DF-CP-Oferta Pública Venta Telefónica de España, IESE-2.pdf

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F-682 Junio de 2003

La oferta pública de venta de Telefónica de España, S.A. La prevista oferta pública de venta, de acciones OPV, de Telefónica de España, S.A., donde la Sociedad Estatal de Participaciones Patrimoniales, S.A. (SEPPa) pondría a la venta la totalidad de su participación en la compañía (un 20,9%, que correspondía a 196.738.320 acciones), habría de suponer una operación de más de 500.000 millones de pesetas. A finales de octubre de 1996, la dirección de la empresa estaba preocupada por varios aspectos de la operación. Uno de ellos, y quizás el más importante, era el calendario de la OPV. Esta era la mayor oferta de acciones que se había hecho jamás en España, suponiendo aproximadamente un 5% de la capitalización de la bolsa española. Los años 1996 y siguientes se presentaban altamente competitivos en la captación de fondos a nivel internacional por el significativo número de privatizaciones previstas. Un estudio de la Organización de Cooperación y Desarrollo Económico (OCDE) estimaba que entre 1996 y el año 2000 se pondrían en venta casi cien grandes empresas en Europa occidental, con un valor de mercado que rondaría los 300.000 millones de dólares. El importe privatizado en 1995 ascendía a 63.800 millones de dólares y se esperaba que en 1996 llegara a los 85.000 millones de dólares 1 . En lo referente a compañías de telecomunicaciones (véase Anexo 1), el importe previsto de privatizaciones en 1996, 1997 y 1998 se estimaba en 55.000 millones de dólares, aproximadamente un 18% del «free float» del sector de telecomunicaciones a nivel mundial 2 . La expectativa de una afluencia masiva de papel hacia los mercados implicaba un riesgo apreciable de freno a la revalorización de las acciones de este sector (este hecho es denominado «overhang»).

1 El Mundo, 28 de junio de 1996. 2 «Free float»: término que se aplica al porcentaje del capital de una compañía que es de libre contratación en bolsa; excluye, por tanto, participaciones de socios estables o que tengan alguna traba legal para su desinversión inmediata en bolsa.

Caso preparado por los Asistentes de Investigación Arturo García y Francisco Blanco, bajo la supervisión del Profesor José Luis Suárez, como base de discusión en clase y no como ilustración de la gestión, adecuada o inadecuada, de una situación determinada. Junio de 2003. Copyright © 2003 IESE. Para pedir copias de este documento diríjase a IESE Publishing a través de www.iesep.com, escriba a [email protected], envíe un fax al +34 932 534 343 o llame al +34 932 534 200. No está permitida la reproducción total o parcial de este documento, ni su tratamiento informático, ni la transmisión de ninguna forma o por cualquier medio, ya sea electrónico, mecánico, por fotocopia, por registro o por otros medios. Última edición: 4/4/11 0-298-073

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La oferta pública de venta de Telefónica de España, S.A.


Esto acontecía en un ambiente muy dinámico no exento de incertidumbres, tales como el futuro de la regulación de las telecomunicaciones en España, la pérdida del monopolio del que gozaba Telefónica en España, el cambio de equipo directivo en 1996, el fuerte ritmo de inversiones en Iberoamérica y la diversificación de actividades en curso. Además, Telefónica se convertiría en la primera de las grandes compañías de telecomunicaciones totalmente privada de Europa. La importante apreciación de las acciones de Telefónica en 1996 podía limitar las expectativas de revalorización. También estaba el hecho de que el tramo internacional de la anterior OPV de Telefónica de 1995 no había tenido la demanda esperada.

Telefónica de España, S.A. y el sector de telecomunicaciones Telefónica se funda en 1924 como resultado de la unificación de varios concesionarios que explotaban el servicio telefónico. En 1945 y 1946 se producen cambios fundamentales en la organización y regulación de la empresa, firmándose el contrato con el Estado (21 de diciembre de 1946), que habría de servir como marco de actuación de la compañía durante más de cuatro décadas, convirtiéndola en el suministrador exclusivo del servicio de telecomunicaciones en España. En los últimos años, los ingresos se han incrementado de 1,2 billones de pesetas en 1991, a 2,2 en 1996 (un aumento de un 13% anual). El resultado consolidado ha subido de 96.000 millones en 1993 (7,1% del importe neto de la cifra de negocios) a 219.000 millones en 1996 (10% del importe neto de la cifra de negocios). En el Anexo 2 se puede ver la cuenta de resultados del período 1991-1996. Los fondos propios han crecido de 1,4 billones de pesetas en 1991 a 1,9 en 1996 (véase el Anexo 3). El endeudamiento 3 del grupo Telefónica había pasado de 1,6 billones de pesetas en 1993 a 1,9 a 30 de septiembre de 1996. De los 0,8 billones de pesetas de préstamos en divisas que mantenía el grupo Telefónica a 30 de septiembre de 1996, 0,3 billones correspondían a préstamos en dólares estadounidenses. El dólar había subido desde 121,3 pesetas el 31 de diciembre de 1995 a 127,4 pesetas por dólar a 31 de octubre de 1997. El proceso de liberalización de las telecomunicaciones se inició en Estados Unidos en 1984 y en la Unión Europea en 1987. En España, desde 1987, año en que se promulgó la Ley de Ordenación de las Telecomunicaciones, hasta el momento de la OPV, pasando por la importante modificación experimentada por dicha Ley a finales de 1992, han venido sucediéndose –de manera casi ininterrumpida– modificaciones en el marco legal para la provisión de los servicios de telecomunicaciones, todos ellos tendentes a la eliminación del monopolio. A finales de 1996, la pérdida de derechos exclusivos había afectado a determinados servicios: terminales, servicios de valor añadido, transmisión de datos, móviles y telefonía de uso público en interiores. En 1998 se completará la liberalización con la telefonía vocal y las infraestructuras.

3 Endeudamiento = Empréstitos y deudas con entidades de crédito a largo plazo + empréstitos y deudas con entidades de crédito a corto plazo.

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IESE Business School-Universidad de Navarra


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En este contexto competitivo y de liberalización, Telefónica estaba desarrollando una serie de actuaciones para compensar los efectos negativos de la competencia sobre los ingresos. Entre éstas se pueden citar las inversiones llevadas a cabo en el extranjero, canalizadas a través de Telefónica Internacional y que figuran en la siguiente tabla. Tabla 1 Principales inversiones de Telefónica en el extranjero

Compañía Telefónica del Perú Companhia Riograndense de Telecomunicaçoes Compañía de Teléfonos de Chile Telefónica Argentina Compañía Anónima de Teléfonos de Venezuela Multicanal Telefónica Larga Distancia Puerto Rico Compañía Celular de Colombia Telecomunicaciones Ultramarinas de Puerto Rico Infonet Telefónica Romania Publiguías

Participación accionarial a enero de 1997 (en porcentaje)

Coste de adquisición (millones de dólares estadounidenses)

31 27 44 18 6 25 79 31 15 17 60 51

1.802 656 468 429 302 168 112 75 30 35 7 6

Telefónica Internacional de España, S.A. (TISA) es la empresa filial de Telefónica que actúa como vehículo de su estrategia internacional. Sus funciones comprenden el proceso inversor y su control, así como la coordinación de decisiones dentro del grupo. Con el fin de mejorar su posición estratégica a nivel internacional, Telefónica, PTT Telecom (Países Bajos), Swiss PTT (Suiza) y Telia (Suecia) constituyeron el consorcio Unisource con igual participación en junio de 1995. Estas operadoras tenían la intención de conectar sus redes, desarrollar productos conjuntamente y ofrecer servicios internacionales a sus clientes. Además, en mayo de 1996, Unisource y AT&T acordaron fusionar la práctica totalidad de sus operaciones en Europa, creando una nueva compañía, AT&T-Unisource Investment, participada por ambos grupos, que realizaría inversiones selectivas en mercados internacionales a medida que se amplíen los mercados europeos de telecomunicaciones. En opinión de la Dirección, la política de inversiones «permitirá un aumento de la rotación de los activos que compense con creces la reducción de márgenes que cabe prever en un escenario más competitivo dentro del sector de las telecomunicaciones» 4 .

4 Folleto de la OPV inscrito en la CNMV.


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Accionistas y consejo de administración Este documento es una de las 12 copias autorizadas para utilizar en el Mba, Finanzas, Maier, 2014-2015, 2015-04-23

A fecha de la OPV, el capital social de Telefónica estaba formado por 939,5 millones de acciones. Los accionistas de Telefónica eran aproximadamente 700.0005 . Las participaciones superiores al 5% eran las que se indican a continuación6 : Porcentaje del capital social SEPPa Citibank (*) Argentaria Chase Manhattan Bank La Caixa BBV

20,94 12,99 5,21 5,06 5,01 5,005

(*) Tenencia conforme al contrato de depósito otorgado entre la compañía y Citibank, en nombre y por cuenta de los titulares de American Depository Receipts, ADR, a los efectos de la emisión y negociación de dichos títulos en la bolsa de Nueva York.

A lo largo de los meses comprendidos entre mayo y septiembre de 1996, se llevó a cabo una importante reorganización del consejo de administración, con el fin de hacerlo lo más profesional posible, procediéndose a una renovación que afectó a la práctica totalidad de los consejeros representantes del Gobierno y a los consejeros nombrados en representación del capital del Estado, y que supuso también una profunda modificación del comité ejecutivo. El número de consejeros se redujo a 18, siendo 9 de ellos independientes. Tres de los consejeros eran ejecutivos: el presidente, el secretario y el director general. También se crearon tres comités compuestos por directores generales y consejeros: comité de estrategia internacional, comité de auditoría y control, y comité de retribución y compensación. Juan Villalonga, el actual presidente de Telefónica, es licenciado en Derecho y MBA por el IESE. Inició su actividad en McKinsey en Estados Unidos, continuó en el Banco Santander y el grupo Cofir. Fue representante en Madrid del banco de negocios británico Wallace Smith. En 1993 fue nombrado consejero delegado del banco de negocios Crédit Suisse First Boston en España, donde formó un equipo cohesionado, algunos de cuyos miembros le siguieron a Bankers Trust, donde fue responsable para España y Portugal, y actualmente están a su lado en Telefónica. Es amigo personal del actual presidente del Gobierno de España. Los objetivos del presidente de la compañía eran: «Desde el punto de vista de la gestión, convertir a Telefónica en una de las cinco operadoras más importantes de telecomunicaciones del mundo... el líder indiscutible en el mundo de habla hispana... vamos a continuar con el crecimiento en el área internacional a través del desarrollo de nuestras actividades en el norte de África y en el sudeste asiático... Por lo que respecta al mercado doméstico, nuestro reto es prepararnos para satisfacer las demandas de una 5 De acuerdo con las tarjetas de asistencia a la junta general de accionistas del 29 de marzo de 1996, enviadas por las entidades a sus depositarios. 6 Folleto informativo de la oferta pública de venta de acciones de Telefónica de España, S.A.

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clientela cada vez más exigente... Telefónica es un proyecto que excede los intereses de grupos particulares; es un proyecto de todos los españoles. De ahí la importancia que tiene para nosotros llegar a la cifra de un millón de accionistas. Queremos que todos los españoles participen en una compañía de la que se tienen que sentir orgullosos, una compañía que está liderando el cambio tecnológico en nuestro país y... transformando también la vida de todos los españoles» 7 . La cuota de mercado en telefonía básica, el negocio más importante de Telefónica, se verá reducida por la entrada de nuevos operadores reducirá su cuota de mercado. Sin embargo, el presidente de la compañía no estaba preocupado: «Estimamos que perderemos un 10% de cuota de la telefonía local, perderemos aproximadamente un 20% de la cuota de telefonía de larga distancia nacional y un 25% de la de larga distancia internacional. Pero esas pérdidas quedarán más que compensadas con el crecimiento del mercado». La penetración de los servicios de telecomunicaciones en España es de 9,8 minutos de uso por teléfono disponible, frente a los 15 minutos en el Reino Unido y los 17 minutos en Suecia.

La SEPPa, entidad vendedora El Gobierno formado tras las elecciones de marzo de 1996 había anunciado una política de privatizaciones, dividiendo el total de empresas en cuatro grupos: aquellas empresas inmediatamente privatizables con alta rentabilidad (Argentaria, Repsol, Telefónica, Tabacalera, etc.); empresas privatizables después de liberalizar el sector donde operan (Endesa, Red Eléctrica Estatal, etc.); compañías que tienen pendientes procesos de reestructuración (Iberia, Casa, Inespal, etc.) y compañías que no podrán ser privatizadas durante el período parlamentario actual por razones estratégicas o sociales (Hunosa, Astilleros Españoles, Santa Bárbara, Bazán, etc.). La SEPPa, dependiente del Ministerio de Economía y Hacienda, se creó en 1996 para englobar las empresas del Patrimonio dependientes del Estado (Telefónica, Tabacalera, Argentaria, Aldeasa, etc.). Por otro lado estaba la SEPI (Sociedad Estatal de Participaciones Industriales), creada en 1995, dependiente del Ministerio de Industria y que agrupaba las participaciones del Estado en las empresas de Teneo (antiguo Instituto Nacional de Industria, INI) y del Instituto Nacional de Hidrocarburos (INH): Endesa, Inespal, Casa, Iberia, Hunosa, Santa Bárbara, Astilleros, Bazán, etc. Antes del verano de 1996, un periódico financiero español señalaba que «Telefónica debe servir de locomotora para garantizar la buena acogida por los mercados del resto de empresas públicas» 8 . En octubre, el Subsecretario de Economía señaló que «Argentaria, Telefónica y Endesa son los tres objetivos prioritarios del programa de privatizaciones para 1997» 9 . A principios de julio de 1996, se pusieron en marcha las privatizaciones con las ventas de Aldeasa y un paquete de acciones de Tabacalera.

7 Actualidad Económica, 27 de enero de 1997. 8 Gaceta de los Negocios, 24 de junio de 1996. 9 Fernando Díaz, Cinco Días, 17 de octubre de 1996.


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No obstante había una corriente de opinión que pensaba que en una coyuntura alcista de las bolsas, si quizás se recaudaría más retrasando las privatizaciones. De hecho, mientras que los presupuestos de 1996, cerrados por el anterior gobierno, preveían recaudar 500.000 millones de pesetas por privatizaciones, las últimas estimaciones decían que se podía llegar a recaudar 200.000 millones de pesetas menos por el retraso en las ofertas.

Los mercados financieros a finales de 1996 La situación de los mercados financieros a finales de 1996 era altamente satisfactoria. Las bolsas mundiales estaban marcando niveles históricos. El Índice General de la Bolsa de Madrid alcanzó los 376 puntos a 31 de octubre de 1996, con una revalorización de un 17% desde enero. Cerraría el año a unos 445 puntos, récord histórico, lo que significaba una revalorización del 39% respecto al cierre de 1995. Sólo la subida de diciembre sería de un 10%, el mayor incremento mensual de 1996. Las acciones de Telefónica cotizaban, además del mercado español, en las bolsas de Frankfurt, Londres, París, Tokio y Nueva York. Sin embargo, se empezaba a pensar en la posibilidad de dejar de cotizar en Frankfurt, París y Tokio. En el Anexo 4 se ofrecen datos comparativos de las bolsas de varios países. Las acciones de Telefónica cotizaban a 2.560 pesetas el 31 de octubre de 1996, con un incremento de un 52% respecto al cierre del año anterior. A 31 de diciembre llegaría a las 3.015 pesetas, con una revalorización total anual del 79%. La capitalización bursátil de Telefónica a 31 de diciembre de 1996 ascendería a 2,8 billones de pesetas, la mayor capitalización de la bolsa española. Su ponderación en el Índice General de la Bolsa de Madrid era del 11,5%, y en el Índice del Grupo de Comunicaciones, del 80%. El volumen de contratación de las acciones de Telefónica en 1996 fue de 2 billones de pesetas, el mayor del mercado continuo en este año. El ratio de valor de mercado añadido (capitalización bursátil/valor contable) fue de 1,52 en 1996; en el Anexo 5 se comparan éste y otros datos de Telefónica con los de otras compañías de telecomunicaciones. El rendimiento de las obligaciones del Estado a 10 años había caído del 11,2% en 1995 al 7,8% en octubre de 1996 10 , y presentaba perspectivas de seguir bajando. La caída de las tasas de interés estaba impulsando últimamente a los ahorradores a dirigirse a otros mercados distintos de la deuda pública. En el Anexo 6 se puede observar la composición del ahorro familiar en España comparado con otros países.

La nueva oferta pública de venta de acciones En la anterior OPV de Telefónica, en octubre de 1995, se ofrecieron 100,3 millones de acciones a un precio de salida diferente para el tramo institucional, 1.637 pesetas, y para el tramo minorista, 1.615. (Véase el Anexo 7). La colocación se consideró una mala experiencia, ya que no contó con la demanda internacional que hubiese gustado, llevando a que las entidades aseguradoras no ejercieran la opción de compra que se les 10 Boletín Estadístico del Banco de España.

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suele ofrecer para atender un posible exceso de demanda 11 . Con 196,7 millones de acciones y una cotización de 2.560 pesetas, en esta ocasión se ofrecería prácticamente el doble de títulos y un precio superior en un 50% a la OPV de un año y cuatro meses antes, esta revalorización que benefició a los inversores era un dato favorable. Se quería que esta OPV fuera todo un éxito, no en vano sería la última privatización de la empresa. Sin embargo, se guardaba un cierto temor respecto a la demanda internacional. Como se podía leer en medios periodísticos, «prácticamente ningún analista duda de que el tramo minorista de la OPV de Telefónica será todo un éxito... Ahora bien, harina de otro costal son las predicciones que se manejan respecto al resultado de la colocación institucional. En este apartado sí hay dudas sobre el éxito de la operación, sobre todo en su vertiente internacional... son varios los analistas consultados que señalan que a los niveles en los que se mueve actualmente la cotización de Telefónica el valor ya no resulta muy barato para los inversores extranjeros que, a estos precios, tienen otras alternativas. En este sentido, los analistas recuerdan que en la anterior OPV, realizada en 1995, el tramo internacional de la oferta no marchó bien y se dejaron de colocar más de 10 millones de acciones de la compañía, las que conformaban el “green shoe”» 12 . La importancia que los inversores de distintos países concedían a distintos factores se puede consultar en el Anexo 8. En Estados Unidos se pensaba que existía un importante mercado en los fondos de inversión nacionales, pues éstos suelen tener un pequeño porcentaje de acciones de compañías extranjeras que, si se sabía explotar, podía representar una demanda significativa. En el Anexo 9 aparece un estudio de inversores internacionales con información sobre, sus características y una sugerencia de enfoque comercial para cada categoría. Se consideraba importante que el tramo nacional fuese un éxito, en el sentido de que la demanda superase a la oferta en varias veces, porque significaría que en los días posteriores a la operación habría liquidez, aspecto valorado positivamente por los inversores internacionales. El tamaño de la oferta requería planificar cuidadosamente las reuniones que se mantendrían con los inversores, pues éstos, según el país o su actividad, concedían importancia a aspectos diferentes. La cultura inversora en acciones de España, por ejemplo, es distinta a la del Reino Unido o la de Estados Unidos, y las diferencias se agudizan si se consideran inversores distintos, como pueden ser un fondo de pensiones de Estados Unidos y un inversor particular español. Había, pues, que establecer estrategias de venta personalizadas y reuniones independientes para cada grupo de inversores. Los gastos previstos por publicidad y comisiones de colocadores y aseguradores eran de 22.000 millones de pesetas.

11 Dicha opción se suele llamar «green shoe». 12 La cita del texto es de la Gaceta de los Negocios, 23 de enero de 1997. Otro comentario concordante era, por ejemplo, el de un analista del sector de un banco alemán, que se podía leer en Reuters News Service: «A escala internacional, la compañía ya no resulta muy barata, al existir a estos precios alternativas para los inversores» (Reuters News Service de 22 de enero de 1997).


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La oferta debía ser atractiva. Dado que las acciones se venderían al precio de mercado, se podían incorporar otros elementos para atraer a los compradores. En lo que hace a los inversores minoristas, se podían ofrecer descuentos respecto al precio institucional y/o un «bonus» de fidelidad, por ejemplo, regalar una acción a todos los inversores que hubiesen mantenido un número determinado de acciones durante un período de tiempo. Esta última medida, además, daría una cierta estabilidad en el accionariado y supondría un freno a la venta rápida de acciones después de la OPV. También se debatía la división de la oferta entre los distintos tramos: nacional (institucional y minorista, principalmente) 13 e internacional (Estados Unidos, Europa continental, Reino Unido y resto del mundo). Se podría llevar a cabo una asignación inicial de un número determinado de acciones para cada tramo al principio de la OPV, con la posibilidad de variar el número en el transcurso de la misma. Si se optaba por este procedimiento, la práctica normal era establecer una serie de indicaciones, como por ejemplo un número máximo de acciones en algunos tramos o un número mínimo en otros, en el caso de defecto de demanda en algunos tramos, a qué tramo se reasignarían las acciones sobrantes; incluso se podría prever una reasignación de tramos en caso de exceso de demanda en más de uno. El principal problema era fijar una fecha para la OPV que evitara la saturación del mercado dado el gran número de compañías de telecomunicaciones que estaba previsto que saliesen a bolsa. En octubre de 1996 se puso en marcha la privatización de Deutsche Telekom, a finales de noviembre terminaría el período de suscripción y se fijaría el precio definitivo de las acciones, terminando la operación antes de fin de año. Se rumoreaba que la privatización de France Telecom (8.000 millones de dólares) iba con cierto retraso, por lo que la siguiente privatización podría ser la de la operadora italiana STET (6.000-7.000 millones de dólares) prevista para marzo de 1997, y KPN (Países Bajos, 3.000 millones de dólares). Había otros elementos que podían ayudar a fijar la fecha de la operación, como el hecho de que las carteras de los fondos de inversión no presentan grandes variaciones a finales de año, volviendo la actividad con el nuevo año y, con ella, la oportunidad de colocar un gran número de acciones entre los fondos. Puesto que el proceso de una OPV puede tomar entre tres y cuatro meses hasta la liquidación de la misma, ya estaba claro que la oferta tendría lugar, como muy pronto, a primeros de 1997. En este período se debían llevar a cabo distintas actividades, como, por ejemplo, el nombramiento de los coordinadores globales, presentación del «equity story» a los analistas del sindicato, firma de los protocolos de aseguramiento, elaboración del folleto de la OPV y su presentación en la Comisión Nacional del Mercado de Valores, campañas publicitarias, recogida de mandatos de compra, fijación del precio máximo, posterior fijación del precio minorista y precio institucional, prorrateo –en caso de exceso de demanda sobre la oferta–, etc. (véase Anexo 10).

13 En las compañías de telecomunicaciones internacionales, se solía destinar a los inversores minoristas un 40% del total colocado. En las OPV españolas, ese porcentaje se situaba entre el 40% y el 60%.

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Anexo 1 Calendario previsto de privatizaciones de empresas de telecomunicaciones de Europa e Israel (en millones de dólares estadounidenses) 4º trimestre de 1996 Alemania

1 er semestre de 1997

2º semestre de 1997

Deutsche Telekom I, 10.000

Francia

1998 Deutsche Telekom II, 10.000

France Telecom, 8.000

Italia

STET, 6.000-7.000

Países Bajos

KPN III, 3.000

Dinamarca

TeleDanmark II, 2.000

Chequia

SPT, 2.000

Suecia

Telia, 2.000

Bélgica

Belgacom, 1.000-2.000

Noruega

Norwegian Telec., 1.000-2.000

Finlandia

PT Finland, 1.000-2.000

Turquía

PTT Turkey, 1.000-2.000

Grecia

OTE, 1.000

Hungría

Matav, 1.000

Austria

Austrian Telecom, 1.000

Portugal

Portugal Telecom, 1.000

Israel TOTAL

Bezeq, 600 10.000

24.600 - 25.600

16.000 - 20.000

Fuente: Departamento de Relaciones con Inversores, Telefónica. NOTA: La OPV en curso de Telefónica, de aproximadamente 500.000 millones de pesetas a la cotización a finales de octubre de 1996, suponía unos 4.000 millones de dólares estadounidenses al cambio de esa fecha.

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Anexo 2 Cuenta de pérdidas y ganancias consolidada (en millardos de pesetas) Este documento es una de las 12 copias autorizadas para utilizar en el Mba, Finanzas, Maier, 2014-2015, 2015-04-23

CUENTA DE PERDIDAS Y GANANCIAS

1991

1992

1993

1994

1995

1996

+ Importe neto de la cifra de negocios + Otros ingresos +/– Variación existencias prod. terminados y en curso fabric.

1.049 127 0

1.209 128 2

1.297 142 1

1.579 152 –1

1.741 151 3

2.006 162 3

VALOR DE LA PRODUCCION – Compras netas +/– Variación exist. mercad., mat. primas y otras mat. consum. – Gastos externos y de explotación

1.176

1.338

1.440

1.730

–34 1 –134

–58 0 –141

–63 0 –159

–74 0 –220

1.895 –128 0 –191

2.171 –229 0 –262

=

VALOR AÑADIDO DE LA EMPRESA – Gastos de personal

1.008 –392

1.139 –430

1.218 –448

1.435 –521

1.576 –544

1.680 –555

=

RESULTADO BRUTO DE EXPLOTACION – Dotaciones para amortizaciones de inmovilizado – Variación de provisiones de circulante

617 –294 –17

709 –343 –19

770 –374 –26

914 –455 –27

1.032 –501 –21

1.125 –526 –23

=

RESULTADO NETO DE LA EXPLOTACION + Ingresos financieros – Gastos financieros + Intereses y diferencias de cambio capitalizadas – Dotaciones para amortizaciones y provisiones financieras +/– Participación result. sociedades, ptas. en equivalencia – Amortización fondo de comercio de consolidación

306 6 –196 –6 –0 8 –1

347 4 –202 –12 –6 9 –1

370 8 –209 0 –31 20 –5

432 22 –206 0 –31 19 –6

510 19 –201 0 –10 9 –7

576 19 –182 0 –14 8 –17

=

RESULTADO DE LAS ACT. ORDINARIAS +/– Resultados extraordinarios

17 1 13

139 –42

153 –27

231 –59

319 –96

390 –115

=

RESULT. CONSOLIDADO ANTES DE IMPUESTOS +/– Impuestos sobre sociedades

130

97

127 –25

172 –31

224 –39

276 –57

=

RESULT. CONSOLIDADO DEL EJERCICIO +/– Resultado atribuido a socios externos

–2

–2

102 –6

141 –28

184 –51

219 -59

96

113

133

160

1.865 62,00 59,67% 16,97

1.555 66,00 55,06% 10,36

1.680 76,00 53,60% 8,56 1,08

3.015 89,00 52,17% 12,94 1,10

=

=

RESULTADO DEL EJERCICIO ATRIBUIDO A LA SOCIEDAD DOMINANTE

Datos bursátiles Cotización a 31 de diciembre (pesetas) Dividendo bruto por acción (DP A, pesetas) «Payout» (= DPA/ BP A) PER (cotización / BPA) Beta

1.230 59,00

1.140 61,00

NOTA: «El Payout» se ha calculado sobre el resultado del ejercicio atribuido a la sociedad dominante. El PER se ha calculado sobre el resultado consolidado del ejercicio.

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Anexo 3 Balance consolidado (En millardos de pesetas) Este documento es una de las 12 copias autorizadas para utilizar en el Mba, Finanzas, Maier, 2014-2015, 2015-04-23

ACTIVO ACTIVO

1991

1992

1993

1994

1995

1996

3.308 1 35

3.409 1 51

3.154 118

3.211 147

3.451 0 63 4 60 3.172 215

4.024 0 300 9 291 3.560 164

4.115 1 317 11 307 3.597 199

4.655 1 338 15 322 3.974 343

6

13

48

54

48

50

77

206

226

186

141

130

328

393

377

495

514

600

20 288 1 7 11

19 351 7 6 10

17 333 12 8 8

25 370 73 18 9

29 399 68 12 6

34 506 36 13 12

3.719

4.021

4.102

4.759

4.818

5.436

1.355 463 784 1

1.406 463 831 17

1.437 470 863 31

1.512 470 898 32

1.546 470 950 22

1.864 470 1.231 36

Resultados atribuibles a la sociedad dominante

129

94

96

113

133

160

Dividendos a cuenta entregados en el ejercicio

–23

0

–23

0

–28

–32

Intereses minoritarios (socios externos)

22

31

42

292

314

375

Ingresos a distribuir en varios ejercicios

85

115

55

75

91

87

Inmovilizado Gastos de establecimiento Inmovilizaciones inmateriales Dchos. s/ bienes en régimen de arrend. financiero Otro inmovilizado inmaterial Inmovilizaciones materiales Inmovilizaciones financieras Fondo de comercio de consolidación Gastos a distribuir en varios ejercicios Activo circulante Existencias Deudores Inversiones financieras temporales Tesorería Ajustes por periodificación TOTAL ACTIVO PASIVO Fondos propios Capital suscrito Reservas Diferencias de conversión

Provisiones para riesgos y gastos

153

216

232

271

288

337

Acreedores a largo plazo Empréstitos y deudas con entidades de crédito Emisión obligaciones y otros valores negociables Deudas con entidades de crédito Otras deudas a largo plazo

1.444 1.318

1.611 1.432

126

179

1.627 1.390 708 682 236

1.848 1.639 721 918 209

1.737 1.546 644 902 191

1.688 1.498 654 843 190

Acreedores a corto plazo Empréstitos y deudas con entidades de crédito Emisión obligaciones y otros valores negociables Deudas con entidades de crédito Otras deudas a corto plazo Acreedores comerciales Otras deudas a corto Ajustes por periodificación

661 279

643 302

361

319

21

22

707 255 167 88 434 211 223 18

756 259 126 132 464 267 197 33

842 276 108 168 537 277 261 29

1.085 392 147 245 667 403 264 26

Provisiones por riesgos y gastos a corto plazo TOTAL PASIVO

0

0

2

5

0

0

3.719

4.021

4.102

4.759

4.818

5.436

Nota: Las cifras de inmovilizado material y de fondos propios del balance de situación a 31 de diciembre de 1996 incluyen la actualización de balance realizada al amparo del Real Decreto-Ley 7/1996. Esta actualización se ha hecho por un importe de 226 millardos de pesetas, que netas del gravamen del 3% (7 millardos de pesetas) se han cargado en el epígrafe del inmovilizado material, abonándose en las reservas. Se estima que esta actualización supondrá un aumento en las amortizaciones de 1997 de, aproximadamente, 35 millardos de pesetas. (Memoria anual del Grupo Telefónica, 1996).


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Anexo 4 Datos comparativos de bolsas internacionales

Capitalización bursátil (1) (1992)

Número de compañías nacionales (2) (1994)

Número de compañías extranjeras (2) (1994)

Capitalización bursátil/ valor contable (3) (1996)

Porcentaje sobre el PNB (1) (1992)

Rentabilidad por dividendo (3) (1996)

Nueva York Tokio

4.035 2.290

1.689 1.651

216 110

3,50 2,09

69 63

2,00 0,80

Londres París

1.111 365

1.747 459

462 195

2,87 1,88

85 26

3,90 2,80

Frankfurt Milán

360 138

423 219

227 4

2,69 1,55

19 9

2,30 2,40

Madrid

129

375

4

2,09

23

2,80

(1)

Elaborado por Ramón Tamames y Santiago Galleo con base en datos de Morgan Stanley Capital International. «Diccionario de Economía y Finanzas», Alianza Editorial, Madrid, 1994 (capitalización en miles de millones de dólares estadounidenses).

12

(2)

Stock Exchange Statistics. Deutsche Bank Research, no 22, 9 de diciembre de 1996 (datos a 1994).

(3)

Informe del mercado, 1996, Bolsa de Madrid.


PER (3) (1996) 19,30 108,70 14,90 48,70 27,60 18,90 16,80


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Anexo 5 Comparación internacional de empresas de telecomunicaciones

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24

Compañía

País

Singapore Telecommunications Ltd. AT&T Corporation Telecom Corporation of New Zealand Dacom Corporation Cincinnati Bell Inc. Telekomikasi Indonesia Pt. CPT Telefónica del Perú Worldcom, Inc. Alltel Corporation US Long Distance Corporation Nippon Telegraph & Telephone Corporation Cable and Wireless PLC Empresa Nacional de Telecomunicaciones MCI Communications Corporation British Telecommunications PLC Tele Danmark A/S Teléfonos de México S.A. de C.V. BCE Inc. Bruncor Inc. Portugal Telecom, S.A. Telecom Italia SpA Telefónica de España, S.A. Ascom Holding AG Telebras, SA

Singapur

Fuente: Disclosure Data Base. Elaboración propia.

13


Estados Unidos Nueva Zelanda Corea del Sur Estados Unidos Indonesia Perú Estados Unidos Estados Unidos Estados Unidos Japón Reino Unido Chile Estados Unidos Reino Unido Dinamarca México Canadá Canadá Portugal Italia España

Ingresos (porcentaje) 1994 1995 15,64 11,82 0,92 6,12 12,72 – 172,03 94,00 26,46 35,51 2,28 22,83 -4,31 11,89 3,27 9,55 18,74 9,30 0,21 – 13,33 21,69

Suiza Brasil

–

10,19 6,01 13,76 7,23 8,78 – 59,61 63,90 5,00 23,81 5,79 9,23 19,61 14,45 1,59 5,59 42,67 13,63 9,74 28,99 10,73 10,24 –2,63 30,93

PER 1994 1995 – 31,42 16,69 719,44 22,56 17,62 83,61 125,35 14,78 – – 28,18 94,20 16,43 – 27,12 21,07 15,86 18,75 15,91 285,49 152,98 19,28 33,74 18,07 32,72 13,92 32,66 13,77 14,06 15,77 11,36 13,92 13,58 12,82 21,19 14,43 12,94 – 14,74 21,66 16,25 10,36 8,56 27,80 19,13 20,27 17,86

Capitalización bursátil/ Valor contable 1994 1995 10,65 4,40 5,24 6,60 2,03 – 2,18 2,52 3,50 3,11 3,30 3,04 2,96 1,39 2,03 1,72 1,97 1,38 1,63 – 1,52 0,97 0,90 0,62

9,91 5,98 5,81 5,42 4,85 3,79 3,47 3,16 2,90 2,90 2,70 2,55 2,53 1,87 1,83 1,53 1,51 1,48 1,44 1,44 1,38 1,02 0,76 0,60

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Anexo 6


Composición del ahorro familiar, 1995 (En porcentaje) España

Estados Unidos

Italia

Alemania

Francia

15,4 44,2 4,6 10,4 12,5 12,9

3,9 12,0 8,7 22,7 34,5 18,1

13,3 18,5 19,8 23,8 9,2 15,4

8,0 36,8 21,0 5,2 25,9 3,3

9,6 23,5 4,0 43,6 14,5 4,9

Liquidez Depósitos bancarios Renta fija Acciones Fondos de pensiones y seguros Fondos de inversión

Fuente: Blanco Bermúdez, Francisco, «La inversión minorista, clave para el éxito de las privatizaciones», Harvard-Deusto. Finanzas & Contabilidad, Referencia nº 0623, Ediciones Deusto, págs. 74-80.

Anexo 7 Datos seleccionados de la oferta pública de venta de acciones de Telefónica en 1995 OPV 1995 Precio de la acción (pesetas) Precio institucional Precio minorista Número de acciones ofertadas Porcentaje del capital Demanda/Oferta (veces): Tramo español Tramo minorista Tramo institucional Tramos internacionales Tramo americano Tramo continental europeo Tramo británico Tramo resto del mundo Total Demanda/Oferta

1.637 1.615 100.300.000 10,68%

6,8 3,3 1,8 1,6 1,9 2,0 1,9 4,3

Fuente: Revista de la Bolsa de Madrid, no 53, marzo de 1997. Subdirección General de Comunicación Institucional, Seppa – Telefónica.

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Anexo 8 Estimación de la importancia de los determinantes de la demanda de acciones de la OPV de Telefónica por países (Máximo = 4; mínimo = 1)

Contactos

Reino Unido

Visitas

Estados Unidos

106

Total

203

3

2

1

2

2

4

3

1

2

1

3

2

4

2

1

1

2

1

1

3

2

2

1

1

1

1

59 200

Visitas

17

Llamadas

88

Total

3

141

Llamadas

Resto del mundo

4

97

Llamadas

Total

Regulación y competitividad

66 140

Visitas

Europa continental Visitas

105

Fuente: Morgan Stanley & Co. International, 28 de abril de 1997

15

Relaciones con el gobierno post-privatización

Precio de la acción

74

Llamadas Total

Política de Riesgo de «overhang» inversiones Tasas de Credibilidad en acciones de de Telefónica interés del «Management» telecomunicaciones Internacional, S.A.



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Anexo 9 Tipos de inversores internacionales en acciones TIPOS DE INVERSORES INTERNACIONALES EN ACCIONES

CARACTERISTICAS DEL INVERSOR

ESTRATEGIA DE MARKETING. PUNTOS RELEVANTES DE VENTA

Inversores Internacionales («Top Down»)

– Son los inversores más sofisticados. – La decisión respecto al país y su coyuntura económica es lo fundamental. – Poseen gran experiencia internacional. – Principalmente Reino Unido y Europa continental.

– Explicación detallada sobre la economía española y sobre los fundamentales de la compañía. – Se fijan en la calidad del equipo directivo. – España frente a otros países. – Comparación con otros «blue chips» españoles.

Fondos sectoriales («Bottom Up»)

– Gran conocimiento sectorial. – Utilizan sus propios analistas. – Si son norteamericanos invierten a través de ADR. – Dan gran importancia al análisis. – Principalmente Estados Unidos y Reino Unido.

– Demostración de la superioridad fundamental en relación con las comparables. – Poner énfasis en el análisis de la compañía.

– Dan importancia a las valoraciones y a las proyecciones (rentabilidad total). – Menos preocupados por la percepción del país. – Poseen gran experiencia internacional. – Principalmente Estados Unidos y resto del mundo.

– Importancia del análisis del crecimiento y de la valoración. – Justificación numérica (descuento de flujos de caja y rentabilidad). – Comparación del PER y de la rentabilidad por dividendo.

– Creciente importancia. – Muy dependiente del consejo del vendedor. – Dan importancia al análisis y a la rentabilidad del dividendo.

– Demostrar el crecimiento esperado de los beneficios y la seguridad de los dividendos. – Comparación con otros valores representativos del sector y de la economía española.

Inversores en valores concretos

Inversores minoristas

Fuente: HSBC Investment Bank plc.

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Anexo 10 Calendario de una OPV

Se inicia la campaña institucional y publicitaria Nombramiento de coordinadores globales - 4 meses

Firma de los contratos de aseguramiento y colocación Posibilidad de revocación de las peticiones Se inicia el período de formulación Adjudicación de mandatos de compra de las acciones por parte de los inversores

- 2 meses

- 1 meses

Presentación del Equity Story a los analistas del sindicato Firma de los protocolos de aseguramiento

Inicio del período del blackout

17


- 15 días

- 10 días

- 5 días

Negociación: las acciones ya se pueden comprar y vender

Inicio del roadshow internacional

Registro: presentación en la Comisión Nacional del Mercado de Valores el folleto de la OPV

Liquidación de la operación

Fijación de los precios definitivos para el inversor minorista e institucional Precio máximo: se fija el precio máximo al que saldrá la acción en la OPV

DF-CP-Oferta Pública Venta Telefónica de España, IESE-2.pdf

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