WARRANT WARRANT AND CONVERTIBLES
(Tugas Kelompok Manajemen Keuangan Lanjutan) Dosen Pengampu: Putu Prima Wulandari, MSA.,Ak.
ama: Anisa A!u A!u K"arismasari Ak"mad ur"adi Putranto
#
Pendidikan Pro$esi Akuntansi %akultas &konomi dan 'isnis niersitas 'ra*ija!a +-
Warrant and Convertible Warrant
Warrant adala" sekuritas !ang mem/erikan "ak kepada pemegang, /ukan ke*aji/an,
untuk mem/eli sa"am /iasa langsung dari perusa"aan pada "arga tetap dan jangka *aktu tertentu. Setiap *arrant dapat menentukan /agi pemegangn!a untuk jumla" sa"am !ang dapat di/eli, "arga kesepakatan, dan tanggal expired . Dari uraian terse/ut maka warrant mirip dengan call option. Per/edaann!a le/i" kepada kontraktual antara warrant dan call option. Misaln!a adala" warrant memiliki tanggal /atas *aktu lagi (maturity date) /a"kan /e/erapa *arrant tidak perna" memiliki /atas *aktu. Warrant terse/ut /iasan!a karena ekuitas dikeluarkan dalam kom/inasi dengan o/ligasi !ang ditempatkan se0ara pri/adi. Dalam ke/an!akan kasus seperti itu, *arrant !ang melekat pada o/ligasi dalam perjanjian1kesepakatann!a din!atakan dilepas dari ikatan atau /isa dijual se0ara terpisa". 2arga warrant sama dengan $aktor3$aktor !ang mempengaru"i menentukan nilai call option, !aitu tergantung dari:
i.
4arian tingkat pengem/alian
ii. Waktu untuk tanggal expired . iii. Tingkat /e/as resiko /unga i. 2arga sa"am . 2arga kesepakatan Perbedaan warrant dengan call option
Dari sudut pandang pemegang, warrant mirip dengan call option pada sa"am /iasa. Surat perinta" *arrant seperti call option !aitu mem/erikan "ak kepada pemegangn!a untuk mem/eli sa"am /iasa pada "arga tertentu. Warrant /iasan!a memiliki tanggal expired , meskipun dalam /an!ak kasus warrant memiliki *aktu !ang le/i" lama dari pada call option. Dari sudut pandang perusa"aan, warrant sangat /er/eda dengan call option. Per/edaann!a adala" jika call option dikeluarkan ole" indiidu namun jika warrant diter/itkan ole" perusa"aan. Ketika *arrant dilaksanakan1disepakati, maka perusa"aan "arus mengeluarkan
sa"am /aru. Setiap kali *arrant dilaksanakan1disepakati, maka jumla" sa"am !ang /eredar meningkat. Penilaian warrant dan model black-scholes (advanced)
i.
Keuntungan dari call option ilai perusa"aan /ersi" dikurangi nilai "utang 3 "arga kesepakatan 5umla" sa"am !ang /eredar
ii. Keuntungan jika ditam/a"kan dengan warrant ilai perusa"aan /ersi" dikurangi nilai "utang 6 "arga kesepakatan 7 jumla" nilai *arrant 8 2arga kesepakatan 5umla" sa"am !ang /eredar /aru setela" adan!a warrant
iii. Keuntungan dari call option jika tanpa warrant 5umla" nilai *arrant 8 ilai perusa"aan /ersi" dikurangi nilai "utang 3 "arga kesepakatan 5umla" sa"am /eredar
jumla" sa"am /eredar tanpa *arrant adan!a
*arrant Convertible bonds
Se/ua" o/ligasi konersi mirip dengan *arrant . Per/edaan paling penting adala" warrant sekuritas !ang ikatann!a dapat dipisa"kan menjadi e$ek !ang /er/eda tetapi o/ligasi
konersi tidak /isa dipisa"kan. Se/ua" o/ligasi konersi mem/erikan pemegang, "ak untuk menukarn!a dengan sejumla" sa"am tertentu kapan saja sampai tanggal jatu" tempo o/ligasi. Sa"am pre$eren sering dapat dikonersi menjadi sa"am /iasa. Se/ua" sa"am pre$eren !ang dikonersi sama seperti o/ligasi konersi ke0uali jika memilki tanggal jatu" tempo !ang tak ter/atas. Convertible bonds "ampir sama dengan o/ligasi /iasa. 'edan!a o/ligasi konersi /isa
ditukar dengan sejumla" sa"am /iasa setela" memenu"i s!arat tertentu. Sala" satu 0onto" s!arat terse/ut adala" suatu o/ligasi konersi /aru dapat ditukar menjadi tiga lem/ar sa"am /iasa setela" - 5anuari pada ta"un tertentu. 9/ligasi konersi /iasan!a mem/erikan /unga kupon !ang le/i" renda" dari o/ligasi non3konersi. Keuntungan /agi pemegang o/ligasi konersi adala" kesempatan menukar
o/ligasin!a menjadi sa"am /iasa perusa"aan pener/itn!a. Dengan dikonersikann!a o/ligasi menjadi sa"am /iasa, maka utang aki/at o/ligasi akan /eru/a" menjadi pen!ertaan modal (euit!). Dari sisi pener/it o/ligasi konersi, maka keuntungan !ang diperole"n!a !aitu pem/a!aran /unga !ang le/i" renda", namun se/agai kompensasi keuntungan terse/ut maka pener/it juga akan mengalami dilusi sa"am se*aktu pemegang o/ligasi melakukan konersi o/ligasin!a ke sa"am /aru. %itur3$itur 9/ligasi Konersi /iasan!a juga men0akup : ;
2arga penukaran -<= > += le/i" tinggi daripada nilai pasar sa"am /iasa pada saat o/ligasi terse/ut diter/itkan?
;
%itur penukaran ("arga dan jumla" sa"am) umumn!a akan diproteksi dari dilusi aki/at diiden sa"am dan peme0a"an nilai sa"am ( stock split ). Artin!a kalau ada peme0a"an nilai sa"am +:-, maka rasio penukaran 9/ligasi Konersi juga akan dinaikkan + kali le/i" tinggi, misaln!a se/elumn!a - lem/ar 9/ligasi Konersi dapat ditukar menjadi < sa"am /iasa, maka dengan adan!a stock split +:-, aki/atn!a lem/ar 9/ligasi Konersi dapat ditukar menjadi - sa"am /iasa.
;
%itur @callable (dapat dite/us kem/ali) dimana "ak ini dipegang ole" pi"ak pener/it 9/ligasi Konersi, !ang /iasan!a akan dijalankan pada saat "arga penukaran 9/ligasi Konersi ter0apai, se"ingga "al ini akan memaksa terjadin!a penukaran atau pelunasan "utang 9/ligasi Konersi terse/ut.
Nilai Convertible Bonds
ilai o/ligasi konerti/el /isa dipe0a" ke dalam tiga komponen : (-) ilai o/ligasi /iasa, (+) ilai konersi, dan (B)ilai opsi. ilai o/ligasi /iasa adala" apaka" o/ligasi konersi akan dijual jika mereka tidak /isa mengkonersi menjadi sa"am /iasa. Cni akan tergantung pada tingkat umum suku /unga dan pada risiko. ilai o/ligasi /iasa merupakan nilai minimum dari o/ligasi konersi. 2arga o/ligasi konersi tidak akan perna" le/i" renda" dari nilai o/ligasi terse/ut. 2arga o/ligasi konersi tergantung pada nilai o/ligasi (bond value ) dan nilai konersi (convertion value). ilai o/ligasi sendiri tergantung pada nilai perusa"aan pener/it o/ligasi. 5ika nilai perusa"aan ("utang ditam/a" modal sendiri) pada saat o/ligasi jatu" tempo adala" se/esar .< juta , sedangkan utang perusa"aan - juta, maka perusa"aan dalam kondisi /angkrut se"ingga pemilik perusa"aan "arus men!era"kan seluru" perusa"aann!a
kepada pem/eri utang (kreditur). ilai pasar o/ligasi adala" .< juta? meskipun nilai /uku utang adala" - juta , inestor !ang /ijak tidak akan /ersedia mem/eli o/ligasi terse/ut senilai nilai /ukun!a karena ia ta"u /a"*a perusa"aan "an!a dapat mem/a!ar .< juta. 5ika nilai perusa"aan pada saat o/ligasi jatu" tempo senilai - juta, seluru" uang ini akan menjadi pemilik pemegang o/ligasi karena perusa"aan memiliki utang se/esar - juta. Maka nilai o/ligasi adala" - juta. 5ika nilai perusa"aan pada saat o/ligasi jatu" tempo adala" + juta, maka perusa"aan "arus mem/a!ar - juta dan sisan!a se/esar - juta adala" milik pemegang sa"am. Maka nilai o/ligasi minimum adala" (jika perusa"aan tidak ada nilain!a sama sekali) dan nilai maksimum o/ligasi adala" - juta (jika nilai perusa"aan sama dengan atau le/i" /esar dari - juta).
Nilai Konversi
ilai o/ligasi konersi tergantung pada nilai konersi. ilai konersi adala" apa !ang akan /ernilai jika o/ligasi segera dikonersi menjadi sa"am /iasa. 'iasan!a, nilai konersi di"itung dengan mengalikan jumla" sa"am /iasa !ang akan diterima pada saat o/ligasi dikonersi dengan "arga saat ini dari sa"am /iasa. Pada tanggal - oem/er -EEB, masing3masing o/ligasi konersi Seagate diu/a" menjadi +B,
Nilai Osi
ilai
dari
o/ligasi
konersi
umumn!a akan mele/i"i kedua straig"t /ond alue dan 0onersion alue. 2al ini terjadi karena pemegang o/ligasi konersi tidak perlu segera mengkonersi o/ligasin!a. Se/alikn!a, dengan menunggu dikonersi, pemegang o/ligasi dapat mengam/il keuntungan dari mana !ang le/i" /esar di masa depan antara straig"t /ond alue atau 0onersion alue. Ketika nilai perusa"aan renda", nilai o/ligasi konersi !ang paling signi$ikan dipengaru"i ole" nilai !ang mendasari mereka se/agai straig"t de/t. amun, ketika nilai perusa"aan sangat tinggi, nilai o/ligasi konersi se/agian /esar ditentukan ole" nilai konersi !ang mendasarin!a
'agian /a*a" gam/ar menunjukkan /a"*a nilai dari o/ligasi konersi adala" maksimum dari straight bond value dan nilai konersi, ditam/a" dengan nilai opsin!a:
Perbedaan !aran dan convertible bond "
;
9/ligasi konersi (0onerti/le /ond) adala" o/ligasi !ang dapat ditukar atau diu/a" menjadi sa"am /iasa atas ke"endak pemegang o/ligasi pada kondisi !ang tela" ditentukan se/elumn!a. 9/ligasi konersi pada dasarn!a sama dengan o/ligasi /iasa ditam/a" "ak untuk mengu/a" o/ligasi ke sa"am. Sama "aln!a seperti pemegang
*aran, pemegang o/ligasi konersi dapat ikut menikmati kenaikan "arga sa"am (0apital gain). Mereka 0enderung mempertim/angkan untuk mengu/a" o/ligasin!a menjadi sa"am jika nilai atau "arga sa"am perusa"aan meningkat. ;
Waran dapat /erupa detachable, dapat dipisa"kan dengan &$ek !ang mendasarin!a, dan dapat diperdagangkan? sedangkan "ak konersi pada o/ligasi konersi tidak dapat dipisa"kan dari &$ek !ang mendasarin!a (undetachable).
;
Waran dapat diter/itkan dengan kas atau penukaran utang pada nilai nominal? sedangkan pada o/ligasi konersi, o/ligasin!a !ang digunakan untuk mener/itkan "ak.
;
Meskipun *aran dan o/ligasi konersi nampak mirip dari segi pen!ediaan kesempatan /agi pemegang o/ligasi untuk ikut menikmati 0apital gain, namun ada per/edaan utama antara keduan!a. Pertama, jika o/ligasi konersi diu/a" menjadi sa"am, "utang perusa"aan di"ilangkan dan /ia!a /unga /erkurang? sedangkan saat *aran ditukar menjadi sejumla" sa"am, "utang dan /ia!a /unga tidak /eru/a". Kedua, jika o/ligasi konersi ditukar dengan sa"am, tidak ada dana /aru !ang masuk ke perusa"aan. Hang terjadi "an!a sekedar peru/a"an status dari "utang menjadi modal sendiri? sedangkan saat *aran ditukar dengan sejumla" sa"am, ada dana /aru !ang masuk ke perusa"aan.
Alasan menerbit#an warrants dan convertibles
Alasan utama perusa"aan mener/itkan 0onerti/le /ond adala": ;
Tingkat suku /unga !ang le/i" renda" di/andingkan dengan tingkat suku /unga !ang dapat di/erikan ole" emiten untuk utang nonkonersi
;
Keinginan untuk meningkatkan modal ekuitas tanpa melepaskan kontrol kepemilikan le/i" dari !ang di/utu"kan.
;
Memperole" pem/ia!aan sa"am /iasa dengan "arga le/i" mura".
;
Mempertemukan Aliran Kas.aliran kas akan disesuaiakan(mat0"ing)dengan usia perusa"aan. Perusa"aan ke0il !ang masi" tum/u" akan mener/itkan *aran1konerti/el karena akan mem/a!ar /unga !ang le/i" ke0il. Kemudian ketika /esar, "arga sa"am meningkat, pemegang *aran1konerti/el akan menukarkann!a menjadi sa"am.
;
Alasan utama memili" mener/itkan Ionerti/le dan /ukann!a "utang langsung, sa"am pre$eren, atau sa"am /iasa adala" /a"*a suku /unga pada Ionerti/le tidak peduli ter"adap tingkat resiko perusa"aan pener/itn!a.Sementara risiko dan ketidakpastian !ang le/i" tinggi mengaki/atkan suku /uga !ang le/i" tinggi dalam "utang langsung, namun ini tidak perli terjadi pada Ionerti/le. Si$at Ionerti/le mendapat keuntungan dari kenaikan risiko dan ketidak pastian dan kenaikan olatilitas "arga sa"am !ang mengikutin!a.
;
Dalam situasi dimana sejumla" dana tertentu di/utu"kan, pener/itan e$ek 9/ligasi Konersi memungkinkan diter/itkan jumla" sa"am /iasa !ang le/i" sedikit, dalam "al terjadi konersi atau penukaran, di/andingkan kalau dana diperole" langsung dari pener/itan sa"am /iasa. Cni mem/a*a konsekuensi /a"*a dampak dilusi /agi pemegang sa"am lama menjadi le/i" renda".
;
%itur @Konersi memungkinkan surat "utang o/ligasi diter/itkan dengan tingkat suku /unga !ang le/i" renda" di/andingkan dengan 9/ligasi 'iasa straight ( bonds) ekialen namun tanpa $itur @Konersi. Se/agai 0onto", jika suku /unga 9/ligasi 'iasa adala" --=, maka suku /unga 9/ligasi Konersi di/a*a" --=, seumpama -=. Tentun!a pi"ak pem/eli atau inestor 9/ligasi Konersi /ersedia menerima suku /unga !ang le/i" renda", dengan pertim/angan adan!a kemungkinan ikut /erpartisipasi dalam keuntungan potensial dari pertum/u"an /isnis perusa"aan, dari penukaran o/liasi terse/ut suatu "ari.
Alasan utama perusa"aan mener/itkan *arrant adala" : •
Waran di te/itkan dengan tujuan agar inestor tertarik mem/eli o/ligasi atau surat /er"arga lainn!a !ang diter/itkan emiten (emiten adala" perusa"aan pener/it). Waran akan /erada di posisi kredit seperti "aln!a o/ligasi ataupun sa"am.
•
Alasan utama dikeluarkann!a *arrant adala" se/agai pemanis dalam pener/itan o/ligasi dan tam/a"an 0as" $lo*. Se/agai pemanis /agi pemegang o/ligasi karena mereka mempun!ai "ak memperole" 0apital gain jika perusa"aan mendapat keuntungan /esar dalam usa"an!a. 5ika *arrant die7er0ise maka akan ada dana tam/a"an (0as" $lo*) /agi perusa"aan.
•
Leverage
Waran /er"arga se/esar $raksi "arga sa"am induk ("arga pelaksanaan tetap). Se"ingga dapat mentransaksikan *aran le/i" /an!ak dari sa"am induk dengan nilai inestasi !ang
sama. Karenan!a, transaksi *aran mem/eri man$aat leerage atau gearing dengan tingkatan !ang /er/eda. Ionto"n!a, keuntungan ke0il pada "arga sa"am induk dapat mem/erikan nilai keuntungan !ang le/i" /esar pada 0all *aran. •
Pel$ang nai# ta# terbatas nam$n el$ang t$r$n terbatas
Potensi maksimal kerugian anda ter/atas "ingga "arga *aran saja !ang /iasan!a "an!a se/esar $raksi "arga sa"amn!a. amun potensi keuntungan *aran tak ter/atas karena tergantung pada pergerakan sa"am induk. •
Permodalan $nt$# investasi lainn%a
Iall *aran dapat digunakan untuk menarik modal !ang diinestasikan di sa"am. Dengan menjual sa"am !ang dimiliki dan mem/eli 0all *aran !ang sesuai pada $raksi "arga tertentu, anda dapat merai" keuntungan dari kenaikan "arga sa"am induk ketika menarik modal dari sa"am. &engaa Per$sa'aan &enerbit#an Warrants dan Convertibles (
Dari penelitian diketa"ui /a"*a perusa"aan !ang mener/itkan o/ligasi konersi !ang /er/eda dari perusa"aan !ang lain. 'erikut adala" /e/erapa per/edaann!a : -.
Peringkat o/ligasi perusa"aan !ang mener/itkan o/ligasi konersi le/i" renda" di/andingkan perusa"aan lainn!a.
+.
9/ligasi konersi 0enderung digunakan ole" perusa"aan3perusa"aan ke0il dengan tingkat pertum/u"an !ang tinggi
B.
9/ligasi konersi /iasan!a su/ordinasi dan tidak aman. 5enis perusa"aan !ang menggunakan o/ligasi konersi mem/erikan petunjuk mengapa mereka mengeluarkan o/ligasi konersi .'e/erapa penjelasan !ang masuk akal adala" :
-. &at)'ing Cas' *lo!s 5ika pem/ia!aan ma"al, masuk akal untuk mener/itkan surat /er"arga !ang arus kasn!a sesuai dengan perusa"aan. Ketika perusa"aan /aru /erdiri dan masi" sangat /erisiko, perusa"aan mungkin le/i" memili" untuk mener/itkan 0onerti/le atau *aran karena memiliki /ia!a /unga a*al !ang le/i" renda". Ketika perusa"aan ini /er"asil, 0onerti/le (atau *aran) akan dikonersi. +,
Ris# S%nerg%
Argumen lain untuk o/ligasi konersi dan o/ligasi dengan *aran adala"
/a"*a mereka /erguna untuk menilai risiko perusa"aan pener/it. 9/ligasi konersi dan o/ligasi dengan *aran dapat melindungi kesala"an ealuasi resiko. 9/ligasi konersi dan o/ligasi dengan *aran memiliki dua komponen: straig"t /onds dan 0all options pada sa"am perusa"aan. 5ika perusa"aan tern!ata se/ua" perusa"aan /erisiko renda", komponen straig"t /onds akan memiliki nilai tinggi dan 0all option akan memiliki nilai !ang renda". amun, jika perusa"aan tern!ata menjadi se/ua" perusa"aan /erisiko tinggi, komponen straig"t /onds akan memiliki nilai renda" dan 0all option akan memiliki nilai !ang tinggi. -, Agen)% Costs
9/ligasi konersi dapat mengatasi masala" agensi !ang /erkaitan dengan pengumpulan uang. o/ligasi lurus seperti o/ligasi /e/as risiko dikurangi put option pada aset perusa"aan. 2al ini men0iptakan insenti$ /agi kreditor untuk memaksa kegiatan perusa"aan menjadi /erisiko renda" . Se/alikn!a, pemegang sa"am /iasa memiliki insenti$ untuk mengadopsi pro!ek /erisiko tinggi. Pro!ek /erisiko tinggi dengan keka!aan Trans$er P4 negati$ dari pemegang o/ligasi kepada pemegang sa"am. jika kon$lik3kon$lik ini tidak dapat diselesaikan, perusa"aan mungkin terpaksa mele*atkan peluang inestasi !ang menguntungkan . amun, karena o/ligasi konersi memiliki komponen ekuitas, pengam/ilali"an keka!aan dapat terjadi ketika utang konersi diter/itkan.Dengan kata lain, o/ligasi konersi mengurangi /ia!a agensi. Sala" satu implikasi adala" /a"*a o/ligasi konersi memiliki perjanjian utang !ang kurang ketat ., Ba)#door E#$itas
Se/ua" teori populer 0onerti/le memandang se/agai /a0kdoor euit!. Ketika perusa"aan masi" /aru, ke0il, dan dengan pertum/u"an tinggi /iasan!a tidak /isa mengeluarkan utang dengan pers!aratan !ang la!ak karena /ia!a kesulitan keuangan tinggi. amun, pemilik mungkin tidak mau mengeluarkan ekuitas apa/ila saat ini "arga sa"am !ang terlalu renda". Kebi/a#an Konversi
Ada satu aspek dari o/ligasi konersi !ang tela" kita di"ilangkan sejau" ini. Perusa"aan sering di/erikan 0all option atas o/ligasi. Ketika 0all option atas o/ligasi dilakukan, pemegang o/ligasi memiliki sekitar B "ari untuk memili" antara lain: -. Mengkonersi o/ligasi menjadi sa"am /iasa pada rasio konersi. +. Men!era"kan o/ligasi dan menerima "arga 0all option se0ara tunai.
Apa !ang "arus pemegang o/ligasi lakukanJ Cni "arus jelas /a"*a jika nilai konersi o/ligasi le/i" /esar dari 0all pri0e. Apa !ang "arus dilakukan manajer keuanganJ 0all option tidak mengu/a" nilai perusa"aan se0ara keseluru"an. amun, ke/ijakan pener/itan !ang optimal dapat /erman$aat /agi pemegang sa"am atas /ia!a dari pemegang o/ligasi. Ke/ijakan 0all option sangat seder"ana: Pemegang o/ligasi akan senang ketika para pemegang sa"am melakukan 0all option ketika nilai di /a*a" 0all pri0e. Pemegang Sa"am akan mem/erikan pemegang o/ligasi tam/a"an nilai. Atau, jika nilai o/ligasi naik di atas 0all pri0e, pemegang o/ligasi akan senang ketika pemegang sa"am tidak melakukan 0all option, karena pemegang o/ligasi akan diiinkan memegang aset /er"arga. 2an!a ada satu ke/ijakan !ang tersisa. Cni adala" ke/ijakan !ang memaksimalkan nilai pemegang sa"am dan meminimalkan nilai pemegang o/ligasi. Call t'e bond !'en its val$e is e0$al to t'e )all ri)e,
Cni adala" teka3teki /a"*a perusa"aan tidak selalu mener/itkan 0onerti/le /onds ketika nilai konersi men0apai 0all pri0e. Cngersoll meneliti ke/ijakan panggilan -+ perusa"aan antara ta"un -EF dan -.EG<. Dalam ke/an!akan kasus ia menemukan /a"*a perusa"aan menunggu untuk mener/itkan o/ligasi sampai nilai konersi itu jau" le/i" tinggi dari 0all pri0e. Perusa"aan menunggu sampai nilai o/ligasi konersi adala" persen le/i" tinggi dari 0all pri0e. Sala" satu alasann!a adala" /a"*a jika perusa"aan /erusa"a untuk menerapkan strategi !ang optimal di atas, tidak mungkin /enar3/enar optimal. karena pemegang o/ligasi memiliki *aktu B "ari untuk memutuskan apaka" akan mengkonersi o/ligasi atau untuk men!era"kan o/ligasi untuk 0all pri0e se0ara tunai. Pada B "ari, "arga sa"am /isa drop, memaksa nilai konersi di /a*a" 0all pri0e. 5ika demikian, konersi adala" out o$ t"e mone! dan perusa"aan !ang mem/erikan uang. Perusa"aan akan mem/erikan uang tunai untuk umum senilai sa"am jau" le/i" sedikit. Karena kemungkinan ini, perusa"aan3 perusa"aan di dunia n!ata /iasan!a menunggu sampai nilai konersin!a jau" di atas 0all pri0e se/elum mereka mener/itkan o/ligasi.
Da1tar P$sta#a
Noss, Wester$ield, 5a$$e. +B. Corporate Finance-Sixth Edition . M0 Ora* 2ill: nited States o$ Ameri0a, "ttp:11mi0"aelorstedsata"i.*ordpress.0om1+--1<1E1retirement3o$3$inan0ial3lia/ilities1 "ttp:11/ooks.google.0o.id1/ooks "ttp:11arumii./logspot.0om1+-1B10onerti/le3se0urities."tml
