Elcostodecapi talysui mportanci aparal a determi naci óndelval ordel aemp mpresa En l aact ual i dad,l asemp mpr esasseenf r ent an a unaeconomí mí a gl obal i zada,di námi mi caycomp mpet i t i va quel asobl i gaauncont i nuopr ocesodeadapt aci ón.Unagr anpart edelcomp mport ami mi ent odelsi st ema ma t i enel ugardent r odel apr opi aemp mpr esayexcedel asi nst anci aspur ame ment ecome mer ci al es.Port ant o, unaemp mpr esa,como moor gani zaci ón,esconsecuenci adeunaact i vi dadcomp mpl ej a,quevaconst i t uyendo sus r esul t ados f r ut o de l ai nt er acci ón ent r e el l a mi sma ma,l a economí mí a,elmer cado,l ar egul aci ón públ i cayl asoci edad. Deahíqueun r et odel asi nvest i gaci onesact ual esseai dent i ficarl ascar act erí st i casquedefinen el cr eci mi ent oyl ar ent abi l i dad de l as emp mpr esas.La comb mbi naci ón de f act or es macr oeconómi mi cos, sect ori al es y emp mpr esari al es es l a que expl i carí a sus r esul t ados ( 6,11,12,20) .Si n emb mbar go,el el eme ment of undame ment aldesuéxi t osonel l asmi mi sma masysu capaci daddeact uaci ón,por queelr est ode f act or es son comu munes a t odas l as or gani zaci ones y ser án sus r esul t ados económi mi cos ,c omo mo mani f est aci ón del éxi t o, l os que defini r án a l a empr esa (22) . Elobj et i vo es i dent i ficarelconj unt o de vari abl es si gni ficat i vas que definen l a mayoro menor r ent abi l i daddel asemp mpr esas. Cuandol asemp mpr esasbuscandondei nver t i rl asr ent asobt eni dasalfinaldelper i odoconelobj et i vo deconsegui relmayorr endi mi ent oposi bl ealmenorr i esgo,ocuandol osemp mpr endedor esest án por cr earunaemp mpr esayqui er endet er mi narquéact i vossoni nt er esant esparaadqui ri rycuál esno,es deci r ,cuál esson más r ent abl esy cuál esme menos a i gual dad de ri esgo;senecesi t a un punt o de r ef er enci aquepermi mi t aest abl ecercuandounpr oyect odei nver si óngener aunar ent abi l i dadsuper i or a di cha r ef er enci a y cuando no.Ese punt o de r ef er enci a se denomi mi na “ t asa de r endi mi ent o r equer i da” ,quel a podr í amo mos defini rcomo mo elr endi mi ent o mí ni mo exi gi do porun i nver si oni st aa camb mbi odecorr erelri esgoder eal i zarunai nver si óndet ermi mi nada.Asíquesielr endi mi ent oesper ado deun act i voesi nf eri oral at asaderendi mi ent or equer i daparai nver t i renelmi smo mosedesechará suadqui si ci ón,mi ent r asquesiseesper aqueci er t osact i vospr oporc i onenunr endi mi ent osuper i or alr equer i do quer r á deci rque su adqui si ci ón aument ará l a ri quez a deli nver sor .Esepunt o de r ef er enci a,esamí mí ni mat asader endi mi ent orequer i daporl aemp mpr esa,r eci beelnomb mbr ede“ Cost ode Capi t al ” . Elcost edelcapi t alesunodel osf act orespri nci pal esdel adet ermi mi naci ón delval ordel aemp mpr esaal serut i l i zadocomol at asadedescuent pqueact ual i zal acorr i ent edefluj osdecaj aquel acomp mpañí a pr ome met egenerar .Port ant o,unri esgoal t oi mpl i cauncost edelcapi t alal t o,esdeci r ,unama mayort asa dedescuent oy,porende,unabaj aval oraci ón del ost í t ul osdel aemp mpr esa( l ocont r ari oocurr i rí asi elri esgo es baj o) .Y dado que l a emi mi si ón de est os t í t ul os es l a encar gada de pr opor ci onar l a financi aci ón necesari a par a acome met er l ai nver si ón, el cos t e de di chos r ecur sos financi er os aument ar á cuando elval orde di chos t í t ul os sea baj o,y descenderá cuando elval orde ést os aument e. Sil a emp mpr esa consi gueuna r ent abi l i dad sobresusi nve r si onessufici ent epar ar emu muner ara sus f uent esfinanci er asesdeesperarqueelpr eci odeme mer cadodesusacci onessema mant engai nal t er ado. Ahor a bi en,sil ar ent abi l i dsd de sus i nver si ones super a alcost e de l os r ecur sos financi er os emp mpl eadosen el l as,elpr eci odel asacci onesascenderí aen elmer cado;porelcont r ari o,sidi cho cost ef uesema mayorqueelr endi mi ent oesper adodelpr oyect oy,aunasí ,ést eseacome met i ese( l oquesi n
dudaser í aunerr or)elval ordemer cadodel asacci onesdescender í ar eflej andol apér di daasoci ada aesamal adeci si óndei nver si ón. En r esumen,cadat i podere cur sosfinanci er os( deuda,acci onespr ef er ent esyor di nari as)deber í an seri ncorporadosenelcost edelcapi t aldel aempr esacon l ai mport anci arel at i vaqueel l ost i enenen elt ot aldel afinanci aci óndel aemp mpr esa. Las pri nci pal es r az ones par a conocer el cos t e del capi t al de una empr esa son: 1er o.La maxi mi zaci ón delval ordel a emp mpr esa quel a al t a di r ecci ón deber á per segui ri mpl i ca l a mi ni mi zaci óndelcost odel osf act oresdepr oducci ón,i ncl ui doeldelcapi t alfinanci er o.Yparapoder mi ni mi zar ést e úl t i mo, es necesari o saber cómo est i mar l o. 2do.Elanál i si sdel os pr oyect os dei nver si ón r equi er econocercuáleselcost edelcapi t aldel a empr esa con el obj et i vo de r eal i zar i nv er si ones adecuadas. 3r o.Ot r os t i pos dedeci si ones,i ncl ui das l as r el aci onadas con ell easi ng,l ar efinanci aci ón de l a deuda,yl agest i óndelf ondoder ot aci óndel aemp mpr esa,t amb mbi énr equi er enconocerelval ordelcost e de lc api t al .
Introducción Consi der ando que una de l as premi mi sas de l a ger enci a esl a maxi mi zaci ón delni velde i ngr esosyl aopt i mi zaci ón delusodel osrecur sos,enelmanej odel osrecur sosfinanci er osdeuna emp mpr esa l osger ent esnecesi t an f ondospr opor ci onadosporl os i nver si oni st as paraapr ovecharl os pr oyect os acept abl es de pr esupuest o decapi t al ,porl o quecost earl a est r uct ur a de capi t alque r equi er eunaemp mpr esaparaaf r ont aral gunosni vel esdei nver si ónesunaspect oi mport ant e. Esdeci r ,l oqueunaemp mpr esapagaporsusf ondossebasaenelr endi mi ent oexi gi doporl os i nver si oni st as, si el r endi mi ent o of r eci do por l a emp mpr esa no es sufici ent eme ment e al t o, l os i nver si oni st as no l e pr opor ci onarán f ondos sufici ent es;est o es,l at asa de r endi mi ent o que un i nver si oni st ar eal ment eganasobr eunval orcorporat i voeselcost opar al aemp mpr esaemi mi sora,cost o quer esul t adelusodeesosf ondos;porl ot ant oelcost odecapi t aldeber eflej arelpr ome medi odelcost o del asdi ver sasf uent esdeobt enci óndefluj osal argopl azoquesehayanr equeri doynosol oelcost o decapi t alcont abl edel aemp mpr esa. Con est apr emi mi sa,son di f er ent esl osmecani smo mosdeev al uaci ón ut i l i zadosporl asemp mpr esas par a val or ar no sol o elcapi t alr equer i do par a una oper aci ón det er mi nada,si no t amb mbi én par a eval uarelbenefici oeconómi mi coqueval i decuánt oesl omí mí ni moquedi chospr oyect osdepr esupuest o decapi t al( oi nver si onesr equer i das)debengener arpar anoobt enerpér di daseconómi mi casporma mal as deci si onesfinanci er as. Se debe es t i marelcos t o que r epr esent a para l a emp mpresa,cada una de l as f uent esde financi ami mi ent or equeri das, asít enemo mos que l os r ecur sos se podrí an obt ener no sol o de l as ut i l i dadesr et eni dasque gener al acomp mpañí a,si not amb mbi én de l a emi mi si ón de deuda yemi mi si ón de part i ci paci ónacci onari a. Elcost opr ome medi oponder adodecapi t alt i enesu i mport anci aen l anecesi dad del ager enci a emp mpr esari al ,porl at oma madel asmej ore sdeci si onessobr eelmanej odel osrecur sosfinanci er os,es deci r ,¿cuánt odelr ecur soseráobt eni doporunapal ancami mi ent oext er no( bancari o) ?,¿Cuánt oser í a aport adoporeli nver si oni st a? o¿cuánt oser át oma madodel asut i l i dadesret eni dasdel aemp mpr esa?,
dudaser í aunerr or)elval ordemer cadodel asacci onesdescender í ar eflej andol apér di daasoci ada aesamal adeci si óndei nver si ón. En r esumen,cadat i podere cur sosfinanci er os( deuda,acci onespr ef er ent esyor di nari as)deber í an seri ncorporadosenelcost edelcapi t aldel aempr esacon l ai mport anci arel at i vaqueel l ost i enenen elt ot aldel afinanci aci óndel aemp mpr esa. Las pri nci pal es r az ones par a conocer el cos t e del capi t al de una empr esa son: 1er o.La maxi mi zaci ón delval ordel a emp mpr esa quel a al t a di r ecci ón deber á per segui ri mpl i ca l a mi ni mi zaci óndelcost odel osf act oresdepr oducci ón,i ncl ui doeldelcapi t alfinanci er o.Yparapoder mi ni mi zar ést e úl t i mo, es necesari o saber cómo est i mar l o. 2do.Elanál i si sdel os pr oyect os dei nver si ón r equi er econocercuáleselcost edelcapi t aldel a empr esa con el obj et i vo de r eal i zar i nv er si ones adecuadas. 3r o.Ot r os t i pos dedeci si ones,i ncl ui das l as r el aci onadas con ell easi ng,l ar efinanci aci ón de l a deuda,yl agest i óndelf ondoder ot aci óndel aemp mpr esa,t amb mbi énr equi er enconocerelval ordelcost e de lc api t al .
Introducción Consi der ando que una de l as premi mi sas de l a ger enci a esl a maxi mi zaci ón delni velde i ngr esosyl aopt i mi zaci ón delusodel osrecur sos,enelmanej odel osrecur sosfinanci er osdeuna emp mpr esa l osger ent esnecesi t an f ondospr opor ci onadosporl os i nver si oni st as paraapr ovecharl os pr oyect os acept abl es de pr esupuest o decapi t al ,porl o quecost earl a est r uct ur a de capi t alque r equi er eunaemp mpr esaparaaf r ont aral gunosni vel esdei nver si ónesunaspect oi mport ant e. Esdeci r ,l oqueunaemp mpr esapagaporsusf ondossebasaenelr endi mi ent oexi gi doporl os i nver si oni st as, si el r endi mi ent o of r eci do por l a emp mpr esa no es sufici ent eme ment e al t o, l os i nver si oni st as no l e pr opor ci onarán f ondos sufici ent es;est o es,l at asa de r endi mi ent o que un i nver si oni st ar eal ment eganasobr eunval orcorporat i voeselcost opar al aemp mpr esaemi mi sora,cost o quer esul t adelusodeesosf ondos;porl ot ant oelcost odecapi t aldeber eflej arelpr ome medi odelcost o del asdi ver sasf uent esdeobt enci óndefluj osal argopl azoquesehayanr equeri doynosol oelcost o decapi t alcont abl edel aemp mpr esa. Con est apr emi mi sa,son di f er ent esl osmecani smo mosdeev al uaci ón ut i l i zadosporl asemp mpr esas par a val or ar no sol o elcapi t alr equer i do par a una oper aci ón det er mi nada,si no t amb mbi én par a eval uarelbenefici oeconómi mi coqueval i decuánt oesl omí mí ni moquedi chospr oyect osdepr esupuest o decapi t al( oi nver si onesr equer i das)debengener arpar anoobt enerpér di daseconómi mi casporma mal as deci si onesfinanci er as. Se debe es t i marelcos t o que r epr esent a para l a emp mpresa,cada una de l as f uent esde financi ami mi ent or equeri das, asít enemo mos que l os r ecur sos se podrí an obt ener no sol o de l as ut i l i dadesr et eni dasque gener al acomp mpañí a,si not amb mbi én de l a emi mi si ón de deuda yemi mi si ón de part i ci paci ónacci onari a. Elcost opr ome medi oponder adodecapi t alt i enesu i mport anci aen l anecesi dad del ager enci a emp mpr esari al ,porl at oma madel asmej ore sdeci si onessobr eelmanej odel osrecur sosfinanci er os,es deci r ,¿cuánt odelr ecur soseráobt eni doporunapal ancami mi ent oext er no( bancari o) ?,¿Cuánt oser í a aport adoporeli nver si oni st a? o¿cuánt oser át oma madodel asut i l i dadesret eni dasdel aemp mpr esa?,
t eni endoen consi der aci ón queexi st en di f er enci asen elcost oquerepresent arí acual qui er a del as f ormasdefinanci ami mi ent oant esexpues t as. Según Cour t( 2012)sedebeconsi der arqueexi st eunar el aci ón ent r el ael ecci ón del af orma ma enqueunaemp mpr esasefinanci a( est ruct ur adecapi t al )yelcost odeobt enerfinanci ami mi ent o( cost o decapi t al ) ,debi doquealel egi runaest ruct ur asei nfluyeenl adet ermi mi naci ón delcost oqueaf ect ará l osbenefici os,puest oqueseaf ect aelpesor el at i voquereci becadaunodel oscost osdel osr ecur sos usadosenelcál cul odelcost opr ome medi oponderadodecapi t al .ElWACC aument aráodi smi mi nui r áde acuer doal ael ecci ónent r edeudaycapi t alacci onari o. Adi ci onal ment e,elcál cul o de Cost o pr omedi o ponder ado de capi t alt ambi én nos permi t e r eal i zareval uaci onessobr ef ut ur os pr oyect os y t oma mardeci si onesde acuer do a l os r endi mi ent os esper ados,sies posi bl er eal i zaro no i nver si ones.En est et r abaj o de i nvest i gaci ón se r evi sar á di f er ent es aspect os de est e concept o,defini ci ones,r el aci ones delWACC con l a deuda y con l a est ruct ur adecapi t al ,asícomo mome met odol ogí asdecál cul oyerr orescom mu unesdeapl i caci ón.
Defini ci ones: Elmer cadofinanci er o( f orma madoporl osi nver si oni st as)det er mi naelpr eci oquel asemp mpr esas t endr án que pagar por l os f ondos que ut i l i zan sean financi ados por acci oni st as o t er cer os ( i ndi vi duos o I nst i t uci onesFi nanci er as -I FI ´ s) .Esesenci alquesepueda det ermi mi narelcost o de capi t ala fin queseobt enga una t asa r ef er enci alj ust a parapodercal cul arelr endi mi ent odel os f ondosobt eni dosporl aemp mpr esa. Porl o ant es expues t o,elCost o Prome medi o Ponder ado delCapi t al– WACC CC – nos r efier e si mpl eme ment eelcál cul odelpr ome medi odel asf uent esdefinanci ami mi ent oqueobt i enel aemp mpr esapara susmú múl t i pl esi nver si onesdema mani obr a;esdeci rconsi der arál aponder aci ón det odosl oscost ospara obt enerunat asaqueser ál apr ome medi adadedi chasponder aci ones.
El aboradopor:Aut ore s ParaPabl oFer nández( 2013) ,elWACC noesniuncost eniunar ent abi l i dadexi gi da,si noun pr ome medi oponder adoent r euncost eyunar ent abi l i dadexi gi da.Denomi mi naralWACC “ costofcapi t al ” o“ cost edel osr ecur sos”pr oduceer r ore spor quenoesuncost e( FernándezPabl o2013) .
Par aCourt( 2012) ,elWACC eselcost odel osrecur sosut i l i zadosporl aempr esaaloper ar ;es un cost odesdeelpunt odevi st a del a empr esa,per oesun r endi mi ent odesdel a vi si ón del os pr oveedor esdef ondos,comol osacci oni st asyei nver si oni st as.Est ácompuest aen pr i nci pi opor: ( a)elcost odel adeuda( Kd) ,( b)l ar ent abi l i dad mí ni maexi gi dadel asacci ones( comunes–Ke–y de pr ef er ent es)y ( c)l at asa i mposi t i va margi nalcorpor at i va ( T) ,expr esadas en pr opor ci ones r espect odel adeudat ot al .ElWACC r esul t adeponder arl oscost osdel osr ecur sosusadospors us pr oporci onescorrespondi ent esr espect oalcapi t alt ot al . Para Ber k,DeMar zoyHar df or d( 2010)ElCost emedi oponder ado decapi t al( CMPC)ese l cost edecapi t alquereflej aelri esgodelnegoci ogl obal ,queeselri esgocombi nadodel osf ondos pr opi osyl osf ondosaj enosdel aempr esa. Es l a her r ami ent af undament aldelanal i st a de val or aci ón y sepr egunt a si empreen l as ent r evi st as debanca dei nver si ón.La defini ci ón delWACC ( deli ngl ésWei ght ed Aver age Costof a Capi t al ) ,esuna t asa dedescuent oquemi deelcost edecapi t alent endi doést ecomouna medi ponderadaentrel aproporci ón derecursospropi osyl aproporci ón derecursosaj enos. ElCost oPr omedi oPonder adodeCapi t al ,oWACC,esl aest i maci óndelcost odeoport uni dada part i rdelcost odecadaunadel asf uent esdefinanci aci ónut i l i zadas( yaseamecani smosdedeuda odepat ri moni o( Equi t y) .
MétodosdeCál cul odelWACC Expl i cadodeunamaner amássenci l l a:esunat asaquemi deelcost epromedi odel oquenos ha cost ado nuest r o act i vo ( edi fici os,coches,act i vos financi er os) ,at endi endo a cómo se ha financi adocapi t alpr opi o( aport aci ón del ossoci os) ,r ecur sosdet er cer os( cual qui ert i podedeuda yaseaemi t i daenf ormadeobl i gaci onesounpr ést amoadqui ri do) .
Expl i caci ón WACC:Wei ght edAver ageCostofCapi t al( Cost odelCapi t alPr omedi oPonder ado) Ke:Costofequi t y,esdeci r ,l arent abi l i dadmí ni maexi gi daporl osacci oni st as;esl oquel ecuest aa l aempr esafinanci arl osf ondospr oveni ent esdeacci oni st as,ol oqueesl omi smo,l at asader et orno queexi geelacci oni st aporelri esgodei nver t i rendi chaempr esa.Tambi énsepuedeencont r arbaj o elnombr e de t asa de cost o de oport uni dad de l os acci oni st as.Gener al ment e se ut i l i za par a obt ener l aelmét odoCAPM. E:Capi t alaport ado por l os acci oni st as ( CAA)o val or de mer cado delcapi t alacci onari o,su denomi naci óneni ngl ésEqui t y; V:Val ort ot aldelcapi t aldel aempr esa( capi t alacci onari oydet er cer os) .
E/V:Val ordelcapi t alacci onari o como pr oporc i ón delval ordelt ot aldelcapi t alde l a empr esa ( capi t alacci onari oydet ercer os) ;t ambi énsel orel aci onacomoelcoci ent edelpatr i moni osobr el os activos. D:Val ordemer cadodel adeuda. Kd:Cost o de l a deuda financi er a.Par a su cál cul o,sehal l a un promedi o de t odos l os t i pos de i nt er ésquepaga l a empr esa ponder ados porsu peso en elbal ancecon r espect o alt ot aldel a deuda. Supongamosquet enemosunpasi vode100. 000UM compues t oporunaobl i gac i onesquepaganun cupón del5% porval orde60. 000 UM,un cr édi t o a cor t o pl azo porval orde30. 000 UM que pagamosel7% yuncr édi t oal ar gopl azode10. 000UM conot r obancoquepagamosel8%. ElKd secal cul ar í a:5% *60% +7%* 30% +8%* 10% =5, 4%. Sedebet enerencuent aqueparaelcál cul odelKd,seusan l ossal dosvi vospendi ent esquel ucen enbal ance( ynoelt ot aldel adeudacont r aí da) . T:Tasadei mpuest oal asgananci as.Elhechodei ncl ui rl osi mpuest osen l aecuaci ón t i eneuna expl i caci ón muy senci l l a:el benefici o fiscalque sepr oduce( t ax shi el d en i ngl és) .En muchas economí as l os i nt er esesson fiscal ment e deduci bl es,por t ant o cuant o más deuda seposee se ent i endequemenosi mpues t osset i enen quepagaryes oset r aducee n elmodel oDCFcomouna” nosal i dadecaj a” . SegúnFernández,P,Exi st endosmét odoscomunesparaval or arempre saspordescuent osde fluj odef ondos,elpri mer oapart i rdelfluj oesper adoparal asacci ones( CFac)yelsegundoapart i r delf r eecash flow ( FCF)y delWACC ( cost e ponderado de l os r ecurs os) .Alexpl i carelsegundo mét odoquei ncl uyeelWACC det er mi naelusodel assi gui ent esf órmul as: E0 +D0 =VA0 ( FCFt ;WACCt) Est af órmul ai ndi caqueelval ordel adeuda( D)máseldel asacci ones( E)eselval oract ual del osf r eecash flows( FCF)esper adosquegenerarál aempre sa,descont adosalWACC ( Wei ght ed Aver ageCostofCapi t al ,t r aduci dohabi t ual ment ecomo“ cost eponder adodel osr ecur sos”o“ cost e ponder adodel adeudayl osr ecur sospr opi osdespuésdei mpuest os” ) .Definet ambi énl aexpr esi ón quer el aci onaelFCFconelCFac: ( 2)CFact =FDFt+∆Dt–Dt-1· Kdt ( 1-Tt) ∆Dteselaument odedeuda.Dt-1· Kdtsonl osi nt er esespagadosporl aempr esaent . ElWACC esl at asaa l a quesedebedescont arelFCF para quel a ecuaci ón ( 1)proporci oneel mi smor esul t adoquepr opor ci onal asumadel asecuaci onesut i l i zadaspar aelpr i mermét odode val or aci óndeempr esas
ElWACC esunpr omedi oponderadodedosmagni t udesmuydi f er ent es:uncost e:elcost ede l adeuda,yunarent abi l i dadexi gi daal asacci ones( Ke) .AunqueaKesel edenomi naconf r ecuenci a “ cost edel asacci ones” ,exi st eunagrandi f erenci aent r euncost eyunarent abi l i dadexi gi da. Elcost edel a deuda esal goquesinosepagapuedet enerconsecuenci asseri ascomol a l i qui daci ón del aempr esapori nsol venci a,mi ent r asquel ar ent abi l i dad exi gi daal asacci oneses al goquesinosel ogr at i enemenosconsecuenci as:pocasacor t opl azoy,muchasveces,ni ngunaa largo. Fernández,descri beal gunoserr oresalcal cul arelcost opr omedi odecapi t alquesedeben,de acuer doasucri t eri o,alnorecor darl adefini ci óndelWACC,porej empl o: ( a)Consi der arqueelWACC esun cost edeoport uni dad ol ar ent abi l i dad del osact i vos.El WACC noeselcost edeopor t uni dadnil ar ent abi l i daddel osact i vos:esunamedi aponder adade r ent abi l i dadesexi gi dasadeudayacci ones; ( b)Cal cul arelWACC ut i l i zandoval ore scont abl esdedeudayacci ones.Ést eesunerr ormuy común.Losv al or esapropi adosdedeudayacci onesparal af órmul adelWACC sonl osquer esul t an del aval oraci ón; ( c)Cal cul arelWACC suponi endounaes t ruct ur adecapi t alyr est arot r adeudadi st i nt aal val orde l a empr esa,est o es i ncor r ect o por que par a cal cul arelWACC debe ut i l i zar se l a deuda pr evi st a ali ni ci o decada per i odo.Sil a empr esa cambi a su est r uct ur a definanci aci ón ( elr at i o D/E) ,ent oncesdebeut i l i zar seunWACC di f er ent eparacadaaño; ( d)Consi der ar que “ WACC / ( 1T)es una r ent abi l i dad r azonabl e para l os poseedores ( st akehol der s)de l a empr esa” .Los or gani smos r egul ador esde al gunos paí ses afir man que una r ent abi l i dad r azonabl epara l os act i vosde una empr esa t el ef óni ca esWACC / ( 1T) .Est o no es correct o.Est osól opodrí aservál i dopar aperpet ui dadessi ncreci mi ent oysielval ordel osact i vos f uerai dént i coasuval orcont abl e. Ot r osaut or esdet er mi nant i posdeWACC deacuer doasumet odol ogí adeobt enci ón.Sibi en ant eri orment e se pl ant earon l as vari abl es det ermi nant es en el cál cul o del WACC,exi st en di f er ent esmet odol ogí asparal amedi ci óndeést as,quesepresent an acont i nuaci ón:
WACC hi stóri co:Est i maelcost odecapi t alt eni endoencuent aelcomport ami ent ohi st óri co del aempr esaoelact i vo.Esút i lparahacermedi ci onesdecreaci ón odest rucci ón deval ordel a empres a.Si n embar go,dado quel asempresasy l aseconomí asno son es t át i casen elt i empo, puedenoserelmej ori ndi cat i vodelcomport ami ent odelWACC enelf ut ur o.
WACC Margi nal :Sedet er mi nausandocondi ci onesmargi nal esdeunsect orounaempre sa con r espect oaun t i podei nver si ón,esdeci r ,elval orquet i enen en l aact ual i dad l asdi f er ent es vari abl esdelWACC.Seusaporl ogener alpar aeval uarl avi abi l i daddenuevasi nver si ones.
WACC Ópti mo:Est i maelcost odecapi t aldeunai ndust ri aoempr esasegúnl ascondi ci ones deefici enci adelmer cado.Baj oest eesquemasees t i macual essonl ascondi ci onesópt i masdeuna empresa.
Rel aci ón entr eelWACC yelEndeudami ento Laempresaseapal ancacuandosee ndeudapar afinanci arsusoper aci onesomani obras,el WACC enest oscasosi ncorpor ar áelbenefici odelescudofiscalporelpagodei nt er esesdel adeuda. Par adi st i ngui rl arel aci óndelendeudami ent oyelWACC,set i enedet ermi nal asi gui ent ef órmul a:
Dónde: E:Val ordemer cadodelcapi t alacci onari o( Equi t y) D:Val ordemer cadodel adeuda V:Val ordelt ot aldelcapi t aldel aempr esa( capi t aldeacci onar i oydet er cer os) E/V:Val ordelcapi t alacci onari o como pr oporc i ón delval ordelt ot aldelcapi t alde l a empr esa ( capi t alacci onari oydet erceros) D/V:Val ordel adeudacomopr oporci ón delt ot aldelcapi t aldel aempr esa( capi t alacci onari oyde terceros) Ke:Rent abi l i dadmí ni maexi gi daal asacci ones Kd:Cost odel adeuda T:Tasadei mpuest ocor por at i va E/V se cal cul a di vi di endo elval ordelmer cado de l as acci ones,ent r e elt ot alde capi t alde l a empr esa,f ormadoporl asumadelval ordemer cadodel asacci onesydet er cer os. D/V secal cul adi vi di endoelval ordemer cadodel adeudacon t er cer osent r eelt ot aldecapi t alde l aempr esa.Elbenefici ot r i but ari ogener adoporelpagodei nt er esesdel adeudaesi ncorpor adoen elmodel o,alapl i carelcost osdel a deuda por( 1T) .Seasumequesil ar azón deuda a capi t al permanec econst ant e,elWACC t ampococambi ar á.Encambi o,sil aempresaseendeudamás,es t á r azónaument arádemodoquel aes t ruct ur adecapi t alcambi ará.Siest opasa,ent onceselWACC nosemant endr áconst ant eypodr ádi f er i rdeot r ocal cul adoparaot r operí odo.( Cour t ,2012p. 236)
Anál i si sdel aEstructuradelWACC ElCost odeCapi t alPr omedi oPonderado-WACC part edelsupues t oqueseconoceelpre ci o de mer cado de l osmecani smosde financi aci ón ( secur i t i es)ysepuedededuci relcost o de cada f uent e a preci os de mer cado,l o cuales sol ament e vál i do para mer cados que se consi der en efici ent es( financi er ament el aefici enci asedefineen comoelpr eci odeun i nst rument ofinanci er o
quere flej at oda l ai nf ormaci ón di sponi bl eacer cadelmi smo) ydei gualmaner a,par a mer cados l í qui dosendondesonal t ament ebur sát i l esl osi nst r ument osfinanci er osquet r ansanenel l os. Porl oant eri or ,suapl i caci óndesdeelpunt odevi st at eóri co esv ál i da eneconomí as cuyos mer cados financi er os cumpl an l o ant er i or y e n donde l os par ámet r ossean observabl esen el mer cado. Si n embar go,esposi bl eut i l i zarelCost o de Capi t alPromedi o Ponderado -WACC en una economí a en l a cual no exi st a un mer cado pr of undo de capi t al es t al como se consi der an al gunos mer cados emer gent es, como l o esSurAmér i ca, siseconsi der an f act or es adi ci onal es ( como elr i esgo paí s)quet i enen en cuent a elhecho de que elmer cado no esefici ent e,queno cumpl econal gunossupuest os bási cos det r ásdelCost odeCapi t alPr omedi o Ponderado–WACC ( Esi mport ant er ecor darqueelmodel o delWACC,seder i vadi r ect ament edelC. A. P. M. ( Capi t al AssetPri ci ng Model )y que est e a su vezse obt i ene di r ect ament e deldesarr ol l o delmodel o de equi l i bri opar ci aldeCML( Capi t alMar ketLi ne) . Como t al ,es t osdos supues t osson i mport ant es:sedebecumpl i rcon l af orma almenos semi f uer t e de l a efici enci a delmer cado ( MEH)e i gualse supone que exi st el a posi bi l i dad de di versi ficarelri esgonosi st emát i co. Lat asaderet orno( WACC) ,t i enecomof unci ón r econocerl at asaderet ornoj ust aquedeben r eci bi rl osi nversi oni st as,dadoelcost odef ondearelpr oyect o.Est et i eneen cuent al asf uent esde financi aci ón ext er nasasícomoelcapi t alpr opi o.Esquemát i cament eelcost odecapi t alsepuede expresardel asi gui ent emaner aparaunmer cadoefici ent e.
El aboradopor :Aut ore s Por un l ado,se encuent r a elcost o de l a deuda, elcualt i ene en cuent a elcost o de endeudami ent oparaunaempr esaen part i cul ar ,esdeci r ,l at asadei nt er ésquel eescobr adapor l adeudaqueadqui er a.
En un escenar i o en elcualse asume ausenci a de i mpues t os, ausenci a de cost os de t r ansacci ón yquel osi nver si oni st asson r aci onal esyadver sosalri esgo,est ecost odel adeudaes equi val ent e al at asal i br ederi esgodeunaeconomí a conun mer cadodecapi t al esquecumpl a porl omenosl af ormasemi f uer t edeefici enci a. Es deci r , en el model o or i gi nal desarr ol l ado para un mer cado efici ent e, cual qui er i nver si oni st apuedet omarypr est aral at asal i br ederi esgo.Est apart edelcost odecapi t al ,sies t omadadespuésdei mpuest os,t i eneencuent aelahorr ofiscalqueset i enepori ncur ri renelgast o financi er odel adeuda. Porot r o part e,es t á elcost o delcapi t alpr opi o ó cost o delpat ri moni o( Equi t y) ,elcuáles t r adi ci onal ment e cal cul ado usando elmodel o deCapi t al Asset Pri ci ngModel ( CAPM) . Est e model o est abl eceque,sino hay cost os det r ansacci ón nii nf ormaci ón pri vada,eli nver si oni st a deber eci bi runat asader et ornoporsucapi t al ,acor deconelri esgoquedebeasumi r . Elmodel odeWACC yelcál cul odel oscost osdel asf uent esdefinanci aci ónpr esent adosenel gr áfico,corr espondenal aver si óndi r ect ament eapl i cabl eaunmer cadoefici ent e. EL model o CAPM or i gi nal se apl i ca di r ect ament e a un mer cado que cumpl a con l os si gui ent essupuest os: ( a)l osi nversi oni st assonraci onal esyadversosalri esgo; ( b)ausenci adei mpuest os,decost osdet r ansacci ónydecost osde
i nf ormaci ón;
( c)cual qui eri nversi oni st apuedepr est arot omarpr est adoal at asal i br ede
ri esgo;
( d)I nfini t al i qui dezydi vi si bi l i dad. Elmodel oant er i orasumequehayunat asal i br eder i esgo( Rf )l acual ,t alcomosunombr el o di ce,not i eneni ngún t i poderi esgodequi ebr aodecont r apart e( ri esgodef aul t )ycuyor et ornoes ci ert o.Porot r apart e,hayun port af ol i oquecont i enet odosl osact i vosdelmer cadoyent r egaun excesoder et orno( re t ornoadi ci onal )alqueent r egarí aelact i vol i br ederi esgo.Si n embar go,est e r et ornoadi ci onalesdeocurr enci aymagni t udi nci ert ayporl ot ant o,l aúni carazón porl aqueun i nver si oni st a pondr í a su di ner o en un por t af ol i o demer cado ynoen un act i vol i br ederi esgo, si endo queelr et orno delpri mer o esi nci er t o,essiést edet er mi na que puede t enerun mayor r et ornoenelport af ol i odemercadoalobt eni doenelact i vol i br ederi esgo. En t ér mi nos general es, e lr i esgo que se debe r econocer al i nve r si oni st a es elri esgo si st emát i coodemer cadoquenopuedeserel i mi nadoví adi ver si ficaci ón. Eli nver si oni st anodebeesper arun r et ornoadi ci onalporasumi run ri esgoquepudohaber di versi ficado( ri esgonosi st emát i co) ;essól oelri esgo no‘ di versi ficabl e’odemercado elquedebe serr econoci do. No esf áci lcuant i ficar eli mpact o queun ri esgodet er mi nado t i enesobr eelval orde un act i vo.Si n embar go,sise consi dera que l os mer cados son efici ent es y que est os val or an de
maner aadecuadal osact i vospr esent esen él ,t eni endoen cuent at odal ai nf ormaci ón con l aque secuent asobr eel l os,observarelmercadodar ál aval oraci óndelri esgono‘ di versi ficabl e’ .
Fuent e:Ci ber cont a Para hal l ar elri esgo si st emát i co, se encuent ran l os excesos de r et orno de un act i vo det er mi nadoysecompar an conl osexcesosder et ornodeunpor t af ol i odemer cadohaci endouna regresi ón l i neal . Elcoefici ent e del a pendi ent e ser ái gualalBet a (β)delact i vo,l o queserv i r á como una medi dadelr i esgono‘ di ver si ficabl e’delmi smoen r el aci ón alr i esgodeun port af ol i odemer cado. En ot r as pal abr as,est a esuna medi da de l a vari aci ón delr et orno de un act i vorespect oal a vari aci óndelr et or nodelpor t af ol i odemer cado. Si n pér di da degener al i dad,un βi guala 1 i mpl i ca que elact i vo est an ri esgoso como el port af ol i oquere pre sent a elmer cado,mi ent r asqueun val ormenorómayora1 i mpl i caqueel act i voesmenosómásri esgosor espect i vament e. Vamosa descri bi rl osconcept osderi esgosysusdi f er ent est i pospar a poderacl ar arde mej ormaner al oqueseexpl i caant er i orment e.
Pri ma porri esgo delnegoci o:Est a pri ma,l a cualseencuent r a det er mi nada porl a pri ma de mer cado y por elβdel negoci o, r econoce el r endi mi ent o esper ado que deber í a esperar un i nver si oni st a pori nvert i renunnegoci oespecí fico yri esgoso enl ugardeunact i vol i breder i esgo. Esdeci r ,estei nversi oni st a habrí a podi do i nvert i r en unact i vol i brederi esgo, perodeci di óen cambi oi nver t i re nunnegoci ocuyoret ornof ut ur oesi nci ert o. Laúni carazónporl aqueuni nver si oni st ar aci onal harí a est oessielr et orno delnegoci o porenci ma de l o queobt endrí a en su act i vol i br ede ri esgoesl o sufici ent e para j ust i ficarel riesgo.
Un port af ol i opl enament edi ver si ficadoent r egar áun r endi mi ent oadi ci onali gualal apri ma demer cado.Si n embargo,cada act i vot endr áun r i esgomayoromenorqueelmer cadoyporl o t ant o elr et orno esper ado quedeberá ent r egarcada act i vodebe seracor decon su ri esgo.Est e aj ust e se r eal i za ali ncorporar elβde cada act i vo,pues est e hace r ef er enci aal os r i esgos de mercado( nodi versi ficabl es)queseenf r ent anenl areal i zaci óndeest aact i vi dadenpart i cul ar .
Ri esgodi versi ficabl e:est et i poder i ego,t ambi énconoci docomo “ ri esgoúni co”corr esponde alri esgo quepuedeel i mi narseví adi versi ficaci ón. Est er i esgo corresponde adi f erent esf act ores úni cosy/ódi scri mi nat ori os quesól oi ncumbi rí an aunsect or enpart i cul ar . Especí ficament e,deacuer do al ot r at ado enelpr esent edocument o,est eri esgoi ncorpor a t odosl osri esgosqueserán úni cosór el evant essol ament eparaelsect ordei nt er és.Cl arament e est e ri esgo se cont r apone alri esgo de mer cado ó alno di ver si ficabl e,porej empl o aquelque capt ur at odosl osri esgosal oscual escual qui erc ompañí ademer cado,i ndependi ent ealsect ora queper t enezc a,seencont r arí aexpuest a. En l amedi daqueelri esgodi ver si ficabl esol oatañealsect ordei nt er ésalcualsel ecal cul e unat asadedescuent oópt i ma,l amet odol ogí aWACC noi ncor por aest eri esgodi ver si ficabl een l a medi daquere f er enci arari esgosúni cos,podr í ai mpl i carsubósobr eest i marl at asadedescuent o quepermi t i r ával orarproyect osact ual esynuevasi nver si ones.Esdeci rnor econoceelhechoque l ascompañí asseencuent r an expuest asari esgosadi ci onal esydi f er ent esal osri esgosúni cosóde mer cado.
Ri esgo paí s: Ademásdeest er i esgono‘ di ver si ficabl e’ ,esi mport ant een elWACC t eneren consi der aci ón elri esgo paí s,quecorr espondealri esgo adi ci onaldei nver t i ren act i vos deuna economí anodelt ododesarr ol l adaoi nest abl e. Sobre elt ema del r i esgo paí s ha habi do di ver sas di scusi ones a ni velmundi al , con académi cosqueargument an que,enunaeconomí agl obal i zada comol aquesevi veact ual ment e, dondel oscapi t al espuedenflui rl i br ement edeunl adoaot r o,elri esgopaí spodr í a ser t ambi én di ver si ficado. En ot r as pal abr as, t odo i nver si oni st a deberí a est ar en capaci dad det enerun port af ol i odeact i vosal r ededordelmundoqueel i mi nar anelri esgopaí sy,siest of ueraci ert o,nose deberí areconocerunapri maadi ci onalpores t er i esgo. No obst ant e,es t o no t i ene en cuent a que si guen exi st i endo cos t os de t r ansacci ón y obst ácul os i nt er naci onal es para que l os i nver si oni st as puedan t enerun ver dader o port af ol i o “ gl obal ” .Exi st endi ver sosaut or esqueargument an quesihayj ust i ficaci ón paracobr arunapr i ma porri esgopaí s. La j ust i ficaci ón es cl ara:s ipara un act i vo det er mi nado un i nver si oni st a obser var í a que obt endrí aelmi smor endi mi ent oenEE. UU oencual qui erpaí sdeLat i noamér i ca,¿porquéhabr í a dei nver t i renesedi chopaí s?Escl aroque sienaquelpaí sl as condi ci oneshan mej orado en l os úl t i mos años, para uni nver si oni st asi guesi endomásri esgosoi nver t i renest epaí sr espect o aEE. UU uot r aeconomí adesarr ol l ada.Espores t o,quesiexi st eunaj ust i ficaci ón parar econocer unapr i ma adi ci onalal osi nve r si oni st as porelr i esgoqueasumen ali nver t i ren unaeconomí a “ emer gent e” . Porl ot ant o,quedacl aroqueelWACC t ambi én esf unci ón delri esgoqueasumeel i nver si oni st a pori nver t i ren un act i vodet ermi nado,elcualest ádadoporelri esgo i nher ent eal negoci oyporelri esgoquei mpl i cai nver t i renunaeconomí anodesarr ol l ada.
Elr i esgopaí smi deelr et ornoadi ci onal ,aldeunmer cadodesarr ol l ado,quesedebeobt ener pori nver t i ren un act i voqueest áen unaeconomí anocompl et ament edesarr ol l adaen l ugarde unaeconomí adesar r ol l ada.Lai nf ormaci ónquebuscacapt ur arest epar ámet r oes: ·
Ri esgospol í t i cosyregul at ori os.
·
I nest abi l i dadmacroeconómi ca.
·
Condi ci oneseconómi co/soci al esquepuedenaf ect arl avol at i l i dad del osr et ornos.
·
I ncert i dumbr edelent ornodelpaí sengener al .
En ot r as pal abr as, en est os paí ses pueden pr esent ars e cambi os en est os parámet r os quepuedenponerenr i esgoelr et ornodeli nver si oni st aquehabí apuest osu di ner oenest epaí sy noenot r oconcondi ci onesmásest abl es. Dadoqueesevi dent equel osi nver si oni st asest án corri endori esgosmayorespori nver t i ren est ospaí sesenl ugardeeconomí asdesarr ol l adas,ali gualquei nver t i renunact i vomásri esgoso, sól ol ohar ánsielr et ornoesperadoestalquej ust i ficaest eri esgo. Elpunt oi mport ant e ahora es como medi r es t er i esgo.No hay una úni ca maner a de est abl ecerenqueporcent aj eaf ect a,porej empl o,ci ert odéfici tfiscalalr et ornoesperadodelagent e. Espores t oquel oquesebuscaunavezmásson i ndi cador esdemer cadosefici ent esquehayan ponder adot odasest asvari abl esyhayanent r egadounest i mat i vodeest eval or . Lamaner amást r adi ci onaldemedi re st eri esgopaí seselspre addel osbonossober anosde un paí sver susl osbonosdeunaeconomí adesarr ol l ada.Sibi en l oqueseest ámi di endo esun ri esgodef aul tynoun ri esgo como t al del ‘ equi t y’i nver t i do en un paí s, su det ermi naci ón síse encuent r adet er mi nadaporl osf act ore sant er i orment emenci onados. Asípues,con est asvar i abl essepuededet ermi narelcost opr omedi oponder adodecapi t al ( WACC) ,elcualt endr áen cuent aelcost odelcapi t alpr opi oyelcost odel adeudaen l aquese i ncurri rí adadoelr i esgodelnegoci o.Sepodr í aent oncesamododer esumen defini rque: en l a det er mi naci ón delcost o de capi t alse est án i ncl uyendo dos pr i mas:i )l a pri ma porri esgo de i nver t i renun negoci oespecí ficodadoelri esgosi st emát i codelmi smo,en l ugardei nver t i renun act i vol i br eder i esgoyi i )l apri mapori nver t i ren una economí a en desarr ol l oen l ugardeuna economí a desar r ol l ada con un mer cado efici ent e, que busca r econocer ri esgos pol í t i cos y r egul at ori os,I nest abi l i dad macr oeconómi ca,Condi ci ones económi co/soci al es que pueden af ect ar l a vol at i l i dad de l os r et ornos eI ncert i dumbr edelent ornodelpaí sen general .El r i esgonosi st emát i conoesremuner adoví aWACC,puespuedeserel i mi nadoví adi ver si ficaci ón.
Betas( β) Par a cl ari dad delest udi o, a cont i nuaci ón sedefinen l os di f er ent es bet as exi st ent es en unafirma,sunot aci ón,yl asr el aci onesent r eel l os.Par atalfin,sepr esent al asi gui ent edefini ci ón devari abl es: E= Val ordel‘ Equi t y’ócapi t alfinanci er odel afirma.
D= T=
Val ordel aDeudadel afirma. TasaI mposi t i vaCorpor at i va.
β=
Bet adel‘ Equi t y’/Bet aApal ancadodel‘ Equi t y’ .
βD =
Bet adel aDeuda.
β = Bet a‘ DESAPALANCADO’del osACTI VOS del a fir ma,esdeci relbet al osACTI VOS cuandoasumequel afir madei nt er éses100% Equi t y( Al lEqui t yFi rm) ,quesi gni ficaquel a fir manot i eneapal ancami ent ofinanci er o.
V
βL= Bet a APALANCADO del osACTI VOS del a firma, esdeci relbet a del osACTI VOS cuando l a firma t i ene deuda, l o cuales equi val ent e a cuando exi st e apal ancami ent o financi er oenl ami sma. ElBet a apal ancado de l osact i vosno esmás,queun promedi o ponder ado delbet a de l a deudaydelbet adel‘ equi t y’ ,elcualt ambi énseconocecomobet aapal ancado. Segúnl opl ant eaCour t( 2012) ,elWACC eselpr omedi odel asf uent esdefinanci ami ent odel a empr esaysu est ruct ur aest áconf ormadaporelpat r i moni o,l adeudayl asacci onespr ef er ent es, enl asi gui ent efigur a,ext r aí dadeunodesust ext osencont r amoseldet al l edel oscomponent esdel WACC:
El aboradopor :Aut ore s
COMPONENTESDELCOSTO DE CAPI TAL
Fuent e:Fi nanzasCorporat i vas( Court2012)
Los component esde capi t alest án cont eni dos en elbal ancegener al ,compr ende di st i nt os t i pos de pasi vos ,acci ones pref er ent es y comunes,además l os aument os delact i vo t ot alse financi an aument andounoovar i osdeest osrubr os.Deest ecuadr osedespr endeque:Capi t al= Pat r i moni o+Deuda+Acci onesPref er ent es( Court ,2012) .
moni o. 1. Patri -Compr ende l ar el aci ón de l as acci ones comunes,elcapi t alconver t i bl eyl os war r ant s,l asut i l i dadesr et eni dasyl asnuevasemi si onesdeacci ones.
Lasacci onescomunes i . sonobl i gaci onesqueot org an asu t eneder opr opi edadsobr e unaempr esa,r epr esent ander echossobr eunapart edel osact i vosyl asut i l i dades.
Ventaj as: No t i enen venci mi ent o, el i mi nan cual qui er obl i gaci ón f ut ur a de cancel aci ón l o que f avor ece su uso comomedi odef unci onami ent o.
Desventaj as:
Est emododefinanci ami ent ot r ae l a di l uci ón delder echo a vot o, además t i ene un cost o el ev ado puest oqueelpagodedi vi dendos no se deduce de i mpues t os e Per mi t e aument ar l a capaci dad de i mpl i canmásr i esgoquel adeuda endeudami ent o puest o que si se ol asacci onespr ef erent es. venden másacci onescomunesen el mer cado,l a basedecapi t alcont abl e aument ar á y así l a posi bi l i dad de obt enerfinanci ami ent oal argopl azo, conmásf aci l i dadyamenorcost o
Par acal cul arelcost odel asacci onescomunessepuedeut i l i zarelmodel odeval oraci ón de act i vosfinanci er os CAPM ( Capi t alAsse tPri ci ng Model )elcualmerel aci ona úni cament el a val or aci óndeacci onesat r avésdel aobt enci óndeunapr i mader ent abi l i dadpar aunacci oni st a.
Ke=Rf+β•( RmRf )+Rp Donde: Ke:
Tasader endi mi ent omí ni maexi gi daal asacci ones
Rf :
Tasal i brederi esgo
Β: empr esa
coefici ent e bet a que mi de elri esgo si st emát i co delsect oren elque oper al a
RmRf : Rp:
Pr i maporr i esgodemer cado Pri maporri esgopaí s;mi deelri esgodei nver t i renunpaí s.
Apl i candol af órmul aant eri orseobt i eneelí ndi ceot asaqueun acci oni st amí ni modesear í a r eci bi rporef ect uarunai nver si ónenunaempr esadet er mi nada;esl oqueseconoceconelnombr e deCAPM.
Hayquedest acarquel osaument osdecapi t alpuedendars enosol oat r avésdel aemi si ónde acci onescomunes,si not ambi énat r avésdelusodel asut i l i dadesr et eni das.
Lasuti l i dadesreteni das:son l asuti l i dadesnetasno i i . pagadascomodi vi dendosy r et eni das porl a empr esas para que sean r ei nver t i das en su negoci o pr i nci palo para pagardeuda.Gener al ment eseut i l i zan est osf ondosparamej or arl ascondi ci onesdel a empr esa,i nvi rt i endoenmaqui nari anuevaoeni nvest i gaci ónydesarr ol l o. Un er r ordel amayorí adel asempr esasesconsi der arqueest af ormadefinanci ami ent o o de no i mpl i ca un cos t o,per o debe asi gnár sel es uno debi do a que exi st e un cost oportuni dad i mpl í ci to.Est eval oraasi gnaresdi f í ci ldecal cul ar ,peroseest i maquel os acci oni st asesper an unr endi mi ent osi mi l araldesusot r asacci ones. Est ecost oest ávi ncul adoaldel asacci onescomunes,puest odenor et ener seest edi ner o ser epart i rí aent r el ost enedoresdel asacci onescomunes. Elpri nci pi o para l os acci oni st as cuando hay ut i l i dadesre t eni das esque “ l a empr esa deber ár et ri bui r l oscon susut i l i dadesr et eni das,en i gualmedi dadel oqueel l ospodrí an ganarenot r asi nver si onesdesi mi l arri esgo”Court( 2012) Ka=( D1/P)+g Ka:
Cost odeut i l i dadesr et eni das
D1:
Di vi dendodelaño1
P:
Pr eci odemer cadodel aact ualacci ón
g:
Tasadecr eci mi ent odel osdi vi dendos
Enal gunoscasosparacont ri bui renl aobt enci óndelCost odeCapi t alPr omedi oPonder ado, l at asaqueseut i l i zaparaeval uarelcasoant eri or ,esdeci r ,paraval orarl asut i l i dadesret eni dases elCAPM.
Elcapi talconvert i bl e:es elf i i i . or mado porun númer o det er mi nado de acci ones comunes( opr ef er ent es) .Est ecapi t aleselr esul t adodel adeci si ón deconver t i run bono conver t i bl eyot r ot i podeobl i gaci ón porpart edesu t enedor .Un bonoconver t i bl eesun i nst rument ofinanci er oquet i enecaract erí st i casdecapi t alydeuda. Elt enedordelbono conver t i bl e puede conver t i rsu bono en un númer o de acci ones especí fico.Est e bono conver t i bl e esuna combi naci ón de dos obl i gaci ones:Uno esun bonodi r ect o,i nst r ument ofinanci er oquet i enesol ocar act erí st i casdedeuda,conunval or nomi nalest abl eci do,cuponesyvenci mi ent o.Est or epresent aunadeuda. Laot r aobl i gaci ón esunaopci ón paracompr aracci ones( cal lopt i on)del aempr esa.Est a opci óndeconversi ónescapi t al( Equi t y) .
Oconver si ón=PBC V – CBD Oconver si ón: PBC: VCBD:
Opci óndeconver si ón Pr eci odelBonoConver t i bl e Val ordeConver si óndelBonoDi r ect o
Elwarrant: i v . esunaal t er nat i vadecapi t alal asacci onescomunes,sebasaenof r ecer al osi nver si oni st asunaopci ón paracompr aracci onesen elf ut ur oant esqueunapart e del apr opi edadenelcapi t alacci onari ohoy.Lost enedoresr eci benelder echodecompr ar l asacci onesen l aempr esaaun pr eci ofij oenelf ut ur o,enr et ri buci ón porpagar l oshoy . Desdequeelval ordelwarr antesder i vadodelpr eci odel aacci ón comúnsubyacent e,l os war r ant ssonvi st oscomoot r af ormadecapi t alacci onari o. Los warr ant s son val or ados de acuer do con l a vari aci ón del pr eci o de l a acci ón subyacent e( amayorvar i anci a,mayorval or ) .Enl amedi dadequeelmer cadosobrest i me elri esgodel aempr esa,est apuedeganarporusarwarr ant syot r asopci onesdecapi t al ( equi t yyopt i on)porqueser án sobr eval oradosconr el aci ónasu ver dader o. Loswarr ant sporsimi smosnocr ean obl i gaci onesfinanci er as( t al escomol osdi vi dendos) almoment odel aemi si ón.En consecuenci a,emi t i rwarr ant sesunabuena maner a de obt enerf ondosparaunaempr esadecr eci mi ent oal t o,especi al ment ecuandol osfluj osde caj aact ual essonbaj osoi nexi st ent es.
Par al os anal i st as financi er os qui enes son sensi bl es a l a di l uci ón cr eada por emi t i r acci onescomunes,l oswarr ant spar ecen bri ndarelmej ordeambosmundos,nocr ean ni ngunanuevapart i ci paci ón,mi ent r asquepermi t enobt enerelcapi t alacci onari o( equi t y capi t al )parausocorri ent e.Elcost odecapi t aldel oswarr ant sesi gualal ospr eci osde l asacci onesc omunes.
Lasnuevasemi si onesdeacci onescomunesypref erentes:elcost v . odeest as no debeserdi st i nt oal oscost osdel asacci onesyaexi st ent es,noobst ant e,t odosl osnuevos i nst r ument ost i enen un cost odeemi si ón asoci adodenomi nado“ cost odeflot aci ón” .Por t ant oalcal cul arsucost odebet omarseencuent aest eel ement o,queporl ogener alesun porcent aj esobr eelpr eci odel aacci ón. Kps=( ( Dps/( P0•( 1f ) ) ) Kps: Dps: P0: F:
Cost odenuevasemi si onesdeacci onespr ef er ent es Di vi dendodel aacci ónpr ef er ent e Preci odel aacci ón cost odeflot aci ón
Consol i dadográficodevari abl esi ntervi ni entesenelCál cul odelWACC
El aboradopor :Aut ore s
-comprende t 2. Deuda. odas l as deudas emi t i as por l a empresa,especi ficando que l adeuda directacomprendecual qui eri nst rument ofinanci er oquet i eneunder echocont r act ualsobr el os fluj osdecaj ayact i vosdel aempr esa,cr eapagosdeduci bl esdei mpuest os,t i eneun t i empode vi dadet er mi nadoyt i eneder echodepr opi edadsobr el osfluj osdecaj agener adosenper í odosde oper aci ónyenbancarr ot a. Elcost odel adeudaest ádet er mi nadoporl osi nt er esesquedemandenl osqueaport an capi t al porest aví a.Aest ecost osel ededucenl osahorrost ri but ari osasoci adosconl adeuda;eli nt erés
demandadoest aráenf unci óndelri esgooper at i vodelnegoci oyelgr adodeendeudami ent odel a empr esa.Cour t( 2012) . En l apr áct i caelcost odel adeudadi r ect aescal cul adosobr el abasedelconj unt odel adeuda quemant i enel a empresa,ponder ando cada una del ast asaspact adascon elpesoquet i ene cadadeudaconr el aci ónalt ot aldedi chadeudadi r ect a. Lamet odol ogí adecál cul oconsi st eeneldesarr ol l odel ossi gui ent espasos:
El aboradopor:Aut ore s Ki=Kd•( 1T) Donde: Ki : Cost odel adeudadespuésdei mpuest os Kd: T:
Cost odel aDeuda Tasadei mpuest o
bl es. -sonobl i . BonosConverti i gaci onesot í t ul osdeval ordedeudaquepr oveenalport adorl a opci ón de cambi ar l o porun númer o es pecí fico de acc i ones de l a empres a emi sor a.La cant i dad deacci onesyl asf echasdeconver si ón son pr efij adasen elcont r at odeemi si ón;a est aopci ón deconver si ón seadi ci onaelder echoquegozaelt enedordeconver t i relbonoen acci onesdel acompañí a. Siunaempr esaemi t eacci ones,est oser ávi st oporelmer cadocomounaseñali nt er mi t ent ede que elpr eci o de su acci ón est á al go sobr eval uada.Para evi t ar est a apr eci aci ón negat i va,se pueden emi t i rbonosconvert i bl es,l osquepr obabl ement eser án conve rt i dosen acci onesparasus t enedores.
El aboradopor:Aut ore s
ento Operati vo. -Of i i . ElArrendami r ecefinanci ami ent oy mant eni mi ent oalmi smot i empo y en élpart i ci pan elarr endador ,elpr opi et ari o delbi en y elarr endat ari o,qui en es elque al qui l aelact i vofij opudi endot enerl aopci ón decompr arelbi enalfinaloalvenci mi ent odel cont r at o( Court2012) . ones Pref erentes. -son t 3) Acci í t ul os que ot or gan un der echo mayorsobre l os act i vos y l as ut i l i dades que l as acci ones comunes. Sus t enedores r eci ben di vi dendos ant es que l os acci oni st as comunes y t i enen pr i ori dad sil a empr esa ent r a en bancar r ot ayl i qui daci ón. Usual ment enodander echoavot o. Las acci onespr ef er ent esno pueden sert r at adas como deuda porque sus i nt er esesno son deduci bl esde i mpues t os y no pueden servi st as como equi val ent esa l as acci onescomunes debi doadi f erenci asenl osderechossobr el osfluj osdecaj ayelcont r ol ,l asacci onespr ef erent es son t r at adas como un t er cercomponent es delcapi t al ,e n adi ci ón a l as deudas y capi t al pat ri moni al ,parapr opósi t osdeanal i zarl aest ruct ur adecapi t alyest i marelcost odelcapi t al .
A Semej anzadel adeuda: ·
·
A Semej anzadelcapi talacci onari o:
Las acc i ones pref er ent es r equi er en un pago fij o, si l a empr esason t i eneelef ect i vopara pagar el di vi dendo, est e es acumul ado y pagado en un per í odo donde exi st en sufici ent es ut i l i dades No confier en una par t e del cont r ol de l a empr esa, y el pri vi l egi o de der echo a vot o es r est ri ngi do a emi si ones que pueden af ect arl osder echossobr e l os fluj os de caj a o act i vos de l a empr esa
·
Los pagos a l os t enedor es de acci ones pr ef er ent es no son deduci bl es de i mpues t os y son pagados de l os fluj os de caj a despuésdei mpues t os
·
Las acci ones pr ef er ent es no t i enen una f echa de venci mi ent o cuandoelval ornomi nalof aci ales dado
·
Ent ér mi nosdepri ori dad,enel caso debancarr ot a,l ost enedor es deacci onespr ef er ent est i enenque esper arhast aquel osder echosde l os t enedoresde deuda han si do sat i sf ec hos ant es de r eci bi r cual qui erpor ci ón del osact i vosde l aempr esa.
Exi st endi f erent escl asesdeacci onespr ef erent es: ·
Acci onesqueot org an undi vi dendofij oyconder echoavot o
·
Tí t ul osqueot organundi vi dendofij oysi nder echoavot o
·
Acci onesque bri ndan un di vi dendo normaly un por cent aj e adi ci onalfij os obr e el pr eci odel aacci ónosobr eeldi vi dendo
·
Val or escon der echoa v ot opl ur al ,esdeci ren queuna acci ón puede r epresent arun númer odev ot os( prohi bi dasenmuchosmer cados) · Acci onesquedanunder echoacumul at i voonosobr el osdi vi dendosyquepuedeser port i empoi ndet er mi nadoot i empodet er mi nado.
4. Lainflaci ón yelCál cul odelWACC Cuandosedebeval ori zarunaempr esaenelext er i or ,conunamonedadi st i nt aal adelpaí s delori gen del ai nver si ón,esposi bl econver t i relcost odecapi t alexpr esadoen l amonedadelpaí s deori gen al amonedadelpaí sdedest i no,paraqué,j unt ocon elfluj odecaj al i br econver t i doa est amoneda,sepuedaval ori zaradi chaempr esa.( Court ,2012)Sei ncl uyeelef ect odei nflaci ón al est i marelcost odecapi t alenl amonedadelpaí sdeldest i no,del asi gui ent ef orma:
Donde: WACCD=Cost odecapi t alenelpaí sdedest i no WACCE=Cost odecapi t alenelpaí sdeori gendel ai nversi ón πD=I nflaci ónest i madaenelpaí sdedest i no πE=I nflaci ónest i madaenelpaí sdeori gendel ai nver si ón Deest emodo,paraest i marelcost odelcapi t aldeunaempr esaenelext er i oresnecesari o conocerelcost odelcapi t alenelpaí sdeori genyl ai nver si ón,asícomol asi nflaci onesest i madasen l ospaí sesdeori genydest i no.
5. LaPol í ti caMonetari aen elWACC Lapol í t i camonet ari apuedecambi arelval ordelcost odecapi t al .Deest emodo,cuandol a aut ori dad monet ari a baj al as t asas de i nt er éscon una pol í t i ca monet ari a expansi va,ocur r el o si gui ent e: ·
Elr endi mi ent o del os bonos ( act i voal t ernat i voa l as acci ones)di smi nuye,yespr obabl e que l os i nve r si oni st as acept en una t asa r equer i da de r endi mi ent o más baj a sobr e una i nver si óndecapi t al( Ke)porquealdemandaracci ones,l ospr eci osdeést assei ncr ement arán y ,dadal ar el aci óni nver sadeest osconelr endi mi ent or equer i do,est eúl t i modi smi nui r á.La r educci ón r esul t ant edi smi nui r á eldenomi nadoren elmodel ode cr eci mi ent odeGor don y conduci r áaunval ormásal t odel ospr eci osdel asacci ones.
•
Además,es pr obabl e que una di smi nuci ón de l at asa de i nt er és est i mul el a economí a, haci endoposi bl equel at asacr eci mi ent oen di vi dendos,g,seamásal t a.Est eaument oen g t ambi énocasi onaqueeldenomi nadorenelmodel odeGor don & Shapi r odi smi nuya,l oque conduceaunai ncr ement oenelpr eci odel asacci ones.
Una pol í t i ca monet ari a expansi va no sol o conduci r á a un aument o de l os preci os de l as acci ones,si not ambi én a una di smi nuci ón del ai nver si ón decapi t alyen consecuenci a,una di smi nuci ón delcost opr omedi oponder adodecapi t al .Cuandol aaut ori dadmonet ari asubel as t asasdei nt erésalapl i carunapol í t i camonet ari acont r act i va: · Aument aelr et ornodel osbonosyespr obabl equeser equi er aunar ent abi l i dad menora l ai nver si ón en acci ones( Ke) .Est a di smi nuci ón set r aduci r á en una di smi nuci ón del denomi nadorenelmodel odecr eci mi ent odeGor don yl l evar áaunval ormásal t odel os pr eci osdel asacci ones ·
Ademásesprobabl equeun aument odel at asadei nt er ésdesal i ent eal aeconomí a, haci endoquel at asadecr eci mi ent odedi vi dendosgseamenor .Est adi smi nuci ón en g t ambi énocasi onaqueeldenomi nadorenelmodel odeGor don& Shapi r oaument e,l oque conduceaunadi smi nuci ónenelpr eci odel asacci ones.
nsuma,unapol í t i camonet ari acont r act i vanosol oconduci r áaunadi smi nuci óndel ospr eci osde l asacci ones,si nounaument odeKe,yenconsecuenci a,unaument odecos t opr omedi oponder ado decapi t al .( Court ,2012) .
6. Factoresqueaf ectaalWACC
Factoresexternos
FactoresI nternos 1.
1. Ni veldel ast asasdei nt erés 2. Tasast ri but ari as Fact or essobrel osquel aempr esano t i ene cont r ol( exógenos)Sil ast asas dei nt er ésaument an enl aeconomí a, elcost odel adeudacr eceyt ambi én el WACC. SI l a t asa t r i but ari a aument a, el cost o de l a deuda despuésdei mpues t osdi smi nuyeyel WACC t ambi énl ohar á.
Pol í t i ca del a est ruct urade capital 2. Pol í t i cadedi vi dendos 3. Pol í t i cadei nversi ón( acti vos yri esgo) Si l a empr esa deci de cambi ar su est ruct ur adecapi t al ,comousarmás deuda y menos capi t al acci onari o, l as ponder aci ones del WACC cambi arán ydi smi nui r án,en elcaso cont r ari oaument ar án.
f í ci l esdelCosto de Capi tal . -exi 7. Temas di st en una ser i edepr obl emas r el aci onadoscon el cál cul odelcost odecapi t al : ·
Fondosgener ados pordepr eci aci ón:l af uent emás abundant ede capi t alpar a muchas empr esasesl adepr eci aci ón,per oest at i eneun cost oyesapr oxi madament ei gualalcost o pr omedi oponder adodecapi t alpr oveni ent edel asut i l i dadesre t eni dasydel adeudaabaj o costo
·
Empre sasdepr opi edad pri vada ( quenocot i zan en bol sa) :cuando s ehamenci onadoel cost o decapi t alacci onari o en l as soci edadesanóni mas,seha concent r ado en l at asa de r endi mi ent oquequi er en l osacci oni st as;si n embargo,aún sedi scut esobr el a maner a de medi relcost odecapi t aldeunaempr esaquenocot i zaenbol sa.
·
Pr obl emasdemedi ci ón:exi st enmuchasdi ficul t adespr áct i casparaencont r arelcost ode capi t al ,esmuydi f í ci lconsegui ri nf ormaci ónacercadel apri maderi esgoyelbet a
·
Cost o de capi t alcon vari os ni vel esderi esgo:esmuy di f í ci lasi gnart asasdedescuent o aj ust adasalri esgodel ospr oyect osdepr esupuest odecapi t alcondi st i nt ogradoderi esgo.
·
Pesosenl aest ruct uradecapi t al :esmuydi f í ci lest abl ecerl aest ruct uraópt i madecapi t al
8. Metodol ogí adelCál cul odelWACC enmercadosemergentes: Cuandosequi er ecal cul are lWACC par aunmer cadoemer gent eynoefici ent e.Par aest o,se t omará elmodel o ya pr ese nt ado y se r eal i zaran l os aj ust es necesari os de maner a que se i ncorporen l as car act erí st i cas especí ficas de est e t i po de mercados. En part i cul ar , se r el aj aran al gunos supuest os del model o ori gi nal que nos secumpl en en l a pr áct i ca en un mer cadonoefici ent e,est ossonpr i nci pal ment e: ·
Losmer cadosnosonper f ect os
·
Exi st eni mpuest os
·
Exi st encost osdet ransacci ón
·
Cual qui eri nver si oni st anopuedepr est arot omarpr est adoal at asal i br ederi esgo.
Model oAj ustado:
KE=K1D( 1t )+βE[ ( RMRFHistórica) +Rpaís] K1D = r +spre addei nt er medi aci ón+Rpaís f Donde: · WACC:Cos t o de opor t uni dad o t asa de descuent o ópt i ma de l a firma después de i mpues t os ·
KE:Cost oequi t y
·
K1D:Cost odel adeudaant esdei mpuest os
·
Rf :Tasal i brederi esgo
·
Rpaís:Pri maporr i esgosober ano
·
T:Tasadei mpuest osal ar ent a
·
:Cost odel adeudadespuésdei mpuest os
·
RMRFHistórica:Pri maporri esgodemer cado
·
βE:Bet adelequi t yapal ancado
·
:Part i ci paci ón opesodel adeudaópt i madelsect ordei nt er ésalcuall afir mahace parte
·
:Part i ci paci ón o pesodelequi t yópt i ma delsect ordei nt er ésalcuall a firma hace parte
En un mer cado de capi t al esemer gent e,en elcualexi st en cos t osdet r ansacci ón ynosepuede asumi ri nfini t a di vi si bi l i dad yl i qui dez,sedebeadi ci onar ,alCost odel a Deuda,porun l adoun ‘ spr ead’o una medi da de l os cos t os de i nt er medi aci ón o t r ansacci ón y por ot r ol ado,una cuant i ficaci ón delri esgoasoci adaalhechodei nver t i rot omarpr est adoenunmer cadoemer gent e. Cl arament e,i nvert i ren un paí semer gent eynodesarr ol l ado i mpl i ca un r econoci mi ent o de unas pri mas por ri esgo adi ci onal es ali nversi oni st a. Dadoqueelmodel oWACC part edesupues t osqueun mer cadoemer ge nt enocumpl e,como se expl i có, l a mej or f orma de r eal i zar l a est i maci ón de est os par ámet r os es a part i r del
“ r ef er enci ami ent o”i nt er naci onalen mer cadosqueporl omenoscumpl en l a hi pót esi ssemi f uer t e de efici enci a del mer cado. Aquí es sumament ei mport ant et ambi én l a consi st enci a de l as uni dadesut i l i zadas,yaquesil osparámet r osder ef er enci apr ovi enendelmer cado,porej empl o,de Est ados Uni dos sumoneda base es eldól ar . En caso de pr oveni r de ot r os mer cadosefici ent es( e. g.KoreadelSur ,Japón,et c. )deber á porl otant oapl i car seal osparámet r osdei nt er éssu conver si ón al amonedaderef er enci a( porl o gener alaldól arameri cano) .Denohacerl oseest arí an,ponder andoval oresenuni dadesdi st i nt asy enconsecuenci a,elcost odeoport uni dadaest i marcar ecerí adeval i dez. Ant eri orment e se expl i ci t ó una maner ar obust a par a est i mar l at asa de opor t uni dad apr opi ada par a un mer cado emer gent epara descont arfluj os y obt enerelval orpre sent edel os mi smos,elcuálesut i l i zadoparadeci si onesdei nversi ón yval oraci óndeact i vos. Es i mport ant e not ar l a exi st enci a de una r el aci ón i nver sa ent r el at asa de descuent o ut i l i zadayelval ordeunact i vo;enl amedi daqueamayorr i esgoasoci adoaunact i vomayorser ál a t asa dere nt abi l i dad mí ni ma r equer i da y en consecuenci a,menorelval ordel os fluj os f ut ur os descont adosalpr esent e,esdeci r ,menorelval ordelact i vo.
9. Model osAl ternati vosen Paí sesEmergentes Par a elPr of esorRi car do Pascal e,l a det ermi naci ón delcost o delcapi t aly l a val uaci ón de act i vosfinanci er osen un cont ext oi nt er naci onalagr eganuevosri esgosalanál i si sen un cont ext o i nci ert o.Ent reest osri esgosest án: · · · ·
Ti podecambi o Pol í t i cos I nestabi l i dades Comer ci al es
Losmodel osal t er nat i vos,seposi ci onanendi st i nt asópt i cascomol asqueseexponen: · · · ·
Dondehacerl osaj ust es:Cashflowsot asadedescuent o. Dondeest án ubi cadosl osact i vos:ext ernool ocal : Ampl i t uddel at asadedescuent o:gl obalodel ai ndust ri aespecí fica. Mer cadofinanci er odondeest áubi cadoelact i vo:segment adooi nt egr ado.
En l osmer cadossegment ados,l osi nver sor esdeun paí ssol ot i enen accesoa l osact i vos emi t i dosporl as empr esas quese comer ci al i zan en elpaí s. Est o es,est án segment adosen el sent i do queelmi smo pr oye ct or i esgosopuede r eci bi run r endi mi ent o esper ado dependi endo del paí s.En un mundodemer cadost ot al ment ei nt egr adosl osacci oni st asdeunaempre sapr ovi enen dedi f er ent espaí ses,est oesquecadaunot i eneunport af ol i omundi aldi ver si ficado
i . · · ·
Probl emasparaelcál cul odelcost odelcapi talen Paí sesEmergentes I nf ormaci ónl i mi t ada. I l i qui dezent érmi nosdelcapi t al Escasaact i vi daddel osmer cados
· · ·
I mperf ecci ones Fal t adet r anspar enci a I ncert i dumbr e
i i . Al gunas Aproxi maci ones al tratami ento del costo del capi tal en Paí ses Emergentes · · · · · ·
Er b,Harve yyVi skant a( 1996) Godf r eyySpi nosa( 1996) Lessar d( 1996) Est r ada( 1999) Bruner( 2000) JamesyKol l er( 2000)
Aproxi maci óndeErb,HarveyyVi skanta( 1996) · ·
· · · ·
· · · ·
La evi denci a empí ri ca domi nant e es que,con al gunas l i mi t aci ones bet at i ene méri t ospar aserapl i cadaenpaí sesi ndust ri al i zados. Ampl i ae vi denci ae mpí ri ca,muest r a que en paí ses emer gent es aparecen var i os ri esgosadi ci onal es,aaquelqueenl ospaí sesi ndust ri al i zadosoperan. Elri esgoenel que se concent r an es el“ si st emát i co” , es t o es aquélque no es di ver si ficabl e. I mport ant e es señal ar que es t er i esgo si st emát i co debe ser recompensado a l os i nversor es. Est o es a un may or r i esgo si st emát i co deber í a es t ar asoci ado a mayor es r endi mi ent osesper ados. No se t i enen bet as en l os paí se s emer gent es por que elmundo de acci ones pr áct i cament enoexi st e. Est udi an135paí sesyt er mi nannoenf ocandoenelCAPM ori gi nalsi noquesuf oco deat enci ónl oponenenl oscr edi tr at i ngs. Elbet aconr espect oauní ndi cedelmer cadomundi alesunamedi dadelri esgoexant esi : o I nver sorest i enenunport af ol i omundi aldi ver si ficado. o Si MSCI ( Mor gan St anl ey Capi t al I nt er nat i onal ) es una r epr esent aci ón ver dader adelval orponder adodel ar i quezamundi al . o Elmer cadol ocalest ái nt egr adoenelmer cadomundi aldecapi t al es. Losr endi mi ent osyri esgosesperadossonconst ant es. Hayf uer t esr azonesparasuponerqueesascondi ci onesnosedan. Elmodel o,r el aci onal osr endi mi ent osesperadosconel“ credi tr at i ng”delpaí s. Ensuf ormamássi mpl eelmodel oes: Rit+1=00 +01 CCR it+0it+1
o Donde:
·
R= CCR =
Rendi mi ent oenUS$dól aresdelpaí si Count rycr edi tr at i ng
El coefici ent er epre sent a una r ecompensa por elr i esgo y consi st ent e con l a t r adi ci ón delassetpri ci ng,est ar ecompensaporelri esgoesmundi al ,noespecí fica paracadapaí s
Aproxi maci óndeGodf reyySpi nosa( 1996) . -I dent i ficant r est i posderi esgo: o “ Pol í t i co”o“ sober ano”( di f er enci a ent r el os bonos sober anos deun paí sy deUSA, denomi nadosambosenU$Sdól ar es ) . o “ Comer ci al ”o“ negoci os”( defini docomol acomparaci ón del avol at i l i dad delmer cado deacci onesl ocalyl adelmer cadoUSA) o “ Ti podec ambi o”( t r at adoenl osfluj osdef ondos)
Aproxi maci óndeLessard( 1996) ·
Det ermi nal ossi gui ent es“ dri vers”deri esgo. o delpr oyect oocomer ci al es o del ai ndust ri a. o i nst i t uci onal esoregul at ori os o depreci osani veldelpaí s o pol í t i cos yeconómi cosani veldelpaí s o depr eci osenelmer cadomundi al . · Los ri esgos deben serr eflej ados en l os fluj os de caj a,proponen como pri mer a apr oxi maci ón. · La apr oxi maci ón a t r avés de l at asa de descuent ol a dej an para una pri mer a mi r adadelpr oyect ooffshore .
Aproxi maci óndeEstrada( 1999, 2002)ElDCAPM ·
La mayor part e de l os model os t oman bet a suponi endo que l os i nver sor es desar r ol l anun“ meanvari ancebehavi or ”( MVB) . · La semi vari anzaesmás adecuada,dado quea l os i nver sor esno l esi nt er esal a part ederechadel avol at i l i dad,l esi nt eresal apart edel avol at i l i daddenoobt enerel r endi mi ent oesperado,est oesl avol at i l i daddownsi de. En es t aapr oxi maci ón,sebuscapr oponeruncomport ami ent odemedi asemi var i anza ( MSB) .Pr oponeunamedi daal t er nat i vaderi esgo,eldownsi debet a( D-CAPM) .
Aproxi maci óndeBruner( 2000) ·
· · ·
Pr oponet r esaj ust es o Cambi ari os o Mer cadosse gment ados o Pol í t i co Elr i esgocambi ari osecont empl aenl osfluj osdef ondos Losmer cadoses t ánsegment ados. PorquéBet asvarí anenelcr oss–border o Losmer cadosacci onari osest ánsegment ados o Las egment aci ónt i enedosgrandesef ect os. § Lavol at i l i dad del osmer cadosson di f er ent esen cadasegment o( esdeci r mer cadosnaci onal esdeequi t y) . § Lacorr el aci ón del osmer cadosl ocal esconelmer cadodeacci onesgl obal di fier endepaí sapaí s.
·
Losmer cadosest án i nt egr adossil osact i vosconelmi smori esgot i eneni dént i cos r endi mi ent osesperadosr espect odelmer cado. Sil osmer cadosson segment ados,l os f act oreseconómi cosmundi al est i enenef ect oparaexpl i carl osmer cadosl ocal es,según l aevi denci aempí ri ca( BekaertyHarvey ,1995) .
·
Fuent esdesegment aci ón/Barr er asdeI nt egr aci ón o Cont r ol escambi ari os o Cont r ol eseni nver si ónporext r anj er os o I nflaci ónal t ayvari abl e o Escasezder egul aci onesdeal t acal i dadodecl arasref er enci ascont abl es. o Fal t adebenchmarksl ocal es o Pequeñot amañodelmer cado o Pobr escr edi tr at i ngsoausenci adel osmi smos
·
Al gunasexpl i caci onesdel asegment aci ón. o ElBet adeUSA( sol o)noesapr opi adoparamedi relcost odel osf ondospr opi os deunaempres aenunpaí semer ge nt e. o ElBet a USA debe ser aj ust ado por l a vol at i l i dad delmer cado l ocaly l a corr el aci ónconUSA.
Aproxi maci óndeJamesyKol l er( 2000) ·
Haydosf ormasdei ncorpor arl osri esgosadi ci onal esqueaparec enenl osmer cados emer gent es: o enl osfluj osdef ondos o unpr emi oext r aporelr i esgoenl at asadedescuent o. · Unpr emi oporelri esgosol onoesf r ecuent e · Su pr oposi ci ón sebasaen queelcómput o dees t osr i esgosdebehacer seen l os fluj osdecaj aat r avésdeescenari osponder adospr obabi l í st i cament e. · Par al os aut or es est a apr oxi maci ón pr ovee una f undament aci ón anal í st i ca más sól i daal avezqueunent endi mi ent omásrobust odesiseest ácre andoval oryapoyan suar gument aci ónent r espunt os: 1. Losr i esgosen l ospaí sesemer gent esson pecul i aresydadoquel at asa de descuent o conf orme a l at eor í a financi er ar ecoge elr i esgo si st emát i co o no di versi ficabl e,eldi versi ficabl eesmej orcapt ur adoporl osfluj osdef ondos. 2. Muchosri esgosen un paí sson i di osi ncr át i cos,noapl i can i gualat odasl as i ndust ri as ya t odos l os t i pos dei ndust ri as. Asi gnarun ri esgo adi ci onalen baseabonoshaceper deresri quezadei nf ormaci ón. 3. Cuandoseusaelri esgocr edi t i ci odeun paí scomoun pr oxyparaelri esgoa queseenf r ent an l asempr esas,f r ecuent ement eést ast i enen menosri esgoque l ospaí ses. · ·
I ncorporandori esgosenl osfluj osdecaj a. Lospasosf undament al esquel osaut or essugi er enenest epr ocesoson:
1. Fact or es macr oeconómi cos para const r ui re scenari os. Est os f act or es son part i cul arment ei mport ant esen l os paí sesemer gent es. Ent r el os f act ore sa dest acarest án: · cr eci mi ent oenl at asadei nflaci ón. · creci mi ent odelP. B. I . · t asasdecambi o · t asasdei nt erés. Est osf act or es( yot ros)debenvi ncul arsealconst rui relescenari o. Elcr eci mi ent o delP. B. I .yl ai nflaci ón debet ener seen cuent a parapr oyect ar t i posdecambi o.Debeni nt r oduci r seenquéf ormal aevol uci óndeest osf act ore s i nfluenci anl osfluj osdecaj a. i . Escenari osi ndust ri al es i i . Fact or esespecí ficosdel aempr esa. i i i . Esos escenari os y sus r espect i vos fluj os de caj a se l e asi gnanpr obabi l i dadesysedescuent anal at asaespecí ficadel adeuda
10.- UsosdelCostodeCapi tal ElWACC seusapr i nci pal ment ecomo t asadedes cuent o en elmodel o de val or aci ón de empre sasDCF ( Di scount edCash Fl ow) .Est emodel obási cament eval or al asempr esasen f unci ón del osfluj osdecaj at ant opr esent escomof ut ur os.Par ael l osl osdescuent aaun t i poocost ede opor t uni dadqueeselWACC.Lar azónf undament aldees t aoper aci ónde“ descont ar”esunadel as r egl asbási casenl asfinanzas:elval ordeldi ner onoeselmi smohoyqueenelf ut ur o. ¿Cómo seut i l i za elWACC en l a pl ani ficaci ón financi er a par a opt i mi zarl a es t ruct ur a de capi t al ? WACC essi nóni mo de cost o promedi o ponder ado de capi t al( wei ght edaver age cos tof capi t al ) .Est eeselr endi mi ent omí ni moexi gi doporl osi nver sor esen unaempr esaopr oyect o.El cost odecapi t alescuánt ot i enequepagarl aempr esaparaasegur arl afinanci aci ón.Ést epuede t omarl af ormadedeudaodei nver si óndecapi al . ElWACC consi der al a cont r i buci ón r el at i vadel a financi aci ón del a deuda despuésdel os i mpuest osyl aequi dad del afinanci aci ón paraelcost ogener aldelcapi t al .Elpr omedi oponder ado sebasaenl acant i daddedeudayl aequi daddel asi nver si ones. Cost o de oport uni dad:Elcos t o de capi t alpar a una empres a o proyect o sebasa en l as expect at i vas de l os i nver sor es.Elcost o es i gualalr et orno que esperan de sus i nver si ones si i nvi rt i er on enal go.Est oesuncost odeoport uni dad:elcost oderenunci araunai nver si ón enf avor deot r a. Losi nver sor esmi ni mi zan suscost osdeoport uni dad sel ecci onandoempr esasy/opr oyec t os con l osr et ornosmásal t osaj ust adosal osri esgos.Porej empl o,siunaempr esat i eneun 10 por ci ent o de cost o de capi t al ,debe pagarmás del10 porci ent o de devol uci ón par a at r aera l os i nversores. Component es:Elcomponent ededeudadelWACC essi mpl ement eelr endi mi ent opr omedi o quees t ápagandounaempr esaporsusdeudas.Lafigur aseaj ust aal acuent aporl adeduci bi l i dad dei mpuest os dei nt er esas.Elcost o del a financi aci ón deequi dad esmás di f í ci ldedet er mi nar , por quedebe i ncl ui runa pri ma deri esgol osufici ent ement egr andeparaat r aera l osi nver sor es.
Est ohacequeelcomponent edel aequi dad seamáscost osoqueelcomponent edel adeuda.Si n embargo,l afinanci aci ón deequi dad norequi er eunasal i dadeef ect i vocomol ohacel adeuda,por l oquemuchasempresasencuent r an queelcomponent edeequi dad esunaf or maat r act i vapara conservarelef ect i vo.( Bank,Eri ck 2012)
LAIMPORTANCIADELAESTRUCTURADECAPI TAL Lasempr esast i enendosf ormasdeobt enerr ecur sos:deudayequi t y( r ecur sospr opi os) .Ladeci si ón sobr el aest ruct ur adecapi t alessumament ei mport ant edadoquepuedeaf ect aral asacci onesdel a empr esayasusf ut ur asposi bi l i dadesdei nver si ón.Esvi t alt omaren cuent aqueest asdeci si ones deben ev ol uci onarsegún elci cl o que t ome l a empre sa.A cont i nuaci ón un anál i si s par a cada est aci ón: Naci mi ent o Es muy r ecomendabl e que cuando sur ge una empr esa no t enga un al t o ni velde deuda.La pr obabi l i dad dequi ebr a esmuy al t a;dada l ai nexper i enci a en elmer cado,pocos act i vos,yal t a i ncer t i dumbr eenl asexpect at i vasdegener ari ngr esos.Cuandoest osucedeaument aelCost oMedi o Ponder ado delCapi t alWACC ( Ver :La di scr epanci a ent r e Gr oupon y sus i nver si oni st as. . );est o pr oducequel osbanquer osexi j an másrent abi l i dadporpre st arsudi ner oyporl ot ant oobt enerun pr ést amor esul t arí acar oparal aempr esa.En casodequel osdi r ect i voshagan casoomi soa est a adver t enci aydeci danaccederadeuda,est aránaument andoelr i esgofinanci er oal al i st aderi esgos menci onadosant eri orment e,yporl ot ant osusposi bi l i dadesdecont i nuarr ecaudandocapi t alser án más escasas.¿Qui én i nver t i r á en una empre sa con al t o ri esgo cor por at i voy que además t i ene deudasporpagarconal t at asadei nt er és? Consol i daci ón Cuandol aempr esahaal canzadoelpunt odeequi l i br i oyempi ez aaconsol i darseoper aci onal ment e, est oi ndi caqueelri esgoper ci bi dodi smi nui r áasícomosu CMPC.Porl ot ant opodr áadqui ri rdeuda con unat asadei nt er ésmásf avor abl e.Losdi r ect i vosdeber án sercaut el osossobr eeldest i nodeel di ner or ecaudado,caso cont r ari o corr en elri esgo devol veraaument arelri esgoper ci bi do del a empr esayserepet i r áelcasomenci onadoenelpárraf oant eri or . Cr eci mi ent o Enelcasodeempr esasquemuest r angananci asensusbal ances,t i enenest r at egi asdecr eci mi ent o, yest án pensando elr epar t o dedi vi dendos,esi mport ant er eal i zarun anál i si spr of undo sobr el a est ruct ur adecapi t al . Unaempresa r epart edi vi dendosúni cament ecuando noexi st en proyect osdondel ami smapueda r ei nver t i r est e di ner o,en caso de r epart i r di vi dendos aún t eni endo pr oyect os en l a mi r a,se di smi nui r á elval orde l as acci onesen l a bol sa.Segur ament eust edes sepr egunt arán ¿qué caso t i ene no r epart i r di vi dendos sil a empre sa dada su buena si t uaci ón i nvi er t e en proyect os de cr eci mi ent ocondeudaabaj at asadei nt er és?Larespuest aesqueseest arár epart i endoeldi ner ode l osacci oni st assi ndarsecuent aquecon esedi ner osepuedei nver t i renpr oyect osrent abl esparal a empr esa,ydest i narl adeudabarat acomocapi t aldet r abaj oparal asoper aci onesdel aempr esa. Comoconsecuenci anor epart i mosdi vi dendosyest amossacandoprovec hoalbuenmoment odel a empres a que nos per mi t et ener fluj os de caj a posi t i vos y deuda a t asa de i nt er és baj a.
Esi mport ant econsi derarqueaunquel aempre saest evi vi endounbuenmoment oyt engaf aci l i dad paraacc ederadeuda barat anodebemosabusardeest ei nst rument odadoquesi emprea may or
deudaelWACC aument ar á,yest osi gni ficar í aqueper der emosl aopci óndeobt enerdeudacont asa dei nt er ésconveni ent e.La empr esadebet enerpr esent equesepueden pr esent aroport uni dadeso necesi dadesgr andesye ses eelpr eci somoment oparaapr ovec hardesubuenasi t uaci ónfinanci er a yconsegui rdeudapar aelfinanci arest et i podepr oyect os. Losdi r ect i vosnodebenper derdevi st aquesu mi si ón esgener arval oraldi ner odel osacci oni st as. Comovemosl asdeci si onesdeest ruct ur adecapi t alest án muyl i gadascon est efin yporl ot ant o si empre se deber á dar aldi ner o un uso al i neado con es t e concept o.Los mer cados cas t i gan i nmedi at ament ecada deci si ón er r ónea del os di r ect i vos,di smi nuyendo elval ordedi ner o del os acci oni st as.
Laest ructuradecapi taldel aempresa:Aspectosi ntroductori os Talcomol ohemosest ador epi t i endoenant er i or esent r egas,unodel osobj et i vosdel asFi nanzas,es r espondera l a pre gunt a de cómo financi arl osact i vospermanent esdelnegoci o.Observequehe di choact i vosper manent esynocoyunt ur al es,pues,est ossefinanci an con r ecur sosdecort opl azo ( i . e.l í neas de cr édi t o con prov eedor es y pagar és a pl azos menor es de un año) .Los act i vos est r uct ur al es,t i enen quefinanci ars econ r ecur sosdel argopl azo:deudamayoraun añoycapi t al del osacci oni st asparapodercal zarelpl azodel osf ondoscon l aper manenci adel osact i vos.Un apart e, e st al ecci ón financi er a bási ca, muchas veces, no es r espet ada por l os r esponsabl es financi er os;l oquel l eva,aesasfirmas,aseri ospr obl emas,oi ncl usi ve,al aqui ebr a.Ensi mpl e,uno no puedefinanci arl a compra de un act i vo fij o con un pagar ea 90 dí as,¿no? Regr es emosa l a cuest i ón bási ca;cuálesl apr oporci ón dedeudaycapi t al( equi t y)queesl amásconveni ent eparal a firma.Lar espuest a,comomuchoenest avi da,esf áci ldeci r l a;pero,di f í ci ldel l evar l aal apráct i ca. Debemosencont r arl acombi naci óndedeudayequi t yquemaxi mi ceelval ordel afirma. Si n embargo,y ,t alcomo ver emosen ent r egas post er i or es,en un cont ext o de un mer cado de capi t al esperf ect o,elval ordel aempr esa,nodependedel aest ruct ur adecapi t aldelnegoci o.Un apart e,se di ce que exi st e un mer cado de capi t al es per f ect os cuando elpr eci o de l os act i vos financi er osesj ust oynoexi st eni mpuest osnicost osdet r ansacci ón.Aest aconcl usi ónarri bar onl os economi st as Modi gl i aniy Mi l l er( sí ,aquel l os que el abor aron l as f amosos pr oposi ci ones M&M a final esdel a década de 1950 y ,porl ascual es,Modi gl i aniganóelpr emi oNobelde Economí a en 1985) .Esf áci ldeent enderqueenunmundosi ni mpuest os,elfluj odei ngr esosderi vadosdeunos act i vosdadosser ái gual ,si ni mport arsif uer on financi adosport er cer oso,l osacci oni st as hayan aport adoenpart e,ot ot al ment e,l os f ondosparaadqui ri r l os. Ent onces,sil a est ruct ur a de capi t ali nfluyesobr e elval ordelnegoci o,est a debe ori gi narseen i mper f ecci onesdelmer cado( yahemosvi st oqueenunmer cadoper f ect o,l aest r uct ur adecapi t aldel negoci onot i enei mport anci a) .Lapr i mer ai mper f ecci ón al aquedebemosdi r i gi rnuest r aat enci ón es,ent onces,l a exi st enci a de i mpuest os y elpapelque j uega l a deuda en l ar educci ón de l os mi smos.Tampoco hay quedej ardel ado,l oscost os definanci ami ent o,no l osi nt er eses,si no,el cost o expl í ci t o ei mpl í ci t o queuna empr esa asume cuando deci det omardeuda ( i . e.elcost o de qui ebr a) ,nil asmodi ficaci onesenl osi ncent i vospar al ager enci acuandounafirmaseapal anca. Porl otant o,l arut aquevamosat r ansi t arparaexpl i carl ai mport anci adel aest ruct ur adecapi t al del afirma,est ábi endel i neada.Pri mer o,vamosat r at arl aest r uct ur adecapi t alenunmer cadode capi t al esperf ect o,l uego,t r atar emossobr el aexi st enci adei mperf ecci onesen di chomer cado,para cul mi narcubri endoeli mpact odel oscost osi nher ent esalapal ancami ent ofinanci er o.
FACTORES QUE INFLUYEN SOBRE LA ESTRUCTURA DE CAPI TALOPTI MA Vent as:Un comport ami ent or el at i vament ei nest abl e de l as vent as,no asegur a elcubr i mi ent o ef ect i vo de l os cost os y gast os fij os. Por l ot ant o, l as her r ami ent as financi er as como el apal ancami ent o oper at i vo, el punt o de equi l i bri o y el mar gen de segur i dad, sumi ni st r arán i nf ormaci ón que,denoseranal i zadacon caut el a,podr án l l evaradeci si onesequi vocadasyl l enas de r i esgo. Cuando un negoci o present a es t abi l i dad en sus ve nt as,puede asumi r con mayor segur i dad mayor escost osygast osfij os,pr oduct odei nver si onesal argopl azoydelusodedeudas. Losi ndi cador esant esmenci onados,most r aráncomport ami ent osuni f ormesyl at omadedeci si ones ser ámuchomásef ect i va. Est ruct ur adeact i vos:Muyi mport ant eparadet er mi narl aest r uct ur aópt i madecapi t alesconocer l aest r uct ur adei nver si ón deunacompañí a. A t r avésdeunanál i si sver t i calpodr ádet er mi narsel a i mport anci arel at i vadecadarubr odel osact i vosysu i nci denci aen elendeudami ent odel afirma. Ent eorí a,l osact i vosfij oscomoedi fici osymaqui nari a,podr ánserpr endadegarant í aparaaquel l as empr esasqueadqui er endeudaen mont osi mport ant esyal argopl azo. Al gunosact i voscorr i ent es comol ascuent asporcobraryl osi nvent ari os,t ambi énsonrubr osi nt er esant esal ahoradebuscar al t er nat i vasdefinanci ami ent opuesenmuchasocasi onessoni nver si onesquepuedenser vi rc omo garant í acol at er alparapr est amosacort opl azo. Apal ancami ent o oper at i vo:Los gast os financi er os se consi der an gast os fij os. En consecuenci a, cuandounaempresat i eneunbaj oapal ancami ent ooper at i vopr oduct odeunbuencomport ami ent o en l as vent as y una excel ent e es t r uct ur a de cos t os, l os negoci os podr án i ncr ement ar su apal ancami ent ofinanci er ocon elfin dei ncr ement arsusve nt asbuscando un i ncr ement oen sus ut i l i dadesoper aci onal esyunposi t i vocomport ami ent osobr el osfluj osnet osdeef ect i vo. Tasa de cr eci mi ent o:Las empr esas con r ápi do cr eci mi ent o deben acudi ra f uent es ext er nas de financi ami ent o. Se ha coment ado que elfinanci ami ent oat r avés de r ecur sos pr opi os de l os i nve r si oni st as, es más cost oso que elfinanci ami ent oat r avé s de t er cer os debi do a que l os acci oni st assi empr ebuscar án t asasderent abi l i dad superi oresoi gual esalcost odel afinanci aci ón ext erna.Porot r apart e,elfinanci arseat r avésdenuevasacci ones,t r aer áconsi goi ncr ement osen el cost odefinanci aci ónpr oduct odelcost odeemi si ónoflot aci óndel osnuevost í t ul osemi t i dos. Rent abi l i dad: Cuando l os negoci os gener an al t as t asas de r ent abi l i dad product os del buen comport ami ent odel asut i l i dades,l asempr esaspuedenfinanci arseat r avésdesupr opi agener aci ón i nt er nader ecur sos.Cuandoest osucede,l asempr esasr educensuni veldeendeudami ent ograci as alcomport ami ent o que suf r e elpat ri moni o como consecuenci a deli ncr ement o de l as ut i l i dades ret eni das. I mpuest os:Col ombi a pr esent a una t asa i mposi t i var el at i vament eal t a compar ada con l at asa de i mpuest osdeot r asnaci ones.En consecuenci a,cuandol at asadei mpuest osesal t aconvi eneuna est r uct ur adecapi t aldondepredomi neelfinanci ami ent oat r avésdeent i dadesfinanci er asdebi doal benefici ot ri but ar i oquet i enenl osi nt er eses. Cont r ol : Cuando se habl a de cont r ol se hace r ef er enci a al domi ni o que puede t ener l a admi ni st r aci ón de l a empresaen elnegoci omi smo. Una emi si ón de deuda not r aer á consi gol a pér di dadelcont r oladmi ni st r at i voanoserquesepr esent enpr obl emasdel i qui dezyqueal apost r e
