BAB II PEMBAHASAN 2.1
Analisis Opsi
2.1.1 Pengertian opsi Opsi adalah suatu perjanjian/kontrak antara penjual opsi (seller/writer) dengan pembeli opsi (buyer), dimana penjual opsi menjamin adanya hak (bukan kewajiban) dari pembeli opsi, untuk membeli atau menjual saham tertentu pada waktu dan harga yang telah ditetapkan. Opsi diterbitkan oleh investor untuk dijual kepada investor lainnya, sehingga perusahaan yang merupakan emitem dari saham yang dijadikan patokan tersebut tidak mempunyai kepentingan dalam transaksi opsi tersebut. Emitem saham bersangkutan tidak bertanggung jawab terhadap pembuatan, penghentian, atau pelaksanaan kontrak opsi. Berdasarkan bentuk hak yang terjadi, opsi bisa dikelompokkan menjadi dua, yaitu opsi beli (call option) dan opsi jual (put option). Call option adalah opsi yang memberikan hak kepada pemegangnya untuk membeli saham dalam jumlah tertentu pada waktu dan harga yang telah ditentukan. Dengan membeli opsi, investor dapat melakukan spekulasi terhadap kenaikan harga saham tanpa harus mempunyai saham tersebut, dan berharap bisa memperoleh keuntungan dari kenaikan harga saham tersebut dimasa datang. Put option adalah opsi yang memberikan hak kepada pemiliknya untuk menjual saham tertentu pada jumlah, waktu, harga yang telah ditentukan. Investor yang membeli put option mempunyai harapan yang berkebalikan dengan pemilik call option. Pemegang call option akan berharap agar harga pasar saham pada saat jatuh tempo berada di bawah harga yang disepakati dalam kontrak kontrak, sehingga pemilik call option bisa menjual saham tersebut kepada penjual call option dengan harga yang lebih tinggi dari harga pasar saham bersangkutan. 1. Terminologi Opsi Untuk lebih memahami sekuritas opsi, terlebih dahulu perlu mengetahui beberapa terminologi penting yang berhubungan dengan sekuritas opsi. Istilah penting yang terkait dengan sekuritas opsi, antara lain sebagai berikut: 1)
Exercise (strike) price, yaitu harga per lembar saham yang dijadikan patokan pada saat jatuh tempo. Untuk call option, exercise price berarti harga yang harus dibayar (dibeli) pemilik opsi beli pada saat jatuh tempo. Sedangkan bagi pemegang put option, exercise price berarti harga yang akan diterima oleh pemilik put option dari penjual put option.
2)
Expiration date, yaitu batas waktu di mana opsi tersebut dapat dilaksanakn. Ada dua model expiration date yang bisa diterapkan, yaitu model Amerika dan model 1
Eropa. Opsi dengan gaya Amerika dapat dilaksanakan kapan saja sampai dengan batas waktu yang telah ditentukan (expiration date). Sedangkan opsi gaya eropa dilaksanakn hanya pada saat expiration date. 3)
Premi opsi, adalah harga yang dibayarkan oleh pembeli opsi kepada penjual opsi.
2. Mekanisme Perdagangan Opsi Sekuritas opsi bisa diperdagangkan pada bursa efek ataupun pada bursa pararel (overthe-counter market). Pada perdagangan opsi ada sejenis lembaga kliring opsi (option clearing corporation/OCC), yang berfungsi sebagai perantara antara broker yang mewakili pembeli dengan pihak yang menjual opsi dan bertugas untuk memastikan bahwa masing – masing pihak memenuhi kewajibannya. Dalam mekanisme perdagangan opsi, pihak penjual call option melalui broker yang ditunjuk menyerahkan sejumlah saham yang dijadikan patokan kepada OCC, dan pembeli opsi yang akan melaksanakan call option membeli saham tersebut dari OCC, sehingga transaksi pelaksanaan opsi dilakukan dengan menggunakan perantara OCC. Selanjutnya investor yang akan melaksanakan opsi akan menghubungi broker mereka, dan broker tersebut akan menghubungi OCC untuk melaksanakan opsi tersebut. Kemudian OCC secara random akan memilih broker yang menjual opsi tersebut dan menunjuk mereka untuk melaksanakan kewajibannya.
2.1.2 Opsi Saham di Bursa Efek Indonesia Bursa Efek Indonesia (BEI) memulai perdagangan kontrak opsi saham (KOS) pada tanggal 6 Oktober 2004. KOS merupakan sekuritas yang juga dapat diperjualbelikan antar investor. BEI mendefinisikan opsi saham sebagai hak yang dimiliki oleh pihak untuk membeli (call option) dan atau menjual (put option) kepada pihak lain atas sejumlah saham (underlying stock) pada harga (strike price) dan dalam waktu tertentu. Saham induk yang dipilih adalah saham yang memiliki tingkat frekuensi perdagangan dan fluktuasi harga yang tinggi, serta mempunyai nilai kapitalisasi pasar yang besar. Pada waktu itu, ada lima saham perusahaan tercatat yang menjadi saham induk untuk perdagangan KOS di BEI:PT Astra International Tbk (ASII), PT Bank Central Asia Tbk (BBCA), PT Indofood Sukses Makmur Tbk (INDF), PT Telekomunikasi Indonesia Tbk (TLKM), dan PT. HM. Sampoerna, Tbk (HMSP). Fungsi BEI adalah memfasilitasi perdagangan KOS yang teratur dan efisien. Untuk bertransaksi KOS, investor seharusnya memahami minimal bebrapa istilah dasar opsi. Exercise (strike) price adalah harga yang pemegang opsi akan membayar untuk membeli 2
(kasus call option) atau akan menerima dan menjual (kasus put option) per lembar saham induk jika opsi dilaksanakan atau saham induk ditebus. Agar mekanisme perdagangan KOS dapat terlaksana secara teratur dan efisien, BEI menerapkan tujuh strike price untuk masing – masing call option dan put option pada setiap saham induk. Harga penutupan saham induk pada hari sebelumnya digunakan sebagai dasar penentuan strike price dalam perdagangan KOS. Expiration date adalah tanggal terakhir opsi dapat dilaksanakan. Jatuh tempo atau hari berakhirnya setiap seri KOS pada setiap bulan adalah hari terakhir pada bulan bersangkutan. Option premium adalah harga yang dibayarkan oleh pembeli opsi kepada penjual opsi baik call option maupun put option. Premium opsi ditetapkan atas dasar per saham. Sedangkan besarnya kontrak opsi saham di BEI adalah 10.000 lembar saham per kontrak opsi. Baik pembeli opsi (taker) maupun penjual opsi (writer) adalah para investor. Pembeli (taker) dan penjual (writer) opsi saham mempunyai harapan yang berlawanan mengenai kinerja saham induk dan karenanya juga kinerja opsi. Untuk put option, pembeli memperkirakan harga saham akan turun, sebaliknya penjual memperkirakan harga saham akan naik. Sedangkan untuk call option, pembeli memperkirakan harga saham akan naik, sebaliknya penjual memperkirakan harga saham akan turun.
2.1.3 Karakteristik Keuntungan dan Kerugian Opsi Pembeli call option.Karakteristik keuntungan dan kerugian call option sedikit berbeda dengan karakteristik keuntungan dan kerugian yang akan diperoleh investor jika membeli saham.Kerugian investor yag membeli call option bersifat terbatas sebesar harga premi opsi, sedangkan jika membeli saham, kerugian yang diderita investor bersifat tidak terbatas, sebesar selisih harga saham bersangkutan dibanding harga saham pada awal pembelian. Gambar 1.1 dan tabel 1.1 memperlihatkan perbedaan karakteristik tersebut.
Gambar 1.1 Profil kerugian/keuntungan pembeli call option dan saham
3
Harga saham XYZ
Keuntungan(kerugian) untuk: 1)
2)
Pembeli call option
Pembeli saham XYZ
1.200
150
200
1.150
100
150
1.100
50
100
1.050
0
50
1.000
(50)
0
950
(50)
(50)
900
(50)
(100)
500
(50)
(500)
Keuntungan (kerugian) investor pembeli call option = harga pasar saham XYZ - 1000 - Rp 50
Catatan: Kerugian maksimum pemegang call option adalah sebesar premi opsi = Rp 50 Keuntungan (kerugian) yang diperoleh pembeli saham = Harga pasar saham XYZ - 1000 Tabel 1.1 Profil kerugian/keuntungan pembeli call option Vs pembeli saham
Pada gambar 1.1 dan tabel 1.1 di atas tampak perbandingan keuntungan (kerugian) investor yang membeli call option atas saham XYZ (underlying assets) dan investor yang membeli saham XYZ. Besarnya keuntungan (kerugian) yang bisa diperoleh kedua investor tersebut tergantung pada harga saham XYZ pada saat expiration date. Penjual Call Option.Profil keuntungan (kerugian) penjual call option adalah kebalikan dari profil keuntungan (kerugian) pembeli call option.Oleh karena itu profil keuntungan penjual call option pada saat expiration date besarnya akan sama dengan kerugian yang diderita oleh pembeli call option.Profil keuntungan (kerugian) dari penjual call option dapat dilihat pada gambar 1.2 berikut ini. Gambar 1.2Profil keuntungan (kerugian) dari penjual dan pembeli call option
Pada gambar 1.2 tampak keuntungan maksimum yang bisa diperoleh penjual call option adalah sebesar premi opsi. Sedangkan kerugian maksimum yang bisa dialami penjual call option tidak terbatas karena ditentukan oleh harga tertinggi yang bisa dicapai saham XYZ sampai dengan expiration date. Apabila keuntungan (kerugian) yang diperoleh pembeli dan 4
penjual call option dijumlahkan maka hasilnya akan nol, karena kerugian yang dialami penjual call option merupakan keuntungan bagi pembeli. Perdagangan ini sering disebut zerosum game. Pembeli put option. Keuntungan (kerugian) untuk pembeli put option pada saat expiration date akan dipengaruhi oleh harga saham XYZ di pasar. Pembeli put option akan mendapatkan keuntungan jika harga saham XYZ di pasar mengalami penurunan.Untuk dapat melihat profil risiko dan return pembeli put option maka dilakukan perbandingan keuntungan (kerugian) antara pembeli put option dengan investor yang melakukan short selling terhadap saham XYZ. Untuk investor yang melakukan short sellingakan mengalami keuntungan (kerugian) yang sama besarnya dengan penurunan (kenaikan) harga saham yang terjadi. Penjual put option.Keuntungan maksimum yang bisa diperoleh penjual put option adalah harga premi opsi, sedangkan kerugian maksimumnya terjadi pada saat harga saham turun mencapai angka nol.Kerugian maksimum penjual put option adalah sebesar strike price dikurangi dengan harga premi opsi.Gambar 1.3 berikut ini menunjukkan keuntungan (kerugian) dari penjual dan pembeli put option.
2.1.4 Strategi Perdagangan Opsi Investor dapat menggunakan opsi untuk melindungi portofolio terhadap risiko penurunan harga pasar (hedging), dan untuk melakukan spekulasi terhadap pergerakan harga saham (speculation).Investor yang mempunyai ekpektasi bahwa harga saham akan mengalami kenaikan, akan membeli call option dan atau menjual put option.Sebaliknya, jika investor berharap bahwa harga saham akan turun maka investor akan membeli put option dan atau menjual call option. Investor bisa melakukan berbagai strategi perdagangan opsi dengan menerapkan kombinasi beberapa transaksi pembelian atau menjual opsi pada saat bersamaan agar bisa memperoleh keuntungan yang lebih besar, dan untuk meminimalkan kerugian yang harus dihadapinya. Strategi perdagangan opsi dapat dikelompokkan menjadi lima, yaitu :naked, hedge, straddle, kombinasi, dan spread. 1. Naked strategy 5
Naked strategymerupakan strategi perdagangan opsi yang memilih satu dari empat posisi di atas, yaitu sebagai pembeli call, penjual call, pembeli put, atau penjual put option.Disebut dengan naked strategy karena strategi tersebut tidak melakukan tindakan yang berlawanan atau mengambil posisi lain yang dapat mengurangi kerugian dengan cara memiliki saham yang dijadikan patokan. 2. Hedge strategy Hedge strategy berbeda dengan naked strategy karena pada hedge strategy, investor selain mengambil satu posisi dalam perdagangan opsi, ia juga mengambil posisi yang lain dalam perdagangan saham yang dijadikan patokan dalam opsi tersebut.Tujuan strategi ini adalah untuk mengurangi kerugian jika terjadi pergerakan harga tidak sesuai dengan yang diharapkan. Dua jenis hedge strategy yang umum dikenal: Covered call writing strategy dan Protective put buyingstrategy. Covered call writing strategy.Strategi ini dimaksudkan untuk melindungi portofolio yang dimiliki terhadap penurunan harga saham dengan cara menjual call option terhadap saham yang telah dimiliki dalam portofolio (investor menjual call option dan memiliki saham yang dijadikan patokan secara fisik).Jika harga saham mengalami penurunan, maka investor akan mengalami kerugian (pada posisi pemilikan saham), tetapi ia masih mempunyai kesempatan untuk mendapatkan keuntungan dari investasi kembali pendapatan yang diperoleh dari penjualan call option. Ilustrasi keuntungan (kerugian) yang bisa dialami oleh strategi ini dapat dilihat pada gambar 1.4 berikut ini.
Gambar 1.4 Keuntungan (kerugian) covered call writing strategy
Berdasarkan gambar diatas tampak dua hal penting. Pertama Covered call writing strategy bisa mengurangi risiko terhadap penurunan nilai portofolio yang dimiliki. Hal kedua adalah profil keuntungan (kerugian) pada strategi ini sama dengan profil keuntungan (kerugian) pada strategi menjual put option. Protective Put Buying Strategy. Strategi ini dilakukan oleh investor yang ingin melindungi portofolio yang dimiliki terhadap risiko penurunan nilai pasar dengan cara 6
membeli put option terhadap saham yang ada dalam portofolio tersebut (investor membeli put option dan memiliki saham yang dijadikan patokan). Hal penting yang perlu diperhatikan dalam strategi protective put buying adalah strike price yang ditentukan dalam put option. Semakin tinggi strike price, maka semakin tinggi harga minimum yang bisa didapatkan investor untuk setiap lembar saham yang dimiliki. Tetapi semakin tinggi strike priceakan semakin tinggi pula harga opsi. 3. Straddle Strategy Straddle strategy dilakukan dengan cara membeli atau menjual, baik berupa call option maupun put option yang mempunyai saham patokan, expiration date dan strike price yang sama. Strategi ini dapat dilakukan dengan dua cara, yaitu: (1) Strategi long straddle, dimana Investor akan membeli put dan call option dan (2) Strategi short straddle, dimana Investor menjual kedua opsi tersebut (put dan call option). Strategi long straddle akan memberikan keuntungan jika terjadi pergerakan harga saham yang memadai, baik untuk kenaikan harga maupun penurunan harga. Profil keuntungan (kerugian) yang bisa diperoleh investor dengan menggunakan long straddle dapat dilihat pada gambar 1.5 berikut ini. Gambar 1.5 Profil keuntungan (kerugian) long straddle
Strategi Short Straddle.Strategi ini dilakukan oleh investor yang mempunyai estimasi bahwa pergerakan harga saham (bukan arah pergerakannya) tidak terlalu besar atau harga saham relatif tidak berubah. 4. Strategi Kombinasi Strategi kombinasi sama seperti strategi straddle, yaitu mengkombinasikan call dan put option dengan patokan saham yang sama, tetapi strike price dan/atau expiration date masing-masing opsi tersebut berbeda.Strategi kombinasi juga bisa dilakukan dengan cara membeli (long position) atau menjual (short position) kedua jenis opsi (call dan put) secara bersama-sama. 5. Spread Strategy
7
Pada strategi spread, investor membeli satu seri dalam suatu jenis option dan secara simultan menjual seri lain dalam kelas option yang sama. Opsi dikatakan dalam satu kelas jika sekelompok opsi (put atau call) mempunyai patokan saham yang sama. Strategi spread dapat digunakan oleh investor dengan berbagai variasi, antara lain spread horisontal (spread waktu), spread vertikal (spread harga), bull spread dan bearish spread.Spread horizontal adalah spread dengan menggunakan opsi – opsi yang mempunyai strike price yang sama tetapi mempunyai expiration date yang berbeda. Sedangkan bull spread adalah strategi spread yang didasarkan pada harapan bahwa pasar akan mengalami kenaikan dan untuk bearish adalah kebalikannya, yaitu pada saat pasar mengalami penurunan. 2.1.5 Penilaian Opsi Penilaian terhadap sebuah opsi perlu dilakukan untuk mengestimasi nilai intrinsik suatu opsi, dan selanjutnya juga akan berguna untuk menentukan harga sebuah opsi.Dalam penilaian opsi, terkadang kita menemui situasi di mana harga premi opsi melebihi nilai intrinsiknya opsi. Kelebihan ini disebut dengan nilai waktu atau premi waktu. 1. Nilai Intrinsik dan Premi Waktu Nilai intrinsik sebuah opsi adalah nilai ekonomis jika opsi tersebut dilaksanakan.Jika tidak ada nilai ekonomis yang positif dari suatu opsi maka nilai intrinsik opsi tersebut adalah nol. Jadi, call option akan mempunyai nilai intrinsik yang positif jika harga saham lebih besar dari strike price.Besarnya nilai intrinsik tergantung dari selisih antara harga saham yang sebenarnya dan harga strike price.Tetapi, jika ternyata harga strike price lebih besar dari harga saham, maka nilai intrinsik dari call option adalah nol.Ketika sebuah opsi mempunyai nilai intrinsik yang positif maka opsi itu dikatakan in the money.Jika strike price suatu call option lebih besar dari harga saham maka opsi dikatakan out of the money.Bila strike price besarnya sama dengan harga saham maka opsi itu dikatakan at the money.Opsi yang berada pada posisi baik at the money maupun out of the money akan mempunyai nilai intrinsik sebesar nol karena kedua posisi tersebut tidak memberikan keuntungan kepada pembeli opsi jika opsi tersebut dilaksanakan. Sedangkan nilai intrinsik put option adalah perbedaan antara strike price dengan harga saham. Put option akan mempunyai nilai intrinsik yang positif apabila harga saham berada di bawah strike price. Penjelasan mengenai nilai intrinsik opsi dapat dilihat pada tabel 1.2
8
Tabel 1.2 Nilai intrinsik sebuah opsi Harga saham >Strike price Nilai intrinsik Istilahnya
Call option
Put option
Positip (harga saham-strike price)
Nol
In the money
Out of the money
Harga saham
Call option
Put option
Nol
Positip (strike price- harga saham)
Out of the money
In the money
Harga saham =Strike price Nilai intrinsik Istilahnya
Call option
Put option
Nol
Nol
at the money
at the money
Jumlah harga opsi yang melebihi nilai intrinsiknya disebut dengan premi waktu. Premi waktu dapat dihitung dengan rumus berikut ini. 𝑃𝑟𝑒𝑚𝑖𝑤𝑎𝑘𝑡𝑢 = 𝐻𝑎𝑟𝑔𝑎𝑜𝑝𝑠𝑖– 𝑁𝑖𝑙𝑎𝑖𝑖𝑛𝑡𝑟𝑖𝑛𝑠𝑖𝑘 Pada saat sebuah opsi berada dalam posisi at the money maupun out of the money maka premi waktu opsi tersebut adalah sebesar harga opsi, karena nilai intrinsik dari opsi tersebut adalah nol. Jika semua faktor lain dianggap tetap, maka nilai premi waktu opsi akan semakin besar dengan semakin meningkatnya lama waktu expiration date karena kesempatan untuk mendapatkan perubahan harga saham yang menguntungkan semakin besar. 2. Faktor – Faktor yang Mempengaruhi Harga Opsi Harga sebuah opsi dipengaruhi oleh enam faktorberikut : Harga saham yang dijadikan patokan, Strike price yang ditetapkan, Expirationdate dari opsi, Volatilitas harga saham yang diharapkan selama umur opsi, Tingkat suku bunga jangka pendek selama umur opsi, dan Dividen yang diharapkan diberikan oleh saham yang dijadikan patokan dalam opsi selama umur opsi tersebut. Pengaruh masing – masing faktor tersebut tergantung kepada jenis opsi tersebut, apakah opsi tersebut call atau put option. Bagaimana pengaruh masing – masing faktor tersebut terhadap harga put dan call option dapat dilihat pada tabel 1.3 berikut ini.
9
Harga saham. Harga opsi akan berubah jika harga saham yang dijadikan patokan berubah. Untuk call option, jika harga saham naik, maka harga opsi akan meningkat karena nilai intrinsiknya bertambah. Sebaliknya pada put option, jika harga saham naik maka harga opsi akan turun karena nilai intrinsiknya menurun.Strike price.Strike price sebuah opsi besarnya akan tetap selama umur opsi tersebut tetap. Jika faktor lain diasumsikan tetap, maka semakin rendah strike price semakin tinggi harga call option. Sedangkan semakin tinggi strike price maka semakin tinggi harga opsi tersebut. Expiration date. Jika semua faktor lain tetap, maka semakin lama expiration date sebuah opsi maka akan semakin tinggi harga opsi tersebut. Volatilitas harga saham. Jika semua faktor lain tetap, semakin besar volatilitas harga saham yang diharapkan maka harga opsi juga semakin tinggi. Tingkat suku bunga bebas risiko jangka pendek. Jika tingkat suku bunga bebas risiko meningkat maka harga saham juga akan mengalami kenaikan, maka investor akan tertarik membeli call option, sehingga harganya akan naik. Kemungkinan mendapatkan dividen. Kemungkinan sebuah saham memberikan dividen cenderung menurunkan harga call option dari saham tersebut, sedangkan pada put option adanya dividen akan cenderung meningkatkan harga opsi tersebut. 3. Model Black – Scholes Model Black-Scholes merupakan model penilaian call option yang telah banyak diterima oleh masyarakat keuangan.Model Black-Scholes menggunakan lima variabel yaitu:Harga saham, Strike price, Expiration date, Tingkat bunga, dan Volatilitas harga saham. Rumus penilai opsi dengan menggunakan model Black-Scholes ini adalah : C SN(d1 ) Xe rt N(d 2 )
Dengan d1
ln( S / X ) (r 0.5s 2 )(t ) s t
d 2 d1 s
Keterangan:
t
C = harga call option
S = harga saham X = strike price r = tingkat suku bunga bebas risiko jangka pendek
10
t = sisa waktu sampai dengan expiration date (dalam tahun) s = standar deviasi harga saham N(.)= fungsi densitas kumulatif dari d2 dan d1 .Nilai dihasilkandari tabel distribusi normal (lihat lampiran A-3 buku ini)
Dari persamaan diatas, terlihat bahwa rumus Black-Scholes hanya memasukkan lima faktor dari enam faktor yang dianggap mempengaruhi harga opsi. Harga opsi yang dihasilkan oleh perhitungan model Black-Scholes adalah harga yang fair sehingga jika harga suatu opsi berbeda dengan harga tersebut maka akanada kemungkinan untuk mendapat laba arbitrase bebas risiko dengan cara mengambil posisi yang berlawanan terhadap saham yang dijadikan patokan. Proses hedging dengan melakukan perdagangan saham yang dijadikan patokan akan memberikan kesempatan kepada investor untuk mendapatkan profit arbitase bebas risiko. Jumlah lembar saham yang dibutuhkan sangat tergatung dari faktor – faktor yang mempengaruhi harga opsi. Hubungan antara harga saham, harga call option dan harga put option dapat dinyatakan dalam persamaan:
Harga put option dapat ditentukan sebagai:
C put X e rt S C call
Keterangan:
X
𝐶𝑝𝑢𝑡
= harga put option
𝐶𝑐𝑎𝑙𝑙
= harga call option
= strike price S
= harga saham
r
= tingkat suku bunga bebas risiko
t
= expiration date (dalam tahun)
Penggunaan model Black-Scholes sangat berguna bagi investor untuk menilai apakah harga opsi yang terjadi di pasar sudah merupakan harga yang dianggap fair bagi opsi tersebut. 2.2
Analisis Kontrak Berjangka (Futures) 11
2.2.1 Pengertian Futures Kontrak futures merupakan perjanjian antara pembeli dan penjual yang berisi hal-hal berikut ini: 1.
Pembeli futures setuju untuk membeli sesuatu (suatu komoditi atau aset tertentu) dari penjual futures, dalam jumlah tertentu, dengan harga tertentu, dan pada batas waktu yang ditentukan dalam kontrak.
2.
Penjual futures setuju untuk menjual suatu komoditi atau aset tertentu kepada pembeli futures, dalam jumlah tertentu, dengan harga tertentu, dan pada batas waktu yang ditentukan dalam kontrak. Dari pengertian di atas, kontrak futures bisa didefinisikan juga sebagai suatu kesepakatan
kontrak tertulis antara dua pihak (pembeli dan penjual) untuk melakukan dan menerima penyerahan sejumlah aset/komoditi dalam jumlah, harga dan batas waktu tertentu. Dalam kontrak futures, ada beberapa terminologi penting yang perlu diperhatikan antara lain sebagai berikut: 1. Sesuatu (komoditi/aset) yang disetujui kedua pihak untuk dipertukarkan disebut dengan underlying asset. 2. Tanggal yang ditetapkan untuk melakukan transaksi disebut dengan settlement date atau delivery date. 3. Harga yang telah disepakati oleh kedua belah pihak yang berkepentingan untuk melakukan transaksi disebut dengan futures price. 4. Pihak yang menyetujui kontrak untuk membeli aset yang menjadi patokan di kemudian hari disebut sebagai pemilik (owner) kontrak futures, atau dikatakan mengambil posisi long futures atau long position. 5. Pihak yang menyetujui kontrak untuk menjual aset patokan tersebut di kemudian hari disebut sebagai penjual (seller) kontrak futures, atau disebut juga berada pada posisi short futures atau short position.
Ilustrasi Kontrak Futures dari kontrak future dapat dicontohkan sebagai berikut: Sebuah kontrak futures diperdagangkan dengan underlying asset berupa aset XYZ, dan settlement date ditentukan tiga bulan dari sekarang. Misalnya Ani bertindak sebagai pembeli futures dan membeli kontrak futures yang ditawarkan oleh Budi sebagai penjual kontrak futures tersebut.Harga yang disetujui pada transaksi di masa datang adalah Rp 1.000 (harga
12
futures). Pada saat settlement date (tiga bulan kemudian) Budi akan memberikan (deliver) aset XYZ tersebut kepada Ani, dan selanjutnya Ani akan membayarkan Rp 1.000 (harga futures) kepada Budi. 2.2.2 Sejarah Kontrak Future Latar belakang munculnya perdagangan futures pada dasarnya bisa dijelaskan dari teori evolusi pasar. Bentuk perdagangan pertama kali dilakukan dengan system berter (pertukarang langsung). Barter akan terjadi jika ada dua pihak yang memiliki kepentingan dan minat yang sama untuk melakukan pertukaran barang. System perdagangan seperti ini seringkali menemui kegagalan akibat tidak adanya dukungan informasi dan transportasi yang memungkinkan pertemuan kepentingan pihak – pihak yang ingin melakukan barter. Perkembangan lebih lanjut, seiring dengan kemajuan teknologi produksi dan transportasi yang memungkinkan manusia untuk memproduksi produk secara massal dan selanjutnya menukarkan produk tersebut dengan produk lainnya, mengakibatkan munculnya pusat – pusat perdagangan sebagai tempat bertemunya penjual dan pembeli. Seringkali, akibat kendala komunikasi dan transportasi yang belum memadai di antara pembeli dan penjual, menyebabkan munculnya hambatan – hambatan dalam perdagangan. Hal ini tentu saja bisa merugikan pihak pembeli maupun penjual. Barang yang terlalu lama disimpan atau tidak laku akan bisa menyebabkan produk yang dijual membusuk ataupun herganya menjadi sangat rendah. Kondisi seperti ini dahulu memunculkan inisiatif di Eropa untuk menemukan suatu mekanisme perdagangan komoditi pertanian yang bisa mengatasi masalah tersebut. Untuk mengatasi masalah tersebut, mselanjutnya menemukan suatu mekanisme perdagangan dengan menggunakan instrument yang disebut kontrak forward. Dalam kontrak forward ini, dua belah pihak penjual dan pembeli bernegosiasi dan menandatangani kontrak tertulis yang berisi kesanggupan kedua belah pihak untuk memperjualbelikan suatu komoditi dalam jumlah dan kualitas tertentu, pada tingkat harga tertentu di kemudian hari. Mekanisme ini ditujukan untuk mengurangi risiko ketidakpastian harga komoditi di masa datang. Tapi, permasalahan yang muncul selanjutnya adalah seringnya ditemui kesulitan untuj menjual kembali komoditi tersebut pada pihak yang benar – benar akan menggunakan komoditi setelah pelunasan kontrak (banyak pembeli kontrak forward yang tidak menggunakan komoditi tersebut untuk keperluan sendiri). Di samping itu, belum adanya standarisasi spesifikasi asset (karena spesifikasi merupakan produk negosiasi) selanjutnya akan memunculkan masalah likuiditas dari kontrak forward itu sendiri.
13
Selanjutnya, untuk
mengatasi
masalah tersebut
kontrak forward
ini
banyak
diperjualbelikan di pasar yang terorganisir sebagai bentuk sekuritas berharga yang bisa diperjualbelikan, yang sudah memuat spesifikasi komoditi yang sudah terstandarisasi dan terjamin mutunya. Bentuk perdagangan kontrak forward yang sudah memenuhi standar yang ditetapkan melalui mekanisme pasar yang terorganisir ini selanjutnya menimbulkan bentuk sekuritas derivative baru yang disebut sebagai kontrak futures. Dari penjelasan di atas, dapat disimpulkan bahwa dalam beberapa hal kontrak forward dan kontrak futures memiliki kesamaan, meskipun bisa ditarik dua perbedaan yang mendasar. Perbedaan pertama adalah bahwa kontrak forward merupakan kontrak yang dinegosiasikan oleh kedua belah pihak (terkadang melibatkan perantara bank investasi), dan diperjualbelikan di pasar non-reguler. Sedangkan, kontrak futures merupakan kontrak yang dilakukan oleh dua pihak (juga melibatkan broker dan lembaga kliring) yang memuat spesifikasi yang terstandarisir pada pasar regular yang terorganisir. Perbedaan kedua terkait dengan bagaimana memperlakukan perubahan harga dan arus kas yang terjadi. Pada kontrak forward, nilai dan arus kas ditentukan pada tanggal penyerahan/pelunasan kontrak. Nilai ini bisa negative atau positif tergantung dari selisih harga pasar komoditi tersebut pada saat jatuh tempo dengan harga komoditi yang disepakati dalam kontrak forward. Sedangkan, pada kontrak futures, nilai futures dan arus kas diseusaikan setiap hari sesuai dengan perubahan harga pasar komoditi yang terjadi setiap harinya. Perlakuan seperti ini diistilahkan marked-to-market dapat digambarkan sebagai berikut:
14
2.2.3 MEKANISME DAN FUNGSI BURSA KONTRAK FUTURES Perdagangan kontrak futures merupakan perkembangan dari system perdagangan kontrak forward. Perdagangan kontrak futures merupakan hail perkembangan dari system perdagangan kontrak forward yang terstandarisasi dan dilakukan pada pasar yang terorganisir. Standarisasi ini pada awalnya bertujuan untuk meningkatkan likuiditas kontrak forward sehingga pemegang kontrak forward menjual kembali kontrak tersebut dengan mudah. Beberapa spesifikasi yang distandarisir dalam kontrak futures adalah jumlah, kualitas, waktu penyerahan, tempat penyerahan, serta syarat – syarat pembayaran dan prosedur dalam penyerahan komoditi yang menjadi asset patokan dalam kontrak. Dengan demikian, komponen yang akan dinegosiasikan dalam transaksi kontrak futures antara penjual dan pembeli adalah komponen harga. Kemudahan tersebut akan membuat likuiditas jual/beli kontrak berjangka menjadi semakin tinggi. Harga dari suatu kontrak futures ditetapkan melalui persaingan terbuka antarpelaku pasar/anggota bursa melalui dua cara. Pertama, penetapan harga dilakukan dengan system lelang terbuka di lantai bursa; cara kedua, dengan melalui system perdagangan elektronik dengan menggunakan computer. Semua aktivitas dalam transaski kontrak futures yang sudah terstandarisir dilakukan dalam bursa yang teroganisir, dengan bantuan sebuah lembaga kliring. Dengan demikian, perdagangan dalam bursa kontrak futures akan berfungsi sebagai berikut: 15
1.
Transfer risiko (risk transfer). Bursa konyrak futures bisa dijadikan sarana oleh para hedger (pihak yang melakukan hedging) untuk mengendalikan risikop harga yang melekat pada komoditas yang menjadi patokan kepada pihak speculator yang melakukan perhitungan risiko untuk mendapatkan keuntungan.
2.
Pembentukan harga (price discovery). Bursa kontrak futures bisa dijadikan sarana pembentukan harga pasar yang transparan dan terbuka karena dibentuk melalui proses persaingan harga yang terbuka. Harga yang terbentuk nantinya juga sudah akan mencerminakn kekuatan Tarik menarik antara permintaan dan penawaran dari komoditi yang menjadi asset patokan.
3.
Stabilitas keuangan (financial stability). Para hedger yang melakukan lindung nilai (hedging) terhadap asset yang dijadikan patokan akan lebih mudah menentukn tingkat keuntungan yang diharapkannya, karena dalam perdagangan di bursa kontrak futures, kepastian pencapaian nilai dari asset yabg akan dijual sudah dilindungi nilainya.
4.
Pengawasan mutu (quality control). Spesifikasi tentang mutu asset patokan yang tercantum secara spesifik dalam kontrak futures akan bisa dijadikan acuan untuk menjamin kesesuaian mutu asset secara fisik dengan spesifikasi mutu yang tercantum dalam kontrak futures.
5.
Pengumpulan informasi yang efisien (efficient information gathering). Dengan adanya bursa terorganisir, maka informasi antar pelaku padar yang ingin bertransaksi akan bisa dilakukan dengan efisien (cept, mudah, dan sekaligus murah)
2.2.4
MANFAAT KONTRAK FUTURES Perkembangan transaksi futures yang sangat pesat menunjukkan betapa sekuritas derivative itu sudah menjelma menjadi alternative investasi yang cukup menarik dan banyak diilih investor. Pada dasanya ada dua motivasi utama dari para investor yang melakukan investasi dalam bentuk transaksi kontrak futures, yang terkait dengan manfaat yang ditawarkan oleh sekuritas ini, yaitu: pertama, sebagai sarana untuk melakukan lindung nilai (hedging) terhadap risiko perubahan harga di masa depan; dan kedua, juga sebagai ajang melakukan spekulasi untuk memperoleh keuntungan. 1. Futures sebagai Lindung Nilai Salah satu manfaat utama yang bisa diberikan kontrak futures adalah untuk melindungi nilai (hedging) asset yang dijadikan patokan dari ancaman risiko ketidakpastian peruabhana harga di masa dpean. Manfaat ini juga sejalan dengan motivasi awal yang melatarbelakangi munculnya instrument kontrak futures ini. 16
Piahk yang melakukan transaksi dalam kontrak futures untuk tujuan lindung nilai disebut juga para hedger. Para hedger ini bisa melakukan kegiatan perdagangan komoditi secar fisik dan juga memanfaatkan kontrak futures untuk mengurangi risiko perubahan harga di masa depan. Para hedger ini biasanya terdiri dari para produsen, maupun para pedagang komoditi. Dalam penggunaan futures sebagai lindung nilai, investor harus emngambil psosisi yang ebrlawanan dengan posisis investor ebrsangkutan pada perdagangan asset secara fisik. Oleh karena itu, ada dua alternative posisi hedging yang bisa dilakukan investor adalah sebagai berikut: 1)
Short hedge (menjual futures). Investor yang mengambil posisi ini mempunyai komoditi atau asset yang menjadi underlying dalam kontrak futures yang dijualnya secara fisik. Dengan menjual futures maka investor akan terlindung dari risiko penuruannan harga yang mungkin akan terjadi di masa depan. Alternatif posisi ini biasanya dilakukan oleh ppara petani yang bertujuan untuk mendapatkan kepastian harga sesuai dengan yang diharapkannya.
2)
Long hedge (membeli futures). Pada posisi ini investor tidak memiliki komoditi atau asset yang menjadi undelying pad kontrak futures yang akan dibelinya. Hal ini dilakukan investor yang berkeinginan untuk memiliki komoditia atau asset tersebut di amsa datang, sehingga dengan cara membeli kontrak futures terhadap komoditi atau asset tersebut, maka investor dapat terlindung dari risiko kenaikan harga di masa yang akan datang. Pihak yang biasanya melakukan alternative posisi hedging seperti ini adalah para eksportir atau pemakai bahan baku untuk menjaga kontinuitas persedianaanya.
2. Futures sebagai Sarana Spekulasi Manfaat utama lain yang bisa diperoleh dari transaksi kontyrak futures adlaah sebagai ajang spekulasi untuk memperoleh keuntungan dari perubahan harga yang terajdi. Pihak – pihak yang melakuakn transaksi kontrak futures untuk tujuan spekulasi sering disebut juga sebagai para speculator. Para speculator ini secara sukarela menanamkan modalnya dalam yransaksi kontrak futures yang berisiko untuk memeproleh keuntungan secara cepat. Bagi seornag speculator salah satu car tercepat untuk memeproleh keuntungan adalah dengan cara membeli sata harga rendag dan menjual ketika harga tinggi. Peran para speculator ini tidka selamanya terkesan negative, justru seblaiknya dengan adanya para speculator pasar menjadi lebih likuid. Dalam 17
kenyataannya, para speculator ini memang hanya mengerjar return dari pergerakan harga di masa depan saja,s ehingga mereka jarang melakukan transasi pada perdagangn komoditi atau asset yang menjadi underlying. Contoh : •
Berdasarkan analisisnya, anggap Ibu Yani meyakini harga emas akan naik. Harga kontrak berjangka saat ini untuk penyerahan (delivery) dalam tiga bulan adalah Rp40.000 per ons.
•
Ibu Yani membeli (long position) 5 kontrak emas dan tiap kontrak emas menyatakan 100 ons emas. Keyakinan Ibu Yani ternyata terbukti bahwa pada waktu jatuh tempo kontrak, harga pasar emas adalah Rp42.000 per ons.
•
Berapakah keuntungan atau kerugian Ibu Yani? Jawab:
Nilai kontrak Ibu Yani adalah Rp40.000 x 100 ons x 5 kontrak = Rp20.000.000. Untuk posisi long, Ibu Yani menerima penyerahan 500 ons emas pada harga Rp40.000 dan segera menjual emas pada harga pasar Rp42.000 per ons. Keuntungan Ibu Yani adalah Rp2.000 per ons atau total keuntungan adalah Rp2.000 x 500 ons = Rp1.000.000, dikurangi biaya komisi dan biaya transaksi lainnya yang belum dipertimbangkan.
2.2.5 Arus Kas dalam Kontrak Futures Pada saat seorang investor sudha mengambil suatu posisis pad kontrak futures, maka investor harus menyimpan sejumlah dana minimum per kontrak yang telah ditentukan pada lembaga kliring. Jumlah dana minimum tersebut disebut dengan margin awal. Masing – masing broker bebas untuk menentukan margin awal yang diisyaratka, di ata batas minimum yang telah ditetapkan lembaga kliring. Margin awal itu kemudian akan dimasukkan dalam rekneing, dan saldo dalam rerkening itu akan menunjukkan ekuitas yang dimiliki investor. Psosis ekuitas investor akan berubah seusaiu dengan fluktuasi harga kontrak futures. Selanjutnya, pada akhir hari perdagangan akan ditentukan settlement price untuk kontrak future. Harga settlement tersebut berbeda dengan harga penutupan yang telah banyak dikenal orang sebagai harga akhir sekuritas pada saat perdagangan terakhir pada hari tersebut. Harga settlement adalah nilai yang dianggap representative untuk akhir hari perdagangan. Sebuah 18
komite dalam lembaga kliring, disebut dengan pit committee, akan melihat semua perdagangan pada menit – menit terakhirdan mengidentifikasiakn rata – rata harga yang terjadi. Lembaga kliring kemudian menggunakan harga settlement tersebut untuk menentukan posisi investor, sehingga keuntungan atau kerugian akibat harga tersebut akan dengan cepat direfleksikan dalam rekening ekuitas investor.
2.2.6 Penilaian Futures Salah satu hal utama yang perlu dipahami dalam kontrak futures adalah bagaimana menentukan harga futures. Dalam penentuan harga futures ini, perlu memperhatikan strategi yang dipakai oleh pihak – pihak yang melakukan transaksi kontrak futures ada tiga komponen utama yang perlu diperhatikan dalam penentuan harga futures yang wajar dalam posisi ekulibrium,sebagai berikut: 1.
Harga asset yang menjadi patokan (underlying asset) di pasar;
2.
Yield yang bisa diperoleh sampai dengan settlement date. Yield ini biasanya dihitung dalam persentase, yang menunjukkan tingkat return hrapan dari kontrak futures pada saat settlement date.
3.
Tingkat suku bunga untuk meminjam atau menabung dana sampai dengan settlement date. Dalam periode pemegangan kontrak futures, ada kemungkinan bahwa pihak – pihak yang terlibat dalam transaksi kontrak futures meminjam sejumlah dana untuk memenuhi margin minimal yang harus dipertahankan yang telah melewati batas minimum, atau menabung kelebihan dana yang diperolehnya dari maintenance margin.
Komponen-komponen di atas akan dilambangkan dengan notasi sebagai berikut: r = suku bunga pinjaman (%) y = yield (%) P = harga di pasar (Rp) F = hargafutures (Rp) Seperti telah disebutkan di depan, investor yang melakukan transaksi kontrak futures bisa menerapkan beberapa strategi. Salah satu strategi yang bisa dilakukan adalah dengan mengkombinasikan tindakan berikut: o Menjual kontrak future sebesar harga F 19
o Membeli aset dengan harga P o Meminjam sebesar P pada tingkat bunga sebesar r sampai dengan settlement date Dengan strategi itu, pendapatan saat settlement date adalah:
Profit yang diperoleh dari strategi tersebut akan sama dengan persamaan berikut: Profit = (P + rP) - (F +yP) Pada posisi ekuilibrium maka harga futures adalah harga dimana profit yang diperoleh dari strategi arbritase adalah nol, sehingga: (F +yP) - (P + rP) = 0 Dari persamaan tersebut maka kita dapat menentukan harga futures adalah sebesar:
F = P + P (r – y) = 0 Seperti telah disebutkan di depan, investor yang melakukan transaksi kontrak futures bisa menerapkan beberapa strategi. Salah satu strategi yang bisa dilakukan adalah dengan mengkombinasikan tindakan berikut: o Membeli kontrak future sebesar harga F o Menjual aset dengan harga P o Menabung sebesar P pada tingkat bunga sebesar r sampai dengan settlement date Dengan strategi itu, pendapatan saat settlement date adalah:
20
Profit yang diperoleh dari strategi tersebut akan sama dengan persamaan berikut: Profit = (P + rP) - (F +yP) Pada posisi ekuilibrium maka harga futures adalah harga dimana profit yang diperoleh dari strategi arbritase adalah nol, sehingga: (F +yP) - (P + rP) = 0 Dari persamaan tersebut maka kita dapat menentukan harga futures adalah sebesar:
F = P + P (r – y) = 0
Contoh Perhitungan : Aset XYZ dijual di pasar dengan hargaRp 1.000,Aset XYZ akan membayar kepada pemiliknya Rp 200 selama setahun dan dibayar secara triwulan, sehingga setiap tiga bulan pemilik aset XYZ akan memperoleh Rp 50, Settlement date kontrak futures tersebut adalah tiga bulan dari sekarang,Tingkat suku bunga triwulan yang berlaku adalah 8% per tahun.Dengan menggunakan asumsi-asumsi tersebut hargafutures yang dianggap fair adalah: F = 1000+ 1000(0,02 –0,05) = 990 Misalnya harga futures ditentukan sebesar Rp 1.050, jika investor menggunakan alternatif strategi yang pertama, yaitu: 1. Menjual kontrak futures pada Rp 1.050 2. Membeli aset XYZ dengan hargaRp 1.000 3. Meminjam Rp 1000 pada tingkat bunga triwulan sebesar 8% per tahun Dengan demikian, pendapatan investor pada saat settlement date adalah sebagai berikut: 21
2.2.7 Kontrak Berjangka Indeks Saham Kontrak berjangka indeks merupakan kontrak berjangka dengan menggunakan variabel pokok (underlying) suatu indeks saham. Di BEI, ada empat kontrak berjangka pada indeks pasar saham, yaitu: 1. LQ futures, 2. Mini LQ futures, 3. DOW Futures, 4. JP Futures. 1) Kontrak Berjangka Indeks di BEI
22
2) Keuntungan dan Kerugian Kontrak Berjangka Indeks Dalam perdagangan kontrak berjangka adalah posisi kontrak berjangka dapat ditutup kapan saja, investor tidak harus memegang kontrak sampai jatuh tempo. Investor menutup posisi kontrak berjangkanya dengan memerintahkan pada broker. Untuk menutup posisi investor, broker akan melakukan reserve trade, yang maksudnya secara sederhana adalah menyelesaikan kontrak sebelum jatuh tempo dengan mengambil posisi yang berlawanan dari posisi transaksi semula. Bagi transaksi jual (short position), penyelesaian dilakukan dengan cara transaksi beli (long position). Dan sebaliknya bagi transaksi beli (long position), penyelesaian dilakukan dengan cara melakukan transaksi jual (short position). Keuntungan atau kerugian investor dihitung dari selisih harga jual dengan harga beli kontrak Contoh: Anggap hari ini indeks DJIA adalah 11.500. Bapak Yapto memperkirakan indeks akan turun. Dia memasang 10 kontrak jual pada harga 11.500 sehingga nilai kontraknya Rp500.000 x 220 = Rp110 juta. Apabila indeks DJIA ternyata malah naik misalnya ke 11.505, berapakah keuntungan atau kerugian kontrak berjangka DOW futures ini? Jawab: Multiplier untuk Dow futures adalah Rp40.000. Kerugian yang diperoleh Bapak Yapto adalah 5 poin x Rp40.000 x 10 kontrak = Rp2.000.000. 3) Indeks Abitrage Penilaian kontrak berjangka yang telah dibahas pada seksi sebelumnya merupakan dasar bagi strategi perdagangan yang dikenal sebagai arbitrase indeks (index arbitrage). Dengan menerapkan arbritase indeks, pedagang memonitor harga kontrak berjangka indeks dan level indeks variabel pokok untuk mengekploitasi penyimpangan dari keseimbangannya. Contoh: Harga kontrak berjangka ini seharusnya: F
= P + P(r – y) = 2.000 + 2.000 (0,10 – 0,05) = 2.100.
Dengan demikian, harga kontrak berjangka adalah terlalu tinggi. 4) Lindung Nilai Risiko Pasar Saham dengan Kontrak Berjangka Indeks 23
Kontrak berjangka indeks juga dapat digunakan untuk menurunkan risiko memegang portofolio sekuritas. Contoh: Bapak Nanda bertanggung jawab untuk mengelola sebuah portofolio saham dengan nilai saat ini adalah Rp10 milyar. Untuk melindungi portofolionya, Bapak Nanda melakukan short hedge dengan menggunakan kontrak berjangka indeks. Banyaknya kontrak berjangka indeks yang disyaratkan untuk secara efektif dapat melindungi nilai tergantung pada tiga input, yaitu: (1) Nilai portofolio saham saat ini, (2) beta portofolio saham tersebut, dan (3) Nilai kontrak dari kontrak berjangka indeks yang digunakan untuk melindungi. Bapak Nanda memutuskan untuk melakukan short hedge dengan menggunakan LQ futures dengan variabel pokok indeks LQ45 yang digunakan Bapak Nanda untuk menghitung beta portofolionya. Dari market info yang dikeluarkan BES, Bapak Nanda memperoleh informasi bahwa saat ini harga LQ futures untuk kontrak berjatuh tempo tiga bulan adalah 290. Karena kontrak LQ futures mempunyai multiplier Rp500.000 per poin indeks, maka nilai satu kontrak berjangka indeks adalah Rp500.000 x 290 = Rp145.000.000. Banyaknya kontrak LQ futures yang diperlukan Bapak Nanda untuk melindungi portofolio saham adalah:
p Vp Vf Keterangan: p = Beta portofolio saham. Vp = Nilai portofolio saham. Vf = Nilai satu kontrak berjangka. Apabila portofolio saham senilai Rp10 milyar yang dikelola Bapak Nanda mempunyai beta portofolio 1,20, maka banyaknya kontrak berjangka LQ futures yang disyaratkan adalah = (1,20 x Rp10 milyar) / Rp145 juta 24
= 82,76 83. Jadi, agar dapat secara efektif melindungi nilai portofolio sahamnya, Bapak Nanda disyaratkan untuk melakukan posisij ual (short position) sebanyak 83 kontrak LQ futures.
25
