Teori Portofolio dan Analisis Investasi Modul - 3 Model Keseimbangan 6 Maret 2016
Korea Selatan 1
Teori Portofolio dan Analisis Investasi Kegiatan Belajar 1
Korea Selatan 2
Capital Asset Pricing Model (CAPM) Pasar Modal
Teori Portofolio
Membahas tingkat pengembalian dan risiko dalam hal membentuk portofolio.
Teori Harga Pasar Aset
Membahas mengenai tingkat pengembalian dan risiko ketika tingkat pengembalian sebuah aset tersebut dipengaruhi oleh risiko pasar dari aset tersebut (Beta). Teori Teori Arbitrasi Arbitr asi Aset
Teori Harga Aset dikenal sejak dikembangkan oleh : Sharpe (1964) untuk mengukur risiko dari aset dan hubungan antara risiko aset dan pengembaliannya. Lintner (1965) memperluas dan menjelaskan model Sharpe.
Mossin (1966) menekankan konsep harga dari risiko dalam bentuk kemiringan dari garis pasar.
Teori Arbitrasi Aset (APT) dikenal dan dikenalkan oleh Ross (196). !ang merupakan kritik atas teori harga
aset yang diperkenalkan diperkenalkan sebelumnya.
3
A. Model Pasar
Model Pasar adalah sebuah persamaan matematik yang menggambarkan hubungan tingkat pengembalian
pasar dengan tingkat pengembalian saham yang bersangkutan bersangkutan manakala sebagai "ariabel e#ogennya adalah tingkat pengembalian pasar.
Model $asar tersebut sebagai berikut: R % j
R j % &ingkat pengembalian saham ke j
' % &ingkat pengembalian pasar ' % esalahan esalahan saham j di luar aktor Rm ' % onstanta yang dikenal dengan intersp ' % konstanta yang dikenal dengan slope dan dalam )inan*e dikenal dengan +eta $ersamaan diatas menyatakan menyatakan ba,h,a tingkat pengembalian pengembalian saham merupakan merupakan hasil jumlah kostanta dan perkalian saham dengan dengan tingkat pengembalian pasar. 'adalah nilai harga saham berdasarkan nilai undamental perusahaan 'adalah menyatakan risiko saham perusahaan yang mengaitkan dengan luktuasi pasar. -dalah nilai perusahaan berdasarkan sentimen pasar.
Model estimasi dengan metode kuadrat terke*il sebagai berikut:
4
A. Model Pasar (cont.)
Model Pasar adalah sebuah persamaan matematik yang menggambarkan hubungan tingkat pengembalian
pasar dengan tingkat pengembalian saham yang bersangkutan bersangkutan manakala sebagai "ariabel e#ogennya adalah tingkat pengembalian pasar.
Model $asar tersebut sebagai berikut: R j %
hasil sebenarnya
R % &ingkat pengembalian saham ke j j
' % &ingkat pengembalian pasar ' % esalahan esalahan saham j di luar aktor Rm ' % onstanta yang dikenal dengan intersp ' % konstanta yang dikenal dengan slope dan dalam )inan*e dikenal dengan +eta $ersamaan diatas menyatakan menyatakan ba,h,a tingkat pengembalian pengembalian saham merupakan merupakan hasil jumlah kostanta dan perkalian saham dengan dengan tingkat pengembalian pasar. 'adalah nilai harga saham berdasarkan nilai undamental perusahaan 'adalah menyatakan risiko saham perusahaan yang mengaitkan dengan luktuasi pasar. -dalah nilai perusahaan berdasarkan sentimen pasar.
Model estimasi dengan metode kuadrat terke*il sebagai berikut: /asil estimasi 0umlah kesalahan kuadrat terke*il
5
A. Model Pasar (cont.)
Mengestimasi nilai kostanta kostanta dan jumlah kesalahan kesalahan kuadrat didierensiasikan didierensiasikan terhadap terhadap dan dan agar agar jumlah kesalahan kuadrat terke*il maka maka dierensiasi pertamanya pertamanya harus sama dengan nol. ierensiasi ierensiasi pertamanya sebagai berikut:
ua persamaan diatas ada dua konstanta yang tidak diketahui dan ada dua persamaan. Maka kedua konstanta tersebut dapat dihitung sebagai berikut:
$ersamaan diatas diatas telah dapat dapat menghitung menghitung nilai sehingga nilai nilai dapat dihitung dihitung dengan persamaan berikut:
6
A. Model Pasar (cont.)
2ontoh pemahaman sebagai berikut: /arga dan tingkat pengembalian Saham 3udang 3aram serta 4ndeks dalam sebelas hari tabel berikut:
5ntuk menghitung menghitung kostanta kostanta dan dengan data tabel tabel diatas diperoleh sebagai berikut: berikut:
Maka nilai beta dari saham 3udang 3aram sebesar 179 dan nilai ini lebih ke*il dari satu dsebut high-risk stoks tapi tapi beta lebih ke*il dari satu disebut lo!-risk stoks atau atau de"ensi#e stoks . 0ika beta diatas satu 7 artinya harga saham lebih besar dari pergerakan pasar. an diba,ah satu artinya lebih ke*il dari nilai pasar.
A. Model Pasar (cont.)
+ila beta saham mempunyai nilai 8 memberikan arti bah,a luktuasi saham tersebut 1 persen lebih ke*il dari luktuasi pasar sahamnya. 4n"estor sebaiknya membeli saham yang mempunyai beta di ba,ah satu. Sholes dan $lak (19) menyatakan bah,a saham;saham saham;saham yang memiliki beta ke*il akan meiliki ala yang besar dan saham;saham yang meiliki ala yang ke*il akan memiliki beta yang tinggi umumnya di atas satu. &abel berikut menjelaskan penggunaan beta oleh manajer in"estasi dala mengelola portoolio.
&abel ini menunjukkan +eta dari saham yang berkapitalisasi berkapitalisasi tinggi jika beta dihitung untuk saat pasar lagi kenaikan (booming ) dan pasar Mengalami penurunan (bearish )
8
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM) !alam memformulasikan CAPM CAPM maka ada beberapa asumsi "ang harus harus dibuat in#estor dan kumpulan kumpulan dari opportunit" sebagai berikut$ 1. &. '. . +. ,.
%n#estor %n#estor adalah adalah indi#idu indi#idu penghi penghindar ndar risiko risiko "ang "ang memaksimum memaksimumkan kan ekspektasi ekspektasi utilita utilitas s dari akhir akhir periode periode keka"aann"a. %n#estor %n#estor adalah adalah pengamb pengambilil harga harga dan memili memiliki ki ekspektasi ekspektasi "ang "ang homogen homogen mengen mengenai ai tingkat tingkat pengembalian aset "ang mempun"ai distribusi gabungan normal. Adan"a Adan"a tingkat tingkat pengemba pengembalian lian aset aset bebas bebas risiko risiko ketika ketika in#estor in#estor dapat dapat meminja meminjam m dan meminj meminjamkan amkan sampai tidak terbatas dengan tingkat bunga bebas risiko. umlah umlah aset tetap tetap ketika ketika seluruh seluruh aset aset dapat dapat diperdagan diperdagangkan gkan serta serta dapat dapat dibagi*ba dibagi*bagi gi secara secara sempurna. Pasar aset aset bebas bebas dari segala segala hambata hambatan n dan informa informasi si tidak tidak mempun"a mempun"aii harga serta tersedi tersedia a secara terus menerus kepada semua in#estor. -idak -idak ada pasar "ang "ang tidak tidak sempurna sempurna misaln"a misaln"a pajak regulasi regulasi dan dan pembatasa pembatasan n pada pada short selling .
Asumsi*asumsi diatas ban"ak didiskusikan didiskusikan implikasin"a sangat penting misaln"a $ . Pasar Pasar beba bebas s dar darii seg segal ala a ham hamba bata tan n /. -ingkat -ingkat bunga pinjaman pinjaman sama dnegan dnegan tingka tingkatt bunga bunga meminjamk meminjamkan an 0alu dapat dikembangkan sebuah daerah efisien "ang linier "ang disebut Capital Market Line.
9
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM)(cont.)
rafik diatas memperlihatkan tingkat pengembalian dan simpangan baku dari portofolio pasar M tingkat bunga bebas risiko 2 f dan Aset % berisiko. aris "ang menghubungkan 2f dan M disebut dengan Capital Market Line. Line.
10
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM)(cont.) ika sebuah portofolio dengan alokasi sebesar a3 diin#estasikan pada aset % "ang berisiko dan (1*a)3 diin#estasikan pada portofolio saham pasar maka rata*rata dan simpangan bakun"a sebagai berikut$
!imana 4 #arians dari aset % berisiko 4 #arians dari portofolio pasar 4 ko#arians antara aset % dengan portofolio pasar
Kelebihan permintaan untuk setiap aset harus sama dengan nol. !engan menggunakan a 4 5 untuk persamaan diatas maka diperoleh dua persamaan berikut$
11
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM)(cont.) Bila diperhatikan kemiringan dari portofolio pasar pada titik M maka diperoleh keseimbangan pasar sebagai berikut$
Capital Market Line menerangkan mengenai hubungan keseimbangan risiko dengan tingkat pengembalian "ang kemiringann"a sebagai berikut$
Kemiringan Capital Market Line adalah sama dengan kemiringan portofolio dan ketka sama*sama pada titik M maka diperoleh persamaan berikut$
Bila persamaan diatas mendapatkan nilai dari 6(2i) diperoleh persamaan sebagai berikut$
Persamaan diatas disebut dengan Capital Asset Pricing Model (CAPM) atau sering disebut juga dengan Security Market Line. Line . 12
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM)(cont.) CAPM !apat digambarkan dengan grafik sebagai berikut$
-ingkat pengembalian pengembalian dari 6(2i) merupakan pengembalian aset bebas risiko ditambah risk premium. premium. Risk premium adalah harga dari risk (diukur (diukur dengan selisih antara tingkat pengembalian pasar dengan tingkat pengembalian aset bebas risiko) di kali dengan jumlah risk. 7arga resiko adalah kemiringan dari garis 2fM "aitu selisih antara tingkat pengembalian portofolio pasar dan tingkat pengembalian pengembalian aset bebas risiko. umlah risiko risiko selalu diukur dengan beta beta "aitu$
Beta dari aset bebas risiko "aitu nol karena hubungann"a terhadap portofolio pasar adalah nol. 13
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM)(cont.) Portofolio pasar mempun"ai beta bernilai satu karena ko#ariansn"a terhadap dirin"a sendiri "aitu$
CAPM sering digunakan dalam menghitung harga aset berisiko dalam dengan kondisi ketidakpastian CAPM juga digunakan untuk menghitung bia"a saham ( cost of equity ). ).
Melakukan estimasi estimasi atas CAPM dilakukan dilakukan dengan dua tahapan$ -ahap pertama melakukan estimasi beta dengan menggunakan persamaan model pasar R % 7asil j dari persamaan tersebut "aitu nilai beta dari persamaan tersebut. 8ilai beta dikenal dengan r isiko ketika merupakan hasil bagi antara ko#arians saham dan pasar dengan #arians pasar. -ahap kedua diestimasikan sebagai berikut
2ata*rata tingkat pengembalian pengembalian saham ke j dipengaruhi dipengaruhi oleh risiko saham tersebut dimana dimana dan merupakan konstanta mengestimasikan nilai 2f ada persamaan dan mengestimasikan risk premium 96(2 m)*2f: pada persamaan
14
B. Capital Asset Asset Pricing Model (CAPM)(cont.) -abel abel disamping memperlihatkan beta dan rata*rata tingkat pengembalian '5 saham di bursa untuk periode 1;;, < &555 (data bulanan). 7asil tabel tersebut dapat diestimasikan persamaan sebelumn"a ketika digunaka metode kuadrat terkecil. 7asiln"a diperoleh sebagai berikut$
Persamaan diatas men"atakan bah=a rata*rata tingkat pengembalian saham sebesar 5.;1''3 dan market risk premium pr emium sebesar15 1+';, persen.
C. Kasus CAPM di Beberapa 8egara
Thailand
>aree=i=atthana >aree=i=atthana dan Malone (1;/+) melakukan pengujian terhadap CAPM dengan menggunakan data bulanan periode !ecember 1;/ sampai dengan 8o#ember 1;/& pada saat ada /1 perusahaan "ang tercatat di Bursa >aham -hailand. !alam penelitian tersebut dibagi 1' periode "ang panjang periode , bulanan.
Berdasarkan tabel diatas ada satu periode ketika beta tidak signifikan menerangkan atau berhubungan dengan tingkat pengembalian "aitu pada periode ; "ang hasil intersepn"a juga tidak signifikan dan negatif #alue. 16
C. Kasus CAPM di Beberapa 8egara 8 egara (cont.)
Korea elatan
7ee*K"ung K.Bark K.Bark (1;;1) melakukan melakukan penelitian penelitian terhadap CAPM dengan dengan menggunakan data bulanan pada periode anuari 1;/5 sampai dengan 1;/. !elapan tahun data tersebut dibagi menjadi + periode data "ang saling bertindih (overlapping ( overlapping ) dengan inter#al tahun.
!ua puluh portofolio dibentuk dengan dasar ranking nilai dengan timbangan "ang sama untuk setiap saham. Portofolio ini disusun denan urutan peningkatan si?e perusahaan. Portofolio pertama berisikan portofolio saham "ang berkapitalisasi besar.
17
C. Kasus CAPM di Beberapa 8egara 8 egara (cont.)
18
C. Kasus CAPM di Beberapa 8egara 8 egara (cont.) 7asil model kedua "ang diperlihatkan han"a hasil kesimpulann"a saja. Berikut tabeln"a$
19
C. Kasus CAPM di Beberapa 8egara 8 egara (cont.)
-abel sebelumn"a menunjukkan hasiln"a negatif signifikan pada tingkat 153. 7al ini menerangkan bah=a risiko mempun"ai hubungan negatif dengan tingkat pengembalian dan bertolak belakang dengan hasil penelitian sebelumn"a serta teori CAPM manakala risiko berhubungan positif linier dengan tingkat pengembalian.
7asil ini menunjukkan bah=a beta bukan merupakan ukuran risiko "ang #alid untuk bursa saham korea.
20
!. Keputusan Pembelian >aham
!alam menentukapan pembelian saham dapat menggunakan CAPM ini "aitu dengan memperbandingkan antara forecastel return dengan expected reutrn "aitu reutrn "aitu 6(2a) dan 6(2@). Perbandngan tersebut berdasarkan grafik berikut$
rafik diatas menggambarkan nilai harapan in#estor atas tingkat pengembalian berbagai instrumen in#estasi dengan risiko "ang ditolerir.
21
!. Keputusan Pembelian >aham (cont.)
-abel berikut menunjukkan tingkat pengembalian saham ramalan aktual dengan e@pected return berdasarkan CAPM serta harga pada tangga &; ebruari 1;;,.
22
0atihan
Modul & hal. &' soal 1*' -es formatif 1
23
Teori Portofolio dan Investasi Investas i Kegiatan Belajar &
Korea Selatan 24
Teori Harga Arbitrasi
Arbitrase Arbitrase (arbitrage) arbitrage) "ang dalam dunia ekonomi dan keuangan adalah praktik untuk memperoleh keuntungan dari perbedaan harga "ang terjadi di antara dua pasar keuangan. !alam dunia akademis istilah arbitrase ini diartikan sebagai suatu transaksi tanpa arus kas negatif dalam keadaan "ang bagaimanapun dan terdapat arus kas positif atas sekurangn"a pada satu keadaan atau dengan istilah sederhana disebut sebagai keuntungan tanpa risiko (risk* free profit). >harpe et.all (1;;;) memberikuan konsep arbitasi$ The process of earning riskless profits by taking advantage of differential pricing for the same physical aset or security. 25
Teori Harga Harga Arbitrasi !"ont#$ -ingkat -ingkat pengembalian saham di pengaruhi oleh %ndeks Model $
disebut %ndeks model tunggal karena dipengaruhi oleh satu #ariabel %ndeks saja. -etapi %ndeks pasar tersebut dipengaruhi oleh beberapa #ariabel dan empiris "ang dilakukan Manurung (1;;,) untuk %7> $ ('.&1)
!imana $ %rr 4 -i -ingkat bu bunga >! 4 8ilai kurs !olar C2A 4 !efisit -ransaksi berja rjalan %nf 4 %n %nflasi !M>& !M>& 4 Per Perub ubah ahan an uang uang bere bereda darr (M& (M&)) 26
Teori Harga Harga Arbitrasi !"ont#$ Persamaan
'.&1 disubtitusikan ke persamaan persamaan multi indeks sebagai berikut $
'.&5
maka
menjadi
!imana $ %P 4 Per Pertu tumb mbuh uhan an prod produk uksi si indu indust stri ri 6% 4 Perubah Perubahan an harap harapan an inflas inflasii diukur diukur denga dengan n peruab peruabahn ahn tingkat tingkat bunga bunga -*bill -*bill % 4 %nfla %nflasi si "an "ang g tidak tidak dihara diharapka pkan n duku dukurr perb perbeda edaan an <=> dan ekspektasi inflasi C 4 Perubahan Perubahan "ang "ang tidak diharapka diharapkan n pada risk premium premium diukur diukur dengan dengan eprbedaaan tingkat pengembalian obligasi korporasi dengan pemerintah B 4 Perubahan Perubahan "ang "ang tidak diharap diharapkan kan pada term term premium premium diukur diukur dengan dengan eprbedaan jangka =aktu obligasi pemerintah antara jangka panjang dengan jangka pendek
27
A# Teori Teori Harga Harga Arbitrasi -eori 7arga Arbitrasi (Arbitrage Pricing -heor" 4 AP-) diperkenalkan oleh 2oss (1;,) merupakan kritik atas teori harga aset (capital Asset Pricing Model 4 CAPM). AP- ini ini mempun"ai asumsi (arrell (arrell 1;;) $ 1. %n#estor mempun"ai keperca"aan "ang homogen (%n#estors ha#e homogens beliefs) &. %n#estor adalah penghindar risiko "ang memaksimumkan untilitas (%n#estors are risk*a#erse utilit" ma@imi?es) '. Pasar adalah sempurna. Ketiga asumsi ini dimiliki juga oleh Model 7arga Aset Modal (Capital Asset Pricing Model)
28
A# Teori Harga Arbitrasi !"ont#$ Arbitrase Protofolio -iga pers"aratan "ang harus dipenuhi dalam rangka arbitrase portofolio $ a. Portofolio tersebut tidak menuntut tambahan modal dari in#estor b. >ebuah arbitrasi portofolio tidak sensitif terhadap faktor. Artin"a arbitrasi portofolio memiliki m emiliki ekposur faktor nol (Dero factor e@posure) c. Arbitrase portofolio menghasilkan menghasilkan tingkat pengembalian pengembalian ekspektasi melebihi nol.
29
%# Model satu fa&tor Model
satu faktor merupakan AP- "ang "ang paling sederhana karena han"a satu faktor "ang mempengaruhi saham model satu faktor sebagai berikut $
!imana $ 2j 4 -in -ingk gkat at peng pengem emba balilian an pada pada saha saham mj j 4 aktor saham ke j Eβ = Kon Konst stan anta ta
30
%# Model satu fa&tor !"ont#$ Contoh : Investor mempunyai 3 saham dan diinvestasikan masing-masing Rp 12 miliar dengan data sbb: ersamaan mun!ul untuk "a!tor analysis sbb: # 1$# 2$# 3 =% %&'# 1$3# 2$1&(# 3 = % )ila # 1=%&1 maka %&1$# 2$# 3 =% %&%'$3# 2$1&(# 3 = % dengan rumus substitusi #2 = %&%*+ dan # 3=-%&1*+ ,ingkat pengembalian = %&'*+ .ehingga .aham 1 dibeli Rp 1&2%%&%%%&%%% .aham 2 dibeli Rp '%%&%%%&%%% .aham 3 dibeli Rp 2&1%%&%%%&%%%
31
Saha m
Ri
Bi
Saham
15
0.
1
%
9
Saham
21
3.
2
%
0
Saham 3
12 %
1. 8
%# Model satu fa&tor !"ont#$ 7ubungan
tingkat pengembalian dengan sensiti#itas sbb $
!imana /% dan /1 konstanta
Contoh : /% =( dan /1 = 0 aka persamaan aset
danya kenaikan pembelian& ,ingkat pengembalian saham akan ekuilibrium dengan sebuah "ungsi linier sensitivitas terhadap "aktor b i& 32
'# Model (ua )a&tor Model
dua faktor untuk AP- sbb $
Persamaan tersebut adan"a dua sensiti#itas b1 dan b& serta dua faktor "aitu 1 dan &. Contoh $ >eorang in#estor melakukan in#estasi empat saham dengan nilai masing* masing 2p +miliar. -ingkat -ingkat pengembalian dan sesiti#itas sbb$ Saham
Ri
Bi,1
Bi,2
Saham 1
15%
0.9
2 .0
Saham 2
21%
3.0
1 .5
Saham 3
12%
1.8
0 .7
Saham 4
8%
2.0
33 3.2
'# Model (ua )a&tor !"ont#$ Contoh (cont.) $ %n#estor melakukan identifikasi dengan uraian sebelumn"a. F1GF&GF'GF 5.;F1G'F&G1./F'G&F &F1G1.+F&G5.F'G'.&F
45 45 45
!engan subtitusi F& 4 5.5// F' 4 *5.15/ F 4 *5.5/ !engan tingkat pengembalian 4 1.13 34
'# Model (ua )a&tor !"ont#$ Contoh (cont.) $ 7ubungan tingkat pengembalian dengan sensiti#itas sbb $
!imana /% dan /1 konstanta
Contoh : /% =( /1 = 0 dan /2 = -2 aka persamaan aset
35 danya penurunan saham satu dan saham dua tetapi adanya kenaikan pada
