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Mercado Financeiro

2015

Editorial Comitê Editorial

Durval Corrêa Meirelles Juarez Jonas Thives Júnior Ornella Pacíco Jair do Canto Abreu Júnior Andreia Marques Maciel Autora do Original

Beatriz Selan

© UniSEB © Editora Universidade Estácio de Sá

Todos os direitos desta edição reservados àUniSEB e Editora Universidade Estácio deSá. Proibida a reprodução total ou parcial desta obra, de qualquer forma ou meio eletrônico, e mecânico, fotográco e gravação ou qualquer outro, sem apermissão expressa do UniSEB eEditora Universidade Estácio de Sá. A violação dos direitos autorais é punível como crime (Código Penal art. 184 e §§; Lei 6.895/80), com busca, apreensão e indenizações diversas (Lei 9.610/98 – Lei dos Direitos Autorais – arts. 122, 123, 124 e 126).

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Capítulo 1: Sistema Financeiro Nacional e os Mercados Financeiros .............................. 7

Objetivos de sua aprendizagem ................................. 7 Você se lembra?................................................................ 7 Introdução .............................................................................. 8 1.1 Origem e Evolução Histórica do SFN .................................. 9 1.2 Estrutura atual do SFN ............................................................ 12 1.3 Subsistema Normativo ................................................................. 15 1.4 Subsistema Intermediação ................................................................ 19 1.5 Instituições de Liquidação e Custódia ................................................. 20 1.6 Organismos Internacionais do Sistema Financeiro Internacional ........... 23 1.7 Mercados Financeiros e seus instrumentos ............................................... 26 Atividades ............................................................................................................ 40 Reflexão.................................................................................................................. 40 Leitura recomendada ................................................................................................ 40 Referências ................................................................................................................. 41 No próximo capítulo .................................................................................................... 43

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Capítulo 2: Medidas de Risco e os Pr odutos Financeiros Disponíveis às Empresas ... 45

Objetivos de sua aprendizagem ..................................................................................... 45 Você se lembra? .............................................................................................................. 45 Introdução ...................................................................................................................... 46 2.1 Definição de risco ................................................................................................... 46 2.2 Demais informações sobre risco ............................................................................ 51 2.3 Títulos de renda fixa e suas características .......................................................... 53 Atividades.................................................................................................................. 73 Reflexão .................................................................................................................. 73 Leitura recomendada ........................................................................................... 74 Referências ...................................................................................................... 77 No próximo capítulo ..................................................................................... 77 Capítulo 3: Mercados Acionistas e suas Importâncias ....................... 79

Objetivos de sua aprendizagem ............................................................ 79 Você se lembra? ................................................................................ 79 Introdução..................................................................................... 80 3.1 Sobre ações e seus tipos.................................................... 82 3.2 Forma de circulação das ações e os rendimentos dos acionistas ....................................................................... 89

Rendimentos das Ações e Risco ..................................................................................... 90 3.3 Mercado Primário e Mercado Secundário e seu funcionamento ............................. 96 3.4 Abertura de capital: integrantes e processo.............................................................. 97 3.5 O mecanismo do Tag along ................................................................................... 102 3.6 As Bolsas de Valores .............................................................................................. 103 Atividades ..................................................................................................................... 112 Reflexão ........................................................................................................................ 113 Leitura recomendada..................................................................................................... 113 Referências.................................................................................................................... 114 No próximo capítulo ..................................................................................................... 115 Capítulo 4: Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais ........ 117

Objetivos de sua aprendizagem .................................................................................... 117 Você se lembra? ............................................................................................................ 117 4.1 O que é risco .......................................................................................................... 118 4.2 Teoria dos Mercados Eficiente............................................................................... 119 4.3 Risco total ............................................................................................................. 121 4.4 Associando risco e retorno com o comportamento do investidor: teoria da preferência...................................................................................................... 123 4.5 Teoria do Portfólio: retorno esperado .................................................................... 124 4.6 O que investidorInstitucionais........................................................................ institucional? ..................................................................... 126 Atuação dosé um Investidores 126 4.7 ANBIMA................................................................................................................ 153 Atividades ..................................................................................................................... 153 Reflexão ........................................................................................................................ 153 Leitura recomendada..................................................................................................... 153 Referências.................................................................................................................... 154 No próximo capítulo ..................................................................................................... 155 Capítulo 5: Avaliações de Ações e Mercados Derivativos ........................................ 157

Objetivos da sua aprendizagem .................................................................................... 157 Você se lembra? ............................................................................................................ 157 5.1 Modelos de avaliação de ações .............................................................................. 158 5.2 Mercado de derivativos .......................................................................................... 166 5.3 Tipos de mercados derivativos............................................................................... 170 5.4 Mercado de ouro no Brasil..................................................................................... 179 Atividades ..................................................................................................................... 180 Reflexão ........................................................................................................................ 180 Leitura recomendada..................................................................................................... 181 Referências.................................................................................................................... 182 Gabarito......................................................................................................................... 183

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Prezados(as) alunos(as)

Bem vindo(a) à disciplina Mercado Financeiro! Ela é de fundamental importância para os alunos que serão futuros gestores. Seu objetivo é levar o aluno a conhecer o funcionamento do sistema nanceiro brasileiro e dos processos de intermediação nanceira. Estudar os principais métodos de avaliação de carteira de títulos que proporcionem a melhor relação risco e retorno na gestão de investimentos. Sua importância é visualizada com maior intensidade quando se pensa na crescente globalização dos mercados nanceiros, principalmente dos mercados de capitais, em que o setor empresarial vem exigindo maiores responsabilidades prossionais e uma sólida formação acadêmica, sob os pontos de vista teórico e prático nas técnicas de administração de investimentos e na avaliação de riscos de carteiras de títulos e valores mobiliários, visando a otimização de seus resultados nanceiros. Neste cenário a disciplina Mercado Financeiro passa a ser de fundamental importância para os alunos do curso de Administração. Além da compreensão do funcionamento do mercado nanceiro brasileiro, será oferecido todo o instrumental analítico para as alternativas de investimentos nos principais ativos transacionados nos mercados monetário, de crédito, de capitais e cambial e, também, a metodologia da moderna teoria de carteira eciente com a nalidade de avaliar, medir e quanticar o risco de uma carteira de ações. A disciplina proporciona o estabelecimento de relações interdisciplinares com os conteúdos de outras disciplinas, tais como:

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- Matemática Negócios; - Matemáticapara Financeira; - Estatística; - Administração Financeira.

Neste capítulo, vamos estudar a estrutura do sistema nanceiro nacional (SFN) e as principais características das instituições que o compõem. Você vai ver que estas instituições são responsáveis pela realização dos uxos de recursos nanceiros entre os poupadores e tomadores de recursos. Você vai entender também, que é necessário o conhecimento do sistema nanceiro devido à importância que o mesmo exerce na economia e no segmento empresarial do país, demonstrando como isto pode reetir na sua vida pessoal e prossional. Além disso, você vai conhecer alguns dos principais mercados nanceiros e suas oportunidades de nanciamento para as diversas necessidades dos gestores. • Conhecer a denição do Sistema Financeiro Nacional e a sua evolução no Brasil; • Entender quais as instituições são responsáveis pela legislação e regulamentação; • Entender o papel e os mecanismos necessários para o bom funcionamento do sistema e as instituições de intermediação; • Conhecer os mercados nanceiros e seus principais instrumentos. De ter feito algum nanciamento ou leasing de um imóvel ou de um veículo? Estas são operações realizadas por instituições especializadas em oferecer este tipo de crédito para os agentes econômicos decitários, como as nanceiras, as sociedades de arrendamento mercantil e, o mais comum hoje em dia, os bancos múltiplos.

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Introdução

O Sistema Financeiro Nacional (SFN) pode ser denido como o conjunto de instituições nanceiras, que tem na transferência de recursos dos agentes poupadores para os agentes tomadores de recursos, sua principal função,

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por meio da qual nancia o crescimento da economia. Logo, torna-se evidente a função, tanto econômica, quanto social, desse sistema. A intermediação nanceira, por meio da qual é possível alocar os recursos excedentes aos poupadores às mãos dos agentes tomadores, que buscam tais recursos para nanciar seus projetos de investimentos, permite que todos os participantes deste mercado se encontrem em melhor situação, isso porque, os poupadores auferem rendimentos como pagamento pelos e ose tomadores conseguem fazer suas atividades e projetos se empréstimos desenvolverem funcionarem. De acordo com Assaf Neto (2011, p. 37), a necessidade de conhecimento do SFN é crescente ao longo do tempo, explicada pela importância que o segmento empresarial de um país exerce na economia, como também, pela maior complexidade que suas operações vem apresentando. A evolução histórica do Sistema Financeiro Nacional pode ser dividida em quatro grandes fases, que serão abordadas a seguir. O principal objetivo do sistema nanceiro nacional (SFN), segundo Faria (2003, p. 1) é aproximar tomadores e aplicadores de recursos da maneira mais segura, objetiva e transparente possível. Sua estrutura oferece aos agentes econômicos segurança e rapidez nas operações de troca de recursos e alternativas variadas na destinação destes recursos, promovendo o desenvolvimento equilibrado do país. Assaf Neto (2003, p. 74), complementa que, por meio do SFN, viabiliza-se a relação entre agentes carentes de recursos para investimentos e agentes capazes de gerar poupança e, consequentemente, em condições de nanciar o crescimento da economia. Mas como a maior fatia de todo dinheiro que nela circula está nos bancos – parte mais importante do SFN –, toda atividade da economia, obviamente, é obrigada a passar por eles (FARIA, 2003, p.1). Assim, os bancos possuem diversos produtos nanceiros a m de movimentar esta fatia de dinheiro, seja produtos para tomadores de recursos, por empréstimo para capital de giro, como produtos para os agentes aplicadores de recursos, a caderneta de poupança. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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Sistema Financeiro Nacional e os Mercados Financeiros – Capítulo 1

Sistema nanceiro é composto por instituições econômicas que ajudam a promover o encontro entre poupadores (aqueles que consomem menos do que ganham) e os investidores (aqueles que precisam de dinheiro emprestado). Quando um país poupa grande parte do seu produto, isso signica que mais recursos nanceiros estarão disponíveis para futuros investimentos em capital, gerando maior produtividade e melhoria

no padrão de vida do país. Portanto, o Sistema Financeiro transfere recursos escassos de poupadores para tomadores de empréstimo.

A título de ilustração, o Banco Central oferece evolução da quantidade de instituições dentro do SFN. Percebemos umaa tendência à redução na quantidade de instituições, o que pode indicar dois processos: fusões de intermediários nanceiros ou enxugamento das agências em decorrência da crise nanceira de 2009 (Gráco 1.1). Essa redução é da ordem de 15% em relação ao número de instituições em 2009. 2400 2339 2295

2300

2218

2200 2100

2088 19

2000 1900 1800

2009

2010

2011

2012

2013

Fonte: Banco Central do Brasil (2014)

O que é SFN, então? É um conjunto de instituições responsáveis pela captação de recursos nanceiros, pela distribuição e circulação de valores e pela regulação de processo. Na próxima seção, conheceremos um B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

pouco da sua srcem e da sua evolução histórica.

1.1 Origem e Evolução Histórica do SFN As quatro grandes fases que marcaram a evolução histórica do sistema nanceiro nacional foram (BRITO, 2005, p. 2): 1. Da Família Real até a Primeira Guerra Mundial (1808 – 1914). 2. Da Primeira Guerra Mundial até a Segunda Guerra Mundial (1914 – 1945). 9

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3. Após a Segunda Guerra Mundial até a Grande Reforma Financeira (1.945 – 1.964). 4. Da Grande Reforma Financeira até hoje (1.964 – nossos dias). Os principais eventos que marcaram a primeira fase foram: a abertura dos portos, com acordos comerciais diretamente entre as partes envolvidas; a criação do Banco do Brasil; e em decorrência do comércio internacional, a permissão para instalação de bancos estrangeiros no país. principais segunda fase foram: a criação da Inspetoria Geral Os de Bancos emeventos 1.920; ada criação da Câmara de Compensação em 1.921; e o fortalecimento dos critérios e normas para atividade de intermediação - nanceira, com consequente crescimento da atividade bancária no país. Com relação aos principais eventos ocorridos na terceira fase, o autor cita a criação, em 1.945, da Superintendência da Moeda e do Crédito (Sumoc), com função de supervisão e controle do mercado monetário, dividindo com o Banco do Brasil as demais funções executivas de autoridade monetária, em período que se estendeu por quase duas décadas; a criação do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES), com o objetivo de fornecer créditos de longo prazo; e substituição de importação, processo nanciado principalmente pelo BNDES. Por m, entre os eventos da quarta fase estão: • Aprovação da Lei 4.595, de 31 de dezembro de 1.964 – Lei de Reforma Bancária; • Criação do Banco Central; • Organização do Sistema Financeiro, sendo composto por: Banco Central, Conselho Monetário Nacional, Banco do Brasil e demais instituições nanceiras públicas e privadas; • Aprovação da Lei 4.728 – Lei da Regulamentação do Mercado de Capitais; • Em 21 de setembro de 1.988, foram estabelecidos os ban-

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cos múltiplos, consolidando diversas atividades nanceiras sob uma única entidade jurídica, por meio da Resolução 1.524/1.988; • Em 22 de abril de 2.002, iniciou-se um novo sistema de pagamentos brasileiro, reduzindo o risco de liquidação nanceira das transações bancárias e transferindo para o setor privado o risco de crédito do Banco Central com instituições nanceiras que apresentam saldo negativo na conta de reservas bancárias. A seguir, será apresentada a atual estrutura do Sistema Financeiro Nacional.


Fortuna (2013) e Oliveira et alii (2006) evidenciam que até 1964, nosso SFN não era exatamente estruturado como mostra a evolução anterior. Ele só se regulou como o sistema que conhecemos hoje em decorrência das leis que possibilitaram seu reordenamento. O quadro 1.1 seguir apenas sumariza como se deu esse reordenamento considerando os instrumentos necessários (ou seja, as leis que surgiram) e a solução colocada pela adoção de tal legislação.

Lei da Correção Monetária (Lei 4.357/64)

Lei do Plano Nacional de Habitação (Lei 4.380/64)

Instituiu normas para a indexação dos débitos scais, criou títulos públicos federais com cláusula de correção monetária (ORTN) que seriam destinados a antecipar receitas, cobrir décits públicos e promover investimentos. Criou-se o Banco Nacional de Habitação (BNH) que caria responsável pela gestão do Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo (SBPE) voltado ao incentivo à constru ção civil e obras de saneamento e infraestrutura urbana. Ficaria responsável por instrumentos próprios de captação de recursos como as Letras Hipotecárias, as Letras Imo-

biliárias e as Cadernetas de Poupança. Posteriormente,

foram adicionados os recursos do Fundo de Garantia por Lei da Reforma do Sistema Financeiro Nacional

(Lei 4.595/64)

Lei do Mercado de

Capitais (Lei 4.728/65) Lei da CVM (Lei B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

6.385/67) Lei das S.A. (Lei 6.404/76)

Tempo de Serviço – FGTS. Criação do Conselho Monetário Nacional (CMN) e do Ban co Central do Brasil. Criação das normas operacionais, as rotinas de funcionamento e procedimentos de qualicação das entidades do SFN no subsistema intermediação. Criação de normas e regulamentos básicos para a estruturação do sistema de investimentos destinado a apoiar o desenvolvimento nacional e à crescente demanda por crédito. Criação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) para cuidar da responsabilidade de regulamentar e scalizar as atividades relacionadas ao mercado de valores como ações, debêntures etc. mobiliários Criação de regras claras para as características, forma de constituição, composição acionária, estrutura de demonstrações nanceiras, obrigações societárias, direitos e deveres de acionistas e órgãos estatutários e legais.

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Consolidação dos dispositivos da Lei da CVM e da Lei das S.A., melhorando a proteção aos minoritários e dando força à atuação da CVM como órgão regulador e sca lizador do mercado de capitais, incluindo os fundos de investimento e os mercados de derivativos. Criação de regras para disciplinar os requisitos e procedimentos para a constituição, autorização para funciona transferência de controle societário e reorganização Resolução CMN 3.040 mento, societária, bem como o cancelamento da autorização para de 28/11/2002 funcionar de instituições nanceiras e demais entidades equiparadas precisam de autorização prévia do BC para operar noque país. Nova Lei das S.A. (Lei 10.303/01), Decreto 3.995 e MP 8, todos de 31/10/2002

Adaptado de Fortuna (2013) e Oliveira et alii (2006)

1.2 Estrutura atual do SFN De acordo com Assaf Neto (2011, p. 37), todo processo de desenvolvimento de uma economia exige a participação crescente de capitais, que são identicados por meio da poupança disponível em poder dos agentes econômicos e direcionados para os setores produtivos carentes de recursos mediante intermediários e instrumentos nanceiros. O sistema nanceiro nacional é constituído por um subsistema normativo e por um subsistema de intermediação, conforme gura a seguir: Subsistema normativo Sistema Financeiro Nacional (SFN) Subsistema de intermediação

Fonte: Desenvolvido pelo autor


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Para Assaf Neto (2011, p. 37), por meio do subsistema de intermediação, viabiliza-se a relação entre agentes carentes de recursos para investimento e os agentes capazes de gerar poupança e, consequentemente, em condições de nanciar o crescimento da economia. O subsistema normativo é responsável por scalizar as atividades desenvolvidas por esse subsistema de intermediação.


Segundo classicação de Cavalcante, Misumi e Rudege (2009, p. 36), o subsistema normativo regula e controla o subsistema de intermediação. Regulação e controle são exercidos por meio de normas legais, expedidas pela autoridade monetária, ou pela oferta seletiva de crédito levada a efeito pelos agentes nanceiros do governo. Já o subsistema de intermediação é constituído pelas instituições nanceiras públicas ou privadas, que atuam no mercado nanceiro. A seguirsegundo serão apresentadas estruturas dos dois subsistemas. O SFN, Assaf Neto as (2003, p. 75),detalhadas pode ser entendido como um conjunto de instituições nanceiras e instrumentos nanceiros que visam, em última análise, transferir recursos dos agentes econômicos superavitários para os decitários. O sistema nanceiro possui uma função econômica e social em função deste processo de distribuição de recursos no mercado, em que a poupança disponível será direcionada para os setores produtivos carentes de recursos. O SFN é dividido em dois grandes subsistemas: normativo e de intermediação. O subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercado nanceiro e desuas instituições, scalizando e regulamentando suas atividades. Estas atividades são executadas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) e pelo Banco Central do Brasil (BACEN). A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) é um órgão normativo de apoio, atuando mais especicamente no controle e scalização do mercado de valores mobiliários (ações e debêntures). Compõem ainda este sistema, três outras instituições nanceiras que apresentam um caráter especial de atuação, assumindo certas responsabilidades próprias no mercado nanceiro: o Banco do Brasil (BB), o Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e da Caixa Econômica Federal (CEF). B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

O subsistema de intermediação é composto de várias instituições classicadas em bancárias e não bancarias, de acordo com a capacidade que apresentam de emitir moeda, instituições auxiliares do mercado,instituições e denidas como não nanceiras, porém integrantes do mercado nanceiro. Faz parte também dessa classicação o Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimos (SBPE), cujos recursos captados são investidos no âmbito do sistema de habitação.

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Conselho monetário nacional – CMN a m te s i s b u S

o iv t a m r o n

Comissões consultivas

Banco Central do Brasil – Bacen Comissão de valores mobiliários – CVM Instituições especiais

o ri e c n a in f a m te is S

l a n o i c a n

Banco do Brasil – BB

Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social – BNDES

Caixa Econômica Federal – CEF

Instituições financeiras bancárias

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o ã ç a i d e m r e t in

Institições financeiras não bancárias Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo – SBPE Instituições auxiliares Instituições não financeiras

Figura 2 – Estrutura do Sistema Financeiro Nacional

Fonte: Assaf Neto (2003, p.76)


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A seguir, você irá conhecer detalhadamente, as principais características de cada uma das instituições que compõem o SistemaFinanceiro Nacional. Essa diferenciação das instituições do sistema nanceiro nacional facilita o entendimento, então, de cada uma das suas funções. É importante destacar que, seja no subsistema normativo seja no subsistema intermediação, a preocupação maior é favorecer o encontro dos agentes econômicos superavitários e decitários de modo a ampliar a riqueza do país.


Conforme citado por muitos autores (FORTUNA, 2013; OLIVEIRA et ali, 2006; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005), o encontro desses dois agentes intensica o investimento do país, em decorrência da utilização de recursos monetários para os mesmos, e amplia a renda e o produto nacional do país. Veremos nas demais seções quais são os papéis centrais desses subsistemas e as instituições integrantes deles (comentando-as inicialmente). É interessante caracterizar as instituições pertencentes à estrutura do SFN: intermediários nanceiros e as instituições auxiliares. As primeiras, segundo Fortuna (2013) captam poupança diretamente do público por meio de iniciativa e responsa bilidade próprias na aplicação desses recursos junto aos agentes decitários. São exemplos dessa categoria os bancos. Já as instituições auxiliares colocam em contato os poupadores com os investidores facilitando o acesso destes àqueles, como as bolsas de valores.

1.3 Subsistema Normativo A estrutura do subsistema normativo pode ser representada conforme gura a seguir: Conselho Monetário Nacional (CMN) Banco Central (Bacen) Subsistema Normativo

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Comissão Valores Mobiliários (CVM)

B.B.

Instituições Especiais

BNDES CEF

Figura 3 – Estrutura do subsistema normativo

Fonte: Desenvolvido pelo autor

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Assaf Neto (2011, p. 38) arma que o subsistema normativo é responsável Ações são títulos de propriedapelo funcionamento do mercado de que representam uma parcela do nanceiro e de suas instituições, scacapital social de uma entidade. Debêntulizando e regulamentando suas ati- res são obrigações de longo prazo, também vidades por meio, principalmente, emitidas por sociedades anônimas, mas com de título de dívida, uma vez que do Conselho Monetário Nacional características costumam pagar juros periódicos e o principal no vencimento. (CMN), órgão normativo máximo, e do Banco Central do Brasil (Bacen). A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) é um órgão normativo de apoio ao sistema nanceiro, atuando mais especicamente no controle e scalização do mercado de valores mobiliários (ações e debêntures). O mercado de valores mobiliários será estudado com detalhesnos próximos capítulos. Ainda, segundo o mesmo autor, no subsistema normativo enquadram-se três outras instituições nanceiras que apresentam um caráter especial de atuação, assumindo certas responsabilidades próprias e intera-

gindo com vários outros segmentos do mercado nanceiro, como é o caso do Banco do Brasil (BB), do Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e da Caixa Econômica Federal (CEF). Portanto, o Subsistema Normativo é o grande responsável pela elaboração das regras e normas que deverão ser cumpridas pelas demais instituições nanceiras, bem como scalizá-las. Também fazem parte desse subsistema, de acordo com Fortuna (2013), o Conselho de Recursos do SFN, a Superintendência de Seguros Privados e a Secretaria de Previdência Complementar. Sinteticamente, o órgão máximo do SFN é o Conselho Monetário Nacional (CMN) Conexão:


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Para conhecer mais que, por excelência, não tem funções executivas, sendo o principal responsásobre o Subsistema Normativo, acesse o site do Banco Central em vel pela direção da política monetária, . creditícia e cambial do país. Ele foi criado pela Lei 4.595/1964 e sofreu algumas alterações na sua composição ao longo dos anos. Fortuna (2013) evidencia que podemos entendê-lo como um Conselho de Política Econômica do país. A


Medida Provisória 542/1994 que dispõe sobre o Plano Real, simplicou a composição do CMN como vista anteriormente. Isso ocorreu porque anteriormente o conselho tinha uma quantidade variável de membros, sendo que no Governo de Castelo Branco ele era composto por seis membros e no Governo Itamar até o surgimento do Plano Real ele era composto por treze membros. Um dos mais importantes objetivos do conselho é estabelecer as metas de inação e, sob a Lei 12.543/2011, ns de de política monetária e cambial, as condições especícasfundar, para a para negociação contratos de derivativos, estabelecendo limites, compulsórios e denindo as próprias características dos contratos existentes e criando novos (FORTUNA, 2013). Além disso, o conselho cou responsável por todo um conjunto de atribuições especícas destacando-se: • Autorização de emissão de papel-moeda; • Aprovação dos orçamentos monetários preparados pelo Banco Central; • Fixação de diretrizes e normas de política cambial; • Disciplinar o crédito em suas modalidades e as formas das operações creditícias; • Criação de limites para a remuneração das operações e serviços bancários ou nanceiros; • Determinação da taxa de recolhimento compulsório das instituições nanceiras; • Regulação sobre as operações de redesconto de liquidez; e • Estabelecer ao Banco Central o monopólio de operações cambiais quando o Balanço de Pagamentos exigir. O site do Banco Central indica que, juntamente com o CMN, funciona a Comissão Técnica da Moeda e do Crédito (Comoc) como órgão B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

de assessoramento técnico na formulação da política da moeda e do crédito do País. A Comoc manifesta-se previamente sobre os assuntos de competência do CMN. O segundo órgão mais importante do SFN é o Banco Central (BC) que é o órgão executivo central do sistema nanceiro, sendo responsável pelo cumprimento das disposições legais sobre o funcionamento do sistema decididas no CMN. O BACEN tem, portanto, uma função de scalizador do Sistema Financeiro Nacional, bem como Além disso, segundo Fortuna (2013), são funções do BACEN: 17

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• Controlar o uxo de capitais estrangeiros, garantindo que tenha um correto funcionamento para o mercado cambial; • Determinar periodicamente, via COPOM (Comitê de Política Monetária), a taxa de juros de referência para operações de um dia com títulos públicos (taxa Selic); • Formalizar e institucionalizar de forma complementar ao COPOM, via Comitê de Estabilidade Financeira (Comef), os processos par a Financeira discussão interna via divulgação de Estabilidade e apresentando sua visãododoRelatório sistema nanceiro e suas condições de risco. Podemos resumir, então, as tarefas do BC como sendo o • Banco dos Bancos: com recolhimento de depósitos compulsórios e redescontos de liquidez; • Gestor do Sistema Financeiro Nacional: criador das normas, autorizações, scalizações e intervenções; • Executor da Política Monetária: com a determinação da taxa Selic, o controle dos meios de pagamento preocupando-se com a liquidez no mercado e a determinação do orçamento monetário e os instrumentos da política monetária; • Banco Emissor: responsável pela emissão do meio circulante (moeda) e preocupação com o saneamento desse meio circulante; • Banqueiro do Governo: nanciando o Tesouro Nacional com emissão de títulos públicos, administrando as dívidas públicas interna e externa, sendo o Gestor e Fiel Depositário das reservas internacionais do país, e sendo o representante no Sistema Financeiro Internacional; e • Centralizador do Fluxo Cambial: criador das normas, autorizações, registros e scalização/intervenção do mercado cambial.


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Já a Comissão de Valores Mobiliários (CVM) pode ser entendida como uma autoridade de apoio no SFN, segundo Fortuna (2013), que é responsável por regular e scalizar o mercado de capitais e as sociedades de capital aberto do país. A CVM foi criada pela Lei 6.385/1976 para regular e scalizar o mercado de capitais, principalmente às sociedades de capital aberto. É, portanto, um órgão normativo do SFN voltado para o desenvolvimento, a disciplina e a scalização do mercado de valores mobiliários não emitidos pelo sistema nanceiro e pelo Tesouro Nacional.


Está vinculada ao Ministério da Fazenda e tem autonomia nanceira. Segundo Fortuna (2013, p. 23), sua principal função é “proteger os investidores, manter a eciência e a ordem dos mercados e aumentar a facilidade de formação de capital por parte das empresas”. Em 2001, editou-se a Lei das S.A.s e os poderes scalizatórios e disciplinadores da CVM foram ampliados de forma a incluir a Bolsa de Mercadorias e Futuros, as entidades do mercado de balcão organizado e as entidades de compensação e liquidação de operações com valores mobiliários. O Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional (CRSFN) foi criado pelo Decreto 91.152/85 como um integrante do Ministério da Fazenda. Sua principal responsabilidade é julgar, em segunda e última instância, os recursos das decisões relativas à aplicação de penalidades administrativas pelo BC e pela CVM. Por m, a Superintendência de Seguros Privados (SUSEP) é responsável pelo controle e scalização do mercado de seguros, previdência privada aberta e capitalização. A Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC) foi criada pela Lei 12.154/09 para substituir a Secretaria de Previdência Complementar (SPC) que era responsável pelo controle e scalização dos planos e benefícios e das atividades das entidades de previdência privada fechada. É integrante do Ministério da Previdência e Assistência Social (MPAS) (FORTUNA, 2013; BACEN, 2014).

1.4 Subsistema Intermediação Ao participar do Sistema Financeiro Nacional, as instituições nanceiras servem de intermediários entre os agentes superavitários e decitários. Entende-se por instituições nanceiras os principais agentes econômicos do subsistema intermediação. O subsistema intermediação é responsável pelas operações de intermediação nanceira. Oliveira et alii (2006, p. 33) mostram que, de acordo com a Lei 4.595/64, as instituições B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

nanceiras são “pessoas jurídicas públicas ou privadas que tenham como atividade principal ou acessória a coleta, intermediação ou aplicação de recursos nanceiros próprios ou de terceiros, em moeda nacional ou estrangeira, e a custódia de valor de propriedade de terceiros”. Além disso, as instituições nanceiras podem ser divididas em dois grandes tipos: bancárias ou não bancárias. Dene-se uma instituição bancária aquela que pode criar moeda por meio do recebimento de depósitos à vista, por exemplo. Os bancos múltiplos são considerados instituições bancárias. Essas instituições são constituídas obrigatoriamente como so19

Mercado Financeiro

ciedades anônimas e compreendem os bancos comerciais, os múltiplos e as caixas econômicas. Oliveira et alii (2006) arma que suas funções são oferecer crédito às empresas; criar moeda (sem que seja por meio de impressão de moeda, atividade própria do Banco Central); prestar serviços às pessoas físicas e jurídicas como o recebimento de cheques, prestação de serviços de cobrança, contas a pagar, arrecadação de tributos, custódia de títulos, serviços relacionados ao câmbio etc. Por outro lado, as instituições não bancárias são aquelas que não recebem depósitos à vista e trabalham com ativos não monetários como ações, letras de câmbio, certicados de depósitos bancários (CBD), debêntures etc. Essas instituições são conhecidas da população e geralmente são formadas por corretoras, bancos de investimento, nanceiras, sociedades de arrendamento mercantil etc. Para facilitar, o quadro 1.2 abaixo indica os tipos de integrantes nanceiros e não nanceiros desse subsistema.

Bancos Comerciais Bancos Múltiplos

Caixas Econômicas

Bancos de Investimento

Bancos de Desenvolvimento Sociedades de crédito, nanciamento e investimentos. Sociedades de crédito imobiliário Sociedades de Arrendamento Mercantil

Cooperativas de crédito

Bolsas de Valores Sociedades Corretoras Bolsas de Mercadorias e Futuros

Sociedades Distribuidoras de títulos e valores

mobiliários

Sociedades corretoras

de câmbio Instituições Não Financeiras: Fomento Mercantil e Sociedades Seguradoras Quadro 1.2 – Instituições do subsistema intermediação

1.5 Instituições de Liquidação e Custódia B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

20

De acordo com Assaf Neto (2003, p. 107), grande parte dos títulos públicos e privados negociados no mercado monetário são escriturais, ou seja, não são emitidos sicamente, exigindo maior organização em sua liquidação e transferência.


Desta maneira, todas as negociações referentes a estes valores são controladas e custodiadas por dois sistemas especiais, denominados de Selic e Cetip.

1.5.1 Selic - Sistema especial de Liquidaçãoe Custódia Segundo o Banco Central do Brasil, o Selic é o depositário central dos títulos emitidos pelo Tesouro Nacional e pelo Banco Central do Brasil e nessa condição processa, resgate, o pagamento dos jurosrelativamente e a custó- a esses títulos, a emissão, o dia. Reforçando, todos os títulos A foi criada em outubro são escriturais, isto é, emitidos de 2009 como resultado exclusivamente na forma eleda união da ANBID – Associação trônica. Nacional dos Bancos de Investimento Este sistema conscom a ANDIMA – Associação Nacional das Instituições do Mercado Financeiro e titui-se de um grande representa 325 associados, entre bancos computador, que, segundo comerciais, múltiplos e de investimento, asset Assaf Neto (2003, p. 107), managements, corretoras, distribuidoras de valores mobiliários e consultores de tem por nalidade controlar investimento

e liquidar nanceiramente as operações de compra e venda de títulos públicos e manter sua custódia física e escritural. O sistema, que é gerido pelo Banco Central do Brasil e é por ele operado em parceria com a ANBIMA - Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais. Participam do sistema, na qualidade de titular de conta de custódia, além do Tesouro Nacional e do Banco Central do Brasil, bancos comerciais, bancos múltiplos, bancos de investimento, caixas econômicas, distribuidoras e corretoras de títulos e valores mobiliários, entidades operaB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

doras de serviços de compensação e de liquidação, fundos de investimento e diversas outras instituições integrantes do Sistema Financeiro Nacional. Tratando-se de um sistema de liquidação em tempo real, a liquidação de operações é sempre condicionada à disponibilidade do título negociado na conta de custódia do vendedor e à disponibilidade de recursos por parte do comprador. Se a conta de custódia do vendedor não apresentar saldo suciente de títulos, a operação é mantida em pendência pelo prazo máximo de 60 minutos ou até 18h30, o que ocorrer primeiro. 21

Mercado Financeiro

1. Compra de títulos associada com operação compromissada in

Vendedor

1 4

Comprador

2 3

Banco Central

2. Volta compromissadas intradia associada com vendade deoperações títulos Comprador

4 1

Vendedor

3 2

Títulos

Banco Central

Fundos

Figura 4 – Diagrama Selic – Exemplos de operações associadas

Fonte: Banco Central do Brasil

1.5.1.1 Cetip – Central de Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados A Cetip é depositária principalmente de títulos de renda xa privados, como por exemplo, CDB, RDB, CDI, Debêntures, etc, além de títulos públicos estaduais e municipais e títulos representativos de dívidas de responsabilidade do Tesouro Nacional, de que são exemplos os relacionados com empresas estatais extintas, com o Fundo de Compensação de Variação Salarial - FCVS, com o Programa de Garantia da Atividade Agropecuária - Proagro e com a dívida agrária (TDA). Segundo o Banco Central do Brasil, na qualidade de depositária, a


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entidade processa a emissão, o resgate e a custódia dos títulos, bem como, quando é o caso, o pagamento dos juros e demais eventos a eles relacionados. Com poucas exceções, os títulos são emitidos escrituralmente, isto é, existem apenas sob a forma de registros eletrônicos (os títulos emitidos em papel são sicamente custodiados por bancos autorizados). As operações de compra e venda são realizadas no mercado de balcão, incluindo aquelas processadas por intermédio do CetipNet (sistema eletrônico de negociação).


1.6 Organismos Internacionais do Sistema Financeiro Internacional A globalização e as transações comerciais entre países possibilitaram o surgimento de instituições nanceiras internacionais para assegurar as relações de troca entre as moedas e empréstimos dos países. Os organismos internacionais são responsáveis por manter o bom funcionamento do nanceiro tambémde temempréstimos a função de em intermediarsistema as relações entre internacional poupadores eque tomadores nível internacional. Algumas dessas instituições serão conhecidas nessa seção.

1.6.1 Banco Mundial O Banco Mundial, mais conhecido como BIRD – Banco Internacional para Reconstituição e Desenvolvimento, foi fundado na década de 1940 e possui cem países membros. De acordo com Carvalho (2007) os recursos do Banco Mundial são aportados pelos países membros, a partir da subscrição de capital, proporcional à participação do país no comérConhecido ocialmente como Programa de Recuperação Europeia foi o principal cio internacional. Inicialmente, plano dos Estados Unidos para a reconstruseu objetivo era promover a resção dos países aliados da Europa nos anos tauração econômica da Europa, seguintes à Segunda Guerra Mundial. Fonte: complementando os recursos Wikipédia (http://pt.wikipedia.org/wiki/Plano_Marshall) do Plano Marshall. Com o passar dos anos, passou a ocupar um papel importante como fonte de recursos de longo prazo para os países em desenvolvimento, em projetos de infraB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

estrutura. O banco empresta a governos ou a projetos que tenham garantia governamental. O crescimento no volume e no montante de transações e a demanda por novas soluções e novos modelos de operação motivaram a criação de várias instituições complementares a m de agregar aos seus propósitos iniciais outras ações capazes de alavancar o desenvolvimento econômico.

23

Mercado Financeiro

É um banco responsável por empréstimos com baixas taxas de juros, crédito com taxas de juro zero e nanciamento para países em desenvolvimento. Eles investem em diversas áreas como educação, saúde, administração pública, infraestrutura, desenvolvimento do setor nanceiro privado, da agricultura e da gestão do meio ambiente e dos recursos naturais.

1.6.2Os Banco Internacionais aspectospara globaisCompensações da economia atual envolvem as transações internacionais por empresas multinacionais, governos soberanos e seus bancos centrais. Contudo, essa participação precisa ser conhecida e organizada por entidades internacionais que favoreçam as transferências de renda entre países em moedas internacionais. Assim, a organização desse sistema nanceiro internacional passa pelo Banco para Compensações Internacionais (BIS do inglês Bank for International Settlements). O BIS é uma organização internacional que fomenta a cooperação entre Bancos Centrais e outras agências de modo a trazer estabilidade monetária e nanceira. Ele surgiu em 1930 após as mudanças internacionais decorrentes da Crise de 1929, com a quebra da Bolsa de Nova York e as reparações nanceiras após a 1ª Guerra Mundial. Pode ser considerado a instituição nanceira internacionais mais velha do mundo e que retém o papel de centralizar as cooperações entre bancos centrais. Atualmente, a missão do BIS é servir aos Bancos Centrais na busca pela estabilidade nanceira e monetária, permitir cooperação internacional nestas áreas e agir como banco central dos Bancos Centrais. Assim, suas funções são: • Promover a discussão e facilitar a colaboração entre Bancos Centrais; • Oferecer suporte no diálogo entre as autoridades responsáveis


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pela estabilidade nanceira; • Conduzir pesquisas sobre problemas de política monetária dos bancos centrais; • Agir como a principal contrapartida para os bancos centrais nas suas operações nanceiras.


1.6.3 Banco Interamericano de Desenvolvimento - BID O Banco Interamericano de Desenvolvimento foi criado em 1959 por iniciativa da Organização dos Estados Americanos (OEA) para nanciar projetos viáveis de desenvolvimento econômico, social e institucional e promover a integração comercial regional na área da América Latina e o Caribe (FORTUNA, 2013; BID, 2014). Seu histórico remete a mudanças ocorridas após a sua criação. Isso porque em 1976,eele a admitiruma países membros de fora do continente americano empassou 1986, criou-se subsidiária (Inter-American Investment Corporation – IIC) para promover pequenas e médias empresas privadas cujo foco fosse exportação ao oferecer empréstimos e participação em capitais de risco. Atualmente, ele é composto por 48 países (18 países da região envolvendo a América Latina e o Caribe) que são representados pela Diretoria Executiva. A contribuição ao capital pelos membros é aumentada a intervalos regulares, geralmente de quatro anos, de acordo com Fortuna (2013). Realizou empréstimos e subsídios em 2013 da ordem de US$ 14 bilhões para o desenvolvimento da região e não nancia apenas projetos, mas também ajustamentos estruturais como reformas econômicas setoriais buscando o aumento da eciência. Ele é sediado em Washington, DC, e tem como principais clientes Governos Centrais, províncias, estados, municípios, empresas privadas e organizações não governamentais. Uma das suas principais bandeiras, segundo informações do seu site, é auxiliar os clientes a eliminar a pobreza e a desigualdade, promovendo o crescimento econômico sustentável.

1.6.4 Fundo Monetário Internacional Uma das instituições nanceiras mais importantes do mundo globalizado, a criação do FMI (Fundo Monetário Internacional) começou a ser B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

discutida a partir da Grande Depressão na década de 1930, sendo nalizada em Bretton Wood em 1944, com o início das suas operações marcado para 1946 e com 39 membros. Fortuna (2013) evidencia a organização dessa grande instituição monetária internacional. Ela é formada por um Conselho de Dirigentes formado pelo Ministro da Fazenda ou o Presidente do Banco Central de cada país-membro. As decisões são tomadas pelo voto ponderado de cada país, de acordo com a quota de contribuição ao fundo que ele desempe25

Mercado Financeiro

nha. É importante frisar que os EUA têm 18% dos votos o que os dá o direito de veto nas decisões mais importantes. Vale ressaltar que o principal objetivo do FMI é “garantir um sistema monetário internacional ordenado, estável, previsível e livre, criando as bases para o crescimento balanceado do comércio internacional e da economia dos países-membros” (FORTUNA, 2013, p. 1053). Ou seja, ele é o supervisor do sistema monetário internacional focando nas políticas monetária e cambial dos países membros, servindo consultor em momentos de crise e concedendo crédito quando ocorremdedesequilíbrios temporários do balanço de pagamentos dos países membros. “Mas qual é o tamanho desse fundo?” você deve-se perguntar. Ele é a soma da subscrição (quotas) de seus membros, que reetem a importância de cada membro na economia mundial – elas são revistas a cada cinco anos e são conhecidas como Special Drawing Rights (SDR). Os SDRs são ativos de liquidez internacional, criados pelo FMI e que circulam entre os bancos centrais via trocas por moedas fortes com outros países-membro. O gráco 1 abaixo indica o percentual de cada moeda que integra o SDR. O valor do SDR é determinado pelo movimento das taxas de câmbio entre estas moedas.

1.7 Mercados Financeiros e seus instrumentos O que vamos aprender nessa seção envolve os diversos mercados nanceiros que compõem o SFN. Entende-se por mercados nanceiros o mecanismo ou ambiente por meio do qual se produz um intercâmbio de ativos nanceiros e se determinam seus preços. São mercados nos quais os recursos nanceiros são transferidos dos agentes superavitários, isto é, que tem um excesso de fundos, até aqueles agentes decitários, ou seja, que tem necessidade de fundos. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 106), a intermediação nancei-


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ra desenvolve-se de forma segmentada, com base em quatro subdivisões estabelecidas para o mercado nanceiro. • Mercado Monetário. • Mercado de Crédito. • Mercado de Capitais. • Mercado Cambial.


O quadro abaixo sumariza as principais características de cada tipo de mercado.

Quadro 1.3 – Características dos mercados nanceiros segundo Pinheiros (2009).

Vamos conhecer um pouco de cada um desses mercados nas próximas seções.

1.7.1 Mercado Monetário Segundo Assaf Neto (2003, p. 107), o mercado monetário encontrase estruturado visando o controle da liquidez monetária da economia. Os papéis são negociados nesse mercado tendo como parâmetro de referencia a taxa de juros, que se constitui em sua mais importante moeda de transação. Os papéis que lastreiam as operações do mercado monetário; caracterizam-se pelos reduzidos prazos de resgate e alta liquidez. Neste mercado, são negociados, os papéis emitidos pelo: • Banco Central do Brasil: voltados à execução da política monetária do Governo Federal. • Tesouro Nacional: emitidos com o objetivo de nanciar o orçamento público, além de diversos títulos emitidos pelos Estados e Municípios. No mercado monetário ainda são negociados os certicados de depósitos internanceiros (CDI), exclusivamente entre instituições nanceiB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

ras, e títulos de emissão privada, como o certicado de depósito bancário (CDB) e debêntures. Estes títulos serão vistos em detalhes no capítulo 2..

1.7.2 Mercado de crédito Conforme Assaf Neto (2003, p. 118), o mercado de crédito tem por objetivo fundamental suprir as necessidades de caixa de curto e médio prazos dos vários agentes econômicos, podendo ser por meio de conces27

Mercado Financeiro

são de empréstimos às pessoas físicas ou por empréstimos e nanciamentos às empresas. As operações desse mercado são, normalmente, realizadas por instituições nanceiras bancárias, mais especicamente bancos comerciais e múltiplos. Os bancos têm por objetivo principal reforçar o volume de captação de recursos, percebe-se que suas atividades têm evoluído para um processo de diversicação de produtos nanceiros, bem como na área de serviços prestados. As operações de nanciamento de bens de consumo duráveis praticadas pelas sociedades nanceiras muitas vezes também são incluídas no campo do mercado de crédito. A atuação do mercado torna-se mais abrangente considerando essa estrutura, pois disponibiliza recursos a médio prazo aos consumidores de bens de consumo, por meio de instituições nanceiras não bancárias. Composição % 35 – 31,7

32,7

30 – 24,2

25 –

21,5

17,9

20 –

17,5

15 – 8,7 7,9

10 – 5– 0–

2,2

4,2

Setor público Indústria

10,2

9,6

5,2 6,5

Habitação • 2008

Rural

Comércio

PF

Outrosserviços

• 2009

Figura 5 – Direcionamento do crédito para as atividades econômicas

Fonte: Banco Central do Brasil (2014)

Além disso, esse mercado nanceiro é conhecido pelo famoso spread bancário. Dene-se como spread bancário a diferença entre os juros B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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que o banco cobra ao emprestar moeda a um agente decitário e a taxa que ele mesmo paga ao captar dinheiro com um agente superavitário. Esse valor pode variar de acordo com a operação, já que cada uma delas envol-


ve certo risco. O Brasil, contudo, é famoso por ter um dos maiores spreads bancários do mundo. O gráco abaixo indica a evolução mensal do spread bancário de 2011 a março de 2014 com dados do Banco Central. Spread Bancário - Operações de Crédito Livres (até mar/14) 32 si 30 26 a u t 28 n 24 e c r 22 e 20 p 18 s to 16 n 14 o p 12 10 1 1 r a m

1 1 n ju

1 1 t e s

1 1 z e d

2 1 r a m

2 1 n ju

2 1 t e s

2 1 z e d

3 1 r a m

3 1 n ju

3 1 t e s

3 1 z e d

4 1 r a m

Gráco 2 – bancário em operações de crédito livres (até março de 2014).

Banco Central do Brasil (2014).

Integra esse mercado, também, o Fundo Garantidor de Crédito (FGC). Também segundo o Banco Central (2014), o FGC é uma entidade privada, sem ns lucrativos, que administra um mecanismo de proteção aos correntistas, poupadores e investidores, que permite recuperar os depósitos ou créditos mantidos em instituição nanceira, até determinado valor, em caso de intervenção, de liquidação ou de falência. Ele foi criado com a Resolução 2.197 de 31 de agosto de 1995 e na Resolução 4.222 de 23 de maio de 2013 deu-se nova redação ao sistema de garantia do FGC. Estão associados ao FGC a Caixa Econômica Federal, os bancos múltiplos, os bancos comerciais, os bancos de investimento, os bancos de B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

desenvolvimento, as sociedades de crédito, nanciamento e investimento, as sociedades de crédito imobiliário, as companhias hipotecárias e as associações de poupança e empréstimo, em funcionamento no País, que: • recebam depósitos à vista, em contas de poupança ou depósitos a prazo;

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• realizem aceite em letras de câmbio; • captem recursos mediante a emissão e a colocação de letras imobiliárias, de letras hipotecárias, de letras de crédito imobiliário ou de letras de crédito do agronegócio; e • captem recursos por meio de operações compromissadas tendo como objeto títulos emitidos, após 08.03.2012, por empresa ligada. Ele tem como nalidade, proteger os depositantes e investidores no âmbito do sistema nanceiro, até os limites estabelecidos pela regulamentação; contribuir para a manutenção da estabilidade do Sistema Financeiro Nacional; e contribuir para prevenção de crise bancária sistêmica. Para tanto, o total de créditos de cada pessoa contra a mesma instituição associada, ou contra todas as instituições associadas do mesmo conglomerado nanceiro, será garantido até o valor de R$ 250.000,00 (duzentos e cinquenta mil reais).

1.7.3 Mercado de Câmbio A moeda de uma economia é como se fosse um produto negociável no mercado, que pode ser comprado ou vendido a determinado preço em relação à outra moeda. A taxa de câmbio representa o valor com que a autoridade monetária de um país aceita negociar sua moeda por meio da compra ou venda de moeda estrangeira. Assaf Neto (2003, p.53) arma que o Banco Central é o responsável por adquirir moeda estrangeira e por pagar em moeda nacional os exportadores de bens e serviços, assim como, os devedores que tenham obtido empréstimos no exterior. A taxa de câmbio é o preço, em moeda nacional, de uma unidade de moeda estrangeira. Segundo Passos (2005), é o preço de uma moeda em termos de outra. Obviamente há pelo menos tantas taxas de câmbio


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quanto moedas estrangeiras. Contudo, a expressão “taxa de câmbio” geralmente indica o preço de uma moeda internacional de referencia que, no caso brasileiro, é o dólar-norte americano. Assim, quando falamos que um dólar norte-americano vale R$ 2,00, já estamos expressando a taxa de câmbio entre duas moedas: US$ 1,00 = R$ 2,00. De acordo com Maia (2011), como a taxa é o preço da moeda, está sujeita à lei de oferta e da procura. As mesmas forças que, no mercado


alteram o preço das mercadorias, também afetam a taxa cambial. Por exemplo: • especulação – especular com moedas é mais fácil do que especular com mercadorias, pois estas são de estocagem mais difícil e tem menor liquidez; • governos – eles interferem com maior frequência no mercado cambial. Segundo Madura (2008), os governos de países estrangeiros podem inuenciar a taxabarreiras de câmbio equilíbrio de muitas maneiras, como: impondo ao de câmbio e ao comércio estrangeiro, intervindo no mercado de câmbio estrangeiro e afetando variáveis macro, como inação e taxa de juros. • taxas de juros – elas provocam migrações de capitais, que se movimentam de um país para outro à procura de um lucro maior. Quando a moeda nacional ca muito valorizada, prejudica a exportação. Porém, uma desvalorização da moeda provoca outros problemas, tais como a elevação dos custos dos insumos importados, assim como o crescimento do endividamento em moedas estrangeiras das empresas nacionais. Em face disto, os governos passaram a intervir no mercado cambial, muitas vezes com reexos nocivos ao nosso comércio com o exterior (MAIA, 2011). De acordo com Madura (2008), as oscilações da taxa de câmbio afetam o valor de uma multinacional porque elas podem inuenciar o mon tante de entradas no caixa recebido de exportações ou de uma subsidiária e o montante de saídas do caixa necessário para pagar as importações. Uma taxa de câmbio mede o valor de uma moeda em unidades de outra moeda. Quando as condições econômicas mudam, as taxas de câmbio podem mudar consideravelmente. Madura (2008) arma que um declínio no valor de uma moeda é conhecido como desvalorização. Quando o real se desvaloriza perante o dólar americano, isso signica que o dólar ameriB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

cano está se fortalecendo em relação ao real. O aumento do valor de uma moeda é conhecido como valorização.

Sistemas de taxas de câmbio De acordo com Madura (2008), os sistemas de taxas de câmbio podem ser classicados de acordo com o grau em que as taxas de câmbio são controladas pelo governo. Os sistemas de câmbio normalmente entram em uma das seguintes categorias: 31

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Sistema de taxa de câmbio fixa Em um sistema de câmbio xo, Maduro (2008) arma que, ou as taxas de câmbio são mantidas constantes ou têm permissão de utuar dentro de limites bem estreitos. Se uma taxa de câmbio começar a oscilar demais, os governos intervêm para mantê-la dentro dos limites. Em algumas situações, um governo desvalorizará ou reduzirá o valor de sua moeda perante outras moedas. Em outras situações, ele valorizará ou aumentará o valor de suaSegundo moeda perante moedas. Maduraoutras (2008), as vantagens deste sistema é que as multinacionais podem se envolver com o comércio internacional sem se preocupar com a taxa de câmbio futura, tornando suas tarefas gerenciais menos difíceis. Uma desvantagem é que ainda há o risco de o governo alterar o valor de uma moeda especíca. Embora uma multinacional não esteja exposta às oscilações contínuas de uma taxa de câmbio, enfrenta a possibilidade de que seu governo desvalorize ou valorize sua moeda. Outra desvantagem é que, de um ponto de vista macro, este sistema poderá fazer com que cada país que mais vulnerável às condições econômicas de outros países.

Sistema de taxa de câmbio flutuante livre Em um sistema de taxa de câmbio utuante livre, o valor do câmbio é determinado pelas forças de mercado sem a intervenção dos governos, ajustando-se sobre uma base contínua em resposta às condições de oferta e demanda dessa moeda. As vantagens deste sistema é que o país se isola mais da inação e ca mais afastado dos problemas de desemprego de outros países. Madura (2008) arma que uma vantagem a mais deste sistema é que um banco central não é requerido para manter as taxas de câmbio constantemente dentro de limites especícos. Portanto, não é forçado a implantar uma


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política de intervenção que possa ter um efeito desfavorável sobre a economia apenas para controlar as taxas de câmbio. Madura (2008) comenta que os problemas econômicos de um país podem muitas vezes ser provocados pelas taxas de câmbio utuante livres. Sob um sistema assim, as multinacionais precisarão dedicar recursos substanciais para medir e gerenciar a exposição às taxas de câmbio utuante.


M

O .C E IM T S M A E R D | E N O R A V A L F

Modalidades de taxas de câmbio Neste tópico vamos fazer um breve comentário sobre algumas modalidades a respeito de taxas de câmbio.

Taxas Cruzadas (crossMaia rates) Por meio de um exemplo, (2011) explica o conceito de cross rates: suponhamos que um operador de câmbio queira saber a equivalên-

cia do franco suíço (Sw.Fr) com o euro (€). Ocorre que ele só dispõe da taxa dessas duas moedas em relação ao dólar (US$). Assim teríamos: US$ 1,00 = Sw.Fr 1,4685 US$ 1,00 = € 1,5865 Logo, Sw.Fr 1,4685 = € 1,5865 Por meio de uma regra de três, saberíamos que Sw.Fr. 1,00 = € 1,0803 ou € 1,00 = Sw.Fr. 0,9256. Portanto, a cross rate é a cotação de B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

duas moedas com base numa terceira.

Taxas prontas (spot) e futuras (forward) Segundo Maia (2011), uma operação de câmbio é realizada com taxa pronta (spot) quando a entrega da moeda estrangeira e seu pagamento em moeda nacional.

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Mercado Financeiro

Exemplo de taxa pronta ( spot): um importador compra câmbio, hoje, no Banco do Brasil, para liquidar uma importação devendo pagar na data estabelecida. Quando o Banco do Brasil receber o pagamento em moeda nacional, expedirá a ordem para o exterior. Quando uma operação de câmbio é realizada com taxa futura (forward) é quando a entrega da moeda estrangeira e seu pagamento em moeda nacional são feitos além de dois dias da data de fechamento do contrato de câmbio.

Taxas livres e oficiais Taxa livre, segundo Maia (2011), é aquela xada pela oferta e procura, formando-se dentro de um mercado totalmente livre. A única intervenção do governo será comprar ou vender divisas quando a taxa atingir pontos preocupantes. Já a taxa ocial é a taxa xada pelo governo que, mesmo imposta pelas autoridades monetárias, não pode fugir muito da realidade de mercado. Além disso, quando se fala em tipos de taxas de câmbio, também devemos destacar as denições para câmbio turismo e comercial que são as mais comentadas na mídia. O Banco Central (2014) indica que as terminologias câmbio comercial (ou dólar comercial) e câmbio turismo são usadas no mercado para indicar as diferentes taxas praticadas de acordo com a natureza da operação. O câmbio turismo é utilizado comumente para classicar as operações relativas à compra e venda de moeda para viagens internacionais, geralmente em espécie. Já o câmbio comercial é usado para as demais operações realizadas no mercado de câmbio, tais como: exportação, importação, transferências nanceiras, etc. Essas expressões são utilizadas mesmo quando as operações são realizadas em outras moedas estrangeiras, como o euro, iene, etc. Ainda segundo o Banco Central (2014), é importante destacar que a taxa de câmbio pode variar de acordo com a natureza da operação, da forma de entrega da moeda estrangeira e de outros componentes tais como valor da operação, cliente, prazo de liquidação etc. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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1.7.3.1 O mercado de crédito internacional


É possível relacionar as atuações das empresas via empréstimos no mercado internacional. De acordo com Carvalho (2007) os empréstimos bancários internacionais dos bancos comerciais internacionais têm como uma das suas principais A Libor (London Interbank Offered fontes de fundos o euromercado. Rate) é a taxa de juros interbancária do mercado de Londres, comumente utilizadaEstes são referidos nas operações internacionais de emprésti como empréstimos créditos do eurodólar, ou mos. Já a Prime Rate é a taxa de juros cobra “eurocréditos”. da pelos bancos americanos de seus clientes classicados como preferenciais. O diferencial do euromercado é o baixo spread (a diferença de juros entre empréstimos e a remuneração dos depósitos) que o mercado do eurodólar aplica na concessão de empréstimos, cando normalmente abaixo de 1% a diferença entre captação e aplicação de recursos. Eurocréditos, de acordo com Carvalho (2007), são os empréstimos

bancários do euromercado para empresas multinacionais, instituições nanceiras internacionais, governos soberanos e empresas que apresentam perl internacional em suas operações vinculadas a euromoeda. Os juros destes empréstimos tomam como referencial a Libor, que é a taxa de captação do euromercado aplicada aos eurocréditos. Em alguns casos, o euromercado utiliza também como referencial a taxa de mercado de “dinheiro” dos Estados Unidos, que é a prime rate. As operações de eurocréditos possuem prazos de média de seis meses não sendo permitido o pré-pagamento da operação. Os eurocréditos são estruturados em dois segmentos: uma linha de crédito em eurodólar e uma linha de crédito garantida rotativa. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

1.7.4 Mercado de Capitais O mercado de capitais está estruturado de forma a suprir as necessidades de investimentos dos agentes econômicos, através de diversas modalidades de nanciamentos a médio e longo prazo para capital de giro e capital xo. É constituído pelas instituições nanceiras não bancárias, instituições componentes do sistema de poupança e empréstimo (SBPE) e diversas instituições auxiliares. Os nanciamentos de prazo indetermi35

Mercado Financeiro

nado são operações que envolvem a emissão e a subscrição de ações (ASSAF NETO, 2011, p. 74). Algumas das principais fontes de nanciamento dentro do mercado de capitais são:

Financiamento do capital de giro Os empréstimos para capital de giro são oferecidos pelos bancos por meio de uma como: formalização contratual estabelece as condições básicas da operação, garantias, prazo deque resgate e encargos nanceiros. As garantias podem ser oferecidas por meio das duplicatas, avais e notas promissórias (ASSAF NETO, 2011, p. 67). A duplicata é um título de crédito representativo de uma transação de compra e venda mercantil, ou prestação de serviços. A emissão do título srcina-se de um contrato de compra e venda a prazo. A nota promissória é um título de crédito que representa uma promessa de pagamento feita pelo próprio devedor em favor do cre-

dor. Por ser emitido pelo devedor, este título não costuma ser utilizado em operações comerciais de venda. A dívida expressa na nota promissória é considerada líquida e certa, não se discutindo sua formação e srcem (ASSAF NETO, 2011, p. 72). Aval é uma garantia pessoal do pagamento de um título de crédito, dada por pessoa física ou jurídica, que ca solidariamente responsável com o devedor pelo pagamento do crédito (SANTOS, 2011, p. 29).

O desconto de recebíveis é uma forma de antecipar o recebimento de um crédito mediante a cessão de seus direitos a um mutuante. Por exemplo, se o credor de uma nota promissória, cujo vencimento se dará em alguma data futura, necessitar de dinheiro, poderá negociá-lo, isto é, receber à vista o valor de seu crédito mediante pagamento de encargos e juros. O Desconto Comercial é a forma tradicional de nanciamento de giro, que incorpora, além da taxa de desconto para à vista, o IOF e despesas bancárias de administração. Esses desembolsos são geralmente cobrados sobre o valor nominal do título (valor de resgate) e pagos ou descontados no momento da liberação dos recursos (SANTOS, 2011, p. 14). B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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Operações de repasses As operações de repasses constituem-se em empréstimos contratados por instituições nanceiras do mercado de capitais e repassados a


empresas carentes de recursos para investimentos de longo prazo. Os repasses podem ser internos e externos (ASSAF NETO, 2011, p. 84). Os repasses internos consistem na alocação de disponibilidades provenientes de fundos governamentais em diversos ativos de empresas nacionais considerados como de interesse econômico nacional. A transferência desses recursos processa-se normalmente mediante a intermediação de alguma instituição nanceira do mercado de capitais. As operações de repasses deem recursos processam-se meio da contratação de empréstimos moedaexternos estrangeira por parte por de instituições nanceiras sediadas no país e seu consequente repasse às empresas comerciais, industriais e de serviços nacionais, visando ao nanciamento de capital de giro e capital xo (ASSAF NETO, 2011, p. 84). As garantias oferecidas para as operações de repasses são duplicatas, títulos de crédito, garantias reais, entre outras (ASSAF NETO, 2011, p. 84).

Arrendamento mercantil A operação de arrendamento mercantil (leasing) pode ser compreendida como uma forma especial de nanciamento. Basicamente, essa moda lidade é praticada mediante a celebração de um contrato de arrendamento (aluguel) efetuado entre um cliente (arrendatário) e uma sociedade de arrendamento mercantil (arrendadora), visando à utilização, por parte do primeiro, de certo bem durante um prazo determinado, cujo pagamento é efetuado em forma de aluguel (arrendamento) (ASSAF NETO, 2011, p. 84). O arrendamento mercantil para pessoa física trata-se de uma operação de arrendamento ou aluguel de veículos de passeio. A amortização dessa modalidade de nanciamento ocorre de forma mensal e a longo prazo – opcionalmente em 24 ou 36 meses. Após a aprovação do crédito, o bem é adquirido pela arrendadora, seguindo as especicações técnicas fornecidas pelo cliente. Ao nal do contrato o cliente poderá optar por B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

uma das três alternativas: comprar o bem pelo seu valor residual, apresentar interessados na compra do bem pelo valor residual ou devolver o bem à arrendadora (SANTOS, 2011, p. 13). Um arrendamento mercantil pode ser nanceiro ou operacional, de acordo com suas características, devendo a classicação ser feita no início do contrato. A classicação adotada pelo CPC 06 leva em consideração de quem são os riscos e benefícios inerentes à propriedade do bem, do arrendador ou do arrendatário. Ainda na classicação, é observada a essência da transação e não a forma do contrato (IUDICIBUS et al., 2010, p. 255). 37

Mercado Financeiro

As prestações do aluguel do bem, comumente denominadas contraprestações, são normalmente mensais, iguais e sucessivas, nada impedindo que sejam estabelecidas outras formas de pagamento. Essa modalidade de arrendamento é denominada de leasing fnanceiro, amplamente adotada no Brasil. O denominado leasing operacional, apesar de bastante difundido no exterior, expressa pouco uso no Brasil. Essa modalidade constituiu-se em locação de um bem, em que o valor residual obtido Conexão: ao nal do é avaliado por seu mercado. Oscontrato valores pagos na locação não preço podemde Para maiores informaultrapassar 75% do valor do bem, correndo todas ções acerca das operações de leasing acesse o CPC 06 as despesas de manutenção por conta da empre- – Operações de arrendamento mercantil – pelo link contratado, permitindo que seja novamente arrendado no mercado (ASSAF NETO, 2011, p. 85).

Oferta pública de ações A abertura de capital de uma empresa se concretiza quando ela lança uma IPO (Initial Public Offering) de suas ações. A oferta pública inicial é um evento importante na economia de um país: na verdade, toda empresa que possui ações listadas em mercados organizados e negociados publicamente já teve uma oferta pública inicial (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 245). Ao lançar sua IPO, a empresa deixa de ser privada e passa a ser propriedade de um conjunto de investidores, sendo que a maioria deles não está envolvida nas operações diárias da empresa. Esses investidores apenas detêm uma parcela das ações da empresa que foram compradas no mercado. Como não há nada que garanta a valorização das ações, o investidor precisa fazer uma análise cuidadosa da empresa e do setor no qual


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ela atua antes de decidir participar do IPO (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 246). Por determinação da CVM, as instituições nanceiras não podem recomendar ou desaconselhar o investimento e, como não existe um histórico prévio da companhia, as informações que poderão servir de base para análise serão as que constam no prospecto da oferta pública. O investidor deve encarar a IPO da empresa para levantar dinheiro por meio da venda de uma parte de seu patrimônio aos sócios (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 246).


Securitização de recebíveis O objetivo da securitização de recebíveis é permitir à empresa a obtenção de recursos a taxas menores que as praticadas no mercado, sem comprometer o seu limite de crédito com os credores e sem alterar os índices de endividamento do seu Balanço. A empresa deve ter carteira de recebíveis de curto prazo pulverizados (BRITO, 2005, p. 180). Os ativos nanceiros são transformados em títulos negociáveis no mercado secundário. Os títulos emitidos são representativos de dívida, com risco vinculado especicamente ao desempenho dos ativos securitizados. O risco de crédito desse tipo não é analisado com base na avaliação individual de cada devedor, mas mediante cálculo atuarial, levando-se em conta o risco de inadimplência da carteira de cada empresa (BRITO, 2005, p. 180).

Mercado de bônus (Bonds) O mercado internacional de dívidas permite também o levantamento de recursos por meio da emissão de títulos pelos próprios tomadores. Nesse contexto, destacam-se duas importantes formas de captações das empresas processadas pela emissão de bônus e commercial papers (ASSAF NETO, 2011, p. 87). Os bônus são, essencialmente, títulos de renda xa e representati vos de dívidas de maior maturidade, emitidos diretamente pelos tomadores de recursos. Não costumam apresentar garantia real, podendo eventualmente O commercial paper represer negociados com garantia por senta uma nota promissória de ança bancária. Os emitentes des natureza comercial emitida por socie ses títulos são geralmente emdades anônimas abertas ou fechadas, cuja presas privadas e, até mesmo, colocação no mercado é intermediada por uma instituição nanceira. O prazo de emissão governos e instituições públicas. desses títulos é geralmente inferior a um ano Os bônus prometem pagamentos e os títulos não possuem garantias reais B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

periódicos de juros e amortização do principal ao nal do prazo de aplicação. As taxas de juros pagas são xas ou utuantes (ASSAF NETO, 2011, p. 87).

(ASSAF NETO, 2011, p. 319).

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Mercado Financeiro

Atividades 01. Descreva as partes que compõem o sistema nanceiro nacional, bem

como suas importâncias e papéis. 02. Explique a importância do subsistema normativo no SFN. 03. Como as instituições nanceira bancárias e não bancárias inuenciam no Subsistema Intermediação? 04. Descreva o propósito do Banco Mundial e do BID. Eles são distintos

entre as suas metas? Explique. 05. Quais são as funções do FMI? Explique-as. 06. Explique os mercados nanceiros indicando suas diferenças e seus

propósitos. 07. Quais são os títulos do mercado de capitais? Explique-os.

Reflexão O Sistema Financeiro Nacional proporciona uma divisão clara das tarefas de cada agente que faz a intermediação nanceira, oferecendo regras, normas e um ambiente que propicie a evolução dos investimentos e da poupança no país. Parte integrante desse sistema, são os mercados nanceiros e suas oportunidades de créditos e nanciamentos para os diversos tipos de clientes e necessidades. Esses temas discutidos neste capítulo mostram como esses conceitos são importantes para o conhecimento de qualquer gestor.

Leitura recomendada B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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Você aprenderá mais sobre esses subsistemas do SFN ao ler o seguinte texto. A autora se propõe a analisar alguns integrantes do subsistema intermediação e dos agentes especiais no mercado de crédito. Participação dos bancos públicos na recente expansão do crédito no Brasil Autora: MARQUES, M.M.W. Artigo:


Disponível em: < http://www.lume.ufrgs.br/handle/10183/77616> Ano de publicação: 2011.

Referências ASSAF NETO, Alexandre. Mercado nanceiro. 5. ed. São Paulo: Atlas, 2003. BANCO CENTRAL DO BRASIL. Perguntas frequentes de Taxa de Câmbio. Disponível em . Acesso em: 30 set. 2014. BAUMANN, R.; CANUTO, O.; GONÇALVES, R.Economia Internacional. Rio de Janeiro: Elsevier. 6ª reimpressão, 2004. BERCHIELLI, Francisco O. Economia Monetária. São Paulo: Saraiva, 2000. BIS. 83rd BIS Annual Report 2012/2013. Disponível em . Acesso em: 22 maio 2014. BRITO, Osias Santana de. Mercado nanceiro. São Paulo: Saraiva, 2005. CARVALHO, Fernando Cardim de et al. Economia monetária e nanceira. Rio de Janeiro: Campus, 2000. CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F.Mercado de Capitais: o que é, como funciona. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

CLEMENTE, Ademir; KÜHL, Marcos Roberto. Intermediação nanceira no Brasil: inuência na taxa de captação sobre a taxa de aplicação. In: Congresso USP de Controladoria e Contabilidade, 6., 2006, São Paulo. Anais... São Paulo: USP, 2006, CD-ROM. CONSELHO DE VALORES MOBILIÁRIOS. Atribuições. Disponível em . Acesso em: 21 jul. 2010. 41

Mercado Financeiro

FARIA, Rogério Gomes de. Mercado Financeiro: instrumentos e operações. São Paulo: Prentice Hall, 2003. FERNANDES, Antonio Alberto Grossi. O sistema nanceiro nacional comentado: instituições supervisoras e operadoras do SFN & políticas econômicas, operações nanceiras e administração de risco. São Paulo: Saraiva, 2006. FORTUNA, E. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 19ª Ed. Rio de Janeiro: Qualitymark Editora, 2013. KAUFMAN, George G. El dinero, el sistema nanceiro y la economia. Barcelona: Ediciones Universidade de Navarra, 1973. LOPES, João do Carmo; ROSSETTI, José Paschoal. Economia Monetária. 7 ed. rev., ampl. e atual. São Paulo: Atlas, 1998. MAYER, Paul A. Monetary economics and nancial markets. Illinois: Ed. Richard D. Irvin, 1982. NIYAMA, Jorge Katsumi; GOMES; Amaro L. Oliveira. Contabilidade de Instituições Financeiras. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2002 OLIVEIRA, V. et alii. Mercado Financeiro: uma abordagem prática dos principais produtos e serviços. Rio de Janeiro: Elsevier, 2006. PASSOS, Carlos R. M; NOGAMI, Otto. Princípios de Economia. 5ª Ed. São Paulo: Pioneira Thomson Learning, 2005. PINHEIRO, Juliano Lima. Mercado de Capitais: fundamentos e técnicas. 5ª Ed. São Paulo: Atlas, 2009


42

ROSSETTI, José Paschoal. Introdução à Economia. 19 ed. São Paulo: Atlas, 2002.


No próximo capítulo No próximo capítulo, você aprenderá alguns conceitos sobre o que são riscos das aplicações nanceiras e como podemos dividi-los para facilitar o entendimento do risco que cada gestor aceita em determinado projeto. Além disso, discutiremos o que são títulos de renda xa, quais são os principais produtos desse tipo com seus cálculos e remunerações possíveis.


43

Mercado Financeiro

Minhas anotações:


44

2

Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas

Esse capítulo mostra alguns dos principais conceitos sobre as medidas de risco que devem ser considerados por qualquer gestor, uma vez que toda aplicação nanceira ou projeto de investimento em capital físico pode ter algum risco associado a ele. Isso acontece com tanta frequência que Gitman (2012) mostra um exemplo da State Farm Insurance e dos elevados riscos que ela incorreu com que, em 2005, o Furacão Katrina danicou mais de 295 mil residências que precisariam ser ressarcidos dados os seguros que haviam feito com tal empresa. Este fato de difícil previsão custou US$ 6 bilhões para a empresa em indenizações. Diversos negócios estão sujeitos a multiplicidade de riscos nas atividades rotineiras delas, o que exige que os gestores estejam preparados para analisar os riscos das diversas operações da empresa de modo a alocar a receita da empresa de forma mais harmoniosa para evitar perdas elevadas. Para complementar essa análise de risco, é preciso comentar os principais tipos de produtos nanceiros que são oferecidos no mercado nanceiro para que as empresas os utilizem como fontes de nanciamento (ou seja, como recursos de terceiros dentro da sua estrutura de capital).

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C

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Objetivos da sua aprendizagem • Aprender os conceitos de risco e retorno; • Entender quais são os tipos de risco existentes; • Conhecer os títulos de renda xa e os papéis nanceiros; •

Conhecer a aplicação do Tesouro Direto.

Você se lembra? De ter ouvido falar em riscos de uma aplicação nanceira? Ou da possibilidade de um projeto de uma empresa dar errado? O tema risco é muito importante para um gestor, principalmente no que se refere a escolha das melhores oportunidades para uma empresa.

Mercado Financeiro

Introdução É interessante destacar que os argumentos aqui expostos terão foco nas empresas de capital aberto, isso é feito simplesmente pelo fato de as maiores e mais complexas organizações terem esse formato, no entanto nada impede dos conceitos aqui explorados serem utilizados em empresas constituídas de forma diferente. O risco e o retorno são dois fatores que o administrador nanceiro deve saber avaliar para poder maximizar o preço ação da empresa. Vamos começar explorando os conceitos desses doisdaelementos.

Figura 6 – Nuvem de palavras do capítulo

Elaboração pelo autor com base em: © Todos os Direitos Reservados

2.1 Definição de risco Conforme Groppelli e Nikbakht (2006, p. 73), risco “é o grau de incerteza de um investimento”. Mais fundamentalmente, de acordo com Gitman (2004, p. 184), “risco é a possibilidade de perda nanceira”. Dessa forma, os ativos mais arriscados são aqueles que oferecem maiores possibilidades à perda nanceira. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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Medidas de Risco e os Produtos Financeiros Disponíveis às Empresas – Capítulo 2

De maneira mais formal, o termo risco é utilizado como sinônimo de incerteza e está relacionado à variabilidade dos retornos associados a um ativo. Por exemplo, um título público com valor de face de R$ 2.000,00, o qual garante ao seu proprietário juros de R$ 200,00 num prazo de trintadias, não oferece risco, pois não há variabilidade associada à sua taxa de retorno. Por outro lado, um investimento de R$ 2.000,00 em ações de uma empresa qualquer, que pode no mesmo prazo gerar qualquer resultado entre R$ 0,00 e R$ 400,00 pode ser compreendido como muito arriscado em função da alta variabilidade de seu retorno. Assim, quanto mais certo for o retorno de um ativo, menos variabilidade e risco ele proporcionará (GITMAN, 2004). Certos tipos de riscos afetam de forma direta tanto administradores quanto acionistas. O quadro 1.3 descreve de forma sintética as principais fontes comuns de riscos para empresas e acionistas. É necessário reforçar que o risco operacional e o risco nanceiro são mais especícos à empresa, tornando-os fundamentais para a atuação dosadministradores nanceiros. Assaf Neto (2009) dene o risco econômico como aquele intrínseco à própria atividade da empresa e às características do mercado em que ela atua, portanto independe de como a empresa está nanciada. Entre B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

os exemplos associados a esse risco, estão a sazonalidade de mercado, a tecnologia, a concorrência, a estrutura de custos etc. Esse autor dene o risco nanceiro como aquele associado à capacidade que a empresa tem de liquidar seus compromissos nanceiros assumidos, ou seja, às decisões de nanciamento, assim empresas com mais altos níveis de endividamento apresentam risco nanceiro mais elevado que aquelas com baixos níveis de endividamento.

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Mercado Financeiro

Quadro 2.1: Fontes de riscos Fontes populares de risco para administradores nanceiros e acionistas

Descrição

Fontes de risco

Riscos especícos da empresa

É a possibilidade de que a empresa não seja capaz de cobrir seus custos de operação. Seu nível é de terminado pela estabilidade das receitas da empresa (xos) e pela estrutura de seus custos operacionais (variáveis). É a possibilidade de que a empresa não seja capaz de saldar suas obrigações nanceiras. Seu nível é determinado pela previsibilidade d0os uxos de caixa operacionais da empresa e suas obrigações nanceiras com encargos xos.

Risco operacional

Risco nanceiro

Riscos especícos dos acionistas

Risco de taxa de juros

Risco de liquidez

É a possibilidade de que as variações das taxas de juros afetem negativamente o valor de um investimento. A maioria dos investimentos perde valor quando a taxa de juros sobe e ganha valor quando ela cai. É a possibilidade de que um ativo não possa ser liqui dado com facilidade a um preço razoável. A liquidez é signicativamente afetada porte e pela profundi dade do mercado no qual pelo o ativo é costumeiramente negociado. É a possibilidade de que o valor de um ativo caia por causa de fatores de mercado independentes do ativo

Risco de mercado

(como eventos econômicos, políticos e sociais). Em geral, quanto mais o valor do ativo reage ao comportamento do mercado, maior é seu risco; quanto menos reage, menor é o seu risco.

Riscos para empresas e acionistas

Risco de evento

É a possibilidade de que um evento totalmente inesperado exerça efeito signicativo sobre o valor da empresa ou um ativo especíco. Esses eventos raros, como a decisão do governo de mandar recolher do mercado um medicamento popular, costumam afetar

Risco de câmbio B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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um pequeno grupo de empresas ou ativos. É a exposição dos uxos de caixa esperados para fu turas utuações das taxas de câmbio. Quanto maior a possibilidade de utuações cambiais indesejáveis, maior o risco dos uxos de caixa e, portanto, menor o valor da empresa ou do ativo.


Fontes populares de risco para administradores nanceiros e acionistas

Risco de poder aquisitivo

Risco de tributação

É a possibilidade de que a variação dos níveis de preços, causada por inação ou deação na economia, afete desfavoravelmente os uxos de caixa e o valor da empresa ou de um ativo. Normalmente, as empresas ou os ativos com uxos de caixa que variam com os níveis gerais de preços apresentam risco mais baixo de variação de poder aquisitivo. Ao contrário, se os uxos de caixa não variarem de acordo com os níveis gerais de preços, oferecem maior risco ao poder aquisitivo. A possibilidade de que mudanças adversas na legis lação tributária venham a ocorrer. Empresas e ativos cujos valores são sensíveis a essas mudanças impli cam maior risco. Gitman (2004, p. 185).

Não há dúvidas de que os administradores nanceiros, assim como os investidores em ações, devem levar em consideração esses e outros riscos para tomarem suas decisões de investimento. Complementando essa análise, Gitman (2012, p. 203) dene risco como “a probabilidade de perda nanceira ou, mais formalmente, a variabilidade dos retornos associados a um dado ativo”. Isso signica que quanto mais próximo da certeza de que haverá um retorno, menor será a variabilidade e, portanto, menor o risco de uma operação. Assaf Neto (2012) mostra que os investidores podem tomar como medida estatística de risco o desvio-padrão dos retornos discretos de modo a representar qual é a volatilidade do investimento. Assim, “o conceito de risco vincula-se estreitamente com o de probabilidade. Existe risco sempre que a probabilidade de um evento ocorrer for menor que 100%” (ASSAF NETO, 2012, p. 206). Uma fórmula para o cálculo do risco de uma aplicação pode ser dado por n B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

σ t=

∑( j =1

2

rj − r

)

⋅ Pr j

Com rj como o retorno para o j-ésimo resultado, Pr j é a probabilidade de ocorrência do j-ésimo resultado e r é a média dos retornos calculada da seguinte forma é a média dos retornos calculada da seguinte forma n r = ∑ j = rj ⋅ Pr j

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Mercado Financeiro

Assim, um conceito que está intimamente ligado ao risco é o retorno do investimento. Gitman (2012, p. 204) dene retorno como “o ganho ou perda total em um investimento em certo período”. Ele é calculado como indicado na fórmula abaixo: rt

=

ct

+

Pt

−

Pt

Pt

−

1

−

1

t é o uxo em que arecebido variável rat partir é a taxa retorno esperada no período de caixa dodeinvestimento no ativo durante t;o Cperíodo t-1 a t; Pt é o preço do ativo no tempo t e, por último, Pt-1 é o preço do ativo no tempo t-1. Imagine, por exemplo, que a empresa Zepellin possui duas máquinas sendo: • Alfa: adquirida por R$ 10.500 e com valor de mercado de R$ 9.000, e que gerou R$ 5.000 decaixa após impostos no último ano; • Beta: adquirida por R$ 18.000, valor de mercado de R$ 15.500 e geração de R$ 3.500 de caixa após impostos no último ano. Qual o retorno das máquinas? E qual ela deveria escolher para ser

sua máquina principal apenas considerando o conceito de retorno? Aplicando a fórmula anterior nos dois casos, temos: ALFA: k

BETA: k

L

R

=

=

R$.5 000

+ $ . R 9 000 $.

−

R10 500

R $10.500 + .R 15 500 $. R$.3 50 $

−

R$18.O00

R18 000

=

=

R $3.500 R $10.500

R$1.000 R$18.000

=

=

33, 33 %

5, 55%

Assim, considerando apenas o retorno de cada uma das máquinas, temos que a máquina Alfa é a que oferece maior retorno para a empresa com 33,3%, enquanto a máquina Beta traz apenas 5,6% de retorno.


50

É importante acrescentar na análise de risco as inuências que variações nas taxas de juros implicam para os títulos e seus riscos. Se as taxas de juros dos demais ativos nanceiros variarem positivamente (negativamente), haverá uma tendência a aumentar (diminuir) a demanda pelos ativos que terão retornos mais elevados (taxas de juros maiores). Esse fato inuencia nos preços dos ativos e pode gerar efeitos no risco de diversas aplicações, já que aumentos dos retornos de títulos do governo que são conhecidos por terem riscos baixíssimos poderão criar um efeito manada dos investidores para esses títulos. Ao preferirem um ativo com


menor risco, os investidores aplicarão recursos nanceiros em outros ativos se os rendimentos forem maiores do que os oferecidos pelo título com risco zero.

2.2 Demais informações sobre risco Os gestores, principalmente, devem seguir alguns procedimentos para os isso riscos de aplicações projetos de investimento. Uma que forma dereduzir se fazer é oferecida pelaou teoria do portfólio de Markowitz indica como os investidores devem selecionar uma carteira de investimento de forma a diluir os riscos dos diversos ativos. Uma dessas formas de diversicação é incluir nas opções de investimento alguns ativos de renda xa, de renda variável que não tenham correlação (não sofram inuências dos mesmos fatores) com o ativo já investido e/ou a inclusão de ativos que tenham uma taxa de retorno (ou uma taxa de juros) livre de risco. No caso brasileiro, uma taxa livre de risco é oferecida pelos títulos do governo federal que considera a taxa de juros básica do país: a taxa Selic. A Selic é a taxa dos títulos do governo que são negociados no SELIC (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) que é um agente do sistema nanceiro nacional que se propõe a ser o el depositário dos títulos do governo federal, assegurando as transações com ele e as suas liquidações. É interessante ressaltar que as inclusões de diversos títulos na carteira de investimento podem reduzir os riscos até um limite, já que a inclusão de innitos ativos na carteira de investimento não fará o risco reduzir-se a zero. Além dos riscos evidenciados anteriormente para acionistas, empresa e conjuntamente a esses dois agentes, ainda temos alguns outros tipos de risco que são listados abaixo, conforme informações do Banco do Brasil (2014): B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

• Risco de Mercado: decorre da possibilidade de perdas que

podem ser ocasionadas por mudanças no comportamento das taxas de juros, do câmbio, dos preços das ações e dos preços de

commodities. • Risco de Liquidez: pode estar associado ao risco de liquidez de mercado ou ao risco de liquidez de uxo de caixa (funding).

O primeiro é a possibilidade de perda decorrente da incapacidade de realizar uma transação em tempo razoável e sem perda signicativa de valor. O segundo está associado à possibilidade 51

Mercado Financeiro

de falta de recursos para honrar os compromissos assumidos em função do descasamento entre os ativos e passivos. • Risco de Crédito: é a possibilidade de perda resultante da incerteza quanto ao recebimento de valores pactuados com tomadores de empréstimos, contrapartes de contratos ou emissões de títulos. • Risco Operacional: é a possibilidade de ocorrência de perdas resultantes de falha, deciência ou inadequação de processos internos, pessoas sistemas, ou de eventos externos. Este conceito inclui o riscoe legal. • Risco Legal: é a possibilidade de perdas decorrentes de multas, penalidades ou indenizações resultantes de ações de órgãos de supervisão e controle, bem como perdas decorrentes de decisão desfavorável em processos judiciais ou administrativos. • Risco de Conjuntura: decorre da possibilidade de perdas decorrentes de mudanças vericadas nas condições políticas, culturais, sociais, econômicas ou nanceiras do Brasil ou de outros países. Dentre os riscos de conjuntura, temos o risco estratégico, o famoso Risco-país e o Risco Sistêmico. O primeiro deles, o Risco Estratégico, envolve o risco de perdas pelo insucesso das estratégias adotadas, levando-se em conta a dinâmica dos negócios e da concorrência, as alterações políticas no País e fora dele e as alterações na economia nacional e mundial. O Risco-País é risco de perdas em função de alterações políticas, culturais, sociais, nanceiras /uxo de capitais/ou econômicas em outros países com os quais haja algum tipo de relacionamento econômico, principalmente investimentos. Já o último, Risco Sistêmico, considera as perdas em virtude de diculdades nanceiras de uma ou mais instituições que provoquem danos substanciais a outras, ou ruptura na condução operacional de normalidade do Sistema Financeiro Nacional.


52

Algumas iniciativas para controle de risco podem ser realizadas pelas instituições nanceiras e pelos investidores como a utilização de diversicação de investimentos, principalmente naquelas aplicações que tendem a ter comportamentos contrários para que haja a redução dos riscos da carteira de investimento. Uma das formas das empresas reduzirem riscos também é por meio do investimento internacional para redução do


risco. O exemplo apresentado por Gitman (2012) e que se encontra no Box Explicativo oferece alguns esclarecimentos sobre essa opção. Um toque internacional na redução de risco (GITMAN, 2012, p. 221) O que a ração para gatos Friskies, o chocolate Kit Kat, a Aspirina e a DirecTV têm em comum? São todos produtos de empresas sediadas fora dos EUA. A Friskies e o Kit Kat são da Nestlé SA (Suíça), a Bayer AG (Alemanha) produz a Aspirina; e a DirecTV faz parte do News Corporation (Australiana). Muitas empresas norte-americanas procuram fazer com que seus produtos sejam usados internacionalmente. O resultado é uma economia mais integrada em âmbito global. Uma maneira de reduzir o risco de investimento é por meio da diversicação. Alocar parte de uma carteira a títulos de fora dos EUA provou, historicamente, proporcionar melhores retornos ajustados ao risco do que uma carteira composta exclusivamente com ativos norteamericanos. O benefício da diversicação entre dois ativos aumenta se as categorias a que pertencem não forem fortemente correlacionadas e atinge seu nível máximo quando as duas categorias estão perfeita e negativamente correlacionadas.

Conheceremos nos capítulos seguintes mais informações sobre as relações entre risco e retorno das aplicações e quais são as principais teorias que abordam esses temas na área de nanças. Falaremos agora sobre os títulos de renda xa e as suas características principais.

2.3 Títulos de renda fixa e suas características Entende-se por títulos de renda xa aqueles que têm regras bem denidas sobre a remuneração do capital investido. Nesse tipo de aplicação, os investidores conhecem previamente a remuneração que terão ou conhecem o indexador (taxa de câmbio ou taxa de juros corrigida pela inação) que será o índice remunerador da aplicação.


D 1 3 2 0 8 3 6 8 © M A R Y 9 8 1 | D R E A M S T IM E .C O M

53

Mercado Financeiro

Todo título de renda xa precisa seguir algumas características como indicar o emissor, o prazo e a remuneração do título. Vamos conhecer um pouco sobre esses três fatores. Conhecer o emissor do título é importante para o investidor de modo a mensurar o risco de crédito envolvido nessa aplicação, já que se conhece a empresa ou instituição nanceira que está oferecendo um título de renda xa. Assim, deve-se vericar qual é o rating de crédito (ou seja, a situação nanceira da empresa ou instituição nanceira) de sedo realizar a compra Atualmente, no mercado brasileiro,antes os títulos governo federal do sãoativo. considerados os mais seguros do país. Quando se fala de prazo, todo título com prazos mais longos acaba sendo inuenciado pela perspectiva de taxa de juros a ser obtida pelo investidor, estando ligada novamente a possibilidade de aplicações mais ou menos arriscadas. Para tanto, deve-se considerar a saúde do emissor do título para entender como ele estará exposto ao risco. De modo sintético, prazo do título está ligado tanto ao risco de crédito como aos riscos das oscilações de taxa de juros principalmente se forem títulos de prazos mais longos. Por m, os rendimentos oferecidos pelos títulos de renda xa relacionam-se à denição do critério que corrigirá ou remunerará o investimento. Nesse caso, existem títulos com rendimento prexado como as Letras do Tesouro Nacional (LTN) e os Certicados de Depósito Bancário (CDB). Além dessa forma de rendimento, podemos ter títulos indexados que podem ser atrelados ao câmbio, como as Notas do Tesouro Nacional (NTN-D) que são corrigidas pela variação da taxa cambial (Real versus Dólar AmeriConexão: cano), podem ser indexados às taxas de Para obter maiores informações sobre as variações das juro overnight como as LFTs (Letras Fitaxas de juros básicas do país sobre nanceiras do Tesouro), ou indexados à os rendimentos das aplicações de renda


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índices de inação, como as NTN-Bs, que rendem a variação acumulada do IPC-A (índice de preços ao consumidor – amplo) e as NTN-Cs, que rendem a variação acumulada do IGP-M (índice geral de preços do mercado).

xa, acesse


Quando se trata de títulos de renda xa, os principais impostos cobrados são o Imposto de Renda para pessoa física sobre os rendimentos dos títulos e, quando o investimento é menor do que 30 dias, há a cobrança de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras). A Lei 11.033/2004 diz quais são as alíquotas para a cobrança de Imposto de Renda. De acordo com a Receita Federal (2014) e a Lei supracitada, as cobranças de Imposto de Renda seguem a dinâmica mostrada na gura abaixo.

22,5% para aplicações com prazo de até 180 dias.

20% para aplicações com 181 dias até 360 dias.

17,5% para aplicações com 361 dias até 720 dias.

15% para aplicações com mais de 720 dias.

Receita Federal (2014).

Assim, dependendo do tipo de produto  nanceiro é preciso considerar o pagamento B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

de IR nos rendimentos da aplicação e apenas no resgate das mesmas. A próxima seção apresenta os principais produtos nanceiros que podem ser usados pelos gestores como formas de nanciamento e como aplicações nanceiras.

Conexão:

para conhecer mais sobre os títulos de renda xa, acesse

55

Mercado Financeiro

2.3.1 Principais produtos financeiros No mercado nanceiro existe uma série de produtos nanceiros disponíveis, o que torna necessário reconhecê-los, assim como suas características principais. Com esse intuito, vamos explorá-los, enfatizando-se suas principais referências e particularidades.

2.3.1.1 Certificado de Depósito Bancário/Recibo de Depósito Bancário – CDB/RDB O Certicado de Depósito Bancário (CDB) e o Recibo de Depósito Bancário (RDB) são os mais antigos e utilizados títulos de captação de recursos pelos bancos comerciais, bancos de investimento, bancos de desenvolvimento e bancos múltiplos (FORTUNA, 2005, p. 168). O CDB é um título de crédito, físico ou escritural, enquanto o RDB é um recibo, e sua emissão gera a obrigação das instituições emissoras pagar ao aplicador a remuneração prevista, ao nal do prazo contratado. Assaf Neto (2003, p. 176) informa que os CDBs e RDBs são títulos de renda xa emitidos pelos Bancos Comerciais/Múltiplos e Bancos de Investimentos destinados a lastrear operações de nanciamento de capital de giro. A principal diferença entre o CDB e o RDB é que no CDB há a possibilidade de ser transferido a outros investidores por endosso nominativo enquanto o RDB é um título intransferível. O objetivo principal desse produto é captar recursos para serem repassados em operações de crédito. Nas aplicações em CDB, há incidência de imposto de renda sobre o rendimento auferido, dependendo do prazo da aplicação e/ou resgate, conforme tabela a seguir: Prazo de Aplicação


56

Até 180 dias De 181 dias até 360 dias De 361 dias até 720 dias Acima de 721 dias

Alíquota de IR

22,5% 20,0% 17,5% 15,0%

Tabela 2.1 – Alíquotas Imposto de Renda sobre aplicações nanceiras

Fonte: adaptado de RECEITA FEDERAL DO BRASIL (2014)


Exemplo: Um investidor aplicou $ 15.000,00 em um CDB prexado de 30 dias em uma instituição nanceira. A taxa bruta da operação foi de 18% a.a. Pede-se: a) O montante (M) bruto de resgate M = 15.000 x (1,18) 30/360 = 15.208,33 b) O IR, sabendo-se que é igual a 22,5% do juro auferido IR = 0,225 x (15.208,33 – 15.000) = 46,87 O montante líquido (montante após o pagamento do imposto) c) Mliq = 15.208,33 – 46,87 = 15.161,46 d) A taxa líquida da operação no período considerado iliq = 15.161,46 / 15.000 – 1 = 0,0108 = 1,08% ao período

Veja a notícia publicada no site da Folha de São Paulo em dezembro de 2009, sobre a rentabilidade das aplicações em CDB, acessando o link seguir: a Rendimento menor diminui interesse por CDBs neste ano

http://www1.folha.uol.com.br/folha/dinheiro/ult91u666078.shtml

2.3.1.2 Certificado de Depósito Interfinanceiro – CDI O objetivo desse produto é a captação de recursos no mercado internanceiro. Muito utilizado para aplicação da posição líquida positiva de caixa e captação de recursos para fechamento de posição de caixa das instituições nanceiras (BRITO, 2005, p. 116). Pode-se armar que o CDI representa a referência do custo do dinheiro entre bancos. Brito (2005, p. 117) arma que a base do CDI acaba sendo a taxa de juros referenciais do governo brasileiro, ou seja, a taxa Selic, que reete o preço que o governo paga para colocar os títulos públicos no mercado. Para alocar e captar recursos, as instituições nanceiras geralmente utilizam o CDI como parâmetro de preço. No caso das B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

instituições nanceiras com diculdade em captar, vai pagar, geralmente, um prêmio acima do CDI, enquanto aquelas com facilidade em captar, geralmente o farão a custo inferior à taxa CDI. Os CDIs são títulos que lastreiam as operações do mercado internanceiro. Eles estão isentos de impostos e os juros são denidos pela chamada taxa over, geralmente expressa como linear mensal e capitalizada pelos dias úteis previstos na operação (ASSAF NETO, 2003, p. 178). Vamos utilizar um exemplo para ilustrar como se calcula a taxa efetiva e a taxa over nas operações de CDI. Imagine que a taxa over está 57

Mercado Financeiro

denida em 2,61% ao mês. Admitindo a existência de 22 dias úteis no período, vamos calcular a taxa efetiva da operação. 1) Taxa Over = 2,61% / 30 Taxa Over = 0,087% ao dia 2) Taxa Efetiva = [1 + (Taxa Over / 30)]du – 1 Taxa Efetiva = [1 + 0,00087] 22 –1 Taxa Efetiva = 1,93% ao dia

Outro exemplo: operação interbancária. Uma operação interbancária é efetuada por três dias. Sendo as taxas over mensais denidas em cada dia de: 2,17%, 2,23% e 2,30%, determinar a taxa efetiva no período e a taxa over média da operação. Solução: Over 1 =

2,17%

= 0,0723 ao dia

30 2, 23%

Over 2 = Over 3 =

30 2, 30%

= 0,0743% ao dia = 0,0767% ao dia

30

Taxa Efetiva = [(1 + 0,000723) x (1 + 0,000743) x (1 + 0,000767)] –1 Taxa Efetiva = 0,2235% no período Taxa Média = [(1 + 0,002235) –1] / 3 Taxa Média = 0,0744% ao dia

2.3.1.3 Hot Money


58

O Hot Money é uma operação de curtíssimo prazo com objetivo de nanciar cliente nesse perl. Caracteriza-se por um empréstimo de normalmente um dia ou pouco mais, chegando ao máximo de dez dias. Visa atender às necessidades imediatas de caixa das empresas. Geralmente se estabelece um contrato padrão já aprovado com o cliente, cando os pedidos de crédito considerados num limite global, o que agiliza a liberação de cada pedido (BRITO, 2005, p. 139).


O Hot Money utiliza o CDI como taxa referencial, acrescida de um spread cobrado pela instituição intermediadora. Essa operação incorre IOF calculado sobre a repactuação diária da taxa de juro (ASSAF NETO, 2003, p. 180). De acordo com Faria (2003, p.77), toda operação nanceira de crédito incide o IOF (imposto sobre operações nanceiras), hoje na alíquota de 0,0041% ao dia, incidente sobre o principal emprestado e a ser pago pelo cliente do também recursos.repassada Nesta operação também incidem 0,65% de PIS e 3%tomador de Cons, ao cliente. Taxa de Juros (sem encargos) Posição

1

2 3 4

5 6 7 8

Máxima

Média (1)

Operac. (2)

Fiscais (3)

BCOTrianguloS.A. BCOFibraS.A. BCORuralS.A. BCOCitibankS.A. BCO Cruzeiro do Sul S.A.

0,00 0,00 0,00 0,88

1,26 4,74 4,88 7,06

1,26 1,42 1,49 1,77

0,00 0,00 0,00 0,00

0,00 0,13 0,13 0,11

BCOSafraS.A. BCOArbiS.A. Caixa Economica

0,85 1,06

Federal

BCOBradescoS.A.

10

BCO Mercantil do

12 13 14

15 16

Encargos

Mínima

9

11


Instituição

Brasil S.A. ParanaBCOS.A. ITAÚUnibanco BCO Santander

(Brasil) S.A. HSBC Bank Brasil

S.A. BCO MULTIP BCO do EST do RS S.A. BRB BCO de Brasi-

lia S.A.

0,00

1,56 1,31 0,00 1,80 1,10

1,15 7,50 5,78 3,91 6,01 6,00 6,00 5,86

1,15 1,61 2,10

0,00 0,11 0,00

1,93 2,10

0,11 0,15

2,96 3,09 2,81

0,03 0,85 0,38

0,85 0,39 0,74 0,85 0,74 0,73 0,62 1,53

Taxa Total (4) = (1) + (2) + (3)

1,26 1,55 1,62 1,88 1,99 2,11 2,83 2,89 2,98 3,72 4,56 4,72

1,34

8,00

5,42

0,13

0,07

5,61

0,00

4,64

1,14

0,52

4,24

5,90

0,00

7,23

6,42

0,01

1,84

8,27

1,70

9,01

9,01

4,20

0,92

14,13

Tabela 2.2 – Ranking das Taxas de Hot Money, entre os períodos de 23/07/2010 e 29/07/2010


59

Mercado Financeiro

Exemplo: Admita uma operação Hot Money contratada por três dias no valor de R$ 2.500,00. As taxas over mensais estabelecidas para cada dia são, respectivamente, de 1,90%, 2,20% e 2,16%. São computados 23 dias úteis no período da operação. O banco intermediário cobra um spread de 0,09% ao dia, incidindo também IOF de 0,0041% ao dia, descontado antecipadamente. O IOF é pago diariamente e os juros e o spread são acumulados ao montante da dívidaDeterminar e liquidadososno nal da operação na (3ºoperação. dia). valores envolvidos Solução: 1º dia

Empréstimo IOF:2.500,00x0,0041%

R$2.500,00 R$0,10

Empréstimo Liberado

R$ 2.499,90

Juros + Spread 2.500,00x(0,019/30+0,0090)

R$3,83

SaldoDevedor

R$2.503,73

2º dia

Empréstimo IOF:2.503,73x0,0041%

R$2.503,73 R$0,10

Empréstimo Liberado

R$ 2.503,63

Juros + Spread 2.503,73x(0,022/30+0,0090)

R$4,09

SaldoDevedor

R$2.507,72

3º dia

Empréstimo IOF:2.507,72x0,0041% Empréstimo Liberado


60

Juros + Spread 2.507,72 x(0,0216 /30 + 0,0090) SaldoDevedor

R$2.507,72 R$0,10 R$ 2.507,62

R$ 4,06 R$2.511,68


2.3.1.4 Desconto de Duplicatas e Notas Promissórias O objetivo das operações de desconto de títulos tem como objetivo disponibilizar liquidez de recursos para os clientes, utilizando como lastro ou garantia, duplicatas, cheques, notas promissórias e outros títulos de crédito. Segundo Fortuna (2005, p. 186) é o adiantamento de recursos ao cliente, realizado pelo banco, sobre valores referenciados em duplicatas de cobrança ou notas visando antecipar oque uxo de caixa do Assaf promissórias, Neto (2003, p. 181) argumenta geralmente as cliente. operações bancárias de desconto costumam usar o conceito de desconto simples por fora, no qual o juro incide sobre o montante da dívida e não sobre o principal solicitado do empréstimo. Dessa maneira, apura-se uma taxa implícita na operação superior à taxa de desconto considerada. Além do juro antecipado as operações de desconto geralmente cobram IOF e uma taxa de abertura de crédito (TAC) com o objetivo de cobrir despesas operacionais do banco. A seguir, vamos vericar como realizar o cálculo dos encargos nanceiros e da taxa efetiva de custo das operações bancárias de desconto de duplicatas, denidas por desconto bancário. As operações de desconto praticadas pelos bancos comerciais costumam apresentar os seguintes encargos nanceiros: taxa de desconto, IOF e taxa administrativa. Fórmula: i

=

d

+ IOF

1 − (d

+

IOF )

Exemplo: Sendo de 3,8% ao mês a taxa de desconto bancário (taxa nominal), 0,0041% ao dia o IOF, e um prazo de desconto de60 dias, o custo efetivo desta operação, aplicando-se a fórmula direta de cálculo, atinge: B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

i

=

,(0 038) ,(x 2 1 − [,(0 038 ) ,(x2

+

0 000041 ) x60 0 000041 ) 60 x

+

]

=

0,078446 0, 92154

=

8, 51% . a. b

Em termos de juros compostos, a taxa efetiva mensal equivalente é de 4,17% ao mês. Admitindo-se, por outro lado, que o valor nominal (resgate) do título descontado dois meses antes de seu vencimento e nas demais condições acima, seja de $ 40.000,00, tem-se os seguintes resultados: 61

Mercado Financeiro

Valor Nominal do Título Desconto: 40.000,00 x 0,038 x 2 IOF: 40.000,00 x 0,000041 x 60

$ 40.000,00 (3.040,00) (98,40)

Valor Líquido Liberado

$ 36.861,60

O custo efetivo, a partir desses resultados, é determinado por: Valor No minal do Título i

=

Valor Líquido Liberado

40 ., 000 00 −

1

i

=

38.861, 60

−

1

=

8,51% a.b.

2.3.1.5 Commercial Papers Commercial papers, conforme Assaf Neto (2003, p. 185), são títulos

de crédito emitidos visando a captação pública de recursos para o capital de giro das empresas. Constitui-se em importante mecanismo de nanciamento para as companhias de capital aberto alternativamente ao sistema bancário. Entre suas vantagens, em relação as operações convencionais de empréstimos, estão o baixo custo nanceiro e a maior agilidade em tomar recursos no mercado, devido a eliminação da intermediação bancaria. Ao necessitar de recursos de curto prazo, uma empresa pode colocar títulos de sua emissão junto a investidores no mercado. Empresas que estejam negociando empréstimos maiores e de mais longo prazo podem usar a captação mais ágil do commercial paper como um credito ponte (ASSAF NETO, 2003, p. 185). Além dos juros pagos, a empresa emitentedos títulos incorre também em despesas de emissão, tais como registro na CVM, publicações etc. Commercial papers são negociados no mercado por um valor descontado (deságio), sendo recomprados pela empresa emitente pelo seu


62

valor de face (valor nominal), sendo que na negociação do titulo com deságio sobre seu valor nominal, ca implícita uma taxa efetiva de juros que titulo paga aos investidores. Estes títulos também podem ser colocados no mercado por meio de dealers. Esses agentes adquirem os títulos das sociedades emitentes e os revendem ao publico em geral, auferindo uma margem de lucro (comissão). Os commercial papers costumam apresentar boa liquidez, devido principalmente a possibilidade de recompra pela própria empresa emitente ou pelos dealers.


Exemplo: uma empresa negocia um commercial paper para 120 dias por R$ 9.400,00. O valor nominal deste título é de R$ 10.000. Determinar a taxa de rentabilidade do aplicador. Rentabilidade (i) =

10.000

− 9 .400

= 6,38% ao quadrimestre

9.400

Rentabilidade (i) = (1 + 0,0638)1/4

= 1,56% ao mês

2.3.1.6 Debêntures As debêntures são títulos de longo prazo emitidos por companhias de capital aberto. Seu objetivo, geralmente, é o nanciamento de projetos de investimento (xo e giro) ou o alongamento do perl de endividamento da empresa. É um instrumento no qual o tomador de recursos promete pagar ao aplicador o capital investido acrescido de juros em determinada data previamente denida. Segundo Fortuna (2005, p. 310), asdebêntures garantem ao comprador uma remuneração certa em um prazo certo. Sumariamente, correspondem a um empréstimo que o comprador do título faz a empresa emissora. Uma debênture, basicamente, é uma forma de nanciamento através de empréstimos a longo prazo. Compradores dedebênturessão credores que esperam receber juros periódicos e reembolso especíco do capital principal na data de seu vencimento. Conforme Assaf Neto (2003, p. 196) algumas emissões de debêntures são feitas com clausula de repactuação, em que é permitida, ao nal de cada período combinado, uma livre negociação entre os debenturistas e a Sociedade emitente dos títulos com relação aos rendimentos oferecidos. Essa cláusula de repactuação permite que as partes ajustem novas condições de remuneração do capital investido, diante de modicações B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

nas taxas de juros de mercado. Se um ou mais debenturistas não aceitarem os novos termos oferecidos, a emissora é obrigada a promover resgate antecipado dos títulos adquiridos, pagando nesse ato aos investidores todos os rendimentos previstos antes da repactuação. As debêntures tem diferentes formas de garantias, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 196), conforme previstas na escritura de emissão. As espécies mais comuns são comentadas a seguir:

63

Mercado Financeiro

a) Garantia Real: todos os ativos da sociedade emissora são dados como garantia aos debenturistas pelo pagamento de seus direitos creditórios. Nessa espécie, a sociedade não pode negociar seus ativos em garantia até o vencimento das obrigações com os debenturistas. b) Garantia Flutuante:nesse caso, os titulares das debêntures assumem uma prioridade geral sobre os ativos da sociedade emissora, que haja qualquer impedimento na negociação dos bens. c) sem Garantia Subordinada: em caso de liquidação da sociedade emissora, os investidores terão privilégios para reembolso do capital aplicado somente em relação aos acionistas. Durante todo o prazo de emissão da debênture, os juros podem ser pagos periodicamente, no momento do resgate. Se o prazo de emissão do titulo for superior a um ano, os juros são pagos, em geral, periodicamente. De acordo com sua emissão, uma debênture pode ser simples ou conversíveis em ações sendo que as debêntures simples prometem ao aplicador somente uma remuneração sobre o valor do investimento e as conversíveis dão a opção de converter, a critério do investidor, o valor do resgate em ações da empresa emitente, de acordo com uma fórmula de conversão previamente denida. Assembleia de acionistas – AGE Registro na CVM e na CETIP/SND Coordenação da emissão Agente fiduciário


64

Colocação das debêntures no mercado Figura 7 – Fluxo da emissão de debêntures

Fonte: Assaf Neto (2003, p.197)


De forma a adequar a colocação das debêntures às taxas de juros vigentes no mercado no momento do lançamento, Assaf Neto (2003, p. 198) arma que os títulos podem ser negociados com ágio ou deságio. A debênture pode prever, conforme deve constar da escritura de emissão, diversas formas de remuneração, e ainda, são negociadas com cláusula de repactuação, a qual estabelece as novas condições de remuneração para cada período. link de uma notícia sobre a emissão de Abaixo, segue opública debêntures na prática, no site do Jornal Estado de São Paulo, no

dia 6 de agosto de 2010. Rota das Bandeiras encerra emissão de R$ 1,1 bilhão em debêntures Fonte: Jornal Estado de São Paulo

2.3.1.7 Export Note Esse produto tem como objetivo o nanciamento ao exportador. Segundo Assaf Neto (2003, p. 194), trata-se de um título que representa uma cessão de créditos de exportação, é lastreado em negociações de vendas a importadores estrangeiros. O export note é negociado por meio de um desconto, nessa operação o investidor incorre IR na fonte. A aquisição de export notes é uma forma das empresas com passivo em moeda estrangeira efetuarem hedge cambial. Dessa forma é possível que elas se protejam contra as variações nas taxas de câmbio. Exemplo: Uma empresa exportadora rmou um contrato de exportação de produtos com um importador estrangeiro no valor de US$ EN. Em função de não ter obtido qualquer outro tipo de nanciamentosobre esse contrato, está analisando a viabilidade de emitirexport note no valor de US$ EN. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

O exportador emite export note com vencimento para D dias e taxa de deságio de 1% a.a. linear. CC = custo da captação pelo período D, sem  EN  - 1 x100 CC = considerar impostos e possível custo de coo EN    brigação IxD EN = valor de emissão do export note 1+ 36.000 I = taxa linear de deságio sobre o EN D = prazo de vencimento do export note em número de dias. 65

Mercado Financeiro

O custo efetivo da captação apurado (CC), deve ser comparado com as demais alternativas de nanciamento disponíveis, observando a compatibilidade de prazo e indexação. As taxas de export notes registravam queda nominal, ao contrário das cotações do dólar. Mas em termos reais, não há alteração nos custos. Seguem a seguir as taxas praticadas no mercado nanceiro, podendo variar de acordo com o cliente, volume e condições no momento da operação.• • • • • • •

30 dias: – 4,90% / – 4,80% – a.a. 61 dias: – 1,65% / – 1,55% – a.a. 90 dias: – 0,70% / – 0,60% – a.a. 120 dias: – 0,50% / – 0,40% – a.a. 180 dias: 0,40% / 0,50% – a.a. 362 dias: 1,10% / 1,20% – a.a. 720 dias: 1,20% / 1,30% v a.a.

2.3.1.8 Factoring Segundo Assaf Neto (2003, p. 182), o factoring é uma operação voltada à prestação de serviços às pequenas e médias empresas, como gestão de caixas e estoques, controle de contas a pagar e receber, negociações com fornecedores etc. Em função desses serviços prestados, a empresa de factoring adquire os direitos creditórios resultantes de vendas mercantis a prazo realizadas por empresas clientes. Conforme Fortuna (2005, p. 781), no Brasil, a operação de factoring, em essência, caracteriza-se pela venda de um direito de crédito, realizada diretamente pelo detentor deste crédito (o sacador) a uma instituição compradora (o factor), o qual fornece recursos ao sacador, por meio de um deságio sobre o valor de face deste direito creditório que pode ser,


66

por exemplo, uma duplicata ou um cheque. Portanto trata-se de uma atividade de prestação de serviço comercial associada à aquisição de direitos de um contrato de venda mercantil, desenvolvida por uma empresa de caráter comercial. Ressalta-se que a empresa de factoring não é classicada como uma instituição nanceira, não sendo assim permitida a realização de operações de concessão de crédito. Assim o factoring consiste em adquirir, não descontar, os títulos de crédito provenientes da atividade empresarial de


forma denitiva, assumindo todo o risco inerente ao crédito concedido pela empresa vendedora. Segundo Assaf Neto (2203, p. 183), uma empresa de factoring não capta recursos junto aos poupadores de mercado, assim os empresários respondem integralmente pelos resultados de seus negócios. A diferença entre o valor nominal dos créditos mercantis e o preço pago pela compra dos títulos é que forma o lucro de uma empresa de factoring.

Exemplo: admita que uma empresa de factoring esteja operando da seguinte forma: • Custo de oportunidade do capital (taxa efetiva): 2,1% ao mês • Impostos: 1,1% • Despesas Fixas: 0,6% • Despesas Bancárias: 0,3% • Margem de lucro: 1,4% • Valor nominal dos títulos: $ 120.000,00 • Prazo de Vencimento: 30 dias Com base nestas informações, são efetuados os seguintes cálculos para se obter o valor do fator a ser aplicado sobre o valor dos títulos em negociação. Custo de Oportunidade

Efetiva = 2,1% Transformação em taxa de desconto (d): d

=

i 1+ i

=

0,021 0,021

=

2,06%

Fator B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Custo de oportunidade Despesas Fixas Despesas Bancárias Margem de lucro

2,06% 0,6% 0,3% 1,4%

Fator (antes dos impostos)

4,36%

Impostos

67

Mercado Financeiro

Os impostos são incorporados na taxa do fator da forma “por dentro”, sendo seu cálculo processado pelo critério “por fora”, ou seja: Fator +Imposto

4, 36% =

1

−

4, 36%

0 ,011

=

0,989

4, 41% =

Este valor representa o custo da operação de factoring. Preço de Compra dos títulos

Se o fator aplicado pelo critério “por fora”, o preço de compra dos direitos creditórios atinge: Valor Nominal 120.000,00 (–) Fator (4,41%) 5.292,00 Valor de compra 114.708,00 A taxa efetiva da operação atinge: Taxa Efetiva

120.000 =

114.708,00

−

1 4, 6% a. m. =

2.3.1.9 Títulos Públicos Os governos federal, estadual e municipal, costumam captar recursos, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 109), por intermédio da emissão de títulos representativos da dívida pública. Estes títulos podem ser emitidos pelo Tesouro Nacional Conexão: e pelo Banco Central do Brasil. você sabia que o Títulos emitidos pelo Tesouro Nacio-


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tesouro nacional oferece

nal: estão voltados para a execução da polí-

ao público a possibilidade de investir em títulos públicos?

tica scal do Governo, antecipando receitas orçamentárias ou nanciando defcit scais.

Para maiores detalhes acesse: .


Exemplos: Letras do Tesouro Nacional – LTN: possuem as seguintes carac-

terísticas: I – Prazo: denido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão do título. II – Modalidade: nominativa. III – Valor nominal: múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). Rendimento: denido pelo deságio sobre o valor nominal. IV V ––Resgate: pelo valor nominal, na data de vencimento. Letras Financeiras do Tesouro – LFT:terão as seguintes características: I – Prazo: denido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão do título. II – Modalidade: nominativa. III – Valor nominalna data-base:múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). IV – Rendimento: taxa média ajustada dos nanciamentos diários apurados no Sistema Especial de Liquidação e de Custódia - SELIC para

títulos públicos federais, divulgada pelo Banco Central do Brasil, calculada sobre o valor nominal. V – Resgate: pelo valor nominal, acrescido do respectivo rendimento, desde a data-base do título. Notas do Tesouro Nacional – NTN-A1: terá as seguintes características: I – prazo: até dezesseis anos, observado o cronograma remanescente de vencimento do BIB utilizado na operação de troca; II – taxa de juros: seis por cento ao ano, calculada sobre o valor nominal atualizado; B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

III – Forma de colocação: direta, em favor do interessado, podendo ser ao par, com ágio ou deságio. IV – modalidade: nominativa. V – valor nominal na data-base:múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). VI – atualização do valor nominal: pela variação da cotação de venda do dólar dos Estados Unidos da América no mercado de câmbio de taxas livres, divulgada pelo Banco Central do Brasil, sendo consideradas as taxas médias do dia útil imediatamente anterior à data-base e à data do vencimento do título. 69

Mercado Financeiro

VII – pagamento de juros: todo dia quinze dos meses de março e setembro, com ajuste no primeiro período de uência, quando couber. VIII – Resgate do principal: nas mesmas condições observadas para o pagamento do BIB que srcinou a operação de troca, com ajuste no primeiro período de uência, quando couber. Certicado Financeiro do Tesouro – CFT: destinado a atender

preferencialmente operações comséries nalidades especícas em lei, que poderá ser as emitido em oito distintas, CFT Sériedenidas A - CFT-A, CFT Série B - CFT-B, CFT Série C - CFT-C, CFT Série D - CFT-D, CFT Série E - CFT-E e CFT Série F - CFT-F, CFT Série G - CFT-G e CFT Série H - CFT-H, e terá as seguintes características: I – Forma de colocação: direta em favor de interessado especíco; II – Modalidade: nominativa; III – Valor nominalna data-base:múltiplo de R$ 1.000,00 (mil reais). IV – Prazo: denido pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão do certicado. V – Taxa de juros: denida pelo Ministro de Estado da Fazenda, quando da emissão, em porcentagem ao ano, calculada sobre o valor nominal atualizado. Certicado do Tesouro Nacional – CTN: destinado à prover recursos necessários à cobertura de defcit orçamentários, observados os limites xados pelo Poder Legislativo. O CTN poderá ser colocado ao par, com ágio ou deságio, em favor de interessado especíco, o qual deverá utilizá-lo para ns de garantia em operações de crédito de que trata a Resolução no 2.471, de 26 de fevereiro de 1998, do Conselho Monetário Nacional. O valor de face dos títulos a serem adquiridos pelos devedores deve


70

corresponder ao saldo devedor da operação de crédito. Para ns de cálculo das emissões permitidas na forma da alínea anterior, não serão computadas as securitizações efetuadas a partir de 1998, e suas respectivas amortizações, realizadas ao amparo das Leis no 9.364, de 16 de dezembro de 1996, e no 9.496, de 1997, e das Medidas Provisórias no 2.192-68, de 2001, e no 2.162-70, de 28 de junho de 2001; II – Data de emissão: dia primeiro de cada mês; III – Prazo: vinte anos. IV – Forma de colocação: direta.


V – Valor nominal: R$ 1.000,00 (mil reais). VI – Preço unitário: calculado à taxa de desconto de doze por cento ao ano sobre o valor nominal atualizado. VII – Atualização: com base na variação do IGP-M, divulgado pela Fundação Getúlio Vargas, ou outro índice que venha a substituí-lo. VIII – Opção de recompra pelo emissor: com base no preço unitário, devidamente atualizado até a data da recompra, que poderá ser exercida a partir da liberação da garantia. M O .C E M I T S M A E R D : S N E G A IM

Como Investir em Títulos Públicos

Fonte: BMF Bovespa Títulos emitidos pelo Banco Central do Brasil: tem como objetivo B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

principal a implementação e execução da política monetária. Desde 200, por resolução do Conselho Monetário nacional, o Banco Central não pode mais emitir títulos da dívida pública: Alguns exemplos: Bônus do Banco Central – BBC, Letras do Banco Central – LBC eNotas do Banco Central – NBC.

2.3.2 Tesouro direto O programa Tesouro Direto é uma parceria entre a BM&FBOVESPA e o Tesouro Nacional para a venda de títulos públicos a pessoas físicas. As aplicações nanceiras feitas por essa modalidade permitem aos investido71

Mercado Financeiro

res investimentos a partir de R$ 30 para períodos como curto, médio ou longo prazo, sendo realizadas via Internet. A proposta do Tesouro Direto é permitir aos investidores (sejam eles pequenos ou grandes investidores) que gerenciem seus investimentos escolhendo as características dos títulos como prazos, indexadores dos títulos públicos, perl de rentabilidade e liquidez associado a cada investidor. Entende-se por títulos públicos os ativos de renda xa (em que seu rendimento ser volatilidade dimensionado no momento do aos investimento), conhecidos pelapode menor desses ativos frente ativos de renda variável (ações). Portanto, é um investimento de menor risco e mais conservador. O investidor pode escolher os títulos que tenham características compatíveis com o seu perl e com o seu objetivo de investimento. O site do Tesouro Nacional mostra que os títulos podem ser classicados em: • títulos prexados: a taxa de rentabilidade é determinada no momento da compra. • títulos pós-xados: o valor do título é corrigido por um indexador denido, como os títulos remunerados por índices de preços e indexados à taxa de juros básica da economia, a Selic. Títulos podem depender de um prazo, podendo ser de curto, médio ou longo prazo, e realizar ou não pagamento de cupom semestrais de juros. Mas quais são as principais características do programa Tesouro Direto? Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) oferecem indicações sobre essas indagações considerando que: • o cadastramento do investidor é feito junto a um agente de custódia habilitado a operar; • os horários de compra são contínuos, exceto nos horários de manutenção no sistema; • a liquidez do título é garantida pelo Tesouro Nacional;


72

• existe o pagamento de Imposto de Renda entre 15% e 22% apenas sobre o rendimento obtido no período considerado, ocorrendo no resgate do título; • as cobranças de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras) ocorre se o período de aplicação for menor do que 30 dias. Com essas características, caro aluno, é importante questionar quais são, então, os procedimentos para participar do Tesouro Direto e as vantagens de se adquirir um título público.


O Tesouro Nacional indica que, uma vez selecionado o tipo de título público que se tem interesse e se fez o cadastro no Tesouro Direto, o investidor compra os títulos e recebe os rendimentos da aplicação até o vencimento do papel (data predeterminada para o resgate do título), quando os recursos são depositados na conta do investidor com o rendimento combinado. É possível vender os títulos antes do vencimento ao Tesouro Nacional às quartas-férias considerando o valor de mercado do título. Além disso, os títulosanegociados pelo governo são de bastante com-e petitivos comparativamente outras aplicações nanceiras renda xa as taxas de administração e de custódia são baixas. Outra vantagem para o investidor é a cobrança do imposto de renda apenas no momento de venda, pagamento de cupom de juros ou vencimento do título.

Atividades 01. Explique como funciona o Tesouro Direto. 02. Indique e explique os tipos de risco associados às aplicações nancei-

ras e às empresas. 03. Como as alíquotas de imposto de renda podem inuenciar os rendi-

mentos das aplicações nanceiras? Explique. 04. Explique o que é risco e o que é retorno. 05. Como risco e retorno se relacionam? Explique. 06. Quais são os riscos especícos da empresa? Dê um exemplo para cada

um dos casos. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Reflexão Este capítulo mostrou algumas das principais denições sobre risco e retorno das empresas e suas decisões de investimento. Saber onde investir é extremamente importante para um gestor que deve, portanto, considerar os riscos e retornos de cada aplicação para que a decisão seja coerente com as estratégias da empresa. Além disso, conhecer as fontes de nanciamento via produtos nanceiros é um diferencial para qualquer gestor. 73

Mercado Financeiro

Leitura recomendada Para ampliar seus conhecimentos e a aplicação sobre as variáveis de risco e retorno, leia o texto abaixo extraído do Jornal O Valor Econômico. Autor: Marcelo D’Agosto Título: Risco e retorno nas aplicações nanceiras Link:

Data: 07/11/2012, Seção “O Consultor Financeiro”/ Risco e retorno nas aplicações nanceiras

No mundo inteiro, transmitir aos investidores o conceito de que a diversicação da carteira contribui para reduzir o risco e pode aumentar o retorno no longo prazo é sempre um desao para os prossionais de nanças. O investidor, de qualquer nacionalidade, ca muito desconfortável com as oscilações de curto prazo e exige rentabilidade, segurança e liquidez para as aplicações. No Brasil, devido ao longo histórico de instabilidade nanceira, juros altos e inação elevada, as discussões conceituais sobre os benefícios da diversicação sempre tiveram pouco sentido prático. As aplicações, obrigatoriamente, deveriam prever a possibilidade de resgates a qualquer momento e precisavam estar vinculadas às taxas de juros do mercado internanceiro. A explicação estava na percepção de que o governo brasileiro, para nanciar o orçamento desequilibrado, rolar uma dívida pública crescente, administrar eventuais defcit no balanço de pagamentos e evitar uma crise nanceira de grandes proporções, tinha que garantir remuneração elevada aos bancos. Os investidores pegavam carona nesse ambiente de insegurança, mas com o cuidado de preservar a liquidez das aplicações para tentar evitar os prejuízos com desvalorizações cambiais, conscos ou


74

congelamentos. Os investimentos em bolsa eram vistos como oportunidades apenas para aqueles que poderiam ter algum tipo de informação exclusiva. Compensaria apenas se fosse possível lucrar com as consequências das eventuais medidas macroeconômicas, tomadas como tentativa de domar a inação. A diversicação da carteira era vista como sinônimo de especulação, restrita a poucos mais bem informados.


Os números da economia davam suporte à atitude reticente dos investidores. Na década de 70 a inação média foi de 33% ao ano, patamar semelhante ao dos juros das operações de curto prazo. Nos anos 80 e 90, a inação média anual saltou para 265% e 270%, respectivamente. Já os juros das aplicações internanceiras subiram ainda mais, para 280% ao ano na década de 80 e 340% ao ano durante o período entre 1990 e 1999. O rendimento acima da inação — chamado de juro real — dos investimentos vinculados juros dos Certicados Depósitos Internanceiros (CDI) atingiu o aos ponto máximo nos anos 90,dequando foi de 18% ao ano. Ainda que o Imposto de Renda (IR) sobre os rendimentos das aplicações tenha consumido boa parte desse ganho real, os lucros foram excelentes. Nos dez anos entre 2000 e 2009 houve a queda acentuada da inação média anual, para 6,6%. No entanto, apesar da maior estabilidade nanceira, a rentabilidade das aplicações de curto prazo continuou proporcionalmente elevada, cando na média de 16% ao ano. O ambiente nanceiro continuou inibindo a diversicação. Fim da instabilidade financeira

Inflação e juros das aplicações de curto prazo - média de dez anos entre 1970 a 2009* Inflação

400

Juros

338 320 265

279

271

240

160

80 33

33

16

7 0 B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

70–79

80–89

90–99

00–09

Atualmente, com a inação no patamar de 5,5% ao ano e os juros de curto prazo, balizados pela taxa Selic, em 7,25% ao ano, houve uma mudança de comportamento. Os investidores passaram a buscar o alongamento do prazo dos investimentos de renda xa e a diversicação passou a ser fundamental para conseguir aumentar os ganhos, apesar dos riscos. 75

Mercado Financeiro

A remuneração da caderneta de poupança hoje é de 70% da taxa Selic, equivalente a 5,08% ao ano, livre de IR. É o piso para as aplicações de renda xa e, ainda assim, vem atraindo volumes cada vez maiores. Mas existem alternativas. O Tesouro Direto, o sistema de negociação de títulos públicos via internet, é uma delas. O investidor pode comprar diversos tipos de papéis e as simulações da rentabilidade podem ser feitas com a calculadora dissite. ponível próprio A no tarifa de negociação sobre o montante da transação, a taxa da custódia dos títulos e o impacto do recolhimento do Imposto de Renda sobre o rendimento dos papéis no vencimento são padronizados e já estão incluídos nos cálculos. Mas é preciso estimar a taxa de administração da instituição nanceira intermediadora, por que é um valor livremente estabelecido por cada banco ou corretora. Considerando que a taxa é de 0,3% ao ano e partindo da suposição de que a Selic continuará em 7,25% ao ano e a inação cará estável em 5,5% ao ano, é possível comparar o retorno líquido dos diferentes papéis disponíveis. No próprio site do Tesouro há uma lista com os valores co-

brados por cada instituição. De acordo com essas premissas, a remuneração esperada para a Letra Financeira do Tesouro (LFT), corrigida pela taxa básica de juros, com vencimento em março de 2017 e taxa de mercado equivalente a Selic menos 0,1% ao ano é de 5,64% ao ano após os impostos. Mais do que a poupança. Para a Letra do Tesouro Nacional (LTN), papel prexado e com vencimento em janeiro de 2016, a expectativa de rentabilidade líquida é de 6,51% ao ano. E a Nota do Tesouro Nacional da série B Principal (NTN-B Principal), corrigida pelo IPCA, possui rentabilidade esperada de 6,12% ao ano.


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Prever o comportamento da Selic e da inação para os próximos três anos é tarefa quase impossível. No entanto, considerando que a margem de erro das estimativas é muito mais baixa do que já foi no passado, a relação entre a possibilidade de ganhos adicionais e o risco de perdas inesperadas parece bem favorável.


Referências ASSAF NETO, A. A. Finanças corporativas e valor. 4. ed. São Paulo: Atlas, 2009. ASSAF NETO, A. A. Mercado Financeiro. 8. ed. São Paulo: Atlas, 2008. ASSAF NETO, A.; LIMA, F.G. Curso de administração nanceira. São Paulo: Atlas, 2009. BANCO DO BRASIL. Tipos de risco. Disponível em: . Acesso em: 20 out. 2014. ESTADÃO. Disponível em: . FOLHA DE S. PAULO. Disponível em: . GITMAN, L.J. Princípios de administração nanceira. 3. Reimpressão. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2012. RECEITA FEDERAL DO BRASIL. Aplicações Financeiras de Renda Fixa. Disponível em: . B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

ROSS, S.; WESTERFIELD, R.; JAFFE, J. Administração nanceira: corporate nance. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2002.

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Mercado Financeiro

No próximo capítulo Veremos no próximo capítulo como funciona o mercado acionário. Para isso, discutiremos os locais em que os investidores podem atuar, qual é o funcionamento do mercado acionário e como as ações podem ser divididas, bem como os rendimentos associados a elas. Veremos que as empresas podem usar-se do processo de abertura de capitais para ampliar suas fontes de nanciamento de longo prazo, bem como o funcionamento detalhado do mercado (representado pelas Bolsas de Valores). Por m, falaremos dassecundário funções das bolsas de valores e das denições de risco no mercado secundário.


78

Mercados Acionistas e

lo

C

pa

ít u

3

suas Importâncias

Esse capítulo mostra os principais conceitos do mercado acionista, explicando os principais mercados em que as empresas abertas podem atuar, como se ocorre o funcionamento de cada um deles, o que são as ações e como as empresas podem abrir capital.

Objetivos da sua aprendizagem

• Conhecer o mercado acionário; • Conhecer o funcionamento dos mercados que transacionam as ações; • Entender os diversos processos para abertura de capital; • Aprender a história das Bolsas de Valores e a importância da Bolsa de Valores Brasileira.

Você se lembra? De ter ouvido falar em compras de ações da Petrobrás com o uso do FGTS em 2000 e das mesmas menções para as ações da Vale em 2002? Veremos o conceito de ações e sua importância para o mercado de capitais como forma de nanciamento de longo prazo das empresas.

Mercado Financeiro

Introdução Segundo Assaf Neto (2003, p. 220), à medida que a economia se expande mais O mercado de relevante se apresenta o sistema de valores mobiliários brasileidistribuição de valores mobiliários ro negocia, predominantemente, como fator multiplicador da riações, debêntures e quotas de fundos de investimento. Entretanto, existem vários queza nacional. A participação outros tipos de valores mobiliários, como

bônus de subscrição, cupons, direitos, recibos dos resultados, dos em função da participação acionistas, de subscrição e certicados de desdobramento relativos aos valores mobiliários, contratos impulsiona o crescimento das futuros, de opções e outros derivativos. empresas, gerando sucesso dos investimentos produtivos. As principais fontes de financiamento de uma empresa são: empréstimos (capital de terceiros), geração e reinvestimentos de lucros e aporte de capital de acionistas. Através da participação dos acionistas, as empresas possuem melhores condições nanceiras de viabilizarem seus projetos de investimentos, seja pela natu-

reza permanente da captação, seja pelo baixo comprometimento do caixa. Mercado de Balcão ã ç ia c o g e N

o tr s i g e r u o

Selic TPF

o ã ç a s n e p m o C

o ã ç a id u q i L


80

Cetip TDC TPE DI Swaps Outros

BM&F Câmbio CI

BM&F Ativos TPF

Mercado de Bolsas Bovespa Ações Opções TDC

Soma Ações TDC

BM&F Deriv. Derivativos Mercadorias

CLBC

Banco central do Brasil

TPF – Titulo Público Federal TPF – Titulo Público Estadual CI – Câmbio Interbancário

STR/RB

Contasdeliquidação

TDC – Titulo de Divida Corportativa DI – Depósito Interfinanceiro

LDL

LBTR

Figura 8 – Visão geral do mercado de títulos e valores mobiliários


Mercados Acionistas e suas Importâncias– Capítulo 3

A função básica do mercado de capitais, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 220), é a de promover a riqueza nacional por meio da participação da poupança de cada agente econômico. Nesse mercado, os principais ativos negociados são as ações das empresas. Pinheiro (2009, p. 174), complementa que o mercado de capitais representa um sistema de distribuição dos valores mobiliários que tem o propósito de viabilizar a capitalização das empresas e dar liquidez aos títulosEm emitidos funçãopor doelas. mercado de crédito ter deixado de atender as necessidades da atividade produtiva, deixando de garantir um uxo de recursos nas condições adequadas em termos de prazos, custos e exigibilidades, surgiu o mercado de capitais, fundamentado em dois princípios, segundo Pinheiro (2009): • Contribuir para o desenvolvimento econômico, atuando como propulsor de capitais para os investimentos, estipulando a formação da poupança privada. • Permitir e orientar a estruturação de uma sociedade pluralista, baseada na economia de mercado, permitindo a participação coletiva de forma ampla na riqueza e nos resultados da economia. A seguir veremos como funciona o mercado de ações à vista, conhecido geralmente como o que liquida todas as operações de compra e venda de ações no prazo máximo de dois dias. O mercado de capitais assume um papel relevante no processo do desenvolvimento econômico. É o grande municiador de recursos permanentes para a economia, em virtude da ligação que se efetua entre os que tem capacidade de poupança, ou seja, os investidores, e aqueles carentes de recursos de longo prazo, isto é, aqueles que apresentam defcit de investimento (ASSAF NETO, 2011, p. 74). B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

O mercado de capitais está estruturado de forma a suprir as necessidades de investimentos dos agentes econômicos, através de diversas modalidades de nanciamentos a médio e longo prazo para capital de giro e capital xo. É constituído pelas instituições nanceiras não bancárias, instituições componentes do sistema de poupança e empréstimo (SBPE) e diversas instituições auxiliares, já desenvolvidas no capítulo 1. Os nanciamentos de prazo indeterminado são operações que envolvem a emissão e a subscrição de ações (ASSAF NETO, 2011, p. 74). 81

Mercado Financeiro

3.1 Sobre ações e seus tipos Segundo Assaf Neto (2003, p. 222) as ações constituem-se em títulos representativos da menor fração do capital social de uma empresa (sociedade anônima, sociedade por ações ou companhia). O acionista não é um credor da companhia, mas um co-proprietário com direito à participação em seus resultados. Pinheiro (2009, p. 198) arma que as ações são títulos de propriedade uma parte do se capital socialsócio da empresa que asemissora. emitiu. Quem tem ações,deportanto, pode considerar da empresa O acionista, ao investir em ações, adquire uma série de direitos e responsabilidades, denidas pela lei 6.404/76, como: • Direito de participar nos lucros. • Direito de scalização. Tag Along é um • Direito à informação. mecanismo previsto na • Direito à preferência na legislação brasileira (Lei das S.A.) e tem como principal objetivo proteger o subscrição de ações acionista minoritário no caso de uma evenem aumento de capitual troca de controle da companhia. Por lei, tal. todas as empresas constituídas sob o regime de sociedade devem oferecer tag • Direito de retirada. along mínimoanônima de 80% para ações com um direito • Direito de voto. a voto, ou seja, as ações ordinárias ON • Direito de indicação de membros do Conselho de Administração. • Direito de requerer a convocação e o adiamento de assembleias gerais. • Direito de participar de oferta pública por alienação do controle de companhia aberta (tag along). • Direito de transmissão.

• Direito de propor ações indenizatóriasem benecio da companhia.


82

As ações podem ser emitidas sob duas formas: física de cautelas, comprovando a existência e a posse de certa quantidade especicada de ações e escritural sem emissão física, sendo o controle efetuado em instituição depositária, em nome dos seus titulares. Segundo Assaf Neto (2003, p. 222), uma ação não tem prazo de resgate, sendo convertida em dinheiro a qualquer momento mediante ne-


gociação no mercado. O investidor pode, sempre que desejar, alterar sua participação acionária. As companhias que emitem ações são as sociedades anônimas, podendo ser de dois tipos: companhia aberta, que tem suas ações distribuídas entre um número mínimo de acionistas, podendo ser negociada em bolsa de valores. E companhia de capital fechado, com circulação de suas ações restritas a um grupo identicado de investidores, tipicamente empresas familiares. A seguir, vamos conhecer os principais tipos de ações emitidas pelas sociedades anônimas.

3.1.1 Tipos de Ações As ações são classicadas em ordinárias e preferencias. Ações Ordinárias: segundo Assaf Neto (2003, p.222) são as que comandam a assembleia de acionistas de uma empresa, conferindo ao seu titular o direito de voto. Os acionistas ordinários podem: eleger e destituir os membros da diretoria e do Conselho Fiscal, reformar o estatuto social, decidir sobre o destino dos lucros, votar contas patrimoniais, autorizar emissão de debêntures etc. Pinheiro (2009, p. 202), conrma que as ações ordinárias têm como característica principal o direito ao voto. Numa sociedade anônima, é por meio do voto que o acionista tem o direito legal do controle da organização. Uma ação ordinária equivale a um voto, ou seja, énas assembleias gerais de acionistas e nas convocações especiais que o acionista ordinário vota, onde o peso do seu voto corresponde á quantidade de ações quepossui. Nos sistemas de votos das ações ordinárias, de acordo com Pinheiro (2009): • O numero de votos conrma as decisões na companhia. O aumento de poder por meio da compra de mais ações por um inB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

vestidor ou um grupo pode ser intensicado por outros grupos, cujas ideias sejam contrarias as daquele que iniciou as compras. • Esses deverão também reforçar suas posições em ações. O aumento da procura vai gerar, inevitavelmente, movimento nos pregos das ações nos mercados em que são negociadas. • Ao mesmo tempo, a pulverização das ações por grande numero de acionistas permite que um grupo com pequena quantidade das ações nos mercados em que são negociadas tenha maior participação nas decisões. 83

Mercado Financeiro

Assaf Neto (2003, p. 222) complementa que, uma maior pulverização das ações, permite que os investidores com menor participação acionária assumam o controle da empresa, incentivando uma maior participação no capital votante. Com o desenvolvimento do mercado de capitais, ocorre o aumento da quantidade de acionistas com a maior distribuição das ações entre investidores, exigindo-se menor concentração no capital votante para se exercer controlecom acionário de uma empresa. Deo acordo Pinheiro (2009, p. 203), as características dos direitos gerais de um acionista ordinário são relativamente uniformes em muitos aspectos e estão estabelecidas por leis. As mais importantes são: • Adotar e corrigir o estatuto da companhia. • Eleger a junta de dirigentes. • Autorizar a fusão com outra companhia. • Autorizar a venda do ativo xo ou imobilizado. • Mudar a quantia autorizada das ações ordinárias. • Autorizar a emissão de ações preferenciais, debêntures e outros tipos de títulos. As ações ordinárias pagam 10% a menos de dividendos, em relação às ações preferenciais, além de possuírem valor de mercado e liquidez menores. Isto deve-se ao fato de que a maioria dessas ações encontram-se em poder de proprietários que desejam controlar a empresa, e não estão dispostos a negociá-las. Ações Preferenciais: de acordo com Assaf Neto (2003, p. 223), não atribuem a seu titular o direito de voto, porém conferem certas preferências, como: • Prioridade no recebimento de dividendos, geralmente um percentual mais elevado que o valor das ações ordinárias; • Prioridade no reembolso do capital na hipótese de dissolução da empresa.


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Para o investidor que adquire estas ações, o lucro é mais importante que o controle da companhia, priorizando a distribuição dos resultados. Se uma companhia passar três anos consecutivos sem distribuir dividendos preferenciais, essas ações adquirem o direito de voto, situação essa capaz de alterar o controle acionário. De outro modo, as ações prefe-


renciais podem ter direito a voto se estipuladas no estatuto da companhia. (ASSAF NETO, 2003, p. 223) De acordo com Pinheiro (2009, p. 204), conforme a forma de participação, temos os seguintes tipos de ações. • Ações com direito a um primeiro dividendo xo, pago às preferenciais e ordinárias, mais um segundo dividendo xo (se os lucros o permitem), cabendo o restante do lucro às ações preferenciais. • Ações com o direito a um primeiro dividendo xo, pago à preferenciais e ordinárias e participação total nos lucros que restarem, desde que seja concedido primeiro uma bonicação suplementar às ações ordinárias. • Ações com direito a um primeiro dividendo xo pagos a preferenciais e ordinárias e participação integral nos lucros restantes. • Ações com direito a um primeiro dividendo xo pago mais uma bonicação suplementar que as ordinárias não recebem por não participarem integralmente nos lucros restantes. Já as preferenciais são ações que participam integralmente dos lucros restantes. As que não possuem essas características são chamadas de ações preferenciais de participação parcial. As preferenciais de participação integral são as classes de ações que maior interesse apresentam para a generalidade dos investidores.

Ação


{

Ordinária

Preferencial

Direto a voto

Prioridade recebimento dividendos

Figura 9 – Classicação das ações.

Fonte: Elaborado pelo autor

Segundo o art. 17, da Lei das Sociedades por Ações, as ações preferenciais deverão conferir aos seus titulares, ao menos uma das vantagens: • Direito a participar de uma parcela correspondente a, no mínimo, 25% do lucro líquido do exercício, sendo que, desse momento, lhes será garantido um dividendo prioritário de pelo 85

Mercado Financeiro

menos 3% do valor do patrimônio líquido da ação e, ainda, o direito de participar de eventual saldo desses lucros distribuídos, em igualdade de condições com as ordinárias, depois de a estas assegurado dividendo igual ao mínimo prioritário; • Direito de receber dividendos pelo menos 10% maiores que os pagos às ações ordinárias. • Direito de serem incluídas na oferta pública em decorrência de eventual alienação dedurante controle. As ações podem também, sua emissão ter diferentes classes, de acordo com objetivos especícos em relação aos direitos dos acionistas. Segundo Pinheiro (2209, p. 207), cada classe reúne ações cujos titulares têm os mesmos direitos e restrições. Algumas recebem letras para diferenciá-las (A, B, C etc.) Algumas classes: PNA (preferenciais nominativas classe A), PNB (preferenciais nominativas classe B), etc.

3.1.2 O acionista O acionista é o proprietário de ações integralizadas da companhia. Atua nela na qualidade de sócio. Difere do cotista de uma sociedade limitada porque a companhia é uma sociedade de capitais, enquanto a limitada é uma sociedade de pessoas. As pessoas são atraídas para possuir ações de algumas companhias quando elas harmonizam a função econômica com a estrutura jurídica necessárias para atrair capitais de terceiros, em busca de resultados econômicos. Os principais tipos de acionistas estão relacionados no quadro a seguir. (CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 79) Acionista

Acionista

• Proprietário de ações já integralizadas de uma companhia. Ação não integralizada não confere direitos de sócio ao subscritor. • Acionista titular de direitos de sócio que lhe assegurem, de modo permanente, a maioria dos votos nas deliberações da assembleia geral e o poder de eleger a maioria dos administradores da companhia.

Acionista

• Usa efetivamente seu poder para dirigir as atividades sociais e orientar o funcionamento dos órgãos da companhia.

controlador B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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Descrição

• Tem deveres e responsabilidades para com os demais acionistas da empresa, os que nela trabalham e para com a comunidade em que atua, cujos direitos e interesses deve lealmente respeitar e atender.


• Proprietário de ações de uma empresa com direito a voto sem, no entanto, ter seu controle acionário.

Acionista minoritário

• Tecnicamente, um acionista com ações preferenciais, que não tem direito a voto, não deve ser considerado minoritário, porque sua par ticipação limita-se ao interesse de auferir resultados. Não obstante, a legislação brasileira não é precisa no tratamento do conceito de minorias acionárias. • Muitos autores adotam, para efeitos didáticos, o critério de conside-

Acionista ordinário

Acionista preferencial

minorias. rar os direitos de acionistas preferenciais como equivalentes ao das Acionista proprietário de ações ordinárias, que lhe conferem direito a voto. Acionista proprietário de ações preferenciais.

Quadro 3.1 – Tipos de acionistas.

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2009, p. 79).

3.1.2.1 Direitos dos acionistas Entre os principais direitos dos acionistas estão: dividendos, ações preferenciais e dividendos, direito de scalização e informação, preferência na subscrição, direito de recesso ou de retirada, direito a voto, convocação de assembleias e direito a tag along. A seguir serão resumidos esse direitos de acordo com Assaf Neto (2011, p. 200). • Dividendos: todos os acionistas de uma companhia possuem o direito a participar de seus resultados sociais anuais, sob a forma de dividendos, toda vez que for apurado lucro. O pagamento do dividendo deixa de ser obrigatório no exercício em que a companhia demonstrar incapacidade nanceira. • Ações preferenciais e dividendos: as ações preferenciais, por B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

apresentarem geralmente restrições ao direito de voto, devem oferecer aos seus titulares alguma vantagem econômica em relação às ações ordinárias, como prioridade no pagamente de dividendos e reembolso de capital, prêmio, distribuição de dividendo xo ou mínimo, ou o acúmulo dessas vantagens. • Direito de scalização e informação: todos os acionistas de uma companhia tem o direito de scalizar a gestão dos negócios, de acordo com as formas previstas em lei. Todo acionista 87

Mercado Financeiro

possui o direito, ainda, a requerer informações a respeito da companhia e seus administradores. • Preferência na subscrição : a preferência na subscrição é assegurada a todos os acionistas de ações que venham a ser emitidas por aumento de capital, na proporção da participação acionária atual. • Direito de recesso ou de retirada: todo acionista minoritário, desde não concorde certas deliberações Assembleia Geral que da companhia, noscom casos previstos em lei,datem o direito de retirada ou recesso, recebendo o valor de suas ações. • Direito a voto: nas sociedades anônimas, as decisões sociais da companhia são tomadas por meio do exercício do direito a voto. Todo Conexão: acionista tem o direito de partiO caderno da Comissão de Valores Mobiliários – cipar em Assembleias Gerais, CVM – “Proteção ao Investidor”, expressando sua opinião sobre os disponível em , descreve os principais direitos atribuídos aos acionistas no Brasil também esclarecimentos. Tal e, em especial, aos acionistas minoritários. direito, normalmente, é atribuído aos acionistas ordinários, representando cada ação um voto. • Convocação de assembleias: a Assembleia Geral de uma sociedade pode ser convocada pelos acionistas minoritários em diversas condições, conforme estabelecido na Lei das SAs (6.404/76 e 11.638/07). • Direito a tag along: em caso de alienação do controle acionário de uma companhia, o novo controlador tem a obrigação de realizar uma oferta pública visando à aquisição das ações com direito a voto pertencentes aos acionistas minoritários. Esta


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possibilidade é denominada por direito a tag along. O preço a ser pago na oferta pública pelas ações dos acionistas minoritários deve corresponder a um mínimo do valor pago aos acionistas que alienaram o controle da companhia. O que se deve considerar, também, ao decidir pelo investimento em ações, é a quantidade de risco que uma determinada ação terá. Isso ocorre porque as ações são investimentos de renda variável, o que signica que quaisquer alterações no ambiente competitivo ou na dinâmica econômiconanceira da empresa irão impactar nas ações.


Por exemplo, as divulgações de lucros/prejuízos da empresa ou aquisições de/fusões com outras empresas tendem a alterar o preço de mercado das ações de uma empresa. Tal fato pode afetar os ganhos dos acionistas de forma positiva ou negativa, dependendo da notícia divulgada. Além disso, outro fator que inuencia as ações é o pagamento de imposto de renda sobre o rendimento. Novamente, as alíquotas de imposto de renda para esse tipo de aplicação são as mesmas daquelas quando discutimos os investimentos em renda xa. Imposto de Renda sobre o lucro empresarial. Impostos relativos à atividade econômica, que se reetem no desempenho econômico e no lucro da companhia. Os dividendos das companhias são isenpois o lucro que lhes deu srcem já foi Impostos que incidem sobre os dividendos tos, tributadoJuros sobre o capital são tributados em 15% na fonte. Impostos que incidem sobre a empresa

Quadro 3.2 – Principais impostos das ações

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005).

3.2 Forma de circulação das ações e os rendimentos dos acionistas Além dos tipos estudados anteriormente, as ações podem ser classicadas de acordo com sua forma de circulação. Assim temos ações: nominativas, ao portador e escriturais. Segundo Assaf Neto (2003, p. 224), as ações nominativas são representadas por cautelas (certicados) e trazem o nome do investidor registrado em livro de registro das ações nominativas. A cautela identica, entre outros dados, a companhia, o proprietário, o tipo de ação, a forma de emissão e os direitos já exercidos com menção às assembleias onde eles B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

foram decididos. De acordo com Pinheiro (2009, p. 207), as ações nominativas podem ser: • Nominativas, emitidas com o nome do comprador, e só podem ser transferidas mediante o termo de transferência assinado pelo comprador e pelo vendedor em livro próprio da companhia. Essa transferência pode ser feita por procuração passada ao corretor ou a outro agente, sendo mais fácil de transferir; 89

Mercado Financeiro

• Nominativas endossáveis que se transferem na prática por endosso, mas não dispensam o termo de transferência na companhia, que continua a reconhecer como seu acionista aquele cujo nome as ações estão registradas em seus livros. Na maioria dos casos, as companhias reconhecem aos seus acionistas o direito de converter as suas ações de uma forma para outra, passandoas ao portador para ações nominativas ou nominativas endossáveis e vice-versa. Isto é feito mediante pagamento de uma taxa. As ações ao portador são emitidas sem constar o nome do comprador e são Conexão: transferidas de uma pessoa a outra por Você tem interesse em participar do mercado acionátransferência manual. Gozam de prerio, comprando ações na bolsa de ferência de muitos investidores, tenvalores? Acesse . E conheça passo As ações nominais, sem suas a passo o processo para investidores iniciantes. respectivas cautelas são denominadas ações escriturais. Segundo Assaf Neto

(203, p. 224), essas ações têm seu controle executado por uma instituição el depositária das ações da companhia, a qual mantém uma conta de depósito em nome dos seus proprietários. A movimentação destas ações, pelo fato de não haver manuseio físico, ocorrem mediante extratos bancários emitidos pelas instituições depositárias.

Rendimentos das Ações e Risco De acordo com Assaf Neto (2003, p. 226) ação é um título de renda variável, oferecendo resultados (ganhos ou perdas) ao investidor baseados


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no comportamento de seus preços de mercado. Esses resultados dependem de diversos fatores ligados ao desempenho esperado da empresa emitente, das condições de mercado e evolução geral da economia. Basicamente, uma ação oferece duas formas de rendimentos aos seus investidores: dividendos e valorização de seu preço de mercado.


Para Pinheiro (2009, p. 209), as ações têm rendimentos e resultados distribuídos pela própria companhia, ou seja, benefícios propiciados a seus acionistas, sob a forma de proventos (dividendos, bonicações) ou de direito de preferência na aquisição de ações (subscrição); e outros decorrentes dos movimentos de preços dos mercados organizados. M O .C E M I T S M A E R D | N A H C G N U E Y I A S

Figura 10 – Variação dos preços das ações

Complementando, Assaf Neto (2003, p. 226) comenta que mais recentemente no Brasil, foi introduzida a gura dos “juros sobre o capital próprio” pagos aos acionistas com base nas reservas de lucros da empresa. Dividendos: de acordo com Pinheiro (2009, p. 209) são valores representativos de parte dos lucros da empresa, que é distribuído aos acionistas, em dinheiro, na proporção da quantidade de ações possuídas. Esta distribuição é resultado de lucros obtidos por uma empresa, no exercício corrente ou passado, sendo creditado ao acionista, mesmo que este não vá recebê-lo. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

A decisão de distribuição de dividendos envolve uma decisão sobre o lucro líquido da empresa, podendo ser retido, com o objetivo de reinvestir na própria atividade ou distribuí-lo, sob a forma de dividendos aos acionistas. Segundo Assaf Neto (2003, p. 227) todos os acionistas (ordinários e preferenciais) tem o direito de receber dividendos em cada exercício, tornando-se uma pratica obrigatória para as sociedades por ações. A atual legislação brasileira sobre distribuição de dividendos encontra-se prevista basicamente na lei das sociedades por ações. Os lucros são distribuídos 91

Mercado Financeiro

com base no previsto nos estatutos sociais, tendo como percentual mínimo obrigatório 25% sobre o lucro liquido ajustado do período. No caso do estatuto social da companhia ser omisso com relação a esse dividendo, a legislação prevê a distribuição de 50% desse resultado ajustado a todos os acionistas, devendo ainda os acionistas preferenciais receberem 10% a mais de dividendos que os ordinários. Dependendo da situação nanceira da companhia aberta, o dividendo pode sercomo distribuído, porémassim são registrados em conta devendo ser não pagos dividendos que as condições da especial, empresa permitam, desde que não tenham sido absorvidos por prejuízos futuros. Conforme Pinheiro (2009, p. 210) opcionalmente, os dividendos podem ser xados em 6% sobre o capital ou 36% do Patrimônio Líquido, ou, se o estatuto for omisso, metade do lucro líquido do exercício diminuído ou acrescido dos seguintes valores: • Cota destinada à constituição da reserva legal. • Importância destinada á formação de reservas para contingências e reversão das mesmas reservas formadas em exercícios anteriores. • Lucros a realizar transferidos para a respectiva reserva e lucros anteriormente registrados nessa reserva que tenham sido realizados no exercício. Valorização: de acordo com Assaf Neto (2009, p. 228), valorização

do preço de mercado de uma ação é consequência do comportamento de mercado e do desempenho da empresa em determinado período. Os investidores especulam sobre a possibilidade de ganhos futuros e valorização do papel, adquirindo ações na expectativa de crescimento de seu valor de mercado, em relação ao valor pago e tomando decisões de venda em projeções de baixa.


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Para obter ganhos com ações existe um aspecto fundamental chamado timing (momento oportuno) de entrar e sair do mercado. Ou seja, o diferencial do bom investidor está em saber antecipar-se aos movimentos do mercado nanceiro: em tendência de alta, adquirir ações antes dos demais investidores e vendê-las antes da desvalorização, também antes dos outros investidores. Bonicação: segundo Pinheiro (2009, p. 211) as bonicações consistem no recebimento gratuito de um número de ações proporcional à


quantia já possuída. Resultam do aumento de capital, por incorporação de reservas ou lucros em suspenso. Representa uma transferência de contas patrimoniais, para atualização da participação do acionista no capital da empresa, não promovendo qualquer alteração na estrutura econômica e nanceira da empresa, não determinando variações em seu preço de mercado. Direito de subscrição: segundo Assaf Neto (2009, p. 232). A subscrição é ocompanhia. direito de todos os acionistas adquirir novas ações emitidas por uma A sociedade emite eemoferece para subscrição, através da elevação do seu capital social, novas ações aos investidores, comprometendo-se a dar preferência de compra aos atuais acionistas por certo período e preço preestabelecido na proporção das ações possuídas. A aquisição é efetuada pelo preço denido de subscrição, geralmente inferior ao valor de mercado, promovendo um ganho ao subscritor pela diferença vericada nestes valores. Caso o acionista não desejar exercer seu direito, poderá vendê-lo, transferindo o direito a terceiros. Os recursos dos pagamentos efetuados pelos acionistas à sociedade emitente das novas ações são direcionados para nanciar projetos de investimentos e reforço de capital de giro (ASSAF NETO, 2003, p.233). Juros sobre capital próprio: os Juros sobre Capital Próprio (patrimônio líquido), a partir de 1.996 passou a ser uma importante ferramenta para o planejamento tributário, visto que a partir do período-base de 1.996 é dedutível para ns do cálculo do Imposto sobre a Renda da Pessoa Jurídica (IRPJ), e a partir do ano-base de 1.997, passou a ser também dedutível para o cálculo da Contribuição Social sobre o Lucro Líquido (CSLL). A pessoa jurídica poderá deduzir os juros pagos ou creditados individualizadamente a titular, sócios ou acionistas, a título de remuneração do capital próprio, calculados sobre as contas do patrimônio líquido e limitados à variação, pro rata dia, da Taxa de Juros de Longo Prazo – TJLP B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

(Lei 9.249/1995, art. 9°). O montante dos juros remuneratórios do patrimônio líquido passível de dedução para efeitos de determinação do lucro real e da base de cálculo da contribuição social limita-se ao maior dos seguintes valores: I – 50% (cinquenta por cento) do lucro líquido do exercício antes da dedução desses juros. II – 50% (cinquenta por cento) do somatório dos lucros acumulados e reserva de lucros, sem computar o resultado do período em curso. 93

Mercado Financeiro

Para os efeitos do limite referido no item I, o lucro líquido do exercício será aquele após a dedução da contribuição social sobre o lucro líquido e antes da dedução da provisão para o imposto de renda, sem computar, porém, os juros sobre o patrimônio líquido.

3.2.1 Valor das ações Conforme as circunstâncias ou de acordo com os objetivos de análise, as ações apresentam descrição de cada um destesvalores valores.monetários diferentes. Abaixo segue Valor Nominal: é o valor atribuído no estatuto social da companhia, correspondendo ao capital dividido pelo número de ações emitidas. Seu objetivo é a garantia contra a diluição do Patrimônio acionário no caso do aumento de capital com emissão de novas ações. Segundo Assaf Neto (2003, p. 224), uma ação pode ser emitida com e sem valor nominal, sempre de acordo com o regulamentado no estatuto da empresa. Se forem emitidas ações sem valor nominal, todas as ações deverão ter o mesmo valor. Ainda neste caso, o preço de emissão é denido pelos sócios fundadores da sociedade e pela assembleia geral de acionistas. A empresa pode estabelecer qualquer valor para suas ações, não havendo a necessidade de se respeitar um valor mínimo. Valor patrimonial: representa a parcela do patrimônio liquido, que compete a cada ação emitida, determinada pelo valor do patrimônio liquido dividido pelo número de ações emitidas. Por exemplo, se o patrimônio líquido de uma empresa for de $ 100 milhões e ela tiver $ 50 milhões de ações emitidas, determina-se um valor patrimonial de $ 2,00 por ação, indicando que cada ação emitida participa com R$ 2,00 do patrimônio da sociedade. A realização nanceira total do valor patrimonial de uma ação so-


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mente vai ocorrer se houver dissolução da sociedade. Parte do capital próprio é distribuída aos acionistas sob a forma de dividendos, a cada exercício vericando-se, ao mesmo tempo, um crescimento do patrimônio líquido pela retenção de lucros e integralização de novas ações. Segundo Assaf Neto (2003, p. 225) a realização nanceira do valor patrimonial de uma ação depende, ainda, da alienação de todos os ativos da empresa pelos preços registrados nos relatórios nanceiros elaborados pela Contabilidade.


O valor patrimonial é uma informação estática e histórica, medida com base em valores acumulados no passado, devendo ser desvinculada qualquer relação mais estreita entre o valor patrimonial de uma ação com seu efetivo preço de mercado. Valor intrínseco: de acordo com Assaf Neto (2003, p. 225), equivale ao valor presente de um uxo esperado de benefícios de caixa. Este uxo é descontado a uma taxa de retorno mínima requerida pelos investidores, a qual incorpora o risco associado ao investimento. Nele está inserido o potencial de remuneração da ação, baseando-se no desempenho futuro da empresa e no comportamento da economia. Valor de mercado: é o preço de negociação da ação, denido a partir das percepções dos investidores com relação ao desempenho da empresa e da economia. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 226), uma decisão de investimento em ação exige que se localizem papéis que estejam sendo negociados no mercado a um preço inferior a seu valor intrínseco, identicandose uma recomendação de compra. Valor de liquidação: denido no encerramento da atividade de uma empresa, indicando quanto compete do resultado da liquidação para cada emitida. Valor de emissão: preço denido no lançamento da ações, no momento de abertura de capital de uma empresa, sendo determinado com base nas perspectivas da empresa emitente, do volume de emissão e de outras variáveis de mercado.

3.2.2 O aluguel de ações O site da BM&FBOVESPA arma que o aluguel de ações é um serviço que oferece as seguintes vantagens aos investidores em geral, sejam eles pessoas físicas ou jurídicas, inclusive instituições nanceiras: B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

• remuneração adicional acertada no início do contrato para o investidor que aluga seus ativos; • receita extra de 0,05% ao ano sobre o volume emprestado, líquida de tributos, concedida pela BM&FBOVESPA ao doador residente no Brasil; • quem empresta os ativos não deixa de receber eventuais proventos (juros sobre o capital próprio e dividendos, por exemplo) concedidos pela companhia emissora mesmo que seus ativos estejam temporariamente nas mãos de terceiros; 95

Mercado Financeiro

• o tomador do aluguel garante sua necessidade temporária de ter um ativo para implantar suas estratégias de investimento. Mas qual é o processo de pactuação de um aluguel de ações? “Para efetivar a operação o tomador do aluguel se compromete a pagar ao doador do ativo uma taxa livremente pactuada entre as partes e o emolumento cobrado pela BM&FBOVESPA. No nal do prazo acordado o tomador deve devolver os ativos alugados Esse serviço faz com que ao os proprietário”. mercados se tornem mais líquidos, aumentando sua eciência e exibilidade, bem como beneciando investidores com estratégias de curto e longo prazo. A Bolsa atua como contraparte central e garante as operações.

3.3 Mercado Primário e Mercado Secundário e seu funcionamento O mercado nanceiro pode ser classicado segundo a natureza do título negociado (ações, títulos de renda xa, crédito etc.), maturidade (mercado monetário de curto prazo e mercado de capitais de médio ou longo prazo), além do momento da negociação. Esse último ponto é essencial para a empresa, principalmente para o recebimento dos recursos nanceiros disponíveis no mercado. O lançamento de um novo ativo nanceiro ocorre no mercado primário. As negociações posteriores em Bolsa ou no mercado de Balcão são realizadas no mercado secundário. 1. Mercado Primário

Esse mercado canaliza diretamente os recursos monetários superavitários dos poupadores para o nanciamento das empresas com a venda inicial de ações emitidas. As empresas buscam mais efetivamente os recursos próprios necessários para a consecução de seu crescimento. A colocação inicial dos títulos no mercado é chamada de lançamento no mercado primário. Quando essa colocação é feita pela primeira vez, no caso de ações, por exemplo, diz-se que a empresa está sendo listada em bolsa (em inglês IPO- Initial Public Offering). B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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2. Mercado Secundário

A renegociação entre os agentes econômicos das ações adquiridas no mercado primário ocorre nos mercados secundários especícos. No Brasil, temos as bolsas de valores em que se negociam ações; a Cetip (Central de Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos Privados) para os títulos de


dívida das empresas; e o Selic (Sistema Especial de Liquidação e Custódia) para títulos públicos. Os valores monetários obtidos nesse mercado não são transferidos para o nanciamento das empresas. Opapel do mercado secundário é dar liquidez ao mercado primário, viabilizando o lançamento de ativos nanceiros. Um mercado secundário mais dinâmico somente é possível mediante certas condições de liquidez para as ações emitidas e vericadas nas transações em Bolsa. Além disso, o papel informacional desse mercado envolve a possibilitando incorporação das informações relevantes aos preços dos papéis negociados, transferência de riscos.

3.4 Abertura de capital: integrantes e processo O nanciamento de uma empresa mediante recursos próprios pode desenvolver-se pela retenção de seus resultados líquidos (autonanciamento) e, principalmente, pelo lançamento de ações ao público (ASSAF NETO, 2011, p. 194). O investidor deve encarar a oferta inicial de ações (IPO) como uma iniciativa da empresa para levantar dinheiro por meio da venda de uma parte de seu patrimônio aos sócios. Os recursos obtidos com a IPO poderão servir, entre outras atividades (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248): • comprar equipamentos novos ou modernizar equipamentos antigos; • expandir-se em uma nova região ou em um novo tipo de negócios; • honrar dívidas antigas e evitar o pagamento de juros; • gerar liquidez para o proprietário ou para osinvestidores srcinais. O lançamento de ações interessa ainda (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248): B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

• aos funcionários e a fornecedores da empresa: eles poderão participar do êxito empresarial; • ao governo: pelo disclosure de informações e modernização das práticas contábeis. Para a empresa, lançar ações por meio de uma IPO apresenta também (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 248): • assumir as obrigações de realizar suas atividades sob um novo padrão empresarial; • assumir os custos inerentes a essa lançamento; 97

Mercado Financeiro

• obedecer a um novo estágio de obrigações e regulamentos que regem as companhias abertas; • abrir seus relatórios nanceiros à divulgação pública; • submeter suas decisões a novos sócios; • estimular a conquista de novos sócios, por meio de uma distribuição de resultados compensadora. Portanto, a abertura de ecapital é uma geral, difícil de ser tomada pelos controladores envolve umadecisão, série deemestudos e pesquisas, além da aceitação de uma nova cultura dentro da companhia. Uma vez tomada a decisão de abrir o capital, há de se passar por diversas fases dentro do processo, que diferem um pouco quando a abertura se dá mediante lançamento de ações ou de debêntures (BRITO, 2005, p. 156). As empresas que desejam abrir capital devem providenciar alterações legais, contratuais e administrativas, para concretizar a decisão: Alterações

Descrição

• Capital autorizado. Nova denominação e denição do capital social

Consolidação do estatuto social

• Ações com ou sem valor nominal. • Denição da proporção entre ações ordinárias e ações preferenciais. • Criação do conselho de administração. • Inclusão das novas características do capital social. • Disposições para posteriores alterações nas características e composição do capital social. • Previsão para que o conselho administrativo delibere so bre futuros aumentos de capital.

Formato (por subscri-

• Possibilidade de a empresa manter ações em tesouraria.

ção, reservas, capitalização conversão de de debêntures)

• Fixação de dividendo mínimo. • Funcionamento do conselho scal. • Outras modicações.


98

Quadro 3.3 – Alterações legais, contratuais e administrativas para a abertura de capital de uma empresa.

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2009, p. 250).


A colocação de ações no mercado pode ocorrer tanto pela emissão de novas ações pela empresa, como pela oferta pública de ações detidas por um investidor. Para ter ações negociadas no mercado, a sociedade deve, em primeiro lugar, ser registrada como “Companhia Aberta” junto à Comissão de Valores Mobiliários. Uma companhia é aberta ou fechada conforme os valores mobiliários de sua emissão estejam ou não admitidos à negociação no mercado de valores mobiliários (ASSAF NETO, 2011, p. 194). A abertura de capital efetua-se meio em da colocação de ações para o público investidor. Tal fato poderápor ocorrer razão de duas fórmulas (BRITO, 2005, p. 156): • operação de aumento de capital com colocação de novas ações para o público investidor (underwritting); • leilão de ações antigas (de posse da companhia ou de algum acionista), com colocação para o público investidor ( blocktrade). Underwritting Emissão de ações Block-trade Conversíveis

Abertura de Capital Emissão de debêntures

Simples

Figura 11 – Sistema Financeiro Nacional.

Fonte: Brito (2005, p. 156).

As vantagens e as desvantagens que a abertura de capital proporcionam estão listadas a seguir (BRITO, 2005, p. 157). Vantagens B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

• acesso a amplo volume de recursos, sem prazo de liquidação e sem incorporação de juros elevados ao principal da dívida; • fortalecimento da empresa com a criação de um instrumento de capitalização permanente de recursos, reduzindo-se a vulnerabilidade a outras formas de nanciamento; • fortalecimento da imagem institucional da empresa para com os meios nanceiros, clientes e fornecedores;

99

Mercado Financeiro

• maior exibilidade nanceira, com a possibilidade de ampliar os instrumentos de captação, entre eles a emissão de debêntures e a captação de recursos no exterior; • divisão de riscos com novos sócios; • possibilidade de valorização patrimonial da empresa, com cotação pública dos títulos de sua emissão; • criação de liquidez para o patrimônio do acionista; • aumento ciação; da alavancagem nanceira e da capacidade de nego• maior prossionalização da empresa, com impacto positivo na eciência administrativa. Desvantagens:

• • • •

alto custo da abertura de capital; alto custo da manutenção como empresa de capital aberto; maior distribuição de dividendos; concentração das ações em mãos de poucos investidores que possam inuenciar nas decisões da companhia;

• acréscimo de custos administrativos; • maior cobrança e pressão sobre a gestão da empresa. A remuneração recebida pela instituição nanceira em operações de underwritting é variável em função dos aspectos que precedem sua xação. Esses fatores estão ligados, principalmente, ao risco da operação e são os seguintes: valor da emissão, maior ou menor diculdade de colocação, preço xado para os títulos, condições vigentes no mercado de ações, momento econômico, entre outros. Na análise do custo de emissão, a companhia deve estar mais preocupada com a qualidade dos serviços do que com pequenas economias que podem comprometer a operação (BRI-


100

TO, 2005, p. 166). Para que a ação possa ser negociada no mercado secundário (Bolsa de Valores) é necessário que se obtenha o registro nas Bolsas de Valores em que se deseja que o papel seja negociado, além do registro na Comissão de Valores Mobiliários. Como regra geral, para a obtenção desse registro, se faz necessário o envio de cópia da mesma documentação enviada com número de registro na CVM e requerimento de solicitação. O processo é examinado pelo Conselho de Administração da Bolsa e após análise, se favorável, marca-se o dia para o início das negociações. Ao


registrar-se na Bolsa de Valores, a empresa assume o compromisso de atualizar periodicamente as informações e os documentos constantes do processo do registro (BRITO, 2005, p. 171). Para as operações deblock-tradetambém existe a necessidade de anuência da CVM, mesmo porque a empresa passará a ser de capital aberto. Com relação às informações sobre a companhia, a documentação é a mesma da operação de underwritting. Já no caso dos dados da operação, é exigido um edital de oferta pública. Uma vez aprovado o edital2005, pela p. CVM, publicado nos jornais de grande circulação (BRITO, 175).ele deverá ser O fechamento de capital é o processo inverso, identicado quando uma empresa deseja retirar suas ações de negociações em Bolsas de Valores. Para o fechamento de capital é necessário que no mínimo 2/3 dos acionistas com direito a voto aprovem a operação, tornando a companhia fechada (ASSAF NETO, 2011, p. 195). Assim, de forma esquemática, o processo de subscrição pública de ações segue a estrutura indicada na gura abaixo.

Empresa emitente de novas ações

Instituição Financeira Intermediária

Mercado Primário

Mercado Secundário

Fonte: Elaborado com base em Assaf Neto (2003).

A decisão de aumentar capital por meio da subscrição de ações e da B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

integração de novas ações pressupõe que a empresa emitente deve oferecer certas condições de atratividade econômica para os investidores. Alguns desses pontos são resultados econômicos, nanceiros e conveniência de abertura de capital, estudo setorial, características básicas da emissão e lançamento das ações, escolha da IF (Instituição Financeira) que é exigida pela Lei das SAs e inuencia o sucesso da colocação de ações, e auditoria independente credenciada na CVM, além de cenários conjunturais do mercado acionário geral. 101

Mercado Financeiro

Os intermediários nanceiros (IF) ligam os tomadores de recursos e os poupadores no mercado primário. Quando uma empresa decide abrir capital, ela deve procurar uma IF que pode ser uma sociedade corretora, sociedade distribuidora, banco de investimento ou um banco múltiplo que subscreve as ações visando a colocação das ações no mercado primário. Os IFs podem organizar-se mediante um pool de IFs que participarão de todo o processo de colocação dos valores emitidos. Nesse pool, são denidos o coordenador, trata de todo o processo de subscrição desde seu registro na CVM até que a efetiva liquidação nanceira, e as instituições líderes e consorciados, assim denidas em função do volume (lote) de ações a ser distribuído. É importante notar que o pool é rmado sem qualquer ônus à empresa emitente da ação.

3.4.1 Preço da emissão das ações Um fator importante para a subscrição das ações é a determinação do preço de emissão da ação. É a xação do preço da ação que, segundo Assaf Neto (2003), favorecerá o sucesso da operação de subscrição pública, especialmente ao denir o direito de preferência dos acionistas atuais. A atual Lei das SAs prevê um preço xado por meio da cotação das ações no mercado, o valor do patrimônio líquido e as perspectivas de rentabilidade da companhia. Ou seja, com essa proposição, evita-se a diluição injusticada dos antigos acionistas que não exerçam seu direto de preferência de subscrição. Vamos conhecer nas próximas seções mais alguns conceitos do mercado acionário que são importantes para o gestor.

3.5 O mecanismo do Tag along Segundo a BM&FBoVESPA, otag along é um mecanismo previsto pela Lei das SA (Lei nº 10.301) de 2001 que assegura a alienação direta ou indireta do controle acionário de uma companhia ocorrerá condiciona-


102

da a possibilidade do acionista adquirente se obrigue a fazer oferta pública de aquisição das demais ações ordinárias, de modo a assegurar a seus detentores o preço mínimo de 80% do valor pago pelas ações integrantes do bloco de controle. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p. 57) armam que [o adquirente do controle acionário poderá oferecer aos acionistas minoritários a opção de permanecer na companhia, mediante o pagamento de um prêmio equivalente à diferença entre o valor de mercado das ações e o valor pago por ação integrante do bloco de controle.]


Assaf Neto (2003) indica que essa operação procura conceder aos acionistas minoritários ordinaristas o recebimento de um preço próximo ao recebido pelos controladores. Contudo, esse direito não é obrigatório para os acionistas preferenciais, mas algumas companhias estendem esse direito voluntariamente aos detentores de ações preferenciais. Além disso, o pagamento do acionista minoritário do valor mínimo estabelecido é de responsabilidade do adquirente do controle.

3.6 As Bolsas de Valores As ações são comercializadas em um mercado de leilões organizado, conhecido como bolsa de valores. Até poucos anos atrás, a negociação ocorria sicamente nos prédios das bolsas de valores. Era o pregão viva-voz, atualmente substituído pelo pregão eletrônico. A história da bolsa de valores no mundo é controversa. Alguns autores citam a Bourse de Paris, fundada em 1.141 por Luiz VII, como a mais antiga. Mas a primeira bolsa do mundo a instituir negociação contínua e, por isso, considerada por alguns autores a mais antiga do mundo, foi ade Amsterdã (KERR, 2011, p. 93). Para Assaf Neto (2011, p. 203), as bolsas de valores são entidades cujo objetivo básico é o de manter um local em condições adequadas para a realização, entre seus membros, de operações de compra e venda de títulos. É preocupação das bolsas de valores, ainda, a preservação dos valores éticos nas negociações realizadas em seu âmbito, e a divulgação rápida e eciente dos resultados de todas as transações realizadas. No Brasil, atualmente, a única bolsa de valores é a BM&FBOVESPA, formada pela fusão de duas grandes bolsas de São Paulo: a Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA) e a Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F). A fusão ocorreu em 2.007, depois deuma reorganização societária que transformou a BOVESPA em sociedade anônima, em um processo conhecido como desmutualização (KERR, 2011, p. 93). B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

As bolsas de valores podem desempenhar um importante papel social, beneciando todos os agentes econômicos e a sociedade, pois ajudam as empresas a levantar capital para aplicá-lo em projetos de investimento, e permitem que pequenos investidores sejam acionistas de grandes empresas, participando, portanto, desses projetos de investimento e tornando mais equitativa a distribuição de renda de umasociedade (KERR, 2011, p. 93).

103

Mercado Financeiro

Complementa essa ideia o entendiNo mento do histórico das Bolsas de Vacaso brasileiro, iremos discutir o histórico lores. Cavalcante, Misumi e Rudge da Bovespa na próxima seção. O (2005) indicam que a srcem das importante é acrescentar que a Bolsa bolsas de valores remota os grede Valores é uma instituição que faz parte gos, romanos e os palestinos que do SFN, dentro do subsistema intermediação como uma auxiliar ao processo de transação utilizavam de um local para atride moedas. Ela é subordinada à CVM e

constituída por corretoras de títulos e valores buições não totalmente vinculadas aos valores mobiliários. Conmobiliários. Esses temas foram bem discutidos no capítulo 1 desse material. tudo, eram mercados marcados pela negociação viva voz, superando barreiras geográficas, linguísticas e ideológicas. A palavra bolsa, no sentido que conhecemos comercialmente, nasceu em Bruges na Bélgica, onde eram realizadas assembleias de comerciantes. A primeira bolsa de valores ocial foi fundada em 1698 em Londres conhecida como Bolsa de Fundos Públicos de Londres, que não era de acesso para o público em geral, mas era orientada

por um delegado com associados brokers (corretores intermediários) e os jobbers (que negociavam por conta própria). Vamos conhecer, na próxima seção, o desenvolvimento da bolsa de valores brasileira, sua importância e alguns fatos interessantes que devem ser discutidos sobre a Bovespa.

3.6.1 Histórico da Bolsa de Valores brasileira A Bolsa de Valores de São Paulo promoveu uma importante reorganização societária em 2.007, transformando-se de uma associação civil sem ns lucrativos para uma sociedade por ações denominada de Bovespa Holding (ASSAF NETO, 2011, p. 204).


104

A história das bolsas de valores no Brasil iniConexão: cia-se em 1.845 com a criação da Bolsa de Valores Informações detado Rio de Janeiro. Posteriormente, foram surgindo lhadas sobre a Bovespa outras bolsas de valores no país, entre elas a Bolsa Holding estão disponíveis em . de Fundos Públicos de São Paulo (1.895) e teve nalmente alterada sua denominação em 1.960 para Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA). No ano de 2.000 houve no Brasil um acordo de integração de todas as bolsas de


valores em atuação, cando todas as negociações com títulos de renda variável sob a responsabilidade única da BOVESPA (ASSAF NETO, 2011, p. 204). Os principais feitos históricos da Bolsa de Valores de São Paulo são resumidos a seguir (ASSAF NETO, 2011, p. 204). 1890 – Origem da BOVESPA com a criação da Bolsa Livre. 1960 – Formada a instituição mutualizada Bolsa de Valores de

São Paulo (BOVESPA) sem ns lucrativos. Esta estrutura perdurou até o ano 2.007 com a transformação em uma sociedade anônima (desmutualização). 1970 – As cotações e demais informações passaram a ser divulgadas entre investidores e interessados de forma eletrônica e imediata. Foram introduzidas, de forma pioneira no Brasil, as operações com opções. 1980 – Foram criados os Fundos Mútuos de ações e previdência. A custódia foi transformada em escritural, agilizando bastante a liquidação dos negócios. 1990 – Introdução do sistema eletrônico de negociação de renda

variável. Foi criada também a Companhia Brasileira de Liquidação e Custódia (CBLC) com o objetivo de oferecer uma estrutura de câmara de compensação. 2000 – Foi lançado o Bovespa Fix, sistema eletrônico de negociação de títulos de renda xa corporativos. 2002 – As negociações em bolsa passaram a ser realizadas de forma totalmente eletrônica. 2007 – Conforme destacado acima, houve a desmutualização da Bovespa, sendo criada a Bovespa Holding S/A. 2008 – Integração da Bolsa de Mercadorias & Futuros (BM&F) B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

com a Bolsa de Valores de São Paulo, criando a BM&F BOVESPA S/A – Bolsa de Valores, Mercadorias e Futuros. Como principal instituição brasileira de intermediação para operações do mercado de capitais, a companhia BM&FBOVESPA desenvolve, implanta e provê sistemas para a negociação de ações, derivativos de ações, títulos de renda xa, títulos públicos federais, derivativos nanceiros, moedas à vista e commodities agropecuárias. 105

Mercado Financeiro

Por meio de suas plataformas de negociação, realiza o registro, a compensação, a liquidação de ativos e valores mobiliários transacionados, a listagem de ações e de outros ativos, bem como, divulga informação de suporte ao mercado. A companhia também atua como depositária central dos ativos negociados em seus ambientes, além de licenciarsoftwares e índices. A bolsa brasileira desempenha também atividades de gerenciamento de riscos das operações realizadas por meio de seus sistemas. Para tanto, possui robusta estrutura de clearings ações, BM&F, derivativos, câmbio ea ativos, uma que atua de forma integrada, com de o Banco de maneira assegurar o funcionamento eciente de seus mercados e a consolidação adequada das operações. Clearings (câmaras) são instituições que fornecem serviços de compensação e liquidação de operações realizadas em bolsas de valores e em outros mercados organizados. A atuação de uma clearing tem por objetivo garantir o correto cumpri mento de todos os negócios realizados no mercado em que atua. São formadas clearings em bolsas de mercadorias, bolsas de futuros e outros derivativos, transações eletrônicas, transferência de fundos, operações de câmbio, compensação de cheques, entre outros (ASSAF NETO, 2011, p. 206).

A BM&FBOVESPA ainda exerce o papel de fomentar o mercado de capitais brasileiro. Para tanto, desenvolve inúmeros programas de educação e popularização de seus produtos e serviços. Também gerencia investimentos sociais, com foco no desenvolvimento de comunidades que se relacionam com seu universo. Tendo em vista sua área de atuação, a BM&FBOVESPA está sujeita à regulação e à supervisão da Comissão de Valores Mobiliários e do Banco Central do Brasil.

3.6.1.1 Empresas do grupo BM&FBovespa B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

106

A BM&FBOVESPA é uma companhia que tem como principais objetivos administrar mercados organizados de títulos, valores mobiliários e contratos derivativos, além de prestar serviços de registro, compensação e liquidação, atuando, principalmente, como contraparte central garantidora da liquidação nanceira das operações realizadas em seus ambientes.


Para isso, ela oferece vários produtos e serviços como negociação de ações, títulos de renda xa, câmbio pronto e contratos derivativos referenciados em ações, ativos nanceiros, índices, taxas, mercadorias, moedas, entre outros. Ela segue a seguinte estrutura em termos de empresas integrantes do grupo BM&FBOVESPA. BM&FBOVESPA S.A. – Bolsa de Valores Mercadorias e Faturas

0,01%

BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (”BSM”)

Bolsa Brasileira de Mercadorias (”BSM”)

Banco BM&FBOVESPA de Serviços de Liquidação de Custódia S.A.

99,99%

100,00%

52,32%

100,00%

100,00%

86,95%

BM&FBOVESPA (UK) Ltd.

BM&F (USA) INC.

Bolsa Brasileira de Rio de Janero (”BVRJ”)

99,99% Instituto BM&FBOVESPA

BM&FBOVESPA B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

O site da BM&FBOVESPA explica o que cada uma dessas empresas representam no grupo: • Banco BM&FBOVESPA de Serviços de Liquidação e Custódia S.A.: banco BM&FBOVESPA, constituído em 2004 como subsidiária integral da Bolsa de Mercadorias & Futuros, tem como nalidade facilitar a compensação e a liquidação nanceira das operações realizadas em seus ambientes de negociação e funcionar como importante mecanismo de mitigação de risco e de suporte operacional. 107

Mercado Financeiro

• BM&F (USA) Inc.: subsidiária integral, localizada na cidade de Nova York e também com escritório de representação em Shangai, tem como objetivo representar a BM&FBOVESPA no Exterior, mediante o relacionamento com outras bolsas e agentes reguladores, além de auxiliar na prospecção de novos clientes e disseminar informação sobre o mercado brasileiro. • BM&FBOVESPA (UK) Ltd.: subsidiária integral, localizada em O escritório foiprodutos aberto em 2009 e vem do aLondres. Bolsa, seus mercados, e serviços parapromoveninvestidores institucionais na região da Europa, África e Oriente Médio (EMEA). O escritório é responsável pelo relacionamento da BM&FBOVESPA com entidades regulatórias, órgãos governamentais e bolsas estrangeiras na região e auxilia na prospecção de novos clientes para o mercado. • Bolsa Brasileira de Mercadorias: a BM&FBOVESPA é detentora de 203 títulos patrimoniais da Bolsa Brasileira de Mercadorias, com participação correspondente a 50,12% do seu patrimônio social. A Bolsa Brasileira de Mercadorias é uma associação civil sem ns lucrativos com o objetivo de desenvolver e prover o funcionamento de sistemas para negociação de mercadorias, bens, serviços e títulos, nas modalidades a vista, a prazo e a termo, viabilizando a formação de grande mercado nacional para commodities agropecuárias, com mecanismos modernos de formação de preços e sistema organizado de comercialização. • Instituto BM&FBOVESPA: organização da Sociedade Civil de Interesse Público, criada em 2007, para integrar e coordenar os projetos de investimento social da Bolsa. Não é consolidada nas Demonstrações Financeiras da Companhia.


108

• BM&FBOVESPA Supervisão de Mercados (BSM): associação civil criada com a nalidade de scalizar a atuação da própria BM&FBOVESPA e de seus participantes, nos termos da Instrução CVM 461/07. Não é consolidada nas Demonstrações Financeiras da Companhia.


3.6.2 Índices de bolsa O índice de bolsa de valores é um valor que mede o desempenho médio dos preços de uma suposta carteira de ações, reetindo o comportamento do mercado em determinado intervalo de tempo. O valor absoluto do índice da carteira expressa o valor de mercado da carteira de ações negociadas na bolsa de valores, sendo as variações vericadas de um período para outro entendidas como sua lucratividade. Para o analista, a informação índice2011, é sua p.lucratividade, e não seu valor monetário absolutorelevante (ASSAFdoNETO, 210). É demonstrado que as ações seguem, normalmente, o comportamento geral do mercado, permitindo que se compreenda a oscilação de uma ação a partir do desempenho estabelecido pelo mercado como um todo. Em verdade, uma parte considerável das utuações das ações pode ser explicada pela evolução do mercado, o que vem a reetir-se no índice da bolsa de valores (ASSAF NETO, 2011, p. 210). O índice de mercado acionário é bastante útil, pois reete o comportamento dos investimentos em ações e, em consequência, as tendências gerais da economia. Analisando suas variações periódicas, é possível distinguir certos ciclos que caracterizam o funcionamento da economia, formando as expectativas dos investidores com relação a seu comportamento esperado (ASSAF NETO, 2011, p. 210). Para exemplicar, os índices da Bovespa podem se dividir entre Índices Amplos (que contém o IBOVESPA), Índices Setoriais (relacionados aos setores de atividade econômica das empresas listadas como o relacionado ao setor de Energia Elétrica ou o setor de Materiais Básicos), Índices de Sustentabilidade, Índices de Governança, Índices de Segmento e outros tipos de índices.

3.6.2.1 IBOVESPA1 B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

O Índice Bovespa é o mais importante indicador do desempenho médio das cotações do mercado de ações brasileiro. Sua relevância advém do fato do Ibovespa retratar o comportamento dos principais papeis negociados na BM&FBOVESPA e também de sua tradição, pois o índice manteve a integridade de sua série histórica e não sofreu modicações metodológicas desde sua implementação em 1968. 1

Todas as informações contidas no item 3.6.2.1 IBOVESPA foram retiradas do site da BM&F BOVESPA, disponível pelo link . 109

Mercado Financeiro

É o valor atual, em moeda corrente, de uma carteira teórica de ações constituída em 02/01/1968 (valor-base: 100 pontos), a partir de uma aplicação hipotética. O Índice sofreu, unicamente para efeito de divulgação e sem prejuízo de sua metodologia de cálculo, as seguintes adequações: (1) divisão por 100, em 03/10/1983; (2) divisão por 10, em 02/12/1985; (3) divisão por 10, em 29/08/1988; (4) divisão por 10, em 14/04/1989; (5) divisão por 10, em 12/01/1990; (6) divisão por 10, em 28/05/1991; (7) divisão por 10, em 21/01/1992; (8) divisão por 10, em 26/01/1993; (9) por divisão por 10, em 27/08/1993; (10) divisão por 10, em 10/02/1994; (11) divisão 10, em 03/03/1997. Supõe-se não ter sido efetuado nenhum investimento adicional desde então, considerando-se somente os ajustes efetuados em decorrência da distribuição de proventos pelas empresas emissoras (tais como reinversão de dividendos recebidos e do valor apurado com a venda de direitos de subscrição, e manutenção em carteira das ações recebidas em bonicação). Dessa forma, o índice reete não apenas as variações dos preços das ações, mas também o impacto da distribuição dos proventos, sendo considerado um indicador que avalia o retorno total de suas ações componentes. A nalidade básica do Ibovespa é a de servir como indicador médio do comportamento do mercado. Para tanto, sua composição procura aproximar-se o mais possível da real conguração das negociações à vista (lote-padrão) na BM&FBOVESPA. A BM&FBOVESPA é responsável pela gestão, cálculo, difusão e manutenção do Ibovespa. Essa responsabilidade assegura a observância estrita às normas e procedimentos técnicos constantes de sua metodologia.

3.6.3 Políticas de disclosure Disclosure é o termo em inglês para indicar a política de divulgação de informações ao público investidor de uma empresa. Se a empresa é de capital aberto, promover uma boa política de divulgação de informações


110

ao mercado é essencial para respeitar o investidor que aplicou na empresa e para reduzir o risco do investimento, o que tende a valorizar as ações da empresa no mercado secundário e reduzir os custos para a captação de recursos no mercado. Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) mostram que uma boa política de disclosure deve ser: • Persistente: os resultados alcançados no longo prazo quando os investidores ganham conança nas intenções da companhia;


• Transparente: informações mais relevantes para o julgamento do investimento devem ser sempre divulgadas e não omitidas mesmo quando forem desfavoráveis; • Equitativa: informações devem ser divulgadas de forma mais ampla possível a todos os investidores, não podendo haver privilégios em termos de qualidade, quantidade ou momento de divulgação aos diversos acionistas. Não custa relembrar que a ocorrência de informações privilegiadas é passível de penalização dos administradores.

3.6.4 O que é a SOMA? Segundo a BM&FBOVESPA, a Sociedade Operadora do Mercado de Ativos S/A (SOMA) é uma instituição autorreguladora responsável pela administração do mercado de balcão organizado. Nela operam as corretoras Mercado de de valores, bancos de investimento Balcão organizado é um e distribuidoras de valores mobiliambiente administrado por instituições autorreguladoras que propiciam ários, representando seus clientes sistemas informatizados e regras para a negociação de títulos e valores mobiliários. ou atuando como formadores de mercado. Estas instituições são autorizadas a funcionar pela CVM e por ela são supervisionadas. Ele As negociações no SOMA não tem um local físico denido para a reaocorrem apenas pelo pregão elelização das transações, que geralmente trônico, em que os intermediários são feitas por telefone ou em sistemas eletrônicos que são baseados nanceiros que atuam na SOMA na Internet. disponibilizam para os seus clientes o

SOMAbroker que é um sistema no qual os investidores colocam, via internet, as ordens de compra e venda dos ativos negociados nos mercados que são administrados pela SOMA. A SOMA negocia ativos variados que podem ser B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

divididos em: • ações, debêntures e demais títulos e valores mobiliários de emissão de companhia aberta; • carteira teórica referenciada em ações negociadas na SOMA; • cotas representativas de certicados de investimentoaudiovisual; • cotas de fundos de investimento fechado; • títulos da dívida agrária emitidos pelo Tesouro Nacional; e • outros títulos e valores mobiliários admitidos a negociação pela SOMA nos mercados por ela administrados. 111

Mercado Financeiro

3.6.5 Operações à vista, a termo e opões O mercado à vista é aquele em que a entrega dos títulos vendidos ocorre no segundo dia útil após a realização do negócio em bolsa. O pagamento e recebimento respectivos do valor da operação são processados no terceiro dia útil posterior à negociação e é efetivada pela Cia Brasileira de Liquidação e Custódia (CBLC). No mercado a termo, as operações são formalizadas por meio de um contrato rmado entre comprador vendedor, o qual estipula umapreestabelecido quantidade determinada de ações, prazoe de liquidação do negócio em determinada data futura, a um preço acordado entre as partes. A bolsa de valores exige como garantia, tanto do comprador como do vendedor, sendo que o investidor pode oferecer garantias adicionais. As garantias podem ser via cobertura (depósito de títulos objetos da operação a termo na CBLC pelo vendedor) e margem (valor monetário depositado na CBLC pelos investidores). As operações no mercado de opções envolvem negociações de direitos de compra e venda das ações, a um prazo de liquidação e preço preestabelecidos.

3.6.6 Home Broker e processos de negociação Cavalcante, Misumi e Rudge (2005, p 86) indicam o home broker é uma iniciativa da Bovespa para desenvolver as negociações das ações. Para isso, essa iniciativa propunha levar o ambiente do pregão a todas as facilidades vindas da Internet. Ou seja, “os investidores podem operar eletronicamente enviando ordens de compra e venda de ações através da internet”. O investidor, portanto, para utilizar o sistema deveria ser cliente de uma corretor membro da Bovespa e que tivesse um sistemaHome Broker.

Atividades 01. Quais as diferenças entre uma ação preferencial e uma ação ordinária? 02. Quais os benefícios esperados por alguém que compra uma ação na B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

112

bolsa de valores? 03. Resumidamente comente sobre os principais benefícios obtidos por

uma empresa que negocia suas ações na bolsa de valores.


04. Qual a importância do mercado primário e do mercado secundário

para o mercado de capitais? 05. Analise as etapas do processo de abertura de capital de uma empresa.

Reflexão Vimos as possibilidades para os investidores do mercado nanceiro eConhecendo para as empresas que buscam formas nanciamento de longo prazo. o mercado de capitais com de a abertura da empresa, as organizações conseguem obter vantagens nanceiras e de imagem ao optar pela participação nas Bolsas de Valores. Vimos como funciona o processo de abertura de capital, as particularidades das bolsas de valores e como as empresas podem se beneciar de posições que favoreçam os recursos de capital próprio via subscrição de ações.

Leitura recomendada Para que você conheça mais dos estudos que podem ser feitos no mercado acionário, leia o texto abaixo e explore mais sobre as anomalias no preço das ações no mercado brasileiro. Título: Anomalias e retorno acionário: evidências empíricas do mercado brasileiro Autores: Márcio André Veras Machado, Otavio Ribeiro De Medeiros Link: Resumo: Este artigo teve por objetivo analisar se anomalias de valor

associadas a padrões comumente documentados no comportamento dos preços das ações existem no mercado acionário Brasileiro. Especicamente, este trabalho examina os retornos anormais produzidos por estratégias baseadas nos efeitos tamanho da empresa, book-to-market (B/M), estratégia momento, lucro/preço, uxo de caixa/preço, liquidez e alavancagem, deno B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

minadas de anomalias de valor. Além de analisar tais anomalias, este artigo avalia a capacidade do CAPM e do modelo de três fatores de Fama e French (1993) em explicá-las. Para isso, em junho de cada ano, iniciando em 1995 e terminando em 2008, todas as ações foram ordenadas de forma decrescente e divididas em cinco carteiras, conforme a variável de interesse. Os resultados apresentados indicam evidências da existência do efeito liquidez, momento e índice BM, porém, nesse caso, contrário ao previsto na teoria. Por outro lado, não há evidências que suportem a existência dos efeitos lucro/preço, uxo de caixa/preço, tamanho e alavancagem. 113

Mercado Financeiro

Referências ASSAF NETO, Alexandre. Mercado nanceiro. 3. ed. São Paulo: Atlas, 2003. ASSAF NETO, A. Mercado nanceiro. 10. ed. São Paulo: Atlas, 2011. ASSAF NETO, A. Mercado Financeiro. 5. ed., São Paulo: Atlas, 2003. BM & F BOVESPA. BOVESPA Mais. 2009. Disponível em: . Acesso em: 02 agos. 2010. BM & F BOVESPA. Como e por que tornar-se uma companhia aberta. Utilizando o mercado de capitais para crescer. 2009. Disponível em: . Acesso em: 20 jul. 2010. BM&F BOVESPA. Disponível em: . BM & F BOVESPA. Novo Mercado. 2009. Disponível em: Acesso em: 02 ago. 2010. BM&FBOVESPA. Empresas com Tag Along. Disponível em: . Acesso em: 20 out. 2014. BRITO, O. Mercado nanceiro: estruturas, produtos, serviços, riscos, controle gerencial. 1. ed. São Paulo: Saraiva, 2005. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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CAVALCANTE, F.; MISUMI, J. Y.; RUDGE, L. F.Mercado de capitais: o que é, como funciona. 7. ed. Rio de Janeiro: Elsevier, 2009.


CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F.Mercado de Capitais: O que é, Como Funciona. Rio de Janeiro: CNB/Campus, 2005. KERR, R. Mercado nanceiro e de capitais. 1. ed. São Paulo: Pearson, 2011. PINHEIRO, J. L. Mercado de capitais: fundamentos e técnicas. 3. ed. São Paulo: Atlas, 2005. Portal do investidor. Disponível em: < http://www.portaldoinvestidor.

gov.br/>. PINHEIRO, Juliano Lima. Mercado de Capitais: fundamentos e técnicas. 5. Ed. São Paulo: Atlas, 2009. PINHEIRO, J. L. Mercado de Capitais: Fundamentos e Técnicas. São Paulo: Atlas, 2005.

No próximo capítulo sobre a importância do risco para as Falaremos detalhadamente aplicações nanceiras, como as empresas podem utilizar as teorias de nanças corporativas para decidir pelas melhores operações. Falaremos sobre o risco e o retorno esperado, calculando esses valores para uma carteira de investimentos. Por m, falaremos sobre os investidores institucionais que são os grandes investidores do mercado nanceiro, conhecendo seus integrantes, suas características e principais benefícios.


115

Mercado Financeiro

Minhas anotações:


116

Teorias de Finanças

Esse capítulo procura complementar as análises de risco por meio das teorias de nanças corporativas que incluem os riscos como indicadores essenciais para a dedução de um retorno para a empresa e/ou investidor. Vamos aprender as principais teorias de nanças, as demais divisões de risco e suas aplicações, bem como o funcionamento dos investidores institucionais.

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4

Corporativas e Investidores Institucionais

Objetivos da sua aprendizagem • Entender as principais teorias de nanças corporativas; Entender o que é risco sistemático e não sistemático; • Aplicar o conhecimento de risco no modelo CAPM; • Aprender como funcionam os investidores institucionais como os fundos e clubes de investimento, as associações de previdência complementar e as companhias seguradoras e de capitalização. •

Você se lembra? Que discutimos sobre risco e retorno no capítulo 2? Agora falaremos de aplicações de risco e retorno sobre carteiras de investimento e dos principais modelos teóricos de nanças que associam risco e retorno.

Mercado Financeiro

4.1 O que é risco Já iniciamos nosso estudo sobre o risco no capítulo 2 desse material. Vamos agora aprofundar os conceitos e as teorias sobre risco dentro da área de nanças e sua importância para o mercado nanceiro. O mercado acionário, principalmente, tem uma alta possibilidade de resultados favoráveis aos investidores, o que o torna mais arriscado. Considerar que esse mercado pode ser mais arriscado está relacionado a possibilidade de um nãoA,acontecer. Por exemplo, aoretorno fazer o positiinvestimento em ações daevento empresa um investidor espera um vo, mas se as ações da empresa A forem muito arriscadas, a probabilidade de ele perder dinheiro pode ser elevada. Assim, as medidas de risco são usadas para entender os desvios positivos ou negativos de qualquer aplicação nanceira em relação ao retorno médio esperado. Assaf Neto (2012) mostra que exemplos de riscos estão em diversos setores. No setor aéreo, por exemplo, há risco para uma seguradora, existe o risco de contrair uma doença para uma pessoa qualquer e existe o risco de insucesso de um negócio para um empresário. Segundo a Resolução 3.464 do Banco Central, “o risco de mercado é a possibilidade de ocorrencia de perdas resultantes de alterações nos valores de mercado de posições detidas por uma Instituição Financeira”. Duas medidas distintas do risco de mercado são: • Risco de mercado relativo: é a medida de variação da rentabilidade de um determinado portfólio em comparação a um índice utilizado como benchmark. Existem diversas métricas que podem ser utilizadas no cálculo do risco de mercado de um ativo ou de uma carteira. • Risco de mercado absoluto: é a medida das perdas de uma carteira de investimentos em relação ao seu próprio valor anterior, sem que se façam comparações com índices de mercado.


118

Por outro lado, duas denições sobre a abrangência do risco devem ser consideradas na avaliação de uma empresa para investimento: o risco econômico e o risco nanceiro. Entende-se por risco econômico, segundo Assaf Neto (2012), aqueles riscos de conjuntura econômica (como alterações na economia, no nível de tecnologia etc.), de mercado (crescimento da concorrência, mudança da estrutura de mercado etc.) e do próprio planejamento e gestão da empresa (como o nível de vendas, de custos,

Teorias de Finanças Corporativas e Investidores Institucionais– Capítulo 4

preços e investimentos). Em contrapartida, o risco nanceiro é aquele relacionado diretamente ao endividamento da empresa (número de passivos), sua capacidade de pagamento das obrigações e não está relacionado às decisões de ativos.

4.2 Teoria dos Mercados Eficiente Nas teorias de nanças, até 1950, os pesquisadores estavam preocupados principalmente com usar as o otimizações instrumentalde dascarteiras Ciências para entender como ocorreriam de Econômicas investimento. Uma das teorias que ajudou a fundamentar as bases para as nanças corporativas foi a Teoria dos Mercados Ecientes. Entende-se por essa teoria que toda a informação do passado reete no preço de um produto nanceiro hoje, principalmente os preços das ações. Para os pensadores desse tipo de teoria, as fricções de mercado no curto prazo servem para fazer ajustes como o comportamento especulativo de alguns investidores. Conjuntamente a essa ideia, algumas hipóteses para que a teoria funcione são oferecidas pelos principais autores da época, como Jensen (1976) e Famá (1960). As principais hipóteses desse tipo de mercado são: mercado atomizado (com muitos ofertantes de demandantes de ações, por exemplo), os produtos são homogêneos, existe livre mobilidade de capitais o que implica na não existência de barreiras a entrada ou saída de capitais e todos os integrantes do mercado têm conhecimento pleno do mercado. Como as informações do passado reetem no preço de hoje, podemos dizer que os preços de mercado são críveis e que não é possível ter retornos maiores do que os retornos dos títulos do governo. Assaf Neto (2013, p. 90) arma que existem três tipos de eciência de mercado: fraca, semiforte e forte. Para a eciência fraca, pressupõe-se que os preços dos ativos são formados considerando-se todas as informaB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

ções históricas. Isso signica que os retornos esperados são formados em equilíbrio, não tendo ganhos acima do normal. “Na eciência semiforte, os preços reetem o comportamento passado dos retornos e também todas as informações disponíveis no mercado no momento”. Ao considerar essa união de preços passados e informações como impactantes dos preços correntes, pode-se dizer que os preços de mercado se ajustam quase que instantaneamente às novas informações divulgadas.

119

Mercado Financeiro

Já a eciência forte indica que “os preços dos ativos incorporam todas as informações disponíveis, sejam históricas, atuais e públicas e as privadas” (ASSAF NETO, 2013, p. 90). Nesse caso, não existem informações privilegiadas o que implica que nenhum investidor, mesmo que tivesse informações privilegiadas, conseguiria obter ganhos anormais. Quadro resumo das principais características do Mercado Eciente

• Preços reetem as informações disponíveis e apresentam grande sensibilidade a novos dados, ajustando-se rapidamente a outros ambientes. Os preços não devem ser tendenciosos. • Nenhum participante sozinho tem capacidade de inuenciar os preços nas negociações. • Constituído de investidores racionais. • Informações disponíveis, gratuitas e instantâneas. • Inexistência de racionamento de capital. • Os ativos são divisíveis e negociáveis sem restrições. • Expectativas dos investidores homogêneas. • Rapidez na execução das ordens de compra e venda num ambiente organizado. • Elevado número de participantes envolvidos na negociação de ações. • Disseminação das informações das empresas, muitas vezes analisadas por especialistas. • Os retornos oferecidos pelos diversos investimentos devem remunerar seu risco, com visão de longo prazo.

4.2.1 Ineficiência de Mercado Por outro lado, as informações do mercado indicam que a hipótese


120

de eciência de mercado não seja sempre válida porque os investidores não respondem as novas informações de forma instantânea. Assim, é mais concreto supor a existência de ineciência de mercado do que manter a hipótese de eciência de mercado como a única correta. Isso porque é possível haver manipulação de preços de ativos no mercado o que tenderia a gerar um efeito de irracionalidade dos investidores para compra/venda de um ativo sem fundamentos concretos de seu retorno. Além disso, os preços são movidos pelas informações, o que indica que nem todos os agentes terão acesso total as informações disponíveis no mercado. Todas


as interferências que ocorrem no curto prazo indicam que o mercado, pelo menos nesse período, é ineciente.

4.3 Risco total Quando se considera o risco total de qualquer ativo, deve-se considerar tanto sua parte sistemática (risco sistemático ou de mercado) e a parte não sistemática (risco especíco do ativo ou risco diversicável). Assaf Neto (2012) e Gitman (2012) armam o riscoe sistemático é aquele presente em todos os ativos negociados noque mercado que sofrem por eventos políticos, econômicos e sociais. É possível que cada ativo se comporte de uma forma acerca da conjuntura estabelecida o que indica a impossibilidade em evitar totalmente os riscos sistemáticos via diversicação. Por isso, esse tipo de risco é conhecido como risco não diversicável. Já o risco não sistemático (diversicável) é denido como o risco associado às características do próprio ativo/investimento realizado. Sua eliminação é possível pela inclusão de ativos que não tenham correlação positiva entre si. Por exemplo, é possível criar uma carteira de ativos diversicada que contenha títulos de renda xa e de renda variável que sejam atingidos diferentemente a elevações nas taxas de juros da economia ou a compra de ações de empresas cíclicas (montadoras de veículos, construção civil etc.) que tenham maior risco, com a compra de empresas mais estáveis ou menos cíclicas como as indústrias de alimentos. Portanto, o risco total da empresa pode ser dado da seguinte forma Risco Total = Risco Sistemático + Risco Não Sistemático.

Em termos de mensuração do risco de um investimento/ativo é interessante retomar alguns conceitos estatísticos associados à probabilidade de um evento acontecer. Essa denominação de probabilidade pode ser vista sob dois aspectos: probabilidade objetiva que utiliza séries históB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

ricas de dados, informações e experiências acumuladas no passado para calcular a probabilidade de um evento ser mais ou menos arriscado. Já a probabilidade subjetiva usa a intuição, o conhecimento e a experiência do investidor para a tomada de decisão. Vamos considerar um exemplo para o cálculo do risco e do retorno de uma aplicação nanceira. Imaginemos dois ativos A e B que tenham as probabilidades de retorno apresentadas na tabela abaixo. Para o cálculo do retorno esperado por cada título, é importante fazer uma média ponderan da dos retornos, seguindo a fórmula E ( R j ) = ∑ Pr j ⋅ R j , em que Prj é a 1

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Mercado Financeiro

probabilidade do retorno, Rj é o retorno e E(Rj) é o retorno esperado ou retorno ponderado. AtiA vo

AtiB vo

Retorno

Probabilidade

Retorno

Probabilidade

7%

10%

-5%

20%

12%

30%

0%

30%

15% 20%

40% 20%

10% 30%

40% 10%

Os retornos esperados podem ser calculados da seguinte forma: E (RA) = (7% x 0,10) + (12% x 0,30) + (15% x 0,40) + (20% x 0,20) = 14,3% E (RB) = (–5% x 0,20) + (0% x 0,30) + (10% x 0,40) + (30% x 0,10) =6% Assim, o retorno médio do ativo A é maior do que o retorno médio do ativo B. Além desse procedimento, é importante entender qual é o ativo mais arriscado. Para tanto, é importante calcular a o desvio padrão do retorno que é a raiz quadrada da variância do retorno de cada ativo. Da estatística, calcula-se a variância usando a seguinte fórmula VarR(

)=∑

n

PrR j ⋅

(R

−

)

2

em que R j é a média dos retornos (ou o retorno esperado). Para calcular o desvio padrão, é necessário apurar a raiz quadrada da variância. j

1

j

j

Ativo A RA

Pr A

122

A

−R

A

)

(R

A

−R

A

)2

(R

A

−R

10%

0,07-0,143=-0,073

12%

30%

-0,023

0.000529

0.000159

15%

40%

0,007

0.000049

0.000020

20%

20%

0,057

0.003249

0.000650

= 14,3%

0.005329

Pr x

7%

RA B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

(R

0.000533

Var(RA) = 0.1361% Desvio-padrão = 3.689%

A

)2


Ativo B

(R

−R

)

RB

PrB

-0,05

0,2

-0,11

0,012100

0,002420

B

B

(R

B

−R

B

)2

Pr x

(R

B

−R

0

0,3

-0,06

0,003600

0,001080

0,1

0,4

0,04

0,001600

0,000640

0,3

0,1

0,24

0,057600

0,005760

RB

B

)2

Var(RB) = 0,99% Desvio-padrão = 9,95%

= 6%

Assim, além de oferecer o menor retorno, o ativo B ainda tem o maior grau de risco em comparação ao ativo A. Ou seja, o risco está associado a variabilidade em torno do retorno médio. Quanto maior a variabilidade (dispersão), maior será o risco, conforme indica o gráco abaixo. Conceito de Risco Frequência

Menor dispersão, menor risco

Maior dispersão, maior risco

X média


Variável (Retorno)

4.4 Associando risco e retorno com o comportamento do investidor: teoria da preferência Dentro da teoria de análise de riscos, podemos entender a percepção do risco do gestor de acordo com uma preferência dele de acordo com um nível gerencialmente aceitável de risco. Gitman (2012) indica que podemos ter três tipos básicos de comportamento em relação à preferência pelo risco do gestor: aversão ao risco, indiferente ao risco e propenso ao risco. 123

Mercado Financeiro

• O gestor indiferente ao risco é aquele em que o retorno exigido não muda se o risco aumentar de A para B; • O gestor avesso ao risco é aquele em que o retorno exigido aumenta com o risco. Deve-se lembrar que a maioria dos acionistas é avessa ao risco, assim como os gestores, exigindo um aumento do retorno sobre seu investimento na empresa. • O gestor propenso ao risco é aquele em que o retorno exigido diminui comdeo risco aumento do risco. que gostam e aceitam abrirTeoricamente, mão de partesão do pessoas retorno para aceitar mais riscos. Esses comportamentos são retratados no gráco abaixo.

Avesso ao risco o d i g i x E

Indiferente ao risco

o n r o t e R

Propenso ao risco Risco

Fonte: Gitman (2012)

Ou seja, dependendo do perl do agente, podemos escolher mais ou menos riscos nas nossas aplicações nanceiras. Isso é importante porque o gestor de uma empresa, independente do tamanho dela, também pode ser dividido nesses tipos de comportamento.

4.5 Teoria do Portfólio: retorno esperado B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

124

A teoria do portfólio analisa, basicamente, qual é a composição de uma carteira ótima de ativos, buscando maximizar a satisfação do investidor em relação ao risco/retorno. Como vimos anteriormente, o retorno esperado é a média ponderada de retorno de cada ativo relativamente a participação no total da carteira (ou na probabilidade de ocorrência de um retorno para um mesmo ativo).


Se tivermos uma carteira que tenha dois ativos (X e Y), podemos entender o retorno esperado da carteira pela fórmula E ( R p ) = R p = [W ⋅ RX ] + (1 − W ) ⋅ RY 

Em que E (Rp) = R p é o retorno esperado ponderado da carteira; W é o percentual da carteira aplicado na ação X; (1-W) o percentual carteira aplicado Y; RX, RYésão os retornosdaesperados das açõesnaXação e Y, respectivamente. Além disso, o risco associado a estrutura da carteira de ativos também pode inuenciar as decisões dos gestores. O risco da carteira, como visto anteriormente, será reduzido se incluirmos ativos que não sejam positivamente correlacionados aos ativos já integrantes da carteira. Ou seja, quando os investimentos são perfeitamente correlacionados negativamente, é possível reduzir o risco do portfólio. Contudo, na prática é difícil encontrar ativos que tenham esse comportamento, o que implica na necessidade de estudar a carteira de ativos de modo a selecionar aquela que pode ser entendida como ótima para um investidor, relacionando o maior retorno possível com o menor grau de risco. Apenas para ilustração, a reta de mercado de capitais (CML) no gráco abaixo indica a relação entre risco e retorno das diferentes classes de ativos e a sua inclinação favorece a remuneração (prêmio) exigido pelo mercado para cada unidade de riscoapresentada pelo ativo (ASSAF NETO, 2012). CML


) R ( E o d a r e p s E o n r o t e R

Títulos Públicos renda fixa

Títulos Privados renda fixa

Bens Imóveis

Ações Internacionais

Ações Locias

Capital de Risco

Risco (σ)

Fonte: Adaptado de Assaf Neto (2012). 125

Mercado Financeiro

4.6 O que é um investidor institucional? O mercado nanceiro pode ser entendido como um sistema que interliga os agentes superavitários (aqueles que possuem os recursos), e os agentes decitários (aqueles que necessitam dos recursos). Dos agentes decitários entende-se serem as entidades que demandam recursos para o nanciamento de suas atividades operacionais e de investimento, e buscam no mercado nanceiro soluções que se adaptam às suas necessidades e exigências, incluindo prazos, riscos e condições de pagamento. Já dos agentes superavitários, entende-se serem as entidades que buscam maximizar ou manter o seu patrimônio, alocando seus recursos aos agentes decitários, em troca de uma remuneração que cubra os riscos envolvidos na operação, e lhe dê retorno do capital investido. Desses agentes, podemos destacar os bancos, as empresas, o governo, as pessoas físicas etc. Porém, dentro deste grupo, existem investidores especiais que aplicam grandes montantes no mercado nanceiro promovendo maior dinamismo e crescimento da economia diante de uma elevada oferta de recursos para investimentos. Esses tipos especiais de investidores são conhecidos por “Investidores Institucionais”.

Atuação dos Investidores Institucionais De acordo com Assaf Neto (2003, p. 385), investidores institucionais são pessoas jurídicas que atuam no mercado nanceiro e de capitais e que tem por obrigação legal investir parte de seu patrimônio. Como exemplos de investidores institucionais, podem-se citar os fundos de investimentos, fundos de pensão, companhias seguradoras, sociedades de capitalização, clubes de investimentos, entidades de previdência privada


126

aberta e fechada, dentre outros. Por acumularem grandes recursos, os investidores institucionais possuem uma carteira de investimentos bem relevante aplicada no mercado nanceiro, e atuam com o objetivo de crescer o seu patrimônio, e, consequentemente o patrimônio de seus cotistas, através das rentabilidades de suas aplicações. A fonte dos recursos dos investidores institucionais são as captações por parte de diversos agentes superavitários, e por rendimentos que lhe são reaplicados.


Os investidores, por possuírem uma grande quantidade de recursos para serem aplicados, são peça chave no mercado nanceiro, pois eles são os principais responsáveis por tornar o mercado de capital mais dinâmico, dando uma robustez maior à economia, uma vez que esses recursos são aplicados nas entidades que demandam recursos para nanciarem suas atividades operacionais e de investimento. Ainda segundo Assaf Neto (2003, p. 385), os investidores institucionais operam geralmente dentro de uma visãorecursos, de retorno de longo prazo, selecionando as melhores alocações de seus aceitando um maior risco, desde que ofertado um retorno maior. Entretanto, cabe ressaltar que nem todos os recursos dos investidores institucionais são aplicados em ativos de riscos, sendo suas aplicações diversicadas, e também de forma a criar Reserva Técnica, certa reserva técnica para qualquer é a parcela reduzida do contratempo que possa ocorrer na lucro da empresa, que se destinada economia. a um m especíco, como no caso de empresas dos ramos de seguro e previdênA participação dos invescia, que visam o aprovisionamento de valores tidores institucionais, sem a considerados como necessários para paga-

mentos futuros de contingências. menor dúvida, constitui-se numa das mais signicativas caracte rísticas dos atuais mercados internacionais de capitais, pois, ao contrário dos investidores individuais, os investidores institucionais possuem uma imensa capacidade de levantar recursos nanceiros e direcioná-los de maneira diversicada para a composição de seus portfólios de ativos. Veja no link a seguir a notícia que saiu no portal da Revista Exame em julho de 2010, com o título “Investidores institucionais crescem, mas B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

são limitados por pouca diversicação”, mostrando que apesar do crescimento dos investimentos institucionais, o mercado de renda xa limita a diversicação no país.

127

Mercado Financeiro

4.6.1 Fundos de investimento Os fundos de investimento, de acordo com Fortuna (2013), são uniões de poupanças destinadas à aplicação em carteira diversicada em títulos, valores mobiliários, que oferecem cotas aos seus participantes. Seu objetivo é valorizar as cotas de cada participante a um custo global baixo. Dentro desse contexto, existem os fundos de investimento que são muito atraentes para os iniciantes no mercado de capitais. Vamos conhecer um poucoUm maisfundo sobredeo investimento que é um Fundo decondomínio Investimento. é um que reúne recursos de um conjunto de investidores, com o objetivo de obter ganhos nanceiros a partir da aquisição de uma carteira de títulos ou valores mobiliários. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 386), um fundo de investimento constitui-se em uma importante alternativa de investimento para as pessoas interessadas em participar do mercado de capitais, oferecendo os benefícios da concentração dos recursos, principalmente, ao pequeno investidor, e oferecendo comodidade a um grupo de investidores, sem necessidade de eles dominarem técnicas de análise sosticadas, e manter um enorme uxo de informações relativas ao mercado de capitais. A participação dos investidores individuais nos fundos de investimentos se dá por meio de cotas, ou seja, o investidor, ao aplicar seu dinheiro num fundo de investimento, adquire um pedaço do “bolo”, tendo direito a uma remuneração com base no valor do seu investimento. Segundo Assaf Neto (2003, p. 386), por operarem com volumes relevantes de recursos provenientes de diversos investidores, os Fundos podem obter, em conjunto, condições mais favoráveis de negociação do que se cada cotista fosse atuar isoladamente no mercado. Cada fundo é regido por um Regulamento, que deverá explicitar todas as regras básicas de seu funcionamento, formas de composição da carteira, limites máximos e mínimos de aplicação em determinados ativos,


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riscos, estratégias de atuação, etc. Ao adentrar como cotista num Fundo, o acionista deverá receber uma cópia deste regulamento, e ainda um prospecto no qual sumarizam toda a política de investimento desta aplicação. Os recursos aplicados pelos investidores individuais nos Fundos de Investimentos são alocados ao Patrimônio desses fundos, e qualquer decisão que envolva a movimentação e/ou alteração desse patrimônio deve ser feita mediante Assembleia Geral de Cotistas.


Para funcionar, o Fundo precisa ter autorização prévia da CVM, o qual também supervisiona o seu funcionamento. Além disso, o Fundo deverá ter um administrador, eleito pelos cotistas, o qual cobrará uma taxa de administração pelos serviços prestados. O Administrador é responsável pela administração da carteira de investimentos, e também pela execução das atividades operacionais e legais o qual o fundo está obrigado a cumprir com os órgãos reguladores e com seus cotistas. Pode existir também gura do Gestor da carteira de um de Investimento, o qual ele é oaresponsável por gerir os recursos dosFundo cotistas, de modo a alocá-los de acordo com as políticas de retorno e risco assumidas no regulamento do Fundo. Para exercerem suas funções, o Administrador e o Gestor da carteira devem ser credenciados na CVM para exercerem suas funções, que é o órgão que supervisiona a atuação dos mesmos. Além da taxa de administração cobrada aos cotistas, pode ainda ser estipulada em A taxa de performance é seu regulamento, uma taxa de perforcobrada em função do alcanmance, a qual é cobrada de acordo ce da rentabilidade estabelecida no estatuto social do fundo, toda vez que com a rentabilidade da carteira. Por o gestor do fundo conseguir superar esse exemplo, caso a carteira exceda a objetivo, a mesma será cobrada. rentabilidade em determinado percentual, é cobrado uma taxa pelo desempenho extraordinário desse investimento. Normalmente, como os cotistas podem entrar e sair diariamente em função das suas necessidades de capital, e também em função dos movimentos do mercado nanceiro como um todo, os valores aplicados pelos Fundos variam B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

diariamente, e, consequentemente, os Fundos, geralmente, divulgam de forma diária o valor da cota. Por exemplo, imagine que o valor da cota de um Fundo de Investimento fosse R$35,40/cota no dia 10/10/20X8. Se neste dia, uma pessoa decidir investir R$5.000,00 nesse Fundo, o investidor terá direito a 141,24 cotas. Suponha que o mesmo investidor resolva resgatar seu dinheiro aplicado 1 mês depois, e o gestor da carteira lhe informa que a cota na data do resgate está avaliada em R$42,50. Fazendo as contas (141,24 cotas x R$42,50), o investidor resgatará um montante total de R$6.002,70. 129

Mercado Financeiro

No exemplo apresentado, a rentabilidade deste Fundo foi de aproximadamente 20%, porém o retorno gerado, na vida real, depende de qual estratégia que o Fundo está adotando. Classicamente, há três categorias de investimento: (1) agressivo; (2) moderado; e (3) conservador. Conforme o próprio nome diz, o fundo com característica agressiva tende a arriscar uma porção maior de seu patrimônio em ativos com maiores riscos, e que trazem, consequentemente, maiores retornos. Os Fundos moderados tentam equilibrar a rentabilidade O os mais conservadores aplicamcom todoriscos, ou e benchmark no quase todo seu patrimônio em ativos caso dos fundos de investimento, serve como um parâmetro de que trazem o mínimo de risco poscomparação, geralmente um indicador ecosível. nômico, para avaliar a rentabilidade do fundo. De acordo com a classicação explicitada apresentado, pode-se denir que há basicamente dois tipos de Fundos: um de renda variável e outra de renda xa. A de renda variável volta-se principalmente aos fundos agressivos e moderados, pois uma parte de seus ativos está alocada em títulos de renda variáveis (ações de empresas, por exemplo), os quais estão expostos a maiores riscos, porém a maiores retornos, principalmente quando o foco do investimento é o longo prazo. Já os de renda xa, conforme o próprio nome diz, são os investimentos que proporcionam uma rentabilidade xa. De acordo com a Associação Nacional de Bancos de Investimentos (Anbid), os fundos de renda xa podem ser classicados em três categorias: (1) referenciados; (2) não referenciados; e (3) genéricos.


130

Os Fundos referenciados são os que procuram manter a sua rentabilidade “referenciada” em algum indicador, como por exemplo, o CDI, TR, IGP-M, etc. Dessa forma, os Fundos referenciados utilizam-se de algum indicador econômico como benchmark. De modo contrário, os Fundos não referenciados não precisam acompanhar por benchmark algum indicador econômico, ou seja, eles podem ser compostos por títulos que não seguem uma linha de tendência comum como acontece nos Fundos referenciados.


Poupança versus Fundos DI*

A perspectiva de mais elevações Selic acirra disputa entre aplicações • Selic de 12% ao ano

M ês

Poupança(0,57%) CBD(94%doCDI) FundoDI(1%tx.deadm) FundoDI(2%tx.deadm)

0,57% 0,70 0,66% 0,58%

Trimestre

1,75% 2,12 2,00% 1,75%

Semestre

Ano

3,47% 4,28 4,05% 3,55%

7,06% 9,02% 8,60% 7,60%

• Selic de 12,5% ao ano

M ês


0,57% 0,73 0,69% 0,61%

Trimestre

1,72% 2,20 2,09% 1,84%

Semestre

3,47% 4,45 4,23% 3,73%

Ano

7,06% 9,40% 9,00% 8,00%

• Selic de 13% ao ano

M ês


0,57% 0,76 0,72% 0,64%

Trimestre

1,72% 2,29 2,18% 1,93%

Semestre

3,47% 4,63 4,42% 3,92%

Ano

7,06% 9,78% 9,40% 8,40%

Fonte: Way Investimentos * Considerando a variação do DI idêntica a da taxa Selic. Obs. No mês, trimestre e semes tre, IR 22,5% sobre ganho. Após um ano, IR de 20% B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Figura 12 – Rendimentos das aplicações de acordo com a variação da SELIC

Fonte: Way Investimentos (http://www.wayinvestimentos.com.br) I27

E, por último, os Fundos Genéricos são considerados como mais agressivos em relação aos Fundos referenciados e não referenciados, pois possuem uma maior liberdade em selecionar os ativos para investimentos. Como exemplos, pode-se citar os Fundos de multicarteiras, que investem tanto em renda xa, quanto em renda variável.

131

Mercado Financeiro

Outro ponto a ser analisado é o risco. Risco em investimento é a probabilidade de não se obter o que se esperava. Em se tratando de fundos de investimento temos duas dimensões para o risco: • Risco de Crédito: É a probabilidade de que o emissor do título que compõe a carteira do fundo não pague o valor do título no seu vencimento. • Risco de Estratégia ou Mercado:É a probabilidade de que a estratégia investimento do de gestor do fundo não resultar produza em os resultados de esperados, o risco estratégia poderá patrimônio negativo e se isso ocorrer o cotista será obrigado a aplicar mais recursos de tal forma a zerar o patrimônio negativo . Portanto é primordial que o investidor em fundos de investimento tenha a exata noção dos riscos que está correndo ao investir em um fundo de investimento. Lei 4.728, de 14 de julho de 1965 “Art. 50. Os fundos em condomínios de títulos ou valores mobiliários poderão converterse em sociedades anônimas de capital autorizado, a que se refere a Seção VIII, cando isentos de encargos scais os atos relativos à transformação. §1°. A administração da carteira de investimentos dos fundos, a que se refere este artigo, será sempre contratada com companhia de investimentos, com observância das normas gerais que serão traçadas pelo Conselho Monetário Nacional. §2°. Anualmente os administradores dos fundos em condomínios farão realizar assembleia geral dos condôminos, com a nalidade de tomar as contas aos administradores e deliberar sobre o balanço por eles apresentado. §3°. Será obrigatório aos fundos em condomínio a auditoria realizada por auditor independen te, registrado no Banco Central. §4°. As cotas de Fundos Mútuos de Investimentos constituídas em condomínio poderão ser emitidas em forma nominativa, endossável.

Assim, todo fundo de investimento tem algumas características em


132

comum. Vamos tratar delas nesse momento. Para que um fundo de investimento seja constituído, é preciso que o administrador do fundo preencha os requisitos estabelecidos pela CVM e que se tenha aprovado o regulamento do fundo. Além disso, para que ele possa funcionar, é indispensável o prévio registro na CVM. Um documento essencial para entender como funcionará o fundo, quais são as propostas e o perl dos investimentos é o Regulamento. O Regulamento do fundo é um documento que estabelece as regras de funcionamento e operacionalização de um fundo de investi-


mento, segundo legislação vigente estabelecida pela CVM (como a Instrução Normativa da CVM 409 nos seus artigos 41 a 46). Apenas para ilustração, o gráco abaixo indica a evolução da rentabilidade dos fundos de ações, um dos tipos negociados, e o perl do saldo mensal em milhões de reais considerando um período de janeiro de 1997 a setembro de 2014. Perceba, caro aluno, que a rentabilidade (em laranja) manteve uma variação em torno de uma média próxima a 2%-2,5% ao longo do período e as principais (1999 eO 2009) são reexos das crises nacional e internacional quequedas vivenciamos. interessante do gráco é a popularização dos fundos de investimento a partir de meados de 2004 com o aumento do acumulado em reais. 220.000 200.000 180.000 160.000 140.000 120.000 100.000 80.000 60.000 40.000 20.000 0

14 10 6

.) m2 . a –2 % ( 4 3 8–6 7

–10 –14 –18 01/1997

01/1999

01/2001

01/2003

01/2005

01/2007

01/2009

01/2011

7 8 3 9 (u . m .c . (m lih õ e s ))

01/2013

Data 7834 – Fundos de ações – Rentabilidade acumulada no mês 7839 – Fundos de a ões – Saldo – mensal

Gráco 3 – Evolução dos fundos de ações: rentabilidade e saldo do mês – 01/1997 a 09/2014

Banco Central

4.6.1.1 Estrutura do fundode investimentoe tipos de fundos Algo que se deve entender bem é a estrutura que um fundo de inB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

vestimento pode ter. Por se enquadrarem em condomínios voluntários, os fundos precisam ter uma estrutura fácil de ser entendida pelos investidores. Dessa forma, a CVM (2014) arma que os fundos de investimento podem investir em diferentes ativos nanceiros como CDB, ações, debêntures, moeda estrangeira, investimento estrangeiro, derivativos e tantos outros. E é possível classicar cada fundo de acordo com algumas características básicas como o tipo de emissão, os ativos que compõem a carteira de investimento dentre outras considerações. 133

Mercado Financeiro

Um fundo d investimento pode ser classicado como aberto ou fechado a depender do tipo de emissão que é feita. Um fundo aberto é aquele que aceita investidores em geral e que não tem um limite de capital, já o fundo fechado é aquele que restringe a aceitação de investidores e pode limitar o capital. Outra forma de classicação dos fundos é, segundo a Instrução CVM 409 de 2004, alterada pela Instrução CVM nº 450 de 2007, no seu Art. 92.: I. Fundo de Curto Prazo; II. Fundo Referenciado; III. Fundo de Renda Fixa; IV. Fundo de Ações; V. Fundo Cambial; VI. Fundo de Dívida Externa; e VII. Fundo Multimercado.

O quadro abaixo explicita as composições dessas carteiras segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005). Tipo de fundo

Composição da carteira de investimento

Aplicar exclusivamente títulos federais pré-xa dos ou indexados à taxaemSelic, ou públicos títulos indexados a índicede preços com prazo máximo a decorrer de 375 dias , e prazo Fundo de Curto Prazo médio da carteira do fundo inferior a 60 dias, sendo permitida a utilização de derivativos somente para proteção da carteira e a realização de operações compromissadas lastreadas em títulos públicos federais. Identicar na denominação a referencia do seu indicador de- de sempenho – que deve estar expressamente denido na denomi nação do fundo – em função da estrutura dos ativos nanceiros integrantes da respectiva carteira, desde que atendidas, cumulati vamente, as seguintes condições: a)Tenha 80%, no mínimo, de seu patrimônio líquido representado, isolada ou cumulativamente, por títulos públicos federais, e títulos Fundo Referenciado


134

e valores mobiliários de de renda xa ou cujoequivalente, emissor esteja na categoria baixo risco crédito com classicado certicação por agência de classicação de risco localizada no país, exceto em relação aos fundos referenciados em índices e mercado d de ações. b)Estipule que 95%, no mínimo, da carteira seja composta -por ati vos nanceiros de forma a acompanhar, direta ou indiretamente, a variação do indicador de desempenho escolhido. c)Restrinja a respectiva atuação nos mercados de derivativos- à rea lização de operações com o objetivo de proteger posições detidas a vista, até o limite dessas.


Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco Fundo de Renda Fixa que dá nome à classe (variação de taxa de juros doméstica ou de índice de inação, ou ambos). Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco que dá nome à classe (variação de preços de ações admi tidas à negociação no mercado à vista de Bolsa de Valores Fundo de Ações ou entidade do mercado de balcão organizado).Possuir, no mínimo, 67% da carteira em ações admitidas à negociação no à vista de Bolsa de Valores ou entidade de balcãomercado organizado. Fundo Cambial

Fundo de Dívida Externa

Fundo Multimercado

Possuir, no mínimo, 80% da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco que dá nome à classe (variação de preços em moeda estrangeira). Aplicar, no mínimo, 80% de seu patrimônio em títulos repre sentativos da dívida externa de responsabilidade da União, sendo permitida a aplicação de até 20% do patrimônio líqui do em outros títulos de crédito transacionados no mercado internacional.Os títulos representativos da dívida externa de responsabilidade da União devem ser mantidos, no exterior, em conta de custódia em nome do fundo, no Sistema Euro clear ou na LuxClear - Central Securities Depositary of Lu xembourg (CEDEL). Possuir políticas de investimento que envolvam vários fatores de risco, sem o compromisso de concentração em ne nhum fator em especial ou em fatores diferentes das demais

classes previstas.

Fonte: Cavalcante, Misumi e Rudge (2005).

4.6.1.2 Tributação dos fundos de investimento A Instrução Normativa RFB nº 1.022 de 05 de abril de 2010, no seu artigo 18, indica que a tributação que será seguida pelos fundos de investimento são determinados da seguinte forma: B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Art. 18. Os cotistas dos fundos de investimento em ações serão tributados pelo imposto sobre a renda exclusivamente no resgate de cotas, à alíquota de 15% (quinze por cento). § 1 º A base de cálculo do imposto será constituída pela diferença positiva entre o valor de resgate e o custo de aquisição da cota, considerados pelo seu valor patrimonial. § 2 º Para efeito do disposto neste artigo, consideram-se fundos de investimento em ações aqueles cujas carteiras sejam constituídas, no mínimo, por 67% (sessenta e sete por cento) de ações negociadas 135

Mercado Financeiro

no mercado à vista de bolsa de valores ou entidade assemelhada, no País ou no exterior, na forma regulamentada pela Comissão de Valores Mobiliários (RECEITA FEDERAL DO BRASIL, 2010).

A BM&FBovespa indica que existem dois tipos de alíquotas que podem ser usadas e são representadas no quadro abaixo. É importante frisar que não há a incidência de IOF (Imposto sobre Operações Financeiras), principalmente se o investidor aplicar seu dinheiro por mais de 30 dias. Alíquota

Momento da cobrança

Semestralmente(maioenovembro)

15% Aplicações até 180 dias: 22,5%;

No resgate da aplicação, dependendo do prazo da aplicação

Aplicações de 181 a 360 dias: 20%; Aplicações de 361 a 720 dias: 17,5%; Aplicações acima de 720 dias: 15%.

Quadro 4.1 – Alíquotas aplicadas nas cobranças de Imposto de Renda dos fundos

Fonte: BM&FBOVESPA

4.6.2 Clubes de Investimento Segundo a BOVESPA, Clube de Investimento trata-se de uma aplicação nanceira criada por um grupo de pessoas que desejam investir seu dinheiro em ações das empresas, ou seja, tornar-se sócias delas. E, ao se tornar sócio de uma empresa, comprando suas ações, você terá direito a uma parcela dos lucros dela, porque cada uma das ações representa um pedacinho do valor dessa empresa. Um Clube de Investimento pode ser criado por empregados ou contratados de uma mesma entidade ou empresa, ou ainda por um grupo de pessoas que têm objetivos em comum, como metalúrgicos, médicos,


136

aposentados, entre outros. Para criar o Clube de Investimento, segundo a BOVESPA, você vai precisar de um administrador – que deve ser uma Corretora de Valores, uma distribuidora de títulos ou um banco. A Corretora escolhida cuidará de todos os documentos e dos registros legais e vai zelar pelo bom funcionamento do clube.


Ela também vai lhe mostrar que cada Clube de Investimento tem seu estatuto social, ou seja, o regulamento para sua criação. O regulamento de acordo com BOVESPA é o conjunto de normas e leis que devem ser seguidas para o funcionamento do clube. Além dos processos burocráticos descritos anteriormente, a Corretora que estiver administrando o seu Clube de Investimento também poderá ser a responsável pela escolha das ações que compõem a carteira dele. Aplicação Solidária Evolução dos Clubes de Investimentos Clubes

Investidores

Patr. Liquido (R$ milhões)

1996 154 32.373 79,8 1997 162 62.634 97,6 1998 149 67.771 101,4 1999 180 55.849 276,9 2000 379 115.087 1.269,1 2001 457 140.692 1.413,3 2002 473 139.524 1.404,9 2003 755 113.028 3.877,2 2004 1.016 107.946 5.726,2 2005 1.323 112.306 6.994,7 2006 1.631 131.696 9.646,5 2007 2.160 154.102 14.782,5 2008 2.776 148.637 8.217,1 2009* 2.854 144.049 12.310,0 * Até outubro. Os demais dados são referentes a 31 de dezembro. Fonte: BM&FBovespa B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Figura 13 – Evolução Clubes de Investimentos no Brasil

Fonte: BM&F BOVESPA

Carteira de ações é o nome dado ao conjunto de papéis que serão comprados para o Clube, com o dinheiro de todos os participantes e o rendimento das aplicações, bem como outras informações, será informado pela Corretora.

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Mercado Financeiro

O Clube, segundo BOVESPA, pode ter no máximo 150 participantes, porém, no caso de um clube que reúna funcionários, empregados ou contratados de uma mesma entidade, empresa ou qualquer grupo de sociedade, o número de membros pode ser maior que 150. Entretanto, um único participante não pode ter mais de 40% do total das cotas; e novos membros podem ser aceitos num Clube de Investimento. Além disso, é importante indicar quais são as vantagens e desvantagens clubes de investimento. Devantagens acordo com a BM&FBOVESPA, um clubedos de investimentos traz grandes porque é mais fácil participar de um fundo no qual você pode opinar e ajudar nas decisões sobre as direções que serão tomadas, melhorando seus conhecimentos do mercado nanceiro. Além disso, eles são simples, já que a corretora faz todas as contas sobre as cotas e impostos que devem ser pagos pelos cotistas. Cria uma certa disciplina no grupo em termos de discussões sobre as decisões de modo a evitar operações impulsivas. Pode-se dizer que é uma forma de aprender a investir, dadas às discussões do clube criando um processo de aprendizagem e preparando cada um investidor para atuar individualmente no mercado nanceiro. Uma das principais vantagens é a promoção da poupança via o aporte de alguma quantia mensalmente que pode ser uma das formas de se ampliar o montante do clube. Por outro lado, as desvantagens envolvem principalmente a lentidão nas decisões, já que todos devem participar das decisões, o que tende a levar a investimentos mais conservadores, impedindo que alguns investidores com comportamentos mais voltados para a incorporação de riscos na carteira sejam inibidos. Independentemente das opiniões que um membro do clube tenha, ele sozinho não pode decidir a composição da carteira de investimentos, o que tende a gerar saídas de alguns indivíduos.

4.6.3 Fundos de previdência complementar: abertos e fechados B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

138

De acordo com Assaf Neto (2003, p. 394), Previdência Privada é uma alternativa de aposentadoria complementar à previdência social. Em resumo, pode-se dizer que é um sistema que acumula recursos que garantam uma renda mensal no futuro, especialmente no período em que se deseja parar de trabalhar. Num primeiro momento, era vista como uma forma uma poupança extra, além da previdência ocial, mas como o benefício do governo tende a car cada vez menor, muitos adquirem um


plano como forma de garantir uma renda razoável ao m de sua carreira prossional. A principal característica é que a Previdência Privada é uma prática opcional, diferente da Previdência Social, de caráter público e obrigatório. Há dois tipos de planos de previdência no Brasil. A aberta e a fechada. A aberta pode ser contratada por qualquer pessoa, enquanto a fechada é destinada a grupos, como funcionários de uma empresa, por exemplo. Segundo Assaf Neto (2003, 394), as privada costumam oferecer diversosp. planos desociedades benefícios de aosprevidência participantes, sendo que o mais praticado é o de arrecadação em parcelas mensais por certo período de anos, prevendo ao nal, pagamentos de benefícios aos participantes. O funcionamento de uma sociedade de previdência privada é semelhante aos das companhias seguradoras, pois com os recursos aportados pelos participantes, elas atuam no mercado nanceiro como investidores institucionais, auferindo rendas pela aplicação dos recursos em títulos de renda xa e variável. A grande diferença entre as companhias seguradoras e as sociedades de previdência privada, é que os rendimentos dos aplicados, neste último caso, são transferidos aos participantes, enquanto que nas companhias seguradoras, as receitas auferidas no mercado são apropriadas na própria companhia de forma a remunerar o risco pelo seguro. Os principais tipos de previdência privada atualmente são o PGBL e o VGPL, que serão explicitados a seguir. O PGBL (Plano Gerador de Benefício Livre) é uma alternativa de investimento, principalmente direcionado para pessoas que se preocupam em manter um certo nível de renda no momento de sua aposentadoria. Em essência, o plano funciona como um fundo de investimento exclusivo que é administrado por um gestor que aloca os recursos em títulos B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

de renda variável, xa, imóveis, etc., de modo a obter um retorno sobre o capital investido, que é remetido aos participantes. É uma aplicação em que incide risco, já que não há garantia de rentabilidade, que inclusive pode ser negativa. Ainda assim, em caso de ganho, ele é repassado integralmente ao participante. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 395), os principais atrativos que um PGBL oferece aos investidores são:

139

Mercado Financeiro

• Benefício scal, já que as contribuições podem ser deduzidas do cálculo do imposto de renda até o limite de 12% da renda bruta do investidor. • A tributação sobre os rendimentos ocorre somente no momento do saque, permitindo, dessa forma que se reaplique todo o rendimento auferido na alocação dos recursos dos fundos. • Transparências nas informações, pois geralmente os gestores da evidenciam diariamente os seus principais indicadorescarteira de desempenho. • Vantagem de escolher o tipo de investimento, de acordo com o seu grau de aceitação de risco, podendo ser uma aplicação mais agressiva, moderada ou conservadora. Um investidor, ao optar por um plano de previdência tipo PGBL, deve optar no início do contrato em um dos seguintes benefícios: • Renda Vitalícia, o qual benecia o investidor a uma renda por toda a sua vida, a partir de determinada idade ou prazo de contribuição • Renda Temporária, os quais os benefícios são pagos a partir de certa idade e durante um determinado período de tempo, conforme contratado no termo de adesão ao plano. • Renda Vitalícia por Prazo Mínimo, que consiste numa renda vitalícia ao investidor, e após o seu falecimento, a renda é transferida a um beneciário por período predeterminado. Outra modalidade de previdência privada é o VGBL, ou Vida Gerador de Benefício Livre. É aconselhável para aqueles que não têm renda tributável, já que não é dedutível do Imposto de Renda, ainda que seja necessário o pagamento de IR sobre o ganho de capital. Este seria o principal diferenciador em relação ao PGBL, sendo as demais características praticamente iguais.


140

Ou seja, as entidades de previdência privada são organizações focadas a um grupo de contribuintes que visam a valorização de seu patrimônio, com o intuito de complementar a aposentadoria deles. Por isso, aplicam parte de suas reservas técnicas no mercado nanceiro e de capitais (FORTUNA, 2013). Ou seja, são empresas que instituem planos privados de concessão de rendas, benefícios complementares ou assemelhados ao da Previdência Social por meio da contribuição de seus participantes. Elas podem ser classicadas como abertas ou fechadas.


Entende-se por entidades fechadas de previdência privada aqueles conhecidos fundos de pensão. Ou seja, são entidades ligadas a um grupo especíco de contribuintes que querem valorizar seu patrimônio para garantir um complemento das aposentadorias (OLIVERIA et alii, 2006). Já as entidades abertas de previdência privada são aquelas que podem ser individuais ou coletivas (de acordo com a Lei Complementar 109/2001) e geralmente são sociedades anônimas que são scalizadas e regulamentadas pela em SUSEP. O contribuinte escolhe a empresa de sua preferência e o plano que deseja colocar seus recursos (OLIVEIRA et alii, 2006. Vamos comentar um pouco sobre os dois grandes órgãos normativos do setor de previdência privada no Brasil. a) Conselho de Gestão de Previdência Complementar

O Conselho de Gestão da Previdência Complementar (CGPC) era um órgão integrante do Sistema Financeiro Brasileiro que era vinculado ao Ministério da Previdência Social e tinha a função de normatizar e coordenar as atividades das Entidades Fechadas de Previdência Complementar (conhecidas como fundos de pensão). Também julgava, em última instância, os recursos interpostos contra as decisões da extinta Secretaria de Previdência Complementar - SPC. Contudo, em Março de 2010, o CGPC foi extinto e em seu lugar foram criados o Conselho Nacional de Previdência Complementar (CNPC) e a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (CRPC). Ou seja, houve uma separação nas tarefas que antes compunham o CGPC nesses dois órgãos colegiados: Conselho Nacional de Previdência Complementar e a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (PREVIDÊNCIA, 2014). Assim, o CNPC (Conselho Nacional de Previdência Complementar) cou responsável por regular o regime de previdência complementar opeB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

rado pelas entidades fechadas de previdência complementar. Ele é presidido pelo ministro da Previdência Social e composto por representantes da Previc, da Secretaria de Políticas de Previdência Complementar (SPPC), da Casa Civil da Presidência da República, dos Ministérios da Fazenda e do Planejamento, Orçamento e Gestão, das entidades fechadas de previdência complementar, dos patrocinadores e instituidores de planos de benefícios das entidades fechadas de previdência complementar e dos participantes e assistidos de planos de benefícios das referidas entidades. 141

Mercado Financeiro

Já a Câmara de Recursos da Previdência Complementar (CRPC) aprecia e julga os recursos interpostos contra decisões da Diretoria Colegiada da Previc referentes a autos de infração e aos lançamentos tributários da Taxa de Fiscalização e Controle da Previdência Complementar (Tac) (PREVIDÊNCIA, 2014). b) Superintendência Nacional de Previdência Complementar (PREVIC)

Fortuna (2013) arma que com a Lei 12.154/09, a antiga Secretara da Previdência Complementar foi substituída pela PREVIC – Superintendência Nacional de Previdência Complementar – fazendo parte do Ministério da Previdência e assistência Social (MPAS) para controlar e scalizar os planos e benefícios e as atividades das entidades de previdência privada fechada. É uma autarquia do Governo Federal que tem, entre outras, as seguintes atribuições: Uma autarquia, no • Fiscalizar atividades das entidadireito administrativo, é uma des fechadas de previdência personalidade jurídico-administrativa própria comautonomia patrimônionanceira e receitasepróprias. Isso permite adminiscomplementar e suas operações; trativa, dando exibilidade para contratar e gerir o quadro de pessoal, por exemplo • Apurar e julgar infrações e (FORTUNA, 2013). aplicar penalidades; • Expedir instruções e estabelecer procedimentos para aplicação das normas relativas à sua área de competência, seguindo as diretrizes do Conselho Nacional de Previdência Complementar;


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• Autorizar a constituição e funcionamento de entidades fechadas de previdência complementar; • Autorizar operações de fusão, cisão, incorporação ou reorganização societária das entidades fechadas de previdência complementar; e • Promover a mediação e conciliação entre entidades fechadas de previdência complementar e entre estas e seus participantes, assistidos, patrocinadores ou instituidores etc.


4.6.4 Mercado de Seguros Uma companhia seguradora é uma empresa que tem por objetivo assumir, mediante pagamento de uma quantia previamente ajustada, os riscos corridos por terceiros. A partir da Lei 4.595 de 31 de Dezembro de 1964, a qual reformulou o Sistema Financeiro Nacional, as Seguradoras passaram a ser enquadradas como instituições nanceiras, uma vez que estas captam recursos de indivíduos emsem, trocacontudo, de garantias futuras,modicações subordinando-as a novas disposições legais, introduzir de profundidade na legislação especíca aplicável à atividade. Dentre as principais nalidades de uma empresa de seguros, destacam-se: • Proteção aos indivíduos: através da liberação de recursos sucientes para a reposição de suas perdas. Mediante pequena soma em dinheiro, pode-se, por exemplo, repor um bem que venha a sofrer um dano de maior monta ou indenizar um beneciário pela falta de ente familiar. • Promover a formação de poupança:Os prêmios arrecadados são convertidos em aplicações nanceiras ou investimentos, com o objetivo de garantir as operações de seguros. Ao mesmo tempo em que constitui a garantia de suas obrigações torna-se importante investidor institucional. • Garantir operações mercantis a créditos:Nas transações comerciais, o seguro tem propiciado maior segurança tanto para o contratante como para o contratado. As empresas com essa garantia passam a ter maior liberdade para realizar seus negócios. • Contribuir para a minimização de sinistros: A m de evitar perdas, o segurador toma ou aconselha medidas preventivas para a proteção pessoal e do patrimônio. Para tanto, procura B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

aconselhar, oferecer bônus por bom desempenho e propor medidas físicas ou jurídicas de proteção, como por exemplo, o uso de cintos de segurança, colocação de extintores de incêndio etc. No Brasil, de acordo com Assaf Neto (2003, p. 389), o mercado de seguros tem a seguinte estrutura regulamentadora:

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Mercado Financeiro

Conselho Nacional de Seguros Privados CNSP

Superintendência de Seguros Privados SUSEP

Instituto de Resseguros do Brasil IRB

Sociedades Autorizadas a Operar: Seguradoras, Prividência Privada e Capitalização

Corretores habilitados

Figura 14 – Estrutura Regulamentadora de Seguros no Brasil

Fonte: adaptado de Assaf Neto (2009)

Para você ter ideia do tamanho do mercado de seguradoras no Brasil, veja a seguir o link, da notícia publicada no site UOL Economia, com o título “Mercado de seguros deve crescer 12% em 2011”: Fonte: disponível em:


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O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão normativo das atividades securitícias do país, foi criado pelo Decreto-Lei nº 73, de 21 de novembro de 1966, diploma que institucionalizou, também, o Sistema Nacional de Seguros Privados, do qual o citado Colegiado é o órgão de cúpula.


A principal atribuição do CNSP, na época da sua criação, era a de xar as diretrizes e normas da política governamental para os segmentos de Seguros Privados e Capitalização, tendo posteriormente, com o advento da Lei nº 6.435, de 15 de julho de 1977, suas atribuições se estendido à Previdência Privada, no âmbito das entidades abertas. O CNSP tem se submetido a várias mudanças em sua composição, sendo a última através da edição da Lei nº10.190, de 14 de fevereiro de 2001, As quesuas lhe determinou a atual estrutura. principais atribuições são as seguintes. • Fixar as diretrizes e normas da política de seguros privados. • Regular a constituição, organização, funcionamento e sca lização dos que exercem atividades subordinadas ao Sistema Nacional de Seguros Privados, bem como a aplicação das penalidades previstas. • Fixar as características gerais dos contratos de seguros, previdência privada aberta e capitalização. • Estabelecer as diretrizes gerais das operações de resseguro. • Prescrever os critérios de constituição das Sociedades Seguradoras, de Previdência Privada Aberta e de Capitalização, com xação dos limites legais e técnicos das respectivas operações. • Disciplinar a corretagem do mercado e a prossão de corretor. A SUSEP, Superintendência de Seguros Privados, é o órgão responsável pelo controle e scalização dos mercados de seguro, previdência privada aberta, capitalização e resseguro. Autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda, foi criada pelo Decreto-lei nº 73, de 21 de novembro de 1966, que também instituiu o Sistema Nacional de Seguros Privados. Dentre as suas principais atribuições, segundo Assaf Neto (2003, p. 390), pode-se destacar: • Fiscalizar a constituição, organização e funcionamento das soB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

ciedades do mercado segurador brasileiro. • Atuar em defesa dos interesses dos consumidores do mercado. • Preservar a liquidez e a solvência das instituições do mercado. • Promover estabilidade do mercado segurador, incentivar sua expansão e atuar no sentido de oferecer maior eciência operacional às instituições. • Cumprir e fazer cumprir as deliberações do Conselho Nacional de Seguros Privados. 145

Mercado Financeiro

O Instituto de Resseguros do Brasil (hoje IRB-Brasil Re) atua no intuito de scalizar asoperações de resseguros realizadas no paíse no exterior. Quanto vale um satélite, um complexo industrial ou uma plataforma de petróleo? Que empresa poderia se responsabilizar pelo sinistro de um ou mesmo vários desses bens simultaneamente? Para responder e solucionar essas questões é que existe o resseguro. Como o nome sugere, resseguro é o seguro do seguro. Quando uma companhia assume repassar um contrato seguro superior à sua capacidade nanceira, ela necessita essede risco, ou parte dele, a uma resseguradora. O resseguro é uma prática comum, feita em todo o mundo, como forma de mitigar o risco, preservar a estabilidade das companhias seguradoras e garantir a liquidação do sinistro ao segurado. O IRB-Brasil Re foi criado em 1939 pelo então presidente Getúlio Vargas com objetivo bem delineado: fortalecer o desenvolvimento do mercado segurador nacional, através da criação do mercado ressegurador brasileiro. A medida pretendia ainda aumentar a capacidade seguradora das sociedades nacionais, retendo maior volume de negócios em nossa economia, ao mesmo tempo em que captaria mais poupança interna. As Companhias Seguradoras são as instituições que operacionalizam o seguro, garantindo a cobertura do ativo segurado em troca de um prêmio cobrado dos segurados. Para poder cobrir com os riscos segurados, e também para evitar sua solvência, as companhias segurados constituem reservas a partir dos valores recebidos pelos segurados, e somados a outros recursos da própria instituição, atuam no mercado nanceiro como um investidor institucional, aplicando seus recursos em títulos de renda xa e variável. A boa gestão da carteira, além de garantir o cumprimento dos riscos assumidos com os associados, pode lhe garantir uma rentabilidade extra pela atuação junto ao mercaConexão:


146

para saber em detalhes do nanceiro. sobre seguros e o que cobre Por último, os Corretores são as pessoas cada um destes tipos, acesse habilitadas a operarem e a remeterem as ino site da SUSEP: cebendo em troca uma comissão pelos serviços de intermediação realizados entre as partes. De acordo com Assaf Neto (2003, p. 391), o corretor é um prossional autônomo sem vínculos


com a seguradora, que na intermediação do negócio, deve agir no intuito de defender os interesses do segurado perante a seguradora. Segundo a SUSEP, os principais tipos de seguros são: Seguro Rural, Seguro Compreensivo, Seguro Garantia, Seguro de Pessoas, Seguro de Transportes e Seguro de Crédito Internos.

4.6.4.1 Características do mercado de seguros brasileiro Algumas estatísticas para caracterizar o setor podem ser encontradas no site da SUSEP (2014) como as indicadas abaixo. Considerando informações de janeiro a agosto de 2014, podemos visualizar no gráco 1 que o estado de SP responde por um percentual de 44,3% dos prêmios e sinistros realizados no país nesse período, seguido pelo RJ (11,7%) e dos demais estados. Ou seja, existe uma concentração nos estados do SulSudeste brasileiros para as demandas de prêmio e sinistros do mercado de seguros. Além disso, os dados da SUSEP (2014) indicam que, para esse período, são aproximadamente 120 seguradoras no mercado brasileiro. 19,6 3,7 44,3

6,1 6,4 8,4

SP B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

RJ

MG

11,7

PR

RS

SC

Demaisestados

Gráco 4 – Percentual de cada estado em termos de Prêmio e Sinistros realizados entre janeiro e agosto de 2014.

Fonte: SUSEP

A tabela abaixo indica as 10 maiores seguradoras para prêmio e sinistro de janeiro a agosto de 2014 com dados da SUSEP. Essas empresas, conjuntamente, correspondem a 66,6% dos valores arrecadados nesse período por todas as seguradoras brasileiras. A principal delas é a BRA147

Mercado Financeiro

SILPREV com 16,4%, seguida pela Bradesco Vida e Previdência (12,9%) e o Itaú Vida e Previdência (8,9%). R$ Bilhões BRASILPREVSegurosEPrevidênciaS/A

17.1

Bradesco Vida E Previdência S.A. ItaúVidaEPrevidênciaS.A.

6.6

6.3

4.5

4.0

4.4

3.8

3.9

3.7

ZurichSantander BrasilSegurosEPrevidênciaS.A.

3.8

Bradesco Auto/Re Companhia De Seguros

3.6

Mapfre Seguros Gerais S.A.

12.9 8.9

Itau Seguros S/A PortoSeguroCiaDeSegurosGerais

16.4

13.5

9.2

Seguradora DPVAT S.A. Líder Dos Consórcios Do Seguro

CompanhiaDeSegurosAliançaDoBrasil

% Do Total

3.2

3.7 3.5

3.0

SUSEP NOTA: os valores em bilhões correspondem aos prêmios e sinistros

dessas sociedades seguradoras entre janeiro e agosto de 2014. Os valores em percentual referem-se ao total arrecadado em prêmios e sinistros de todas as seguradoras do Brasil neste período.

4.6.4.2 Instituições normativas do mercado de seguros Algumas instituições são importantes para a criação de regras dentro do mercado de seguros. São elas: a) Conselho Nacional de Seguros Privados:

O Decreto-lei nº 73 de 1966 que instituiu o Sistema Nacional de Seguros Privados, criou também o Conselho Nacional de Seguros Privados,


148

o IRB e as sociedades autorizadas a operar em seguros privados, capitalização, previdência privada aberta e corretores. O Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é o órgão normativo das atividades securitícias do país, foi criado pelo Decreto-Lei nº 73, de 21 de novembro de 1966, diploma que institucionalizou, também, o Sistema Nacional de Seguros Privados, do qual o citado Colegiado é o órgão de cúpula (MINISTÉRIO DA FAZENDA, 2014).


A principal atribuição do CNSP, na época da sua criação, era a de xar as diretrizes e normas da política governamental para os segmentos de Seguros Privados e Capitalização. O CNSP tem se submetido a várias mudanças em sua composição, sendo a última através da edição da Lei nº10.190, de 14 de fevereiro de 2001, que lhe determinou a atual estrutura (MINISTÉRIO DA FAZENDA, 2014). Segundo Oliveira et alii (2006), o Conselho Nacional de Seguros Privados (CNSP) é constituído pelo Ministro da Fazenda, superintendente da SUSEP, representantes do Ministério da Justiça, do Ministério da Previdência e Assistência Social, do Banco do Brasil e da CVM. Suas principais atribuições são: • Fixar diretrizes e normas da política de seguros privados; • Regular a constituição, organização, funcionamento e sca lização dos que exercem atividades subordinadas ao Sistema Nacional de Seguros Privados, assim como aplicação de penalidades; • Fixar as características gerais dos contratos de seguro, previdência privada aberta, capitalização e resseguro; • Criar as diretrizes gerais das operações de resseguro; • Determinar os critérios de constituição das sociedades seguradoras, de capitalização, entidades de previdência privada aberta e resseguradores, com a xação de limites legais e técnicos das respectivas operações; e • Disciplinar a corretagem do mercado e a prossão do corretor. b) Superintendência de Seguros Privados (SUSEP):

A SUSEP é responsável pelo controle e scalização do mercado de seguros, previdência privada aberta e capitalização. Está vinculada ao Ministério da Fazenda e tem srcem em 1966 com o Decreto-Lei 73. Ela B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

é responsável por: • Fiscalizar a constituição, organização, funcionamento e operação das Sociedades Seguradoras, da Previdência Privada Aberta e de Capitalização, como executora da política traçada pelo CNSP; • Proteger a captação de poupança popular que se efetua por meio das operações de seguros, previdência privada aberta e de capitalização; 149

Mercado Financeiro

• Zelar pela defesa dos interesses dos consumidores desses mercados; • Zelar pela liquidez e solvência das sociedades que integram o mercado; • Disciplinar e acompanhar os investimentos daquelas entidades, principalmente os efetuados em bens garantidores de provisões técnicas; • Cumprir e fazer cumprir as deliberações do CNSP. c) Instituto de Resseguros do Brasil (IRB):

Em 1939, criou-se o Instituto de Resseguros do Brasil (IRB), via Decreto-lei n° 1.186/1939. Naquela época, o resseguro era feito quase totalmente no exterior, de forma direta ou por intermédio de companhias estrangeiras que operavam no Brasil. Isso indicava uma demanda reprimida por aumento da capacidade seguradora das sociedades nacionais, o que indicava a necessidade de uma empresa brasileira. Assim surgiu o IRB, que era uma sociedade de economia mista, jurisdicionada ao Ministério do Trabalho, da Indústria e do Comércio, com o propósito de regular o cosseguro, o resseguro e a retrocessão, bem como promover o desenvolvimento das operações de seguros no País. Ou seja, nesse momento, as sociedades seguradoras caram obrigadas a ressegurar no IRB as responsabilidades que excedessem sua capacidade de retenção própria. Com esta medida, o Governo Federal procurou evitar que grande parte das divisas fosse consumida com a remessa, para o exterior, de valores elevados relativos aos prêmios de resseguros em companhias estrangeiras. Segundo a SUSEP (2014), o “IRB adotou, desde o início de suas operações, duas providências ecazes visando criar condições de competitividade para o aparecimento e o desenvolvimento de seguradoras de


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capital brasileiro: o estabelecimento de baixos limites de retenção e a criação do chamado excedente único. Ao adotar baixos limites de retenção e do mecanismo do excedente único, empresas pouco capitalizadas e menos instrumentadas tecnicamente passaram a ter condições de concorrer com as seguradoras estrangeiras, uma vez que tinham asseguradas a automaticidade da cobertura de resseguro”.


A partir de 2007 (com a Lei Complementar 126/2007), com a abertura do mercado brasileiro de resseguros, a empresa passou a vivenciar uma nova fase histórica, já que a retomada do crescimento no mercado interno fez com que o IRB Brasil RE iniciasse sua expansão internacional para os mercados da América Latina e África. Espera-se o crescimento do IRB Brasil RE no mercado global de resseguros, com maior diversicação ao portfólio de negócios, novas soluções em resseguro e maior amplitude geográca dos riscos cobertos.

4.6.5 Companhias de capitalização As Companhias de Capitalização incentivam a poupança popular, por meio da captação de recursos e com sorteios de prêmios periódicos. Caso o investidor não ganhe durante o prazo da capitalização em nenhum sorteio, o mesmo receberá de volta o seu capital investido, no prazo predeterminado, corrigido monetariamente por algum tipo indexador. Geralmente, os títulos de capitalização remuneram às mesmas taxas da poupança. A comercialização é feita ao grande público por meio de venda de títulos, geralmente nos Bancos Comerciais, como forma de diversicar a geração de receitas a essas Instituições Financeiras. Dene-se por título de capitalização a “modalidade Segundo a SUSEP, um título de aplicação em que o subscritor de capitalização é uma aplicação constitui um capital, de acordo com as condições estabelecidas no próprio título, e que pela qual o Subscritor constitui será pago em moeda corrente até determinado um capital, segundo cláusulas prazo” (OLIVEIRA et alii, 2006, p.52). e regras aprovadas e mencionadas no próprio título (Condições Gerais do Título) e que será pago em moeda corrente B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

num prazo máximo estabelecido e são considerados, para todos os ns legais, títulos de crédito. Os títulos mais comuns negociados no mercado são: • PM – plano em que os seus pagamentos, geralmente, são mensais e sucessivos. É possível que após o último pagamento, o plano ainda continue em vigor, pois seu prazo de vigência pode ser maior do que o prazo de pagamento estipulado na proposta. 151

Mercado Financeiro

• PU – É um plano em que o pagamento é único (realizado uma única vez), tendo sua vigência estipulada na proposta. Veja na gura abaixo as vantagens e desvantagens de investir em um título de capitalização:

Vantagens

Desvantagens

Sorteio de prêmios

Capital constituído iferior se comparado ao da caderneta de poupança

Obrigação de “poupar” objetivando não atrasar os pagamentos

Prazo de carência para retirar o capital Proibição a depósitos aleatórios Penalidde em caso de resgate antecipado, isto é, antes de encerrado o prazo de validade

Figura 15 – Vantagens e Desvantagens dos Títulos de Capitalização

Fonte: SUSEP (http://www.susep.gov.br/principal.asp)

Veja a seguir, o link uma análise a respeito dos títulos de capitalização, realizada pelo consultor de serviços nanceiros do HSBC, Geri Adriano Burner: B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

152

Conexão:

Você quer conhecer mais detalhes sobre os títulos de capitalização? Então acesse:


4.7 ANBIMA A ANBIMA (Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais) representa as instituições que atuam no mercado de capitais brasileiro de forma a reunir o maior número de protagonistas do setor para uma atuação coesa junto ao governo, ao próprio mercado e à sociedade. Ela tem por objetivo fortalecer os segmentos que representa, para apoiar a evolução de um mercado de capitais capaz de nanciar o desenvolvimento econômico e social do país e inuenciar o mercado global.

Atividades 01. Quais são os principais riscos em se tratando de Fundos de Investi-

mento? 02. Pesquise mais sobre clubes de investimento e diga se você se encaixa-

ria em algum deles. 03. Explique como é possível fazer a mensuração do risco. 04. Explique a teoria do portfólio e a teoria da preferência. 05. Como o mercado pode ser eciente? O que a teoria diz sobre os mer-

cados inecientes? Explique.

Reflexão Esse capítulo mostrou mais alguns conceitos sobre risco e propostas sobre a forma de mensuração e utilização do risco para a decisão das carteiras de ativos. Além disso, vimos o principal papel dos investidores institucionais que podem favorecer o mercado nanceiro ao serem portaB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

dores de grandes somas de dinheiro.

Leitura recomendada Quer conhecer mais sobre os fundos de investimento? Leia o texto abaixo: Artigo: A indústria de fundos de investimentos no Brasil Autores: Gyorgy Varga e Maxim Wengert Ano: 2011 153

Mercado Financeiro

Disponível em: Resumo: Descrevem-se a evolução da indústria brasileira de fundos de investimento, seus aspectos regulatórios, organização, tipos de investidores, tipos de gestores e meio ambiente econômico. Mostram-se o forte crescimento absoluto e relativo dos fundos no Brasil e alguns motivos que explicam esse crescimento. Verica-se que várias crises ocorreram, mas com impacto passageiro e nãoosignicante crescimento da indústria de fundos. Também se destaca crescimentono acentuado de gestores independentes que atuam em ativos e estratégias mais arriscadas e operam de forma semelhante aos hedge funds internacionais.

Referências ASSAF NETO, Alexandre. Mercado nanceiro. 5. ed. São Paulo: Atlas, 2003. BM & F BOVESPA. Clube de Investimento. 2008. Disponível em: . Acesso em 23 fev. 2011. CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F.Mercado de Capitais: o que é, como funciona. Rio de Janeiro: Elsevier, 2005. FORTUNA, E. Mercado Financeiro: produtos e serviços. 19ª Ed. Rio de Janeiro: Qualitymark Editora, 2013. JENSEN, M.C.; SMITH, C.W. The theory of corporate nance: a historical overview. The Modern Theory of Corporate Finance. New York: McGraw-Hill Inc, 1984. OLIVEIRA, V. et alii. Mercado Financeiro: uma abordagem prática dos principais produtos e serviços. Rio de Janeiro: Elsevier, 2006. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

154

RECEITA FEDERAL DO BRASIL. Instrução Normativa RFB nº 1.022 de 5 de abril de 2010. Disponível em . Acesso em out./10/2014.


SUSEP Superintendência de Seguros Privados. Informações sobre Seguros. Disponível em: http://www.susep.gov.br/menuatendimento/ index_seguros.asp. Acesso em 23. fev.2011 SUSEP Superintendência de Seguros Privados. Principais dúvidas sobre capitalização. Disponível em: . Acesso em 23. fev.2011

No próximo capítulo Veremos as principais técnicas para a avaliação das ações, começando com as análises técnicas e fundamentalistas identicando seus fatores e suas importâncias. Posteriormente, serão discutidos alguns conceitos de mercado de derivativos, os tipos de mercados derivativos como o mercado futuro e seus contratos, e o mercado de opções.


155

Mercado Financeiro

Minhas anotações:


156

Avaliações de Ações e

Neste capítulo, discutiremos temas importantes sobre as avaliações das ações, considerando as técnicas grasta e fundamentalista para entender como os corretores e os investidores estabelecem as suas decisões. Além disso, discutiremos o que é o mercado de derivativos que, como a própria palavra indica, analisa os ativos nanceiros que derivam de outros ativos. Veremos quais são as suas características, os tipos de mercado e contratos que formam o mercado de derivativos, quais as vantagens desses mercados dentre outros temas.

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5

Mercados Derivativos

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Objetivos da sua aprendizagem • Conhecer as técnicas de avaliação de ações; • Entender como é possível usar essas diversas técnicas para escolher as formas de investimento das empresas; • Conhecer o mercado de derivativos; • Aprender os tipos de contratos dentro do mercado de derivativos.

Você se lembra? De ter visto na mídia discussões sobre as transações com taxa de câmbio futura, taxa de juros para os próximos meses e commodities? Lembra-se de ter visto algum investidor analisar a evolução dos preços das ações e, com base nos grácos, tomar decisões sobre momentos de compra e venda daquelas ações? Discutiremos esses fatos aqui.

Mercado Financeiro

5.1 Modelos de avaliação de ações O sucesso do investimento em ações depende fundamentalmente da capacidade de análise do investidor. O objetivo nal da análise de investimento é descobrir que ações comprar ou vender. Para avaliar se uma ação está sub ou superavaliada é necessário comparar o preço de mercado com seu preço justo (CAVALCANTE, MISUMI e RUDGE, 2009, p. 263). Apesar de o processo de decisão de investimento acionário ser, muitas vezes, desenvolvido de maneira mais intuitiva, é indispensável, para efeito de um posicionamento mais racional de mercado, que a aplicação nanceira seja reexo de uma avaliação mais for mal desses ativos (ASSAF NETO, 2011, p. 223).

É incompreensível que, em pleno século XXI, podendo socorrer-se de um número innito de informações de toda ordem, alguém imagine investir capitais sem analisar as alternativas de investimento existentes. No entanto, é justamente essa innidade de informações que pode confundir a avaliação que cada investidor deve fazer das diferentes alternativas de investimento. Por essa razão, a própria experiência de mercado impôs que se sistematizassem as diferentes formas de análise, o que acabou por criar um conjunto de escolas de análise de investimento, que conduzem o processo de decisão de investir. Os modelos de avaliação procuram, em essência, projetar o comportamento futuro dos ativos nanceiro, formulando previsões com relação às variações de seus preços no mercado. Basicamente, são adotados dois critérios de análise de investimento em ações: análise técnica e análise fundamentalista (ASSAF NETO, 2011, p. 223). • Análise técnica: também conhecida por análise gráca, dedica-se


158

a estabelecer projeções sobre o comportamento das ações a partir de padrões observados no desempenho passado do mercado. Desenvolvida por meio do estudo do comportamento das ações no mercado, sendo considerados, principalmente, os parâmetros de oferta e procura de papeis e a evolução de suas cotações, a partir dos quais são efetuadas projeções sobre o desempenho futuro dos preços das ações. • Análise fundamentalista : Adota a hipótese da existência de um valor intrínseco para cada ação, com base nos resultados apurados pela empresa emitente. O estudo dessa análise está

Avaliações de Ações e Mercados Derivativos– Capítulo 5

baseado no desempenho econômico e nanceiro da empresa e processa, ainda, sosticadas avaliações e comparações setoriais, bursáteis e conjunturais. A técnica fundamentalista considera a análise das variáveis internas e externas à empresa, as quais exerceram inuências sobre seu desempenho e, em consequên cia, sobre o valor intrínseco de suas ações. Os principais subsídios desse critério são os demonstrativos nanceiros da empresa e os diversos dados e informações referentes ao setor e conômico de atividade, ao mercado acionário e à conjuntura econômica. São aplicados modelos quantitativos e nanceiros com o objeti vo de relacionar as decisões de compra ou venda de determinada ação com seu valor de mercado. Os indicadores de análise objetivam avaliar os reexos do desempenho da empresa sobre o valor de mercado de suas ações. São de grande utilidade para os analistas de mercado, acionistas e investidores em geral, como parâmetros de apoio a suas decisões nanceiras. A evolução das cotações de mercado das ações apresenta-se geralmente identicada nestes indicadores de análise, sendo possível inclusive estabelecer algumas tendências futuras (ASSAF NETO, 2011, p. 224). Conexão:

Entre os principais indicadores de análise estão o Lucro por Ação, os Indicadores de Dividendos, o Índice Preço/ Lucro, o PL a preços de mercado/ EBITDA e o Q de Tobin. Para maiores detalhes como tais indicadores são calculados e interpretados leia o Capítulo 13 do livro Mercado Financeiro de ASSAF NETO, 2011. Entre os principais métodos de avaliação estão Avaliação de Ações por Múltiplos, EVA/ MVA e Fluxo de Caixa Descontado. Para maiores detalhes como tais métodos são aplicados e interpretados leia o Capítulo 16 do livro Mercado de Capitais de CAVALB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

CANTE, MISUMI, RUDGE, 2009.

Assim, os modelos de avaliação de ações, como Cavalcante, Misumi e Rudge (2005) armam, são os principais instrumentos para o investidor conhecer quais são as açõesque ele pode/deve comprar ou vender. É necessário, portanto, entender se a ação está com seu preço sub ou superavaliado por meio de uma comparação do preço de mercado com um“preço justo”. 159

Mercado Financeiro

5.1.1 Análise Técnica Como mencionado anteriormente e por Assaf Neto (2003), a análise técnica é desenvolvida pelo estudo do comportamento das ações no mercado, considerando a oferta e a demanda dos papeis e a evolução de suas cotações. E é a partir do conhecimento da evolução de preços e volume transacionado que os investidores que utilizam essa técnica podem fazer projeções sobre o desempenho futuro das ações. Assaf Neto (2003, p. 294) que umauma hipótese desse modelo que “as variações nos preços das arma ações guardam relação entre si, des-é crevendo uma tendência de mercado”. Isso signica que movimentações passadas podem explicar o futuro das ações, por meio da utilização de grácos de acompanhamento, grácos de barras (tem informações sobre os preços de abertura, de máxima, de mínima e de fechamento em cada período. Esses dados complementares contribuem para uma análise mais precisa e irão dar subsídios para que a Teoria da Análise Técnica possa ser aplicada de forma mais ecaz) e grácos ponto-gura. Um exemplo de gráco de acompanhamento usado pela análise técnica está ilustrado na gura abaixo. 22/04/2013: IBOV, D O: 53930.05 H:54297.97 L: 53419.90 C: 54297.73 Média Móvel Exponencial(21) 54862.41 Média Móvel Exponencial(50) 56184.44 Média Móvel Exponencial(200) 58024.50

68000

64000

60000

56000 54297.73 52000

2012 set out nov 22/04/2013: Volume 417882800.00

dez

2012 set out 22/04/2013: RSI(14) 44.86

nov

dez

2013

fev

mar

abr

2012

nov

dez

2013

fev

mar

abr


160

set

out

2013

fev

mar

abr

Gráco 5 – Utilização de grácos para a análise técnica de avaliação de ações

48000 600 M 800 400 M 200 M 0K 80 60 40 20


Alguns dos conceitos fundamentais da análise técnica são (ASSAF NETO, 2003; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005): • Os índices precicam tudo. • O mercado move-se em tendências e não de forma aleatória, fato que permite projetar os preços. Essas tendências podem ser altistas, baixistas ou neutras (laterais). As tendências assumem comportamentos semelhantes às marés: vezes se enchendo, vezesassemudanças esvaziando. O desao do analista é perceber o quanto antes de tendências. • O futuro repete o passado. Não necessariamente de uma forma idêntica, mas através da formação de padrões que podem sinalizar continuação ou reversão de tendência. Estudando o comportamento das massas que atuam no mercado pode-se perceber seConexão: melhanças bem peculiares em para maiores informações topos e fundos formados pelo sobre a análise técnica e a análise fundamentalista, acesse . próximos aos ocorridos no passado. E os desdobramentos dessas formações também possuem certo padrão. • O volume negociado sempre acompanha a tendência. Ou seja, se uma tendência é altista, pode-se esperar volumes mais consistentes em dias em que as negociações altistas ocorrerem. Caso essa regra seja invalidada, sinais de reversão de tendência poderão ocorrer. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Com base nesses conceitos e propostas, quais são os pontos positivos e negativos da análise gráca? Para responder a essa pergunta, observe as informações do quadro abaixo.

161

Mercado Financeiro

Pontos positivos

•Mercado é o melhor “precicador” de ativos, por gerar tendências que podem ser identi cadas pelo mercado. Isso é muito importante porque a empresa, além de ter excelentes resultados operacionais e fundamentos, ela deve interagir com o ambiente em que atua e com a sociedade. •As informações que constam nos grácos são verídicas, ocorreram em negociações abertas e, portanto, são extremamente conáveis. A única ressalva a ser feita em relação a esse ponto são as manipulações de alguns ativos, e os mercados mundiais cada vez mais trabalham no intuito de coibi-las. •Mesmo que eu não conheça os donos de determinada empresa, mesmo que eu não tenha acesso a nenhum tipo de informação privilegiada, acompanhando o mercado e seus participantes mais relevantes, quem realmente gera grandes oscilações no mercado, eu já tenho subsídios sucientes para acompanhar tendências de preços, perceber mudanças nessas tendências e adotar estratégias operacionais vencedoras. •A análise Gráca nos dá subsídios sucientes para a adoção de estratégias opera cionais. Desde pontos interessantes de entrada em determinada operação, até pro jeção de preços, estimativas de ganhos e proteção dos mesmos. Além disso, nos dá ferramentas capazes de adotar estratégias que irão garantir a proteção do capital investido, pelo menos uma grande parcela deste. •Atualmente existem softwares especícos para a elaboração de Análise Técnica e é muito mais fácil o acesso a dados conáveis. Ao mesmo tempo em que mais pessoas têm acesso à ferramenta, mais ativos podem ser acompanhados de forma dinâmica e próxima. Pontos negativos

•O fato de não ser necessário conhecer os fundamentos da empresa, o cenário ma croeconômico, as perspectivas setoriais em que aquela instituição analisada está in serida, muitas vezes causa estranheza. •Falta de credibilidade perante parcela dos investidores. •Margem à manipulação em ativos com pouca liquidez: necessidade de trabalhar com papéis que tenham bastante liquidez, que suas ações sejam pulverizadas. Só assim o risco de manipulação se reduz drasticamente. Entretanto, ao utilizarmos esse remédio estaremos abrindo mão de inúmeras oportunidades, de empresas sólidas, rentáveis, mas que ainda não caíram no gosto do mercado (e, portanto, possivelmente, estarão com preços atraentes). •Nunca se pretende encontrar o topo da montanha nem o fundo do poço. Quadro 5.1 – Vantagens e desvantagens da análise técnica B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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5.1.2 Análise Fundamentalista Assaf Neto (2003) arma que a análise fundamentalista, ao contrário da análise técnica, adota a hipótese de que o valor intrínseco de cada ação, baseada nos resultados apurados, é o que fará o diferencial na análise do investidor. Para ele, o desempenho econômico e nanceiro da


empresa é que ajudará na avaliação e na comparação setorial dos papeis disponíveis. Ou seja, essa técnica considera variáveis internas e externas à empresa que podem inuenciar o desempenho da empresa e, portanto, sua concepção de valor intrínseco das ações. Ou seja, esta análise pode utilizar-se da projeção do uxo de caixa futuro da empresa, xando uma taxa de perpetuidade e outra para descontar este valor futuro para os dias de hoje. Além disso, também é possível usar uma análise visam comparativa de múltiplos nanceiros e de base mercado, em que os analistas recomendar determinada ação com em uma comparação destes múltiplos, tais como: lucro por ação, valor patrimonial da ação, preço sobre lucro, payout, dividend yield. Então, dentro da análise fundamentalista, encontramos duas grandes metodologias para a análise das empresas para a precicação de ações: análise de múltiplos nanceiros e o uxo de caixa descontado. A primeira metodologia, múltiplos nanceiros, consiste em calcular parâmetros ou índices nanceiros de determinada empresa, tais como lucro por ação, valor patrimonial, preço valor patrimonial, preço sobre lucro, valor de mercado da empresa/lucro antes de taxas, impostos e depreciação, dividend yield. Com esses números, o analista faz uma comparação entre os

demais concorrentes do setor com ações no mercado para fundamentar sua decisão, podendo também comparar empresas de setores diferentes da economia. Já a metodologia de uxo de caixa descontado projeta o uxo de caixa futuro das empresas com base nas informações disponíveis nos balanços das mesmas, estabelecer uma taxa de perpetuidade para esta projeção, e trazer a valor presente estas projeções com base numa taxa de desconto, que irá inuenciar de maneira decisiva o resultado da projeção. Esta metodologia é uma das mais utilizadas no mercado brasileiro. Além disso, esta é a mais complexa ferramenta que um analista


fundamentalista pode utilizar, já que consiste na análise de “n” variáveis que possam denir um uxo de caixa futuro para a empresa, assim como a perpetuidade e a taxa de desconto que será utilizada para chegar ao preço justo de uma empresa. Geralmente, cada analista pode tratar estas variáveis de forma diferente, inclusive denir ranges de compra e de venda para os ativos. Existem alguns dilemas que afetam o trabalho e a evolução deste tipo de análise:

163

Mercado Financeiro

• determinar um Valor Exato de Preço Justo ou uma Região de Atuação; • usar o maior número de variáveis possíveis ou somente as mais importantes; • usar Múltiplos Comparativos ou FCD. Outra metodologia utilizada além do Fluxo de Caixa Descontado é a Análise de Múltiplos que baseia-se na análise de alguns indicadores como Preço O Lucro, Preço/Valor Patrimonial, Dividendos. indicador Preço Lucro indica oVE/EBITDA, tempo de retorno do investimento, partindo-se da premissa de que o lucro projetado para um ano se repetirá nos anos seguintes. Sua apuração é simples e representada pela fórmula P/L = Preço de Mercado da Ação/Lucro por Ação (LPA). Já o múltiplo Preço/Valor Patrimonial compara o preço da ação com o patrimônio líquido da empresa, relacionando expectativas futuras da empresa que impactem o preço de mercado. Ele é calculado como P/VPA = Preço de Mercado da ação/(Patrimônio Líquido/quantidade de ações emitidas). Esse indicador é vantajoso, pois tem (i) característica de trazer uma medida relativamente estável e intuitiva de valor que pode ser comparada com o preço de mercado; (ii) fato de ser utilizado para se ter uma medida de sub ou supervalorização da empresa; (iii) se empresas têm prejuízo, este múltiplo substitui bem o P/L que ca sem sentido neste caso. Contudo, são desvantagens desse múltiplo: • Fato de que valores contábeis, assim como os lucros são afetados por decisões da empresa sobre depreciação e outras variáveis. • Quando as decisões contábeis são muito diferentes entre as empresas, o múltiplo perde seu poder de comparação. • No caso de empresas de serviços, não é muito utilizado, pois o patrimônio é muito baixo e distorceria o resultado.


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O múltiplo VE/EBITDA é a razão entre o Valor da Empresa e o lucro antes do juros, impostos, depreciação e amortização. Ela indica qual o prazo para o retorno do capital total assumindo-se que a empresa tem uma geração de caixa equivalente a indicada pelo EBITDA em regime de perpetuidade. Por m, temos dois índices de dividendos que podem ajudar na análise fundamentalista de remuneração dos acionistas: índice de payout e o dividend yield. Para fazer uma análise do histórico de distribuição


de dividendos de uma empresa calcula-se o Índice de Payout, que se dá pela relação entre os Dividendos / Lucro Líquido da empresa. Contudo, nem sempre a empresa que tem um alto payout é a melhor opção para o investidor, pois quando uma empresa distribui grande parte do seu lucro é porque não tem um projeto para investir. Já o dividend yield indica a remuneração por dividendos do acionista realizada sobre o capital investido. ele segue a seguinte fórmula Dividend Yield = dividendos/preço mercado ação. diferenças entre as Por m, o quadro abaixodeindica as da principais duas técnicas de avaliação de ações. Análisefundamentalista

Análisetécnica

Enxerga em longo prazo

Enxerga em curto prazo

Externa a cabeça do analista

Externa o mercado

Apontaaáreas

Apontaosnúmeros Arma

Supõe

Analisaomercado

Analisaosgrácos

Examina o desempenho da empresa

Examina a evolução dos preços

Quadro 5.2 – Comparativo das análises para a avaliação das ações

Costa e Vargas (2011). Modelo de Crescimento de Gordon

Esse modelo considera a relação entre o valor da ação e o valor da empresa por meio da utilização do valor de aquisição (valor intrínseco) da ação (P0), os dividendos previstos para receber ao nal do período (Dn), o preço de venda da ação ao nal do período (Pn) e a taxa de desconto (valor requerido pelo investidor), K. Assim, é uma análise que considera o impacto dos dividendos sobre o valor intrínseco da ação. Gitman (2012) mostra que o modelo de Gordon considera que o crescimento da taxa de B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

dividendos terá uma taxa constante, mas que pode ser inferior ao retorno requerido. Ou seja, pode-se prever o crescimento periódico no valor dos dividendos. Essa premissa é importante porque uma taxa de crescimento constante, g, menor do que o retorno requerido, K, é uma condição matemática necessária para a derivação do modelo. A fórmula para esse modelo é Po

=

Do k g −

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Mercado Financeiro

Exemplo: se a empresa estima pagar dividendos a partir de 2010, D0, no valor de $1,5/ação por ano com uma taxa de crescimento de 7% ao ano. Se o investidor requer uma taxa de retorno de 15%, qual é o valor da ação?

Po

1, 5 =

0,15 0 ,07 −

1, 5 =

0, 08

=

$18,75 por ação

5.2 Mercado de derivativos O mercado de derivativos é resultante do mercado à vista, isto é, todos os produtos negociados nesse mercado, assim como a formação de seus preços, derivam do mercado à vista. São instrumentos nanceiros que dependem do valor de outro ativo conhecido como ativo de referência. Geralmente, os derivativos são produtos de risco e de alavancagem nanceira que podem ser utilizados por recursos de terceiros para aumentar o lucro sobre o próprio capital da empresa. Entretanto, o mercado de derivativos é um instrumento que tem como principal objetivo proteger o investidor de grandes oscilações de preços no mercado. Um contrato derivativo não apresenta um valor próprio já que deriva de um bem básico que tem preço livremente estabelecido no mercado. Entende-se por bem básico as commodities (produtos primários como o petróleo), ações, taxas de juros, ouro e metais preciosos, obrigações e títulos do governo, além de moedas estrangeiras. Uma importante característica do mercado de derivativos, então, é a negociação de commodities, que são ativos negociados na Bolsa de Mercadoria e Futuros (BM&F) como ouro, índice Bovespa, moedas, cupom cambial, juro interbancário, títulos da dívida externa (C-Bonds, E I-Bonds, FRB) e ativos agropecuários (boi gordo, bezerro, algodão, soja, açúcar, álcool, milho e café). O site da BM&F exemplica o mercado de


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derivativos da seguinte forma: “o mercado futuro de petróleo é uma modalidade de derivativo cujo preço é referenciado dos negócios realizados no mercado à vista de petróleo, seu instrumento de referência”. Esse tipo de mercado permite a montagem de estratégias de investimentos exíveis como alavancagem de posições, limitação de prejuízos e arbitragem de taxas de juros que seria a sua principal vantagem. Todo o mercado é negociado em Bolsas especícas e com grandes volumes de transações. No caso brasileiro, começou a ser negociado em 31 de janeiro de 1986 com o início das atividades da BM&F. As transações são reali-


zadas nos mercados futuro, a termo, opções, swap etc. (ASSAF NETO, 2003). Nos mercados futuro e de opções, os investidores têm tomada de decisão mais técnica, melhorando o entendimento do mercado com relação ao desempenho das alternativas de investimento em condições de risco. Além disso, eles se protegem contra prejuízos ocasionados por alterações desfavoráveis nas cotações dos ativos e têm possibilidade de não integralizar em seu vencimento se a cotação no mercado for adversa. investimentos Esse tipo de mercado estimula a liquidez do mercado físico (ASSAF NETO, 2003). De acordo com Assaf Neto (2003) e Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), os tipos de contrato da BM&F são: → Contratos futuros: são contratos realizados entre duas contrapartes com vencimento futuro (ou seja, se obrigam a negociar um determinado ativo em data futura), da qual são xados os montantes e valores de compra e venda de um determinado ativo, obedecendo a um ajuste diário de posições e de margens. Alterações podem ser cobradas ou pagas pelos compradores e vendedores. Os principais produtos desse mercado são: produtos agropecuários, taxas de juros, taxas de câmbio, ouro, Ibovespa etc. → Opções: o detentor de uma opção tem o direito, adquirido pelo pagamento de um prêmio, de comprar ou vender, em certa data futura, determinado ativo a um preço preestabelecido. Esse tipo é usado caso as condições econômicas sejam atraentes, caso contrário ele não exerce o direito e perde o prêmio pago. Taxa de juros, câmbio, produtos agropecuários, Ibovespa, ouro etc são os principais produtos. → Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, indexados a determinado índice por outras com diferentes índices de reajuste. Ou seja, uma operação swap possibilita a B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

troca de índices entre dois investidores com o objetivo de evitar riscos. A maioria dos investidores utiliza o swap para proteger-se de desvalorizações de moedas. Exemplo: imagine que um investidor A tenha uma dívida em dólar, com vencimento daqui a um ano. Sua renda é em reais. Para pagá-la, ele estaria trocando reais por dólar na data de vencimento. Mas durante esse período o real se desvalorizou a um patamar inviável. Esse mesmo investidor então gastará muito mais reais para cobrir sua dívida em dólar. Se ele tivesse feito um swap e trocado seu risco de dólar para reais, teria evitado essa brusca oscilação do mercado. Esse mecanismo 167

Mercado Financeiro

de proteção se chama hedge. Isto é, uma operação swap permite transformar uma dívida pós-xada em pré-xada, um ativo de renda variável em renda xa etc. A BM&F cumpre suas funções básicas de oferecer facilidades para a realização dos negócios e controle de operações, permitindo a livre formação de preços, oferecendo garantias às operações realizadas e mecanismos dederivativos custódia e liquidação negócios. Os três participantes do mercado de são listadosdos abaixo. 1. Hedger é um investidor que tem o intuito de desenvolver proteção diante de riscos de utuações nos preços de diversos ativos como moeda, ações, commodities, taxas de juros etc. Geralmente, ele toma uma posição contrária ao mercado à vista. 2. Especulador é um investidor que adquire o risco do hedger, motivado pela possibilidade de ganhos nanceiros. Ou seja, ele assume os riscos de variações de preços. 3. Arbitrador é aquele que procura tirar vantagens nanceiras quando percebe que os preços em 2 ou mais mercados apresentam-se distorcidos. Ele opera em baixo nível de risco, mantendo certa relação entre os preços futuros e à vista. Além disso, o uso de derivativos no mercado nanceiro oferece, entre outras, as seguintes vantagens: • maior atração ao capital de risco, permitindo uma garantia de preços futuros para os ativos; • melhor gerenciamento do risco e, por conseguinte, redução dos preços dos bens; • criar defesas contra variações adversas nos preços; • estimular a liquidez do mercado físico; • realizar negócios de maior porte com um volume relativamente pequeno de capital e nível conhecido de risco.

5.2.1 Derivativos padronizados e não padronizados B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

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Os derivativos não padronizados são os contratos negociados em balcão, cujas especicações (tais como preços, quantidades, cotações e locais de entrega) são determinadas diretamente entre as partes contratantes não são intercambiáveis. Nesses títulos, dicilmente, o participante conseguirá transferir sua obrigação a outro, porque esse contrato foi


negociado para satisfazer às necessidades dos participantes que o celebraram, de modo que as partes cam amarradas umas às outras até a data de vencimento do contrato. Já os derivativos padronizados consistem em contratos padronizados e negociados em bolsa, e que são muito líquidos porque, sendo uniformes, atendem às necessidades de todos os participantes do mercado. Tais contratos são intercambiáveis, podendo ser repassados a outros participantes qualquer Quandoase trabalhamomento. com mercado de derivativos, deve-se saber o que é uma posição de derivativos. Assim, dene-se tal conceito como o saldo líquido dos contratos negociados pelo mesmo contratante para a mesma data de vencimento. O participante abre uma posição quando assume uma posição comprada ou vendida em determinado vencimento que anteriormente não possuía. Classica-se um participante, de acordo com sua posição líquida em determinado vencimento, como: • vendido (short) - se o número de contratos vendidos for maior que o número de contratos comprados, sua posição será vendedora; • comprado (long) - se o número de contratos vendidos for menor que o número de contratos comprados, sua posição será compradora. As operações com derivativos não padronizados podem ser liquidadas diretamente entre as partes contratantes, sendo que ambas as partes assumem o risco de não cumprimento as obrigações do contrato. Por outro lado, com derivativos padronizados, as liquidações ocorrem via câmaras de compensação ligadas às bolsas que garantem o cumprimento de todas as obrigações assumidas pelas partes. Dentro desse contexto de liquidação, existem duas formas: a liquidação nanceira e a liquidação B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

física. A liquidação nanceira é feita por diferença nanceira. Utiliza-se o preço de referência no dia de vencimento do contrato e registra-se uma venda para o comprador srcinal e uma compra para o vendedor srcinal. Por outro lado, a liquidação física consiste no negócio sendo liquidado mediante a entrega física do ativo negociado. Isso signica que a liquidação física, mais comum nos mercados agropecuários e de energia, consiste na entrega física do ativo em negociação na data de vencimento do contrato. 169

Mercado Financeiro

Mas qual dessas opções escolher? É possível que algumas situações tenham uma liquidação física muito dispendiosa ou indesejável, pois o participante pode não ter nenhum interesse pelo ativo-objeto, sendo seu único intuito a obtenção do valor do diferencial entre a compra e a venda desse ativo (como é o caso dos especuladores). Nesses casos, ele opta pela liquidação nanceira.

5.3 Essa Tipos de mercados derivativos subseção discutirá os principais mercados de derivativos. a) Mercado Futuro

Nesse mercado, o compromisso de compra ou venda de determinado ativo em certa data futura é a sua sustentação, já que o preço do objeto de negociação é xado previamente. Ele é sempre estabelecido e negociado por uma operadora de mercado futuro que montará o contrato. Esse mercado se caracteriza pelo uso constante de um contrato (ASSAF NETO, 2003). No mercado à vista acontece a negociação efetiva do bem e no mercado futuro, as operações são liquidadas em moeda, sem entrega física do que foi negociado. Inicialmente, os produtos negociados no mercado futuro eram apenas produtos agrícolas como café, soja, trigo etc, sendo recente a incorporação de ações, índices de preços (taxa de inação), produtos pecuários, metais preciosos, moedas e outros itens. Os contratos no mercado futuro são padronizados apresentando a mesma estrutura para diversos tipos de mercadoria, com a quantidade negociada, a unidade de negociação seja um lote-padrão seja outra unidade, data de vencimento do contrato e forma de cotação (ASSAF NETO, 2003; CAVALCANTE; MISUMI; RUDGE, 2005). É importante destacar que há a possibilidade de limites diários de


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preços já que em mercados mais voláteis os especuladores atuam mais fortemente. Ou seja, o mercado em um dia pode ter um preço limite e outro limite no dia seguinte. Além disso, existe a exigência de garantias caso haja desvalorização no contrato depositado. Um exemplo desse mercado pode ser visualizado da seguinte forma: um investidor decide comprar um contrato futuro de um metal precioso ao preço de $300 o grama. O que ele espera com esse contrato? Que ao nal do prazo contratado o preço do metal seja superior a $300/


grama, sendo que ele pode realizar suas expectativas alguns dias depois ou não. Atuam dentro desse mercado alguns agentes que buscam proteção ou maiores ganhos com esse mercado. São eles: I. Especulador é todo aplicador físico ou jurídico que busca resultado nanceiro nas operações a futuro. Esses investidores entram e saem rapidamente do mercado, tendo apenas a intenção de obter lucros. Eles dão liquidez às com operações e comodeassumem colaboram as operações hedging.riscos dos contratos futuros, eles II. Os Hedgers são usuários do mercado futuro que procuram eliminar o risco de perda se houver variação de preços. Exemplo desse caso: um importador terá de pagar US$ 10 milhões por mercadorias adquiridas de uma empresa dos EUA, com a taxa de câmbio atual de R$1,59 por US$ 1,00. Se o preço futuro em dólares indica uma relação de R$1,65/US$1, o importador poderá perder dinheiro (car com uma dívida maior). Para evitar isso, ele adquire um contrato futuro de dólar com vencimento na liquidação da dívida de importação para se proteger do risco de desvalorização cambial (hedging).

Dentro dos hedgers do mercado futuro, é possível distingui-los para a compra ou para a venda do ativo: – Venda: investidores procuram proteção contra uma eventual redução nos preços dos ativos que pretendem negociar (vender) no futuro. – Compra fornece maior segurança se houver uma possível alta de preços que poderá ocorrer no futuro em ativos que tem intenções de serem adquiridos. Outro fator importante nesse mercado são os preços. Geralmente B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

eles são superiores mercado à vista já que existem custos para carregar uma determinada posição física até a data de vencimento do contrato. Isso signica que alguns valores inuenciam o preço do mercado futuro, dentre eles: (i) armazenamento do produto no caso de commodity, (ii) aluguel de locais de conservação apropriados, (iii) transporte, seguro e custos nanceiros do capital aplicado no estoque e (iv) prêmio pela incerteza quanto ao comportamento dos preços no mercado. Contudo, os preços futuro e à vista tendem a convergir, mas não necessariamente se igualam no futuro. Além disso, é prática de a Bolsa 171

Mercado Financeiro

exigir garantias formalizadas (exigência de um depósito inicial conhecido como margem de garantia) denidos pela BM&F. Essas garantias são recursos monetários, carta de ança, títulos, ouro ou ações (ASSAF NETO, 2003). b) Mercado de Opções

Uma opção é um tipo de derivativo que confere ao investidor o direito de ou(denominado vender uma quantidade predeterminada dedata um ativo-objeto umcomprar preço xo preço de exercício) até ou na de vencimen -a to da opção. O investidor decidirá na data acordada, de acordo com seu interesse, o exercício ou não de seu direito, dependendo do preço no mercado à vista do ativo-objeto. Para ter esse direito, o investidor paga um prêmio, que é submetido à cotação, até a data em que pode exercer ou não o direito adquirido. O investidor pode manter-se como titular desse direito até a datade exercê-lo, ou pode negociá-lo no mercado, pelo valorde cotação apregoado no momento da negociação. Esses direitos podem ser de compra call ( ) ou de venda (put) (CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 170). Titular de uma opção Ganha

Perde

Se levar a posição ao vencimento, ganha o diferencial entre o preço de mercado e o preço de exercício, menos o valor do prêmio (ganho limitado).

Perde, no máximo, o valor investido no prêmio (perda determinada).

Lançador de uma opção


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Ganha

Perde

Se reverter a posição, ele ganha a diferença entre os valores dos prêmios de compra e de venda (ganho limitado).

O lançador de uma opção de compra assume a possibilidade de vender a ação ao titular da opção (troca um ganho limitado por uma perda ilimitada).

Quadro 5.3 – Ganhos e perdas das opções.

Fonte: PINHEIRO, 2005, p. 339.


As opções são classicadas como opções de compra e opções de venda. Opção de compra é um contrato que permite adquirir da parte lançadora, da opção, determinada porção de um ativo-objeto, sendo o preço previamente acertado em contrato no início da operação. A aquisição pode ocorrer a qualquer momento até o vencimento da operação. Este ativo não precisa ser negociado em bolsa, desde que as partes concordem com suas características (BRITO, 2005, p. 95). A opção ao de venda também é formalizada de um contrato, possibilitando comprador vender porção depor ummeio ativo-objeto por um determinado preço de exercício, até o vencimento do contrato (BRITO, 2005, p. 95). Há paridade entre opção de compra e de venda quando há relação entre os preços de opções de compra, de venda, da ação-objeto e da taxa de juros, que não pode ser violada, sob pena de haver oportunidades de arbitragem. Mesmo que essa relação seja brevemente violada, a ação dos arbitradores tenderá a fechar a janela de arbitragem, como foi visto anteriormente, fazendo os preços da relação de paridade voltarem a valer (KERR, 2011, p. 191). A bolsa estabelece, para a negociação com opções, quantidades de ações por opção, lote-padrão, data de vencimento das opções e o preço de exercício das opções a serem lançadas. Os investidores em opções pagam à bolsa uma taxa de registro e corretagem às sociedades corretoras, incidentes sobre o valor do prêmio (não sobre o valor de exercício da opção), além da tributação vigente (CAVALCANTE, MISUMI, RUDGE, 2009, p. 172). As opções são divididas em americanas e europeias. A diferença básica é relativa ao direito de exercício da opção. No caso das opções americanas, o comprador de uma opção de compra pode exercê-la no período compreendido entre a compra da opção e o vencimento do contrato. Já com as opções europeias, o direito de exercer a opção só pode ser realizaB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

do no vencimento do contrato (BRITO, 2005, p. 95). Os compradores de opções perdem o prêmio pago ao não desejarem exercer seu direito. Para esses participantes do mercado, não são exigidas garantias de suas operações. De outro modo, os vendedores de opções, sendo obrigados a exercer o direito negociado, podem incorrer em elevados prejuízos, sendo, portanto, necessário o oferecimento de garantias de cumprimento do contrato. O objetivo da garantia é permitir que, em caso de inadimplência, possa ser efetuada a liquidação integral do contrato de opção (ASSAF NETO, 2011, p. 297). 173

Mercado Financeiro

O vendedor da opção pode ser dispensado da garantia na hipótese de depositar integralmente os ativos-objeto do contrato em custódia nas bolsas de valores. Esse depósito é denominado de cobertura, sendo o vendedor da opção conhecido por vendedor coberto (ASSAF NETO, 2011, p. 297). O que diferencia um contrato futuro de um contrato de opção é a obrigação que o primeiro apresenta de se adquirir ou vender algo no futuro. O contrato de opção, ao contrário, registra unicamente o direito do titular de exercer suaobrigatório opção de compra ou venda a umNETO, determinado preço no futuro, não sendo seu exercício (ASSAF 2011, p. 295). Esse mercado é uma alternativa ao mercado futuro, já que teve o seu desenvolvimento mais recentemente. Esse tipo de mercado pode ser usado como hedge para o investidor. Além disso, o mercado futuro e o mercado de opções têm os mesmos princípios, mas atuam de forma distinta.

Contrato Futuro

Contrato de Opção

OBRIGAÇÃO

DIREITO

O mercado de opções é realizado com dois tipos de contratos: – Opções de compra (calls) dão ao titular do contrato o direito e não a obrigação de adquirir no futuro um determinado ativo por um preço previamente estabelecido. Nesse caso o vendedor é obrigado no futuro a entregar os ativos negociados naquele preço se o comprador assim exigir.


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– Opções de venda (puts) dão ao detentor do contrato (comprador da opção de venda) o direito e não a obrigação de vender no futuro um ativo por um preço preestabelecido. Nesse caso, o vendedor dessa opção tem a obrigação de entregar no futuro, se o comprador exigir, os ativos contratados. O exercício da opção pode acontecer a qualquer momento ou num único momento, a ser denido pelo comportamento do mercado. Se o direito de exercício da opção for realizado num único momento, chamamos


a operação de europeia. Mas se ele puder ser feito em qualquer momento, caracteriza-se uma operação americana. Essas denições estão associadas ao comportamento de preços de mercado. Um exemplo da utilização desse mercado é a seguinte: se um investidor de ações deseja se proteger contra uma possível desvalorização de mercado, ele pode comprar opções de venda de ações a um preço preestabelecido. Esse contrato garante ao investidor o direito e não a obrigação à venda dasdaações node futuro preçoexercer xado hoje. o preço do preço opção vendaa um ele pode o seu Se direito e tercair umabaixo resultado positivo ou estável, mas se o preço for superior ao preço da opção de venda, o investidor prefere não exercer seu direto. No mercado de opções, o investidor que compra a opção paga um prêmio denido pelas forças de mercado para o vendedor. Esse valor não é devolvido pelo vendedor da opção independentemente do contrato ser ou não exercido. O valor desse prêmio depende do preço do ativo-referência, do tempo de vencimento e da volatilidade. Se o preço do ativo de referência é alto ou se o período de vencimento é longo ou se é um ativo que tem muita utuação, então o prêmio será maior em todas essas circunstâncias. Como funciona o mercado de opções e quais são os seus participantes?

O mercado de opções é negociado na Bovespa e regulado pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Para se comprar uma opção as ordens são semelhantes às de compra de ações. É comum os investidores utilizarem as opções para alavancar seus rendimentos, uma vez que o prêmio pago é muito inferior ao preço da ação e os preços são muito mais sensíveis às oscilações. Também há a possibilidade de operações de hedge, onde um investidor pode se proteger das variações de preço de ações xando o preço de venda ou de compra desse ativo. Novamente, nesse mercado temos como participantes alguns atores B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

já conhecidos como os hedgers, os especuladores e os arbitradores. Eles podem ser, de acordo com Assaf Neto, classicados da seguinte forma: – Hedgers têm como objetivo se proteger de riscos futuros, determinados pelas variações de preços de ativos possuídos por eles. Assim, se um investidor acredita que haverá uma desvalorização do seu ativo (baixa), então ele pode comprar uma opção de venda ou vender uma opção de compra. Por outro lado, se ele acredita que haverá uma valorização do 175

Mercado Financeiro

ativo (alta), então ele pode comprar uma opção de compra ou vender uma opção de venda. – O especulador deseja altos ganhos no mercado especulativo, trazendo mais liquidez ao mercado. Contudo, os ganhos potenciais (ou perdas potenciais) serão maiores no mercado futuro que se baseia na obrigação, mas no caso do mercado de opções, eventuais perdas acontecem em menor intensidade e a apenas o valor pago pela opção. – referem-se Arbitrador deseja aproveitar eventuais desajustes vericados entre os mercados à vista e futuro, por exemplo, efetuando transações simultâneas e realizando lucros. Geralmente essas transações ocorrem no curto prazo. Os compradores de opções perdem o prêmio pago se não exercerem seu direito e, consequentemente, não se exige garantias nas operações. Por outro lado, os vendedores de opções são obrigados a exercer o direito e podem ter elevados prejuízos. Por isso, existe o oferecimento de garantias de cumprimento do contrato. O objetivo da garantia é permitir a liquidação integral do contrato em caso de inadimplência. c) Mercado a termo

Nesse tipo de mercado, acordos de compra e venda de certo ativo que será entregue em data futura a preço preestabelecido são os mais comuns. Além disso, os contratos desse mercado são obrigações como no mercado futuro, mas que apresentam as suas diferenças. Sobre esse ponto, é possível encontrar distinções em: • Não segue um padrão imposto pela bolsa no momento da elaboração do contrato, já que são contratos particulares rmados entre duas partes;


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• Não são geralmente negociados na bolsa de valores; • Os prazos não são padronizados: são geralmente xados em 30, 60, 90, 120 ou 180 dias; • Não sofrem ajustes periódicos a valores de mercado como acontecem com os contratos do mercado futuro; e • São raras as liquidações antecipadas que podem acontecer no mercado futuro.


No mercado a termo, o comprador é obrigado a pagar o preço e o vendedor a entregar o ativo. Exemplo desse mercado: Imagine que um investidor esteja interessado em comprar determinado papel, porém não possui capital disponível para fazer a compra à vista. Por conta dessa procura, surgem no mercado outros investidores para nanciar a compra de ações a prazo. Eles competem entre si oferecendo a melhor taxa de juros para o investidor inicial. Ao fechar um contrato a termo, o comprador a termo recebe as ações do determinado vendedor praticamente vista,garantir e se dispõe pagar essas ações no prazo do contrato.à Para o paga-a mento, a CVM exige um depósito de margem de garantia. d) Swaps

Swaps são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, por outras obrigações com índice de reajuste diferente. Por exemplo, a operação de swap permite transformar uma dívida pós-xada em prexada, um ativo de renda variável em xo, e assim por diante (ASSAF NETO, 2011, p. 283). Taxa Libor Flutuante

Empresa B

Empresa A Taxa fixa

A empresa A paga uma taxa fixa à empresa B, calculada sobre um valor principal de referência. A empresa B paga uma taxa variável à empresa A, calculada sobre o mesmo valor. Os pagamentos ocorrem na mesma data e a liquidação é feita por diferença.

Quadro 5.4 – Esquema de um swap.

Fonte: PINHEIRO, 2005, p. 351. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

Em outras palavras, os swaps são acordos estabelecidos entre duas partes visando a uma troca de uxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo a uma metodologia de cálculo previamente denida. Por exemplo, ao se permutar uxos de caixa associa dos a moedas internacionais, um agente assume a obrigação da variação de certa moeda e recebe uxos de caixa expressos em outra moeda (ASSAF NETO, 2011, p. 301).

177

Mercado Financeiro

É interessante ressaltar que os agentes trocam indexadores das operações de captação ou aplicação de recursos, sem interferir sobre o principal. Uma operação de swap é realizada entre duas partes, sendo geralmente montada por uma instituição nanceira. O acordo é registrado na BM&F e na CETIP. Nenhuma das duas instituições se responsabiliza pela inadimplência das partes envolvidas, sendo a operação realizada sem garantia (ASSAF NETO, 2011, p. 301). A CETIP é uma companhia de capital aberto que oferece serviços de registro, central depositária, negociação e liquidação de ativos e títulos, ao mercado nanceiro. Por meio de soluções de tecnologia e infraestrutura, pro porciona liquidez, segurança e transparência para as operações nanceiras, contribuindo para o desenvolvimento sustentável do mercado e da sociedade brasileira. Entre as instituições que utilizam os serviços da CETIP estão fundos de investimento; bancos comerciais, múltiplos e de investimento; corretoras e distribuidoras; nanceiras, consórcios, empresas de leasing e crédito imobiliário; cooperativas de crédito e investidores estrangeiros; e empresas não nanceiras, como fundações, concessionárias de veículos e seguradoras.

Ou seja, são acordos estabelecidos entre duas partes visando a troca de uxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo uma metodologia de cálculo previamente estabelecida. A maioria dos investidores utiliza o swap para proteger-se de desvalorizações de moedas. Imagine que um investidor A tenha uma dívida em dólar, com vencimento daqui a um ano. Sua renda é em reais. Para pagála, ele estaria trocando reais por dólar na data de vencimento. Mas durante esse período o real se desvalorizou a um patamar inviável. Esse mesmo


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investidor então gastará muito mais reais para cobrir sua dívida em dólar. Se ele tivesse feito um swap e trocado seu risco de dólar para reais, teria evitado essa brusca oscilação do mercado. O vencimento dos contratos é determinado pelas contrapartes e normalmente não é possível a venda ou a liquidação com antecedência. A grande utilização de swaps é notada quando uma instituição tem ativos e passivos com indexadores distintos e outra instituição possui uma posição oposta à primeira.


5.4 Mercado de ouro no Brasil M O .C E IM T S M A E R D | A K D I A IR

Figura 16 – Mercado de ouro.

O mercado de ouro no Brasil, assim como em outras economias do mundo, tem suas cotações baseadas nos preços internacionais do metal. As principais variáveis que afetam os preços do ouro no nosso país são (ASSAF NETO, 2011, p. 90): • comportamento das taxas de juros internas; • paridade cambial da moeda nacional com o dólar; • risco país. A principal bolsa de ouro do mundo é a Commodities Exchange (COMEX) da Bolsa de Valores de New York. As cotações internacionais do ouro são fornecidas diariamente em dólar por onça-troy, que equivale a 31,1035 gramas. No Brasil, as cotações são estabelecidas em reais por grama de ouro puro. Os principais negócios com ouro no Brasil são realizados por meio da Bolsa de Mercadorias e Futuros (BM&F) e suas coB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

tações reetem, de alguma forma, os preços dos mercados internacionais, principalmente de Londres e New York (ASSAF NETO, 2011, p. 90). As negociações com ouro no Brasil podem ser realizadas por meio dos mercados citados a seguir. (ASSAF NETO, 2011, p. 90). • Mercado de balcão – as operações são realizadas pelos investidores fora do ambiente das bolsas de valores. Neste mercado, o comprador deve retirar sicamente o metal ou mantê-lo custodiado em alguma instituição nanceira. 179

Mercado Financeiro

• Mercado spot – é o mercado à vista, sendo as operações realizadas em bolsas por meio de pregões eletrônicos. O ouro negociado é transferido automaticamente dovendedor para o comprador. No mercado spot o ouro é negociado para entrega imediata. • Mercado futuro – no mercado futuro, o ouro físico é negociado entre os investidores para entrega no futuro, tendo sido o preço da transação previamente estabelecido. de opções neste mercado são negociados direitos • Mercado de compra ou venda do– metal no futuro, a um preço previamente acordado entre as partes e denominado de preço de exercício. O investidor não é obrigado a adquirir o produto, tem somente a opção de fazê-lo caso haja interesse no negócio. Para ter esta opção realiza um pagamento, conhecido por prêmio. • Mercado a termo – o ouro é negociado a termo, para entrega futura e mediante um preço ajustado entre as partes.

Atividades 01. Analise comparativamente os tipos de derivativos. 02. Quais as características dos contratos a termo? 03. Como funcionam as opções de compra e as opções de venda? 04. O que é e como funciona uma operação de swap? 05. Analise, comparativamente, contratos à vista, a termo, futuro, opções e swap. 06. Faça uma análise comparativa entre os dois mecanismos utilizados na

avaliação de ações: Análise técnica e fundamental.

Reflexão B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

180

Vimos nesse capítulo considerações interessantes sobre as análises para a avaliação de ações. Conhecemos a análise técnica que se baseia mais pela visualização dos preços de mercado das ações em grácos para prever comportamentos futuros, enquanto a análise fundamentalista se baseia nos indicadores de desempenho econômico-nanceiro para decidir


pelas melhores oportunidades de negócios. Qual seria a melhor técnica em sua opinião? Posteriormente, aprendemos o que é o mercado de derivativos, seus principais contratos e as vantagens de um investidor usar as aplicações em mercados futuros, por exemplo, para encontrar proteção contra as variações atuais dos ativos.

Leitura recomendada Para ampliar seus conhecimentos sobre o mercado de derivativos, que é muito usado pelos investidores como sinal de proteção contra as ações do mercado à vista, leia o texto abaixo e procure outros sobre o tema. Texto: O uso de derivativos cambiais na proteção contra exposição

ao risco da taxa de câmbio Autores: Alexandre Aragão Pinto dos Santos, André Fernandes Lima Link: Resumo: O advento da crise internacional em 2008 mostrou não

só a fragilidade o sistema nanceiro mundial e sua falta de regulação, mas também como o uso indiscriminado de derivativos pode elevar o risco nanceiro de grandes empresas, nacionais e multinacionais. Tais instrumentos foram considerados um dos vilões da crise atual. O presente trabalho visa mostrar como o seu uso pode preservar a saúde nanceira de empresas. O foco se dá em derivativos cambiais, por serem bastante utilizados por empresas que atuam internacionalmente. Analisamos os principais instrumentos, suas utilidades, benefícios e como podem afetar o valor da empresa que os utilizam, tanto de forma apropriada, ou seja, para proteção, de modo a manter saudável todo o uxo operacional e nanceiro da empresa, bem como exemplos de empresas que os utilizaram com B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

ns especulativos, sem atingir, todavia, os resultados esperados. Leia também sobre o disclosure no mercado de capitais via o plano de opções de ações com o texto: Título: Disclosure no mercado de capitais: um estudo do nível de evidenciação de plano de opções em ações das empresas brasileiras com ações negociadas na BOVESPA e NYSE. Autores: Warley de Oliveira Dias, Rodrigo Costa Mendes, João Estevão Barbosa Neto. Link: 181

Mercado Financeiro

Referências ASSAF NETO, A.Mercado nanceiro. 10. ed. São Paulo: Atlas, 2011. ASSAF NETO, A. Mercado Financeiro. 5a. ed., São Paulo: Atlas, 2003. BM&F BOVESPA. Disponível em em . Acesso 10 jan. 2012. BRITO, O. Mercado nanceiro: estruturas, produtos, serviços, riscos, controle gerencial. 1. ed. São Paulo: Saraiva, 2005. CAVALCANTE, F.; MISUMI, J. Y.; RUDGE, L. F.Mercado de capitais: o que é, como funciona. 7. ed. Rio de Janeiro: Elsevier, 2009. CAVALCANTE, F.; MISUMI, J.Y.; RUDGE, L.F. M ercado de Capitais: O que é, Como Funciona. Rio de Janeiro: CNB/Campus, 2005. COSTA, I.J.; VARGAS, J. Análise fundamentalista e análise técnica: agregando valor a uma carteira de ações. Destarte. v.1, n.1, 2011. KERR, R. Mercado nanceiro e de capitais. 1. ed. São Paulo: Pearson, 2011. PINHEIRO, J. L. Mercado de capitais: fundamentos e técnicas. 3. ed. São Paulo: Atlas, 2005. PORTAL DO INVESTIDOR. Disponível em < http://www.portaldoinvestidor.gov.br/>. Acesso em 10 jan. 2012.


182


Gabarito Capítulo 1 01. Descreva as partes que compõem o sistema nanceiro nacional, bem como suas importâncias e papéis.

O sistema nanceiro nacional é formado por duas partes: o subsistema normativo e o subsistema intermediação, conforme a gura abaixo.

SFN

Subsistema Normativo

Subsistema Intermediação

Cada um desses subsistemas tem uma função diferenciada: o normativo cria as regras de todo o sistema nanceiro nacional, enquanto o intermediação segue as regras e se relaciona com os clientes do sistema nanceiro nacional. Eles são formados por instituições nanceiras e não nanceiras que contribuem para o atendimento das necessidades das pessoas físicas e jurídicas. 02. Explique a importância do subsistema normativo no SFN.

O subsistema normativo é responsável pelo funcionamento do mercado nanceiro e de suas instituições, scalizando e regulamentando suas atividades. Estas atividades são executadas pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) e pelo Banco Central do Brasil (BACEN). B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

03. Como as instituições nanceira bancárias e não bancárias inuenciam no Subsistema Intermediação?

Sabemos que o subsistema intermediação é formado por instituições que fazem a relação mais próxima com o cliente nal, seja ele uma pessoa física seja ele uma pessoa jurídica. Dene-se uma instituição bancária aquela que pode criar moeda por meio do recebimento de depósitos à vista, por exemplo, como é o caso dos bancos múltiplos. A função dessas instituições é oferecer crédito às empresas; criar moeda (sem que seja por meio de impressão de moeda, atividade própria do Banco Central); prestar serviços às pessoas físicas e jurídicas como o recebimento de cheques, prestação de serviços de cobrança, 183

Mercado Financeiro

contas a pagar, arrecadação de tributos, custódia de títulos, serviços relacionados ao câmbio etc. Por outro lado, as instituições não bancárias são aquelas que não recebem depósitos á vista e trabalham com ativos não monetários como ações, letras de câmbio, certicados de depósitos bancários (CBD), debêntures etc. Essas instituições são conhecidas da população e geralmente são formadas por corretoras, bancos de investimento, nanceiras, sociedades de arrendamento mercantil etc 04. Descreva o propósito do Banco Mundial e do BID. Eles são distintos entre as suas metas? Explique.

O Banco Mundial é um organismo internacional que tem como característica ser a fonte de recursos de longo prazo para os países em desenvolvimento, em projetos de infraestrutura. Ou seja, ele empresta a governos ou a projetos que tenham garantia governamental. É um banco responsável por empréstimos com baixas taxas de juros, crédito com taxas de juro zero e nanciamento para países em desenvolvimento. Já o BID é o Banco Interamericano de Desenvolvimento para nanciar projetos viáveis de desenvolvimento econômico, social e institucional e promover a integração comercial regional na área da América Latina e o Caribe. Ou seja, uma das suas principais bandeiras, segundo informações do seu site, é auxiliar os clientes a eliminar a pobreza e a desigualdade, promovendo o crescimento econômico sustentável. Ou seja, apesar de terem locais de atuação diferentes, eles têm as mesmas metas de forma a promover o crescimento e desenvolvimento econômico, social e ambiental dos países. 05. Quais são as funções do FMI? Explique-as.

O principal objetivo do FMI é garantir um sistema monetário internacional ordenado, estável, previsível e livre, criando as bases para o crescimento balanceado do comércio internacional e da economia dos países-membros. Ou seja, ele é o supervisor do sistema monetário internacional focando nas políticas monetária e cambial dos países membros, servindo de consultor em momentos de crise e concedendo crédito quando ocorrem desequilíbrios temporários do balanço de pagamentos dos países membros. 06. Explique os mercados nanceiros indicando suas diferenças e seus propósitos.

Os mercados nanceiros podem ser divididos de acordo com o quadro abaixo. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

184


Mercadode...

Características

Crédito

Supre as necessidades de crédito de curto e médio prazos, por exemplo, capital de giro para empresas e consumo para as famílias.

Capitais

Supre as necessidades de nanciamento de longo prazo, por exemplo, investimen tos para empresas e aquisição de bens duráveis para as famílias.

Monetário

Supre as necessidades do governo de fazer política monetária e dos agentes e intermediários de caixa. Nesse segmento são realizadas operações de curto e curtíssimo prazo e sua liquidez é regulada pelas autoridades monetárias.

Cambial

Supre as necessidades quanto à realização das operações de compra e venda de moeda estrangeira (fechamento de câmbio). Como exemplo destas necessidades, temos as importações (necessidade de compra de moeda estrangeira) por parte das empresas.

07. Quais são os títulos do mercado de capitais? Explique-os.

1. Financiamento de capital de giro: são empréstimos oferecidos pelos bancos por meio de uma formalização contratual que estabelece as condições básicas da operação, como garantias, prazo de resgate e encargos nanceiros. Geralmente, eles servem para suprir as necessidades de recursos do ativo circulante de uma empresa (capital de giro), tendo um prazo de resgate de 6 a 24 meses ao nal do período. 2. Operações de Repasses: são empréstimos contratados por instituições nanceiras do mercado de capitais e repassados a empresas carentes de recursos de investimento de longo prazo. Geralmente são duas categorias: • Operações de Repasses de recursos internos é a alocação de disponibilidaB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

des provenientes de fundos governamentais em diversos ativos de empresas nacionais. Eles visam o desenvolvimento de diversos segmentos como o apoio nanceiro às pequenas e médias empresas, incentivos à produção de bens de capital no país etc. São de longo prazo e as taxas de juros são inferiores ao mercado, já que srcinam-se de dotações orçamentárias da União, da poupança compulsória (PIS, Finsocial etc.) e são executados pelo BNDES (via BNDESPAR e Finame), Bancos regionais de desenvolvimento, Caixa Econômica e Banco do Brasil.

185

Mercado Financeiro

• Operações de Repasses de recursos externos é a contratação de emprés-

timos de moeda estrangeira pelos bancos, sendo repassados às empresas comerciais, industriais e serviços nacionais para o nanciamento do capital de giro. O processo tem a seguinte estrutura: um banco estrangeiro empresta recurso para um banco nacional que o capta e repassa para a empresa sediada no país tomador de empréstimo. Essas operações são reguladas pelo Banco Central (BaCen). 3. Arrendamento Mercantil: é uma forma especial de nanciamento, já que há a celebração de um contrato de arrendamento (aluguel) e uma sociedade de arrendamento mercantil (arrendadora) para a utilização de um certo bem durante um prazo determinado com o pagamento ocorrendo na forma de um aluguel. 4. Oferta Pública de Ações e Debêntures: é tipicamente feita por sociedades anônimas e é a mais vantajosa para a empresa. Nos dois casos, ela segue uma sistemática legal que precisa da aprovação e enquadramento para que ocorra. Se a oferta for pública, é essencial usar intermediários nanceiros, com a sistemática das ações e há a necessidade de efetuar o registro e receber a aprovação na CVM – Comissão de Valores Mobiliários. 5. Securitização de Recebíveis: são títulos emitidos pelos próprios tomadores de recursos, substituindo os empréstimos convencionais. É realizada por empresas que apresentam uma carteira de recebíveis com uma empresa criada especialmente para essa nalidade (SPE – Sociedade de Propósitos Especícos) que levanta recursos no mercado mediante a emissão de títulos (debêntures) lastreados nesses valores adquiridos. Com esses recursos, a SPE compra uma carteira de recebíveis de curto prazo para realizar novos negócios. 6. Mercado de Bônus (Bonds): é o mercado internacional de dívidas que permite levantar recursos via emissão de títulos pelos próprios tomadores. São dois tipos mais importantes: Emissão de bônus e Commercial papers ou


186

Bradies bonds (que são representativos da dívida externa brasileira). São fontes de recursos de longo prazo, ou seja, são títulos de renda xa, representativos de dívidas de maior maturidade, emitidos diretamente pelos tomadores de recursos. Não costumam apresentar garantias reais, mas podem ser emitidos por empresas privadas, governo e instituições públicas. É uma promessa de pagamentos periódicos de juros e amortização do principal. São títulos com única data de vencimento, mas pode haver a possibilidade de resgate antes do vencimento. Geralmente, as taxas de juros pagas são xas (mesmo percentual todo o prazo) ou utuantes (repactuadas pe-


riodicamente) e a remuneração é denida com base nas taxas de juros pagas por um treasury bond que é uma obrigação emitida pelo governo dos EUA. Capítulo 2 01. Explique como funciona o Tesouro Direto.

O Tesouro Direto é uma parceria do Tesouro Nacional com a BOVESPA para venda de títulos públicos a pessoas físicas, permitindo que os investimentos sejam a partir de R$ 30 para períodos como curto, médio ou longo prazo, sendo realizadas via Internet. Assim, permite-se o gerenciamento dos investimentos escolhendo as características dos títulos como prazos, indexadores dos títulos públicos, perl de rentabilidade e liquidez associado a cada investidor. Para participar do Tesouro Direto, após a seleção do tipo de título público que se tem interesse e se fez o cadastro no Tesouro Direto, o investidor compra os títulos e recebe os rendimentos da aplicação até o vencimento do papel (data predeterminada para o resgate do título), quando os recursos são depositados na conta do investidor com o rendimento combinado. É possível vender os títulos antes do vencimento ao Tesouro Nacional às quartas-férias considerando o valor de mercado do título. 02. Indique e explique os tipos de risco associados às aplicações nanceiras e às empresas.

Risco de evento: é a possibilidade de que um evento totalmente inesperado exerça efeito signicativo sobre o valor da empresa ou um ativo especíco. Esses eventos raros, como a decisão do governo de mandar recolher do mercado um medicamento popular, costumam afetar um pequeno grupo de empresas ou ativos. Risco de câmbio: é a exposição dos uxos de caixa esperados para futuras utuações das taxas de câmbio. Quanto maior a possibilidade de utuações cambiais indesejáveis, maior o risco dos uxos de caixa e, portanto, menor o valor da empresa ou do ativo. Risco de poder aquisitivo: é a possibilidade de que a variação dos níveis de preços, cauB E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

sada por inação ou deação na economia, afete desfavoravelmente os uxos de caixa e o valor da empresa ou de um ativo. Normalmente, as empresas ou os ativos com uxos de caixa que variam com os níveis gerais de preços apresentam risco mais baixo de variação de poder aquisitivo. Ao contrário, se os uxos de caixa não variarem de acordo com os níveis gerais de preços, oferecem maior risco ao poder aquisitivo. Risco de tributação: é a possibilidade de que mudanças adversas na legislação tributária venham a ocorrer. Empresas e ativos cujos valores são sensíveis a essas mudanças implicam maior risco.

187

Mercado Financeiro

03. Como as alíquotas de imposto de renda podem inuenciar os rendimentos das aplicações nanceiras? Explique.

As alíquotas do IR incidem nos rendimentos das aplicações nanceiras, exceto à caderneta de poupança, o que faz com que os investidores tenham que considerar esse custo adicional no momento das decisões nanceiras. Além disso, as alíquotas do IR dependem do prazo da aplicação: prazos maiores, alíquotas sobre o rendimento menores.

04. Explique o que é risco e o que é retorno.

O termo risco envolve a possibilidade de perder algo. Quando consideramos uma área nanceira, o risco envolve o grau de incerteza quanto a um investimento, considerando-se a chance de perder o retorno esperado. Uma fórmula para o cálculo do risco de uma aplin

cação pode ser dado por

σ

t=

∑ (r

j

−r

)

2

⋅ Pr j com rj como o retorno para o j-ésimo

j =1

resultado, Prj é a probabilidade de ocorrência do j-ésimo resultado e r é a média dos n

retornos calculada da seguinte forma r = ∑ j = rj ⋅ Pr j Já o retorno é denido como o ganho ou perda total em um investimento em certo período. Ele é calculado como indicado na fórmula

rt

=

ct

+

Pt

−

Pt

Pt

−

1

−

1

em que a variável rt é a taxa de retorno esperada

no período t; Ct é o uxo de caixa recebido a partir do investimento no ativo durante o período t-1 a t; Pt é o preço do ativo no tempo t e, por último, Pt-1 é o preço do ativo no tempo t-1. 05. Como risco e retorno se relacionam? Explique.

Quando um investidor precisa decidir qual é a aplicação nanceira que ele fará, ele deve conhecer qual é o retorno que ele gostaria de obter com a aplicação e saber qual é a chance dele ter recebê-lo (conhecer o risco). Assim, aplicações mais arriscadas tendem a ser exemplos de exigência de um retorno maior pelo investidor para “reduzir” as chances de ele perder dinheiro. 06. Quais são os riscos especícos da empresa? Dê um exemplo para cada um dos casos. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id ib o r P

188

Existem dois riscos que são especícos da empresa: riscos operacional e nanceiro. En tende-se pelo risco operacional aquele em que a empresa não necessariamente será capaz


de cobrir seus custos de operação. Seu nível é determinado pela estabilidade das receitas da empresa (xos) e pela estrutura de seus custos operacionais (variáveis). Já o risco nanceiro é a possibilidade de que a empresa não será capaz de saldar suas obrigações nanceiras. Seu nível é determinado pela previsibilidade dos uxos de caixa operacionais da empresa e suas obrigações nanceiras com encargos xos. Capítulo 3 01. Quais as diferenças entre uma ação preferencial e uma ação ordinária?

As ações ordinárias são aquelas que dão direito de voto ao acionista que as detêm. Elas comandam a assembleia de acionistas de uma empresa, elegendo e destituindo os membros da diretoria e do Conselho Fiscal, reformando o estatuto social, e decidindo sobre o destino dos lucros. Além disso, uma ação ordinária equivale a um voto. Já as ações preferenciais não atribuem a seu titular o direito de voto, mas possibilitam a ele a prioridade no recebimento de dividendos, geralmente um percentual mais elevado que o valor das ações ordinárias, e a prioridade no reembolso do capital na hipótese de dissolução da empresa. Para esse tipo de investidor, o lucro é mais importante que o controle da companhia, priorizando a distribuição dos resultados. 02. Quais os benefícios esperados por alguém que compra uma ação na bolsa de valores?

Abaixo estão os benefícios que uma pessoa espera ter ao adquirir ações:

• Direito de participar nos lucros e de scalização. • Direito à informação e Direito à preferência na subscrição de ações em aumento de capital. • Direito de retirada e Direito de voto. • Direito de indicação de membros do Conselho de Administração e Direito de requerer a convocação e o adiamento de assembleias gerais. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

• Direito de participar de oferta pública por alienação do controle de companhia aberta (tag along). • Direito de transmissão e Direito de propor ações indenizatórias em benecio da companhia 03. Resumidamente comente sobre os principais benefícios obtidos por uma empresa que negocia suas ações na bolsa de valores.

A empresa pode ter maior acesso a capital para nanciar projetos de investimento (sem que ela tenha que pedir um empréstimo com prazo e juros determinado e sem utilizar-se 189

Mercado Financeiro

do seu próprio rendimento). Além disso, há uma melhora da imagem institucional e do relacionamento com seus públicos já que a empresa ganha visibilidade por ser mencionada na mídia regularmente e acompanhada pela comunidade nanceira. Ela pode ainda utilizar o recurso captado para fazer a reestruturação de seus passivos de modo a melhorar seu dinamismo. 04. Qual a importância do mercado primário e do mercado secundário para o mercado de capitais?

O Mercado Primário é o responsável por canalizar diretamente os recursos monetários superavitários dos poupadores para o nanciamento das empresas com a venda inicial de ações emitidas. A colocação inicial dos títulos no mercado é chamada de lançamento no mercado primário. Já no Mercado Secundário, ocorrem as renegociações entre os agentes econômicos das ações adquiridas no mercado primário ocorre nos mercados secundários especícos. O papel do mercado secundário é dar liquidez ao mercado primário, viabilizando o lançamento de ativos nanceiros. Um mercado secundário mais dinâmico somente é possível mediante certas condições de liquidez para as ações emitidas e vericadas nas transações em Bolsa. Além disso, o papel informacional desse mercado envolve a incorporação das informações relevantes aos preços dos papéis negociados, possibilitando transferência de riscos. 05. Analise as etapas do processo de abertura de capital de uma empresa

O processo segue a seguinte estrutura

Empresa emitente de novas ações


190

Instituição Financeira Intermediária

Mercado Primário

Mercado Secundário

Ou seja, a empresa emitente procura uma instituição nanceira intermediária que irá ajudá-la no processo de abertura de capital. Para que isso ocorra tranquilamente, a empresa emitente deve oferecer certas condições de atratividade econômica para os investidores como resultados econômicos, nanceiros e conveniência de abertura de capital, estudo setorial, características básicas da emissão e lançamento das ações, escolha da IF (Instituição Financeira) que é exigida pela Lei das SAs e inuencia o sucesso da colocação de ações, e auditoria independente credenciada na CVM, além de cenários conjunturais do


mercado acionário geral. Os intermediários nanceiros (IF) ligam os tomadores de recursos e os poupadores no mercado primário. Depois da nalização do processo de pedido para abertura de capital e emissão de ações na CVM e após a aprovação da listagem na bolsa de valores, as ações podem ser lançadas no mercado primário e, posteriormente, as trocas ocorrem no mercado secundário. Capítulo 4 01. Quais são os principais riscos em se tratando de Fundos de Investimento?

Quando se fala de fundos de investimento, os principais riscos que podem ocorrer são: • Risco de Crédito que é a chance do emissor do título que faz parte da carteira do fundo não pagar o valor do título no vencimento; • Risco de Estratégia ou Mercado é a chance de uma estratégia de investimento feita pelo gestor que não produz resultados esperados, podendo srcinar um patrimônio negativo o que impõe ao cotista a obrigação de aplicar mais recursos para zerar o patrimônio negativo. 02. Pesquise mais sobre clubes de investimento e diga se você se encaixaria em algum deles.

A resposta dessa questão dependerá de uma pesquisa feita pelos alunos. 03. Explique como é possível fazer a mensuração do risco.

Quando se fala em risco, pensa-se numa medida de variabilidade do preço de ações, por exemplo. Para ser calculada, baseia-se na estatística, e se calcula a variância usando a n

(

)

2

seguinte fórmula VarR( j ) = ∑1 PrRj ⋅ R j − j em que R j é a média dos retornos (ou o retorno esperado). A variância é a base para o cálculo de eciência de qualquer parâmetro. Para conhecer uma medida de risco, devemos calcular o desvio padrão, que é a apuração da raiz quadrada da variância. B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

04. Explique a teoria do portfólio e a teoria da preferência.

A teoria do portfólio analisa, basicamente, qual é a composição de uma carteira ótima de ativos, buscando maximizar a satisfação do investidor em relação ao risco/retorno. Ela utiliza para o seu cálculo a seguinte fórmula E ( R p ) = R p = [W ⋅ RX ] + (1 − W ) ⋅ RY  , em que E (Rp) = R p é o retorno esperado ponderado da carteira; W é o percentual da 191

Mercado Financeiro

carteira aplicado na ação X; (1-W) é o percentual da carteira aplicado na ação Y; R X, RY são os retornos esperados das ações X e Y, respectivamente. Por outro lado, a teoria da preferência indica qual é o comportamento que o investidor terá de acordo com um nível gerencialmente aceitável de risco. Gitman (2012) indica que podemos ter três tipos básicos de comportamento em relação à preferência pelo risco do gestor: aversão ao risco, indiferente ao risco e propenso ao risco. • O gestor indiferente ao risco é aquele em que o retorno exigido não muda se o risco aumentar de A para B; • O gestor avesso ao risco é aquele em que o retorno exigido aumenta com o risco. Deve-se lembrar que a maioria dos acionistas é avessa ao risco, assim como os gestores, exigindo um aumento do retorno sobre seu investimento na empresa. • O gestor propenso ao risco é aquele em que o retorno exigido diminui com o aumento do risco. Teoricamente, são pessoas que gostam de risco e aceitam abrir mão de parte do retorno para aceitar mais riscos. 05. Como o mercado pode ser eciente? O que a teoria diz sobre os mercados inecientes? Explique.

A Teoria dos Mercados Ecientes arma que toda a informação do passado reete no preço de um produto nanceiro hoje, principalmente os preços das ações. Assim, como as informações do passado reetem no preço de hoje, podemos dizer que os preços de mercado são críveis e que não é possível ter retornos maiores do que os retornos dos títulos do governo. Suas principais características são: • Preços reetem as informações disponíveis e apresentam grande sensibilidade a novos dados, ajustando-se rapidamente a outros ambientes. Os preços não devem ser tendenciosos. • Nenhum participante sozinho tem capacidade de inuenciar os preços nas negociações. • Constituído de investidores racionais.


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Informações disponíveis, gratuitas e instantâneas. Inexistência de racionamento de capital. Os ativos são divisíveis e negociáveis sem restrições. Expectativas dos investidores homogêneas. Rapidez na execução das ordens de compra e venda num ambiente organizado. • Elevado número de participantes envolvidos na negociação de ações. • Disseminação das informações das empresas, muitas vezes analisadas por especialistas.


• Os retornos oferecidos pelos diversos investimentos devem remunerar seu risco, com visão de longo prazo. Já a teoria de ineciência de mercado mostra que os investidores não respondem da mesma forma a novas informações. Isso porque é possível haver manipulação de preços de ativos no mercado o que tenderia a gerar um efeito de irracionalidade dos investidores para compra/venda de um ativo sem fundamentos concretos de seu retorno.

Capítulo 5 01. Analise comparativamente os tipos de derivativos.

Os mercados de derivativos são: a. Mercado Futuro: estabelece-se o compromisso de compra ou venda de determinado ativo em certa data futura é a sua sustentação, já que o preço do objeto de negociação é xado previamente. b. Mercado a termo: o comprador tem direito de adquirir o ativo objeto (ação) por preço acertado entre as partes, e o vendedor tem a obrigação de entregar o contrato na data correta e com o preço denido. O contrato a termo geralmente é negociado no mercado de balcão e bolsas. As operações, em geral, concentram-se no prazo de 30 dias. As operações a termo são formalizadas em contratos especícos, emitidos e registrados na bolsa. c. Mercado de Opções: opção é um tipo de derivativo que confere ao investidor o direito de comprar ou vender uma quantidade predeterminada de um ativo-objeto a um preço xo (denominado preço de exercício) até ou na data de vencimento da opção. O investidor decidirá na data acordada, de acordo com seu interesse, o exercício ou não de seu direito, dependendo do preço no mercado à vista do ativo-objeto. d. Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, por outras obrigações com índice de reajuste diferente. 02. Quais as características dos contratos a termo?

Eles são acordos de compra e venda de certo ativo que será entregue em data futura a B E iS n U © – o ã ç u d o r p e r a a id b i o r P – ro i e c n a n i F o d a c r e M 5 1 D A E

preço preestabelecido, sendo também uma obrigação como no mercado futuro, mas que apresentam as suas diferenças: • Não segue um padrão imposto pela bolsa no momento da elaboração do contrato, já que são contratos particulares rmados entre duas partes; • Não são geralmente negociados na bolsa de valores; • Os prazos não são padronizados: são geralmente xados em 30, 60, 90, 120 ou 180 dias; • Não sofrem ajustes periódicos a valores de mercado como acontecem com os contratos do mercado futuro; e 193

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• São raras as liquidações antecipadas que podem acontecer no mercado futuro. 03. Como funcionam as opções de compra e as opções de venda?

O mercado de opções é realizado com dois tipos de contratos: a. Opções de compra (calls) dão ao titular do contrato o direito e não a obrigação de adquirir no futuro um determinado ativo por um preço previamente estabelecido. Nesse caso o vendedor é obrigado no futuro a entregar os ativos negociados naquele preço se o comprador assim exigir. b. Opções de venda (puts) dão ao detentor do contrato (comprador da opção de venda) o direito e não a obrigação de vender no futuro um ativo por um preço preestabelecido. Nesse caso, o vendedor dessa opção tem a obrigação de entregar no futuro, se o comprador exigir, os ativos contratados. 04. O que é e como funciona uma operação de swap?

Operações Swap são acordos estabelecidos entre duas partes visando a troca de uxos de caixa futuros por certo período de tempo, obedecendo uma metodologia de cálculo previamente estabelecida. Uma operação de swap é realizada entre duas partes, sendo geralmente montada por uma instituição nanceira. O acordo é registrado na BM&F e na CETIP. Nenhuma das duas instituições se responsabiliza pela inadimplência das partes envolvidas, sendo a operação realizada sem garantia. 05. Analise, comparativamente, contratos à vista, a termo, futuro, opções e swap.

→ Contratos à vista: são contratos negociados na bolsa de valores com liquidação da operação em até 2 dias úteis. → Contratos futuros: são contratos realizados entre duas contrapartes com vencimento futuro (ou seja, se obrigam a negociar um determinado ativo em data futura), da qual são xados os montantes e valores de compra e venda de um determinado ativo, obedecendo a um ajuste diário de posições e de margens. → Opções: o detentor de uma opção tem o direito, adquirido pelo pagamento de um


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prêmio, de comprar ou vender, em certa data futura, determinado ativo a um preço preestabelecido. Esse tipo é usado caso as condições econômicas sejam atraentes, caso contrário ele não exerce o direito e perde o prêmio pago. → Swaps: são contratos que preveem a troca de obrigações de pagamentos periódicos, indexados a determinado índice por outras com diferentes índices de reajuste. Ou seja, uma operação swap possibilita a troca de índices entre dois investidores com o objetivo de evitar riscos. → Mercado a termo: acordos de compra e venda de certo ativo que será entregue em data futura a preço preestabelecido são os mais comuns.


06. Faça uma análise comparativa entre os dois mecanismos utilizados na avaliação de ações: Análise técnica e fundamental

A análise técnica é desenvolvida pelo estudo do comportamento das ações no mercado, considerando a oferta e a demanda dos papeis e a evolução de suas cotações. E é a partir do conhecimento da evolução de preços e volume transacionado que os investidores que utilizam essa técnica podem fazer projeções sobre o desempenho futuro das ações. Já a análise fundamentalista adota a hipótese de que o valor intrínseco de cada ação, baseada nos resultados apurados, é o que fará o diferencial na análise do investidor. Assim, o desempenho econômico e nanceiro da empresa é que ajudará na avaliação e na comparação setorial dos papeis disponíveis. Ou seja, essa técnica considera variáveis internas e externas à empresa que podem inuenciar o desempenho da empresa e, portanto, sua concepção de valor intrínseco das ações.


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