Portafolio de Inversiones Completo

INTRODUCCION EL CAMBIANTE MUNDO DE LOS MERCADOS FINANCIEROS VOLATILIDAD La volatilidad, o el constante cambio en las tasas de interés, y en las tasas de cambio de moneda extranjera, enfrentan al inversor a un mayor riesgo, pero también le ofrece un mayor número de oportunidades de inversión. DESINTERMEDIACION En la actualidad las compañías están acudiendo al inversor final para la consecución de recursos monetarios, en lugar de utilizar los intermediarios financieros. Se está incrementando la utilización de la financiación directa. REFORMA FINANCIERA El gobierno ha ampliado la capacidad de maniobra de las instituciones financieras. Las regulaciones que protegen los bancos nacionales de los extranjeros han venido desapareciendo, al igual que las restricciones a la inversión extranjera. GLOBALIZACION DE LOS MERCADOS DE CAPITALES La desaparición de la protección a las instituciones financieras nacionales y de las restricciones a la inversión extranjera, han abierto los mercados de capitales domésticos a la entrada de capitales internacionales.  El comercio mundial ha crecido más rápido en las últimas décadas que el Producto Nacional Bruto agregado a nivel mundial.  En los países menos desarrollados, las inversiones extranjeras de las compañías de los Estados Unidos han proporcionado altos rendimientos.  Varias multinacionales Norteamericanas tienen en forma significativa activos, ventas y utilidades atribuibles a las inversiones extranjeras.  Muchas multinacionales tienen significativas operaciones en los Estados Unidos.  Muchas firmas, compañías de inversión y personas naturales, invierten en los mercados de capitales internacionales para lograr:  Mayores rentabilidades que aquellas disponibles en los mercados de capital nacionales.  Reducir el riesgo del portafolio a través de la diversificación internacional.

INNOVACION FINANCIERA Los cambios en los mercados financieros han originado la proliferación de nuevos instrumentos de inversión. CAMBIO EN EL RIESGO La apertura de nuevos mercados y la aparición de nuevos productos no solo incrementan las oportunidades, sino que también cambian el riesgo en el mercado. Algunos instrumentos pueden incrementar el riesgo, mientras otros lo disminuyen. ALTERNATIVAS DE INVERSION Los inversores en la actualidad tienen una amplia gama de oportunidades para invertir y manejar su capital, tanto a nivel nacional como internacional. Existe una amplia variedad de instrumentos de inversión disponibles; desde oro, estampillas y arte hasta bonos corporativos, acciones y emisiones del gobierno. Cada instrumento tiene su propio riesgo y rentabilidad. No todos los instrumentos de inversión satisfacen las necesidades de todos los inversores. El resultado de las diferentes alternativas de inversión varía de acuerdo a las condiciones económicas. La existencia de esta amplia gama de oportunidades permite que el inversor pueda elegir las alternativas que cumplan con sus expectativas frente al riesgo y a la rentabilidad. Los inversores conservadores pueden elegir valores libres de riesgo y los inversores agresivos pueden elegir instrumentos que le proporcionen altos rendimientos, corriendo, por supuesto, un mayor riesgo.

I. ASPECTOS GENERALES

PREOCUPACIONES CLAVES DEL INVERSOR Los inversores tienen tres preocupaciones claves cuando están seleccionando los instrumentos de inversión: RENTABILIDAD, RIESGO Y LIQUIDEZ. 1. RENTABILIDAD. La rentabilidad es la ganancia sobre la inversión. Consta de ingresos periódicos por concepto de intereses o dividendos, llamados ingresos corrientes, y por la variación en el precio del activo, llamado ganancia de capital. La rentabilidad de la inversión es un aspecto fundamental para el inversor. Todo lo demás siendo igual, el inversor busca aquellos instrumentos que le proporcionen la mayor rentabilidad. 2. RIESGO. El riesgo es la posibilidad de perder dinero en una inversión. Mientras mayor el riesgo, mayor debe ser la rentabilidad. Los inversores asumen diferentes posiciones frente al riesgo. Algunos tomarán mayor riesgo si el potencial de rentabilidad es mayor, mientras otros preferirán un menor riesgo aún cuando la rentabilidad sea menor. Todo lo demás siendo igual, el inversor busca aquellos instrumentos con menor riesgo. El riesgo se puede clasificar de las siguientes formas: a. RIESGO SISTEMATICO. Riesgo NO diversificable, o no controlable, el cual resulta de fuerzas externas. En este tipo de riesgo encontramos: 1). Riesgo de Mercado: cambios en el precio de las acciones, debido a cambios en el mercado accionario por incertidumbre política y/o económica. 2). Riesgo en tasa de interés: cambios en la tasa de interés. b. RIESGO NO SISTEMATICO. Riesgo que puede ser controlado con la diversificación. Pueden ser: 1). Riesgo de Insolvencia: el riesgo de que el emisor no pueda pagar los intereses o abonos a capital. 2). Riesgo de Reinversión: el pago periódico de interese o abonos parciales a capital corren el riesgo de no poder ser reinvertidos a la tasa de rentabilidad esperada. 3). Riesgo de Moneda: Inversiones en moneda extranjera exponen al inversor al riesgo de devaluación de la moneda. 3. LIQUIDEZ. Los inversores desean comprar o vender los instrumentos de inversión rápidamente y a costos de transacción bajos. Todo lo demás siendo igual, el inversor busca aquellos instrumentos de mayor liquidez. DIEZ AXIOMAS BASICOS EN LAS FINANZAS

AXIOMA 1: EL INTERCAMBIO ENTRE RIESGO Y RENDIMIENTO.NO TOMAMOS RIESGO ADICIONAL SI NO SOMOS COMPENSADOS CON RENTABILIDAD ADICIONAL. Los inversores demandan una rentabilidad sobre sus ahorros superior a la inflación, por no consumir hoy. Si ellos no reciben dicha rentabilidad preferirán comprar cualquier bien que ellos deseen. No existe incentivo para posponer el consumo si los ahorros pierden poder de compra. Las alternativas de inversión tienen diferente riesgo y diferente rentabilidad esperada. Mientras mayor el riesgo mayor será la rentabilidad esperada. AXIOMA 2: EL DINERO TIENE VALOR EN EL TIEMPO. UN PESO RECIBIDO HOY TIENE MAYOR VALOR QUE UN PESO A SER RECIBIDO EN EL FUTURO. Para medir la riqueza o el valor usamos el concepto de valor del dinero en el tiempo, para traer al presente los beneficios y costos futuros de un proyecto. Si los beneficios sobrepasan los costos, el proyecto crea riqueza y debe ser aceptado; si los costos sobrepasan los beneficios el proyecto no crea riqueza y debe ser rechazado. Para traer los beneficios y costos futuros al presente, debemos asumir un costo de oportunidad, o tasa de interés. Exactamente la tasa de interés a utilizar se determina con el axioma 1. AXIOMA 3: EFECTIVO NO UTILIDADES ES LA CLAVE Para medir la riqueza o el valor utilizaremos el flujo de caja, no las utilidades contables, como herramienta de medición. Los flujos de caja son recibidos por la compañía y pueden ser reinvertidos. Las utilidades contables, se muestran cuando se ganan mas bien que cuando el dinero esté realmente en las manos. LOS TRES AXIOMAS ANTERIORES SE UTILIZAN PARA DETERMINAR EL VALOR DE CUALQUIER ACTIVO, BIEN SEA UN NEGOCIO, UN NUEVO PROYECTO O UN ACTIVO FINANCIERO. AXIOMA 4: FLUJOS DE CAJA INCREMENTALES - SOLAMENTE CUENTA LO QUE CAMBIA. En la toma de decisiones, siempre estamos preocupados con los resultados de tales decisiones: Qué pasa si decimos si en lugar de decir no? El axioma 3 establece que debemos usar flujos de caja para medir los beneficios de realizar un nuevo proyecto. Ahora estamos refinando el proceso de evaluación, considerando solo los flujos de caja incrementales. El flujo de caja incremental es la diferencia entre el flujo de caja si el proyecto se realiza versus si no se realiza. AXIOMA 5: EL CURSO DE LOS MERCADOS COMPETITIVOS - POR QUE ES TAN DIFICIL ENCONTRAR PROYECTOS EXCEPCIONALMENTE RENTABLES? La labor del administrador financiero es crear riqueza. Por consiguiente debe mirar muy de cerca los mecanismos de valoración y toma de decisiones. Debe enfocarse la atención en la estimación de los flujos de caja, determinar la

rentabilidad de las inversiones y la valoración de los activos y nuevos proyectos. Debe tenerse cuidado en no quedar atrapados en los mecanismos de valoración y perder de vista la importancia del proceso de crear riqueza. Por qué resulta tan difícil encontrar proyectos excepcionalmente rentables? De dónde provienen los proyectos rentables? La respuesta a estos interrogantes nos dice mucho acerca de como operan los mercados competitivos y dónde encontrar proyectos rentables. AXIOMA 6: MERCADOS DE CAPITAL EFICIENTES - LOS MERCADSO SON RAPIDOS Y LOS PRECIOS SON CORRECTOS Las decisiones que maximizan la riqueza de los accionistas llevan a un incremento del precio de las acciones en el mercado. Para entender esta relación, así como la forma de valorar bonos y acciones en los mercados financieros, es necesario entender el concepto de mercados eficientes. La eficiencia de un mercado tiene que ver con la rapidez con la cual la información es incluida en el precio de los activos. Un mercado eficiente se caracteriza por un gran números de individuos que buscan utilidades, actuando independientemente. La competencia de los inversores por utilidades garantiza que el precio de los valores reflejen apropiadamente la rentabilidad esperada y el riesgo involucrado, de tal forma que reflejan el verdadero valor de la firma. AXIOMA 7: EL PROBLEMA DE LA GERENCIA - LOS ADMINISTRADORES NO TRABAJARAN PARA LOS PROPIETARIOS A MENOS QUE SEA EN SU PROPIO INTERES. El problema de la gerencia resulta de la separación entre administradores y propietarios de la firma. AXIOMA 8: LOS IMPUESTOS DEBEN TENERSE EN CUENTA EN LAS DECISIONES DE LOS NEGOCIOS. AXIOMA 9: TODOS LOS RIESGOS NO SON IGUALES -ALGUNOS PUEDEN DIVERSIFICARSE OTROS NO. AXIOMA 10: EL COMPORTAMIENTO ETICO ES HACER LO CORRECTO Y LOS DILEMSA ETICOS ESTAN EN TODOS LOS CAMPOS DE LAS FIANZAS.

TIPOS DE INVERSION 1. ACTIVOS REALES: son aquellas inversiones tangibles que se pueden mantener por tiempo indefinido o se pueden vender con una utilidad cuando ellos se han apreciado suficientemente. Entre ellos tenemos: metales preciosos (oro y plata), piedras preciosas (diamantes, rubíes, esmeraldas), coleccionables (antigüedades, arte), metales comunes, petróleo, gas natural. 2. ACTIVOS FINANCIEROS: comprenden aquellas inversiones intangibles. Ellos representan la propiedad sobre una compañía, o proveen evidencia de que alguien debe al inversor. Podemos mencionar: acciones, bonos, papeles comerciales, fondos mutuos, certificados de depósito, futuros financieros. TIPOS DE MERCADOS FINANCIEROS 1. MERCADO AL CONTADO (THE CASH MARKET): Es el espacio físico donde las materias primas son compradas y/o vendidas al contado. QUE SON COMMODITIES? Son las materias primas tales como el trigo, caucho, petróleo, café, etc. La mayoría de los negocios compran y venden materias primas en el mercado a la vista (cash market o spot market). El seguimiento de los precios del mercado al contado permite proyectar los precios futuros. COMO SE DETERMINAN LOS PRECIOS EN EL MERCADO AL CONTADO? Los precios de las materias primas se determinan con base en la oferta y demanda. Si hay abundancia de una materia prima su precio será bajo y si hay escasez su precio subirá. La oferta y demanda de muchas materias primas se pueden predecir por los ciclos estacionales. Por ejemplo, los precios del trigo serán bajos en época de cosecha y serán mas altos a mediados del ciclo productivo. A medida que la materia prima es utilizada en la producción, los precios de éstas se van incrementando. 2. MERCADO FUTURO: Es un espacio físico o red de comunicaciones donde se compran y vende productos a un precio futuro. Los mercados futuros fueron creados para ayudar a los negocios a disminuir el riesgo en los precios. 3. MERCADO PRIMARIO: mercado en el cual se negocian valores por primera vez. 4. MERCADO SECUNDARIO: mercado en el cual se negocian valores por segunda o mas veces, los cuales se han emitido previamente en el mercado primario. 5. MERCADO MONETARIO: mercado en el cual se negocian valores con vencimientos menores a un año; papeles comerciales, bonos del tesoro, etc.

6. MERCADO DE CAPITALES: mercado en el cual se negocian valores con vencimientos mayores a un año; bonos, acciones. 7. MERCADO DE DIVISAS: mercado en el cual se negocian monedas de otros países. Generalmente son monedas llamadas "Duras". NEGOCIOS INTERNACIONALES Los negocios internacionales no son algo nuevo. Por miles de años las naciones han estado transfiriendo bienes y servicios mas allá de sus fronteras. Sin embargo al finalizar la II guerra mundial, los negocios internacionales han incrementado su importancia y con ellos las corporaciones multinacionales. El enorme mercado potencial que representa Europa Occidental, la gran cantidad de recursos y la disponibilidad de disminuir costos de producción en los países asiáticos, atrajeron gran número de compañías a entrar en los mercados extranjeros. Para tomar ventaja de estas oportunidades, las compañías comenzaron exportando antes de establecer plantas de producción en el exterior, el cual es el último paso en el proceso de globalización. Sin importar la estrategia utilizada para entrar en los mercados extranjeros, una verdadera corporación multinacional es aquella que integra producción, mercadeo, investigación y desarrollo y oportunidades financieras a escala global. Enfrentado a las oportunidades y riesgos internacionales, las decisiones tomadas por el gerente financiero tienen que ser consistentes con la meta de al firma. El objetivo principal de una compañía multinacional es maximizar la riqueza de los accionistas, de tal manera que las políticas financieras domésticas deben de ser modificadas de tal forma que reflejen el riesgo adicional y las oportunidades que implican el ser multinacional. Los fundamentos teóricos de las finanzas internacionales se encuentran los conceptos de ARBITRAJE, EFICIENCIA DE MERCADO Y VALORACION DE ACTIVOS. Las medidas puramente financieras no incrementan el valor de la compañía. El ejecutivo financiero tiene que estar alerta de las imperfecciones del mercado y de las diferencias en las regulaciones impositivas para fortalecer la gestión financiera. CORPORACIONES MULTINACIONALES Una corporación multinacional es una compañía con plantas de producción y distribución en más de un país. Consiste en una casa matriz localizada en el país doméstico y cinco o seis plantas en el exterior. La teoría clásica del comercio internacional, desarrollada en primera instancia por Adam Smith y David Ricardo, no anticipó la aparición de la corporación multinacional. Esta teoría con base en las ventajas competitivas, afirma que cada

nación debe especializarse en producir y exp9ortar aquellos bienes que puede producir con mayor eficiencia e importar aquellos bienes que otras naciones pueden producir más eficientemente. La habilidad de la corporación multinacional para mover ciertos factores de la producción internacionalmente, sobrepasó las diferencias macroeconómicas entre países, como lo habían formulado Simth Y Ricardo. La tradicional economía internacional de exportaciones ha sido reemplazada por aquella en la cual el valor es agregado en diferentes países a través de la diferencia en costos y habilidades entre naciones. Las compañías llegan a ser multinacionales al moverse al exterior por alguna de las siguientes razones:  Quienes buscan materias primas, explotan los materiales que se encuentran en el exterior.  Quienes buscan nuevos mercados, producen y venden el exterior.  Quienes buscan minimizar costos invierten en plantas productivas en el exterior. DIAGNOSTICANDO LA SALUD DE LA ECONOMIA El Gerente Financiero debe contar con un amplio conocimiento de los indicadores económicos, tanto nacionales como internacionales, con el fin de diagnosticar adecuadamente las situaciones empresariales que le corresponda enfrentar, para así formular planes financieros adecuados y tomar decisiones oportunas que permitan fundar una empresa, reestructurarla o fortalecerla. La actitud de los consumidores frente a la salud de la economía está influenciada por lo que escuchan, y su confianza o desconfianza afecta la marcha de ésta. Si los consumidores se sienten bien con su situación económica actual y futura, tienden a gastar más libremente, pero si están preocupados acerca de al seguridad laboral, tienden a ahorrar más y gastar menos, lo cual detiene el crecimiento económico y la economía en sí misma. Los consumidores responden lentamente a las noticias sobre la recuperación económica s no ven un impacto financiero positivo en sus propias vidas; su resistencia a aumentar el consumo hace que la recuperación de la economía sea lenta.

PRINCIPALES INDICADORES ECONOMICOS: 1. Indicadores Líderes (Leading Indicators) Los economistas gubernamentales han constituido un índice líder el cual refleja la situación de once indicadores, entre los cuales están: Número de desempleados, Bienes Durables, Compradores de Vivienda por Primera Vez, Nuevas Ordenes de Fábrica, además el Promedio Mensual de Precios de las Acciones, Masa Monetaria M2 y varios indicadores de desempeño manufacturero como el promedio semanal de horas trabajadas. El índice es expresado en porcentajes teniendo como base el calculado para 1967 el cual representa el 100%, así un índice del 192% indica que éste ha crecido el 92% con respecto a 1987. Mientras mayor el índice mayor el crecimiento de la economía. Generalmente tres incrementos consecutivos se consideran como una señal de que la economía está creciendo y tres caídas es una señal de desaceleración. 2. Número de Desempleados (Jobless Claims) El número de reclamos al seguro de desempleo da una idea del número de personas que están perdiendo su trabajo. Una caída en este indicador es una señal de que la economía está creciendo. 3. Tasa de Desempleo (Unemplyment Rate) Provee información acerca de la tasa de desempleo, cuáles industrias crearon empleo o licenciaron trabajadores. 4. Ingreso y Consumo Personal Consolida varias fuentes de ingreso y formas de consumo. Es emitido por el departamento de comercio. Este es el mayor indicador individual del crecimiento económico. 5. Compradores de vivienda por primera vez ( Housing Starts) Este indicador muestra como se sienten los consumidores económicamente, si se sienten seguros financieramente solicitan préstamos para vivienda, por consiguiente la tendencia en este índice indica un promedio de la confianza de los consumidores. 6. Ordenes de Bienes Durables (Durable Goods Orders) Son grandes órdenes de compra de bienes durables como maquinaria pesada, aviones, electrodomésticos, computadoras, etc. realizadas por las compañías. Las

compañías no realizan dichas órdenes de compra si el dinero es escaso y se apresuran a realizar todas las compras posibles si piensan que los precios se incrementarán en el corto plazo. Un incremento en este índices señala crecimiento de la economía. 7. Nuevas Ordenes de Fábrica (New Factory Orders) Un incremento en las órdenes de las fábricas muestra que los consumidores están gastando mas libremente, lo cual implica crecimiento de la economía. 8. Indice de Precios al Productor (Producer Prices Index) El índice de precios al productor refleja el costo de las materias primas. El IPP es un buen indicador de la inflación, dado que los precios al consumidor tienden a crecer poco después de que los costos de la producción crecen. Las compañías trasladan el incremento en sus costos a los clientes. 9. Indice de Precios al Consumidor (Consumer Prices Index) Refleja la tendencia del comportamiento de la economía y a la vez influye sobre la política económica. Una de las razones de su importancia es que afecta directamente los ingresos de cada persona. El gobierno vigila los precios comprando una canasta, de bienes y servicios, típica del estilo de vida del consumidor corriente. Incluye vivienda, alimento, transporte, salud, vestido, entretenimiento y otros (Lavandería, cuidado de niños, corte de cabello). 10. Producto Nacional Bruto (Gross Domestic Product) Es el valor total en dólares de los bines y servicios producidos por el país en un año. El análisis más significativo del PIB es comparándolo con otros años. 11. Tasas de Interés Claves (Key Interet rates) Una variación en las tasas de interés vigentes indica un cambio en el acuerdo acerca de cuánto costará un préstamo. Cuando hay abundancia de dinero, los Bancos ofrecen bajas tasas de interés con el fin de motivar a las personas a prestar; cuando el dinero es escaso la competencia por éste es mayor, lo cual origina un alza en las tasas de interés. 12. La Confianza del consumidor (Consumer Confidence) La confianza del consumidor se mide de diferentes formas. Los economistas utilizan las encuestas al consumidor realizadas por el Instituto de Investigación Social de la Universidad de Michigan (University of Michigan Institute for Social Research), Conference Board y Sindlinger & CO. Los resultados de estas encuesta están orientados hacia diferentes públicos, pero Wall Street hace públicos los resultados en cuestión de minutos.

Las encuestas pueden producir diferentes resultados por cuanto las preguntas son diferentes así:  La Universidad de Michigan pregunta si el consumidor tiene la suficiente confianza para solicitar crédito para la compra de vehículos y electrodomésticos.  Conference Board se centra en determinar la preocupación del consumidor acerca del seguro de empleo.  Sindlinger orienta su encuesta a determinar la tendencia del consumidor a gastar dinero en compras a corto plazo; además compara el nivel de confianza de los inversores y no inversores, el cual puede estar influenciado por los resultados de los mercados financieros.

ACTIVOS FINANCIEROS En el proceso de consecución de recursos financieros encontramos tres grandes grupos compitiendo por el ahorro: INTERMEDIARIOS FINANCIEROS: captan recursos a través de cuentas corrientes, cuentas de ahorro y certificados de deposito a término (C.D.T.). COMPAÑIAS: captan recursos a través de bonos corporativos, acciones, y papeles comerciales. GOBIERNO Y ENTIDADES DEL GOBIERNO: captan recursos a través de bonos gubernamentales y una amplia gama de papeles como títulos de tesorería clase B (TES), certificados eléctricos valorizables, títulos de participación, títulos de participación, títulos de apoyo cafetero (TAC), títulos eléctricos de rentabilidad creciente (TER), certificados de reembolso tributario (CERT), títulos de devolución de impuestos (TIDIS). Los emisores de los anteriores instrumentos de captación actúan en el mercado primario; una vez adquiridos por el inversor se convierten en activos financieros, los cuales pueden ser negociados en el mercado secundario. Los activos financieros tienen tres componentes básicos: el valor nominal o suma de dinero que representa, el rendimiento o tasa de interés, y el vencimiento o plazo. En el proceso de negociación de los activos financieros es fundamental el cálculo de la rentabilidad, con el fin de determinar cual es el más adecuado, de acuerdo a las expectativas de rentabilidad, liquidez y riesgo del inversor. En cuanto a la rentabilidad podemos clasificar los activos financieros en rendimiento fijo y rendimiento variable. A. ACTIVOS FINANCIEROS DE RENDIMIENTO FIJO Su rendimiento es conocido desde el momento de su emisión o adquisición y puede ser mediante descuento o mediante intereses periódicos. 1. Activos financieros de rendimiento fijo mediante descuento: ACEPTACIONES FINANCIERAS, CERTIFICADOS ELECTRICOS VALORIZABLES, PAPELES COMERCIALES, TITULOS DE TESORERIA, TITULOS DE PARTICIPACION. Son títulos por los cuales se paga un valor menor al valor nominal, así por ejemplo si el título tiene un valor nominal de $1.000.000,00 y se vende con un descuento del 90% quiere decir que se paga por él al momento de la compra $900.000,00 (1.000.000,00 x 0.90).

2. Activos financieros de rendimiento fijo mediante interés periódico: BONOS ORDINARIOS, CERTIFICADOS DE DEPOSITO A TERMINO. Son títulos cuya rentabilidad está determinada por la tasa de interés pactada desde el inicio de la negociación. Cuando se está negociando en el mercado secundario, es necesario tener en cuenta el valor presente neto y la tasa interna de retorno para determinar la rentabilidad. B. ACTIVOS FINANCIEROS DE RENDIMIENTO VARIABLE ACCIONES, BONOS OBLIGATORIAMENTE CONVERTIBLES EN ACCIONES, CERTIFICADOS DE CAMBIO, CERTIFICADOS DE REEMBOLSO TRIBUTARIO. La rentabilidad de estos activos depende básicamente de su valorización, por consiguiente no se puede determinar con exactitud sino hasta el momento de su venta. PRINCIPALES ACTIVOS FINANCIEROS BONOS QUE ES UN BONO? Un bono certifica que usted ha prestado dinero a una compañía o al gobierno e indica los términos del préstamo, es decir el valor nominal, el plazo y la taza de interés que le será pagada. Puede decirse también que es "un título valor representativo de una deuda contraida por la entidad emisora con su poseedor". El valor nominal es la suma que usted presta al emisor y la cual le será devuelta al vencimiento del bono. El plazo indica la fecha en la cual el préstamo le será cancelado y el interés es el porcentaje del valor nominal que le será pagado periódicamente. QUIEN EMITE LOS BONOS? Los bonos son emitidos por el gobierno o por corporaciones. Cuando usted compra un bono esta participando en una deuda contraida por un gobierno o por una empresa. SE PUEDEN NEGOCIAR LOS BONOS EN EL MERCADO SECUNDARIO? Usted tiene dos alternativas cuando compra un bono, mantenerlo en su poder hasta su vencimiento o venderlo antes. Si mantiene el bono hasta su vencimiento, usted recibirá la tasa de interés pactada y al vencimiento recibirá el valor nominal. Si decide venderlo usted obtendrá un rendimiento de acuerdo con el precio de venta.

Los bonos son negociables en los mercados bursátiles nacionales e internacionales a descuento, de su valor original o a un sobreprecio, dependiendo de las fluctuaciones de las tasas de interés del mercado monetario. QUE FACTORES DETERMINAN EL PRECIO DE UN BONO EN EL MERCADO SECUNDARIO? El precio de compra de un bono en el mercado bursátil depende del riesgo de la entidad que lo garantiza, del termino del bono y de la tasa de interés que paga con relación a las tasas de interés del mercado monetario. Hay entidades especializadas en calificar el riesgo de los países o corporaciones que emiten bonos, tales como Standard and Poor's y Moody's (en los Estados Unidos). Por ejemplo, los países altamente industrializados y con economías sólidas son calificados con "AAA", mientras que países menos industrializados son calificados con "A" o "BB". Dependiendo de la calificación del bono el precio de éste varia. Los bonos gubernamentales de países industrializados son considerados menos riesgosos que los bonos corporativos y, por lo tanto, estos bonos son mas caros que los bonos corporativos y pagan menores tasas de interés. El plazo es otro factor determinante en el precio del bono, pues un bono a largo plazo tendrá un menor precio por la incertidumbre en el futuro. La tasa de interés del mercado monetario afecta el precio del bono dado que cuando ésta baja el bono se valoriza y viceversa. Cuando un inversionista compra un bono a largo plazo, de 10 a 30 años, normalmente no planea mantenerlo hasta el vencimiento sino que lo compra con la intención de venderlo en el momento que las tasas de interés del mercado monetario bajen a fin de aprovecharse de la oportunidad de obtener ganancias por el sobreprecio. COMO AFECTA LA FLUCTUACION DE LAS TASAS DE INTERES DEL MERCADO MONETARIO EL PRECIO DE UN BONO? Los cambios en las tasas de interés del mercado monetario afectan el precio de un bono por lo siguiente: Al momento de la emisión del bono la tasa de interés que se ofrece pagar es competitiva con las tasas de interés del mercado por ejemplo con el DTF o con la tasa de interés ofrecida para certificados de deposito. Un tiempo después de la emisión del bono, las tasas de interés del mercado monetario pueden cambiar, convirtiendo la tasa de interés que paga el bono mas o menos atractiva para los inversores. Si el bono paga una tasa superior a la del

mercado los inversores pagaran un precio mayor al valor nominal del bono y por el contrario, si la tasa del bono es inferior, pagarán un precio menor por el bono. Por ejemplo, la compañía XYZ emite bonos ofreciendo una tasa de interés del 28% anual, durante 5 años y a un valor nominal de $1,000.00 de los cuales usted compra algunos; en ese momento la tasa de interés del mercado esta en 27% anual. Si tres años mas tarde la tasa de interés del mercado es de 36%, y usted quiere vender sus bonos, ningún inversor le pagara los $1,000.00 que vale nominalmente el bono. Usted tendrá que ofrecerlos por un precio menor al valor nominal por ejemplo a $750.00. Entonces usted vendió sus bonos a DESCUENTO del 75% de su valor nominal. Si por el contrario la tasa de interés del mercado baja a 20% anual, usted puede vender sus bonos a un precio mayor, por ejemplo a $1,200.00. Entonces usted vendió sus bonos a PREMIO o con PRIMA de colocación. ACCIONES QUE ES UNA ACCIÓN? Una acción representa propiedad sobre una compañía. Las acciones son vendidas inicialmente por la compañía para recaudar recursos en el mercado primario y luego son negociadas entre inversores en el mercado secundario. QUE CLASE DE ACCIONES HAY? Acciones comunes y acciones preferenciales. Las acciones preferenciales, como su nombre lo indica, garantizan al propietario ciertos derechos como garantizar la suma de dividendos a pagar, y el pago de dichos dividendos primero que los de las acciones comunes. DONDE SE COMPRAN LAS ACCIONES? Las acciones se compran en las Bolsas de Valores a través de los comisionistas de Bolsa. COMO SE DETERMINA EL PRECIO DE LAS ACCIONES? La compañía que emite las acciones fija el precio al momento de la emisión (valor nominal), luego en el mercado secundario la oferta y la demanda fijan el precio. Acá juega un papel importante las condiciones económicas y políticas y la percepción de los inversores. COMO SE DETERMINA LA RENTABILIDAD DE LAS ACCIONES? En el cálculo de la rentabilidad de una acción debemos tener en cuenta la rentabilidad por valorización y la rentabilidad por dividendos.

RENTABILIDAD = PV - PC + D PC PC = Precio de compra PV = Precio de venta D = Dividendos recibidos FONDOS DE INVERSION QUE ES UN FONDO DE INVERSION? Un fondo de inversión es simplemente la suma de dinero aportada por un grupo de personas con el fin de invertirla en los diferentes instrumentos de inversión que ofrece el mercado de dinero y/o el mercado de capitales. QUE TAN POPULARES SON LOS FONDOS DE INVERSION? En Estados Unidos han existido por mas de 60 años. Se comenzaron a desarrollar en 1924 con un crecimiento lento al comienzo. Sin embargo en los 80's, el mundo de las acciones y de los bonos se volvió bastante complejo y fue cuando los fondos de inversión comenzaron a crecer rápidamente. Hasta 1930 los pequeños ahorradores estuvieron a merced de los grandes inversionistas. Muchos de los grandes inversionistas se unieron para comprar grandes cantidades de determinada acción en particular, elevando el precio de dicha acción en una forma descomunal, luego vendían todo dejando las acciones sobrevaloradas en manos de los inversores desprevenidos. Hoy, cada aspecto de la negociación en un fondo de inversión es minuciosamente regulado. El número de fondos en Estados Unidos ha crecido considerablemente de 505 fondos en 1978 ha pasado ha 3,423 fondos en 1991. En Colombia se están manejando alrededor de 42 fondos comunes de inversión. QUIEN MANEJA LOS FONDOS? Compañías de inversiones, corredores de bolsa y algunas instituciones financieras; y aunque a los bancos les esta prohibido manejar fondos de inversión, muchos de ellos ofrecen a sus clientes la oportunidad de invertir a través de compañías filiales, tales como las compañías fiduciarias. COMO FUNCIONAN LOS FONDOS DE INVERSION? El dinero que usted coloca en un fondo de inversión se une al dinero de otros inversores y el total de ese dinero es luego invertido bien sea en certificados de depósito a término, papeles comerciales, bonos, acciones u otros instrumentos, o

una combinación de ellos, de acuerdo al objetivo especifico del fondo de inversión. COMO OBTENGO EL RENDIMIENTO CUANDO INVIERTO EN UN FONDO? Los Fondos son instrumentos de inversión de renta variable, por consiguiente su rentabilidad se determina de la misma forma como se determina la rentabilidad de una acción. El valor de los Fondos se calcula diariamente y se expresa en unidades. Al establecerse el Fondo de inversión, se determina el valor inicial de la cuota parte por unidad. Luego, al invertir en el fondo, usted está comprando "acciones" de dicho fondo. Por ejemplo si invierte $ 15.000.000.00 en un Fondo que acaba de establecerse y fija el valor inicial de la unidad en $1.500.00 usted pasa a ser propietario de 10,000.00 unidades (15,000,000.00/1,500.00) Diariamente el Fondo debe presentar una valoración total de acuerdo al rendimiento obtenido de los instrumentos de inversión utilizados. Supongamos que en su inicio el Fondo reunió $500,000,000.00 (equivalentes a 333,333.33 partes) los cuales invirtió inmediatamente en papeles comerciales. Al realizar su valoración al mes de haber iniciado, el valor neto del Fondo asciende a $522,500,000.00 una vez descontados los gastos administrativos. Con esta valoración se determina el nuevo precio de la unidad simplemente dividiendo el valor neto por el número de unidades (522,500,000/333,333.33) lo cual nos da un valor de $1,567.50 por unidad. Como el valor inicial de la unidad fue de $1,500.00 el rendimiento de su inversión es del 4.50% durante el mes. ((1,567.50 - 1,500.00)/1,500)) x 100 Como puede darse cuenta la rentabilidad en un fondo de inversión no se puede conocer por adelantado, constituyéndose esto en un factor de riesgo. COMO INVIERTO EN UN FONDO? Usted puede consultar en cualquier entidad financiera, con un Corredor de Bolsa, una revista especializada o un periódico especializado. Después de fijar su objetivo de inversión puede solicitar información directamente a la compañía administradora. Todo fondo debe suministrarle una copia del prospecto antes de aceptar su inversión inicial. En el prospecto se informa acerca de: inversión inicial mínima, objetivo del fondo, resultados, nivel de riesgo que se corre en las inversiones y comisiones que se cobran.

CUALES SON LAS VENTAJAS DE COLOCAR MIS AHORROS EN UN FONDO DE INVERSIONES? Diversificación: al usted invertir en un fondo esta invirtiendo en un portafolio de valores, por consiguiente su dinero no está vinculado a un solo instrumento sino a varios, lo cual reduce el riesgo de la inversión. Flexibilidad en la inversión: El mínimo para la inversión inicial es relativamente bajo y con esta inversión mínima usted tiene acceso a inversiones que exigen un mínimo superior. Administración profesional: Usted comparte los gastos para utilizar los servicios de un experto y a la vez evita pagar comisiones en cada negociación. Liquidez: Usted puede liquidar su posición diariamente. La venta se realiza al final del día y su dinero está disponible a la mañana siguiente. Muchos fondos en Estados Unidos le permiten girar cheques contra su dinero invertido en el fondo, aún cuando generalmente existe un mínimo por cheque. QUE CLASE DE FONDOS DE INVERSION EXISTEN? 1. SEGÚN EL INSTRUMENTO EN EL CUAL INVIERTEN: a. Fondos del Mercado Monetario: fondos que invierten en instrumentos del mercado monetario como:  Certificados de Depósito: emitidos por entidades financieras, con vencimiento entre un mes y un año.  Aceptaciones bancarias: préstamos a corto plazo a importadores y exportadores.  Papeles comerciales: bonos corporativos que representan préstamos a corto plazo a corporaciones.  Bonos del Tesoro: emitidos por el gobierno con vencimientos entre 30 y 90 días. b. Fondos de Bonos: fondos que invierten en bonos tanto gubernamentales como corporativos. c. Fondos de Acciones: fondos que invierten en acciones. d. Fondos de múltiples Divisas: fondos que invierten en una canasta de monedas, especialmente en las denominadas monedas duras.

e. Fondos de Metales Preciosos: fondos que invierten en acciones de compañías mineras. f. Megafondos: fondos que invierten en otros fondos. g. Fondos de Índices: fondos que invierten en las acciones que conforman un índice de mercado, como el Dow Jones. h. Fondos de un Sector Económico: fondos que invierten en acciones de una industria en particular como la automotriz, electrónica, textiles, etc.

2. SEGÚN EL INVERSIONISTA:

OBJETIVO

DEL

Existen fondos para alcanzar casi cualquier objetivo de inversión, así: OBJETIVO

CLASE DE FONDO

Máxima valorización de capital

Fondos de crecimiento agresivo. Invierten en compañías fundadas recientemente.

Alta valorización de capital

Fondos de crecimiento. Invierten en acciones de compañías bien establecidas Fondos de crecimiento e ingreso. Invierten en compañías sólidas que pagan dividendos consistentemente. Fondos de Renta fija. Invierten en compañías de alta seguridad y en bonos. Fondos del Mercado de Dinero. Invierten en valores a corto plazo. Fondos Balanceados. Invierten en bonos, acciones preferentes y acciones comunes. Fondos del mercado monetario exentos de impuestos. Invierten en notas y bonos municipales a corto plazo.

Valorización e ingresos Altos ingresos Renta Fija y Máxima seguridad Renta fija a largo plazo y seguridad Renta fija y exentos de impuestos

POTENCIAL DE VALORIZACION

POTENCIAL DE INGRESO CORRIENTE

Muy alto

Muy bajo

Baja a muy baja

Alto a muy alto

Muy bajo

Baja

Moderado

Moderado

Baja a moderada

Muy bajo

Alto a derado

Bajo a moderado

Ninguno

Moderado alto

a

Muy alta

Bajo

Moderado alto

a

Muy alta

Ninguno

Moderado alto

a

Alta

mo-

SEGURIDAD

RENTABILIDAD La rentabilidad se calcula mediante la fórmula básica, así: RENTABILIDAD = VF - VA VA

= VF -1 VA

RENTABILIDAD = 1.000.000 - 900.000 = 0.1111 = 11,11% 900.000 Esta es la rentabilidad efectiva durante el período que se mantiene el activo financiero. (Rentabilidad Periódica) Partiendo de la rentabilidad efectiva esperada podemos calcular el precio de venta o el precio de compra de un activo financiero. El valor actual (VA) es el precio de compra (PC), el valor final (VF) es el precio de venta (PV). Reemplazando en la fórmula básica de rentabilidad tenemos: RP = PV - 1 PC

RP = Rentabilidad Periódica n

RA = ((1 + RP) ) - 1

RA = Rentabilidad anual

n

RA = ((1 + PV -1) ) - 1 PC n

RA = (( PV PC

) ) -1 360 # dias

RA = (( PV ) PC PC =

)

-1

PV . (( 1 + RA)) ^ #dias 360

PV = PC + (( 1 + RA)) ^ #días 360

FACTORES QUE DETERMINAN LAS TASAS DE INTERES a. LA OFERTA Y DEMANDA DE DINERO b. LA INFLACION COMO FACTOR DETERMINANTE DE LA TASA DE INTERES En los países inflacionarios como el nuestro es importante tener en cuenta el efecto de la inflación sobre la rentabilidad. Supongamos que hoy invertimos $100.000,00 al 40% efectivo anual, luego al final del año nos entregaran 140.000,00. Si la inflación durante ese año fue del 25% nos podemos preguntar, cuál es el interés real obtenido? Si la inflación fue del 25% quiere decir que un artículo que al inicio del año cuesta $1 al final costará $1.25, por consiguiente al inicio del año puedo comprar 100.000 artículos (100.000/1) y al final solo podré comprar 112.000 artículos (140.000/1,25) I%real = 112.000 - 100.000 100.000 I%real = 12% $140,000 I% = 40%

$100,000

$1.25 IF = 25%

$1

$140,000 = 112,000 1.25 IF = 25%

$100,000 = 100,000 1 IR = 112,000 - 100,000 = 12%

100,000 Partiendo de la fórmula de interés efectivo y haciendo los reemplazos respectivos podemos llegar a la siguiente fórmula para calcular el interés real:

IR = I% - IF 1 + IF IR = Interés Real I% = Interés efectivo IF = Inflación

I% = IR ( 1 + IF ) + IF

Si la aplicamos a nuestro ejemplo tenemos: I%real = 0,40 - 0,25 1.25 I%real = 12% Si un bono ofrece una tasa del 36% a 3 años y si suponemos una inflación promedio del 20% anual, la rentabilidad real del bono será: IR = 0.36 - 0.20 1 + 0.20 IR = 13.33% Supongamos que éste es un nivel adecuado de rentabilidad, por consiguiente invertimos en dicho bono. Si la inflación aumenta al 25%, automáticamente los

mercados reaccionarán aumentando los intereses efectivos así: I% = 0.1333 ( 1+ 0.25 ) + 0.25 I% = 41.66% Los poseedores del bono al 36% sufrirán una pérdida del valor del mercado de dicho bono. De lo anterior se concluye que los activos de renta fija con cupón constante siempre tendrán una pérdida de valor ante un incremento de la inflación esperada y a la inversa. c. EL PLAZO COMO FACTOR DETERMINANTE DE LA TASA DE INTERES. TEORIA DE LAS EXPECTATIVAS PURAS. d. Supongamos que podemos invertir en un bono a 5 años. Según la teoría de las expectativas puras obtendremos el mismo rendimiento si invertimos a 5 años, o si invertimos cada año, o si invertimos a dos años y renovamos luego a tres años. Podemos entonces decir que “los rendimientos para un determinado período son todos iguales.” n F = P (1 + i ) 5

RENTABILIDAD = ( 1 + i0,5 ) 2

3

RENTABILIDAD = ( 1+ i0,2) x ( 1 + i2,5) RENTABILIDAD = ( 1+i0,1) x ( 1 + i1,2) x ( 1 + i2,3) x ( 1 + i3,4) x ( 1 + i4,5) 5

2

3

( 1 + i0,5 ) = ( 1+ i0,2) x ( 1 + i2,5) 5

( 1 + i0,5 ) =

( 1+i0,1) x ( 1 + i1,2) x ( 1 + i2,3) x ( 1 + i3,4) x ( 1 + i4,5)

Ejemplo: Teniendo las siguientes tasas a la vista (spot), calcule las tasas futuras (Forward) para los períodos 1,2; 2,3; 3,4 y 4,5

i0,1 = 25% i0,2 = 27% i0,3 = 28% i0,4 = 29% i0,5 = 30%

25%

29.03%

0

1 25%

30.02% 2

32.05% 3

34.08% 4

5

27% 28% 29% 30% 2 (1 + i0,2) = (1 + i0,1) x (1 + i1,2) 2 (1 + i1,2) = (1 + i0,2) (1 + i0,1) 2 = (1 + 0.27) (1+ 0.25)

1 + i1,2

i1,2 i1,2

= 1.2903 -1 = 29.03% 3 2 (1 + i0,3) = (1 + i0,2) x (1 + i2,3) 3 (1 + 0.28) i2,3

=

-1 2 (1 + 0.27)

i2,3

= 30.02%

4 3 (1 + i0,4) = (1 + i0,3) x (1 + i3,4) 4 (1 + 0.29) i3,4

=

-1 3 (1 + 0.28)

i3,4

= 32.05%

5 4 (1 + i0,5) = (1 + i0,4) x (1 + i4,5) 5 (1 + 0.30) i4,5

=

-1 4 (1 + 0.29)

i4,5

= 34.08%

d. ELRIESGO DE CREDITO DEL EMISOR COMO FACTOR DETERMINANTE DE LA TASA DE INTERES, La calidad crediticia del emisor es uno de los factores que determinan la tasa de interés. Si el inversor considera que el emisor del título presenta un nivel de riesgo superior a los títulos emitidos por el Estado, exige una prima por encima de la rentabilidad ofrecida por el Estado. Existen compañías calificadoras de riesgo como la Standar & Poor´s y Moody´s en Estados Unidos y la Duff & Phelps en Colombia que se encargan de determinar el riesgo de cada emisión de acuerdo a una serie de factores, como la estructura financiera de la empresa, el nivel de endeudamiento, el sector económico al cual pertenece, el tipo de administración, etc. Dependiendo de la calificación el inversor exigirá mayor o menor rendimiento. i = irf + tif + m + p i irf tif m p

= Interés efectivo = Interés real libre de riesgo = Prima por inflación esperada = Prima por liquidez y riesgo de interés = Prima por riesgo de crédito

II. EL SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL A.

El sistema monetario internacional representa la parte oficial del sistema financiero internacional. El opera bajo un conjunto de políticas, instituciones, prácticas, regulaciones y mecanismos que determinan el precio al cual una moneda es intercambiada por otra.

1. En un sistema de tasa de cambio flotante, éstas son determinadas solamente por las fuerzas de la oferta y la demanda, las cuales a su turno, son influenciadas por las variables económicas fundamentales. 2. En un sistema de manejo de las tasas de cambio, los gobiernos intervienen en el mercado de monedas, para suavizar las fluctuaciones de las tasas de cambio. Las tasas de cambio son controladas para establecer límites, no oficiales, entre los cuales se pueden mover. 3. Bajo el acuerdo de una banda-objetivo, se establece una tasa de cambio central con un margen específico a su alrededor. Los países miembros ajustarán sus políticas económicas para mantener las tasas de cambio dentro de esa banda. Este sistema es similar al Sistema Monetario Europeo. 4. En un sistema de tasa fija, los gobiernos se comprometen en mantener la tasa de cambio constante o se le permite fluctuar solamente en bandas muy estrechas. Si la tasa de cambio se mueve mas del porcentaje acordado, el Banco Central intervendrá en el mercado de monedas para retornar la tasa de cambio a su valor nominal. 5. Bajo el Sistema Bretton Woods, el cual estuvo vigente entre 1944 y 1971, las tasas de cambio fueron fijas. Durante esta época, los gobiernos alteraron sus monedas para corregir déficits y superávits persistentes de la balanza de pagos. Políticas alternativas para devaluación o revaluación incluyen, préstamos extranjeros, austeridad, control de precios y salarios y control de cambios. 6. El sistema de determinación de tasas de cambio actual es un sistema híbrido en el cual algunas monedas tienen tasa de cambio flotantes, y otras se mueven dentro de varios tipos de relaciones con otras monedas. B.

Durante el último siglo el mundo ha experimentado varios sistemas monetarios internacionales.

1. Entre 1821-1914, las principales monedas estuvieron bajo el patrón oro. a. Dado que el oro es la moneda internacional dominante, cada moneda es valorada en términos de su equivalencia en oro. b. Los altos costos de producción limitan variaciones el las acciones de compañías productoras de oro.

c. Los precios domésticos son completamente estables, desde que el valor relativo del oro de otros bienes y servicios no cambia mucho por largos períodos de tiempo. d. Los ajustes de las balanzas de pago son automáticos puesto que los precios a través de los países son equilibrados. e. El período durante el cual el patrón oro estuvo vigente se caracterizó por un rápido desarrollo del comercio internacional, tasas de cambio y precios estables, libre flujo de capital y mano de obra entre los países, rápido crecimiento económico y paz mundial. 2. El patrón oro tuvo una breve existencia de 1925-1931. Bajo este estándar, solamente E.U. y Gran Bretaña podían mantener reservas de oro, mientras otras naciones podían mantener reservas en oro dólares y libras. 3. El Sistema Bretton Woods retornó el mundo al patrón oro en 1944. a. Cada país se comprometió a mantener una tasa de cambio fija, o vinculada a otra moneda en términos de oro o del dólar. b. El dólar norteamericano fue la moneda clave en este sistema y su valor fue establecido como el equivalente a 1/35 de onza oro. c. Dado que cada moneda tuvo un valor en oro, todas las monedas estuvieron vinculadas en un sistema de tasas de cambio fijas. d. A las tasas de cambio se les permitió fluctuar 1% por encima o por debajo de sus tasas establecidas inicialmente. e. Los gobiernos mantuvieron las tasa de cambio fijas comprando y vendiendo monedas en el mercado de monedas extranjeras. f. Crisis de tipo de cambio surgieron periódicamente cuando los gobiernos fallaron en el ajuste de tipos de cambio o en hacer los ajustes económicos necesarios. g. El sistema de Bretton Woods cayó en 1971, cuando la tasa de inflación en E.U. comenzó a crecer y algunos países rehusaron compartir la inflación impuesta por el dólar norteamericano. h. Bretton Woods estableció el Fondo Monetario Internacional para ayudar a los piases en sus balanzas de pagos y en sus políticas de tasas de cambio, y el Banco Mundial para el desarrollo económico general. 4. Los años siguiente al fin de Bretton Woods, se caracterizaron por las alzas y bajas del dólar norteamericano causadas básicamente por los cambios en la política económica de E.U. a. En diciembre de 1971, bajo el acuerdo Smithsonian, los valores de cambio extranjero de las principales monedas fueron realineados. El dólar norteamericano fue devaluado cerca del 8%, lo cual cambió el valor del dólar por onza oro de USD35.00 A USD38.02 por onza de oro. b. La crisis del petróleo de 1973-1974 ocasionó crisis en los mercados de monedas, alejando cualquier esperanza de retornar a un sistema de tasas de cambio fijas. Además ocasionó déficit en las balanza de pagos de los países en vía de desarrollo. c. Con la caída del valor del dólar norteamericano durante 1971978, los países perdieron confianza en la moneda norteamericana lo cual ocasionó mayor inestabilidad en los mercados de monedas.

d. Entre 1980-1985, el dólar se fortaleció substancialmente, dado que el presidente Reagan logró controlar la inflación. e. El dólar alcanzó su punto máximo en 1985 y luego comenzó a descender debido a la baja del crecimiento económico de los E. U. con relación al resto del mundo f. Para septiembre de 1985, el valor del dólar habida declinado cerca del 15%. Esta devaluación no se considera para ayudar al creciente déficit comercial de los E.U. g. Con el acuerdo de Plaza en septiembre de 1985, el grupo de los 5 diseñó un programa coordinado que devaluaría aún mas el dólar frente a otras monedas fuertes. h. Esta política funcionó bastante bien y otra reunión fue convocada a comienzos de 1987, conocida como el acuerdo Louvre, en el cual el grupo de los siete, acordaron apoyar la caída del dólar, vinculando las tasas de cambio en una banda estrecha. i. Mientras el valor del dólar pudo haberse estabilizado en un nivel sostenible a comienzos de 1988, éste comenzó a caer abruptamente en 1990 continuando las alzas y bajas de los anteriores 15 años. j. Con la exitosa conclusión de la guerra del Golfo Pérsico en la primavera de 1991, la confianza en los E.U. se restableció, lo cual resultó en un fortalecimiento del dólar frente al Marco Alemán y le Yen Japonés. El dólar comenzó a caer nuevamente en1993. 5. Desde inicio del sistema de tasas flotantes en 1973, las tasas de cambio han sido volátiles. Aún cuando esta inestabilidad puede ser atribuida parcialmente a los disturbios en la economía mundial, también refleja una creciente incertidumbre sobre las políticas gubernamentales futuras. C.

El Sistema Monetario Europeo (SME) es un acuerdo sobre una banda objetivo, la cual es mantenida mediante una coordinación de políticas macroeconómicas de los países miembros.

1. El objetivo del SME es proveer estabilidad en las tasas de cambio a todas las monedas participantes, lo cual es logrado manteniéndolas dentro de unos límites específicos. 2. Los países miembros tienen sus monedas vinculadas a la Unidad Monetaria Europea (ECU), la cual es una canasta de monedas con un peso porcentual específico. 3. Aunque el SME ayudó a mantener las monedas participantes en una franja estrecha de estabilidad entre 1987-1992, ha experimentado sus alzas y bajas. 4. La intervención en el mercado de monedas falló en contener la especulación porque no fue soportada con ajustes en las políticas monetarias nacionales.

5. En 1992, el SME reforzó la intervención en un intento por controlar el creciente desajuste en las tasas de cambio; pero una vez mas el sistema quebró en septiembre de 1992. a. La crisis monetaria aumentó cuando el Bundesbank alemán decidió contraer la política monetaria y forzar el incremento de las tasas de interés alemanas, para enfrentar las presiones inflacionarias asociada con el creciente costo de financiar la reunificación alemana. b. Para defender la paridad con el marco alemán los países miembros tuvieron que incrementar sus tasas de interés. Ellos también intervinieron agresivamente en los mercados de monedas. c. En septiembre 14, 1992 Gran Bretaña e Italia fueron forzadas a salir del Mercado de tasas Europeo a pesar de sus costosos esfuerzos; España , Portugal e Irlanda devaluaron su monedas, y Suecia, Noruega y Finlandia abandonaron su vinculación no oficial al Mecanismo de Tasas de Cambio Europeo. 6. Durante el verano de 1993, los especuladores en monedas, probaron la estabilidad del Sistema Monetario Europeo atacando las monedas débiles, particularmente el Franco Francés. Los devastadores asaltos especulativos forzaron el abandono del Mecanismo de Tasas de Cambio Europeo en agosto de 1993. a. Los efectos económicos adverso del Mecanismo de tasas de cambio Europeo durante otoño de 1992 hizo imposible para sus miembros bajar las tasas de interés y mantener sus monedas dentro de la banda cambiaría, aunque Alemania lo hizo. b. Cuando Alemania se rehuso a bajar su tasa de descuento en julio 29, 1993, los especuladores comenzaron a dudar de que los países con monedas débiles, tales como Francia y Bélgica, pudieran mantenerse con la política monetaria contraccionista del Bundesbank. c. Los especuladores obtuvieron grandes utilidades a un alto costo para los Bancos Centrales. d. En agosto 1 de 1993, la desviación de la banda cambiaria permitida en el Mecanismo de Tasas de Cambio Europea fue ajustada a +/- 15% para todos los miembros excepto el Marco y el Guilder, quienes voluntariamente mantuvieron el antiguo +/2.5%. Para las monedas de España y Portugal, la banda se estableció entre +/-6%. e. Dado que al nueva banda es demasiado amplia, el S.M.E. volvió a ser un sistema de tasa flotante. 7. La razón básica para el fracaso del S.M.E. de proveer estabilidad en las monedas fue el que los Estados permitieron que las prioridades políticas

prevalecieran sobre consideraciones de las tasas de cambio. 8. A pesar de todo, el S.M.E. logró algunos éxitos. Los diferenciales de la inflación en Europa disminuyeron, lo cual resultó en una reducción de la volatilidad en la tasas de cambio hasta 1992. 9. Los avances hacia la unión monetaria Europea, formalizada en el tratado de Maastricht, requerirá el establecimiento de un Banco Central con el poder de emitir una única moneda para Europa en 1999. 10. El adoptar una moneda única ayudará a eliminar la incertidumbre monetaria y los costos de conversión.

III. EL MERCADO DE LAS DIVISAS DEFINICION El mercado de divisas no es otra cosa que la interconexión existente entre los mercados monetarios de diferentes países

En realidad no existe un lugar físico en el cual se intercambien las diferentes monedas del mundo. El mercado de intercambio de monedas es en realidad un red de teléfonos y computadores que mantiene interconectadas ciudades tales como Londres, Zurich, París, Frankfurt, Singapur, Hong Kong, Tokio y Nueva York, donde dólares, francos suizos, yenes, marcos alemanes, libras, francos francés son comprados y vendidos. La principal función del mercado de monedas es transferir fondos o poder de compra de un país a otro, y es el mercado base de todos los demás mercados financieros internacionales. El mercado de divisas opera las 24 horas, representa el mayor y más líquido mercado en el mundo actual y es uno de los más perfectos, por cuanto todas las demandas y ofertas son conocidas por todos los participantes. Este mercado no solamente sirve para facilitar las transacciones de los negocios internacionales, cuando bienes y servicios son comprados y vendidos, sino que además es un mercado activo para los especuladores. Divisa:

Depósito de moneda extranjera en una institución financiera. Documentos que dan derecho a disponer de esos depósitos (cheques, tarjetas de crédito, etc.)

Tasa de cambio: Es el precio local de una moneda extranjera. La tasa de cambio es la misma en todas partes gracias al arbitraje. Devaluación:

Disminución del valor de la moneda local frente a una moneda extranjera.

Revaluación:

Aumento del valor de la moneda local frente a una moneda extranjera.

DETERMINACION DE LAS TASAS DE CAMBIO Sin intervención gubernamental las tasas de cambio se determinan por el libre juego de la oferta y la demanda. Las tasas de cambio son afectadas por:  Tasas de inflación.  Tasas de interés.  Niveles de ingreso.

La política monetaria juega un papel importante acá. Si la oferta monetaria crece a una tasa mas rápida que la demanda, la inflación doméstica se incrementará y la moneda doméstica se depreciará. Una moneda fuerte es el resultado de una economía sana. Las tasas de cambio también se ven afectada por las expectativas acerca de las tasas de cambio futuras, las cuales a su turno dependen de los pronósticos de las condiciones políticas y económicas. Los gobiernos intervienen el mercado de divisas para lograr ciertos objetivos económicos y políticos. Esto se logra afectando la oferta y demanda de dos monedas o controlando directamente la tasa de cambio. 1. Una tasa de cambio en equilibrio es el precio al cual la oferta monetaria es igual a la demanda.  La demanda de una moneda extranjera depende de la demanda de bienes y servicios y de activos financieros de dicho país por el resto de países.  A medida que mas bienes y servicios sean demandados, el precio de la moneda tiende a elevarse.  Cuando la moneda del país A es de mayor valor que la moneda del país B, se dice que la moneda A se aprecia con relación a la moneda B  El movimiento de las tasas de cambio está afectado por la inflación, tasas de interés y el PIB.  Si la inflación en el país A es mayor que la inflación en el país B, la moneda del país A está más propensa a depreciarse que la del país B.  Si la tasa de interés del país A es mayor que la del país B, la moneda del país A tiende a apreciarse con relación a la del B.  Si la tasa de crecimiento económico del país A es mayor que la del B, la moneda del país A tiende a apreciarse.  Si un país es más estable política y económicamente que otro se espera que su moneda sea de bajo riesgo y de mayor valorización. 2. Como cualquier otro mercado financiero, el mercado de monedas reacciona a cualquier noticia que pueda tener efecto en el futuro.  Si las monedas son vistas como un activo financiero, entonces la tasa de cambio es el precio relativo de dos activos financieros, el cual estará influenciado por las expectativas del futuro económico, político y de factores sociales. El precio de unan moneda extranjera, a su vez, es determinada por la oferta y la demanda de activos denominados en moneda extranjera. Esta aproximación a la determinación de la tasa de cambio es conocida como “Asset market model”  La demanda por una moneda depende de la utilidad de ésta como depósito de valor, la demanda por liquidez, así como también por la demanda de activos denominados en dicha moneda.

 Las tasas de cambio también están influenciadas por las expectativas del comportamiento del Banco Central.  Las monedas de alta calidad son aquellas de las cuales se espera que mantendrán su poder de compra por cuanto son emitidas por Bancos Centrales fuertes.  La independencia del Banco Central ayuda a establecer una sana política monetaria, lo cual a su vez incrementa el valor de la moneda doméstica.  El valor de la moneda de un país se puede devaluar si las políticas monetarias son inciertas y no tienen credibilidad. 3. Los Bancos Centrales intervienen en el mercado de monedas extranjeras comprando o vendiendo dichas monedas. 4. De acuerdo al equilibrio de las tasa de cambio, la oferta y demanda monetaria se balancean a través del ajuste de precios. TASA DE CAMBIO SPOT EN EQUILIBRIO Tomemos a Estados Unidos y Alemania La demanda de DM depende de la demanda de bienes y servicios y activos financieros por parte de los norteamericanos. Un incremento en el valor de DM es equivalente a un incremento en el precio en dólares de los productos alemanes. Este mayor valor en dólares reduce la demanda de bienes y servicios alemanes. Una disminución en el valor de DM es equivalente a una disminución en el precio en dólares de los productos alemanes. Este menor valor en dólares aumente la demanda de bienes y servicios alemanes.

D

e1 e0

S

Q0

Q1

e1

e0 e0 e1

USD/DM

= Tasa spot en el momento cero = Tasa spot en el momento uno

Si

e0

= 0.64 USD/DM

USD/DM

e1

= 0.68 UDF/DM

VARIACION PORCENTUAL = 0.68 - 0.64 = 0.625 = 6.25% 0.64 Indica que el Marco se revaluó el 6.25% frente al dólar

1/e1 DM/USD

1/e0

DM / USD

VARIACION PORCENTUAL = 1.4706 -1.5625 = -0.0588 = - 5.58% 1.5625 Indica que el dólar se devaluó -5.58% frente al Marco.

e1

e0 e0 e1

COL/USD

= Tasa spot en el momento cero = Tasa spot en el momento uno

Si

e0

= 1,200 COL/USD

COL /USD

e1

= 1,250 COL/USD VARIACION PORCENTUAL = 1,250 - 1,200 = 0.0417 = 4.17% 1,200 Indica que el dólar se revaluó el 4.17% frente al peso colombiano.

1/e1 COL/USD

1/e0

COL / USD

VARIACION PORCENTUAL = 0.0008333333 -0.000800 = -0.0396 = - 4.00% 0.0008333333 Indica que el peso colombiano se devaluó –4.00% frente al dólar. Generalizando:

REVALUACION (DEVALUACION) DE LA MONEDA BASE =

e1 - eo eo

La cotización de la moneda local es el inverso de la moneda base, luego:

1/ e1 - 1/ eo = eo - e1 * eo = e0 - e1 1/ eo e1 * eo e1

REVALUACION (DEVALUACION) DE LA MONEDA LOCAL =

e0 - e1 e1

RENTABILIDAD EN MONEDA EXTRANJERA Para el cálculo de la rentabilidad de una inversión o del costo de un préstamo en moneda extranjera, simplemente tenemos que tener en cuenta el efecto de la devaluación o revaluación de la moneda extranjera frente al peso Mediante un ejemplo podemos ver claramente el cálculo de la rentabilidad en moneda extranjera. Supongamos que queremos invertir en un certificado de depósito a término USD 100.000,00 (cien mil dólares) por un período de un año por el cual nos pagan una tasa de interés del 6% efectivo anual. Cuál es la rentabilidad en pesos colombianos de dicha inversión? Con estos datos podemos calcular el valor final de la inversión: VA = 100.000,00 I% = 6% anual N = 1 año VF = ? VF = 100.000,00 * (1 + 0,06)^1 VF = 106.000,00 Al final del año obtendremos USD 106.000,00 Para el cálculo de dicha rentabilidad en pesos colombianos debemos tener el valor del dólar al momento inicial de la inversión y al momento final. Supongamos que al momento de realizar la inversión la tasa de cambio es de $850 por un dólar ($COL 850/USD 1) y la revaluación proyectada del dólar frente al peso colombiano es del 14% anual. Con la revaluación podemos calcular el valor del dólar frente al peso colombiano, simplemente consideramos la revaluación como una tasa de interés efectiva, así: VA = $850/USD I% = 14% anual N = 1 año VF = ? VF = 850 * (1 + 0,14)^1 VF = $969/USD Tenemos entonces que al final del año 1 dólar nos vale $COL 969.

Con estos datos podemos calcular el equivalente del valor actual y del valor final en pesos colombianos para así calcular la rentabilidad. VA = 100.000,00 * 850 = 85.000.000,00 VF = 106.000,00 * 969 = 102.714.000,00 N = 1 año I% = ? I% = 102.714.000,00 - 85.000.000,00 85.000.000,00 I% = 20.84% El rendimiento de dicha inversión en peso colombianos es del 20.84% efectivo anual. Del anterior procedimiento para el cálculo de la rentabilidad en moneda extranjera y mediante reemplazos se desarrolla la siguiente fórmula:

RENTABILIDAD EN MONEDA LOCAL = I%ME + REV.ME + (I%ME * REV.ME) I%ME = Interés en Moneda Extranjera REV.ME = Revaluación Moneda Extranjera

RENTABILIDAD EN MONEDA LOCAL = 0,06 + 0,14 + (0,06 * 0,14) RENTABILIDAD EN MONEDA LOCAL = 20.84% Cuál fue la devaluación del peso colombiano frente al dólar? Devaluación = e0 - e1

e1

= 850

- 969 = -0.1228 = -12.28%

969

Devaluación = 1/969 - 1/850 = - 12.28% 1/850

PARTICIPANTES

1.

Las corporaciones que realizan comercio internacional; importadoras, exportadoras e inversoras.

2.

Bancos comerciales quienes actúan como intermediarios de las compañías multinacionales o simplemente compran y venden divisas para su propia posición que le permita liquidez para las transacciones comerciales.

3.

Bancos centrales, para mantener el valor de la moneda de acuerdo a las políticas económicas fijadas.

4. Especuladores. Todos los participantes pueden ser especuladores. MERCADO DE MONEDAS A LA VISTA (SPOT MARKET) Mercado en el cual se compran y vende monedas para entrega inmediata. SPOT EXCHANGE RATE: (Divisas al contado) Cuando usted compra una moneda extranjera al precio de hoy recibe la entrega de la moneda dos días laborales después. Esta tasa es determinada por la oferta y la demanda de acuerdo con el flujo de comercio e inversiones, tendencias económicas, eventos políticos, sicología del mercado, actividades de los bancos centrales, especulación, etc. Cotizaciones a la vista (spot quotations) Tasa de cambio a la cual una moneda puede ser comprada o vendida inmediatamente por otra moneda; éstas cambian continuamente con base en las expectativas del mercado respecto al crecimiento económico, inflación, movimiento de las tasas de interés, etc. de cualquier país comparado con otro. La cotización se expresar así:  COL/USD 1,300 quiere decir que un dólar vale 1,300 pesos colombianos, el dólar es la moneda base, moneda unitaria o moneda cotizada.  USD : COL 1,300 quiere decir que un dólar vale 1,300 pesos colombianos. Cotización directa: indica el número de unidades de moneda doméstica para comprar o vender una unidad de moneda extranjera. Es el precio de una unidad de moneda extranjera en términos de la moneda local. Ejemplos: COL/USD 1,300 cotización directa del dólar en Colombia, indica que un dólar vale 1,300 pesos colombianos. El dólar es la moneda base, moneda unitaria o moneda cotizada.

USD/DEM 0.7070 cotización directa del marco en Estados Unidos, indica que un marco alemán vale 0.7070 dólares. El marco es la moneda base, moneda unitaria o moneda cotizada. DEM/USD 1.4545 cotización directa del dólar en Alemania, indica que un dólar vale 1.4545 marcos alemanes. Cotización indirecta Indica el número de unidades de moneda extranjera necesarias para comprar o vender una unidad de moneda local. Ejemplos: USD/COL 0.000769 cotización indirecta del dólar en Colombia, indica que un peso colombiano vale 0.000769 pesos colombianos DEM/USD 1.4145 cotización indirecta del marco en Estados Unidos. USD/DEM 0.7070 cotización indirecta del dólar en Alemania Tasas Cruzadas (Cross Rates) Cálculo de la cotización de una moneda partiendo de la cotización de otras dos. La cotización de las monedas de las cuales partimos se pueden presentar:  Ambas en dólares. Ej. USD/DM 0.60; USD/FRF 0.15  Ambas contra el dólar. Ej. FRF/USD 5.1234; DEM/USD 1.5093  Una en dólares y la otra contra el dólar USD/GBP 1.5083; JPY/USD 108.10 PARA CALCULAR LA TASA CRUZADA CUANDO AMBAS MONEDAS ESTAN COTIZADAS EN DOLARES O CONTRA EL DÓLAR , DIVIDA UNA TASA POR LA OTRA. USD/DM USD/FRF

0.60 = 4.00 FRF/DM 0.15

USD/FRF USD/DM

0.15 = 0.25 DM/FRF 0.60

FRF/USD DEM/USD

5.1234 = 3.3946 FRF/DEM 1.5093

DEM/USD FRF/USD

1.5093 = 0.2946 DEM/FRF 5.1234

PARA CALCULAR LA TASA CRUZADA CUANDO UNA MONEDA ESTA COTIZADA EN DOLARES Y LA OTRA CONTRA EL DÓLAR, MULTIPLIQUE AMBAS TASAS USD/GBP 1.5083 x JPY/USD 108.10 = 163.05 JPJ/GBP

Ejemplo ambas cotizaciones en dólares: Calcular la tasa FRF/DM Y DM/FRF partiendo de las siguientes cotizaciones: USD/DM 0.60 USD/FRF 0.15 1 DM = 0.60 USD 1 FRF = 0.15 USD 1 DM = 0.60 USD X = 0.15 USD X = 1 DM * 0.15USD = 0.25 DM 0.60 USD Si 0.15 USD = 1 FRF 0.15 USD = 0.25 DM Por ley transitiva 1 FRF = 0.25 DM  DM/FRF 0.25 1 FRF = 0.15 USD X = 0.60 USD X = 1FRF * 0.60 USD = 4 FRF 0.15 Si 0.60 USD = 1 DM 0.60 USD = 4 FRF Por ley transitiva

1 DM = 4 FRF  FRF/DM 4 Ejemplo ambas cotizaciones contra el dólar: Calcular la tasa FRF/DM partiendo de las siguientes cotizaciones: FRF/USD 5.1234 DEM/USD 1.5093 1 USD = 5.1234 FRF 1 USD = 1.5093 DEM Por ley transitiva 5.1234 FRF = 1.5090 DEM 1.5090 DEM = 5.1234 FRF 1.0 DEM = X X = 1.0 x 5.1234 1.5093 X = 3.3946 FRF/DEM Ejemplo una cotización en dólares y la otra contra el dólar Calcular la cotización JPY/GBP partiendo de las siguientes cotizaciones: USD/GBP 1.5083 JPY/USD 108.10 1 GBP = 1.5083 USD  1 USD = 0.6230 GPB 1 USD = 108.10 JPY 108.10 JPY = 1USD X = 1.5083 X = 108.10 x 1.5083 X = 163.05 JPY/GBP Tasas de cambio de Compra - Venta (BID - ASK rates): Los Bancos normalmente no cobran comisión en las transacciones de monedas, la utilidad la obtienen de la diferencia entre la tasa de venta y la tasa de compra. BID: Tasa de compra ASK: Tasa de venta SPREAD = BID RATE - ASK RATE

Siempre BID RATE  ASK RATE Esta relación es invariable dado que los bancos realizan su utilidad de esta diferencia. Ejemplo: Si su banco le cotiza la libra esterlina de la siguiente forma: GBP : USD 1.4419 -28 quiere decir que el banco compra a sus clientes 1 libra esterlina por 1.4419 dólares y la vende por 1.4428 dólares. El costo de transacción es el spread: SPREAD = 1.4428 -1.4419 = 0.0009 El spread generalmente se expresa como porcentaje del precio BID %SPREAD = ASK - BID BID %SPREAD = 1.4428 - 1.4419 = 0.000624 = 0.0624% 1.4419 Tasas Cruzadas para Cotización doble: SI LA MONEDA UNITARIA DE UN PAR DE COTIZACIONES ES LA MISMA, DIVIDA EN DIAGONAL. DEM/USD

3.0000 - 4.0000

FRF/USD

8.0000 - 9.0000

PARA CALCULAR LA TASA FRF/DEM, DIVIDIMOS EN DIAGONAL 8/4=2 9/3=3 FRF/DEM 2.0000 - 3.0000 PARA CALULAR LA TASA DEM/FRF, DIVIDIMOS EN DIAGONAL DEM/USD

3.0000 - 4.0000

FRF/USD

8.0000 - 9.0000

3/9 = 0.3333

4/8 = 0.5000

PARA CALCULAR LA TASA CRUZADA CUANDO UNA MONEDA ESTA COTIZADA EN DOLARES Y LA OTRA CONTRA EL DÓLAR, MULTIPLIQUE AMBAS TASAS HACIA ABAJO GBP : USD 2.0000 - 3.0000 USD : DEM 3.0000 - 4.0000 PARA CALCLULAR LA TASA GBP : DEM MULTIPLIQUE HACIA ABAJO 2X3=6 3 X 4 = 12 GBP : DEM 6.0000 - 12.0000

ARBITRAJE EN MONEDAS: Se refiere a la compra de una moneda en aquellos lugares donde su precio es bajo y se vende donde el precio es alto. EJEMPLO: La tasa de cambio entre el dólar y la libra se refiere al número de dólares necesarios para comprar una libra, o dólar/libra. Si la tasa es de 1.99 dólares en Londres y 2.01 en New York, el experto en arbitraje comprará libras en Londres y las venderá en New York, realizando una utilidad de 2 centavos de dólar en cada libra. Cuando esto ocurre, el precio de la libra en términos de dólares aumentará en Londres y disminuirá en New York hasta el momento en que se iguale, por ejemplo en 2 dólares en ambas ciudades. En este momento la posibilidad de realizar utilidades desaparece y el arbitraje termina. Si al transcurrir el tiempo, la tasa de cambio aumenta de $2 a $2.10 dólares, tanto en New York como en Londres, podemos decir que el dólar se ha depreciado con respecto a la libra porque necesitaríamos mas dólares para comprar cada libra. Lo contra rio ocurre cuando la tasa de cambio disminuye, el dólar se valoriza.

ARBITRAJE TRIANGULAR UTILIDAD = DEM 21,029.20 DEM 1,021,029.20

CANADA TIPO DE CAMBIO: DEM/CAD 1.01046 CAD 1,010,459.79 x DM 1.01046 = DEM 1,021,029.20

ALEMANIA TIPO DE CAMBIO: DEM/USD 1.3767 DM 1,000,000.00 / USD 1.3767 = USD 726,374.66

ESTADOS UNIDOS TIPO DE CAMBIO: CAD/USD 1.3911 USD 726,374.66 x DM 1.3911 = CAD 1,010,459.79

ARBITRAJE TRIANGULAR UTILIDAD = USD 1,242.64

NEW YORK TIPO DE CAMBIO: USD/DEM 0.6251

USD 1,001,242.64

LONDON TIPO DE CAMBIO: USD/GBP 1.9809 505,448.35 x 1.9809 USD 1,001,242.64 =

USD1,000,000.00 / 0.6251 DM 1,599,744.04 =

FRANKFURT TIPO DE CAMBIO: DM/GBP 3.1650 1,599,794.04 / 3.1650 = BP 505,448.35 G

MERCADOS FORWARD DE MONEDAS EJEMPLO: Suponga que una firma Norteamericana debe 1,000.00 libras a uno de sus proveedores Británicos, los cuales debe pagar en tres meses. La tasa de cambio hoy -spot rate- es de 2 dólares por 1 libra, entonces la firma norteamericana debe un equivalente de 2,000.00 dólares. Si dentro de tres meses, la tasa de cambio aumenta a 2.10 dólares por libra, la firma norteamericana tendrá que pagar 2,100 dólares, es decir 100 más. Pero si la tasa forward para tres meses es de 2.01, la firma norteamericana puede comprar un futuro de 1,000 libras a 2.01 dólares cada una para recibirlos en tres meses y así evitar riesgo en el tipo de cambio. Después de tres meses, cuando deba pagar la deuda, la firma norteamericana recibe las 1,000 libras que necesita por 2,010 dólares, no importando el tipo de cambio vigente en ese momento. FOWARD EXCHANGE RATE: (Tasa de cambio futura) Es la tasa de cambio de una moneda por otra fijada con uno, tres o seis meses de anticipación. Hoy usted acuerda con un banco una tasa de cambio que se hará efectiva en una fecha futura. Usted y el banco están obligados a comprar o vender la cantidad de moneda extranjera a la tasa de cambio acordada en la fecha fijada en el contrato. Las tasas de cambio futuras están determinadas básicamente por la diferencia en las tasas de interés que este pagando cada país.

Un ejemplo nos muestra claramente como se fija la tasa de cambio futura. Suponga que su compañía ha comprado maquinaria en Suiza y debe pagar 1,000,000.00 de Francos Suizos dentro de seis meses. Usted tiene dos opciones: 1. Comprar los Francos Suizos hoy e invertirlos en un Certificado de Depósito a seis meses. 2. Comprar a un banco una tasa de cambio futura a seis meses. Las tasas del mercado son las siguientes: Certificado de Deposito a termino en pesos colombianos: 30% anual pagadero semestre vencido. Certificado de Depósito a término en francos suizos: 12% anual pagadero semestre vencido. Tasa de cambio peso colombiano por franco suizo a la fecha $700 por un franco suizo. PESOS CDT.

$700,000,000.00

Interés ganado TOTAL

FRANCOS SUIZOS 1,000,000.00

105,000.00

60,000.00

805,000,000.00

1,060,000.00

TASA FUTURA = 805,000,000.00 = $759.43 pesos por franco 1,060,000.00

1 + i COL FWD COL/FF

=

S COL/FF

----------------------

1+ i FF

1+ 0.15 FWD = 700 + ------------ = 759.43 COL/FF 1+ 0.06 COTIZACIONES FORWARD Las tasas forward se pueden expresar en dos formas:

Outright rate: precio completo que se da a los clientes comerciales. Ejemplo: tasa forward a 180 días del yen frente al dólar es de USD/YEN 0.011444 tasa spot del yen es de USD/YEN 0.011191 Swap rate: cotización de divisas interbancaria como el descuento o prima de la tasa spot. Ejemplo: la tasa swap para el yen a 180 días es: SWAP = FWD180 - SPOT SWAPyen = 0.011444 - 0.011191 = 0.00253 La tasa swap del forward a 180 días se cotiza como 253 point premium. Point o “pip” se refiere a los últimos dígitos. El descuento o la prima también se puede expresar como un porcentaje anualizado de la tasa spot así: PRIMA (DESCUENTO) = FWD - SPOT SPOT

x

360 #DIAS

FWDJPY180 = 0.011444 - 0.011191 x 12 = 0.0452 = 4.52% PRIMA 0.011191 6 Si la tasa forward a 180 días se cotiza como el 4.52% anual de la tasa spot, podemos hallar dicha tasa forward, así: FWD180

=

FWD180

=

SPOT + (PRIMA x SPOT x #meses ) 12

0.0452 x 0.011191 + 0.011191 x 6 = 0.011444 12 Conversión de una tasa swap a una tasa oturight: Para convertir una tasa swap a una tasa outright se suma la prima o se resta el descuento de la tasa spot. Como las tasas swap no se expresan con signo positivo o negativo, se debe determinar si la tasa forward está con prima o descuento así:

FWD bid  FWD ask  la tasa está con prima FWD bid  FWD ask  la tasa está con descuento Ejemplo: Suponga que recibe las siguientes cotizaciones swap: SPOT GBP: USD 2.0015 - 30 SFR: USD 0.6963 - 68

1 MES 19 -17 4-6

TRES MESES 26 –22 9 –14

SEIS MESES 42 - 35 25 38

Como puede observarse la FWD bid  FWD ask para la libra por lo cual la tasa está con descuento, luego se resta el descuento. Para el franco tenemos que FWD bid  FWD ask luego esta con prima sumamos. GBP 2.0015 - 0.0019 = 2.0015 - 0.0026 = 2.0015 - 0.0042 =

BID 1.9996 1.9989 1.9973

ASK 2.0030 - 0.0017 = 2.0013 2.0030 - 0.0022 =2.0008 2.0030 - 0.0035 = 1.9995

SFR BID ASK 0.6963 + 0.0004 = 0.6967 0.6968 + 0.0006 = 0.6974 0.6963 + 0.0009 = 0.6972 0.6968 + 0.0014 = 0.6982 0.6963 + 0.0025 = 0.6988 0.6968 + 0.0038 = 0.7006 TALLER SOBRE DIVISAS 1. Suponga que el peso mejicano se devalúa el 75% frente al dólar. Cuál es la revaluación del dólar frente al peso mejicano. 2. Si el dólar se revalúa el 10% frente al real. Cuál es la devaluación del real frente al dólar. 3. En 1997 el peso colombiano perdió el 28.7% de su valor en dólares. Qué le pasó al peso colombiano durante 1996? 4. Entre 1988 y 1991, el precio de una habitación en el Milan Hilton aumentó de Lit346,400 a Lit475,000. Al mismo tiempo, la tasa de cambio pasó de LIT/USD1,302 a LIT/USD1,075. a. Cuánto cambio el costo de la habitación en dólares durante los tres años? b. Qué le pasó al valor de la lira en dólares durante este período? 5. Durante la crisis monetaria de septiembre de 1992, El Banco Central de Inglaterra obtuvo un préstamo del Bundesbank por DEM 33 billones cuando la libra costaba DEM/GBP 2.78 Ó DEM/USD 1.912. El Banco de Inglaterra vendió los marcos por libras en un intento de prevenir la devaluación de la libra. Luego él pagó los marcos en la postcrisis a una tasa de DEM/GBP 2.50; al mismo tiempo se presentaba una tasa de DEM/USD 1.782. a. Cuánto se devaluó la libra frente al marco? Frente al dólar? b. Cuál fue el costo de la intervención del Banco de Inglaterra en libras? En dólares? c. Quién ganó?

6. En el periódico La República aparecen entre otras las siguientes cotizaciones el viernes 26 de febrero de 1999 CAN/USD 1.51 ARG/USD 0.99 ECU/USD 0.84 BOL/USD 5.67 FRF/USD 5.94 REAL/USD 2.01 SFR/USD 1.43 CHIL/USD 498.30 GBP/USD 0.62 COL/USD 1,578.00 DEM/USD 1.77 SUC/USD 9,000.00 JPY/USD 119.71 MXN/USD 9.98 a. b. c. d. e. f. g. h. i.

Cuántos marcos puede comprar con USD 100.00_ Cuántos yenes puede comprar con USD 5,000.00 Cuántos pesos colombianos puede comprar con USD 3,000.00 Cuántos dólares puede comprar con JPY 10,000.00 Cuántos dólares puede comprar con COL 5,000,000.00 Cuántos dólares puede comprar con DEM 2,000.00 Cuántos marcos puede comprar con COL 5,000.00 Cuántos bolívares puede comprar con GBP 1,000.00 Cuántos dólares canadienses puede comprar con MXN 2,500.00

7. Un importador colombiano debe cancelar sus deudas con Estados Unidos, Japón, Alemania, Gran Bretaña, y Canadá. El importador recibe las cotizaciones que presenta la siguiente tabla: COTIZACIONES BANCO COLOMBIANO COTIZACIONES BANCO EXTRANTERO COL/USD 1,500.00 USD/COL 0.000667 JPY/USD 120.00 USD/JPY 0.08545 DEM/USD 1.80 USD/DEM 0.50 GBP/USD 0.65 USD/GBP 1.50 CAN/USD 1.52 USD/CAN 0.64 Cuáles divisas debe comprar el importador en Colombia y cuáles en el extranjero? 8. 9. Las tasas centrales en ERM (Exchange Rate Mechanism) para el franco y el marco son las siguientes: FRF/ECU 6.90403 DEM/ECU 2.05853 a. Cuál es la tasa cruzada entre FRF Y DEM? b. Dado un 2.25% de margen a ambos lados de la tasa central, cuál es el techo y e piso de la intervención de Francia y Alemania? 10. En Septiembre 13, 1992 la cotización de la lira fue de 0.0013065 DEM/LIT c. Cuál fue la devaluación de la lira? d. Cuál fue la revaluación del marco? e. Suponga que Italia prestó DEM 4 billones, los cuales vendió para sostener la libra. Cuál fue la pérdida en liras del Banco italiano en esta intervención monetaria? 11. Si se tienen las siguientes cotizaciones: USD/DEM 0.35; DEM/FRF 0.31. Cuál es la cotización USD/FRF? FRF/USD? 12. Una comercializadora colombiana que exporta a Suiza e importa de Alemania debe vender francos suizos y adquirir marcos alemanes. Los tipos de cambio que le ofrecen en el mercado son los siguientes: SFR/USD 1.78 DEM/USD 1.98

SFR/DEM 0.8977 Debe comprar los marcos directamente? 13. La cotización directa de la libra en New York es USD/GBP 1.110 – 5. Cuál es la cotización directa del dólar en Londres.? 14. Con las siguientes cotizaciones, calcule el descuento forward para la libra: SPOT 30 DIAS 90 DIAS 180 DIAS

USD/GBP 1.5745 USD/GBP 1.5743 USD/GBP 1.5731 USD/GBP 1.5697

15. Un inversor dese comprar FRF Spot a usd 0.1080 y vender FRF forward 180 días a USD 0.1086. a. Cuál es la tasa swap en FRF? b. Cuál es la prima en 180 días FRF? 16. Suponga las siguientes cotizaciones: USD/DEM 0.3302 –10 USD/FRF 0.1180 – 90 a. Cuál es la cotización directa del FRF en Frankfurt? b. Calcule el porcentaje bid – ask spreads en DEM y FRF 17. Dadas las siguientes cotizaciones: spot USD/GBP 1.1376; 90 días USD/GBP 1.1350 Cuál es la prima o descuento para el forward. 18. Suponga que usted observa las siguientes cotizaciones directas: New York 0.8000 – 0.8050 USD/CAD Toronto 1.2500 – 1.2560 CAC/USD Cuál es la utilidad en arbitraje para USD 1,000,000.00 19. Como trader en Sumitomo Bank, uno de sus clientes le solicita que le cotice yen en dólares australianos. Las tasas actules son: JPY/USD 101.37 –87 AUD/USD 1.2924 – 44 Qué tasa bid y ask le cotizaría?

IV. CONDICIONES DE LA PARIDAD EN FINANZAS INTERNACIONALES Y PREDICCION DE TIPOS DE CAMBIO LEY DE UN SOLO PRECIO La ley de un solo precio presupone la paridad de poder de compra. Esta ley sugiere que donde no haya costos de transporte o barreras al comercio, el mismo bien vendido en diferentes países debe venderse por el mismo precio si todos los diferentes precios son expresados en términos de la misma moneda. El precio de un producto o activo financiero es el mismo en cualquier país. Esta teoría tiene su base en le hecho de que si el precio no es el mismo aparece el arbitraje internacional “comprar barato y vender caro”. De las actividades de arbitraje se desprenden cinco relaciones de económica:

1. 2. 3. 4. 5.

PARIDAD EN EL PODER DE COMPRA (Purchasing Power Patity ) EFECTO FISHER (Fisher Efect) EFECTO FISHER INTERNACIONAL (International Fisher Efect) PARIDAD EN LAS TASAS DE INTERES (Interest Rate Parity) TASAS FORWARD COMO PREDICTORES OBJETIVOS DE TASAS SPOT FUTURAS

la teoría

PPP FE IFE IRP UFR

Los diferenciales de tasa de interés y forwards proveen información útil acerca de las tasas de cambio futuras. Además, una gran variedad de modelos de predicción son usados por los analistas para ganarle al mercado. Las técnicas varían de acuerdo a los sistemas de tipo de cambio. La predicción de tasas de cambio en un sistema de tasas fijas está en función de predecir las acciones gubernamentales. La predicción en un sistema de tasas flotantes está en función de la habilidad de predecir las variables económicas fundamentales.

CINCO RELACIONES TEORICAS ENTRE TASAS SPOT, FORWARDS, INFLACIONE INTERES PORCENTAJE DE CAMBIO ESPERADO DE LA TASA DE CAMBIO SPOT DE LA MONEDA EXTRANJERA. FRANCO FRANCES DECLINA EL 3% EN RELACION CON EL DÓLAR.

-3%

UFR

IFE PPP

DESCUENTO O PRIMA FORWARD EN MONEDA EXTRANJERA UNA TASA FORWARD A UN AÑO EN FRF SE DEBE VENDER A UN DESCUENTO DEL 3% -3%

DIFERENCIAL DE LAS TASAS DE INTERES. LAS TASAS DE INTERES EN FRANCIA DEBEN SER 3% MAS ALTAS QUE LAS DE ESTADOS UNIDOS

IRP

+3%

FE DIFERENCIAL ESPERADO EN LA INFLACION

INFLACION EN FRANCIA > INFLACION EN USA +3%

Si la inflación en Francia excede en 3% la de estados Unidos el Franco Francés debe devaluarse en 3% con relación al dólar. De la misma manera la tasa Forward a un año del Franco Francés debe venderse a un 3% de descuento con relación al dólar. Igualmente la tasa de interés a un año en Francia debe ser el 3% más alta que la de Estados Unidos. El común denominador de la condiciones de paridad es el ajuste de las tasas y precio a la inflación. EJEMPLO DE LA LEY DE UN SOLO PRECIO Supongamos que:

eUSD/GBP = Tasa spot USD/GBP PGBP = Precio del trigo en Gran Bretaña PUSD = Precio del trigo en Estados Unidos Luego el precio equivalente en dólares del trigo en Gran Bretaña es : PUSD = eUSD/GBP x PGBP Si tenemos: PUSD = PGBP =

eUSD/GBP =

4.00 USD 2.50 GBP 1.70 USD/GBP

Entonces el precio del trigo en dólares en Gran Bretaña es: PUSD = 2.50 x 1.70 PUSD = 4.25 USD Los compradores de trigo lo adquieren en Estados Unidos lo cual impulsa el precio en Estados Unidos hacia arriba y en Gran Bretaña hacia abajo hasta que se satisfaga la igualdad.

PARIDAD DEL PODER DE COMPRA (PPP) De acuerdo a la paridad de poder de compra, las tasas de cambio se ajustarán en el transcurso del tiempo, de manera que las monedas de diferentes países tendrán el mismo poder de compra. Las tasas de cambio se ajustarán para cubrir el diferencial de la tasa de inflación entre los dos países. FORMA ABSOLUTA: Si la ecuación anterior se mantuviera para cada bien y servicio y si calculamos el precio de la misma canasta de bienes y servicios en Gran Bretaña y Estados Unidos tendríamos que :

PUSD = eUSD/GBP x PGBP PUSD = Precio de la canasta de Gran Bretaña en Dólares PGBP = Precio de la canasta de Gran Bretaña en Libras eUSD/GBP = Tasa de cambio spot dólares por libra De la anterior ecuación podemos encontrar la tasa de cambio spot:

eUSD/GBP = PUSD PGBP PUSD = 1,000.00 USD PGBP = 600.00 GBP eUSD/GBP = 1,000.00 = 1.67 USD/GBP 600 El tipo de cambio spot debe ser 1.67 USD/GBP. La condición del PPP en forma absoluta ofrece una explicación sencilla con respecto a la variación en los tipos de cambio. Sin embargo es difícil probar su validez por cuanto las canastas de bienes y servicios son diferentes en cada país.

FORMA RELATIVA P0 GPB P0 USD E0 USD/GBP

P0 GPB P0 USD E0 USD/GBP

e0 USD/GBP x P0 UK P1 USD = e1 USD/GBP x P1 UK P0

P1

USD =

USD

P0

- P0

USD

=

USD

INFLACION EN ESTADOS UNIDOS

iusd

En el momento cero En el momento uno

e1 USD/GBP - e0 USD/GBP e0 USD/GBP

x

P1

UK

- P 0 GBP

P0

UK

DEV. O REV. DEL INFLACION EN DÓLAR FRENTE A GRAN BRETAÑA LIBRA

iGBP

P h = e h/f x P f 1

ECUACION

Al final del año para que el PPP se mantenga entonces:

P h (1 + i h)

=

NIVEL DE PRECIOS EN E.U. DESPUES DE UN AÑO

P h (1 + i h)

=

P h (1 + i h)

=

P h (1 + i h)

=

P h (1 + i h)

=

P h (1 + i h)

=

ECUACION 2 P h (1 + i h)

=

Ph

=

e1



e 0h/f (1 + e1 - e0 ) e0

x

TIPO DE CAMBIO AL FINAL DEL AÑO

e 0h/f (1 + e1 - e0 ) e0 e 0h/f (e0 + e1 - e0 ) e0 e 0h/f ( e1 ) e0 e1

x P f (1 + if )

ECUACION 2

ECUACION 1

e1 x P f (1 + if ) e 0h/f x P f

ECUACION 2 ECUACION 1

P f (1 + if )

NIVEL DE PRECIOS EN U.K. DESPUES DE UN AÑO

x

P f (1 + if )

x

P f (1 + if )

x

P f (1 + if )

x

P f (1 + if )

t

e1

=

e0

x (1+

ih) t

( 1 + if )

PARIDAD EN EL PODER DE COMPRA t

et

=

e0

x (1+

ih) t

( 1 + if

La tasa de cambio de una moneda frente a la otra se ajustará para reflejar los cambios en los niveles de precio de dos países. (inflación)

et e0 ih if

= tasa de cambio spot en el momento t = tasa de cambio spot en el momento cero = inflación en el país doméstico (home) = inflación en el país extranjero (foreign)

El Principio de Paridad en el Poder de Compra (PPP) se representa con frecuencia por la siguiente ecuación:

e1 - e 0 = i h - i f e0 Lo cual nos indica que el porcentaje de cambio en el precio de una moneda debe ser igual al diferencial entre las inflaciones. El PPP dice que las monedas con altas tasas de inflación deben devaluarse con relación a las monedas con bajas tasas de inflación. Ilustración de la anterior ecuación. El eje vertical mide el porcentaje de cambio de la moneda y el eje horizontal muestra el diferencial de inflaciones. El equilibrio se logra en la línea de paridad, la cual contiene todos aquellos puntos en los cuales los dos diferenciales son iguales. En el punto (3,3) por ejemplo el 3% diferencial de inflaciones es cancelado por el 3% apreciación de la moneda extranjera en relación con la moneda local.

%DE CAMBIO DEL VALOR DE LA MONEDA e1 -e0 / e0

PARIDAD EN EL PODER DE COMPRA (PPP) 6 5 4 3 2 1 -6

-5

-4

-3

-2

0 -1 -1 0

1

2

3

-2 -3 -4 -5 -6 DIFERENCIAL DE LAS INFLACIONES ih - if

4

5

6

EFECTO FISHER (FE) Las tasas de interés que se manejan en el sistema financiero no reflejan la inflación esperada, de ahí que deban ajustarse para obtener la tasa de interés real. El efecto Fisher afirma que la tasa de interés nominal ( r ) tiene dos componentes: 1. Una tasa real de rentabilidad ( a ). 2. Una prima por inflación ( i ) 1 + interés nominal = ( 1 + tasa real ) x ( 1 + inflación esperada) 1 + r = ( 1+a) x ( 1 + i ) r = a + i + ai 1+ a=1+r 1+i a=1+r -1 1+i La versión generalizada del efecto Fisher afirma que las tasas de interés reales se equilibran internacionalmente a través del arbitraje, es decir que

ah = af ah = interés real doméstico af = interés real extranjero En equilibrio, entonces, sin intervención del gobierno, el diferencial en las tasas de interés nominales debe ser igual al diferencial de las inflaciones esperadas. 1 + rh = 1+ ih 1 + rf

1+ ir

EFECTO FISHER INTERNACIONAL El efecto Fisher internacional sugiere que la tasa de cambio se ajusta para cubrir el diferencial de las tasas de interés entre dos países.

Esta teoría sugiere que en un mercado eficiente, con expectativas racionales, la tasa forward es la proyección imparcial de la tasa spot futura. Matemáticamente este cambi se expresa así:

et = 1 + r h e0 1 + rf et = e 0 x 1 + r h 1 + rf EJEMPLO: La tasa de interés a un año es del 4% en Suiza y del 13% en Estados Unidos. Si la tasa spot es de USD/SFR 0.63; cuál es la tas de cambio futura a un año?

et = e 0 x 1 + r h 1 + rf e1 = 0.63USD/SFR x

1 + 0.13 = 0.6845USD/SFR 1 + 0.04

Si las expectativas frente a la inflación en E.U. lleva a que la tasa spot aumente a 0.70 USD/SFR, qué debería pasar a la tasa de interés en E.U.? 070 = 1 + rus 0.63 1.04 rus = 0.70 x 1.04 - 1 = 15.56% 0.63 La tasa de interés en E.U. debe aumentar a 15.56% PARIDAD DE LAS TASA DE INTERES La teoría de la paridad en las tasas de interés afirma que la tasa forward difiere de la tasa spot en una cantidad suficiente que elimina el diferencial de las tasas de interés de dos países. En equilibrio el diferencial forward será aproximadamente igual al diferencial en las tasa de interés de dos países. Matemáticamente:

fwd = 1 + rh e0 1 + rf fwd = e0 + 1 + rh 1 + rf RELACION ENTRE LA TASA FORWARD Y LA TASA SPOT FUTURA Si la tasa forward es insesgada, debe reflejar la tasa spot futura fwd = et Es decir que si la tasa forward a 90 días es USD/DM 0.5987, el valor esperado del DM en 90 días es USD/DM 0.5987. Suponga que se anticipa una devaluación de la libra frente al dólar. Quienes reciben libras comienzan a vender libras forward, mientras que quienes ganan dólares disminuirán la venta de dólares forward. Estas acciones deprimen el precio forward de la libra. Al mismo tiempo los bancos probablemente tratan de cerrar sus posiciones largas en libras forward vendiendo libras spot. Además quienes reciben dólares tienden a demorar la conversión de dólares en libras y quienes ganan libras agilizarán sus cobros y conversión a dólares. Esto lleva a que la presión del mercado forward se transmita al mercado spot y viceversa. Ignorando el riesgo, el equilibrio se alcanza cuando el diferencial forward es igual a la variación esperada de la tasa de cambio. En este punto no hay incentivo para comprar o vender forward.

PROBLEMAS SOBRE PARIDAD DE CONDICIONES

1. De la base 100 del nivel de precios en 1987, el nivel de precios de Alemania y U.S.

2. a. b. c. 3. a. b. 4. 5.

6.

7.

8. a. b. c.

para 1988 fueron 102 y 106 respectivamente. Si la tasa de cambio en 1987 fue de USD/DM 0.54, cuál debió ser la tasa de cambio en 1988?. En realidad, la tasa de cambio en 1988 fue USD/DM 0.56. Qué pudo influir en esta discrepancia (los niveles de precio se midieron utilizando el índice de precios al consumidor). Dos países, Estados Unidos e Inglaterra, producen solamente un bien, trigo. Suponga que el precio del trigo en Estados Unidos es de USD3.25 y en Inglaterra es de GPB1.35. De acuerdo a la ley de un solo precio, cuál debería ser la tasa de cambio spot USD/GBP? Suponga que el precio del trigo el próximo años aumentará a USD3.50 en E.U. y GBP1.60 en Inglaterra. Cuál debe ser la tasa forward a 1 año USD/GBP? Si el gobierno de E.U. impone una tarifa de USD 0.50 por bushel sobre el trigo importado de Inglaterra, cuál es el cambio máximo posible que puede ocurrir a la tasa spot? En julio, la tasa de interés a un año es de 12% sobre libras y 9% sobre dólares. Si la tasa de cambio actual es de USD/GBP 1.63, cuál es la tasa futura a un año? Suponga que un cambio en las expectativas acerca de la inflación futura en E.U. lleva a que la tasa futura spot caiga a USD/GBP 1.52. Qué pasaría a la tasa de interés en los E.U.? Si la inflación esperada es del 100% y la rentabilidad real requerida es del 5%, cuál será la tasa nominal de interés de acuerdo al efecto Fisher? Suponga que la tasa de interés en Japón es del 8% y la inflación esperada es del 3%. Mientras tanto, la inflación esperada en Francia es del 12% y la tasa de interés en Inglaterra es 14%. Cuál es la mejor estimación de la prima (descuento) de cambio forward a la cual la libra sería vendida con relación al franco francés? Los econometristas del Chase Bank han publicado la inflación proyectada para los E. U. y Alemania para los próximos cinco años. La inflación de E.U. se espera que será del 10% anual y para Alemania 4% anual. Si la tasas de cambio actual es de USD 0.50/DM, pronostique las tasas de cambio para los próximos cinco años. (11) Suponga que en enero 1 el costo anual para préstamos en francos franceses es del 18%. Durante el años la inflación en E.U. es 5% y en Francia 9%. Al mismo tiempo, la tasa de cambio varia de USD/FRF 0.15 a 0.10 en diciembre 31. Cual es el costo real en dólares de pedir prestados francos durante un año? (14) Asuma que la tasa de interés es del 16% en Inglaterra y 7% en Alemania. Al mismo tiempo la inflación es de 3% en Alemania y 9% en Inglaterra. Si el DM se está vendiendo a una prima foward de un año del 10% contra la libra, existe oportunidad de arbitraje? Explique Cuál es la tasa real de interés en Alemania ? En Inglaterra? Sluponga que durante el año la tasa de cambio varia de DM/GBP 2.7 a DM/GBP 2.65. Cuál es el costo real de un préstamo en libras para una compañía Alemana? Compare estos costos con el costo real de prestar en DM.

V FUTUROS Y OPCIONES EN MONEDAS FUTUROS EN DIVISAS QUE ES UN MERCADO FUTURO? Es un espacio físico o red de comunicaciones donde se compran y vende productos a un precio futuro. Los mercados futuros fueron creados para ayudar a los negocios a disminuir el riesgo en los precios. POR QUE HAY CONTRATOS FUTUROS? El precio de las materias primas es impredecible. Desde el momento en que los agricultores siembran hasta el momento en el cual recogen la cosecha y la envían a los mercados, toda clase de eventos incontrolables, como el clima, plagas, enfermedades, pliegos laborales, crisis políticas, etc. afectan la oferta y la demanda. Por muchos años los productores de materias primas y los consumidores estuvieron a merced de dichos eventos. Los agricultores estimaban la cantidad que podrían vender y sembraban de acuerdo a dicho estimado; sin embargo una abundancia del producto o pocos compradores los llevaba a vender a pérdida. QUE ES UN CONTRATO FUTURO? Es un convenio hecho hoy que se realizará en el futuro. Es un seguro para la incertidumbre de los precios. Aún antes de que la semilla de algodón germine, los agricultores conocen con anticipación el precio que recibirán pos su cosecha y los productores de camisas conocen el costo de la materia prima, si ellos entran en un contrato futuro. El contrato futuro es como un seguro contra el cambio en los precios, en el cual participan los protectores (hedger) y los especuladores. Protectores: son los productores como agricultores, compañías mineras, perforadoras petroleras, panaderos, joyeros, productores de papel, distribuidores de petróleo, etc. Especuladores: negocian futuros únicamente para obtener rentabilidad. Asumen el riesgo, son quienes pueden hacer grandes fortunas o perderlo todo. En un contrato futuro el comprador y el vendedor llegan a un acuerdo sobre:

 Una fecha futura de entrega  Un precio futuro a pagar  La calidad y cantidad de la materia prima. Un contrato futuro es como la compra venta de una casa. El comprador y el vendedor firman un contrato de compraventa en el cual se fija:  La fecha de entrega de la casa  El precio que será pagado  La calidad de la casa En este contrato se fija una multa por incumplimiento de una de las partes, al igual que en los contratos futuros, en los cuales se debe depositar una suma determinada que asegure que ninguna de las partes incumplirá. QUIENES PARTICIPAN EN EL MERCADO DE FUTUROS? 1. LOS PROTECTORES (Hedger): Son los productores, como agricultores, compañías mineras, perforadoras petroleras, también pueden ser los negocios que utilizan las materias primas como panaderos, joyeros, productores de papel y distribuidores de petróleo. 2. LOS ESPECULADORES (Speculator): Negocian futuros unicamente para obtener rentabilidad, y estos son quienes pueden hacer grandes fortunas o perderlo todo. Los especuladores desempeñan un papel importante en el mundo financiero por cuanto son ellos quienes mantienen el mercado activo y le dan liquidez. 3. COMO SE NEGOCIAN LOS CONTRATOS FUTUROS? Para negociar futuros usted le debe darle la orden de compra o de venta a un Corredor (broker). El costo del contrato realmente es el costo de la materia prima. El contrato en sí mismo no tiene costo. Cuando la orden es diligenciada, ésta entra a la bolsa junto con todas las demás órdenes, donde un agente de la bolsa enfrenta compradores y vendedores en forma anónima. Al inicio del negocio la Bolsa exige un depósito de garantía. Este depósito es llamado margen inicial y generalmente es del 2% al 5% del valor total del contrato, siendo frecuentemente mayor para los especuladores. La Bolsa es responsable de que se cumplan los contratos, por lo cual al final de cada día, cada cuenta será debitada o acreditada con base en el movimiento del contrato. Este movimiento diario de la cuenta es llamado “marking to the market”. CONTRATOS FUTUROS SOBRE MONEDAS En 1972, la Bolsa de Chigcago (CME: Chicago Mercantil Exchange) abrió su división de Mercado Monetario Internacional ( IMM: International Monetary Market)

la cual permite la negociación de futuros en monedas. Los contratos futuros como su nombre lo indica son contratos por una cantidad específica de una moneda; la tasa de cambio se fija al momento en que se establece el contrato y la fecha de entrega la determina la junta de directores del IMM. Actualmente se negocian futuros sobre  Dólar Australiano AD  Libra Británica BP  Dólar Canadiense CD  Marco Alemán DM  Franco Francés FR  Yen Japonés JY  Franco Suizo SF El IMM continuamente experimenta con nuevos contratos. Aquellos que cumplen con el volúmen mínimo requerido se incluyen y aquellos que no se excluyen. CARACTERISTICAS DE LOS CONTRATOS  El tamaño del contrato es estándar : AD 100,000; BP 62,500; CD100,000  El apalancamiento es alto: el promedio del margen requerido es menos del 2% del tamaño del contrato.  El contrato tiene un mínimo establecido para el movimiento de los precios, generalmente entre USD 12 y USD 10 por contrato, el cual se fija diariamente limitando así el máximo movimiento en precio. Cuando el límite se alcanza, se exigen nuevos márgenes y la negociación es suspendida momentáneamente.  En lugar de usar el bid -ask spread utilizado en el mercado bancario, se carga una comisión. Una compra y un venta cuesta cerca de USD 15 lo que equivaldría al 0.05% del valor del contrato de la libra británica.  Las negociaciones se realizan frente a frente y no por teléfono. La bolsa más importante en negociación de futuros e la de Chicago CME, pero también se negocian en:        

Londres: New York: Chicago: Singapur: Frankfurt: Hong Kong: París: Tokio:

London International Financial Futures Exchange (LIFFE) New York Mercantil Exchange (NYME) Chicago Bord of Trade (CBOT) Singapore International Monetary Exchange (SIMEX) Deutsche Termin Burse (DTB) Hong Kong Futures Exchange (HKFE) The Marché a T{ermes des Instruments Financiers (MATIF) Tokio International Financial Futures Exchange (TIFFE)

DIFERENCIA ENTRE CONTRATOS FORWARD Y CONTRATOS FUTUROS (Ver ilustración 6-4 pg 159) EJEMPLO DEL MANEJO DE LA CUENTA MARGEN EN LA COMPRA DE UN FUTURO EN MONEDA Las utilidades y pérdidas en un contrato futuro se pagan diariamente, esta práctica se llama “marking to market” ( llevando a precio del mercado) El mates en el mañana, un inversor toma una posición larga (compra) en un futuro de Francos Suizos, el cual vence jueves en la tarde. El precio acordado es de USD/SFR 0.75; el tamaño del contrato es de SFR 125,000 y el margen requerido es de USD 2,565.00. El margen de mantenimiento es de SFR 1,900.00 1. El inversor debe depositar USD 2,565 en su cuenta margen 2. Al cierre del martes el precio ha subido a USD 0.755, como la compensación se hace diariemente, las siguientes transacciones ocurren:  El inversor recibe la utilidad de USD 625. 125,000 x (0.755 - 0.750) = 625  El contrato existente a un precio de USD 0.75 es cancelado.  El inversor recibe un nuevo contrato a un precio de USD 0.755. Esto implica que el valor del contrato se cancela al final de dada día. Al cierre del miércoles, el precio ha caído a USD 0.743.  El inversor debe pagar USD 1,500 ; 125,000 x (0.743 - 0.755) = -1,500 pérdida.  El contrato existente a un precio de USD 0755 es cancelado.  El inversor recibe un nuevo contrato a un precio de USD 0.743. Al cierre del jueves el precio cae a USD 0.740 y el contrato vence.  El inversor debe pagar USD 375; 125,000 x (0.740 -0,743) = -375 pérdida.  El inversor ejerce el contrato a un precio de USD 0.74 FECHA Martes open Martes close Miércoles close Jueves close

DETALLE El inversor compra un contrato que vence en dos días. Precio USD 0.75 El precio del futuro aumenta a USD0.755. La posición es “market to maket” nuevo precio USD0.755 El precio del futuro cae a USD0.743. La posición es “market to maket” El precio del futuro cae a USD0.74.  La posición es market to

FLUJO DE CAJA 0

125,000 x (0.755 - 0.75) = 625.00 125,000 x (0.743 - 0.755) = -1.500.00 125,000 x (0.740 - 0.743) =

market.  El inversor compra los 125.000 SFR a 0.740

-375.00 125.1 x 0.740 = -92.500.00

UTILIDAD (PERDIDA) NETA = 625-1500-375 = -1250 El inversor debe pagar al precio pactado USD 0.75  125.000 x 0.75 = 93,750 Si no se hubiese pactado futuro el inversor pudo comprar a USD 0.74  125,000 x 0.74 = 92,500 UITLIDAD (PERDIDA) NETA = 92,500 -93750 = - 1,250 CUENTA MARGEN DETALLE Depósito inicial Utilidad cambio precio 0.755 Pérdida cambio precio 0.743 Margin Call 1,900 - 1,690 = 210 Pérdida cambio precio 0.740

DEBITO

CREDITO 2,565.00 625.00

1,500.00 210.00 375.00

SALDO 2,565.00 3.190.00 1,690.00* 1,900.00 1,.525.00

El inversor debe pagar 125,000 x 0.75 = 93,750 Como tiene 1,525 en la cuenta margen debe abonar 93,750 - 1,525 = 92,225. ARBITRAJE ENTRE FORWARD Y FUTUROS Suponga que la tasa interbancaria forward bid en junio 18 para libras es de USD1.2927 al mismo tiempo el futuro a junio 18 es de USD1.2915. Cómo puede obtenerse utilidad de estas cotizaciones? Tamaño del contrato futuro en libras es de GBP62,500 Comprando futuros a USD 1.2915 y al mismo tiempo vender forwad a USD 1.2927. Compra 62,500 x 1.2915 = USD -80,718.75 Vende 62,500 x 1.2927 = USD 80,793.75 UTILIDAD

75.00

OPCIONES EN DIVISAS Los Forwards y los futuros tienen la desventaja de que solo protegen al comprador del riesgo adverso pero no permiten obtener utilidades de los movimientos favorables. Esta desventaja llevó a algunos bancos a ofrecer las opciones.

Las opciones ofrecidas en mercado organizado se dieron por primera vez en 1983 en la Bolsa de Filadelfia (Philadelphia Stock Exchange. PHLX) Una opción es un instrumento financiero que le da al propietario el derecho, pero no la obligación de vender (put) o comprar (call) otro instrumento financiero a un precio determinado en una fecha establecida. El vendedor de la opción call, o la opción put tiene que cumplir con el contrato si el comprador así lo desea. Como una transacción en divisas tiene dos lados, una opción call en moneda extranjera puede considerarse una opción put en moneda local. Por ejemplo el derecho de comprar DM contra dólares es equivalente al derecho de vender dólares por DM. Un opción americana se puede ejercer a cualquier momento antes del vencimiento; una opción europea sólo se puede ejercer al vencimiento. Con una opción usted adquiere el derecho pero no la obligación de comprar moneda extranjera que necesitara en el futuro a una tasa de cambio fijada hoy. Si al vencimiento de la operación, la tasa de cambio en el mercado es superior a la fijada en la opción, usted ejerce el derecho de compra; si por el contrario la tasa de cambio en el mercado es menor, usted no tiene la obligación de comprar la moneda al precio fijado. Obviamente usted debe pagar el costo de la operación el cual se fija de acuerdo a la moneda que se esté negociando. CLASES DE OPCIONES OPCION "CALL": Cuando se adquiere el derecho pero no la obligación de COMPRAR la moneda extranjera en una fecha futura a una tasa de cambio establecida hoy. OPCION "PUT": Cuando se adquiere el derecho pero no la obligación de VENDER la moneda extranjera en una fecha futura a una tasa de cambio establecida hoy. IN THE MONEY: Una opción que se puede ejercer al tipo de cambio vigente con utilidad. OUT - OF - THE - MONEY: Una opción que no ofrece utilidad si se ejerce al tipo de cambio vigente. AT - THE - MONEY: Una Opción cuyo precio de ejercicio es igual al tipo de cambio vigente El monto mínimo de una opción es de $100,000.00 dólares y se debe pagar una prima al momento de negociarla. La prima que se paga por la opción siempre quedará en poder del banco bien sea que se ejecute o no.

LA OPCION COMO MECANISMO DE PROTECCION FRENTE AL RIESGO DEL TIPO DE CAMBIO Con mucha frecuencia al importar de Europa o Asia y ser facturados en dólares, lleva a pensar que no se está expuesto a las fluctuaciones del tipo de cambio entre el dólar y la moneda del proveedor. Cuando un proveedor europeo o asiático le están facturando el dólares, usted está aceptando la tasa de cambio fijada por el proveedor y con frecuencia dicho tipo de cambio es mayor al vigente en el mercado. Además de lo anterior los importadores latinoamericanos no tienen posibilidad de protegerse frente al riesgo en el tipo de cambio a través de los Futuros (fowards) por cuanto las regulaciones bancarias aún no incluyen este tipo de transacciones. EJEMPLO Veamos a través de un ejemplo como un importador latinoamericano puede protegerse contra el riesgo en tipo de cambio a través de una Opción. Suponga que usted está planeando comprar maquinaria en Alemania y solicita a su proveedor que le cotice en dólares y en marcos. Su proveedor le ofrece la alternativa de pagarle dentro de 6 meses $100,000.00 dólares o bien 171,000.00 marcos. Como puede verse el proveedor está utilizando un tipo de cambio a seis meses de USD 1.00 = DM 1.71. Si usted decide pagar en dólares está aceptando el tipo de cambio fijado por el proveedor, pero si decide pagar en marcos usted tiene la posibilidad de conseguir una mejor tasa de cambio con lo cual el valor de la maquinaria será menor pero también existe la posibilidad de que sea mayor. Si a los seis meses, momento en el cual debe pagar a su proveedor el tipo de cambio es de USD 1.00 = DM 1.80 la maquinaria sólo le costará USD 95,000.00.

DM 171,000.00 = USD 95,000.00 1.80 Si el tipo de cambio es de USD 1.00 = DM 1.60 la maquinaria le costará USD 106,875.

DM 171,000.00 = USD 106,875.00 1.60 Como podemos ver existe el riesgo de que la maquinaria le cueste USD 106,000.00 ante la incertidumbre en el tipo de cambio dólar-marco. Para contrarrestar este tipo de riesgo usted puede comprar una Opción en marcos (DM call option) por seis mese a su banco en los Estados Unidos, siempre y cuando el tipo de cambio ofrecido sea mejor que el del proveedor. Supongamos que su banco le ofrece una tasa de cambio de USD 1.00 = DM 1.75 VALOR DEL CONTRATO: USD 100,000.00 PLAZO: 6 MESES TASA DE CAMBIO (STRIKE PRICE): 1.75 COSTO (PREMIUM): 3.5% del valor del contrato en dólares. Durante el tiempo que dure la opción usted tiene el derecho pero no la obligación de comprar USD 100,000.00 a la tasa acordada de USD 1.00 = DM 1.75. Si usted compró una opción estilo americano (american style) tiene el derecho de vendérsela nuevamente al banco o ejercer la opción de compra cualquier día durante el plazo de la opción; pero si compró una opción estilo europeo (eurepean style) usted solamente puede ejercer o declinar la opción en la fecha de vencimiento. EJEMPLO Un importador norteamericano tiene que pagar DM62,500 a un exportador alemán en 60 días. El importador puede comprar una opción call europea para obtener los DM a una tasa específica (Strike Price) en la fecha de vencimiento. Suponga que la prima es de USD 0.02 por DM y el precio de ejercicio es de USD0.64. El importador paga una prima de 62,500 x 0.02 = USD 1,250 por una DM call option la cual le da el derecho de comprar DM62,500 a una tasa de cambio de USD/DM0.64 al término de 60 días. Si en el día 60 el valor del marco ha aumentado a USD 0.70 (in -the - money) el importador ejerce la opción call y compra los 62,500 marcos a USD0.64 El importador obtiene una utilidad de: 62,500 x 0.70 = 43,750 62,500 x 0.64 = 40,000 UTILIDAD = 3,750 UTILIDAD = 62,500 X (0.70 - 0.64) = 3.750

Si en el día 60 el valor del marco ha bajado a USD 0.60 (out - of - the - money) el importador no ejerce la opción y pierde USD 1,250, aún así está en mejor posición que si hubiese comprado un forward o un futuro a 0.64 USD 62,500 x 0.64 62,500 x 0.60 UTILIDAD (PERDIDA)

= 40,000 = 37,500 = -2,500

UTILIDAD (PERDIDA) = 62,500 x (0.60 - 0.64) = -2,500 Con la opción solo pierde la prima de USD1,250. ESPECULANDO CON OPCION CALL EN YEN En marzo un especulador pronostica que el yen se apreciará frente al dólar y paga USD 680 para comprar una - june 81 call option - . Esta opción da el derecho al especulador de comprar yen en junio a una tasa de cambio de USD/YEN 0.0081. Al vencimiento del contrato en junio, el precio spot del yen ha aumentado a USD 0.0083. Como la opción está in- the - money el especulador tiene una utilidad de: 6,250,000 x (0.0083 - 0.0081) = 1,250 1,250 - 680 = 570 UTILIDAD NETA

TERMINOLOGIA DE LAS OPCIONES CALL

El derecho a comprar el instrumento subyacente.

PUT

El derecho a vender el instrumento subyacente

COMPRADOR

La parte que adquiere el derecho a ejercitar la opción.

VENDEDOR

La parte que contrae la obligación de cumplir si se ejerce la opción.

PRECIO DE EJERCICIO

El precio al que se puede ejercer la opción, normalmente fijado desde el principio.

VENCIMIENTO

El último día en que se puede ejercer la opción.

ESTILO AMERICANO

Una opción que se puede ejercer en cualquier momento hasta la fecha de vencimiento.

ESTILO EUROPEO

Una opción que solamente se puede ejercer en la fecha de vencimiento y no antes.

PRIMA

El precio que tiene que pagra el comprador al vendedor al adquirir la opción.

VALOR INTRINSECO

El valor positivo neto si una opción se ejercitase inmediatamente.

VALOR TIEMPO

La cantidad en que la prima de la opción supera el valor intrínseco.

IN-THE-MONEY OUT-OF-THE-MONEY AT-THE-MONEY

Una opción que tiene valor intínseco. Una opción sin valor intrínseco Precio de ejercicio = Precio de mercado.

PRECIO Y VALORACION DE LA OPCION

VALOR INTRINSECO = S - X S: Precio Spot X: Precio de ejercicio Es la suma en la cual la opción está in- the - money Mientras mas esté la opción in - the - money mayor valor tienen Una opción out - of - the - money no tiene valor intrínseco. Valor intrínseco = 0 Cualquier suma adicional por encima del valor intrínseco se lama “time value” del contrato. Una opción se venderá por lo menos por su valor intrínseco. Mientras mas out - of - the - money esté la opción menor el precio de ésta.

MODELO BLACK-SCHOLES CP = CMP *

( N(d ) ) -

EP

1

e

( N( d ) ) 2

r*t

PP = EP - CMP + CP

e r*t Donde: CP: PP: CMP: N(d1): EP: e: r: t: N(d2):

Precio de la opción call Precio de la opción put Precio de mercado corriente de la acción Función de densidad acumulada de d1 Precio de Ejercicio de la opción La base de logaritmos naturales = 2.71828 Tasa de interés libre de riesgo capitalizada continuamente base anual Tiempo que falta para el vencimiento de la opcion expresado como fracción del año Función de densidad acumulada de d2

d1 =

ln(CMP/EP) + (r + 0.5S )

d2 = d1 -

1/2

S( (t) ) 1/2

S( (t) )

TALLER FUTUROS Y OPCIONES EN DIVISAS 1. El lunes en la mañana, un inversor toma una posición larga en un contrato a futuro de libra esterlina el cual vence el miércoles en la tarde. El precio acordado es de USD/GBP 1.78, el tamaño del contrato es de GBP 62,500.00. Al cierre del lunes, el precio del futuro había aumentado a USD/GBP 1.79. Al cierre del martes el precio estaba en USD/GBP 1.80 y al cierre del miércoles el

precio cayó a USD/GBP 1.785. El inversor toma las libras al precio de USD/GBP 1.785. Detalle el proceso de cierre diario. Cuál es la utilidad o pérdida del inversor? 2. El lunes en la mañana, un inversor toma una posición corta en un contrato a futuro de marcos alemanes el cual vence el miércoles en la tarde. El precio acordado es de USD/DEM 0.6370, el tamaño del contrato es de DEM 125,000.00. Al cierre del lunes, el precio del futuro había aumentado a USD/DEM 0.6315. Al cierre del martes el precio estaba en USD/DEM 0.6291 y al cierre del miércoles el precio aumentó a USD/DEM 0.6420. El inversor entrega los marcos al precio de USD/DEM 0.6240. Detalle el proceso de cierre diario. Cuál es la utilidad o pérdida del inversor? 3. Suponga que el precio ask de un forward en marcos a Marzo 20 es de USD/DEM 0.7127 al tiempo que el precio de un futuro en marcos de 1 millón a Marzo 20 es de USD/DEM 0.7145. Cómo puede obtener utilidades un arbitrista, en esta situación? Cuál será la utilidad por contrato? ( tamaño del contrato DEM 125,000.OO) 4. En agosto 6, usted está largo en un contrato futuro de yenes a un precio de apertura de USD/JPY 0.00812. El precio de cierre en agosto 6, 7 y 8 es de USD/JPY 0.00791, 0.00845 Y 0.00894, respectivamente. En agosto 9, usted decide cerrar el contrato a un precio de USD/JPY 0.00857. La comisión total es de USD 31.48. Margen inicial USD 4,590, margen de mantenimiento USD 3,400 a. Calcule el flujo de caja diario de su cuenta. Esté seguro de tener en cuenta el margen requerido y cualquier margin call. b. Cuál es el balance de caja con su broker en la mañana de agosto 10? 5. Suponga que su compañía compra un contrato a futuro de francos suizos (tamaño del contrato SFR 125,000) a un precio de USD/SFR 0.83. Si la tasa spot a la fecha de cierre es de USD/SFR 0.8250, Cuál es su ganancia o pérdida en este contrato? 6. En enero 10, Volkswagen acuerda importar auto partes por un valor de USD 7 millones de los Estados Unidos. Las partes serán entregadas en marzo 4 y serán pagadas inmediatamente en dólares. Volkswagen decide proteger su posición en dólares entrando a un contrato futuro. La tasa spot es DEM/USD 1.8347, la tasa futura a marzo es DEM/USD 1.8002. a. Calcule el número de contratos futuros que debe comprar para protegerse del riesgo en tipo de cambio. b. En marzo 4, la tasa spot es de DEM/USD 1.7952, mientras el precio futuro es de DEM/USD 1.7968. Calcule la ganancia o pérdida neta en marcos de su posición futura. Compare este resultado con la ganancia o pérdida si no se hubiese protegido. (tamaño del contrato DEM 125,000)

7. Citicorp vende una opción call en Marcos( tamaño del contrato DEM 500,00) con una prima de USD/DEM 0.04. Si el precio de ejercicio es de USD/DEM 0.71 y el precio spot al vencimiento es de USD/DEM 0.73, cuál es la pérdida o ganancia del Citcorp? 8. Ford compre una opción put de francos franceses (tamaño del contrato es FRF 250,000) a una prima de USD/FRF 0.01.Si el precio de ejercicio es de USD/FRF 0.21 y el precio spot al vencimiento es de USD/FRF 0.216, cuál es la pérdida o ganancia de la Ford? 9. Suponga que usted compra tres opciones call de marcos alemanes con vencimiento a junio al precio de ejercicio que aparece en el Wall Street. 62,500 German Marks – centys per unit Strike 70

Jun

Vol 9

Last 2.99

a. Cuál es el costo total de estas tres opciones, sin tener en cuenta comisiones? b. Después de mantener estas opciones por 60 días, usted las vende a 3.8 cvs/DEM. Cuál es su utilidad neta asumiendo que tanto la comisión de entrada como de salida le cuesta USD 5.00 por contrato y su costo de oportunidad sobre el dinero pagado por la prima es del 8% anual? 10. Un trader realiza las siguientes operaciones sobre el Yen: * Compra una opción put con un precio de ejercicio de 1.03 cvs/JPY y vencimiento a Marzo a un precio de 0.00028 USD/YEN * Vende una opción put con un precio de ejercicio de 1.01 cvs/JPY y vencimiento a Marzo a un precio de 0.00016 USD/JPJ (tamaño del contrato 6,250,000 yenes) a. Cuál es el costo neto de esta operación? b. Cuál es la cantidad máxima que puede ganar el trates en caso de que el yen se devalúe frente al dólar? 11. La Corporación Apex tiente que pagar a su proveedor japonés JPY 125,000,000 dentro de tres meses. La compañía esta pensando en comprar 20 contratos de opción sobre el yen (tamaño del contrato 6,250,000 yenes) a un precio de ejercicio de USD/JPJ 0.008 con el fin de protegerse del riesgo de que el yen se revalúe frente al dólar. La prima es de 0.00015 USD/JPY. Alternativamente puede comprar 10 contratos futuros (tamaño del contrato 12,500,000 yenes) a un precio de USD/JPY0.00794. La tasa spot actual es de USD/JPY 0.007823. Suponga que el tesorero de Apex considera que el valor del yen en 90 días será de USD 0.0079. Se considera que el yen puede variar entre 0.0075 y 0.0084.

Diagrame las ganancias o pérdidas de la opción y del futuro dentro del rango esperado de precios. 12. Asuma que el precio spot de la libra es USD/GBP 1.55; la tasa de interés en libras es del 10% y en dólares es del 8.5%; la desviación estándar anualizada de la tasa de cambio USD/GBP es del 17%. Calcule el valor (prima) de una opción call sobre la libra a un precio de ejercicio de USD/GBP 1.57 13. Suponga que el precio spot del yen es USD/JPY 0.0109, la tasa de interés en yenes es del 3% y en dólares del 6%. La desviación estándar del USD/JPY es del 13.5%. Cuál es el valor de una opción call en yenes a tres meses a un precio de ejercicio de USD/JPY 0.0099?

VI. RIESGO DE TIPO DE CAMBIO Y EXPOSICION CAMBIARIA Desde una perspectiva económica, la determinación de la exposición económica se centra en el efecto de las variaciones del tipo de cambio sobre los flujos de caja. Este punto de vista es ignorado por los contadores, quienes se preocupan por medir y administrar el efecto de las variaciones del tipo de cambio sobre el balance de la compañía. La paridad en el poder de compra nos muestra una estrecha relación entre el riesgo por tipo de cambio y el riesgo por inflación. Para las compañías que operan en varios países, el efecto neto de la apreciación o depreciación de la moneda puede ser menos importante en el largo plazo. Dada la relación existente entre tasas de cambio y tasas de inflación, debemos usar la tasa de cambio real o ajustada a la inflación cuando estemos calculando la exposición económica de la compañía. El impacto de la variación de las tasas de cambio sobre el valor de la compañía depende de:  La localización de los mercados  La localización de los competidores  Elasticidad de la oferta y la demanda  Posibilidad de sustituir materias primas  El efecto de la inflación. La exposición económica se centra en el impacto de las fluctuaciones de los tipos de cambio sobre el valor de la firma.  Las expectativas acerca de las fluctuaciones de la tasa de cambio deben incorporarse en todas las decisiones básicas de la compañía.  La exposición económica se considera como el efecto que tienen las variaciones del tipo de cambio sobre el valor de la firma. Se mide a través del valor presente neto de los flujos de caja futuros.  El riesgo en tipo de cambio es entonces la variabilidad del valor del la firma causada por las variaciones imprevistas de las tasas de cambio.  La exposición económica tiene dos componentes:  Exposición en transacciones: posibilidad de ganar o perder ne transacciones realizadas en otra moneda.  Exposición operativa: variación en las tasas de cambio combinada con cambios en el nivel de precios (inflación) que puede alterar los flujos de caja operativos.  La competitividad de la compañía es afectada solamente por las variaciones de la tasa de cambio real.  Si la paridad en el poder de compra se mantiene, las variaciones en la tasa de cambio serán completamente eliminadas por el diferencial de inflaciones entre los dos países. La tasa real de cambio permanecerá constante y la posición

competitiva de la firma no se verá afectada por las variaciones en la tasa de cambio nominal. En este caso la compañía no enfrenta exposición operativa.  Las transacciones fijadas en términos de moneda extranjera si estarán expuestas a las fluctuaciones de la moneda. Si la tasa de cambio real permanece constante, el riesgo no es de tasa de cambio pero si de inflación.  En general, un incremento en el valor real de la moneda de una nación lleva a que sus bienes exportables y sus bienes que compiten con productos importados sean menos competitivos, y una disminución en el valor real de la moneda lleva a que sus bienes exportables y sus bienes que compiten con productos importados sean mas competitivos. La verdadera exposición económica de una multinacional está determinada por el sector de la economía en el cual opera, las fuentes de sus materias primas y las variaciones en la tasas de cambio real.  La susceptibilidad de una compañía a las variaciones de la tasa de cambio real está determinada por el nivel de flexibilidad del precio y su habilidad para cambiar la producción y la fuentes de materias primas entre países  El riesgo en tasa de cambio es menor para compañías con una alta variedad de productos que le permiten afrontar una menor competencia, lo que a su vez le provee de mayor flexibilidad en la fijación de precios.  El riesgo en tasa de cambio también es menor para las compañías con una mayor flexibilidad de sustituir materias primas y producción entre país doméstico y país extranjero.  Las compañías domésticas que le suministran a mercados extranjeros tienen un mayor nivel de riesgo en tasa de cambio que aquellas compañías extranjeras que suministran a mercados locales. Ejemplos que ilustran la identificación de la exposición económica.  Una compañía que produce y vende en Colombia. Todos sus ingresos yh gastos están denominados en pesos colombianos. Su exposición contable es cero, sin embargo afronta reisgo en tasa de cambio, porque los cambios en el valor del peso afectarán sus ingresos mientras que por el contrario no afecta sus gastos.  Petróleos Mexicanos (Pemex) tiene la mayor parte de sus ventas en el exterior. Como sus ingreso son en dólares y sus gastos en pesos, un cambio en el valor del dólar afectará sus ingresos, pero no sus costos. Por ejemplo una devaluación del peso ayudará a Pemex .  La compañía japonesa Toyota realiza la mitad de sus ventas en Estados Unidos. Tanto sus ingresos como egresos se ven afectados por una variación en la tasa de cambio. Por ejemplo, si el yen se revalúa, los ingresos y costos en yenes declinarán. Las compañías que tienen en cuenta la exposición económica para administrar el riesgo en tipo de cambio utilizan como medida de su exposición económica el análisis de regresión.

Cfi = A + B*EXCHi + Ui B mide la sensibilidad de los flujos de caja a las variaciones de la tasa de cambio. Mientras mayor el B mayor el impacto de las fluctuaciones de la moneda sobre los flujos de caja, por consiguiente mayor es el riesgo en tipo de cambio de la compañía. Una limitante del análisis de regresión es el considerar que lo que sucedión en el pasado sucederá en el futuro.

La exposición económica se centra en el impacto de las fluctuaciones del valor de las monedas sobre el valor de la empresa.

La exposición contable hace énfasis en el impacto de las fluctuaciones del valor de la moneda sobre el balance de la compañía.

FLUJOS DE CAJA FUTUROS

DATOS HISTORICOS

La exposición económica se refleja en la incidencia que tiene la volatilidad de la tasa de cambio sobre el valor de la empresa. Podemos concluir que el riesgo en tasa de cambio es la variabilidad del valor de la compañía causada por los cambios imprevistos de la moneda

EXPOSICION ECONOMICA

EN TRANSACCION

OPERATIVA

Posibilidad de incurrir en pérdidas o ganancias por el tipo de cambio en transacciones efectuadas en moneda extranjera.

Surge porque las fluctuaciones del valor de las monedas pueden alterar las utilidades y costos futuros de la compañía.

La exposición económica se centra en el impacto de las fluctuaciones de las monedas sobre el valor de la empresa. Las expectativas acerca de las variaciones en la tasa de cambio tienen que incorporatse en todas las decisiones básicas de la empresa. Los contadores hacen énfasis en el impacto de la volatilidad de la moneda sobre el balance general de la compañía. Los economistas hacen énfasis en el impacto de la volatilidad de la moneda sobre los flujos de caja futuros. La exposición económica se refleja en al incidencia que tiene, sobre el valor de la empresa, las variaciones en la tasa de cambio, midiendo el valor de la firma como el valor presente de los flujos de caja futuros. De donde se concluye que el riesgo en tasa de cambio es la variabilidad del valor de la empresa causada por los cambios imprevistos de la moneda. La exposición económica se puede dividir en: Exposición en transacción y exposición operativa. La exposición en transacciones es la posibilidad de incurrir en ganancias o pérdidas por tipo de cambio en transacciones que se han efectuado en moneda extranjera. La exposición operativa surge porque las fluctuaciones de moneda pueden alterar las utilidades y costos futuros de la compañía. La medición de la exposición económica es difícil por cuanto es imposible determinar el efecto de la variación de la tasa de cambio sin considerar simultáneamente el efecto de las tasas de inflación sobre los flujos de caja. La tasa de cambio real (tasa de cambio deflactada) se define como la tasa de cambio nominal ajustada por los cambios en el poder de compra de cada moneda.

e´t = et ( 1 + if ) ( 1 + i h) . Donde: e´t = tasa real de cambio en el período t (HC/FC) et = tasa de cambio nominal en el período t (HC/FC) if = inflación extranjera ih = inflación doméstica INFLACIÓN Y RIESGO CAMBIARIO La competitividad de la empresa es afectada solamente por variaciones en la tasa de cambio real. Si se mantiene el principio de poder de compra, la variación en la tasa de cambio será exactamente anulada por el diferencial de inflación entre los dos países.

CALCULANDO LA EXPOSICION ECONOMICA Trabajaremos el cálculo de la exposición económica a través de un caso hipotético: CASO 1 Spectrum Manufacturing AB es una filial sueca de propiedad de una multinacional norteamericana de la industria plástica. Produce hojas plásticas en Suecia y el 60% de sus ventas las realiza en el mismo país y el 40% restante lo exporta a otros países europeos. Spectrum utiliza mano de obra sueca en su totalidad, mientras que las materias primas son tanto nacionales como extranjeras. La tasa de impuestos sobre utilidades es del 40% y la depreciación anual sobre planta y equipo en coronas suecas (SEK) es de SEK 900,000. Además Spectrum tiene una deuda de SEK 3,000,000, a una tasa de interés del 20% anual. La tasa de cambio actual es de SEK/USD 4.00, Todas las ventas se facturan en coronas. Asuma que la corona se devalúa el 20%. El Estado de Resultados y el Balance General son los siguientes: ESTADO DE RESULTADOS UNITS

Domestic sales 600,000 Export Sales 400,000 TOTAL REVENUE Total Operating Expenditures Overhead Expenses Interest on Krona debt 10% Deprecition Profit Before Tax Income tax 40% PROFIT AFTER TAX

UNIT PRICE (SEK)

20 20

20,000,000 10,800,000 3,500,000 300,000 900,000 4,500,000 1,800,000 2,700,000

BALANCE GENERAL SEK ASSETS Cash Accounts receivable Inventory Net fixed assets Total assets LIABILITIES

12,000,000 8,000,000

1,000,000 5,000,000 2,700,000 10,000,000 18,700,000

Account payable 2,000,000 3,000,000 13,700,000 18,700,000

Long-term debt Equity Total liabilities plus equity

1. Calcule la exposición contable de la compañía frente a la devaluación de la corona. 2. Calcule la exposición económica de la compañía frente a la devaluación de la corona bajo los siguientes esenarios: a. Todas las variables permanecen iguales b. Los precios de venta en coronas y los costos y gastos aumentan el 25% c. Hay incrementos parciales en precios, costos y volumen. El precio de venta doméstico aumenta a SEK 22 y el de exportación a SEK24; El volumen de ventas domésticas aumenta el 20% y las exportaciones el 15%, el costo unitario se incrementa el 17%. Los gastos administrativos se incrementan el 10% CASO 2 La compañía D es una subsidiaria danesa de la firma canadiense C. La compañía D ha proyectado el siguiente estado de ingresos en DKK: UNITS

Domestic sales Export Sales TOTAL REVENUE Total Operating Expenditures Overhead Expenses Interest on debt Depreciation Profit Before Tax Income tax 50% PROFIT AFTER TAX Add back depreciation Net cash flow in DKK Net cash flow in CAD

UNIT PRICE (DKK)

1,000 1,000

20 20,000 20 20,000

DKK

40,000 24,000 5,100 0 900 10,000 5,000 5,000 900 5,900

0.2 CAD

1,180

2000

12

50%

El tipo de cambio es de: CAD/DKK 0.2

Suponga que se ha presentado una devaluación inesperada del DKK con respecto a las monedas del resto del mundo: la nueva tasa de cambio es CAD/DKK 0.15, lo cual implica una devaluación del 25% de DKK ((0.150.20)/0.20) o una revaluación del 33.33% del CAD ((0.20-0.15)/0.15) Evalúe el efecto de esta devaluación en los siguientes escenarios: 1. No hay cambios en ninguna variable Bajo este escenario asumimos que: a. La compañía D no enfrenta competencia nacional ni internacional, por lo cual el precio en Dinamarca no cambia. b. El gobierno danés congela precios y salarios frente a la devaluación por cuanto considera que el ajuste de los precios internos a los niveles internacionales dejaría sin efecto dicha devaluación. Los costos de producción no varían. c. La compañía D es la única productora de los equipos en Dinamarca por lo cual puede mantener sus precios de exportación a CAD 4 (0.2 * 20) 2. Se mantiene el precio en DKK 20, aumentan las ventas un 50%, el costo de la producción se incrementea a DKK13. CASO 3 Instruments Napoleon es una filial francesa de propiedad de Washington Controls, multinacional norteamericana. La compañía matriz requiere una tasa de rentabilidad del 20% después de impuestos, a su filial francesa. Intstruments Napoleon utiliza en su producción materiales y mano de obra francesa. La mitad de la producción se vende en Francia y la otra mitad se exporta a otros países europeos. Todas las ventas se facturan en Francos Franceses y las cuentas por cobrar son la cuarta parte de las ventas anuales. En otras palabras el período promedio de cobro es de 90 días. Los inventarios también son la cuarta parte de las ventas anuales y se consideran costos directos, los cuales son del 75% de las ventas. Instruments Napoleon puede aumentar o disminuir su producción sin cambios significativos en los costos directos unitarios y en los costos generales y administrativos. La depreciación del equipo es de FF240,000.00 anuales, y los impuestos sobre ingresos en Francia son del 50%. El balance a diciembre 31 del año 1997 aparece en el cuadro #1. La ventas de la compañía son de 1,000,000 de unidades a FF 12.80 la unidad. Los costos operativos son de FF1,200,000.00

Asumimos que en Enero 1 de 1993, antes de cualquier actividad comercial de la empresa, el Franco se devalúa en forma inesperada en un 20% de FF/USD6.40 A FF/USD 8.00. Si no se hubiese presentado la devaluación, Instruments Napoleon habría obtenido los resultados que aparecen en el cuadro #2. Determine el efecto de la exposición operativa en los siguientes escenarios (considere un período de 5 años para el cálculo de Valor Presente Neto): ESCENARIO 1: NO HAY CAMBIOS EN NINGUNA VARIABLE. Asuma que en los próximos cinco años no ocurrirán cambios en el volumen de ventas, precio de ventas, ni en los costos operativos. ESCENARIO 2: INCREMENTO EN VOLUMEN DE VENTAS, OTRAS VARIABLES PERMANECEN CONSTANTES. Asuma que las ventas en Francia se duplican después de la devaluación porque los instrumentos fabricados en el país son mas competitivos que los importados. Adicionalmente, el volumen de exportaciones se duplica porque los productos franceses son ahora mas baratos en otros países cuyas monedas no se ha devaluado. El precio de ventas se mantiene constante porque la administración no ha observado ningún cambio local en los costos de operación. ESCENARIO 3: INCREMENTO EN EL PRECIO DE VENTAS, OTRAS VARIABLES PERMANECEN CONSTANTES. Asuma que el precio de venta en francos se aumenta el 25%, con el fin de conservar el precio original de venta. Asuma además que el volumen de ventas permanece constante a pesar de este incremento en el precio y que los costos locales no cambian. CUADRO 1 INSTRUMENTS NAPOLEON BALANCE GENERAL AL 31 DE DICIEMBRE DE 1997 Efectivo

FF

1,600,000.00

Cuentas Por Pagar FF

Cuentas por Cobrar

3,200,000.00

Préstamo Bancario

1,600,000.00

Inventarios

2,400,000.00

Préstamo Largo Plaz0

1,600,000.00

Planta y equipo Neto

4,800,000.00

Patrimonio

1,800,000.00

Utilidades Retenidas

6,200,000.00

TOTAL

FF

12,000,000.00

800,000.00

12,000,000.00

CUADRO 2 FLUJO DE CAJA ESPERADO PRE-DEVALUACION Unidades Ventas Costos Directos

1,000,000.00 (12.8 * 075)

Precio Unitario 12.8

12,800,000.00

9.6

9,600,000.00

Gastos operativos

Depreciación

1,200,000.00 240,000.00

UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS

1,760,000.00

Impuestos

50.00%

UTILIDAD DESPUES DE IMPUESTOS Más Depreciación FLUJO DE CAJA ESPERADO PRE-DEVALUACION EN FF FLUJO DE CAJA ESPERADO EN DOLARES A FF/USD 6.40

880,000.00 880,000.00 240,000.00 1,120,000.00 175,000.00

VII. TEORIA DE PORTAFOLIO ADMINISTRACIÓN DE PORTAFOLIOS DE ACCIONES La administración de portafolios de inversión consiste básicamente en la mezcla de diferentes activos financieros, con el propósito de obtener la mejor combinación posible de riesgo y rentabilidad (DIVERSIFICACION). El objetivo fundamental de un portafolio de inversiones es reducir el riesgo para un nivel esperado de rentabilidad, o maximizar la rentabilidad esperada sin aumentar el riesgo. Existen factores como el de la liquidez, cantidad de fondos disponibles, impuestos, aspectos culturales etc., que dificultan el logro de tal objetivo. A. ETAPAS EN LA ADMINISTRACIÓN DE UN PORTAFOLIO Dentro de las actividades a realizar para la buena administración de un portafolio de inversiones se contemplan las siguientes: 1. Determinación de los objetivos del inversor, sus limitaciones y preferencias. 2. Selección de los instrumentos de inversión. 3. Selección de los sectores económicos y las acciones de la compañías en las cuales se hará posiblemente la inversión. 4. Medición de la rentabilidad y el riesgo de las acciones. 5. Estructuración del portafolio que llene los requisitos del perfil del inversor. 6. Vigilancia de la marcha del portafolio. 7. Ajuste del portafolio. 1. DETERMINACIÓN DE LOS OBJETIVOS DEL INVERSOR, SUS LIMITACIONES Y PREFERENCIAS Es fundamental tener claramente determinados los objetivos del inversor en la estructuración del portafolio, sus limitaciones y preferencias. Debemos conocer cuál es el monto a invertir, el tiempo mínimo que se pueden mantener los fondos, la rentabilidad esperada y el riesgo que se está dispuesto a asumir, si se desean ingresos periódicos o si se espera valorización. Se debe saber si hay preferencia por algún instrumento de inversión en particular, algún sector de la economía, o algún país específico. Es en esta etapa en la cual debemos definir claramente el perfil del inversor, para lo cual existen diferentes tipos de encuestas que se pueden utilizar. 2. SELECCIÓN DE LOS INSTRUMENTOS DE INVERSIÓN De acuerdo al perfil del inversor debemos elegir los instrumentos que más se ajusten a sus objetivos, limitaciones y preferencias, bien sea en activos reales (propiedad

raíz, metales preciosos, etc.) o en activos financieros (certificados de depósito a término, bonos, acciones, opciones, futuros, etc.) 3. SELECCIÓN DE LOS SECTORES ECONÓMICOS Y LAS ACCIONES DE LAS COMPAÑIAS EN LAS CUALES SE HARÁ POSIBLEMENTE LA INVERSIÓN. Si se determina que el perfil del inversor se ajusta a las acciones entonces se debe elegir el o los sectores económicos para luego elegir las acciones en particular de acuerdo a las expectativas de rentabilidad y riesgo del inversor y al grado de diversificación que se desee obtener. 4. MEDICIÓN DE LA RENTABILIDAD Y EL RIESGO La medición de la rentabilidad y el riesgo de un portafolio de acciones, conlleva los siguientes supuestos:  No existen costos de operación.  Todos los inversionistas cumplen las siguientes tres condiciones:  Tienen libre acceso a la totalidad de la información sobre los valores.  Evalúan en forma similar la información disponible.  Su horizonte de tiempo es de un sólo período. a) RENTABILIDAD HISTÓRICA DE UNA ACCIÓN Rn 

Pn  P0  Dn P0

Rn = Rentabilidad del período n Pn = Precio de la acción al final del período n. P0 = Precio de la acción al inicio del período n. Dn = Dividendos pagados durante el periodo n.

b) RENTABILIDAD ESPERADA DE UNA ACCIÓN La rentabilidad solamente se conoce con relación al pasado, de ahí su poca utilidad en la selección de un portafolio de inversiones. Una alternativa es la rentabilidad esperada E(R), la cual se obtiene estimando la rentabilidad de una inversión bajo diferentes condiciones económicas. La probabilidad de ocurrencia de cada situación económica es tenida en cuenta y la rentabilidad esperada es por consiguiente el promedio ponderado de estas posibles rentabilidades.

Se asume que las rentabilidades periódicas de una acción tienen el comportamiento de una distribución normal de probabilidades durante un período largo de tiempo. n

E ( R )   P ( Rk ) * Rk k 1

E (R ) = Rentabilidad esperada de la acción P ( Rk ) = Probabilidad de ocurrencia de la condición económica k. Rk = Rentabilidad de la acción bajo la condición económica k.

n = Número total de rentabilidades posibles.

n

 

  Xj  X  i 1

2

n 1

En éste modelo se utiliza la rentabilidad promedio de cada acción como un estimador de la rentabilidad esperada, dado que no se conoce la distribución de probabilidades de ocurrencia de las condiciones económicas. E ( R) 

1 n  Ri n i 1

E (R ) = Rentabilidad esperada de la acción Ri = Rentabilidad periódica observada

n = número de rentabilidades observadas c. MEDICIÓN DEL RIESGO DE UNA ACCIÓN El riesgo de una acción se cuantifica por la desviación estándar de sus rentabilidades periódicas. La desviación estándar de una variable, mide el promedio de las distancias a las que se encuentran los datos, con respecto a su media. Se calcula como la raíz cuadrada de la varianza así: n

Varianza ( x)  S 2    xi  x  2 /(n  1) i 1

Desviación estándar ( x)  S 

S2

En términos financieros, la desviación estándar mide qué tanto se desvía la rentabilidad de una acción de su rentabilidad esperada. Mientras mayor sea la desviación mayor será el riesgo. n

VAR    Ri  R  /( n  1) 2

i 1

VAR = Varianza R = Rentabilidad promedio Ri = Rentabilidad periódica observada n = número de rentabilidades observadas DES 

DES VAR

VAR

= Desviación estándar = Varianza

Se puede visualizar el riesgo de una acción con la gráfica lineal de precios y con la gráfica lineal de rentabilidades. 5. ESTRUCTURACIÓN DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES Una vez se han calculado la rentabilidad esperada y el riesgo de cada acción se procede a construir portafolios óptimos que permitan maximizar la rentabilidad a un nivel dado de riesgo o minimizar el riesgo a un nivel dado de rentabilidad utilizando el modelo de Markowitz, bajo los siguiente supuestos:  Solamente se considera un período de inversión.  No hay costos de transacciones.  Las preferencias del inversor se determinan únicamente frente al riesgo y a la rentabilidad esperada. a. RENTABILIDAD ESPERADA DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES La rentabilidad esperada del portafolio se calcula como el promedio ponderado de las rentabilidades de las acciones que lo componen. El peso (Wi) como factor de ponderación es el porcentaje de participación de cada acción sobre el total del portafolio, y se calcula así: n

E ( R P )   Wi * E ( Ri ) , donde i 1

E(Rp) = Rentabilidad esperada del portafolio Wi = Peso porcentual de la acción "i"

 Wi i

1.

E(Ri) = Rentabilidad esperada de la acción "i" n = Número de acciones El objetivo que debe perseguir el inversor es maximizar la rentabilidad esperada de un portafolio, combinando óptimamente los pesos Wi b. RIESGO ESPERADO DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES Así como para una acción, se calcula su riesgo mediante la desviación estándar, para el portafolio se determina mediante la desviación estándar, la covarianza, el índice de correlación y el beta. Para calcular la desviación del portafolio de acciones se debe calcular la covarianza y/o el coeficiente de correlación. c. LA COVARIANZA Es la medida de la variación conjunta de las rentabilidades de dos activos, cada una con respecto a su promedio. Mientras más baja es la covarianza, menor es el riesgo para un nivel dado de retorno del portafolio. n

COV ( a, b)   i 1

 Rai  Ra  *  Rbi  Rb  n

COV(a,b)= Covarianza entre las acciones a y b R ai = Rentabilidad de la acción a en el periodo i Rbi = Rentabilidad de la acción b en el periodo i Ra = Rentabilidad promedio de la acción a Rb = Rentabilidad promedio de la acción b n = Número total de rentabilidades d. LA CORRELACIÓN No todas las inversiones responden de la misma forma a las variaciones económicas. El grado de "asociación" entre dos o más inversiones es llamado CORRELACIÓN. Si dos activos responden exactamente de la misma forma a los eventos económicos son considerados con una correlación perfectamente positiva (correlación +1), si responden en una forma exactamente opuesta se consideran con una correlación perfectamente negativa (correlación de -1). La correlación es una medida de la variación conjunta con respecto al producto de las variaciones (desviaciones estándares) individuales de las rentabilidades de dos acciones; mide como están asociadas.

El coeficiente de correlación lineal estandariza la covarianza entre dos activos presentando valores entre -1 y +1. Es deseable que el coeficiente de correlación tienda a -1 para disminuir el riesgo; si dos activos responden en forma opuesta a los movimientos económicos, pueden ayudar a reducir el riesgo en un portafolio. Para dos instrumentos con una correlación de -1, el riesgo del portafolio de esos dos activos es de 0. La fórmula para calcular la correlación es la siguiente: COV ( a, b) DES ( a ) * DES (b)

CORR ( a, b) 

e. LA DESVIACIÓN ESTÁNDAR DEL PORTAFOLIO Como se dijo anteriormente, el riesgo del portafolio también se puede evaluar mediante su desviación estándar, que se calcula con la siguiente fórmula: n

n

W *W

DES ( P ) 

i 1 j 1

i

j

* COV (i, j )

DES(P)= Desviación del portafolio Wi = Peso porcentual de la acción i Wj = Peso porcentual de la acción j COV (i, j ) =Covarianza entre las rentabilidades de las acciones i, j También se puede calcular la desviación estándar del portafolio con la siguiente fórmula: DES ( P ) 

n

n

W *W i 1 j 1

i

j

* DES (i ) * DES ( j ) * CORR(i, j )

DES(P)= Desviación del portafolio Wi = Peso porcentual de la acción i Wj = Peso porcentual de la acción j CORR (i, j ) =Correlación entre las rentabilidades de las acciones i, j DES( i) = Desviación de rentabilidad de la acción “i” DES (j) = Desviación de la rentabilidad de la acción “j”

Por ejemplo, con cinco acciones en el portafolio y teniendo en cuenta que CORR (i, i )  1 , para todo i, y CORR(i, j )  CORR ( j , i ) , tenemos:

1

2

3 4

1

W12 * D12

2

W1W2 D1 D2 * W 2 * D 2 2 2 CORR (1,2)

3 4 5

5

W1W2 D1 D2 * W1W3 D1 D3 * W1W4 D1 D4 * W1W5 D1 D5 * CORR (1,2) CORR (1,3) CORR (1,4) CORR (1,5) W2W3 D2 D3 * W2W4 D2 D4 * W2W5 D2 D5 * CORR ( 2,3)

W1W3 D1 D3 * W2W3 D2 D3 * W32 * D32 CORR (1,3) CORR ( 2,3)

CORR ( 2,4)

CORR ( 2,5)

W3W4 D3 D4 * W3W5 D3 D5 * CORR (3,4)

W1W4 D1 D4 * W2W4 D2 D4 * W3W4 D3 D4 * W 2 * D 2 4 4 CORR (1,4) CORR ( 2,4) CORR (3,4)

CORR (3,5) W4W5 D4 D5 * CORR ( 4,5)

W1W5 D1 D5 * W2W5 D2 D5 * W3W5 D3 D5 * W4W5 D4 D5 * W52 * D52 CORR (1,5) CORR ( 2,5) CORR (3,5) CORR ( 4,5)

la sumatoria de los valores de la matriz, es varianza del portafolio de cinco acciones. Y la raíz cuadrada de la sumatoria de los valores de la matriz, es la desviación estándar del portafolio de cinco acciones

f.

DETERMINACIÓN DEL PORTAFOLIO ÓPTIMO

Con el fin de hallar el portafolio de óptimos resultados financieros, es necesario comparar las máximas rentabilidades esperadas y los riesgos de diferentes portafolios por medio de la Frontera Eficiente. g. LINEA DE FRONTERA EFICIENTE Al graficar la rentabilidad máxima de cada portafolio contra un nivel de riesgo determinado, se tendrá el rango dentro del cual se espera obtener la rentabilidad de éste. El riesgo de un activo es diferente al riesgo del portafolio que incluye dicho activo. Al invertir en un portafolio, se puede aumentar la rentabilidad sin incrementar el riesgo. Esto es posible porque ciertos activos ofrecen menor riesgo que otros. Cuando un inversor selecciona un portafolio, generalmente busca minimizar el nivel de riesgo para una rentabilidad determinada o maximizar la rentabilidad esperada para un nivel de riesgo dado. Un portafolio óptimo es aquel en el cual para un nivel dado de riesgo, la rentabilidad es máxima.

Para hallar los portafolios óptimos que constituyen la frontera eficiente se debe desarrollar un modelo de optimización así: n

Maximizar: E ( R P )   Wi * E ( Ri ) i 1

Cambiando los Wi (porcentajes de inversión en cada una de las acciones) y sujeto a las siguientes restricciones: 

n

W i 1

i

1

 Wi  0,

para todo i

 DES ( P ) 

n

n

W *W i 1 j 1

i

j

* DES (i ) * DES ( j ) * CORR(i, j )

 DES(P) = Nivel de riesgo deseado El gráfico de la línea de frontera eficiente esta conformado por los diferentes puntos E(Rp), DES y podemos observar que ésta es una parábola, por consiguiente su ecuación es de la forma: y  ax 2  bx  c,

con

a0

y  E(R p )

x P

x 2   P2 2

E ( RP )  a P  b P  c, con a  0 La ecuación de la línea se puede obtener corriendo la función REGRESIÓN en Excel colocando como variable independiente E ( R p ) y como independiente el rango que cubre  P y  P2 .

PROBLEMAS SOBRE PORTAFOLIO INTERNACIONAL 1. Durante al año, el precio de los gilts (bonos británicos) pasó de GBP 102 a 106, pagando un cupón de GBP 9. Al mismo tiempo la tasa de cambio pasó de USD/GBP 1.76 a 1.62. Cuál fue la rentabilidad total en USD de los gilts en un año? 2. Durante el primer semestre de 1990, los bonos del gobierno Suizo rentaron (1.6%). Sinembarago, el Franco Suizo creció el 8% frente al dólar en el mismo período. En Francia el rendimiento de los fonos fue de 1.8% y el Franco Francés creció el 2.6% frente al dólar. Cuál bono obtuvo el mas alto rendimiento en dólares? 3. Durante el año las acciones de Toyota pasaron de JPY 9,000 A 11,200 y pagó un dividendo al final del año de JPY 60. Al mismo tiempo, la tasa de cambio paso de JPJ/USD 145 A 120. Cuál fue la rentabilidad total en dólares de la acción de Toyota? 4. Durante 1989, la Bolsa Mejicana aumentó el 112% en pesos mejicanos, mientras que el peso se devaluó el 28.6% frente al dólar. Cuál fue la rentabilidad total de la bolsa mejicana durante el año? 5. El 14 de febrero, 1994, el dólar cayó de JPY 106.85 A 102.65. Al mismo tiempo la bolsa de Tokyo cayó1.63% en yenes. Cuál fue la rentabilidad en dólares de la bolsa de Tokyo durante ese día? 6. En 1992, la bolsa brasileña creció el 1,117% en cruzeiros, mientras el cruzeiro cayó el 91.4% en dólares. Al mismo tiempo la bolsa norteamericana creció el 8.5%. Cuál Bolsa obtuvo mejor rentabilidad? 7. Con los siguientes datos sobre rentabilidad de algunas Bolsas y las tasas de cambio durante 1988, determine la rentabilidad total en dólares para cada una de las bolsas. PAIS

Australia Bélgica Canadá Francia Alemania Holanda Italia Japón España Suecia Suiza

RENTAB. EN MONEDA LOCAL (%) 14.5 56.13 10.9 56.08 27.9 42.8 26.2 44.8 25.0 60.5 31.9

H.C/USD 12/31/87

H.C./USD 12/31/88

1.41 35.1 1.29 5.65 1.68 1.88 1230 129 114 6.03 1.37

1.17 38.8 1.20 6.31 1.85 2.09 1357 128 116 6.30 1.58

RENTB. (PERD) %

RENT. TOTAL EN USD

Inglaterra

9.1

0.56 0.57

8. Suponga que el tipo de cambio ahora es de dm/usd 1.6372. Si los bonos alemanes a un años tienen un rendimiento del 9.8% y los bonos del tesoro norteamericano tienen un rendimiento del 6.5%, a que tasa de cambio de final de año la rentabilidad en dólares de los dos bonos es igual? Cuál es la apreciación o depreciación del DM que permite el equilibrio? 9. La desviación estándar de las rentabilidades de Estados Unidos y Méjico durante el período 1989-1993 fueron 12.7% y29.7% respectivamente. La correlación entre los dos mercados durante este período fue 0.34. Asumiendo que estos datos reflejan el futuro, cual es el beta de mercado mejicano con relación al mercado norteamericano? 10. Un administrador de portafolio está considerando los beneficios de incrementar su diversificación invirtiendo en el extranjero. El puede comprar acciones en fondos internacionales con las siguientes características: U.S. (%) RENTABILIDAD(E) 15 DESVIACION 10 CORRELAC. CON 1.0 U.S.

U.K (%) 12 9 0.33

ESPAÑA (%) 5 4 0.06

Cuál es la rentabilidad esperada y la desviación estándar para los siguientes portafolios: a. 25% U.K. 75%U.S. b. 25% ESPAÑA 75% U.S c. 50% U.S. 50% U.K. d. 50% U.S 50% ESPAÑA e. 25%U.S 75% U.K. 1. 25% U.S 75% ESPAÑA

MODELO DE ESTRUCTURACION DE UN PORTAFOLIO DE ACCIONES 1. Se eligen las acciones de la base de datos y se construye la matriz de precios y dividendos. 2. Con la matriz de precios y dividendos se construye la matriz de rentabilidades 3. Se grafica la evolución de precios (gráfica lineal)

4. Se grafica la evolución de rentabilidad (gráfica lineal) 5. Se grafica el histograma de las rentabilidades para determinar que tanto se aproximan a una distribución normal. (En excel: herramientas - histograma) 6. Se calculan las medidas de variabilidad de los datos de rentabilidad: Rango, Varianza, Desviación Estándar, Coeficiente de Variación. 7. Se calcula el Coeficiente de Correlación ( en excel: herramientas, análisis de datos, correlación, se siguen las instrucciones de la ventana de dialogo). 8. Se calcula el Beta de cada acción. 9. Se calcula la varianza del portafolio. (Matriz de doble entrada) 10. Se determina rango de decisión sobre el porcentaje a invertir en cada activo 11. Se calcula la rentabilidad del portafolio 12. Se calcula la desviación estándar del portafolio 13. Se determinan los portafolios óptimos (en excel: herramientas, solver, se siguen las instrucciones de la ventana de dialogo.) 14. Graficar la Frontera Eficiente: Solver permite maximizar la rentabilidad a un nivel de riesgo (DESp) dado con unas restricciones dadas así:  CELDA OBJETIVO: Celda donde se encuentra la rentabilidad del portafolio (Rp)  VALOR DE LA CELDA OBJETIVO: elijo maximizar  CAMBIANDO LAS CELDAS : rango donde se encuentran los porcentajes a invertir en cada activo.  SUJETO A LAS SIGUIENTES RESTRICCIONES: * Rango de porcentajes >= 0 * Celda donde se encuentra la sumatoria de los porcentajes = 1 * Celda donde se encuentra la desviación del portafolio = celda donde determino la desviación deseada. * Elijo resolver y obtengo la solución en el rango de porcentajes. El conjunto de puntos (DESp, Rp) conforman la línea de frontera eficiente. La administración de portafolios de inversión consiste básicamente en la mezcla de diferentes instrumentos de inversión con el propósito de obtener la mejor combinación posible de riesgo y rentabilidad de acuerdo a los objetivos del inverso

MERCADO DE DERIVADOS FUTUROS & OPCIONES FORMACIÓN DE LOS MERCADOS FUTUROS Como todos sabemos, la existencia de mercados o sitios centrales para llevar a cabo operaciones mercantiles data de hace siglos, sin embargo, hasta que no tuvieron lugar los avances de comunicación y transporte que fraguaron la revolución Industrial Europea, a finales del siglo XVIII y principios del XIX, no se hizo tan evidente la necesidad de contar con mercados realmente organizados y especializados. En 1848, la aldea de Chicago recibía con frecuencia vagones llenos de maíz, trigo y avena procedentes de las praderas de los Estados Unidos. En la misma época, el canal de Michigan - Illinois se abrió al comercio; se construyó el primer silo para granos a granel accionado a vapor; los ferrocarriles empezaron a transportar granos, y el primer buque transoceánico llegó a Chicago. Chicago se había convenido en un punto estratégico para la oferta y demanda, pero carecía de un mercado organizado. Los agricultores se veían obligados a trasladar sus productos de molino a molino, de un silo a otro, y de un punto de embarque a otro en busca de compradores. Además, debido a que no existían normas de pesos y medidas, se producían disputas entre vendedores y compradores. A veces un producto abundaba, mientras que otras veces escaseaba y había grandes fluctuaciones en los precios. Los precios de artículos de consumo tales como el pan y la harina subían y bajaban con el aumento y la escasez de las materias primas. Para protegerse de los cambios en los precios los comerciantes pagaban a los productores precies más bajos y cobraban a los consumidores precios más altos. En ese mismo año, 32 comerciantes de Chicago fundaron la Bolsa de Comercio de Chicago (CBOT). Gracias a los esfuerzos de esa nueva entidad, se estableció un peso estándar medido en bushels para cada upo de grano. Esto hizo posible medir los granos más rápidamente y con más exactitud y dio menos oportunidades a prácticas dudosas por parte de los compradores y los vendedores. Al mismo tiempo, se elaboraron normas de calidad y procedimientos de inspección que fueron adoptados en todo el mundo y sirvieron como base para la creación del Departamento de Agricultura de los EE.UU. (USDA). Poco después de haberse establecido la CBOT, se empezaron a utilizar contratos llamados "por llegar". Estos contratos hicieron posible que tanto los comerciantes como cualquier otra persona pudieran contratar compras o ventas a plazo. Esto dio origen a un mercado continuo para la producción de granos de los agricultores en -épocas en que las instalaciones de almacenamiento estaban llenas o las condiciones en el lago no permitían el traslado de los productos.

También la CME remonta sus orígenes a un grupo de negociantes de productos agrícolas que formaron la Chicago Produce Exchange en 1874, esta servía para el mercado de la rnantequilla, huevos, aves y otros productos agrícolas perecederos. En 1898, los negociantes de mantequilla y huevo se retiraron del grupo para crear su propio mercado, la Chicago Butter and Egg Board. Esta fue reorganizada, para que en ella se negociasen futuros de otras mercancías y en 1919, pasó a llamarse CME. De igual manera en 1917 se crea la BMSP (Bolsa de Mercaderías de Sao Paulo), primera en introducir operaciones a término de café, novillos y algodón. En 1985 surge la Bolsa Mercantil&Futuros (BM&F), en 1986 esta tomo posición en el mercado de commodities en el mundo, en 1991 la BM&F y la BMSP se unieron surgiendo la BM&F "Bolsa de Mercadorias & Futuros". Inmediatamente estas bolsas de futuros trajeron una serie de beneficios que cambiaron el rumbo de la agricultura y el comercio agrícola. Podemos decir que dentro de los beneficios que trajeron, están básicamente los siguientes: 1.

La atracción de capitales en gran escala que de otra forma hubieran estado dispersos o no disponibles para esta industria.

2.

Dado el ambiente ubre de oferta y demanda en franca competencia y entre gran número de posibles compradores y vendedores, los mercados de futuros se convirtieron en el medio para determinar el precio de los productos.

3.

Por fin le dio a los productores, procesadores y consumidores industriales un mecanismo mediante el cual se podrán proteger efectivamente de los riesgos inherentes en sus operaciones, ocasionadas por fluctuaciones en los precios de los productos, pudiendo así proyectar sus flujos de caja en el futuro.

4.

Esto a su vez, disminuye el costo de poseer y financiar los productos, la comercialización se hace más efectiva y en última instancia reduce los precios al consumidor a la vez que mantiene el nivel mas adecuado para los productores.

COMO OPERAN LAS BOLSAS DE FUTUROS Y OPCIONES Las bolsas de futuros son asociaciones de miembros. Su propósito es proveer un sitio adecuado donde sus miembros pueden negociar productos a futuros de una manera controlada y ordenada. Para conseguir esto, las bolsas crean, publican y hacen cumplir reglas de negociación para asegurar que todos los participantes en estos mercados son tratados por igual y con justicia. La negociación se Heva a cabo en el " Corro de Operaciones " donde de han designado "pits" para cada producto. Ofertas y demandas son realizadas en voz alta adjudicándose al mejor postor la compra o venta del contrato y se informan al mundo de manera inmediata.

QUÉ SON LOS CONTRATOS FUTUROS Un contrato de futuros es un compromiso para hacer o aceptar entrega de un producto en el futuro. Para darle liquidez y fluidez a la negociación, se estandarizaron todos los términos del contrato. Estos términos incluyen: 

Horas de negociación



Cantidad



Normas de Calidad



Los meses para los cuales se negocia



Momento en que empiezan a negociar los meses en el futuro



Tiempo de entrega



Mínima fluctuación en precio para la puja

La única variable que se negocia es de la negociación en el corro.

el precio. Esto se determina al momento

VENTAJAS DE LOS MERCADOS DE FUTUROS Y OPCIONES Los mercados de futuros y opciones tienen dos ventajas básicas: 1.

Cubrir de posibles riesgos (financieros, mercados, etc.) a productores, procesadores, comercializadores de los productos, importadores y exportadores tanto en productos básicos como en monedas y otros productos financieros.

2.

Crear un mercado financiero basado en la especulación, la cual se encarga de generar gran liquidez (utilidad y/o pérdida), a los inversionistas conocidos como los "especuladores", los que tienen como principal función "encargarse" del riesgo de los Hedgers.

Cubridor de Riesgo En la jerga cotidiana del comercio de futuros, a esta persona se le denomina en español simplemente con el anglicismo "hedger". Se trata de un individuo que desea eliminar o reducir el riesgo de movimientos no previstos en el precio a futuro, utilizando una técnica que transfiera a otro dicho riesgo de precios. Es por lo general un productor, un procesador, un comerciante, un vendedor o un comprador de mercancías que compra y vende en las bolsas de futuros. El " hedger" puede ser alguien que quiera dejar inamovible el precio que desea obtener en alguna fecha futura por un producto que esté cultivando en sus campos o que se encuentre almacenado en sus bodegas; o bien, puede tratarse de alguien que desee dejar fijo el precio que tendrá que pagar en alguna fecha futura por un producto que usará en su negocio. Por lo tanto, un agricultor que esté cultivando maíz en julio y que desee establecer el precio que obtendrá al momento de la cosecha de otoño, podrá hacerlo vendiendo un contrato de futuros

de maíz. Un engordadero de ganado que quiera establecer en julio el costo del maíz que necesitará para los animales que se encuentren en sus corrales en diciembre, puede lograr esto mediante una cobertura, utilizando el mercado de futuros en julio para comprar un contrato de futuros y después compensándolo mediante la venta de un contrato antes de la fecha de despacho. Especulador Un especulador compra o vende futuros anticipándose a la utilidad que podría obtener si los precios suben más tarde (si es que el especulador compra) o bajen (si es que vende). Hay muy pocas probabilidades de que el especulador se vea inclinado a recibir o despachar físicamente la mercancía, pues no esta utilizando el mercado de futuros para el uso comercial del producto. Los especuladores proporcionan capital al mercado con la esperanza de ganar utilidades, anticipándose a los movimientos que tengan los precios. Comisionista o Brolaer (Futures Commission Merchant, FCM) Un FCM se define estrictamente corno cualquier individuo, asociación, sociedad, corporación o fideicomiso que solicite o acepte pedidos para la compra o venta de cualquier mercancía para su despacho futuro, bajo o sujeta a las reglas de cualquier mercado de contratos y que acepta el pago o extiende el crédito a aquellos cuyos pedidos sea aceptados. En términos más amplios, un FCM es una firma dedicada oí corretaje de productos, que está en el negocio de la compraventa de futuros ya sea por su cuenta o en representación de terceros y que es miembro de una bolsa de futuros. Corredor Introductor (Intcoducing Brolaer, IB) Cualquier persona que no este registrada como persona asociada a FCM y que se dedique a solicitar o aceptar pedidos para la compra o venta de cualquier mercancía para su despacho en un futuro en la bolsa y que no acepte" dinero, valores ni propiedades para dar margen, garantizar ni asegurar ningún comercio o contrato que resulte de dichas actividades. Esta figura es quien solamente se dedica a conseguir clientes en una localidad, que negocien en futuros y opciones para Comisionistas miembros de BolsaOperador de Productos en Conjunto (Commodity Pool Operator) Individuos o firmas que participan en un negocio similar al de los fideicomisos de inversión, que solicitan o aceptan fondos, seguridades o propiedades con el propósito de comprar y vender contratos de futuros de productos u opciones de créditos. Asesor de Negociaciones (Commodity Trading Advisor, C.T.A)

Individuos o firmas que emiten análisis o informes referentes a productos, a cambio de un pago, incluyendo la asesoría para hacer comercio con futuros u opciones de productos. LA CÁMARA DE COMPENSACIÓN La cámara de compensación tiene varias funciones y es de vital importancia para los mercados de futuros. Al finalizar las actividades de trading todos los días, los registros de transacciones de ese día son enviados a la Cámara de Compensación. Las transacciones son casadas por medio de computadores y cualquier desigualdad tiene que ser resuelta antes de que empiece la sesión al día siguiente. Más importante aún es la función donde el contacto directo entre el comprador y el vendedor desaparecen y la Cámara de Compensación se interpone entre cada compra y venta, asumiendo el lado opuesto de cada transacción. Como resultado, cada parte interesada en la negociación puede después efectuar una transacción compensadora sin tener que localizar y obtener el acuerdo de la otra parte originalmente interesada en la transacción. Además, la Cámara de Compensación actúa como garantía, a través del Corredor de Bolsa miembro de ella, del cumplimiento financiero de cada contrato de futuros. Además de garantizar que todas las transacciones estén verificadas y liquidadas antes de que la siguiente sesión de negocios se abra, las cámaras de compensación aseguran la integridad financiera del mercado. Sus operaciones han contribuido al rápido crecimiento y eficiencia de los mercados de comercio de contratos de futuro y opciones. La manera como funciona un mercado de futuros, donde existen operaciones de entrega y pago se le conoce como el método del anillo: Este resume lo que se conoce como compensación, función que realiza la cámara de compensación.

1. Juan (Vendedor) El anillo. Juan, le vende a Pedro.

4. Pablo (Comprador) Pablo paga a Juan y este le entrega a Pablo. Pablo compra a Andrés

2. Pedro

3. Andrés

Pedro compra a Juan.

Andrés le vende

Pedro le vende a

Pablo.

Andrés.

Andrés compra a

Pedro

Hasta hoy no ha habido ningún diente que haya jamás perdido dinero debido a que la Cámara de Compensación no haya podido cumplir con sus obligaciones financieras. Si una firma miembro de la Cámara de Compensación no puede cumplir con sus obligaciones financieras, la cámara de compensación tiene los siguientes recursos: o Fondo de depósitos contra los contratos de desfalco o Depósito de garantías de cada firma miembro cuando se unió a la Cámara de Compensación o La reserva de fondos en exceso de la Cámara de Compensación o Asignación especial a cada miembro INICIO Y CIERRE DE POSICIONES DE CONTRATO DE FUTUROS APosiciones de compra = Estar Largo (Long) Comprar un contrato de maíz a US$2.60 por bushel para julio en la Chicago Board of Trade. o Usted cree que los precios van a subir o Usted se esta protegiendo contra subidas en precios, porque su suben los precios y usted no esta protegido (cubierto), dicha subienda le representaría perdidas en su negocio o menores ganancias. Para cerrar una posición inicial de compra ya establecida de maíz para julio en la Bolsa de Comercio de Chicago tiene dos posibilidades: 1. Esperar que llegue julio y la Cámara de compensación a través de su firma de Corredores de la Bolsa le haría una notificación de entregaba usted paga el total (US$2.60 por bushel) por la cantidad del contrato del maíz que es de 5.000 bushels. Entonces, usted paga un total de US$13,000 por cada contrato de maíz;

en este caso, la. mercancía es totalmente suya, llévesela, consúmala, véndala etc. 2. Venda un contrato del mismo maíz del mes de Julio, en la misma bolsa de Comercio de Chicago. En la Contabilidad de la Cámara de Compensación, una compra y una venta o una venta y una compra del mismo producto del mismo mes y en la misma bolsa, ambas en la misma cuenta, siempre se compensan y una compensa la otra. Usted compensa una posición si y solo si hace la operación contraría a la inicial y por el mismo número de contratos del mismo activo subyacente y del mismo mes. Por ejemplo: Fecha: 8 de diciembre - Compra un contrato de maíz de julio en la bolsa de comercio de Chicago a US$ 2.60 por busheL Fecha; 20 de diciembre - venda un contrato de maíz de julio en la Bolsa de Comercio de Chicago a US$2.90 por bushel. Compra Venta

US$ 2.60 US$ 2.90

Gana

US$030

La ganancia de US$ 0.30 por bushel se multiplica por 5,000 bushels por cada contrato. Ganancia = US$ 1,500 por contrato B. Posiciones de VENTA = Estar Corto (Short) Vender un contrato de maíz.a US$2. 75 por bushel para Julio en la Bolsa de Comercio de Chicago: 

Usted cree que los precios van a bajar



Usted se esta protegiendo contra bajadas en precios, porque si los precios bajan usted no esta protegido (cubierto), dicha baja le representaría pérdidas en su negocio o menores ganancias.

Para cerrar una posición inicial de venta ya establecida de maíz para julio en la bolsa de Chicago usted tiene dos posibilidades: 1. Esperar que llegue julio y a través de su firma de corredores de la Bolsa le notifica a la Cámara de Compensación su intención de hacer entrega del producto vendido. Recibe el pago total a través de su firma de corredores de Bolsa (US$ 275 por bushels por cantidad de 5.000 bushels por cada contrato de maíz vendido). La mercancía ya no es suya.

3.

Compra un control del mismo maíz del mes de julio en la Bolsa de Comercio de Chicago. En la contabilidad de la Cámara de Compensaciones una compra y una venta o una venta y una compra del mismo producto, para el mismo mes, en la misma bolsa, ambas en la misma cuenta, siempre se compensan y una cierra la otra.

Usted compensa una posición si y solo si hace la operación contraria a la inicial v por el mismo número de contratos del mismo activo subyacente y del mismo mes. Venta US$ 2.75 Compra US$2.50 Gana

US$ 0.25

La ganancia de US$.025 por bushel se multiplica por 5,000 bushel por cada contrato. Ganancia = US$ 1,250 por contrato. DEPÓSITOS DE GARANTÍAS (MARGENES) Margen inicial: Es la cantidad mínima que hay que depositar con la firma de corredores de la bolsa para poder establecer una posición inicial tanto larga como corta en los mercados internacionales de futuros. El margen es un depósito que garantiza dos cosas: que el participante en el mercado de futuros si va a cumplir con el compromiso de recibir o hacer entrega inherente en los contrato de futuros si éste fuera necesario y segundo que bajo el escenario de perdida, tiene los recursos necesarios para asumirte. Si los precios de los futuros van en contra de una posición suya, llegará un momento en el cual podría ser necesario que se pida que se restablezca el margen inicial. En este caso, el cliente tendría que depositar fondos adicionales en su cuenta con el corredor de la bolsa, o liquidar su posición en el mercado de futuros." En las bolsas de Futuros del mundo se manejan las cuentas de margen por medio de márgenes iniciales que son establecidos generalmente por la volatilidad del activo subyacente, para que generen esa garantía implícita necesaria para entrar a estos mercados, este margen se denomina margen inicial, dentro de este margen se encuentra m nivel mínimo llamado margen de mantenimiento (M.m. en el Gráfico) que si es sobrepasado (en caso de pérdida) se hace la llamada a margen (M en el Gráfico), para cubrir nuevamente la posición y dejarla con el margen inicial nuevamente.

9. VOLUMEN E INTERÉS ABIERTO.

El volumen es el número de contratos (1 contrato se contabiliza como una compra y una venta) que se negocia en un día terminado. Si hay 1,000 contratos vendidos y 1,000 contratos comprados, el volumen es de 1,000. El interés abierto (open interest) es el número de contratos que aún no se han cerrado al cierre de un día terminado. El interés abierto se disminuye con la liquidación o el cierre de contratos de compra y venta ya establecidos. El interés abierto se reduce también cuando se hace entrega de producto físico contra los contratos de futuros. LA NECESIDAD DE CUBRIRSE En los últimos años, los precios de los productos agropecuarios y financieros en el mercado internacional han visto fuerte fluctuaciones. Esta volatilidad se atribuye a cambios en las relaciones históricas entre la oferta y la demanda para estos productos. También hemos visto cambios económicos, políticos y climatológicos, y una mayor participación de inversionistas nacionales e internacionales. Mayor fluctuación en precios de la materia prima y monedas significa mayores riesgos para esas empresas que están en el negocio de la compra y venta o del procesamiento de estos productos físicos y pagos en moneda extranjera. Algunas de las compañías que dependen del valor de las materias primas para sus utilidades han intentado controlar estos riesgos de fluctuaciones en los precios

utilizando las coberturas (hedging). Las compañías que no han cubierto en igual forma han sufrido consecuencias negativas en sus negocios. QUE ES UNA COBERTURA Básicamente, una cobertura es el uso de los mercados de futuros y/o de .las opciones en futuros para protegerse contra movimientos adversos en los precios del activo subyacente. Se establece una cobertura cuando una empresa que comercializa productos agropecuarios y financieros, compra o vende contratos de futuros de esos productos en la bolsa internacional. Esta operación- en los futuros actúa como un subsidio temporal para una opt ación eventual en el mercado de productos físicos. Se usa la cobertura para proteger la empresa contra movimientos adversos en precios del activo subyacente La cobertura funciona por que existe una relación directa entre los movimientos de alza y baja en los precios de los activos subyacentes en el mercado internacional y los movimientos de precios de los futuros en las bolsas internacionales. Esta correlación en precios entre el mercado físico y los futuros permite que una posición establecida en los futuros refleje los movimientos de precios de los físicos. COBERTURAS DE COMPRA Y VENTA

.

Existen dos tipos de cobertura: la cobertura de compra y la cobertura de venta, en la cobertura de compra, la empresa establece una posición larga en el mercado de futuros. En la cobertura de venta, la empresa establece una posición corta en el mercado de futuros. La posición de la empresa comercial en el mercado de producto físico determina si la cobertura es de compra o de venta de futuros. Los otros usuarios finales de materias primas tienen una necesidad normal de comprar productos en el mercado de físicos su riesgo es de alzas en precios y se protegen contra pérdidas potenciales mediante una compra de contrato de futuros. Los productores o empresas vendedoras de materias primas normalmente tienen inventarios de productos físicos. Su riesgo es de posibles bajas en los precios, y se protegen contra pérdidas potenciales mediante una venta de contrato de futuros. EJEMPLO DE UNA COBERTURA DE COMPRA Cía. Productora, S.A., es una empresa fabricante de alimentos balanceados en Latinoamérica. A esta empresa le interesa comprar maíz, sorgo y harinas de soya a precios que le permite procesarlas y vender sus alimentos balanceados con utilidades. El monto más oportuno para compra de materias primas es cuando los

precios están en niveles bajos y la empresa desea protegerse contra alzas en los precios. Sin embargo,' no siempre es posible ni recomendable comprar materias primas en el mercado físico para entregas en el futuro. Factores financieros, limitaciones en cantidades de' inventarios que la empresa pueda mantener, restricciones y controles o permisos gubernamentales, muchas veces prohíben que la empresa establezca grandes posiciones compradas de materias primas. El mercado de los futuros ofrece una solución a este problema. En los últimos seis meses los precios del maíz han caído debido a buena producción en los EE.UU., y poca demanda en el mercado internacional Sin embargó, Cía Productora, S-A, ve la posibilidad de problemas climatológicos en los EE.UU., este año que podría afectar los precios del maíz. Frente a esa posibilidad y potenciales aumentos en precios que podrían resultar, el gerente de finanzas y el gerente de compras deciden proteger la compañía mediante una cobertura de compra. Cía Productora, S.A., necesita 5,000 toneladas métricas de maíz para su plan de producción del mes de julio, pero no puede comprarlo ahora en el mercado físico. Para establecer su cobertura de compra, la compañía necesita comprar 40 contratos de maíz del mes de julio (cada contrato es de 5,000 bushels o aproximadamente 127 toneladas métricas, la conversión es de 39.36826 bushels por toneladas métrica). El 1 de abril, Cía Productora S.A, compra sus 40 contratos futuros de maíz del mes de julio al precio de US$2.45 por busheL Ese mismo día el precio del maíz físico para embarque la primera quincena de Abril, puesto libre a bordo barco en el Golfo de México, es de US$110.23 por tonelada métrica (US$2.80 por bushel). FECHA

PRODUCTO FÍSICO

FUTUROS 1 de abril

US$2.80

US$2.45 Se presenta una sequía en los EE.UU. Como se pensó, y los precios suben. El 15 de junio Cía Productora, S.A. necesita comprar el producto físico, y contrata 5.000 toneladas métricas de maíz con una empresa exportadora para -entregar libre a bordo Golfo de México por tonelada métrica (US$ 3.50 por bushel). Al comprar el producto, vende sus futuros al precio de US$ 3.15 por busheL FECHA 1 de abril 15 de junio

PRODUCTO FÍSICO US$ 2.80 US$3.15

FUTUROS US$ 2.45 US$3.50

Debido a los problemas de sequía el precio del producto físico subió US$ 0.70 por bushel (US$ 27.55 por tonelada métrica) de abril hasta junio. Esta alza representa un costo adicional de US$ 138.750 para Cía productora, S.A., en su producción para el mes de julio. Sin embargo," debido a su cobertura de compra (40 contratos de futuros comprados a US$ 2.45 por bushel) la empresa se protegió contra el alza de los precios. Liquidó su cobertura vendiendo futuros a US$ 3.15 por bushel para una ganancia de 70 centavos por bushel o US$ 140,000 en total En este ejemplo se puede ver claramente que el uso de los futuros como sustituto temporal para una operación eventual en el mercado físico, beneficio a la empresa productora de alimentos. La relación directa entre el precio del maíz en el mercado físico y el mercado de futuros permitió a Cía. Productora, S.A. establecer su cobertura, y protegerse contra alzas en precios en la materia prima. Mediante la cobertura, la empresa pudo transferir, el riesgo de movimientos adversos en precio a inversionistas en la bolsa que están dispuestos a sumir estos riesgos con la posibilidad de ganar dinero. LA BASE Hemos visto que en los precios de materia prima existe una correlación entre el mercado físico y el mercado de futuros. Es correlación esta representada por las diferencias entre los dos mercados. Esta diferencia se llama LA BASE (basis). Es importante notar que el éxito de la cobertura tanto en compra como dé venta depende en parte de esta relación. Una operación de cobertura siempre toma en cuenta la base porque, aunque hay relación directa entre los movimientos de precios del producto físico y los futuros, esta relación no es siempre uniforme. Los factores que influyen en los movimientos en precios de los productos físicos y los futuros no siempre son los mismos. Por lo tanto, la diferencia entre estos precios varía y las variaciones afectan la cobertura, generando el riesgo basis. BASE = Precio en el Mercado. Físicos - Precio del contrato de Futuro de vencimiento más cercano al día en que se necesita el activo subyacente. La base se puede reportar en forma negativa o positiva. La base es negativa si el precio del producto físico está por debajo del precio de los futuros. La base en positiva si el precio del producto físico está por encima del precio de los futuros. Para demostrar cómo cambios en la base podrían afectar los resultados finales de la cobertura, incluimos abajo dos ejemplos. El primer ejemplo es de una cobertura afectada negativamente por cambios en la base. El segundo ejemplo es de cobertura afectada positivamente. LA COBERTURA Y EL RIESGO DE LA BASE

COBERTURA DE COMPRA CASO 1 En este, ejemplo, la misma empresa, Cía Productora; S.A., necesita comprar 5,000 toneladas métricas de maíz para el mes de Julio. No puede comprar el producto físico el 1 de abril, pero quieren establecer la cobertura de compra porque temen alzas en los precios. Compran 40 contratos de futuros de maíz de julio al precio de US$2.45 POR BUSHEL.

FECHA 1 de abril

PRODUCTO FÍSICO US$2.80

FUTUROS US$2.45

BASE +0.35

El 15 junio, Cía. Productora, S.A. compra 5,000 toneladas métricas de maíz a un precio de US$ 137.79 POR TONELADA MÉTRICA (US$3.50 por bushel). Este mismo día liquidan su cobertura de compra. Debido a la sequía, en los EE.UU. los precios subieron. Sin embargo, el mercado de producto físico ha sido muy firme por tanta demanda en el Golfo de México para el maíz. Esto significa que los precios de producto físico subieron más rápidamente que los precios de los futuros. Y mando Cía-Productora, S.A., liquida su cobertura de compra, vende los contratos de futuros a $ 3.08 por bushel. FECHA

PRODUCTO FÍSICO

1 de abril 15 de junio

US$2.80 US$ 3.50

FUTUROS US$2.45 US$ 3.08

BASE +0.35 +0.42

Analizando los resultados de la cobertura, vemos que desde el 1 de abril hasta el 15 de junio el precio del maíz en el mercado físico subió 70 centavos por bushel ($ 27.55 por toneladas métrica). Al mismo tiempo los futuros de maíz de julio, subieron 63 centavos por bushel ($ 24.80 por tonelada métrica). La base aumenta de +50.35 por bushel a + 0.42 por busheL Este aumento en la base significa que la cobertura de compra utilizando los futuros no refleja el 100 % de las alzas en precios en el mercado físico. Por lo tanto, Cía Productora, S.A, no se beneficio con una protección completa. El producto físico subió en costo $ 137,750 mientras que la cobertura produjo ($ 124,000), sin embargo en este caso si Cía. Productora S.A., no hubiese utilizado la cobertura de compra, su costo adicional para materia prima hubiese sido $ 137,750. COBERTURA DE COMPRA - CASO 2 Otra vez tenemos a Cía. Productora, S.A. que necesita comprar 5,000 toneladas de maíz para julio. El primero de abril compra futuros en vez del producto físico para establecer su cobertura. El primero de abril compra futuros en vez del

producto físico para establecer su cobertura. El cálculo de esta parte del ejemplo es idéntico al ejemplo anterior: FECHA

PRODUCTO FÍSICO

FUTUROS

BASE 1 de abril

US$ 2.80

US$ 2.45

+035 • La sequía afecto la producción y los precios subieron- El 15 de junio, Cía Productora, S.A., compra sus 5.000 toneladas de maíz para julio. Pagaron US$ 3.50 por bushel o sea US$ 138.79 por tonelada métrica- Este mismo día liquidaron su cobertura de compra. Debido a la sequía, muchos inversionistas compraron futuros del maíz de julio, anticipando alzas adicionales. Esta actividad de compra llevo al precio de los futuros de julio al nivel de US$ 3.25 por busheL FECHA

PRODUCTO FÍSICO

1 de abril 15 de junio

US$ 2.80 US$ 3.50

FUTUROS US$ 2.45 US$ 3.25

BASE +0.35 +0.25

En este caso, el alza en la cobertura (los futuros de julio) fue más grande que el alza en el precio del producto físico. Esta variación hizo que la base se disminuyera de + 0.35 a +0.25. Este cambio favorece a Cía, Productora, S.A. Del 1 de abril hasta el 15 de junio, los precios del producto físico subieron 70 centavos por bushel lo que representa un costo adicional de US$ 160,000 (Utilidad de 80 centavos por bushel en la compra y venta de futuros). Esta suma es más que el costo adicional del producto físico, así que en este caso el cambio en la base fue ventajoso para Cía. productora S.A. ORDENES DEL MERCADO DE FUTUROS. Cuando un comerciante desea comprar o vender futuros, debe dar un orden al representante encargado de comerciar con los futuros de producto en cuestión, a cuenta de dicho comerciante no deben tener ninguna ambigüedad en lo que se refiere al-precio ya la cantidad, para asegurar que se manejen adecuadamente en el piso de negociación. El representante ejecuta la orden y administra la cuenta. Las órdenes para comprar o vender pueden adoptar diversas formas dependiendo de las necesidades individuales del comprador o vendedor. Para la ejecución del comercio de futuros se utilizan los siguientes tipos de órdenes: Orden de Mercado. La orden más común que emplean los compradores o vendedores de futuros es la orden de mercado, en la cual el diente establece la cantidad de contratos de un mes determinado de despacho que desea comprar o vender, pero dicho

cliente no especifica el precio, pues desea hacer el negocio inmediatamente y al mejor precio disponible. Una orden puede especificar "comprar 10 contratos de futuros de maíz de julio en el mercado". Esto instruye al representante que está en el piso del mercado de futuros para comprar 10 contratos de maíz de julio al precio más bajo que se esté ofertando al momento en que la orden entra al piso de negociación correspondiente a maíz en la bolsa. La orden "vender cinco futuros de maíz de diciembre al mercado" es una instrucción para vender cinco futuros de maíz de diciembre, al precio más alto posible, en el momento en que la orden entre al piso correspondiente en la bolsa. Orden con Límite. Una orden con límite tiene un precio tope al que debe ser ejecutada. Cuando un cliente da a su corredor una orden con límite, el diente establece el precio máximo que está dispuesto a pagar cuando compre o d precio mínimo que esté dispuesto a aceptar cuando venda. "Comprar 20 contratos de maíz de diciembre a $2,50" significa comprar a $2,50 o menos. La ventaja de la orden con límite es que d cliente conoce d precio que recibirá, en el peor de los casos, si se ejecuta la orden. La desventaja de una orden con límite es que tal vez no pueda ser cumplida. Orden de Paro. (Stop Order) Una orden de paro es en realidad una orden retrasada en el mercado que sólo se puede activar para el comercio hasta que ocurra algún suceso específico. Las órdenes de paro generalmente se utilizan para liquidar transacciones previamente ordenadas. Por ejemplo, "comprar 10 contratos de maíz de diciembre a $3,00 stop" significa comprar a cualquier precio (una orden de mercado) DESPUÉS de que ocurra otra transacción a $3,00 o más. Las órdenes de paro siempre están ancladas a precios por encima del mercado comente. "Vender 10 contratos de maíz a 52,80 stop" significa vender a cualquier precio (una orden de mercado) pero no SINO HASTA QUE ocurra otra transacción a $2,80 o menos. Las órdenes de vender con paro (en inglés: buy-stop) son siempre por debajo del mercado. Una orden de paro se activa, se desencadena o se elige una vez que se alcance el precio indicado. Las órdenes de paro también se pueden activar aunque no suceda ninguna transacción real al precio stop. Una orden de compra stop (en ingles: buy-stop) se desencadena por una oferta al precio stop de la orden. Las órdenes de paro también se denominan "órdenes contingentes" debido a que dependen de la ocurrencia de un cambio especificado en el precio. Las órdenes de paro también se pueden utilizar para establecer posiciones o para acceder al mercado. Las órdenes de paro se utilizan con frecuencia como mecanismos de defensa para proteger las utilidades y restringir las pérdidas. Orden vigente o Buena hasta que se Cancele.

Una orden buena hasta que se cancele permanece abierta hasta que sea cancelada o ejecutada. También se les conoce como órdenes abiertas. Las anteriores son solo algunas de las órdenes que los participantes en el mercado utilizan con más comúnmente. Existen otras y por lo general dependen de la bolsa qué tipos de órdenes son aceptadas. LAS 10 PREGUNTAS BÁSICAS SOBRE FUTUROS QUE SE PLANTEAN CON MAS FRECUENCIA. Cualquier persona puede negociar futuros Si. Cualquier persona puede negociar futuros siempre y cuando cumpla con los requisitos financieros del brolaer o agente de bolsa para abrir una cuenta y negociar en los mercados de futuros. Cuánto margen debo tener depositado para poder realizar transacciones Por lo general, se deberá hacer un depósito de entre 3% y el 5% del valor nominal del contrato. Supongamos que Ud. compró un contrato de futuros CBOT sobre maíz a 52,50/bu. Como cada contrato es por 5.000 bushels, el valor del contrato es de $12.500. Con un requisito de margen del 4%, Ud. deberá depositar en su cuenta §500 antes de negociar. También deberá recordar que su cuenta pasa todos los días por una valoración (liquidación de pérdidas y ganancias). Toda ganancia en su posición de futuros se abona. a su cuenta y toda pérdida se adeuda a ésta. Si su cuenta de margen llega a estar por debajo de un cierto nivel establecido, su broker lo llamará para que usted ponga dinero adicional y la cuenta se mantenga al nivel exigido por la bolsa. A usted se le permite retirar de su cuenta los fondos excedentes,- pero la mayoría de los participantes del-mercado los dejan en la cuenta cuando tienen una posición abierta para cubrirse ante cualquier movimiento adverso en los precios Nota: Algunas empresas pueden exigir un monto mínimo para abrir una cuenta y una cantidad mínima para asumir una posición. Puedo recibir interés por mi cuenta de margen Eso depende. En general, la mayoría de las casas de corretaje no le pagarán intereses a menos que Ud. ponga T notes como garantía colateral Pregunte a su agente de bolsa sobre la política de la compañía. Cómo puedo vender algo que no tengo Para entender cómo, recordemos la definición de un contrato de futuros. Un contrato de futuros es un "acuerdo" de compra o venta de una cantidad específica de un activo subyacente de cierta calidad en un momento futuro. No se trata de la compra o venta en sí de un producto físico. Por consiguiente, la venta de un contrato de futuros significa que usted esta asumiendo el compromiso de que entregará el producto subyacente en algún momento futuro. Porqué es conveniente usar futuros en lugar de instrumentos de contado

Una pregunta que se debe plantear antes de decidir si le conviene usar futuros es: Cuál es la base? Una regla general que siguen muchos hedgers es que si están esperando que su base mejore, recurrirán a los futuros. Estos también le proporcionarán más flexibilidad. Al adoptar una posición de futuros, usted podrá beneficiarse con los precios actuales sin estar sujeto a la obligación de asumir un compromiso de entrega puesto que siempre puede compensar su posición. En qué forma se imponen impuestos a las ganancias y las pérdidas Comuníquese con su asesor de impuestos para que le informe sobre detalles tributarios específicos. Pero en general debe saber que las ganancias o pérdidas de las transacciones de cobertura en posición de hedger se consideran como ingresos y pérdidas comunes, mientras que las ganancias o pérdidas como especulador se consideran ganancias o pérdidas de capital (ganancia o pérdida de capital a largo plazo del 60% y ganancia o pérdida de capital a corto plazo del 40%). Si quiero vender maíz a 52,50, qué le digo a mi agente de bolsa Si el mercado está cotizando por debajo de $ 2,50, dígale a su agente que coloque una orden límite a $2,50. Esta orden límite estará vigente durante ese día o hasta ser anulada la decisión es suya. Si el mercado está cotizando por encima de $ 2,50 y usted quiere limitar sus pérdidas porque tiene una posición larga, dígale a su agente que coloque una orden stop a $2,50. Quiere decir lo mismo "carry" que "carryover" No exactamente. Carryover se refiere a las existencias de granos y semillas oleaginosas que no se consumen durante un año comercial y se "traspasan" (en inglés "carryover") al año comercial siguiente. Dichas existencias se agregan a las producidas el año -siguiente. Este concepto de carryover es uno de los factores fundamentales más comunes que el mercado tiene en consideración para tener una idea de la dirección que tomarán los precios en el futuro. Carry, en cambio, es una manera abreviada para referirse a los costos de acarreo. Para los productos físicos tales como los granos y semillas oleaginosas, este término se refiere al costo 'de almacenamiento, póliza de seguros y costos financieros en que se incurre mes a mes para guardar o mantener un producto. He escuchado hablar mucho sobre los "spreads". Qué son exactamente Un spread es un diferencial o una diferencia de precios entre dos meses de contratos de futuros relacionados. Por ejemplo, si el futuro CBOT sobre maíz de diciembre se cotiza a $ 2,98 y el futuro sobre maíz de marzo se cotiza a $ 3,03, el diferencial o spread entre los dos meses de contrato es de 5 centavos. De hecho, un spread refleja que el mercado esta dispuesto a pagarle a alguien para "acarrear" (carry), o sea, guardar el grano de un mes al siguiente. En nuestro ejemplo, el contrato dé marzo se está cotizando a 5 centavos de carry, es decir para ser guardado hasta diciembre. Si elaboramos un poco mas sobre esta idea,

el mercado negociará con spreads al comprar un contrato de futuros y vender otro contrato de futuros relacionado (por ejemplo, se compra un contrato de futuros sobre maíz. de diciembre y se vende otro de maíz de marro). Si un comerciante establece este tipo de transacción, es porque espera beneficiarse de un cambio en la diferencia de precios entre dos contratos y no de un cambio en el precio real Qué hago si tengo un problema con mi agente de bolsa Llame a la National Futures Assoclation (NFA). La responsabilidad primordial de la NFA es proteger a los inversionistas actuales y futuros en muchos sentidos, inclusive controlando el cumplimiento estricto de las reglas y normas de futuros. Así que si Ud. tiene algún problema con su agente de bolsa, no deje de comunicarse con la NFA. OPCIONES

QUÉ ES UNA OPCIÓN * Desde, el punto de vista del comprador, la opción es un contrato por el cual a cambio de hacer un pago, tiene la opción de vender o de comprar una cantidad especifica de un activo, a un precio específico. Teniendo este derecho, tan solo durante un período de tiempo determinado. * Desde el punto de vista de un vendedor, la opción es un contrato por el cual el vendedor, a cambio de recibir un pago, se compromete y tiene la obligación, de vender o de comprar un contrato de futuro, a un precio específico. Teniendo esta obligación, tan solo durante un período de tiempo determinado. POR QUÉ TIENEN TANTA ACEPTACIÓN LAS OPCIONES Dentro de las principales razones que explican el éxito 'de este instrumento " financiero en los últimos años se tienen: 

FLEXIBILIDAD: En casi toda situación de mercado imaginable (de precios en alza, precios en descenso, o inclusive precios estables) las opciones pueden ayudarle a cumplir con sus objetivos de inversión o de control de riesgos.



VERSATILIDAD: Si usted no tiene ningún presentimiento u opinión sobre la tendencia de la bolsa, podrá beneficiarse de los cambios en la volatilidad del mercado, reduciendo el tiempo que queda antes del vencimiento, o manejando una sería de factores exclusivos de las opciones.



LIQUIDEZ: Las opciones cuentan con el aval de las Bolsas Internacionales en las que presentan una gran liquidez, permitiendo un fácil acceso tanto para abrir una. posición como para cerrada y salir del

mercado. 

MAYOR VOLATILIDAD: Las opciones sobre cualquier activo subyacente es siempre más volátil que el mismo activo e incluso en la mayoría de las veces que el futuro.



RIESGO LIMITADO: Con las opciones, los hedgers y los especuladores pueden reducir sus riesgos de manera considerable. Por ejemplo, el riesgo del comprador de una opción no es más que la prima que paga al comprar la opción.



MENORES COSTOS Y MAYOR APALANCAMTENTO: Los costos transaccionales de las opciones son menores que los de los futuros (en el caso de la compra de opciones) y el grado de apalancamiento de éstas es mayor que la de los futuros y desde luego que la de los mismos activos subyacentes.



PROTECCIÓN ADICIONAL A LA EMPRESA: Las opciones ofrecen protección de precios sin limitar el potencial de ganancias. Para los productores, esto significa que pueden protegerse del descenso de los precios de un cultivo sin perder la oportunidad de beneficiarse en caso de que los precios suban. Los comerciantes, procesadores y demás compradores pueden protegerse de un aumento en los precios pero igual beneficiarse si los precios bajan.

UNA VEZ SE HAYA ABIERTO UNA POSICIÓN CON OPCIONES, QUE SE PUEDE HACER

No Hacer Nada

Ejercer la Opción Compensar la Opción

La opción expira en la fecha conocida, y el comprador pierde la -prima y en el caso de vendedor gana la prima. Compra o vende al precio pactado, el activo subyacente sobre el cual esta la opción. Debe vender en caso de haber comprado o comprar en caso de haber vendido, una opción idéntica. Quien compró calls compensa vendiendo calis y quien compró puts compensa vendiendo puts.

121

TIPOS DE OPCIONES CALL= COMPRA ASEGURAN' UN PRECIO MÁXIMO DE COMPRA > Le da al COMPRADOR de la opción, el derecho de COMPRAR un contrato de futuro al precio pactado. > Le da al VENDEDOR de la opción, la obligación de VENDER un contrato de futuro al precio pactado. Es un contrato a través del cual el comprador adquiere el derecho pero- no la obligación de tomar una posición compradora (comprar) en el mercado de futuros y el vendedor asume la obligación de tomar una posición vendedora (vender) siempre que el comprador lo decida, al precio pactado en la opción durante el plazo de vigencia de la misma, a cambio del pago de una prima. Observamos la figura, en este caso un acoplador desea asegurarse un precio de compra para la soya noviembre de US$ 2.86 y consigue una opción pagando una prima de US$ 3, es decir que el acoplador adquirió el derecho a comprar la soya a US$ 2.86 independientemente de como cotice la soya noviembre en el mercado de futuros; y el vendedor de la opción al cobrar la prima asume la obligación de venderle el contrato de futuros de soya a US$ 2.86 durante el plazo de vigencia de la opción. La soya noviembre puede cotizar en el mercado por en ama o por debajo del precio -pactado, supongamos que la cotización de US$2,93, el acoplador debería preguntarse Me conviene comprar soya a US$ 286? Evidentemente que si, entonces hace uso del derecho que la opción le da (ejercer la opción) e ingresa al mercado de futuros con un contrato de soya para el mes de noviembre a US$ 2.86, A partir de este momento la opción no existe más, dando nacimiento al contrato de futuros. Cómo cancelo este contrato? De la misma forma que vimos al explicar los contratos de futuros, es decir por entrega del producto o por compensación. En el ejemplo el acoplador utiliza esta última y por tanto vende soya noviembre a US$ 2.93, obteniendo una diferencia positiva de US$7, menos la prima pagada resulta una utilidad de US$ 4, por tonelada. Fig. COBERTURA CON COMPRA DE CALL Compra CALL aprecio de ejercicio: prima Cotización soja noviembre US$ 2.93

US$2.86 US$

3

122

Ejerce la opción e ingresa a futuros Compra un contrato de soya noviembre

US$

2.86

Venta de contrato de soya noviembre

US$

2.93 (compensación)

Utilidad

US$

7

Supongamos ahora que la soya cotiza a US$ 2.66, el acoplador al realizarse la misma pregunta que en el caso anterior evidentemente se va a dar cuenta que no conviene comprar la soja a US$ 286, cuando ésta vale mucho menos; entonces deja que la opción expire por el mero transcurso del tiempo, pierde la prima pagada pero compra la soya por debajo del precio que pretendía asegurarse. Cotización soya noviembre US$2.66 No ejerce la opción pierde la prima pero compra a US$2.66 Compra contrato de soya US$ 2.66 Prima que pago US$ 3 Precio de compra

US$

2.69

Conclusión, quien compra un CALL se está asegurando un precio máximo de compra. Por que si la soya cotiza por encima de US$ 2.86, compra a este precio y si por el contrario cotiza por debajo de US$2.86, deja que la opción expire pero compra más barato. PUT = VENTA ASEGURAN UN PRECIO MÍNIMO DE VENTA > Le da al COMPRADOR de la opción, el derecho de VENDER un contrato de futuro al precio pactado. > Le da al VENDEDOR de la opción, la obligación de COMPRAR un contrato de futuro al precio pactado Es un contrato a través del cual el comprador adquiere el derecho pero no la obligación de tomar una posición vendedora (vender) en el mercado de futuros; y el vendedor asume la obligación de tomar una posición compradora (compra) siempre que el comprador decida ejercer su opción, durante el lapso de vigencia de la opción, a cambio del pago de una prima. Observemos la figura No.2, en este caso un productor desea asegurarse un precio venta para su soya en el raes de noviembre de US$2.70 consiguiendo una

123 opción pagando US$3 de prima, es decir que el productor adquirió el derecho a vender la soya a US$2.70, y el vendedor de la opción asumió la obligación de comprarle la soya a US$2.70 independientemente de como cotice la soya en el mercado. Supongamos que la soya noviembre cotice a US$2.66, entonces el productor debe preguntarse Me conviene vender la soya a US$2,70. Evidentemente que si, entonces hace uso del derecho que la opción le da (ejerce la opción) e ingresa al mercado de futuros con un contrato de venta de soya para el mes de noviembre a US$2.70. LA COMERCIALIZACIÓN DE MATERIA PRIMA CON BASE EN UN PRECIO FIJO En esta sección presentaremos una información detallada sobre la comercialización de los productos en los mercados internacionales. Nuestro objetivo es explicarle cuáles son los factores principales en las compras de materia prima con base en un precio fijo. Después demostraremos las ventajas y desventajas sobre esta forma de compra productos. La compra de productos con base a un precio fijo es la forma más común de comprar. Muchos compradores la consideran una forma, fácil de usar, y de poco riesgo. Pero la -verdad es que, comprar con base a un precio fijo, es usualmente más caro y más riesgoso que otras formas, las razones son las siguientes: En la comercialización de productos con base a un precio fijo, es el vendedor quien determina tanto el nivel de precios como el tiempo en d cual se fija el precio final. Esta obligación respecto a la fijación del precio involucra ciertos riesgos, los cuáles el vendedor esta preparado para aceptar y los cuales el comprador muchas veces desea evitar. Cuales riesgos? En primer lugar, el vendedor (o exportador) del producto compite con la Industria doméstica para obtener el producto para exportar. Usualmente hay suficiente oferta de producto para poder establecer un precio competitivo; sin embargo, cuando hay escasez de producto o hay mucha demanda, habrá más riego de fluctuaciones en el precio del producto. Para poder protegerse contra estas fluctuaciones de precio, el vendedor usa cobertura en los mercados de futuros. Los otros factores en la determinación del precio de una oferta están relacionados con ciertos servicios y riesgos en la entrega del producto. En general, una oferta con más servicios y riesgos es más cara. Abajo explicaremos en mas detalles .estos factores, comenzando con el precio de los futuros. La entrega de un producto en un momento dado en el futuro esta afectada por la incertidumbre sobre el precio del producto en ese momento. El mercado de futuros, con su fijación hoy del nivel de precio del producto para entregar en el futuro, es una de ordenar y proteger el precio, tanto al vendedor como al comprador del producto. Mediante una cobertura de compra utilizando el mercado de futuros, el comprador se protege contra alzas en el precio del producto, y

124 mediante una cobertura de venta, el vendedor se protege contra bajas en el precio del producto. En general, se puede decir que el precio del producto que se refleja en el mercado de los futuros, es el precio de dicho producto entregado en el mes del futuro en un almacén aprobado por la bolsa en la ciudad donde esta ubicada la bolsa. Por ejemplo, el precio del futuro de maíz de julio de USS 2.50 por bushel, significa que un bushel de maíz amarillo, colocado en el mes de julio, en un elevador en la ciudad de Chicago, vale US$ 2.50 este precio futuro representa aproximadamente el 75 % del precio final del comprador. Al precio del futuro, el exportador añade lo que se llama " la prima " ubre abordo (F.O.B.) Esta prima representa el calculo de todos los costos en llevar el producto del elevador de la bolsa hasta e incluyendo su cargamento, a bordo del vapor. Estos costos incluyen: el transporte interno del elevador de la bolsa hasta el puerto de carga (por camión, ferrocarril, o barcaza del río), el seguro, los intereses, la entrega, almacenamiento, y acondicionamiento del producto, las operaciones documentarías y contables de la operación, el cargamento del producto abordo del vapor y el margen, de utilidad del exportador. La suma del futuro con la prima, libre abordo (F.O.B) le da un precio fijo al producto libre abordo. FUTUROS MAÍZ JULIO

$ 2.50 (por bushel)

LA PRIMA LIBRE ABORDO Transporte barcaza Chicago Nueva Orleans

$ 0.21

Seguros e intereses

$ 0.02

Entrega y descarga en el elevador de carga

$ 0.03

Cargamento del vapor 0.03 Estiba 0.02 Margen de utilidad $ 0.02

$ $

$ 0.33 $ 0.33 (por bushel) $ 2,83 (por bushel) (Hay 3936826 Bushel por Ton. M.)

$ 111.41 (por T.M)

Los precios de los futuros fluctúan diariamente mientras las primas se mantienen estables. Durante 1991, los futuros del maíz fluctuaron entre un nivel alto de $ 2.66 por bushel y un nivel bajo de 5 Z018 por bushel, o sea que ha

125 sido una diferencia de 48 centavos por busheL En ese mismo periodo, las primas libre abordo (F.O.B) fluctuaron entre un alto de 42 centavos hay un bajo de 17 centavos por bushel - una diferencia de solamente 25 centavos por bushel. Sumando los productos de los futuros y de las primas diariamente desde enero hasta el 31 de diciembre de 1997, se ve que en el precio libre del maíz ha fluctuado entre US$114.56 y $ 100,78 por tonelada métrica. El precio regara, su punto más bajo a finales de marzo de 1997, mientras el precio más alto se registró a finales de julio. Cuándo compra usted maíz para ser embarcado en Septiembre? Si usted compra para ser embarcado en septiembre con base a un precio fijo durante la ultima semana de marzo, se aprovecho de un precio atractivo. Pero si espero comprar hasta mediados de julio o más tarde, lo pago mas alto, Basados en la información anotada anteriormente, estamos va preparados a demostrar cuales son las ventajas y las desventajas de comprar con base a un precio fijo. La ventaja más importante de este sistema, de compra es -la facüicad en hacerlo. La única obligación de comprar es aceptar la oferta del producto con base al precio fijo; el vendedor se preocupa por todos los demás factores. Una vez que el comprador decide comprar, evita el riesgo de los cambios diarios de precio. En general, comprar con base a un precio fijo es más cómodo, pero a la vez resulta más caro. Recuerde que el servicio y los riesgos en una operación afectan su costo final Las desventajas más importantes en las compras con base a un precio fijo son la pérdida del control de establecer el precio final y el no poder aprovechar los momentos más oportunos para comprar. Estos se pueden ver en una forma muy clara usando el ejemplo de los precios libre abordo (F.O.B. Golfo) del maíz antes mencionados. Desde enero hasta septiembre de 1997, los precios más altos y más bajos de los futuros del maíz de septiembre y las primas libre abordo (F.O.B. Golfo) ocurrieron en días diferentes. El precio mas bajo de los futuros del maíz de septiembre ocurrió el día 10 de julio mientras el precio de las primas F.O.B., más bajo ocurrió el 8 de mayo. Como la suma del precio de los futuros más la prima F.O.B., le da el precio fijo, compra con base a un precio fijo significa que, a menos que el futuro y la prima F.O.B., estén en sus puntos más bajos en el mismo el comprador no podría comprar en el nivel de precios mas bajo. Y dadas las dificultades en predecir los posibles niveles de precios, tanto de futuros como de las primas F.O.B., poder escoger un día aun cerca al período de precio fijo favorable es algo

126 La otra desventaja importante es comprar con base a un precio fijo significa el no poder comprar en los momentos que usted desea. Muchas veces, por problemas de cambio de los reglamentos del gobierno respecto al comercio exterior, por necesidades de inventario, o por otros factores que usted no controla, esta obligado a comprar cuando el precio fijo no esta a un nivel favorable. Cada vez que por necesidad usted tiene que comprar a estos niveles de precio fijo, sin tomarse en cuenta las circunstancias del tiempo, se ve perjudicada su empresa. Podemos concluir que la compra de materia prima con base a un precio fijo no le da a usted ni la flexibilidad ni el control sobre establecimiento del nivel de precios que otras formas de comprar le pueden brindar. La mayor participación del comprador en el establecimiento del precio final, mediante el uso de coberturas o compra en base a un precio a fijar utilizando los mercados de los "futuros, podrían ser formas de compra mas eficientes 7 con mejores resultados que la del precio fijo. LA COMERCIALIZACIÓN DE MATERIA PRIMA CON BASE A UN PRECIO A FIJAR. En esta sección del estudio le presentaremos información sobre una forma distinta para comprar materias. El objetivo del estudio es demostrarle los factores principales en los negocios bajo la modalidad de precio a fijar. Esta forma, de compra utiliza el mercado de los futuros de las bolsas internacionales de producto. La compra de materia prima es una de las actividades de más importancia para una empresa que procesa esa materia prima o que produce otros productos para vender a terceros. El margen de utilidad de la empresa y su precio de venta del producto fina] están influidos mucho por el costo de la materia prima doméstica y/ o importadas. Hoy en día, debido a factores económicos, políticos, climatológicos, sociales y otros, los precios de las materias primas fluctúan mucho. Y las compañías que han aprendido a controlar los riesgos de estas fluctuaciones tienen una gran ventaja sobre las empresas que simplemente juegan al azar. Una manera de controlar mejor los riesgos de fluctuaciones en precios de la materia prima (y muchas veces en productos finales también) es mediante una compra de materia prima en forma de precio a fijar. En la compra con base a un precio a fijar, el comprador utiliza el mercado de los futuros. Compra los futuros del producto físico que necesita, y utiliza estos futuros para establecer el precio final de la compra de su producto final. La compra de los futuros es la mitad del proceso. Recuerde que los futuros representan el valor del producto ubicado en un elevador aprobado por la bolsa. El comprador también tiene que comprar las primas que corresponden a lugar donde quiere que este colocado el producto físico, por ejemplo, libre abordo, un puerto del Golfo de México o entregado (vía ferrocarril) en el Puente Laredo.

127 Las compras de productos con base a un precio a fijar son idénticas a las compras de productos con base a un precio fijo en todos los aspectos menos en uno - en el precio. En una compra con base a un precio fijo, el precio final del producto esta determinado por el vendedor, y esta claramente establecido en la oferta aceptada por el comprador. En la compra con base a un precio a fijar, el comprador establece el precio final de su compra mediante la entrega de contratos de futuros a la compañía vendedora. El precio de los futuros cambia casi todos los días, mientras que el precio de las primas -se mantiene más estable L as fluctuaciones en el precio de las primas reflejan cambios en la oferta y demanda para el producto en ese lugar especifico libre abordo barco, medio puente Laredo, etc. En resumen, el comprador de productos con base a un precio a fijar cumple con estas tres actividades: la compra de las primas del producto, la compra de los futuros del producto y la entrega de los contratos de futuros al vendedor. 

La compra de las primas se hace en el momento de común acuerdo entre el comprador y el vendedor y corresponde al precio del embarque del físico requerido por el comprador.



La compra de los futuros se hace en cualquier día que esta abierta la bolsa de futuros, durante sus horas de operación normal, mediante una empresa corredora de la bolsa.



La entrega de los futuros al vendedor se hace a través de la empresa corredor de la bolsa antes del período de embarque contratado y generalmente con el tiempo suficiente para poder establecer una carta de crédito para efectuar el pago de la mercancía.

La compra de materia prima en forma de precio a fijar le da al usuario o procesador de materias primas ventajas sobre otras modalidades de compra. Le permite al comprador establecer el precio que él desea para su materia prima. Le da la flexibilidad de entrar y salir del mercado, aprovechando las fluctuaciones de precios en los mercados internacionales. El comprador se mantiene más informado sobre los niveles de precios de la materia prima, y puede preparase en forma anticipada para cambios en esos precios. En general, la compañía que compra con base a un'precio a fijar, es una compañía mejor informada, más competitiva, lleva mejor control de los riesgos y es más rentable que las compañías que compran en esta forma.

128 Acción: Título de propiedad de carácter negociable representativo de una parte alícuota del patrimonio de una sociedad o empresa. Otorga a sus titulares derechos que pueden ser ejercidos individual y/o colectivamente. Accionista: Es aquella persona propietaria de acciones y poseedora del título que las representa, quien además se encuentra debidamente inscrita en el libro de registro de accionistas de la respectiva sociedad emisora. Aceptación bancaria o financiera: Son letras de cambio giradas por un comprador de mercancías o bienes muebles a favor del vendedor de los mismos. Estas letras se convierten en aceptaciones bancarias o financieras cuando el girador de la letra, comprador o importador, solicita al banco, corporación financiera, corporación de ahorro y vivienda o compañía de financiamiento comercial que acepte la responsabilidad principal por el pago oportuno de la misma. El plazo máximo de estos papeles es de 360 días. Nota de los autores: Nuestra dirección para consultas en el correo electrónico es [email protected] Activo: Representa los bienes y derechos de la empresa. Dentro del concepto de bienes están el efectivo, los inventarios, los activos fijos, etc. Dentro del concepto de derechos se pueden clasificar las cuentas por cobrar, las inversiones en papel del mercado, las valorizaciones, etc. Activo financiero: Cualquier título de contenido patrimonial, crediticio o representativo de mercancías. Ahorro macroeconómico: Es la diferencia entre el ingreso y el consumo. Ahorro privado: Es la diferencia entre los ingresos y el consumo de las unidades familiares y de las empresas. Ahorro público: Es la diferencia entre los ingresos y gastos del gobierno. Análisis financiero: Es un conjunto de principios técnicos y procedimientos que se utilizan para transformar la información reflejada en los estados financieros, en información procesada, utilizable para la toma de decisiones económicas, tales como nuevas inversiones, fusiones de empresas, concesión de crédito, etc. Análisis fundamental o estructural: Enfoque de análisis del mercado accionario, en el que se estudian todos los factores relevantes que pueden influir sobre el comportamiento futuro de las utilidades y dividendos de las empresas y, por tanto, del precio de sus acciones. Bajo esta teoría el factor determinante es el "valor de la empresa" y el precio de la acción siempre se ajustará a dicho valor. Balance: Demostrativo contable de la situación económico-financiera de una empresa, en un período de tiempo determinado. Beneficiario: Persona a la cual se transfiere un activo financiero o a favor de quien se emite un título o un contrato de seguro. Beneficiario primario: Es quien adquiere un nuevo título valor ante la entidad emisora, ya sea a través del mercado de valores o de su delegatario para este efecto.

129 Beneficiario secundario: Es el inversionista que adquiere, generalmente en una bolsa, un título-valor que había sido colocado con anterioridad por la entidad emisora y que ha sido recolocado por su beneficiario primario, u otro secundario, posiblemente por requerimientos anticipados por liquidez. Beneficiario real: Se entiende por beneficiario real cualquier persona o grupo de personas que, directa o indirectamente, por sí misma o a través de interpuesta persona, por virtud de contrato, convenio o de cualquier otra manera, tenga respecto de una acción de una sociedad, o pueda llegar a tener, por ser propietario de bonos obligatoriamente convertibles en acciones, capacidad decisoria; esto es, la facultad o el poder de votar en la elección de directivas o representantes, o de dirigir, orientar y controlar dicho voto, así como la facultad o el poder de enajenar y ordenar la enajenación o gravamen de la acción. Conforman un mismo beneficiario real los cónyuges o compañeros permanentes y los parientes dentro del segundo grado de consanguinidad, segundo de afinidad y único civil, salvo que se demuestre que actúan con intereses económicos independientes, circunstancia que podrá ser declarada mediante la gravedad de juramento ante la Superintendencia de Valores con fines exclusivamente probatorios. Igualmente, constituyen un mismo beneficiario real las sociedades matrices y sus subordinadas. Bolsa de valores: Establecimiento privado autorizado por el Gobierno Nacional donde se reúnen los miembros que conforman la Bolsa con el fin de realizar las operaciones de compra-venta de títulos valores, por cuenta de sus clientes, especialmente. Sitio público donde se realizan las reuniones de la Bolsa o se efectúan las operaciones de la misma. La idea moderna de "sitio" puede asociarse con "lugar virtual" donde se encuentra la oferta y la demanda de valores. Bono: Son títulos que representan una parte de un crédito constituido a cargo de una entidad emisora. Su plazo mínimo es de un año; en retorno de su inversión recibirá una tasa de interés que fija el emisor de acuerdo con las condiciones de mercado, al momento de realizar la colocación de los títulos. Por sus características estos títulos son considerados de renta fija. Además de los bonos ordinarios, existen en el mercado bonos de prenda y bonos de garantía general y específica, y bonos convertibles en acciones. Bonos convertibles en acciones (bocas): Esta clase de títulos confieren las prerrogativas propias de los bonos ordinarios y adicionalmente dan a sus propietarios el derecho o la opción de convertirlos total o parcialmente en acciones de la respectiva sociedad emisora. Bonos de Garantía General: Aquéllos que son emitidos por las corporaciones financieras. Calidad crediticia: Grado de cumplimiento que el emisor tiene respecto de las obligaciones contraídas con la emisión objeto de la calificación.

130 Calificación de valores: Es una opinión profesional que produce una agencia calificadora de riesgos, sobre la capacidad de un emisor para pagar el capital y los intereses de sus obligaciones en forma oportuna. Para llegar a esa opinión, las calificadoras desarrollan estudios, análisis y evaluaciones de los emisores. La calificación de valores es el resultado de la necesidad de dotar a los inversionistas de nuevas herramientas para la toma de sus decisiones. Capital: Es la suma de todos los recursos, bienes y valores movilizados para la constitución y puesta en marcha de una empresa. Es su razón económica. Cantidad invertida en una empresa por los propietarios, socios o accionistas. Carruseles: Es un convenio entre varias entidades para comprar y vender, durante períodos de tiempo sucesivos y por valores de transacción fijados de antemano, un título de renta fija. En términos financieros, consiste en una secuencia de operaciones de compra y venta de un título a futuro. Los precios establecidos para comprar y vender el título determinan la rentabilidad de la operación en cada uno de los períodos de tenencia del título, denominados tramos. Certificado de abono tributario y/o certificado de reembolso tributario: Títulos valores expedidos al portador, creados con el propósito de incentivar y diversificar las exportaciones menores. Pueden ser utilizados para el pago de impuestos por su valor nominal o negociados en mercado secundario. Decreto Ley 444/67 - Ley 48 de 1983 y Normas complementarias. Certificado de valor constante: Son certificados iguales a los anteriores pero están estipulados en valor constante o UPAC. Certificado de depósito a término: Es el certificado que se recibe por depósitos de sumas de dinero. Los plazos pueden ser de 30 días en adelante, siendo los más comunes los de 30, 60, 90,180 y 360 días. Pueden emitirlos los bancos comerciales, corporaciones de ahorro y vivienda, corporaciones financieras y compañías de financiamiento comercial. La tasa de interés por su depósito está determinada por el monto, el plazo y las condiciones existentes en el mercado al momento de su constitución. Son nominativos y no se pueden redimir antes de su vencimiento. Colocador: Es la entidad que, facultada por su objeto social, puede actuar como suscriptor profesional o underwriter de una emisión. Colocación primaria: Es la oferta de nuevos títulos por parte de una entidad para captar recursos con el fin de desarrollar su objeto social. En este caso existe una relación directa entre la entidad emisora y el adquiriente o primer beneficiario del valor. Comisión: Retribución que da un inversionista a un comisionista por ejecutar una orden de compra o venta de los valores negociables en Bolsa, por asesorarlo en la misma o por administrar los valores del cliente, según sea la solicitud del mismo.

131 Corrección monetaria: Es el valor porcentual del reajuste del valor de las Unidades de Poder Adquisitivo Constante —UPAC—, calculado por el Banco de la República y se aplica a los depósitos y préstamos de las corporaciones de ahorro y vivienda. DCV (Depósito Central de Valores del Banco de la República): Puede administrar títulos valores que emita, garantice o administre el Banco de la República y los títulos valores que constituyan inversiones forzosas o sustitutivas de encaje a cargo de sociedades sometidas al control de la Superintendencia Bancaria, distintos de acciones. deceval: El Depósito Centralizado de Valores de Colombia- "deceval S.A.", es una entidad que recibe en depósito los títulos inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios, para mediante un sistema computarizado de alta seguridad administrarlos eliminando el riesgo de su manejo físico en transferencias, registros, pagos de intereses, etc. Este es un mecanismo común en todos los países desarrollados y en la mayoría de los latinoamericanos (como México, Chile, Argentina, Venezuela, Brasil, Perú y Panamá). En el depósito se inmovilizan los títulos en bodegas de alta seguridad permitiendo su manejo desmaterializado, a través de registros electrónicos (transferencias, redenciones, etc.). Demanda: Es la manifestación de la voluntad de comprar un número de unidades de un título-valor a un precio dado en el mercado de valores expresada por un comisionista siguiendo órdenes recibidas de algún cliente. Depósito centralizado de valores: Es una entidad especializada que recibe títulos valores, para administrarlos mediante un sistema computarizado de alta segundad. Su objetivo es eliminar el riesgo que para los tenedores representa el manejo de títulos físicos, agilizando las transacciones en el mercado secundario y facilitando el cobro de rendimientos de capital e intereses. En Colombia están autorizados para operar dos depósitos centralizados de valores: El deceval (privado) y el DCV (del Banco de la República). Descuento: Diferencia, en menos, entre el valor nominal de un título y el valor comercial del mismo. Cuando los títulos son emitidos a descuento, esta diferencia es la retribución de la operación de préstamo. También existe el descuento para títulos de largo plazo que se negocian antes del vencimiento, siendo en este caso el descuento, una rebaja que permite compensar el riesgo de pérdida de poder adquisitivo de la moneda en que se emite el título, a través del tiempo. Devaluación: La devaluación se expresa a través de una tasa que nos indica la pérdida de poder adquisitivo del peso frente a otra moneda de referencia, que puede ser el dólar, el yen, el marco, etc. DTF: Es un indicador que recoge el promedio semanal de la tasa de captación de los certificados de depósito a término (CDTs) a 90 días de los bancos, corporaciones financieras, de ahorro y vivienda y compañías de financiamiento

132 comercial y es calculado por el Banco de la República. Hay para 180 y 360 días también. Dividendo: Valor pagado o decretado a favor de los accionistas, en dinero o en acciones, como retribución por su inversión; se otorga en proporción a la cantidad de acciones poseídas y con recursos originados en las utilidades generadas por la empresa en un determinado período. Emisor: Entidad oficial que emite papel moneda —Banco Emisor o Banco Central-. Institución privada que pone en circulación títulos valores, bien sea representativos de propiedad, de deuda, de tradición o de participación. Endoso: Firma del tenedor legítimo de un título en el reverso del mismo para transferir su propiedad o para constituir mandato o poder. Cesión a favor de otro de un título valor, en otro documento expedido a la orden, haciéndolo constar así en el respaldo. Escalas de calificación: Graduación en la que se expresan los diferentes niveles de riesgo en una calificación de valores. Para títulos de largo plazo se encuentran indicadas por letras (AAA, AA, A, BBB, BB, B, CCC, DD y EE) y para títulos de corto plazo por números (1, 2, 3, 4, 5 y 6). Estado de resultados: El estado de resultados o de pérdidas o ganancias muestra los ingresos y los gastos, así como la utilidad o pérdida resultante de las operaciones de la empresa durante un período de tiempo determinado, generalmente un año. Es un estado dinámico, ya que refleja una actividad. Es acumulativo, es decir, resume las operaciones de una compañía desde el primero hasta el último día del período. Estados financieros básicos: Son estados financieros básicos: Balance General, Estado de Resultados, Estado de Cambios en el Patrimonio, Estado de Cambios en la Situación Financiera y Estado de Flujos de Efectivo. Estados financieros consolidados: Son aquéllos que presentan la situación financiera, los resultados de las operaciones, los cambios en el patrimonio y la situación financiera, así como los flujos de efectivo, de un ente matriz y sus subordinadas, un ente dominante y los dominados, como si fuesen los de una sola empresa. Fecha de emisión: Fecha a partir de la cual se crean los títulos y se inicia su colocación en el mercado. Grado de inversión: Se dice que una calificación está dentro del grado de inversión cuando los títulos a los cuales se aplica no representan un gran riesgo de incumplimiento en sus obligaciones para con los compradores de los mismos. Se considera que las emisiones bajo este grado no representan mayores riesgos de incumplimiento. Se entiende que en este grado se está efectuando una inversión prudente. Indicador beta: Es un indicador del riesgo sistémico o del mercado de la inversión en acciones, que permite establecer qué tan sensible es el comportamiento de la rentabilidad de una acción cuando se presentan movimientos en la rentabilidad del

133 mercado accionario. Si el valor de BETA para una acción es igual a 1, significa que los rendimientos de ésta varían de manera proporcional a los rendimientos del mercado, es decir que las acciones tienen el mismo rendimiento que el mercado. De otra parte, un BETA mayor que 1 significa que el rendimiento de la acción varía de manera más que proporcional al rendimiento del mercado. Y un BETA menor que 1 significa que la acción varía de manera menos que proporcional al mercado. Indicador RPG (Rentabilidad Precio Ganancia): Relación entre el precio de una acción y la utilidad por acción. Determina el tiempo de recuperación de la inversión en acciones. Supone que las utilidades del período se mantienen para otros períodos futuros. Indicadores de rentabilidad bursátil: Son los indicadores de rentabilidad de las Bolsas de Bogotá (IRBB), Medellín (TRB) y Occidente(IBOR), respectivamente; corresponde al promedio de las rentabilidades de las transacciones en instrumentos de renta fija en el mercado secundario en cada una de las bolsas. índice: Es un indicador que tiene por objeto medir las variaciones de un fenómeno económico o de otro orden referido a un valor que se toma como base en un momento dado. Relación de precios, de cantidades, de valores entre dos períodos dados. índice o coeficiente GINI: Es un índice de concentración de la propiedad accionaria de una empresa. Cuando la propiedad de las empresas está distribuida igualitariamente entre todos los accionistas, es decir, cuando hay total desconcentración, el resultado del GINI es 0. Por el contrario, cuando la desigualdad o concentración de la propiedad es total, el indicador es 1. Es la medida históricamente más utilizada para medir el grado de concentración o desigualdad, de una distribución, presentando la ventaja de ser comparable con otras mediciones sobre el mismo fenómeno en diferentes condiciones de tiempo y lugar. Mide qué tanto se separa, en términos relativos, una distribución observada, como puede ser la propiedad de acciones de la línea de equidis-tribución. Un resultado de O indica desconcentración total y un resultado de 1 indica concentración total. índice de Bursatilidad Accionaria (IBA): Clasifica una acción como de alta, media, baja o mínima bursatilidad. Mide la comerciabilidad o liquidez de una acción determinada por la frecuencia, número de operaciones y volúmenes negociados mensualmente en el mercado secundario. índice de precios de acciones: Es una serie cronológica de números que indican la variación relativa de los precios de un conjunto de acciones que se cotizan en bolsa, en la que el precio de cada acción es ponderado de acuerdo con su importancia; se usa como referencia un valor unitario llamado base (generalmente 100), definido para una fecha dada. Por tanto, el valor del índice en otra fecha cualquiera mostrará una variación promedio (aumento o disminución) de un conjunto de precios en un mercado bursátil, con respecto a la fecha inicial de acciones cotizadas. La comparación de los valores del índice de dos fechas cualesquiera será también significativa de la variación promedio de los precios de

134 entre esas dos fechas. Son entonces indicadores del mercado y termómetros de la economía en algunos de sus diferentes sectores. índices bursátiles: Se define como el indicador bursátil del mercado ordinario de las Bolsas de Bogotá (IBB), Medellín (!bomed) y Occidente (IBO), respectivamente. Refleja las fluctuaciones que por efectos de oferta y demanda o por factores externos del mercado sufren los precios de las acciones. Es el instrumento más represen-tativo, ágil y oportuno para evaluar la evolución y tendencia del mercado accionario. Cualquier variación de su nivel es fiel sinónimo del comportamiento de este segmento del mercado, explicando con su aumento las tendencias alcistas en los precios de las acciones y, en forma contraria, con su reducción la tendencia hacia la baja de los mismos. Inflación: Mide el crecimiento del nivel general de precios de la economía. La inflación es calculada mensualmente por el DAÑE sobre los precios de una canasta básica de bienes y servicios de consumo para familias de ingresos medios y bajos. Con base en éstas se calcula un índice denominado índice de Precios al Consumidor (IPC). La inflación corresponde a la variación periódica de ese índice. Interés: Es el costo que se paga a un tercero por utilizar recursos monetarios de su propiedad. Es la remuneración por el uso del dinero. Interés simple: Ganancia del capital dado en préstamo durante todo un período dado. Interés compuesto: Utilidad del capital invertido más la capitalización o reinversión periódica de los intereses. Inversión: Es la aplicación de recursos económicos al objetivo de obtener ganancias en un determinado período. Inversionista: Es quien coloca su dinero en un título valor o alguna alternativa que le genere un rendimiento futuro, ya sea una persona o una sociedad. Inversiones de cobertura: Podrán recibir este tratamiento los títulos adquiridos que tengan el objeto exclusivo de eliminar o reducir significativamente el riesgo de mercado al que están expuestos los activos, pasivos u otros rubros de los estados financieros de las entidades. Inversiones negociables: Se considera a la totalidad de las inversiones efectuadas por fondos de pensiones o de cesantías y por fondos comunes especiales de naturaleza pública, inversiones de los fondos comunes de inversión ordinarios, fondos mutuos de inversión y fondos de pensiones de jubilación e invalidez administrados por sociedades fiduciarias y por las entidades aseguradoras. Inversiones no negociables: Están constituidas por las inversiones forzosas y de encaje de las instituciones financieras, las de entidades aseguradoras y las de sociedades de capitalización. Inversiones de renta fija: Se consideran a las inversiones en títulos de deuda.

135 Inversiones de renta variable: Se consideran como de renta variable las inversiones en bonos convertibles en acciones así como las demás inversiones que no se clasifiquen como de renta fija. libor (London Interbanla Offer Rate): Tasa de interés anual vigente para los préstamos interbancarios de primera clase en Londres. Liquidez: Es la mayor o menor facilidad que tiene el tenedor de un título o un activo para transformarlo en dinero en cualquier momento. Liquidez primaria: Posibilidad de redimir la inversión en la entidad emisora y/o fideicomisario, antes del vencimiento del título. Liquidez secundaria: Posibilidad de transformar o vender la inversión o título en el mercado secundario de la Bolsa, donde es adquirido por un nuevo inversionista. Margen: es el porcentaje que se adiciona o se deduce a las tasas básicas y que recoge la exposición a los riesgos de solvencia y jurídicos, así como la liquidez del título y otros aspectos específicos al emisor del titulo. Marlaet - Malaers: Creadores de mercado. Están encargados de anunciar permanentemente los precios por los que están dispuestos a comprar o a vender cierta cantidad de títulos. Mecanismos de cobertura: En las titularizaciones de activos generadores de flujos de fondos, se deben incorporar mecanismos de seguridad o apoyo crediticio que cubran por lo menos una vez y media el índice de siniestralidad o coeficiente de desviación del flujo de caja. Mecanismos externos de cobertura: Son aquellos que requieren la participación de un agente externo al proceso de titularización. Los mecanismos externos de cobertura contemplados en la normatividad vigente son: - Avales o garantías conferidos por instituciones financieras y aseguradoras, en los casos en que procedan conforme a las disposiciones de la autoridad competente. - Seguro de crédito. - Depósitos de dinero a que se refiere el artículo 1173 del Código de Comercio. - Contratos irrevocables de fiducia mercantil de garantía en los cuales el patrimonio autónomo a cuyo cargo se emiten los títulos tenga la calidad de beneficiario. Mercado de capitales: Es el conjunto de mecanismos a disposición de una economía para cumplir la función básica de la asignación y distribución, en el tiempo y en el espacio, de los recursos de capital, los riesgos, el control y la información asociados con el proceso de transferencia del ahorro a la inversión. Mercado financiero: Es el conjunto de instituciones y mecanismos utilizados para la transferencia de recursos entre agentes económicos. En el mercado financiero se efectúan transacciones con títulos de corto, medio y largo plazo, generalmente destinados para el financiamiento de capital de trabajo permanente o de capital fijo de las empresas, del gobierno y sus entes descentralizadas.

136 Mercado monetario: Corresponde a la oferta y la demanda de activos financieros de corto período de vencimiento. Mercado mostrador - OTC (Over The Counter) extrabursátil: Aquél que se desarrolla por fuera de bolsa, sobre títulos inscritos en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios. Sólo pueden actuar en este mercado las personas inscritas como intermediarios en el Registro Nacional de Valores e Intermediarios. Mercado primario: Se habla de mercado primario para referirse a la colocación de títulos que se emiten o salen por primera vez al mercado. A éste recurren las empresas y los inversionistas, para obtener recursos y para realizar sus inversiones, respectivamente. Mercado público de valores: Conforman el mercado público de valores la emisión, suscripción, intermediación y negociación de los documentos emitidos en serie o en masa, respecto de los cuales se realice oferta pública, que otorguen a sus titulares derechos de crédito, de participación y de tradición o representativos de mercancías. Mercado secundario: Se refiere a la compra y venta de valores ya emitidos y en circulación. Proporciona liquidez a los propietarios de títulos. Se realiza entre inversionistas. Oferta: Es la orden de venta de un título-valor en el mercado de valores, ya sea por requerimiento de liquidez o para reinversión en otra alternativa. Oferta bursátil: Conjunto de títulos valores disponibles para venderlos en el mercado bursátil. Operación de contado: Es la operación de bolsa cuyo cumplimiento tiene un plazo máximo de tres (3) días hábiles después de celebrada. Operaciones a plazo: Es la operación en la que al celebrarse se pacta un cumplimiento en una fecha posterior a la que correspondería si se hubiese pactado de contado, pero no después de 365 días calendario. Pueden ser de cumplimiento efectivo (se entregan los valores), o de cumplimiento financiero (sólo se entrega el diferencial de precios). Papel comercial: Son pagarés ofrecidos públicamente en el mercado de valores y emitidos por sociedades anónimas, limitadas y entidades públicas, no sujetos a inspección y vigilancia de la Superintendencia Bancaria. Su vencimiento no puede ser inferior a 15 días ni superior a nueve meses. La rentabilidad la determina el emisor de acuerdo con las condiciones del mercado. Papeles con descuento: Títulos valores representativos de deuda, que no generan interés. Su rendimiento se obtiene de la diferencia entre su valor de adquisición y su valor nominal. Papeles de renta variable: Títulos valores que por sus características sólo permiten conocer la rentabilidad de la inversión en el momento de su redención, dependiendo del desempeño de la entidad emisora entre otras. Ejemplo: acciones. Pasivo: Representa las obligaciones totales de la empresa, en el corto o el largo plazo, cuyos beneficiarios son por lo general personas o entidades diferentes a los

137 dueños de la empresa. (Ocasionalmente existen pasivos con los socios o accionistas de la compañía). Encajan dentro de esta definición las obligaciones bancarias, las obligaciones con proveedores, las cuentas por pagar, etc. Patrimonio: Es el valor líquido del total de los bienes de una persona o una empresa. Contablemente es la diferencia entre los activos de una persona, sea natural o jurídica, y los pasivos contraídos con terceros. Equivale a la riqueza neta de la sociedad. Plan Único de Cuentas (PUC): Se refiere a la estandarización de cuentas contables de empresas de similar estructura. Actualmente existen planes únicos de cuentas para entidades financieras, intermediarios de valores, cooperativas, entidades públicas y empresas del sector real. Portafolio de inversión: Es una combinación de activos financieros poseídos por una misma persona, natural o jurídica. Un portafolio de inversión es diversificado cuando en el conjunto de activos se combinan especies con rentabilidades, emisores, modalidades de pago de intereses y riesgos diferentes. Precio de mercado: Precio al cual se cotiza una acción en las bolsas de valores. Está determinado por la oferta y la demanda de la acción y depende de la manera como el mercado evalúe el desempeño del emisor y del entorno. Precio promedio: Es el resultante de dividir el volumen transado en un período dado, por la cantidad de títulos de la misma clase negociados en el mismo período. Prime Rate: En Estados Unidos, es la tasa aplicada por los bancos a los créditos a corto plazo concedidos los clientes de primera fila. q-tobin: Relaciona el precio de mercado de la acción con su valor patrimonial. Indica si la acción está subvalorada (Q<1) o sobre-valorada (Q>1) con respecto a su valor en libros. Rendimiento: Es la ganancia en dinero, bienes o servicio que una persona o empresa obtiene de sus actividades industriales, agrícolas, profesionales, o de transacciones mercantiles o civiles. Rentabilidad: Es la relación entre la utilidad proporcionada por un título y el capital invertido en su adquisición. RPG: Indicador que resulta de dividir el precio de mercado de una acción entre la utilidad por acción reportada por el emisor. Representa el número de períodos que se requieren, a este nivel de utilidades, para recuperar lo invertido. Revaluación: Es la apreciación del peso frente a otra moneda de referencia. Es el concepto opuesto a la devaluación. Riesgo: Es el grado de variabilidad o contingencia del retorno de una inversión. En términos generales se puede esperar que, a mayor riesgo, mayor rentabilidad de la inversión. Existen varias clases de riesgos: de mercado, solvencia, jurídico, de liquidez, de tasa de cambio, de tasa de interés.

138 Riesgo de mercado: Es el riesgo generado por cambios en las condiciones generales del mercado frente a las de la inversión. Riesgo del emisor: Es la capacidad o percepción que tiene el mercado de que los emisores paguen sus títulos de deuda. Riesgo de contraparte: Es el riesgo de que la contraparte (con quien negociamos) no entregue el valor o título correspondiente a la transacción en la fecha de vencimiento. Riesgo de liquidez: Es la contingencia de que la entidad incurra en pérdidas excesivas por la venta de activos y la realización de operaciones con el fin de lograr la liquidez necesaria para poder cumplir con sus obligaciones. Riesgo de tasa de cambio: Es la contingencia de pérdidas por variaciones inesperadas en las tasas de cambio de las divisas en las cuales la entidad mantiene posiciones. Riesgo de tasa de interés: Es la contingencia de que ante cambios inesperados en las tasas de interés, la entidad vea disminuido el valor de mercado de patrimonio Riesgo de solvencia: Es la contingencia de pérdida por deterioro de la estructura financiera del emisor o garantía del título y que puede generar disminución en el valor de la inversión o en la capacidad de pago. Riesgo jurídico: Es la contingencia de pérdida derivada de situaciones de orden legal que pueden afectar la titularidad de las inversiones. Riesgo de precio: Es la contingencia de pérdidas por variaciones en los precios de los instrumentos frente a los del mercado. Sociedad calificadora de valores: Es una entidad especializada en el estudio del riesgo que emite una opinión sobre la calidad crediticia de una emisión de títulos valores. Tasa de interés: Es la expresión porcentual del interés aplicado sobre un capital. Las tasas de interés pueden estar expresadas en términos nominales o efectivos. Las nominales son aquellas en que el pago de intereses no se capitaliza, mientras que las efectivas corresponden a las tasas de intereses anuales equivalentes a la capitalización de los intereses periódicos, bien sea anticipadas o vencidas. La tasa de interés efectiva es el instrumento apropiado para medir y comparar el rendimiento de distintas alternativas de inversión. Las tasas nominales pueden tener periodicidad mensual, trimestral, semestral o cualquier otra que se establezca. Tasa de interés interbancaria: Es el precio de las operaciones realizadas en moneda doméstica por los intermediarios financieros para solucionar problemas de liquidez de muy corto plazo. Dicha tasa de interés se pacta para operaciones de un día. Tasa Interna de Retorno (TIR): Herramienta para el análisis de rentabilidad de flujos de fondos, que se define como la tasa de descuento de los flujos en la que el

139 valor presente neto se hace igual a cero. Corresponde a la rentabilidad que obtendría un inversionista de mantener el instrumento financiero hasta su extinción, bajo el supuesto que reinvierte los flujos de ingresos a la misma tasa. Tasa Representativa del Mercado (TRM): Es el valor del dólar y lo calcula diariamente el Banco de la República, tomando el promedio del precio de las operaciones de compra y venta de los dólares, realizadas por entidades financieras en las principales ciudades del país. TBS: Es la tasa promedio de captación a través de CDT y CDAT de las entidades financieras, calculada diariamente por la Superintendencia Bancaria para diferentes plazos. TCC: Es la tasa promedio de captación de los certificados de depósito a término de las corporaciones financieras y es calculada por el Banco de la República. Títulos valor: Documento negociable que acredita los derechos de su tenedor legítimo y las obligaciones del emisor mismo. Incorpora derechos de crédito, participación, tradición, o representativos de mercancías. Títulos con descuento: Títulos representativos de deuda; no devengan intereses y su rendimiento se genera por la diferencia entre el valor nominal del título y el valor de adquisición que necesariamente es inferior al valor de emisión nominal. Títulos de renta fija: Títulos representativos de una deuda que da a quien los posee el derecho a recibir un interés fijo por un período preestablecido. Títulos de renta variable: Son los títulos en los cuales la rentabilidad sólo es conocida después de redención. Su rendimiento depende del desempeño económico de la empresa emisora. En términos generales corresponde a las acciones emitidas por una sociedad anónima. Títulos de tesorería (TES): Los títulos de tesorería creados en la Ley 51 de 1990 son títulos de deuda pública interna emitidos por el Gobierno Nacional. Existen dos clases de títulos: clase A y clase B. Los primeros fueron emitidos con el objeto de sustituir la deuda contraída en las operaciones de mercado abierto realizadas por el Banco de la República. Los segundos se emiten para obtener recursos para apropiaciones presupuéstales y efectuar operaciones temporales de la Tesorería del Gobierno Nacional. En la actualidad solamente se emiten los títulos de clase B. El plazo se determina de acuerdo con las necesidades de regulación del mercado monetario y de los requerimientos presupuéstales o de tesorería, y fluctúa entre uno y siete años. El rendimiento de los títulos lo determina el Gobierno Nacional de acuerdo con las tasas del mercado para el día de colocación de los mismos. Título de Ahorro Cafetero: Título-valor emitido por la Federación Nacional de Cafeteros a nombre del Fondo Nacional del Café como pago parcial de las cosechas. Devenga interés y tiene un período de vencimiento de tres años. Títulos de Ahorro Nacional (TAN): Título valor emitido por el Gobierno Nacional con el objeto de captar recursos destinados a programas de inversión pública. Se

140 emiten a la orden y con plazos de 90 -180 - 270 y 360 días. Títulos financieros agroindustriales: Títulos de deuda pública creados con el propósito de financiar actividades agroindustriales. Títulos de participación: Título-valor emitido por el Banco de la República con el propósito de regular el mercado monetario, interviniendo en el mercado abierto. Son emitidos a la orden y se negocian con la modalidad de descuento. Ver también títulos corporativos o de participación. Títulos mixtos: En titularizaciones, son mezcla de títulos corporativos o de participación con títulos de contenido crediticio. Esto es, que pueden contemplar una rentabilidad mínima o una máxima o las dos. También pueden incorporar derechos de participación y ser amortizables. Títulos nominativos: Emitidos a nombre de una persona natural o jurídica; circulan por endoso y con la entrega. Además, se exige la inscripción del tenedor en el libro de registro que lleva el emisor del título. Títulos al portador: Se emiten sin especificar el nombre del beneficiario o con la cláusula "al portador". Son libremente negociables por la simple entrega o transmisión directa de los mismos. Títulos a la orden: Son documentos expedidos necesariamente a nombre de una persona determinada, quien solamente puede negociarlos o transferirlos mediante endoso y entrega, que debe constar por escrito y es esencial en estos títulos. Unidad de Poder Adquisitivo Constante (UPAC): Unidad de cuenta que permite realizar operaciones de crédito hipotecario en el largo plazo a través de ajustes de su valor de acuerdo con la capacidad adquisitiva de la moneda legal. Aunque en su origen estaba relacionada con la inflación, en la actualidad su cálculo se realiza tomando el promedio de la tasa DTF de las últimas cuatro semanas. Es utilizada especialmente por las corporaciones de ahorro y vivienda para expresar sus captaciones así como sus colocaciones destinadas a la financiación de edificaciones. Su valor es calculado por el Banco de la República para cada uno de los días del año. Valor comercial de la acción: Basado en el principio de que el valor presente de una acción es el resultado de apreciar o cuantificar los rendimientos futuros que se obtendrán con una inversión. El principio se basa en el hecho de que la capacidad de la empresa en generar utilidades futuras es la que irá a aumentar su patrimonio y consecuentemente el del accionista. Está sometido a las leyes de oferta y demanda del mercado. Valor intrínseco patrimonial: Es el que resulta de dividir el patrimonio de la empresa, según aparece registrado en el balance general, por el número de acciones pagadas y en circulación de la sociedad. Valoración de inversiones a precios de mercado (marla to marlaet): Procedimiento que busca valorar las inversiones en títulos a su valor de mercado, entendiendo a éste como el importe en efectivo que se puede obtener y al cual se transa cada especie de valores en una fecha determinada.

141 Valorización de la acción: Es la diferencia entre el precio de venta y de compra de una acción, es decir, el incremento de su valor comercial en el tiempo de tenencia de la misma. Valor nominal: Cantidad de dinero representada en el título en el momento de su emisión. Valor patrimonial o intrínseco: Es el cociente entre el patrimonio líquido del número de acciones en circulación de la misma. Este resultado muestra la relación existente entre los bienes de la empresa y el valor de la acción. Valor transado: Valor representado en dinero de la cantidad de títulos transados en un determinado período. Valuaciones: Ajustes originados en los cambios en los precios de mercado de los títulos negociables y las variaciones en la tasa de cambio del dólar vs. Otras monedas. Volatilidad: Una acción se denomina volátil cuando su precio varía con gran amplitud en relación con la variación del mercado.

GLOSARIO DE TÉRMINOS MERCADO DE DERIVADOS OPCIONES

FUTUROS &

Activo Subyacente Bien sobre el que se negocia en un contrato dentro de los mercados de futuros. Arbitraje Una ganancia sin riesgo de una simultánea compra y venta de instrumentos que son perfectamente substituibles, el primero es más barato que el segundo. Base Diferencia entre el precio actual del producto físico en un lugar determinado y el precio del contrato de futuro de vencimiento más cercano en el tiempo. Base Corta (short the basis) Posición corta del producto físico y larga de futuros. Base Larga (long the basis) Posición larga del producto físico y corta de futuros. Bolsa De Futuros Mercado central con normas y reglas establecidas en el cual los compradores y vendedores convergen para negociar futuros y opciones sobre futuros, por ejemplo, la CBOT. Cambio La diferencia de precios entre el precio de liquidación de un día determinado y el día anterior. Carry (o costos de acarreo o de almacenamiento) Costo para el espacio de almacenamiento, póliza de seguros, y costos financieros en que se incurre al guardar un producto de un mes al siguiente.. Carryover .

142 Existencias de granos y semillas oleaginosas que no se consumen durante un año comercial y se traspasan (carryover) al año comercial siguiente. CBOT (The Chicago Board of Trade) Bolsa de Comercio de Chicago CFTC (The Commodity Futures Trading Commission) Entidad reguladora del comercio de futuros. CME (The Chicago Mercantüe Exchange) Bolsa Mercantil de Chicago Cobertura Corta (short hedge o cobertura de venta) Venta de contratos de futuros para protegerse de una disminución en los precios. Los vendedores de activos subyacentes establecen coberturas cortas para asegurarse un precio determinado para un activo que piensa vender. Cobertura Larga (long hedge o cobertura de compra) Compra de contratos de futuros para protegerse de un aumento en los precios. Los compradores de activos subyacentes establecen coberturas largas para asegurarse un precio para un activo que piensa comprar. Comisión Honorarios pagados al comisionista o brólaer por la ejecución de una orden. . • Commodity Producto básico. Commodity Future Un contrato futuro sobre un producto básico. Compensación (offset) ' Asumir una segunda posición de futuros opuesta a la posición de apertura o inicial, o cerrar la posición. Aproximadamente 99% de los participantes del mercado cierran sus posiciones de futuros a través de una transacción compensatoria en lugar de aceptar o realizar la entrega en sí del producto subyacente. Una persona que compra futuros compensa vendiendo futuros.'Una persona que compra Calis compensa vendiendo Calis. Y una persona que compra Puts compensa vendiendo Puts. Comprador De Una Opción Que compra, ya sea una opción de compra o de venta. Al comprador se le llama también tenedor de la opción. Los compradores de opciones reciben el derecho, pero no la obligación, de entrar a una posición de mercado de futuros. In-The-Money Optton Una opción que ejercida hoy, llevaría a un flujo de caja positivo Contrato Abierto Contratos que no se han compensado (offset y que están expuestos a la variación de los precios de mercado y a las exigencia de margen. Contrato De Futuros Contrato negociado en el mercado de futuros p^ra la entrega de un producto determinado en una fecha futura. El contrato especifica el producto, que se debe entregar j las reglas y condiciones de la entrega. Contrato De Futuros Subyacente Contrato de futuros específico que puede ser comprado o vendido por el que ejerce una opción. Debilitamiento De La Base

143 Término utilizado para descubrir un cambio en la base a causa de la cual ésta se hace menos positiva o más negativa. El debütarrñento de la base ocurre cuando el precio de contado disminuye con relación al de futuros. Los compradores de productos básicos se beneficiaran de un debilitamiento de la base. Determinación De Precios Precios de un contrato de futuros que han sido- acordados por un comprador y un vendedor en una bolsa de futuros. Día De Entrega Es el momento durante el cual la empresa que reoresenta al vendedor (empresa miembro de la Cámara de Compensación) presenta a la oficina de la compañía que representa al comprador (también miembro ce la Cámara) la notificación de entrega y el comprador por su parte, entrega un cheque certificando el pago por la cantidad adeudada. Día De Notificación El día en el que la Cámara de Compensación relaciona al comprador de posición larga y más antigua que se haya registrado, con el vendedor que hará la entrega de este día la Cámara notifica a ambas partes. Día De Posecion En el contexto del proceso de entrega de futuros, es el primer día del proceso de realizar o aceptar la entrega del producto físico subyacente de un contrato de futuros. At-The Money Option Una opción que ejercida hoy, llevada a un flujo de caja igual a O (cero). Entrega En el contexto de los mercados de futuros, la transferencia de un producto físico del vendedor de un contrato de futuros al madurar el contrato de futuro. Sólo alrededor de un 1% de todos los contratos de futuros terminan en la entrega del producto en sí La mayoría de las posiciones de futuros se cierran por medio de transacciones compensatorias. Especulador Participante que toma una posición en él mercado de futuros u opciones con la esperanza de obtener rentabilidad No tiene ningún interés en poseer o en vender un producto físico, sino que gana dinero asumiendo riesgos. Especular Comprar y vender contratos de futuros con la esperanza de obtener alguna ganancia. Fecha De Vencimiento De La Opción La ultima fecha en la que se puede ejercer la opción. Las opciones vencen en una fecha determinada al mes anterior del mes del contrato de futuro; una opción en un contrato de futuros de noviembre se conoce como una opción de noviembre, ' ya que su ejercicio llevaría a la creación de una posición de futuros de noviembre, venciendo esta, en el 31 de Octubre. Fortalecimiento De La Base Término utilizado para describir un cambio en la base a causa de del cual la base se hace mas positiva o menos negativa. El fortalecimiento de la base ocurre cuando el precio de contado aumenta con relación al de futuros. Los vendedores

144 de productos básicos se beneficiarán de un fortalecimiento de la base. Hedging O Cobertura Compra o venta de uno o varios contratos de futuros para protegerse de un posible cambio en los precios del producto físico que uno piensa comprar o vender. Hedger Participante de la bolsa que compra o vende uno o varios contratos de futuros para protegerse de un posible cambio en los precios del producto físico. Interés Abierto Numero total de contratos de futuros o de opciones (de compra o de venta) pendientes que no se han compensado de un activo subyacente determinado. Intercambio Por El Producto Físico (EFP o transacción ex-pit) Transacción utilizada por lo general por dos hedgers que desean intercambiar una posición de futuros por una de contado fuera del pit de futuros. LACBT (LAansas City Board of Trade) Bolsa de Comercio de la ciudad de LAansas. 'liquidación Acción de la Cámara de Compensación por medio de la cual efectúa el estado de resultados diario de las posiciones, generando pérdidas y ganancias en las cuentas de margen, según el mercado esté a favor o en contra en el transcurso de la vida de la posición. Esta liquidación se realiza con base al precio de liquidación o settlement price que calcula la respectiva bolsa al final de la sesión. P y G = Precio del futuro negociado - Precio de Liquidación. Llamadas De Margen Fondos adicionales qué se piden a una persona con una posición de'futuros o a un vendedor de una opción para que deposite, si su cuenta de margen cae por debajo de los requisitos mínimos (M.mantenimiento) o si se aumentan los requisitos de margen. Los compradores de opciones no están sujetos a llamadas de margen. Maduración De Un Contrato Cuando un contrato llega a su término, dejando de ser un derivado y transformándose en físico. Margen En los contratos de futuros y opciones, cantidad de dinero depositada para asegurar el cumplimiento de una obligación en una fecha futura. Los compradores de opciones no depositan márgenes ya que su riesgo se limita a la prima de la opción, la cual se paga en efectivo al comprar la opción. Margen De Mantenimiento Suma de margen mínima necesaria para mantener una posición de futuros. Para abrir una cuenta, los hedgers deben depositar un margen de mantenimiento mientras que ios especuladores deben realizar un depósito de margen inicial, que es más alto que el nivel de mantenimiento. Si la cuenta de margen de un especulador se reduce a un nivel inferior al de mantenimiento a consecuencia de cambios en el mercado, éste deberá depositar la cantidad necesaria para volver al nivel de margen inicial. Margen Inicial

145 Cantidad mínima de margen o cuota que un cualquier participante debe pagar para abrir una posición de futuros o de venta de opciones. Mercado De Contado . . Mercado en el que se compran y venden los productos físicos. Mercado Carry Relación de precios entre meses de contratos de futuros del mismo año • de comercialización del cultivo, en la cual el precio del contrato de futuros del mes más cercano es más bajo 7 el de los meses diferidos es progresivamente más alto. Mercado Invertido (Baclawardation) Relación de precios entre meses de contratos de futuros del mismo año de comercialización del cultivo, en la cual el precio del contrato de futuros del mes más cercano es más alto que el de los meses diferidos. . MGE (The Minneapolis Grain Exchange) Bolsa de Granos de Minneapolis. MTDAM (The MidAmerica Commodity Exchange) Bolsa de Productos Básicos MidAmerica que funciona dentro de la CBOT, con iguales productos pero con contratos de menor tamaño. Modelo Montecarlo Basado en el método de aleatorización de posible escenarios futuros. NYCE (The New Yorla Cortón Exchange) Bolsa de Algodón de Nueva Yorla Optimista (Bullish) Concepto del mercado que anticipa precios más altos. Pesimista (Bearish) Concepto del mercado que anticipa precios más bajos. Posición Compra está en posición larga y Vende esta posición corta. Posición Corta Posición creada por la venta de un contrato de futuros o de una opción (ya sea put o cali) si no hay posición compensatoria. Posición Larga Posición creada por la compra de un contrato de futuros o de una opción (ya sea put o cali) si no hay una posición compensatoria. Precio De Apertura (Open) Primer precio que se paga por un contrato de futuros dado en un día determinado en la apertura de la negociación. Precio De Ejercicio Precio al cual el tenedor de una opción Cali o Put, puede elegir ejercer su derecho de comprar o vender, el activo subyacente. Precio De Futuros El precio de un determinado contrato de futuros se determina mediante competencia abierta de los compradores y vendedores en el piso de remates de una bolsa. PRECIO DE LIQUIDACIÓN (Setdement Pnce) Ultimo precio pagado por un contrato de futuros dado en un día determinado. El precio de liquidación representa un promedio ponderado de los precios que

146 ocurrieron al momento del cierre del mercado, o en algunas bolsas de todas las negociaciones del día. PRECIO MÍNIMO (Low) El precio mas bajo que se pagó por un contrato de futuros dado en un día en particular. PRECIO MÁXIMO (High) El precio más alto pagado por un contrato de futuros dado en un día determinado. Prima Precio de un contrato de opción que se determina por llamada a viva voz entre los compradores y los vendedores en el piso de remates de una bolsa de opciones. La prima no 'incluye los honorarios de las respectivas comisiones de corretaje. La poma es la cantidad máxima de pérdida posible a la cual se puede ver sujeto el comprador de una opción. Punto De Equilibrio Precio de futuros el cual una estrategia de opción dada no ofrece ni ganancia ni perdida, paridad Para el caso de las opciones de compra, es el precio de ejercicio más la prima. Para el caso de las opciones de venta, es el precio de ejercicio menos la prima. Rolling O Cobertura Múltiple Transferir una cobertura de un mes de futuros a otro. Esto se logra al cerrar una posición de futuros actual y abrir una nueva posición en un mes diferido de contrato. ... ' Out-Of-The-Money Option Una opción que ejercida hoy, llevaría a un flujo de caja negativo. Spread O Diferencial Diferencia de precios entre un mes de futuros y el siguiente. El spread refleja lo que el mercado está dispuesto a pagarle a alguien para almacenar (carry) un producto de un mes al siguiente. Tenedor Véase comprador. Transacción De Cierre Véase liquidación. Transacción Inicial Compra o venta que establece una posición. Valor Intrínseco Cantidad en dólares que se obtendría s: se ejerciera la opción inmediatamente. (Véase In the money option) Valor Tiempo Valorización de la probabilidad de que mientras la opción tiene vida, llegue a esta in the money. VALORIZACIÓN PERIÓDICA (Marla-To-Marlaet) Adeudo o abono diario de una cuenta de margen al cerrarse las operaciones del día, Venta Descubierta Venta de una opción de compra o de venta sobre un contrato de futuros en el cual el vendedor no tiene una posición opuesta en el mercado del producto físico o en

147 el mercado de futuros. Esto también se conoce como venta sin protección. Vendedor De Opciones También conocido como otorgante. El vendedor de una opción adquiere un compromiso de vender si el comprador decide ejercer la opción. Volatilidad La Volatilidad se define como la desviación estándar de los cambios logarítmicos de los precios de un activo subyacente, expresada como un porcentaje anualizado. Volumen El numero de compras o ventas de un contrato de futuros u opción en particular realizadas durante un periodo de tiempo específico.