PENILAIAN OBLIGASI Makalah disusun untuk memenuhi tugas mata kuliah Investasi Dosen Dr Farida Titik Kristanti, S.E.,M.Si
Disusun: Anisah
1402154265
Elke Sonia Ramadita
1402150153
Husnul Fikri
1402154113
Inesa Alyadinie
1402154249
PROGRAM STUDI AKUNTANSI FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS UNIVERSITAS TELKOM BANDUNG 2018
KATA PENGANTAR
Puji syukur kami panjatkan ke hadirat Allah SWT, dengan rahmat dan karunia-Nya kami dapat menyelesaikan makalah ini tepat waktu untuk memenuhi tugas mata kuliah Investasi yang membahas materi tentang “Penilaian Obligasi”. Kami berharap semoga makalah untuk tugas mata kuliah Investasi ini dapat memberikan manfaat kepada pembaca dan seluruh pihak, baik yang terlibat secara langsung maupun tidak dalam proses pembuatannya. Mohon maaf bila terdapat kata-kata yang kurang pantas maupun kurang dipahami karena makalah ini masih jauh dari kata sempurna. Kritik dan saran pembaca sangat bermanfaat bagi kami sehingga target yang dituju dapat tercapai dan tujuan serta manfaatnya menjadi tepat guna.
Bandung, 30 Maret 2018
Penulis
i
DAFTAR ISI
KATA PENGANTAR ............................................................................................. i BAB I ...................................................................................................................... 1 PENDAHULUAN .................................................................................................. 1 A. Latar Belakang ............................................................................................. 1 B. Rumusan Masalah ........................................................................................ 2 C. Tujuan Penulisan .......................................................................................... 2 D. Manfaat Penulisan ........................................................................................ 2 BAB II ..................................................................................................................... 3 KAJIAN PUSTAKA ............................................................................................... 3 A. Obligasi ........................................................................................................ 3 B. Nilai Obligasi ............................................................................................... 3 C. Nilai maturity obligasi.................................................................................. 3 D. Nilai Par ....................................................................................................... 4 BAB III ................................................................................................................... 5 PEMBAHASAN ..................................................................................................... 5 A. Penilaian Obligasi ........................................................................................ 5 B. Tingkat Bunga dan Harga Obligasi .............................................................. 8 C. Durasi ......................................................................................................... 13 BAB IV ................................................................................................................. 20 KESIMPULAN ..................................................................................................... 20 DAFTAR PUSTAKA ........................................................................................... 21
i
BAB I PENDAHULUAN A. Latar Belakang
Obligasi adalah surat utang jangka menengah maupun jangka panjang yang dapat diperjual-belikan. Obligasi berisi janji dari pihak yang menerbitkan Efek untuk membayar imbalan berupa bunga (kupon) pada periode tertentu dan melunasi pokok utang pada akhir waktu yang telah ditentukan, kepada pihak pembeli obligasi tersebut. Obligasi merupakan salah satu investasi Efek berpendapatan tetap yang bertujuan untuk memberikan tingkat pertumbuhan nilai investasi yang relatif stabil dengan risiko yang relatif lebih stabil juga, dibandingkan dengan saham. Emisi obligasi dapat ditinjau dari dua sisi, yaitu dari emiten maupun dari sisi investornya (Warsono 1997). Dari sisi emitennya, emisi obligasi merupakan salah satu altenatif pendanaan yang relatif lebih murah dibandingkan dengan pinjaman ataupun kredit bank. Dari sisi investornya, emisi obligasi merupakan alternatif investasi yang aman. Karena obligasi memberikan penghasilan tetap berupa kupon bunga yang dibayar secara reguler dengan tingkat bunga yang kompetitif serta pokok utang yang dibayar secara tepat waktu pada saat jatuh tempo yang telah ditentukan. Obligasi dan saham keduanya adalah instrument keuangan yang disebut sekuriti namun bedanya adalah bahwa pemilik saham adalah bagian dari pemilik perusahan penerbit saham, sedangkan pemegang obligasi adalah semata merupakan pemberi pinjaman atau kreditur kepada penerbit obligasi. Obligasi juga biasanya memiliki suatu jangja waktu yang ditetapkan dimana setelah jangka waktu tersebut tiba maka obligasi dapat diuangkan sedangkan saham dapat dimiliki selamanya ( terkecuali pada obligasi yang diterbitkan oleh pemerintah Inggris yang disebut gilts yang tidak memiliki jangka waktu jatuh tempo). Harga suatu sekuritas akan ditentukan oleh nilai intrinsic dari sekuritas tersebut, dan nilai intrinsic sekuritas akan ditentukan oleh nilai sekarang ( present value) dari semua aliran kas yang diharapkan dari sekuritas tersebut.
1
Dalam kasus sekuritas obligasi, penentuan nilai intrinsic obligasi akan relative lebih mudah dibandingkan dengan penilaian sekuritas lain (misalnya saham), karena waktu dan besarnya aliran kas obligasi sudh dapat diketahui sebelumnya. Pada saat membeli obligasi, investor akan tahu kapan waktu dan berapa besarnya pembayaran bunga selama umur obligasi, serta besarnya pembayaran nilai principal pada saat oblligasi tersebut jatuh tempo. Dengan kata lain, pada saat membeli obligasi, investor sudah tau aliran kas masuk yang diterimanya hingg jatuh tempo obligasi tersebut. B. Rumusan Masalah
1. Apa metode penelitian obligasi? 2. Apa hubungan antara harga obligasi dan bunga obligasi? 3. Apa perbedaan maturitas dan durasi dalam obligasi? C. Tujuan Penulisan
1. Untuk mengetahui metode penelitian obligasi. 2. Untuk mengetahui hubungan antara harga obligasi dan bunga obligasi. 3. Untuk mengetahui perbedan maturitas dan durasi dalam obligasi. D. Manfaat Penulisan
Agar pembaca dapat mengetahui metode penelitian obligasi, hubungan antara harga obligasi dan bunga obligasi, dan mengetahui perbedaan maturitas dan durasi dalam obligasi.
2
BAB II KAJIAN PUSTAKA
A. Obligasi
Obligasi adalah surat berharga atau sertifikat yang berisi kontrak antara pemberi pinjaman (investor) dengan yang diberi pinjaman (emiten). Seorang pemodal yang berminat membeli obligasi, sudah seharusnya memperhatikan peringkat obligasi. Peringkat obligasi merupakan skala risiko dari semua obligasi yang diperdagangkan. Peringkat obligasi ini penting karena peringkat tersebut memberikan pernyataan yang informatif dan memberikan signal tentang probabilitas kegagalan utang suatu perusahaan (Maylia 2004). Obligasi adalah surat utang jangka panjang yang dapat dipindahtangankan yang berisi janji dari pihak yang menerbitkan untuk membayar imbalan berupa bunga pada periode tertentu dan melunasi pokok utang pada waktu yang telah ditentukan kepada kepada pihak pembeli obligasi tersebut (Bursa Efek Surabaya, 2001). Obligasi secara ringkasnya adalah utang tetapi dalam bentuk sekuriti. "Penerbit" obligasi adalah sipeminjam atau debitur, sedangkan "pemegang" obligasi adalah pemberi pinjaman atau kreditur dan "kupon" obligasi adalah bunga pinjaman yang harus dibayar oleh debitur kepada kreditur. Dengan penerbitan obligasi ini maka dimungkinkan bagi penerbit obligasi guna memperoleh pembiayaan investasi jangka panjangnya dengan sumber dana dari luar perusahaan. B. Nilai Obligasi
Nilai obligasi dapat berupa nilai maturity, nilai pasar, dan nilai intrinsic. C. Nilai maturity obligasi
Menurut Jogiyanto (2014, 189) menjelaskan bahwa nilai maturity (maturity value) atau disebut juga dengan nilai jatuh tempo adalah nilai yang dijanjika akan dibayar pada obligasi jatuh tempo, nilai maturity ini juga mewakili nilai nominal atau nilai par ( par value) atau nilai tampang
3
( face value) dari obligasi. Nilai jatuh tempo biasanya sudah tertentu diperusahaan lembarnya. 1. Nilai pasar obligasi Nilai pasar obligasi (market value) adalah nilai jual obligasi yang terdaftar di pasar modal pada saat tertentu. Misalnya adalah kutipan nilai-nilai, pasar beberapa obligasi yang tercatat di New York Stock Exchange di surat kabar The Wall Street Journal.
2. Nilai intrinsic obligasi Nilai intrinsic (intrinsic value) atau nilai fundamental atau nilai sesungguhnya dari suatu obligasi adalah perkiraan nilai sebenarnya suatu obligasi. Nilai sebenarnya tidak mungkin dihitung dengan tepat, hanya dapat diperkirakan.
D. Nilai Par
Nilai nominal saham / Par Value, merupakan harga saham pertama yang tercantum pada sertifikat badan usaha. Harga tersebut merupakan harga yang sudah disahkan pada rapat umum pemegang saham (RUPS), dan tidak berubah dari penetapan RUPS. Apabila harga saham yang dijual di pasar modal melebihi harga nominal, maka dilaporkan sebagai agio dalam neraca/balance sheet. Jadi nilai nominal bukan harga perdana saham atau harga pada saat IPO.
4
BAB III PEMBAHASAN A. Penilaian Obligasi
Nilai intrinsic suatu obligasi akan sama dengan nilai sekarang dari aliran kas yang diharapkan dari obligasi tersebut. Dengan demikian, sesuai dengan prinsip perhitungan nilai sekarang (Present Value), nilai atau harga obligasi bisa diketahui dengan “mendiskontokan” semua aliran kas yang berasal dari pembayaran kupon obligasi, ditambah pelunasan obligasi sebesar nilai par yang akan diterima pada saat jatuh tempo, dengan yield yang disyaratkan investor. Perhitungan nilai atau harga obligasi dapat menggunakan persamaan 9.1 berikut ini (asumsi bahwa waktu pembayaran kupon adalah dua kali setahun).
= (+)
P∑
(+)
(9.1)
Dalam hal ini : P = nilai sekarang obligasi pada saat ini (t=0) n
= jumlah tahun sampai dengan jatuh tempo obligasi
Ci = pembayaran kupon untuk obligasi i setiap tahunnya r
= tingkat diskonto yang tepat atau tingkat bunga pasar
Pp = nilai par dari obligasi Nilai r dalam persamaan diatas menunjukkan tingkat return yang disyaratkan oleh investor. Besarnya tingkat return yang disyaratkan tersebut dipengaruhi oleh estimasi tingkat retrun bebas risiko dan tingkat inflasi. Perhitungan penilaian obligasi umumnya menggunakan YTM (Yield To Maturity), yaitu tingkat return yang disyaratkan dengan asumsi bahwa obligasi
akan dipertahan kansampai waktu jatuh tempo. Dengan mengetahui besar dan waktu pembayaran kupon, nilai par serta tingkat bunga disyaratkan, maka kita dapat menentukan nilai atau harga obligasi dengan cara sebagai berikut:
5
1. Menentukan nilai sekarang dari pendapatan kupon yang diperoleh setiap tahun. 2. Menentukan nilai sekarang dari nilai par yang akan diperoleh pada saat obligasi jatuh tempo. 3. Menjumlahkan nilai sekarang dari pendapatan kupon (1) dan nilai par (2). Sebagai contoh, obligasi XYZ akan jatuh tempo pada 20 tahun mendatang. Obligasi tersebut mempunyai nilai par sebesar Rp 1.000 dan memberikan kupon sebesar 16% per tahun (pembayarannya dilakukan dua kali dalam setahun). Jika diasumsikan tingkat bunga pasar juga sebesar 16%, maka harga obligasi tersebut adalah:
1000 P (1160/2 ,) (1 ,) = pRp954Rp46Rp1000 Dari perhitungan itu kita biasa diketahui pada sisi kanan untuk hitungan yang pertama adalah nilai sekarang dari Rp 80 setiap enam bulan 40 periode selama umur obligasi pada tingkat diskonto 8% (diperoleh dari 16%/2), karena pembayaran bunga dilakukan setiap enam bulan atau dua kali dalam setahun. Sedangkan hitungan kedua adalah nilai sekarang dari nilai par (Rp 1.000) yang akan diterima pada saat jatuh tempo (t=40) dengan tingkat diskonto sebesar 8%. Nilai obligasi XYZ dihitung dengan rincian sebagai berikut:
Nilai sekarang dari penerimaan bunga: 80
X
11,925
=
954
=
46
Nilai sekarang dari pelunasan nilai par: 1000 Total nilai obligasi XYZ
X
0,046
= Rp1.000
Dari perhitungan diatas terlihat bahwa harga obligasi XYZ ternyata sama besar dengan nilai par nya, karena tingkt bunga yang disyaratkan besarnya sama dengan tingkat kupon yang diberikan oleh obligasi (16% pertahun). Apa bila tingkat bunga yang disyaratkan investor tidak sama dengan tingkat kupon yang diberikan obligasi, maka harga obligasi akan berbeda dengan nilai par nya. Nilai yield pasar lebih rendah dari tingkat kupon maka harga obligasi akan lebih tinggi
6
dari nilai par nya misalnya dengan menggunakan contoh sebelumnya tetapi tingkat bunga pasar turun menjadi 10% maka perhitungan harga obligasi adalah sebagai berikut:
Nilai sekarang dari penerimaan bunga 80
X
17,159 =
1.372,72
Nilai sekarang dari pelunasan nilai par 1.000 X Total nilai obligasi XYZ
0,1420 =
142,00
=
Rp 1.514,72
Dalam kasus diatas, Karena tingkat bunga yang disyaratkan lebih kecil dari tingkat kupon yang dibayarkan obligasi, maka obligasi dijual pada harga premi (lebih tinggi dari nilai par nya). Jika terjadi sebaliknya, yaitu tingkat bunga yang disyaratkan lebih besar dari tingkat kupon obligasi, maka obligasi akan ditawarkan pada harga diskon (lebih rendah dari nilai par). Dengan demikian, semakin tinggi tingkat return yang disyaratkan, maka harga obligasi akan semakin rendah.
Atau dengan kata lain,
jika kupon, waktu jatuh tempo dannilai par
obligasi diketahui, maka satu-satunya factor yang menentukan nilai (harga) obligasi adalah tingkat bunga yang disayaratkan oleh investor. Premium Bonds dan Discount Bonds
Harga obligasi yang ditawarkan dipasar umumnya dibedakan menurut apakah dijual pada diatas, atau dibawah nilai nominalnya (par). Seperti tadi yang telah diketahui harga obligasi dinyatakan dalam unit persentase (%) dari nilai nominalnya. 1. Premium Bonds Obligasi dengan harga lebih tinggi dari pada nilai nominalnya dikatakan dijual pada harga premium. Sebagai contoh, sebuah obligasi dengan nilai nominal Rp 1.000.000 dijual pada 103, makahargaobligasiadalah 103% X Rp 1.000.000 = Rp 1.030.000. besarnya premium adalahRp 30.000. yield to maturity dari premium bond adalah lebih kecil dari pada tingkat kuponnya. 2. Discount Bonds Obligasi dengan harga lebih rendah dari pada nilai nominalnya dikatakan dijual pada harga discount. Sebagai contoh, sebuah obligasi dengan nilai nominal Rp 1.000.000 dijual pada 96, maka harga obligasi adalah 96% X Rp
7
1.000.000 = Rp 960.000. besarnya diskon adalah Rp40.000. yield to maturity dari discount bonds adalah lebih besar dari tingkat kuponnya. 3. Par Bonds Obligasi dengan harga sama dengan nominalnya dikatakan dijual pada harga par. Sebagai contoh sebuah obligasi dengan nilai nominal Rp 1.000.000 dijual pada 100, maka harga obligasi adalah 100% X Rp1.000.000 = Rp 1.000.000 seperti nilai nominalnya. Yield to maturity dari pada par bond adalah sama dengan tingkat kuponnya. Hubungan antara harga obligasi dan jatuh tempo obligasi untuk premium bonds dan discount bonds ditunjukkan secara grafik pada gambar 9.1 dengan tingkat kupon 8%. Dari waktu kewaktu, harga premium bonds dan discount bonds mengikuti kurva halus: harga premium bonds menurun dan harga discount bonds menaik. Pada waktu jatuh tempo, harga obligasi menyatu dengan nilai par nya. Harga obligasi
130
(%dari nilai par)
Premium Par
100 discount
80
30
15
0
Gambar 9.1. harga obligasi sepanjang waktu
B. Tingkat Bunga dan Harga Obligasi
Seperti telah disebutkan di muka, harga obligasi juga akan ditentukan nilai intrinsik obligasi tersebut. Nilai intrinsik obligasi sangat terkait dengan besarnya nilai r, yaitu tingkat keuntungan yang diisyaratkan atau yield obligasi. Dengan menggunakan contoh perhitungan nilai intrinsik obligasi seperti diatas, hubungan antara obligasi dan yield-nya akan terlihat seperti pada tabel 9.1. berikut ini. Tabel 9.1. Hubungan harga dan yield obligasi, untuk obligasi untuk
umur 20 tahun dan kupon sebesar 16%, dengan nilai nominal $1000.
8
Yield (%)
Harga Obligasi (Rp)
8
1.791,44
10
1.514,72
16
1.000
18
892,56
20
804,32
24
670,52
Dari gambar 9.2. selain ditunjukn adanya hubungan yang terbalik antara yield dengan harga obligasi, gambar tersebut juga mencerminkan adanya empat hal penting lainnya, sebagai berikut. 1. Jika yield dibawah tingkat kupon, harga jual obligasi akan lebih tinggi dibanding nilai parnya (harga premi) 2. Jika yield diatas tingkat kupon, harga jual obligasi akan lebih rendah dibanding nilai parnya (harga diskon) 3. Jika yield sama dengan tingkat kupon yang diberikan maka harga obligasi tersebut akan sama dengan nilai parnya 4. Hubungan antara harga- yield tidak berbentuk garis lurus tetapi membentuk sebuah kurva cekung. Jika yield turun maka harga akan meningkat dengan kenaikan marginal yang semakin kecil. Sebaliknya jika yield naik maka harga obligasi akan turun dengan penurunan marginal yang semakin kecil pula.
9
Dari keempat hal tersebut, kita dapat menyimpulkan bahwa harga obligasi akan berubah jika ada perubahan pada tingkat bunga pasar dan yield yang diisyaratkan oleh investor dengan arah yang berlawanan. Tetapi, seberapa besar sensitivitas perubahan harga suatu obligasi akibat perubahan tingkat bunga tersebut, akan dipengaruhi oleh beberapa variabel tertentu, terutama faktor nilai kupon dan maturitasnya. Pengaruh perubahan tingkat bunga pasar terhadap harga obligasi juga akan terkait dengan maturitas dari obligasi tersebut. Bila terjadi kenaikan (penurunan) tingkat bunga maka harga obligasi yang mempunyai maturitas lebih lama akan mengalami penurunan (kenaikan) harga yang lebih besar dibandingkan dengan obligasi yang mempunyai maturitas yang lebih pendek, ceteris paribus. Sebagai gambaran pengaruh maturitas pada sensitivitas harga obligasi terhadap perubahan tingkat bunga, berikut ini akan diberikan contoh harga obligasi dengan kupon 16% (nilai par Rp 1000) dengan menggunakan tingkat bunga dan maturitas yang berbeda seperti terlihat pada tabel 9.2. berikut ini: Tabel 9.2. perubahan harga obligasi pada berbagai tingkat pasar, pada kupon
obligasi 16% Maturitas
Harga obligasi pada tingkat bunga dan maturitas yang
(tahun)
berbeda (Rp) 6%
10%
16%
18%
20%
1
1.185,36
1.106,68
1.000
967,20
936,60
5
1.426,40
1.231,76
1.000
935,44
877,60
10
1.744,16
1.373,96
1.000
908,32
830,12
15
1.980,00
1.460,76
1.000
896,93
811,16
20
2.156,20
1.514,72
1.000
906,56
804,32
25
2.286,40
1.547,48
1.000
897,66
802,20
Pada tabel 9.2. tersebut terlihat bahwa pada obligasi yang mempunyai maturitas lebih lama, pengaruh perubahan tingkat bunga terhadap harga obligasi relatif lebih besar dibandingkan dengan obligasi yang maturitasnya lebih pendek. Misalnya pada obligasi yang maturitasnya 10 tahun, apabila terjadi kenaikan tingkat bunga dari 10% menjadi 18% maka harga obligasi akan mengalami
10
penurunan sebesar 33,89%, yaitu dari Rp. 1.373,96 menjadi Rp.908,32. Sedangkan pada obligasi yang mempunyai maturitas lebih lama mislanya 25 tahun, jika ada penurunan tingkat bunga yang sama, yaitu dari 18% menjadi 10%, maka harga obligasi akan mengalami penurunan sebesar 41,99%. Tabel 9.2. juga menunjukan bahwa persentase perubahan harga obligasi karena adanya perubahan tingkat bunga akan semakin menurun seiring dengan meningkatnya maturitas obligasi. Artinya perubahan maturitas obligasi tidak akan secara otomatis menghasilkan persentase perubahan harga obligasi dalam tingkat perubahan yang sama. Sebagai contoh, pada obligasi maturitas, 10 tahun, jika terjadi penurunan tingkat bunga sebesar 6% (dari 16% ke 10%), akan menyebabkan kenaikan harga sebesar 37,4% (per 6 bulan) atau 74,8% per tahun. Sedangkan pada obligasi maturitas 20 tahun, dengan adanya tingkat bunga yang sama (turun 6%) akan membuat harga obligasi naik sebesar 25,73% (per 6 bulan) atau 51,47% per tahun, dan bukannya 74,8% (2 x 37,4%). Meskipun penjelasan ini tampaknya sederhana tetapi penjelasan tersebut sama penting sebagai pedoman investor dalam mengelola investasi obligasi. Pada obligasi yang mempunyai karakteristik yang sama, misalnya kupon dan nilai par yang sama, maka sensitivitas harga obligasi terhadap perubahan tingkat bunga merupakan fungsi dari maturitasnya. Harga obligasi yang mempunyai umur lebih panjang akan lebih berfluktuasi dibandingkan dengan harga obligasi yang umurnya lebih pendek karena obligasi yang umurnya lebih panjang relatif lebih sensitif terhadap perubahan tingkat bunga. Disamping dipengaruhi oleh maturitas obligasi, perubahan harga obligasi karena adanya perubahan tingkat bunga juga tergantung pada tingkat kupon yang diberikan oleh obligasi tersebut. Tetapi, hubungan tingkat kupon obligasi dengan sensitivitas harga obligasi terhadap perubahan tingkat bunga merupakan hubungan yang tidak searah. Oleh karena itu, bila terjadi perubahan tingkat bunga maka harga obligasi yang mempunyai tingkat kupon yang lebih rendah akan relatif lebih berfluktuasi dibandingkan dengan harga obligasi yang tingkat kuponnya lebih tinggi. Tabel 9.3. berikut ini akan memberikan gambaran hubungan fluktuasi sensitivitas harga obligasi terhadap tingkat bunga dengan tingkat kuponnya.
11
Tabel 9.3. perubahan harga obligasi dan tingkat bunga pasar pada obligasi
maturitas 10 tahun, pada berbagai tingkat kupon obligasi Kupon Harga obligasi pada tingkat bunga dan kupon yang berbeda (%)
(Rp) 6%
10%
16%
18%
20%
8
1231,60
828,36
523,00
462,28
413,16
10
1462,75
999,95
642,25
569,85
510,95
15
2040,62
1428,92
940,37
838,77
755,42
20
2618,50
1857,90
1238,5
1107,7
999,9
Tabel 9.3. diatas menunjukan bahwa pada tingkat maturitas tertentu, terlihat bahwa obligasi yang memberikan obligasi yang memberikan kupon lebih rendah, harganya relatif berfluktuasi daripada harga obligasi dengan memberikan kupon yang lebih tinggi. Misalnya pada obligasi yang memberikan kupon 10%, jika terjadi kenaikan tingkat tingkat bunga sebesar 6% (dari 10% menjadi 16%) maka harga obligasi tersebut akan turun dari Rp999,95 menjadi Rp642,25 atau turun sebesar 35,77%. Sedangkan pada obligasi yang memberikan kupon lebih tinggi misalnya 20% jika terjadi perubahan tingkat bunga yang besarnya sama maka harga obligasi hanya turun sebesar 33,34%. Dari contoh dan penjelasan di atas kita dapat menyimpulkan bahwa jika terjadi perubahan tingkat bunga, maka dua faktor penting yang mempengaruhi perubahan harga obligasi adalah tingkat kupon dan maturitasnya. Bila terjadi penurunan (kenaikan) tingkat bunga, maka harga obligasi akan naik (turun), tetapi persentase perubahan harga yang relatif lebih besar akan terjadi pada obligasi yang mempunyai maturitas lebih panjang dan tingkat kupon yang lebih rendah. Dengan demikian, untuk investor yang akan membeli obligasi, dan ingin memperoleh dampak perubahan harga obligasi yang lebih besar, sebaiknya memilih obligasi dengan tingkat kupon yang rendah dengan waktu jatuh tempo yang panjang. Tetapi, jika investor mengharapkan akan terjadi kenaikan bunga, maka investor sebaiknya memilih obligasi dengan kupon yang besar atau maturitas yang pendek, karena dengan memilih obligasi yang kuponnya besar dan/atau maturitasnya pendek maka penurunan harga akan relatif kecil.
12
Oleh karena itu, hubungan antara tingkat bunga dan obligasi merupakan informasi penting bagi investor. Walaupun dalam kenyataannya investor tidak dapat mempengaruhi tingkat dan arah perubahan bunga pasar, tetapi dengan memahami hubungan tingkat bunga dan harga obligasi, investor akan dapat mengendalikan dampak perubahan tingkat bunga tersebut terhadap obligasi, dengan cara memilih obligasi yang tingkat kupon dan maturitasnya sesuai dengan estimasi tingkat bunga yang akan terjadi. Satu hal yang perlu diingat bahwa maturitas tidak cukup memadai untuk menunjukan umur obligasi secara akurat, karena maturitas tidak memasukan faktor pembayaran kupon. Salah satu ukuran yang bisa menunjukan umur obligasi dengan mempertimbangkan pembayaran kupon tersebut adalah apa yang disebut sebagai konsep durasi obligasi. C. Durasi
Salah satu hal penting yang perlu diperhatikan investor dalam mengelola portofolio obligasi adalah dampak perubahan tingkat bunga pasar terhadap harga obligasi dampak tersebut bisa berbeda-beda untuk obligasi yang satu dengan yang lainnya. Perbedaan tersebut sangat dipengaruhi tingkat kupon dan maturitas dari masing-masing obligasi. Meskipun demikian, pada kenyataannya maturitas yang dijadikan ukuran umur obligasi sudah tidak cukup memadai lagi, karena maturitas hanya memfokuskan pada return principal pada saat jatuh tempo saja. Artinya, misalnya ada dua obligasi A dan B yang mempunyai umur sama, yaitu 10 tahun, dan masing-masing punya tingkat kupon yang berbeda, yaitu 16% (a) dan 18%(b), biasanya dianggap mempunyai maturitas (umur) yang sama. Padahal jika dibandingkan, obligasi b yang memberikan kupon 18% akan lebih cepat menutupi harga beli dibandingkan dengan harga obligasi a yang kuponnya hanya 16%. Jonas (1998), menyebut situasi seperti ini sebagai umur ekonomis obligasi, yaitu waktu yang diperlukan obligasi untuk menutup biaya pembelian obligasi tersebut. Dari logika diatas, terlihat bahwa obligasi yang mempunyai umur maturitas yang sama, tetapi memberikan kupon yang berbeda ternyata tidak bisa dianggap sama umur maturitas. Oleh karena itu, diperlukan satu ukuran umur obligasi alternative yang bisa menunjukkan umur ekonomis obligasi yang sebenarnya. Ukuran tersebut harus mampu memperhitungkan keseluruhan pola (baik waktu ataupun besarnya) aliran kas selama obligasi. Salah satu konsep pengukuran umur
13
obligasi yang sesuai dengan hal itu, disebut dengan durasi. Konsep durasi pertama kali dikenalkan oleh Frederick Macaulay kurang lebih lima puluh tahun yang lalu, dan selanjutnya banyak dipakai dalam penilaian obligasi. Durasi
mengukur rata-rata tertimbang maturitas aliran kas obligasi,
berdasarkan konsep nilai sekarang (present value). Dengan
demikian, durasi
suatu obligasi adalah sama dengan jumlah tahun yang diperlukan untuk bisa mengembalikan harga pembelian obligasi tersebut. Hal ini dilakukan dengan cara menghitung nilai sekarang aliran kas yang bisa diperoleh dari obligasi tersebut, hingga mencapai sebesar harga pembelian obligasi tersebut. gambar 9.3 berikut ini memberikan ilustrasi durasi obligasi untuk kasus obligasi yang akan jatuh tempo 5 tahun dan memberikan kupon 16%, serta diperdagangkan dengan harga pasar yang sama dengan nilai par Rp1.000.
Gambar 9.3. pola aliran kas pada obligasi yang kuponnya 16% per tahun
(dibayar setiap 6 bulan) dan jatuh tempo dalam 5 tahun Gambar 9.3 tersebut menunjukan pola aliran kas untuk obligasi yang kuponnya 16% dan jatuh tempo 5 tahun lagi. Dari gambar tersebut terlihat bahwa obligasi tersebut akan memberikan aliran kas Rp 80 per 6 bulan atau Rp160 per tahunnya, kecuali untuk waktu jatuh tempo akan diterima pelunasan obligasi, yaitu Rp1000 ditambah dengan penerimaan bunga, yaitu Rp80, sehingga pada saat jatuh tempo investor akan menerima Rp1080. Pada gambar tersebut juga terlihat maturitass obligasi adalah 5 tahun. Tetapi sesuai dengan konsep durasi, obligasi tersebut ternyata hanya memerlukan waktu kurang dari 5 tahun untuk mencapai nilai sebesar harga pembelian obligasi (Rp1000), yaitu 3,8 tahun (ditunjukan dengan tanda panah). Untuk menghitung besarnya dapat digunakan persamaan 9.2 berikut ini:
14
Durasi Macaulay =
D = V(CF) × t
(9.2)
Dalam hal ini: t
= periode dimana aliran kas diharapkan akan diterima
n
= jumlah periode sampai jatuh tempo
PV(CFt)
= nilai sekarang dari aliran kas periode t yang didiskontokan pada tingkat YTM
P
= harga pasar obligasi
Persamaan 9.2 diatas menunjukan bahwa durasi ditentukan dengan cara menghitung nilai sekarang aliran kas dibagi dengan harga pasar obigasi, dan hasilnya dikaitkan dengan jumlah tahun aliran kas tersebut. Dengan menggunakan contoh sebelumnya, kita dapat menghitung durasi obligasi tersebut seperti terlihat pada table 9.4 dibawah ini. Tabel 9.4. perhitungan durasi untuk obligasi maturitas 5 tahun, kupon 16% dan
diperdagangkan dengan harga Rp1000 Tahun
Aliran kas(Rp)
PV Factor Nilai PV (Rp)
(4)/hrg
(1)X(5)
(1)
(2)
(3)
(4)=(2)X(3)
(5)
(6)
1
160
0,862
137,92
0,138
0,138
2
160
0,743
118,88
0,119
0,238
3
160
0,641
102,56
0,103
0,309
4
160
0,552
88,32
0,088
0,352
5
1160
0,476
552,16
0,552
2,760 Durasi= 3,797
Aliran kas untuk contoh obligasi diatas adalah 5 kali pendapatan kupon sebesar Rp160 ditambah nilai pelunasan obligasi sbesar Rp1000 pada akhir tahun kelima. Angka durasi yang didapat adalah 3,797 tahun atau 1,2 tahun lebih pendek dari maturitasnya. Untuk obligasi yang memberikan kupon, waktu maturitasnya relative lebih panjang dibandingkan dengan durasinya. Lamanya durasi suatu obligasi akan ditentukan oleh tiga factor yaitu maturitas obligasi, pendapatan kupon, dan yield to maturnity-nya. Dari tiga factor tersebut, hanya factor maturitas saja yang mempunya hubungan searah
15
dengan durasi. Jika pembayaran kupon dan tingkat YTM tetap, maka durasi akan semakn besar, jika waktu maturitas semakin panjang, tetapi dengan tingkat peningkatan yang semakin menurun. Sedangkan pendapatan kupon, mempunyai YTM tetap, semakin besar pendapatan kupon, maka durasi obligasi semakin pendek. Hal ini disebabkan karena semakin tinggi pendapatan kupon, maka akan semakin cepat pengembalian biaya pembelian obligasi, sehingga durasinya akan relative lebih pendek disbanding obligasi yang memberikan pendapatan kupon yang lebih rendah. Untuk factor ketiga, yaitu YTM, jika pembayaran kupon dan maturitas obligasi dianggap tetap, maka YTM akan mempunyai hubungan yang terbalik dengan durasi. Konsep durasi merupakan konsep yang sangat penting dalam analisis dan manajemen investasi obligasi. Ada beberapa alasan yang mendasari pentingnya konsep durasi tersebut. Pertama, konsep durasi tersebut bias menjelaskan kepada kita mengenai perbedaan antara umur efektif berbagai alterntif pilihan obligasi. Obligasi A dan B dengan durasi yang sama, tetapi mempunyai YTM yang berbeda akan relative mempunyai kesamaan, jika dibandinngkan dengan obligasi C dan D yang mempunyai maturitas yang sama tetapi memiliki durasi yang berbeda. Kedua, konsep durasi dapat digunakan sebagai salah satu stategi imunisasi. Ketiga, durasi dapat digunakan sebagai ukuran yang lebih akurat untuk mengukur sensitivitas harga obligasi terhadap pergerakan tingkat bunnga, karena durasi sudah mengkombinasikan kupon dan maturitas obligasi. Untuk menghitung peresentase perubahan harga obligasi karena adanya perubahan tingkat bunga tertentu, maka kita bias menggunakan durasi yang sudah dimodifikasi dengan cara berikut: Durasi yang dimodifikasi = D* = D/(1+r ) Dalam hal ini: D* = durasi yang dimodifikasi
r
= YTM obligasi Durasi yang dimodifikasi dimodifikasi dapat digunakan untuk
menghitung persentase perubahan harga suatu obligasi akibat adanya perubahan harga suatu obligasi akibat adanya perubahan tingkat bunga pasar,
16
seperti terlihat pada persamaan 9.4 berikut ini. Meskipun demikian, hasilnya hanyalah merupakan tingkat persentase perubahan yang mendekati saja: % perubahan harga =
−∗ % ℎ (+)
(9.4)
Atau
△ ∗△
(9.5)
Dalam hal ini:
△ = perubahan harga P
= harga obligasi sebelumnya
-D* = durasi yang dimodifikasi ditambah dengan tanda negatif
△ = perubahan pada tingkat bunga pasar Dengan menggunakan contoh sebelumnya, yaitu durasi sebesar 3,797 dan YTM sebesar 16%, maka durasi yang dimodifikasi adalah 3,273. D* = 3,797 /(1+0,16) = 3,273 Jika diasumsikan terjadi perubahan tingkat bunga pasar sebesar 3% yaitu dari 10% menjadi 13%, maka perubahan harga obligasi akan mendekati -9,82%
△ 3,273 (0.03) 9,82% Jika digambarkan dalam bentuk grafik, hubungan antara perubahan harga obligasi dengan perubahan tingkat bunga dengan menggunakan durasi yang dimodifikasi akan membentuk garis lurus. Di sisi lain, seperti dijelaskan sebelumnya, hubungan harga obligasi dengan tingkat bunga pasar akan membentuk kurva cekung (gambar 9.2). perbedaan perhitungan persentase perubahan harga obligasi jika ada perubahan tingkat bunga dengan menggunakan durasi yang dimodifikasi (berbentuk garis lurus) dengan perhitungan perubahan yang menggunakan metode nilai sekarang (berbentuk kurva cembung) terlibat pada gambar 9.4 berikut ini.
17
Dari gambar 9.4. diatas, terlihat bahwa semakin kecil perubahan tingkat bunga pasar dari tingkat kupon, maka perbedaan antara kedua perhitungan tersebut tidak terlalu besar. Kesalahan perhitungan dengan menggunakan durasi yang dimodifikasi akan semakin membesar dengan semakin besarnya perubahan tingkat bunga pasar yang terjadi. Dsamping itu kita juga bisa melihat jika semakin cekung suatu kurva hubungan antara harga obligasi dengan tingkat bunga dengan menggunakan metode nilai sekarang, akan semakin besar pula perbedaan antara perhitungan perubahan harga obligasi menggunakan nilai sekarang dengan menggunakan konsep durasi yang dimodifikasi.
Soal-jawab 9.2. Durasi Soal: sebuah obligasi dengan nilai nominal Rp1000 dan kupon 8% dibayar
setengah tahunan akan jatuh tempo 3 tahun mendatang serta harga pasarnya adalah Rp937,10. Berapakah durasi macaulay dan durasi yang dimodifikasi?
Pertama hitung dulu pertama hitung dulu YTM obligasi. Periksalah bahwa YTM obligasi adalah 10,5%. Setelah susun tabel berikut dan hitung durasinya.
18
Tahun
Periode
Arus kas
PV
PV
Factor
Tahun x PV : Harga obligasi
0,5
1
40.000
0,950119
38.004,75
0,020278
1
2
40.000
0,902726
36.109,03
0,038533
1,5
3
40.000
0,857697
34.307,86
0,054916
2
4
40.000
0,814914
32.596,55
0,069569
2,5
5
40.000
0,774265
30.970,56
0,082623
3
6
1.040.000
0,735643
765.069,2
2,449266 Durasi =2,715185
Duras Modifikasi = 2,579749
19
BAB IV KESIMPULAN
Dalam penilaian obligasi, nilai intrinsic suatu obligasi akan sama dengan nilai sekarang dari aliran kas yang diharapkan dari obligasi tersebut. Nilai atau harga obligasi bisa diketahui dengan “mendiskontokan” semua aliran kas yang berasal
dari pembayaran kupon obligasi, ditambah pelunasan obligasi sebesar nilai par yang akan diterima pada saat jatuh tempo, dengan yield yang disyaratkan investor. Kita dapat menentukan nilai atau harga obligasi dengan cara: 1. Menentukan nilai sekarang dari pendapatan kupon yang diperoleh setiap tahun. 2. Menentukan nilai sekarang dari nilai par yang akan diperoleh pada saat obligasi jatuh tempo. 3. Menjumlahkan nilai sekarang dari pendapatan kupon (1) dan nilai par (2). Harga obligasi akan berubah jika ada perubahan pada tingkat bunga pasar dan yield yang diisyaratkan oleh investor dengan arah yang berlawanan. Sedangkan
jika
terjadi
perubahan
tingkat
bunga,
maka
dua
faktor
penting
yang
mempengaruhi perubahan harga obligasi adalah tingkat kupon dan maturitasnya. Bila terjadi penurunan (kenaikan) tingkat bunga, maka harga obligasi akan naik (turun), tetapi persentase perubahan harga yang relatif lebih besar akan terjadi pada obligasi yang mempunyai maturitas lebih panjang dan tingkat kupon yang lebih rendah. Maturitas yang dijadikan ukuran umur obligasi sudah tidak cukup memadai lagi, karena maturitas hanya memfokuskan pada return principal pada saat jatuh tempo saja. obligasi yang mempunyai umur maturitas yang sama, tetapi memberikan kupon yang berbeda ternyata tidak bisa dianggap sama umur maturitas. Diperlukan satu ukuran umur obligasi alternative yang bisa menunjukkan umur ekonomis obligasi yang sebenarnya, disebut dengan durasi. Durasi
mengukur rata-rata tertimbang maturitas aliran kas obligasi,
berdasarkan konsep nilai sekarang (present value ). Hal ini dilakukan dengan cara menghitung nilai sekarang aliran kas yang bisa diperoleh dari obligasi tersebut, hingga mencapai sebesar harga pembelian obligasi tersebut.
20
DAFTAR PUSTAKA
Tandelilin, Eduardus, 2010. Portofolio dan InvestasiTeori dan Aplikasi. Edisi pertama. Yogyakarta: Kanisius. https://sikapiuangmu.ojk.go.id/FrontEnd/CMS/Article/364 http://www.journalbankindonesia.org/index.php/BEMP/article/view/135/110
21
