Banca de inversión – Lectura número 2
Funciones de la banca de inversión
Mauricio Sabogal Salamanca INTRODUCCIÓN Con lo visto en la semana anterior, en este apartado nos adentraremos con un mayor nivel de profundidad en las funciones de la banca de inversión, las entidades que pueden intervenir en este sector y en qué ámbitos, con el fin de entender mejor las relaciones entre este negocio y las empresas del sector real 1.
1. FUNCIONES DE LA BANCA DE INVERSIÓN Gráfico 1: Principales Funciones de la Banca de Inversión:
Fuente: Serrano, 2005
Consecución de recursos utilizando el Mercado Público de Valores: La banca de inversión tiene como una de sus funciones principales la búsqueda de financiación para compañías recurriendo al mercado de valores. Para esto, "
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puede realizar emisión de títulos de contenido crediticio o de capital, en mercados públicos de valores. Asimismo, puede brindar asesoría sobre el tipo de instrumentos a colocar, es decir, qué tipo de bono o título es el más aconsejable dadas las condiciones del mercado y de la compañía 2. También puede brindar asesoría en el mercadeo de los títulos a compradores potenciales, incluyendo giras internacionales para ofrecerlos a posibles compradores. Existe una función de intermediación en el mercado, que es realizada por la banca de inversión, y que se refiere básicamente al underwriting o suscripción de títulos de contenido crediticio. De la misma manera, interviene en el financiamiento de proyectos nuevos a través del mercado de capitales, la titularización de activos con el fin de financiar actividades específicas, la sindicación de créditos y la consecución de capital de riesgo para empresas. Sobre todos estos aspectos se hará hincapié a continuación.
Underwriting de Títulos de Contenido Crediticio y Acciones: Una banca de inversión suscribe títulos de contenido crediticio (bonos) y de capital (acciones). Actúa como intermediario, creando mercado para la oferta primaria de la empresa emisora (comprando la emisión) y la demanda de los inversionistas potenciales (vendiéndola luego). Hay dos tipos de Underwriting . El primero se llama en firme, y significa que la banca de inversión se compromete a colocar toda la emisión de bonos, acciones u otros papeles comerciales, quedándose con el excedente no colocado, y de este modo, asumiendo todo el riesgo de quedarse la emisión. Para esto se pueden juntar varias bancas de inversión y de este modo disminuir el riesgo potencial de no venta total de la emisión. Por el contrario, con el Underwriting best effort o mejor esfuerzo, la banca de inversión no se responsabiliza por lo no vendido, y esta parte de la emisión se le entrega a la entidad emisora para que esta decida qué hacer con ella. En todo este proceso, la banca de inversión se encarga de la asesoría y trámites necesarios para la emisión, hasta que esta se lleva a cabo.
Financiamiento de proyectos o Project Finance: En muchas ocasiones en nuestro país pueden presentarse proyectos que se ven bien en el papel, pero que requieren la consecución de recursos de capital para su puesta en marcha. Pueden hacer parte estos proyectos de empresas nuevas B
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que se constituyeron alrededor del proyecto y que no cuentan con activos para darlos en garantía de una operación de crédito normal. La banca de inversión, en estos casos, se encarga del diseño de la estructura operativa del negocio y la estructura adecuada de capital, de conseguir los diferentes tipos de socios que van a aportar los recursos de capital que requiere el proyecto en cuestión, así como la elaboración de contratos y otros requisitos legales que se requieran, los trámites para hacer los desembolsos, la negociación y el trámite de garantías, entre otros. Este esquema le permite a la banca de inversión la repartición de riesgos entre los diferentes actores del mercado, así como el establecimiento de garantías o mecanismos que minimicen los riesgos inherentes al proyecto. En algunas ocasiones cuando se trata de grandes proyectos de desarrollo, se requiere de inversionistas externos y del financiamiento de entidades internacionales para llevar a cabo dichos proyectos (por ejemplo, grandes obras de infraestructura). Para llevar a cabo a cabalidad esta función, la banca de inversión debe contar con un adecuado conocimiento de los mercados internacionales de capitales, así como tener las conexiones necesarias para acceder a las diferentes fuentes de financiamiento.
Titularización de activos: La banca de inversión se encarga de estructurar la titularización o empaquetamiento de bienes en títulos que se transan en el mercado. Una titularización básicamente es la reunión de varios activos por lo general poco líquidos, que se “empaquetan” en la forma de títulos atados a los flujos de efectivo que generan dichos activos. Estas operaciones se realizan para movilizar activos generando liquidez. Se pueden titularizar por ejemplo, las hipotecas, y vender títulos atados a esas hipotecas, y los flujos de efectivo generados serán los ingresos por el recaudo de cuotas mensuales de los créditos. También se pueden titularizar la sobretasa a la gasolina y el gravamen a la valorización. Existen también titularizaciones orientadas al financiamiento de actividades específicas, como el ganado, o los beneficios de una plantación de palma africana
Sindicación de Créditos: Este tipo de operaciones se refiere a la consecución de grandes sumas de financiamiento para proyectos aislados o para paquetes de proyectos, que por su gran magnitud requiere la participación de más de un banco para aportar los
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recursos necesarios, por lo cual se crean sindicatos de instituciones financieras para diversificar el riesgo y disminuir los trámites administrativos. En este tipo de operaciones los bancos de inversión juegan dos roles: liderar el sindicato y por esta razón cobra una comisión de liderazgo, y como agente que realiza las actividades de coordinación, supervisión, administración del préstamo, y así mismo cobra una comisión de agente.
Consecución de Capital de Riesgo Muchas veces las empresas pueden encontrarse en dificultades financieras que no las hacen sujetos de crédito tradicional o en los mercados de capitales. El rol de la banca de inversión es la consecución de recursos frescos para estas empresas, o para aquellas empresas o proyectos que por ser nuevos presentan un elevado riesgo. En este caso, la banca de inversión se encarga de la emisión de bonos de alto riesgo o junk bonds (bonos “basura”), que son bonos que son colocados a veces con el respaldo del banco de inversión sobre la estrategia planteada por la compañía o la construcción del proyecto, pagando altas tasas en el mercado, reflejo de un mayor riesgo relativo.
Intermediación en los Mercados Secundarios de Valores Dentro de las funciones de la banca de inversión en la intermediación se encuentra el Brokerage (corretaje) simple de acciones y títulos de contenido crediticio, que implica salir a cumplir con las instrucciones sobre inversiones impartidas por la empresa que contrata a la banca de inversión, incluyendo bajo qué condiciones vender ( stop loss o hasta qué nivel debe caer el precio para que el bróker venda la acción). También se encuentra el underwriting o suscripción de nuevas emisiones tanto de acciones como de bonos, incluyendo negociación de títulos al por mayor y la creación de mercados para operación de deuda. A través de brokers el intermediario no toma posición propia, sino que tiene el mandato de un comprador o un vendedor con unas condiciones que le han sido fijadas para su negociación, incluyendo el precio y cuando entrar o salir del mercado. A través de dealers (distribuidor), los participantes hacen propuestas y fijan precios para cada título asumiendo toma de posición propia para realizar un trabajo de intermediación o distribución hacia el mercado ganando una utilidad. A través de creadores de mercado: se establecen los precios de cotización de compra BID (precio al que se está dispuesto a comprar) y cotización de venta ASK (precio al que se está dispuesto a vender), haciendo mercado para un título
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valor con miras a darle liquidez. A veces la banca de inversión, cuando actúa como creador de mercado, está obligado a comprar cuando habiendo oferta y no hay demanda, y obligado a vender cuando habiendo demanda no hay oferta, lo que ciertamente puede implicar un alto riesgo de liquidez para la banca.
Compra y Venta de Empresas En el mercado en el día a día se realizan muchas transacciones de fusiones y adquisiciones como parte de la consolidación de grupos económicos para fortalecer su posición competitiva, ganar sinergias, disminuir costos, penetrar nuevos mercados, etc. Mediante la fusión de dos empresas con un mismo beneficiario real que controla ambos negocios, se protegen los intereses minoritarios contratando una banca que valore las empresas y define la razón de permuta de acciones, es decir, cuántas acciones de la empresa adquirida se cambiarán por una acción de la empresa compradora o adquiriente. También se puede dar el caso de una situación de toma de control a la fuerza, en la que se contrata a un banco para que diseñe la estrategia de toma de control, en la cual la empresa trata de ser adquirida sin el consentimiento de los ejecutivos que administran la compañía. En los casos en los que exista una empresa oficial que se va a privatizar, el gobierno contrata a un banco de inversión para que valore la empresa, diseñe la estrategia de venta y la lleve a buen término. Hay ciertas consideraciones que la banca debe tener en cuenta cuando se trata de hacer operaciones de fusiones entre empresas o mergers por su término en inglés, como fijar condiciones para la operación, tales como precio, si la adquisición en efectivo o razón de intercambio, o si la fusión se hace con permuta de acciones. La banca de inversión, en este tipo de procesos, tiene dos papeles diferentes: árbitro en procesos de fusión definiendo términos o participando activamente en una toma de control hostil. En la venta de empresas brinda asesoría al comprador o al vendedor, así como ofrece su representación y responsabilidad de la venta y la entrega de certificados de rectitud (sobre los que se ampliará posteriormente). Todo lo anterior implica que la banca de inversión cuente con un profundo conocimiento de la operación del negocio de la empresa a adquirir, el entorno, los procesos, la administración, los mercados, la competencia y los impulsores o drivers de valor de la compañía. El proceso de recopilar todo este tipo de
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información y todo tipo de documentos oficiales sobre la presentación de la empresa y aquella necesaria para valorarla se llama Due Diligence o debida diligencia. La debida diligencia es de suma importancia para que un proceso de fusión o adquisición se lleve a buen término, ya que solo con una detallada revisión de la información que aporta la compañía a comprar se puede hacer un buen ejercicio de valoración y llevar a cabo la compra de modo exitoso. La banca de inversión realiza una valoración de la empresa a adquirir, estableciendo un rango de valores para orientar la realización de la transacción. Así mismo, se encarga de hacer un paquete oficial de información para entregar al mercado o a los interesados, identificar los clientes potenciales o mercado de colocación, tener conversaciones preliminares y definir el conjunto de potenciales compradores, hacer las negociaciones y cerrarlas, celebrar los contratos en transacción privada, así como la liquidación y compensación en transacción de mercado público de valores.
Administración de Portafolios: La banca de inversión también tiene funciones de administración de fondos de pensiones privados correspondientes a planes empresariales, la administración de portafolios individuales para personas de ingresos altos, el manejo de fondos mutuos de inversión con cierta especialización y el manejo de legados (herencias o fondos dejados a un tercero) constituidos por personas de altos ingresos a favor de entidades sin ánimo de lucro.
Reestructuración y Conversión de Deuda: La banca de inversión también se encarga de generar soluciones a empresas que presentan problemas con el servicio de la deuda, estructurando productos relacionados con cambios en el plazo de la operación, conversiones de deuda a capital, diseño de instrumentos de capital (deuda y acciones) y estrategias para su colocación en el público, o la colocación de bonos basura. También puede intervenir en la estructuración de productos de intercambios de deuda o compra de deuda con descuento en mercados internacionales en épocas de crisis o cuando es necesario reestructurar deudas.
Otras Actividades: Este tipo de entidades tiene otro rango grande de operaciones que como se mencionaba en la primera lectura, tiene que ver con la ingeniería financiera. En esta categorización caben los swaps de tasas de interés, que son básicamente productos derivados en los cuáles se intercambian flujos con una contraparte de una tasa fija por una tasa variable y viceversa. Estas operaciones de cobertura
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son realizadas por entidades que tienen ingresos atados a tasas fijas y costos atados a tasas variables y viceversa, y desean cubrir dichos riesgos. Intervienen también en la administración de riesgos, identificando un mapa de riesgos de la empresa y diseñando e implantando una estrategia global de cobertura, usando mercados de futuros y opciones, así como mercados de swaps.
Se encargan de realizar compras apalancadas o compras que se hacen en su mayor parte en créditos provenientes de una o más fuentes externas, o por el comprador por medio de un pago diferido de parte del precio de compra. La banca de inversión, en este caso, evalúa la potencial capacidad de generación de flujos de caja por parte de la empresa que se está comprando para pagar la deuda. Esta operación de compra apalancada puede funcionar como una transacción con base en un solo prestamista y con financiamiento del vendedor, o bien como una transacción con base en varios prestamistas y pago total en el momento del cierre del negocio, o la combinación de las dos modalidades anteriores. La banca de inversión emite certificados de rectitud, que básicamente son certificados expedidos sobre la razonabilidad de la valoración de la empresa o sobre el proceso seguido en la ejecución de una transacción. Asimismo, este tipo de entidades puede brindar asesoría profesional y consultoría en el diseño de las características de una emisión o en la conveniencia de una fusión o en la inversión de un proyecto o cualquier otra actividad. Aunque no con tanta frecuencia, pueden brindar servicios de financiamiento tales como los que ofrece la banca comercial, con el fin de que la compañía pueda realizar una transacción. Por lo general este tipo de financiación es de corto plazo, mientras la banca de inversión consigue los fondos de más largo plazo con un tercero. Se le suele llamar a estas operaciones créditos puente. Por último, este tipo de entidades se dedica a la venta de información macroeconómica, legal, o del mercado, así como aquella derivada de su experiencia en otros procesos de estructuración de productos financieros, fusiones y adquisiciones, entre otros.
2. ENTIDADES HABILITADAS PARA PRESTAR SERVICIOS DE BANCA DE INVERSIÓN Sociedades Comisionistas de Bolsa: Este tipo de entidades puede realizar la mayoría de las funciones de una banca de inversión, ya que pueden transar en bolsa, lo que les permite completar la
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cadena de valor dentro de una transacción, desde la suscripción de los títulos de contenido crediticio o de capital. Al estar autorizadas a tomar posición propia, es decir, a invertir en recursos propios, pueden realizar underwriting en firme, creación de mercado y arbitramiento 3. Este tipo de empresas se encarga también de labores de asesoría financiera, que son funciones relacionadas con el manejo de las finanzas corporativas de la empresa. Asimismo, las comisionistas se encargan de la administración de fondos de valores y portafolios de terceros y del financiamiento de transacciones de clientes bajo restricciones.
Corporaciones Financieras: Las corporaciones financieras pueden realizar las funciones relacionadas con finanzas corporativas y asesoría financiera, así mismo, pueden tomar también posición propia en mercado primario (es decir, el mercado de la primera emisión, como agentes creadores de mercado para la emisión) y secundario (cuando el título valor es vendido por segunda vez o más) y hacen underwriting en firme. No administran portafolios de terceros ni tranzan en bolsa, pero pueden otorgar créditos a sus clientes bajo restricciones. Así mismo, y como limitante, deben invertir el 80% de su capital y reserva legal en un portafolio de acciones con reglamentación especial.
Sociedades Fiduciarias: Este tipo de sociedades puede realizar actividades de asesoría financiera pero no hay reglamentación especial al respecto. No pueden hacer underwriting en firme pero pueden administrar fondos ordinarios y especiales con limitaciones en activos de riesgo y patrimonio técnico.
Empresas y / o Personas Jurídicas: Realizan actividades de banca de inversión en la medida en que las mismas no se encuentran reglamentadas. Estas labores incluyen el diseño y emisión de títulos, valoración de empresas y participación en la negociación de las mismas,
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otorgamiento de certificaciones de rectitud y participación en la reestructuración de las empresas.
Banca de Inversión en Colombia: Las entidades facultadas para hacer negocio de banca de inversión en Colombia son aquellas que ha definido el Estatuto Orgánico del Sistema Financiero, dentro de las cuales se encuentran todas las empresas que hemos examinado en el apartado anterior. Estas pueden ser llevadas a cabo por filiales de bancas internacionales, por unidades de negocio especializadas de bancos o fiduciarias, corporaciones financieras, firmas comisionistas o algunas firmas de consultoría, en sus labores de asesoría financiera. A continuación se encuentra un gráfico ilustrativo de los principales jugadores de banca de inversión en Colombia y sus clientes más representativos: Gráfico 2: Firmas que Hacen Banca de Inversión en Colombia y sus Principales Clientes
Fuente: Escuela de Ingeniería de Antioquia, 2007
Resumen: Con estas lecturas se cubren las funciones más relevantes de la banca de inversión en los mercados financieros modernos, así como se hace un repaso a las instituciones que se dedican a estas actividades. En una próxima lectura se
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pondrá en contexto al estudiante sobre el panorama de la banca de inversión, desde una perspectiva histórica y desde la coyuntura actual.
BIBLIOGRAFÍA !
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BREALEY A., Richard y MYERS C., Stewart. Principios de Finanzas Corporativas. México: McGraw Hill . 1998. 805p. BRUNER, Robert F, Applied Mergers & Acquisitions –. Ed. John Wiley & Sons, Chicago, 2005 CÁRDENAS, Jorge Hernán y GUTIÉRREZ, María Lorena (compiladores), Gerencia Financiera, Experiencias y Oportunidades de la Banca de Inversión, Universidad de los Andes, Tercer Mundo Editores, 2000. Estatuto Orgánico del Sistema Financiero. Colombia. Ministerio de Hacienda y Crédito Público. Bogotá: Legis. 1993. P.V. Escuela de Ingeniería de Antioquia, Banca de Inversión, Presentación de Diapositivas, 2007. Profesor Jorge Iván Jaramillo Zapata. SERRANO, Javier, Mercados Financieros, Universidad de los Andes, Ariel, 2005.
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