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Política discrecional e inconsistencia temporal
8.1 Introducción El equilibrio macroeconómico depende del comportamiento actual y futuro esperado de la política monetaria. Ilustraciones de esta dependencia pueden verse más claramente en expresiones de equilibrio para el nivel de precios en modelos de dinero en la función de utilidad (MIU), el modelo cash in advance (CIA), los modelos de hiperinflación, y la expresión de equilibrio para la tasa nominal de cambio. Si la política se comporta de acuerdo a una regla sistemática, la regla puede ser usada para determinar expectativas racionales de futuras políticas bajo el supuesto de que el banco central continuara comportándose de acuerdo a la regla política. En principio, uno podría derivar una regla política “optima”, especificando una función objetivo para el banco central, y este determinara los valores para los parámetros en la regla política que maximiza el valor esperado de la función objetivo. Sin embargo, ¿qué es lo que asegura que el banco central considere deseable seguir esta regla? Si no se aplica la ley, puede ser óptimo desviarse de la regla una vez que los agentes privados hayan hecho compromisos basados en la expectativa de que se seguirá la regla. Las empresas y los trabajadores pueden acordar fijar salarios nominales o precios basados en la expectativa de que la política monetaria se llevará a cabo de una manera particular, pero una vez que se hayan tomado estas decisiones de salarios y precios, el banco central puede tener un incentivo para desviarse de las acciones pedidas bajo la regla. Si las desviaciones de una regla estricta son posibles -es decir, si los políticos pueden ejercer discreción- los agentes tendrán que considerar el incentivo de las autoridades para desviarse; ya no pueden simplemente basar sus expectativas en la regla que los legisladores dicen que seguirán. Mucho del moderno análisis de la política monetaria hizo foco en los bancos centrales cuando establecen su instrumento de política. Siguiendo la contribución seminal de Kydland y Prescott (1977), la atención se ha dirigido a temas de credibilidad del banco central y la habilidad para hacer compromiso previo a políticas. En ausencia de medios para comprometerse con antelación a adoptar medidas políticas específicas, los bancos centrales pueden encontrar que se enfrentan a incentivos a actuar en vías que son inconsistentes con sus planes y anuncios anteriores. Una política es coherente con el tiempo si una acción planeada en el tiempo t para el tiempo t + i sigue siendo óptima para implementar cuando llega el tiempo t + i. La política puede ser dependiente del estado; es decir, puede depender de la realización de acontecimientos que son desconocidos en el momento t cuando la política se planeó originalmente. Pero una
política consistente en el tiempo es aquella en la que la respuesta planificada a la nueva información sigue siendo la respuesta óptima una vez que llega la nueva información. Una política es inconsistente en el tiempo si en el momento t + i no será óptimo responder como se había planeado originalmente. El análisis de la inconsistencia temporal en la política monetaria es importante por dos razones. En primer lugar, obliga a examinar los incentivos que enfrentan los bancos centrales. El impacto de la política actual a menudo depende de las expectativas del público, ya sea sobre la política actual o sobre las futuras acciones políticas. Para predecir cómo la política afecta a la economía, es necesario comprender cómo responderán las expectativas, y esta comprensión sólo se puede lograr si la política se comporta de manera sistemática. Al igual que con el comportamiento del sector privado, la comprensión del comportamiento sistemático por parte del banco central requiere un examen de los incentivos que enfrenta el formulador de políticas. Y al enfocarse en estos incentivos, los modelos de inconsistencia temporal han tenido una influencia importante como teorías positivas de las tasas de inflación observadas. Esos modelos proveen el punto de partida natural para intentar explicar el actual comportamiento de los bancos centrales, y los actuales resultados de las políticas. En segundo lugar, si la inconsistencia del tiempo es importante, entonces los modelos que aclaran los incentivos que enfrentan los formuladores de políticas y la naturaleza de los problemas de decisión que enfrentan son importantes para la tarea normativa de diseñar las instituciones de formulación de políticas. Para este propósito, los economistas monetarios necesitan modelos que ayuden a comprender cómo las estructuras institucionales afectan los resultados de las políticas. En la siguiente sección, desarrollamos un marco, gracias a Barro y Gordon (1983ª), que, a pesar de su simplicidad, ha probado ser útil para estudiar los temas de inconsistencia temporal en la política monetaria. La conducta discrecional de la política, en el sentido de que el banco central es libreo en todo momento de alterar su configuración de instrumentos, ha mostrado producir un sesgo inflacionario; el equilibrio inflacionario excede la tasa socialmente deseada. El sesgo surge del deseo de expansión económica por encima del nivel de equilibrio del producto (o tasas de desempleo menores a la tasa natural de la economía) y la falta de habilidad del banco central de comprometerse de manera creíble a bajar la tasa de inflación. La sección 8.3 examina algunas de las soluciones que se han propuesto para superar este sesgo inflacionario. A menudo, los bancos centrales parecen estar preocupados por su reputación, y la subsección 8.3.1 examina cómo tal preocupación puede reducir o incluso eliminar el sesgo de inflación. La subsección 8.3.2 considera la posibilidad de que la sociedad o el gobierno deseen delegar la responsabilidad de la política monetaria en un banquero central con preferencias entre fluctuaciones de empleo y inflación que difieran de las de la sociedad en su conjunto. Puesto que el sesgo de la inflación se puede considerar como surgiendo un problema de sesgo de la inflación es diseñar mecanismos para crear los incentivos correctos. Este enfoque se discute en la subsección 8.3.3. La subsección 8.3.4
considera el papel de las estructuras institucionales en la solución del problema del sesgo de inflación que surge de la discrecionalidad. Por último, el papel de las reglas explícitas de focalización se describe en la subsección 8.3.5. Aunque los modelos de las secciones 8.2 y 8.3, con su enfoque en el sesgo inflacionario que puede surgir bajo la discreción, han jugado un papel importante en la literatura académica sobre la inflación, su éxito como teorías positivas de la inflación -es decir, Las variaciones históricas de la inflación, tanto en el tiempo como entre los países, está abierta a debate. La sección 8.4 discute la importancia empírica del sesgo de inflación en la contabilización de los episodios de inflación. Las diferencias en las estructuras institucionales, diferencias que Presumiblemente afectan los incentivos que enfrentan los banqueros centrales en diferentes países, parecen influir en los resultados de la macroeconomía. Específicamente, el grado de independencia de la influencia política de que disfrutan los bancos centrales es, al menos para las economías desarrolladas, correlacionado negativamente con las tasas promedio de inflación; el aumento de la independencia del banco central se asocia con una menor inflación promedio. En la sección 8.5 se examinan estas pruebas empíricas y se analizan sus implicaciones para el diseño de los bancos centrales y el papel de las instituciones. Las lecciones que podemos sacar de las cuestiones cubiertas en este capítulo se resumen en la sección 8.6.1 8.2 Inflación bajo política discrecional Si la inflación es costosa (aunque sea un poco), y si no hay un beneficio real para tener una inflación individual en promedio en comparación con la inflación del 1% o la inflación del 0%, ¿por qué observamos tasas promedio de inflación que son consistentemente positivas? En los últimos años, la mayoría de las explicaciones de tasas de inflación positivas se han basado en el análisis de la inconsistencia temporal de Kydland y Prescott (1977) y Calvo (1978).2 La idea básica es que si bien puede ser óptimo para lograr una tasa de inflación promedio baja, tal política no es coherente con el tiempo. Si el público esperaba una baja inflación, el banco central se vería ante un incentivo para inflarse a un ritmo más alto. Entendiendo este incentivo, y creyendo que el formulador de políticas sucumbirá a él, el público corrige anticipa una tasa de inflación más alta. 8.2.1 Objetivos de la política Para determinar la elección de política del banco central, necesitamos especificar las preferencias del banco central. Es normal suponer que la función objetivo del banco central 1. En el capítulo 2 2, se discutirán los trabajos recientes que reexaminan las cuestiones de compromiso y discreción en modelos de optimización orientados hacia el futuro con rigideces nominales del tipo presentado en el capítulo 5. 2. Para una encuesta que trata de problemas de inconsistencia temporal en el diseño de políticas monetarias y fiscales, véase Persson y Tabellini (1990). Cukierman (1992) también proporciona una extensa discusión de los problemas de análisis relacionados con el análisis de la inflación en modelos en los que la inconsistencia de tiempo juega, un papel crítico. Los estudios de Persson y Tabellini sobre economía política abarcan muchos de los temas discutidos en este capítulo (persson y Tabellini 1999). Véase también Driffill (1988).
implica la producción (o el empleo) y la inflación, aunque la forma exacta en que se ha asumido que la producción ha entrado en la función objetivo ha tomado dos formas diferentes. En la formulación de Barro y Gordon (1983b), el objetivo del banco central es maximizar el valor esperado de U = λ( y – yn) – ½ π2, (8.1) Donde y es el producto, yn es la tasa natural del producto de la economía, y es π la tasa de inflación. Se prefiere más producción a menos producción con una utilidad marginal constante, por lo que la producción entra en forma lineal, y se supone que la inflación genera desutilidad marginal creciente y así entra cuadráticamente. El parámetro λ gobierna el peso relativo que el banco central ejerce sobre las expansiones de producción en relación con la estabilización de la inflación. A menudo, el deseo de una mayor producción está motivado por un llamamiento a la presión política sobre la política monetaria debido a los efectos de las expansiones económicas sobre las perspectivas de reelección de los políticos en ejercicio3. Por otra parte, las distorsiones debidas a impuestos, uniones monopólicas o la competencia monopolística pueden conducir a yn sea ineficazmente bajos. La motivación exacta para el término del producto en (8.1) no es particularmente importante. Lo que es crítico es que el banco central desearía expandir la producción, pero, debido a la especificación estándar de la función de oferta agregada (véase, por ejemplo, 5.18), sólo puede hacerlo generando sorpresas de inflación. Para discusiones de motivaciones alternativas para este tipo de función de pérdida, véase Cukierman (1992). La otra especificación estándar para las preferencias supone que depende de las fluctuaciones de la producción y la inflación. Así, la función de Pérdida es cuadrática tanto en la producción como en la inflación y toma la forma V = ½ λ ( y – yn – k)2 + ½ π2.
(8.2)
El aspecto clave de esta función de pérdida es el parámetro k. La suposición es que el banco central desea estabilizar tanto la producción como la inflación, la inflación alrededor de cero, pero la producción alrededor de yn + k, un nivel que excede la tasa natural de producción de la economía yn por la constante k 4. Debido a que el valor esperado de V implica la varianza de la producción, la función de pérdida (8.2) generará un rol para la política de estabilización que está ausente cuando el banco central se preocupa sólo por el nivel de producción, como en (8.1). Existen varias explicaciones comunes para un k > 0, y éstas son paralelas a los argumentos para el término de producto en la función de preferencia lineal (8.1). En la mayoría de los casos, se hace un llamamiento a la presencia de distorsiones del mercado de trabajo (por ejemplo, un impuesto sobre los salarios) que hacen que la tasa natural de producción de la 3. La influencia de reelecciones sobre las opciones de política del banco central fue estudiado por Fratianni, von Hagen, y Waller (1997) y Herrendorf y Newman (próximo). 4. Ver (8.3). Obsérvese que el término de inflación en (8.1) y (8.2) puede ser reemplazado por ½(π – π*)2 si la autoridad monetaria tiene una tasa de inflación objetivo π que difiere de cero.
economía sea ineficientemente baja. El intento de utilizar la política monetaria para estabilizar la producción en torno a yn + k representa entonces una segunda mejor solución (la primera mejor implica la eliminación de la distorsión original). Una interpretación alternativa es que k surge de la presión política sobre el banco central. Aquí la noción es que los funcionarios electos tienen un sesgo para las expansiones económicas porque las expansiones tienden a aumentar su probabilidad de reelección. La presencia de k conduce a un tercer mejor resultado, por lo que la interpretación política motiva reformas institucionales diseñadas para minimizar las presiones políticas sobre el banco central. Las dos funciones objetivas alternativas (8.1) y (8.2) están claramente relacionadas. Expandir el término involucrando el termino producto en la función de pérdida cuadrática, (8.2) puede escribirse como V = –λk( y – yn) + ½ π2 + ½λ( y – yn)2 + ½k2 . Los primeros dos términos son iguales a la función de utilidad lineal (con signos invertidos porque V es una función de pérdida), mostrando que el supuesto de un k positivo es equivalente a la presencia de una ganancia de utilidad de expansiones del producto por encima de yn. Además, V incluye una pérdida derivada de las desviaciones de la producción alrededor de yn (el término λ( y – yn)2). Esto introduce un papel para las políticas de estabilización que está ausente cuando se supone que las preferencias del diseñador de políticas son estrictamente lineales en la producción. El término final que implica k2 es simplemente una constante y por lo tanto no tiene efecto sobre las decisiones del banco central5. Las formulaciones alternativas reflejadas en (8.1) y (8.2) producen muchas de las mismas percepciones. Siguiendo a Barro y Gordon (1983b), trabajaremos inicialmente con la función (8.1) que es lineal en la salida. La concepción de equilibrio en el modelo básico de Barro-Gordon es "Nash no cooperante". Dadas las explicaciones del público, la elección de políticas del banco central maximiza su función objetivo (o, de manera equivalente, minimiza su función de pérdidas), dadas las expectativas del público. El supuesto de expectativas racionales implícito define la función de pérdida para los agentes privados como LP = E(π – πe)2; dando publico entendimiento del problema de decisión del banco central, su elección de es óptima. Antes de pasar a la determinación de la producción de equilibrio y la inflación, vale la pena señalar que la hipótesis en las versiones lineal y cuadrática de la función objetivo del banco central es que la estabilización de la inflación y no la estabilización de precios es el objetivo apropiado de la política monetaria. Incluso en países con objetivos legislativos de estabilidad de precios como Nueva Zelandia, la conducta operativa de la política se ha cen5. Ver Cukierman (1992) para discusiones más detalladas de motivaciones alternativas que podrían conducir a funciones objetivas de las formas dadas por (8.1) o (8.2). En un marco de economía abierta, Bohn (1991c) mostró cómo los incentivos para la inflación dependen de la deuda extranjera denominada en moneda nacional. En el capítulo 8, la función objetivo para el banco central se deriva como una aproximación a la utilidad del agente representado. Bajo ciertas condiciones, tal aproximación produce una función objetivo similar a (8.2).
trado en lograr una meta de inflation target. Bajo un objetivo de nivel de precios, las fluctuaciones que causan que el nivel de precios se desvíe de la meta deben ser compensadas; una subida de precios requiere entonces una deflación para reducir el nivel de precios. Bajo política que se preocupa sólo de la tasa de inflación vuelve a la meta, pero no se intenta restaurar el nivel de precios inicial. La presunción general es que los costos de una política de mantenimiento de un nivel de precios estable serán una inflación más alta y la variabilidad del producto; la ganancia sería en menor incertidumbre a largo plazo de nivel de precio. Para discusiones de este asunto, ver Fischer (1994), Goodhart y Viñals (1994), y los papers en Bank of Canadá (1993). Svensson (1999b) y Vestin (2001) muestran que esta suposición general será anulada (un asunto posteriormente discutido en el capítulo 11). Un último punto a destacar es que las distorsiones fiscales de la inflación analizadas en el capítulo 4 fueron una función de la inflación anticipada. Las fluctuaciones en la inflación inesperada causaron movimientos neutrales a nivel de precios, mientras que la inflación esperada alteró las tasas de interés nominales y el coste de la oferta de dinero, lo que produjo efectos fiscales sobre las tenencias de dinero, el consumo de bienes dinero y la oferta de mano de obra. Como veremos, la inflación de equilibrio dependerá de la evaluación que haga el banco central de los costos y beneficios marginales de la inflación. Si los costos de la inflación surgen exclusivamente de la inflación esperada, mientras que sorpresa inflacionaria genera expansiones económicas, que un banco central percibiría sólo los beneficios de intentar producir una inflación inesperada. Alterando la especificación de la función objetivo del banco central en (8.2) a (8.1) para depender solamente de la producción y la inflación esperada implicaría entonces que la tasa de inflación de equilibrio podría ser infinita (ver Auernheimer 1974, Calvo 1978, y el problema 5 al final de este capítulo). 8.2.2 La economía La especificación de la economía es bastante simple y sigue el análisis de Barro y Gordon (1983a, 1983b). El producto agregado viene dado por una función de oferta agregada tipo Lucas (véase el capítulo 5) de la forma y = yn + a(π – πe) + e.
(8.3)
Esto puede estar motivado como el resultado de la presencia de los contratos salariales nominales de un período determinado al comienzo de cada período sobre la base de la expectativa del público de la tasa de inflación. Si la inflación real supera la tasa esperada, los salarios reales se erosionarán y las empresas aumentarán el empleo. Si la inflación real es menor que la tasa esperada, los salarios reales realizados excederán el nivel esperado y el empleo se reducirá. Se puede derivar (8.3) de la suposición de que la producción se produce de acuerdo con una función de producción de Cobb-Douglas en la cual la producción es una función de insumo de mano de obra, el salario normal se establece al comienzo del período en un nivel consistente con el equilibrio del mercado de trabajo (dadas las expectativas de inflación), y las empresas basan los niveles reales de empleo en el salario real realizado.
Una discusión crítica de esta relación de oferta agregada básica se puede encontrar en Cukierman (1992, cap. 3)6. El resto del modelo es un enlace simple entre la inflación y el instrumento de la política actual de la autoridad política: π = ∆m + v, (8.4) Donde ∆m es la tasa de crecimiento de la oferta de dinero (la primera diferencia del log de la oferta de dinero nominal), se supone que es instrumento de política del banco central, y v es una perturbación de la velocidad. Se supone que las expectativas del sector privado se determinan antes de que el banco central escoja una tasa de crecimiento para la oferta monetaria nominal. Así, al establecer ∆m, el banco central tomará πe como dado. También suponemos que el banco central puede observar e (pero no v) antes de establecer ∆m; esta suposición genera un papel para la política de estabilización. Finalmente, supongamos que e y v no están correlacionados7. La secuencia de eventos es importante. En primer lugar, el sector privado fija los salarios nominales en función de sus expectativas de inflación. Así, en la primera etapa, πe se fija. A continuación, se realiza el shock de oferta e. Porque las expectativas ya han sido determinadas, no responden a la realización de e. La política puede responder, sin embargo, y el instrumento de política ∆m se establece después de que el banco central haya observado e. Entonces se realiza el shock v de velocidad, y se determina la inflación real y la producción. Aquí se han hecho varias suposiciones importantes. Primero, como con la mayoría de los modelos que implican expectativas, la especificación exacta de la estructura de información es importante. Más críticamente, se supone que los agentes privados deben comprometerse a contratos salariales nominales antes de que el banco central tenga que fijar la tasa de crecimiento de la oferta monetaria nominal. Esto significa que el banco central tiene la oportunidad de sorprender al sector privado actuando de manera que se desvíe de lo que los agentes privados esperaban cuando se encerraron en contratos nominales. También hemos supuesto que la tasa de crecimiento del dinero, en lugar de la tasa de interés, es el instrumento de política. De hecho, los bancos centrales suelen emplear un tipo de interés a corto plazo como instrumento de política (véanse los capítulos 9 y 10). Si el objetivo principal es explicar los determinantes de las tasas de inflación promedio, la distinción entre el dinero y las tasas de interés como instrumento de política no es crítica. Sin embargo, los modelos que examinaremos a menudo se utilizan para dar cuenta también de las cuestiones de estabilización, y aquí el modelo apropiado de la elección del instrumento de política es más importante. De acuerdo con la literatura basada en Barro y Gordon (1983a), asumiremos que el banco central establece el crecimiento del dinero como su instrumento 6. Si la ecuación de oferta agregada se sustituye en la función de preferencia del banco central, tanto (8.1) como (8.2) pueden escribirse en la forma Ū(π – πe ,π,e). Por lo tanto, el marco general es aquel en el que la función objetivo del banco central depende tanto de la sorpresa inflacionaria como de la inflación real. Además de los motivos de empleo mencionados aquí, se podría enfatizar el deseo de que el señoreaje lleve a una función objetiva similar porque la sorpresa inflacionaria, al depreciar el valor real de los pasivos que devengan intereses y los que no devengan intereses del gobierno, produce mayores ganancias de ingresos para el gobierno que la inflación anticipada (que sólo erosiona los pasivos que no devengan intereses). 7. Este marco básico puede considerarse como un caso especial del empleado en la sección 5.3.1 del capítulo 5.
de política. El modelo básico supone que el banco central puede reaccionar ante la realización del choque de oferta, mientras que el público se compromete a firmar contratos antes de observar este choque. Esta ventaja informativa por parte del banco central introduce un papel para la política de estabilización y tiene por objeto captar el hecho de que las decisiones políticas pueden hacerse con más frecuencia que la mayoría de las decisiones sobre salarios y precios. Significa que el banco central puede responder a las perturbaciones económicas antes de que los agentes privados hayan tenido la oportunidad de revisar los contratos nominales. Finalmente, no es crítico el supuesto de que v se observa después de que ∆m se establezca. Es fácil demostrar que el banco central ajustará siempre ∆m para compensar cualquier componente observado o previsible del choque de velocidad, y es por eso que la tasa de inflación misma se trata a menudo como el instrumento de política. La producción y la inflación sólo se verán afectadas por la componente de la perturbación de la velocidad que era impredecible en el momento en que se estableció la política. Esto se modela asumiendo que v se realiza después de que el banco central elija su política. 8.2.3 Equilibrio inflacionario Ya que suponemos que el banco central actúa antes de observar la perturbación v, su objetivo será maximizar el valor esperado de U, donde la expectativa del banco central se define sobre la distribución de v. Sustituyendo (8.3) y (8.4) en la función objetivo del banco central U = λ [a(∆m + v – πe ) + e] – ½(∆m + v)2. La condición de primer orden para la elección óptima de ∆m, condicionada a e y tomando πe como dada, es aλ – ∆m = 0, o ∆m = aλ > 0. (8.5) Dada esta política, la inflación real será igual al v. Debido a que se supone que los agentes privados entienden los incentivos que enfrenta el banco central, es decir, son racionales, utilizan (8.5) para formar sus expectativas sobre la inflación. Con agentes privados que forman expectativas antes de observar el shock de velocidad v, (8.4) y (8.5) implican πe = E[∆m] = aλ. Así, se prevé plenamente la inflación media. El equilibrio cuando el banco central actúa con discreción al establecer ∆m, produce una tasa media positiva de inflación igual a aλ. Esto no tiene ningún efecto en la producción, ya que el sector privado anticipa completamente la inflación a esta tasa (πe = aλ). La economía sufre de inflación promedio positiva a ningún beneficio. El tamaño del sesgo está aumentando en el efecto de una sorpresa de dinero en el resultado, a, ya que este parámetro gobierna el beneficio marginal en forma de producto extra que se puede obtener de una sorpresa inflacionaria. Cuanto mayor es a, mayor es el incentivo del banco central para inflarse. Reconociendo este hecho, los agentes privados anticipan una mayor tasa de inflación. El sesgo de inflación también está aumentando en el peso que el
banco central coloca en su objetivo de producción, λ. Un pequeño λ implica que los beneficios de la expansión económica son bajos en relación con el logro de los objetivos de inflación, por lo que el banco central tiene menos incentivos para generar inflación. ¿Por qué la economía termina con una inflación promedio positiva aunque no confiere beneficios y el banco central no le gusta la inflación? El banco central está actuando sistemáticamente para maximizar el valor esperado de su función objetivo, por lo que pesa los costos y beneficios de la inflación en el establecimiento de su política. A una tasa de inflación nula, el beneficio marginal de generar una pequeña inflación es positivo porque, con los salarios establecidos, el efecto de un aumento incremental de la inflación sobre la producción es igual a > 0. El valor de esta ganancia de producción es aλ. Esto se ilustra en la figura 8.1 por la línea horizontal a una altura igual a aλ. El costo marginal de la inflación es igual a π. A una tasa de inflación planificada de cero, este costo marginal es cero, por lo que el beneficio marginal de la inflación supera el costo marginal. Pero el costo marginal aumenta (linealmente) con la inflación, como se ilustra en la figura. A una tasa de inflación esperada de aλ, el costo marginal es igual al beneficio marginal.
Figura 8.1 Equilibrio inflacionario bajo discreción (Función objetivo linear)
Bajo este resultado de política discrecional, la utilidad esperada del banco central es igual a E[Ud] = E[λ(av + e) – ½ (aλ + v)2] = – ½ [a2λ2 + σv2], donde E[v] = E[e] = 0 y σv2 es la varianza del error de control de la inflación aleatoria v. La utilidad esperada está disminuyendo en la varianza del error de control aleatorio v y disminuyendo en el peso puesto en la producción respecto a los objetivos de inflación (λ)
porque un mayor λ aumenta la tasa media de inflación. Si el error de control es inevitable, la pérdida debida al sesgo de inflación surge del intento infructuoso de la autoridad monetaria de estimular la producción. El resultado de discreción puede contrastarse con la situación donde la autoridad monetaria puede comprometerse a fijar el crecimiento del dinero siempre igual a cero: ∆m = 0. En este caso, π = v y la utilidad esperada serían iguales E[Uc] = E[λ(av + e) – ½v2] = – ½σv2 > E[Ud]. El banco central (y la sociedad, si la utilidad del banco central se interpreta como una función de bienestar social) estaría mejor si fuera posible comprometerse con una política de crecimiento nulo de dinero. La discreción, en este caso, genera un costo. Como se señaló anteriormente, una especificación alternativa de los objetivos del banco central se centra en la pérdida asociada con las fluctuaciones de la producción y la inflación en torno a los niveles deseados. Esta formulación alternativa, dada por la función de pérdida (8.2), conduce a las mismas conclusiones básicas. La discreción conducirá a un sesgo de inflación promedio ya una menor utilidad esperada. Además, si bien se especifica la función de pérdidas de manera que el banco central se preocupe por las fluctuaciones de la producción, significa que habrá un papel potencial para que la política reduzca las fluctuaciones de producción causadas por shocks de oferta. Sustituyendo (8.3) y (8.4) en la función de pérdida cuadrática (8.2) se obtiene V = ½λ[a(∆m + v – πe) + e – k]2 + ½ (∆m + v)2 . Si se elige ∆m después de observar el shock de oferta e, pero antes de observar el shock de velocidad v, para minimizar el valor esperado de la función de pérdida, la condición de primer orden para la elección óptima de ∆m, es aλ [a(∆m – πe) + e – k] + ∆m = 0 o ∆m =
(8.6)
Hay dos diferencias importantes a tener en cuenta al comparar (8.5), el ajuste óptimo para el crecimiento monetario del modelo con una función objetivo lineal, a (8.6). Primero, el shock de oferta agregado aparece en (8.6); porque el banco central quiere minimizar la varianza del producto alrededor de su nivel objetivo, que hará que la política condicionada a la realización del shock de oferta. Por lo tanto, un papel explícito para las políticas de estabilización surge que implicará el trade off de cierta volatilidad de la inflación para la reducción de la volatilidad del producto. Segundo, la política óptima depende de las expectativas del sector privado sobre la inflación. Se supone que los agentes privados entienden los incentivos que enfrenta el banco central, por lo que utilizan (8,6) en la formación de sus expectativas. Sin embargo, los agentes privados son atomísticos; no toman en cuenta el efecto que su elección de inflación esperada
Figura 8.2 Equilibrio inflacionario bajo discreción (Función de perdida cuadrática)
podría tener en la decisión del banco central8. Con expectativas formadas antes de observar el shock de oferta agregado e, (8.4) y (8.6) implican πe = E[∆m] =
.
Resolviendo por πe se obtiene πe = aλk > 0. Sustituyendo esto en (8.6) y usando (7.4) se obtiene una expresión de la tasa de inflación de equilibrio: πd = ∆m + v = aλk –
e + v,
Donde el exponente d significa discreción. Tenga en cuenta que el equilibrio cuando el banco central actúa con discreción implica una tasa media positiva de inflación igual a aλk. Esto no tiene ningún efecto en la producción porque el sector privado anticipa completamente esta tasa (πe = aλk). El tamaño del sesgo de inflación está aumentando en la distorsión (k), el efecto de una sorpresa monetaria sobre la producción (a) y el peso que el banco central pone en su objetivo de producción (λ).9 Si, por el momento se ignoran las perturbaciones aleatorias e y v, el equilibrio con la función de pérdida cuadrática puede ilustrarse con la figura 8.2. La ecuación (8.6) se muestra, para e = 0, como la recta OP (para la política óptima), dando la función de reacción del banco 8. Esta suposición es natural en el contexto de las empresas individuales y los trabajadores que determinan los salarios y los precios. Si los salarios nominales se fijan en un marco de negociación nacional, por ejemplo, por un sindicato monopolista y representantes de empleadores, entonces puede ser más apropiado asumir que los salarios se establecen estratégicamente, teniendo en cuenta el impacto de la decisión salarial sobre los incentivos Banco Central. Tabellini (1988) y Cubitt (1992) han analizado el caso de un sindicato monopólic0. Véase también Cukierman y Lippi (2001). 9. En un modelo con autoridades de política monetaria y fiscal, Dixit y Lambertini (2002) mostraron que si la política fiscal está diseñada óptimamente para eliminar las distorsiones detrás de k, la función objetivo del banco central puede reducirse a ½λ( y – yn)2 + ½π2. Esto eliminaría el sesgo de inflación promedio.
central para su tasa de inflación óptima en función de la tasa de inflación esperada del público. La pendiente de esta línea es a2λ/ (1 + a2λ) < 1, con intersección aλk/ (1 + a2λ) < 0. Un aumento en la tasa de inflación esperada requiere que el banco central incremente la inflación real en la misma cantidad para lograr la misma pero porque esta acción eleva el costo asociado con la inflación, el banco central considera óptimo elevar π por menos que el aumento de πe. Por lo tanto, la pendiente es menor que 1. La intercepción positiva refleja el hecho de que si pe ¼ 0, la política óptima del banco central es establecer una tasa positiva de inflación. En equilibrio, las expectativas de los agentes privados deben ser consistentes con el comportamiento del banco central. En ausencia de perturbaciones aleatorias, esto requiere que πe = π. Así, el equilibrio debe situarse a lo largo de la línea 45° de la figura 8.2. Un aumento en k, la medida de la distorsión de salida, desplaza la línea OP hacia arriba y conduce a una mayor tasa de inflación en equilibrio. Un aumento en a, el impacto de una sorpresa de inflación en la producción real, tiene dos efectos. Primero, aumenta la pendiente de la línea OP; al aumentar los efectos de salida de una sorpresa de inflación, eleva el beneficio marginal para el banco central de más inflación. Al aumentar el impacto de una sorpresa de inflación en la producción, sin embargo, un aumento en a reduce la sorpresa de inflación necesaria para mover la producción a yn + k, y si λ es grande, la intercepción de OP podría caer realmente. El efecto neto de un aumento en a, sin embargo, es elevar la tasa de inflación de equilibrio (véase (8.7), que muestra que la tasa de inflación de equilibrio cuando e = 0 es aλk, lo cual aumenta en a). El coeficiente de e en (8.7) es negativo; un shock de oferta positivo conduce a una reducción en el crecimiento monetario y la inflación. Esta respuesta actúa para reducir el impacto de e en la salida (el coeficiente de e en la ecuación de salida se convierte en 1/ (1 + a2λ), que es menor que 1). Cuanto mayor sea el peso sobre los objetivos de producción (λ), menor será el impacto de e sobre la producción. Por el contrario, un banco central que pone un mayor peso relativo en los objetivos de inflación (una pequeña λ) se comprometerá menos con estabilización de la producción. Usando (8.7), la función de perdida bajo discreción es Vd =
(8.8)
La expectativa incondicional de esta pérdida es E[Vd] =
(8.9)
donde σv2 denota la varianza de x. Supongamos ahora que el banco central había sido capaz de comprometerse de antemano a una regla de política antes de la formación de las expectativas privadas. Debido a que hay un papel para la política de estabilización en el presente caso (es decir, la autoridad monetaria le gustaría responder a la perturbación de la oferta e), la regla de política no será simplemente una tasa de crecimiento fijada para ∆m, como lo fue en el caso anterior Cuando la función objetivo del banco central era una función lineal de la producción. En su lugar,
supongamos que el banco central es capaz de comprometerse con una regla de política de la forma ∆mc = b0 + b1e . En el presente marco lineal-cuadrático, una regla lineal como ésta será óptima. Dada esta regla, pe πe = b0. Ahora sustituir esto en la función de pérdida da Vc = ½λ[a(b1e + v) + e – k]2 + ½[b0 + b1e + v]2 .
(8.10)
Bajo una política de compromiso, el banco central se compromete a valores particulares de los parámetros b0 y b1 antes de la formación de expectativas por parte del público y antes de observar la realización particular del shock e. Así, b0 y b1 se eligen para minimizar la expectativa incondicional de la función de pérdida. Resolver el problema de minimización, la política óptima bajo compromiso previo es ∆mc = –
.
(8.11)
Tenga en cuenta que la inflación promedio bajo compromiso previo será cero (b0 = 0), pero la respuesta al shock de oferta agregada es el mismo que bajo el discreción (ver 8.7). La expectativa incondicional de la función de pérdida en virtud de la E[Vd] =
,
(8.12)
Que es estrictamente inferior a la pérdida bajo la discreción. Al comparar (8.9) y (8.12), el "costo" de discreción es igual a (aλk)2/2, que es simplemente la pérdida atribuible a la tasa media de inflación no nula. El sesgo inflacionario que surge bajo la discreción tiene lugar por dos razones. En primer lugar, el banco central tiene un incentivo para inflarse una vez que se establezcan las expectativas del sector privado. En segundo lugar, el banco central no puede comprometerse a una tasa de inflación media cero. Para ver por qué no puede comprometerse, supongamos que el banco central anuncia que entregará una inflación cero. Si el público cree que la política anunciada, y por lo tanto π e = 0, se desprende claramente de (8.5) o (8.6) que la política óptima para el banco central consiste en fijar una tasa de crecimiento promedio positivo del dinero y la tasa de inflación promedio será positiva. Por lo tanto, el anuncio del banco central no se creería en el primer lugar. El banco central no puede comprometerse de creíblemente a una política de inflación cero porque bajo tal política (es decir, si π = π e = 0) el costo marginal de una pequeña inflación es ∂½ π2/∂π = π = 0, mientras que el beneficio marginal es aλ > 0 bajo la formulación de la función objetivo lineal o –a2λ(π – π e) + aλk = aλk > 0 bajo la formulación cuadrática. Debido a que el beneficio marginal excede el costo marginal, el banco central tiene un incentivo para romper su compromiso. La sociedad es claramente peor en el resultado de la política discrecional porque experimenta una inflación media positiva sin una mejora sistemática en el rendimiento del producto. Este resultado altera fundamentalmente el largo debate en economía sobre las reglas versus la discrecionalidad en la conducción de la política. Antes de que Kydland y Prescott analizasen la inconsistencia temporal, los economistas habían debatido si la política monetaria debía conducirse de acuerdo con una regla simple, como la regla de la tasa de
crecimiento de k por ciento de Milton Friedman para el suministro nominal de dinero o si los bancos centrales deberían tener flexibilidad para responder con discreción. Con la pregunta planteada en esta forma, la respuesta es claramente que la discreción es mejor. Después de todo, si siguiendo una regla simple es óptimo, bajo la discreción uno siempre podría elegir seguir tal regla. Por lo tanto, uno no podría hacer peor bajo la discreción, y uno podría hacerlo mejor. Pero como ilustra el modelo de Barro Gordon, uno podría realmente hacerlo peor bajo la discreción. Restringir la flexibilidad de la política monetaria puede resultar en un resultado superior. Para ver esto, supongamos que el banco central está forzado (de alguna manera) a fijar ∆m = 0. Esto evita cualquier sesgo de inflación promedio, pero también impide que el banco central se comprometa con cualquier política de estabilización. Con la función de pérdida dada por (8.2), la pérdida esperada incondicional bajo esta regla de política es ½λ(σe2 + k2) + ½(1 + a2λ)σv2. Si esto se compara con la pérdida esperada incondicional bajo la discreción, E[Vd], dada en (8.8), la regla de crecimiento de dinero cero será preferida si σe2 < (aλk)2 . El lado izquierdo mide las ganancias de la política de estabilización bajo la discreción; la parte derecha mide el costo del sesgo de inflacionario que surge bajo la discreción. Si esta última es mayor, la pérdida esperada es menor si el banco central se ve obligado a seguir una regla de crecimiento del dinero fija. Ya sea siguiendo una regla simple, lo que limita la capacidad del banco central para responder a nuevas circunstancias, o permitir la discreción, generando así un sesgo de inflación promedio, resultará en mejores resultados de la política se convierte en una pregunta abierta. Al centrarse en la interacción estratégica de las acciones del banco central y la formación de expectativas del público, el modelo de Barro-Gordon ofrece un marco de teoría de juegos sencillo pero rico para estudiar los resultados de la política monetaria. El enfoque enfatiza la importancia de entender los incentivos que enfrenta el banco central para entender los resultados de las políticas. También ayuda a destacar el papel de la credibilidad, lo que ilustra por qué las promesas del banco central de reducir la inflación pueden no creerse. El punto de vista proporcionado por los modelos de inconsistencia temporal contrasta fuertemente con el análisis tradicional de los resultados de la política, ya sea como exógeno o como determinado por una regla que implícitamente asume la capacidad de pre comprometerse. 8.3 Soluciones para el sesgo inflacionario Siguiendo a Barro y Gordon (1983a), se desarrolló una gran literatura para examinar soluciones alternativas al sesgo inflacionario bajo la discreción10. Debido a que se supone que el banco central fija la tasa de inflación para que el costo marginal de la inflación (dadas las expectativas) sea igual al beneficio marginal, la mayoría de las soluciones alteran el modelo básico para elevar el costo marginal de inflación percibido por el banco central. Por ejemplo, la primera clase de soluciones incorpora nociones de reputación en una versión de 10 Véase Persson y Tabellini (1990) para una discusión en profundidad de gran parte de esta literatura. Muchos de los trabajos más importantes se recogen en Persson y Tabellini (1994a).
