuro es: 123 * (1 + 0,07) = 131,61 Luego, 131,61 122

- 1 = 0,0787 ≈ 7,88%

c. 122 + 1,5 – 1 = 122,5 = Valor Presente del Precio de Ejercicio 122,5 * (1 + 0,07) = 131,075 131,075 122

- 1 = 0,0743 ≈ 7,43%, cae la rentabilidad de la operación.

Elaborar un mapa conceptual que integre cada uno de los mapas construidos al finalizar cada capítulo

VII. BIBLIOGRAFÍA RICHARD A. BREALEY & : STEWARD C. MYERS. (2002).

Principles of Corporate Finance. Editorial McGraw-Hill. Edición 8º. Estados Unidos.

STEPHEN A. ROSS, RANDOLPH W. WESTERFIELD. (2003).

:

Fundamentals of Corporate Finance. Editorial McGraw-Hill. Edición 6º. Estados Unidos.

HULL, JOH.N.

:

(1996). Introducción a los Mercados de Futuros y Opciones. Editorial Prentice Hall. Edición 3º. Estados Unidos.

90

U N I D A D III

Unidad Unidad III

Funcionamiento del Mercado de Capitales

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I. INTRODUCCIÓN Ya dimos un vistazo al mundo de las finanzas corporativas y las funciones que un experto en el tema debe desempeñar. También revisamos las alternativas estratégicas de financiamiento, administración de liquidez y su impacto en la gestión. En esta unidad abordaremos las finanzas desde fuera de la empresa. Conoceremos a los agentes financieros y los instrumentos que habitualmente transan haciendo hincapié en la realidad del mercado de capitales chileno.

Lea cuidadosamente los objetivos porque ellos indican lo que se espera que usted aprenda en esta unidad.

1.1. Objetivos de Aprendizaje. •

Identificar a los intermediarios financieros más importantes y los instrumentos que ellos transan.

•

Conocer el contexto normativo básico en que se desenvuelven los Bancos, compañías de seguros y administradoras de pensiones en Chile.

1.2. Sumario. Funciones del Mercado de Capitales. Intermediación Financiera. Intermediarios Financieros. Instrumentos Financieros.

93

FUNCIONAMIENTO DEL MERCADO DE CAPITALES

II. ACTIVIDADES DE ENTRADA Les sugerimos que antes de iniciar la Tercera unidad visite los siguientes sitios web: 1. www.svs.cl (Superintendencia de Valores y Seguros) En éste sitio web usted encontrará una descripción completa del mercado financiero chileno, las instituciones participantes, normativa asociada a las compañías de seguros y sociedades anónimas como también información cuantitativa en relación a estas industrias y los estados financieros de quienes participan en ella. 2. www.safp.cl (Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones) Desde aquí conocerá el contexto legal y estadísticas asociadas a las Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP), sus inversiones, rentabilidad y evolución de los fondos administrados como el avance del sistema de Ahorro provisional Voluntario (APV). 3.

www.sbif.cl (Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras). En este sitio encontrara toda la información relevante a la industria bancaria.

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U N I D A D III


Primer

PRIMER CAPÍTULO: Funciones del Mercado de Capitales

Subraye las ideas centrales y/o palabras claves para que una vez finalizado el capítulo usted pueda elaborar un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista y de esta forma construir sus propios conocimientos.

Este capítulo ilustra las condiciones necesarias para la formación de los Mercados Financieros y su clasificación. También comenta las principales tendencias evolutivas del sector, ampliando el análisis finalmente a un entorno global.

1. Origen de los Mercados Financieros Cuando existen muchos prestamistas y prestatarios en una economía, hay lugar para que más operaciones de traspaso de liquidez (financiamiento) se concreten. Dada la diversidad de intereses y necesidades de dinero o recursos, es muy probable que cada prestatario encuentre un prestamista dispuesto a facilitar los flujos que requiere, lo que da origen a los denominados Mercados Financieros. En primer lugar, una consecuencia poderosísima de la existencia de los Mercados Financieros es la determinación del precio de los instrumentos que se transan en él. ¿Cómo podríamos conocer, a priori, el valor fidedigno de un activo si no tratamos de venderlo o comprarlo? Si no existieran mercados el precio de las cosas no tendría valor sino una “estimación de valor” por parte de sus dueños. En segundo lugar, la existencia de un Mercado Financiero permite la generación de liquidez o profundidad para los activos. De tal manera, los agentes que mantienen instrumentos pueden deshacerse de ellos en cualquier momento y sin cambiar en nada (o muy poco) el precio de mercado de los mismos. Esto permite la movilidad de las inversiones. Finalmente, cuando existe un gran número de agentes intentando vender o comprar instrumentos financieros, los costos asociados a vender o comprar los mismos se reducen por la eficiencia que se genera dado el alto volumen de transacciones.

2. Clasificación de los Mercados Financieros Existen muchas formas de clasificar los mercados financieros, he aquí las más importantes:

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a.

Por tipo de obligación financiera: en Mercados de Deuda y Mercados de Acciones.

b. Por el vencimiento de los instrumentos que se transan en él: Mercado de Dinero (instrumentos de corto plazo) y Mercado de Capitales (instrumentos de largo plazo). c.

Por la emisión de los instrumentos que se transan en él: Mercados Primarios (transa instrumentos recién emitidos) y Mercados Secundarios (transa instrumentos que ya fueron emitidos y que se venden por segunda vez).

d. Por categoría de instrumento: Mercados de Efectivo y Mercados de Instrumentos Derivados (a tratar más avanzado este texto). e.

Por la estructura de su organización: Mercados de Subasta, Mercado Intermediado o de Mostrador.

3. Mercados de Instrumentos Derivados Aunque es materia que se revisará más avanzado el presente texto, daremos un vistazo a esta categoría de instrumentos de manera aislada por su alto nivel de sofisticación y uso en los mercados modernos. Las características especiales de este tipo de instrumentos permiten: a.

Sus operaciones permiten una reducción ostensible de los costos involucrados en las transacciones.

b. Dichas transacciones pueden desarrollarse de manera mucho más veloz que las normales. c.

Es un mercado de altísima liquidez, lo que permite absorber una cantidad mucho mayor de operaciones que los mercados normales sin impactar de manera importante los precios de los activos subyacentes.

4. Tendencias en la Evolución de los Mercados Financieros La principal tendencia que han seguido las instituciones financieras tiene que ver con la integración debido a distintas causas: a.

Desregulación o Liberalización de los Mercados. Conforme pasa el tiempo, los acuerdos políticos han permitido des-regular muchas operaciones como una forma de aumentar la competitividad de los mercados locales con los internacionales en la lucha por recursos financieros frescos.

b. Avances Tecnológicos. Los avances tecnológicos permiten administrar y procesar mayor cantidad de información y con mayor rapidez, lo que agiliza los términos de intercambio y aumenta el espectro de oportunidades a los agentes. c.

Institucionalización cada vez Mayor. Con el tiempo, los inversionistas institucionales han ido tomando un rol cada vez más importante en los ciclos económicos y movimientos financieros, quitando terreno a lo que se podría haber denominado “comercio detallista” de instrumentos financieros.

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5. Clasificación de los Mercados Financieros Globales -

Mercado Interno o Nacional que se subdivide en Mercado Doméstico y Mercado Extranjero.

-

Mercado Externo, Internacional, Supranacional o Europeo. Mercado Interno es aquel donde los agentes locales emiten instrumentos que serán comercializados a nivel nacional. En el Mercado Extranjero se transan instrumentos emitidos por entidades que no radican en el país de la transacción pero se rigen por la normativa impuesta por dicha nación. Se usan una serie de apodos para denominar los distintos Mercados Extranjeros. Por ejemplo, al mercado de Estados Unidos se le denomina “Yankee”, al de Japón “Samurai”, al del Reino Unido “Mercado Bulldog”, al de Holanda “Mercado Rembrandt” y al de España “Mercado Matador”. En un Mercado Externo o Internacional en cambio se ofrecen instrumentos de manera simultánea en varios países y no se someten a la jurisdicción de un país en particular.

6. Motivación para el Uso del Mercado Externo a.

Cuando el Mercado Doméstico no está aún muy desarrollado las alternativas de financiamiento son escasas.

b. En un Mercado Externo los mecanismos son mucho menos costosos dado el alto volumen de operaciones. c.

Participar de un Mercado Externo permite diversificar las opciones de financiamiento y reducir la dependencia a inversionistas locales.

Actividades de Aprendizaje: “Funciones del Mercado de Capitales” Preguntas: 1. ¿Cuáles son las externalidades positivas para la sociedad que se derivan de la existencia de un Mercado Financiero? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Mencione dos formas de clasificar los Mercados Financieros. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Cuál es el aporte de los Instrumentos Derivados al desarrollo de un Mercado Financiero? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 97


4. ¿Cuáles son las principales tendencias de los Mercados Financieros Modernos? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 5. ¿Por qué sería atractivo invertir en un Mercado Financiero Externo? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Revise en la sección de mercado de valores de un diario financiero, la cantidad de instrumentos que se transan en el país. a. ¿Cómo clasificaría los mercados existentes? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________ b. ¿Existe oferta de instrumentos derivados? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ______________________________________________________________________________________________________________________________________________________

2. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas principales y palabras claves subrayadas en el transcurso de su lectura.

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Segund

SEGUNDO CAPÍTULO: Intermediación financiera

¿Quiénes son los Intermediarios Financieros? ¿Por qué existen? ¿Actúan libremente?

Son preguntas que podrá responder después de leer este capítulo. Especial interés reviste el conocimiento de entes reguladores cuyo objetivo es potenciar las actividades de la Industria y promover la transparencia de las transacciones que en ella se realizan.

1. Intermediación Financiera Dada la gran cantidad existente de Agentes Financieros (prestatarios y prestamistas), se justifica la existencia de instituciones que actúen como Subraye las ideas entes que catalicen las operaciones, llamados Intermediarios Financieros. centrales y/o Estas organizaciones facilitan el contacto entre quienes requieren liquidez palabras claves para que una vez y quienes desean invertir, a través de: la administración de esta informafinalizado el ción, servicios de representación y aquellos ligados a las operaciones ficapítulo usted pueda elaborar un nancieras. El mejor ejemplo de esto son los Bancos que administran dinero mapa conceptual entregado por ahorrantes o depositantes (prestamistas), ofreciéndolo a maque le ayude a nera de créditos y préstamos a instituciones o personas (prestatarios). organizar toda la Fondos Mutuos de Inversión, compañías de Seguros y Fondos de Peninformación vista siones son Intermediarios Financieros importantes pues administran, junto y de esta forma a los Bancos, la mayor cantidad de los recursos financieros existentes en el construir sus propios mundo. conocimientos. Los últimos años, la tendencia ha sido la integración de los Intermediarios Financieros en grandes Grupos o Holdings, dado el potencial de sinergia que pueden alcanzar. Ejemplos de ello: el Grupo Santander, Bilbao Bizcaya, Citibank e ING entre otros, que ofrecen un completo “pool” de servicios desde banca privada a seguros personales y fondos mutuos. Para efectos prácticos en este texto se definirán como intermediarios financieros: Bancos Comerciales, Asociaciones de Ahorro y Préstamo, Compañías de Inversión, Compañías de Seguros y Fondos de Pensión.

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2. Efecto Catalizador de los Intermediarios Estos agentes tienen como finalidad una serie de actividades que agilizan la dinámica financiera de los mercados: a.

Transforman los instrumentos. Intermedian el vencimiento, como es el caso de los Bancos que ofrecen créditos de largo plazo cubriéndolos con depósitos cortos. Reducen el riesgo por medio de la diversificación, como los fondos mutuos que se encargan de invertir y desinvertir en acciones y bonos mientras el inversionista mantiene tan sólo una participación sobre dicho capital. Reducen el costo de recopilación de información y su procesamiento. Proporcionan un mecanismo de pago, es el caso de las tarjetas de débito que equivalen al uso que se le da al dinero efectivo.

b. Intercambian los activos financieros a nombre propio o a nombre de sus clientes. c.

Asisten y trabajan como consultores en la creación (emisión) de nuevos instrumentos que se transarán pública o privadamente.

d. Sirven como nexo informativo y de contacto entre los distintos participantes del mercado, dinamizando las transacciones y reduciendo los costos de información. e.

Administran la cartera de inversiones de terceras personas, jurídicas o naturales.

Aquellas instituciones que adquieren títulos representativos de inversiones realizadas a través de Inversionistas Institucionales se dice que mantienen Inversiones Indirectas.

3. Mercados Financieros y Entes Reguladores La justificación económica a la existencia de entes reguladores al funcionamiento de los Mercados Financieros es el supuesto que por sí solos ellos no logran la eficiencia y eficacia requerida para la igualdad de condiciones de los agentes. Por esto se debe entender que en condiciones normales no se podrían generar canales de distribución de información veloces (para que todos los participantes manejaran el mismo set de información para tomar decisiones) ni los costos, como el acceso a las transacciones, podrían ejecutarse de la manera más barata. Estos argumentos esgrimidos por muchos economistas se denominan “fallas de mercado”.

4. Formas de Regulación Una de las fallas de mercado más relevante es la denominada “información asimétrica” que ocurre cuando un número reducido de agentes adquiere y administra información privilegiada que no posee el resto de los inversionistas. Cuando ocurre esto, pueden tomar decisiones de compra o venta antes que la información sea reflejada en el precio, dejando en desventaja a quienes no conocían la información. Un claro ejemplo es el conocimiento que puede tener la plana ejecutiva de los estados financieros de una sociedad anónima abierta antes de que éstos sean publicados. Si las utilidades fueron cuantiosas, éstos podrían comprar acciones de la sociedad antes (a un precio menor) que el resto del público se percate de ello, demande el instrumento y haga subir su valor. Lo mismo podría ocurrir de manera opuesta si los resultados a informar fuesen negativos y los “insiders” (agentes internos) vendieran sus acciones antes que el resto y a un precio superior.

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Cuando una persona que administra información confidencial hace uso de ella a beneficio personal y perjuicio de otros se dice que existe un “problema de agencia”. Sumada a la normativa específica que existe para el correcto funcionamiento de las instituciones financieras (en especial institucionales), existen instituciones de orden estatal que supervisan la aplicación y cumplimiento de la normativa vigente. En Chile las más importantes son la Superintendencia de Valores y Seguros, Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras y la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones o AFP. El argumento político que justifica la existencia de este sistema es el gran impacto que los operadores financieros generan tanto económica como socialmente.

Actividades de Aprendizaje: “Intermediación Financiera” Preguntas: 1. ¿Cuáles son los servicios que prestan los intermediarios financieros? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Enumere cinco ejemplos de instituciones intermediarias. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Qué es una “falla de mercado”? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. ¿Qué es un “problema de agencia”? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 5. ¿Qué instituciones supervisan la labor de las instituciones financieras en Chile? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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6. Elabore un mapa conceptual utilizando las ideas principales y palabras claves subrayadas en el transcurso de su lectura. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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Tercer

TERCER CAPÍTULO: Intermediarios financieros

A continuación se hará una descripción de los principales agentes involucrados en las transacciones de un mercado financiero. Especial énfasis se hace en la normativa chilena para la regulación de Bancos, Compañías de Seguros, Fondos de Inversión y Pensión.

1. Instituciones de Depósito En esta categoría de intermediarios financieros podemos encontrar: bancos, asociaciones de ahorro y préstamo, cajas de ahorro y uniones de crédito. Como misión, estas instituciones buscan ganar una diferencial positiva entre la forma que tienen de obtener recursos y sus inversiones. Los Bancos por ejemplo, obtienen a grandes rasgos financiamiento de los depósitos que realizan sus cuentacorrentistas (captación) mientras invierten ese dinero realizando préstamos e inversiones a sus clientes (colocación). La diferencia obtenida es denominada Diferencia de Ingreso o Margen. Subraye las ideas Este paralelismo activos-pasivos tiene como consecuencia que estas centrales y/o palabras claves instituciones encaren el Riesgo de Crédito (o de Incumplimiento), Riesgo para que una vez Reglamentario, Riesgo de Fondos (o Tasa de Interés) y Riesgo de Liquidez. finalizado el El primero tiene que ver con la probabilidad que el prestatario no cumcapítulo usted pueda elaborar un pla con las obligaciones (deuda) que contrae con la institución depositaria mapa conceptual o que algún emisor de instrumentos financieros que mantiene no realice el que le ayude a pago prometido. organizar toda la información vista El Riesgo Reglamentario se relaciona a los constantes cambios y riguy de esta forma rosa reglamentación a la cual son sometidas las Instituciones Depositarias construir sus por parte del ente fiscalizador (en Chile: Superintendencia de Bancos e propios Instituciones Financieras). Cualquier omisión por parte de los regulados conocimientos. puede significar graves sanciones monetarias e incluso la terminación de su personería jurídica. El Riesgo de Fondos o Tasa de Interés es el que nace de la dualidad activos-pasivos en términos de plazo. Estas instituciones generalmente se financian (captan recursos) prometiendo pagos en el corto plazo (depósitos

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en el caso de los Bancos), mientras invierten a largo plazo (créditos). Este descalce hace que queden expuestas a los cambios en la tasa de interés vigente en el mercado. Por ejemplo, suponga una institución depositaria que consiguió recursos a corto plazo (crédito o depósito) por un año al 7% anual y prestó a largo a 15 años al 7% anual. Esta política le reportará ganancias siempre y cuando las tasas de interés vayan cayendo a lo largo del tiempo, pues seguirá cobrando un 7% a su deudor y obtendría tasas inferiores de financiamiento en el intertanto, es decir, deberá pagar menos interés por la deuda que va contrayendo para financiar sus proyectos. Por el contrario si se espera que las tasas de interés suban, la preferencia estratégica de quienes administran estas instituciones será pedir prestado a largo plazo para invertir en el corto. El Riesgo de Liquidez se asocia a la posibilidad que tienen las compañías depositarias de no obtener recursos en el corto plazo para realizar sus operaciones. Para solucionar este problema ellas cuentan con una serie de alternativas: a.

Atraer depósitos adicionales.

b. Usar los activos mantenidos actualmente para pedir prestado al Banco Central (ventanilla). c.

Recaudar recursos de corto plazo en el Mercado Bancario (tasa interbancaria). La cantidad de dinero que en definitiva mantenga cada institución de depósito dependerá de su capacidad para administrar estas opciones y el nivel de aversión al riesgo de iliquidez que fije la administración.

1.1. Bancos Banco es toda sociedad anónima especial que, autorizada en la forma prescrita por ley, se dedique a captar o recibir en forma habitual dinero o fondos del público, con el objeto de darlos en préstamo, descontar documentos, realizar inversiones, proceder a la intermediación financiera y hacer rentar estos dineros. La normativa chilena establece como ente regulador de este sector la Superintendencia de Bancos e Instituciones Financieras. La Superintendencia tiene como responsabilidad también la fiscalización de las empresas cuyo giro consista en la emisión u operación de tarjetas de crédito o de cualquier otro sistema similar. Las entidades bancarias deben nacer a la legalidad como sociedades anónimas. Los accionistas fundadores de un banco deben presentar un prospecto a la Superintendencia, tanto para la creación de un nuevo banco como para la transformación de una sociedad financiera en empresa bancaria. El prospecto debe ser acompañado de un plan de desarrollo de negocios para los primeros tres años de funcionamiento.

1.1.1. Requisitos que Deben Cumplir los Fundadores de un Banco. Los accionistas fundadores de un banco deberán cumplir los siguientes requisitos: a.

Solvencia. Contar en conjunto con un patrimonio neto consolidado equivalente a la inversión proyectada y, cuando se reduzca a una cifra inferior, informar oportunamente de este hecho.

b. Integridad. Que no existan conductas dolosas o culposas, graves o reiteradas, que puedan poner en riesgo la estabilidad de la entidad que se propone establecer o la seguridad de sus depositantes, para lo cual deberán proporcionar todos los antecedentes relativos a 104

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sus actividades comerciales y, en especial, a la administración bancaria o financiera en que hayan participado. El monto del capital pagado y reservas de un banco no puede ser inferior a 800.000 unidades de fomento en Chile.

1.1.2. Gestión y Solvencia La Superintendencia mantiene permanentemente la clasificación de gestión y solvencia de cada banco e institución financiera. Dichas escalas son descritas a continuación: a. Solvencia Bancaria.

Nivel A: Incluye a las instituciones cuyo cuociente entre el patrimonio efectivo, deducidas las pérdidas acumuladas en el ejercicio y la suma de los activos ponderados por riesgo, sea igual o superior al 10%. Nivel B: Incluye a las instituciones cuyo cuociente entre el patrimonio efectivo, deducidas las pérdidas acumuladas en el ejercicio y la suma de los activos ponderados por riesgo, sea igual o superior al 8% e inferior al 10%. Nivel C: Incluye a las instituciones cuyo cuociente entre el patrimonio efectivo, deducidas las pérdidas acumuladas en el ejercicio y la suma de los activos ponderados por riesgo, sea inferior al 8%. b. Gestión Bancaria.

Nivel A: Incluye a las instituciones no clasificadas en los niveles B y C siguientes. Nivel B: Incluye a las instituciones que reflejan ciertas debilidades en los controles internos, sistemas de información para la toma de decisiones, seguimiento oportuno de riesgos, clasificación privada de riesgo y capacidad para enfrentar escenarios de contingencia, las que deben ser corregidas por la propia institución durante el período que preceda al de la próxima calificación para evitar un deterioro paulatino en la solidez de la institución. También se consideran las sanciones aplicadas a la empresa, salvo las que se encuentren con reclamación pendiente. Nivel C: Incluye a las instituciones que presentan deficiencias significativas, en alguno de los factores señalados en el Nivel anterior, cuya corrección debe ser efectuada con la mayor prontitud para evitar un menoscabo relevante en su estabilidad. 1.1.3. Clasificación General de Bancos Categoría I: Incluye a las instituciones que se encuentren clasificadas en nivel A de solvencia y nivel A de gestión. Categoría II: Incluye a las instituciones que se encuentren clasificadas en nivel A de solvencia y en nivel B de gestión, en Nivel B de solvencia y en nivel A de gestión, o en nivel B de solvencia y en nivel B de gestión. Categoría III: Incluye a las instituciones que se encuentren clasificadas en nivel B de solvencia y por dos o más veces consecutivas en nivel B de gestión. Asimismo, estarán en esta categoría los bancos que se encuentren clasificados en el nivel A de solvencia y nivel C de gestión, o en nivel B de solvencia y nivel C de gestión. 105


Categoría IV: Incluye a las instituciones que se encuentren clasificadas en nivel A o B de solvencia y por dos o más veces consecutivas en nivel C de gestión. Categoría V: Incluye a las instituciones que se encuentren clasificadas en nivel C de solvencia cualquiera sea su nivel de gestión. 1.1.4. Operaciones que realizan los Bancos a.

Recibir depósitos y celebrar contratos de cuenta corriente bancaria.

b. Emitir bonos o debentures sin garantía especial. c.

Hacer préstamos con o sin garantía.

d. Descontar letras de cambio, pagarés y otros documentos que representen obligación de pago. e.

Emitir letras de crédito.

f.

Adquirir, ceder y transferir efectos de comercio, con sujeción a las normas que acuerde el Banco Central de conformidad a su Ley Orgánica.

g.

Con sujeción a las normas generales que dicte la Superintendencia, los bancos podrán otorgar créditos que se encuentren amparados por garantía hipotecaria.

h. Efectuar cobranzas, pagos y transferencias de fondos. i.

Efectuar operaciones de cambios internacionales con arreglo a la ley.

j.

Emitir cartas de crédito.

k.

Avalar letras de cambio o pagarés y otorgar fianzas simples y solidarias, en moneda nacional, con sujeción a las normas y limitaciones que imparta la Superintendencia.

l.

Emitir letras, órdenes de pago y giros contra sus propias oficinas o corresponsales.

m. Emitir boletas o depósitos de garantía, que serán inembargables por terceros extraños al contrato o a la obligación que caucionen. n. Recibir valores y efectos en custodia, en las condiciones que el mismo banco fije y dar en arrendamiento cajas de seguridad para el depósito de valores y efectos. o. Constituir en el país sociedades filiales. p. Aceptar y ejecutar comisiones de confianza. q. Servir de agentes financieros de instituciones y empresas nacionales, extranjeras o internacionales, y prestar asesorías financieras. r.

Adquirir, conservar y enajenar, sujeto a las normas que fije el Banco Central, bonos de la deuda interna y cualquiera otra clase de documentos, emitidos en serie, representativos de obligaciones del Estado o de sus instituciones.

s.

Adquirir, conservar y enajenar bonos u obligaciones de renta de instituciones internacionales a las que se encuentre adherido el Estado de Chile.

t.

Adquirir, conservar y enajenar valores mobiliarios de renta fija, incluso letras de crédito emitidas por otros bancos, y encargarse de la emisión y garantizar la colocación y el servicio de dichos valores mobiliarios.

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u. Los bancos podrán adquirir acciones o tomar participación en bancos o en empresas constituidos en el extranjero. v.

Adquirir, conservar, edificar y enajenar bienes raíces necesarios para su funcionamiento o el de sus servicios anexos. El banco podrá dar en arrendamiento la parte de los inmuebles que no esté utilizando o los bienes raíces que requiera para futura expansión.

w. Adquirir, conservar y enajenar los bienes corporales muebles necesarios para su servicio o para la mantención de sus inversiones. x.

Emitir y operar tarjetas de crédito.

y.

Actuar como agentes colocadores de acciones de primera emisión de sociedades anónimas abiertas pudiendo garantizar su colocación.

z.

Otorgar a sus clientes servicios financieros por cuenta de terceros, en la forma y condiciones que determine la Superintendencia.

&. Prestar el servicio de transporte de valores.

2. Compañías Aseguradoras

2.1. Introducción La venta de seguros en Chile puede ser realizada por compañías de seguros generales (denominadas “primer grupo”) o por compañías de seguros de vida (denominadas “segundo grupo”). Las primeras cubren el riesgo de pérdida o deterioro en las cosas o el patrimonio, mientras que las compañías de seguros de vida cubren los riesgos de las personas o bien garantizan a ésta, dentro o al término de un plazo, un capital, una póliza saldada o una renta para el asegurado o sus beneficiarios. En forma excepcional, los riesgos de accidentes personales y los de salud pueden ser cubiertos por ambos tipos de compañías.

2.2. Autoridad Supervisora La entidad estatal que regula el funcionamiento de las compañías aseguradoras en Chile es la Superintendencia de Valores y Seguros, institución autónoma con personalidad jurídica y patrimonio propio, que tiene como principal responsabilidad el supervisar el negocio de seguros y reaseguros. Esta organización se relaciona con el Gobierno a través del Ministerio de Hacienda.

2.3. Leyes que Regulan la Industria de Seguros en Chile a. Código de Comercio. Precisa características y obligaciones de las partes que intervienen en la Industria. Habla del seguro en general y de los seguros terrestres en particular como también de los seguros marítimos. b. Ley sobre Compañías de Seguros en Chile. Cualquier compañía interesada en participar de este rubro debe constituirse legalmente en Chile, cumpliendo la ley de sociedades anónimas, es decir, redacción a escritura pública,

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autorización de existencia por parte de la Superintendencia, inscripción en el Registro de Comercio, y publicación en el Diario Oficial del certificado expedido por dicha Superintendencia. Las entidades aseguradoras extranjeras no pueden ofrecer ni contratar en Chile, pues se exige la constitución de estas organizaciones en nuestro país o indirectamente o a través de intermediarios. Independiente de lo anterior, cualquier persona natural o jurídica puede contratar seguros libremente en el extranjero, sometiéndose a la legislación sobre cambios internacionales.

2.4. Características del Negocio Toda compañía de seguros y reaseguros debe ser una sociedad anónima chilena, con un capital mínimo de UF 90.0001 (US$ 2.667.730,2) o de UF 120.000 (US$ 3.556.973,2), respectivamente. Ninguna compañía puede realizar en forma conjunta el negocio de seguros de primer grupo y del segundo grupo.

2.5. Exigencias de Solvencia Para dar garantía a los clientes que contratan seguros, la ley exige la existencia de un patrimonio de riesgo que toda entidad aseguradora debe mantener permanentemente. Dicho monto es el mayor resultante de comparar el patrimonio necesario para mantener las relaciones de endeudamiento, el margen de solvencia y el patrimonio mínimo mencionado en el párrafo anterior.

2.6. Margen de Solvencia El mecanismo de margen de solvencia es un indicador que trata de incorporar el comportamiento técnico de las compañías aseguradoras, tomando en consideración su volumen de prima directa y su carga promedio de siniestralidad. Así, este guarismo determina la exigencia de patrimonio. Este concepto es similar al utilizado en los mercados de seguros internacionales.

2.7. Límites de Endeudamiento El límite máximo de endeudamiento total en relación al patrimonio no puede ser superior a 5 veces en las compañías del primer grupo, ni de 15 veces en las compañías del segundo grupo.

2.8. Fiscalización La Superintendencia puede exigir, en cualquier momento, que el asegurador informe sobre sus negocios, inspeccionar sus oficinas, examinar su documentación, libros, presentación de balances, estados financieros y a la forma de llevar su contabilidad; como también ordenar la designación de auditores externos para que informen sus balances generales. Si una compañía aseguradora contraviene la ley, las normas reglamentarias o sus estatutos, la Superintendencia puede aplicar las sanciones siguientes:

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-

Censura o reconvención

-

Multa

-

Suspensión de la administración hasta por seis meses

-

Suspensión de todas o algunas de las operaciones hasta por seis meses Revocación de la autorización de existencia.

2.9. Reservas Técnicas Las entidades aseguradoras deben constituir, en conformidad a procedimientos, tablas de mortalidad, tasas de interés técnico y otros aspectos fijados por la Superintendencia, las siguientes reservas técnicas: a.

Reserva riesgo en curso: para hacer frente a obligaciones de una compañía con asegurados, originadas por primas de contratos de seguros de corto plazo.

b. Reserva matemática: para hacer frente a las obligaciones de una compañía del segundo grupo con los asegurados, originadas por primas de contrato de seguros de largo plazo (períodos superiores a un año). c.

Reserva de siniestros: para hacer frente a obligaciones por siniestros ocurridos, pendientes de pago, y por los ocurridos y no reportados.

d. Reserva adicional a la de riesgo en curso: para hacer frente a obligaciones por riesgos cuya siniestralidad es poco conocida, altamente fluctuante, cíclica o catastrófica, que sea necesaria formar para el normal desenvolvimiento de la actividad aseguradora o la que puede exigir la Superintendencia de Valores y Seguros por riesgo de mercado de inversiones. e.

Reserva de descalce, por los riesgos originados en el descalce de plazo, tasa de interés, moneda e instrumentos de inversión, entre los activos y pasivos de la compañía.

f.

Reserva de valor del fondo, en la parte que corresponda a las obligaciones generadas por las cuentas de inversión en los seguros del segundo grupo que las contemplen.

2.10. Normas de Inversión Las reservas técnicas y el patrimonio de riesgo de las entidades aseguradoras, sin perjuicio de los depósitos que mantengan en cuenta corriente, deberán estar respaldados por inversiones efectuadas en los siguientes instrumentos y activos: a.

Inversiones de Renta Fija: Títulos emitidos o garantizados hasta su total extinción por el Estado o emitidos por el Banco Central de Chile, Depósitos a plazo, letras de crédito hipotecarias, bonos y otros títulos de deuda o crédito, emitidos por bancos e instituciones financieras, Bonos, pagarés y otros títulos de deuda o crédito, emitidos por empresas públicas o privadas, participación en convenios de créditos en los que concurran dos o más bancos o instituciones financieras, conforme a las normas de carácter general que dicte la Superintendencia.

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b. Inversiones de Renta Variable: Acciones de sociedades anónimas abiertas y acciones de empresas concesionarias de obras de infraestructura de uso público, cuotas de fondos mutuos cuyos activos se encuentren invertidos en valores o activos nacionales, cuotas de fondos de inversión, cuyos activos se encuentren invertidos en valores o activos nacionales. c.

Inversiones en el exterior: Títulos de deuda o crédito, emitidos o garantizados hasta su total extinción por Estados o Bancos Centrales extranjeros, Depósitos, bonos, pagarés y otros títulos de deuda o crédito, emitidos por instituciones financieras, empresas o corporaciones extranjeras o internacionales, Acciones de sociedades o corporaciones constituidas fuera del país, Cuotas de fondos mutuos o de inversión constituidos fuera del país, Cuotas de fondos mutuos o de inversión constituidos en el país, cuyos activos estén invertidos en valores extranjeros, Bienes raíces no habitacionales situados en el exterior.

d. Bienes raíces no habitacionales, cuya tasación comercial sea practicada al menos cada dos años, según norma de carácter general que dicte la Superintendencia. e.

Productos derivados financieros, conforme a los límites y condiciones que establezca la Superintendencia, por norma de carácter general. El límite máximo de inversión que fije la Superintendencia, no podrá ser inferior a un 0,5% ni superior a un 3% de las reservas técnicas y patrimonio de riesgo de las compañías.

f.

Otros Activos.

2.11. Requisitos y Diversificación de las Inversiones La inversión en los distintos tipos de instrumentos o activos representativos de reservas técnicas y patrimonio de riesgo, estará sujeta a límites máximos correspondientes a: a. Límites por Instrumento. b. Límites conjuntos. Si una inversión representativa de reservas técnicas o de patrimonio de riesgo o un conjunto de ellas sobrepasen alguno de los límites de diversificación establecidos por ley, el exceso no es aceptado como respaldo de dichas reservas ni del patrimonio de riesgo. Tampoco son aceptadas aquellas inversiones que dejaren de cumplir los requisitos señalados en la ley para ser representativas de reservas técnicas. Las inversiones representativas de reservas técnicas y de patrimonio de riesgo no pueden estar afectadas a gravámenes, prohibiciones, embargos, litigios, medidas precautorias, condiciones suspensivas o resolutorias, ni ser objeto de ningún otro acto o contrato que impida su libre cesión o transferencia.

2.12. Libertad de Tarifas, Primas y Comisiones Las primas por los seguros contratados son fijadas libremente por los aseguradores. Asimismo, las comisiones por intermediación también son libremente convenidas entre asegurador y corredor de seguros, dejándose constancia de ella en la respectiva póliza.

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2.13. Clasificación de Riesgo de Obligaciones Con el objeto de mejorar la información para los asegurados, la ley contempla la obligación que las compañías de seguros contraten, a lo menos, a dos clasificadores de riesgo distintos e independientes entre sí, inscritos en un registro especial de la Superintendencia, para la clasificación continua e ininterrumpida de las obligaciones que tengan con sus asegurados. La clasificación se efectúa en categorías desde la letra A (para compañías de más bajo riesgo) a D (de más alto riesgo). La categoría E será para los aseguradores de los que se carezca de información suficiente para clasificarlos.

2.14. Auxiliares del Comercio de Seguros Los seguros pueden ser contratados, ya sea directamente con las entidades aseguradoras, a través de sus agentes de ventas, o por intermedio de corredores de seguros independientes de éstas. En conformidad a la Ley General de Bancos, se permite a las sociedades filiales de bancos o financieras dedicarse a la actividad de corretaje de seguros, con exclusión de los seguros previsionales, sujetas a las normas de carácter general que imparta la Superintendencia de Valores y Seguros.

2.15. Liquidadores de Siniestros La ley dispone que la liquidación de siniestros puede ser realizada por las compañías, directamente o a través de un liquidador, que es un profesional independiente a quien corresponde, básicamente, determinar la ocurrencia del riesgo, su cobertura y el monto de la indemnización que corresponda pagar.

2.16. Legislación sobre Mutualidades de Seguros La legislación permite el funcionamiento en Chile de entidades de carácter mutual, constituidas antes de octubre de 1987, para operar en seguros del primer o segundo grupo, destinados al personal de las fuerzas Armadas y de Carabineros, las que revisten además la calidad de organismos auxiliares de previsión social y, en consecuencia, pueden otorgar a sus asegurados institucionales otros servicios o prestaciones para beneficio y protección de sus familias, de acuerdo a sus estatutos. La ley prohíbe la constitución de nuevas mutualidades.

2.17. Decreto Ley que creó seguro obligatorio de accidentes personales causados por vehículos motorizados Por decreto ley en 1986 se establece un seguro de contratación obligatoria que es requisito para el otorgamiento del permiso de circulación de vehículos motorizados. El seguro se extiende a los riesgos de muerte y lesiones corporales que sufran las personas como consecuencia de accidentes en que intervengan el vehículo asegurado, sus remolques o cargas. Comprende al conductor del vehículo, a las personas que estén siendo transportadas en él y a cualquier tercero afectado. Este seguro opera bajo el sistema de responsabilidad objetiva, esto es, basta acreditar que la muerte o lesiones son consecuencia de un accidente, sin investigar la responsabilidad del conductor. 111


3. Sociedades de Inversión Fondo de inversión en Chile, es el patrimonio integrado por aportes de personas naturales y jurídicas para su inversión en valores y bienes señalados en el artículo 5 de la ley Nº 18.815, que administra una sociedad anónima por cuenta y riesgo de los aportantes. Los aportes quedan expresados en cuotas de participación nominativas, unitarias, de igual valor y características, que no podrán ser rescatadas antes de la liquidación del fondo correspondiente. Las cuotas de participación son valores de oferta pública y se inscribirán en el Registro de Valores. Las administradoras tienen como exclusivo objeto la administración de fondos de inversión, la que ejercen a nombre de éstos y por cuenta y riesgo de los aportantes, por la cual pueden cobrar una comisión que se deduce de dichos fondos, y deben incluir en su nombre la expresión «Administradora de Fondos de Inversión». Las administradoras y los fondos de inversión quedan sujetos a la fiscalización de la Superintendencia de Valores y Seguros, la cual ejerce esta función con las mismas atribuciones para fiscalizar y sancionar a las sociedades anónimas abiertas y a las compañías de seguros. Para autorizar la existencia de la sociedad administradora es necesario que previamente se someta a la aprobación de la Superintendencia el reglamento interno de cada uno de los fondos que la sociedad administrará, los textos tipos de los contratos que deberá suscribir con los aportantes y los facsímiles de los títulos de cuotas del o de los fondos. También debe acreditar, mediante depósitos en un banco o institución financiera, tomados a nombre de la sociedad en formación, un capital pagado en dinero efectivo equivalente, a lo menos, a 10.000 unidades de fomento. En todo momento, las sociedades administradoras deben mantener un patrimonio, a lo menos, equivalente al indicado anteriormente, o al 1% de la suma de los patrimonios promedios diarios de cada uno de los fondos administrados, correspondiente al semestre calendario anterior a la fecha de su determinación, si este último resultara mayor. Las sociedades administradoras no pueden comenzar a funcionar sin que previamente acrediten ante la Superintendencia el fiel cumplimiento de todas las formalidades que para su constitución establece la ley. Los administradores deben especificar con precisión los gastos que serán atribuidos al fondo, estableciendo el porcentaje máximo de gastos en relación al valor del fondo. También el reglamento debe indicar la comisión que podrá cobrar la sociedad administradora al fondo por los servicios de administración prestados. Estos conceptos se devengan y se distribuyen de manera que todos los aportantes contribuyan a sufragarlos en forma equitativa. La contabilidad y registro de las operaciones de la sociedad deben llevarse separadamente de las de cada uno de los fondos que administre. La sociedad está obligada a mantener al día dichas contabilidades y registros; a proveer al o a los fondos de los servicios administrativos que éstos requieran y además de otros, tales como la cobranza de sus rentas, presentación de los informes periódicos que demuestren su situación y, en general, la provisión de un servicio técnico para la buena administración del fondo. La sociedad está obligada a contratar auditorías externas para la fiscalización y revisión de las operaciones de la sociedad administradora y del o de los fondos que administre. Dichas auditorías deberán ser realizadas por auditores externos inscritos en el Registro de Auditores de la Superintendencia.

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La sociedad debe informar a un Comité de Vigilancia del fondo, por escrito y con no menos de cinco días hábiles de anticipación a que éstas se realicen, como mínimo, lo siguiente: tipo de operación, fecha en que se efectuará, monto comprometido, nombre o razón social de la persona deudora y el tipo de relación. Asimismo, el comité de vigilancia informará en la misma forma, en la primera asamblea de aportantes que se celebrare con posterioridad a la realización de las operaciones mencionadas, las condiciones, plazos o modalidades en que éstas se hubieren llevado a cabo. La sociedad debe publicar los estados financieros del o de los fondos que administre, en la misma fecha en que efectúe la publicación de su propio balance. Esta publicación incluye una nómina de las inversiones de cada fondo con su correspondiente valorización, indicándose, además, el número de sus respectivas cuotas y valores. Sin perjuicio de lo anterior, la sociedad debe publicar la nómina de las inversiones cada vez que así lo requiere la Superintendencia y en la forma en que ésta determine. La inscripción de las cuotas de participación requiere la presentación de un prospecto a la Superintendencia, en el cual se informe al público inversionista respecto de la emisión de que se trate, debiendo incluir como mínimo la información que determine la Superintendencia, la cual al menos deberá referirse a las siguientes materias: a.

Características de la emisión, tales como monto y número de cuotas, precio y plazo de colocación y agentes colocadores, si los hubiere;

b. Descripción de la política y estrategia de inversión. Se detallará, a lo menos, lo siguiente: tipos de activos en que invertirán; política de diversificación de las inversiones; tratamiento de excesos de inversión; política de endeudamiento; principales sectores o proyectos de inversión, u otros antecedentes que permitan entregar mayor información acerca de los riesgos y potenciales retornos del fondo; c.

Descripción de la política de reparto de beneficios del fondo;

d. Descripción de la política sobre aumentos de capital y disminuciones; e.

Descripción de la política de endeudamiento;

f.

Un detalle de las normas de información obligatoria a entregar a los aportantes; y

g.

Descripción de la política de retorno de capitales. La administradora debe informar detalladamente a la Superintendencia, conjuntamente con la presentación de los estados financieros del fondo, sobre el cumplimiento de los límites de inversión que establezca su reglamento interno. Si los excesos vulneran los límites de inversión establecidos en el reglamento interno del fondo, se tratan conforme a lo estipulado en dicho reglamento, el cual hace mención, a lo menos, a la forma y plazo en que se solucionan tales excesos. La disolución de la sociedad administradora y su liquidación se sujeta a las reglas aplicables a la liquidación de sociedades anónimas abiertas. La liquidación de un fondo de inversión, por su parte, se sujetará a las reglas dispuestas en la ley Nº18.815. El fondo de inversión puede efectuar disminuciones voluntarias y parciales de su capital, en la forma, condiciones y plazos que señale el reglamento interno del fondo, el cual contempla además, información mínima para optar a la devolución de capital, fechas para el pago, y metodología para el cálculo del valor de devolución de las cuotas. Estas disminuciones de capital sólo pueden contemplarse para los fines que a continuación se indican:

113


a.

Para restituir a sus aportantes, durante la vigencia del fondo, la proporción que les corresponda en la disminución del capital; sin perjuicio de ello, éstos podrán incrementar equitativamente su derecho a la restitución del valor de las cuotas cuando los demás no lo ejerzan, y

b. Para restituir a los aportantes disidentes el valor de sus cuotas si optaren por retirarse, cuando en asamblea de aportantes se acuerde prorrogar el plazo de duración del fondo, o se modifiquen o supriman materias que otorguen este derecho. En estos casos la administradora debe publicar un aviso destacado en el diario a que se refiere la letra correspondiente. No obstante, la administradora, con el informe previo del comité de vigilancia, puede citar a asamblea extraordinaria de aportantes para adoptar el acuerdo de no llevar a efecto la disminución del capital, acuerdo que debe contar con el voto favorable de las dos terceras partes de las cuotas emitidas y pagadas del fondo. Sin perjuicio de lo anterior, se puede disminuir el capital para absorber pérdidas generadas en la operación del fondo, previo acuerdo de la mayoría absoluta de las cuotas pagadas adoptado en asamblea de aportantes.

4. Fondos de Pensión

4.1. Introducción La forma señalada del funcionamiento del sistema de pensiones a continuación está basada en el ejemplo chileno de Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP). El Sistema de Pensiones chileno establecido en el DL (Decreto Ley) 3.500 de 1980, tiene por objetivo fundamental asegurar una pensión estable y coherente con la renta que percibió el pensionado durante su vida activa. El sistema de pensiones se caracteriza por ser obligatorio para todos los trabajadores dependientes y estar regulado por normas legales y reglamentarias, el cual se encuentra fiscalizado por la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensiones. La Superintendencia es una institución autónoma con patrimonio propio, que se financia con recursos estatales. Sus funciones comprenden las áreas financiera, actuarial, jurídica y administrativa y se relaciona con el Gobierno a través del Ministerio del Trabajo y Previsión Social, por intermedio de la Subsecretaría de Previsión Social.

4.2. Libre Elección de la Administradora No obstante que la afiliación es obligatoria para los trabajadores dependientes, estos tienen la libertad de elegir la AFP a la cual se afilian, pudiendo cambiarse de una Administradora a otra cuando lo estimen conveniente, observando si, las disposiciones legales que rigen esta materia.

4.3. Cobertura Legal, Garantías El Estado, con el objeto de asegurar que los trabajadores y sus herederos, ante situaciones de vejez, invalidez o muerte del cotizante no sean afectados económicamente se compromete a velar por la seguridad de los recursos (cotizaciones obligatorias y voluntarias) acumulados en los Fondos de Pensiones. 114

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a.

Pensión mínima garantizada, para todos los afiliados que cumplan ciertos requisitos básicos, aun cuando no cuenten con un saldo suficiente en su cuenta de capitalización individual.

b. Velar que las AFP obtengan una rentabilidad real en los últimos doce meses del Fondo de Pensiones que administran que alcance un nivel mínimo. Si una Administradora no alcanza la rentabilidad mínima, el Estado, si es el caso, podría realizar la compensación faltante y proceder a liquidar la Administradora. c.

En caso de cesación de pagos o quiebra de una Administradora, el Estado garantiza los siguientes conceptos: aportes adicionales en caso de invalidez o fallecimiento de un afiliado no pensionado, etc.

d. Además, en caso de cesación de pagos o quiebra de una Compañía de Seguros, el Estado garantiza las rentas vitalicias hasta un 100% de la pensión mínima y el 75% del exceso sobre ésta con un máximo de 45 UF mensuales por pensionado o beneficiario.

4.4. Separación entre Administradora de Fondos de Pensión y El Fondo El Fondo de Pensiones es un patrimonio independiente del patrimonio de la Administradora, es decir los recursos acumulados por los Fondos de Pensiones son propiedad de cada uno de los afiliados (de acuerdo a la proporción individual), al Sistema. Además la Administradora debe llevar contabilidad separada del Patrimonio del Fondo. Los bienes y derechos que componen el patrimonio de los Fondos de Pensiones no son embargables.

4.5. La Administración del Fondo de Pensión por Entidades Privadas El Sistema de Pensiones está administrado por entidades privadas, denominadas Administradoras de Fondos de Pensiones (AFP). Estas instituciones son sociedades anónimas, cuyo objeto exclusivo es la administración de un Fondo de Pensiones y de otras actividades estrictamente relacionadas con el giro previsional, además de otorgar y administrar las prestaciones y beneficios que establece la ley. Las Administradoras recaudan las cotizaciones previsionales, las depositan en la cuenta personal de cada afiliado e invierten los recursos, para otorgar posteriormente los beneficios que correspondan. Adicionalmente contratan un seguro para financiar las pensiones de invalidez y sobrevivencia que generen sus afiliados. Por su gestión de administración de Fondos de Pensiones, las Administradoras tienen derecho a una retribución establecida sobre la base de comisiones de cargo de los afiliados. Las comisiones son fijadas libremente por cada Administradora; con carácter uniforme para todos sus afiliados.

4.6. Fondo, Capitalización Individual El Sistema de Pensiones está basado en la capitalización individual. Cada afiliado posee una cuenta individual donde deposita sus cotizaciones previsionales, las cuales se capitalizan y ganan la rentabilidad de las inversiones que las Administradoras realizan con los recursos de los Fondos. Al término de la vida activa, este capital le es devuelto al afiliado o a sus beneficiarios sobrevivientes en la forma de alguna modalidad de pensión. La cuantía de las 115


pensiones dependerá del monto del ahorro, existiendo por lo tanto una relación directa entre el esfuerzo personal y la pensión que se obtenga. Las pensiones de vejez se financian con una cotización individual correspondiente al 10% de las remuneraciones y rentas imponibles con un tope de 60 Unidades de Fomento, más la rentabilidad ganada por este ahorro personal. En caso de invalidez o fallecimiento del afiliado durante su vida activa, el ahorro individual se complementa con un seguro de invalidez y sobrevivencia que las AFP contratan para sus afiliados con las Compañías de Seguros de Vida. Este seguro y los gastos de administración del sistema, se financian con una cotización adicional al 10% antes mencionado. Esta cotización también se expresa como un porcentaje de la renta imponible.

4.7. Factores Claves de Éxito en el Rubro de Pensiones Existen seis factores clave en la consecución del éxito en este giro: a.

Rentabilidad de los fondos Administrados: Este es el atributo que mantiene viva la existencia de las Administradoras. Sin duda si existiese una con un mejor y consistente desempeño en rentabilidad sería la de mayor éxito; lamentablemente esto no ocurre y no existe operador que haya se hecho verdadero dueño de esta característica.

b. Escala: En la medida que aumenta el volumen de afiliados, los costos fijos dados por la capacidad instalada administrativa se prorratea. c.

Ingreso de los contribuyentes: Aunque la estructura de comisión es distinta entre A.F.P., un alto nivel de ingreso por contribuyente (porcentaje variable de la comisión) es considerado el factor más preponderante en la generación de utilidades para la Administradora. Estos clientes no tan sólo significan un alto ingreso sino que habitualmente también los menores costos de mantención. Los afiliados que no están activos laboralmente y no contribuyen con sus ingresos al fondo son considerados como no atractivos ya que las comisiones que se cobran en algunos casos por este tipo de clientes son muy bajas y la administración de sus cuentas son las más costosas. d. Proporción de contribuyentes versus afiliados totales: Relacionado al punto anterior, una mayor proporción de contribuyentes sobre afiliados, significa mejores márgenes para la Administradora. e.

Estructura de comisiones: Una estructura de comisiones apropiada a la categoría de clientes no sólo favorece la participación de mercado, sino una mayor rentabilidad.

f.

Administración y manejo de los costos operacionales: Estos pueden ser separados en dos grupos: los costos de captación y mantención de clientes (incluyendo los gastos de marketing y ventas) y los costos de administración (en particular la administración de datos).

116

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Actividades de Aprendizaje: “Intermediarios Financieros” Preguntas: 1. Mencione al menos 3 tipos de instituciones depositarias.

2. Enumere los riesgos a que están expuestas estas instituciones.

3. Explique el concepto de “descalce” de tasas de interés.

4. ¿Con qué alternativas cuentan las instituciones depositarias para hacer frente al riesgo de liquidez?

5. ¿Cuáles son los requisitos que deben cumplir los fundadores de un banco en Chile?

6. ¿Cómo definiría la “solvencia” de un banco?

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7. ¿Cómo definiría la “gestión” de un banco?

8. Enumere al menos 5 operaciones financieras asociadas a bancos.

9. ¿En qué grupos se pueden clasificar las compañías de seguros en Chile?

10. Mencione 2 tipos de reservas que las compañías de seguros deben mantener como requisito para operar.

11. ¿En qué tipos de instrumentos pueden invertir las compañías de seguros?

12. ¿Qué es un liquidador?

13. ¿Qué es una mutual de seguros?

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14. ¿Qué es una administradora de fondos de inversión?

15. ¿Qué es un comité de vigilancia?

16. Elabore un mapa conceptual utilizando las ideas principales y palabras claves subrayadas en el transcurso de su lectura.

17. Explique con sus palabras en qué consiste la separación entre la “administradora del fondo” y un “fondo de pensiones”.

18. Mencione cuáles son los aspectos claves para tener éxito en la industria de los fondos de pensiones en Chile.

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Cuarto

CUARTO CAPÍTULO: Instrumentos financieros

Una vez conocidos los términos generales y agentes que participan en un mercado financiero es importante dar un vistazo a los instrumentos que se intercambian en él. Una vez más el énfasis está hecho en la realidad chilena y su mercado de capitales.

1. Origen de los Instrumentos Financieros Cada transacción en un Mercado Financiero Formal está respaldada por un acuerdo contractual. Un acuerdo contractual financiero es un compromiso legal explícito por medio de un documento al que se denomina Instrumento Financiero. Los Instrumentos Financieros pueden ser transables o no transables.

2. Categorías de Instrumentos Financieros Subraye las ideas centrales y/o palabras claves para que una vez finalizado el capítulo usted pueda elaborar un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista y de esta forma construir sus propios conocimientos.

Los Instrumentos Financieros transables pueden cambiar de propiedad. Muchas veces el prestamista deseará liquidar (vender) los instrumentos que posee por necesidad de dinero en el corto plazo y buscará alguien que esté dispuesto a adquirir los derechos que actualmente él posee. Ejemplo de ello son la mayoría de los Bonos de Empresas o Gobiernos que se comprometen a pagar intereses a sus tenedores (quienquiera sea) por medio de cupones prepicados que se pueden desprender del documento y canjear en alguna entidad financiera. Los Instrumentos Financieros no transables corresponden a pactos privados entre instituciones o particulares que no son transferibles en un Mercado Secundario. Ejemplo de esto son las acciones de una Sociedad que no se ha abierto a la Bolsa o Mercado de Valores, donde sus estatutos fijen la no transferibilidad de la propiedad que representan, salvo la aprobación de los restantes socios.

121


Cuando el Instrumento Financiero nace a la vida pública y es adquirido por su primer prestamista da origen a un Mercado Primario. Por ejemplo, cuando una sociedad se abre a la bolsa y emite acciones lo hace en un Mercado Primario. Cuando los instrumentos ya emitidos pasan de una mano a otra (otro prestamista), lo hace en un Mercado Secundario. Uno de los mejores ejemplos de ello es cuando se compran y venden acciones ya emitidas en la Bolsa de Comercio. Luego, un Mercado Financiero existe donde se intercambian activos financieros, pero ¿cuál es la utilidad que existan los Mercados Financieros? Como se mencionó anteriormente, un Instrumento Financiero es un acuerdo legal explícito en un documento, que manifiesta un compromiso financiero que puede o no cambiar de dueño.

3. Instrumentos Representativos de Deuda y Capital Aunque existe una infinidad de clases, para efectos de este texto los Instrumentos Financieros serán clasificados en dos: Instrumentos de Deuda e Instrumentos de Capital. a.

Instrumentos de Deuda son aquellos representativos de una obligación cuyo pago es explícito y prefijado (interés en la mayoría de los casos) con anterioridad a su emisión y colocación en el Mercado Primario. Dicha compensación es un pago contractual, por ello se debe entender, que de acuerdo a la ley se deberá cancelar previo a la repartición de cualquier dividendo a los dueños de la entidad prestataria. La duración de estas obligaciones es acotada por un período conocido de tiempo. Ejemplos de esto son las deudas contraídas con Bancos y los Bonos Corporativos o de Gobierno.

b. Instrumentos de Capital son aquellos que no garantizan un pago cierto en el futuro, pues quedan ligados al éxito o fracaso de los proyectos que financian y al pago previo de los Instrumentos de Deuda (dada su contractualidad). Por ello, los flujos que genera se conocen como “residuales”. La existencia de estos derechos no tiene límite de tiempo, quedando remitida a la de la empresa o proyecto que financian pues son representativos de propiedad. Ejemplo de lo anterior es la participación de los accionistas en una Sociedad Anónima Abierta, pues de ésta recibirán dinero (a través de dividendos) mientras la compañía opere y en un monto equivalente al remanente de los pagos previos a la deuda con Bancos o terceros. Es por esto también que su monto no es conocido previamente, sino hasta su cancelación.

4. Instrumentos Financieros Transados en Chile La que sigue es una lista con la descripción de los instrumentos transados con mayor habitualidad en el mercado chileno: a.

Acciones de Sociedades Anónimas Abiertas. Instrumentos representativos de propiedad que dan derecho a los dividendos futuros que entrega la empresa emisora en proporción a la propiedad que representan.

b. Bonos Bancarios. Instrumentos de largo plazo emitidos por Bancos con sede local, son representativos de deuda y prometen pagar cupones semestrales o trimestrales a tasa fija en base a la cantidad nominal que representan medida en UF (Unidades de Fomento). 122

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c.

Bonos Corporativos. Instrumentos de largo plazo emitidos por Empresas con sede local, son representativos de deuda y prometen pagar cupones semestrales, trimestrales o mensuales a tasa fija en base a la cantidad nominal que representan medida en UF (Unidades de Fomento).

d. Bonos de Reconocimiento. Instrumento cero cupón, denominado en pesos reajustados por el Índice de Precios al Consumidor y una tasa anualizada del 4% real anual. e.

Ceros. Instrumentos cero cupón emitidos por el Banco Central, denominados en Unidades de Fomento y transados a un descuento sobre su valor par.

f.

Depósitos a Plazo. Instrumentos bancarios cero cupón, denominados en pesos (hasta 30 días) y Unidades de Fomento, transados a un descuento sobre los nominales a pagar.

g.

Letras Hipotecarias. Instrumentos representativos de créditos para la vivienda, denominados en Unidades de Fomento, de largo plazo, con pagos de cupón trimestrales o anuales.

h. Pagarés Reajustables del Banco Central (PRC). Es uno de los instrumentos de renta fija más transados, emitido por el Banco Central, de largo plazo, denominado en Unidades de Fomento y paga cupones semestrales. Generalmente se utiliza como referencia para determinar la rentabilidad mínima (libre de riesgo) que se le puede exigir a los restantes instrumentos o proyectos de plazos similares. i.

Mutuos Hipotecarios. Instrumentos representativos de créditos para la vivienda, denominados en Unidades de Fomento, de largo plazo, con pagos de cupones mensuales.

j.

Bonos Leasing. Instrumentos representativos de contratos de arrendamiento con opción de compra, denominados en Unidades de Fomento, de largo plazo, con pagos de cupones mensuales.

Actividades de Aprendizaje: “Instrumentos Financieros” Preguntas: 1. ¿Cómo se originan los instrumentos financieros?

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2. ¿Cómo se pueden clasificar?

3. Defina “mercado secundario”.

4. ¿Cuáles son las diferencias entre un instrumento representativo de deuda y uno de capital?

5. Enumere 5 ejemplos de instrumentos financieros transados en Chile.

6. Elabore un mapa conceptual utilizando las ideas principales y palabras claves subrayadas en el transcurso de su lectura.

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IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO 1. Consiga la memoria anual de un Banco, compañía de seguros o AFP y realice un análisis cualitativo y cuantitativo como fue descrito en la primera unidad de este libro. 2. A partir de todos los mapas conceptuales construidos para cada capítulo, le sugerimos elaborar un nuevo mapa que integre todo lo visto en la unidad, de esta forma usted podrá contar de un solo vistazo con toda la información.

V. RESUMEN En esta unidad usted pudo conocer el contexto financiero en que las compañías se desenvuelven, los principales agentes que le dan vida y los activos que se transan. Haciendo hincapié en la realidad chilena, sus compañías de seguros, administradoras de fondos mutuos y fondos de pensiones.

VI. AUTO EVALUACIÓN

A. Desarrolle las siguientes preguntas. 1. Mencione los tipos de Mercados Financieros.

2. Mencione las tendencias en la evolución de los Mercados Financieros.

3. Mencione el valor agregado que generan los intermediarios financieros a las operaciones financieras.

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4. ¿Cuáles son los requisitos que deben cumplir los fundadores de un Banco?

5. Mencione al menos 3 operaciones que los Bancos puedan realizar.

6. ¿Qué tipo de sanciones puede aplicar la Superintendencia a las compañías de seguro?

7. Mencione las diferentes reservas técnicas que deben mantener las compañías aseguradoras.

8. ¿Cuáles son los factores clave en el éxito de un Fondo de Pensiones?

Respuestas: 1. Los tipos de Mercados Financieros a.

Mercados de Deuda y Mercados de Acciones.

b. Mercado de Dinero (instrumentos de corto plazo) y Mercado de Capitales (instrumentos de largo plazo). c.

Mercados Primarios (transan instrumentos recién emitidos) y Mercados Secundarios (transan instrumentos que ya fueron emitidos y que se venden por segunda vez).

d. Mercados de Efectivo y Mercados de Instrumentos Derivados. e.

Mercados de Subasta, Mercado Intermediado o de Mostrador. 2. Tendencias en la evolución de los Mercados Financieros

a.

Desregulación o Liberalización de los Mercados.

b. Avances Tecnológicos. c.

126

Institucionalización cada vez mayor.

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3. Valor agregado que generan los intermediarios financieros a las operaciones financieras a.

Intermedian el vencimiento.

b. Intercambian los activos financieros. c.

Trabajan como consultores en la creación (emisión) de nuevos instrumentos.

d. Sirven como nexo informativo y de contacto. e.

Administran la cartera de inversiones de terceras personas. 4. ¿Cuáles son los requisitos que deben cumplir los fundadores de un Banco?

a.

Solvencia.

b. Integridad. 5. Operaciones que los Bancos pueden realizar. a.

Recibir depósitos y celebrar contratos de cuenta corriente bancaria.

b. Emitir bonos o debentures sin garantía especial. c.

Hacer préstamos con o sin garantía. 6. Tipo de sanciones que puede aplicar la Superintendencia a las compañías de seguro:

a.

Censura o reconvención.

b. Multa. c.

Suspensión de la administración hasta por seis meses.

d. Suspensión de todas o algunas de las operaciones hasta por seis meses. e.

Revocación de la autorización de existencia. 7. Mencione las diferentes reservas técnicas que deben mantener las compañías aseguradoras.

a.

Reserva riesgo en curso.

b. Reserva matemática. c.

Reserva de siniestros.

d. Reserva adicional a la de riesgo en curso. e.

Reserva de descalce.

f.

Reserva de valor del fondo.

127


8. ¿Cuáles son los factores clave en el éxito de un Fondo de Pensiones? a.

Rentabilidad de los fondos Administrados.

b. Escala. c.

Ingreso de los contribuyentes.

d. Proporción de contribuyentes versus afiliados totales. e.

Estructura de comisiones.

f.

Administración y manejo de los costos operacionales.

VII. BIBLIOGRAFÍA FRANK J. FABOZZI & FRANCO G MODIGLIANI. (2002)

:

Foundations of Financial Markets and Institutions. Editorial Prentice Hall . Edición 3º. Estados Unidos.

SUPERINTENDENCIA DE VALORES Y SEGUROS

:

Ley Nº 18.045, Ley de Mercado de Valores. Chile.

SUPERINTENDENCIA DE : ADMINISTRACIÓN DE FONDOS DE PENSIONES. (2004)

Texto del D.L. Nº 3.500, de 1980, Normativa Administradoras de Fondos de Pensiones (Afp). SANTIAGO. Chile. www.safp.cl

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Unidad Unidad IV

Factores que Afectan el Financiamiento Empresarial

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U N I D A D IV

I. INTRODUCCIÓN En esta unidad intentaremos comprender factores macroeconómicos externos a la empresa que incidirán de manera clave en las estrategias corporativas de financiamiento, administración de liquidez e inversiones. Hablamos de la inflación, los tipos cambiarios y las tasas de interés.

1.1. Objetivos de Aprendizaje Lea cuidadosamente los objetivos, ellos le indicaran lo que se espera que usted aprenda para esta unidad.

•

Identificar las estrategias que los gobiernos utilizan para administrar sus sistemas cambiarios.

•

Apreciar las oportunidades de arbitraje cuando existen.

•

Comprender la relación existente entre tipos de cambio, inflación y tasas de interés

•

Aplicar los conocimientos a la práctica verificando si las relaciones teóricas aprendidas concuerdan con lo que acontece en la realidad.

1.2. Sumario Tipos Cambiarios. Arbitraje Internacional. Paridad de Tasas de Interés. Relación entre Inflación, Tasas de Interés y Tipos de Cambio.

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FACTORES QUE AFECTAN EL FINANCIAMIENTO EMPRESARIAL

Desarrolle la actividad sugerida, ella le ayudará a relacionar los contenidos que serán abordados en esta unidad.

132

II. ACTIVIDADES DE ENTRADA 1. Adquiera un periódico financiero o el suplemento financiero de un matutino y encierre en un círculo, cuántas veces sea necesario, las palabras: “tipo de cambio”, “tasa de interés” e “inflación” mencionadas en los encabezados. Luego lea estas noticias.

U N I D A D IV


Primer

PRIMER CAPÍTULO: Tipos cambiarios 1. Introducción

Subraye las ideas fuerza y/o palabras claves, de forma que una vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista.

Conforme los mercados financieros se han ido liberalizando, los tipos de cambio se han transformado en una herramienta poderosa de información para conocer el poder adquisitivo y la situación macroeconómica de un país. Esta señal sin lugar a dudas que afecta la competitividad de las empresas que transan internacionalmente sus productos y constituye una decisión de relevancia para sus administradores financieros.

2. Sistemas de Tipo de Cambio Los sistemas cambiarios pueden ser clasificados de acuerdo al nivel de participación que tienen los gobiernos en su determinación. De acuerdo a este criterio encontramos sistemas: a. de tipo de cambio fijo b. de libre flotación c. de flotación intervenida d. de flotación en banda La elección dependerá del entorno político, metas y políticas económicas de cada país.

2.1. Tipo de Cambio Fijo En este sistema el tipo de cambio se mantiene en un valor o se deja variar en una banda muy estrecha. Si dicho valor se escapa de estos límites, el gobierno interviene de tal manera que vuelva al rango o valor prefijado. Entre 1944 y 1971 las monedas eran valoradas de acuerdo al oro en lo que se conoció como el Acuerdo de Breton Woods. De esta manera todas 133


ellas mantenían fijo su valor relativo. Conforme pasó el tiempo los déficit en la balanza comercial de algunos países (en especial USA) indicaban que el valor de las monedas había cambiado como para aprobar una devaluación. En definitiva se dejó flotar el tipo cambiario en un rango superior de tal manera que pudiese reflejar el verdadero poder adquisitivo de cada nación. El dilema de mantener un tipo de cambio fijo implica que el sector exportador de un país no puede aprovechar las ventajas relativas de una moneda más barata y en consecuencia productos más baratos internacionalmente. El punto de vista opuesto, al no ocurrir una apreciación, es que los consumidores a nivel interno no pueden acceder a productos de menor precio que serían importados al país cuya moneda se debiera fortalecer.

2.2. Tipo de Cambio de Libre Flotación En esta categoría los tipos cambiarios son dejados en libertad para reflejar el verdadero poder adquisitivo sin intervención de los gobiernos involucrados. A diferencia del sistema anterior, los administradores financieros deberán tomar decisiones en términos del tipo de cambio esperado y/o decisiones de cobertura para evitar el costo de descalces financieros.

2.3. Sistema Cambiario de Flotación Intervenida Esta estrategia se ubica en un punto intermedio entre la libre flotación y tipo de cambio fijo. Los gobiernos dejan que el tipo de cambio fluctúe libremente, sin existencia de bandas, para intervenir una vez que se sobrepasa un umbral o nivel que se considere políticamente inaceptable tras lo cual se produce una intervención puntual. A esta metodología también se le ha denominado “flotación sucia” por la actitud arbitraria que pueden asumir los gobiernos.

2.4. Sistema Cambiario de Flotación en Banda Algunos gobiernos deciden relacionar el valor de una moneda a otra estableciendo bandas de flotación en torno al valor de esta última. De esta manera el tipo de cambio fluctuaría entre límites máximos y mínimos en torno al movimiento de la moneda o índice a seguir.

3. Intervención Gubernamental Los principales agentes interventores del tipo de cambio en cada país son los Bancos Centrales. Las razones argüidas por los Bancos Centrales para intervenir el tipo de cambio son: a. Aminorar la volatilidad del tipo de cambio. b. Establecer implícitamente límites a su fluctuación. c. Reaccionar a inestabilidad temporal en la economía.

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3.1. Aminorar la Volatilidad del Tipo de Cambio Muchos países cuyo tipo de cambio sufre en mayor medida ante ciclos de inestabilidad económica mundial esperarán intervenciones del Banco Central que permitan reducir la incertidumbre que a su vez afecta las actividades comerciales del país.

3.2. Establecer Implícitamente Límites a su Fluctuación Arguyendo razones similares a la anterior, algunos Bancos Centrales intervendrán sólo en condiciones que sobrepasen cierto límite (cambiante). Cuando esto ocurre los analistas realizan apuestas a los tipos cambiarios que suponen fija el Central de cada país, recomendando comprar una vez que el tipo de cambio topa el límite inferior del mismo o vender una vez que el tipo de cambio topa el límite superior.

3.3. Reaccionar a Inestabilidad Temporal en la Economía Los mercados financieros sufren el stress e influencia que ejercen las expectativas en los agentes, generando muchas veces impactos temporales y desmesurados en corridas especulativas. Lo anterior es en cierta medida compensado cuando los Bancos Centrales intervienen para dar más confianza en las respectivas monedas.

3.3.1. Formas de Intervención Gubernamental

a.

Intervención Directa

La forma más habitual que tienen lo Bancos Centrales de influir los tipos de cambio es a través del intercambio de su moneda local con un stock de monedas internacionales que mantienen como reservas. Cuando desean reducir el tipo de cambio, inyectan monedas internacionales de tal manera que la demanda por las mismas no presione los tipos cambiarios al alza y viceversa. Esta estrategia tiene efectividad solamente cuando existe coordinación entre los Bancos Centrales. · Intervención Esterilizada Versus No-Esterilizada. Cuando el Banco Central no desea influir en la oferta o demanda de dinero, utiliza lo que se denomina “intervención esterilizada” mediante una transacción simultánea en los mercados cambiarios y también en los bonos emitidos por dicha Corporación. Por ejemplo, si el Banco Central desea fortalecer la moneda local, intercambia moneda extranjera por la local y compra bonos emitidos por la misma institución denominados en moneda local. El resultado, ceteris paribus, sería un fortalecimiento de la moneda sin afectar la oferta monetaria. Las principales diferencias entre ambas metodologías de intervención se explican en el siguiente diagrama:

135


Figura Nº1: Operación dirigida a la apreciación de moneda local.

Fuente: Madura Jeff. (2002). International Financial Management. Editorial South-Western College Pub. 7º edición. Estados Unidos

Figura Nº2: Operación dirigida a la depreciación de moneda local.

Fuente: Madura Jeff. (2002). International Financial Management. Editorial South-Western College Pub. 7º Edición. Estados Unidos

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La intervención esterilizada logra el mismo impacto en el tipo de cambio que la no esterilizada, pero involucra transacciones adicionales dirigidas a prevenir ajustes en la oferta monetaria de la moneda local. b. Intervención Indirecta. El Banco Central puede afectar el tipo de cambio indirectamente incidiendo en los factores que influyen sobre éste. Uno de estos factores es el tipo de interés local. Cuando los Bancos Centrales suben la tasa de interés de instancia generan un costo alternativo alto a quienes mantienen dinero, luego cae la cantidad de circulante y en consecuencia se aprecia la moneda en términos relativos a las restantes. Cuando bajan la tasa de instancia ocurre lo opuesto.

3.3.2. Impacto de una moneda débil en la economía local Una moneda depreciada puede estimular la demanda externa por productos locales, en consecuencia, dinamizar el sector exportador y reducir las importaciones como también reducir el desempleo. La contraparte de lo anterior es ejercer presión sobre los índices inflacionarios.

3.3.3. Impacto de una Moneda Fuerte en la Economía Local. Cuando ocurre lo contrario, una moneda apreciada estimulará la compra de bienes importados que son relativamente más baratos y en consecuencia los productores locales tenderán a reducir sus precios y generar un escenario favorable para la deflación o una inflación más baja. La contraparte de esto es un aumento en el desempleo.

Actividades de Aprendizaje: “Tipos Cambiarios” Preguntas: 1. Explique en qué consiste un sistema cambiario de flotación intervenida. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 2. Mencione y explique cuáles son las razones que arguyen los Bancos centrales para intervenir el tipo de cambio. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 3. Explique cuáles son las diferencias entre un sistema de intervención esterilizada y no esterilizada. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 137


4. En breves palabras explique las consecuencias que tiene en la economía de un país mantener una moneda “fuerte”. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Busque algún artículo en los diarios financieros donde se haga alusión a fluctuaciones del tipo de cambio peso/dólar, haga un comentario escrito aplicando los conceptos de intervención estatal e impacto de dicho cambio en la economía. 2. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas fuerza y palabras claves subrayadas durante su lectura.

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Segund

CAPÍTULO SEGUNDO: Arbitraje internacional 1. Introducción

La existencia de distintos mercados permite el intercambio de monedas e instrumentos denominados en una variedad de ellas. Como usted Subraye las ideas podrá suponer, debe existir correspondencia en la valorización de los activos transables de un país (o mercado) a otro, pues su inexistencia haría fuerza y/o palabras claves, posible el ejercicio de arbitraje y la obtención de ganancias de algunos de forma que una operadores sin correr riesgo alguno. vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista.

2. Arbitraje. Se puede definir como una circunstancia en la cual sin hacer uso de recursos financieros y de manera cierta se puede obtener una ganancia por sobre la normal aprovechando los mecanismos de inversión existentes. Por ejemplo: si en una tienda de ropa venden una chaqueta en $35.000 y en otra de ropa usada están comprando la misma chaqueta en $50.000 usted puede arbitrar comprando en la primera y vendiendo en la segunda asegurando una ganancia de $15.000 incluso sin el uso de recursos, pues puede adquirir la prenda a crédito y pagarla una vez que la venda. En un mercado eficiente no existen posibilidades de arbitraje, porque todos los agentes que intervienen en él están muy bien informados, de tal manera que cualquier atisbo de imperfección ya fue aprovechado instantáneamente. Esto tiene como consecuencia una alineación de los precios en la economía. ¿Cómo ocurre esto en nuestro ejemplo?

139


Como se puede ganar dinero sin esfuerzo, los agentes comprarán chaquetas para venderlas a un precio superior aumentando la demanda por chaquetas y con ello el precio de ellas en la primera tienda, mientras el aumento de chaquetas a la venta será tal que la segunda tienda comenzará a pagar menos por ellas, llegando entonces a un precio similar, si no igual en ambas tiendas. El concepto de arbitraje llevado a términos cambiarios se traduce a tres alternativas posibles: arbitraje locacional, triangular y de interés cubierto.

2.1. Arbitraje Locacional Si el tipo de cambio peso/dólar de compra que ofrece el banco A es $705 y el precio de venta que ofrece el banco B es $704, usted podría vender un dólar al primero para comprarlo posteriormente en el segundo y obtener una ganancia de $1 de manera cierta. Esto se conoce como arbitraje locacional, pues puede obtener ganancias por diferencias de precios entre dos instituciones de la misma plaza. Aun cuando los precios de compra y venta (puntas de compra y venta) entre dos instituciones es distinto puede que no existan oportunidades de arbitraje. Por ejemplo: si el banco A tiene puntas de compra/venta de 704/705 y el banco B de 705/706, no existe posibilidad de arbitraje, que ésta sólo se daría cuando la punta de compra de un banco fuera superior a la venta del otro.

2.2. Arbitraje Triangular Para comprender este concepto usted debe primero entender el de tipo de cambio cruzado o “cross exchange rates”, que no es más que expresar un tipo de cambio tomando su valor en términos de una tercera moneda.

Por ejemplo: Un banco marca los siguientes precios: Tipo de Cambio Punta de Compra Valor de Libra en dólares 1,60 Valor de Franco en dólares 0,200 Valor de Libra en Francos 8,1

Punta de Venta 1,61 0,201 8,2

Si usted conoce el precio Libras y Francos entonces puede conocer Libras implícito Dólares Dólares Francos

Libras Dólares

ya que Libras = . Francos Francos Dolares Si realiza esta estimación obtendrá que la punta de compra implícita de Libras por Francos es 8 (1,6 / 0,2) y la punta de venta es 8,001.

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¿Utilizando como medio la compra y/o venta de estas tres monedas, cómo podría garantizar una rentabilidad libre de riesgo si su riqueza se mide en dólares? Suponga que tiene 1.000 dólares. Primero:

compra 621,12 libras con los 1.000 dólares.

Segundo:

compra 5.031,06 francos con esas libras.

Tercero: con esos francos compra 1.006,21 dólares. Realizando una ganancia de 6,21 dólares libres de riesgo.

Figura Nº3: Diagrama de la operación

Fuente: Madura. Jeff (2002). International Financial Management. Editorial South-Western College Pub. 7º Edición. Estados Unidos

2.3. Arbitraje de Interés Cubierto Esta metodología permite aprovechar el diferencial entre la tasa de interés local e internacional. Cuando la tasa en otro país es superior a la doméstica se pueden obtener ganancias sobrenormales (para el mercado doméstico) aprovechando la existencia de instrumentos derivados como forwards de monedas. Para una mejor comprensión del concepto suponga: -

Tipo de cambio libra/dólar hoy es $1,6 dólares por libra.

-

Tasa forward de venta libra/dólar en 90 días es $1,6 dólares por libra.

-

Tasa de depósito a 90 días en dólares (USA) es de 2%.

-

Tasa de depósito a 90 días en libras (Reino Unido) es de 4%.

Un inversionista estadounidense racional hará uso de los instrumentos financieros a su haber para obtener la máxima rentabilidad posible en dólares. Para ello, si dispone de $1.000.000 de dólares comprará $625.000 libras para tomar un depósito en dicha moneda a 90 días con una tasa de 4%. En ese mismo momento cerrará un forward de venta libra/dólar

141


al precio de $1,6 dólares por libra. Al final de dicho proceso puede contar con las $650.000 libras pagadas por el depósito que convertirá en $1.040.000 dólares gracias al forward que cerró inicialmente.

¿Por qué conviene esta operación? Operando sólo en USA la opción era depositar el millón de dólares al 2% obteniendo $1.020.000 al cabo de 90 días. En un mercado financiero internacional que tiende a ser eficiente, usted puede esperar que más inversionistas descubran esta imperfección y realicen la misma acción. Con el aumento de demanda por libras, el tipo de cambio spot (actual) debería subir y el tipo de cambio forward deberá caer al subir la demanda futura por dólares (si suponemos para estos efectos que las tasas de interés no son afectadas). Si las permitimos variar a las tasas de interés el cambio en los tipos de cambio sería en la misma dirección pero de magnitudes más marginales. La principal diferencia entre el Arbitraje Locacional y Triangular versus el Arbitraje de Interés Cubierto, es que este último requiere del uso de recursos financieros, no así con los primeros que responden a la definición más ajustada de arbitraje que implica ganancias ciertas e instantáneas sin requerir el dejar atado un monto de dinero.

Actividades de Aprendizaje: “Arbitraje Internacional” Preguntas: 1. Explique en qué consiste el Arbitraje Locacional. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 2. Explique en qué consiste el Arbitraje Triangular. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 3. Explique en qué consiste el Arbitraje de Interés Cubierto. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 4. ¿Cuál es la principal diferencia entre un arbitraje de interés cubierto y uno locacional o triangular? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

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Aplicación: 1. Busque en Amazon.com el valor de un modelo de cámara fotográfica o de video que también se distribuya en Chile. Observe el diferencial de precio existente incluyendo los costos de transporte e internación. ¿Es posible arbitrar?

Ejercicios: 1. Asuma la siguiente información de un banco en particular: - Dólar canadiense en dólares

$0,9

- Marco alemán en dólares

$0,3

- Dólar canadiense en marcos alemanes

$3,02

a. Dada esta información, ¿es posible arbitrar triangularmente?

b. Si es así, detalle los pasos necesarios para implementar esta estrategia y cuantifique la ganancia que obtendría de invertir $1.000.000 de dólares.

c.

¿Qué fuerzas de mercado tendrían lugar de tal manera que se acabaran los incentivos para arbitraje? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 2. Considere la siguiente información: -

Tipo de cambio spot del franco francés/dólar Tipo de cambio forward a 180 días del franco francés Tasa de interés en francos a 180 días Tasa de interés en dólares a 180 días

$0,1 $0,98 %6 %5

a.

Dada esta información, ¿vale la pena para un inversionista francés realizar arbitraje de interés cubierto? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

143


b. Explique la operatoria necesaria para llevar a cabo esta transacción. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 3. ¿Por qué a un inversionista le sería interesante realizar arbitraje de interés cubierto aun cuando la tasa internacional es más baja que la doméstica? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 4. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas fuerza y palabras claves subrayadas durante su lectura. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

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Tercer

CAPÍTULO TERCERO: Paridad de tasas de interés 1. Introducción

Subraye las ideas fuerza y/o palabras claves, de forma que una vez finalizado el capítulo usted pueda construir un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista.

La equiparidad de precios de bienes no trasunta tan sólo en los tipos cambiarios, sino también en las tasas de interés ofrecidas por las economías que transan monedas y activos internacionalmente. La paridad de tasas de interés es una condición de equilibrio donde el diferencial de tasas de interés entre países es compensado por el tipo de cambio Forward prevaleciente para el mismo plazo. Bajo estas condiciones no es posible realizar arbitraje de interés cubierto, pues al llevarse a cabo no se obtendrían ganancias distintas a las que se pueden lograr invirtiendo localmente. Para comprender mejor el concepto, sea:

i) An=

( )

Ah (1 + i ) F f S

Donde: An = monto de dinero al final de una operación de arbitraje de tasas cubierta Ah = monto de dinero al inicio de una operación de arbitraje de tasas cubierta S = tipo de cambio en el momento que se realiza la operación (tipo de cambio “spot”) i f = tasa de interés pagada por un depósito internacional en un plazo determinado F = tipo de cambio forward del mismo plazo que el depósito internacional

145


Corresponde a la definición de una operación de arbitraje de interés cubierto. Sea también: ii) F = S (1 + p) Donde: p = premio que entrega el tipo de cambio forward por sobre el spot Reemplazando ii) en i) iii) An = Ah (1 + i f ) (1 + p)

Luego, la rentabilidad de una operación de tasa de interés cubierta sería: iv) R = (1 + i f ) (1 + p) – 1 Si se cumple la afirmación de la paridad de tasas de interés: v) R = i h Donde:: i h = tasa de interés pagada por un depósito nacional en un plazo determinado Entonces, reemplazando v) en iv) se obtiene: (1 + ih ) = (1 + if ) (1 + p) Luego,

p=

(1 + ih ) (1 + if )

-1

¿Cómo puede interpretar esta igualdad? La diferencia entre la tasa de interés doméstica e internacional incide en el premio o castigo que manifiesta el tipo de cambio forward del mismo plazo. Si la tasa de interés doméstica es menor a la internacional, el tipo de cambio forward debería reflejar un castigo en relación al spot para que se mantengan las condiciones de paridad de tasas de interés. Considere el siguiente ejemplo: La tasa de interés a 6 meses en Francia es de 6%, mientras en Estados Unidos es de 5% para el mismo plazo. El tipo de cambio dólar/franco spot es de $0,1. Desde el punto de vista de un inversionista americano, ¿cuál será el premio/castigo aplicable al tipo de cambio forward dólar/franco? Usted sabe que:

p=

146

(1 + ih ) (1 + if )

-1

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Luego,

p=

(1 + 0,05 ) (1 + 0,06)

- 1 = - 0,0094 (equivalente a -%0,94)

¿Cuál sería el tipo de cambio forward que mantendría la paridad de tasas de interés? Usted sabe que: F = S (1 + p) Luego, F = 0,1 (1 + (-0,0094)) F = $0,099 Dado este resultado, compruebe por su cuenta que se cumple la paridad de tasas de interés. Es práctico saber que matemáticamente, cuando el diferencial existente entre la tasa doméstica e internacional es pequeño, el premio/castigo sobre el tipo de cambio forward es:

p=

F-S S

≅ i h - if

Gráficamente, Gráfico Nº1: Paridad de tasa de interés.

Fuente: Madura Jeff. 2002. International Financial Management. Editorial South-western College Pub. 7º Edición. Estados Unidos.

147


En el gráfico superior usted puede observar la relación lineal que existe entre la brecha de tasas de interés y el premio exigido al tipo de cambio forward para mantener la condición de paridad de tasas de interés. Las “x” representan puntos con oportunidades de arbitraje de interés cubierto, ya sea para extranjeros o residentes. Para darle un poco de realismo a este principio teórico usted debería considerar los costos que en el mundo real existen de transacción, impuestos y restricciones al movimiento internacional de capitales, lo que se manifiesta en una banda que pasa por encima de la Línea de paridad de tasas de interés y sobre la cual no se hace interesante arbitrar por la reducción en rentabilidad que estas imperfecciones representan.

Gráfico Nº2: Paridad de tasa de interés (realistas).

Fuente: Madura Jeff. 2002. International Financial Management. Editorial South-western College Pub. 7º edición. Estados Unidos.

Puede observar en este segundo gráfico que el área donde los inversionistas locales (residentes) pueden arbitrar se restringe al primer y segundo cuadrante mientras el tercero y cuarto representan oportunidades para extranjeros. ¿Significa el principio de paridad de tasas de interés que los inversionistas residentes y extranjeros obtendrán la misma rentabilidad?

Falso. Lo que garantiza la paridad de tasas de interés es que la rentabilidad de ambos inversionistas, expresada en la misma moneda, será idéntica. 148

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Actividades de Aprendizaje: “Paridad de Tasas de Interés” Preguntas: 1. ¿Qué plantea la teoría de paridad de tasas de interés? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 2. ¿Qué tipo de imperfecciones debemos incorporar en el análisis de paridad de tasas de interés para hacerlo más realista? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 3. ¿Significa el principio de paridad de tasas de interés que los inversionistas residentes y extranjeros obtendrán la misma rentabilidad? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

Aplicación: 1. Visite la página Bloomberg.com y obtenga la tasa americana de interés a 8 (o 10 años en su defecto), para luego, de cualquier diario financiero obtener la tasa del PRC 8 años (en Chile). ¿Cuál sería su estimación del premio o castigo de un forward peso/dólar a 8 años? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

Ejercicios: 1. La tasa de interés a 1 año en Italia es de 5,3%, mientras en Perú es de 2% para el mismo plazo. El tipo de cambio lira/soles spot es de $0,05. Desde el punto de vista de un inversionista peruano, ¿cuál será el premio/castigo aplicable al tipo de cambio forward lira/ soles? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________ 2. El tipo de cambio forward suizo exhibe en la actualidad un premio de 6%, existiendo paridad de tasas de interés. ¿Cómo cambiará este premio si la tasa de interés norteamericana desciende, manteniendo la condición de paridad de tasas? ¿Qué debería esperar que ocurriera con el premio del tipo del cambio? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

149


3. Si no se cumple lo establecido en la paridad de tasas de interés en todo momento, pero sí en promedio, entonces el arbitraje de interés cubierto no podría considerarse como una alternativa estratégica. Comente. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________ 4. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas fuerza y palabras claves subrayadas durante su lectura. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________

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Cuarto

CAPÍTULO CUARTO: Relación entre inflación, tasas de interés y tipos de cambio 1. Introducción

A modo de comprender la relación existente entre inflación, tasas de interés y tipos de cambio, en este capítulo usted revisará equivalencias que Subraye las ideas la teoría financiera ha tratado de construir para comprender dicho vínculo. fuerza y/o La comprobación empírica y por ende su aplicabilidad es aún refutada por palabras claves, algunos papers investigativos, pero estos modelos permiten un razonamiento de forma que una intuitivo siempre y cuando considere usted los demás factores económicos vez finalizado el constantes. capítulo usted pueda construir un mapa conceptual que le ayude a organizar toda la información vista

2. Paridad de Poder de Compra La paridad de poder de compra es una condición de equilibrio donde el cambio en el poder adquisitivo entre países (inflación) es compensado por la tasa Forward prevaleciente en un período determinado. Hay dos formas de paridad de poder de compra: a. Absoluta. Los precios de ambos países expresados en la misma moneda deben ser equivalentes. b. Relativa. En la vida real existen imperfecciones para el cumplimiento de esta regla; costos de transporte, tarifas y cuotas, entre otras, que impiden la concreción pura de este principio. Por lo tanto, en esta modalidad se asevera solamente que los precios de ambos países expresados en la misma moneda deberían ser “parecidos”. Si: G.L.F.= índice de precios del país de origen Pf = índice de precios del país extranjero 151


Si existe inflación en ambos países, para que se cumpla la paridad de poder de compra debe ocurrir lo siguiente, Ph (1 + Ih) = Pf (1 + If )

Donde, I h = inflación en el país de origen I f = inflación en el país extranjero Según esta teoría, si el nivel de precios de un país cambia y en consecuencia el poder de compra de sus residentes, el tipo de cambio sufrirá un ajuste hasta que dicho poder se equilibre con el de los extranjeros. Luego, usted puede expresar el nuevo nivel de precios (poder adquisitivo) de la siguiente manera: Ph (1 + Ih ) = Pf (1 + I f ) (1 + ef ) Donde, ef = factor de ajuste de moneda internacional para mantener la paridad de poder de compra Si usted considera que bajo este concepto Ph = Pf, los niveles de precios iniciales eran de equilibrio. Entonces, ef =

(1 + i h ) (1 + i f )

-1

Observando esta ecuación, usted podría inferir que cuando el nivel inflacionario doméstico es superior al internacional, la moneda extranjera se aprecia en términos relativos y viceversa. Cuando la diferencia existente entre la inflación doméstica y extranjera es muy pequeña usted puede simplificar la ecuación en la siguiente expresión:

ef ≅ Ih - If Suponga que en Estados Unidos la tasa de inflación esperada el próximo año es de 9%, mientras en el Reino Unido es de 5%. ¿Cuánto esperaría usted se debería apreciar el tipo de cambio dólar/libra? La respuesta es cuatro por ciento. Si los precios en estados Unidos subirán más en términos relativos, los ingleses reducirán sus importaciones de bienes de este país y a la vez los norteamericanos aumentarán su demanda por importaciones del Reino Unido (ceteris paribus). Estos dos efectos ejercerán presión en la demanda por libras lo que implicará que esta moneda deberá subir su precio relativo en relación al dólar (se apreciará) y el tipo de cambio dólares por libra deberá subir hasta que los bienes del Reino Unido alcancen un precio similar a los americanos.

152

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Gráficamente,

Gráfico Nº3: Paridad de poder de compra.

Fuente: Madura Jeff. 2002. International Financial Management. Editorial South-western College Pub. 7º edición. Estados Unidos.

3. Efecto Internacional de Fisher Este postulado relaciona los niveles de tasas de interés con los de inflación. Considerando que las tasas nominales están conformadas de un componente de tasa real y otro inflacionario, las fluctuaciones en ellas pueden atribuirse a cambios en la inflación esperada suponiendo la tasa real constante y que no existe riesgo de default (quiebra) en la economía. Alta diferencia de tasas de interés nominales entre países será señal de que las monedas de dichos países se depreciarán por la inflación esperada implícita. Para un inversionista internacional el retorno efectivo en instrumento money market (depósitos, por ejemplo) será: i) r = (1 + if ) (1 + ef ) – 1 De acuerdo al principio del efecto internacional de Fisher: E ( r ) = ih = r , el retorno esperado internacionalmente debe ser, en equilibrio, equivalente al doméstico en moneda local. Reemplazando esto último en i) obtendrá la expresión del cambio esperado en el tipo de cambio:

ef =

(1 + i h ) (1 + i f )

-1

153


Nuevamente, usted puede simplificar esta expresión cuando la diferencia entre la tasa de interés local e internacional es pequeña de la siguiente manera: ef ≅ ih - if

Gráfico Nº4: Efecto internacional de fisher.

Fuente: Madura Jeff. 2002. International Financial Management. Editorial Southwestern College Pub. 7º edición. Estados Unidos.

La forma gráfica de este principio debería ser de fácil comprensión por su analogía con los conceptos anteriores. La mayor crítica que se le hace a la paridad de poder de compra o efecto Fisher es que en la vida real los tipos cambiarios no reaccionan únicamente a la inflación o a los niveles de tasas de interés.

4. Comparación entre la Paridad de Tasas de Interés, Paridad de Poder de Compra y el Efecto Internacional de Fisher Las tres teorías intentan explicar las fluctuaciones de los tipos cambiarios, factor financiero de primordial comprensión en un mundo globalizado. La paridad de tasas de interés busca asociar los tipos cambiarios forward con los spot. Mientras, la paridad de poder de compra y el efecto internacional de Fisher trantan de explicar cómo debería cambiar el tipo de cambio spot, dado el diferencial de inflación esperado en relación a otro país en el caso del primero y el diferencial de tasas de interés nominal para el segundo que a su vez reflejaría los niveles inflacionarios esperados en ambas economías.

154

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Figura Nº4: Comparación paridad de tasas, poder de compra y efecto fisher.

Fuente: Madura Jeff. 2002. International Financial Management. Editorial South-western College Pub. 7º Edición. Estados Unidos.

Actividades de Aprendizaje: “Relación entre inflación, tasas de interés y tipos de cambio” Preguntas: 1. Explique brevemente las diferencias entre la paridad del poder de compra y la paridad de tasas de interés. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _______________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. ¿En qué consiste el efecto Fisher? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Cómo se relaciona el efecto Fisher con la paridad de tasas de interés? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 4. Elaborar un mapa conceptual utilizando las ideas fuerza y palabras claves subrayadas durante su lectura. ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

155


Ejercicios: 1. Asuma que la tasa de interés en Chile es generalmente superior a las tasas extranjeras. ¿Qué sugeriría esto en relación a la futura fortaleza o debilidad del peso a la luz del efecto internacional de Fisher? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 2. Algunos países con alta inflación tienden a mantener altas tasas de interés. ¿Por qué? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ _________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ 3. ¿Por qué puede ser posible que la paridad de poder de compra se cumpla mientras el efecto internacional de Fisher no? ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________ __________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________________

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IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO (RESPUESTAS A LAS ACTIVIDADES DE APRENDIZAJE DE LA UNIDAD) 1. Actividades de Aprendizaje Capítulo Segundo: Arbitraje Internacional.

Ejercicios: 1. Asuma la siguiente información de un banco en particular: -

Dólar canadiense en dólares

$0,9

-

Marco alemán en dólares

$0,3

-

Dólar canadiense en marcos alemanes

$3,02

a) Dada esta información, ¿es posible arbitrar triangularmente? b) Si es así, detalle los pasos necesarios para implementar esta estrategia y cuantifique la ganancia que obtendría de invertir $1.000.000 de dólares. c) ¿Qué fuerzas de mercado tendrían lugar de tal manera que se acabaran los incentivos para arbitraje? Respuesta: a) Si

Dólares US

= 0,9 Dólares Canadá Marcos y = 3,02 Dólares Canadá

Marcos Dólares Canadá entonces, Dólares US Dólares Canadá

=

Marcos Dólares US

0,9 =

3,02

= 0,298 < 3,02

Por lo tanto existe posibilidad de arbitrar triangularmente. b) Con US$1.000.000: - Compro $1.111.111,11 dólares canadienses. - Con esos dólares canadienses compro $3.555.555,55 marcos alemanes, - Con los que compro US$1.066.666,66 generando US$66.666,66 de ganancia. c) Ceteris paribus, la demanda por marcos alemanes debería apreciar dicha moneda en relación al dólar estadounidense hasta el punto de alcanzar el tipo de cambio implícito

Marcos Dólares Canadá

= 0,298

2. Considere la siguiente información: - Tipo de cambio spot del franco francés/dólar

$0,95

- Tipo de cambio forward a 180 días del franco francés

$0,98

- Tasa de interés en francos a 180 días

%6 157


- Tasa de interés en dólares a 180 días %5 Dada esta información, ¿vale la pena para un inversionista francés realizar arbitraje de interés cubierto? Explique la operatoria necesaria para llevar a cabo esta transacción.

Respuesta: Sí. Suponga que tiene $0,95 francos, con ellos compra un dólar que deposita a 180 días obteniendo $1,05 dólares que intercambia por $1,029 francos. La rentabilidad de esta operación es

1,029 0,95

= 1,083 ≈ 8,3% > 6% en francos.

3. ¿Por qué a un inversionista le sería interesante realizar arbitraje de interés cubierto aun cuando la tasa internacional es más baja que la doméstica? Respuesta: Basta con que el tipo de cambio spot sea lo suficientemente menor al forward para incentivar la operación. Ver ejemplo del ejercicio anterior. 2. Actividades de Aprendizaje Capítulo Tercero: “Paridad de Tasas de Interés” Ejercicios: 1. La tasa de interés a 1 año en Italia es de 5,3%, mientras en Perú es de 2% para el mismo plazo. El tipo de cambio lira/soles spot es de $0,05. Desde el punto de vista de un inversionista peruano, ¿cuál será el premio/castigo aplicable al tipo de cambio forward lira/ soles? Respuestas: Usted sabe que p =

(1 + i h ) (1 + i f)

-1

(1 + 0,053) - 1 = 0,032 ≈ 3,2% , es decir el tipo de cambio Por lo tanto p = (1 + 0,02) forward liras/soles será $0,0516 aproximadamente. 2. El tipo de cambio forward suizo exhibe en la actualidad un premio de 6%, existiendo paridad de tasas de interés. ¿Cómo cambiará este premio si la tasa de interés norteamericana desciende, manteniendo la condición de paridad de tasas? ¿Qué debería esperar que ocurriera con el premio del tipo del cambio? Respuesta: Usted sabe que p =

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(1 + i h ) (1 + i f)

- 1 , si if cae, el denominador también y el premio del tipo de

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cambio en condiciones de paridad de tasas de interés sube. En términos lógicos, si los incentivos para invertir en un depósito externo caen, el premio por tipo de cambio forward debería subir para compensar dicha caída. 3. Si no se cumple lo establecido en la paridad de tasas de interés en todo momento, pero sí en promedio, entonces el arbitraje de interés cubierto no podría considerarse como una alternativa estratégica. Comente.

Respuesta: Falso. Cuando usted cierra un negocio de arbitraje de interés cubierto, asegura una rentabilidad futura en moneda local que es superior a la tasa de interés vigente. La condición de ajuste por paridad debería afectar el tipo de cambio esperado de tal manera que la moneda local se apreciara, pero eso ocurrirá después. 3. Actividades de Aprendizaje Capítulo Cuarto: “Relación entre inflación, tasas de interés y tipos de cambio”

Ejercicios: 1. Asuma que la tasa de interés en Chile es generalmente superior a las tasas extranjeras. ¿Qué sugeriría esto en relación a la futura fortaleza o debilidad del peso a la luz del efecto internacional de Fisher? Respuesta: (1 + i h ) Usted sabe que el cambio en el tipo de cambio esperado será ef = - 1 , si el peso (1 + i f) chileno ofrece mayores tasas nominales es porque, suponiendo tasas reales constantes, la inflación esperada es mayor en términos relativos y el ajuste del tipo de cambio debería ser positivo, es decir, deberíamos esperar que la moneda se depreciase. 2.Algunos países con alta inflación tienden a mantener altas tasas de interés. ¿Por qué? Respuesta: Si suponemos tasas reales constantes, las tasas nominales tenderían a reflejar, ceteris paribus, lo niveles inflacionarios esperados a través de sucesivas alzas. 3.¿Porqué puede ser posible que la paridad de poder de compra se cumpla mientras el efecto internacional de Fisher no? Respuesta: Según la paridad el poder de compra ef =

(1 + Ih ) (1 + If )

-1

Donde, Ih = inflación en el país de origen If = inflación en el país extranjero y según Fisher ef =

(1 + ih ) (1 + if )

-1 159


La discrepancia entre estos dos principios ocurre cuando los niveles inflacionarios de cada país no cambian uno a uno con los niveles de tasas de interés nominales. Esto puede ocurrir cuando los niveles de tasas reales dejan de ser constantes o existen otras variables macroeconómicas que afectan las tasas nominales. Elaborar un mapa conceptual que integre todo los contenidos vistos en la unidad.

V. RESUMEN En esta unidad apreciamos el mundo de las finanzas en su nivel más macro. Las compañías están expuestas a factores económicos que no pueden controlar pero cuya interpretación incidirá de manera clave en su desempeño, crecimiento y subsistencia. Nos referimos a la inflación, el tipo de cambio y la tasa de interés. Aprendimos también la forma en que estas variables se relacionan y lo aplicables que estas simples reglas pueden ser en la realidad.

VI. BIBLIOGRAFÍA MADURA JEFF. (2002).

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:

International Financial Management. Editorial SouthWestern College Pub. 7º Edición. Estados Unidos.

RESUMEN

Resumen

RESUMEN

Compañías, gobiernos y personas que no cuentan con recursos suficientes para desarrollar sus proyectos consiguen financiamiento de sus similares que tienen en exceso. Este fenómeno da lugar al nacimiento de los denominados mercados financieros, donde se transan instrumentos representativos de estos traspasos de riqueza. En una primera etapa este texto centra su atención en la necesidad estratégica que tienen las empresas de financiar sus planes de desarrollo y/o expansión. A la cabeza de este proceso se encuentra el administrador financiero, cuyas responsabilidades van mucho más allá de supervisar la información contable de las empresas, tomando decisiones de financiamiento, administración de liquidez e inversión. Especial énfasis se debe hacer en la primera labor, describiendo las alternativas con que cuenta el encargado de las finanzas para conseguir dinero que alimente la expansión de una compañía, a través de reinversión de utilidades y endeudamiento de largo plazo como lo es la emisión de acciones o deuda. Otra vía para conseguir recursos, aunque menos obvia, es el financiamiento de corto plazo, que se consigue a través de una racional y eficiente administración de los recursos líquidos. Cuentas como: existencias, cuentas por cobrar y caja, determinan pérdidas o ganancias relevantes que incluso pueden ser la señal más evidente de una eventual quiebra. También en este libro se incluye una introducción al mundo de las opciones, alternativa de inversión con mucha popularidad en los mercados internacionales ya que permite la especulación en torno a precios futuros sin atar recursos temporalmente a los agentes que los transan. Posteriormente se da un vistazo a la formación de los mercados financieros y su evolución, junto con describir las clasificaciones más utilizadas para categorizarlos. Los participantes de mayor importancia en este contexto son los intermediarios financieros, agentes que catalizan las transacciones de traspaso de recursos entre demandantes y oferentes cobrando una comisión por ello. Entre los más importantes encontramos: bancos, compañías aseguradoras, administradoras de fondos de pensión y fondos mutuos, que son descritos según la normativa chilena para cada mercado, como también los entes reguladores que los rigen.

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RESUMEN

Acto seguido se enumeran los instrumentos financieros más populares en Chile, para dar paso a la última parte del texto donde se revisan factores macroeconómicos de vital importancia para la toma de decisiones de financiamiento e inversión con que cuentan las compañías en un entorno globalizado. Tipos cambiarios, tasas de interés e inflación determinarán el éxito o fracaso de muchas empresas que miran ansiosas intercambiar insumos y productos terminados con el exterior, como también lograr obtener financiamiento o realizar inversiones en mercados foráneos.

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GLOSARIO

Glosario

GLOSARIO DE CONCEPTOS A

Aspectos Cualitativos: aspectos que no se traducen en información numérica sino que corresponden a un análisis de las características de lo estudiado. Activos Líquidos: son aquellos que son o pueden ser transformados rápidamente en dinero efectivo sin perder parte de su valor económico. ADR (American Depositary Receipt): instrumento Financiero transable en Estados Unidos, representativo de un paquete de acciones emitidas en un mercado distinto al Norteamericano y de emisor también extranjero. Agentes Financieros: entidades o personas que compran y venden activos financieros a título personal o en representación de terceros. Apreciación Cambiaria: proceso en el cual la moneda local gana poder adquisitivo en relación a la de otro país. Arbitraje: circunstancia en la cual sin hacer uso de recursos financieros y de manera cierta se puede obtener una ganancia por sobre la normal aprovechando los mecanismos de inversión existentes. Aspectos Cuantitativos: aspectos que describen una situación u objeto en estudio a través de números o análisis numérico. B Bancos de Inversiones: intermediarios Financieros cuya labor es colaborar en el éxito de procesos de oferta de instrumentos financieros al público, facilitar los procesos de fusiones y otras reorganizaciones corporativas, actuar como corredores de bolsa en representación de clientes individuales e institucionales y también llevar adelante negocios de inversión por cuenta propia. Una de las labores de mayor responsabilidad que tienen, es la de valorar en la forma más justa posible las nuevas emisiones de Instrumentos Financieros que intermedian. Aunque son parte interesada del proceso, el compromiso de mantener su reputación los obliga a no sobre o sub-valorar la estimación de sus precios de colocación en el mercado. Entre los Bancos de Inversiones más afamados encontramos: Merril Lynch, Goldman Sachs, First Boston, Salomón Brothers y Morgan Stanley. Bancos: es toda sociedad anónima especial que, autorizada en la forma prescrita por ley, se dedique a captar o recibir en forma habitual dinero o fondos del público, con el objeto de darlos en préstamo, descontar documentos, realizar inversiones, proceder a la intermediación financiera y hacer rentar estos dineros. 163

GLOSARIO

Bien Sustituto: son aquellos productos o servicios que nos son competencia directa, pero sí satisfacen la misma necesidad que otro. Por ejemplo: a usted le pueden servir muchas líneas de microbuses para llegar a su hogar (competidoras entre sí), y también tiene la opción de tomar un taxi (sustituto al transporte en microbús). Bono de Empresa o Gobierno: instrumento en el cual la empresa o gobierno se compromete a cancelar un programa de pagos al tenedor del mismo, en un tiempo predefinido, a cambio del dinero recibido en el momento de su colocación. Bonos “Chatarra” (Junk Bonds): bonos que pagan un premio considerable por sobre los tradicionales por corresponder a emisores riesgosos. C Calce de Plazo, Moneda y Tasas de Interés: reducción del riesgo ante fluctuaciones en: patrón de flujos, tipo de cambio y tasas de interés, mediante la compensación de un pasivo con un activo de iguales características y viceversa. Capital de Trabajo: cantidad de recursos de corto plazo libres de ser utilizados. Monto equivalente a la diferencia entre los Activos Circulantes y los Pasivos Circulantes. Capitalismo Popular: proceso que promueve la participación de los trabajadores en la propiedad de las empresas. Cobertura Cambiaria: operación que busca reducir o suprimir por completo la incertidumbre en torno al tipo de cambio futuro y su eventual impacto en las cuentas o activos corporativos. Colocación de Instrumento Financiero: suceso que tiene lugar cuando en un Mercado Primario las emisiones son adquiridas por prestamistas. Concentración y Equilibrio de una Industria: características de un mercado asociadas al número de participantes y la distribución que ellos hacen de su demanda (participaciones de mercado). Una industria concentrada es aquella donde la participación de mercado se distribuye mayoritariamente en pocas compañías. En una industria en equilibro, no se esperan nuevos entrantes y no se esperan cambios en las participaciones de mercado. Corto Plazo: período inferior o igual a un año (convención para efectos de uso de este libro). Costos de Cambio: costos que involucra cambiar la decisión de consumo. Por ejemplo: cambiar a su proveedor telefónico sería mucho más costoso (tiempo y trámites) que cambiar la bebida cola que va a consumir el fin de semana (buscar la alternativa en otro anaquel del supermercado cuando vaya a comprar). Costos de Transacción: costo involucrado en la realización de una operación (principalmente compra y venta). Es el cargo realizado por: intermediarios financieros (comisiones) y organismos estatales (impuestos) involucrados en la transacción. D Demanda Intertemporal por Dinero: patrón en el tiempo de requerimientos de dinero o liquidez. Devaluación Cambiaria: proceso en el cual la moneda local pierde poder adquisitivo en relación a la de otro país.

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GLOSARIO

Diferenciación de Producto: hacer que un producto o servicio sea percibido como distinto y que esa diferencia sea valorada por el consumidor, de tal manera que se traduzca en una mayor disposición a pagar o mayor lealtad. E Eficacia: característica asociada a la consecución de los objetivos de una operación. Eficiencia: característica atribuible a la ejecución de una operación de la manera más económica posible. Emisión de Instrumento Financiero: acción de ofrecer, a través de un documento, un patrón de pagos futuros (ciertos o desconocidos) a cambio del dinero recaudado por su venta en un Mercado Primario. Estructura de Capital: forma que tienen las compañías de financiar sus operaciones consistente en una combinación de deuda y capital. Factoring: compañía que adquiere cuentas por cobrar de otras a un valor descontado (comisión). Con este servicio, las empresas usuarias pueden obtener liquidez rápidamente y delegar el tema de la incobrabilidad y cobranza. F Fallas de Mercado: imperfecciones de mercado que impiden la eficiencia y eficacia de las transacciones. Flotación Sucia: los gobiernos dejan que el tipo de cambio fluctúe libremente, sin existencia de bandas, para intervenir una vez que se sobrepasa un umbral o nivel que se considere políticamente inaceptable, tras lo cual se produce una intervención puntual. G Grado de Leverage Financiero (G.L.F.): guarismo que mide el impacto que genera un cambio de la Utilidad Operacional (U.O.) en la Utilidad por Acción (U.P.A.) dado un nivel de Carga Financiera (C.F.). Grupo o Holding Financiero: conjunto de empresas financieras coordinadas por una, denominada Matriz. Grupos de Interés: conjunto de personas e instituciones que influyen el accionar y/o son influenciados por las acciones de una empresa en particular, entre ellos: Accionistas, Clientes, Proveedores, Trabajadores y Sociedad como un todo. H Herramientas Cualitativas: aquellas que se basan en criterios de análisis e información no numérica (características y hechos) para efectos de su aplicación. Herramientas Cuantitativas: aquellas que se alimentan de datos (cantidad) para efectos de su aplicación.

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GLOSARIO

I Instrumentos de Capital: son aquellos que no garantizan un pago cierto en el futuro, pues son representativos de propiedad, y como tales, su compensación queda ligada al éxito o fracaso de los proyectos que financian. Instrumentos de Deuda: son aquellos representativos de una obligación cuyo pago es explícito y prefijado con anterioridad a su emisión y colocación. Instrumentos Financieros No Transables: instrumentos Financieros que no pueden cambiar de propiedad públicamente. Instrumentos Financieros Transables: instrumentos Financieros que pueden cambiar de propiedad públicamente. Instrumentos Financieros: acuerdo legal explícito en un documento que manifiesta un compromiso financiero (patrón de pagos) que puede o no cambiar de dueño. Integración hacia Atrás: capacidad de un elemento de la cadena de producción o distribución de realizar el proceso anterior en el ciclo. Por ejemplo: las cadenas de supermercados se han involucrado en la producción o distribución de algunos productos que comercializan, lo que es conocido como “marcas propias”. Integración hacia Adelante: capacidad de un elemento de la cadena de producción o distribución de realizar el proceso siguiente en el ciclo. Por ejemplo: las fábricas de ropa exclusiva muchas veces crean sus propias cadenas de tiendas para la venta de sus productos. Interés: compensación ofrecida a los prestamistas por el uso del dinero en el tiempo que realizan los prestatarios. Intermediarios Financieros: instituciones que facilitan el contacto entre quienes requieren liquidez y quienes desean invertir; a través de la administración de esta información, representación u oferta de servicios ligados a las operaciones financieras. Intervención “Esterilizada”: cuando el Banco Central no desea influir en la oferta o demanda de dinero mediante una transacción simultánea en los mercados cambiarios y también en los bonos emitidos por dicha Corporación. Inversionistas Institucionales: son los agentes financieros más importantes por la magnitud de fondos que administran y representan. Entre ellos: los Fondos de Pensiones y las Compañías de Seguros. L Largo Plazo: período superior a un año (convención para efectos de uso de este libro). Liquidar: transformar un activo en dinero. Cancelar una deuda o compromiso. Liquidez: potencial de un activo de ser transformado en dinero instantáneamente y sin perder su valor. También se entiende por: capacidad de un inversionista de disponer de recursos líquidos. Entre los activos más líquidos podemos encontrar las cuentas corrientes, vale vistas y, en menor magnitud, valores negociables como las acciones. M Mercado de Valores: centro donde se produce el intercambio de instrumento financieros, ya sea de primera emisión (Mercado Primario) o ya emitidos (Mercado Secundario). 166

GLOSARIO

Mercado Primario: centro donde los Instrumentos Financieros son adquiridos por primera vez. Mercado Secundario: centro donde los Instrumentos Financieros ya emitidos pasan de una mano a otra (otro prestamista). Mercados Financieros: conjunto de transacciones financieras que tienen lugar cuando interactúa un gran número de prestamistas y prestatarios. Misión Corporativa: direccionamiento que se pretende dar a una compañía, lo que se debe traducir en la especificación de: producto(s), mercado(s) y cobertura geográfica relacionadas a la estrategia actual y la futura. N Nicho de Mercado: demanda insatisfecha, con un tamaño pequeño en relación al mercado pero que puede ser de interés para algunos productores y comercializadores. O Obligación Contractual: aquella que se ha especificado en un documento válido legalmente y que en una compañía tiene exigibilidad previa a la distribución de ganancias. Obligaciones Circulantes: obligaciones con vencimiento en un plazo no superior a un año. Opción: promesa de compra o venta o una combinación de ambas que puede o no ser ejercida por su tenedor dependiendo de la condición de Mercado. Out-sourcing: contratación de compañías especializadas en rubros donde una empresa no es experta. La organización externa puede desarrollar estas funciones a un menor costo y de manera más efectiva que la contratante. P Paridad de Poder de Compra: condición de equilibrio donde el cambio en el poder adquisitivo entre países (inflación) es compensado por la tasa Forward prevaleciente en un período determinado. Prestamistas: persona o Institución que ofrece recursos esperando recibir en el futuro su devolución y una compensación por ello. Prestatarios: persona o Institución que recibe recursos con el compromiso de devolverlos en el futuro pagando una compensación por ello. Principio de Devengado: todos los recursos y obligaciones de una compañía deben ser consideradas, hayan o no sido percibidas o pagadas. De tal manera, los costos y los gastos incurridos, pueden ser asociados con los ingresos que generan. Principio de Partida Doble: principio contable que afirma que todos los activos o recursos de que dispone una firma corresponden a derechos exigibles paralelamente por algún prestamista (accionista o acreedor). Esto se conoce también como la “Dualidad Económica de la Empresa”. Problema de Agencia: cuando una persona que administra información confidencial hace uso de ella a beneficio personal y perjuicio de otros.

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Profundidad de Mercado: liquidez y/o volumen de transacciones que tiene un Mercado Financiero. R Reservas Técnicas: resguardos monetarios que deben mantener las compañías de seguros para dar garantía que responderán ante las obligaciones contractuales de su giro. S Sistema de Responsabilidad Objetiva: principio que ejecuta el pago de un seguro con el solo hecho de acreditar que la muerte o lesiones son consecuencia de un accidente, sin investigar la responsabilidad del autor. T Timing o Temporización de Flujos: patrón de entrada y salida de dinero de una empresa en el tiempo. V Valor Económico: valor de un proyecto o instrumento financiero determinado por el Valor Presente de los flujos futuros que genera. En un mercado de capitales perfecto, debería ser equivalente al precio que los agentes están dispuestos a pagar por adquirirlos. Ventaja Competitiva: atributo (o grupo de ellos) percibido y valorado por los clientes, que los hace preferir una empresa a otra. Esta diferencia nace de la capacidad que tiene una compañía de satisfacer las necesidades del consumidor de mejor manera que las restantes.

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Gestion Financiera(1) (1)

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