Finanzas Operativas Análisis y Diagnóstico FN 386

8 0 8 0 4 1 0 2 , 5 1 0 2 4 1 0 2 , z e n í t r a M s á l o c i N , o i r o s O r o t c é H , o r o t a l l i V x i l é F , a t i r u Z r o d a v l a S , I s a z n a n i F , l a i c r e m o C a í r e i n e g n I l e n e r a z i l i t u a r a p s a d a z i r o t u a s a i p o c 0 5 3 s a l e d a n u s e o t n e m u c o d e t s E

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Finanzas operativas: análisis y diagnóstico Aunque Aunque afortu afortunad nadame amente nte el fenóme fenómeno no va siendo siendo cada cada vez menos menos frecue frecuente nte,, todavía hoy existen directivos, con responsabilidades funcionales de tipo operativo, que tienen una imagen muy difusa de la dirección financiera de la empresa. Esta es entonces percibida por estos directivos como algo colateral, de tipo «staff», suficientemente alejada de sus funciones y responsabilidades como para no tener que preocuparse de ella. Y, no obstante, el impacto financiero de las decisiones de las direcciones operativas puede ser, y con frecuencia es, tanto o más importante que el impacto de las decisiones básicas de financiación, de tipo estructural. Por tanto, es importante reconocer que las finanzas no son sólo un tema de la dirección financiera, sino que son también un tema propio de todo directivo que tenga responsabilidades sobre recursos de la empresa, y raro será aquel que no las tenga. En esta nota nos ocuparemos de cuestiones de análisis y diagnóstico financiero. Estas funciones las suele realizar la propia dirección financiera, pero todo diagnóstico va encaminado a detectar los posibles problemas lo más pronto posible –si es posible antes de que se produzcan– con el propósito de identificar responsables y posibles acciones correctivas. Si quienes deberían tomar estas acciones correctivas no son conscientes de los problemas, ni se sienten responsables de los mismos, los males se volverán endémicos y el distanciamiento entre la dirección financiera y las las direcc direccion iones es operat operativa ivass será será cada cada vez vez mayor. mayor.

Nota técnica preparada por el Profesor Josep Faus. Septiembre de 1995. Copyright © 1995, IESE. Para pedir otras copias de este documento, o un documento original para reproducirlo, diríjase a IESE PUBLISHING a través de www.iesep.com, o bien llame al +34 932 534 200, envíe un fax al +34 932 534 343, escriba a IESEP C/ Juan de Alós, 43 - 08034 Barcelona, España, o a [email protected]. No está permitida la reproducción total o parcial de este documento, ni su tratamiento informático, ni la transmisión de ninguna forma o por cualquier medio, ya sea electrónico, mecánico, por fotocopia, por registro o por otros medios. Última edición: 1/2/00 1


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Finanzas operativas: análisis y diagnóstico

Finanzas operativas y finanzas estructurales Insistiremos aquí, por tanto, en dos ideas básicas que, técnicas aparte, constituyen en realidad el mensaje fundamental de este escrito: •

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Una buena formación en las finanzas asociadas a las operaciones es imprescindible para cualquier directivo de un área funcional (compras, producción, comercial, personal, etc.) que suponga tomar decisiones sobre recursos de la empresa. La coordinación entre la dirección financiera y las direcciones operativas debe ser, por lo menos, tan intensa como la que deben tener estas direcciones direcciones entre sí.

En relación con este último punto, a cualquier directivo le parecería obvio que las compras deben ajustarse a los planes de producción y que éstos deben tener en cuenta las previsiones de ventas. Lo que tratamos ahora de poner de manifiesto es que todo ello debe tener también en cuenta las implicaciones financieras –el impacto no sólo en la cuenta de resultados sino también en el balance– de cada una de estas acciones. La propia descoordinación entre esas direcciones funcionales puede tener efectos financieros (por acumulación de stocks, plazos de pago o cobro inadecuados, etc.) de gran importancia. La necesidad de disponer de adecuados mecanismos de diagnóstico y procedimientos de acción correctiva por parte de los directivos implicados, la han mostrado claramente y de forma dramática las diversas crisis económicas que se han ido sucediendo en las últimas décadas. Estas crisis han puesto de manifiesto el inadecuado funcionamiento financiero de muchas empresas. El fenómeno ha sido suficientemente grave como para que un gran número de estas empresas desaparecieran dejando tras de sí la lamentable estela de destrucción de empleo. En algunos casos, el problema estaba tan en la raíz del propio planteamiento de la empresa que poco podía hacerse para evitar este triste final. No obstante, en muchos otros casos, las dificultades más importantes, que llegaron a hacerse insalvables, surgieron por no haber sabido diagnosticar los signos inequívocos de problemas operativos que se avecinaban y que, de haberse detectado a tiempo, habrían permitido tomar acciones que hubieran asegurado la continuidad de la empresa. El escenario más habitual en el que suelen presentarse estas crisis empieza por una situación de falta de liquidez, que se va deteriorando hasta que la empresa se ve forzada a presentar la suspensión de pagos. Algunas suspensiones suspensiones de pagos pagos son absolutamente absolutamente inevitables. inevitables. El modelo más típico típico es el de la empresa que, a base de acumular pérdidas, se va descapitalizando de forma continuada. Los capitales propios así perdidos se van sustituyendo progresivamente por recursos ajenos –normalmente a corto plazo y a un elevado coste–, lo cual aumenta todavía más las pérdidas, hasta que la situación se hace insostenible. Este es el caso típico de empresas que sólo fueron viables en una situación de entorno muy favorable, pero que no pueden sobrevivir en épocas de crisis. Pero este caso no es el único. Hay otras empresas que se han encontrado con dificultades financieras serias sin haber tenido pérdidas en su cuenta de resultados. En una gran mayoría de ocasiones, estas dificultades han ido asociadas a una deficiente

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IESE Business School-Universidad de Navarra



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gestión financiera de los recursos comprometidos en las operaciones, es decir, a lo que comúnmente denominamos dirección de las finanzas operativas. La dirección financiera tiene como misión principal obtener los recursos apropiados en lo referente a cuantía, coste y plazo para financiar en todo momento las inversiones necesarias para cumplir los objetivos de la empresa . Aquí, la palabra inversiones debe

entenderse en un sentido amplio, indicando cualquier colocación de dinero, sea de forma permanente o transitoria. Desde este punto de vista, podemos hablar de la inversión en deudores y en mercancías, e incluso de la inversión en cuentas bancarias. Destacamos de la anterior definición dos aspectos importantes. Por una parte, hablamos tanto de obtención de recursos como de inversiones, subrayando con ello que las responsabilidades de la dirección financiera se extienden tanto al origen como a la utilización de los fondos. Por otra parte, hemos señalado como criterios de adecuación no solamente la cuantía y el coste, sino también el plazo. Estas dos ideas encuentran una plasmación simple en la representación esquemática del balance de una empresa que reproducimos en la Figura 1. El balance está constituido por dos bloques, que son de igual magnitud porque ambos representan la misma cosa: el volumen de los recursos que maneja la empresa. El bloque de la izquierda, o activo, clasifica estos recursos atendiendo al criterio de su utilización (dónde están empleados) y el bloque de la derecha, o pasivo, los clasifica atendiendo al criterio de su origen (de dónde provienen). Naturalmente, en nuestro esquema no aparece el detalle de cada uno de los orígenes ni de cada una de las utilizaciones de los recursos de los que dispone la empresa. El esquema recoge simplemente una agrupación de activos y de pasivos por el criterio del plazo, que resulta extremadamente conveniente para el tipo de análisis que realizaremos en esta nota.

Figura 1 Representación esquemática del balane de una empresa Activo (empleos de recursos)

Activo circulante

Activo inmovilizado

Pasivo (orígenes de recursos)

Recursos de terceros a corto plazo

Recursos permanentes


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En el activo a corto plazo, o activo circulante, encontraríamos típicamente las cuentas bancarias, las cuentas de clientes y otros deudores, los inventarios de materias primas, productos en curso y acabados, etc., mientras que en el activo inmovilizado estarían los terrenos y edificios, la maquinaria e instalaciones y otras inversiones de tipo permanente. Por el lado del pasivo a corto plazo, encontraríamos el dinero que nos han prestado nuestros proveedores, los bancos, otros acreedores, etc., y en el pasivo a largo plazo, o recursos permanentes, están los fondos propios de la empresa (capital y reservas) y los préstamos a largo plazo. Los problemas asociados a la gestión de los diversos tipos de inversiones y de recursos son de naturaleza muy distinta, pero el esquema anterior nos da una primera pauta para clasificar tipos de problemas que tienen una serie de rasgos comunes. Con frecuencia podemos encontrar textos de finanzas que, partiendo de la clasificación anterior, basada en el criterio del plazo, hablan de «finanzas a corto y finanzas a largo». Las primeras se referirían a la gestión del activo circulante y del pasivo a corto plazo y, las segundas, a la gestión del inmovilizado y de los recursos a largo plazo. No tenemos nada que objetar a esta distinción que, repetimos, se ajusta precisamente al criterio de clasificación antes señalado. No obstante, en esta nota tomaremos un punto de vista muy práctico, menos basado en conceptos, por atractivos que sean, y más basado en problemas, soluciones y responsables de ponerlas en práctica. Por esta razón hablaremos de finanzas operativas, en lugar de finanzas a corto, y de finanzas estructurales, en lugar de finanzas a largo. Las finanzas operativas se ocupan de problemas que responden fundamentalmente a lo que llamaremos cuestiones de funcionamiento, por oposición a los problemas asociados a la gestión de las finanzas estructurales, que responden a cuestiones de planteamiento.

Cuestiones de funcionamiento frente a cuestiones de planteamiento La distinción entre ambos tipos de cuestiones, y las partidas de balance que quedan afectadas por ellas, aparecen más claras si consideramos el momento en que un grupo de amigos se proponen crear una nueva empresa. Al hacer el planteamiento de la empresa, las primeras cuestiones que surgen son el dinero que, como capital o fondos propios, van a colocar en la empresa cada uno de los socios. Juntamente con esto se suelen hacer unos determinados planteamientos por lo que se refiere al inmovilizado: comprar o alquilar un edificio, adquirir maquinaria por compra o en «leasing», etc., y también se exploran normalmente las posibilidades de obtener financiación externa a largo plazo. En resumen, el planteamiento de la propia empresa determina el capital, la deuda a largo y el inmovilizado iniciales. Con el dinero de la diferencia entre los recursos a largo plazo y el inmovilizado, suele iniciarse entonces el funcionamiento de la empresa. Ambas cosas responden a una tipología de problemas muy diferenciados, que es muy importante distinguir. ¿Qué entendemos por cuestiones de funcionamiento? Bien, observemos que, en general, las partidas que componen el activo circulante y una buena parte de las que componen el pasivo a corto plazo tienen que ver con el volumen de operaciones de la empresa. Si

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crecen las ventas, crecen los deudores. Al crecer las compras, crece también el volumen de crédito de los proveedores, etc. También quedan afectadas algunas de estas partidas al cambiar las circunstancias del entorno en el que se desarrollan los negocios de la empresa. Si aumentan los impagados, aumenta la cifra de deudores que habrá que financiar; si se prevé escasez de una materia prima en el futuro, puede ser necesario almacenar cantidades excepcionales de la misma en previsión de posibles dificultades de aprovisionamiento. Esto provoca también un aumento de las necesidades de financiación. En otras palabras, las partidas del activo circulante y del pasivo a corto plazo quedan profundamente afectadas por la evolución diaria de la marcha de los negocios, por las posibles estacionalidades y por otras cuestiones de tipo operativo. Por el contrario, y aparte del momento fundacional que acabamos de comentar, el volumen del inmovilizado y el de los recursos permanentes es mucho más estable y varía fundamentalmente en función de decisiones específicas –adquisición de una máquina, propuesta de una ampliación de capital– que habitualmente vienen planteadas precisamente en términos de la variación cuantitativa que experimentarán determinadas partidas del balance (comprar o no comprar una máquina de 30 millones de pesetas, ampliar el capital en 100 millones de pesetas, repartir 2 millones en dividendos, etc.). A través de este tipo de decisiones se procura buscar un equilibrio entre los recursos y las inversiones a largo plazo, de acuerdo con el planteamiento deseado. La gestión de las inversiones y recursos relacionados con las operaciones implica unos problemas y unos protagonistas completamente distintos. Nadie dice «vamos a aumentar nuestra cifra de deudores en 45 millones de pesetas». No obstante, a través de mecanismos indirectos, a veces poco comprendidos (impagados, alargamiento del plazo de cobro, exigencia por parte de los clientes de fechas de valor, cuentas compensatorias asociadas al descuento de efectos, etc.), la inversión real en deudores puede haber aumentado considerablemente por encima de los mencionados 45 millones, sin que nadie lo haya autorizado expresamente y, en ocasiones, sin que nadie realmente se entere.

RIUS Y CAMPS, S.R.C. Una empresa bien planteada que tiene problemas por un mal funcionamiento operativo

En los cursos de Finanzas del IESE ha sido tradicional, durante muchos años, empezar con la discusión de un caso, Rius y Camps, S.R.C., una empresa de confección, de la que el caso prácticamente se limita a dar una somera descripción, sus balances y sus cuentas de resultados. La discusión ponía de manifiesto inmediatamente una situación de falta de tesorería, evidenciada por un saldo de bancos menor que las compras de un día e inferior al 1% de las deudas a corto plazo, y también por un alargamiento del plazo de pago a proveedores de más de 30 días sobre el plazo concedido. La situación aparece como peligrosa porque algunos de los proveedores principales, e indispensables para mantener la fabricación, ya han amenazado con no vender si no es al contado, a menos que se liquiden los saldos pendientes y ya vencidos. Por otra parte, la empresa es rentable y tiene posibilidades de crecimiento interesantes.


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La primera pregunta que surge es, ¿qué es lo que falla? Los problemas se resolverían, al menos de momento, si los socios pusieran más dinero en el negocio. Pero, ¿es ésta la raíz de los problemas? ¿Se trata simplemente de que la empresa ha sido mal planteada por insuficiente aportación de fondos por parte de los socios? Un rápido análisis de los inventarios revela que la fabricación es bastante eficiente y mantiene los inventarios en curso dentro de lo razonable, teniendo en cuenta el ciclo de fabricación. También parece buena la coordinación entre producción y ventas, pues los inventarios finales se mantienen a un más que razonable nivel de 15 días de fabricación. Surge en cambio un problema al analizar los inventarios de materias primas, que suponen un volumen superior a las necesidades de 4 meses de fabricación, e incluyen géneros ya obsoletos. En términos operativos, el volumen de recursos invertidos en excesos de materias primas resulta ser más del doble del que sería necesario para atender puntualmente todos los pagos pendientes. La empresa ha tenido un problema de funcionamiento. Probablemente para conseguir mejores precios y, por tanto, una mejora en la cuenta de resultados, se han realizado compras más o menos masivas sin considerar el efecto que ello produciría en el balance sobre la disponibilidad de recursos. Un mal funcionamiento operativo, motivado en su origen por la intención de mejorar resultados, llegó a poner en peligro la propia continuidad de una empresa que no estaba, en realidad, mal planteada para su volumen y para el tipo de negocio al que se dedicaba.

Las raíces de la tragedia de muchas empresas, especialmente de las pequeñas, hay que buscarlas ahí. No es infrecuente encontrarse con empresarios que han estado ponderando cuidadosamente durante bastante tiempo si hacer o no una inversión en inmovilizado, digamos que de 10 millones de pesetas, y estudiando de dónde obtendrían el dinero para esta inversión, mientras iba aumentando el volumen de activo circulante que había que sostener en cantidades muy superiores a los citados 10 millones, sin darse cuenta y sin tomar acción alguna para corregirlo o para financiar estas nuevas necesidades. Como resumen de estas ideas digamos que la primera cuestión que hay que dilucidar, si una empresa empieza a evidenciar problemas financieros –manifestados normalmente a través de dificultades para atender los pagos y escasez de recursos en general–, es el origen de estos problemas. La pregunta crucial es si la empresa está mal planteada o si funciona mal. Cualquier método de análisis o diagnóstico que ignore esta pregunta está viciado en su propia base. Desde la perspectiva proporcionada por las ideas anteriores, vamos a entrar ahora en un estudio más detallado de la dirección financiera de las operaciones. Para ello es útil dividir el tema en tres grandes apartados: •

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Análisis y diagnóstico. Previsiones y planificación financiera de las operaciones. Gestión concreta de cada una de las partidas del activo circulante y del pasivo a corto plazo.




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En el resto de esta nota nos concentraremos en los temas de análisis y diagnóstico. Los temas de previsiones, planificación y gestión se tratan en las notas FN-387 y FN-388.

Finanzas operativas. Análisis y diagnóstico A partir de ahora nos ocuparemos de dos temas distintos. En primer lugar, centraremos nuestra atención en una serie de cuestiones relacionadas con la estructura financiera de la empresa y sus implicaciones a efectos de la gestión de las finanzas operativas. Dentro de este grupo de temas estudiaremos los conceptos de fondo de maniobra y necesidades operativas de fondos, y también los marcos o patrones más típicos que condicionan la evolución de las necesidades de fondos a corto plazo. En segundo lugar, nos ocuparemos de los instrumentos de análisis propiamente dichos: análisis a través de ratios y los estados de procedencia y utilización de recursos.

Necesidades operativas de fondos frente a fondo de maniobra Iniciaremos el tema del análisis y diagnóstico financieros introduciendo y definiendo de una forma precisa dos conceptos sencillos, pero de una gran potencia conceptual, que son cruciales para comprender las implicaciones financieras de las operaciones. Nos referimos a las necesidades operativas de fondos (NOF) y al fondo de maniobra (FM). En la literatura financiera se ha dado mucha importancia al concepto de fondo de maniobra, que suele asociarse a las cuestiones de finanzas operativas. En realidad, y como veremos inmediatamente, esta asociación es más bien indirecta. El fondo de maniobra se puede calcular de dos maneras: •

•

Activo circulante menos pasivo a corto plazo. Recursos permanentes menos inmovilizado neto.

La equivalencia de ambos cálculos resulta evidente por simple comprobación de la Figura 1. No obstante, adoptaremos la segunda definición que, a nuestro entender, aclara mucho más la verdadera naturaleza del fondo de maniobra. En muchas ocasiones, se ha hecho la experiencia de preguntar a un grupo de alumnos de finanzas su opinión sobre la posible variabilidad a lo largo del año del fondo de maniobra en una empresa típicamente estacional, como una fábrica de juguetes. Partiendo de la primera definición, como activo circulante menos pasivo a corto plazo, a muchos estudiantes les ha parecido que, en este caso, el fondo de maniobra debía ser muy fluctuante a lo largo del año. No obstante, a la luz de la segunda definición, y teniendo en cuenta que las empresas de juguetería acumulan prácticamente todos sus beneficios hacia el final de cada año y el resto de meses pueden tener resultados muy próximos a cero, resulta que, si se exceptúan las decisiones de inversión o financiación a largo plazo, el fondo de maniobra es, en este tipo de empresas, extraordinariamente estable a lo largo de la mayor parte del año y no queda en absoluto afectado por la estacionalidad.


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El fondo de maniobra es, pues, un concepto que corresponde a cuestiones de planteamiento y no de funcionamiento. A efectos de la dirección financiera de las operaciones, es simplemente un dato de partida: el exceso de fondos a largo plazo por encima del inmovilizado neto. En otras palabras, el volumen de fondos permanentes que tenemos disponibles de entrada para financiar dichas operaciones. Es un concepto de pasivo más que un concepto de activo. No obstante, sigue siendo muy conveniente definir un concepto financiero que recoja de forma global el volumen de necesidades de financiación provocado por las operaciones. En la empresa de juguetería no fluctúa el fondo de maniobra, pero hay algo que sí fluctúa, ¿qué es? Una respuesta conveniente a esta pregunta la podemos encontrar a través del concepto de necesidades operativas de fondos, que definimos a continuación, y en el que profundizaremos más adelante. Necesidades operativas de fondos = Activo circulante operativo menos pasivo a corto plazo operativo En símbolos:

NOF = ACO – PCO

Como puede verse, la diferencia en relación con la primera definición de fondo de maniobra, que hemos desechado por poco significativa, estriba en la adición del adjetivo operativo tanto al activo circulante como al pasivo a corto plazo. Con ello queremos significar que nos referimos únicamente a los activos circulantes y a los pasivos a corto plazo derivados de las operaciones de la empresa, sin tener en cuenta para nada las decisiones de financiación o de colocación de excedentes de tesorería, aunque se trate de decisiones a corto plazo. Por circulante operativo entendemos la suma de todos los deudores a corto plazo, sin deducir los deudores descontados, más las provisiones de activo (en cierto modo también deudores), más los inventarios y más la tesorería operativa o tesorería de funcionamiento. Esta última cifra representaría aquel volumen de tesorería que se consideraría adecuado para las necesidades ordinarias de funcionamiento de la empresa. La diferencia entre el circulante contable y el circulante operativo radica fundamentalmente en las diferencias entre tesorería real y tesorería deseada. En cambio, incluimos en el circulante operativo los excesos de deudores, derivados de una mala gestión de cobro u otras razones, y los excesos de stocks derivados de una inadecuada gestión de los mismos. En otras palabras, una empresa puede tener unas excesivas necesidades operativas de fondos debido a una mala gestión. Por recursos a corto plazo operativos entendemos todos los que se obtienen de una forma más o menos automática por el hecho de tener un negocio en marcha. Típicos entre ellos son el crédito de proveedores, los impuestos o cuotas a la Seguridad Social pendientes de pago, las provisiones de pasivo, etc. No tendrían la consideración de operativos los recursos a corto plazo procedentes del descuento de efectos, de otras formas de crédito bancario o, en general, de cualquier fuente de recursos negociados a 8




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corto plazo. Tampoco tendrían la consideración de operativos el crédito de proveedores en exceso de los plazos pactados, resultante de incumplimientos o retrasos en los pagos por parte de la empresa. Las anteriores consideraciones ponen de manifiesto que, a diferencia del fondo de maniobra, las NOF no surgen directamente de la contabilidad. Si tomamos el circulante de un balance y le restamos los recursos a corto plazo no bancarios, obtendremos lo que podríamos llamar las NOF contables, que frecuentemente pueden ser muy distintas de las NOF reales. En las situaciones de tensiones de liquidez, las NOF contables suelen ser inferiores a las reales porque la tesorería de balance suele ser entonces inferior a la deseada y, por otra parte, al tomar datos del balance se pueden haber restado volúmenes de recursos teóricamente espontáneos pero más elevados que los concedidos, los cuales, por esta razón, no son realmente recursos espontáneos. Por el contrario, en las situaciones de excesiva liquidez, las NOF contables pueden ser superiores a las reales porque el circulante contable incluya volúmenes de tesorería por encima de los necesarios. En lo sucesivo nos referiremos siempre a las NOF reales. El concepto de necesidades operativas de fondos representa, por tanto, la inversión neta en activos circulantes derivada de las operaciones de la empresa. Decimos inversión neta porque el circulante activo queda ya cubierto en parte por los pasivos operativos que se obtienen de forma espontánea. En cualquier caso, es importante observar que los conceptos de necesidades operativas de fondos (NOF) y de fondo de maniobra (FM) son complementarios, aunque de naturaleza radicalmente distinta. El FM representa volumen de recursos a largo plazo (en exceso del inmovilizado) que nos queda disponible para financiar operaciones, es decir, es un concepto de pasivo relacionado con la estructura básica de financiación de la empresa. El concepto de NOF, por el contrario, representa precisamente el volumen de inversión neta generado por las operaciones, es decir, es un concepto operativo no ligado a consideraciones de tipo estructural. Aparte de su distinción conceptual, queda claro también que la magnitud numérica de las NOF no tiene por qué coincidir con la magnitud numérica del FM. Si el fondo de maniobra es superior a las necesidades operativas de fondos, ello indica que aquel exceso de fondos a largo plazo que nos quedaba para financiar operaciones es más que suficiente para cubrir dichas operaciones, y el sobrante aparecerá como un excedente de tesorería. Si sucede lo contrario, situación que suele ser la más frecuente, se producirán unas necesidades de recursos negociados (NRN) que cubran precisamente la diferencia. Si estos recursos se negocian o aportan a largo plazo, ello significa aumentar el fondo de maniobra, restableciendo así el deseado equilibrio. Lo más común, no obstante, es considerar la diferencia como recursos a negociar a corto plazo. En resumen: •

Si FM > NOF, entonces FM – NOF = ET (excedentes de tesorería)

•

Si FM < NOF, entonces NOF – FM = NRN (necesidades de recursos negociados)


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Podemos ahora resumir gráficamente los conceptos introducidos. La Figura 2 representa esquemáticamente las definiciones del fondo de maniobra (FM) como concepto de pasivo, dentro de los temas que representan cuestiones de planteamiento, y las necesidades operativas de fondos (NOF) como concepto de activo, dentro de las cuestiones de funcionamiento operativo. Como puede verse una vez más, la distinción entre los conceptos de necesidades operativas de fondos y de fondo de maniobra no es meramente semántica o cuantitativa. Esta distinción es crucial a la hora de diagnosticar los posibles problemas de una empresa, y nos ayuda a caracterizar de una forma precisa lo que ya indicábamos en forma genérica cuando hablábamos en términos generales de cuestiones de planteamiento y de cuestiones de funcionamiento u operativas. Si la empresa tiene problemas financieros porque su fondo de maniobra es demasiado escaso, la empresa está mal planteada. Si los problemas financieros provienen de un exceso de necesidades operativas de fondos, es porque la empresa funciona mal. Los responsables de ambos tipos de situaciones son normalmente distintos y las soluciones requieren tipos de acción correctiva distintos, que afectarán también probablemente a directivos distintos. No tener esto claro es la mejor forma de equivocarse en las decisiones. En la Figura 2 puede observarse que los dos trozos del balance, artificialmente partido para reforzar las ideas expuestas, no encajarían si trataran de unirse. La razón es que en este esquema, en el que las NOF son mayores que el FM, no se han incluido las necesidades de recursos negociados (NRN), cuyo volumen es precisamente la diferencia entre las NOF generadas por el funcionamiento de la empresa y el FM disponible, consecuencia del planteamiento a largo plazo. Esta idea la podemos ver plasmada en la Figura 3-A que, en el fondo, no es más que un resumen de la Figura 2. En el caso de que FM>NOF, el gráfico sería el de la Figura 3-B. Todos estos conceptos constituyen ideas muy sencillas, pero que se transforman en herramientas de análisis poderosas. En efecto, la gestión financiera de las operaciones se resume en buena parte en la previsión anticipada de las necesidades de recursos negociados con el fin, precisamente, de poder negociar dichos recursos con tiempo y sin agobios. Pero dado que estas necesidades de recursos surgen de la evolución de las NOF y del FM, será esencial que en la empresa se entiendan correctamente los mecanismos que gobiernan la evolución de las NOF a lo largo del tiempo y diferenciarlos de aquellos que gobiernan la evolución del FM, mecanismos que suelen ser muy diferentes en ambos casos. A continuación, vamos a entrar en más profundidad en el análisis de situaciones en las que es posible identificar patrones o modelos de necesidades de fondos derivados de planteamientos o formas de funcionamiento más o menos típicas. Antes de ello cabe hacer una última reflexión. La diferencia entre las NOF reales y el FM nos da, como hemos visto, las necesidades de recursos negociados (NRN). Si la empresa lograra adaptar siempre exactamente los recursos realmente negociados a corto plazo (RNC) a dichas necesidades (NRN), el equilibrio financiero sería perfecto,

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se pagaría a todo el mundo a tiempo y se mantendría justamente la tesorería deseada. Pero esto no siempre es posible. Si los RNC son superiores a las NRN, se producirán excedentes de tesorería (ET). Si los RNC son inferiores a las NRN, la diferencia quedará cubierta con los «recursos forzados» (típicamente déficit de tesorería y deudas no pagadas en plazo), de los que antes hablábamos, porque, en cualquier caso, se acabará imponiendo la ley del balance sobre la igualdad entre activos y pasivos.

Figura 2 Cuestiones de funcionamiento y cuestiones de planteamiento Activos

o v i t a r e p o e t n a l u c r i C

Pasivos

Pasivo a corto plazo operativo Necesidades operativas de fondos

CUESTIONES DE FUNCIONAMIENTO

Fondo de maniobra

Inmovilizado

s e t n e n a m r e p s o s r u c e R

CUESTIONES DE PLANTEAMIENTO

Figura 3-A NRN NOF FM

Figura 3-B ET FM NOF


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Desde esta perspectiva podemos entender mejor la relación entre las NOF reales y las NOF contables (ley del balance). La Figura 4 ilustra una situación en la que las necesidades de recursos negociados, derivadas de las NOF reales y del FM (bloques 1 y 2), no han podido ser cubiertas con recursos realmente negociados. El resto de NOF reales se cubre con recursos forzados (bloque 3). Pero, como hemos visto antes, las NOF contables, que se desprenden del balance, se calculan restando también los RF, lo cual da lugar al bloque 4. Contablemente, la diferencia entre NOF y FM coincide siempre con los recursos negociados a corto por definición.

Figura 4 Bloque 1

Bloque 2

Bloque 3

Bloque 4

RF NOF reales

NRN

FM

RNC

NOF contables

FM

Confiamos que esta aclaración ponga una vez más de manifiesto que las NOF que nos interesan son las reales. En la última sección de esta nota se aplican todos estos conceptos a un caso concreto, Comercial Ciurana, S.A. Dejamos el ejemplo para el final porque para desarrollarlo en profundidad será conveniente haber introducido antes algunos otros instrumentos de análisis.

Modelos típicos de necesidades operativas de fondos Indicábamos antes que muchas de las dificultades financieras experimentadas por algunas empresas habían surgido por su incapacidad para diagnosticar a tiempo el volumen de recursos ajenos que deberían haber negociado para no pasar estrecheces. Aunque no podemos pretender que el simple modelo NRN = NOF – FM representado en la Figura 3-A nos dé siempre una respuesta mágica, sí puede proporcionar ideas útiles ante situaciones que representan patrones más o menos típicos de necesidades de fondos. Consideraremos algunos ejemplos para ilustrar este punto. Crecimiento

A una empresa en crecimiento le aumentan las NOF bastante proporcionalmente al ritmo de crecimiento. Si las ventas aumentan un 30%, entonces los deudores, las existencias, los créditos de proveedores, etc., tenderán en principio, si no cambian las condiciones del negocio (plazos de cobro y pago, rotaciones de stocks, etc.), a aumentar también un 30%.

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Por otra parte, el FM crecerá por otra vía. La idea puede verse en síntesis en un ejemplo simplificado. Supondremos por el momento una situación sin deuda a largo y sin posibilidades de ampliaciones de capital, que es bastante típica en empresas pequeñas. Supondremos además, y también para simplificar, un proceso de renovación en el que las nuevas inversiones se correspondan aproximadamente con las amortizaciones. En esta situación, el FM crecería solamente a través de los beneficios retenidos. Si la empresa desea financiar su crecimiento sin incurrir en nueva deuda a corto plazo, el porcentaje de crecimiento sostenible será una función directa del porcentaje de beneficio sobre venta, pero también del porcentaje que las NOF representen sobre la cifra de ventas. Aclarémoslo con un ejemplo numérico. Supongamos una empresa con unas ventas de 400 millones de pesetas, en la que las NOF representen un 25% de la cifra de ventas, es decir, 100 millones de pesetas. Imaginemos, en primer lugar, que la empresa no tiene ni desea tener recursos a corto plazo negociados. Ello indicaría que tiende a mantener unas NOF aproximadamente iguales a su FM. El FM será, por tanto, también de 100 millones de pesetas. Si la empresa obtiene un beneficio sobre ventas de un 3% (12 millones) y retiene todo este beneficio incorporándolo íntegramente a aumento de FM, el FM crecerá en un 12% (12/100) anual. La empresa podría, por tanto, sostener un crecimiento anual de sus NOF del 12% y, como consecuencia, podría sostener por sí misma un crecimiento de su cifra de ventas también del 12%. Es fácil ver que el porcentaje de crecimiento sostenible es, en nuestro caso, el resultado de dividir el beneficio sobre ventas (3%) por el porcentaje que las NOF representan sobre ventas (25%). Esto pone de manifiesto que si la empresa logra funcionar con una mayor eficiencia operativa (menores NOF por menores plazos de cobro, menos días de stocks, etc.), el porcentaje de NOF sobre ventas será menor y, entonces, el crecimiento sostenible será mayor. Si, en nuestro caso, el porcentaje de NOF sobre ventas se hubiera reducido a la mitad (12,5%), el crecimiento sostenible habría sido del 24% en lugar del 12%. En efecto, si las NOF hubieran sido de 50, en lugar de 100, el beneficio retenido de 12 millones habría supuesto un incremento del FM del 24%, lo cual habría permitido aumentar las NOF (y, por tanto, las ventas) en ese mismo 24%. Pero el crecimiento sostenible será también mayor, riesgos aparte, si la empresa utiliza de forma regular recursos negociados a corto plazo para financiar sus NOF en una proporción determinada. Imaginemos, para fijar ideas, que la empresa sostiene habitualmente las NOF en un 40% con FM, y en un 60% con RNC, de acuerdo con la Figura 5.

Figura 5 RNC (60%) NOF FM (40%)


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Si la empresa es capaz de negociar, con tiempo y sin agobios, el mantenimiento de su estructura financiera habitual, por cada 4 ptas. de beneficio retenido debería ser capaz de obtener 6 ptas. de recursos negociados. En otras palabras, si su beneficio retenido, incorporado íntegramente al FM, es de 12 millones, la empresa estaría en situación de aumentar sus RNC en 18 millones (12/40 x 60). Sus NOF podrían entonces aumentar en 30 millones, con un crecimiento del 30%, en vez del 12% que teníamos en el planteamiento inicial. Esta situación se ha planteado meramente como ejemplo ilustrativo de las posibilidades del modelo NOF-FM como instrumento de análisis. Un elemento crucial en nuestro ejemplo ha sido la hipótesis de que la empresa no necesita incrementar su inmovilizado para crecer, lo cual puede suceder de forma aproximada en ciertas empresas de distribución. En los casos en los que la empresa tiende a mantener en su crecimiento las proporciones relativas de todos los elementos de su balance, incluido el inmovilizado, el crecimiento sostenible viene dado por el porcentaje de beneficio retenido sobre el total de fondos propios. La potencia del modelo NOF-FM para analizar el crecimiento no se limita al análisis de los diversos niveles de crecimiento que pueden sostenerse en función del planteamiento financiero. Tal vez la idea más interesante que pone de manifiesto el modelo es que no es cierto lo que algunos parecen creer sobre que el crecimiento se financia a sí mismo. Todo crecimiento supone un incremento de las NOF, y el modelo que hemos visto ayuda a cuantificar los fondos necesarios para poder sostener dicho crecimiento. En particular, ayuda a determinar qué parte de estos fondos debería provenir del incremento de fondo de maniobra, sea por retención de beneficios o por nuevas aportaciones de capital. Estacionalidad

El simple modelo presentado simbólicamente en las Figuras 3-A y 3-B puede también arrojar mucha luz sobre la dirección financiera a corto plazo en una empresa muy estacional. Dado que el fondo de maniobra es relativamente estable, o su evolución es mucho más fácilmente previsible, las fluctuaciones anuales de las necesidades de recursos negociados (NRN) vendrán fundamentalmente definidas por la evolución y fluctuaciones estimadas de las NOF. Estas se deberán determinar según la elaboración de planes de compras, ventas y fabricación que determinen la evolución de las existencias, deudores, proveedores, etc., pero una vez analizadas presentarán probablemente una evolución anual muy tipificada, que puede ser de extraordinaria utilidad a la hora de cuantificar y negociar los créditos de campaña. Una implicación de todo ello es que, en tanto en cuanto las instituciones financieras suelen exigir que un crédito de temporada está «fuera de libros» por lo menos uno o dos meses al año, la empresa deberá plantearse con un fondo de maniobra suficiente para cubrir, por lo menos, las necesidades operativas de fondos mínimas a lo largo del año. El crédito de temporada cubrirá las fluctuaciones. Si el fondo de maniobra es superior, la empresa tendrá excedentes de tesorería durante parte del año, pero el modelo anterior podrá ayudarla a cuantificarlos y, por tanto, a planear mejor su rentabilización. 14




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Planteamientos financieros especiales. Fondo de maniobra negativo

Cuando surgieron las primeras cadenas de hipermercados se suscitó una cierta controversia en la literatura financiera en torno a la estructura de pasivo de alguna de ellas. En concreto, más de un analista se rasgó las vestiduras porque una empresa pionera en el ramo, como era Carrefour en Francia, crecía rápidamente y obtenía excelentes beneficios a pesar de que su fondo de maniobra era negativo, situación que se había considerado tradicionalmente como una de las herejías financieras más perniciosas y peligrosas. En realidad, lo que ocurría era que la empresa logró organizar sus operaciones muy eficientemente de forma que, en promedio, los géneros permanecían en almacén tan pocos días que se cobraban bastante antes de que se tuvieran que pagar. Dicho de otra forma, la cifra de proveedores era bastante superior a la suma de las de deudores y de existencias. Como consecuencia de ello, las necesidades operativas de fondos resultaban negativas, y tanto más cuanto más eficiente era la empresa. Así, ésta podía permitirse el lujo de funcionar con fondo de maniobra negativo porque había logrado hacer negativas sus NOF. Naturalmente, no queremos implicar con lo anterior que el tener fondo de maniobra negativo sea siempre bueno. En general, esta situación no es común y, especialmente en algunos tipos de empresas, podría indicar defectos de planteamiento importantes. Ni siquiera discutiremos aquí algunas cuestiones muy interesantes sobre si hay o no riesgos importantes en una situación financiera como la de Carrefour en sus inicios. Lo único que ahora queremos destacar una vez más es que la simple relación entre NOF y FM puede explicar planteamientos financieros singulares (y a veces muy ventajosos) ante situaciones operativas también singulares.

Instrumentos clásicos de análisis financiero Pasamos ahora al segundo de los dos grandes temas esbozados al principio de esta sección. Para no trabajar en vacío, ilustraremos nuestra exposición sobre instrumentos clásicos de análisis con un ejemplo. Consideremos el caso de Comercial Ciurana, S.A. 1 , un mayorista de placas de plástico para usos industriales, cuyos balances y cuentas de resultados de los últimos años se reproducen en la Tabla 1 2. Tal como indica el actual plan contable español, se incluye en el pasivo, como fuente específica de financiación negociada, el descuento de efectos comerciales, a la par que en el activo la cifra de deudores incluye tanto los sostenidos como los descontados. Señalamos específicamente que este punto es muy importante para un correcto análisis financiero a corto plazo. Al descontar efectos no los hemos cobrado. El cliente sigue 1 Nombre ficticio. Aunque los datos corresponden a los ejercicios de 1991, 1992 y 1993, en los que hubo cambios en el tipo del IVA, para simplificar se han ajustado las cifras de clientes y proveedores para reflejar la inclusión del IVA de las correspondientes facturas al tipo único del 16%.

2 En la Tabla 1, las cifras de ventas y compras están expresadas sin IVA. Las cifras de clientes y proveedores suponen la inclusión del IVA al 16%.


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debiendo a la empresa (no al banco) las cantidades representadas por dichos efectos. El banco simplemente nos avanza dinero –nos concede un préstamo– con la garantía de dichos efectos, que no es en realidad muy distinto de los créditos con garantía de deudores que existen en otros países y que siempre se contabilizan como créditos. Hoy en día, casi huelgan estos comentarios, en los que no obstante insistimos, por la tradición que había en algunos países de considerar como cobrados los efectos descontados, al menos a efectos de presentación de balances.

Tabla 1 Comercial Ciurana, S.A., balances y cuentas de resultados (en miles de pesetas) CUENTA DE RESULTADOS

1991

1992

1993

202.307 170.342 31.965

307.506 266.300 41.206

516.611 459.784 56.827

17.824 14.141 4.714 9.427

27.746 13.460 4.487 8.973

43.596 13.231 4.411 8.820

Compras

180.413

297.907

521.823

BALANCES

1991

1992

1993

13.519 59.451 44.289 117.259

15.404 93.437 75.896 184.737

7.420 145.486 137.935 290.841

37.214 11.893 25.321

39.426 14.770 24.656

57.724 18.202 39.522

142.580

209.393

330.363

Proveedores Otros acreedores (incluyendo impuestos) Descuento bancario utilizado Pólizas de crédito Total pasivo a corto plazo

44.699 8.747 43.520 0 96.966

76.891 10.701 67.214 0 154.806

160.131 10.905 85.920 10.000 266.956

Capital y reservas Resultados del ejercicio Total fondos propios

36.187 9.427 45.614

45.614 8.973 54.587

54.587 8.820 63.407

142.580

209.393

330.363

Ventas Coste de las mercancías vendidas Margen bruto Gastos generales, comerciales, administrativos y financieros Resultado antes de impuestos Impuesto sobre beneficios Resultado neto (retenido todo)

Activo

Caja y bancos Clientes totales Mercancías Total circulante Inmovilizado bruto Amortización acumulada Inmovilizado neto Total activo Pasivo

Total pasivo

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¿Qué podemos decir de esta empresa a la vista de sus documentos financieros? Evidentemente, las cifras nos hablan de una empresa relativamente pequeña que, por el crecimiento de su cifra de negocio, parece tener unas excelentes perspectivas y que ha obtenido beneficios en cada uno de los tres últimos años. Pero, por otra parte, parece que tiene algunas dificultades de tipo financiero, evidenciadas por la disminución de tesorería y el aumento de la deuda a proveedores a pesar del recurso al crédito bancario a corto plazo. Vamos a tratar de ser más concretos en nuestro análisis y diagnóstico.

Ratios Un procedimiento para tratar de ser más precisos es estudiar las cifras más importantes, no en sus valores absolutos, sino en forma de coeficientes o ratios que relacionan cada cifra con otras variables que, de una forma u otra, tienen que ver con ellas. Por ejemplo, la tesorería puede quedar mejor caracterizada por el porcentaje de las deudas a corto plazo que puede cubrir, más que por su propio valor en pesetas. Así, podemos ver que, aunque en valor absoluto la tesorería se ha reducido a algo más de la mitad entre 1991 y 1993, como porcentaje de las deudas a corto plazo ha pasado en el mismo período del 13,9% al 2,8%, que significa una reducción muchísimo más importante. Sobre el tema de ratios existe una gran confusión terminológica, al menos en lengua castellana, y además hay muy poco acuerdo entre los autores sobre cuáles son los ratios o coeficientes que deberían utilizarse habitualmente en el análisis y el diagnóstico financieros. En realidad, sobre este tema puede hacerse muy poca teoría, y lo fundamental es utilizar con sentido común los coeficientes que sean más útiles en cada caso. Es posible, incluso, que en muchas ocasiones se haya abusado del análisis por coeficientes, olvidando que, en última instancia, las decisiones de financiación que hay que tomar (y a estos efectos las suspensiones de pagos) se miden en pesetas y no en porcentajes. Presentaremos aquí cuatro grupos de ratios, que no pretenderán constituir una lista exhaustiva. Aplicaremos cada ratio a nuestro ejemplo de Comercial Ciurana, S.A., junto con un breve comentario sobre su interpretación y su valor como instrumento de análisis y diagnóstico. Grupo 1. Ratios de rentabilidad Los más comunes son: • Margen bruto sobre ventas = Margen bruto / Ventas • Beneficio sobre ventas = Beneficio neto / Ventas • Rentabilidad neta = Beneficio neto / Fondos propios Para Comercial Ciurana, S.A., los valores son (en porcentajes):

Margen bruto sobre ventas Beneficio sobre ventas Rentabilidad neta

1991 15,80 4,66 26,05

1992 13,40 2,91 19,67

1993 11,00 1,71 16,15


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Existen, naturalmente, otros ratios de rentabilidad, tales como rentabilidad sobre los activos totales, rentabilidad sobre activos menos pasivos espontáneos, etc., pero los tres indicados son suficientemente representativos de este grupo y su interpretación no merece ulterior comentario. La rentabilidad neta se ha calculado aquí sobre fondos propios al principio del ejercicio, lo cual es tal vez la forma más común de cálculo y tiene una interpretación clara: rentabilidad obtenida a lo largo de un año sobre el capital inicial. Otra forma de hacer este cálculo es obtener la rentabilidad sobre fondos propios promedio, que se calcularían, por ejemplo para 1991, como (36.187 + 45.614)/2. En nuestro ejemplo, las rentabilidades sobre el promedio de fondos propios serían de 23,04%, 17,91% y 14,95% para 1991, 1992 y 1993, respectivamente. Estos datos nos indican claramente que Comercial Ciurana, S.A., aunque sigue siendo rentable, está experimentando un progresivo deterioro en sus resultados. Hay una caída moderada en los márgenes brutos, debida posiblemente a un crecimiento algo forzado a través de productos y/o clientes menos rentables, que se traduce en un espectacular descenso en los beneficios sobre ventas, que se acercan a cifras peligrosamente próximas al punto muerto. Como consecuencia de todo ello, la rentabilidad del capital también decrece de forma importante. Como vemos, estas cifras relativas o ratios completan, matizan y esclarecen mucho más la simple observación de que los beneficios estaban experimentando un muy ligero descenso. Grupo 2. Ratios de tesorería Tratan de relacionar la tesorería (o casi tesorería) con otras variables, tales como deudas a corto plazo, compras, pagos periódicos, etc. Los más comunes son: • Coeficiente de tesorería = Tesorería / Pasivo a c orto plazo • Tesorería en días de compras = (Tesorería / Compras anuales) x 360 Para Comercial Ciurana, S.A., los valores son:

Coeficiente de tesorería (porcentaje) Tesorería en días de compras (días)

1991

1992

1993

13,94 27

9,95 19

2,78 5

Los datos son suficientemente elocuentes para poner de manifiesto los problemas que han surgido con el crecimiento, algo descontrolado, de los dos últimos años. En ocasiones se calcula un llamado «test ácido», que sería igual al coeficiente de tesorería, pero añadiendo en el numerador del coeficiente la «casi tesorería», que típicamente estará constituida por títulos-valores inmediatamente negociables, y por la parte de deudores inmediatamente cobrables o descontables. En el caso de Comercial Ciurana, S.A., no lo hemos calculado porque no tiene valores negociables y, dada su situación, probablemente tendrá ya agotadas todas sus posibilidades de descuento.

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Existen, naturalmente, otras formas de establecer comparaciones relativas de la tesorería con otras variables tales como nómina semanal, promedio de pagos totales diarios, etc. La selección de coeficientes dependerá mucho de las características y problemas de cada empresa en particular. Grupo 3. Ratios de estructura financiera Aunque se han propuesto muchos ratios, tal vez los más utilizados sean los siguientes: • Coeficiente de liquidez = Activo circulante / Pasivo a corto plazo • Coeficiente de solvencia = Fondos propios / Fondos ajenos • Coeficiente de endeudamiento = Recursos ajenos / Pasivo total • Cobertura de inmovilizado = Recursos permanentes / Inmovilizado neto Para Comercial Ciurana, S.A., los citados ratios dan los siguientes valores:

Coeficiente de liquidez Coeficiente de solvencia Coeficiente de endeudamiento Cobertura de inmovilizado

1991 1,21 0,47 0,68 1,80

1992 1,19 0,35 0,74 2,21

1993 1,09 0,24 0,81 1,60

Los nombres de algunos de estos coeficientes o ratios no son particularmente afortunados. Así, por ejemplo, en relación con el coeficiente de liquidez, una empresa puede haber acumulado innecesariamente cantidades excesivas de existencias, y a causa de ello encontrarse en una muy precaria situación de liquidez, en el sentido ordinario de la palabra (disponibilidad de medios de pago); no obstante, su coeficiente de liquidez, en el que también entran las existencias, puede ser muy alto. Si la empresa logra realizar una parte importante de sus existencias sobrantes al valor contable, el coeficiente de liquidez no cambiaría, pero su liquidez práctica podría variar drásticamente. Algo análogo podría decirse del coeficiente de solvencia si se le quiere dar una interpretación universal. Nadie duda de que un gran banco puede ser una entidad muy solvente, aunque su coeficiente de solvencia sea muy bajo. Con frecuencia se formula la pregunta sobre cuál es el valor correcto para estos coeficientes, y algunos tratados llegan a proponer cifras mágicas tales como un coeficiente de liquidez de 1,4 como bueno, 1,25 como regular y 1,10 como malo. En realidad, esta pregunta no puede contestarse en forma absoluta, pues las cifras correctas dependen mucho del tipo de negocio y de las circunstancias del entorno. Recordemos nuestro ejemplo sobre la próspera empresa de hipermercados con fondo de maniobra negativo. Por su misma definición, si el fondo de maniobra es negativo, el coeficiente de liquidez será menor que 1. Pero si nada concreto puede afirmarse de forma general sobre algunos ratios, ¿cómo interpretarlos y cuál es su utilidad? En realidad, para algunos ratios, su propio valor ya es muy indicativo. Por ejemplo, un coeficiente de endeudamiento del 70% en entidades no financieras será, en general, peligroso. Pero, normalmente, aparte del sentido común, hay dos criterios objetivos para juzgar sobre un conjunto de ratios:


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•

•

Comparación con los ratios globales del propio ramo o los de algunas empresas del mismo. Esto no siempre es posible, por falta de datos, pero en ocasiones estos datos existen. Análisis de la evolución en el tiempo de los ratios de la propia empresa.

Como ilustración, podemos aplicar someramente este último criterio al análisis de los ratios de estructura financiera de Comercial Ciurana, S.A. El coeficiente de liquidez se ha mantenido mayor que 1 durante los últimos tres años, lo cual indica que el fondo de maniobra es positivo, pero se ha ido deteriorando progresivamente. Esto constituye ya de por sí una señal de alarma, pues indica un aumento relativo de las deudas a corto plazo en relación con el circulante. Si miramos ahora la evolución de los coeficientes de solvencia y de endeudamiento, que son complementarios, podemos ver claramente que este aumento de las deudas a corto plazo se ha producido también en relación con los fondos propios. La empresa está dependiendo ya muy peligrosamente de su financiación a corto plazo, que ha llegado a ser de más del 80% del total de los recursos que utiliza. El deterioro progresivo de todos los coeficientes nos indica que algo debe cambiar en la forma de dirigir esta empresa, pues de lo contrario, y a pesar de no haber tenido todavía pérdidas, se encamina hacia un callejón sin salida.

Grupo 4. Ratios operativos Este grupo de coeficientes o ratios es muy interesante para el análisis y diagnóstico financiero de las operaciones, pues relacionan los volúmenes de inversión y financiación a corto plazo con una serie de variables de funcionamiento operativo, que con frecuencia son controlables. Aunque también aquí se han propuesto muchos coeficientes distintos, entendemos que los más interesantes son los siguientes: • Plazo medio de cobro de clientes1 = (Clientes sin IVA / Ventas) x 360 • Plazo medio de pago a proveedores = (Proveedores sin IVA/ Compras) x 360 • Materias primas en días de compra= (Existencia MP / Compras) x 360 • Productos acabados en días de venta= (Existenc ia PA / Coste mercancías vendidas) x 360 • Rotación de stocks = Coste mercancías vendidas / Existencias totales Aplicando estos coeficientes a Comercial Ciurana, S.A., obtenemos: 3602

Días de cobro de clientes ((Clientes/1,16)/ Ventas) x Días de pago a proveedores ((Proveedores/1,16) /Compras) x 3602 Materias primas en días de compra3 Productos acabados en días de venta Rotación de stocks4

1991 91 77 88 94 3,85

1992 94 80 92 103 3,51

1993 87 95 95 108 3,33

1 La propia naturaleza de este coeficiente nos indica la necesidad, ya señalada antes, de considerar los

deudores totales, incluyendo tanto los descontados como los sostenidos. 2 Dado que las cifras de clientes y proveedores incluyen en nuestro caso un 16% de IVA, para el cálculo

de plazos de cobro y de pago deberemos dividir las cifras de balance de clientes y proveedores por 1,16, a efectos de poderlas comparar con las cifras contables de ventas y compras respectivamente, que, naturalmente, no incluyen el IVA. 3 Al tratarse de una empresa comercial, se confunden los conceptos de materias primas y productos acabados. Los coeficientes 3 y 4 establecen entonces simplemente una relación entre las existencias, por una parte, y las compras y las ventas, respectivamente, por otra. 4 Al haber un solo tipo de stocks, su ratio de rotación es otra manera de expresar las existencias en días de venta.

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Los cuatro primeros coeficientes pueden calcularse para períodos de tiempo inferiores al año. En el supuesto de tomar como base el trimestre, en el primer coeficiente se considerarían las ventas del último trimestre y el factor sería 90 en lugar de 360. Esto es particularmente aconsejable en empresas muy estacionales, puesto que entonces los datos del balance se comparan con las compras o ventas diarias que son realmente significativas. El coeficiente de rotación de stocks ha sido muy utilizado, aunque en empresas de tipo industrial no es fácil de interpretar, porque mezcla los diversos tipos de existencias, materias primas, productos en curso y acabados, que están valorados de formas distintas. También, con frecuencia, se calcula este coeficiente utilizando la cifra de ventas en lugar de la de coste de mercancías vendidas. Esto supone también comparar unidades valoradas de forma distinta y es una mera aproximación con deformación sistemática al alza. Estas cifras pueden ayudarnos a comprender lo que está sucediendo en Comercial Ciurana, S.A. El crecimiento en las ventas no sólo se está realizando con un cierto sacrificio del margen unitario, como veíamos antes, sino que también comporta un incremento de las existencias más que proporcional. Ante las necesidades de financiación a las que esto (entre otros factores) da origen, y ante la imposibilidad de aumentar el descuento (que ya no ha podido absorber el aumento de la cifra de deudores), la empresa, además de recurrir al crédito bancario ha empezado a pagar cada vez peor a sus proveedores, aumentando su plazo de pago en el curso de los dos últimos años en casi 19 días. La ligera mejora en el plazo de cobro en el último año se debe probablemente a que la empresa, agobiada cada vez más por una falta de tesorería, habrá ofrecido a sus clientes importantes incentivos por pronto pago. El análisis por ratios nos da una imagen de la situación financiera de Comercial Ciurana, S.A., y de sus posibles problemas, mucho más clara que la que probablemente se desprendería de una lectura rápida de su balance y de su cuenta de resultados. Resumiendo las consideraciones de tipo general, los puntos más importantes a recordar sobre los ratios son: Ratios: puntos a recordar •

•

•

Los ratios son útiles, pero no hay que abusar de ellos. Hay problemas que sólo se identifican claramente si se valoran en volumen de dinero. En todos los ratios en los que intervenga la cifra de deudores hay que considerar los deudores totales, incluyendo los descontados. Asimismo, debe incluirse el riesgo total por descuento entre las deudas a corto. Algunos ratios son interpretables directamente a través de su valor numérico: ratios de rentabilidad, endeudamiento, etc. Otros no son tan fácilmente interpretables pero, en cualquier caso, siempre que sea posible puede ser útil: – Comparar con los ratios de otras empresas similares. – Estudiar la evolución en el tiempo de los ratios de la propia empresa.

•

Dado que no hay reglas universales para la interpretación de los ratios, hay que aplicarlos e interpretarlos con sentido común.


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Otros instrumentos de análisis financiero. Estados de orígenes y aplicaciones de recursos Al principio de esta nota indicábamos que el pasivo del balance de una empresa representa los recursos, y el activo las inversiones o colocaciones de estos recursos. Dentro del marco del análisis y diagnóstico financieros es, en muchos casos, útil y clarificador estudiar cómo y por qué, en un período de tiempo determinado, se han modificado tanto las fuentes como las colocaciones de recursos. Esto se consigue de una manera rápida y compacta mediante los estados de orígenes y aplicaciones de recursos. Por su propia definición, un origen de recursos será tanto un incremento de pasivo como una disminución de activo. Se pueden obtener fondos tanto de la obtención de un préstamo (aumento de pasivo) como de la venta al contado de una máquina o un solar (disminución de activo). Por el contrario, las aplicaciones de recursos serán incrementos de activo o disminuciones de pasivo. Se pueden aplicar fondos tanto a comprar un ordenador como a devolver un préstamo. De acuerdo con estas definiciones, una manera rápida de analizar la evolución de una empresa a lo largo de un período dado es obtener todos los orígenes y todas las aplicaciones de recursos a base de restar los balances al principio y al final del período, partida por partida. Repetimos que los orígenes serán los aumentos de pasivo y las disminuciones de activo, y que las aplicaciones serán los aumentos de activo y las disminuciones de pasivo. Naturalmente, por el hecho de haber obtenido estas cifras de la resta de dos balances, el total de orígenes debe ser igual al total de aplicaciones. Ilustraremos estos conceptos mediante su aplicación a nuestro ejemplo de Comercial Ciurana, S.A. El lector puede comprobar, como ejercicio, que los estados de orígenes y aplicaciones de recursos correspondientes a los años 1992 y 1993 son los que aparecen en las Tablas 2 y 3. Destacamos muy someramente algunos aspectos importantes de la situación de la empresa que estas cifras nos revelan: −

−

−

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La aportación de recursos propios en forma de beneficios retenidos es escasísima, en comparación con las cifras de las otras fuentes de recursos. Representa solamente el 13,2% del total de nuevos recursos en 1992, y tan sólo el 6,8% en 1993. Esta situación no es sostenible en el futuro, pues significaría un deterioro de la solvencia de la empresa hasta límites completamente inadmisibles. El aumento de deudores en 1993 es mucho mayor que el del descuento bancario utilizado. Estamos desbordando la clasificación comercial y creando nuevas necesidades de financiación no cubiertas. El aumento de la deuda a proveedores en 1992 es menor que el de la deuda de clientes. Esto es lógico, dentro de una situación de normalidad, porque la cifra de proveedores se mide a precios de compra y, la de clientes, a precios de venta. Pero en 1993, el incremento de la deuda a proveedores es muy superior al incremento de la deuda de clientes. Señal clara de alerta, junto con la disminución de tesorería, de que hay serias dificultades para atender los pagos.




−

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También en 1993 el aumento de mercancías parece desproporcionado en relación con la evolución de otras partidas.

Tabla 2 Orígenes y aplicaciones de recursos para 1992 (en miles de pesetas) Orígenes

Aumento de proveedores Aumento de otros acreedores Aumento de descuento Aumento de créditos Aumento de fondos propios Disminución de inmovilizado neto Total orígenes

32.192 1.954 23.694 0 8.973 665 67.478

Aplicaciones

Aumento de tesorería Aumento de clientes Aumento de mercancías Total aplicaciones

1.885 33.986 31.607 67.478

Tabla 3 Orígenes y aplicaciones de recursos para 1993 (en miles de pesetas) Orígenes

Aumento de proveedores Aumento de otros acreedores Aumento de descuento Aumento de créditos Aumento de fondos propios Disminución de tesorería Total orígenes

83.240 204 18.706 10.000 8.820 7.984 128.954

Aplicaciones

Aumento de clientes Aumento de mercancías Aumento de inmovilizado neto Total aplicaciones

52.049 62.039 14.866 128.954

Por supuesto que podríamos extraer muchas otras conclusiones de estos estados financieros. También podríamos agrupar las partidas de otra forma. En realidad, la técnica que aquí se expone para aplicar el análisis de orígenes y aplicaciones de recursos es solamente una versión simplificada de otros métodos que intentan clasificar por criterios homogéneos los diversos orígenes y aplicaciones de fondos, separando los


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orígenes y aplicaciones de fondos estructurales de los orígenes y aplicaciones de fondos operativos. La legislación española, al igual que la de muchos otros países, recoge esta técnica de análisis en el llamado cuadro de financiación, que constituye el tercer documento financiero de cada ejercicio, además del balance y de la cuenta de resultados.

Análisis de Comercial Ciurana, S.A. en términos del modelo NOF-FM El modelo NOF-FM, que hemos comentado ampliamente en la primera parte de la nota, es un buen instrumento para completar el análisis financiero de una empresa y ayuda a explicar y concretar las conclusiones que se derivan de los restantes instrumentos de análisis, especialmente por lo que se refiere a la evolución financiera de la empresa a lo largo del tiempo. Procederemos ahora a aplicarlo a Comercial Ciurana, S.A. Dejamos al lector, como ejercicio, comprobar que el FM y las NOF contables que se desprenden de los datos de la Tabla 1 son, en miles de pesetas, los siguientes:

Fondo de maniobra NOF (contables) Diferencia (RNC)

1991

1992

20.293 63.813 –––––– 43.520

29.931 97.145 –––––– 67.214

1993

23.885 119.805 ––––––– 95.920

La diferencia la constituyen los recursos negociados a corto plazo (RNC), que en nuestro caso podemos comprobar que corresponden al descuento de efectos y, en el último año, además, la póliza de crédito. Puede observarse la desproporción entre el crecimiento del fondo de maniobra (disminución en el año 1993, debida a aumentos netos de inmovilizado mayores que los beneficios retenidos) y el crecimiento de las NOF, debidas al mayor volumen de actividad. Las cifras de NOF y FM ponen de manifiesto que la empresa no está generando recursos suficientes para sostener el crecimiento que está teniendo, que requiere financiar volúmenes de NOF que casi se han duplicado en dos años. Esto nos puede hacer sospechar que a finales de 1993 puede haber recursos forzados. Para aclararlo necesitaríamos saber los coeficientes correctos de tesorería y el plazo adecuado de pago a proveedores, datos que la propia empresa conocería con toda seguridad. Suponiendo por el momento que la empresa considerara que la tesorería correcta de funcionamiento debiera ser como mínimo del 8% de las deudas a corto y que el plazo máximo de pago a proveedores fuera de 90 días, los balances de 1991 y 1992 representarían una situación sin tensiones de acuerdo con los ratios calculados. En 1993, en cambio, tenemos un coeficiente de tesorería del 2,78% y un plazo de pago a proveedores de 95 días. La empresa habría «forzado» su situación de liquidez. Podemos ahora calcular el volumen en miles de pesetas de estos recursos forzados.

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Tesorería por debajo del mínimo deseado: 8% de recursos a corto Tesorería real

21.356 7.420 ––––––– 13.936

Tesorería «forzada»

Deuda a proveedores fuera de plazo: 90 días de compras (521.823 / 360 x 90 x 1,16) Deuda a proveedores Proveedores «forzados»

151.329 160.131 ––––––– 8.802

En resumen: Tesorería «forzada» Proveedores «forzados» Total «recursos forzados»

13.936 8.802 ––––––– 22.738

La empresa ha llevado aparentemente el descuento hasta el límite concedido, y ha contratado una póliza de 10 millones de pesetas, pero a pesar de todo le faltan todavía casi 23 millones de pesetas para estar en situación desahogada a finales de 1993. De acuerdo con lo expuesto anteriormente, ello quiere decir que las NOF reales deben ser iguales a las contables más 22.738, es decir, 142.543 miles de pesetas. Podemos comprobar que ello es así introduciendo en el balance los valores deseables de tesorería y proveedores. Entonces deberíamos modificar el balance a 31-12-1993 en la siguiente forma: Tesorería deseable Clientes totales Mercancías Circulante deseable Proveedores deseables Otros acreedores Total recursos espontáneos deseables NOF reales (diferencia)

21.356 145.486 137.935 ––––––– 304.777 151.329 10.905 ––––––– 162.234 142.543

cifra que coincide con la que indicábamos antes. El resumen de la financiación de las operaciones de Comercial Ciurana, S.A. a finales de 1993 sería: Necesidades de recursos a negociar: NOF reales a sostener FM con que se cuenta NRN (necesidades de recursos negociados)

142.543 23.885 ––––––– 118.658


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FN-386


Recursos a corto realmente negociados: Descuento Póliza de crédito Total RNC Diferencia (recursos «forzados»)

85.920 10.000 ––––––– 95.920 22.738

El volumen de recursos forzados representa el déficit de financiación que la empresa tenía a finales de 1993. Al no tener suficientes recursos para sostener sus activos, la empresa ha recurrido a «estrujar» su tesorería por debajo de lo deseable, y a empezar a pagar mal a sus proveedores. El análisis que antecede nos ayuda a medir en pesetas estos problemas, lo cual es indispensable para calibrar la magnitud de los mismos y tratar de buscar soluciones. Al tratar de buscar soluciones, Comercial Ciurana, S.A. debería, en primer lugar, determinar si los problemas son de funcionamiento o de planteamiento. En el terreno del «funcionamiento», las primeras preguntas deberían referirse a si los volumenes de deudores y/o stocks son los adecuados. ¿Puede reducirse el plazo de cobro? ¿Es negociable un mayor volumen de descuento de efectos comerciales? ¿Son excesivos los niveles de stocks con los que se funciona? Si alguna o varias de estas preguntas revelan que una mala gestión operativa ha «enterrado» en NOF innecesarias más de 22,7 millones de pesetas, la empresa puede no estar mal planteada y los esfuerzos deben dirigirse a resolver los problemas operativos. De lo contrario, los socios deberían aportar más capital o buscar nuevos socios. En cualquier caso, la empresa debería replantearse su ritmo de crecimiento y la forma en la que lo consigue. Este punto se trata con mayor amplitud en la nota FN-387, «Finanzas operativas, planificación y previsiones».

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Finanzas Operativas Análisis y Diagnóstico FN 386

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