Sistemul shadow banking
o există o categorie de intermediari specifici care fac legătura între investitori şi debitori, dar care nu acceptă depozite şi nu sunt supuse regelementărilor comune băncilor. o Aceste instituţii sunt desemnate cu termenul „shadow-bank”. o în sistemul financiar american predomina instituţiile financiare nebancare, mai cu seamă cele legate de securitizarea activelor, fonduri de investitii, agentiile de garantare si împrumuturi ipotecare; o sunt sugestiv denumite “umbra sistemului bancar” sau “Shadow banking system”;
Exemple: Bear Searns şi Lehman Brothers (ajunse în faliment în timpul crizei financiare 2007-2012); fonduri de hedging, SIV(Structured Investment Vehicles), SPV-uri, fonduri de capitaluri, asiguratori de riscuri financiare,
bănci de investiţii şi alte instituţii financiare nebancare.
Potrivit FSB (2011) Financial Stability Board 'Shadow Banking, mărimea sistemului financiar „din umbră” la nivelul celor mai mari 11 economii ale lumii era 50.000 miliarde de dolari în 2007, ajungând spre sfârşitul anului 2011 la peste 51.000 miliarde de dolari1.
La nivel mondial s-a estimat că în 2011 „shadow banking system” a depăsit 60.000 miliarde de dolari, reprezentand 25-30% din totalul sistemului financiar la nivelul G20.
Companiile financiare nebancare (Non-bank financial companies NBFCs) se întâlnesc sub această denumire și în Noua Zeelandă sau în India; prestează activităţi bancare, dar care nu întrunesc definiţia legală de bancă (nu deţin o licenţă bancară): acordarea de credite şi facilitarea creditului; susţinerea investiţiilor în proprietăţi; comercializarea instrumentelor de pe piaţa monetară; finanţarea educaţiei în sistem privat; management de portofoliu de acţiuni şi proprietăţi; planuri de pensii; fuziuni şi achiziţii; scontări de creanţe; factoring; leasing etc. 1
Financial Stability Board 'Shadow Banking: Strengthening Oversight and Regulation', 27 octombrie, New York, 2011, pp. 1-43, <>, Accesat: 2011,
aceste instituţii nu au dreptul să atragă depozite de la populaţie şi agenţi economici şi prin urmare apelează la alte surse de finanţare prin atragere de împrumuturi de la alte instituţii de credit sau de pe bursă. În China, institutiile financiare nebancare includ: cooperativele de credit rurale si cele urbane, companiile de investitii si cele de investitii personale, companiile financiare si alte institutii nonbancare. În Europa continentală „institutiile financiare nebancare” nu reprezintă o pondere aşa de mare ca în Statele Unite sau Marea Britanie . În sistemul european s-a încearcat uniformizarea reglementărilor în domeniul industriei financiare, atât în domeniul bancar, cât şi cel nebancar. Obiectivul principal al acestor directive este integrarea în ”a single market”. O piaţă integrată va conduce la o alocarea a capitalurilor mult mai eficient.
PARTICULARITATI
Ca particularitate a sistemului „shadow-bank”: instituţiile componente se împrumută pe termen scurt, în condiţiile unui nivel sporit al leverage-ului (ca raport între
împrumuturi şi fonduri proprii) şi investesc pe termen lung, în active cu grad redus de lichiditate. instrumentele vehiculate: asset backed; commercial paper; titluri împrumutate şi colateralizate; instrumente ale fondurilor mutuale şi ale pieţei monetare; fonduri hedging; instrumente securitizate etc.
S-a bazat, în mare parte, pe convertirea activelor în resurse pe termen scurt, ; acest sistem a contribuit la bula speculativă pe piaţa creditelor şi ;este responsabil, în mare măsură de declanşarea crizei financiare din 20072008.
Totodată, impactul sistemului „shadow bank” a arătat nevoia de reglementare financiară a instituţiilor componente, cele mai importante fiind băncile de investiţii.
BANCILE DE INVESTITII
Băncile de investiţii reprezintă instituţii financiare care acordă asistenţă companiilor şi administraţiei publice, în obţinerea de resurse, prin creşterea capitalului şi emisiunea de titluri de datorie. Băncile de investiţii acordă asistenţă financiară şi consultanţă companiilor implicate în operaţiuni de fuziuni, achiziţii şi derivative.
distinctia dintre băncile de investiţii şi merchant bank; Băncile de investiţii se centrează pe derularea ofertelor publice iniţiale (IPO-urilor) şi oferirea titlurilor către publicul larg, precum şi pe oferta de acţiuni private. Merchant bank operează cu companii mici şi le oferă acestora o finanţare creativă (bridge financing, mezzaning financing) şi un număr variat de produse de credit corporate. o
Conceptul bancă de investiţii a fost creat în anul 1933 în SUA.
.
După anii ’90, băncilor comerciale li s-a permis efectuarea anumitor operaţiuni cu titluri, iar prin legislaţia din anul 1999 (Gramm-Leach-Bliley- Act) aceste restricţii au fost eliminate.
Dintre băncile de investiţii care au avut o activitate excepţională reţinem: Lehman Brothers, Merrill Lynch, Goldman Sachs, J.P. Morgan, în SUA, Barchlays Capital în Marea Britanie, Nomuro Securities, în Japonia etc.
Până în anul 2007, nu au existat interogaţii cu privire la modul de operare al băncilor de investiţii.
Colapsul acestor instituţii a condus la exprimarea unor opinii cu privire la necesitate unui nou model de afaceri, bazat pe: transparenţă, lichiditate şi întărirea supravegherii acestui tip de instituţii financiare.
În anul 2008, Banca Centrală a SUA (FED) a modificat statutul băncilor de investiţii, care s-au transformat în companii de tip holding.
băncile de investiţii pot să obţină mai uşor capital şi acceptă să fie supravegheate de autoritatea monetară. Goldman Sachs şi Morgan Stanley s-au convertit în companii holding, dar, au fost nevoite să-şi reducă nivelul leverage-ului (raportul datorii/capital propriu), beneficiind, în schimb, de refinanţare de la Banca Centrală şi de posibilitatea de a accepta depozite de la clienţi sau de a fuziona cu alte bănci. necesitatea reinventării modelului de afaceri al băncilor de investiţii prin înlocuirea strategiei de creştere agresivă a veniturilor cu cea de management a profitabilităţii ajustată la risc.
Noua generaţie de bănci de investiţii va trebui să adopte un model de afaceri caracterizat prin simplificare şi specializare a activităţii, să respecte reglementările şi restricţiile în materie de strategie şi management al riscului .
Principalele domenii în care băncile de investiţii de investiţii acţionează sunt: • • • •
organizarea şi derularea IPO-urilor; restructurarea companiilor prin LBO şi MBO; plasamente private de titluri; facilitarea operaţiunilor de fuziuni şi achiziţii. 1.Oferta publică iniţială (IPO) este operaţiunea prin care o societate se deschide către public şi realizează prima vânzare a acţiunilor.. În derularea unei IPO se implică una sau mai multe bănci private (de investiţii) denumite underwriters. Companiile emitente încheie un contract cu banca pentru a vinde acţiunile către public. Marile IPO-uri sunt, în general, intermediate de sindicate ale băncilor de investiţii. Acestea percep un comision care în cele mai multe cazuri reprezintă un procent de 8% din valoarea IPO-urilor. Succesul unei oferte publice iniţiale depinde de preţul de subscriere,
Acest preţ este desemnat underpricing, şi permite obţinerea unor profituri însemnate în prima zi de tranzacţionare (ca urmare a diferenţei dintre preţul de închidere al primei zile de tranzacţionare şi preţul oferit în cadrul IPO).
În literatura de specialitate, un interes deosebit se acordă indicatorului rentabilitate în prima zi de tranzacţionare (IPO First Day Return). În unele cazuri acest indicator a înregistrat şi niveluri de 600 %. În medie, însă, la nivelul anilor ’80, rentabilitatea primei zile era de 7 %, pentru, a ajunge la 68% în anii 1999-2000, şi la aproximativ 12%, în anii 2003-2005. 2. Restructurarea companiilor prin LBO şi MBO. Un alt tip de operaţiune în care se implică băncile de investiţii este tehnica LBO (leverage by out). reprezintă o tranzacţie prin care una sau mai multe persoane juridice sau fizice preiau, prin intermediul unei instituţii specializate (banca de investiţii) controlul asupra unei societăţi care are activităţi comerciale şi industriale. Finanţarea preluării se face printr-un împrumut, care, ulterior va fi rambursat pe seama fluxurilor financiare generate de societatea preluată. Activele companiei achiziţionate sunt folosite ca şi colateral, în cazul împrumuturilor. În cadrul tehnicii LBO sunt incluse mai multe operaţiuni: • MBO (management by out), care reprezintă răscumpărarea unei societăţi de către o echipă de manageri, care beneficiază de finanţare din partea unei bănci de investiţii; • • OBO (owner by out), care constă în răscumpărarea acţiunilor în condiţiile în care un manager îşi vinde titluri pentru a genera lichidităţi; • • Leverage build by, reprezintă operaţiunea prin care un grup industrial cedează una din diviziile sale către manageri.
• Această strategie bazată pe LBO s-a folosit în anii ’80, în SUA, perioadă care a coincis cu creşterea pieţei datoriei, ceea ce a permis accesul larg al companiilor la resursele pieţei de capital. Operaţiunile LBO s-au realizat în mare parte cu un nivel ridicat al îndatorării (între 50-85% din preţul de cumpărare al acţiunilor) ceea ce a condus la înregistrarea unui număr sporit de falimente. Anumite companii sunt atractive pentru LBO: • cele care prezintă stabilitate pe termen lung; • • cele care deţin active importante pentru a se constitui ca şi colateral; • potenţial sporit al noului manager, de îmbunătăţire a cashflow-urilor; • condiţii favorabile de depreciere a valorii acţiuniilor comapaniei preluate. Utilizarea LBO permite înregistrarea unei rentabilităţi financiare,care, în general, este mai mare decât costul împrumuturilor. 3. Plasamentele private de titluri Un alt tip de operaţiuni în care băncile de investiţii s-au implicat la sfârşitul anilor ’90, este cel al plasamentelor private în companii publice (Private Investment în Public Equity – PIPE). Această operaţiune reprezintă o alternativă la plasamentele din cadrul ofertelor publice şi presupune un joc de negociere cu un număr restrâns de investitori.
4. Facilitarea operaţiunilor de fuziuni şi achiziţii. Băncile de investiţii se implică în operaţiuni de fuziuni şi achiziţii. Derularea tehnică a operaţiunii se realizează prin două modalităţi: fie prin cumpărarea acţiunilor şi preluarea controlului asupra societăţii fie prin cumpărarea activelor companiei ţintă, numerarul încasat fiind folosit pentru plata acţionarilor societăţii achiziţionate. O achiziţie de succes este dificilă, iar potrivit studiilor, mai mult de 50% dintre acestea eşuează. Întrucât evaluarea fuziunii sau achiziţiei necesită utilizarea unei complexităţi de metode pentru derularea acestor operaţiuni se apelează la firme specializate (advisor) printre care şi băncile de investiţii. Acestea furnizează servicii complete în asigurarea transferului unei companii. asemenea tranzacţie se derulează, în mod normal, în cadrul unei perioade de 6-9 luni, fiind parcurse mai multe etape, mai importante fiind: alegerea intermediarului (banca de investiţii) şi stabilirea preţului la care se face operaţiunea, şi care prezintă, de asemenea, o importanţă deosebită întrucât în condiţii de ineficienţă a pieţei, companiile private îşi vând titlurile cu discount comparativ cu companiile publice. Evoluţia fenomenului de fuziuni şi achiziţii permite identificarea a „5” valuri care s-au derulat cu începere din anul 1894, în SUA astfel:
• • • • • externe.
1894 – 1904 val. I: achiziţii şi fuziuni orizontale; 1916 – 1929 al II-lea val: achiziţii şi fuziuni verticale; 1965 – 1989 al III-lea val: diverse conglomerate; 1992 – 1998 al IV-lea val: preluări ostile; după 2000 al V-lea val: fuziuni încrucişate interne şi
Declinul bancilor de investitii in contextul actualei crize Robert J. Rhee, “The Decline of Investment Banking: Preliminary Thoughts on the Evolution of the Industry 1996-2008; Analizeaza datele pentru cinci bănci de investitii “pure” din SUA , care au fost supervizate de Securities and Exchange Commision (SEC): Goldman Sachs, Morgan Stanley, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Bear Stearns. La nivelul acestor institutii au fost evidentiate cele trei categorii principale de activităti ,astfel: a) “Investment
banking” – care se refera la plasarea de capitaluri, servicii
de consultanţă în operaţiunile de fuziuni şi achiziţii, angajamente de preluare fermă a tittlurilor; b) “Asset Management” – care consta in managementul activului şi alte servicii de gestionare a titlurilor financiare;
c) “Trading” – care se concretizeaza in tranzacţii şi investiţii cu titluri financiare inclusiv activităţi specifice brokerului/dealerului, tranzacţii in cont propriu;
INDICATORI CALCULATI 1.
Rentabilitatea financiară, a capitalurilor proprii
(ROE); 2.
Leverage, calculat ca raport între total active si
capital propriu.; 3
Rata îndatorării pe termen lung, calculata ca raport
între datoriile pe termen lung si capitalurile proprii;
Utilizându-se datele financiare ale celor cinci institutii, au fost elaborate uramatoarele grafice : Segmentarea profitului net pe activităti pentru cele cinci institutii
la nivelul agregat al celor 5 banci de investitii de mare dimensiune din SUA,cea mai importanta activitate generatoare de venituri a fost cea de Trading,pana la nivelul anului 2007,dupa care activitatea de asset management devine principala sursa a profitului. Rata levierului pentru cele cinci banci de investitii din SUA
o
rata levierului băncilor de investitii are dinamica sustinuta dupa anul 2003, astfel incat ajunge la un
nivel de 35 ori capitalul propriu ,motiv pentru care se considera ca la baza declinului bancilor de investitii s-a aflat si acest factor,respectiv nivelul excesiv al indatorarii. Rata îndatorării pe termen lung
Concomitent cu cu sporirea nivelului leverage-ului,se observa si cresterea ratei indatorarii pe termen lungsi o evolutie invers proportionala a rentabilitatii financiare(graficele 3 si 4).
Rentabilitatea financiară la nivelul celor cinci institutii
Autorul a
realizat si o comparatie a indicatorilor pentru
bancile de investitii care au supravietuit crizei si pentru cele care au intrat în stare de insolventă. Goldman Sachs si Morgan Stanley sunt “bănci supravietuitoare”, iar Bear Stearns, Merrill Lynch si Lehman Brothers reprezinta “băncile falimentare”. Indicatorii compoziti încorporează informatii aferente anului 2008 numai pentru Goldman Sachs si Morgan Stanley, deoarece Merill Lynch, Bears Stearns si Lehman Brothers se aflau într-o situatie de insolventă la acea dată.
Activitatea de tranzactionare si ponderea in profitul net
bancile falimentare si-au fundamentat întotdeauna nivelul profitului pe baza câstigurilor din tranzactionare, atingând nivelul critic de 70% în 2006, în comparatie cu bancile care au supravietuit crizei, si care au avut un nivel mai scăzut al profitului generat de acest tip de activitate. Îndatorarea pe termen lung
De asemenea, bancile supravietuitoare prezinta un nivel al rentabilitatii financiare superioare bancilor falimentare, fiind mai profitabile pe toată perioada analizată. Totodata , bancile care au falimentat prezentau un nivel al leverageului si al indatorarii pe termen lung, mai mare decât al firmelor supravietuitoare. Bancile falimentare si-au asumat un risc sporit în perioada 2006-2008 prin cresterea dramatică a leverage-ului, cu scopul sporirii profitului, fapt ce inevitabil a condus la diparitia acestora de pe faimosul Wall Street. De asemenea, tranzactionarea unor instrumente financiare din ce în ce mai exotice ,a căror valoare era strâns legată de cea mai mare bulă speculativă din istoria financiară2 a avut o influentă semnificativă în conturarea declinului băncilor de investitii.
2
Rhee, R., “The Decline of Investment Banking: Preliminary Thoughts on the Evolution Industry 1996-2008”, pag. 92, 2010
