Gaba- Lectura 4 Creación de Dinero

Lectura N°4 “Creación de dinero en el Sistema de Encaje Fraccionario”

(Versión Actualizada) Ernesto Gaba1

Profesor invitado en Economía Monetaria y Financiera Maestría en Gestión Económica y Financiera de Riesgos Facultad de Ciencias Económicas - UBA

Febrero 2009 Buenos Aires, Argentina

Agradezco a la Lic. Celeste Gonzalez y a la Profesora Lidia Rosignuolo por la amplia colaboración en la actualización del presente documento.

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Cr eación ación de Di nero en el Siste Sistema ma de Encaje F r accionar accionar io

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INDICE PREFACIO………………………………………………………………………………...

2

1. INTRODUCCION.………………………………………………………………….... 2 M2…………………………………………………………………. …………………………………. 2. CREACION DE M2………………………………

3

MULTIPLICADOR DE LA BASE MONETARIA…………………………..... 10 3. EL MULTIPLICADOR

4. DEDUCCION DEL MULTIPLICADOR DE LA BASE MONETARIA………….. 12 5. CREACION DE DINERO DINERO INCLUYENDO INCLUYENDO DEPOSITOS A INTERES EN LOS BANCOS (M3)……………………………… (M3)…………………………………………………………………… ……………………………………... ... 19

6. EFECTOS DE LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS NO BANCARIOS SOBRE EL MULTIPLICADOR…………………………………………………... 25

7. CONSIDERACIONES SOBRE SOBRE LA DEFINICION DEFINICION DE DINERO……………….. 26 8. OFERTA DE DINERO EN UNA ECONOMIA DOLARIZADA………………… 2 7 9. LIMITACIONES DE LOS MULTIPLICADORES DE BASE MONETARIA… . 38 10. ANEXO………………………………………………………………………………. 41

Ernesto Gaba


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INDICE PREFACIO………………………………………………………………………………...

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1. INTRODUCCION.………………………………………………………………….... 2 M2…………………………………………………………………. …………………………………. 2. CREACION DE M2………………………………

3

MULTIPLICADOR DE LA BASE MONETARIA…………………………..... 10 3. EL MULTIPLICADOR

4. DEDUCCION DEL MULTIPLICADOR DE LA BASE MONETARIA………….. 12 5. CREACION DE DINERO DINERO INCLUYENDO INCLUYENDO DEPOSITOS A INTERES EN LOS BANCOS (M3)……………………………… (M3)…………………………………………………………………… ……………………………………... ... 19

6. EFECTOS DE LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS NO BANCARIOS SOBRE EL MULTIPLICADOR…………………………………………………... 25

7. CONSIDERACIONES SOBRE SOBRE LA DEFINICION DEFINICION DE DINERO……………….. 26 8. OFERTA DE DINERO EN UNA ECONOMIA DOLARIZADA………………… 2 7 9. LIMITACIONES DE LOS MULTIPLICADORES DE BASE MONETARIA… . 38 10. ANEXO………………………………………………………………………………. 41

Ernesto Gaba


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Prefacio Este documento fue escrito en el año 1976 como material de lectura destinado al Curso Superior de Economía Bancaria, organizado por el BCRA y la Universidad Católica Argentina. Desde entonces y con el paso del tiempo, el trabajo fue ganando lugar como material de lectura recomendado por profesores de varias universidades de Argentina. Sin embargo, durante el

transcurso del tiempo el sistema monetario argentino tuvo varios

cambios, incluyendo el período 1992/2001 de la convertibilidad. En virtud de ello, revisamos y actualizamos las series monetarias y también incorporamos el proceso de creación de dinero en presencia de distintas formas de dolarización.

1. INTRODUCCIÓN El objetivo básico de esta lectura es analizar a través de multiplicadores de la base monetaria el proceso de creación secundaria de dinero en el sistema de encaje fraccionario. El núcleo de este sistema, en adelante SEF, es que los bancos disponen de una capacidad de préstamos que depende del monto de depósitos que captan. A medida que el sistema bancario expande sus préstamos, una parte de ellos vuelve al sistema en forma de depósitos, sobre los cuales los bancos guardan efectivo mínimo, y el excedente lo prestan. De esta forma, se da un proceso de expansión múltiple del crédito que constituye la esencia del sistema de encaje fraccionario. Esta expansión múltiple es analizada a partir de balances hipotéticos que recogen las principales cuentas del balance del Banco Central y del conjunto de los bancos comerciales; luego se presenta la expansión del dinero mediante la deducción de multiplicadores de la base monetaria. Los multiplicadores son deducidos, evaluando el efecto cuantitativo de sus componentes, avanzando desde la definición de dinero que considera sólo la liquidez primaria para luego introducir los depósitos a interés de los bancos y de los intermediarios financieros no bancarios. Luego, se pone énfasis sobre las implicancias de las distintas definiciones de dinero, objeto de control de la autoridad monetaria, a la luz de los multiplicadores de la base monetaria que corresponden a las distintas Ernesto Gaba

Cr eación ación de Di nero en el Siste Sistema ma de Encaje F r accionar accionar io definiciones de dinero. Asimismo,

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se incorpora incorpora una nueva sección: el análisis del

impacto monetario de distintas formas de dolarización, principalmente dolarización de hecho, esto es, los bancos autorizados a captar depósitos en dólares y prestar en esa moneda y el sistema de convertibilidad.

Por último, último, se comentan las principales

limitaciones del análisis de la creación de dinero basado en multiplicadores de la base monetaria.

2. CREACION DE M2 2.1. Análisis de M2 mediante hojas de balance El agregado monetario M1 está definido por el circulante en poder de los particulares más depósitos en cuenta corriente, mientras que para M2 se agregan los depósitos en cajas de ahorro. Como hay poca diferencia entre cuenta corriente y caja de ahorro, porque ambos depósitos tienen el mismo encaje, y la tasa de interés de las cajas de ahorro son muy bajas, agruparemos ambas categorías en depósitos a la vista. Ello significa que M2 resulta una medida apropiada del dinero transaccional. En consecuencia, trabajaremos directamente con M2 definido por billetes y monedas en poder de los particulares (C) y depósitos bancarios a la vista (Dv). Los billetes y monedas constituyen un activo para el sector privado que lo posee, pero representa un pasivo para la institución emisora de billetes b illetes y monedas mo nedas que es el Banco Central. Desde ya podemos advertir, que la deuda del Banco Central por los billetes y monedas que emite es muy peculiar: no tiene vencimiento. En un sistema de patrón oro o de patrón cambio oro, el pasivo constituido por billetes y monedas del Banco Central era una deuda que se cancelaba cuando el público cambiaba su activo en billetes y monedas por oro. Los depósitos a la vista son un activo para el sector privado y representan, en el sistema de encaje fraccionario, un pasivo para los bancos. Si deseamos estudiar la creación de M2 tenemos entonces que considerar los Balances del Banco Central en cuanto emite

billetes y monedas, y de los Bancos Comerciales, C omerciales, en cuanto están recibiendo y creando depósitos en cuenta corriente y en caja de ahorro. Ernesto Gaba

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Cr eación de Di nero en el Sistema de Encaje F r accionar io

Para estudiar los balances, debemos partir de la relación básica contable de la partida doble:

ACTIVO – PASIV O = PATRI M ONI O NET O (Capital, r eservas y util idades)

Tomaremos un balance hipotético del Banco Central con las principales cuentas del activo y del pasivo. El balance está considerado a una determinada fecha “t”. Tengamos presente que las variables medidas a un momento del tiempo se definen como variables stock o existencias.

lance del Banco Central al momento “t” Ba

(E n pesos) Activo

Oro y divisas Créditos al Gobierno (neto) Redescuentos y adelantos

Total

Pasivo

50 Circulación Monetaria 100 80

230

190

- Billetes y monedas en el público 170 - Billetes y monedas en bancos

20

Depósitos de los bancos

30

Patrimonio Neto

10

Total

230

Las cuentas del activo reflejan los tres campos importantes de acción del Banco Central: Operaciones vinculadas con el sector externo, con el sector gobierno y con los bancos comerciales. Debemos aclarar que la cuenta del activo Créditos al Gobierno está tomada en forma neta; es decir, corresponde al total de créditos a la fecha “ t” menos los depósitos que el Gobierno mantiene en el Banco Central a esa fecha. Es por ello que los depósitos oficiales no aparecen en nuestro Balance del Banco Central como cuenta del pasivo.

Ernesto Gaba


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En cuanto a los rubros del pasivo, la principal cuenta es Cir culación m onetari a que se define como el total de billetes y monedas emitidos por Banco Central. El grueso de la circulación monetaria está en poder del público, familias o empresas; la parte de la circulación monetaria que se encuentra en los bancos no es muy importante, ya que los bancos tienen poco dinero (aunque resulte extraño) porque su función básica es prestar el dinero que reciben. Por razones de riesgo los bancos tratan de minimizar sus tenencias de billetes y monedas, y tendrán el nivel necesario para hacer frente a sus operaciones diarias y el excedente lo mantendrán como disponibilidades en forma de depósitos en el Banco Central. Debemos resaltar que de manera contraria a lo que sucede con cualquier balance, el Banco Central no tiene la cuenta Caja en el activo, su cuenta Caja está dada por la Cir culación Monetar ia y figura en el pasivo porque representa una deuda del Banco Central. Con relación a los Depósitos de los Ban cos en el Banco Centr al, los mismos están vinculados con las reservas de los bancos, concepto que introduciremos más adelante. Los depósitos representan una cuenta corriente de los bancos comerciales en el Banco Central. El Banco Central es un “ Banco de bancos ” y no trabaja con particulares. Consideraremos ahora el balance correspondiente al conjunto de Bancos Comerciales a la misma fecha “t” que el balance del Banco Centr al. Balance de Bancos Comerciales al momento “t”

(E n pesos) Activo

Pasivo

Préstamos al público

140

Depósitos a la vista

120

Préstamos al Gobierno

20

Obligaciones con el Banco Central

80

Operaciones con el exterior

10

Patrimonio Neto

20

Billetes y monedas

20

Depósitos en el Banco Central 30 Total

220

Total

220

El balance hipotético contiene las principales cuentas con que trabajan los bancos comerciales. Por el lado del activo, la principal cuenta es Pr é stamos al Público Ernesto Gaba


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(empresas y familias) que es la base de la producción del banco. La cuenta Pré stam os al refleja créditos de los bancos comerciales al sector público. En cuanto al rubro Gobierno

Oper aciones con el Ex terior , cabe aclarar que ciertos bancos están autorizados por el Banco Central para realizar operaciones con el exterior, vinculadas esencialmente con la financiación de importación y exportaciones. En cuanto a las disponibilidades del banco, dadas por Bi ll etes y M onedas y Depósitos en

el B anco Centr al , es una contrapartida de los valores que aparecen en el Pasivo del Banco Central. Los Depósitos a la Vi sta (cuenta corriente más caja de ahorro) constituyen el principal rubro del pasivo de los bancos comerciales. Las obligaciones con el Banco Central corresponden a Adelantos y Redescuentos que los bancos comerciales reciben de dicha institución. Confeccionaremos ahora el Balance Consolidado del Banco Central y de los bancos comerciales. La idea fundamental de la consolidación es suponer que las unidades por consolidar se “asocian”, luego, se deben cancelar las deudas mutuas y agregar las partidas correspondientes a rubros del activo y pasivo que sean homogéneos.

Balance Consolidado al momento “t”

(E n pesos) Activo

Pasivo

Préstamos al público

140

Billetes y monedas en el público

170

Préstamos al Gobierno

120

Depósitos a la vista

120

Oro y divisas

60

Total

320

Patrimonio Neto Total

30 320

El pasivo del sistema monetario es M2, que es el activo del público en forma de liquidez primaria y los depósitos vista (cuenta corriente y caja de ahorro) de los particulares. Las causas de creación del pasivo M2 se encuentran en los rubros del activo del sistema monetario. Los rubros del activo muestran los canales de inyección del dinero; si el Ernesto Gaba


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Banco Central adquiere oro y divisas – rubro del activo – a cambio entrega dinero – rubro del pasivo -, si los bancos comerciales otorgan préstamos – rubro del activo – pueden acreditar los fondos en cuenta corriente y en caja de ahorro – rubro del pasivo -; si el Banco Central otorga créditos al Gobierno – rubro del activo – está emitiendo dinero – rubro del pasivo. Centraremos nuestra atención en la relación entre el pasivo monetario del balance del Banco Central y la tenencia del dinero transaccional M2 por parte del público no financiero. Para ello, necesitamos introducir algunos conceptos:

2.2. Reservas de efectivo mínimo Los bancos comerciales están obligados a guardar cierta fracción de sus depósitos como reserva, está fracción se denomina “tasa de efectivo mínimo ” o “encaje de efectivo mínimo”. El Banco Central es el encargado de determinar el valor de las tasas de

efectivo mínimo, que designaremos como ev en el caso de los depósitos a la vista (depósitos en cuenta corriente y cajas de ahorro). Los valores que fija el Banco Central a ev están acotados entre:

0  ev  1 Las reservas legales de efectivo mínimo, que denominaremos R Lv para el caso de los depósitos a la vista, es el producto de la tasa de efectivo mínimo por el monto de depósitos:

Rv L  ev  Dv f

Las reservas libres, que denominaremos R v para el caso de los depósitos a la vista, se definen como la diferencia entre depósitos y reservas legales:

Rv f  Dv  Rv L  Dv  1  ev  Las reservas libres indican la capacidad prestable de los bancos sobre los depósitos que E

reciben. Las reservas excedentes, que denominaremos R v en el caso de los depósitos a la vista, se definen como la diferencia entre reservas libres y préstamos. Ernesto Gaba


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f R E v  Rv  P

Cuando las reservas excedentes son nulas, los bancos han utilizado todas sus reservas libres para dar préstamos, están trabajando a pleno. Si los bancos tienen reservas excedentes positivas, ellas indican el monto de reservas libres no prestadas. Puede suceder que los bancos tengan reservas excedentes negativas, ello significaría que han prestado una suma superior a sus reservas libres, es decir, no han cumplido con el requerimiento de reserva legal. Los bancos comprendidos en esta última situación se encontrarían con deficiencia de efectivo mínimo y deben pagar al Banco Central una tasa punitoria de interés por dicha deficiencia. Para clarificar los distintos conceptos de reservas, supongamos que contamos con la siguiente información:

-

Depósitos (D v ) $ 500

-

Préstamos (P )

-

Tasa efectivo mínimo (ev ): 20%

$ 350

Tendremos entonces: L

R v (r eserva legal) = e v . D v = 0,20 . 500 = 100 f

L

= D v - R v = 500 - 100 = 400 R v (r eserva li bre) E

f

= R v - P = 400 -350 = 50 R v (reserva excedente)

Estamos ahora en condiciones de plantear la situación en materia de efectivo mínimo que surge de nuestros balances. Supondremos que los bancos comerciales no tienen reservas excedentes, es decir, prestan todas sus reservas libres (al final del trabajo mostraremos un caso donde se debe levantar este supuesto). ¿Qué significado tiene, entonces, que los bancos comerciales tengan disponibilidades por $ 50, donde $ 20 están en forma de billetes y monedas y $ 30 como depósitos en el Banco Central? Dichas disponibilidades constituyen las reservas legales de los bancos, y dado que conocemos el nivel de depósitos, podemos inferir la tasa de efectivo mínimo que determinó el Banco Central: Ernesto Gaba


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2.3. Base Monetaria La base monetar ia es el pasivo monetario del balance del Banco Central. Advertimos en su balance que el pasivo monetario está dado por la circulación monetaria y los depósitos de los bancos comerciales. Luego, la defini ción 1 de base monetar ia es: (220)

=

(190)

+

(30)

1) Base monetaria = Circulación Monetaria + Depósitos de los bancos en el Banco Central

Si los bancos prestan todas sus reservas libres, como hemos supuesto, la definición 1 de base monetaria la podemos descomponer de la siguiente manera: (50) Reservas legales de efectivo mínimo (220) (170) (20) (30) Base Monetaria = Billetes y monedas en + Billetes y monedas en los + Depósitos de poder del público los bancos en el Banco Central Circulación monetaria (190) Luego, la defini ción 2 de base monetar ia es: (220)

=

(170)

+

(50)

2) Base monetaria = Billetes y monedas en el público + reservas legales de efectivo mínimo

Ernesto Gaba


3.

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EL MULTIPLICADOR DE LA BASE MONETARIA Si el Banco Central tiene al momento “t” una base monetaria de $ 220 ¿Cómo es que el público posee a la misma fecha activos monetarios (M2) por $ 290? Cualitativamente podemos responder que ello se debe a la acción de los bancos comerciales quienes, mediante la interacción depósitos – préstamos, originan una cadena multiplicativa. Cuantitativamente nos interesa conocer el valor de la expansión a cargo de los bancos – denominada creación secundaria – que se mide mediante el multiplicador de la base monetaria (k 2):

k 2 

M 2 BM



290 220

 1,318

El multiplicador obtenido de esta forma es tautológico en el sentido que conocemos la creación secundaria de dinero una vez que ella ha sucedido. Lo que interesa es la utilización del multiplicador con carácter predictivo; es decir calcular su v alor “ex ante”. El multiplicador viene dado, como deduciremos más adelante, por la siguiente expresión:

k 2 

1 c  ev (1  c)

Donde “c” es el coeficiente de billetes y monedas en poder del público con relación a M2. Según nuestro ejemplo, “c” vale 0,586 (170 / 290). En cuanto a la tasa de efectivo

mínimo, vimos que ev vale 0,416. Luego, reemplazando dichos valores en la fórmula del multiplicador, obtendremos k = 1,318 valor que ya fuera deducido como cociente entre M2 y base monetaria.

El valor de “c” depende del comportamiento del público; ellos deciden la proporción de la liquidez primaria que mantendrán en forma de billetes y monedas. Si bien el Banco Central puede influenciar sobre el valor de “c” en el largo plazo, por ejemplo estimulando el desarrollo bancario que implicaría una disminución de la tendencia de billetes y monedas, en el corto plazo está fuera de su control.

Ernesto Gaba


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Si el público aumenta (disminuye) el valor de “c” el valor del multiplicador disminuirá (aumentará). Ello se produce porque al variar la proporción de billetes y monedas con relación a M2, está variando la proporción de dinero que se deposita en los bancos y por ende cambiará la capacidad de préstamos de los mismos; así por ejemplo, un aumento de la proporción de dinero bancario, disminución de “c”, permitirá a los bancos expandir en forma múltiple el crédito, aumentando por consiguiente el valor del multiplicador de la base monetaria.

La tasa de efectivo mínimo es el instrumento que maneja el Banco Central para afectar el multiplicador: si aumenta (disminuye) la tasa de efectivo mínimo, disminuye (aumenta) el valor del multiplicador. Cuando el Banco Central aumenta, por ejemplo, la tasa de efectivo mínimo las reservas libres de los bancos disminuyen y, por consiguiente, deben contraer sus préstamos, reduciendo, de esa forma, el valor del multiplicador. Los Gráficos 1 y 2 permiten apreciar la variabilidad del multiplicador cuando cambian sus componentes.

Gráfico 1 k

1 / e d A

1

B 1

c

La curva que une los puntos extremos A y B del Gráfico 1 indica la disminución del multiplicador a medida que “c” aumenta; puede apreciarse que su valor es siempre mayor que uno, exceptuando el punto extremo B.

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En el punto A todo el dinero es bancario y el multiplicador toma su máximo valor, que depende de la tasa de efectivo mínimo. En el punto B no existe creación secundaria de dinero porque todo el dinero está dado por billetes y monedas. Gráfico 2 k 1/c A

1

B 1

rv

El punto A del Gráfico 2 muestra que cuando la tasa de efectivo mínimo es nula el valor del multiplicador es máximo y depende del valor de “ c”. El punto B de la figura 2 resulta particularmente importante por sus implicancias en la creación de dinero: si la tasa de efectivo mínimo es uno – efectivo mínimo 100%- el multiplicador de la base monetaria es unitario, es decir, no existe creación secundaria de dinero. Debemos observar que con una tasa de efectivo mínimo del 100% no existe creación secundaria de dinero, cualquiera sea la proporción de billetes y monedas con relación a M1.

4. DEDUCCION DEL MULTIPLICADOR DE LA BASE MONETARIA La deducción del multiplicador de la base monetaria puede hacerse mediante tres procedimientos.

4.1. A través de las hojas de balance Este método consiste en encontrar el valor de M2 a partir del sistema de ecuaciones que surgen de las relaciones monetarias que planteamos al analizar los balances. Cabe recordar que, utilizamos una tasa única de encaje (ev) para los depósitos en cuenta corriente y caja de ahorro, para estimar el multiplicador k2: Ernesto Gaba


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L

BM = C + R v (1) C = c M2 (2) L

R v = ev Dv (3) M2 = C + Dv (4) Dv = (1 – c) M2 (5)

Lo primero que debemos diferenciar en el anterior sistema de ecuaciones son las incógnitas de los datos. Para el Banco Central la base monetaria (BM), la tasa de efectivo mínimo (ev) y el coeficiente de billetes y monedas con relación a M2 (c) son datos. Luego, las incógnitas que podemos despejar del sistema anterior, son: L

C, R v ; Dv, M2

Tenemos cinco ecuaciones y cuatro incógnitas. Esta desigualdad se supera abandonando la ecuación (2) ó la (5), ya que existe combinación lineal entre ambas (la suma de ellas es igual a la unidad). Usualmente se abandona la ecuación (5) y podemos trabajar con cuatro ecuaciones y cuatro incógnitas. Debemos advertir sobre un punto: cuando se tienen cuatro ecuaciones linealmente independientes y similar número de incógnitas siempre se resuelve el valor de equilibrio de las cuatro incógnitas. Como nosotros estamos interesados en M2, despejaremos el valor de equilibrio de dicha incógnita, pero cualquiera de las otras puede despejarse y encontrarse el valor de equilibrio. Despejando M2 del sistema anterior, el camino rápido es por sustitución, comenzando a reemplazar en la ecuación (1), se tiene:

M 2 

1 c  e (1  c)

BM (6)

v

La expresión (6) muestra que la oferta monetaria en el sistema de encaje fraccionario es la resultante de una expansión primaria de dinero por parte del Banco Central y de una expansión secundaria cuyo volumen depende del multiplicador de la base monetaria.

Ernesto Gaba

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4.2. A través de etapas de expansión Un procedimiento dinámico muy útil para visualizar el proceso de creación de dinero consiste en seguir las sucesivas etapas de expansión del crédito a partir de un préstamo inicial. Este procedimiento de deducción está claramente explicado en un trabajo del Prof. Salama de la siguiente manera 2 : “De un modo simplificado, puede pensarse que una parte de los préstamos otorgados por los bancos no retornará a los bancos como depósitos sino que quedará circulando como billetes y monedas. En cuanto a la parte que retorna como depósitos a los bancos, estas instituciones deben guardar como reserva legal una fracción, pudiendo prestar la fracción restante. Esta fracción restante dará lugar a un nuevo otorgamiento de préstamos, repitiéndose en menor escala el proceso anterior. Este proceso tendrá un límite ya que cada etapa se lleva a cabo por un monto menor. El siguiente cuadro tiene por objeto representar este proceso. Se parte del supuesto que los bancos obtienen reservas libres por $1 que se originan, por ejemplo, en un crédito del Banco Central. Otorgan préstamos por $1 reduciendo sus reservas libres a cero. Del total prestado, la proporción c permanece en forma de billetes y monedas y el resto, 1 - c, vuelve a los bancos como depósitos. Por estos depósitos, los bancos deben guardar reservas por una fracción e. El resto, (1 - e) (1 - c), puede ser prestado, reiniciándose el proceso3.

Etapa

Reservas Libres (1)

Préstamos (2)

Billetes y monedas (3)

Depósitos (4)

1ra.

1

1

c

1-c

(1 - e) (1 - c)

2da.

(1 - e) (1 - c)

3ra.

[ (1 – e) (1 – c) ]

[ (1 – e) (1 – c) ]

c [ (1 – e) (1 – c) ]

(1 – e) (1 – c)

4ta.

...

...

...

...

2

c (1 - e) (1 - c)

2

2

(1 – e) (1 – c) 2

2

3

Reservas legales (5)

Reservas libres (6)

e ( 1 - c)

(1 - e) (1 - c)

e (1 – e) (1 – c) 2

2

e (1 – e) (1 – c)

3

2

[ (1 – e) (1 – c) ]

3

[ (1 – e) (1 – c) ]

...

...

.

2

Salama, Elías: “La Creación del Dinero” (CEMYB, BCRA, Buenos Aires, Junio 1972, Mimeo).

3

Para una misma etapa, la columna (2) es igual a la columna (1). La columna (3) es igual a la columna (2) multiplicada por c. La columna (4) es igual a la columna (2) menos la columna (3). La columna (5) es igual a la columna (4) multiplicada por e (el coeficiente de reserva legal fraccionaria). La columna (6) es igual a la columna (4) menos la columna (5). La columna (6) de una etapa cualquiera es igual a la columna (1) de la etapa siguiente.

Ernesto Gaba


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Como se puede observar en el cuadro anterior, en cada columna el monto anotado en cada etapa es igual al de la etapa anterior, multiplicado por (1 - c) (1 - e). La suma total de todas las etapas, para las columnas de billetes y monedas (3) y depósitos (4), proporciona el total de la expansión inicial del crédito del Banco Central a los bancos. La expansión total de los billetes y monedas, que se simbolizará con ∆C, será igual a: 2

3

∆C = c + c (1 – e) (1 – c) + c [(1 – e) (1 – c)] + c [(1 – e) (1 – c)] +…

Dado que en esta suma, cada término es igual al anterior multiplicado por (1 - c) (1 - e), para determinar el valor de la suma se puede aplicar la fórmula correspondiente a la suma de los términos de una serie geométrica4, obteniéndose el resultado siguiente:

De un modo similar, se determina que la expansión total de los depósitos, simbolizada con ∆D, es igual a:

Dado que la expansión total de dinero ∆M, es igual a la expansión total de los billetes y de los depósitos, se tendrá que:

4.3. A través de la relación Activos / Reservas

4

n

La suma de una serie geométrica, es c (1 – v ) donde v es la razón de la serie, es decir, la relación entre (1 – v)

dos términos sucesivos de la serie y c, el primer término. En nuestro caso, v = (1 – c) (1 – e). Como c y e n toman valores entre 0 y 1, v < 1, por lo que v tiende a 0 cuando n tiende a infinito. Por lo tanto, la suma

c es, en este caso:

1 v



c

1  (1  c)(1  e)



c c  e(1  c)

Ernesto Gaba


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Este procedimiento se basa en la relación entre activos monetarios en poder de los particulares y reservas que se requieren frente a la existencia de dichos activos5. Por cada $1 de M2 el público guarda “c” en forma de billetes y monedas y (1 - c) en forma de depósitos. Sobre los depósitos los bancos guardan reservas en la magnitud ev (1 - c). Con relación a “c”, el público lo mantiene en su poder; podemos imaginar que se

auto coloca una tasa de efectivo mínimo del cien por ciento, en el sentido que la tenencia dada por “c” no es prestada. Luego, frente al activo “c” la reserva es también de igual magnitud. En la columna (1) del siguiente cuadro, señalamos los activos en poder del público y en la columna (2) las reservas existentes frente a dichos activos. Activos (1)

Reservas (2)

c

1.c

d = 1 – c

ev . d

∑ A = c + d

∑ R = c + ev . d

Al multiplicador se lo define como el cociente entre los activos monetarios en poder del público y las reservas requeridas frente a dichos activos

Cabe señalar que este procedimiento es muy útil para obtener rápidamente el multiplicador de la base monetaria cuando las definiciones de dinero son más amplias de la que estamos considerando.

4.4. El multiplicador medio y marginal

5

Este procedimiento aplicado a multiplicadores del crédito se encuentran en Lindbeck A. “A Study in Monetary Analisys” (Alquimist y Wiksell, Stockholm 1963) Cap. 6.

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En la deducción del multiplicador a través de hojas de balance y en la relación activos y reservas hemos trabajado con valores de un momento del tiempo, mientras que en el procedimiento a través de etapas de expansión hemos considerado, como su nombre lo indica, distintos momentos del tiempo. Ello nos lleva a distinguir entre multiplicadores 6

medio y marginal .

Hemos visto que a un momento del tiempo “t”, M2 viene dado por: M 2  k 2  BM 

1 c  ev(1  c)

 BM

Donde; c 

C M 2

L

; ev 

Rv

Dv

Resulta distinto preguntarnos por la variación de M2 para un período de tiempo:

 M 2  k 2´  BM 

1   BM c´e´v (1  c´)

C  Rv L c´ ; ev ´  Dv  M 2

marginal será igual al multiplicador medio k El multiplicador k´ si la tasa de efectivo

media es igual a la marginal (ev = ev´) y si el coeficiente de billetes y monedas con relación a M2, definido como valor medio resulta igual al marginal (c = c´). Ello, descartando la posibilidad que siendo c distinto de c´ y ev distinto de ev´, k se iguale a k´ por compensación en las desigualdades.

6

Los procedimientos de hojas de balance y en expansión activos / reservas pueden también plantearse en forma incremental. Así también, el procedimiento por etapas en expansión puede interpretarse a un momento del tiempo, suponiendo que las distintas etapas se llevan a cabo en fracciones muy pequeñas de tiempo.

Ernesto Gaba


18

Si la tasa de efectivo mínimo se aplica sobre el saldo de depósitos -tasa media de encajetambién es válida como tasa de efectivo mínimo para el incremento de depósitos, que será la diferencia entre los saldos a dos fechas cualesquiera. Si la tasa de efectivo mínimo es de 10% y el saldo de depósitos al momento “t” es de $100 y pasa a tener un saldo de $150 en “t + 1”, el monto de las reservas legales pasará de $10 en “t” a $15 en “t + 1”. Se tendrá que sobre el incremento de depósitos de $50 las reservas legales se incrementaron en $5, es decir, la tasa marginal de efectivo mínimo vale 10% que es equivalente al valor medio. Para que el valor medio de las preferencias del público por billetes y monedas con relación a M2, sea igual al valor marginal, tiene que suceder que las familias no cambien sus preferencias por billetes y monedas a medida que transcurre el tiempo. En realidad, es poco realista esperar que ello suceda ya que constantemente el público cambia la estructura de su liquidez. Para clarificar el concepto de relación media y marginal podemos pensar que la relación media es un promedio y que la relación marginal es una nueva unidad que se incorpora al promedio. Supongamos que la altura promedio de los alumnos presentes en un curso es de 1,60m. y que se incorporan nuevos alumnos al curso; la única manera de que la relación media coincida con la marginal (en cada nueva observación) es que cada alumno que se incorpore mida exactamente 1,60m. Lo más probable, es que los alumnos que se incorporen sean más altos o más bajos que el promedio; en nuestro caso sucede lo mismo: decir que el incremento de billetes y monedas con relación al incremento de M2 para un determinado año es igual al valor promedio, significa que el comportamiento de la relación para ese año será similar al comportamiento acumulado hasta esa fecha. Es por ello que debemos distinguir entre multiplicador medio y marginal . Si nuestro objetivo es predecir el incremento de M2 para un período de tiempo, debemos trabajar con el incremento de base monetaria y con el multiplicador marginal. Precisamente la , que consiste en el cálculo de los factores de creación del programación monetaria

dinero y su modo de distribución para un período de tiempo, se basa en el multiplicador marginal ya que mediante su utilización cuantificará la magnitud de la expansión

secundaria. Ernesto Gaba


19

5. CREACION DE DINERO INCLUYENDO DEPOSITOS A INTERES EN LOS BANCOS (M3) 5.1. Deducción del multiplicador k3 Incluiremos ahora en nuestra definición de dinero los depósitos a plazo remunerados (plazos fijos) que el público mantiene en los bancos.

M 3  C  Dv  D p Sobre los depósitos a plazo fijo (Dp) los bancos también guardan reservas legales de efectivo mínimo (R Lp) que se calculan multiplicando el volumen de los depósitos a plazo por la tasa de efectivo mínimo sobre dichos depósitos (ep) que fija el Banco Central. La base monetaria incluirá también las reservas legales provenientes de los depósitos a plazo, que los bancos pueden tener en forma de billetes y monedas o como depósitos en el Banco Central.

BM  C  R Lv  R p L Seguiremos trabajando con el supuesto de que los bancos utilizan todas sus reservas libres. A partir de la base monetaria, los bancos realizarán una creación secundaria de dinero y el total de M3 vendrá dado por:

M 3  k 3  BM

Deduciremos el multiplicador k3 mediante el procedimiento activos / reservas. La primera columna, de la tabla que se presenta seguidamente, muestra la composición de activos por cada peso de M3, mientras que la segunda columna indica las reservas que se guardan frente a dichos activos.

Ernesto Gaba


Activos

Reservas

c

1. c

v

ev . v

p

ep . p

∑A=c+v+p

∑ R = c + ev . v

+

20

ep . p

El multiplicador k3 será el cociente entre activos y reservas.

k 3 

c  v  p

1  c  ev  v  e p  p



1 c  ev  v  e p  p

(1)

El valor de cada coeficiente de activo con relación al total de activos está calculado en función de la definición de dinero con que se trabaje.

c 

C M 3

; v

Dv M 3

;

p 

D p M 3

c+v+p=1

El Banco Central determina los valores de ev y ep del multiplicador k3, mientras que los valores de c, v y p dependen de las preferencias del público.

5.2. Cambios en las tasas de efectivo mínimo Realizaremos un típico análisis de estática comparativa, es decir, averiguaremos qué sucede con el valor del multiplicador k3 si variamos cada uno de sus componentes de a uno por vez. Ernesto Gaba


21

Derivando parcialmente el multiplicador k3 con relación a ev, podemos averiguar el efecto de la tasa de efectivo mínimo vista sobre el multiplicador. Debemos tener presente que la técnica de derivación es útil, desde el punto de vista del análisis económico, porque nos brinda información sobre el signo del resultado y de que depende la magnitud del mismo.

v k 3   0 2 e c  e v  v  r p  p  v

(2)

En la expresión anterior el numerador es positivo ya que “v” es la tenencia de depósitos a la vista con relación a M3, el denominador es también positivo por contener una expresión elevada al cuadrado. De manera tal que priva el signo negativo: si el efectivo mínimo aumenta (disminuye) para que prive un signo negativo el multiplicador tiene que disminuir (aumentar). Además podemos apreciar que cuanto mayor sea el valor de “v”, mayor será el impacto del cambio de ev sobre el multiplicador. El resultado anterior podemos expresarlo conceptualmente. Al subir la tasa de efectivo mínimo, aumentan las reservas legales y, por ende, disminuyen las reservas libres y los bancos contraen sus préstamos reduciendo en forma múltiple la creación de dinero. Esta reducción será mayor cuanto mayor sea la proporción de depósitos en cuenta corriente ya que los bancos tendrán que aumentar en mayor medida sus reservas legales. Si analizamos ahora el cambio en la tasa de efectivo mínimo de los depósitos a plazo, derivando k3 con relación a ep.

k 3 p   0 (3) e p c  e v  v  e p  p  2 Observamos que numerador y denominador son positivos de manera que nuevamente priva el signo negativo: si aumenta (disminuye) la tasa de efectivo mínimo de los depósitos a interés el multiplicador disminuye (aumenta). A su vez, la magnitud del efecto depende de la proporción de depósitos a plazo en M3. Ernesto Gaba


22

Las expresiones (2) y (3) nos muestran que la magnitud del impacto del cambio de las tasas de efectivo mínimo depende de la proporción de depósitos (los valores entre barras indican valor absoluto).

Si

Si

Si

v  p 

k 3 k 3  e e p v

v  p 

k 3 k 3  ev e p

k 3 k 3  v  p  ev e p

Los resultados anteriores señalan que el cambio de la tasa de efectivo mínimo producirá un mayor efecto expansivo o contractivo cuanto mayor sea la magnitud del depósito cuya tasa de efectivo mínimo cambia.

5.3. Cambios en la preferencia del público

Cuando el público cambia la composición de los activos que componen M3, se produce un impacto sobre el multiplicador. Así por ejemplo, si aumenta “ c” se producirá una disminución en “v” y/o “p”; la menor existencia de dinero bancario provocará una disminución de la capacidad de préstamos de los bancos y por ende una disminución en el multiplicador. Un caso interesante, por su implicancia en el manejo de la política de efectivo mínimo, es analizar el efecto que produce sobre el multiplicador un cambio en la proporción de depósitos a la vista con relación a los depósitos a plazo.

Ernesto Gaba


23

Si derivamos k3 con relación a “v”, y teniendo presente que no cambia la proporción de dinero bancario, un aumento (disminución) en “v” significa una disminución (aumento) en “p”, obteniéndose7:

(4)

El efecto sobre el multiplicador de un cambio en la composición del dinero bancario depende de los niveles de efectivo mínimo (recordemos que cuando variaban los efectivos mínimos el efecto dependía de los coeficientes de depósitos). Si los efectivos mínimos son iguales, ev = ep, el multiplicador no varía, ya que la expresión (4) se hace nula. Si se retira, por ejemplo, un peso de depósitos a la vista y se lo deposita a plazo, la caída de las reservas legales de depósitos vista está compensada, al ser iguales las tasas de efectivo mínimo, por el aumento de reservas legales de los depósitos a plazo; al quedar inalteradas las reservas totales, la capacidad de préstamos de los bancos no se modifica. El resultado anterior apoya la opinión de aquellos especialistas del área monetaria que se preocupan por la estabilidad del multiplicador; ellos proponen igualar los requisitos de reserva de los distintos tipos de depósitos como un medio de evitar las oscilaciones del multiplicador cuando la estructura entre los distintos depósitos cambia. La expresión (4) muestra que si la tasa de efectivo mínimo de los depósitos a la vista es mayor que la de los depósitos a plazo, producirá una disminución (aumento) del valor del multiplicador. Un ejemplo numérico nos permitirá clarificar este resultado. La tabla N° 1 indica la capacidad de préstamos a partir de $1 de depósito a la vista y en depósito a plazo.

7

La expresión (4) se obtiene derivando la expresión (1) con respecto a “v” y teniendo presente que la dif erencial de “v” [d (v)] es igual a menos la diferencial de “p” [- d (p)].

Ernesto Gaba

24

Cr eación de Di nero en el Sistema de Encaje F r accionar io Tabla N° 1 Dv 1

L

L

Dp

ev

ep

R v

R p

1

0,4

0,2

0,4

0,2

Depósitos

2

Reservas

0,6

Préstamos

1,4

Veamos en la tabla N° 2 qué sucede con la capacidad de préstamo inicial de los bancos de $1,4 (tabla1) si el peso depositado a interés es trasladado como depósito a la vista. Tabla N° 2 L

L

Dv

Dp

ev

ep

R v

R p

2

0

0,4

0,2

0,8

0

Depósitos

2

Reservas

0,8

Préstamos

1,2

La nueva capacidad de préstamos, $ 1,2 es inferior a la anterior porque el depósito que se expandió (a la vista) tiene una tasa de efectivo mínimo superior. Si la traslación hubiese sido en sentido contrario, como lo muestra la tabla N° 3 la capacidad de préstamos de los bancos aumentaría. Tabla N° 3 Dv 0

L

L

Dp

ev

ep

R v

R p

2

0,4

0,2

0

0,4

Depósitos

2

Reservas

0,4

Préstamos

1,6

Si la tasa de efectivo mínimo de los depósitos vista es menor que la tasa de efectivo mínimo de los plazos fijos (ev < ep) se obtendrían los resultados inversos a los de las tablas anteriores: un aumento (disminución) de los depósitos a la vista, vía disminución (aumento) de los depósitos a plazo, produciría un aumento (disminución) del multiplicador. Podemos apreciar, a través de los resultados anteriores, que la diferenciación de los efectivos mínimos por tipos de depósitos, como ocurre en la mayoría de los países con sistema de encaje fraccionario, produce alteraciones en la expansión secundaria de dinero toda vez que la estructura de depósitos varíe.

Ernesto Gaba


25

6. EFECTO DE LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS NO BANCARIOS SOBRE EL MULTIPLICADOR En

nuestro estudio original

(del año 1976)

se presentaba la creación de dinero

diferenciando los depósitos a interés de los intermediarios financieros no bancarios (IFNB). En aquellos momentos era relevante distinguir el efecto monetario producido por este tipo de entidades porque los depósitos captados por estas entidades eran importantes y, además, integraban sus encajes en depósitos en cuentas corrientes en los bancos comerciales y no en depósitos en cuentas corrientes en el Banco Central. Sin embargo, en la actualidad el impacto monetario de los IFNB es reducido por dos razones. En primer lugar, la participación de sus depósitos dentro del total del sistema financiero es escasa, como puede apreciarse en el cuadro que se inserta más abajo (cabe aclarar que los depósitos a la vista en estas entidades son nulos, dado que no están autorizadas a captar dichos depósitos). En segundo lugar, si bien deben depositar su exigencia de efectivo mínimo en cuentas corrientes de los bancos comerciales, éstas tienen un encaje del 100%, en consecuencia, el impacto sobre k3 de los IFNB se vuelve limitado. El análisis del efecto de los IFNB sobre el multiplicador, efectuado en el documento original (1976), se presenta en el Anexo que se encuentra al final del presente trabajo. % IFNB del total Cajas de Fecha ahorro 1995 0,39% 1996 0,37% 1997 0,35% 1998 0,32% 1999 0,26% 2000 0,27% 2001 0,35% 2002 0,29% 2003 0,28% 2004 0,24% 2005 0,26% 2006 0,35% 2007 0,36% 2008 0,32%

de depósitos Plazos Depósitos Fijos Totales 1,05% 0,56% 0,92% 0,50% 0,86% 0,47% 0,81% 0,45% 0,62% 0,37% 0,79% 0,46% 0,76% 0,41% 0,47% 0,35% 0,32% 0,27% 0,35% 0,23% 0,46% 0,27% 0,65% 0,38% 0,86% 0,47% 1,13% 0,58%

Fuente: elaboración propia en base a estadísticas del BCRA

Ernesto Gaba


26

7. CONSIDERACIONES SOBRE LA DEFINICIÓN DE DINERO Hemos analizado el proceso de creación primaria y secundaria de dinero considerando distintas definiciones de dinero. Primero, presentamos el agregado M1, luego explicamos el agregado M2, cuya creación secundaria es análoga a M1 por tener el mismo encaje. Por último, le adicionamos los depósitos a plazo en los bancos M3. Un aspecto simple, pero que a menudo se confunde, es la distinción entre la definición de dinero que considera la autoridad monetaria y los activos que existen. Cuando la definición de dinero es M3, su creación viene dada por:

M 3 

1 c  ev  v  e p  p

BM (3i)

De la misma manera, si la definición de dinero que considera la autoridad monetaria es M2, la misma será la proporción (c + v) de M3. Es decir:

M 2 

cv c  ev  v  e p  p

BM (4)

Por el contrario si la autoridad monetaria trabaja con definición de dinero M2, y supone que no existen depósitos a interés en los IFNB (h = 0) ni en los bancos (p = 0), la expresión (4) se transforma en:

M 2 

1

BM (4i) c  ev  1  c 

Podemos apreciar que el volumen de creación de dinero, como así también la interpretación del proceso de creación, difiere apreciablemente si para analizar M2 nos basamos en la expresión (4) o (4i). Ernesto Gaba


27

Si consideramos a M2, la expresión (4) nos muestra que los depósitos a plazo en los bancos como sus respectivas tasas de efectivo mínimo, están influenciando en la creación de liquidez secundaria, y por analogía, también primaria. Por el contrario, si se considera erróneamente a M2 a través de la expresión (4i) diríamos que los depósitos a plazo no afectan su proceso de creación. Desde el punto de vista de la definición de dinero como objeto de la política monetaria, las simples distinciones anteriores adquieren relevancia. En ese sentido, cuando el Prof. Olivera

8

señala que el objeto de la política monetaria es el dinero, sin descuidar la existencia de sus sustitutos próximos, se estaría refiriendo, en términos de nuestro análisis, a la expresión (4) es decir la autoridad monetaria controlaría la liquidez primaria y, en parte, la secundaria pero explicitando la interrelación de las mismas con los restantes activos financieros.

8. OFERTA DE DINERO EN UNA ECONOMIA DOLARIZADA 8.1. Magnitud de la dolarización Argentina tiene una larga historia donde el sector privado (familias y empresas) busca refugio en el dólar como reserva de valor, frente a la desconfianza en la moneda interna. Además, se utiliza al dólar como moneda de transacción en ciertas operaciones, por ejemplo, la compraventa de inmuebles. La tabla siguiente muestra la evolución de la dolarización en las dos últimas décadas, donde M3 (medida en dólares corrientes) son las tenencias monetarias del sector privado en Argentina. Es decir, además del circulante se incluye el total de depósitos en bancos de Argentina. Además, se incluyen los depósitos de residentes en bancos del exterior. En dicha tabla se observa que los depósitos en el exterior fluctuaron en un rango amplio del 19.2% / 52.1% del agregado monetario amplio, es decir, M3 + los depósitos en el

8

Olivera, J.H.C. “El objeto de la Política Monetaria”, (Revista de Ciencias Económicas, Bs. As. Enero – Marzo 1968).

Ernesto Gaba


28

9

exterior . Este rango está influenciado por la cotización del peso frente al dólar: así por

ejemplo, en el 2002 la fuerte devaluación registrada luego de la salida de la convertibilidad redujo notablemente el valor en dólares de las tenencias en Argentina de M3. De todos modos, el promedio de casi 2 décadas muestra que los argentinos tienen

depósitos en el exterior equivalentes al 28% del agregado monetario amplio M3.

Fin de eríodo 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

en millones de dólares Depósitos en el M3 en USD Exterior A B 34.112 15.304 50.744 14.612 56.163 15.912 53.749 19.002 64.488 20.566 81.825 21.154 90.290 21.762 92.383 22.918 96.374 22.884 74.237 24.852 24.079 26.200 39.519 28.322 49.744 29.405 58.971 29.320 72.561 32.067 85.975 34.993 90.930 35.112

TOTAL

Proporción

C= A + B 49.416 65.356 72.075 72.751 85.054 102.979 112.052 115.301 119.258 99.089 50.279 67.841 79.149 88.291 104.627 120.969 126.041

D = B/C (en %) 31,0% 22,4% 22,1% 26,1% 24,2% 20,5% 19,4% 19,9% 19,2% 25,1% 52,1% 41,7% 37,2% 33,2% 30,6% 28,9% 27,9%

Fuente: Elaboración propia en base a datos de Estadísticas Monetarias del BCRA y Balanza de Pagos del Ministerio de Economía

8.2. Formas de dolarización Hay cuatro formas principales de dolarización: dolarización de hecho, bancos autorizados a captar depósitos y otorgar préstamos en dólares, convertibilidad y dolarización plena. En los dos primeros casos predomina un tipo de cambio flexible con regulación del Banco Central, en el sistema de convertibilidad la paridad tiene que ser fija, mientras que en la dolarización plena desaparece el tipo de cambio porque no hay moneda interna.

9

No incluimos las tenencias de bonos y acciones en el exterior, ni tampoco las inversiones en viviendas en Ernesto Gaba


29

En la dolar ización de hecho los bancos no están autorizados a captar depósitos en esta moneda, pero igual existe una demanda de dólares por parte del sector privado que se canalizará mediante tenencia de billetes en dólares o en cuentas de depósitos en el exterior 10. Es posible que esta demanda se satisfaga operando en canales informales que abarcan un amplio abanico, desde ventas de dólares por “arbolitos” (personas que ofrecen comprar y /o vender dólares en las zonas céntricas de las principales ciudades), hasta la llamada banca privada de bancos que ofrece apertura de cuentas en el exterior. La dolarización de hecho generalmente lleva a un tipo de cambio más alto al tipo de cambio oficial para realizar las correspondientes compra/venta de dóla res. La segunda forma de dolarización incluye un r é gi men donde l os ban cos están (caja de ahorro y plazo fijo) y prestarlo con autor izados a captar depósitos en dólar es . Este es el sistema actualmente vigente en Argentina: los bancos fines especí ficos guardan un encaje mínimo legal sobre los depósitos en dólares y el excedente lo destinan a préstamos que financian operaciones de comercio exterior, por ejemplo prefinanciación de exportaciones. De este modo, se busca evitar el riesgo de descalce de monedas porque el deudor también genera ingresos en dólares. En esta dolarización parcial, no se produce una expansión múltiple del crédito en dólares porque la empresa que obtiene el crédito principalmente realiza pagos al exterior. La tercera forma de dolarización se presenta mediante el sistema de converti bil idad donde la paridad cambiaria es fija y la creación de dinero se produce mediante cambios en las reservas internacionales netas, es decir, la base monetaria tiene pleno respaldo en las reservas. Por ello, el tipo de cambio (cotización peso/dólar) se lo determina al inicio de la convertibilidad como el cociente entre saldo de la base monetaria (medido en pesos) y saldo de las reservas internacionales netas (expresado en dólares). En el caso argentino con la vigencia de la convertibilidad de los años 1991/2001 esta relación permitió fijar una paridad de un peso = un dólar. En el régimen de convertibilidad, los bancos captan depósitos y otorgan préstamos en ambas monedas, guardando el correspondiente encaje mínimo legal. Los préstamos en

el exterior, si lo hiciéramos la dolarización sería aún mayor.

Ernesto Gaba


30

dólares pueden ser tanto para financiar operaciones de comercio exterior como para otros destinos internos, por ejemplo prestamos de consumo o hipotecarios. Esto lleva a una expansión múltiple del crédito en dólares, como veremos más adelante, ya que los bancos otorgan préstamos en esa moneda, el sector privado hace pagos también en dólares y una fracción vuelve en forma de depósitos a los bancos que, a su vez, guardan el encaje en dólares y vuelven a prestar. En teoría, el régimen de convertibilidad al basarse en una paridad fija convertible no presenta riesgo de descalce de monedas, sin embargo, se debilita por pérdida de competitividad mientras que el riesgo de descalce de monedas se potencia porque aumenta la mora de los deudores en dólares que generan ingresos en pesos. El cuarto arreglo monetario es la dolarización pl ena , donde la moneda de transacción y reserva de valor es exclusivamente el dólar, es decir, desaparece la moneda doméstica (aunque puede subsistir una emisión de colección de moneda local (Colón en Panamá). La dolarización plena fue adoptada por varios países de América Latina: desde hace varias décadas en Panamá y, más recientemente, en El Salvador y luego Ecuador. Estos países renuncian a tener una política monetaria y cambiaria, de modo que pierden el señoreaje por emitir moneda propia. La experiencia muestra que algunos países emiten su propia moneda en exceso, es decir, quieren aumentar el señoreaje, pero el ajuste se produce con un aumento de la inflación y sustitución de la moneda propia por el dólar. En este contexto, la dolarización se vuelve el recurso extremo para eliminar de raíz la inflación proveniente del exceso de emisión de moneda propia.

8.3. Dolarización con depósitos y préstamos en dólares en los bancos

Base monetaria, multiplicador y oferta monetaria

Al momento inicial “t0” los agregados monetarios en pesos son los siguientes: Base Monetaria = Circulación Monetaria (190) + Depósitos en bancos (60) = 250 M3$ = Billetes y monedas (190) + Depósitos $ (600) = 790 k3 = M3$ / BM = 790 / 250 = 3.16 k3= 1 / c + r (1-c) = 1 / 0.24 + 0.10 (1- 0.24) = 3.16 T

M3 = M3$ + Dus = 790 + 70 = 860 Ernesto Gaba


31

El dinero total (M3 T) está compuesto por el agregado monetario M3$ más los depósitos en dólares (Dus). El agregado M3$ es un múltiplo de la Base Monetaria, pero los depósitos en dólares (Dus) no originan expansión múltiple en esa moneda, porque suponemos que el

Banco Central sólo permite financiar operaciones de comercio

exterior, de modo que el préstamo se destinará esencialmente para un pago a no residentes. De todos modos, esta forma de dolarización produce un efecto sobre la creación de dinero en pesos en la medida que el sector privado cambie la composición del M3 T, es decir, mayor o menor proporción de depósitos en dólares. Para clarificar, supongamos que el sector privado compra dólares por un monto equivalente al 10% de sus depósitos en pesos del momento t0, es decir, compra dólares por el equivalente de $60 y los deposita en su cuenta en dólares en el banco comercial. Adicionalmente, supondremos que mantiene la composición de los agregados monetarios que definen M3$, es decir, inicialmente financia la compra de dólares reduciendo $14 de billetes y monedas (24% de $60) y bajando sus depósitos en pesos en $ 46 (76% de $60). A su vez, los bancos trasladan la compra de dólares al Banco Central, seguramente pagando sobre su cuenta corriente en pesos en dicha institución, y se produce una reducción de la base monetaria por $ 60 que tendrá un impacto de mayor baja del M3$ por la contracción múltiple que produce el sistema de encaje fraccionario en pesos.

En “ t1” tendremos: BM = 190 (250 de t0 menos absorción de $60 por venta de dólares del Banco Central) k3 = 3.16 (no se modifica, debido a dos supuestos: se mantiene la participación de los

componentes de M3$ y no se modifican los encajes legales en pesos) M3$ = 190 x 3.16 = 600 C = 144 (24% de M3$) D$ = 456 (76% de M3$)

Ernesto Gaba


32

Se tiene entonces que una compra inicial de dólares por el sector privado equivalente a $60 produjo una reducción en la base monetaria y en el dinero M3$ del 24%.11 Es decir, la sustitución de pesos por dólares produce una caída de la oferta monetaria en pesos debido a que el

Banco Central absorbe pesos disminuyendo sus reservas

internacionales, lo cual es posible porque el tipo de cambio pesos /dólar lo suponemos constante entre t0 y t1. Como veremos más adelante, el impacto monetario sería diferente si el tipo de cambio fuera flexible entre “t0” y “t1”.

Efecto en las hojas de balance de los bancos Consideramos ahora, una vez analizados los impactos monetarios, el efecto de la mayor dolarización sobre los préstamos de los bancos comerciales y sobre las reservas internacionales del Banco Central. En la tabla 1 siguiente, mostramos el balance del conjunto de bancos en los momentos “t0” y “t1” Las cifras se expresan en pesos y las cuentas en dólares se convierten a pesos

al tipo de cambio peso / dólar, que suponemos fijo. A la vez, los bancos guardan encaje legal sobre los depósitos en pesos (integrado en totalidad por depósitos en cuenta corriente en pesos en el Banco Central) y suponemos que no tienen reservas libres. Los depósitos en dólares guardan encaje legal en dólares, pero si tuvieran reservas libres en dólares las mismas se depositan en el Banco Central. Las cuentas en “t1” (tabla 1) recogen el efecto del supuesto de un aumento de los depósitos en dólares por el equivalente de $60, que el sector privado paga al banco con billetes y reduce los depósitos en pesos, según lo visto anteriormente. Por su parte, el banco vende al cliente los dólares mediante una compra al Banco Central que paga reduciendo sus depósitos en esa institución (guarda menos encaje legal al bajar los depósitos en pesos) y también cancelando préstamos en pesos al sector privado. Esto último es necesario porque el encaje mínimo legal es inferior al 100 por ciento y suponemos que los bancos no tienen reservas libres, esto es, al momento de retiro de los 11

El impacto porcentual sobre la base monetaria y M3$ es el mismo debido a que suponemos que la compra de dólares no cambia la composición de M3$. Si esto ocurriera, porque la compra de dólares también modifica estos coeficientes y habría un efecto diferencial conforme a lo analizado en las secciones anteriores.

Ernesto Gaba

33


depósitos en pesos necesitan hacerse de liquidez cancelando préstamos en esa moneda. En la práctica, si el cambio de preferencia a favor del dólar es pequeño los bancos cubren la caída de depósitos sin cancelar préstamos, por ejemplo vendiendo inversiones líquidas de corto plazo, pero cuando la salida de depósitos en pesos es importante, el recurso que posee es la cancelación de préstamos en pesos.

Tabla 1: Balance de los bancos comerciales Activo

Depósitos en $ en BCRA Depósitos en us en BCRA Préstamos en $ Préstamos en us Total

Pasivo y PN

"t0 " 60 30 565 40 695

"t1" 46 56 435 74 611

"t0 "

"t1 "

Depósitos en $ Depósitos en us Patrimonio Neto

600 70 25

456 130 25

Total

695

611

Se observa que el patrimonio neto de los bancos se mantiene, pero disminuye el total de préstamos, ya que los créditos otorgados en pesos caen más que la suba que registran los préstamos en dólares. También existe un efecto redistribución entre destinatarios del crédito, porque la reducción del crédito en pesos afecta principalmente a los sectores vinculados con la actividad interna mientras que el aumento de los préstamos en dólares financia sectores dedicados al comercio exterior.

Efectos en el Balance del Banco Central En la tabla 2 presentamos el balance hipotético del Banco Central a las fechas “t0” y “t1”, manteniendo los supuestos de mayor dolarización, expuestos anteriormente.

Ernesto Gaba

34

Cr eación de Di nero en el Sistema de Encaje F r accionar io Tabla 2: Balance del Banco Central Activo

Reservas Prestamos al Gobierno

Total

Pasivo y PN

"t0" 400 70

470

"t1" 366 70

436

Circulación Depósitos en $ de bancos Depósitos en us de bancos Patrimonio Neto Total

"t0" 190 60 30 190 470

"t1" 144 46 56 190

436

Se observa que tampoco el patrimonio neto del Banco Central no se modifica entre t 0 y t1, resultando una reducción tanto de los activos (menores reservas internacionales)

como de los pasivos (menor base monetaria). Las reservas internacionales del Banco Central disminuyen entre t0 y t1 en $ 34, menos que el aumento registrado de depósitos en dólares del sector privado por $60, que fueron comprados al Banco Central. Esta diferencia se explica por el aumento de depósitos en dólares de los bancos en el

Banco Central que forman parte de las reservas

internacionales. Dicho de otro modo, cuando el sector privado se dolariza depositando en bancos nacionales hay dos efectos que amortiguan el impacto desfavorable de la dolarización sobre el sistema monetario: los bancos pueden otorgar préstamos en dólares y el Banco Central amortiguar la caída de reservas internacionales. Como veremos más adelante estos dos efectos no se producen si el sector privado decide dolarizarse mediante una salida de capitales al exterior.

8.4 Dolarización de hecho (sin depósitos en dólares en los bancos) Continuamos, con el supuesto que el sector privado compra dólares por el equivalente de $60 a los bancos comerciales y que éstos, a su vez, lo compran en el Banco Central. El impacto monetario, sigue siendo el mismo, es decir, la base monetaria se reduce a $190 y M3$ baja a $600, mientras que el sector privado ahora mantiene los dólares en la forma de billetes y/o depósitos en bancos del exterior. Los balances de los bancos comerciales ahora no tienen cuentas en dólares y tampoco depositan en esa moneda en el Banco Central: Ernesto Gaba

35

Cr eación de Di nero en el Sistema de Encaje F r accionar io Tabla 3: Balance de los bancos comerciales Pasivo y PN

Activo

Depósitos en $ en BCRA Préstamos en $ Total

"t0"

"t1"

60 565 625

46 435 481

Depósitos en $ Patrimonio Neto Total

"t0"

"t1"

600 25 625

456 25 481

El patrimonio neto de los bancos continúa siendo el mismo $25, pero la intermediación financiera se reduce, porque los bancos operan sólo en moneda doméstica. Los usuarios de crédito son los más perjudicados porque no pueden obtener internamente préstamos en dólares, dado que los residentes tenedores de dólares posibilitan mayor capacidad de préstamo a los bancos del exterior. En el Banco Central se tendrá:

Tabla 4: Balance del Banco Central Activo

Pasivo y PN

"t0"

"t1"

370 Reservas internacionales Prestamos al Gobierno (neto) 70

310 70

Total

380

440

Circulación Monetaria Depósitos en $ de bancos Patrimonio Neto Total

"t0"

"t1"

190 60 190 440

144 46

19 380

El Banco Central tampoco modifica su patrimonio neto, porque al no tener en el pasivo depósitos en dólares de los bancos también tiene menos reservas internacionales. Por otra parte, la contracción de base monetaria (circulación monetaria más depósitos en $ de los bancos) de $60 produce una baja de la misma magnitud en las reservas internacionales. En conclusión, y comparando las dos formas anteriores de dolarización, dada la realidad de un sector privado que demanda dólares es preferible permitir que los mismos sean Ernesto Gaba


36

depositados en los bancos, porque ello posibilita aumentar los préstamos en esta moneda y también fortalecer las reservas internacionales del Banco Central.

8.5. La convertibilidad y expansión secundaria en dólares En el régimen de convertibilidad, los bancos reciben depósitos en dólares y pueden prestarlo (en la misma moneda) a varios destinos sin estar limitados al sector transable, principalmente al sector exportador. En la medida que los depósitos en dólares tengan alta participación también serán mayores los préstamos en dólares y una fracción de ellos puede volver a los bancos en forma de depósitos. La convertibilidad origina una expansión múltiple de depósitos y créditos en dólares pero el pasivo monetario en dólares del Banco Central no tiene los mismos componentes que la base monetaria en pesos, ya que el Banco Central no tiene billetes dólares como pasivo propio y si los tiene del lado del activo como reservas internacionales. Veamos con más cuidado la base monetaria del BCRA en pesos y dólares:

BM$ = Circulación Monetaria$ + depósitos de los bancos$

BMus = depósitos de los bancos en us

Es decir, la base monetaria en dólares sólo refleja los depósitos en esa moneda de los bancos que, a su vez, dependen del nivel de encaje mínimo legal que fija el Banco Central para estos depósitos y del coeficiente de reservas libres. El sector privado tiene un agregado monetario en dólares, Mus, dado por: *

Mus = Cus + D us + Dus

Donde: *

Cus billetes dólares, D us depósitos de residentes en bancos del exterior y Dus depósitos

en dólares de residentes en bancos domésticos. Al multiplicador kus de la convertibilidad se lo define como: kus = M3us/BMus = 1 / (cus + d*us) + rus (( 1- (cu$*+d*u$)) Ernesto Gaba


37

Lo importante en el multiplicador en dólares, durante la convertibilidad es que el atesoramiento, que no origina expansión del dinero ni del crédito en dólares, comprende tanto a billetes como depósitos de residentes en el exterior porque ambos agregados no generan capacidad prestable en dólares en los bancos comerciales domésticos. De este modo, cuanto más se aproxime a la unidad la suma de los coeficientes cu$ + d*u$ menor será el valor del multiplicador en dólares de la convertibilidad . Si estos

coeficientes sumaran la unidad, el multiplicador ku$ se volvería unitario y volveríamos al caso ya analizado anteriormente donde se supone que los bancos comerciales no captan depósitos en dólares. En la práctica, no es fácil estimar con exactitud el multiplicador en dólares de la convertibilidad, porque no existe información confiable de la tenencia de billetes dólares por parte de los residentes, mientras que existen estimaciones oficiales sobre la tenencia de depósitos en el exterior. Al respecto, en la tabla siguiente mostramos la evolución de los depósitos en dólares de los residentes en bancos locales y del exterior.

Fin de Período 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

en millones de dólares Total Depósitos Depósitos en USD en Argentina en el Exterior en USD 25.917 41,0% 59,0% 31.673 53,9% 46,1% 37.423 57,5% 42,5% 40.359 52,9% 47,1% 46.861 56,1% 43,9% 53.706 60,6% 39,4% 60.967 64,3% 35,7% 65.856 65,2% 34,8% 70.256 67,4% 32,6% 68.841 63,9% 36,1% 26.832 2,4% 97,6% 30.069 5,8% 94,2% 31.902 7,8% 92,2% 32.878 10,8% 89,2% 37.019 13,4% 86,6% 41.775 16,2% 83,8% 43.361 19,0% 81,0%

Fuente: Elaboración propia en base a datos de Estadísticas Monetarias del BCRA y balanza de pagos del Ministerio de Economía

Ernesto Gaba


38

Se observa que durante el período de la convertibilidad, 1992/2001, los depósitos en dólares en Argentina alcanzaron la participación más alta en el total de depósitos en dólares, registrando un pico del 67.4% en el año 2000. Por el contrario, luego de la salida de la convertibilidad se reduce notablemente la participación de los depósitos en dólares en Argentina, lo cual no refleja necesariamente una mayor preferencia a depositar dólares en bancos del exterior, sino el efecto sustitución interno de mayor tenencia de depósitos en pesos. Pero si tomamos el promedio histórico de casi dos décadas, resulta que los depósitos en dólares en el exterior representan el 61%, es decir, el ahorro de residentes en mayor medida se destinó a financiar al exterior. Volviendo a la estimación del valor del multiplicador k3 de la convertibilidad, podemos suponer que cus es cero (tenencia de billetes dólares) y d*us habría tenido un valor promedio del 42% (promedio de la tabla anterior correspondiente a los años 1992-2001). Adicionalmente, durante la convertibilidad los encajes sobre los depósitos en dólares eran del 20%. Reemplazando estos valores en k3us se tendrá:

k3us = 1 / [ 0.42 + 0.20 * (1-0.42) ] = 1.85

El multiplicador de 1.85 sería un valor de máxima, ya que se lo obtiene suponiendo que la tenencia de billetes dólares por residentes es nula. Para ilustrar sobre la sensibilidad, si suponemos cus = 0.21 (la mitad de la tenencia de depósitos en dólares en el exterior) el k3us se reduciría a 1.42.

9. LIMITACIONES DE LOS MULTIPLICADORES DE LA BASE MONETARIA El análisis que hemos realizado mediante multiplicadores de la base monetaria es de utilidad para visualizar el proceso de creación de dinero, y para conocer cuáles son los elementos que maneja la banca central en la determinación de la oferta monetaria. Además, mediante su utilización la banca central puede formular previsiones cuantitativas sobre la oferta monetaria y los medios por los cuales creará dinero. Sin embargo, es importante que explicitemos las principales limitaciones, y de qué modo algunas pueden superarse, cuando se trabajan con multiplicadores de la base monetaria. Ernesto Gaba


39

El análisis a través de multiplicadores de la base monetaria es excesivamente parametrizado o, en otros términos, demasiado mecanicista. Descansa en la constancia de los distintos coeficientes de participación de los activos monetarios, y en la constancia de la relación reserva / depósitos de los bancos. En el siguiente cuadro podemos apreciar la evolución de los componentes de M3 para el período muestral 1990/2008. Se observa que la participación de billetes y monedas es variable a lo largo de los años, sin tener una tendencia de largo plazo a la baja como cabría esperar para una economía con mayor bancarización a largo plazo. M3 total $ + U$S

Período Dic/90 Dic/91 Dic/92 Dic/93 Dic/94 Dic/95 Dic/96 Dic/97 Dic/98 Dic/99 Dic/00 Dic/01 Dic/02 Dic/03 Dic/04 Dic/05 Dic/06 Dic/07 Oct/08

Total en miles de mill. de $ 8,4 21,0 34,1 50,7 56,2 53,7 64,5 81,8 90,3 92,4 96,4 74,2 84,1 117,1 147,8 177,8 222,1 269,9 299,7

Participación en % Billetes y Cuentas a la Plazo Fijo Monedas vista 27,0% 41,0% 32,0% 24,8% 40,5% 34,7% 22,5% 37,0% 40,5% 19,8% 37,3% 42,9% 20,0% 30,9% 49,1% 20,8% 30,7% 48,5% 18,2% 33,6% 48,2% 16,3% 32,6% 51,1% 14,9% 31,2% 53,9% 14,9% 29,6% 55,6% 13,0% 28,6% 58,4% 12,2% 47,8% 40,0% 19,5% 39,7% 40,8% 22,8% 41,7% 35,5% 22,9% 45,2% 31,9% 24,6% 44,2% 31,2% 24,2% 41,4% 34,3% 24,8% 43,0% 32,1% 22,0% 39,2% 38,8%

Fuente: BCRA. Balances consolidados del sistema financiero.

Ernesto Gaba


40

Un análisis alternativo consiste en especificar funciones de comportamiento para explicar la tenencia de distintos activos monetarios y financieros, introduciendo variables tales como rendimiento y riesgo12. Para la deducción del multiplicador hemos estado trabajando con el supuesto que los bancos utilizarán plenamente sus reservas libres. Sin embargo, para el cálculo empírico es necesario contemplar las reservas excedentes de los bancos, es decir, la tasa de efectivo mínimo para el cálculo del multiplicador debe comprender tanto la reserva legal como la reserva excedente. En la deducción del multiplicador también trabajamos con el supuesto implícito que el proceso de creación secundaria de dinero es inmediato. Sin embargo, entre que los bancos otorgan préstamos, los clientes retiran los fondos y realizan pagos, y parte del dinero vuelve a los bancos y se vuelve a prestar, transcurre cierto tiempo. El conocimiento de esta demora es de suma importancia para precisar el tiempo de ajuste de los cambios en la cantidad de dinero a parte de modificaciones en los componentes del multiplicador y /o variaciones en la base monetaria. Estudios de la década del 70 indican que en

Argentina

el proceso de expansión secundaria se completaba en

aproximadamente dos meses13. Pero debido a los avances tecnológicos y mayor bancarización (mayor red de cajeros automáticos, tarjeta de débito y crédito, depósitos de los sueldos en cuentas bancarias, etc.) es probable que el multiplicador de la base monetaria alcance su valor teórico en un plazo sustancialmente menor. Las limitaciones señaladas, especialmente la referente a la parametrización del análisis, pueden llevar a preguntarnos sobre la utilidad del análisis monetario a través de los multiplicadores. La respuesta puede residir en el tipo de uso que se den a los multiplicadores. Ellos permiten calcular la capacidad potencial de expansión del sistema monetario, que resulta un dato básico como esquema de referencia para la programación monetaria por parte del Banco Central en el sistema de encaje fraccionario.

12

Tal enfoque puede encontrarse en Arnaudo, A. “Economía Monetaria” (México, CHILA, 197 2, Cap. III. Págs. 63/94). 13

De Pablo, J.C. y Cortesi O.: “Un método para estimar el período de ajuste del multiplicador” (Economía, Revista del Colegio de Graduados de Ciencias Económicas, enero – marzo 1973). Ver en el mismo número Comentarios del Prof. Salama, E.

Ernesto Gaba


Ernesto Gaba

41

42


ANEXO

Creación de dinero incluyendo depósitos a intereses en los intermediarios financieros no bancarios (M4)

Incluiremos en la definición de dinero los depósitos a interés que el público mantiene en los intermediarios financieros no bancarios (IFNB) que forman parte del sistema financiero institucionalizado, es decir, controlados por el

Banco Central. En la Argentina dichos

intermediarios son las Cajas de Crédito, las Compañías Financieras y las Sociedades de 8

Crédito para el Consumo . Llamaremos a la nueva definición de dinero M4, donde T representa los depósitos a interés del público depositados en los IFNB. (1) M 4  C  D v  D p  T

La base monetaria, donde Cf denota los billetes y monedas en poder de los IFNB y R el total de reservas legales bancarias, es igual a: (2) BM  C f  C  R

Las proporciones de los distintos activos que componen M4, donde h es la proporción de depósitos a interés en los IFNB, vendrán dadas por:

(3) C = c. M 4 (4) D V = v. M 4 (5) Dp = p. M 4 (6) T

= h. M 4

El total de reservas legales bancarias (R ) provendrá de reservas correspondientes a los depósitos vista (depósitos en cuenta corriente) y los depósitos a plazo. L L (7) R = R V + R P

(8)

L R = R V + e P

. D P

Ernesto Gaba


43

En cuanto a las reservas correspondientes a depósitos vista, provienen de depósitos en cuenta corriente del público y en caja de ahorros) y de depósitos en cuenta corriente de los IFNB (F). L

(9) R v  e v  D v  e v  F

Con relación a F debemos tener en cuenta que los IFNB guardan efectivo mínimo (que llamaremos “s”) sobre los depósitos (T) recibidos del público. Una parte de sus reservas la depositan en los bancos y el resto la guardan en forma de billetes y monedas en su poder. Llamaremos “a” a la fracción de las reservas de los IFNB que son depositadas en cuenta corriente en los bancos (0 ≤ a ≤ 1). De esta manera, F vendrá dado por: ( 10 ) F  a  s  T

Mientras la parte de las reserves que los IFNB guardan en la forma de billetes y monedas será igual a: (11) C f  (1  a)  s  T

Observemos que la suma de (10) y (11) nos da el total de reservas ( Ts) que guardan los IFNB. Para clarificar, supongamos que T = $100 y que el efectivo mínimo de los IFNB es de s = 0,10. De los $10 de reservas una parte la guardarán como billetes y monedas y otra parte como depósitos bancarios en cuenta corriente; en realidad durante la vigencia del sistema de encaje fraccionario en la Argentina, los IFNB también podían depositar parte de sus reservas como depósitos a interés en los Bancos. Si a = 0,7 depositarán en los bancos (F) $7 y tendrán

billetes y monedas (Cf ) por $3.

El sistema anterior cuenta con 11 ecuaciones y las siguientes 10 incógnitas: M 4 ; C f ; D v ; D p ; T; C; R; R v ; R p ; F

Abandonamos una de las ecuaciones (3) a (6), entre ellas existe combinación lineal porque c c + d +t + h = 1 , y por sustitución en la ecuación que define la base monetaria se obtiene: Ernesto Gaba

44


M 4  k 4  BM ; k 4 

1

 h  1  a 1  e c  e v  v  e p  p  s v 

(12)

El multiplicador k4 explicita la interrelación entre bancos e I F N B en el proceso de creación de dinero; la proporción de las reservas (“a”) que los IFNB depositan en los bancos es un

factor clave de dicha interrelación14. Consideremos que los IFNB no guarden parte de sus reservas en los bancos (a=0); en ese caso el multiplicador viene dado por:

a 0   k 4

1 c  e v . v  e p  p  s  h

(13)

Si los IFNB no llevan sus reservas a los bancos, ellos intervienen en el proceso de expansión secundaria del dinero de la misma manera que los depósitos a interés depositados en los bancos, es decir, la proporción de depósitos que reciben multiplicada por la tasa de efectivo mínimo. Por el contrario, si los IFNB depositan todas sus reservas en los bancos ( a = 1) se tendrá:

a  1   k 4

1 c  e v . v  e p . p  s . h . e v

(14)

En este caso se puede apreciar que el valor del multiplicador aumenta ( k4

(a = 1)

> k4

(a = 0)

)

ya que al ser depositadas las reservas de la IFNB en los bancos, ellos guardan efectivo mínimo sobre dichas reservas y el excedente lo prestan. En otros términos, al depositarse las

14

El coeficiente “a” en el análisis de los IFNB a través del multiplicador fue introducido por el Prof. Elías Salama. “Aspectos analíticos del Control de los intermediarios financieros” (Económica, La Plata, Sep. – Dic. 1970).

Ernesto Gaba


45

reservas de los IFNB en los bancos existe una “ filtración” de las mismas porque parte de ellas vuelven a ser prestadas por los bancos. Habíamos visto, cuando la definición de dinero era M3, que una igualación de los efectivos mínimos de los depósitos a la vista y a plazo evitaba la oscilación de k3 producida por cambios en la participación de dichos depósitos. Pero, ¿qué podemos decir acerca del nivel de efectivo mínimo de los IFNB? Consideremos que el Banco Central determina iguales tasas de efectivo mínimo cualquiera sea el tipo de depósito y la institución que lo capta. En este caso:

e = ev = e = s El multiplicador k4 dado por (12) entonces será: k 4 

1

1 - r  c  r  v  p  h  1 - a

(15)

Podemos ver ahora qué sucede con la estabilidad del multiplicador dado por la expresión (15), si cambia la composición de los depósitos. Si “v” está cambiando con relación a “p”, el multiplicador permanecerá invariable. Pero si “v” o “p” están variando con relación a “h” aparece en el multiplicador “h” ponderada por un coeficiente menor que uno. Conceptualmente podemos interpretar este resultado si tenemos en cuenta que si $1 peso en cuenta corriente pasa como depósitos a los IFNB en un primer momento las reservas quedan compensadas porque el efectivo mínimo es el mismo, pero como parte de las reservas de los IFNB volverán a los Bancos se producirá en forma neta una expansión. De la misma manera un cambio en “a” producirá, a pesar de la igualación de las tasas de efectivos mínimos, una oscilación en el multiplicador. Sólo si los IFNB no depositan sus reservas en los Bancos (a = 0) y los efectivos mínimos son iguales (e = ev = e = s ) los cambios en la participación de depósitos no alterarán el multiplicador, ya que en este caso k4 será igual a:

k 4 

1

 c  e 1  c Ernesto Gaba

(16)


46

Retomemos ahora el multiplicador k4 dado por la expresión (12) con el fin de comparar el efecto cuantitativo sobre la creación de M4, cuando varían los encajes de efectivo mínimo de los bancos de los intermediarios financieros no bancarios. Si cambia el efectivo mínimo de los depósitos bancarios en cuenta corriente el efecto sobre el multiplicador k4 será:

k 4 v  s  h  a   0 ( 17 ) 2 e v 1  a 1  e v  c  e v  v  e p . p  s  h





Como la expresión (17) es negativa tenemos que si ev aumenta, entonces k4 disminuirá y viceversa. La expresión (18) muestra el efecto sobre k4 de un cambio en el efectivo mínimo “s” de los depósitos captados por IFNB. h  1  a 1  e v  k 4   0 ( 18 ) 2 s c  e 1  e v  v . v  e p . p  s  h  1  a





La expresión (18) también indica que si aumenta (disminuye) la tasa de efectivo mínimo de los IFNB el multiplicador k4 disminuirá (aumentará). Nuestro siguiente paso será comparar el efecto cuantitativo sobre k4 de ambas tasas de efectivo mínimo. Con ese fin dividimos las expresiones (17) y (18):

k 4 e v  s  h  a v  k 4 h 1  a 1  e v  s

( 19 )

Si el cociente dado por la expresión (19) es unitario ambas tasas de efectivo mínimo tienen igual efecto cuantitativo, mientras que si fuera mayor (menor) que la unidad, la tasa de efectivo mínimo de los depósitos bancarios en cuenta corriente tendrían mayor (menor) Ernesto Gaba

Gaba- Lectura 4 Creación de Dinero

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