Las inversiones socialmente responsables: su análisis y gestión

Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión Madrid, 25 de abril de 2007 Auditorio de la Bolsa de Madrid Plaza de la Lealtad, 1

Las inversiones socialmente responsables:

Su análisis y gestión

Editado por BBVA y Compromiso Empresarial Este documento ha sido preparado por Compromiso Empresarial y Banco Bilbao Vizcaya Argentaria S.A.( BBVA) por su propia cuenta y se suministra sólo con fines informativos. Recoge las principales intervenciones que los ponentes realizaron en el marco de la jornada sobre: “Las Inversiones Socialmente responsables: Su análisis y gestión”, celebrada con fecha 25 de Abril de 2007 en el Auditorio de la Bolsa de Madrid. Las opiniones, estimaciones, predicciones y recomendaciones que se expresan en este documento se refieren a la fecha que aparecen en el mismo, por lo que pueden sufrir cambios como consecuenia de la fluctuación de los mercados. Las opiniones, estimaciones, predicciones y recomendaciones contenidas en este documento se basan en información que ha sido obtenida de fuentes estimadas como fidedignas pero ninguna garantía, expresa o implícita, se concede por Compromiso Empresarial y Banco Bilbao Vizcaya Argentaria S.A. (BBVA) sobre su exactitud, integridad o corrección. El presente documento no constituye una oferta ni una invitación o incitación para la suscripción o compra de valores. Todos los derechos reservados. Ninguna parte de este libro puede reproducirse o transmitirse bajo ninguna forma o por ningún medio, electrónico ni mecánico, incluyendo fotocopiado y grabación, ni por ningún sistema de alamcenamiento y recuperación de información, sin permiso del editor.

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Indice de Contenidos

Prólogo

Pág. 11

Apertura

Pág. 13

Javier Martín Cavanna, Presidente-Editor de Compromiso Empresarial

Intervención de D. José Andrés Barreiro, Director de Negocios Globales de BBVA

Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables Juan Luis Martínez, Profesor del Instituto de Empresa Business School

Pág. 17

Los Fondos de Inversión Socialmente Responsable en España: Una Aproximación Estratégica

Pág. 33

Laura Albareda, Responsable del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España. Instituto de Innovación Social. ESADE Business School. Universidad Ramón Llull

La Gestión de los Fondos Socialmente Responsables en BBVA

Pág. 65

Paloma Piqueras Hernández, Responsable de Innovación y Desarrollo de producto, Gestión de activos de BBVA

Los Fondos de Sostenibilidad e Inversión Socialmente Responsables

Pág. 77

Gonzalo Rengifo Abbad, Director General Pictet Funds en España, Portugal y Latinoamérica.

La Industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión

Pág. 87

Damian von Stauffenberg, Fundador de MicroRate, la primera agencia de rating especializada en microfinanzas.

Clausura

Pág. 101

Intervención de D. José Angel Moreno, Director de Responsabilidad y Reputación Corporativas de BBVA

Índice de contenidos

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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión

Prólogo

Javier Martín Cavanna, Presidente-Editor de Compromiso Empresarial

En la última década han confluido distintas tendencias que están cuestionando la manera tradicional de abordar las decisiones de inversión. Por una parte, la preocupación por la Responsabilidad Social Empresarial ha impulsado a las empresas a integrar las variables sociales y medioambientales en las operaciones del negocio y a mantener un diálogo más fluido con sus diferentes grupos de interés (clientes, empleados, proveedores, etc.). Por otra, en el sector de la filantropía surge con fuerza un nuevo perfil de donante que comparte rasgos similares al del inversor. Se trata tanto de personas como de instituciones, que buscan emparejar sus motivaciones sociales con la búsqueda de cierta rentabilidad económica. Esas tendencias han impulsado la creación y desarrollo de distintos instrumentos o fondos de inversión presididos por criterios sociales y medioambientales (fondos éticos o, más propiamente, fondos socialmente responsables). Por último, en el campo del desarrollo ha surgido una nueva corriente que está rebatiendo la manera tradicional de abordar la solución de muchos problemas sociales. Este nuevo enfoque, conocido vulgarmente como “la base de la pirámide”, defiende que los pobres pueden ser clientes excelentes, y que el secreto está en que las empresas mediante la innovación desarrollen productos y servicios para esos miles de millones de personas que se encuentran en la “base de la pirámide”. Entre los ejemplos más significativos se encuentran las “microfinanzas”, una tecnología crediticia, desarrollada en sus orígenes por algunas ONGs, que ha conseguido hacer accesibles los productos financieros a los más pobres e interesar a la banca convencional y los fondos de inversión en esta nueva “industria”. Todos estos ejemplos muestran el creciente interés de la sociedad por los temas sociales y medioambientales. Esto plantea a las empresas importantes retos y oportunidades, tanto en el diseño de sus productos como en el desarrollo de sus operaciones, si quieren conectar con esas nuevas sensibilidades y responder adecuadamente a un perfil nuevo de “inversor”, que quiere conciliar su motivación financiera y sus intenciones altruistas. Con la finalidad de abordar algunas de estas cuestiones, la revista Compromiso Empresarial, la primera revista especializada en Responsabilidad Social Empresarial, y BBVA, institución financiera líder en la gestión de Fondos de Inversión Socialmente Responsable, decidieron organizar en la Bolsa de Madrid la jornada sobre: Las Inversiones Socialmente responsables: su análisis y gestión. Al evento acudió una nutrida representación de directivos de instituciones financieras, consultores, periodistas especializados y representantes de ONGs. En el texto que ahora presentamos se recogen las principales intervenciones de los ponentes. Esperamos que el contenido sea de su interés.

Prólogo

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Intervención de D. José Andrés Barreiro, Director de Negocios Globales de BBVA

Quiero ante todo agradecer a todos los participantes su asistencia a esta jornada, que hemos tenido la satisfacción de co-organizar con la revista Compromiso Empresarial. Una jornada que gira en torno a la intersección de dos temas de extraordinaria importancia para nuestro Grupo: la Gestión de Inversiones y la Responsabilidad Social Corporativa (RSC). Una intersección de la que surge lo que se conoce –entre otras denominaciones- como Inversión Socialmente Responsable (ISR). Es decir, aquella inversión financiera en la que el inversor busca no sólo rentabilidad económica directa, sino también algún efecto positivo para la sociedad: una cierta “rentabilidad social”. Un concepto que ha pasado del territorio de las esperanzas al de las realidades incuestionables, en torno al que se mueven cifras económicas nada despreciables y que evidencia un intenso crecimiento tendencial en todo el mundo desarrollado. Un fenómeno, por eso, que se está convirtiendo en uno de los más poderosos agentes impulsores de la RSC. Sin embargo, el crecimiento de este tipo de inversión está resultando en España mucho más lento que en otros países de nuestro entorno, generando todavía cifras muy inferiores a las que corresponde a nuestro nivel de desarrollo y a la potencia de nuestro sector financiero. Sin duda, será éste uno de los temas que se debatirán en esta jornada: según datos del último informe del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, que publica ESADE, y por lo que respecta al mercado retail, a finales de 2005 el patrimonio de los fondos ISR no llegaba al 0,5% del total del patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España. Una proporción muy inferior a la de Estados Unidos ya la de los países europeos punteros en este sector (muy especialmente, Bélgica, Holanda, Reino Unido y Suiza). Con todo, estamos ante una tendencia imparable a nivel general, que a buen seguro acabará acelerándose también en España. En efecto, quienes invierten en este tipo de productos no son sólo ya inversores especialmente concienciados sobre determinados valores éticos, sociales o ambientales, ni los que quieren aplicar criterios de exclusión en sus inversiones o renunciar, en función de criterios morales, a dirigir sus ahorros a determinadas empresas o a determinados sectores. Ni siquiera se reducen tampoco a inversores que quieren destinar sus ahorros hacia empresas o actividades con las que se sienten moralmente conformes, aplicando criterios de discriminación positiva, apostando por determinadas empresas o determinados sectores por sus buenas prácticas (juzgadas siempre a la luz de los criterios morales de los inversores). Ese mercado “nicho” existe y está creciendo, pero además, se está produciendo un creciente contagio

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en la inversión convencional. La inversión socialmente responsable se está convirtiendo en toda una filosofía inversora de interés general para los inversores: una filosofía fundamentada en la convicción de que las estrategias, las políticas y los sistemas de RSC sólidos y coherentes constituyen un buen indicador de la calidad integral de la gestión de las empresas. Y que, por eso mismo, invertir en empresas bien acreditadas en estos términos supone una garantía de rentabilidad sostenida, de buen retorno y de menor riesgo de la inversión. Es decir, que invertir en empresas con buenas prácticas éticas, sociales, laborales, ambientales y de gobierno corporativo, además de ser evidentemente positivo en términos generales, puede ser perfectamente rentable. Aunque no hay un consenso, parece cada vez más fuera de duda que la aplicación de filtros de RSC en la política de selección de carteras, al menos, no comporta efectos negativos en materia de rentabilidad. Es decir, que la ISR puede ser tan rentable como la convencional, siendo –como en ésta- el factor determinante la calidad de la gestión. No es extraño, por eso, que estos criterios de inversión vayan adquiriendo una importancia creciente, muy especialmente en el ámbito de la inversión institucional. Algo que, al margen de las convicciones éticas, obliga a que toda empresa preocupada por la optimización del coste de su capital atienda adecuadamente a estas cuestiones. Lo que implica prestar una adecuada atención a las valoraciones que –cada día en mayor medida- realiza el mercado sobre la responsabilidad integral de las empresas. Valoraciones que se materializan tanto a través de la incorporación de este tipo de criterios en las pautas de trabajo de los analistas financieros “normales” como por la creciente influencia de las muy numerosas agencias de evaluación y de rating especializadas y de los diferentes índices de selección de empresas destacadas en estos aspectos. Ciertamente, la inclusión en este tipo de índices tiene una considerable importancia para la reputación de las empresas, en cuanto que refleja la consideración que merece su comportamiento integral: económico, ético, social y ambiental. Pero –como les apuntaba- tiene también una creciente importancia económica, porque las empresas incluidas se constituyen en destino preferente de muchos inversores que quieren dirigir sus ahorros a empresas con buenas prácticas contrastadas: porque –por su propia calidad general- son empresas que ofrecen una seguridad diferencial para los inversores. O lo que es lo mismo, la inclusión en estos índices de responsabilidad o sostenibilidad posibilita una mejora relativa de las condiciones de acceso de las empresas a los recursos financieros. Por todas estas razones, en nuestro Banco hemos venido concediendo una gran importancia a las agencias e índices especializados en RSC, con resultados muy positivos. Podemos presumir de ser una de las empresas españolas mejor valoradas, pero también uno de los bancos mejor calificados a nivel mundial: tenemos valoraciones muy elevadas -y cada año mejores- en las principales agencias (SAM, EIRIS, SIRI, Vigeo, Oekom, etc.) y estamos incluidos –con calificaciones también muy altas- en los principales índices internacionales (Dow Jones Sustainability World y Stoxx, FTSE4Good, ASPI y Ethibel Sustainability Indexes). Todo lo anterior incide en la importancia económica que tiene la denominada ISR, y en la paralela

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importancia que para toda gran empresa tiene la valoración positiva de su responsabilidad corporativa, en la medida en que resulta básica para atraer esa inversión. Pero la preocupación por la ISR se acrecienta lógicamente en las entidades financieras que –como es el caso de BBVA- quieran desempeñar un papel activo en el desarrollo de este mercado. No es ésta una preocupación nueva en nuestro Banco: a lo largo de los últimos años hemos venido impulsando productos estrechamente vinculados con la ISR. Y lo hemos venido haciendo en una senda que, en cierta medida, responde al propio proceso de maduración de este tipo de inversiones. En un principio lanzamos fondos de inversión solidarios –como BBVA Solidaridad o BBVA Biogen (que ahora se denomina Bolsa Biofarma)-, que seguimos comercializando, y en los que el Banco cede una parte de su rendimiento a causas humanitarias: proyectos de organizaciones no gubernamentales en el primer caso, y un programa de investigación biomédica avanzada en el segundo. En una segunda etapa, presentamos en 2003 una iniciativa muy innovadora en este mercado: la indexación de la segunda edición de nuestro principal fondo de inversión garantizado –BBVA Extra 5 Garantizado II- a empresas del índice de sostenibilidad FTSE4Good. Una iniciativa continuada poco tiempo después con el lanzamiento del que ha sido considerado el fondo de inversión que introduce más sistemáticamente en España criterios integrales de RSC: el Fondo BBVA Desarrollo Sostenible. Un proceso en el que el año pasado dimos un nuevo paso con el lanzamiento del primer hedge fund español, que fue un fondo responsable: el Fondo BBVA Codespa Microfinanzas, orientado a invertir en entidades microfinancieras (preferentemente latinoamericanas), que cuenta con el asesoramiento de Fundación Codespa y de la empresa de análisis Blue Orchard. Ciertamente, como antes comentaba, y como se explicará a lo largo de esta jornada, el mercado español de este tipo de productos es todavía muy reducido. No obstante, la importancia y el protagonismo de nuestra entidad en estos productos son incuestionables. Según los últimos datos del mencionado Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, los fondos BBVA Extra 5 II y BBVA Desarrollo Sostenible ocupan el primer y el segundo lugar del ranking de fondos responsables, tanto en patrimonio gestionado como en número de partícipes, con unas cuotas conjuntas sobre el total del mercado verdaderamente abrumadoras: en 2005, del 85,6% en patrimonio y del 92,1% en partícipes. En cuanto a los fondos solidarios, nuestra posición es también muy destacada: BBVA Solidaridad suponía por sí solo un 54, 7% en patrimonio gestionado y un 34,7% en número de partícipes. Además, y al margen de los fondos socialmente responsables específicos, estamos incluyendo criterios de RSC en la política general de análisis de los fondos que gestionamos. A 31 de diciembre de 2006, estos criterios se aplicaban al 11% de los activos de renta variable de los fondos de inversión y de pensiones gestionados, y afectaba a un 31% de dichos fondos. En definitiva, creo que son cifras que reflejan con claridad la importancia que tiene para nosotros la ISR. Una importancia que se complementa con la inclusión desde 2005 de criterios de RSC en la política de inversiones del Plan de Pensiones de Empleo de BBVA.

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Todo lo señalado puede ayudar a entender el interés de BBVA en colaborar en la jornada que ahora iniciamos. Una jornada en la que vamos a tener la oportunidad de escuchar a sólidos especialistas en estas cuestiones y en la que podrán ustedes debatir con ellos sobre todos los temas relacionados con esta temática. Esperamos que así sea, que la jornada les resulte de interés y que ayude no sólo a profundizar en las razones de la debilidad relativa de la ISR en nuestro país, sino a esbozar vías sólidas para su impulso. Si así fuera, desde luego que en BBVA consideraríamos sobradamente conseguidos los objetivos que nos fijamos para ella.

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Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables Juan Luis Martínez, Profesor del Instituto de Empresa Business School

La integración de las motivaciones altruistas con las de negocio es el nudo gordiano al que muchos inversores se están enfrentando en su toma de posiciones. En una entrevista mantenida con el anterior Director Ejecutivo de la colombiana Fundación Carvajal, Luis Fernando Cruz, le preguntábamos por las motivaciones que habían llevado a Carvajal S.A. a donar el 35,54% de sus acciones a la Fundación para garantizar su sostenimiento. Su respuesta fue la siguiente: “En parte porque la empresa no puede vivir en un entrono social enfermo. Algo hay que hacer para cambiar las circunstancias sociales que la rodean en aras de una mejora de las posibilidades de negocio. Pero también es cierto, que hay una sensibilidad por los problemas diarios a los que tienen que hacer frente nuestros conciudadanos. Hay un compromiso personal, reflejo de los valores de los miembros de la familia Carvajal, que están muy presentes. Ambas motivaciones se dan, y si me preguntas cual de las dos pesa más te diré que, en mi caso, depende del día”. De una manera esquemática, Paine en su libro “Value Shift”1, ha representado esta doble dimensión en los siguientes gráficos (Graf. 1 A y B). Según este autor, es una utopía pensar que el inversor se moverá exclusivamente por uno de esos motivos o con un acoplamiento perfecto de ambas dimensiones. Lo usual será que exista un cierto grado de solapamiento entre una y otra, encontrando que el escenario “superior”, será aquel que contemple un desempeño excelente tanto de la dimensión moral como financiera. Y es que la premisa de que ambas dimensiones no tienen por qué estar enfrentadas, sino armónicamente integradas, es algo incuestionable. Como nos comentaba el profesor del Instituto de Empresa y responsable de la Cátedra de Ética Empresarial de la misma institución, Bryan Husted, “La diversidad de criterios es buena, tanto para el “mercado de ideas” como para el mercado de inversión. El hecho de que el inversor esté tomando en cuenta sus propios valores de manera más explícita y esté examinando las consecuencias que sus inversiones tienen en la sociedad, es un síntoma de madurez”. Para explicar el comportamiento respecto a la Acción Social Empresarial (ASE) de los inversores no sólo se debe tener en cuenta los drivers económicos, sino también los valores individuales del decisor2.

“Value Shift: Why Companies Must Merge Social and Financial Imperatives to Achieve Superior Performance” by Lynn Sharp Paine (2003) 2 Hemingway (2005) “Personal Values as a catalyst for Corporate Social Entrepreneurship” Journal of Business Ethics, septiembre, parte 1, Vol 60 N 3 Pp 233-249. 1

Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables

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Para Orlitzky, Schmidt y Rynes3 el grado de correlación que existe entre el performance financiero y social cada vez es mayor, siendo muy fuerte cuando el indicador que se tiene en cuenta para medirlos es la reputación corporativa. Los defensores de la performance social afirman que su importancia es vital especialmente si la compañía tiene intención de establecer una relación a largo plazo con sus accionistas, ya que se incrementa el valor de los intangibles y genera confianza. Existen, asimismo, algunos detractores que afirman que ese rendimiento social es algo que trae sin cuidado al inversor, fundamentalmente cuando éste toma sus decisiones sobre la base de la mera especulación. Somos de la opinión de que, en muchas ocasiones, no es razonable contraponer el enfoque centrado en el accionista que mantiene su inversión a lo largo del tiempo y el inversor esporádico. Siempre se puede dar el especulador financiero y siempre se puede encontrar al “especulador social”, que buscan resultados en el corto plazo. La perspectiva adecuada es asumir una visión a largo que esté orientada al fortalecimiento y la sostenibilidad ya que, al igual que pasa en los mercados bursátiles tradicionales, los efectos negativos que pudieran tener las decisiones especulativas se corrigen cuando se considera el agregado y un horizonte temporal amplio. Gráfico 1. Una representación realista de las dimensiones de inversión (A) y mapa de performance

Compromiso Compromiso Ético Ético

Zona de solapamiento solapamiento

Ventaja Económica Económica

Aceptable

Dimensión Moral

Buena

Excelente

corporativo (B)

Superior

Sólido

Pasable Pasable Pobre

Dimensión Financiera Aceptable

(A)

Buena

Excelente

(B)

Fuente: Obtenido de Paine (2003) pp. 61 y 136

Es un hecho la amalgama de motivos que subyacen en la toma de decisiones de inversión con una dimensión social. De manera general, se identifican el propio interés, la autosatisfacción, el altruismo y las convicciones personales como los cuatro motivos básicos. Cuando lo que mueve es el interés, se espera recibir algo a cambio: además de la rentabilidad vía dividendos o cotización, se busca activa y positivamente que haya un rédito específico de la donación

Orlitzky, Schmidt y Rynes (2003) “Corporate Social and Financial Performance. A Meta-Analysis” Organization Studies 24 (3) Pp 403-441. 3

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que pudiera realizarse, que revierta en beneficio del propio inversor como, por ejemplo, las ventajas fiscales. En cambio, cuando es la autosatisfacción la que induce a la inversión social, se busca la complacencia en el bien que se es capaz de reportar: hay capacidad de cambiar las cosas, el inversor social siente que tiene poder para transformar la realidad y eso le satisface. Se puede dar un comportamiento altruista que, más allá de lo que la acción reporta para el que la realiza material o espiritualmente, busca beneficiar a un tercero: es éste el que la justifica. Por último, por convicción. Se tiene la creencia de que se debe hacer, de que existe un compromiso por el que se debe colaborar y dedicar el dinero al sostenimiento de acciones solidarias. Desde esta perspectiva, no se necesitaría recompensa alguna para movilizar al inversor, ni de hacerle partícipe de ninguna situación de padecimiento: apelando a sus valores y principios, dedicaría su atención al soporte de la causa a la que se sintiera obligado y por la que fuera afín. Evidentemente, se podría establecer una gradación en la calidad de los motivos pero, en cualquier caso, lo que procede aquí es preocuparse por cómo satisfacer éstas motivaciones, sea cual sea la dominante, y casarlas con el interés de obtener el mayor rendimiento (entendido este en su doble componente financiero y social). Asimismo, aparece un nuevo perfil: el inversor en causas sociales, que no busca exclusivamente el rendimiento económico de su inversión para su propio beneficio, sino que lo supedita a la posibilidad de financiar proyectos en los que pueda generar mayor impacto y disponer de mayor dividendo social4. Estos conceptos de inversores en causas sociales y de dividendo social, son bien conocidos entre los colombianos ya que fueron ellos los que los acuñaron. Así, por ejemplo, la ONG Fundaempresa5, lo utiliza como medio para rendir cuentas a sus donantes y en las acciones de comunicación de sus resultados. En efecto, mediante su Programa de Creación de Empresas, la Fundación ha contribuido a la generación de 3.100 nuevas pequeñas y medianas empresas industriales, comerciales y de servicios, generando un total de 22.400 empleos y dando apoyo a 11.000 familias colombianas. La administración de recursos económicos se ha convertido en un factor fundamental para el desarrollo de los diferentes programas, especialmente los sociales, cuya inversión ha ascendido a $52.200 millones de pesos. “En términos de dividendo social, los resultados son aún más espectaculares: por cada peso aportado en forma de donación a Fundaempresa, se genera una inversión de 5,32 pesos, unos salarios directos de 5,94 y unas ventas de 29,07 pesos” explicaba Laura Mejía, directora de la Fundación. En 1992 Fundaempresa puso en marcha un intenso programa de recaudación de fondos entre donantes institucionales e individuales para conseguir financiar su crecimiento, y disminuir la fuerte dependencia que tenían de la venta de servicios entre sus beneficiarios -del presupuesto

Éste se define como la “cantidad de bien” que se hace por unidad monetaria invertida en un proyecto o institución social. 5 La Fundación para el Fomento de la Iniciativa Empresarial FUNDAEMPRESA es una Organización No Gubernamental creada en Cali en 1985 con el apoyo de 11 instituciones y lideradas por la Fundación FES. Su misión es brindar apoyo a la juventud universitaria, técnica y profesional para que sean parte de la solución a su problema de ingresos, fomentando el espíritu empresarial, impulsando la creación y consolidación de empresas a través de programas de formación empresarial y orientación al crédito. 4


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de 263.000 dólares que tenían para ese año, el 52% fue generado por los usuarios-. “Hasta entonces, sólo se estaba comercializando el servicio de creación de empresas, con la política, por nuestra parte, de comprometer parte de sus ingresos en los subsidios que otorgábamos a nuestros clientes: del total del coste de capacitar a una persona, ésta sólo pagaba el 50% y, en los casos de sectores más desfavorecidos, se llegaba a cubrir hasta el 77%. El hecho de no contar con una partida presupuestaria fija de donación para gastos de operación, hacía que fuéramos vulnerables a los vaivenes económicos del país. Dependíamos mucho de una fuente de ingresos muy comprometida y sometida a muchas fluctuaciones”, recordaba Laura. El Plan 1000 (nombre que recibió la campaña de fundraising haciendo referencia al objetivo de 1000 donantes estables que se habían fijado), consiguió sus objetivos gracias al argumentario utilizado y a los conceptos de inversión y dividendo social en los que se apoyaba. Y es que ya no se trata de dar dinero a fondo perdido, sino de preocuparse del nivel de apalancamiento que con él se genera, de la exigencia y establecimiento de condiciones a las ONGs para que muestren resultados y cumplan objetivos, de transferir no sólo fondos sino también una tecnología de gestión y conocimiento. Esto es lo que se ha venido en llamar la Venture Philanthropy (filantropía de capital riesgo). Esta forma de financiación de iniciativas sociales se fundamenta en cinco elementos clave: supone una inversión a largo plazo (3-6 años); se establece una relación de socios entre el financiador y el beneficiario; el proceso exige de hacer transparentes los resultados que se vayan consiguiendo; se hace una transferencia tanto de dinero como de expertise; y se fundamenta en una estrategia bien definida. El inversor asume un compromiso a largo plazo, monitorizando muy de cerca el cumplimiento de objetivos mediante el uso de herramientas de medida predeterminadas. El concepto de Venture Philanthropy se popularizó a raíz de un artículo publicado por la Harvard Business Review en 1997 titulado “Virtuous Capital: What Foundations Can Learn from Venture Capitalists”6. En 1999, Peninsula Community Foundation creó el Center for Venture Philanthropy como una división independiente de la Fundación. Desde aquí, se trabajó en el diseño de un modelo de financiación de acciones sociales que aprovechara la metodología desarrollada en el Silicon Valley para apoyar la constitución de empresas mediante el uso del capital riesgo. Sus métodos de trabajo le han llevado a desarrollar distintos productos donde empresas e inversores pueden colocar su dinero para colaborar en la puesta en marcha de iniciativas sociales sostenibles. Una modalidad de esta filosofía es la inversión en microempresas. Así, por ejemplo, el 10 de noviembre de 1998 el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) lanzó una emisión de bonos globales por 1.000 millones de dólares. Los bonos rinden un cupón semianual de 5,375 por ciento y vencen el 18 de noviembre del 2008. J.P. Morgan Securities y Morgan Stanley Dean Witter dirigieron la colocación. Los fondos obtenidos se usan en la financiación de programas

Letts , Ryan y Grossman (1997) “Virtuous Capital: What Foundations Can Learn from Venture Capitalists” Harvard Business Review, Mar-Apr;75(2) Pp 36-44. 6

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de desarrollo social y económico en países miembros del BID en América Latina y el Caribe. En diciembre de ese mismo año, el BID lanzó un nuevo programa de Empresariado Social orientado a apoyar pequeños proyectos de desarrollo productivos, sociales y comunitarios para los sectores más pobres en los países de América Latina y el Caribe. El Fondo Multilateral de Inversiones administrado por el BID y la Agencia para el Desarrollo Internacional del gobierno estadounidense (USAID) firmaron un acuerdo para promover el fortalecimiento de instituciones que apoyen a la microempresa y ayudarlas a ser autosuficientes. Así también las iniciativas llevadas a cabo por la ONG norteamericana ACCION7 que, a través de su departamento de Mercados de Capital ofrece a sus socios financiación de capital y deuda. El Fondo de Capital de Riesgo para Microempresas de ACCION permite a los aportantes multiplicar los dólares que invierten con espíritu filantrópico, apoyando una estrategia de mercado para reducir la pobreza. Quienes contribuyen al fondo pueden asesorar a ACCION, aportando sus conocimientos y experiencia. En el año 2001 el Fondo Multilateral de Inversiones (MIF) del Banco Interamericano de Desarrollo contrató a la institución para que se encargase de la gestión de un fondo de inversiones dotado de 2,5 millones de dólares y destinado a microempresarios en América Latina y el Caribe. Asimismo, la Overseas Private Investment Corporation (OPIC), organismo del gobierno de los Estados Unidos, llevó a cabo su primera incursión en las microfinanzas y firmó un acuerdo de concesión de un préstamo de un millón de dólares. Finalizado el ejercicio 2001 el Gateway Fund, instrumento de ACCION para canalizar inversiones, había invertido cinco millones de dólares en ocho socios de su red en América Latina y el Caribe. Durante ese año dichas instituciones de microcrédito concedieron un total de 375 millones de dólares en préstamos a 285.000 microempresarios de bajos recursos. El fondo ACCION Latin America Bridge Fund, financiado por inversores con conciencia social, como los define la propia entidad, brinda garantías de crédito a los socios de la ONG norteamericana que les permite acceder, en el sector bancario local, al capital necesario para financiar sus actividades de préstamo. En 2001 dicho fondo había emitido garantías por valor

ACCION es una entidad norteamericana que tiene su sede en Boston y que opera en todo el mundo. Inició su andadura en 1967, muy ligada a actividades asistenciales. En 1973 ACCION International creó su primer programa de microcrédito en Brasil para la constitución de pequeños negocios que permitieran desarrollar ingresos entre familias de bajo poder adquisitivo. En los diez últimos años, la organización ha colocado 7.6 billones de dólares americanos en créditos a más de 4 millones de beneficiarios en América Latina, Asia y África Subsahariana En 1991, gracias al éxito de su programa internacional y a la necesidad de servicios microfinancieros de un amplio sector de la población norteamericana, se impulsa un programa piloto en Brooklyn (Nueva York) para dar acceso a financiación a pequeños microempresarios Dado el éxito del programa, su red de servicios creció rápidamente entre la población pobre, extendiéndose a Chicago, Nuevo México, San Diego y Texas. Actualmente es una de las instituciones más importantes en Estados Unidos en la movilización de recursos microfinancieros, habiendo distribuido 150 millones de créditos entre 15.000 emprendedores. En 1998, U.S. ACCION Network recibió el Premio a la Excelencia en el Desarrollo de Programa Innovadores para la Microempresa. Durante los años 2004, 2005 y 2006, ACCION recibió el Premio “Fast Company’s Social Capitalist Award”. Se puede consultar su metodología en la página web: http://www.accionusa.org 7


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de 3.670.000 dólares, permitiendo desembolsar más de 80 millones de dólares en préstamos. Como se ve, su capacidad de apalancamiento de recursos es muy alta, multiplicando casi por 20 el dinero aportado por los inversores para la concesión de préstamos a los beneficiarios. Las entidades microfinancieras latinoamericanas y africanas asociadas a ACCION siguen creciendo rápidamente y, con el crecimiento, aumentan las necesidades de capital a largo plazo. Para responder a esta necesidad se puso en marcha la AIM (ACCION Investments in Microfinance), empresa inversora cuyo objetivo es dar la posibilidad a inversores de todo el mundo de colocar sus recursos en instituciones microfinancieras. La dotación inicial de esta iniciativa en el año 2003 fue de 20 millones de dólares. Estos ejemplos son una clara muestra de que lo social no está reñido con lo económico, y que un inversor preocupado por la rentabilidad y los valores, puede encontrar productos financieros que satisfagan su inquietud. Pero no son éstos los únicos capaces de satisfacer estas dos motivaciones. El mercado tradicional, también brinda buenas oportunidades. Las empresas que han llevado a cabo prácticas de Acción Social, la están utilizando para atraer accionistas con estas sensibilidades y para mejorar su reputación. Indisolubles la una de la otra, la dimensión económico-financiera y la social, requieren de sistemas de información al accionista que le permitan tomar decisiones sin incertidumbres. Para esto surgen los códigos, estándares y memorias, como un intento de contrarrestar la falta de información. Los códigos de conducta tratan de reflejar los valores corporativos y de trasladarlos a los principales grupos de interés. A través de su redacción, la empresa hace el esfuerzo de expresar esos valores al tiempo que proporcionan una relación de principios, aplicable y exigible a todos los miembros de la firma. Después del estudio de diversas corporaciones en mercados internacionales, Schwartz8 concluye que existen unos principios universales que prácticamente todos los códigos recogen: confiabilidad, respeto, responsabilidad, imparcialidad, cuidado del entorno interno y externo, y ciudadanía. Este tipo de código se configura como el indicador de cuál será el comportamiento que puede esperarse de la empresa frente a los demás. Se convierte así en un documento vinculante y en una garantía para la sociedad. En un reciente artículo publicado en el Journal of Business Ethics9, se resumen en cinco las principales razones que pueden llevar a una empresa a establecer un código de conducta: 1. Sentar las bases para entender el papel que la empresa debe jugar en la sociedad. 2. Incrementar la autonomía de la compañía.

Schwartz (2005) “Universal Moral Values of Corporate Codes of Ethics” Journal of Business Ethics Vol. 59, junio, pp. 27-44. 9 Coughlan, (2005) “Codes, values and justifications in the ethical decision-making process” Journal of Business Ethics Vol. 59, junio, pp. 45-53. 8

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3. Generar marcos de referencia general para aquellos miembros que operan en diferentes países con diferentes culturas. 4. Delimitar los procedimientos que regulen las discusiones que versen sobre el comportamiento individual y los valores éticos de la compañía. 5. Establecer los mecanismos de tratamiento de las sugerencias de los empleados. Cada vez son más las corporaciones que, sobre la base de esos motivos, elaboran códigos integrados con sus prácticas empresariales. En el siguiente gráfico (gráfico 2) reproducimos el número relativo de las principales empresas, organizadas por países, que los han incorporado. Gráfico 2. Compañías que poseen Código de Conducta por países (en %).

100 90 80

78%

78%

78%

77%

70 60

54%

53%

50

42%

40

37%

30 20 10 0

USA

Reino Unido

India

Canada

Alemania

Bélgica

Ausrtralia

Japón

Fuente: Elaboración propia a partir del trabajo citado de Schwartz (2005)

En efecto, en el informe elaborado por la Agencia Británica del Medioambiente en 2004 se dejaba patente la existencia de una correlación positiva entre los resultados económicos de una compañía y el comportamiento responsable de sus directivos (reflejado en el seguimiento de los códigos)10. Esta correlación ha llevado a algunas empresas a impulsar la implementación y el seguimiento de los principios éticos formulados en los códigos como medio para conseguir una conducta responsable. Así, por ejemplo, la compañía americana 3M, líder en la fabricación de productos de ingeniería, fue pionera en la incorporación de políticas medioambientales a su gestión estratégica. 3M trata de reducir sus emisiones de contaminantes a través de la innovación, el rediseño de sus productos y el reciclaje de materiales. Esta política le ha

Este informe tiene por título “Corporate Environmental Governance 2004 Report” y está disponible en: http:// www.innovestgroup.com/pdfs/2004-11-09-Environmental_Governance.pdf 10


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generado un ahorro en sus costes por un total de 894 millones de dólares. Esto desembocó en una tendencia al alza del precio de sus acciones que, en 2003, se elevaba a más de un 400% sobre el precio de 1975, superando notablemente a la tendencia del indicador S&P 500. Sin embargo, esto no quiere decir que desde entonces para 3M todo hayan sido éxitos. Durante este periodo han surgido inconvenientes provocados por la propia actividad productiva, como, por ejemplo, cuando un jurado la obligó, en mayo de 2000, a indemnizar a los trabajadores afectados por un componente químico (asbestos) con efectos cancerígenos, contenido en uno de sus productos. Mientras que el coste total en las indemnizaciones ascendió a 168 millones de dólares, el precio de sus acciones caía hasta un 4% en las semanas sucesivas. La empresa norteamericana, considera que las políticas medioambientales son muy beneficiosas ya que gracias a ellas ha conseguido remontar este tipo de situaciones. Así, a principios de 2003 cuando la compañía comunicó que su estrategia medioambiental había generado unos ahorros de 36.8 millones de dólares, consiguió elevar la cotización de sus acciones en más de 8 puntos, gracias también a los pedidos recibidos en bienes de equipo por valor de 53 millones de dólares. Cada vez es mayor el número de empresas que deciden elaborar sus propias memorias de sostenibilidad, dando un paso más de lo exigido por los procedimientos estandarizados, exponiendo a la luz pública una mayor cantidad de información. Algunas organizaciones han desarrollado iniciativas que tratan de homogeneizar la información económica, social y medioambiental que elaboran las compañías. En este sentido, el Triple Bottom Line y el GRI son las más establecidas. En marzo de 2005, 650 corporaciones suscribieron este último, otorgándole cierta garantía de confiabilidad frente a sus inversores y a la opinión pública. Todos estos informes, estándares y códigos sirven de puente para generar y fortalecer la relación empresa-inversor (o accionista). Norman y MacDonald11 han elaborado un estudio sobre los principales indicadores que se vienen utilizando en estos reportes, encontrando que los más utilizados son los que se refieren a la diversidad, las relaciones con los trabajadores, las condiciones de trabajo, el empleo de menores y las acciones en beneficio de la comunidad. Ganarse una buena reputación corporativa y conseguir la preferencia del inversor son dos de los objetivos que persigue la acción social dentro de este ámbito. Según Brammer y Millington12, al menos en el Reino Unido, las compañías que están utilizando planes de responsabilidad corporativa han mejorado notablemente su prestigio. Estos autores han podido determinar que existe un cierto grado de correlación entre el gasto filantrópico y la mejora de la percepción entre los stakeholders jugando la Acción Social un papel fundamental en el manejo de las

Norman y MacDonald (2004) “Getting to the Bottom of the Triple Bottom Line”, Business Ethics Quarterly Vol. 14 2 pp. 243-262. 12 Brammer y Millington (2005) “Corporate Reputation and Philanthropy: An Empirical Analysis” Journal of Business Ethics, septiembre, parte 3, vol 61, N 1 Pp 29-44. 11

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relaciones con los accionistas. Asimismo, algunos escándalos acaecidos recientemente han deteriorado la confianza de los inversores y han hecho que sean muy sensible al tema de la reputación, vistos los efectos que ésta tiene sobre el propio valor bursátil. En el trabajo de la Universidad de Cornell “Corruption and International Valuation: Does Virtue Pay?”13 se concluye que la corrupción tiene consecuencias significativas en el valor de las acciones; en concreto demuestra que existe una correlación entre mayor índice de corrupción y menor beneficio por acción. Esta “etapa oscura”, donde durante años la información que llegaba al público sobre el funcionamiento interno de las empresas era más bien escasa, terminó por agotar las garantías que deben regir el funcionamiento del mercado y respaldar las transacciones. De ahí que la relación de la empresa con sus accionistas esté asumiendo una nueva dimensión y cobrando una especial relevancia. Las compañías son más conscientes de la necesidad de cuidar esa relación. De este modo, del efecto combinado de una posición reactiva frente a las situaciones de crisis, y de una motivación activa respecto al desarrollo de prácticas socialmente responsables, surge un interés creciente en hacerlas públicas. No podemos achacar, por tanto, exclusivamente a unos cuantos casos aislados (como el citadísimo caso Enron) la aparición de determinados indicadores y nuevas prácticas en el ámbito de relación entre la empresa y sus accionistas. Es cierto que en los últimos años se puede identificar entre las empresas una tendencia a poner por escrito muchas de las prácticas que hasta ese momento realizaban desde un perfil bajo. En algunos casos, esta tendencia ha llevado a las compañías que no realizaban ningún tipo de actividad en este sentido a copiar dicho comportamiento, elaborando sus propios informes y destinando grandes sumas a hacerlos públicos. Pero las razones de por qué esta prolífica actividad deben buscarse más atrás. Steven Lydenberg14 afirma que desde principios de los años 70 han tenido lugar en los mercados una serie de sucesos, causantes de que las empresas se vean abocadas a incrementar su compromiso social y comunitario: el fenómeno de privatización de las empresas públicas, donde cantidades ingentes de activos se transmitieron paulatinamente a manos privadas; la desregulación de muchos sectores productivos; y la desmantelación de muchas barreras para el comercio internacional, son los motivos que justifican aquellas sensibilidades. Es cierto, que algunos podrían acusar a las compañías de tratar de maquillarse bajo el paraguas de las recomendaciones de gestión responsable e incluso de aprovechar el prestigio como participantes en determinados foros o índices bursátiles. Sin entrar a moralizar sobre

El trabajo elaborado por Charles M. C. Lee y David T. Ng (1º draft 2002, versión definitiva 2004), puede obtenerse en el sitio Web http://aem.cornell.edu/faculty_sites/dtn4/leeng_0403.pdf 14 Lydenberg, (2005). “Social and environmental data as new tools” Journal of Investing Vol. 14 pp. 40-46. El autor es una voz autorizada en estos temas ya que es director de Domini Social Investments (DSI) y uno de los principales artífices del índice Domini 400 Social Index, el primero de los indicadores sociales y medioambientales utilizados en Estados Unidos. También desempeña un papel fundamental en el desarrollo de la base de datos Sócrates, la mayor fuente de información para instituciones inversoras socialmente responsables. 13


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esta cuestión, la voluntariedad con la que las empresas suscriben los estándares ofrece a las organizaciones de donde proceden la capacidad de exigir todo tipo de comportamientos y de mejoras. Dentro de esta lógica surgen los índices bursátiles sobre social performance, que tienen por objeto emitir recomendaciones a los inversores basándose en criterios sociales. Los índices globales más significativos son el Dow Jones Sustainability Index (DJSI) y el FTSE4Good. En el ámbito americano, además de los anteriores, se utiliza el Domini Social Index (DSI400), un índice bursátil que sintetiza el comportamiento económico de 400 empresas americanas que desarrollan su actividad de manera responsable. El índice ético DSI400 creado en 1990, fue el primero en constituirse y ha demostrado su rentabilidad a lo largo de estos años, superando al Standar & Poor Index (S&P500)15. En el caso de España, son aun pocas las empresas que utilizan algún tipo de índice que armonice su rentabilidad económica y social. En efecto, tan solo el 25% de las empresas que componen el IBEX 35 habían suscrito en 2003 alguno de ellos, como puede verse en la Tabla 1. Tabla 1. Participación del IBEX 35 en los índices socialmente responsables (datos de 2003)

Compañía

FTSE4GOOD

DJSI

BBVA

sí

sí

SCH

sí

sí

Inditex

sí

sí

Telefónica

sí

Gas Natural

sí

Bankinter

sí

sí

Iberdrola

sí

Endesa

sí

Ferrovial

16

Otros

sí

sí

Fuente: Muñoz-Torres, M., Fdez. Izquierdo, M. y Balaguer, M. (2004)

La rentabilidad promedio fue de 19.01% para el índice ético, frente a un rendimiento de un 17.48% de SP500, en los diez años siguientes a su creación. 16 Una de las excepciones es la constructora Ferrovial que desde el 2003, y por cuatro años consecutivos, ha renovado su presencia en el DJSI, convirtiéndose en el único grupo español del sector seleccionado para formar parte de éste tanto a nivel europeo como mundial. Ferrovial también forma parte del índice FTSE4Good, al Ethibel y al ASPI Eurozone®. Para más información consultar el sitio web: www.ferrovial.es 15

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Quizás sea bueno que la empresa española empiece a valorar la experiencia de otras y ha considerar el impacto que tiene el formar parte de estos índices. Un buen ejemplo es el caso de Shell que, según el DJSI durante 2001 y 2002, fue la mejor de su sector. Antes de llegar a esta valoración, tuvo que sobreponerse a dos situaciones de crisis que marcaron fuertemente su trayectoria y sus decisiones. Por un lado el problema ocasionado por la plataforma petrolífera Brent Spar y sus vertidos sobre el mar del norte. Por otro, sus actividades en el delta del Níger en 1995, donde además de una agresión ecológica al río por el vertido de residuos, se atentó contra los derechos básicos de los trabajadores. Estos no fueron hechos aislados. La firma multinacional ha tenido que superar situaciones difíciles a lo largo de su historia reciente. En la primera mitad de los ochenta, la presión de las ONG, las reacciones contrarias de los medios de comunicación y de los consumidores ante los incidentes ocurridos con algunas compañías del sector (recordemos la catástrofe natural provocada por los vertidos de Exxon), generaron una creciente preocupación por los efectos de la actividad de las petroquímicas sobre el cambio climático. Shell también se convirtió en el objetivo de las denuncias de los activistas. Fruto de estas denuncias públicas, a finales de 1998 el beneficio por acción cayó hasta valer menos de un penique. En vista de estos resultados, y de que la reputación de la compañía estaba siendo gravemente dañada, Shell se vio obligada a intervenir. Comenzó a mejorar sus niveles de sostenibilidad y respeto medioambiental y se tomaron medidas drásticas, como el desmantelamiento de la plataforma Brent Spar, que tuvo un coste cercano a los 80 millones de dólares. La comunicación de esta decisión no tuvo, en un primer momento, una repercusión significativa en la cotización bursátil, quizá porque los inversores aun tuvieran demasiado frescos los hechos acaecidos en años anteriores y le continuaban penalizando. No obstante, en el largo plazo su política activa en aras de hacer efectivo y creíble el compromiso con el medio ambiente y con el entorno social donde opera, le ha granjeado una magnífica reputación y le ha permitido hacerse de nuevo con una sólida imagen entre sus inversores. Lo que Shell tiene claro es que desde que la compañía viene desarrollando sus políticas medioambientales, el beneficio por acción (BPA) no ha sufrido grandes caídas como sucedió antaño. En este sentido, realizar el esfuerzo por acatar las recomendaciones de los estándares para la inversión responsable ha supuesto, en cierto modo, un buen blindaje. No siempre se ha sabido manejar acertadamente la responsabilidad corporativa como medio de generar confianza, como muestra el siguiente caso. Iceland Group es una empresa distribuidora de alimentación que realiza ventas tanto al por mayor como al detalle a través de sus establecimientos propios. Cuenta con un total de 3.4 millones de clientes que visitan sus tiendas semanalmente. En 1998, se planteó como objetivo estratégico captar parte de la cuota de mercado que tenía la gran distribuidora Tesco, que contaba con el 28% del mercado británico. La compañía decidió eliminar el uso de ingredientes manipulados genéticamente en los alimentos que procesaba y que estaban englobados bajo distintas marcas. Utilizaría ingredientes orgánicos en sus productos, vendiéndolos sin incremento de precio para el consumidor final. De esta forma, se sacrificaba el margen tradicional que estos tienen y se asumía el coste de la decisión. Iceland se apresuró en comunicar esta estrategia que gozó de muy


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buena aceptación entre sus clientes y la opinión pública, especialmente entre ONG. La buena aceptación de esta medida se tradujo en una elevación de la cotización en bolsa del 3.3%. Sin embargo, Iceland había cometido un error de cálculo: frente al coste estimado que se generaría de 8 millones de dólares, el coste real ascendió a 20 millones. Esto hizo que el compromiso que había adquirido con su público sólo pudiera hacerse realidad durante los primeros seis meses tras el anuncio. Cuando no le quedó más remedio que comunicar estos hechos, ese mismo día, las ventas cayeron un 5.5% al tiempo que el precio de la acción descendió un 50% entre de finales de 2000 y febrero de 2001. No obstante, existen inversores que se sobreponen a estas dificultades y que seleccionan directamente a la empresa para ejecutar sus decisiones socialmente responsables. Fundamentándose en sus buenas prácticas, en su transparencia, en los informes públicos de sostenibilidad y en su contrastada rentabilidad, se convierten en foco de atención. Otros en cambio, prefieren hacer uso de productos financieros más estandarizados que descuenten, de alguna manera en su diseño, las acciones de responsabilidad social que las empresas llevan a cabo. De ahí surgen los Fondos de Inversión Socialmente Responsable (FISR). La aparición de estos fondos es un fenómeno reciente en los mercados, especialmente en el español, donde se comenzó su comercialización en 1999. Joaquín Garralda, Director de la Cátedra de Responsabilidad Social Price Water House Coopers del Instituto de Empresa, los define como “un producto financiero diferenciado por una variable que pretende estimular la “compra” apelando a lo social, a una determinada práctica ética o a razones solidarias y medioambientales. Limitan dónde invertir, utilizando dos tipos de criterios para su selección: un tipo de criterios excluyentes, -como, por ejemplo, la producción de energía nuclear, la fabricación o participación en empresas tabaqueras- y otros de tipo valorativo- como los proyectos sociales a los que destina fondos, o la relación con los empleados”. El desarrollo de los fondos socialmente responsables trata de responder a la demanda de un nicho de mercado sensible a lo social que no quiere sacrificar rentabilidad, ni asumir riesgos. Los elementos diferenciadores de este tipo de producto financiero son cuatro17: 1. Estar regidos expresamente por políticas de responsabilidad social 2. Realizar una selección del universo de valores de posible inversión basándose en criterios económicos y sociales 3. Desarrollar sus propios criterios de selección de compañías basándose en sus política de responsabilidad social 4. Realizar seguimientos independientes de la performance de las compañías Obviamente, el hecho de que este tipo de fondos haga una declaración expresa de su conformidad con una serie de valores éticos no quiere decir que el resto de fondos o de decisiones de inversión no lo sean. La diferencia radica en que estos productos, en primer

Muñoz-Torres, Fdez. Izquierdo y Balaguer, (2004) “The social responsibility performance of ethical and solidarity funds: an approach to the case of Spain” Business Ethics: An European Review Vol. 13 pp. 200-218. 17

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lugar, se niegan a invertir en aquellas compañías que ataquen la moralidad de la sociedad y, en segundo lugar, la inversión requiere de la evaluación global de la empresa y no sólo de sus expectativas económicas. Son varios los trabajos de investigación que demuestran que la rentabilidad de los fondos socialmente responsables es equivalente al resto de productos de inversión tradicionales. Así, por ejemplo, el laureado estudio holandés “International Evidence on Ethical Mutual Performance and Investment Style”18, afirma no haber encontrado diferencias estadísticas significativas entre los rendimientos de los fondos de inversión convencionales y los rendimientos de los fondos que incorporan criterios de Responsabilidad Social Corporativa (RSC). También Abramson y Chung19 han realizado trabajos empíricos en Estados Unidos que confirman esta tesis. Statman20 en un artículo publicado en el Financial Analysts Journal, tampoco encuentra diferencias estadísticas significativas en los retornos de la inversión ajustados al nivel de riesgo entre unos y otros. La evolución que han tenido los fondos de Inversión Socialmente Responsable (ISR) y otros productos financieros similares ha sido distinta entre países y ha tenido, como no puede ser de otra manera, una fuerte dependencia de los ciclos bursátiles. En Estados Unidos el crecimiento de la ISR desde 1995 hasta hoy ha sido muy superior a la inversión convencional: mientras que en 1995 de cada 11 dólares que se invertían uno se destinaba a inversiones socialmente responsables, en el 2003 se situó en un dólar por cada 8.8 invertidos. Este crecimiento se debe a varias razones: en primer lugar, la mayor preocupación del inversor estadounidense respecto a otros países por la gestión ética de la empresa en la que depositan la confianza de su inversión; en segundo lugar, por la mayor disponibilidad de fondos y por su mayor tasa de crecimiento. En efecto, mientras que en 1995 había un total 55 fondos éticos disponibles, en el año 2003 éstos ascendían a más de 200. Por último, una mejor valoración de los ISR que los fondos convencionales. No hay que olvidar que fue en Estados Unidos donde nació el concepto de ISR y es por tanto, donde más extendidos están. En Europa el país que sobresale en la aceptación de este tipo de inversiones es el Reino Unido (durante el 2003 el 32% de los fondos éticos manejados en Europa fueron en mercados

Éste trabajo ganó el Premio Moskowitz en su edición 2002 y fue realizado por Bauer, Koedijk, y Otten. La muestra del estudio fueron 103 fondos de inversión de Alemania, Reino Unido y Estados Unidos, analizando su rendimiento durante los últimos once años mediante el modelo Carhart, una herramienta de diagnóstico para el análisis comparativo del rendimiento de los fondos. Estos premios son los más destacados en la promoción internacional de la investigación sobre inversión socialmente responsable. Fueron instituidos en 1996, y deben su nombre al editor de la Business and Society Review. La administración de los premios es supervisada por el Social Investment Forum de Estados Unidos, y están patrocinados por The Calvert Group, Harris Bretall Sullivan & Smith, KLD Research & Analytics, Inc., Rockefeller & Co., First Affirmative Financial Network, y Trillium Asset Management. 19 Abramson y Chung (2000) “Socially Responsible Investing: Viable for Value Investor?” The Journal of Investing, otoño. 20 Statman (2000) “Socially Responsible Mutual Fund” Financial Analysts Journal, mayo-junio. 18


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británicos). El éxito se debe a la creación de instituciones encargadas de difundir la ISR como la UK Social Investment Forum y la creación de índices específicos como el FTSE4Good. Según se recoge en un informe de EIRIS el 77% de los británicos encuestados se mostraban conformes con que en su plan de pensiones se contara con una política de inversión socialmente responsable, siempre y cuando ésta no reduzca la rentabilidad del fondo. Incluso un 37% estaban dispuestos a perder algo de rentabilidad a favor de las causas sociales.21 Por el contrario, en España el mercado aun está despegando22. En los criterios de inversión en el mercado español suele primar el enfoque negativo, es decir, se penaliza a las empresas expulsándolas (o no incluyéndolas) en los fondos, más que se les premia por destacar en determinados aspectos. En la siguiente tabla aparecen resumidos los criterios que más se utilizan en los fondos de ISR en España: Tabla 2. Valoración de los criterios de inversión de los Fondos Españoles Socialmente Responsables

Criterios excluyentes

Criterios valorativos

Armas (6)

Igualdad de oportunidades (3)

Juego (2)

Reciclado (2)

Explotación en países en vías de desarrollo (4)

Preservación de la naturaleza (4)

Polución (3)

Transparencia (3)

Manipulación genética (3)

Compromiso con la sociedad (2)

Pornografía y explotación sexual (2)

Emisión residuos controlada (2)

Tabaco (4)

Seguridad en el puesto de trabajo (3)

Alcohol (1)

Contribución a la educación (3)

Degradación del medioambiente (3)

Inversiones en la propia compañía (1)

Energía nuclear (2) Fuente: Muñoz-Torres, M., Fdez. Izquierdo, M. y Balaguer, M. (2004)

El resumen de la situación de los fondos en Estados Unidos y en el Reino Unido está obtenido del Documento de Investigación del IESE (DI nº464, primera redacción abril 2002, actualización 2004) elaborado por Sánchez et al. 22 En el trabajo de Scott e Hidalgo (2006) “The Impact of Corporate Ethical Values and Enforcement of Ethical Codes on the Perceived Importance of Ethics in Business: A Comparison of U.S. and Spanish Managers” publicado en el Journal of Business Ethics, Mar, Vol. 64 N 1, p31-43, se hace una interesante comparación entre los valores éticos de los directivos españoles y americanos. Se utilizan estas diferencias para explicar el distinto grado de desarrollo en la utilización de códigos éticos: mientras que los norteamericanos se muestran más proclives a seguir pautas establecidas, los españoles tienden a dar importancia a las relaciones de confianza; mientras que los primeros valoran más la estandarización y la formalización de estas prácticas, los segundos se muestran inclinados a que surjan de un comportamiento más espontáneo. Bajo nuestro punto de vista, la explicación que proponen en base a su estudio empírico, puede ser extrapolada también para justificar el diferente desarrollo de los fondos socialmente responsables. 21

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Ahora bien, según la 5º edición del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, con fecha 10 de noviembre del 2005, ésta no despierta un especial interés en los ahorradores ni en las instituciones financieras españolas. Este escaso interés se manifiesta en el hecho de que el patrimonio en fondos éticos supone tan sólo el 0.56% del total del patrimonio invertido en fondos de inversión inmobiliaria en España a finales del año 2004. Si se excluye el fondo BBVA extra 5 II Garantizado, que preselecciona su cartera con valores incluidos en el FTSEGood Global Index, este porcentaje bajaría hasta el 0.09% del total. Las causas que según el Observatorio justificarían este desinterés se cifran en una falta de profesionalización y promoción por parte de las instituciones gestoras de los fondos, que no han formado a sus profesionales para que puedan avanzar en la implementación de las técnicas y estrategias de ISR, ni han impulsado campañas de comunicación destinadas a su promoción; la inexistencia de un foro para la ISR que posibilitara la creación de proyectos colectivos para su impulso y desarrollo; y por último, la falta de demanda social previa entre colectivos afines a este tipo de causa que se apoya, se identifica una falta de compromiso de los sectores vinculados a los valores sociales, la educación y la solidaridad, que no han sabido o no han querido canalizar sus inversiones a través de la ISR. No hace mucho que hemos comentado que los colombianos suelen hablar de dividendo social y de inversores en causas sociales. Bajo nuestro punto de vista esto es una genialidad que presupone dos principios básicos: que hay que poner dinero donde se espera ser más eficaz, y que hay que asumir un riesgo (y no incertidumbre) cuando se trabaja en este campo. La necesidad de identificar a los líderes, en la empresa y en la comunidad, que tendrá la responsabilidad de inducir el proceso de transformación, es uno de los factores críticos del éxito. El riesgo presupone la capacidad de ponderar la posibilidad de errar. La incertidumbre, en cambio, es la temeraria inconsciencia de lanzarse a una aventura de la que se desconoce no sólo el final, sino incluso también la trabazón de los sucesos que preceden al desenlace. Cuando empezamos nuestro trabajo de investigación sobre el impacto de la Acción Social sobre los stakeholders, fruto del cual se deriva esta ponencia en la presente Jornada sobre Inversiones Socialmente Responsables, nos proponíamos descubrir los procedimientos, algunos explícitos y otros latentes, que estaban detrás de las experiencias que íbamos a analizar y que, entendíamos, nos permitirían justificar el porqué de determinados resultados. Estamos en condiciones de afirmar que son los emprendedores que no sacrifican su interés económico en pos de una bienintencionada motivación social, los que han conseguido transformar la incertidumbre en riesgo y éste, a su vez, en apuesta segura. Su empeño, su tesón, su optimismo y su esperanza, han sido sabiamente conjugados con una sólida confianza en sus propias fuerzas y en la de las personas que con ellas se embarcaron en la aventura de no dar nada por sentado. Los inversores que han sabido valorarlo, hoy pueden estar satisfechos del rendimiento de su “operación”. Como se ha tenido ocasión de comprobar, de una lectura atenta del texto e intervención que sometemos a su consideración, se desprende la hipótesis básica que justifica nuestro trabajo:


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las motivaciones sociales no están reñidas con las estrictamente económicas. Muy al contrario, se complementan y se enriquecen. Terminamos nuestra participación compartiendo con el lector una frase del autor británico Charles Handy, antiguo profesor de la London Business School, que encapsula muchas de las ideas que se han ido expresando: “la mayoría de dilemas a que nos enfrentamos en estos tiempos de confusión no son simplemente los de escoger entre el bien y el mal, donde el compromiso sería, de hecho, debilidad, sino los muchos más complicados de escoger entre el bien y el bien. Quiero dedicar más tiempo a mi trabajo y a mi familia; queremos ser buenos ciudadanos y conseguir un beneficio decente...”23

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Handy (1996) La Edad de la Paradoja. Editorial Apóstrofe, Barcelona pp 93-94.


Los Fondos de Inversión Socialmente Responsable en España: Una Aproximación Estratégica Laura Albareda, Responsable del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España. Instituto de Innovación Social. ESADE Business School. Universidad Ramón Llull

1. El Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España El Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España es una investigación del Instituto de Innovación Social de ESADE, creado en el año 2000, que pretende informar y promover la reflexión y el análisis sobre las instituciones de inversión colectiva, ya sean fondos de inversión, fondos de pensiones u otros que incorporan en la política de inversión criterios sociales y medioambientales de análisis sobre el comportamiento de las empresas. Nos referimos a estas instituciones de inversión colectiva como fondos de Inversión Socialmente Responsable (ISR), teniendo en cuenta que podemos encontrar una diversidad de criterios y tipologías de aplicación de la responsabilidad social en la inversión, algunos pueden ser denominados fondos de inversión éticos y otros fondos de inversión sostenible, pero todos tienen en común la incorporación de criterios de valoración social, ético o medioambiental del comportamiento de los valores en los que se invierte. El Observatorio tiene como objetivo hacer investigaciones sobre el desarrollo de los fondos ISR en el contexto global y especialmente, en España y publicar un informe anual sobre su evolución. 2. De la inversión ética a la Inversión Socialmente Responsable En todo el mundo, en los mercados financieros, sobretodo en los mecanismos de inversión colectiva, se constata en las últimas décadas una progresiva evolución de los inversores hacia actitudes inversoras más responsables. El origen de estas actitudes de responsabilidad social entre los inversores, ya sean individuales, colectivos o instituciones, lo podemos encontrar en los países de cultura anglosajona, donde la tradición de inversión es más importante. Ya en el siglo XIX, algunas comunidades religiosas, sobretodo en Estados Unidos, como los cuáqueros, empezaron a excluir de su inversión empresas que consideraban que eran contrarias a sus valores morales, por ejemplo las empresas de alcohol, tabaco o armamento. No obstante, hoy a principios del siglo XXI, la ISR ha adquirido una dimensión global más allá de los valores morales, que recoge la sostenibilidad, la gestión del riesgo y la responsabilidad social como principales elementos. Para los inversores socialmente responsables, no se trata sólo de invertir en los mercados financieros a través de fondos de inversión colectiva o fondos

Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica

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de pensiones, sino que se trata de invertir teniendo en cuenta la dimensión social, ética y medioambiental de los valores en los cuales invierten. Ello quiere decir, que para elaborar el catálogo o universo de valores invertibles se tiene en cuenta el comportamiento de las empresas en el ámbito extra-financiero: su política de responsabilidad social y medioambiental. El aumento del volumen de las ISR en las últimas décadas puede vincularse a las importantes transformaciones que se han ido consolidando en los últimos treinta años respecto los valores de la sociedad en el marco de la globalización económica. El crecimiento y la consolidación de nuevos valores sociales de responsabilidad social, por ejemplo, han puesto en la agenda financiera, la necesidad de tener en cuenta las consecuencias sociales y medioambientales de los modelos de crecimiento económico de las empresas. Esta transformación ha acompañado el desarrollo de los cambios producidos en las prácticas empresariales y la consolidación de la Responsabilidad Social de la Empresa (RSE). La RSE trata de la integración en las prácticas corporativas de políticas de responsabilidad social y medioambiental en sus operaciones comerciales y en su relación con los diferentes stakeholders o interlocutores (trabajadores, proveedores, inversores, consumidores, administraciones públicas, comunidades donde están instalados). Se considera que la ISR es uno de los principales impulsos para que las empresas adopten políticas de RSE. Los inversores institucionales son uno de los principales stakeholders que presionan a las empresas para que adopten políticas de RSE. Así pues, la ISR apunta progresivamente a potenciar una visión de la actividad económica que incorpore unos valores de responsabilidad social, medioambiental y ética en los procesos de inversión. El United Kingdom Social Investment Forum (UKSIF) define estas propuestas como: “La ISR permite a los inversores combinar los objetivos financieros con sus valores sociales, medioambientales y éticos”. La ISR vincula en los últimos años una atención cada vez más importante de los inversores, las empresas y los gobiernos a los impactos de los riesgos sociales, medioambientales y éticos en las inversiones teniendo en cuenta el comportamiento empresarial a largo plazo. 3. La integración en los mercados financieros de la ISR Hace unos años hablábamos de la ISR como una estrategia “nicho” en los mercados financieros que sólo implicaba a las carteras que establecían preselección a partir de criterios negativos o positivos vinculados a inversores responsables muy convencidos. Actualmente, podemos afirmar que existe una nueva aproximación de los mercados hacia la ISR, la denominada estrategia mainstreaming, que hace referencia a la introducción de los instrumentos ISR en los mercados financieros convencionales a través de inversores que incorporan los análisis sobre el comportamiento empresarial responsable en su gestión del riesgo. La ISR es una forma de inversión consciente por parte de inversores que valoran positivamente las empresas más responsables y sostenibles e impulsan, desde el mercado financiero, que

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las empresas adopten políticas y estrategias de responsabilidad social y medioambiental. En este sentido, son cada vez más los gestores de inversión y analistas financieros que valoran la importancia en los mercados financieros de los análisis de responsabilidad social, sostenibilidad y gobierno corporativo de las empresas como indicadores para gestionar el riesgo y buscar inversiones a medio y largo plazo. Hoy se pueden encontrar en los mercados financieros productos de inversión institucional y retail que inciden en la acción responsable y sostenible de los valores financieros. Las empresas que incorporan comportamientos sostenibles en políticas y prácticas de responsabilidad social y medioambiental y, a la vez, de buen gobierno corporativo son preferidas por los inversores responsables porque aumentan el valor de la acción corporativa y ayudan a gestionar el riesgo. Además, estas actitudes empresariales pueden tener un notable impacto en la reputación corporativa, aumentan el valor financiero de la empresa e incorporan la adopción de estrategias que se anticipan a los futuros marcos de regulación en el campo del gobierno corporativo y la gestión medioambiental y social. La ISR es una propuesta que: 1. Ayuda a desarrollar mercados financieros más sostenibles y con menor riesgo. 2. Contribuye al objetivo común del desarrollo sostenible. 3. Contribuye a mejorar el gobierno de la empresa. 4. Impulsa la RSE desde el ámbito financiero a través del papel de los inversores responsables. 5. Ayuda a tomar conciencia y a desarrollar el diálogo y el compromiso de las empresas con los agentes implicados (stakeholders) en la actuación empresarial. 6. Mejora la confianza de la sociedad y de los inversores en las instituciones financieras y en las empresas. En el desarrollo de la ISR desempeñan un papel importante un grupo considerable de actores, tanto desde el lado de la oferta y la gestión de la inversión como desde el lado de la demanda, ya se trate de inversores individuales o institucionales. Por esta razón, el desarrollo de la ISR debe abordarse desde una perspectiva multistakeholder en la que las distintas partes implicadas actúen de forma conjunta. • Los analistas financieros constituyen una pieza clave, porque son los encargados de analizar el comportamiento financiero y extrafinanciero (social y medioambiental) del valor corporativo. En los últimos años han aparecido en el mercado diferentes herramientas e instrumentos ISR (índices financieros sostenibles y de gobierno corporativo, agencias de rating de empresas sostenibles, etc.) que ofrecen perfiles de empresas de responsabilidad y sostenibilidad para que los analistas puedan incorporar los elementos extrafinancieros en los análisis de los valores corporativos. • Los gestores de inversión son otro actor destacado. Cada vez existen más gestores de inversión que integran los análisis de ISR, sostenibilidad y gobierno corporativo en sus


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procesos de inversión, y ofrecen al mercado institucional y retail nuevos productos y servicios. Es importante que desde la dirección de la institución gestora de inversión se impulsen sistemas de incentivos a los analistas y gestores que adapten de forma más adecuada y con mejores resultados la ISR. Las empresas cotizadas en los mercados financieros se analizan desde la perspectiva de sus políticas sociales y medioambientales. Los inversores responsables, con el apoyo de los analistas financieros, valoran cada vez más las estrategias de triple rendición de cuentas y la transparencia de las empresas. Las empresas más valoradas en los análisis financieros ISR son aquellas que mejor identifican y saben comunicar sus políticas de RSE y gobierno corporativo. Los inversores responsables son otra pieza clave. Existen inversores que, a título individual, invierten en el mercado retail a través de fondos de inversión, e inversores institucionales que lo hacen a través de los fondos de pensiones o carteras privadas. Unos y otros piden a las instituciones de gestión de sus fondos que actúen en su nombre para incorporar diferentes estrategias: la preselección de la cartera con indicadores de RSE, el diálogo comprometido con las empresas, la participación en asambleas de accionistas mediante voto por delegación o poder (proxy voting) y la presentación de resoluciones. A este respecto, los responsables de los fondos de pensiones se han convertido en uno de los principales impulsores de la ISR, ya que están incluyendo criterios de responsabilidad social en la política de inversión de sus fondos. El volumen de estos fondos les confiere mucho poder en los mercados financieros. Los gobiernos y las organizaciones internacionales son otros de los actores que pueden impulsar el desarrollo de la ISR mediante políticas públicas de promoción y apoyo fiscal a la ISR, y regulaciones no vinculantes que favorezcan la transparencia. Los entes reguladores, como las comisiones nacionales de mercados de valores, pueden apoyar el proceso desarrollando marcos legales que favorezcan la transparencia y la integración de los criterios ISR y de gobierno corporativo en el análisis financiero. Los centros de investigación, analistas independientes, asesores o consultores financieros pueden ayudar a crear una demanda más estable de la ISR, pues son los encargados de ofrecer productos de investigación y análisis del comportamiento corporativo con criterios extrafinancieros o de responsabilidad social. Los mercados financieros (stock exchanges) pueden incluir criterios sociales, medioambientales y de gobierno corporativo en los índices financieros de empresas cotizadas. Las organizaciones no gubernamentales (ONG) pueden contribuir asimismo al desarrollo de la ISR, en este caso actuando como inversores responsables o proveyendo información objetiva sobre el comportamiento empresarial a los centros de investigación.


Figura 1. Principales actores en el impulso de la ISR en los mercados financieros

Fuente: Cuadro adaptado de Who Cares Wins. Connecting Financial Markets to a Changing World, The Global Compact (2004)

4. Los fondos de Inversión Socialmente Responsable Un fondo de inversión o pensiones socialmente responsables es un instrumento de inversión colectiva que introduce, explícitamente, criterios de preselección en la cartera teniendo en cuenta la valoración empresarial a partir de valores de responsabilidad social, ética o medioambiental. El primer fondo de inversión moderno con criterios de responsabilidad social fue creado en Estados Unidos el año 1971. Se llama Pax World Fund, e incluía criterios de preselección a Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica

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partir de valores de paz, excluyendo la industria militar. En Europa el primer fondo de estas características fue creado en el Reino Unido en el año 1994, se llama Stewardship Fund e incluye valores de defensa de los derechos humanos y la responsabilidad social. Actualmente encontramos fondos ISR en muchos países del mundo, tanto en Estados Unidos, Europa, como Asia y América Latina. Para poder aplicar los valores de responsabilidad social a las prácticas de inversión se han ido estableciendo diferentes metodologías que permiten incorporar en los procesos de inversión la valoración de los comportamientos socialmente responsables de las empresas en las cuales se invierte. Para ello incorpora en su estructura aquellos elementos que le permiten introducir sus propios criterios en los procesos de toma de decisiones. En este sentido, consideramos que un fondo ISR incluye los siguientes elementos: 1. Política de inversión de responsabilidad social, que define los criterios de inversión incorporando valores sociales, medioambientales y éticos concretos, que definen el proceso de preselección de la cartera de inversión que desarrollan los analistas financieros ISR y los gestores del fondo. 2. Proceso de preselección de la cartera, que permite obtener un universo de valores invertibles, es decir, se elabora un universo de valores en los cuales se puede invertir y sobre los cuales el gestor del fondo podrá elaborar la cartera de inversión. 3. Investigación sobre el comportamiento socialmente responsable de las empresas. Para poder elaborar este proceso de preselección de la cartera existen centros y equipos de investigación sobre el comportamiento empresarial que analizan las políticas de responsabilidad social de las empresas, las valoran y las ponderan para incluirlas en bases de datos y rating ISR. Estos equipos de investigación pueden ser internos a la institución de gestión de fondos, o también centros de investigación ISR independientes que ofrecen sus servicios de análisis a las instituciones de gestión. Se trata de centros formados por analistas expertos en el comportamiento empresarial en temas sociales y medioambientales. 4. Equipo de gestión y analistas financieros, que pueden incorporar el equipo de investigación sobre el comportamiento socialmente responsable. 5. Institución de control independiente, con personas externas a la institución de gestión. 6. Inversores socialmente responsables: partícipes del fondo. No es una afirmación excesiva sostener que no existe ISR sin investigación sobre el comportamiento social y medioambiental de las empresas. Existen importantes centros o redes de investigación de apoyo a la ISR que ofrecen a los inversores y a las instituciones de gestión de fondos perfiles de comportamiento empresarial a partir de criterios de responsabilidad social y medioambiental. Entre estos equipos encontramos: EIRIS (Reino Unido), Ethibel (Bélgica), Siri Group (Internacional).

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4.1. Metodología de preselección de las empresas Los equipos de investigación han desarrollado diferentes metodologías de investigación sobre el comportamiento de las empresas a partir de las cuales se elabora el catálogo o universo de valores invertibles. Criterios negativos o excluyentes Se trata del grupo de criterios de preselección de la cartera referidos a las actividades o comportamientos de las empresas, que en el caso de ser detectados en una empresa concreta, la eliminan directamente del catálogo o universo de valores invertibles, con independencia del resto de comportamientos de la empresa. Los criterios negativos son los primeros criterios que fueron utilizados por los inversores éticos. Eran comunidades religiosas en Estados Unidos, que durante el siglo XIX empezaron a excluir algún tipo de empresas de su lista de inversiones. Se trataba de aquellas industrias que realizaban actividades que no eran coherentes con ciertos valores de grupos religiosos, como por ejemplo, las industrias del alcohol, del tabaco, de armamento, de pornografía, de juego, de métodos anticonceptivos. Actualmente, estos criterios negativos siguen presentes en algunos fondos ISR, aunque se han modernizado y se vinculan a la exclusión de empresas que son consideradas como poco responsables por el tipo de producto final que elaboran. Estos criterios negativos se han complementado o reformulado con otros vinculados a los nuevos movimientos sociales. Así, en algunos fondos se excluye la industria militar, la industria vinculada a la producción y distribución de energía nuclear, las industrias destructoras del medioambiente, las industrias que realizan pruebas con animales. Normalmente se trata de fondos que están vinculados a organizaciones o fundaciones sociales, iglesias, grupos religiosos. Lo que se considera los “inversores con características éticas”. Los criterios negativos o excluyentes varían en cada fondo y son determinados en la política de inversión. En este caso, depende de los valores de cada inversor la opción de enfocar una inversión basada en la utilización de criterios negativos. Cada fondo expone en su política de inversión el tipo de criterio que utiliza y este es el documento fundamental para que un inversor pueda tomar la decisión de invertir o no. La aplicación de estos criterios negativos puede tener diferentes variables porcentuales. Podemos poner algunos ejemplos: 1. Si la empresa obtiene más del 25, 50 o 75% de los beneficios anuales de la producción o distribución de algunos de estos productos. 2. Si la empresa forma parte de las 10 primeras empresas productoras o distribuidoras de estos productos.


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Criterios positivos o incluyentes Hablaremos del grupo de criterios que evalúan las prácticas empresariales socialmente responsables. En principio, por sí solos estos comportamientos no tienen peso suficiente para incluir o excluir una empresa del universo de valores invertibles. Sino que actúan de forma ponderativa, teniendo en cuenta otros criterios y la valoración global del comportamiento empresarial. La preselección positiva de la cartera se basa en dos ámbitos fundamentales. En el ámbito medioambiental, a partir de la aplicación del concepto de desarrollo sostenible vinculado a la gestión empresarial. De esta forma, se identifican aquellas empresas que han adaptado su gestión a criterios de sostenibilidad. En el ámbito social, se identifican las empresas más innovadoras, es decir, las que han optado por asumir un rol activo en la gestión de los impactos sociales de su actuación, o bien por sus prácticas relacionadas con la responsabilidad social. Entre los criterios positivos, una de las técnicas más importantes es la denominada best-inclass approach. Se trata de la preselección de aquellas empresas en cada uno de los sectores industriales que tienen mejor comportamiento socialmente responsable. De esta forma, se analiza el comportamiento de las empresas y se ponderan todas las variables para puntuar su comportamiento. Así, se elabora una lista de puntuación sobre el comportamiento de las empresas. Las mejores empresas de cada sector son seleccionadas para el universo de valores invertibles. 5. Evolución a través de diferentes generaciones de fondos ISR Como hemos visto, la ISR sigue un proceso de evolución temporal que debemos tener en cuenta cuando se opta por invertir en algún fondo ISR. Se debe tener presente en qué tipología de fondo se quiere invertir para conocer bien el impacto y las posibilidades de nuestra opción. Esta evolución en los fondos desde 1970 hasta hoy se ha ido generando como respuesta a las demandas de los propios inversores y a la modernización del mercado de la ISR. Debemos tener presente que los inversores han pasado de ser inversores éticos a ser inversores socialmente responsables y sostenibles. Se considera que existen 4 generaciones de fondos ISR: 1. Los fondos de primera generación, son aquellos que se construyen a partir de la aplicación de criterios negativos o excluyentes. La preselección del universo de valores invertibles se realiza con la exclusión de sectores industriales que realizan actividades, ofrecen productos o servicios que, como mínimo, son cuestionados por sus consecuencias sociales. Al escoger este tipo de fondos el inversor sabe que no da apoyo a sectores como, por ejemplo, la industria del tabaco, el alcohol, la energía nuclear, el armamento o la pornografía.

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2. Los fondos de segunda generación, son los fondos con criterios positivos o valorativos. Se construyen a partir de las técnicas de valoración del comportamiento socialmente responsable de las empresas sin centrarse en un tema o actividad concreta. Se analizan las prácticas y políticas de RSE y sostenibilidad de las empresas, y en la mayoría de los casos se incorporan en las carteras aquellas empresas con mejor comportamiento de RSE, lo que se conoce como la técnica best-in-class. 3. Los fondos de tercera generación, son fondos con criterios positivos de valoración empresarial de responsabilidad social y sostenibilidad, pero que también incorporan otros elementos como la transparencia, la accountability y el diálogo con las empresas (engagement). En este nuevo marco, los gestores de los fondos establecen mecanismos de engagement o diálogo constructivo con las empresas para que estas adopten comportamientos de socialmente responsables. 4. Los fondos de cuarta generación profundizan en las técnicas de la segunda y la tercera generaciones, pero además se le añaden las técnicas de activismo accionarial. Además, se considera que el análisis del comportamiento de la responsabilidad social y medioambiental de las empresas da información a los gestores de los fondos para poder gestionar el riesgo inherente a la inversión en valores corporativos pues ofrece información extra-financiera de las empresas y permite el desarrollo de inversiones a largo plazo. 6. Índices financieros de responsabilidad social y sostenibilidad Otro de los mecanismos financieros de mayor impacto en el campo de responsabilidad social y sostenibilidad en los mercados financieros son los índices financieros de responsabilidad social y sostenibilidad. Estos índices ponderan el comportamiento sostenible de las empresas, e incorporan en los rating las empresas con mejor comportamiento social y financiero para ofrecer sostenibilidad en los mercados financieros. Dow Jones Indexes creó a principios de esta década la familia de índices Dow Jones Sustainability Indexes. FTSE4Good son los índices de responsabilidad social de la Bolsa de Londres. Destacan también los índices de E. Capital Partners: ECPI Indexes. Los gestores de fondos utilizan estos índices como benchmark de sus fondos ISR, pero también cada vez más como benchmark de sus fondos convencionales. 7. Activismo de los accionistas: shareholder activism Una de las iniciativas más importantes vinculadas a la ISR es el activismo de los accionistas. El activismo accionarial, conocido en el mundo anglosajón como shareholder activism, es la actividad que desarrollan los inversores socialmente responsables, en tanto que accionistas —normalmente a través de inversiones colectivas (fondos de pensiones o fondos de inversión) —para influir en la toma de decisiones de las empresas donde están invirtiendo en favor de


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políticas de responsabilidad social y medioambiental. En la mayoría de los casos, los accionistas activos son representados por las instituciones gestoras de sus fondos. El activismo de los accionistas ISR es un fenómeno que se ha desarrollado de forma muy importante en la última década en el ámbito anglosajón, sobre todo en Estados Unidos y Canadá. No obstante, en los últimos años, este fenómeno se está desarrollando también entre los inversores institucionales en Europa. Para poder ejercer el derecho de los accionistas, estos deben contar con las regulaciones nacionales sobre la inversión colectiva y el papel de los inversores. Tradicionalmente, las regulaciones nacionales habían impuesto restricciones cuantitativas severas en la localización de los activos financieros y el ejercicio del derecho de los accionistas. Sin embargo, en los últimos años, la globalización financiera ha comportado importantes cambios al respecto. Como consecuencia, a finales del siglo xx, se abrió en los países occidentales el debate sobre el poder de los accionistas en mercados financieros globales, más allá de las fronteras nacionales. Debido a ello, la regulación del gobierno corporativo facilita cada vez más la acción de los inversores socialmente responsables, y se considera que la ISR y el buen gobierno corporativo se complementan. En muchas ocasiones, los inversores ISR actúan representados por las instituciones de gestión de los fondos ISR. El ámbito del activismo de los accionistas incluye diferentes acciones 1. Engagement: desarrollo de mecanismos de diálogo entre los inversores y los equipos de dirección y gestión de las empresas. 2. Establecimiento de propuestas para que sean votadas por los accionistas en las Asambleas Generales de Accionistas o propuesta de resoluciones. 3. Vender sus acciones como mecanismo de presión. 8. Tendencias actuales de sostenibilidad en la inversión y gestión del riesgo Cada vez existen más gestores de fondos en el mercado mainstream que integran la valoración social y medioambiental de las empresas para gestionar el riesgo de la inversión y buscan una inversión sostenible a largo plazo. Los analistas financieros convencionales han decidido incluir los elementos extrafinancieros y el análisis del comportamiento social y medioambiental de las empresas para complementar los análisis financieros convencionales, pues insisten en que se trata de indicadores complementarios que les permiten evaluar mejor la gestión del riesgo corporativo (risk management). De esta forma, los mercados financieros pretenden llamar la atención de los inversores institucionales que tienen en cuenta en su inversión a largo plazo criterios de sostenibilidad y RSE. Aunque no se trate de clientes potenciales de ISR, los inversores demandan cada vez más productos que evalúen la gestión del riesgo; y al parecer, los mecanismos de evaluación del comportamiento

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socialmente responsable y sostenible de la empresa incorporan elementos que el análisis convencional no incluye y que, sin embargo, resultan relevantes para la evaluación del riesgo. Los gestores de fondos convencionales están accediendo a los rating de ISR y sostenibilidad para tener más información acerca del comportamiento empresarial, pues ello les permite considerar nuevas variables de análisis del riesgo de los valores corporativos y, en consecuencia, tener una perspectiva más general del mercado y del comportamiento de la empresa. Finalmente, a la hora de invertir esa información puede ser tenida en cuenta o no. La reciente necesidad de integrar criterios de preselección extrafinancieros en el análisis financiero convencional responde a diversas razones: • Se trata de incluir criterios de evaluación de responsabilidad social como elementos portadores de información acerca de la gestión del riesgo futuro de la empresa. Se considera que si se hubiesen analizado los comportamientos de responsabilidad social de las empresas, se hubiese podido evitar tener en las carteras valores que han resultado fraudulentos. • Se trata de buscar la maximización de los beneficios financieros, evitando el riesgo. • Se trata de reunir la máxima información para analizar las ventajas del mercado a la luz de una serie de criterios extrafinancieros que hasta el momento no se habían integrado en el análisis del riesgo corporativo. • Se trata de considerar las diferentes presiones, sociales y medioambientales, a que se hallan sometidas las empresas en cada país concreto, a tenor de la regulación social y medioambiental. En este contexto, queremos subrayar que algunas agencias de rating ISR están ofreciendo al mercado financiero convencional productos en clave de gestión del riesgo. Es el caso de Generation Investment Management, con sede en Londres y Washington. Esta agencia de inversión pretende abarcar el segmento de inversores que, más allá de la ISR, buscan una inversión sostenible a largo plazo. En las carteras de inversión de largo plazo, las empresas con capacidad de crear valor y ventajas competitivas se identifican a partir de su sostenibilidad futura, que se basa en evitar a toda costa el riesgo de crisis financieras por razones no económicas. Generation Investment Management justifica su estrategia basándose en los siguientes elementos de análisis: • Considera que los temas sociales, medioambientales y geopolíticos pueden influir en la capacidad de las empresas para obtener un retorno sostenible. • Considera que el análisis de valores convencional no analiza adecuadamente estos temas. • Considera que la investigación sobre el comportamiento sostenible de la empresa debe integrarse por completo en el análisis financiero para que se puedan conseguir resultados de inversión óptimos a largo plazo.


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9. Algunos datos sobre la ISR en el mundo La ISR se considera uno de los tipos de inversión más dinámicos e innovadores de la industria de los fondos de inversión. En este sentido, podemos afirmar que, hoy en día, los mercados de capitales ya han entendido la trascendencia que tiene la RSE en la gestión empresarial y en la gestión de riesgos. Con todo, existen grandes diferencias en cuanto al desarrollo de la ISR en el mundo. Así, Estados Unidos es el país donde el mercado de la ISR cuenta con más instrumentos y donde, por tanto, está más desarrollado. Por su parte, Europa, pese a que sigue en la distancia a Estados Unidos en cuanto a la cifra de activos, cuenta con un mercado de ISR cada vez más maduro. 9.1. Europa y el mercado retail El Reino Unido mantiene el liderazgo de la ISR en Europa, con un 19% de los fondos de inversión ISR y un 33,15% de los activos invertidos, que corresponde a 7.999 millones de euros. En conjunto, el Reino Unido, junto con Suecia, Francia y Bélgica, concentran el 63,7% de los fondos en Europa. Cabe destacar, por otra parte, los 3.096 millones de euros invertidos en Francia, los 2.679 millones de euros de Italia, los 2.504 millones de Suecia, los 2.136 millones de Bélgica y los 1.758 millones de los Países Bajos. Respecto a los mercados más dinámicos, durante el año 2004-2005, el incremento más importante se constató en Francia, Bélgica y el Reino Unido (Avanzi-SRI Research/SiRi Company, 2005). Francia es, por segundo año consecutivo, el país más dinámico, con un incremento anual del número de fondos superior al 20%. Frente a los datos que confirman el crecimiento y el desarrollo de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC) e ISR en distintos países europeos, destaca el estancamiento y el escaso desarrollo de la ISR en España. Los fondos ISR con mayor volumen de capital invertido son, por este orden, Stewardship Pensions Fund (Reino Unido), con 1.298 millones de euros; Pioneer Obbligazionario Euro Corporate Etico (Italia), con 984 millones de euros; F&C Stewardship Growth Fund (Reino Unido), con 967 millones de euros, y ESPA Bond Mündelrent (Austria), con 773 millones de euros. Avanzi SRI Research/SiRi Company (2005) señala que existe un buen desarrollo del mercado retail ISR en Europa, dado que los retornos positivos de los fondos ISR tienen un efecto directo en el incremento de los activos gestionados. Este incremento se debe, sobre todo, al lanzamiento de nuevos productos y al rediseño de productos que ya existían, ahora bajo la clave ISR. Se confirma la existencia de un grupo de países que lideran la ISR, que son el Reino Unido, Suecia, Francia y Bélgica. Esto se debe a su mayor porcentaje de fondos de inversión de renta variable y fondos mixtos en el sector ISR (80,4% del total de capital), frente al 19,5% de fondos ISR invertidos básicamente en renta fija.

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Figura 14. Activos gestionados por los fondos ecológicos, sociales y éticos en diferentes países

9000

2003

7000

2004

6000

2005

Reino Unido Francia

Bélgica Países Bajos

Suiza

1.031 1.008 842

0

1.101 978 68

1000

1.156 869 703

1.596 1.217 1.286

Suecia

2000

1.758 1.612 1.452

Italia

2.136 1.377 1.311

3000

2.504 2.020 1.228

4000

2.679 2.179 1.074

5000 3.096 1.754 1.049

millones de euros

8000

7.999 6.896 3.930

europeos (2003-2005)

Alemania

Austria

España

Fuente: Avanzi-SRI Research/SiRi Company (2005: 9) y datos propios para España.

9.2 Estados Unidos Estados Unidos es uno de los países con mayor tradición y dinamismo en el desarrollo de la ISR. El Foro para la Inversión Socialmente Responsable de este país, el Social Investment Forum, ha publicado en el año 2006 un informe sobre la evolución de la ISR a lo largo de diez años (1995-2005). El capital invertido en productos de inversión con criterios de preselección social, medioambiental y ética ha experimentado un aumento superior al 4% respecto al universo global de capital invertido en Estados Unidos durante el período. Actualmente, la inversión en ISR representa A finales del año 2005, el 9,4% del capital invertido por instituciones de gestión está vinculado a la ISR (Social Investment Forum, 2006). En diciembre de 2005, el total de capital invertido con criterios ISR, 2,29 billones de dólares (trillion $), se distribuye en las tres categorías anteriores como sigue: • 1,68 billones de dólares (1,68 trillion $), el 73%, está invertido en fondos de inversión y carteras de inversión privadas o institucionales que adoptan criterios de preselección de la cartera1.

Un 5% de estas carteras, además de adoptar preselección con criterios negativos o positivos, también cuentan con el activismo de los accionistas. 1


45

• 703.000 millones de dólares (703 billion $), el 26%, está invertido en fondos o carteras cuyos accionistas adoptan una actitud activista. • 20.000 millones de dólares (20 billion $), el 1%, está invertidos en productos de inversión en la comunidad. El capital invertido en fondos de inversión con criterios de preselección sociales y medioambientales en el año 2005 fue de 179.000 millones de dólares (179 billion $), un 18,5% más que en el año 2003, cuando ascendía a 151.000 millones de dólares. El número de fondos no ha aumentado (201 fondos de inversión); sin embargo, en los últimos diez años, este producto ha sido el que ha experimentado un mayor incremento en cuanto al volumen de capital invertido: de 12.000 millones de dólares en 1995 a 179.000 millones de dólares en 2005. Figura 16. Evolución del capital y del número de fondos de inversión ISR en Estados Unidos

200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0

250 200 150 100

Number of Funds Number of Funds

Total Assets (Billions)

(1995-2005)

50 1995

1997

1999

2001

2003

2005

0

Fuente: Social Investment Forum (2006: 7)

10. La Inversión Socialmente Responsable en España Mercado retail En España, la ISR muestra un considerable retraso respecto a la mayoría de los países europeos, que afecta tanto a la oferta como a la demanda. En la actualidad, en efecto, la ISR es un sector marginal en el mercado financiero español, en cuanto al volumen porcentual de capital en

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fondos gestionados con estos criterios, pues, a finales del año 2005, alcanzaba tan solo el 0,49% del patrimonio total invertido en los fondos de inversión mobiliarios en España2. Son varios los factores que pueden explicar esta situación, desde la menor tradición de invertir en acciones hasta la falta de demanda por parte de los inversores institucionales (que ha sido crucial en otros países), pasando por la falta de impulso, apoyo y promoción por parte de la Administración Pública, y el débil impulso institucional que le han dado las instituciones de gestión de fondos y los grupos financieros que comercializan estos fondos en España. Para poder analizar el desarrollo de la ISR en España desde el año 1999, conviene distinguir entre mercado retail y mercado institucional. En España, el mercado retail tuvo su punto de inflexión en 1999, coincidiendo con la aparición de la mayoría de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC) socialmente responsables. Aunque a finales de 2005 se ha observado cierto dinamismo con la creación de nuevas instituciones socialmente responsables, el patrimonio invertido apenas ha aumentado respecto al año 2004. Uno de los problemas a los que se enfrenta el mercado retail en nuestro país es la falta de demanda concreta de estos fondos socialmente responsables, circunstancia que, como resulta obvio, limita la oferta. Evidentemente, no es que el inversor español sea más irresponsable que el inglés o el italiano, sino que desconoce que hay un sistema para exigir que sus inversiones tengan un componente social, medioambiental y ético. Por otra parte, un aspecto que no ha contribuido a que el concepto de ISR cale en España es que el partícipe ha entendido estos productos como un acto de donación o caridad, y no como una inversión. En la actualidad existen carencias y grandes ineficiencias en la transmisión de la información sobre el comportamiento socialmente responsable de las empresas y los criterios bajo los que se conforman los fondos ISR. En última instancia, podemos afirmar que, hasta la fecha, los fondos ISR en nuestro país no han tenido la comercialización que cabía esperar y que tampoco se han desarrollado herramientas para dar a conocer y colocar los productos en el mercado. Finalmente, hay que añadir que uno de los principales obstáculos a que se enfrenta el mercado de ISR en nuestro país (y que afecta tanto al mercado retail como al institucional) es que una gran parte de los inversores no son conscientes de que, a efectos de rentabilidad y riesgo, estos fondos no difieren del resto de los fondos de inversión: compran bonos o acciones con la lógica intención de que se revaloricen y así poder ofrecer una ganancia a sus partícipes.

El patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España a 31 de diciembre de 2005 ascendía a 207.449.533 euros. Datos obtenidos de la CNMV, Informes sobre instituciones de inversión colectiva, cuarto trimestre de 2005, cap. 2: “Fondos de inversión mobiliarios: número, partícipes y patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria por tipo de fondo” http:// www.cnmv.es. Hay que tener presente que comparamos el incremento de patrimonio de los fondos de inversión ISR y el incremento de patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliarios del mercado español. Los datos de la CNMV se refieren a los fondos de inversión mobiliaria y no incluyen las SICAV. Obsérvese que, entre los fondos de inversión ISR, figura una SICAV: Urquijo Cooperación, SICAV. 2


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Su elemento diferenciador y fundamental radica en la selección de la cartera de inversión conforme a criterios, no sólo de rentabilidad económica, sino también de carácter social y medioambiental. La rentabilidad económica, y la rentabilidad social, son los principales motores en su gestión. En el Observatorio hemos querido avanzar en el análisis de uno de los aspectos más importantes de la ISR no sólo en España, sino en todo el mundo: la performance o rentabilidad-riesgo de este tipo fondos frente al resto de los fondos del mercado. Para ello, hemos llevado a cabo una investigación descriptiva y preliminar que ha incidido en la comparación de la rentabilidad de los fondos ISR respecto a los fondos convencionales. Hemos observado que, en general, los fondos ISR comercializados en España presentan rentabilidades netas anuales positivas. El análisis realizado confirma que, tal y como sucede con los fondos convencionales, la rentabilidad de este tipo de inversiones depende de las inversiones que se escojan y de la gestión que se haga de la cartera. Con frecuencia son precisamente las grandes empresas, muchas de ellas compañías innovadoras, las que cumplen estos criterios, debido a su compromiso con las prácticas no discriminatorias de contratación de personal y con la calidad en el entorno laboral, entre otros factores. Teniendo en cuenta que los inversores responsables buscan en su inversión no sólo rentabilidad, sino también responsabilidad, este análisis financiero de los fondos ISR en España confirma que estos fondos pueden ser tan rentables como los fondos convencionales e incluso, en ocasiones, más rentables que estos últimos, pues el inversor que está dispuesto a invertir responsablemente tiene derecho a recibir una buena rentabilidad. En este sentido, si la rentabilidad de la ISR fuera distinta de la rentabilidad de la inversión convencional, este sería un factor determinante tanto de su éxito como de su fracaso. Por este motivo, es importante que la rentabilidad sea neutral, pues es una condición necesaria para lograr el éxito de la ISR. Mercado institucional En el mercado institucional la situación es similar: se trata todavía de un mercado incipiente y casi inexistente en cuanto a volumen de activos invertidos. En este sentido, los inversores institucionales son poco conocidos para el gran público español; no existe dinamismo de competición para crear y ofrecer mejores productos y servicios, y es un mercado relativamente joven en nuestro país. Además, en el sector institucional español hay un gran ausente: el sector público. Los fondos de pensiones públicos complementarios todavía no han entendido la trascendencia de la ISR, de ahí que el impulso por parte del sector público sea, actualmente, uno de los principales retos pendientes. En relación con lo anterior, basta recordar la iniciativa desarrollada por el Parlamento británico para la reforma de la Ley de Pensiones (1999), en vigor desde el año 2000 y que constituye todo un hito en la historia de la ISR. Esta reforma de la Ley de Pensiones no obliga a los

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fondos de pensiones a ser socialmente responsables, sino que obliga a los gestores de fondos y planes de pensiones a ser transparentes desde el punto de vista informativo. La repercusión de esta reforma fue más allá del sector de los fondos y planes vinculados en sus orígenes a la ISR, dado que provocó, indirectamente, que muchos fondos de pensiones se replantearan su política de inversión y optasen, proactivamente, por la incorporación de criterios de RSE en sus políticas. A este respecto hay que apuntar que en España existen alrededor de 7 fondos de pensiones de empleo que han empezado a plantearse la posibilidad de incorporar estrategias de ISR, aunque sólo dos de ellos han comenzado a considerar los criterios ISR en sus mecanismos de preselección (Albareda et al., 2005). El plan de pensiones de los empleados de la Caja de Ahorros y Pensiones de Barcelona, “la Caixa”, fue uno de los primeros fondos de pensiones corporativos que incorporó políticas de ISR en la preselección de la cartera. En septiembre de 2003, la comisión de control del plan decidió invertir parte de su fondo considerando criterios de responsabilidad social y sostenibilidad. En consecuencia, el 9 de octubre de 2003 se incorporaron las estrategias políticas de ISR. En concreto, se decidió la inversión en una IIC socialmente responsable y sostenible, SAM Sustainability Index Fund, gestionada por SAM Asset Management (Suiza). Por su parte, el plan de pensiones de los empleados de “la Caixa”, a finales del año 2005, tenía invertido en patrimonio un total de 2.106,98 millones de euros, el 3,45% de ellos con criterios ISR: en total, 721,87 millones de euros en diferentes fondos de inversiones ISR (SAM Sustainable Leaders Fund, SAM Sustainable Water Fund, SAM Smart Energy, IDEAM Europe Gouvernance). A la vez, en septiembre de 2003, el comité de control del plan de pensiones de Telefónica decidió dar un primer paso hacia la inversión con criterios de RSE; así, se acordó destinar el 1% de su patrimonio a fondos de inversión ISR. Los fondos de empleo del Grupo Telefónica, con el conocimiento de sus correspondientes comisiones de control, han reforzado su compromiso de acercarse al objetivo de realizar inversiones en fondos éticos, sostenibles o responsables hasta alcanzar el 1% del volumen total de activos gestionados. En concreto, al cierre del ejercicio de 2005, el volumen de inversiones de este tipo alcanzó los 481 millones de euros, lo que supone un 1,01% del total de patrimonio de los planes de empleados del Grupo Telefónica. De ese importe, 33,7 millones de euros estaban invertidos en inversiones socialmente responsables, 10 millones de euros se materializaban en una promoción de viviendas sociales y 4,44 millones correspondían a una compañía de desarrollo forestal (Telefónica, 2006). Junto a estas tendencias corporativas, también están apareciendo en España los primeros fondos de pensiones comercializados para el mercado retail de pequeños inversores. Es el caso del fondo de pensiones BS Plan Ético y Solidario,3 gestionado por Banco Sabadell Vida.

http://www.bancsabadell.es/es/PRODUCTOS/AHORRO-INVERSION/PREVISION_-_JUBILACION/BS_ PLAN_ETICO_Y_SOLIDARIO/index.html (16/1/2004). 3


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Este plan de inversión es fruto de una iniciativa conjunta del Banco de Sabadell y la ONG Intermón Oxfam, que actúa como entidad beneficiaria del fondo, es decir, que recibe el 0,5% de la comisión de gestión de la institución gestora (la comisión de gestión del fondo es de 1,90%, y la comisión de depósito, de 0,45%). Para poder aplicar estos criterios a la preselección financiera, el fondo invierte en los componentes del universo del índice financiero socialmente responsable FTSE4 Good Europe Index. 10. 1. Fondos de inversión socialmente responsables en España: algunos datos Presentamos los datos a partir de la subclasificación de fondo de inversión gestionados por instituciones de gestión en España, fondos de inversión gestionados por instituciones de gestión extranjeras pero comercializados en España y finalmente, fondos de inversión solidarios. Los fondos de inversión solidarios no pueden ser considerados fondos con criterios de preselección de la cartera ISR, lo único que realizan es que donan una parte de la comisión de gestión a instituciones sociales. A finales del año 2005 encontramos en el mercado español 31 instituciones de inversión colectiva (IIC) socialmente responsables, 14 de ellas gestionadas por instituciones gestoras en España y se comercializan en España 17 fondos gestionados en otros países europeos. Además, encontramos 4 IIC solidarias.4 Un aspecto significativo, y que contrasta con lo sucedido en años anteriores, es que el incremento del número de IIC socialmente responsables en nuestro país se debe, sobre todo, al incremento del número de fondos de inversión socialmente responsables domiciliadas y gestionadas en España, y no a la aparición de fondos de inversión extranjeros comercializadas en nuestro país, como venía sucediendo en años anteriores. Figura 2. Evolución del número de fondos ISR en España (2000-2005) 40

numero de fondos ISR 35

30 29 25

24

2002

2003

20 15

10

0

2000

2001

2004

2005

Fuente: Elaboración propia.

En la presentación de los datos relativos a patrimonio y partícipes, hemos separado las IIC socialmente responsables que adoptan criterios de preselección de la cartera de las IIC estrictamente solidarias, es decir, aquellas que no adoptan criterios ISR de preselección de la cartera, sino que, simplemente, destinan una parte de la comisión de gestión a alguna organización social. 4

50


Figura 3. Evolución del tipo de fondos ISR y solidarios en España (2000-2005)5 20

Número de IIC

15

11 18 4

13 2

14 11

14 17 4

Fondos solidarios Fondos ISR gestionados en el extrangero

10 14 5

Fondos ISR gestionados en españa 10

5

0

2001

2002

2003

2004

2005


Patrimonio De acuerdo con los resultados que se presentan en la tabla 1, el volumen de patrimonio del conjunto de fondos socialmente responsables y solidarios ha aumentado durante el año 2005, pero no de manera significativa. En los fondos socialmente responsables domiciliados y gestionados en España se observa un ligero incremento del volumen de patrimonio: se ha pasado de 1.008.357 miles de euros en 2004 a 1.031.594 miles de euros en 2005. Por tanto, el incremento en 2005 respecto al año 2004 es del 2,30%. Cabe destacar el importante volumen de patrimonio que aporta el BBVA Extra 5 II Garantizado, FI. Se trata de un fondo garantizado que preselecciona las empresas del índice financiero FTSE Good Global 100 Index. Este fondo cuenta con un patrimonio muy superior al del resto de los fondos socialmente responsables, sobre todo porque es un fondo garantizado, uno de los productos que ha alcanzado mayor éxito comercial en los últimos años en el mercado. Si excluyésemos el valor de este fondo6, el volumen de patrimonio de los fondos de inversión socialmente responsable, a fecha de 31 de diciembre de 2005, ascendería a 217.635 miles de euros.

Durante los años 2001 y 2002, los fondos estrictamente solidarios se incluían entre los fondos gestionados en España. Iniciamos esta diferenciación en el Observatorio del año 2003. 5

Puesto que el patrimonio de esta IIC influye de forma muy significativa en el resultado, consideramos importante comparar estos datos con los obtenidos en las IIC socialmente responsables domiciliadas y gestionadas en España, una vez excluido el valor del patrimonio de BBVA Extra 5 II Garantizado, FI. 6


51

A 31 de diciembre de 2005, el patrimonio total de los fondos de inversión mobiliarios domiciliados en España ascendía a 207.449.533 miles de euros. Así pues, el patrimonio de los fondos ISR domiciliados y gestionados en España suponía, en esa fecha, el 0,49% del total del patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España.7 Entre 2004 y 2005, el patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España registró un incremento del 16,48%. Como ya hemos comentado, el incremento patrimonial de los fondos ISR entre 2004 y 2005 fue del 2,30%, un porcentaje muy inferior, por tanto, al del incremento del total de los fondos de inversión mobiliarios. Respecto a los datos del total de patrimonio de los fondos solidarios8, este año se ha registrado un destacable incremento, puesto que de los 28.432 miles de euros del año 2004 se ha pasado a 32.653 miles de euros en el año 2005, lo cual supone un aumento del 14,84%. Por lo que respecta a los datos agregados del total de patrimonio de los fondos socialmente responsables y de los fondos solidarios, el total asciende a 1.064.247 miles de euros para el año 2005, mientras que en el año 2004 era de 1.036.789 miles de euros. Finalmente, para el caso de los fondos socialmente responsables no domiciliados ni gestionados en España, debemos señalar que, como en años anteriores, no disponemos de los datos concretos del patrimonio invertido por partícipes en España, ya que las cifras son globales.9 No obstante, sabemos que estos fondos de inversión no cuentan con muchos partícipes en nuestro país. En general, respecto a las cifras globales del total de capital invertido en estos fondos, se observa un notable incremento del volumen de patrimonio: se ha pasado de 693.446 miles de euros en el año 2004 a 1.038.270 miles de euros en el año 2005.

CNMV, Informe sobre instituciones de inversión colectiva, cuarto trimestre de 2005, cap. 2.9: “Fondos de inversión mobiliarios: número, partícipes y patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria por tipo de fondo” http://www. cnmv.es. Hay que tener presente que comparamos el incremento de patrimonio de los fondos de inversión ISR y el incremento de patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliarios del mercado español. Los datos de la CNMV se refieren a los fondos de inversión mobiliaria y no incluyen las SICAV. Obsérvese que, entre los fondos de inversión ISR, figura una SICAV: Urquijo Cooperación, SICAV. 7

Recordemos la diferenciación entre fondos ISR y fondos estrictamente solidarios, que no realizan preselección de la cartera. 8

9

52

No se pueden obtener datos desagregados por países.


Figura 4. Evolución del volumen de patrimonio invertido en los fondos ISR gestionados en España (2000-2005)

1.008.357

1.031.594

miles de euros

845.907

73.358

2000

55.358

54.301

2001

2002

2003

2004

2005



53

54


TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA (3)

Urquijo Inversión Solidaria, FI

Urquijo Cooperación, SICAV

Santander Responsabilidad, FI

Santander Dividendo Solidario, FI

Morgan Stanley Fondo Activo Ético, FI

Fondo Solidario Pro Unicef, FI

Foncaixa 133 Socialmente Responsable, FI

Foncaixa Cooperación, FI

CAM Fondo Solidaridad, FI

Caixa Catalunya Europa Valor, FI

BNP Paribas Fondo de Solidaridad, FI

BBVA Extra 5 II Garantizado, FI

BBVA Desarrollo Sostenible, FI

BBK Solidaria, FI

Denominación de la IIC

69.241

-

-

-

18.355

10.121

19.059

-

13.727

-

-

7.979

-

-

-

52.470

-

-

-

13.146

9.441

12.137

-

9.811

-

-

7.935

-

-

-

53.041

-

12.452

-

8.681

9.359

8.034

-

7.360

-

-

7.155

-

-

-

842.658

467

21.281

23.224

7.499

8.761

6.116

-

6.739

-

-

6.051

762.520

-

-

1.008.357

10.184

14.124

28.039

5.995

10.078

4.915

-

6.878

-

4.272

5.876

841.769

76.227

-

1.031.594

15.235

18.347

42.708

21.555

14.978

4.098

2.963

8.161

600

10.602

5.581

813.959

69.399

3.408

Año 2000 Año 2001 Año 2002 Año 2003 Año 2004 Año 2005 miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros

Evolución del volumen de patrimonio (período 2000-2005) (1)

Tabla 1. Instituciones de inversión colectiva socialmente responsables o solidarias registradas en la CNMV.


55

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

66.410

TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES NO DOMICILIADAS NI GESTIONADAS EN ESPAÑA 66.410 (5)

UniSector: Nature Tech

Pioneer Funds - Global Ethical Equity

Pictet Funds - European Sustainable Equities

Mellon European Ethical Index Tracker

ING (L) Invest Sustainable Growth Fund

Fortis L Fund Strategy Stability SRI Europe

Fortis L Fund Strategy Growth SRI Europe

Fortis L Fund Strategy Balanced SRI Europe

Fortis L Fund Equity Socially Responsible Europe

European Responsible Consumer Fund

DWS Invest Sustainability Leaders LD

Dexia Equities L World Welfare

Crédit Suisse Equity Fund (Lux) Global Sustainability

128.370

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

128.370

227.235

24.700

14.070

37.100

10.400

27.240

-

-

-

-

-

-

25.485

76.860

258.678

24.000

16.400

26.600

11.920

30.570

-

-

-

11.400

-

-

42.464

56.640

693.446

21.000

13.400

40.200

16.140

30.420

123.300

44.900

195.200

11.500

50.932

16.750

50.281

44.910

1.038.270

(4)

283.900

61.400

21.200

32.670

109.010

46.940

172.490

15.670

56.000

21.200

71.700

45.340

Año 2000 Año 2001 Año 2002 Año 2003 Año 2004 Año 2005 miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros ABN AMRO Funds - Socially Responsible Equity 46.500 6.700 5.600 4.600 Fund Aviva Funds - European Socially Responsible Equity 14.274 10.425 37.400 Fund Axa World Fund Development Debt 4.680 18.810 19.488 16.850


IIC socialmente responsables registradas en la CNMV no domiciliadas ni gestionadas en España

56


-

CHF

CHF

-

3.338

9.502

-

TOTAL PATRIMONIO EN ESPAÑA DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES Y LAS IIC SOLIDARIAS (7) 82.081

TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC SOLIDARIAS DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA 12.840

Fondespaña Catedrales, FI

El Monte Fondo Solidario, FI

BBVA Solidaridad, FI

Bankinter Solidaridad, FI

miles de euros

Año 2000

-

31.118 miles de $ 38.000 miles de $

Año 2002

CHF

Año 2003

CHF

Año 2004

CHF

Año 2005

CHF

69.221

16.751

-

3.096

13.655

-

66.289

13.248

-

2.789

10.459

-

870.378

27.720

3.187

3.226

16.562

4.745

1.036.789

28.432

2.448

4.109

11.198

10.677

1.064.247

32.653

3.153

4.120

17.872

7.508

miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros

Año 2001

IIC solidarias registradas en la CNMV domiciliadas y gestionadas en España (6)


-

340.140 miles de 429.570 miles de 313.820 miles de 250.980 miles de 249.536 miles de 255.250 miles de

-

La siguiente tabla recoge el patrimonio de las IIC solidarias:

UBS (Lux) Equity Fund-Eco Performance

JP Morgan Funds - Global Socially Responsible Fund

La tabla que sigue recoge el patrimonio de las IIC en monedas diferentes al euro:


57


(7) Finalmente, hemos contabilizado, de forma agregada, el total de patrimonio de las IIC socialmente responsables, domiciliadas y gestionadas en España, y de las IIC estrictamente solidarias.

destinar un porcentaje de su comisión de gestión a organizaciones o proyectos sociales.

(6) Esta tabla agrupa las IIC estrictamente solidarias que están registradas en la CNMV. Se trata de IIC que no realizan preselección de la cartera a partir de criterios ISR, pero que se caracterizan por

Por esta razón, no podemos agregar los datos a los de las IIC socialmente responsables gestionadas y domiciliadas en España.

(5) El patrimonio de estas IIC socialmente responsables gestionadas y domiciliadas fuera de España nos informa del capital invertido en todos los países donde se comercializan, y no solo en España.

(4) Fondos que han dejado de existir durante el año 2005.

(3) Este es el volumen de patrimonio de las IIC socialmente responsables, con criterios ISR, gestionadas en España.

financiación de organizaciones o proyectos sociales.

muestran de forma separada las IIC estrictamente solidarias, es decir, aquellas IIC que no utilizan criterios de preselección de la cartera, pero sí destinan parte de las comisiones de gestión a la

y domiciliadas en España; en la segunda, las IIC socialmente responsables no domiciliadas ni gestionadas en España, pero sí comercializadas en nuestro país. Finalmente, en la tercera tabla se

agrupado las IIC socialmente responsables, es decir, aquellas IIC que utilizan criterios de preselección ISR de la cartera: en la primera tabla se contabilizan las IIC socialmente responsables gestionadas

(2) Para poder clasificar adecuadamente las IIC socialmente responsables o solidarias en España, en este Observatorio ofrecemos tres tablas con cómputos separados. En las dos primeras hemos

(1) Los datos correspondientes al patrimonio de las IIC se refieren al volumen de patrimonio al cierre del período anual (31 de diciembre de 2005). Informes del cuarto trimestre de la CNMV.

Partícipes Por lo que respecta a los partícipes, a lo largo del año 2005 se ha registrado un ligero descenso. El número de partícipes en los fondos de inversión socialmente responsables domiciliados y gestionados en España ha pasado de 49.580 en 2004 a 46.253 en 2005, lo cual supone un descenso del 6,71%. En particular, destaca el descenso registrado por el fondo BBVA Desarrollo Sostenible, FI. Además, si del volumen de partícipes excluyéramos el importante volumen de partícipes que aporta el BBVA Extra 5 II Garantizado, FI —que, como ya hemos expuesto, se trata de un fondo garantizado que preselecciona las empresas del índice financiero FTSE Good Global 100 Index, pero se comercializa como fondo garantizado y no como fondo ISR—, el número de partícipes de las IIC socialmente responsables, a 31 de diciembre de 2005, sería de 16.546. Si comparamos este descenso del 6,71% de los partícipes en los fondos socialmente responsables domiciliados y gestionados en España con el incremento del 8,41% registrado por el total de los fondos de inversión mobiliaria en España10 durante el mismo período anual (20042005), observamos que la evolución del número de partícipes registrada por los fondos de inversión ISR ha sido bastante negativa. Así, a finales del año 2005, el porcentaje del número de partícipes en los fondos ISR respecto al número de partícipes en el total de los fondos de inversión mobiliaria en España era de 0,71%. También los fondos solidarios han experimentado un descenso en el número de partícipes, aunque casi inapreciable: se ha pasado de 2.093 partícipes en 2004 a 2.038 partícipes en 2005. El dato agregado del total de partícipes de los fondos socialmente responsables y los fondos solidarios es de 48.291, mientras que en 2004 era de 51.672. Finalmente, en relación con los fondos socialmente responsables no domiciliados ni gestionados en España, cabe señalar que no se dispone de la información concreta acerca del número de partícipes en España, ya que, al igual que sucedía con los datos relativos al patrimonio, los informes de estas IIC recogen únicamente el volumen de partícipes globales, es decir, de los partícipes que existen en el conjunto de países donde se comercializan. Por tanto, no incorporamos la tabla por no disponer de los datos correspondientes.

CNMV, Informe sobre instituciones de inversión colectiva, cuarto trimestre de 2005, cap. 2.9: “Fondos de inversión mobiliarios: número, partícipes y patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria por tipo de fondo” http://www. cnmv.es. Hay que tener presente que comparamos el incremento de patrimonio de los fondos de inversión ISR y el incremento de patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliarios del mercado español. Los datos de la CNMV se refieren a los fondos de inversión mobiliaria y no incluyen las SICAV. Obsérvese que, entre los fondos de inversión ISR, existe una SICAV: Urquijo Cooperación, SICAV. 10

58



59

-

-

-

700

331

1.995

-

994

-

-

205

-

-

-

Año 2000

TOTAL PARTÍCIPES DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA (3) 4.225

Urquijo Inversión Solidaria, FI

Urquijo Cooperación, SIMCAV

Santander Responsabilidad, FI


Morgan Stanley Fondo Activo Ético, FI

Fondo Solidario Pro Unicef, FI


Foncaixa Cooperación, FI

CAM Fondo Solidaridad, FI

Caixa Catalunya Europa Valor, FI

BNP Paribas Fondo de Solidaridad, FI

BBVA Extra 5 II Garantizado, FI

BBVA Desarrollo Sostenible, FI

BBK Solidaria, FI


3.208

-

-

-

542

298

1.401

-

766

-

-

201

-

-

-

Año 2001

IIC socialmente responsables registradas en la CNMV, domiciliadas y gestionadas en España (2)

Evolución del número de partícipes (período 2000-2005) (1)

2.667

-

126

-

381

268

1.048

-

673

-

-

171

-

-

-

Año 2002

Tabla 2. Instituciones de Inversión Colectiva socialmente responsables o solidarias registradas en la CNMV

30.542

7

140

192

285

261

802

-

539

-

-

124

28.192

-

-

Año 2003

49.580

328

126

176

220

237

656

-

495

-

346

106

30.595

16.295

-

Año 2004

46.253

432

129

226

622

214

525

17

480

32

528

118

29.707

12.889

334

Año 2005

60


4.329

104

-

22

82

-

Año 2000

3.488

280

-

103

177

-

Año 2001

2.894

227

-

83

144

-

Año 2002

31.784

1.242

160

145

415

522

Año 2003

51.673

2.093

162

165

478

1.288

Año 2004

48.291

2.038

126

132

707

1.073

Año 2005


No hemos presentado la tabla de partícipes para las IIC extranjeras comercializadas en España por no disponer de los datos concretos sobre los partícipes en España de estas IIC.

(5) Finalmente, hemos contabilizado, de forma agregada, el total de partícipes de las IIC socialmente responsables, domiciliadas y gestionadas en España, y de las IIC estrictamente solidarias.

destinar un porcentaje de su comisión de gestión a organizaciones o proyectos sociales.

(4) Esta tabla agrupa las IIC estrictamente solidarias que están registradas en la CNMV. Se trata de IIC que no realizan preselección de la cartera a partir de criterios ISR, pero que se caracterizan por

(3) Este es el número de partícipes de las IIC socialmente responsables, con criterios ISR, gestionadas en España.

solidarias, es decir, aquellas IIC que no utilizan criterios de preselección de la cartera, pero que destinan parte de las comisiones de gestión a la financiación de organizaciones o proyectos sociales.

separados. En la primera tabla se contabilizan las IIC socialmente responsables gestionadas y domiciliadas en España, mientras que en la segunda se presentan de forma separada las IIC estrictamente

(2) Para poder clasificar adecuadamente el número de partícipes de las IIC socialmente responsables o solidarias en España, en este Observatorio hemos diferenciado dos tablas con cómputos

CNMV.

(1) Los datos correspondientes al número de partícipes de las IIC se refieren al número de partícipes al cierre del período anual (31 de diciembre de 2005). Informes del cuarto trimestre de la

TOTAL PARTÍCIPES EN ESPAÑA EN LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES Y LAS IIC SOLIDARIAS (5)

TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC SOLIDARIAS DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA

Fondespaña Catedrales, FI

El Monte Fondo Solidario, FI

BBVA Solidaridad, FI

Bankinter Solidaridad, FI


IIC solidarias registradas en la CNMV, domiciliadas y gestionadas en España (4)

Conclusiones Al igual que en años anteriores, los datos presentados en este Observatorio no son demasiado alentadores. En efecto, en España, la ISR se halla inmersa todavía en un proceso de difícil despegue, debido en gran parte al escaso impulso que ha recibido por parte de los inversores. Sobretodo los inversores institucionales (fondos de pensiones y carteras privadas): En este sentido, en los seis años de análisis del desarrollo de la ISR en España que han transcurrido desde que se creó este Observatorio, no se han observado indicios que muestren una evolución positiva de la ISR, a diferencia de lo que ha sucedido en otros países europeos que empezaron a interesarse por esta materia en la misma época, como Italia o Francia. En los últimos años hemos venido apuntando algunas de las causas de este estancamiento o falta de impulso de la ISR en España, y hemos analizado algunas de las condiciones que explican por qué no se ha avanzado en este tipo de inversiones. En este Observatorio queremos apuntarlas de nuevo: • En primer lugar, ninguna organización colectiva ha asumido el papel de promotor e impulsor de la ISR en nuestro país, como sí lo han hecho en otros países los Foros para la Inversión Socialmente Responsable, conocidos por sus siglas en inglés: SIF. En España, en efecto, aún no se ha creado un SIF y, seguramente, esto explica la falta de impulso de que adolece la ISR en nuestro país. La función del SIF es aglutinar a los diferentes actores para generar una red de colaboración y partenariado en la promoción de la ISR. En este sentido, el SIF debería reunir a instituciones de gestión de inversión, bancos e instituciones financieras, inversores individuales, inversores institucionales y agencias de rating. El SIF, en fin, debería aglutinar a los diferentes actores tanto del lado de la demanda, para promocionar la ISR entre los inversores, como del lado de la oferta, trabajando en colaboración con las instituciones de gestión, bancos e instituciones financieras que comercializan estos productos. Los SIF, además, se constituyen en grupos o lobbys de presión frente al sector público para que este asuma un papel activo en la promoción y la facilitación del desarrollo de la ISR a través de mecanismos de promoción o regulación favorable, como ha ocurrido en otros países.11 • Como consecuencia de lo anterior, no se ha producido un desarrollo progresivo de la demanda por parte de los potenciales inversores responsables, tanto individuales como institucionales. Así se constata, en primer lugar, en la escasa evolución del volumen de partícipes individuales y, en segundo lugar, en el pobre progreso del desarrollo de la ISR entre los inversores institucionales, sobre todo de los fondos de

El caso más conocido es el del Reino Unido, que ha llevado a cabo una reforma de la Ley de Pensiones para facilitar la transparencia de los principios de inversión éticos, ecológicos y sociales. 11


61

pensiones complementarios, ya sean corporativos o de administraciones públicas. Por tanto, el despegue inicial que constatábamos en el Observatorio del año 2003 ha quedado difuminado y un poco diluido, pues parece que los fondos de pensiones no están avanzando en la adopción de políticas de ISR. Tampoco avanzan otros posibles inversores institucionales, como las organizaciones religiosas, las organizaciones sociales o las fundaciones, que no se han vinculado a la ISR, a diferencia de lo que ha sucedido en otros países. A este respecto, cabe señalar que en España, el sector social, seguramente, sigue confundiendo los fondos ISR con mecanismos de solidaridad; es decir, continúa sin concebirlos como mecanismos que dotarían de coherencia a sus inversiones en los mercados financieros, teniendo en cuenta sus valores fundacionales. • En el lado de la oferta, se ha avanzado muy poco en la promoción y profesionalización de las instituciones de gestión de inversión que comercializan estas IIC en España. Las instituciones de gestión aprovecharon en su momento el filón del mercado, cuando entre los años 1999 y 2000 vieron la luz los primeros fondos ISR. No obstante, muy pocas han avanzado desde entonces, aunque algunas hayan dado pasos muy positivos. Se trataría de adoptar en los fondos a las tendencias de los fondos ISR a nivel global.

• Finalmente, cabe destacar la incipiente implicación del sector público, el Gobierno, el Parlamento y las administraciones públicas en el impulso de la ISR, ya sea mediante la promoción de mecanismos ISR o mediante el desarrollo de una legislación favorable.

62


Bibliografía Albareda, L.; Lozano, J. M. (2001) Observatorio de los fondos de inversión éticos, ecológicos y solidarios en España, Barcelona, IPES-ESADE. Albareda, L.; Lozano, J. M. (2002) Observatorio de los fondos de inversión éticos, ecológicos y solidarios en España 2001, Barcelona, IPES-ESADE. Albareda, L.; Lozano, J. M. (2003) Observatorio de los fondos de inversión éticos, ecológicos y solidarios en España 2002, Barcelona, IPES-ESADE. Albareda, L.; Balaguer, M. R. y Lozano, J. M. (2004) Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable (ISR) en España 2003, Barcelona, IPES-ESADE. Albareda, L.; Balaguer, M. R. y Lozano, J. M. (2005) Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable (ISR) en España 2004, Barcelona, IPES-ESADE. Albareda, L.; Balaguer, M. R. y Lozano, J. M. (2006) Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable (ISR) en España 2006, Barcelona, IPES-ESADE. Avanzi SRI Research/SiRi Company (2005) Green, social and ethical funds in Europe. 2005 Review, Milán, octubre. Balaguer, M. R. (2006) La inversión socialmente responsable: tres ensayos, tesis doctoral, Universitat Jaume I (Castellón). Eurosif (2005) Active Share Ownership in Europe. 2006 European Handbook, París. Eurosif (2006) European SRI Study, París. OCDE (2004) OCDE Principles of Corporate Governance, París. Social Investment Forum (2006) 2005 Report on Socially Responsible Investing Trends in the United States. 10 year review, Wahington DC. Telefónica (2006) Informe Anual de Responsabilidad Corporativa 2005.


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La Gestión de los Fondos Socialmente Responsables en BBVA. Paloma Piqueras Hernández, Responsable de Innovación y Desarrollo de producto, Gestión de activos de BBVA

La denominación de fondos de Inversión Socialmente Responsable (ISR) se refiere a aquellos fondos de inversión que explícitamente incluyen en la toma de las decisiones de inversión criterios éticos, sociales y/o medioa mbientales junto a los criterios financieros tradicionales (rentabilidad y riesgo). En España, la Circular emitida por la Comisión de Ética de Inverco en noviembre del 1999 y aprobada posteriormente por la CNMV, define los criterios que deben cumplir los fondos de inversión para poder incluir en su denominación los términos ético, ecológico o cualquier otro que incida en aspectos de responsabilidad social. Estos criterios incluyen la fijación de un ideario ético en el folleto informativo de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC), la previsión y regulación de la institución por parte de una Comisión de Ética que determinará los valores aptos para la inversión, y la inclusión en el informe trimestral de la información relevante sobre el ideario ético de las IIC. Por otra parte, la Circular hace dos importantes salvedades: En primer lugar, se advierte que la utilización por cualquier IIC de la denominación “ética” no significa que las demás se gestionen con criterios no éticos o inviertan en empresas no éticas, sino que son determinados criterios éticos, ecológicos o de responsabilidad social propios de cada institución los que deben ser cumplidos en la selección de las inversiones. En segundo lugar, se diferencian las IIC éticas, ecológicas o de responsabilidad social de las solidarias, en las que la sociedad gestora cede una parte de la comisión de gestión a determinadas entidades benéficas o no gubernamentales Es de destacar la primera de las salvedades efectuada por la Circular ya que, a pesar de que los fondos ISR están teniendo un desarrollo muy lento en el mercado español en comparación con otros países europeos, hoy en día existe una gran presión social generalizada hacia un comportamiento más responsable de las empresas. En este contexto, BBVA dispone de varios fondos de inversión que específicamente podrían ser englobados bajo las categorías que se han mencionado anteriormente: 1. En el apartado de fondos solidarios, BBVA cuenta con dos iniciativas. En primer lugar, se dispone del BBVA Solidaridad-FI, fondo en el que el partícipe puede optar en el momento de la suscripción por una o varias ONGs a las que la gestora dona con cargo a sus ingresos una cuantía del 0,55% anual sobre el patrimonio gestionado del fondo. Como segunda iniciativa, dispone del BBVA Bolsa Biofarma-FI, fondo de

La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA

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renta variable internacional en el que se prevé una colaboración económica con la Fundación para la Investigación Médica Aplicada. 2. Además dispone de un fondo de responsabilidad social, el BBVA Bolsa Desarrollo Sostenible-FI. que es un fondo de Renta Variable Internacional en el que se seleccionan, dentro del universo de inversión, compañías que son consideradas atractivas en función de sus factores de sostenibilidad, conforme a los estudios y ratings de la empresa Innovest Strategic Advisors, dedicada a realizar el estudio y seguimiento de las compañías. Estos informes, junto con los criterios económico-financieros que la gestora tenga de cada compañía, permiten seleccionar los valores que integran la cartera del fondo. 3. En la gama de fondos garantizados, cuenta con el producto BBVA Extra 5 II Garantizado-FI, cuya estructura está vinculada al índice FTSE4 Good Global 100 Index. La garantía de este fondo está referenciada a la cesta formada por las 25 compañías de mayor peso del índice FTSE 4 Good Global 100 Index en la fecha de lanzamiento del fondo. Este índice pertenece a la familia desarrollada por FTSE bajo el nombre FTSE4 Good, conjunto de índices que incorporan compañías que cumplen con criterios de responsabilidad corporativa bajo la metodología desarrollada por FTSE. Para que una compañía pueda formar parte del índice FTSE4 Good, en primer lugar debe pertenecer a alguno de los universos iniciales integrados por FTSE-All Share Index (UK), FTSE Developed Europe Index, FTSE US Index y FTSE Developed Index (Global). Adicionalmente, debe cumplir una serie de principios de responsabilidad corporativa, como son trabajar por la sostenibilidad del medio-ambiente, desarrollar relaciones positivas con sus stakeholders (empleados, accionistas, clientes, socios, gobiernos, ONG, sociedad, etc.) y promover el respeto a los derechos humanos. 4. Recientemente se ha lanzado un fondo especializado en inversiones en instituciones microfinancieras, el BBVA Codespa Microfinanzas-FIL. Se trata del primer fondo de inversión libre constituido en España y de igual forma, el primer fondo dedicado a la inversión en instituciones microfinancieras. Todas estas iniciativas favorecen que BBVA ocupe una posición de liderazgo en el ámbito de la ISR. Introducción a las microfinanzas Hasta hace muy poco tiempo, las microfinanzas eran desconocidas para muchos. En una primera aproximación es difícil llegar a comprender el alcance, implicaciones y perspectivas de las microfinanzas, así por ejemplo, alguna de las cifras que se manejan son las siguientes:

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• El 80% de la población mundial está excluida del sistema financiero • Se calcula que existen 500 millones de clientes potenciales en todo el mundo. • Las instituciones microfinancieras actualmente sólo cubren una mínima parte de esta demanda, aproximadamente 5%. • El crecimiento del sector es entorno a un 20% anual. Si reflexionamos sobre estos datos, y aunque en la actualidad exista un sinfín de opciones para que tanto los inversores privados como institucionales colaboren, resulta evidente que el potencial de crecimiento y de oportunidades para participar es inmenso. Esta participación se podría dar por medio de diversos vehículos, bien a través de fundaciones, organismos no gubernamentales (ONGs), agencias internacionales o fondos especializados, con fines de lucro, sin fines de lucro, que paguen rentabilidad o no, por mencionar algunas opciones. A pesar de esto, el volumen destinado a financiar a las Instituciones Microfinancieras (IMFs) es insuficiente y en muchas ocasiones inadecuado. La metodología de las microfinanzas consistía en otorgar microcréditos a personas de escasos recursos para el desarrollo de una actividad empresarial. Pero recientemente el concepto se ha ampliado, motivado por la evolución del sector, y en la actualidad se puede afirmar que dicha metodología trata además de proveer un conjunto de servicios financieros básicos a un grupo de individuos desatendidos por la banca comercial o sin accesos a las instituciones financieras tradicionales. Esta nueva concepción incluye no sólo el otorgamiento a los más necesitados de pequeños préstamos (microcréditos), sino también cuentas de ahorro y otros servicios, como seguros, pagos, captación, asistencia técnica, etc. En definitiva todo aquello que permite apoyarlos económicamente en actividades productivas (negocios-autoempleo), en educación, en vivienda, entre otras. Las microfinanzas son un instrumento que permite aliviar la pobreza en los países en vías de desarrollo. En gran medida, la capacidad y el éxito que las instituciones microfinancieras pueden tener en el cumplimiento de sus objetivos, esto es, alcanzar a la población más pobre, estará fuertemente influenciado por cómo sea la participación de otros actores en la industria como son los gobiernos, los organismos internacionales y la banca tradicional, así como por el desarrollo de la legislación local y del sistema financiero. La práctica de las microfinanzas comenzó a desarrollarse hace poco más de treinta años, en la década de los setenta con el esfuerzo y la visión del doctor Muhammad Yunus, quien, viendo la necesidad y carencias de la población en Bangladesh, decidió otorgar créditos a grupos solidarios sin garantías para que pudieran realizar una actividad independiente y creativa. Esta iniciativa desembocó en la creación del Banco Grameen. En América Latina las microfinanzas empiezan en 1986 con la iniciativa de un grupo de La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA

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empresarios bolivianos que crean PRODEM, una organización no gubernamental cuyo objetivo fue dinamizar el sector informal boliviano otorgando pequeños préstamos para capital de trabajo a grupos de tres o más personas con actividades similares. En 1992 se creó BANCOSOL, el primer banco comercial privado especializado en microfinanzas. Se estima que en el mundo existen más de 10.000 instituciones microfinancieras, de las que sólo entre 150-200 poseen un tamaño que les permite acceder a la financiación de los mercados tradicionales. En el siguiente nivel se encuentran entre 2.000 y 3.000 instituciones, las cuales se encuentran en fase de crecimiento y con posibilidades de transformarse en instituciones autosostenibles. Estas 10.000 instituciones microfinancieras, se sostienen de diversas formas. En su mayoría se nutren de una mezcla de fuentes de financiación que pueden provenir de donaciones, de subsidios proporcionados por gobiernos (que a su vez están apoyados por instituciones multilaterales o bilaterales), por medio de recursos propios de los fundadores o adquieren deuda. En resumen, las posibilidades de obtener fondos se resumen en dos: o bien instituciones o agencias bilaterales o multilaterales de apoyo al desarrollo, o bien fondos, fundaciones o donantes privados o institucionales1. IMFs sólidas, bien gestionadas, rentables y con rá rápidos crecimientos, y en algunos casos reguladas 150150-200 en todo el mundo

IMFs prometedoras, en transformació transformación y crecimiento 20002000-3000 en todo el mundo IMFs pequeñ pequeñas, recié recién lanzadas, con operaciones normalmente de nicho y en su mayor parte ONGs 60006000-8000 en todo el mundo

CGAP, Focus Note no.30, The Market for Foreign Investment in Microfinance: Opportunities and Challenges, Agosto 2005, p. 2-3 1

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¿Cómo se financian las IMFs?

• Donantes bilaterales- agencias de ayuda y ministerios de gobierno en países desarrollados. • Bancos y organismos multilaterales de desarrollo- agencias formadas por múltiples gobiernos, tanto de países desarrollados como en vías de desarrollo. • Instituciones financieras internacionales- subsidiarias de las agencias multilaterales y bilaterales de gobierno que invierten los recursos en actividades del sector privado. • Fundaciones privadas- organismos sin fines de lucro, creadas por un individuo, familias o corporaciones que otorgan donaciones. • Inversores privados individuales o institucionales- individuos, bancos comerciales, gestores de inversión y otras entidades privadas que invierten en microfinanzas con el fin de obtener una rentabilidad positiva. • Donantes privados- personas u organismos privados que conceden donaciones como parte de una actividad caritativa.

Fuente: “Managing the Floodgates? Making the Most of International Flows of Microfinance Funding”, Latortue, A.; Littlefield, E.; Siedek, H., McKee, K., Microcredit Summit Campaign 2006.

Existen algunos nuevos instrumentos que han tratado de acercar las microfinanzas a los mercados de capitales, tales como titulizaciones o emisiones de bonos. Sin embargo, las iniciativas para diseñar instrumentos más complejos en apoyo a las IMFs son muy reducidas, sobre todo si las comparamos con las necesidades del sector. Aunque durante la década de los noventa algunos bancos comerciales comenzaron a ampliar sus actividades hacia el sector microfinanciero, la realidad es que la banca tradicional ha tenido poca influencia en este ámbito. Esta poca participación se debe a diversos factores, como por ejemplo, el hecho de que la banca tradicional no otorgue créditos si no existe un colateral, o que las actividades y clientes se encuentren en su mayoría en zonas urbanas, mientras que las microfinanzas pertenecen en su mayor parte al ámbito rural. En realidad, la gran parte de los bancos comerciales que realizan microfinanzas hoy por hoy, son una evolución de ONGs que ya desempeñaban la actividad y que se constituyeron como bancos para expandir sus actividades y formar parte del sistema financiero regulado. Si bien la historia de las microfinanzas es sumamente reciente, alrededor de treinta años, la participación de la banca internacional en el sector lo es aún más. El primer fondo de


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inversión privado con carácter comercial se creó en 1996, hace tan sólo diez años. Aunque la banca internacional se ha involucrado de distintas formas, su participación se ha enfocado principalmente en la oferta de productos y servicios para el apoyo a las instituciones que realizan microfinanzas, pero básicamente en aquellas instituciones con un historial de éxito. El cuadro siguiente resume las principales actividades de la banca comercial en el sector: Actividad

Financiera

• Prestamos a IMFs Mayorista

• Garantías • Titulizaciones • Capital

No Financiera

• Asistencia técnica. • Sistemas de crédito, administración del riesgo, tecnología.

• Préstamos individuales solidarios. Minorista

• Cuentas de ahorro • Seguros

• Asistencia para el desarrollo de negocios.

• Transferencias Fuente: “A Billion to Gain? A Survey of Global Financial Institutions and Microfinance”, Institute of Business Ethics, febrero 2006.

Una de las características del mercado de microfinanzas es la falta de información. Al ser un sector relativamente nuevo la información es muy escasa y sumamente irregular. Por el momento, parece que la única manera de conocer cómo funcionan todas las organizaciones que en él operan es entablando un contacto directo con la propia institución, por lo que es más sencillo invertir en una IMF que tiene un gran tamaño y un track record, que hacer un análisis complejo y costoso de muchas instituciones en el que hay que analizar con profundidad todos los detalles de cada organización. En este contexto, resulta muy difícil determinar el tamaño exacto del mercado de microfinanzas. Según algunos análisis, aproximadamente la mitad de la población mundial, unos 3.000 millones de personas, vive con menos de 2US$ al día2. Las metas de la Microcredit Summit

2

70

www.milleniumcampaign.org


Campaign son lograr acercar la tecnología microcrediticia a 178 millones de familias de las más pobres para el 2015. Por otra parte, se estima que existen 500 millones de posibles clientes o microempresarios en el mundo. Por lo anterior, se podría afirmar que hay un mercado potencial de entre 50 a 300 mil millones de dólares, de los cuales tan sólo se satisface alrededor del 4% ó 5% de la demanda, con unas 10.000 instituciones participando en todo el mundo3. Las estimaciones indican que para satisfacer la demanda de los próximos cinco años se requerirán entre 10 y 20 mil millones de dólares4. 600

Población con acceso a servicios de microfinanzas**

500

Población demandante de servicios de microfinanzas*

400 300

72% desatendidos

* Datos obtenidos de CGAP y División Poblacional de Naciones Unidas. ** Datos de Microcredit Summit Campaign 2005.

80% desatendidos

200 100 0

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Fuente: www.unitus.com

En cuanto a las ayudas para el desarrollo por organismos multilaterales o bilaterales, se estima que se invierten unos 80.000 millones de dólares, de los que poco más de 1.000 millones son destinados a microfinanzas5. Por su parte, las inversiones privadas ascienden aproximadamente a 600 millones de dólares y se concentran en muy pocas instituciones6. Esto deja una muy baja participación a las instituciones del segundo y tercer nivel que están en proceso de consolidación. Las cifras ponen de manifiesto existe un espacio de participación para los bancos internacionales. La manera más lógica y transparente para hacer que el sector de las microfinanzas crezca, se desarrolle y alcance las metas será a través del acceso a los mercados de capitales, y la banca internacional puede aportar mucho tanto en conocimientos como en recursos para lograr los objetivos.

3

www.microcapital.org

4

www.bluorchard.org

5

Planet Finance Microfinanzas: Una Visión Global, Instituto de Estudios Bursátiles, Madrid, 12 y 13 de febrero 2007

CGAP, Focus Note no.30, The Market for Foreign Investment in Microfinance: Opportunities and Challenges, Agosto 2005, p. 3 6


71

+/- 25% atienden entre 2.500-10.000 clientes +/- 2% atienden a más de 100.000 clientes

Fuente: www.unitus.com

Una opción para participar ¿Qué mueve a los inversores a invertir en microfinanzas? La experiencia y los estudios indican que hay un doble propósito. Por un lado, el interés por realizar ISR; y por otro lado, el factor económico. Es decir, el beneficio social es una condición necesaria pero no suficiente, es necesario el beneficio económico. La banca ha realizado incursiones diversas en el mercado microfinanciero, pero desde hace unos años el número de fondos constituidos para inversores privados institucionales o individuales que permitan a los interesados participar en el sector de las microfinanzas ha aumentado considerablemente7. La evidencia apunta hacia un gran número de fondos que no se encuentran necesariamente ligados a instituciones financieras internacionales y que están parcialmente garantizados por instituciones multilaterales (Banco Mundial) o agencias de desarrollo. BBVA Codespa Microfinanzas, FIL El lanzamiento del fondo BBVA Codespa Microfinanzas ha supuesto una gran innovación en el mercado español, por lo que será el objeto central de la exposición que sigue a continuación. El fondo BBVA Codespa Microfinanzas es el resultado de la colaboración entre el área de Gestión de Activos de BBVA y la Fundación Codespa. Codespa es una Fundación española con más de 17 años de experiencia en el desarrollo de las Microfinanzas. Con una fuerte presencia internacional, y que cuenta con una gran participación en América Latina. Su principal

Existe conocimiento de 48 fondos de capital privado participando en microfinanzas. Para mayor información ver la página de The MIX Market, www.themixmarket.org 7

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objetivo de cooperación se centra en la persona y el desarrollo integral de sus capacidades para su crecimiento como ser humano. Con esta alianza, BBVA y Codespa se proponen ofrecer a los clientes una solución financiera innovadora que combina la obtención de un fin social con la búsqueda de rentabilidad para el inversor. En este caso, el fin social se pondrá de manifiesto explícitamente al cliente a través de los informes que sobre el impacto social de las inversiones y será elaborado por Codespa. Adicionalmente, el fondo cuenta con BlueOrchard como asesor especializado en la selección de las Instituciones Microfinancieras en las que invertir. El nuevo reglamento de Instituciones de Inversión Colectiva (RD 1309/2005 de 4 de noviembre) preveía la constitución de nuevos tipos de IIC entre las cuales se encontraban las IIC de Inversión Libre, figura en la que se observó que el fondo de microfinanzas podía tener su encaje puesto que estas gozan de gran libertad en el desarrollo de su política de inversión y una mayor flexibilidad en el cumplimiento de los requisitos de información y liquidez. BBVA Codespa Microfinanzas FIL se constituyó así como el primer fondo de inversión libre registrado en España y el primer fondo español especializado en microfinanzas para América Latina. Los objetivos que persigue el fondo BBVA Codespa Microfinanzas son: • Contribuir al desarrollo de la industria de las microfinanzas mediante la inversión en instrumentos de deuda emitidos por IMFs situadas en América Latina, que demuestren solidez y viabilidad hacia la sostenibilidad. Adicionalmente, BBVA ha realizado una aportación inicial de 20 millones de euros en el fondo reforzando su compromiso con el desarrollo de la sociedad de los países en los que el grupo está presente. • Ofrecer financiación en moneda local (lo que le diferencia frente a otros vehículos similares que otorgan su financiación en dólares y euros). El porcentaje de inversión que hasta el momento se realizaba en moneda local en estas instituciones era sumamente bajo ya que mayoritariamente reciben su financiación en moneda extranjera. Al recibir la financiación en moneda extranjera y efectuar sus negocios en las divisas locales, las IMF asumen los riesgos de tipo de cambio, cuando en ocasiones carecen del expertise apropiado para gestionar este tipo de riesgo al incrementarse la posibilidad de encontrar dificultades en el momento de pago, especialmente en situaciones de crisis. •

Invertir en una cartera ampliamente diversificada por plazos, países y divisas.

•

Financiar no sólo las entidades más grandes y consolidadas, sino también entidades de menor tamaño que necesiten apoyo para continuar creciendo y expandiendo sus actividades.


73

Los instrumentos de deuda emitidos por las IMF´s son un tipo de activo que, además de contribuir a un fin social, presenta unas atractivas características financieras. El riesgo de crédito de estos títulos es bajo, debido a que las tasas de morosidad son muy reducidas por la elevada diversificación de las carteras de las IMFs en miles de pequeños créditos. Sin embargo, se trata de una nueva clase de activo que requiere un proceso de inversión específico y adaptado a las características de la inversión. En primer lugar, para realizar una inversión en una IMF es necesario un análisis completo y detallado de la institución tanto cuantitativo, como cualitativo, lo que implica efectuar visitas iniciales y de seguimiento. El conocimiento de la IMF resulta fundamental si además se trata de una IMF de menor tamaño, sobre las que la información pública es más reducida. Por su parte, BBVA exige que las IMF con las que trabaja cuenten con balances y cuentas de resultados auditadas referidas a los tres últimos años. A nivel de ratios financieros, los más importantes están relacionados tanto con la situación financiera de la entidad como con su rentabilidad. Destacan entre ellos ratios como el Portfolio at risk (% de préstamos impagados en un determinado plazo sobre el total cartera), el nivel de cobertura para préstamos impagados, ratios de autosuficiencia operativa y ROE. A la hora de seleccionar las inversiones, y dado que se trata de inversiones en países emergentes, es necesario además analizar las condiciones macroeconómicas, legales, políticas, etc., del país en que desarrolla su actividad la IMF. En este sentido, periódicamente se realizan análisis del riesgo-país que inciden en la selección de las inversiones. En este sentido, se han establecido una serie de límites internos tanto a nivel emisor como a nivel medio de la cartera, con el objetivo de controlar los riesgos asumidos. Estos límites afectan a la diversificación de las inversiones, así como al vencimiento por emisión y también a nivel cartera. El fruto de este proceso es un fondo de inversión que combina la rentabilidad social junto a rentabilidad económica para el partícipe. No se trata de una alternativa de inversión exenta de riesgo: nos encontramos ante títulos de deuda de variado vencimiento, invertido en instituciones microfinancieras con el riesgo crediticio que ello conlleva, junto al riesgo-país e inversiones en divisas que muchas veces no son susceptibles de cobertura. Se ha tratado de mitigar estos riesgos a través de una cartera ampliamente diversificada pero aun así, el horizonte temporal recomendado para la inversión es como mínimo de 3 años, característica que debe ser tenida en cuenta por los inversores. Perspectivas del sector y fondos especializados. Dentro del mundo de las microfinanzas, existe un sinnúmero de factores aún muy poco estudiados, como la medición de su impacto social, las cuestiones sobre cómo homologar los reportes contables, el rating, o la regulación, por mencionar algunos.

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La incorporación de los fondos de inversión especializados en microfinanzas va a favorecer el desarrollo de la industria, ya que en primer lugar implica una diversificación de las fuentes de financiación de las instituciones microfinancieras, que además permite el acceso rápido a los fondos frente a los lentos trámites burocráticos de donaciones y subsidios. Adicionalmente, el surgimiento de nuevas fuentes de financiación por inversores profesionales obliga a las IMF a mantener sistemas de reporte y gobierno de alto estándar, lo que beneficia la expansión de su negocio. En definitiva, los fondos de inversión especializados permiten el acceso a los mercados de capitales internacionales, una fuente de financiación abundante que a la larga será la que permita al sector de las Microfinanzas crecer a las tasas que exige la demanda de sus servicios.


75

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Los Fondos de Sostenibilidad e Inversión Socialmente Responsables Gonzalo Rengifo Abbad, Director General Pictet Funds en España, Portugal y Latinoamérica.

La sostenibilidad es una preferencia inversora legítima La sostenibilidad es una preferencia inversora legítima para un número creciente de clientes privados e institucionales con horizonte temporal a largo plazo. Según Julie Hudson, CFA “la Inversión Socialmente Responsable (ISR) es una aproximación a la inversión que tiene en cuenta factores medio ambientales, sociales, éticos y de gobierno corporativo para la construcción de las carteras o elección de valores. Estas inversiones pueden considerarse un intento de maximizar el bienestar (social)”. El concepto de desarrollo sostenible se refiere a la capacidad de cubrir las necesidades presentes sin comprometer las posibilidades de las generaciones futuras. Para Christoph Butz1 y Stephen Barber2, directores de Pictet Asset Management3, y Jean Lavilla, director adjunto de

Christoph Butz es director en el equipo cuantitativo de Pictet Asset Management, división institucional del banco privado suizo Pictet. Se incorporó a Pictet en 2002 como experto en sostenibilidad. Antes fue responsable de desarrollo y aplicación de inversión sostenible del banco Bank Sarasin & Cie AG. Previamente trabajó en investigación de recursos naturales en Canadá, Suiza y Brasil. Se graduó como Ingeniero de Montes por Swiss Federal Institute de Technology de Zurich y es diplomado analista financiero internacional y administrador de carteras. 1

Stephen Barber es director de Pictet Asset Management, división institucional del banco privado suizo Pictet. Se incorporó a Pictet en 1993 y es administrador del fondo cerrado de 180 millones de dólares The Eastern European Trust Plc. Empezó su carrera en 1977 con Samuel Montagu & Co. Limited. Se especializó en acciones japonesas y asiáticas, siendo director de operaciones de INVESCO en Japón. Allí fundó y dirigió una de las tres sociedades fiduciarias extranjeras autorizadas. Fue director general de sociedades fiduciarias de INVESCO en Londres. Se graduó master en Matemáticas y Filosofía por St. John´s College de Oxford. 2

Pictet Asset Management (PAM) gestionaba activos valorados en más de 67.000 millones de euros a 30 de junio de 2006, de ellos 1.100 millones en carteras de inversión con responsabilidad social. PAM empezó a ocuparse de la ISR en 1997. Dos años más tarde lanzó el primer fondo SRI en Suiza. En diciembre de 2005, creó una asociación estratégica con Ethos, asesor suizo de SRI y especialista en gobierno corporativo. Ethos asesora a Pictet en el análisis de impactos ambientales y sociales de los valores en cartera así como también en el ejercicio del derecho de voto de los accionistas. La actividad llegó a los 1.600 millones de EUR en gestión ISR, a lo que se añadió el mandato de Fonds de Réserve les Retraites (FRR), creado en 2003 por el gobierno francés para contribuir a financiar más allá del año 2020 la jubilación pública son sistema de reparto, con activos totales de alrededor 27.000 millones de euros. El proceso inversor fue desarrollado conjuntamente por Pictet Asset Management y Ethos. 3

Pictet Asset Management ha sido nombrado proveedor ISR de 2007 en la gala Global Pensions de London.s Grosvenor House de 26 de febrero 2007. El proceso de selección partió de un sondeo entre 8,500 suscriptores de la publicación mundial Global Pensions Magazine. Un panel de jueces constituido por máximos ejecutivos de los fondos de pensiones de Europa, Norte América y Asia, conjuntamente con sus asesores, hicieron la selección final. Pictet Asset Management fue finalista como Gestor de Activos y Gestor de Renta Variable en 2006. En 2005 ganó en la categoría Mercados Emergentes. Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables

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Ethos Foundation4, fundación para la ISR en Suiza5, el desarrollo sostenible consiste en elevar el nivel de vida de los pobres del mundo, sin agotar ni destruir el sistema natural (ecosistemas, recursos naturales). Así, consideran que la comunidad ISR debe volver a sus raíces que son: evaluar y clasificar las empresas teniendo en cuenta si realmente aportan más sostenibilidad que otras empresas similares e invertir en ellas; intentar influir en las malas y mantener a las buenas en el camino correcto; y participar en un diálogo abierto y constructivo, ejerciendo el derecho de voto con como accionistas con el fin de alinear las estrategias a largo plazo con los principios de desarrollo sostenible. En este sentido, es posible invertir sin penalización en compañías consideradas como de inversión sostenible, entendiendo como tales, aquellas empresas capaces de integrar en su estrategia, las oportunidades y riesgos medioambientales, sociales y de gobernabilidad. De hecho, a pesar de su carácter todavía endémico, dentro del contexto europeo y muy por debajo del desarrollo experimentado en EEUU, el momento de este tipo de inversión en España parece ser el apropiado a la luz la relación rentabilidad-riesgo que están alcanzando las inversiones con criterios de sostenibilidad. En cualquier caso, es conveniente diferenciar entre los diferentes métodos de inversión socialmente responsable. Y además, hay que tener en cuenta que las decisiones de inversión sostenible requieren de instrumentos que también deben ser evaluados en razón de su capacidad para producir rentabilidades superiores.

La Fundación Ethos y Pictet Asset Management (PAM) decidieron crear una asociación en materia de inversiones socialmente responsables a finales de 2005, poniendo en común competencias específicas en este campo, para la gestión de más de CHF 1.500 millones con enfoque de desarrollo sostenible, tanto para inversores institucionales como a los particulares. 4

Ethos fue fundada en 1997 con el propósito exclusive de proporcionar soluciones apropiadas de desarrollo sostenible a los fondos de pensiones. Agrupa 75 cajas de pensiones y es propietaria de Ethos Services, sociedad asesora de inversiones socialmente responsables y del ejercicio activo de derechos de voto de los accionistas. Con el fin de traspasar sus diferentes carteras la Fundación Ethos creó un fondo de inversión institucional administrado por Pictet Funds SA y las funciones de custodio global de la Fundación Ethos se traspasaron a Pictet & Cie. Paralelamente la Fundación Ethos dejó de ser fundación de denominado segundo pilar (segundo nivel del sistema suizo de previsión social) para convertirse en fundación clásica. El proceso de inversión desarrollado conjuntamente entre Fundación Ethos y Pictet Asset Management integra evaluaciones no financieras, análisis del impacto medioambiental y social y análisis financiero fundamental. Se aplica al fondo de inversión institucional Ethos (que incluye acciones suizas indexadas, acciones europeas excluyendo Suiza, acciones norteamericanas y acciones mundiales excluyendo Suiza), así como al fondo de inversión de derecho suizo “Pictet-Ethos (CH) Sustainable Swiss Equities”. 5

78

Reunión anual de seguimiento “Quién se Preocupa Gana” en Zurich, Septiembre de 2006.


La rentabilidad-riesgo de los fondos ISR puede ser igual o mejor que el mercado. Numerosos estudios6 indican que las carteras que asumen en su selección criterios sociales, medioambientales y éticos son al menos tan rentables como aquellas que no adoptan este tipo de selección. En cuanto a la rentabilidad-riesgo, la mayoría de las investigaciones muestra que no existen diferencias significativas7 entre unas carteras y las otras, lo que pone de manifiesto que el mercado no valora de forma negativa las características de tipo social al recibir resultados similares a los convencionales. Por otra parte, Julie Hudson8 considera que los estudios realizados sobre fondos ISR proporcionan evidencias mixtas respecto a resultados, riesgo y habilidad de los gestores que emplean criterios de exclusión similares a los de los fondos convencionales, produciendo a veces peores resultados y a veces mejores resultados9. Sin embargo, los estudios sugieren que el uso del método del best-in-class en ocasiones está relacionado con resultados mejores que los de mercado10. Hudson concluye que “la ISR como disciplina está adecuadamente diseñada para observar los procesos de rentabilidad, de ahí que, aunque inicialmente puede ser irrelevante en algunos mercados financieros, en breve podría convertirse en un factor fundamental”, tal es el caso de EEUU. Evolución y desarrollo de ISR en España El Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, perteneciente al Instituto IPES de ESADE11, mide la evolución del mercado ISR español. Frente a los datos de crecimiento de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC) de ISR en distintos países europeos, destaca el escaso desarrollo en España, que ocupa la última posición del ranking por países, con menos capital invertido. Se trata de un sector marginal en el mercado financiero español que a finales del año 2005 alcanzaba -tomando definiciones amplias de fondos éticos,

Hamilton et al., 1993; Gregory et al., 1997; Reyes y Grieb, 1998; Goldreyer et al., 1999; Statman, 2000; Bauer et al., 2002), Luck (1993), D’Antonio et al. (1997), Sauer (1997), Dhrymes (1998), Ferrari (2000) y Mueller (1991). 6

7

Rud (1979), Grossman y Sharpe (1986) o Wokutch (1998), Hamilton et al. (1993), Hickman, Teets y Kohls (1999) y

Stone et al. (2001). Julie Hudson, CFA, UBS Investment Bank. The Social Responsibility of the Investment Profession. �� Research Foundation of CFA® Institute, 2006. 8

Girard, Stone y Rahman (2005); Gregory, Matatko y Luther (1997); Kreander, Gray, Power y Sinclair (2005); Statman (2000); Bauer, Koedijk y Otten (2002); Bauer, Otten, and Rad (2004), Geczy, Stambaugh y Levin (2003), Troutman (2001) Guerard (1997) y Stone, Guerard, Gultekin y Adams (2001). 9

Diltz (1995); Cohen, Fenn, and Konar (1997); Derwall et al. (2005); Milevsky, Aziz, Goss, Thomson, and Wheeler (2004). 10

11

Laura Albareda y María Rosario Balaguer Con la colaboración de Carmen Ansótegui, Daniel Arenas

(Coordinador) IPES Instituto Persona, Empresa y Sociedad, ESADE.

Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables

79

solidarios y de responsabilidad social- el 0,49 por ciento del patrimonio total invertido en los fondos de inversión mobiliarios en España, con apenas aumento respecto a 2004. En España, a diferencia de lo que ha sucedido en otros países europeos que empezaron a interesarse en la misma época como Italia o Francia, en seis años de análisis no se han observado indicios de evolución positiva. A finales del año 2005 en el mercado español había 31 IIC socialmente responsable, 17 de ellas gestionadas por instituciones extranjeras, y 14 por instituciones gestoras en España. Figura 2. Evolución del número de fondos ISR en España (2000-2005)

40

numero de fondos ISR 35

30 29 25

24

2002

2003

20 15

10

0

2000

2001

2004


2005

Instituciones de inversión colectiva socialmente responsables o solidarias registradas en la CNMV Evolución del Volumen de patrimonio (periodo 2000-2005) (1) IIC Socialmente Responsables registradas en la CNMV domiciliadas y gestionadas en España Denominación de la IIC

Año 2000 miles de €






76.227

69.399

762.520

841.769

813.959

6.051

5.876

5.581

4.272

10.602

BBK Solidaria, FI

3.408

BBVA Desarrollo Sostenible, FI BBVA Extra 5 II Garantizado, FI BNP Paribas Fondo de Solidaridad

7.779

7.935

7.155

Caixa Catalunya Europa VAlor, FI CAM Fondo Solidaridad FI Foncaixa Cooperación, FI

600 13.727

9.811

7.360

6.739

6.878

8.161

Fondo Solidadrio Pro Unicef, FI

19.059

12.137

8.034

6.116

4.915

4.098

Morgan Stanley Fondo Activo Etico, FI

10.121

9.441

9.359

8.761

10.078

14.978


18.355

13.146

8.681


2.963

Santander Responsabilidad, FI Urquijo Corporación, SICAV

12.452

Urquijo Cooperación Solidaria, FI TOTAL DE PATRIMONIO DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA (3)

80

69.241


52.470

53.041

7.499

5.995

21.555

23.224

28.039

42.708

21.281

14.124

18.347

467

10.184

15.235

842.658

1.008.357

1.031.594

IIC Socialmente Responsables registradas en la CNMV no domiciliadas ni gestionadas en España Denominación de la IIC



ABN Ambro Funds Sociality Response Equity Fund



6.700

Aviva Funds - European Socialy Responsible Equity Fund Axa World Fund Development Debt Crédit Suisse equity Fund (Lux) Global Sustainability

4.680 66.410

128.370

Dexia Equities L World Welfare


Año 2005 miles de € 46.500

5.600

4.600

14.274

10.425

37.400

18.810

19.488

16.850

76.860

56.640

44.910

45.340

25.485

42.464

50.281

71.700

DWS Invest Sustainability Leaders LD

16.750

21.200

European Responsible Consumer Found

50.932

56.000

Fortis L Fund Equity Sodally Resposible Europe

11.500

15.670

Fortis L Fund Strategy Balanced SRI Europe

11.400

195.200

172.490

Fortis L Fund Strategy Growth SRI Europe

44.900

46.940

Fortis L Fund Strategy Stability SRI Europe

123.300

109.010

ING (L) Invest Sustainable Growth Fund

27.240

30.570

30.420

32.670

Melon Eoropean Ethical Index Tracker

10.400

11.920

16.140

21.200

Pictet Funds - European Sustainable Equities

37.100

26.600

40.200

61.400

Pioneer Funds - European sustainable Equities

14.070

16.400

13.400

283.900

Unisector Nature Tech

24.700

24.000

21.000

(4)

227.235

258.678

693.446

1.038.270

TOTAL DE PATRIMONIO DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES NO DOMICILIADAS NI GESTIONADAS EN ESPAÑA (5)

66.410

128.370

El volumen de patrimonio de las IIC socialmente responsable no domiciliadas ni gestionadas en España había pasado de 693 millones de euros en 2004 a 1.038 IIC de Inversión Colectiva socialmente responsable domiciliadas y gestionadas en España pasó de mil millones de euros en 2004 a 1.031 en 2005, un pequeño incremento del 2,30 por ciento, si se compara con el incremento del 16,48 por ciento del patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliaria en España. Según Eurosif12, Foro Europeo para la ISR, este mercado habría crecido en España de 79 millones de euros en 2003 a 1.500 en 2005. Además, el 40 por ciento de los gestores de activos españoles compraron investigación externa, frente al 80 por ciento en el Reino Unido o el 75 por ciento en los Países Bajos. Además, el asesor o agente de servicios ISR no se tenía en cuenta en España. De 1999 para 2003 la ISR española fue en su totalidad inversión al por menor, teniendo en cuenta que el concepto de sostenibilidad, a diferencia de los fondos éticos, emerge en 2003. El mercado al por menor suponía en 2005 el 50 por ciento del mercado SRI en España, de cuyos fondos el 43 por ciento estaba referenciado a índices de sostenibilidad como DJSI y FTSE4good. En este sentido, cabía destacar el importante volumen de patrimonio que aporta el fondo BBVA Extra 5 II Garantizado-FI, que preselecciona las empresas del índice financiero FTSE Good Global 100 Index.

12

Jérôme Tagger, Researcher, Stéphanie Capdeville, European SRI Study, 2006.


81

Los primeros inversores institucionales aparecen en 2003 y confirman su presencia a lo largo de 2004 y 2005, para conformar el otro 50 por ciento del mercado español de ISR. El número de partícipes en las IIC socialmente responsable domiciliadas y gestionadas en España pasó de 49.580 en 2004 a 46.253 en 2005. A finales del año 2005, el porcentaje de partícipes en los fondos ISR respecto al número de partícipes en el total de los fondos de inversión mobiliaria en España era de 0,71 por ciento. En España diez de los 17 fondos ISR extranjeros comercializados en 2005 presentaban rentabilidades superiores al 20 por ciento, y 14 obtuvieron mayor rentabilidad que sus pares convencionales en el mercado español. Al mismo tiempo la volatilidad de los fondos ISR domiciliados y gestionados en España era relativamente baja mientras que la de los fondos ISR extranjeros resultó más elevada. Metodología ISR de Pictet Asset Management Pictet Asset Management gestiona una cartera activa con inversiones en el índice MSCI Europe, de la que es posible excluir compañías con promedios bajos en sostenibilidad, reemplazándolas por compañías del mismo sector, para conservar la exposición al mismo. La cartera obtenida contiene el exceso de rentabilidad de la cartera activa original, sin incrementar el riesgo respecto al índice. En concreto, se emplea desde 1999 una metodología propia, «Pictet Sustainable Value Chain» (PSVC) o “Cadena de Valor Sostenible”, basada en el criterio best-in-class. Esta herramienta fue desarrollada 1999 conjuntamente por el Grupo Pictet y Sustainable Investment Research International SiRi –institución que agrupa entidades de 14 países, siendo la ONG Fundación Ecología y Desarrollo su socio español-. La herramienta incorpora hasta 250 datos relevantes recogidos por SiRi, además de visitas locales a las empresas y contacto con sus principales públicos. Los datos primarios son estructurados en 23 sectores industriales proporcionados por Sustainable Investment Research International (SiRi). Enfoque ISR de Pictet Asset Management 1.- El análisis fundamental y los métodos cuantitativos La inversión responsable rentable precisa de un modelo para asignar pesos relevantes a los factores sociales y medioambientales por sectores, así como técnicas cuantitativas para testar los resultados realmente producidos. Christoph Butz, director de inversiones sostenibles de Pictet Asset Management, el brazo institucional del banco privado suizo Pictet & Cie, concluyó que es posible mejorar el resultado de la inversión invirtiendo con criterios de inversión sostenibles, especialmente mediante la inversión en compañías con resultados sociales tangibles –más que medioambientales-. En concreto, el estudio “Descomposición del Efecto de la Inversión Social

82


Responsable13”, pretendía facilitar las decisiones de inversión sostenibles y para ello partía de una muestra de 360 compañías europeas cotizadas del índice MSCI Europe, incluyendo las principales españolas, de Enero de 1999 a Julio de 2003. Para obtener el peso de la inversión en cada empresa seleccionada, se partió de 130 indicadores proporcionados por SiRi Group, agregados en factores normalizados y comparables entre sectores y en dos campos: la cadena de valor social y la cadena de valor medioambiental. En ambos campos se diferenció entre estrategia, gestión, política e informes y acciones medibles. En la cadena de valor social se distinguió entre relaciones con público general, clientes, empleados, proveedores, accionistas. En la cadena de valor medioambiental se distinguió entre actividades de aprovisionamiento, procesos de producción y consumo o servicio. El estudio asumió la permanencia de factores de sostenibilidad social y medioambiental para una cartera sostenible hipotética y observó la rentabilidad obtenida en relación con el índice de referencia. Las conclusiones del estudio mostraron que una estrategia de inversión sostenible “ciega”, basada simplemente en otorgar el mismo peso a cada factor social y medioambiental, no produce resultados en exceso respecto al mercado. Se puso de manifiesto, que tomar una decisión de inversión asignando igual peso a cada factor, medioambiental y social, condujo a una pérdida de rentabilidad del once por ciento en relación con el índice. Esta falta de resultados se puso en mayor evidencia durante los últimos meses de 2002 y primeros de 2003, periodo caracterizado por la inestabilidad geopolítica. Sin embargo, una estrategia de inversión sostenible basada en “fundamentales”, es decir, asignando mayor peso a factores más relevantes en cada sector y a las actividades reales más que a las estrategias, es decir, más al “hacer” que al “decir”, mejora sustancialmente los resultados. Según este estudio, la única estrategia de inversión responsable que aparece como realmente ganadora, consistió en apostar por compañías con elevada y efectiva responsabilidad social. Una estrategia de inversión sostenible basada únicamente en criterios de responsabilidad social puede proporcionar cerca de un tres por ciento de rentabilidad por encima del mercado, mientras que una inversión basada únicamente en criterios de responsabilidad medioambiental puede producir una rentabilidad negativa del cuatro por ciento respecto al mercado. Este dato sorprende al compararlo con diversos a estudios que vienen señalando que la actividad medioambiental es la que realmente tiene impacto sobre el precio de las acciones. Además, el estudio reveló que la estrategia de inversión que obtuvo mayor éxito se produjo entre compañías con mejores relaciones con el público general –asuntos públicos, comunidades

Descomposición del Efecto de la Inversión Social Responsable, Pictet Asset Management. Para asignar pesos a las inversiones simuladas a los factores más relacionados con la performance, se determinó el ratio de información (rentabilidad por encima del índice, dividida por la desviación estándar respecto al mismo) de cada factor, estableciendo un peso mínimo del tres por ciento y una desviación máxima de +- 15 por ciento respecto al peso en bruto. En este caso, la cartera se comportó un 1,56 por ciento mejor que el índice durante el periodo objeto de estudio. 13


83

locales, filantropía-, y fue capaz de batir al índice en más de un nueve por ciento, y también en segundo lugar de importancia quedó la relación con los clientes. También se demostró la existencia de cierto impacto financiero negativo de las relaciones con los proveedores, excepto en determinados sectores. En este sentido Butz sugirió que resulta más rentable gestionar el medioambiente a nivel de proveedores y desarrollo de producto, trasladando la presión social a estos. 2.- La creación de empleo no merece compensación Ahondando en el aspecto social de la sostenibilidad Christoph Butz y Olivier Pictet, realizaron un estudio sobre una muestra de 1700 compañías mundiales, de 1997 a 200414. Indagando en la cuestión de ¿hasta qué punto la selección de inversiones en compañías creadoras de empleo -criterio a priori clave de responsabilidad social- puede generar rentabilidades superiores de manera sistemática? Se encontró que la respuesta, lejos de ser sencilla, indicaba que por lo general, los mercados no recompensan la creación de empleo. En concreto, el análisis estadístico revelaba que la creación de empleo apenas formaba parte del ranking de estándares sociales, lo que ponía de manifiesto a posibilidad de diseñar un nuevo índice basado en la creación de empleo, que pudiera proporcionar valor añadido desde un punto de vista de diversificación, y ser útil para aquellos inversores con preferencias éticas orientadas en este sentido. Para su medición se simuló una cartera formada por las empresas más creadoras de empleo y las menos creadoras de trabajo. Se crearon dos índices, uno que otorgaba igual valor para cada compañía en función del porcentaje de crecimiento del empleo, independientemente de la cantidad – es decir compensando esfuerzos relativos-, y otro que tenía en cuenta el número total de empleos. Ambos índices se complementaban al evaluar a las compañías frente a sus competidores, siendo el primero mejor para predecir comportamiento futuro y el segundo mejor como predictor del impacto social. Las conclusiones del estudio indicaron que a finales de los años 90 las compañías socialmente responsables vieron recompensado su esfuerzo de creación de empleo, pero que a partir del año 2000 llegaron a ser incluso penalizadas por ello. Por otra parte, la creación empleo podría considerarse un indicador avanzado o retrasado del éxito de una compañía. Así, el estudio concluyó que como indicador avanzado respecto al comportamiento futuro en el mercado de acciones, la creación de empleo varía según sectores y regiones. Por ejemplo, en el sector de bienes de equipo los mayores creadores de empleo se comportaron hasta un 40 mejor respecto al resto de compañías de su propio sector. Sin embargo, en transporte, sector dependiente del resto de la economía, sobrevalorar las compañías que estaban creando empleo no produjo ninguna compensación.

14

“Do Stock Markets Reward the Creation of Jobs? Job Creation as a straightforward proxy for compa-

nies’ “Social Responsibility” and its implication for performance de Junio de 2006 cubre un universo de 1677 compañías del índice mundial MSCI World desde 1997 a finales de 2004.

84


Este estudio ha abierto muchas vías de investigación en ISR que pueden ser continuadas. Sin embargo sus autores llaman a tener un enfoque realista: “resulta presuntuoso considerar que la inversión en sostenibilidad puede hacer mucho más que proporcionar una modesta contribución a un mundo mejor”. De hecho para Christoph Butz y Olivier Pictet, “una estrategia de inversión que privilegia la creación de empleo es legítima y deseable, pero debe combinarse con técnicas cuantitativas y de gestión del riesgo”. Adicionalmente, el estudio Less Can Be More… A New Approach to SRI Research, March 2005, sostiene que menos es más en ISR. Su autor considera que las empresas de investigación en ISR necesitan diferenciarse en un mercado competitivo, de ahí la proliferación de indicadores. Sin embargo, cada nuevo criterio toma significado denostando a otros preexistentes lo que provoca que la relevancia de la valoración global sea cada vez menor. 5.- Materialidad no es sostenibilidad Para Christoph Butz y Stephen Barber, el desarrollo sostenible consiste en elevar el nivel de vida de los necesitados del mundo, sin agotar ni destruir el sistema natural (ecosistemas, recursos naturales). Estos expertos critican que la posición de la inversión clásica la cual requiere que se tengan en cuenta aspectos relativos a la sostenibilidad siempre y cuando se pueda considerar que influyen en los resultados empresariales. Según la postura clásica para la mayoría de bienes a los que se refiere el desarrollo sostenible (recursos naturales intactos, atmósfera libre de gases de efecto invernadero, una sociedad justa y otros) simplemente no hay mercado, y si lo hay (como en el caso de los gases), es sólo incipiente. En consecuencia, las empresas que producen estos bienes públicos tan deseables no pueden vender sus esfuerzos positivos en el mercado. De este modo, mientras la contaminación o las emisiones se mantengan en límites legales, la empresa que hace algo más que sus competidores incurre automáticamente en desventaja de costes respecto a empresas similares que se limitan a cumplir: “El argumento de que estos costes se compensarán mediante algún mecanismo milagroso, como “menor exposición al riesgo” o mejor “imagen pública”, sigue siendo especulativo”. En concreto, consideran que materialidad no está relacionada con sostenibilidad. Por ejemplo, una tonelada de CO2 emitida en Alemania es bastante más importante para una empresa de servicios públicos europea que para una china no sujeta a tope de emisiones, aunque la consecuencia en términos de sostenibilidad es idéntica: “Equiparar sostenibilidad con lo que tiene importancia relativa e incluso peor, deducir que si no es importante no es sostenible, es la peor falacia lógica. Imaginemos una empresa que tolera el trabajo infantil a gran escala en un remoto pueblo minero del Tercer Mundo. Supongamos que, por cualquier motivo, esto no se sabe en el resto del mundo. ¿Debería esto traernos sin cuidado, por el simple hecho de que no llega a afectar a los resultados empresariales?”.


85

Pictet Funds15 Sustainable Equities Europe Pictet Funds Sustainable Equities Europe, gestionado por Laurent Nguyen, trata de capturar los beneficios a largo plazo de las firmas que integran estrategias sostenibilidad en sus actividades. Para ello identifica empresas que incorporan prácticas de responsabilidad social en el universo de acciones compuesto por los 23 sectores del índice MSCI Europe. En concreto, aplica un enfoque cuantitativo para la construcción de la cartera, tratando de combinar eficientemente características de sostenibilidad con eficiencia de las inversiones. La cartera incluye títulos con mayores puntuaciones de sostenibilidad en cada sector y en dos áreas: cadena de valor medioambiental y la cadena de valor social. El fondo trata de optimizar la puntuación global en sostenibilidad, y en comparación con el índice Europeo MSCI ha llegado a alcanzar una puntuación de 1,30 frente a 0,15 de este índice. Algunos de los valores de mayor peso en Febrero de 2007 incluían BBVA, AstraZeneca, Allianz, Société Générale, BG Group, Nokia, ING Group, y Severn Trent.

Comparativa entre Pictet European Sustainable Equities y el índice MSCI Europe]

MSCI Europe (Sustainable Score: 0.15) Pictet european Sustainable Equities (Sustainable Score: 1.30)

25%

1.15

20%

15%

10%

5%

0%

-0,3 -2,6

-2

-1,6

-1

-0,6 0.0 0,6

1

1,6

2

2,6 0,3

Global Sustainability Score

Pictet Funds es la sociedad de distribución de fondos de inversión colectiva del Grupo Pictet. Constituida en 1997, Pictet Funds distribuye más de 60 fondos de inversión y gestiona un patrimonio total de 16.000 millones de euros, incluyendo Pictet Funds Sustainable Equities Europe. 15

86


La Industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión Damian von Stauffenberg, Fundador de MicroRate, la primera agencia de rating especializada en microfinanzas.

Introducción Las microfinanzas están disfrutando de una popularidad sin precedentes. No obstante, muchas personas siguen pensando cosas diferentes cuando hablan de microfinanzas. Quizá por esta razón no sea mala idea antes de comenzar a hablar sobre las microfinanzas ponerse de acuerdo sobre lo que se entiende por este concepto. El término “microfinanzas”, tal y como se utiliza en este texto, no se refiere a la prestación de servicios financieros a los pobres, ni tampoco expresa la idea de préstamos de pequeña cuantía (“micro”). Las microfinanzas describen un fenómeno que se ha extendido por los países menos desarrollados con enorme rapidez. Pero comencemos por dar un paso atrás para comprobar por qué los países menos desarrollados son un campo fértil para el desarrollo de las microfinanzas. La economía formal, como es sabido, ha resultado un fracaso en los países menos desarrollados. Ciertamente, usted podrá encontrar en esos países bonitas zonas residenciales y grandes centros comerciales, pero si se toma la molestia de mirar con más detenimiento descubrirá a su alrededor que toda esa realidad está rodeada de un universo de chavolas. Todo el que haya estado en la ciudad de México o en cualquier otra megalópolis de un país en vías de desarrollo se tropezará con ese mismo paisaje. Es un hecho que las economías de los países en vías de desarrollo han fracasado miserablemente a la hora de proporcionar un empleo estable a su creciente fuerza laboral. En la actualidad, más de la mitad de la población económicamente activa en América Latina no tiene un empleo formal. La situación en la mayoría de los países de África y Asía es incluso peor. Para sobrevivir, para alimentarse a sí mismos y a sus familias, cerca de mil millones de personas tienen que buscarse la vida diariamente sin la perspectiva de un ingreso seguro. ¿Qué hacen? Usan su ingenio y sus recursos para conseguir suficiente dinero para sobrevivir. La mayoría de las veces, este esfuerzo se concreta en vender “algo” o prestar algún servicio. Una persona, por poner un ejemplo, puede comprar una cesta de naranjas por la mañana y venderlas una a una en una esquina durante el día, o puede limpiar zapatos o…, los ejemplos son infinitos. Pero todos tienen en común que la persona en cuestión está desarrollando un negocio a pequeña escala –una “microempresa”- que le permite a él (o más a menudo a ella y a sus hijos) sobrevivir.

La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión

87

La banca convencional en los países menos desarrollados no presta a los pobres. Sólo da servicio a la economía formal. Los pobres tradicionalmente han dependido del usurero para obtener crédito. Nuestro vendedor de naranjas, por ejemplo, tomaría a préstamo 20 dólares por la mañana para comprar un par de cestos de naranjas. Por la tarde cuando haya vendido las naranjas restituirá al usurero la cantidad de 25 dólares. Los usureros cumplen una función muy importante. Proporcionan capital de trabajo a los pobres y lo hacen de manera muy eficiente, el problema es que lo hacen a un precio desorbitado. Resulta muy difícil para un microempresario salir de la pobreza si los intereses que pagan alcanzan tasas entre el 500 y el 1000% anual, o incluso más. La solución pasaría entonces por encontrar alguien que prestase a los pobres “productivos” tan eficientemente –es decir, tan rápido- como los usureros pero a un precio o tasa mucho menor. Pues bien, ese es precisamente el rol que han venido a jugar las instituciones microfinancieras. Pero tome nota del adjetivo “productivo” que acompaña al sustantivo pobre. El microcrédito no significa prestar a los pobres, el microcrédito financia actividades productivas. Esta nota es la que lo distingue del crédito al consumo. Antes de otorgar un préstamo, la institución microfinanciera se asegura de que éste será utilizado para generar ingresos, suficientes ingresos como para pagar el préstamo y dejar un margen al prestatario. Todavía hay muchas instituciones microfinancieras que se ven a sí mismas como organizaciones caritativas. La mayoría de estas dependen de subsidios. Pero en términos del capital prestado, las instituciones subsidiadas tienen un peso insignificante si las comparamos con las “comerciales”. La razón es sencilla: las instituciones subsidiadas sólo pueden crecer al ritmo de los subsidios obtenidos. Las instituciones “comerciales”, sin embargo, financian su crecimiento a través del endeudamiento, solicitando préstamos. Hasta tanto mantengan la confianza de sus inversores y prestamistas el crecimiento de las instituciones microfinancieras “comerciales” sólo estará limitado por la demanda de crédito. Si uno considera el tamaño del sector informal rápidamente se da cuenta que el subsidio no es la respuesta más adecuada para atender este mercado. Sólo una financiación “comercial” es capaz de proporcionar las cantidades de dinero necesarias para atender la demanda de crédito productivo de los pobres. Este texto se centra en el sector de las microfinanzas entendido como una actividad financieramente viable que hace accesible el crédito destinado actividades productivas –crédito que crea riqueza y no sólo aumenta el consumo- a las poblaciones de escasos recursos en los países en vías de desarrollo. Desarrollo reciente Las microfinanzas se han desarrollado muy rápidamente. Es muy difícil estimar sus dimensiones porque no existe un consenso sobre lo que debe entenderse por microfinanzas. Si se entiende por microfinanzas todo préstamo por debajo de una determinada cantidad, el tamaño de las microfinanzas aumenta considerablemente –cientos de miles de millones de dólares-, porque esta definición incluiría todos los préstamos al consumo. Nuestro análisis está

88


basado en una muestra de instituciones microfinancieras (IMFs) en América Latina a las que MicroRate –la primera agencia de rating especializada en microfinanzas- ha evaluado durante un período de cinco años. La información obtenida tiene la ventaja de que ha sido verificada (las IMFs han sido evaluadas por MicroRate) y ajustada para eliminar los subsidios incluidos en la información contable. Durante los últimos años, la muestra de MicroRate ha crecido a un ritmo próximo al 40%. Es de resaltar que ese crecimiento no ha disminuido a medida que las IMFs crecían en tamaño. Como puede verse en el gráfico, la cantidad de dinero prestado por esas 40 instituciones ha ido creciendo. La cartera vigente creció hasta 1.9 mil millones de dólares sólo en el 2005. Las microfinanzas hace tiempo que superaron la capacidad de financiación de los donantes. Más recientemente han superado también la capacidad de financiación de las instituciones de desarrollo. ¿Cómo están entonces las IMFs financiando su crecimiento en la actualidad? Cuadro: Cartera de Prestamos vigente, 40 IMFs Latino Americanas

6000

5,309

Gross Loan Potfolio

5000 3,910

4000 2,721

3000 2000

1,948 1,421

1000 0

2001

2002

2003

2004

2005

Muestra de Microrate-Latino América

En el caso de la muestra de MicroRate, la mayoría de los fondos proceden de la banca comercial. Los depósitos constituyen la segunda fuente de financiamiento, pero es de destacar que la captación de depósitos no se ha mantenido pareja al ratio de crecimiento de estas instituciones. Han reinvertido parte de los importantes beneficios en sus operaciones para incrementar su base de capital.


89

2001

2005 Capital 23%

Capital 22%

Préstamos Comerciales 36%

Prestamos Comerciales 43%

Préstamos Subsidiados 2%

Prestamos Subsidiados 1%

Depósitos de Ahorro 39%

Depósitos de Ahorro 34%

Los préstamos comerciales a las IMFs no sólo han crecido muy deprisa sino que también se han sofisticado más. Hace seis años, una IMFs tradicionalmente se financiaba de la banca local, la cual a su vez lo hacía de los organismos multilaterales de desarrollo como el Banco Mundial, el Banco Interamericano de Desarrollo o el Banco Centroamericano de Integración Regional. En la actualidad, las IMFs se financian de la banca comercial y de fondos de inversión privados especializados en microfinanzas. Las instituciones más avanzadas han aprendido a financiarse mediante la emisión de bonos en los mercados locales. Muchas de esas instituciones se financian de una docena o más de prestamistas al mismo tiempo, y sus operaciones tienen un grado de sofisticación muy considerable. Este texto describe cómo las IMFs están relacionándose con las instituciones prestamistas extranjeras y cómo los fondos de inversión en microfinanzas han emergido canalizando la inversión del mercado de capitales de los países desarrollados hacia las IMFs de los países en vías de desarrollo. Fondos de Inversión en Microfinanzas Los fondos no suelen fluir directamente desde las instituciones financieras extranjeras y los inversores de capital –en este texto utilizamos indistintamente el término “inversor” en los dos sentidos- a las IMFs. Por el contrario, en los últimos años ha surgido una nueva modalidad de intermediarios financieros que capta fondos de inversores en países desarrollados y los canaliza a las IMFs de los países en vías de desarrollo. Estos Vehículos de Inversiones en Microfinanzas (VIMs) serán el objeto de atención de este artículo. La característica más acusada de estos VIMs es su extraordinario crecimiento. En el año 2005, la cartera microfinanciera conjunta de estos VIMs se duplicó alcanzando los mil millones de dólares a finales de año. La fuerza motriz que impulsa este crecimiento se encuentra, por supuesto, en la expansión de las IMFs y en sus necesidades de financiación. Gradualmente, y con ciertos titubeos, las microfinanzas se han transformado en una nueva clase de activos financieros. Los VIMs han evolucionado más o menos espontáneamente para acomodarse a los inversores que quieren colocar dinero en las microfinanzas, pero que no tienen experiencia en los países en vías de desarrollo o carecen de la tecnología necesaria para evaluar las IMFs. Un estudio

90


de MicroRate sobre los VIMs muestra que a finales del 2005, 54 de los VIMs identificados por el estudio habían invertido 981 millones de dólares en las microfinanzas, lo que supone un incremento del 91% respecto al año 2004. La composición de la cartera microfinanciera era un 76% deuda, un 23% capital y un 1% garantías. Además, el crecimiento de los VIMs en los últimos años ha sido muy notable, comenzando su actividad 34 de las 54 después del año 2000, y 16 en el año 2005. Otra característica destacable del sector de VIMs, además de su rápido crecimiento, es su diversidad. Los VIMs adoptan numerosas formas y tamaños. Sólo una pequeña parte son fondos en el sentido estricto del término. La mayoría son instrumentos financieros especializados, como las Obligaciones de Deuda Garantizada (Collateralized Debt Obligations, CDOs), cooperativas, empresas financieras, fondos especiales que forman parte de instituciones de desarrollo más grandes, holding empresariales, etc. La impresión general es que nos encontramos ante una nueva industria que no ha optado todavía por una determinada forma legal o estructura organizativa. Como consecuencia de lo anterior, no existen todavía estándares o indicadores de desempeño que gocen de general aceptación. Todavía no se han establecido puntos de referencia, indicadores o directrices generales para los inversores. No puede extrañar así que muchos inversores contemplen este fenómeno con cierta perplejidad. El informe de MicroRate sobre las 55 VIMs analiza con mayor precisión 14 de las VIMs más importantes, que proporcionaron una información más detallada. Cuadro: Número acumulado de VIMs

60

Número acumulado de VIMs

50 40 30 20 10 0

1985

1990

1995

2000

2005


91

Cuadro: Principales Vehículos de Inversión Microfinanciera

VIM Nombre

Cartera Microfinanciera (millones de $)

Cartera Bruta

Activos Totales (millones de $)

Oikocredit

126.3

31.1%

342.7

2.4%

Blue Orchard MF

81.3

113.9%

84.0

118.6%

Dexia MC

69.0

55.8%

88.5

44.7%

Responsability GMF

40.1

454.8%

43.1

421.8%

Calvert

23.2

34.4%

122.1

15.6%

Lacif

20.6

FIF

20.8

FIF

Asn-Novib

20.0

122.0%

41.9

46.0%

MicroVest

13.5

48.3%

15.9

47.0%

Triodos Fair Share

13.2

88.0%

19.7

74.8%

Accion IM

11.7

FIF

13.8

FIF

Impulse

10.3

YI

11.3

YI

Alterfin

4.9

50.3%

13.8

23.6%

Incofin

4.5

11.9%

6.6

17.1%

2

YI

2

YI

Global Partnerships

Activos Brutos Totales

La información revela que los 14 VIMs están creciendo a un ritmo extraordinario. El tamaño de sus activos ha crecido un 35% anualmente del 2003 al 2005, mientras que sus carteras microfinancieras lo hacían a un 76% anual, durante el mismo período. Es de resaltar que el crecimiento más alto lo han experimentado aquellos VIMs que han desarrollado mecanismos

92


para atraer a los inversores minoristas (retail investors). El crecimiento ha sido liderado por el Fondo responsAbility con un sorprendente crecimiento del 455%, seguido del Fondo ASN NOVIB (conocido como Triple Jump) y por Blue Orchard Microfinance Securities con un 122% y 114%, respectivamente.

Cuadro: Crecimiento de la Cartera Bruta 2004-2005 500%

454,8%

450% 400% 350% 300% 250% 200% 150%

122,0%

113,9% 88,0%

100%

48,3%

50%

55,8%

50,3%

34,4%

31,1% 11,9%

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No resulta extraño que los VIMs más comerciales tiendan a invertir en deuda. Las inversiones en capital todavía se perciben comparativamente como de alto riesgo, a la que se añaden además las dificultades derivadas de la “salida” del capital. Conforme el mercado de deuda vaya haciéndose más competitivo, y el mercado para invertir en capital sea más transparente y ofrezca alternativas reales para la “salida”, se desarrollará un mercado secundario y los VIMs comerciales jugarán también un rol importante en la captación de financiación para el capital. Geográficamente la cartera microfinanciera de los VIMs está muy concentrada en Latino América. A medida que la competencia por invertir en las principales IMFs Latino Americanas aumenta, los VIMs están comenzando a sondear otros mercados como Europa del Este y Asía Central. El continente Africano todavía continúa siendo un mercado sin explotar por los VIMs.


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Cuadro: Cartera Microfinanciera. Análisis de la Inversión por Regiones

America Latina y Caribe 56% Europa del Este 17% Asia 12% Africa 8% Otras Regiones 7%

Cambiando las fuentes de recursos: “maduración” de las fuentes de financiamiento a medida que los VIMs crecen El crecimiento de las microfinanzas en la última década ha sido muy notable, no obstante todavía ha penetrado sólo una pequeña parte del mercado potencial. Una investigación llevada a cabo por el CGAP (Consultative Group for Asístance to the Poorest, una institución que coordina a diversos donantes especializada en microfinanzas) muestra que el crecimiento de los VIMs continua al mismo ritmo en el 2006, y que el volumen de la cartera microfinanciera de todos los VIMs alcanzó los dos mil millones de dólares a finales del año. Teniendo en cuenta la demanda, es previsible que el crecimiento continúe. En la actualidad el flujo de fondos a través de los VIMs es sólo una pequeña fracción de lo que se prevé en el futuro. A medida que la demanda de financiación de las IMFs se incremente en todo el mundo y pase de decenas a centenares de miles de millones de dólares, la cantidad de dinero captada por las IMFs de fuentes comerciales aumentará. Muchos de esos fondos serán recaudados en los países donde las IMFs operan, pero una pequeña parte, entre el 15% y el 20%, seguirá obteniéndose de inversores internacionales. Este es el mercado que atienden los VIMs. Proyectar los datos históricos no siempre es un buen método para predecir la demanda futura. A pesar de ello, las proyecciones dan una somera idea del orden de magnitudes en las que nos movemos. Si las carteras microfinancieras de los VIMs continúan creciendo al mismo ritmo que lo han venido haciendo entre el período 2003-2006, en el año 2010 alcanzarán la cifra de entre 20 y 25 mil millones de dólares. Está claro que el índice de crecimiento puede no alcanzar esa cifra, pero lo que es seguro es que los VIMs tendrán que canalizar cantidades muy

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superiores a las que ahora vienen manejando. En sus orígenes los VIMs obtenían los fondos casi enteramente de donantes. En los últimos años, las Instituciones Financieras Internacionales (IFIs) y los inversores a través de préstamos concesionales se han convertido en la fuente de financiación dominante para muchos VIMs. Y más recientemente algunos VIMs se han transformado en inversores comerciales. Los CDOs (Collateralized Debt Obligations) emitidos desde el año 2004 son un ejemplo de esta progresiva “maduración” de los términos de acuerdo con los que los VIMs se están financiando. MicroRate está firmemente convencido de que este cambio hacia fuentes de financiación más comerciales continuará e incluso se acelerará en el futuro. Hasta el momento los inversores han sido unos “entusiastas” de las microfinanzas. Muchos de ellos se conforman con que su dinero vaya a las microfinanzas y se les asegure la devolución del principal. Si además resulta que reciben un diferencial pues mucho mejor, pero no es algo que contemplen en sus decisiones de inversión. Los VIMs de desarrollo atacan este mercado. El más grande de ellos (Oikocredit), por ejemplo, ofrece retornos a sus inversores del 2%. Otros VIMs tienen condiciones similares. Pero el conjunto de “inversores entusiastas” no es suficiente para atender las necesidades de financiación de los VIMs. A medida que los VIMs crezcan y se multipliquen, tendrán que negociar con inversores que buscan combinar realmente los objetivos financieros y sociales, y eventualmente con inversores que sólo busquen la rentabilidad. Esta tendencia se puede apreciar en las emisiones de CDOs que están dirigidas a un público que busca sólo rentabilidad financiera. Para atraer a los inversores, los CDOs pagan un interés relativamente alto y protegen a sus principales prestamistas con un colchón de financiación subordinada.

Cuadro: Cambio de Financiamiento Concesional a Comercial

$1 Billion Valor Portfolio MIV

Mercados de capitales

1990

Financiamiento concesionario

1995

2000

2005


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Aunque los VIMs están experimentando un cambio hacia estructuras más “maduras” de financiación, el sector todavía se encuentra en una fase de transición desde los términos concesionales de financiamiento a condiciones más comerciales. Una de las razones –sin ninguna duda con fecha de caducidad- se encuentra en el desequilibrio entre la demanda de financiamiento externo de las IMFs y el financiamiento proporcionado por los VIMs. Asombrosamente este desequilibrio favorece hoy en día a las IMFs, que no pueden adsorber toda la financiación canalizada a través de los VIMs. MicroRate ha observado que las IMFs más conocidas están siendo inundadas con ofertas de financiación, muchas de ellas a la baja. Pensamos que este fenómeno es temporal, pues responde a una moda. La publicidad derivada de la concesión el pasado año del Nóbel de la Paz a Mohamed Yunnus ha provocado que mucha gente piense que el microcrédito es una panacea para eliminar la pobreza en el mundo. Esto, claro está, no tiene ningún sentido. El microcrédito es una herramienta poderosa que permite a ciertas personas –los pobres que desarrollan actividades productivas- salir de la pobreza ellos mismos, pero por sí sólo el microcrédito es incapaz de eliminar el subdesarrollo. Muy por el contrario, es una herramienta que mal utilizada puede causar enormes daños. En cualquier caso, la enorme publicidad que ha recibido el microcrédito ha animado a muchos inversores a buscar fórmulas para invertir su dinero en este sector. Donde quiera que la oferta exceda a la demanda, los efectos son una caída de los precios y las microfinanzas no son una excepción. En la actualidad los VIMs prestan a unas tasas que serían normales si nos encontrásemos en mercados de países desarrollados, pero que ignoran la prima de riesgo que supone operar en los países donde las IMFs desarrollan sus actividades. Igualmente los VIMs suelen ofrecer retornos a los inversores que no tienen en cuenta el hecho de que el dinero se dirige a pequeñas instituciones financieras que otorgan préstamos de alto riesgo en países poco estables. Entre un 2% y un 3% es el retorno que las VIMs han sido capaces hasta el momento de ofrecer a sus inversores. Muy pocas han sido capaces de mejorar esa rentabilidad. La controversia sobre la “expulsión” El impacto de la sobreoferta en relación con los retornos de los VIMs está empeorando debido a que las instituciones de desarrollo no han sabido reaccionar con agilidad al rápido crecimiento de los VIMs. En lugar de retirarse y dejar a los fondos privados que se ocupen de financiar a las IMFs con mejores historiales crediticios, las Instituciones Internacionales de Desarrollo (IFIs) han incrementado su financiación a esas IMFs, llegando a concentrar sus inversiones precisamente en las IMFs más fuertes y sólidas desde el punto de vista financiero. Un reciente informe publicado por MicroRate analiza en profundidad este fenómeno.

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Cuadro. Instituciones Financieras Internacionales que financian a IMFs evaluadas por Microrate en el 2005.

100

88%

80 60 40 20 0

12% 0,10%

1,421

-20 -40

-25%

Alpha

Beta+

Beta

Beta-

En el 2005 las IFIs incrementaron su inversión en las IMFs más fuertes y la disminuyeron en las IMFs más débiles.]

En el año 2005, las Instituciones de Desarrollo canalizaron fuertemente su financiamiento a las microfinancieras más sólidas. En todos los casos, un número importante de VIMs estaba intentando prestar a las mismas organizaciones, pero fueron incapaces de igualar los términos de la oferta de las Instituciones de Desarrollo. En otras palabras, las Instituciones Públicas de Desarrollo estaban expulsando a los prestamistas privados. A primera vista el comportamiento de las Instituciones de Desarrollo es sorprendente, pues su función debería ser incentivar la inversión privada en lugar de competir con ella. La naturaleza propia de las instituciones de desarrollo les lleva a tomar riesgos que el sector privado no puede asumir todavía, preparando el camino para que la financiación privada termine fluyendo. Pero si se mira más de cerca el comportamiento de estas instituciones de desarrollo, se puede ver que tiene cierta lógica. Las microfinanzas gozan de gran popularidad entre la opinión publica como un instrumento eficaz para impulsar el desarrollo. Participando en el apoyo de las IMFs las instituciones de desarrollo muestran que ellas están también implicadas en la lucha contra la pobreza. Si el objetivo es establecer una coartada de desarrollo, entonces el tamaño del préstamo pasa a ser más importante que su impacto. Es lo que se denomina en la jerga microfinanciera “el trofeo de prestar” (trophy lending), que expresa que las instituciones de desarrollo intentan prestar tanto dinero como sea posible, con el menor costo y el riesgo más bajo. Desde el momento en que resulta más barato y menos arriesgado otorgar unos cuantos préstamos a las IMFs más sólidas que prestar a las más pequeñas y menos desarrolladas, la


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lógica por la que se guían las Instituciones de Desarrollo resulta comprensible, aunque no se comparta. Lamentablemente la Agencia Española de Cooperación Internacional (AECI) es en la actualidad líder en estas prácticas de trophy lending. La AECI se ha ganado una reputación en los círculos microfinancieros por otorgar grandes préstamos altamente subsidiados a instituciones microfinancieras que están en condiciones de acudir a la financiación comercial. Es fácil entender los motivos. La AECI es una Agencia del Gobierno, como tal recibe una asignación presupuestaria anual que debe invertir en las microfinanzas. El objetivo entonces es colocar el dinero tan rápido y tan seguro como sea posible. Desde una visión estrecha, centrada en gastar las partidas asignadas de la manera más eficiente, las acciones de la AECI tienen todo el sentido. Lamentablemente, desde un punto de vista del desarrollo la justificación resulta más difícil. El sector de las microfinanzas no se desarrolla cuando se otorgan grandes préstamos fuertemente subsidiados a IMFs muy rentables que pueden tener fácil acceso al financiamiento comercial. La AECI es un flagrante ejemplo de trophy lending pero no es la única institución. Otras instituciones de desarrollo muy conocidas como la KfW, la Agencia Alemana de Desarrollo, el IFC, el brazo del sector privado del Banco Mundial, y el Banco Europeo de Inversiones, tienen también su parte alícuota en este trophy lending. Panorama Las microfinanzas están comenzando a penetrar el mercado internacional de capitales. Orientados en sus orígenes a los “inversores socialmente responsables” (ISR), los VIMs están dirigiendo su mirada a fuentes más comerciales. Muy probablemente, las microfinanzas se convertirán en una oportunidad generalizada para los inversores. El actual desequilibrio entre la oferta y la demanda se resolverá por sí solo. Las Instituciones de Desarrollo que han contribuido en parte a crear este desequilibrio terminarán revisando sus prácticas, los días del trophy lending están probablemente contados. Los VIMs están penetrando los mercados de capitales a una velocidad extraordinaria y conforme este proceso continúe las características de estos vehículos se irán acercando cada vez más a los fondos de inversión tradicionales. Sus tasas de préstamo reflejarán el riesgo real –en la actualidad no lo reflejan- y sus costes operativos se irán reduciendo. Todo esto se traducirá en mayores retornos para los inversores. Este proceso de transición de fuentes de financiación filantrópicas a fuentes comerciales es bastante inusual, como señalaba un reciente informe del Forum Económico Mundial. Tiene unas perspectivas prometedoras en la medida en que abre el camino a los ingentes recursos del mercado, pero también presenta graves peligros si estas nuevas modalidades de inversión terminan apoyándose en un análisis y una gestión del riesgo poco riguroso. Unas pocas inversiones desacertadas pueden dilatar el período de transición unos cuantos años. En las presentes condiciones de sobre oferta de fondos y entusiasmo desmedido por las microfinanzas, el escenario es propicio para inversores irresponsables. Hasta el momento, en

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un contexto económico y político comparativamente benigno, no se han producido grandes fracasos de IMFs, pero esta situación no puede durar. La economía funciona por ciclos. Además, las microfinanzas son particularmente sensibles a la retórica política populista (“¿Por qué deben los pobres pagar más por los préstamos que los ricos?”; “El crédito es un derecho humano”). No hace tanto tiempo las microfinanzas eran una realidad tan insignificante que no había conseguido atraer la atención de los políticos, pero esta situación ha cambiado. Hemos sido testigos de políticas populistas en la India, Bolivia y Ecuador en el pasado año. Muchos otros países seguirán la senda. Si los factores políticos o económicos no hacen tambalear las IMFs, los factores humanos sin duda lo harán. Algunos directivos se darán cuenta que habían juzgado mal el riesgo de las microfinanzas y sus instituciones entrarán en dificultades. Parte de esas dificultades se transmitirán a los Fondos que financian las IMFs y eventualmente algunos inversores sufrirán pérdidas. Nada de esto es particularmente inquietante, ocurre en todos los sectores de la economía y en todas las épocas. Al contrario, los ajustes pueden ser muy saludables: permitirán a las microfinanzas ser más conscientes de sus limitaciones. En este sentido, se puede ver como parte del peaje que es necesario pagar por el crecimiento. El reto es conseguir controlar esos ajustes y que no ocasionen una reacción desproporcionada. Períodos de exuberancia suelen anidar el germen para reacciones en sentido contrario. En MicroRate vemos la transparencia como el mejor antídoto y defensa contra lo que pueda ocurrir. El peligro no se encuentra en IMFs sobre endeudadas o Fondos de Inversión con mucho riesgo. El principal peligro se esconde en riesgos que el inversor no es capaz de detectar. Al nivel de las IMFs se ha avanzado mucho. MicroRating Internacional, la reciente alianza sellada entre MicroRate y MCRIL, las dos agencias de rating líderes en microfinanzas, evalúan cerca de 130 instituciones cada año. Los inversores pueden disponer de una información muy detallada que analiza las fortalezas y debilidades de las IMFs, pero esa información no se encuentra disponible respecto a los VIMs. Aparte de la información que estos Fondos proporcionan en su material promocional, apenas hay información disponible sobre sus políticas de inversión, la composición de sus carteras o su historial financiero. Los inversores que no disponen de las herramientas para analizar estos fondos se encuentran materialmente ciegos. Esta es una situación de riesgo que es necesario corregir antes que las microfinanzas hayan sido definitivamente aceptadas por el mercado. En el debate sobre la financiación externa de las IMF es fácil pasar por alto que el extraordinario crecimiento de las microfinanzas está basado principalmente en financiamiento local. Los préstamos de bancos locales, la captación del ahorro y la retención de beneficios (en este orden) siempre han tenido más peso que las fuentes de financiamiento externo. No obstante el acceso al mercado internacional de capitales puede ser crucial algún día para las IMFs. Contemplando el futuro podemos estimar que las necesidades de capital van a seguir siendo muy importantes, porque la demanda de microcrédito seguirá aumentando. Durante los últimos años los países en vías de desarrollo han disfrutado de una liquidez sin precedentes. Los Bancos disponían de grandes cantidades de dinero para prestar a las IMFs y éstas tenían pocas dificultades para financiar su crecimiento. Pero conforme este ritmo de crecimiento se mantenga –un índice de


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crecimiento del 40%, un porcentaje que supone que las IMFs doblan su tamaño cada dos añoslas IMFs agotarán los recursos locales. Si las economías en desarrollo caen en un período de iliquidez, semejante al que enfrentaron durante los 80 y 90, entonces esos límites se pueden alcanzar bastante antes. Cuando esto ocurra, entonces el crecimiento de las IMFs dependerá de la financiación del mercado externo de capitales. Ahora es el momento de desarrollar las herramientas que hagan posible el acceso a esos mercados. Fondos de Inversión bien gestionados que merezcan la confianza de los inversores, una infraestructura informativa que permita a los mercados evaluar los riesgos y mecanismos que protejan contra las fluctuaciones de las tasas de cambio deben impulsarse sin demora. En lugar de competir con los VIMs las Instituciones de Desarrollo deberían centrar sus esfuerzos en ayudar a la creación de estos instrumentos.

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Clausura

Intervención de D. José Angel Moreno, Director de Responsabilidad y Reputación Corporativas de BBVA

En su intervención inaugural, nuestro Director de Negocios Globales, José Andrés Barreiro, terminaba confiando en que esta jornada pudiera aportar elementos de interés, generara debate, ayudase a delimitar mejor las razones de la debilidad relativa de la ISR en España y, muy especialmente, que permitiera apuntar vías adecuadas para su fortalecimiento. A la vista de lo que ha dado de sí el día, creo que no nos podemos quejar: hemos podido escuchar intervenciones de un gran interés, hemos asistido a muy animados intercambios de opiniones y, desde luego, hemos podido detectar algunas de las causas que están en la base de ese atraso relativo de la ISR española. Un atraso en el que –como se ha reiterado a lo largo de la jornada- concurren diversas razones, pero que acaba materializándose en un doble fenómeno, evidente y estrechamente interrelacionado: hay poca demanda y, por lo tanto, hay también poca oferta. Hemos podido ver que en la escasez de la demanda concurren diversos factores. Uno de ellos, sin duda, es un interés por parte de inversores institucionales y otros inversores muy característicos –como organizaciones sociales, sindicales y religiosas- sensiblemente inferior al existente en otros países. Pero en buena medida, parece que hay un problema notable de información: el inversor, sobre todo el particular, no conoce bien este tipo de inversión y desconfía de su rentabilidad. Y como la demanda es pequeña, se trata de una carencia de información que no puede remediar por sí sola la oferta. Por eso, como muchas veces se ha repetido, estamos ante una especie de círculo vicioso, en el que la debilidad de la demanda y de la oferta se refuerzan recíprocamente. Creo que es un círculo que se irá debilitando paulatinamente a medida que se vayan difundiendo las características y la rentabilidad de este tipo de inversión: estoy seguro de que los comportamientos de demandantes y oferentes se irán adecuando a las prácticas habituales en los mercados más avanzados de nuestro entorno. Pero probablemente sería muy recomendable un empujón externo que ayudara a romper este círculo. Un empujón que facilitara la consolidación de ese proyecto colectivo de desarrollo de la ISR con participación de los diferentes actores implicados que reclamaban los autores del último informe del Observatorio de la ISR de ESADE.

Clausura

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Como también se ha apuntado en esta jornada, el papel que puede jugar aquí la Administración Pública es vital. Y no tanto a través de medidas legales –que pueden no ser siempre positivas-, como a través de un impulso decidido para la difusión y el conocimiento de este tipo de productos, para el reconocimiento de los mejores y para que la sociedad comprenda adecuadamente el enorme potencial que puede tener la ISR para impulsar comportamientos responsables en las empresas, y para mitigar algunos de los principales problemas de nuestro tiempo. Es decir, para ayudar a construir mejores empresas y mejores sociedades. No quisiera terminar esta jornada sin reiterar este llamamiento a nuestros políticos. Y, desde luego, no quiero terminar tampoco esta breve intervención sin agradecerles a todos ustedes, en nombre de BBVA, su compañía y su participación en esta jornada. Muchas gracias.

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Organizan:

Las inversiones socialmente responsables: su análisis y gestión

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