Introducere
Bursa de valori reprezintă locul, unde vânzătorul şi cumpărătorul se întâlnesc reciproc, unde preţurile se stabilesc conform cererii si ofertei, iar singur procesul se reglementează de anumite norme, adică putem spune, că această piaţă are o forma organizată. În calitate de marfă apar valorile mobiliare, iar preţurile lor sunt reprezentate de cotările acestor valori mobiliare la bursă. Prezenta lucrare se axează pe studiul bursei de valori. Astfel, am încercat să surprind cât mai multe laturi ale subiectului ales. Precizez faptul că nu din întâmplare am folosit verbul a încerca, încerca, și, datorită fluctuaţiil fluctuaţiilor or permanente, permanente, contextului contextului economico-financia economico-financiarr actual, actual, lipsei materialelor în format fizic actualizate, complexităţii subiectului raportat la numărul relativ mic în care trebuia să mă încadrez (acestea toate au fost piedici pe care le-am întâmpinat în elabo elabora rarea rea lucrăr lucrării ii)) lucrarea luc rarea de faţă faţă se vrea a fi o înce încerca rcare re de preze prezent ntare are din mai multe multe unghiuri ale fenomenului bursier. Pentru a asigura o privire de ansamblu şi a trasa „terenul de joc” bursier, lucrarea debutează cu prezentarea unor generalităţi privind bursa de valori, am încercat să redau o defini definiţie ţie cât mai cuprinzăt cuprinzătoare oare,, să prezint prezint obiect obiectul ul şi scopul scopul bursei, bursei, premise premisele le apari apariț iei şi dezvoltării acesteia, clasificarea şi, nu în ultimul rând, caracteristicile generale ale bursei. În continuare, studiul lucrării se focusează pe Bursa de Valori Bucureşti, pornind de la istoric, organizare şi funcţionare, sistemul de tranzacţionare, pieţele Bursei de Valori Bucureşti, indicii bursieri, fuziunea Bursei de Valori Bucureşti cu RASDAQ, totul culminând cu o analiză a Bursei pe ultimii doi ani de zile. z ile. Spre final, m-am axat pe marile centre bursiere internaţionale (şi anume bursa americană şi cea japoneză) pentru ne reîntoarce pe continentul european şi a ne continua studiul comparativ prin prezentarea burselor din Franţa, Marea Britanie, Germania, Cehia etc.
I. Generalități privind bursa de valori și scopul acesteia 1
1. Definirea conceptului “bursă de valori”
Privită prin prisma conţinutului activităţii, bursa de valori reprezintă una dintre cele mai importante instituţii ale economiei de piaţă, o culme a pieţei, maturitatea, si chiar chintesenţa ei 1. Dezvoltarea Dezvoltarea comerţului comerţului începută începută în timpuri timpuri istorice istorice primitive primitive a avut nevoie de mii de ani până a găsit această formă sublimată de tranzacţii2, inventând bursa. Spiritul acestei instituţii este însă marcat de tradiţiile comerciale, istorice, culturale ale ţării în care ea funcţionează şi reglementările ei specifice variază de la meridian la meridian şi pe acelaşi meridian la diverse latit latitudin udini.i. Rămân Rămân comune comune însă însă princi principii piile le general generalee de funcţi funcţiona onare, re, defini definirea rea elemen elementel telor or fundamentale sunt aceleaşi, doar mecanismele, inter-relaţiile, autoritatea, participarea, intimitatea bursei fiind cele specifice fiecărei ţări în parte. Regimul juridic al burselor constituie forma sub care aceste instituţii se organizează, întro ţară sau alta, fie sub formă de asociaţii pe acţiuni, fie ca asociaţii comerciale. Sunt şi situaţii în care bursele funcţionează în cadrul Camerelor de Comerţ şi Industrie, că sectoare cu activităţi dist distin inct cte. e. Pe plan plan inte interna rnaţi ţion onal al,, ca şi în cazul cazul Româ Români niei ei de aprox aproxim imat ativ iv 5 ani ani de altf altfel el,, funcţionează burse de drept privat ca societăţi pe acţiuni. Bursa publică este organizată şi reglementată prin legi speciale şi este specifică, cu predilecţi predilecţie, e, dreptului dreptului continental continental (Franţa, Belgia, Belgia, Italia). Italia).3 Bursa privată, în schimb, este o asoc asocia iație a pers persoa oane nelo lorr fizi fizice ce ș i juri juridi dice ce,, crea create te în cond condiiț iile iile legi legii, i, care care regl reglem emen ente teaz azăă constituirea, exploatarea ș i dezvoltarea unei pieț e secundare secundare de capital. În istoria comerţului, se cunosc mai multe categorii de tranzacţii care s-au dezvoltat de-a lungul timpului, până când s-a realizat o concentrare a ofertei şi a cererii într-o piaţă adăpostită de o instituţie ce poartă denumirea de bursă . În esenţă, noţiunea de bursă indică locul de întâlnire a cumpărătorilor şi vânzătorilor, în sensul unui spaţiu de concentrare a cererii şi a ofertei. Acest conţinut rezultă din definiţiile date 1
Bursa. Origine Origine ș i evolu evoluț ie, Ed. Teora, 1999, p. 12 Dominique Gallois, Bursa.
2
vol. I , Ed. Adevărul Ioan Popa, Bursa - vol. Adevărul,, Bucure Bucure ști, 1993, p. p. 22
3
Regimul juridic juridic aplicabil aplicabil participan participan ț ilor , ed. Hamangiu, 2007, p. 65 Adrian Adrian Țuțuianu, uianu, Pia ța de capital. Regimul
2
1. Definirea conceptului “bursă de valori”
Privită prin prisma conţinutului activităţii, bursa de valori reprezintă una dintre cele mai importante instituţii ale economiei de piaţă, o culme a pieţei, maturitatea, si chiar chintesenţa ei 1. Dezvoltarea Dezvoltarea comerţului comerţului începută începută în timpuri timpuri istorice istorice primitive primitive a avut nevoie de mii de ani până a găsit această formă sublimată de tranzacţii2, inventând bursa. Spiritul acestei instituţii este însă marcat de tradiţiile comerciale, istorice, culturale ale ţării în care ea funcţionează şi reglementările ei specifice variază de la meridian la meridian şi pe acelaşi meridian la diverse latit latitudin udini.i. Rămân Rămân comune comune însă însă princi principii piile le general generalee de funcţi funcţiona onare, re, defini definirea rea elemen elementel telor or fundamentale sunt aceleaşi, doar mecanismele, inter-relaţiile, autoritatea, participarea, intimitatea bursei fiind cele specifice fiecărei ţări în parte. Regimul juridic al burselor constituie forma sub care aceste instituţii se organizează, întro ţară sau alta, fie sub formă de asociaţii pe acţiuni, fie ca asociaţii comerciale. Sunt şi situaţii în care bursele funcţionează în cadrul Camerelor de Comerţ şi Industrie, că sectoare cu activităţi dist distin inct cte. e. Pe plan plan inte interna rnaţi ţion onal al,, ca şi în cazul cazul Româ Români niei ei de aprox aproxim imat ativ iv 5 ani ani de altf altfel el,, funcţionează burse de drept privat ca societăţi pe acţiuni. Bursa publică este organizată şi reglementată prin legi speciale şi este specifică, cu predilecţi predilecţie, e, dreptului dreptului continental continental (Franţa, Belgia, Belgia, Italia). Italia).3 Bursa privată, în schimb, este o asoc asocia iație a pers persoa oane nelo lorr fizi fizice ce ș i juri juridi dice ce,, crea create te în cond condiiț iile iile legi legii, i, care care regl reglem emen ente teaz azăă constituirea, exploatarea ș i dezvoltarea unei pieț e secundare secundare de capital. În istoria comerţului, se cunosc mai multe categorii de tranzacţii care s-au dezvoltat de-a lungul timpului, până când s-a realizat o concentrare a ofertei şi a cererii într-o piaţă adăpostită de o instituţie ce poartă denumirea de bursă . În esenţă, noţiunea de bursă indică locul de întâlnire a cumpărătorilor şi vânzătorilor, în sensul unui spaţiu de concentrare a cererii şi a ofertei. Acest conţinut rezultă din definiţiile date 1
Bursa. Origine Origine ș i evolu evoluț ie, Ed. Teora, 1999, p. 12 Dominique Gallois, Bursa.
2
vol. I , Ed. Adevărul Ioan Popa, Bursa - vol. Adevărul,, Bucure Bucure ști, 1993, p. p. 22
3
Regimul juridic juridic aplicabil aplicabil participan participan ț ilor , ed. Hamangiu, 2007, p. 65 Adrian Adrian Țuțuianu, uianu, Pia ța de capital. Regimul
2
în docum document entel elee de spec specia iali lita tate te.. Astf Astfel el în lege legeaa român românăă asupr asupraa burse burselo lorr din din 1929 1929 - lege legeaa Madgearu - se arată: ”bursele sunt instituţii publice create în scopul de a reuni pe comercianţi, industri industriaşi, aşi, producăt producători, ori, armator armatorii şi asigura asiguratori tori în vederea vederea negocie negocierii rii valorilo valorilorr publice publice şi private, monedelor, devizelor, mărfurilor, productelor, închirierii vaselor şi acoperirii riscurilor de tot felul”.
Legea 52/94 (la momentul actual abrogată) privind valorile mobiliare şi bursele de valori define defineaa bursa bursa de valori valori astfel: astfel: “instituţie cu personalitate juridică asigurând publicului prin activ activita itatea tea interm intermed ediar iarilo ilorr autor autoriza izaţi ţi siste sisteme me,, me meca canis nisme me şi proce procedur durii adec adecvat vatee pentru pentru efectuarea continuă, ordonată, transparentă şi echitabilă a tranzacţiilor cu valori mobiliare şi care constituie piaţa oficială şi organizată pentru negocierea valorilor mobiliare admise la cotă oferind economiilor investite în ele garanţia morală şi securitate financiară prin măsurarea continuă a lichidităţii respectivelor valori mobiliare ”.
Bursa înseamnă instituţia ce găzduieşte o piaţă bursieră. Bursa, în sens general, poate defini defini o piaţă specifică specifică (de produse, metale, acţiuni etc.), etc.), dar bursa, în înţelesul înţelesul ei curent, curent, este o inst instit ituţ uţie ie a econ econom omie ieii de piaţ piaţăă în care care se mani manife fest stăă o piaţ piaţăă organ organiz izat ată, ă, liber liberă, ă, efic eficie ient ntă, ă, transp transpare arentă ntă,, corectă corectă,, adapta adaptabil bilă, ă, lichid lichidă. ă. Pieţel Pieţelee de capital capital au, de fapt, fapt, în bursă bursă imagi imaginea nea perfectă, confundându-se chiar cu aceasta în unele situaţii.4 O altă altă defin definiiție ce pute putem m să o un segmen mentt al pieței financiar financiare, e, o piaț ă secundară secundară organiza organizată, tă, atribuim bursei ar fi următoarea: un seg transpar transparentă entă și supravegh supravegheată eată,, pe care se încheie încheie tranzac tranzac ții referitoa referitoare re la valori valori mobiliare mobiliare și derivate ale acestora.
Valorile mobiliare (titlurile financiare) care constituie obiectul principal al contractelor ce se încheie la bursa de valori reprezintă economii financiare, disponibilitati neutilizate ce sunt redirijate în procesul negocierilor catre cele mai productive activitati economice. Bursa de valori apare, în acest caz, ca un regulator al fluxurilor fluxurilor financiare, financiare, un stimulator stimulator ș i diversificat diversificator or al productiei rentabile, precum ș i un detector al productiei nerentabile.5
Instituţia ia bursei bursei din România România pe traseul traseul dificil dificil şi sinuos sinuos al performan performanţei ţei Flavius Marin, Răzvan Stoica, „ Instituţ economice. Dimenisuni istorice si actuale ”, format electronic, p. 14
4
5
Gh. Ciobanu, Burse de valori şi tranzacţii la bursă , Editura Economică, 1997, p. 30
3
2. Obiectul, rolul esential si functiile bursei de valori
În ceea ce priveș te obiectul6 bursei de valori, menționăm: a) Valori mobiliare (titluri financiare) : acțiuni, obligațiuni, bonuri ș i bilete de tezaur, titluri de rentă, etc. Valorile mobiliare sunt considerate instrumente negociabile emise în formă materializată, sau evidenţiate prin înscrieri în cont, care conferă deţinătorilor lor drepturi patrimoniale asupra emitentului, conform legii şi în condiţii specifice privind emisiunea acestora. Valorile mobiliare sunt considerate titluri financiare. Astfel ele pot fi considerate titluri de proprietate sau de creanţă, care confirmă titularului dreptul său patrimonial, de o anumită mărime şi asupra unei entităţi bine stabilite, precum şi posibilitatea de a le transforma oricând în bani, pe piaţa de capital. În sens restrâns, valorile mobiliare sunt hârtiile de valoare – acţiuni şi obligaţiuni – emise de o anumită societate de valori mobiliare. b) Valute selective; c) Produse bursiere derivate: contracte futures, contractele la termen de tip forward, optiuni pe marfa, optiuni pe titluri financiare, optiuni pe valute, optiuni pe indici de bursa, optiuni pe rata dobânzii, etc. Contractul futures7 a apărut în Japonia în secolul al XVIII-lea în legătură cu comerţul de orez. Forma modernă s-a conturat la jumătatea secolului trecut şi în prezent aceste contracte s-au extins de la mărfuri la valute, instrumente financiare şi alte active. Un contract futures constă în angajamentul părţilor de a livra, respectiv de a prelua, la o dată viitoare (într-o anumită lună), o marfă sau o valoare determinată, la un preţ convenit în momentul contractării dacă la scadenţă poziţia operatorului rămâne deschisă. Cel care îşi asumă obligaţia de a prelua marfa (cumpărătorul) deschide o poziţie “lungă” (long), în timp ce vânzătorul futures are o poziţie “scurtă” (short). 6
Bogdan Ghilic – Micu, Bursa de valori, Editura Economică, 1997
7
Gabriela Anghelache, Bursa şi piaţa extrabursieră, Editura Economică, 2000, p. 46
4
Contractele la termen de tip forward8 pot avea ca obiect mărfuri, valute sau alte bunuri. Un contract forward este un acord între două părţi, vânzătorul şi cumpărătorul, de a livra şi respectiv de a plăti la o anumită dată viitoare o marfă sau o valoare la un preţ stabilit în momentul contractării. Opţiunea9 este un contract prin care una din părţi, vânzătorul opţiunii vinde celeilalte părţi, cumpărătorul, dreptul de a cumpăra un activ (marfă, valută sau instrument financiar) sau de a vinde un activ în anumite condiţii (preţ, termen de valabilitate). După natura lor, acestea sunt două tipuri de opţiuni: cele de cumpărare şi cele de vânzare. La momentul actual, la Bursa de Valori Bucureș ti se tranzacț ionează următoarele tipuri de instrumente financiare: acț iuni, drepturi, obligaț iuni, unităț i de fond ș i contracte futures.
Cât despre rolul principal al bursei de valori, acesta este de a facilita acumularea fondurilor necesare finanț ării activităț ii economice ș i de a dirija fluxul fondurilor acumulate spre ramurile economice cele mai rentabile. Ea îș i îndeplineș te acest rol mai ales prin operaț iunile de vânzare ș i cumparare de acț iuni ș i obligaț iuni emise de societăț ile pe acț iuni. Cei care doresc să devină proprietari și să participe nelimitat la riscuri ș i beneficii cumpără acț iuni simple, iar cei ce nu doresc să-și asume riscuri şi beneficii nelimitate cumpără acţiuni preferenţiale cu un venit fix şi cu un risc minimal, şi, nu în ultimul rând, cei care nu doresc să devină proprietari ci numai creditori, micşorându-şi riscul la maximum, cumpără obligaţiuni cu un venit fix exprimat procentual şi denumit cupon. Semnificaţia burselor de valori pentru economia de piaţă depăşeşte hotarele pieţei de valori organizate. Bursele de valori au efectuat o revoluţie şi în problema lichidităţii capitalului. ”Minunea” constă în faptul că pentru investitor practic a dispărut diferenţa între alocările mijloacelor băneşti pe termen lung şi scurt. În scopul dezvoltării relaţiilor bursiere s-au stabilit posibilităţi când pentru fiecare acţionar investiţiile au un caracter într-atât de lichid, ca şi banii cash, deoarece pot fi în orice moment vândute la burse.
8
idem, p. 47
9
Adrian Țuțuianu, op. cit., p. 143
5
Dacă în condiţiile economiei de piaţă actuale ar trebui să ne privăm de burse, atunci resursele întreprinderilor ar fi reduse la cele proprii, ceea ce ar duce la micşorarea profiturilor. Băncile pot completa capitalurile prin credite, însă capitalul propriu nu vor putea să-l ofere. Dar prin emisia valorilor mobiliare ce se cotează la bursă investiţiile profitabile pot fi realizate. Astfel rolul burselor în economie este considerabil şi practica mondială confirmă acest fapt. Transparenţa tranzacţiilor bursiere precum şi protecţia investitorilor sunt de asemenea valori fundamentale ale oricărei burse care se regăsesc în activitatea operaţională de zi cu zi a bursei. În plus, rolul burselor creşte ș i datorită următoarelor funcț ii10 ale acesteia: •
Organizarea unei pieţe vaste .
Prin reglementări, prin condiţiile generale şi prin
concentrarea cererii şi ofertei se realizează o piaţă vastă cu un număr important de participanţi, piaţa astfel obţinută fiind semnificativă în dimensiune şi mai ales în calitate, respectiv în puritatea condiţiilor de concurenţă asigurate. •
Formarea unui preţ corect . Mecanismele de formare a preţului urmăresc riguros
respectarea criteriilor necesare pentru ca echilibrul cererii şi al ofertei să se realizeze în punctul ce reprezintă preţul corect, acesta fiind preţ reprezentativ pentru întreaga piaţă de referinţă. •
Armonizarea a preţurilor .
Bursa realizează şi difuzarea informaţiilor care apoi
realizează armonizarea preţurilor pe întreaga economie. Informaţia bursieră deci joacă rolul de mediator pe piaţa naţională stabilind preţul de referinţă, celelalte produse sau servicii armonizându-se cu acesta. •
Acoperirea riscurilor.
Prin intermediul pieţei bursiere, a mecanismelor specifice
de tranzacţii se realizează operaţiuni de acoperire a riscului. Participanţii la piaţă sunt motivaţi diferit astfel încât unii sunt dispuşi să preia un risc mai mare în condiţiile unui profit potenţial mai mare pe când alţii nu sunt dispuşi să rişte. Transferul riscului de la participanţi cu aversiune faţă de risc la participanţi cu
10
Gabriela Anghelache, op. cit., p. 13
6
dispunere la risc se realizează prin bursă, cu ajutorul operaţiunilor de acoperire a riscului (hedging). •
Barometru economic .
Evoluţia pieţei bursiere are un caracter de predictibilitate.
Astfel cursul stabilit în bursă devine un instrument de analiză economică şi evaluare. El intră în calcul pentru stabilirea politicilor economice şi în acelaşi timp devine un semnal de acţiune pentru agenţi economici, guverne sau autorităţi locale, fiind cel mai realist instrument de prognoză. •
Feed - Back economic.
Semnalul generat de evoluţia pieţei bursiere, devine
criteriu de decizie economică, cursul bursier, indicii de bursă fiind consideraţi semnale pe baza cărora reacţioneză actorii de pe piaţă.
3. Premisele apariției și dezvoltării burselor
Pentru a putea descoperi urmele primelor pieţe financiare trebuie să ne întoarcem cu mult timp în urmă. Astfel, încă din Antichitate, “drumurile” bursei s-au împletit cu cele ale istoriei. “Rătăcindu-se uneori pe căi lăturalnice, au ajuns mereu să se întâlnească de-a lungul secolelor. Puţin câte puţin, căile s-au apropiat sau au evoluat paralel, ajungând să se unească definitiv astăzi,când problemele financiare ale societăţii se confundă pur şi simplu,cu viaţa.”11 În aceeași ordine de idei, menț ionăm faptul că în Antichitate, primii ce au folosit şi au perfecţionat primele operaţiuni bancare care s-au bazat pe împrumuturile cu dobândă au fost romanii.12 Tot romanii au inventat si sistemul bursier. Astfel oamenii de afaceri îmbogăţiţi de pe urma campaniilor militare, au constituit societăţi importante - societates publicanorum - în comandită pe acţiuni, ale căror acţiuni se negociau în bazilici construite special în acest scop. Acest sistem bursier a fost uitat, după prăbuşirea Imperiului Roman, fiind redescoperit de către italieni, în timpul Evului Mediu. Abia în secolul al XIV-lea s-a creat un centru unde s-au grupat schimburile comerciale. Acest loc s-a înfiinţat în Flandra, și nu în peninsula italiană cum ar fi fost de asteptat. Aproape 11
D. Gallois, op. cit , p. 63
12
Bogdan Ghilic – Micu, op. cit., p. 23
7
toate documentatiile pe care le-am parcurs atribuie paternitatea termenului de „bursa” unei vechi familii de hangii, van der Boursen, familie care a înfiinţat la Bruges (Flandra), un local numit Hotel de Bourses, în holul căruia se negociau periodic metale preţioase (aur, argint, platina), precum şi hârtii de valoare. Pe frontispiciu, clădirea avea sculptate în piatră trei pungi (fr. bourses), de unde şi denumirea localului, care în secolele XIII- XIV a servit drept loc de întâlnire pentru negustori. Ulterior, dezvoltarea comerţului a impus concomitent şi crearea unor pieţe specializate de concentrare a cererii şi ofertei pentru realizarea celui mai bun preţ. La data de 17 mai 1792, s-a produs un eveniment care a trecut complet neobservat, si anume 24 de mici investitori americani, care aveau obiceiul să se întâlnească sub un plantan (buttouwood) în partea de sud a New York-ului, au pus bazele instituţiei ce avea să devină întâia bursă a lumii. Ulterior, piaţa s-a dezvoltat şi în anul 1903 s-a mutat definitiv în Wall Street (strada zidului).
13
Cu timpul, au crescut numărul şi importanţa burselor, volumul activităţii şi
tranzacţiilor la bursele de valori. Procesul de formare şi dezvoltare a burselor este legat de anumite premise de ordin material, organizatoric sau instituţional. Cele mai importante dintre aceste premise14 sunt: i. Dezvoltarea şi concentrarea schimburilor comerciale Nevoia concentrării lor într-un spaţiu determinat nu s-a manifestat în mod deosebit cât timp schimburile comerciale au fost slab dezvoltate şi mai ales în astfel locuri. Dezvoltarea relaţiilor de vânzare-cumpărare a impus concentrarea schimburilor într-un spaţiu determinat. Este de domeniul evidentului faptul ca in zilele actuale bursele cele mai active (atât pentru mărfuri cât şi pentru valori) sunt concentrate fie în zonele marilor producători, fie în zonele marilor centre financiare sau comerciale. ii. Caracterul public şi reglementat al tranzacţiilor
strada îşi datorează numele împrejmuirii pe care Peter Stuyvesant, fondatorul New York-ului, a construit-o ca să apere coloniştii de eventualele atacuri ale indienilor. 13
Eduard Ionescu, Victor Stoica, Mihaela Găliceanu, Pieţe de capital şi burse de valori , Editura Economică, Bucureşti, 2001, p. 32 14
8
Tranzacţiile la bursă au un caracter public spre deosebire de afacerile care se încheie la nivel individual în cadrul cărora regulile sunt convenite de către părţi. Bursa se bucură de interes în lumea de afaceri în măsura în care asigură un cadru organizat pentru realizarea tranzacţiilor şi un sistem de principii şi norme care să garanteze încheierea şi executarea contractelor în condiţii de exactitate, corectitudine si transparenta. Pe măsura dezvoltării burselor se produce şi un proces de diferenţiere a burselor de mărfuri de cele de valori, ca instituţii deosebite. Se apreciază că bursa de valori, ca instituţie distinctă, a apărut chiar mai devreme decât bursa de mărfuri, odată cu un patent emis la 1 septembrie 1771 de împărăteasa Maria Tereza, prin care se creează o piaţă organizată, având un statut şi un regulament propriu de funcţionare. Adevărata afirmare a bursei în lumea comercială şi financiară se realizează însă odată cu crearea burselor de la Londra - 1554 Royal Exchange iniţiată de Thomas Gresham, Amsterdam - 1608 şi Paris - 1639.
iii. Dezvoltarea societăţilor pe acţiuni Exemplele citate de literatura de specialitate privind societăţile în comandită sau pe acţiuni care au determinat apariţia de negocieri - de tip bursier - încă din Antichitate, demonstrează legătura puternică dintre apariţia bursei de valori şi emisiunea de titluri. Înflorirea deosebită a burselor odată cu dezvoltarea marilor corporaţii pe acţiuni demonstrează o dată în plus că istoria societăţilor pe acţiuni este strâns legată de apariţia burselor de valori. Expansiunea comercială a generat nevoi sporite de resurse financiare, iar constituirea de societăţi pe acţiuni a reprezentat una dintre cele mai bune soluţii pentru atragerea resurselor marelui public în acest proces. iv. Amplificarea relaţiilor de credit Ritmul progresului impune realizarea de investiţii foarte mari în cercetare şi modernizarea tehnică şi tehnologică. Cea mai mare parte a resurselor pentru asemenea investiţii se obţin pe calea creditului. Apariţia şi dezvoltarea relaţiilor de credit au determinat apariţia şi extinderea utilizării “efectelor de comerţ”; circuitul acestora s-a automatizat treptat, ceea ce a făcut ca, în prezent, să fie considerate una din formele embrionare ale bursei de valori. 9
v. Dematerializarea schimburilor Necesitatea extinderii şi intensificării circuitului comercial a generat de timpuriu o tendinţă de “dematerializare” a mărfurilor; de la bunurile corporale determinate s-a trecut la mostre, eşantioane reprezentative pentru utilitatea mărfurilor. Pe măsura consacrării uzanţelor comerciale, procesul merge mai departe, de la eşantion trecându-se la tipuri şi denumiri uzuale, adică la calităţi abstracte de mărfuri, pe baza cărora se încheie contractele comerciale. Bursa de valori face conexiunea dintre lumea valorilor reale şi lumea titlurilor de valoare, asigurând lichiditatea acestora din urmă. Dematerializarea schimburilor a permis apariţia unor operaţiuni de bursă altfel de neimaginat. Tranzacţiile de tip futures sau cele cu opţiuni sunt astăzi o expresie grăitoare a efectelor profunde pe care dematerializarea le-a produs în însăşi esenţa operaţiunilor de la bursele de valori. 4. Clasificarea burselor de valori
În doctrina de specialitate, bursa de valori suportă mai multe clasificari, dintre care ne rezumăm a aminti cele mai elocvente. Astfel, din punct de vedere juridic se distinge: a) Bursa de valori oficială este piaţa la care se negociază valorile mobiliare admise la cotare. Operaţiunile se desfăşoară într-un spaţiu special amenajat conform unui regulament de funcţionare. Tranzacţiile sunt centralizate şi accesibile informării continue a clienţilor. Operaţiunile se desfăşoară cu exclusivitate în cadrul unui mecanism, folosindu-se un personal specializat în negocierea tranzacţiilor şi un personal tehnic care se ocupă de pregătirea negocierilor, evidenţa contractelor şi urmărirea realizării lor. Accesul în bursă este restrictiv. Bursa de valori oficială prezintă două forme: a1) bursa clasică – la care se formează un curs unic, centralizat, întrucât procesul negocierilor este supus regulamentului de funcţionare, adică este dirijat şi supravegheat, preţurile formându-se pe bază de licitaţie publică; 10
a2) bursa modernă – la care procesele de negociere sunt automatizate, pe bază de mijloace electronice şi computere, în exclusivitate sau în combinaţie cu mijloace clasice. b) Bursa de valori neoficială este o bursă cu un acces mai puţin restrictiv. Pe această piaţă se negociază valorile mobiliare neînscrise la cotarea oficială. Este vorba de societăţi mici şi mijlocii care doresc să obţină fonduri pentru dezvoltare dar nu pot îndeplini condiţiile severe de admitere la piaţa oficială. Pe lângă acestea, la Bursa neoficială mai apar: - societăţile radiate de la cotaţia oficială; - societăţile în dificultate, cum sunt cele în curs de dizolvare şi lichidare etc . c) Piața la ghiseu (OTC - Over The Counter) este piaţa organizată direct între operatori, în afara burselor organizate şi care se derulează printr-o reţea de telecomunicaţii. Pe această piaţă se pot vinde şi cumpăra valori mobiliare în cantităţi oricât de mici şi nu numai pachete de acţiuni care să aibă la bază o unitate de măsură. Preţurile, deşi se formează pe baza cursurilor cotate la Bursa oficială, sunt diferite, variind de la o firmă la alta.
Burse
Pieţe OTC
•
Localizarea tranzacţiilor;
•
Lipseşte o localizare;
•
Accesul la piaţă este limitat; nu orice
•
Accesul atât pentru clienţi cât şi
titluri financiare au acces la bursă; •
Negocierea şi executarea contractelor se
pentru titluri este mai larg; Negocierea
•
şi
executarea
face de către personal specializat - licitaţie
contractului se face direct; nu este licitaţie
bursieră;
ci "negociere";
•
Reglementările tranzacţiilor la bursă sunt
ferme; •
Se formează un curs unic pentru că
(bursa) simulează o piaţă concurenţială;
•
Reglementările sunt mai puţin
ferme, este o auto-reglementare de obicei; •
În
acelaşi
moment
se
pot
tranzacţiona titluri la preţuri diferite;
Tabel I.1. Comparaţie între burse şi pieţe OTC
Din punct de vedere al modului de negociere menționăm: 11
a) Piața cu amănuntul – unde se încheie tranzacț ii de valori mobiliare exprimate în una sau mai multe unități de măsură, stabilite prin regulament. b) Piaț a en-gros sau cu toptanul - obiectul îl constituie marile tranzacţii, negocierile de blocuri de valori mobiliare, care presupun intermediari puternici, deţinători de importante stocuri de valori mobiliare, în lipsă de cumpărători semnificativi.
Din punct de vedere al termenelor de livrare a valorilor mobiliare se distinge: a) Piața la disponibil (la vedere) denumita și piața „spot15". Este piața pe care se încheie tranzacții cu livrarea imediată (tehnic, în câteva zile de la încheiere), cu reglarea imediată, după caz. b) Piața la termen este cunoscută și sub denumirea de piaț a „futures". Pe aceasta piaț ă se încheie contracte cu livrarea sau reglarea la termen, după caz. Ca formă specială a pieț ei la termen este și piața cu reglementare lunară.
5. Caracteristicile generale ale bursei
Formarea şi afirmarea bursei exprimă însăşi definirea relaţiilor de schimb, a pieţei ca structură de bază a economiei de piaţă moderne. Odată cu consacrarea bursei, relaţiile de schimb ajung la deplină extindere şi maturizare, primind rolul central în reglarea mecanismului de piaţă. Natura specifică a bursei este dată de o serie de caracteristici16 relevate prin următoarele sintagme:
„spot = made, paid or delivered immediately”, care este făcut, plătit sau livrat imediat ( Black’s Law Dictionary , St. Paul, Minnesota, 1999, p.1410). 15
16
Gabriela Anghelache, op. cit., p. 46
12
•
Piaţă de mărfuri si valori: Bursele sunt locuri de concentrare a cererii şi ofertei pentru mărfuri, precum şi pentru diferitele tipuri de hârtii de valoare. Dacă la începutul lor, pieţele bursiere erau organizate pentru tranzacţionarea în egală măsură a mărfurilor şi valorilor, ulterior s-a produs o separare între cele două categorii de burse. Bursele sunt centre ale vieţii comerciale, pieţe unde se tranzacţionează mărfuri, titluri pe mărfuri, active monetare şi financiare cu un caracter standardizabil şi cu un grad redus de prelucrare.
•
Piaţă simbolică: Unul dintre principalele obiective ale organizării schimburilor în cadrul bursei îl reprezintă asigurarea operativităţii tranzacţiilor comerciale şi financiare, realizarea acestora pe o bază standardizată. Necesitatea extinderii şi intensificării schimburilor a generat o tendinţă de dematerializare a mărfurilor, de la bunuri determinate fizic trecându-se la mostre şi eşantioane reprezentative. Pe măsura consacrării de uzanţe comerciale s-a trecut de la eşantion la tipuri şi denumiri uzuale, adică la calităţi abstracte de marfă, pe baza cărora se încheie tranzacţii comerciale. Astfel bursa simplifică la maxim activitatea de tranzacţionare şi reduce negocierea la elementele sale esenţiale: sensul operaţiunii (vânzare sau cumpărare), marfa, cantitatea, preţul şi termenul de livrare. Bursa nu mai este o piaţă originară, pe care se vând şi se cumpără mărfuri fizice, ci o piaţă derivată pe care se vând şi se cumpără titluri pe marfă. Dovada existenţei mărfurilor se face cu un document acceptat de comercianţi: recipisa (actul) de depozit pentru mărfurile aflate în antrepozite şi conosamentul pentru mărfurile încărcate pe vas. Transferul proprietăţii asupra mărfii, deci executarea obligaţiilor contractuale de livrare, se realizează prin transmiterea documentului respectiv. Bursa nu îşi asumă rolul de realizare a tranzacţiei în forma sa fizică, mişcarea mărfurilor având loc în afara acestei pieţe.
•
Piaţă organizată şi liberă: Bursa este o piaţă organizată în sistem de autoreglementare, în sensul că tranzacţiile se realizează conform unor principii, norme ș i reguli cunoscute ș i respectate de către toţi participanţii. Aceasta nu înseamnă administrarea pieţei, ci reglementarea ei în scopul obţinerii unui sistem ce garantează caracterul liber if deschis al tranzacţiilor comerciale if financiare. Nu pot fi tranzacţionate la bursă decât mărfuri sau valori pentru care există concurenţă liberă, pentru care oferta provine de la un număr 13
suficient de mare de ofertanţi, cererea este solvabilă ș i relativ constantă, astfel încât să nu apară posibilitatea nor concentrări în scopul manipulării preţului. •
Piaţă reprezentativă: Bursa este o piaţă reprezentativă în care se stabileşte preţul mărfurilor pentru care ea constituie o piaţă organizată-cotaţia bursei-element ce serveşte drept reper pentru toate tranzacţiile comerciale sau operaţiunile financiare care se desfăşoară în ţara respectivă, iar în cazul marilor burse, în întreaga lume.
Capitolul II. Bursa de valori Bucuresti (BVB)
1. Excurs istoric
Activitatea bursieră în ţara noastră datează din anul 1839, prin întemeierea burselor de comerţ. La 1 decembrie 1882 a avut loc deschiderea oficială a Bursei de Valori Bucureşti, denumită în prezenta lucrare “BVB“, iar peste o saptămână a apărut şi cota bursei, publicată în Monitorul Oficial. Volumul tranzacţiilor era însă redus, iar cota oficială dispare în câteva zile, deoarece intermediarii şi unele bănci preferau să lucreze în afara cotei, direct cu clienţii. Legea asupra burselor de comerţ din 9 mai 1904 aduce o nouă organizare a burselor de comerţ în vechiul regat, organizare a cărei necesitate a fost determinată de rezultatele puţin satisfăcătoare ale legii din 1881. La baza reformei burselor de comerţ din 1904 a fost pus principiul libertăţii tranzacţiilor în materie de bursă. Pentru aplicarea lui a fost creat în cadrul bursei un organ nou, pe lângă cel al mijlocitorilor oficiali, şi anume cooperaţiunea bursei. Dacă în baza Legii din 1881 operaţiunile de bursă nu puteau fi făcute direct, ci numai prin intermediul mijlocitorilor oficiali, prin legea din 1904 se acorda dreptul de a efectua asemenea operaţiuni direct între membrii corporaţiunii bursei, însa doar pentru operaţiunile pe cont propriu, nu şi pentru cele de intermediere.17 Activitatea bursei este afectată de evenimentele social – politice ale vremii: în timpul Răscoalei din 1907 cursul unor valori marchează o scădere; războiul balcanic din 1912 -1913 17
Gheorghe Ciobanu, op. cit., p. 56
14
duce la pierderi masive de curs, recuperate însă ulterior; în timpul primului război mondial bursa rămâne închisă.18 Bursa se redeschide şi cunoaşte o activitate deosebit de intensă în octombrie 1918: cursurile sunt în continuă creştere; localul bursei devine neîncăpător, “o psihoză atrage lumea spre speculă“. Întreaga perioadă 1919 -1925 a fost caracteristică pentru o “piaţă bullish” 19, creşterea fiind impulsionată, pe rând, de diferite categorii de valori: la început acţiunile societăţilor de transport, apoi cele bancare şi ale societăţilor de asigurare. Odată cu anul 1926 încep să reapară scăderile la acţiuni, mai întâi lente, apoi precipitate. După şapte ani de piaţă în creştere urmează alţi şapte ani de scăderi dezastruoase. De la o cursă în plină fierbere se ajunge la un număr de operatori ce “puteau fi lesne număraţi“. O nouă lege bursieră se votează în 1929, aceasta fiind necesară, înainte de toate, pentru a asigura adaptarea cadrului legislativ la noile realităţi rezultate în urma Marii Uniri. Această lege din 1929, care a unificat legislaţia bursieră, a adus şi o serie de modificări de concepţie şi soluţie juridică, impuse de cerinţele dezvoltării activităţii bursiere în ţara noastră. În primul rând, a fost mai bine definit statutul burselor, acestea fiind declarate instituţii publice, beneficiind de personalitate juridică şi autonomie, ele fiind puse sub supravegherea şi controlul Ministerului de Industrie şi Comerţ. Separarea burselor de mărfuri constituie o inovaţie importantă. La BVB se negociau acţiuni şi efecte în operaţiuni “pe bani gata“. Legea din 1929 defineşte operaţiunile “pe bani gata“ ca fiind toate negocierile care se lichidează în ziua în care au fost încheiate, sau cel mai târziu a doua zi de bursă şi pentru care părţile au depus, o dată cu ordinul de negociere, numerarul sau efectele. O dată cu refacerea economică, după încheierea crizei economice din 1929-1933, “Bursa de efecte, acţiuni şi schimb din Bucureşti“, cunoaşte şi ea un curs ascendent, care culminează cu anul 1939, când se înregistrează perioada de vârf a acestei instituţii din perioada interbelică. În 1939 se tranzacţionau 56 de titluri din domeniul bancar, al transportului şi al asigurărilor sociale.
V.Madgearu, Evoluţia economiei româneşti după războiul mondial, ediţia a II-a, Editura Ştiinţifică, Bucureşti, 1995, pag.211 18
19
vezi infra capitolul V , unde se explică pe larg semnificația pieței bullish și cea bearish
15
Sfârşitul celui de al II-lea război mondial, cu întreaga turnură politică pentru România, a însemnat şi sfârşitul pieţei de capital şi a bursei de valori. Pentru acest sector economic extrem de dinamic lovitura de graţie l-a constituit procesul naţionalizării economiei din iunie 1948, care a făcut ca, prin instaurarea proprietăţii de stat, să dispară produsele specifice: acţiunile, obligaţiunile corporatiste, titlurile de stat autohtone şi externe (cu echivalent în lei-aur). După o întrerupere de 5 decenii, BVB a fost reînfiinţată în anul 1995, prima zi de tranzacţionare fiind 20 noiembrie 1995. În prima zi s-au tranzacţionat 905 acţiuni la 6 companii cotate.20 Din momentul redeschiderii, bursa a cunoscut o dezvoltare continuă. La acest moment bursa tranzacţionează acţiunile unora dintre cele mai importante companii din economia românească. Orice bursă de valori este reglementată şi autorizată de un organ autorizat, ce supraveghează piaţa respectivă. În România acest organ este Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare – CNVM. În urma legii 274/2004, BVB ș i-a schimbat statutul juridic prin transformare în societate pe acț iuni ai cărei proprietari sunt SSIF-urile fondatoare. Sistemul electronic de tranzacț ionare a bursei se numeș te ARENA ș i conform evaluării PriceWaterhouse valorează aproximativ 1,6 mil. Euro21. Acesta permite accesul pe piaț a de la sediul SSIF-urilor, fără a exista o piaț a fizică. Acest lucru permite desfășurarea tranzacț iilor într-un mod impersonal (nu se cunoaș te contrapartida schimburilor). Platforma tehnica face ca sistemul BVB să fie o piaț a de licitaț ie. În anul 2006, Bursa de Valori a absorbit, prin fuziune, şi cealaltă piaţă de tranzacţionare a acţiunilor din România, RASDAQ. Sumarizăm în continuare principalele evenimente din istoria modernă a BVB:
1995 - Reînfiinţarea Bursei de Valori Bucureşti în baza unei decizii a Comisiei Naţionale
a Valorilor Mobiliare şi începerea tranzacţionării acţiunilor la Bursă. În prima şedinţă de tranzacţionare, 28 de societăţi membre ale Asociaţiei Bursei au tranzacţionat acţiunile admise la Cota BVB ale unui număr de 6 emitenţi de acţiuni. La sfârşitul anului numărul emitenţilor de acţiuni admişi la Cota BVB a ajuns la 9.
20
Adrian Țițianu, op. cit ., p. 65
Intercapital Invest SA, Prospect de admitere la tranzactionare a actiunilor emise de SC Bursa de Valori Bucuresti SA , mai 2010 (format electronic) 21
16
1997 - Listarea în Categoria 1 a primelor companii importante incluzând Terapia Cluj
Napoca, Antibiotice Iaşi, Alro Slatina, Policolor şi Automobile Dacia. Numărul companiilor listate la BVB atinge 76 (13 în Categoria 1 şi 63 în Categoria 2), comparativ cu 17 companii listate în anul 1996. Se lansează indicele oficial al bursei, BET.
1998 - Listări importante la Bursă: la Categoria 2 Sicomed Bucureşti şi Electroputere
Craiova, iar la Categoria 1 Banca Transilvania, Banca Agricola, Turbomecanica şi Rafinăria Astra Română. La sfârşitul anului erau listate acţiunile a 126 de companii (21 la Categoria 1 şi 105 la Categoria 2). Se lansează indicele compozit BET C.
1999 - Bursa lansează noul sistem de tranzacţionare Horizon. Se listează cele 5 societăţi
de investiţii financiare (SIF). Numărul companiilor listate la finele anului a fost de 127 (26 la Categoria 1 şi 101 la Categoria 2). Se înfiinţează Piaţa valorilor mobiliare nelisate administrată de CNVM şi tranzacţionate prin sistemul BVB.
2000 - Bursa lansează indicele oficial al societăţilor de investiţii financiare, BET-FI. Sunt
schimbate reglementările referitoare la admiterea şi menţinerea la Cota BVB în sensul creşterii cerinţelor de admitere şi menţinere, iar aplicarea acestora este amânată pentru anul următor. Numărul companiilor listate scade la 114 (22 la Categoria 1 şi 92 la Categoria 2).
2001 - Se inaugurează tranzacţionarea obligaţiunilor la Bursa de Valori Bucureşti prin
listarea a două emisiuni de obligaţiuni municipale (Predeal şi Mangalia). Au loc două listări importante: SNP Petrom (actuala OMV Petrom) şi Banca Română pentru Dezvoltare - Groupe Societé Generale. Sunt retraşi de la Cota BVB 52 de emitenţi de acţiuni ca urmare a nerespectării condiţiilor de menţinere, schimbate în anul 2000. Numărul emitenţilor listaţi scade la 65 (19 la Categoria 1 şi 46 la Categoria 2).
2002 - BVB devine membru corespondent al Federaţiei Europene a Burselor de Valori
(FESE). Numărul de emitenţi listaţi la sfârşitul anului se menţine identic cu cel din anul 2001.
2003 - Introducerea noului sistem de tranzacţionare Arena. Înfiinţarea Institutului de
Guvernanta Corporativă. Scade numărul de companii listate la 62 (18 la Categoria 1 şi 44 la Categoria 2).
2004 - Demararea fuziunii Bursei de Valori Bucureşti cu Bursa Electronică Rasdaq şi a
demutualizarii BVB. Listări importante la BVB: Rompetrol Rafinare Constanţa şi Banca Comercială Carpatica. Se reduce numărul de emitenţi listaţi la sfârşitul anului la 60 (17 la Categoria 1 şi 43 la Categoria 2). 17
2005 - Finalizarea demutualizarii Bursei de Valori Bucureşti şi transformarea Bursei în
Societate pe Acţiuni. Introducerea tranzacţionării drepturilor de preferinţă la Bursă (Impact). Lansarea indicelui ROTX împreună cu Bursa din Viena. BVB aniversează zece ani de la reluarea operaţiunilor în 1995. Finalizarea fuziunii BVB cu Bursa Electronică Rasdaq
2006 - Listarea acţiunilor CNTEE Transelectrica. Autorizarea BVB ca operator de piaţă.
Înfiinţarea Depozitarului Central, instituţie importantă a pieţei de capital, al cărei pachet majoritar de acţiuni este deţinut de BVB. Bursa devine membru asociat al World Federation of Exchanges şi inaugurează secţiunea internaţională pentru obligaţiuni, prin listarea unei emisiuni a Băncii Internaţionale pentru Reconstrucţie şi Dezvoltare.
2007 - BVB devine membru cu drepturi depline al Federaţiei Europene a Burselor de
Valori. Capitalizarea pieţei reglementate a BVB atinge la sfârşitul anului 24,6 miliarde euro, iar capitalizarea Rasdaq atinge 7,0 miliarde euro. Derularea prin BVB a celei mai importante oferte publice iniţiale (IPO) SNTGN Transgaz (acţiuni cu drepturi de alocare). Introducerea la tranzacţionare a unui nou instrument financiar: drepturile de alocare. Lansarea pieţei la termen a BVB. Sunt schimbate reglementările listingului la BVB (admitere, promovare, menţinere, retrogradare şi retragere) prin aprobarea de către CNVM a noului set de reguli ale pieţei reglementate a BVB cuprinse în Codul BVB - operator de piaţă.
2008 - Bursa de Valori Bucureşti inaugurează secţiunea internaţională pentru acţiuni,
prin listarea Erste Bank (listată deja la Bursele din Viena şi Praga) şi secţiunea Organisme de Plasament Colectiv, prin listarea fondului STK Emergent. Se tranzacţionează prima emisiune de drepturi de alocare în urmă unui IPO (SNTGN Transgaz) şi se listează acţiunile emise de SNTGN Transgaz. Alte evenimente importante: Lansarea indicilor BET-XT şi BET-NG; Lansarea tranzacţionării titlurilor de stat la BVB; Introducerea sistemului Arenă Gateway.
2009 - Listarea primului produs structurat la BVB - OTP WiseRO. Eliminarea
suspendării pieţei ca urmare a atingerii unui anumit prag al indicelui BET, introducerea ordinelor contingente. Extinderea limitelor de variaţie zilnică pentru valorile mobiliare cu cea mai mare lichiditate (emitenţi din BET, BET-FI şi secţiunea internaţională). Calculul unui preţ teoretic de referinţă că urmare a unor operaţiuni corporative. Demararea listării BVB şi pregătirea pentru implementarea noului model operaţional, pe bază de conturi mixte (globale şi individuale). A fost înregistrat primul market-maker pe piaţa derivatelor în România. 18
2010 -
Autorizarea sistemului alternativ de tranzacţionare operat de BVB. Admiterea la
tranzacţionare a acţiunilor BVB pe piaţa reglementată operată de Bursă. 2. Organizarea și funcționarea BVB
În aprilie 1995, prin Decizia CNVM nr. 20/21.04.1995, Bursa de Valori Bucureşti se reînfiinţează ca instituţie de interes public cu personalitate juridică ce îşi desfăşoară activitatea pe principiul autofinanţării. Compania a fost transformată din instituţie de interes public în societate pe acţiuni în luna iulie 2005 şi are o durată de funcţionare nelimitată. Aşa cum am precizat, Bursa de Valori Bucureşti este organizată ca persoană juridică română de drept privat şi funcţionează ca societate comercială pe acţiuni având ca obiect de activitate administrarea pieţelor financiare. Astfel, cadrul normativ aplicabil activităţii Bursei de Valori Bucureşti cuprinde Legea 31/1990 privind societăţile comerciale, Legea 297/2004 privind piaţa de capital, regulamentele CNVM şi regulamentele proprii ale BVB, aprobate de CNVM. Activitatea principală a bursei este administrarea pieţelor de tranzacţionare a instrumentelor financiare, precum şi activităţi conexe obiectului principal de activitate şi prevăzute de reglementările CNVM. La momentul actual, BVB operează o piaţă reglementată şi o secţiune de piaţă numită Rasdaq (ce a absorbit-o în anul 2006), precum şi un sistem alternativ de tranzacţionare. Principiile22 care guvernează Bursa de Valori Bucureşti ca piaţă organizată de valori mobiliare sunt: Accesibilitate: Bursa se angajează să asigure tratament egal tuturor societăţilor membre,
respectiv societăţilor emitente listate la Bursă. Informare: Bursa se angajează să asigure permanent agenţilor de bursă şi investitorilor,
suficientă informaţie despre societăţile tranzacţionate şi despre preţurile valorilor mobiliare emise de acestea. Etica pieţei: Bursa se angajează să asigure ca piaţa valorilor mobiliare funcţionează într-
un mod care sporeşte încrederea utilizatorilor, autorităţilor şi publicului larg în general. 22
idem
19
Neutralitate: Bursa se angajează să acţioneze neutru şi să-şi menţină integritatea în
relaţia cu toţi participanţii la piaţă, precum şi cu alte instituţii sau organizaţii care supraveghează sau operează în piaţa de capital. La momentul elaborării prezentei lucrări, la Bursa de Valori Bucureşti exista un număr de 69 de intermediari, în scădere uşoară faţă de 71 la sfârşitul anului 2009 şi 76 la sfârşitul anului 2008. Bursa de Valori Bucureşti este componenta centrală a unui grup ce include un operator de piaţă (Emitentul, respectiv Bursa de Valori Bucureşti SA), un Depozitar Central (Depozitarul Central SA), o casă de compensare (Casă de Compensare Bucureşti SA), Fondul de Compensare a Investitorilor şi Fundaţia Institutul de Guvernantă Corporativă. Depozitarul Central SA (DC) este o companie înfiinţată în 1997, autorizat prin Decizia CNVM nr. 3567/14.12.2006 să furnizeze servicii de depozitare, registru, compensare şi decontare a tranzacţiilor cu instrumente financiare precum şi alte operaţiuni în legătură cu acestea astfel cum sunt definite în Legea nr. 297/2004. Casa de Compensare Bucureşti (CCB) este o companie autorizată de CNVM să furnizeze servicii de compensare şi decontare pentru tranzacţiile cu instrumente financiare pe piaţa reglementată la termen administrată de Bursa de Valori Bucureşti. Fondul de Compensare a Investitorilor SA (FCI) este o persoană juridică, constituită sub forma unei societăţi pe acţiuni în baza actului constitutiv aprobat de CNVM, al cărui obiect principal de activitate este colectarea contribuţiilor membrilor şi compensarea creanţelor investitorilor provenind din incapacitatea unui membru de a restitui fondurile băneşti şi/sau instrumentele financiare datorate sau aparţinând investitorilor, care sunt deţinute şi/sau administrate în numele acestora în cadrul presatii de servicii de investiţii financiare. Institutul de Guvernantă Corporativă (IGC) este o fundaţie înfiinţată de Bursa de Valori Bucureşti având drept obiectiv promovarea cuantumului internaţional de cunoştinţe profesionale către personalul societăţilor deţinute public din România, derularea de programe de instruire în domeniul pieţei de capital, promovarea cunoaşterii realităţii economice şi sociale naţionale şi internaţionale şi derularea de proiecte, programe, seminarii şi conferinţe în scopul creș terii 20
gradului de cunoaș tere al participanț ilor ș i emitenț ilor la piaț a de capital, în general, ș i la piaț a bursieră, în special. Organigrama BVB este prezentata în continuare:
Figura II.1. Organigrama BVB
Sursa: www.bvb.ro, Anul: 2010
3. Sistemul de tranzactionare a BVB
21
Indiferent de natura contractului şi de sistemul tranzacţional, realizarea efectivă a unei operaţiuni bursiere presupune următoarele etape: iniţierea tranzacţiei , prin stabilirea legăturii între client şi societatea de bursă şi transmiterea de către primul a ordinului de vânzare/cumpărare; perfectarea tranzacţiei, respectiv negocierea şi încheierea contractului de către agenţii de bursă; executarea contractului , adică îndeplinirea obligaţiilor şi obţinerea drepturilor rezultate din tranzacţie.
3.1. Sistemul de tranzactionare bursier
Modalitatea de tranzacţionare este diferită în funcţie de specificul pieţei, dar mai ales în conformitate cu sistemul de tranzacţionare. În practica internaţională sunt utilizate mai multe modalităţi de negociere23, printre care amintim: - negocierea pe baza de carnet de ordin . Presupune centralizarea de către agenţii de bursă a ordinelor primite de la clienţi într-un document intitulat carnet de ordine. Acesta poate să fie deschis pentru consultarea de către agenţii de bursă terţi (Tokyo Stock Exchange) sau închis (New York Stock Exchange şi American Stock Exchange), unde numai preţul şi volumul celor mai bune cotaţii sunt anunţate în bursă. - negocierea prin înscrierea pe tabelă . Presupune prezentarea ordinelor astfel încât ele să poată fi văzute de toţi agenţii de bursă care participă la şedinţa respectivă. Aceasta se realizează prin înscrierea pe un tabel electronic (la Bursa din Toronto) sau prin înscrierea cu cretă (Hong Kong, Sydney, Singapore) a primelor două (cele mai bune) preţuri de cumpărare (BID) şi vânzare (ASK). - negocierea prin anunţarea publică a ordinelor . Se practică atât pe pieţele intermitente, cât şi pe cele continue (Bursele din Zurich şi Budapesta). Negocierile sunt deschise de un funcţionar al bursei, care strigă titlul ce urmează a fi negociat. Apoi, agenţii de bursă anunţă cu voce tare preţurile lor “bid“ sau “ask“ şi caută parteneri interesaţi. - negocierea în “groapă“ . Este o variantă a metodei descrise mai sus, singura diferenţă constând în aceea că tranzacţionarea se realizează într-un spaţiu semicircular, foarte aglomerat numit “groapă“ unde se află agenţii de bursă care îşi strigă preţurile de vânzare/cumpărare. Este 23
Stoica, Victor, Piaţa bursieră globală , în „Economistul”, nr. 1579/2004, p. 23
22
una dintre metodele cele mai spectaculoase de negociere şi se practică pentru produsele care se bucură de un mare dever (cifra de afaceri) la bursă. Este o metodă tradiţională folosită în SUA. - negocierea pe blocuri de titluri . Are loc, de regulă, în afara sălii principale de negocieri a bursei, într-un spaţiu special amenajat în incinta acesteia. LA NYSE se formează aşa – numita “piaţă de sus“ (upstairs market). Blocurile de titluri sunt tranzacţionate într-un volum mare (10.000 acţiuni sau chiar mai mult). Negocierea lor este supusă unui regim special din cauza impactului puternic asupra pieţei. - negocierea electronică . Presupune utilizarea tehnologiei moderne în procesul de transmitere a ordinelor şi de prezentare a acestora la bursă. Electronizarea poate merge şi mai departe cuprinzând executarea ordinelor şi decontarea tranzacţiilor. Unul dintre primele sisteme de tranzacţii complet automatizate a fost introdus la Toronto, în 1977, sub denumirea “Sistemul de Tranzacţionare Asistat de Calculator“ (Computer Assisted Trading System - CATS). Deci, valorile mobiliare înscrise la cota bursei pot fi tranzacţionate prin mecanismele pieţei continue sau intermitente în funcţie de situaţia pieţei la fiecare valoare mobiliară, utilizând pentru acestea sistemul de tranzacţionare şi execuţie automată. Accesul la sistem este permis atât la terminalele din incinta sălii de tranzacţionare, cât şi la celelalte conectate la sistem situate la sediul de tranzacţionare este valabil şi se supune regulilor bursei până când este executat, expiră, este retras sau este anulat de către bursă. Introducerea unui ordin în sistem se face numai în scopul cumpărării sau vânzării de valori mobiliare. Introducerea în orice alt scop va fi considerată ca fiind o încercare artificială de influenţare a preţului, respectiv de manipulare a pieţei. Pentru a proteja investitorii împotriva unei modificări excesive pe termen scurt a preţului unei valori mobiliare, datorate mai ales dezechilibrelor de moment dintre cerere şi ofertă, cât şi pentru menţinerea integrităţii pieţei, bursa permite o variaţie maximă a preţului unei valori mobiliare pentru o şedinţă de 50 % cu plus sau cu minus din preţul de închidere al şedinţei precedente (iniţial a fost 10 %). Limita variaţiei de preţ permite ordinelor care pot reechilibra piaţa şi asigura lichiditatea acesteia.
23
În cazul tranzacţionării valorilor mobiliare pe piaţa intermediară, şedinţa de tranzacţionare poate fi alcătuită din una sau mai multe (maximum cinci) sesiuni de tranzacţionare. Şedinţa de tranzacţionare pe piaţa continuă este formată din următoarele etape24: - predeschiderea , cu introducerea ordinelor în sistem; - deschiderea , cu identificarea tranzacţiilor posibile, calcularea şi afişarea preţurilor de deschidere şi alocarea ordinelor; - sesiunea de tranzacţionare propriu - zisă , care cuprinde: afişarea ordinelor rămase neexecutate; introducerea şi executarea ordinelor în piaţă continuă şi raportarea permanentă a tranzacţiilor şi transmiterea informaţiilor de piaţă; - închiderea , cu tipărirea rapoartelor de tranzacţionare, afişarea preţurilor valorilor mobiliare tranzacţionate şi introducerea ordinelor destinate următoarei şedinţe de tranzacţionare, având termenul de valabilitate cel puţin până la data efectuării acesteia. Asa cum am precizat deja, până în momentul executării, toate ordinele sunt modificabile sau revocabile. În cazul etapei de predeschidere, preţul de deschidere este calculat, pentru fiecare valoare mobiliară, prin algoritmul de fixing. Când în cadrul etapei de predeschidere se determină mai multe preţuri la care se pot executa tranzacţii (cantităţi egale cu preţuri diferite), atunci preţul de deschidere va fi acela care este mai apropiat de preţul de referinţă. Ordinele de cumpărare cu un preţ mai mare (mai bun) decât preţul de deschidere şi toate ordinele de vânzare cu preţul mai mic (mai bun) decât preţul de deschidere se execută integral, în măsura în care cantitatea de valori mobiliare este suficientă. În caz contrar, alocarea acestora se va face conform algoritmului de alocare. Ordinele având preţul egal cu preţul de deschidere pot fi executate integral, parţial sau deloc, conform următoarelor principii de alocare: - ordinele clienţilor vor fi executate înaintea proordinelor;
24
Marc Levinson, Guide to the Financial Markets , 4th edition, 2006, p. 96
24
- ordinele clienţilor vor fi executate conform principiului precedenţei; - proordinele (ordinul de bursa introdus in sistemul de tranzactionare de catre un membru in nume propriu, utilizand un cont House - cont de valori mobiliare detinut de un membru al Asociatiei BV in nume propriu
- sau Staff - cont de valori mobiliare detinut de actionari
semnificativi, directori, administratori, cenzori externi independenti, cenzori interni ai SVMului, agenti de bursa si de valori mobiliare, precum si de alti angajati ai SVM-ului indiferent de natura juridica a raportului angajat - SVM )
vor fi executate conform principiului precedenţei
(FIFO: primul venit - primul servit).25 Ordinele de cumpărare cu preţul mai mic decât preţul de deschidere şi va transmite informaţiile de piaţă către public. După calcularea preţurilor de deschidere şi raportarea tranzacţiilor către membrii, cel mai bum (mare) preţ de cumpărare şi cel mai bun (mic) preţ de vânzare al fiecărei valori mobiliare vor constitui cotaţiile de piaţă pentru acea valoare mobiliară. Cotaţiile bursei în orice moment arată în principal cererea şi cea mai bună ofertă existente pe piaţă. Pentru a putea fi executate, ordinele trebuie să coincidă cu unul din aceste preţuri. Fiecare ordin este valabil până când este executat, retras sau anulat. Priorităţile de executare a ordinelor pe piaţă continuă sunt: - cel mai bun preţ (cel mai mare la cerere sau cel mai mic la ofertă); - ordinele clienţilor înaintea proordinelor la acelaşi preţ; - dacă mai mulţi clienţi au dat ordinul la acelaşi preţ, ordinea de execuţie se face pe principiul precedenţei; - dacă mai multe proordine au acelaşi preţ, ordinea de execuţie se face pe principiul precedenţei. Tranzactiile executate la Bursa de Valori Bucuresti se desfasoara prin sistemul electronic de tranzactionare Arena. Aceasta asigura preluarea electronica a ordinelor introduse
de brokeri si executia tranzactiilor pe pietele administrate de Emitent. Platforma Arena a fost dezvoltata in proportie de 100% de catre BVB. Eficientizarea accesului brokerilor la platforma 25
Titu Băjenescu, ABC Bursier , Editura Polirom, 2002, p. 24, 53
25
de tranzactionare a BVB, folosind aplicatiile proprii de tranzactionare, a fost posibila incepand cu anul 2008 prin sistemul Arena Gateway.
3.2. Tranzactii speciale
Tranzacţiile speciale sunt acele tranzacţii cu valori mobiliare înscrise la cotă , dar care au loc în afara sistemului.26 Acestea sunt considerate tranzacţii bursiere, fiind reglementate prin procedurile bursei, supravegheate şi făcute publice de aceasta. Se anunţă la bursă până la încheierea şedinţei de tranzacţionare prin completarea unui formular special în care se înscriu toţi termenii propuşi ai tranzacţiei. Preţul negociat al unei tranzacţii speciale trebuie să se încadreze într-o marjă procentuală admisă potrivit regulamentelor şi procedurilor faţă de preţul de referinţă al şedinţei precedente pentru valoarea mobiliară respectivă. Tranzacţia se consideră încheiată în momentul în care departamentul de tranzacţionare şi supraveghere a pieţei o aproba şi se confirmă executarea tranzacţiei speciale de către ambele părţi participante la tranzacţie. Sunt considerate tranzacţii speciale: oferta publică, preluările şi tranzacţiile raportate. Tranzacţiile raportate sunt cele care au o valoare mai mare de 1 miliard lei (iniţial 100 milioane lei) sau o cantitate care depăşeşte 5 % din emisiunea de valori mobiliare efectuată de un emitent. Tranzacţiile exceptate sunt tranzacţiile rezultate din hotărâri judecătoreşti sau execuţii silite, transferuri private sau directe, donaţiile, moştenirile şi corectarea erorilor (care presupun transferul de valori mobiliare în scopul corectării erorii apărute în executarea ordinului unui client, în contul de erori al membrului respectiv). Corecţiile se pot efectua pe baza cererii transmise de membrul bursei Serviciului de tranzacţionare şi supraveghere a pieţei. Aceste tranzacţii nu se fac prin intermediul sistemului de tranzacţionare al bursei, dar sunt raportate bursei pentru a fi operate în registrul bursei şi pentru a fi supravegheate. Aceste tranzacţii nu sunt făcute publice.
26
Carmen Corduneanu, Pieț e Financiare ș i operaț iuni bursiere, ediția a3a, Editura Mirton, Timi șoara, 1996, p. 65
26
Tranzacţia încrucişată (CROSS)27 este cea la care participă ca intermediar, atât pentru cumpărător, cât şi pentru vânzător, aceeaşi societate de valori mobiliare. Se poate efectua între doi clienţi ai aceleaşi societăţi de valori mobiliare, între societatea de valori mobiliare pe cont propriu şi un client al său, între un angajat al societăţii de valori mobiliare şi un client al societăţii sau un angajat al societăţii de valori mobiliare şi societate pe cont propriu. În funcţie de modul în care se introduce şi se execută ordinele de bursă, se disting două tipuri de tranzacţii încrucişate şi anume: - tranzacţia încrucişata neintenţionată, are loc ca rezultat al introducerii, de către agentul de bursă, de ordine distincte de cumpărare şi de vânzare care pot conduce la efectuarea tranzacţiei pe parcursul şedinţei în mod automat; - tranzacţia încrucişată intenţionată, are loc atunci când agentul de bursă decide să coreleze un ordin de vânzare şi un ordin de cumpărare astfel încât acestea să fie introduse direct ca tranzacţie printr-o singură comandă care include ambele ordine, fără a fi afectată de celelalte ordine din piaţă.
3.3. Ordinele bursiere
Ordinul bursier este o instrucţiune clară dată de un operator economic ce doreşte să cumpere sau să vândă titluri financiare, adresată unui agent de bursă, în formă scrisă, prin telex, telegramă, telefon sau verbal, în cursul şedinţei bursiere, sub rezerva confirmării ei scrise. Pot fi utilizate următoarele tipuri de ordine bursiere28: a ) ordinul de piaţă (“au mieux“ sau “market order“). Acest ordin se execută la primul curs după primirea lui. Ordinul de vânzare se execută la cel mai mare curs din interiorul bursei, din momentul în care agentul îl primeşte. Ordinul de cumpărare se execută la cel mai scăzut curs
27
Laurence A Connors, How markets really work , 2004, p. 99
28
Frank Fabozzi, Steven Mann, Moorad Choudry, The Global money markets , 2002, p. 67
27
din momentul primirii. Atunci când ordinele de vânzare/cumpărare se primesc înaintea deschiderii şedinţei bursiere, ele se execută la primul curs cotat. b ) ordinul limită (“cours limite“, “limit order“). Clientul stabileşte cursul maxim pe care îl acceptă, în cazul ordinului de cumpărare, şi cursul minim, în cazul ordinului de vânzare. Nu se acceptă nici o abatere de la preţul prestabilit. c ) ordinul la limită sau cu clauză “la un preţ mai bun“. În cazul ordinului de cumpărare, clientul stabileşte cursul maxim pe care îl acceptă, dar agentul de bursă poate să-l cumpere şi la un curs mai mic, iar în cazul ordinului de vânzare, clientul precizează cursul minim prestabilit, agentul putând să-l vândă şi la un curs superior. d ) ordinul stop sau de limitarea pierderii (“stop loss order“). Ordinul este cu curs limitat, urmat de menţiunea “stop“. Se utilizează pentru a limita riscurile inversării tendinţei pieţei şi permite limitarea pierderii. Ordinul stop devine un ordin de piaţă din momentul în care a fost atinsă limita fixată de client. Dacă el nu a fost executat integral sau parţial, ordinul nu permite executarea lui ulterioară, în cazul în care cursul este inferior limitei fixate. e ) ordinul care poate fi dat folosind expresiile “în jurul“, “cu atenţie“, “cu grijă”, “la aprecierea“ are caracter general şi reflectă o convenţie între intermediar şi clienţii lor. Ordinul “în jurul“ presupune o limită de curs, dar lasă intermediarului o oarecare latitudine în efectuarea tranzacţiei când se ajunge în jurul cursului indicat de client. Ordinul “cu atenţie“, “cu grijă“ permite intermediarului să execute ordinul în una sau mai multe şedinţe de bursă, în funcţie de posibilităţile pieţei. Ordinul folosind expresia “la aprecierea“ este lăsat absolut liber, la latitudinea agentului de schimb. Astfel de ordine se dau din ce în ce mai frecvent pe piaţa valorilor mobiliare, ele reflectând încadrarea în instituţia bursei. f ) în sfârşit, persoana care adresează ordinul fixează şi perioada de valabilitate, la expirarea căreia el devine caduc. Dacă se precizează că ordinul este valabil o zi (la vedere), acesta va fi executat în şedinţa de bursă care urmează transmiterii ordinului şi numai în cadrul acesteia. Dacă nu este precizată o perioadă de valabilitate, ordinul este executabil fără revocare până la sfârşitul lunii în curs, dacă este vorba despre un ordin la termen. Valabilitatea unui ordin expiră, de asemenea, o dată cu desprinderea vreunui drept sau avantaj particular asupra valorii 28
mobiliare considerate; este cazul cupoanelor de dobândă, al dividendelor şi al altor sume încasate de deţinătorii titlurilor respective. 3.3.1. Termenul de valabilitate a ordinelor de bursa
Agentul de bursă poate preciza în ordinul de bursă un termen de valabilitate în sistemul de tranzacţionare al BVB. Un ordin de bursă poate avea oricare dintre următoarele atribute de timp (termene de valabilitate):29 - Day – ordin valabil până la sfârşitul zilei de tranzacţionare curente; - GTD (Good Till Date) - ordin valabil până la o dată calendaristică specificată acestui atribut i se poate ataşa un moment de timp (în format “ ora : minut “ ); - GTW (Good Till Week) – ordin valabil până la sfârşitul ultimei zile de tranzacţionare a săptămânii curente; - GTM (Good Till Month) – ordin valabil până la sfârşitul ultimei zile de tranzacţionare a lunii curente; - Open - ordin valabil până la execuţie, retragere sau anulare; - FOK (“ Fill or Kill “ sau “ Execută sau Dispari “) – ordin introdus în vederea execuţiei imediate, care în cazul executării sale parţiale sau a neexecutării, este eliminat automat din sistem. La împlinirea termenului său de valabilitate un ordin de bursă este eliminat automat din sistem. Ordinul GTD este acceptat numai în cazul în care data specificată este validă din punct de vedere calendaristic. În predeschidere, un ordin FOK rămâne în piaţă până când simbolul este deschis şi participă la cantitatea (volumul) de deschidere în limita cantităţii (volumului) sale totale. După deschidere, ordinul FOK care nu s-a executat sau s-a executat parţial este eliminat automat din sistem. Un ordin de bursă care nu are specificat nici un atribut de timp este considerat de sistemul de tranzacţionare în mod implicit ca ordin Day.
29
George Fontanills, Tom Gentile, The Stock Market Course, 2001, p. 50
29
3.3.2. Modificarea ordinelor de bursa
Modificarea ordinelor de bursă este operaţiunea prin care se schimbă caracteristicile unui ordin de bursă existent în sistem. 30 Ordinul de bursă modificat primeşte o nouă înregistrare de timp (time mark) dacă: - este schimbat preţul; - este mărită cantitatea (volumul); - este mărită cantitatea (volumul) vizibilă în cazul unui ordin hidden; Prin schimbarea înregistrării de timp a ordinului de bursă în sistem este afectată prioritatea de execuţie a ordinului de bursă şi prioritatea de afişare a acestuia în listă. Ordinul de bursă modificat nu primeşte o nouă înregistrare de timp dacă: - este micşorată cantitatea (volumul); - este micşorată cantitatea (volumul) vizibilă a unui ordin hidden; - este modificată cantitatea (volumul) totală a unui ordin hidden; - sunt modificate atributele de timp. Ordinul de bursă trebuie retras în cazul în care se schimbă vreuna dintre următoarele caracteristici: - Piaţa; - Natura ordinului de bursă; - Tipul ordinului de bursă; - Simbolul. În timpul operaţiunii de modificare a unui ordin de bursă, acesta nu este suspendat din piaţă şi astfel poate fi executat în paralel cu operaţiunea de modificare, dacă condiţiile de execuţie sunt îndeplinite. Dacă preţul sau cantitatea (volumul) unui ordin de bursă s-au schimbat, ca urmare a unei execuţii parţiale a acestuia în paralel cu operaţiunea de modificare (între cele două faze ale editării unei modificări), agentul de bursă trebuie să reconfirme că doreşte să continue efectuarea operaţiunii de modificare.
3.3.3. Retragerea ordinelor de bursa Codul Bursei de Valori Bucuresti S.A.- operator de piata, accesibil online la: http://www.targetcapital.ro/doc/cod_bvb.pdf 30
30
Retragerea ordinelor de bursă este operaţiunea prin care agentul de bursă elimină din sistem ordine de bursă.31 Pot fi retrase numai ordine de bursă existente în sistemul de tranzacţionare BVB. Un ordin care a fost executat nu mai poate fi retras. Dacă agentul de bursă retrage un ordin de bursă , care între timp a fost executat parţial, este necesară o a doua confirmare pentru retragerea ordinului rămas în urma execuţiei parţiale precedente. Prin procedura de retragere globală a ordinelor de bursă, acestea sunt eliminate din sistem, câte unul, pe baza priorităţii de preţ şi în cadrul acesteia de timp (FIFO: primul venit – primul servit).
3.3.4. Suspendarea si reintroducerea ordinelor de bursa
Suspendarea unui ordin de bursă este operaţiunea prin care ordinul de bursă este eliminat din Registrul Ordinelor Comune, dar menţinut în sistem ca ordin suspendat. Operaţiunea de suspendare a unui ordin poate fi efectuată de agentul de bursă, sau, după caz, de BVB. Această procedură diferă de retragerea / anularea ordinului prin faptul că retragerea / anularea determină eliminarea ordinului din sistem. Reintroducerea32 unui ordin de bursă este operaţiunea prin care un ordin suspendat este introdus din nou în Registrul Ordinelor Comune. În fiecare piaţă se defineşte Registrul Ordinelor Comune ca fiind totalitatea ordinelor de bursă care nu au restricţii de execuţie şi / sau de decontare. O regula generala este aceea ca se suspendă numai ordinele existente în Registrul Ordinelor Comune. Un ordin suspendat poate fi modificat; în acest caz nu primeşte o nouă înregistrare de timp şi nu este modificată poziţia sa în listă ordinelor suspendate. Ordinele suspendate pot fi retrase / anulate, individual sau global. Ordinele suspendate nu sunt executate. Ordinele suspendate pot fi reintroduse în Registrul Ordinelor Comune individual sau global. La reintroducerea unui ordin, acesta este tratat ca un ordin nou şi i se alocă la intrarea în Registrul
31
idem
32
ibidem
31
Ordinelor Comune o nouă înregistrare de timp. Ordinele suspendate nu sunt luate în considerare la determinarea celui mai bun preţ de cumpărare sau de vânzare. Prin procedura de suspendare/reintroducere globală a ordinelor acestea sunt suspendate/reintroduse din/în Registrul Ordinelor Comune câte unul, pe baza priorităţii de preţ şi în cadrul acesteia de timp (FIFO: primul venit - primul servit). În cazul suspendării dreptului de tranzacţionare a societăţii de servicii de investiţii financiare se suspendă şi ordinele acesteia. Reintroducerea ordinelor în sistem se va efectua după restabilirea drepturilor de acces la sistemul de tranzacţionare. Restabilirea drepturilor de acces la sistemul de tranzacţionare va fi posibilă începând cu a doua zi după transmiterea situaţie financiare lunare.
3.3.5. Tipuri de ordine de bursa
Sistemul de tranzacţionare al BVB admite spre execuţie următoarele tipuri de ordine33 de bursă: •
Ordinul limită este ordinul prin care se cumpără / vinde un număr de valori
mobiliare la un preţ specificat sau mai avantajos pentru client (adică mai mic pentru cumpărare şi mai mare pentru vânzare). Când piaţa este deschisă, la introducerea unui ordin limită care creează un dezechilibru de preţ astfel încât cel mai bun preţ de cumpărare este superior celui de vânzare, se întâlnesc următoarele caracteristici:
preţul tranzacţiilor rezultate dintr-un ordin limită variază între cel mai bun preţ din contraparte şi preţul aferent ordinului limită,
33
idem
32
cantitatea de valori mobiliare rămase netranzacţionate în urma deschiderii unui ordin limită este înregistrată în piaţă la preţul specificat în ordin. •
Ordinul La Piaţă este ordinul prin care se cumpără / vând un număr de valori
mobiliare la cel mai bun preţ al pieţei, prin mecanismul protecţiei de preţ. Ordinul la piaţă este înregistrat cu un preţ limită specific (generat de către sistemul de tranzacţionare) calculate pe baza protecţiei de preţ şi se poate tranzacţiona printr-un interval de preţ până este atins preţul limită propriu. •
Ordinul fără preţ
este ordinul care nu are specificat un preţ în momentul
introducerii în sistemul de tranzacţionare, dar care devine ordin limită prin alocarea de către sistem a celui mai bun preţ al pieţei. Ordinul fără preţ nu are protecţie de preţ. Un ordin fără preţ nu poate tranzacţiona printr-un interval de preţ decât dacă preţul său este mai bun decât cel mai bun preţ în momentul când ordinul este înregistrat efectiv în piaţă (piaţa se poate schimba între momentul selectării automate a preţului pentru confirmare şi momentul introducerii lui efective în piaţă). •
Ordinul hidden este acel ordin prin care se afişează numai o parte a cantităţii
totale a volumului. Acest ordin este o modalitate de protecţie a pieţei şi a investitorului implicat în cazul introducerii unor ordine cu volume foarte mari. Volumul total minim al unui ordin hidden trebuie să fie mai mare sau egal cu un număr de 5 blocuri de tranzacţionare. Volumul vizibil nu poate fi mai mare decât 20% din volumul total al ordinului. Totodată, mai există si următoarele ordine: •
Ordinul CROSS este ordinul prin care se realizează, direct, tranzacţii între doi
clienţi ai aceleaşi societăţi de valori mobiliare. În funcţie de modul de introducere şi execuţie a ordinelor de bursă se disting două tipuri de tranzacţii cross: - tranzacţia cross neintenţionată este tranzacţia care rezultă ca urmare a execuţiei unor ordine de cumpărare şi de vânzare introduse independent, ce aparţin aceleaşi societăţi de valori mobiliare; - tranzacţia cross intenţionată are loc atunci când agentul de bursă corelează un ordin de vânzare şi un ordin de cumpărare, astfel încât acestea se introduc direct printr-o singură comandă (ordin cross) care include ambele ordine, fără a fi afectate de celelalte ordine din piaţă. 33
•
Ordinul TAKE este ordinul de cumpărare a întregii cantităţi disponibile la cel
mai bun preţ de vânzare al pieţei. •
Ordinul HIT este ordinul de vânzare a întregii cantităţi disponibile la cel mai bun
preţ de cumpărare al pieţei. •
Ordinul MATCH este ordinul utilizat pentru crearea unui ordin de sens opus
unui ordin selectat din piaţă, prin preluarea caracteristicilor acestuia.
4. Piețele principale ale BVB Bucuresti
Bursa de Valori Bucureşti operează mai multe pieţe pe care se tranzacţionează acţiuni, obligaţiuni şi alte tipuri de instrumente financiare. 34
Pieţe de acţiuni ale BVB
BVB operează o piaţă reglementată (piaţa principală de acţiuni a Bursei) şi o a doua piaţă de acţiuni numită Rasdaq; de asemenea, BVB a lansat relativ recent o piaţă nouă, organizată ca Sistem Alternativ de Tranzacţionare şi numită ATS. Piaţa reglementată
Valoarea tranzacţiilor cu acţiuni pe piaţa reglementată a Bursei de Valori Bucureşti a crescut continuu începând cu 2001 până la un maxim de 13,80 miliarde lei (4,15 miliarde euro) în anul 2007, pe măsură creşterilor calitative şi cantitative înregistrate de BVB, şi a evoluţiei favorabile a preţurilor acţiunilor. Criza financiară internaţională a determinat o scădere a valorii tranzacţiilor cu acţiuni la 6,95 miliarde lei (1,90 miliarde euro) în 2008 şi 5,09 miliarde lei (1,20 miliarde euro) în 2009. Anul 2010 a înregistrat o creştere uşoară a valorii tranzacţiilor: în primul trimestru s-au înregistrat tranzacţii în valoare de 1,97 miliarde lei (1,48 miliarde euro), reprezentând 39% din valoarea înregistrată în anul 2009. Bursa de Valori Bucureşti, Suport de curs pentru reatestarea agenţilor pentru valori mobiliare ca agenţi pentru servicii de investiţii financiare , p. 14 34
34
Piaţa Rasdaq
Pe piaţa Rasdaq administrată de BVB valoarea tranzacţiilor cu acţiuni a atins o valoare maximă de 4,25 miliarde lei în 2007 (1,29 miliarde euro). Ulterior, valoarea tranzacţiilor a evoluat descendent, la fel ca pe piaţa reglementată, până la 1,56 miliarde lei (0,43 miliarde euro) în 2008 şi 0,58 miliarde lei (0,14 miliarde euro) în 2009, datorită crizei financiare. Piaţa de obligaţiuni a BVB
Valoarea tranzacţiilor cu obligaţiuni înregistrate pe piaţa reglementată a BVB a urmat un trend crescător, atingând 1,53 miliarde lei (0,37 miliarde euro) în primul trimestru al anului 2010, o valoare record, mai mare decât valoarea înregistrată pe întreg anul precedent Bursa de Valori Bucureşti înregistrează tranzacţii cu obligaţiuni numai pe piaţa reglementată. Cu excepţia tranzacţiilor pe această piaţă, nu există alte pieţe de tranzacţionare a obligaţiunilor în România.
Piaţa la termen a BVB
Pe piaţa la termen a BVB se înregistrează tranzacţii cu contracte futures pe acţiuni, indici şi diferenţe de curs valutar. Valoarea tranzacţiilor cu contracte futures înregistrate pe primul trimestru al anului 2010 reprezintă 39% din valoarea tranzacţiilor înregistrată pe întreg anul precedent. Alte instrumente financiare tranzacţionate la BVB
La Bursa de Valori Bucureşti se tranzacţionează şi emisiuni de drepturi (pe piaţa reglementată şi pe piaţa Rasdaq) şi unităţi de fond (pe piaţa reglementată).
5. Indicii bursieri
35
Indicii bursieri exprimã evoluţia cursurilor valorilor mobiliare ce sunt cuprinse în structura indicelui cu reprezentativitate pentru piaţa bursierã respectivã, dând o imagine asupra evoluţiei pieţei bursiere, la un moment dat.35 În evoluţia calculãrii şi publicãrii acestor indici bursieri au apãrut douã mari categorii 36, şi anume:
indici din prima generaţie – a cãror reprezentativitate era mai puţin elocventã pe
piaţa bursierã, ca urmare a unor metode de calcul bazate numai pe medii ponderate, fãrã sã fie adaptate la condiţiile şi factorii de influenţã, cât şi prin nivelul scãzut al valorilor mobiliare cuprinse în structura lor, ca urmare a evoluţiei pieţei bursiere, a necesitãţii unei analize aprofundate, în primul rând;
ca urmare a necesitãţii şi oportunitãţii efectuãrii unor tranzacţii bursiere pe
anumite pieţe reglementate, au apãrut şi indicii din a doua generaţie denumiţi şi instrumente sintetice utilizate în tranzacţiile bursiere, astfel cã au apãrut mari societãţi financiare sau instituţii de cercetãri a pieţelor bursiere, care au elaborat indici cu nivel mare de reprezentativitate ce sunt utilizate de societãţile de intermediere în tranzacţiile pe anumite pieţe reglementate, având ca obiect indicii bursieri ca suport al acestor tranzacţii. Bursa de Valori Bucureș ti calculează ș ase indici oficiali pe baza evoluț iei acț iunilor listate pe piața reglementată, după cum urmează: 5.1. Indicele BET (Bucharest Exchange Trading )
Este primul şi cel mai cunoscut indice al bursei, lansat în septembrie 1997, este un indice de preţ ponderat cu capitalizarea procentului de free float al celor mai lichide 10 companii listate pe piaţa reglementată a BVB. Evoluţia acestui indice este prezentată mai jos:
Gabriela Anghelache, Pieţele de capital şi tranzacţii bursiere , Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti, 1997, p. 76 35
36
Andrew Willis , The insiders guide to trading the world stock market , 2001, p. 39
36
Figura II.2. Evolutia indicelui BET (de la lansarea indicelui in septembrie 1997 pana in martie 2010)
Sursa: Intercapital Invest, BVB
5.2. Indicele BET- C (Bucharest Exchange Trading Indice Compozit)
Indicele compozit BET - C, lansat în mai 1998, s-a născut ca un răspuns dat necesităţii unei reprezentări complete a evoluţiei preţurilor tranzacţionate la Bursa de Valori Bucureşti. Necesitatea creǎrii acestui indice compozit a fost impusa şi de creşterea numarului de societǎţi listate la BVB. BET-C, un indice din generaţia a doua, foloseşte formula mediei preţurilor medii ale acţiunilor, ponderată cu capitalizarea bursieră. Portofoliul indicelui conţine toate titlurile listate, iar noile cotate sunt automat incluse a doua zi după formarea preţului de piaţă. Continuitatea şi comparabilitatea valorilor indicelui sunt asigurate de un factor de corecţie, care este însăşi valoarea indicelui în ziua anterioară modificării compoziţiei coşului indicelui.
37
5.3. Indicele BET- FI (Bucharest Exchange Trading - Indice sectorial pentru fonduri de investiţii )
BET-FI, primul indice sectorial al BVB, lansat în octombrie 2000, reflectă tendinţa de ansamblu a preţurilor Societăţilor de Investiţii Financiare (SIF) tranzacţionate pe piaţa reglementată a BVB. Ponderarea companiilor în indice se face cu capitalizarea procentului de free float al acestora.
5.4. Indicele ROTX (Roumanian Traded Index)
ROTX, lansat în martie 2005, este un indice de preţ ponderat cu capitalizarea procentului de free foat şi reflectă în timp real evoluţia acţiunilor blue chip tranzacţionate la Bursa de Valori Bucureşti. Indicele este diseminat în timp real de Bursa de Valori din Viena şi include 15 companii în componenţa sa.
5.5. Indicele BET-XT (Bucharest Exchange Trading Extended Index)
Lansat în iulie 2008, BET-XT este un indice blue-chip şi reflectă evoluţia preţurilor celor mai lichide 25 de acţiuni tranzacţionate pe piaţa reglementată (inclusiv acţiunile SIF), ponderea maxim a unui simbol în indice fiind 15%. Termenul de blue chip este utilizat pentru a desemna companiile considerate de top, care sunt cele mai solide, mai eficiente şi mai stabile de pe piaţă. Companiile blue chip vând, de regulă, produse şi servicii foarte cunoscute şi acceptate ca fiind de top şi au ca principală caracteristică performanţele financiare pozitive, inclusiv în perioade mai dificile. Acest lucru contribuie la consolidarea renumelui de companie puternică. Termenul de blue chip este împrumutat din poker, acolo unde jetoanele albastre (blue chips) sunt cele mai valoroase.37 În România, Petrom este considerată companie blue chip.
37
Michael Becket, How the stock market works , 3rd edition, 2010, p. 102
38
5.6. Indicele BET-NG (Bucharest Exchange Trading Energy & Related Utilities Index)
Indicele BET-NG a fost lansat la data 1 iulie 2008 cu o valoare de start de 1.000 puncte, calculată retroactiv la 2 ian 2007. Metodologia BET-NG permite acestuia să constituie drept activ suport pentru instrumente instrumente financiare financiare derivate (futures, (futures, options, options, etc) şi produse structurate structurate (warrante, certificate, etc). Acesta este un indice sectorial şi reflectă evoluţia de ansamblu a tuturor tuturor societăţilo societăţilorr listate listate la BVB, segmentul de piaţă reglementată, reglementată, care au domeniul domeniul principal principal de activitate energia şi utilităţile aferente. Numărul companiilor din componenţa sa este variabil. Indicele BET-NG este un indice de preţuri ponderat cu capitalizarea free-floatului a tuturor societăţilor din componenţa sa.
Performanţele anuale ale tuturor indicilor calculaţi de BVB pentru piaţa reglementată de acţiuni sunt prezentate în continuare:
39
Tabelul II.3. Evolutia indicelui BET (de la lansarea indicelui indicelui in septembrie 1997 pana in martie 2010)
Sursa: Intercapital Invest, BVB
6. Fuziunea BVB cu RASDAQ
Unul dint dintre re cei mai mai importa importannți paș i în evolu evoluț ia pozitiv pozitivăă a pieț ei de capita capitall din Români Româniaa l-a constitui constituitt fuziunea fuziunea a două două organisme organisme de operare operare pe piaț a de capital capital Bursa Bursa de Valori Bucureș ti ș i piața secundara RASDAQ, eveniment consemnat la finele anului 2005. RASDAQ a fost numele bursei electronice de valori mobiliare de la Bucureşti. Numele este o adaptare după cel al bursei similare din New York City, NASDAQ. Acronimul NASDAQ 40
provine de la: Naţional Association of Securities Dealers Automated Quotation (system), iar RASDAQ provine de la: Romanian Association of Securities Dealers Automated Quotation (system). RASDAQ şi-a început activitatea pe 26 octombrie 1996, iar la 1 decembrie 2005 a fuzionat cu Bursa de Valori Bucureşti. Pe 12 iulie 2007, capitalizarea companiilor de pe RASDAQ a depăşit 8.2 miliarde euro, ca urmare a deprecierii monedei europene şi a cresteriilor accentuate accentuate din anii 2006-2007. Cel mai uşor de observat efect al acestei acestei fuziuni a fost creşterea creşterea lichidităţii activelor tranzacţionate. De la organizarea unei singure şedinţe de tranzacţionare pe săptămână în anul 1995, cu un rulaj mediu zilnic de 200.000 de dolari şi o capitalizare bursieră totală de 100 de milioane de dolari, astăzi Bursa de Valori Bucureşti a ajuns la o capitalizare de peste 17 miliarde dolari şi o valoare medie zilnică a tranzacţiilor de peste 10 milioane de dolari. În spatele acestei fuziuni au stat însă ani de documentare, informări şi planificare strategică. Deşi meritele s-au împărţit sau încă se împart, ca şi dividendele, la mulţi sau puţini, depinde depinde de ce parte a baricadei baricadei se priveşte, priveşte, principal principalul ul câştigător câştigător este investi investitorul, torul, român român sau străin străin şi imaginea României în Europa şi în lume. Principalul Principalul avantaj este creşterea vizibilităţii vizibilităţii regionale a pieţei de capital din ţara noastră, a eficienţei tranzacţionării, a modului de organizare a acesteia şi a reducerii costurilor. În timp, acestea vor însemna intrări mai importante de capital pe bursă, cu consecinţe favorabile pentru toţi investitorii. BVB calculează calculează trei indici indici oficial pentru pentru piaț a Rasdaq: - RASDAQ-C, indice indicele le compozit compozit al pieței Rasdaq, Rasdaq, lansat lansat în iulie iulie 1998, ce includ includee în calc calcul ulaație toate toate socie societă tățil ilee tran tranza zaccț iona ionate te pe pia piaț a Rasd Rasdaq aq ș i urmă urmăre reș te sinte sinteti tiza zare reaa tend tendin inț ei global globalee a prețurilor urilor ac acț iunilo iunilorr pe aceast aceastăă piaț ă; - RAQ-I, lansat lansat în octombri octombriee 2008, 2008, reflectă reflectă evolu evoluț ia de ansamb ansamblu lu a preț urilor urilor tuturor tuturor emitentil emitentilor or lista listați pe Categoria Categoria I a pie pieței Rasdaq; Rasdaq; - RAQ-II, lansat lansat în octombri octombriee 2008, 2008, reflectă reflectă evolu evoluț ia de ansamb ansamblu lu a preț urilor urilor tuturor tuturor emitentil emitentilor or lista listați pe Categoria Categoria a II-a II-a a pieț ei Rasdaq. Rasdaq.
41
Figura II.4. Valoare tranzacții acț iuni RASDAQ
7. Analiza BVB în ultimii doi ani
Odată depăşită corecţia negativă a indicilor BVB din perioada 1997 - 1998, cauzată la acea vreme de criză financiară care a afectat ţările din Asia de Sud-Est şi Rusia, piaţa bursieră autohtonă a intrat pe o traiectorie ascendentă susţinută, care a culminat cu atingerea unor maxime istorice în 2007 a
anul aderării României la Uniunea Europeană. Declanşarea unei noi crize
financiare internaţionale, în a doua jumătate a anului 2007, criză care de această dată a avut originea în cele mai dezvoltate economii ale lumii, a pus capăt trendului ascendent al indicilor BVB şi a dat semnalul declanşării unei evoluţii negative abrupte, care s-a inversat de-abia începând cu luna martie a anului 2009. Această criză, ce reprezintă un eveniment cu caracter excepţional în activitatea unui operator de piaţă, a influenţat şi parametrii activităţii şi pieţele operate de BVB. Astfel, valoarea totală a tranzacţiilor cu acţiuni pe piaţa reglementată a BVB a înregistrat o scădere cu 49,6% în 2008 faţă de 2007 şi cu 26,7% în 2009 faţă de 2008, în timp ce valoarea tranzacţiilor cu acţiuni pe piaţa Rasdaq a scăzut cu 63,3% în 2008 faţa de 2007 şi cu 63,1% în 2009 faţa de 2008. Indicii bursieri au înregistrat, de asemenea, scăderi pe parcursul crizei; indicele BET a pierdut 70% în 2008, dar a înregistrat o creştere cu 62% în anul următor. La finalul anului 2009, toţi indicii 42
bursieri calculaţi de către BVB evidenţiau aprecieri semnificative în raport cu valorile de închidere ale anului 2008. Cele mai ample creşteri anuale au fost consemnate de cei doi indici sectoriali ai BVB: +90% pentru BET-FI şi +71% pentru BET-NG. Sensul în care au evoluat indicii BVB în anul 2009 a fost puternic influenţat de trendul imprimat de principalele burse europene. Aprecierea anuală a indicelui compozit BET-C al BVB (+37,3%) a fost în 2009 peste media europeană, poziţionând astfel piaţa bursieră din România printre cele mai dinamice din Europa. În condiţiile în care anul 2009 nu a adus admiterea la tranzacţionare de noi emitenţi care să modifice în mod semnificativ valoarea sa, capitalizarea bursieră a pieţei a fost influenţată aproape în exclusivitate de dinamica preţurilor de tranzacţionare pentru titlurile deja listate. Astfel, dacă la finalul anului 2008 capitalizarea totală cumulată a celor două pieţe de acţiuni administrate de BVB (piaţa reglementată şi piaţa Rasdaq) se situa sub 15 miliarde de euro, în data de 31 decembrie 2009 acelaşi indicator se ridica la aproape 22 miliarde euro, în creştere cu 50% (aproape jumătate din capitalizarea atinsă de pieţele de acţiuni administrate de BVB este data de valoarea de piaţă a Erste Group AG, singura companie străină ale cărei acţiuni sunt admise la tranzacţionare pe piaţa bursieră locală). Dacă în termeni relativi ritmul în care a urcat în anul 2009 capitalizarea companiilor locale ale căror acţiuni sunt admise la tranzacţionare la BVB a fost printre cele mai ridicate din Europa, totuşi valaorea nominală a capitalizării totale a BVB rămâne una relativ scăzută, mult sub potenţialul pieţei de capital din România. Creşterile de preţ înregistrate în 2009 pentru marea majoritate a acţiunilor nu au determinat, însă, şi un salt semnificativ al lichidităţii generale a pieţei. Într-o oarecare măsură pierderea de lichiditate înregistrată pe piaţă acţiunilor a fost compensată de o creştere semnificativă a volumului de activitate cu instrumente financiare cu venit fix: nivelul înregistrat în 2009, de peste 300 milioane euro, este de aproape cinci ori mai mare decât valoarea tranzacţiilor cu obligaţiuni din anul anterior. Ponderea tranzacţiilor cu obligaţiuni în rulajul total al Bursei a urcat în 2009 la 19% faţă de doar 2% în anul precedent. Scăderea valorii de tranzacţionare în anul 2009 faţă de anul precedent a fost, de altfel, o caracteristică pentru aproape toate pieţele bursiere europene. Cu o diminuare a lichidităţii generale cu 42%, BVB se situează în jurul mediei europene. Nu există angajamente sau evenimente certe care pot influenţa în mod semnificativ perspectivele Emitentului, însă aceste perspective pot fi influenţate de evoluţia 43
viitoare a pieţelor financiare şi economiilor internaţionale, a economiei naţionale şi a sistemului financiar naţional şi de alţi factori asociaţi acestora, care, prin natura lor, au un caracter incert.
Capitolul IV. Marile centre bursiere internationale Bursele americane
44
Piaţa americană este o piaţă foarte bogată, ceea ce creează unele dificultăţi pentru operatorii de pe celelalte pieţe, sau pentru publicul larg. Piaţa bursieră americană cuprinde bursele centrale New York Stock Exchange (NYSE) şi American Stock Exchange (AMEX), bursele regionale şi vasta reţea de societăţi financiare care formează piaţa extrabursieră denumită Over The Counter market (OTC).38 Există trei mari pieţe naţionale de valori (acţiuni şi obligaţiuni în principal): I. NYSE – New York Stock Exchange – este cea mai veche şi cea mai mare bursă de
valori din SUA, cunoscută şi sub numele de The Big Board (Marea Bursa) sau The Exchange (Bursa). Este nu numai nucleul principalului centru financiar, ci şi un simbol al bursei de valori contemporane. NYSE este în competiţie directă cu marea sa rivală, bursa din Tokio (TSE) lăsând în urmă bursele germane, cea din Londra şi cea din Paris. După două secole de existenţă NYSE apare ca una din instituţiile bursiere cele mai complexe şi mai riguros organizate, unde sunt reprezentate principalele categorii de agenţi de bursă, se regăsesc caracteristicile unor sisteme de tranzacţii diferite, se îmbină tehnici tradiţionale cu sistemele computerizate de negociere, contractare şi executare a tranzacţiilor. Vizitatorilor bursei de valori din New York (NYSE), ringul de tranzacţionare li se poate părea un mediu de lucru confuz: oameni vorbind la telefon cu băncile, din cabinete aşezate de-a lungul pereţilor, grupuri îmbulzindu-se la posturile de tranzacţionare, hârtii circulând prin mulţimea de brokeri, mari afişaje electronice (ticker tape) suspendate de grinzi de-a lungul tavanului, cu informaţii codificate despre tranzacţii. Aici au loc, în fiecare zi, zeci de milioane de tranzacţii. Însă, în ciuda ritmului febril şi a haosului aparent, funcţionează un sistem organizat şi eficient, iar ordinele pot fi corect executate aici în câteva secunde. Ringul bursei este format din incinte de tranzacţionare distincte, comunicând între ele prin coridoare care permit accesul membrilor de la o incintă la alta pentru a executa ordinele. Fiecare incintă dispune de echipament mecanic şi electronic pentru tranzacţionare: Incinta principală (engl. main room) în care se tranzacţionează majoritatea titlurilor de valoare listate la bursă. Garajul (engl. garage) este denumirea ariei de tranzacţionare de dimensiuni mai reduse, Victor Stoica, Ion Corbu, Ioana Murariu, Sistemul bursier internaț ional , Editura Fundației România de mâine, 2006 (format electronic), p. 67 38
45
aflată lângă incinta principală. El a fost construit cu mulţi ani în urmă, când lipsa spaţiului devenise o problemă. Această incintă poartă numele de “garaj” deoarece aceasta era întrebuinţarea sa la începuturile bursei. Camera albastră (engl. blue room), chiar mai mică decât garajul, este situată în partea opusă incintei principale. A fost construită la sfârşitul anilor ‘60, când volumul activităţii în ring a crescut rapid. Denumirea incintei vine de la culoarea pereţilor. În SUA accesul exclusiv al membrilor este reglementat prin statute şi prin regulamentele pieţelor bursiere. La NYSE cel care doreşte să aibă acces la bursă trebuie să obţină locul (prin moştenire, cumpărare, închiriere sau în alt mod). Numai membrilor bursei li se permite să-şi desfăşoare activitatea în ring. Calitatea de membru, sau “locul la bursă”, poate fi transferată sau vândută cu aprobarea organismului de conducere a bursei. Preţul unui loc, la fel ca cel al unei acţiuni, depinde în mare măsură de forţele ofertei şi a cererii. Membrii Bursei de Valori din New York sunt clasificaţi 39, în funcţie de activităţile lor, ca brokeri de ring (floor brokers); brokeri de-doi-dolari (two-dollar brokers); traderi concurenţi (competitive traders); formatori de piaţă concurenţi (competitive market makers); brokeri de obligaţiuni (bond brokers); specialişti (specialists). Fiecărei categorii îi este atribuită o funcţie principală. II. AMEX – American Stock Exchange –
a fost înfiinţată în 1850 şi este a doua piaţă
oficială după NYSE. AMEX a deschis piaţa şi pentru valori străine, în 1992 fiind cotate mai mult de 80 de titluri străine, devenind astfel o piaţă importantă pe opţiuni şi warrant-uri pe indici bursieri străini. (NIKKEY, FTSE, CAC-40) III. NASDAQ – National Association of Securities Dealers Automatic Quoations
– este
o piaţă în întregime electronică rezervată tranzacţiilor de foarte mare volum. Ea integrează atât valori deţinute de populaţie cât şi cele mai mari valori mondiale. Funcţionează în regim de piaţă OTC. Este constituită, în principal, din relaţiile ce se stabilesc între comercianţii de titluri (dealeri) precum şi din relaţiile dintre aceştia şi clienţii lor, legături realizate prin mijloace computerizate de prelucrare şi transmitere a informaţiilor. Are în componenţă peste 5.000 de societăţi financiare şi perste 400.000 de agenţi de intermediere. 39
idem
46
Comercianţii de titluri nu negociază direct cu clienţii, faţă în faţă. Aceste negocieri se fac telefonic, în baza informaţiilor vizualizate pe ecranele computerelor. IV. Bursele regionale
grupează, în general, micile burse locale. Cea mai importantă
bursă regională este Midwest Stock Exchange. Alături de ea funcţionează şi: Pacific Stock Exchange (care a rezultat din fuzuinea burselor din Los Angeles şi San Francisco), bursa din Philadelphia, bursa din Boston, bursa din Cincinnatti. 40 Ordinele care se întâlnesc pe pieţele bursiere americane sunt de mai multe feluri, şi anume: at the market - adică la cursul pieţei din momentul sosirii lor; limited - executabile imediat ce limita fixată este atinsă sau depăşită; stop loos - se execută în momentul când limita de curs este atinsă sau depăşită în sens favorabil pentru operator; este un ordin ce se execută cu scopul de a proteja clienţii contra unor fluctuaţii de mare amploare a cursurilor bursiere. Organul de conducere al burselor din SUA poartă denumirea de Board of Directors, la NYSE, American Stock Exchange şi Nasdaq Stock Market. În limba română s-a stabilit folosirea denumirii de Consiliul Directorilor. Principalii indici bursieri sunt Down-Jones, Standard & Poors 100, Standard & Poors 500 si NYSE Composite Index. Cei mai mari curtieri americani sunt Merrip Lynch, Goldman Sachs.41
Bursele japoneze
În Japonia piaţa secundară a titlurilor financiare este formată din bursele de valori, între care cea mai importantă este Bursa de Valori de la Tokio - Tokio Stock Exchange (TSE). Alte burse mai sunt la: Osaka, Nagoya, Hiroshima, Kyoto.42 La Tokyo Stock Exchange, principala bursă japoneză, calitatea de membru revine exclusiv societăţilor financiare autorizate în acest sens de Ministerul de Finanţe. Există trei 40
ibidem
41
Pentru dezvoltati a se vedea: D. Gallois, op. cit., p. 13-34, I. Popa, op. cit, cap. V, Gh. Ciobanu, op. cit, p. 29-33
42
Victor Stoica, Ion Corbu, Ioana Murariu, op. cit., p. 89
47
categorii de membri: membri plini, membri saitori - tipici pentru bursele japoneze - şi membri speciali. Membri plini sunt societăţi financiare angajate în vânzarea / cumpărarea de titluri la bursă, fie în calitate de comerciant de titluri, deci pe cont propriu, fie în calitate de intermediar, deci în contul clienţilor lor. Membrii “saitori” sunt societăţi financiare care acţionează exclusiv în incinta bursei pentru tranzacţiile făcute de membrii plini. Ei nu au dreptul să negocieze pe cont propriu şi nici să primească ordine de la membri sau de la investitori. Membrii speciali sunt societăţi financiare specializate în tranzacţii privind ordine de bursă care nu pot fi executate pe celelalte pieţe bursiere din Japonia. Ca atare, ei îndeplinesc o funcţie de interconectare a diferitelor burse nipone. Supravegherea pietei bursiere a fost incredintata Japan Securities Association (JSA).43
Capitolul V. Studiu comparativ privind bursele de valori din diferite tari europene
Evoluţia istorică comună a burselor din Europa a avut drept consecinţă un ansamblu de similitudini ale acestora (burselor) în ceea ce priveşte organizarea, mecanismul de tranzacţionare, precum şi rolul lor în viaţa economică. În ultimele decenii însă, ele au urmat traiectorii proprii, definindu-se în raport cu realităţile naţionale, precum şi cu sferele de influenţa financiară în care au fost implicate. 43
Tutuianu Adrian, op. cit., p. 58
48
Cunoaşterea diferitelor burse din ţările comunitare prezintă o importanţă deosebită pentru realizarea unei mari pieţe europene, ştiut fiind faptul că fiecare dintre ele are o importanţă deosebită în cadrul pieţelor financiare naţionale. În ansamblul lor, bursele europene se situează pe poziţia a treia în ceea ce priveşte volumul capitalizării bursiere pe plan mondial, după piaţa americană şi japoneză. În ultimii ani bursele europene au cunoscut un dinamism relativ ridicat, dar diferenţiat, unele din ele tinzând să devină lideri continentali şi să concureze poziţia deţinută de Londra. Acest dinamism, precum şi diferenţierea performanţelor, se datorează măsurilor de modernizare a burselor precum şi a celor de liberalizare economică ce au fost adoptate în ultimul timp în ţările comunitare, paralel cu cele privind creşterea controlului schimburilor şi posibilitatea de a investi mai uşor în alte ţări decât cea de origine a capitalului. Exemplul care a impulsionat preocupările pentru modernizare l-a constituit Big-Bang -ul londonez; ulterior, Franţa (în 1988), Germania (în 1989), Italia (1990) au anunţat, fiecare, câte un mare salt. În continuare vom face o trecere în revistă a celor mai reprezentative pieţe bursiere din Europa Continentală, şi apoi câteva din Europa Centrală şi de Est.
1. Marea Britanie
În anul 1564 s-a înfiinţat la Londra bursa numită “The Royal Stock Exchange”, această instituţie profilându-se, începând cu anul 177344, în exclusivitate pe schimbul de valori financiare, de unde provine şi denumirea de “stock exchange”. La acea perioadă se tranzacţionau peste 150 de titluri. Până la începutul primului război mondial, Londra era cea mai importantă piaţă financiară internaţională. În 1973 bursele din Insulele Britanice erau deja regrupate şi formau Bursa Marii Britanii şi Irlandei, pentru ca în anul 1986, după fuziunea cu secţiunea de titluri internaţionale, să devină International Stock Exchange.
44
Victor Stoica, Ion Corbu, Ioana Murariu, op. cit , p. 104
49
Alături de bursa de la Londra, există şi alte burse regionale unde se pot negocia şi titluri cotate la Londra dintre care amintim Midland and Western (Birmingham), Northern (Manchester), Northern Ireland (Belfast), Scotish (Glasgow) si Irish (Dublin). La Londra funcţionează cea mai mare piaţă pentru negocierea titlurilor străine, în special ale unor companii din ţări cum sunt: Australia, Canada, Germania, Hong-Kong, Italia, SUA, Japonia etc. După ansamblul de măsuri luate în 1986 şi cunoscute sub numele de “marele salt” (Bing Bang) bariera dintre activităţile bancare şi cele de investiţii financiare (specifice legislaţiei SUA şi Japoniei) a căzut. Totodată s-au produs modificări însemnate în organizarea pieţei inclusiv în structura principalei burse londoneze. Prin modificarea programului său de funcţionare, bursa londoneză urmăreşte să acopere întregul interval rămas liber între şedinţele burselor din Tokyo şi New York acţionând ca o placă turnantă a tranzacţiilor pe plan internaţional.
2. Franța
Piaţa bursieră franceză se caracterizează printr-un înalt grad de centralizare deşi, pe lângă Bursa de la Paris, există burse de valori la Bordeux, Lille, Marseille, Nancy şi Nantes, bursa centrală concentrează cvasitotalitatea tranzacţiilor cu titluri. Parisul reprezintă, de fapt, piaţa bursieră franceză, în timp ce celelalte burse au o importanţă regională. Bursele franceze constituie deci un ansamblu care funcţionează pe aceleaşi principii şi reguli, fiind coordonate prin aceleaşi instanţe. Acest fapt permite tuturor societăţilor de bursă să aibă acces direct la negocierea tuturor valorilor mobiliare, concomitent având loc şi o simplificare a canalelor de transmitere a ordinelor de piaţă. În structura bursei există patru componente distincte45: - Comisia operaţiunilor de bursă (COB). Este compusă dintr-un preşedinte numit de guvern pe o perioadă de 8 ani şi 8 membri, al căror mandat este de 4 ani reînnoibil o singură 45
idem
50
dată. COB veghează la protecţia investitorilor şi la informarea corectă a acestora, respectiv la buna funcţionare a pieţelor. - Consiliul burselor de valori (BV) este autoritatea pieţei şi este format din 10 membri aleşi de societăţile de bursă, un reprezentant al societăţilor cotate şi unul al personalului bursei. Elaborează regulamentul general al pieţei, asigură aplicarea şi respectarea regulilor bursiere. - Societatea Burselor Franceze (SBF) constituie organul executiv al Consiliului burselor de valori şi asigură buna funcţionare a pieţei şi aplică deciziile Consiliului. Poate decide suspendarea cotaţiei unui titlu, reglementarea, compensarea operaţiunilor bursiere între societăţile de bursă, asigurând publicitatea şi difuzarea informaţiilor bursiere. - Asociaţia Franceză a Societăţilor de Bursă reuneşte ansamblul societăţilor de bursă. În 1991, SBF a creat împreună cu Casa de Depozite şi Consignaţie o societate comună, specializată în tranzacţii bursiere cu străinătatea. Societăţile de bursă care au succedat agenţilor de schimb realizează trei genuri de activităţi, din care primele două reprezintă resortul lor exclusiv: - negocierea, adică executarea ordinelor de cumpărare sau vânzare pe piaţă, ordine pe care le primesc direct, de la clienţii lor, ordine colectate prin reţeaua bancară, de credit, case de economii sau poştă sau ordine prezentate de însăşi societatea de bursă pe cont propriu; - compensarea reprezintă gestiunea fluxurilor prin Societatea Burselor Franceze titlurile şi capitalul ajung astfel la cumpărători sau vânzători pe măsură ce partenerii îşi îndeplinesc obligaţiile; - conservarea titlurilor clienţilor în conturi curente deschise pe numele lor. Funcţionează trei pieţe46: i. Piaţa oficială - este rezervată marilor societăţi franceze şi străine şi cvasitotalităţii împrumuturilor obligatare. Este divizată în două segmente:
46
ibidem
51
- piaţă cu reglementare (lichidare) lunară ce grupează acţiunile celor mai mari societăţi franceze şi străine. Este considerată “vitrina” bursei franceze. - piaţa la vedere - cuprinde valorile care încă n-au fost primite de piaţă cu finalizare lunară. Este deci o piaţă complementară acesteia pe care se negociază marea majoritate a obligaţiunilor cotate. ii. Piaţa secundară - a fost creată în 1983 şi este destinată să primească societăţile pentru a fi cotate în perspectiva creşterii bonităţii acestora. Este rezervată întreprinderilor mijlocii care sunt adesea întreprinderi familiale. iii. Piaţa în afara cotei - este o piaţă în care lichiditatea titlurilor este adesea problematică. Valorile cotate sunt obligaţiunile franceze, acţiuni franceze şi străine cu lichiditate scăzută şi risc relativ mare. Noua piaţă - nu primeşte societăţile care migrează de la o piaţă la alta. Societăţile care candidează pentru “Noua piaţă” trebuie totuşi să prezinte un proiect de dezvoltare pentru următorii trei ani, deoarece acceptarea pe această piaţă presupune o perspectivă clară a evoluţiei firmei în perspectivă. 3. Germania
Piaţa bursieră germană, spre deosebire de cea franceză, se caracterizează printr-un sistem descentralizat cu burse de valori la Frankfurt, Düseldorf, Hamburg, München, Berlin, Hanovra şi Stuttgart. Totuşi, numai primele două au o importanţă naţională, celelalte având mai degrabă un caracter regional.47 În Germania, tranzacţiile nu sunt limitate numai la nivelul burselor. Băncile pot, pe baza instrucţiunilor exprese ale clienţilor lor, să efectueze tranzacţii cu titluri în afara burselor. Intermediarii sunt reprezentaţi de catre brokerii oficiali, care acţionează pentru contul clienţilor lor şi, în anumite condiţii, chiar pentru contul lor. Sunt numiţi de burse şi stabilesc cursurile oficiale ale titlurilor; brokerii neoficiali care acţionează în calitate de intermediari pentru tranzacţii, dar nu determină cursul lor; băncile care sunt supervizate de Oficiul Federal de Supraveghere a băncilor.
47
ibidem
52
Supravegherea bursieră germană a fost încredinţată unei autorităţi comune din lumea bancară şi financiară: Oficiul de supraveghere a băncilor şi a operatorilor de piaţă. Există trei pieţe: i. piaţa principală - este cea mai veche şi este rezervată societăţilor mari şi mijlocii; ii. piaţa secundară - a fost creată în 1987 şi priveşte întreprinderile de talie mică; iii. piaţa “în afara cotei” - societăţile cotate nu sunt supuse la nici o obligaţie legală particulară, admiterea lor fiind controlată şi acceptată prin autorităţile bursiere locale la cererea unei instituţii financiare agreate. Funcţionează pe baza legăturilor telefonice, deci nu există un mod sistematic de realizare a cotărilor. Accesul pe această piaţă nu se supune decât controlului autorităţilor locale. Acestea cer, totuşi, să fie avizate tot ce ţine de ansamblul general de distribuirea de dividende, de modificările survenite în mărirea capitalului.
4. Alte țări din Europa Centrală și de Est
La nivelul fiecărei ţări din Europa Centrală şi de Est ce au aderat la Uniunea Europeană sau deschis noi „drumuri" pentru Bursele de Valori autohtone. Cea mai mare bursă din regiunea est-europeană a devenit bursa de la Varşovia, cu o capitalizare de 200,8 miliarde euro şi o valoare medie de tranzacţionare de 230 milioane euro. Astfel, în câţiva ani după aderarea la Uniunea Europeană, capitalizarea burselor din regiune a urcat în medie cu 70%. Drept exemplu, la bursa din Varşovia, după aproape 3 ani de la aderare, investitorii nerezidenţi aveau o pondere de 43% din total. Putem aminti cazul Poloniei, Ungariei sau Cehiei indicii au urmat un trend ascendent după aderarea la UE. Totodată, ponderea investitorilor străini la BVB au continuat să crească după aderare.
53
Capitolul V. Concluzii
Bursa poate părea respingătoare datorită atâtor simboluri aparent indescifrabile, dar şi datorită fenomenelor ei schimbătoare, hipersensibile la evenimentele aparent neînsemnate. Iniţierea în acest domeniu, se poate face, totuşi, relativ uşor, datorită faptului că mecanismele bursiere sunt simple. Pe această scenă găsim atât gestionari prudenţi, trezorieri de întreprinderi, cât şi mari speculanţi, toţi sub supravegherea autorităţilor bursiere, mai mult sau mai puţin severe, în funcţie de ţară. Investitorii sunt mânaţi de motivaţii diferite, dar cei mai activi speră să realizeze cât mai repede profituri, de unde şi impresia de viteză, de cursă permanentă. “Cine vrea să obţină profit maxim, trebuie să prevadă înaintea celuilalt ce se va întâmpla mâine”.48 Ringul, de fapt, piaţa bursieră, este, în principal, arena în care se confruntă două tabere: cea a „taurilor” (the bulls) şi cea a „urşilor” (the bears). De aceea, în diverse perioade, piaţa valorilor mobiliare este dominată când de unii, când de alţii. Atunci când domină „urşii” se spune că piaţa este „bearish”, iar când domină „taurii” se spune că aceasta este „bullish”. 48
D. Gallois, op. cit., p. 49
54
Astfel, am păstrat titulatura celor două tendinţe bursiere, negăsind un echivalent românesc, „tendinţă tăurească” sau „tendinţă ursească” părându-mi-se de un barbarism îngrozitor. „Taurii” reprezintă investitorii care au o concepţie optimistă şi care presupun că un anumit titlu sau sector de activitate va avea o tendinţă ascendentă. Ca atare, o piaţă „bullish” există în cazul unei economii prospere, în care valoarea monetară a bunurilor şi serviciilor este în urcare, ca şi titlurile bursiere, de altfel. Pieţele „bullish” însă nu pot rămâne aşa veşnic, datorită fenomenului de supraapreciere a titlurilor, care poate duce la situaţii extrem de periculoase. „Urşii” sunt opusul „taurilor”, ei reprezentând categoria de investitori pesimişti care prevăd o tendinţă descendentă a pieţei ⁄ unui anumit titlu ⁄ unui anumit sector. În particular, mai există şi alte „animale” în această mare ogradă: „Puii” sunt desemnaţi investitorii ultraprudenţi care sunt dominaţi de frică, de fapt frica le domină dorinţa de a face profit. De aceea, ei nu investesc decât în titluri sigure, cum ar fi bondurile de trezorerie, dar care nu aduc un câştig mare, ci asemănător cu cel oferit de bănci la depozitele pe termen lung. Cu toate că nu e de dorit ca cineva să se arunce cu ochii închişi în titluri perdante, dacă acţionează ca un „pui”, evitând tranzacţiile speculative cu totul şi neriscând niciodată, este garantat că nu va vedea vreodată un câştig important. „Porcii” sunt investitorii de risc, cei care nu iau în considerare decât companiile care pot aduce un câştig mare într-un timp scurt. Se poate ridica întrebarea: ce e rău în aceasta, atâta timp cât scopul final este tocmai acela de a face bani? Există un anumit dezavantaj, întrucât „porcii” investesc numai pe baza ponturilor şi a zvonurilor, nefăcându-şi niciodată temele, adică o minimă analiză a titlului favorit. Ca şi „puii”, sunt dominaţi de emoţii negative, sunt aguitaţi, lacomi, iar rezultatul pe care îl obţin este mai rău decât în cazul primilor: ei sunt perdanţi siguri. Traderii profesionişti iubesc mult această categorie de investitori, pentru că, de cele mai multe ori, îşi încasează câştigurile din pierderea „porcilor”. Ca o concluzie, numai „taurii” şi „urşii” câştigă în ring, adaptându-şi tipurile de tranzacţii conform tendinţei generale a pieţei sau al unui anumit sector: cumpără într-o piaţă „bullish” şi vând pe descoperit într-o piaţă „bearish”. Uneori, chiar şi „puişorii” văd un mic profit, singurii
55
perdanţi fiind „porcii”. De aceea, când cineva intră în ring, trebuie să aibă tot timpul în minte această veche zicală din bursă: „Taurii fac bani, urşii fac bani, porcii nu sunt decât sacrificaţi”. 49 Alte zicale/reguli demne de ț inut minte sunt următoarele: “Nu puneţi niciodată toate ouăle într-un singur coş”; “Nu investi niciodată în ceva decât dacă înţelegeţi bine cum funcţionează acel ceva”; “Nu investiţi niciodată în ceva pe care nu îl puteţi urmări periodic”.50 Totodată, trăind în era tehnologiei ș i a internetului poți deveni foarte usor investitor la bursă, ceea ce este mai dificilă este supravieț uirea. Statistic vorbind, doar 10% din cei care investesc în acest sector reușesc să obțină profit. Din punctul meu de vedere, este cea mai solicitanta si grea activitate cu care am luat contact. Din păcate, lucrurile astea rareori sunt spuse. Cel care doreș te “să intre pe bursă” este asaltat de un marketing agresiv, prin diverse canale media, dar mai ales prin internet. Imaginea traderului este una de “rock-star”, care face bani mulț i într-un mod agreabil ș i usor. Se pune accent pe latura sclipitoare a trading-ului, lăsând la o parte capcanele sale mortale, cu alte cuvinte se practică minciuna prin omisiune. Voi prezenta în continuare părerile pro ș i contra pentru a fi trader. PRO
- se poate începe cu bani puț ini (se poate deschide un cont la un broker de Forex cu 200500 US$); - tehnicile propriu-zise de trading pot fi învăț ate foarte uș or. Sunt o mulț ime de metode ușor accesibile pe internet, gratuite sau plătite; - acces prin internet la instrumente deosebit de puternice de analiză si reprezentare grafica, multe gratuite; 49
Ileana Vrejba, Primii paşi ca investitor la burs ă, Editura All Beck, Bucureşti, 2004, p. 29-31
50
Steven E. Bolton, Stock Market Cycles: A practical explanation , 2000, p. 14
56
- unele metode de trading sunt deosebit de blânde cu timpul alocat, necesitând doar cel mult 30 de minute pe zi; - posibilitățile de profit sunt, teoretic, nelimitate; se pot obține foarte mulți bani din trading; - se poate face trading de oriunde în lume, echipamentul necesar este doar un laptop ș i acces la internet. CONTRA
- riscul de a pierde bani în trading este enorm; - una este să aplici un set de reguli pentru a face trading, alta e să întelegi ce se întâmpla; ca cineva să poată face o analiză cât de cât competentă, trebuie să citească mii de pagini de cărț i de trading și să analizeze grafice timp de cel puț in doi ani de zile; - mai greu decât aspectul intelectual este cel emoț ional; este necesar un autocontrol extraordinar pentru a nu “ieș i” dintr-un trade care pentru o perioadă de timp este în pierdere, înainte de a intra în profit; - trebuie să ai o atitudine de respect ș i umilinț ă faț ă de piaț ă; puterea bursei este enormă; dacă n-o respecț i, se răzbună crunt pe tine; - bursa nu ține cont de succesul tău de până atunci în viaț a; un trader de succes trebuie să dețină un alt set de calități intelectuale ș i emoț ionale faț ă de un profesionist de succes; Pentru a transmite mai bine ideea, voi folosi următoarea comparaț ie: bursa este ca ș i alpinismul: riscuri mari (dar care pot fi ținute sub control prin cunoș tinț e teoretice ș i experienț ă) și
satisfacții pe măsură, inaccesibile celor care nu practică acest gen de activitate. Drept concluzie la toate cele redate în această secț iune, precizez faptul că bursa este un
loc de transfer al riscurilor, mişcarea realizându-se în sens invers în raport cu gradul de adaptare, cu capacitatea de a le suporta. Cu alte cuvinte, cei mai expuşi riscurilor sunt micii acţionari, cu forţa economică scăzută care – în mod obişnuit – pierd de pe urma speculaţiilor bursiere. Mirajul
57
câştigurilor deosebite îi menţine însă pe micii acţionari în caruselul speculaţiilor bursiere aidoma unui arc electric ce atrage mii de vieţuitoare cu aripi plăpânde.
BIBLIOGRAFIE
Monografii şi tratate
1. Adrian Țuțuianu, Piaț a de capital. Regimul juridic aplicabil participanț ilor,, ed. Hamangiu, 2007. 2. Dominique Gallois, Bursa. Origine ș i evoluț ie, Ed. Teora, 1999 3. Ioan Popa, Bursa - vol. I , Bucuresti, 1993 4. Gheorghe Ciobanu, Burse de valori şi tranzacţii la bursă , Editura Economică, 1997 5. Flavius Marin, Răzvan Stoica, „ Instituţia bursei din România pe traseul dificil şi sinuos al performanţei economice. Dimenisuni istorice si actuale ” (format electronic)
6. Virgil Madgearu, Evoluţia economiei româneşti după războiul mondial , ediţia a II-a, Editura Ştiinţifică, Bucureşti, 1995 7. Titu Băjenescu, ABC Bursier , Editura Polirom, 2002 8. Gabriela Anghelache, Bursa şi piaţa extrabursieră , Editura Economică, 2000 58
9. Bogdan Ghilic – Micu, Bursa de valori, Editura Economică, 1997. 10. Gabriela Anghelache, Pieţele de capital şi tranzacţii bursiere , Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti, 1997 11. Eduard Ionescu, Victor Stoica, Mihaela Găliceanu, Pieţe de capital şi burse de valori , Editura Economică, Bucureşti, 2001
12. Frank Fabozzi, Steven Mann, Moorad Choudry, The Global money markets , 2002 (format electronic) 13. Carmen Corduneanu, Pieț e Financiare ș i operaț iuni bursiere, ediția a3a, Editura Mirton, Timișoara, 1996 14. Ileana Vrejba , Primii paşi ca investitor la bursă, Editura CH Beck, Bucureşti, 2007 15. Black’s Law Dictionary, St. Paul, Minnesota, 1999 16. Victor Stoica, Ion Corbu, Ioana Murariu, Sistemul bursier internaț ional , Editura Fundației România de mâine, 2006 (format electronic) 17. Marc Levinson, Guide to the Financial Markets , 4th edition, 2006 (format electronic) 18. Laurence A Connors, How markets really work , 2004 (format electronic) 19. Michael Becket, How the stock market works , 3rd edition, 2010 (format electronic) 20. Andrew Willis , The insiders guide to trading the world stock market , 2001 (format electronic) 21. Steven E. Bolton, Stock Market Cycles: A practical explanation , 2000 (format electronic) 22. George Fontanills, Tom Gentile, The Stock Market Course, 2001 (format electronic) 59
Articole şi studii
1. Bogdan Ghilic - Micu, Marian Gh. Stoica , Bursa de valori – o abordare cibernetică , în Revista Informatica Economică , nr. 8/199 (format electronic) 2. Bursa de Valori Bucureşti, Suport de curs pentru reatestarea agenţilor pentru valori mobiliare ca agenţi pentru servicii de investiţii financiare
(format electronic)
3. Intercapital Invest SA, Prospect de admitere la tranzactionare a actiunilor emise de SC Bursa de Valori Bucuresti SA , mai 2010 (format electronic)
4. Stoica, Victor, Piaţa bursieră globală , în „Economistul”, nr. 1579/2004 (format electronic)
Acte normative
1. Legea nr. 297/2004 privind piaţa de capital, publicată în Monitorul Oficial, partea I, nr. 571/29.06.2004. 2. Ordonanţa de Urgenţă nr. 27/2002 privind pieţele reglementate de mărfuri şi instrumente financiare derivate, publicată în Monitorul Oficial nr. 232/08.04.2002. 3. Regulamentul CNVM nr. 4/2002 privind pieţele reglementate de mărfuri şi instrumente financiare derivate, publicat în Monitorul Oficial nr. 948/24.12.2002. 4. Codul Bursei de Valori Bucureș ti S.A.- operator de piaț ă
Resurse web
60
