RENTABILITAS MODAL SENDIRI

ANALISIS VARIABEL-VARIABEL YANG MEMPENGARUHI STRUKTUR PENDANAAN DAN PENGARUHNYA BERSAMA BEBAN BUNGA, R E T U R N O N A S S E T TERHADAP RENTABILITAS MODAL SENDIRI Jaelani La Masidonda Fakultas Ekonomi Universitas Darussalan, Ambon Ghozali Maski M.S. Idrus Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya

Abstract

The market globalization, primarily occur because of the technologies, can be poured into the opportunities and threats problems which based on the strengths and weaknesses of each industry in facing the competition that firms. Only the globally operation-scale firm that can contin ually has an oppor- tunity to maintain and to increase its growth. To deal with those conditions, many companies take note of the financial problems, apart from the other problems such as marketing, production, personnel, etc. The aims of the research are: (1) to find out the magnitude of the asset structure, sales growth, firm size, tax, and retained earnings variables influence on the financing, and the magnitude of the financing, interest, and return on asset variables influence on the equity rentability, (2) which variable influ- ences the most significant and dominant on the financing and the equity rentability, respectively. Twenty-three go-public food and beverage companies in the JSX were used as the population, and seven companies were collected as the samples using the porposive sampling technique. Recursive Models of the Multiple Linear Regression, which was used as the analysis model, divided into two steps: (1) regressing the magnitude of the asset structure, sales growth, firm size, tax, and retained earnings variables as the independet variables on the financing as the dependet vari able, (2) regressing the magni tude of the finan- f inan- cing, interest and return on asset variables as the independet variables on the equity rentability as the dependet variable. Related to the aims, the results showed: (1) simultaneously, the five variables significantly influenced the financing; whereas, partially, only retained earning variable not significantly influenced. Simultaneously, the three variables significantly influenced the equity rentability; whereas, partially, only interest variable not significantly influenced. (2) Only the firm size and tax variables significantly and dominantly influenced the financial structure, and only the return on asset variable most significantly and dominantly influenced the equity rentability. In order to improve the welfare of stockholders, a company should be considered to enhance the components of financial structure by the debt financing. By that the company can be more increase the equity rentability refers to

76

TEMA, Volume II, Nomor 1, Maret 2001

fact that the return on asset is higher than the interest, which was the company’s financial liability. K e y w o r d s : Asset structure, Growth of sales, Firm size, Earning and Financing

1. Pendahuluan Latar Belakang Teknologi merupakan salah satu penyebab utama terjadinya globalisasi pasar. Globalisasi pasar dapat bermuara pada masalah peluang dan tantangan yang dihadapi berdasarkan pada kekuatan dan kelemahan yang dimiliki oleh masing-masing industri dalam menghadapi semakin ketatnya per-saingan. Hanya perusahan yang memiliki skala operasi global yang dapat terus-menerus memiliki peluang mempertahankan dan mempertinggi tingkat pertumbuhannya. Menghadapi kondisi perekonomian seperti ini, banyak perusahaan baik yang berskala besar maupun kecil, apakah yang bersifat profit motive maupun non profit motive akan menaruh perhatian pada masalah manejemen pendanaan disamping masalah-masalah lainnya seperti produksi, marketing dan personalia dalam usaha pencapai tujuan perusahaan. Manajemen pendanaan pada hakekat-nya menyangkut keseimbangan finansial di dalam perusahaan yakni keseimbangan antara aktiva dengan pasiva yang dibutuhkan beserta mencari susunan kualitatif dari aktiva dan pasiva tersebut dengan sebaikbaiknya. Pemilihan susunan kualitatif dari aktiva akan menentukan struktur kekayaan perusahaan, sedangkan pemilihan susunan kualitatif dari pasiva akan menentukan struktur finansial (struktur pendanaan) dan struktur modal perusahaan (Bambang 1995). Pada prinsipnya, setiap perusahaan membutuhkan dana. Pemenuhan dana tersebut dapat berasal dari sumber intern atupun atupun sumber ekstern . Namun umumnya perusahaan cenderung menggunakan modal sendiri sebagai modal parmanen ketimbang modal asing yang hanya digunakan sebagai pelengkap apabila dana yang diperlukan kurang mencukupi. Karena itu, para manajer keuangan dengan tetap memperhatikan cost of capital perlu menentukan struktur pendanaan dalam upaya menetapkan apakah kebutuhan dana pe-rusahaan dipenuhi dengan modal sendiri ataukah dipenuhi dengan modal asing. Dalam melakukan keputusan keputusan pen-danaan, perusahaan perusahaan dituntut untuk mempertibangkan dan menganalisis kombinasi sumber-sumber dana ekonomis guna membelanjai kebutuhan-kebutuhan investasi serta kegiatan usahanya. Untuk itu, dalam penetapan struktur pendanaan, pendanaan, perusahaan perlu mempertimbangkan mempertimbangkan berbagai variabel yang mempengaruhinya. Weston dan Brigham (1994) mengemukakan beberapa variabel yang mempengaruhi struktur pendanaan perusahaan; pertumbuhan penjualan, stabilitas penjualan, struktur saingan, struktur aktiva, sikap manajemen, sikap pemberi pinjaman. Menurut Weston dan Copeland (1997) menyatakan bahwa faktor-faktor yang mempengaruhi struktur pendanaan dari perusahaan adalah tingkat pertumbuhan penjualan, stabilitas arus kas, karakteristik industri, struktur aktiva, sikap manajemen dan sikap pemberi pinjaman. Selain itu, R. Agus (1998) mengemukakan bahwa variabel-variabel yang mempengaruhi struktur pendanaan adalah ukuran perusahaan, kelas industri, operating leverage , risiko bisnis, profitabilitas dan kebijaksanaan dividen. Struktur pendanaan merupakan salah satu keputusan penting dari manejer pendanaan dalam meningkatkan profitabilitas bagi kemakmuran pemilik perusahaan. Sutrisno (2000) menyatakan bahwa kemakmuran para pemegang saham diperlihatkan dalam wujud semakin tingginya harga saham yang merupakan pencerminan dari keputusan investasi, pendanaan dan kebijakan dividen. Oleh karena itu, kemakmuran para pemegang saham dapat dijadikan sebagai dasar analisis dan tindakan rasional dalam

7

Masidonda, dkk., Analisis Variabel-Variabel yang Mempengaruhi Struktur Pendanaan…

proses pembuatan keputusan. Untuk itu, bagi suatu perusahaan dalam memutuskan modal mana yang akan diambil, apakah sebaiknya menggunakan modal sendiri ataukah dengan modal asing, secara finansial penambahan modal tersebut harus dapat meningkatkan kemakmuran pemilik. Dengan mengetahui bagaimana pengaruh variabel-variabel struktur pendanaan dan pengaruhya bersama beban bunga dan return on asset terhadap rentabilitas modal sendiri, dapat membantu industri makanan dan minuman dalam menentukan bagaimana seharusnya pemenuhan kebutuhan dana harus dilakukan sehingga tujuan memaksimumkan kemakmuran para pemegang saham (pemilik) dapat tercapai melalui peningkatan rentabilitas modal sendiri Berdasarkan pemikiran di atas, peneliti tertarik untuk meneliti variabel-variabel yang mempengaruhi struktur pendanaan dan pengaruhnya bersama beban bunga, return on asset terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di Bursa Efek Jakarta.

Perumusan Masalah Berdasakan kepada latar belakang di atas, maka yang menjadi permasalahan pokok dalam penelitian ini adalah: ! Apakah ada pengaruh signifikan dari variabel struktur aktiva, ukuran perusahaan, pertumbuhan penjualan, beban pajak, dan laba ditahan terhadap struktur pendanaan serta pengaruh signifikan variabel struktur pendanaan, beban bunga dan return on asset terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di BEJ. ! Dari ke lima variabel yang mempengaruhi struktur pendanaan di atas, variabel manakah yang paling berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan dan dari ketiga variabel yang mempengaruhi rentabilitas modal sendiri, manakah yang paling ber-pengaruh signifikan terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di BEJ.

Tujuan Penelitian !

!

Untuk menginvestigasi pengaruh variabel struktur aktiva, ukuran perusahaan, pertumbuhan penjualan, beban pajak, dan laba ditahan terhadap struktur pendanaan serta pengaruh variabel struktur pendanaan, beban bunga dan return on asset terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di BEJ. Untuk mengetahui dari ke lima variabel yang mempengaruhi struktur pendanaan, variabel manakah yang paling berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan dan dari ketiga variabel yang mempengaruhi RMS, variabel manakah yang paling berpengaruh signifikan terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di BEJ.

Manafaat Penelitian !

!

Sebagai bahan masukan bagi industri makanan dan minuman terutama manejer pendanaan untuk dijadikan pertimbangan dalam penentuan struktur pendanaan dan upaya meningkatan rentabilitas modal sendiri pada industri makan dan m inuman. Penelitian ini diharapkan dapat menambah referensi, informasi dan wawasan teoritis khususnya masalah struktur pendanaan dan pengaruh struktur pendanaan, beban bunga dan return on asset terhadap rentabilitas modal sendiri industri makan dan minuman.

78


2. Kerangka Konseptual dan Teori Struktur Pendanaan Konsep penting manajamen pendanaan adalah masalah sumber dan penggunaan dana. Dana dapat dipenuhi dari sumber intern ataupun sumber ekstern perusahaan. Dana tersebut kemudian dialokasikan untuk membelanjai aktiva-aktiva perusahaan. Pada hakikatnya, pemenuhan dan pengalokasian dana menyangkut masalah keseimbangan finansial dalam perusahaan. Yaitu mengadakan keseimbangan antara aktiva dengan pasiva yang dibutuhkan beserta mencari susunan kualitatif dari aktiva dan pasiva tersebut dengan sebaik-baiknya. Penyusunan kualitatif dari aktiva akan menentukan struktur kekayaan, sedangkan pemilihan susunan kualitatif dari pasiva akan menentukan struktur keuangan (Bambang 1995) Struktur keuangan atau biasa juga disebut struktur pendanaan merupakan kombinasi atau bauran segenap pos yang masuk ke dalam sisi kanan neraca pendanaan perusahaan (Martin, et.al.,1994). Sedangkan Weston dan Copeland (1997) mengartikan struktur pendanaan adalah cara bagaimana perusahaan membiayai aktivanya. Struktur dapat dilihat pada seluruh sisi kanan neraca yang terdiri dari hutang jangka pendek, hutang jangka panjang dan modal pemegang saham. Dengan demikian, struktur pendanaan adalah pencerminan dari cara suatu perusahaan untuk membiayai aktivanya yang merupakan komposisi dari sumber modal yang terdiri dari hutang jangka pendek, hutang jangka panjang dan modal pemegang saham. Konsep penting lainnya dalam struktur pendanaan adalah faktor leverage . Dalam manajemen pendanaan, leverage adalah penggunaan assets dan sumber dana (sources of funds ) oleh perusahan dengan maksud meningkatkan keuntungan potensial pemegang saham (R. Agus 1998). Konsep leverage tersebut sangat penting terutama untuk menunjukan kepada analis pendanaan dalam melihat trade-off antara risiko dan tingkat keuntungan dari berbagai tipe keputusan finansial. Tingkat pertumbuhan penjulan masa depan merupakan ukuran sampai sejauh mana laba per saham suatu perusahan dapat ditingkatkan oleh leverage . Jika penjualan dan laba meningkat per tahun, maka pembiayaan dengan hutang dengan beban tetap tertentu akan meningkatkan pendapatan pemilik saham. Perusahaan harus mempertimbangkan keuntungan mengunakan leverage dengan adanya kesempatan untuk meningkatkan modal saham ketika harga sahamnya tinggi. Perusahaan dengan tingkat penjualan yang stabil dapat menggunakan utang lebih besar dari pada perusahaan dengan penjualan yang tidak stabil. Perusahaan yang mempunyai tingkat pertumbuhan dan profitabilitas tinggi cenderung akan menggunakan hutang lebih besar. Karena penggunaan hutang yang besar dapat meningkatkan rentabilitas modal sendiri yang ditunjukan oleh ratio antara laba bersih dengan modal sendiri yang digunakan. Perusahaan dengan struktur aktiva yang fleksibel cenderung menggunakan leverage lebih besar dari pada perusahaan yang struktur aktivanya tidak fleksibel (R. Agus,1998). Weston dan Brigham (1994) mengemukakan bahwa apabila aktiva perusahaan cocok untuk dijadikan agunan kredit, maka perusahaan tersebut akan cenderung menggunakan jumlah hutang yang lebih besar. Aktiva multiguna dapat digunakan perusahaan sebagai agunan yang baik dibandingkan dengan aktiva yang hanya digunakan untuk tujuan tertentu. Dengan demikian perusahaan yang memiliki aktiva yang dapat digunakan sebagai agunan hutang akan cenderung menggunakan hutang yang lebih besar. Ukuran perusahaan menggambarkan besar kecilnya suatu perusahaan yang ditunjukkan oleh total aktiva, jumlah penjualan, rata-rata tingkat penjualan dan ratarata total aktiva (Ferri dan Jones 1979). Napa dan Mulyadi (1996) mengemukakan bahwa perusahaan yang lebih besar akan lebih mudah memperoleh pinjaman dibandingkan pe-

79


rusahaan kecil. Olehnya itu, memungkinkan perusahaan besar tingkat leveragenya akan lebih besar dari perusahaan yang berukuran kecil. Dengan demikian, ukuran perusahaan berpengaruh terhadap struktur pendanaan dengan didasarkan pada kenyataan bahwa semakin besar suatu perusahaan, ada kecenderungan untuk menggunakan jumlah pinjaman yang lebih besar. Keuntungan penggunaan leverage pada perusahaan adalah melalui pembayaran bunga sebagai biaya yang dapat mengurangi pajak.Konsekuensinya, total dana yang tersedia untuk membayar pemegang saham akan lebih besar jika perusahan menggunakan hutang (R. Agus, 1994). Horne (1995) menyatakan bahwa keuntungan penggunaan hutang di dalam suatu perusahaan adalah pajak. Karena beban bunga yang dibayarkan perusahaan merupakan pengurang pajak atau penghematan pajak. Semakin tinggi beban pajak perusahan semakin besar keuntungan dari penggunaan hutang. Modigliani dan Miller (MM) dalam (Sutrisno 2000) mengemukakan bahwa bila ada pajak maka perubahan struktur modal menjadi relevan. Hal ini disebabkan karena bunga yang dibayarkan berfungsi sebagai pengurang pajak atau sebagai tax deductable . Bagi perusahaan yang mengguna-kan hutang bisa menghemat pajak dan tentunya akan dapat meningkatkan kesejahteraan pemilik atau meningkatkan rentabilitas modal sendiri. Nilai perusahaan yang menggunakan hutang lebih besar dibandingkan dengan nilai perusahaan yang tidak menggunakan hutang yaitu sebesar Present Value penghematan tersebut. Dari bebarapa pendapat di atas, dapat disimpulkan bahwa perusahaan yang menggunakan hutang akan mendapatkan penghematan pajak, akibatnya perusahaan cenderung menggunakan sumber dana dari hutang yang lebih besar, hal ini tentu saja berpengaruh terhadap struktur pendanaan dan RMS perusahan. Karena dengan adanya penghematan pajak dapat memperbesar earning after taxes (EAT) yang diperoleh. Laba ditahan (retained earning ) merupakan salah satu sumber dana yang paling penting untuk membiayai pertumbuhan perusahaan. Setiap perusahaan menginginkan adanya pertumbuhan disamping dapat mem-bayarkan dividen kepada para pemegang saham namun kedua tujuan tersebut selalu bertentangan. Semakin tinggi tingkat dividen yang dibayarkan, berarti semakin kecil laba yang dapat ditahan sebagai akibatnya menghambat tingkat pertumbuhan ( rate of growth ) dalam pendapatan. Kalau perusahaan menahan se-bagian besar pendapatannya dalam perusahaan, berarti bagian pendapatan yang tersedia untuk dibayarkan sebagai dividen akan semakin kecil (Bambang 1995). Dari uraian di atas, terlihat bahwa semakin tinggi prosentase bagian laba yang ditetapkan untuk pembayaran dividen, semakin kecil bagian laba (dana) untuk ditanamkan kembali didalam perusahaan. Hal ini berarti berpengaruh terhadap struktur pendanaan karena dapat memperkecil jumlah modal sendiri yang pada akhirnya berpengaruh pula terhadap kemampuan perusahaan untuk memperoleh keuntungan dengan modal sendiri yang dimiliki. Sementara itu, Bambang (1995) mengemukakan bahwa salah satu fungsi penting dari manejer pendanaan adalah menentukan alokasi keuntungan neto sesudah pajak untuk pembayaran dividen disatu pihak dan untuk laba ditahan dilain pihak dimana keputusan tersebut dapat berpengaruh terhadap nilai perusahaan.

Rentabilitas Modal Sendiri (RMS) Rentabilitas modal sendiri merupakan kemampuan perusahaan untuk menghasilkan laba dengan modal sendiri. Karena yang bekerja hanya modal sendiri, maka laba yang dibagi adalah laba untuk pemegang saham yakni earning after tax . Selanjutnya Return on equity (ROE) adalah kemampuan perusahaan dalam menghasilkan keuntungan dengan modal sendiri yang dimiki, sehingga ROE ini ada yang menyebutkan sebagai rentabilitas modal sendiri (Sutrisno 2000). Return on equity mengukur kemampu-an perusahaan untuk memperoleh laba yang tersedia bagi pemegang saham perusahaan (R. Agus 1998). Ratio ini dipengaruhi oleh besar kecilnya utang perusahaan, apabila proporsi utang makin besar maka ratio ini

80


juga akan makin besar. Sedangkan menurut Lukman (1998) Return on equity merupakan suatu pengukuran dari penghasilan ( income ) yang tersedia bagi para pemilik perusahaan atas modal yang m ereka investasikan di dalam perusahaan. Beban bunga adalah biaya yang ditanggung perusahaan karena menggunakan sumber dana yang berasal dari pinjaman (Sutrisno 2000). Dengan demikian, beban bunga adalah sebesar tingkat keuntungan yang diminta ( requaired rate of return ) oleh investor atau pemilik dana (R. Agus 1998). Besarnya tingkat keuntungan yang diminta kreditor (Kd) tersebut adalah sama dengan tingkat bunga yang menyamakan present value penerimaan dimasa mendatang berupa bunga dan pokok pinjaman dengan dana yang diberikan saat ini. Besarnya Kd ini, kemudian dijadikan sebagai pembanding internal rate of return yang merupakan informasi untuk menerima atau menolak suatu investasi. Apabila besarnya Kd sama dengan besarnya internal rate of return , berarti perusahaan tidak akan mampu untuk membayar tingkat bunga dan pokok pinjamannya yang berarti pula menyebabkan turunnya tingkat keuntungan (earning per share ). Bunga adalah merupakan salah satu faktor-faktor yang menyebabkan berkurangnya income yang tersedia bagi pemegang saham biasa, dengan demikian akan berpengaruh pula terhadap rentavilitas moal sendiri. Return on asset atau return on investment menunjukan kemampuan menghasilkan laba dari aktiva yang dipergunakan (R. Agus 1998). Sedangkan Lukman (1998) mengemukakan return on investment (ROI) adalah merupakan pengukuran kemampuan perusahaan secara keseluruhan didalam menghasilkan keuntungan dengan jumlah keseluruhan aktiva yang tersedia di dalam perusahaan. Dengan demikian semakin tinggi ratio ini semakin baik posisi perusahaan yang berarti semakin besar kemampuan perusahaan untuk menutup investasi yang digunakan. Hal ini dapat memungkinkan perusahaan untuk membiayai investasi dari dana yang berasal dari sumber internal yang tersedia dalam laba di tahan. Brigham dan Gapensqi di dalam (Maryam 1998) mengemukakan bahwa perusahaan yang tingkat pengembalian investasinya tinggi secara relatif menggunakan hutang yang lebih kecil. Karena perusahaan mampu menggunakan persediaan dana yang cukup melalui laba ditahan. Pengaruh ROA terhadap rentabilitas modal sendiri pada berbagai penggunaan modal asing atau hutang secara teoritis dapatlah dikatakan bahwa makin tinggi rentabilitas ekonomis (ROA dengan tingkat bunga tetap) penggunaan modal asing yang lebih besar akan mengakibatkan kenaikan rentabilitas modal sendiri. Sebaliknya dalam situasi ekonomi yang memburuk, di mana rentabilitas ekonomis perusahaan umumnya menurun, perusahaan yang membiayai aktivitasnya dengan jumlah hutang yang lebih besar akan mengalami penurunan rentabilitas modal sendiri yang lebih besar jika dibandingkan dengan perusahaan lain yang menggunakan jumlah hutang lebih besar (Bambang 1995). Basu dan Sukotjo (1993) mengemukakan bahwa antara rentabilitas ekonomis dengan rentabilitas modal sendiri saling berkaitan dan saling mempengaruhi dalam setiap pengambilan keputusan. Yaitu, apabila rentabilitas ekonomis lebih kecil dari tingkat bunga modal asing, lebih baik menggunakan modal sendiri, sebab rentabilitas modal sendiri akan lebih besar dibandingkan apabila digunakan modal asing. Sebaliknya Apabila rentabilitas ekonomis lebih besar dibanding dengan tingkat bunga modal asing, lebih baik digunakan modal asing, sebab rentabilitas modal sendiri akan lebih besar dibandingkan apabila digunakan modal sendiri. Pada pe-nelitian ini, peneliti mengacu pada konsep rentabilitas ekonomis sebagai ukuran ke-mampuan perusahaan untuk menghasilkan laba dengan semua aktiva yang dimiliki perusahaan. Dalam hal ini laba yang digunakan adalah laba sebelum bunga dan pajak (Sutrisno 2000). Struktur pendanaan merupakan salah satu keputusan penting dari manejer pendanaan dalam rangka meningkatkan profitabilitas perusahaan. Pengaruh struktur pendanaan terhadap rentabilitas modal sendiri pada berbagai pengunaan modal asing, secara teori dapat dikatakan bahwa semakin tinggi kemampuan perusahaan untuk menghasilkan laba dengan menggunakan modal asing dan modal sendiri (dengan tingkat bunga tetap), penggunaan modal asing yang lebih besar akan meningkatkan rentabilitas

81


modal sendiri. Dengan kata lain, dalam keadaan demikian perusahaan yang menggunakan modal asing lebih besar akan memperoleh kenaikan rentabilitas modal sendiri yang lebih besar jika dibandingkan dengan perusahaan lain yang mempunyai modal asing yang lebih kecil. Besar kecilnya ratio hutang-modal sendiri mempengaruhi arus perubahan laba bersih yang akan diperoleh perusahaan. Untuk itu, setiap perusahaan harus melakukan penetapan struktur pendanaannya secara tepat, karena dengan demikian perusahaan dapat meningkatkan profitabilitasnya (RMS) atas modal yang digunakan. Dalam hal ini, perusahaan perlu menetapkan suatu target mengenai besarnya perimbangan hutang jangka pendek dan hutang jangka panjang dengan modal sendiri atau target debt to equity ratio (Brealy dan Myers 1991).

Hipotesis !

!

Diduga bahwa struktur aktiva, ukuran perusahaan, pertumbuhan penjualan, beban pajak, dan laba ditahan secara simultan dan parsial berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan serta diduga bahwa variabel struktur pendanaan, beban bunga dan return on asset secara simultan dan parsial berpengaruh signifikan terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di BEJ. Diduga bahwa variabel struktur aktiva secara parsial berpengaruh sangat signifikan dan dominan terhadap struktur pendanaan serta variabel return on asset secara parsial bepengaruh sangat signifikan dan dominan terhadap rentabilitas modal sendiri pada industri makanan dan minuman yang go publik di BEJ.

3. Metode Penelitian Lokasi Penelitian Penelitian ini mengambil lokasi pada Bursa Efek Jakarta (BEJ). Ditetapkannya Bursa Efek Jakarta sebagai tempat penelitian, dengan pertimbangan bahwa Bursa Efek Jakarta merupakan salah satu sentral penjualaan saham perusahaan yang Go Publik di Indonesia. Disamping itu BEJ juga merupakan bursa effek yang terbesar di Indonesia.

Populasi dan Penentuan Sampel Populasi penelitian adalah industri makanan dan minuman yang Go Publik di Bursa Efek Jakarta sampai tahun 1997 sejumlah 23 perusahaan, sampel yang diambil 7 perusahaan. Dengan penentuan sampel menggunakan teknik Purposive Sampling atau Judgment Sampling, salah satu teknik pengambilan sampel non probabilistik yang dilakukan berdasarkan kriteria yang disesuai-kan dengan tujuan penelitian atau pertimbangan tertentu dari peneliti.

Sumber dan Teknik Pengumpulan Data Data yang digunakan bersumber dari data sekunder yang berasal dan dipublikasikan oleh pemerintah, swasta ataupun lembaga-lembaga lainnya antara lain Bursa Efek Jakarta, berupa laporan hasil penelitian, jurnal imiah, majalah, Indonesian Capital Market Directory , terutama laporan pendanaan dan literatur yang memuat informasi tentang perkembangan industri makanan dan minuman. Untuk pengumpulan data menggunakan teknik dokumentasi dengan tipe pooled data. Pooled data dimaksudkan agar jumlah observasi memenuhi syarat OLS dalam analisis regresi. Dengan tipe pooled data jumlah observasi dalam penelitian ini adalah sebanyak 35 cases yang diperoleh dari jumlah tahun penelitian dikalikan dengan jumlah perusahaan sampel.

82


Identifikasi Variabel ♦

D ep e n d e n t Va r i a b l e (Va r i a b e l T e r i k a t )

Variabel terikat adalah variabel yang dipengaruhi oleh variabel independen. Ada dua variabel dependen yaitu struktur pendanaan dan rentabilitas modal sendiri (RMS). Dari ke dua variabel tersebut, masing-masing struktur pendanaan sebagai variabel Y 1 dan rentabilitas modal sendiri sebagai variabel Y 2.

♦

I n d e p en d e n Va r i a b el (V a r i a b el B e b a s)

Varaibel bebas adalah variabel yang diduga secara bebas berpengaruh terhadap variabel dependen, yaitu : struktur pendanaan (Y 1), struktur aktiva (X 1), pertumbuhan penjualan (X 2), ukuran perusahaan(X 3), beban pajak (X 4), laba ditahan (X 5), beban bunga (X6), return on asset (X7)

Model Analisis Model analisis yang digunakan dalam penelitian ini adalah Regresi Linier Berganda dengan Model Berulang (Recursive Models ), Gujarati (1999). Model analisis ini dipilih karena penelitian ini dirancang untuk meneliti pengaruh variabel independen terhadap dua variabel dependen yang dianalisis secara berulang. Dengan demikian, model berulang analisis penelitian ini dapat dirumuskan sebagai berikut : (Gunawan 1999). Y1 = β10 + β11 X1 + β12 X2 + β13 X3 + β14 X4 + β15 X5 + u 1t Y2 = β20 + β21 Y1 + β26 X6 + β27 X7 + u 2 t Langkah-langkah untuk melakukan anlisis regresi dilakukan sebagai berikut : ! Meregresi antara variabel dependen struktur pendanaan (Y 1) dengan variabel-variabel independen (X 1, X2, X3, X4, X5,) kemudian dilakukan uji F dan uji t. ! Melakukan regresi antara variabel dependen Rentabilitas Modal Sendiri (Y 2) dengan variabel-variabel independennya Y 1 dan (X6, X 7) selanjutnya juga dilakukan uji F dan uji t.

4. Hasil dan Pembahasan Kondisi Umum Struktur Pendanaan Dan Re ntabilitas Modal Sendiri Perusahaan dalam melakukan keputusan pendanaan guna m embelanjai aktivanya sebagai upaya meningkatkan RMS, terlebih dahulu harus mempertimbangkan beberapa variabel yang mempengaruhinya. Untuk mengetahui ratio pendanaan perusahaan individu dalam keadaan baik atau tidak, dapat digunakan ratio industri untuk pembanding, sebagai cermin kinerja perusahaan secara menyeluruh dalam upaya pencapaian target perusahaan periode yang akan datang. Pada penelitian ini, ratio industri diukur dari akumulasi data keungan perusahaan yang dijadikan sampel penelitian, dengan asumsi penentuan sampel telah representatif dan sudah mencerminkan industri. Berikut ini, disajikan gambaran tentang kondisi umum masing-masing variabel yang digunakan dalam penelitian ini.

Struktur Pendanaan Struktur pendanaan dapat diketahui dengan membandingkan antara total hutang dengan total modal sendiri. Semakin besar struktur pendanaan perusahaan menunjukan bahwa semakin besar total hutang yang dimiliki perusahaan. Secara umum rata-rata struktur pendanaan industri makanan dan minuman perusahaan selama periode penelitian 1993-1997 sebesar 94,12% dengan rata-ra kisaran antara 35,80% dan 217,47%. Dalam periode tahunan, rata-rata struktur pendanaan indusri menunjukan peningkatan dari tahun 1994 sebesar 78,48% menjadi 126,10% pada tahun 1997.

83


Peningkatan tersebut dikarenakan peningkatan rata-rata total hutang yang lebih besar dari rata-rata peningkatan RMS. Rentabilitas Modal Sendiri Rentabilitas modal sendiri dapat diketahui dengan membandingkan antara laba bersih dengan modal sendiri. Secara umum rata-rata RMS industri periode 1993-1997 adalah sebesar 19,91% dengan kisaran rata-rata tertinggi dan terendah masing-masing 36,29% dan 6,31%. Hal ini berarti bahwa industri makanan dan minuman rata-rata mempunyai kemampuan untuk meng-hasilkan laba besih dengan modal sendiri yang dimiliki sebesar 19,91%. Untuk periode tahunan, rata-rata RMS industri terendah terjadi pada tahun 1997 sebesar 14,71%, hal ini disebabkan oleh semakin meningkatnya modal sendiri yang tidak sebanding dengan peningkatan profitabilitas (EAT). Struktur Aktiva Strktur aktiva dapat diketahui dengan membandingkan antara aktiva tetap dengan total aktiva. Nampak bahwa, perusahaan sampel selama periode 1993-1997 secara umum memiliki rata-rata struktur aktiva sebesar 41,19% dengan rata-rata kisaran terendah 33,65% dan tertinggi 48,15%. Dengan demikian berarti, rata-rata industri makanan dan minuman menginvestasikan dananya pada aktiva tetap sebesar 41,19%, sedangkan sisanya 58,81% diinvestasikan pada aktiva lancar. Hal ini menunjukn bahwa kurang memiliki aktiva tetap yang dapat dijadikan sebagai agunan hutang jangka panjang. Pertumbuhan Penjualan Pertumbuhan penjualan dapat dike-tahui dengan membandingkan antara penjualan tahun yang bersangkutan dengan penjualan tahun sebelumnya. Terlihat bahwa, secara umum rata-rata pertumbuhan penjualan industri makanan dan minuman periode 1993-1997 sebesar 26,12% dengan kisaran terendah 12,60% dan tertinggi 39,41%. Dalam periode tahunan, rata-rata pertumbuhan penjualan industri tertinggi terjadi pada tahun 1994 sebesar 46,01%, hal ini dikarenakan oleh meningkatnya jumlah penjualan yang jauh lebih besar dari tahun sebelumnya. sedangkan terendah terjadi pada tahun 1996 yakni 11,22%. Ukuran Perusahaan Ukuran perusahaan dalam penelitian ini di ukur dengan total aktiva yang dimiki perusahaan. Terlihat bahwa, secara umum rata-rata ukuran perusahaan industri 19931997 adalah sebesar 251880,3 derngan rata-rata kisaran tertinggi dan terendah masingmasing Rp.698709,0 dan Rp.100488,6 Dalam periode tahunan rata-rata ukuran perusahan menunjukan peningkatan, hal ini disebabkan meningkatnya hutang dan modal sendiri setiap tahunnya. Beban Pajak Beban pajak dapat di ketahui dengan membandingkan antara beban pajak dengan laba sebelum pajak. Terlihat bahwa, secara umum rata-rata industri makanan dan minuman yang diteliti periode 1993-1997 memiliki beban pajak sebesar 26,17% dengan rata-rata kisaran tertinggi 38,78% dan terendah 12,24 %. Perusahaan yang memiliki rata-rata tertinggi adalah PT. Aqua Golden M sebesar 38,78% dan terendah pada PT. Fast Food Indonesia 12,24%. Untuk periode tahunan rata-rata beban pajak industri menunjukan adanya penurunan dimana tahun 1993 sebesar 29,81 turun hingga 22,83% di tahun 1996 meskipun tahun 1997 naik menjadi 25,23 %, hal ini disebabkan oleh perubahan biaya pajak yang lebih tinggi dari perubahan EBIT karena perusahaan sampel melakukan investasi pada aktiva tetap y ang belum dapat menghasilkan pendapatan.

84


Laba ditahan Laba ditahan merupakan pengukuran besarnya laba ditahan yang dinyatakan dalam prosentase dapat di ketahui dengan mengunakan formula (1-c) dimana c = % laba dibagi. Nampak bahwa, secara umum rata-rata industri makanan dan minuman yang diteliti periode 1993-1997 memiliki laba ditahan sebesar 75,24% dengan kisaran antara 82,91% dan 67,09%, ini berarti bahwa rata-rata sebesar 75,24% dari laba bersih yang diper-oleh perusahaan sampel berbentuk laba ditahan sedangkan sisanya sebesar 24,76% dibagikan sebagai dividend. Perusahaan yang memiliki rata-rata tertinggi adalah PT. Ultrajaya Milk Industry sebesar 82,91% dan terendah pada PT. .Multi Bintang Indonesia 67,09%, hal ini disebabkan karena perusahaan selama periode penelitian melakukan pembayaran dividen setiap tahunnya. Beban Bunga Beban bunga dapat diketahui dengan membandingkan antara beban bunga dengan total hutang. Terlihat bahwa rata-rata industri makanan dan minuman periode 1993-1997 memiliki beban bunga sebesar 6,11% dengan rata-rata kisaran terendah 1,68% dan terttinggi 10,99%. Dari sisi industri rata-rata beban bunga mengalami fluktuasi dimana tertinggi terjadi pada tahun 1997 yakni sebesar 7,62% sementara terendah terjadi pada tahun 1996 sebesar 5,00%, hal ini karena terjadinya persentase penurunan jumlah hutang. Dan perusahaan yang memiliki rata-rata tertinggi di atas rata-rata industri adalah PT. Fast Food Indonesia 10,99% dan terendah pada PT.Multi Bintang Indonesia sbebsar 1,68.%. Untuk setiap tahunnya, rata-rata beban bunga tertinggi untuk perusahaan terjadi pada tahun 1993 dan terendah 1996. Return on asset Return on asset dapat diketahui dengan membandingkan antara laba sebelum bunga dan pajak dengan total aktiva. Rata-rata industri makanan dan minuman 19931997 memiliki return on asset sebesar 14,95% artinya rata-rata tingkat kemapuan perusahan untuk mendapatkan laba dengan total asset yang digunakan adalah sebesar 14,95%. Dari sisi industri rata-rata return on asset menunjukan penurunan dimana return on asset tertinggi terjadi pada tahun 1993 sebesar 16,94% sementara terendah terjadi pada tahun 1997 sebesar 11,44%, hal ini terjadi karena persentase peningkatan asset yang tidak diimbangi peningkatan EBIT. Perusahaan yang memiliki ratio tertinggi di atas ratio rata-rata industri 1993-1997 adalah PT. Sari Husada 25,59% dan terendah PT. Mayora Indah 6,97%.

Anaisis Regresi Pada bagian ini dilakukan regresi dua langkah, karena antar variabel hubungannya adalah semetri rekursif ( recursive symetri ) dan secara bertahap hasilnya dapat disimak dalam tabel berikut. Analisis Regresi Antara Variabel X terhadap Variabel Y Hasil Regresi Variabel-Variabel X terthadap Variabel Y 1 adalah sebagai berikut: Variabel

Koefisien Regresi

Stand. Coef. Beta

X1

0,454092

0.222181

X2

- 0,269861

- 0.310670

0,0281 *

X3

- 0,387863

- 0.357753

0,0132 *

X4

0,627239

0.344937

0,0156 *

X5

- 0,115809

- 0.051233

Konstanta

6,620630

Sig t 0,0764 **

0,3648 0,0207 *

85

Masidonda, dkk., Analisis Variabel-Variabel yang Mempengaruhi Struktur Pendanaan… F Sig = 0,0032 R Square = 0,44388

Sumber : Data diolah

Keterangan : X1 = Struktur Aktiva X2 = Pertumbuhan Penjualan X3 = Ukuran Perusahaan X4 = Beban Pajak X5 = Laba di Tahan * = Signifikan pada α = 0.05 atau level 5% ** = Signifikan pada α = 0.10 atau level 10% Berdasarkan tabel di atas, maka model analisis regresi berganda antara variabel X terhadap variabel Y 1 dapat diformulasikan dalam model persamaan sebagai berikut : Y1 = 6,620630 + 0,454092X1 – 0,269861X2 – 0,387863X3 + 0,627239X4 – 0,115809X5 Dari hasil persamaan regresi berganda tersebut, masing-masning variabel dapat di-interpretasikan pengaruhnya terhadap struktur pendanaan sebagai berikut : ! Struktur aktiva (X 1) memiliki koefisien regresi bertanda positif sebesar 0,454092; hal ini mengandung arti bahwa apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel struktur aktiva sebesar 1% akan meningkatkan struktur pendanaan sebesar 0,454092 atau 45,4092 %. Hal ini sesuai dengan teori yang dikemukakan Weston dan Brigham (1994) bahwa perusahaan yang memiliki aktiva sebagai agunan hutang cenderung akan meng-gunakan modal asing yang lebih besar. Hasil penelitian ini, sesuai dengan penelitian Achmad (1998), Meivinita (1999) dan Irani (1999) yang menemukan bahwa struktur aktiva ber-pengaruh positif terhadap struktur pendanaan perusahaan. Juga didukung hasil penelitian Kee K.H. (1993) dalam penelitiannya mengenai karakteristik aktiva perusahaan dengan leverage perusahaan, mengemuka-kan bahwa struktur aktiva yang lebih besar mempunyai tendensi untuk menggunakan hutang jangka panjang yang lebih besar. Namun hasil penelitian ini bertentangan dengan temuan Mac Millan at al (1982) yang menemukan bahwa total assets/sales berpengaruh negatif dan signifikan pada semua sel matrik portofolio BCG. Perbedaan ini disebabkan oleh tinjauannya yang berbeda, dimana Mac Millan melihat pengaruh total assets/sales terhadap semua sel matrik portofolio BCG, sedangkan dalam penelitian ini melihat pengaruh struktur aktiva terhadap struktur pendanaan. Dari uraian di atas, dapat disimpulkan bahwa untuk meningkatkan volume pen-jualan, perusahaan dapat meningkatkan aktiva tetapnya, memanfaatkan kapasitas produksi dan mencari sumber-sumber pembiayaan yang relatif lebih murah. Hal ini dapat dipahami bahwa turunya struktur aktiva akan diikuti turunya struktur pendanaan. Untuk ini, pembiayaan dengan hutang untuk aktiva tetap, hendaknya juga mempertimbangkan pembiayaan aktiva lainya agar tingkat rentabilitas yang diharapkan dapat terjaga. ! Pertumbuhan penjualan (X 2), koefisien regresinya sebesar -0,269861, artinya apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel pertumbuhan penjualan 1% akan menyebabkan struktur pendanaan turun sebesar 0,269861 atau 26,9861%. Hasil penelitin ini, tidak sejalan dengan temuan Achmad (1998), Meivinita (1998) bahwa pertumbuhan penjualan berpengaruh positif terhadap struktur pendanaan. Serta tidak sesuai teori Weston dan Copeland (1997) bahwa jika penjualan dan laba meningkat pembiayaan dengan hutang dengan beban tetap tertentu akan meningkatkan pendapatan pemilik saham. R. Agus (1998) bahwa perusahaan dengan tingkat pertumbuhan tinggi cenderung mengguanakan sumber

86


!

!

dana dari luar. Pengaruh negatif pada penelitian ini, disebabkan karena perusahaan cenderung menahan pendapatannya dalam bentuk laba ditahan untuk diinvestasikan kebali pada perusahaan ketimbang menggunakan dana berupa hutang terutama pada tahun 1997. Sebagai akibatnya struktur pendanaan perusahan akan menurun. Dilakukannya kebijakan menahan pendapatannya dalam bentuk laba ditahan, dikarena pertumbuhan penjualan meningkat setiap tahunnya selama periode penelitian dan perusahaan mengalami kesulitan dalam medapatkan sumber dana ekstern (hutang) akibat krisis moneter yang dialami Indonesia. Akibat hilangnya kepercayaan investor asing untuk menanamkan modalnya di I ndonesia. Dengan demikian, dalam melakukan kebijakan menahan pendapatannya sebagai laba ditahan, perusahaan hendaknya mempertimbangkan pembagian dividen dalam upaya meningkatkan nilai pe-rusahaan dengan meningkatkan harga saham. Artinya, bagi perusahaan dengan tirngkat ROA yang lebih besar dari beban bunga hendaknya mempertimbangkan untuk mencari sumber dana berupa hutang (pembiayaan dengan leverage ) ketimbang menggunakan modal sendiri, karena jika penjualan dan laba meningkat pertahun, pembiayaan dengan hutang akan dapat meningkatkan pendapatan pemilik saham. Hal ini sesuai dengan (R. Agus 1998) bahwa perusahan harus memperhatikan keuntungan menggunakan leverage dengan adanya kesempatan untuk meningkatkan modal saham ketika harga saham naik. Ukuran perusahaan (X 3), koefisien regresinya sebesar – 0,387863, artinya apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel ukuran perusahaan 1% akan menyebabkan struktur pendanaan turun sebesar 0,387863 atau 38,7863%. Hal ini tidak sejalan dengan teori yang menge-mukakan bahwa perusahaan yang lebih besar akan lebih mudah memperoleh pin-jaman, yang memungkinkan leveragenya lebih besar dibandingkan perusahaan dengan ukuran kecil (Napa dan Mulyadi 1996). Hasil penelitian ini mengindikasi-kan bahwa perusahaan lebih cenderung memperbesar usahanya (perusahaan) dengan menggunakan sumber dana intern dalam membiayai aktivitasnya (aktivanya) ke-timbang menggunakan sumber dana yang berasal dari pinjaman. Hasil penelitian ini mendukung hasil temuan Budianto (1998) dan Irani (1999), juga hasil pe-nelitian ini mendukung temuan Hall dan Weiss (1967) bahwa ukuran perusahaan yang diukur dengan total aktiva ber-pengaruh signifikan dan negatif terhadap struktur pendanaan. Namun hasil penelitian ini, berbeda dengan hasil penelitian Ferry dan Jones (1979), Achmad (1998), Meivinita (1999) yang menemukan bahwa semakin besar perusahaan cenderung untuk menggunakan dana pinjaman ( debt financing ) yang semakin besar. Perbedaan ini, mungkin disebabkan oleh ukuran perusahaan yang digunakan, dimana Achmad (1998), Meivinita (1999) meng-gunakan rata-rata total aktiva, sedangkan dalam penelitian ini maupun penelitian Budianto (1998) dan Irani (1999), meng-gunakan total aktiva sebagai ukuran perusahaan. Dari uraian di atas dapat disimpulkan bahwa koefisien negatif dapat terjadi dengan pemikiran bahwa semakin besar perusahaan cenderung mengurangi komposisi struktur pendanaan. Dan perusahan dalam memperbesar usahannya cenderung menurunkan komponen struktur pendanaan seperti hutang jangka pendek. Untuk itu, perusahaan dalam meningkatkan ukuran perusahaan (usahanya), baik melalui peningkatan asset ataupun volume pe-njualan, hendaknya mempertimbangkan komponen-komponen aktiva terutama aktiva tetap. Upaya meningkatkan asset dan volume penjualan seyogyanya dibelanjai dengan hutang jangka panjang dan modal sendiri. Beban pajak (X 4), koefisien regresinya sebesar 0,627239 artinya apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan beban pajak 1% akan menyebabkan struktur pendanaan naik sebesar 0,627239 atau 62,7239%. Hal ini tidak sejalan dengan Maryam (1998) bahwa beban pajak berpengaruh signifikan negatif terhadap struktur pendanaan karena perubahan hutang dalam jumlah besar tidak m endapatkan penghematan pajak akibat melakukan alokasi yang tidak tepat. Penelitian ini sesuai hasil temuan MM (1958) dalam penelitiannya dengan

87


!

memasukan pajak perseroan, mengemuka-kan bahwa dengan semakin besarnya leverage yang digunakan perusahaan akan memperbesar nilai perusahaan sebagai akibat adanya penghematan pajak. Fischer (1989) mengemukakan bahwa tax rate mempunyai koefisien yang signifikan dan mempunyai tanda positif terhadap leverage . Penelitian ini, juga didukung teori yang dikemukakan oleh Horne (1995) yang mengemukakan bahwa keuntungan dari pengunaan hutang oleh perusahaan adalah pajak karena tingkat bunga merupakan penghematan atas pajak ( tax deductable ). Sabardi (1994) bahwa keuntungan penggunaan hutang di dalam pajak perusahaan adalah melalui pembayaran bunga sebagai biaya yang dapat mengurangi pajak pada penerbitan hutang perusahaan. Konsekuensinya total dana yang tersedia untuk pemegang saham lebih besar jika perusahaan menggunakan hutang. Modigliani dan Miller dalam R. Agus (2000) mengemukakan bila ada pajak maka perubahan struktur modal menjadi relevan. Selanjutnya Sutrisno mengemukakan apabila ada dua perusahaan yang menghasilkan laba yang sama, yang satu menggunakan hutang dan yang satunya tidak, maka pajak penghasilan yang dibayarkan tidak sama, perusahaan yang menggunakan hutang akan m embayar pajak lebih kecil. Dari uraian di atas, dapat disimpulkan bahwa perusahaan yang menggunakan hutang akan m endapatkan penghematan pajak, akibatnya perusahaan menggunakan sumber dana dari hutang yang lebih besar. Disamping pertimbangan penghematan pajak, perusahaan perlu memperhatikan tingkat return yang dapat diperoleh dari komposisi hutang dan modal sendiri yang digunakan, hal ini menyangkut resiko finansial yang sewaktu-waktu dapat dialami perusahaan. Gordnerd dan Thzinka (1992), menemukan bahwa resiko hutang mem-pengaruhi kegiatan pinjaman perusahaan. Laba ditahan (X 5), koefisien regresinya sebesar – 0,115809 artinya apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel laba ditahan 1% akan menyebabkan struktur pendanaan turun sebesar 0,115809 atau 11,5809%. Hal ini sesuai teori R. Agus (1998) bahwa jika perusahaan memilih untuk menahan laba yang diperoleh maka kemampuan untuk membentuk dana intern semakin besar. Juga didukung teori Sutrisno (2000) bahwa apabila perusahan tidak membagikan labanya sebagai dividen akan dapat memperbesar sumber dana intern perusahaan. Selanjutnya Bambang (1995) mengemukakan bahwa salah satu fungsi penting manejer pendanaan adalah menentukan alokasi keuntungan neto sesudah pajak disatu pihak dan untuk laba ditahan dilain pihak dimana keputusan tersebut berpengaruh terhadap nilai perusahan. Kalau perusahaan menahan sebagian besar pendapatanya dalam perusahaan, berarti bagian pendapatan yang tersedia untuk dibayarkan sebagai dividen akan semakin kecil. Dari uraian di atas dapat disimpulkan bahwa semakin besar presentase bagian laba yang ditetapkan sebagai laba ditahan, akan memperkecil dividen payout ratio yang berarti akan memperbesar modal sendiri. Dengan demikian akan mem-perkecil struktur pendanaan karena perusaha-an cenderung menggunakan sumber dana interen ketimbang menggunakan hutang. Namun dengan menggunakan uji t variabel ini tidak signifikan artinya secara statistik tidak berpengaruh nyata dalam menentukan struktur pendanaan. Hal ini, terjadi karena presentase peningkatan modal asing terhadap presentase peningkatan modal sendiri masih lebih besar meskipun perusahaan telah melalukan kebijakan untuk menahan pendapatannya dalam bentuk laba ditahan. Untuk itu, perusahaan hendaknya melakukan kebijakan pembayan dividen yang lebih besar, karena dengan demikian akan meningkatkan harga saham. Jika harga saham meningkat berarti meningkatkan nilai perusahaan (R. Agus 1998).

88


Analaisis Regresi Antara Variabel X Dan Y 1 Terhadap Variabel Y2 Tabel 12. Hasil Regresi Variabel-Variabel X , Y 1 terthadap Variabel Y 2 Variabel

Koefisien Regresi

Standard Beta

Y1

0,294399

0.289216

0,0629 **

X6

0,014110

0.013158

0,9645

X7

0,953678

0.773159

0,0017 *

Konstanta

-0.902591

Sig t

0,4894

F Sig = 0,0015 R Square = 0,38635

Sumber : Data diolah

Keterangan : X6 = Beban Bunga X7 = Return on asset s Y1 = Struktur Pendanaan * = Signifikan pada α = 0.05 atau level 5% ** = Signifikan pada α = 0.10 atau level 10% Dari hasil regresi pada tabel di atas, persamaan regresi berganda antara variabel X dan Y1 terhadap variabel Y 2 dapat difor-mulasikan dalam model persamaan : Y2 = -0.902591+ 0,294399Y1 + 0,014110X6 + 0,953678X7 Interpretasi hasil analisis regresi antara variabel X bersama variabel Y 1 terhadap variabel Y2, sebagai berikut : ! Struktur pendanaan (Y 1), memiliki koefisien regresi bertanda positif sebesar 0,294399; hal ini mengandung arti bahwa apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel Y 1 sebesar 1% akan meningkatkan RMS sebesar 0,294399 atau 29,4399%. Hal ini berarti bahwa bila jumlah modal asing perusahaan meningkat, akan meningkatkan kemampuan perusahaan untuk meng-hasilkan laba dengan modal sendiri yang digunakan. Hasil temuan ini mendukung penelitian Maryam (1998), Nunung (1997) yang menemukan bahwa struktur pendanaan berpengaruh signifikan positif terhadap rentabilitas modal sendiri. Hasil ini diperkuat oleh teori yang dikemukakan Gale (1972) dalam Maryam (1998) bahwa leverage mempunyai dampak yang positif dan signifikan terhadap ROE perusahan. Selanjutnya (Sutrisno 2000), mengemuka-kan pengaruh positif terjadi apabila penggunaan hutang mengakibatkan makin besarnya RMS, hal ini terjadi jika ROA lebih besar dari tingkat bunga. Teori ini diperkuat oleh Bambang (1995) bahwa tambahan modal asing hanya akan memberikan efek yang menguntungkan terhadap rentabilitas modal sendiri apabila “ rete of return” dari tambahan modal asing itu lebih besar dari biaya modalnya. Atau dapat dikatakan bahwa tambahan modal asing itu hanya dapat dibenarkan apabila rentabilitas modal sendiri dengan tambahan modal asing lebih besar dari rentabilitas modal sendiri dengan tambahan modal sendiri. ! Beban bunga (X 6), koefisien regresinya sebesar 0,014110 artinya apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel beban bunga 1% akan menyebabkan rentabilitas modal sendiri meningkat sebesar 0,014110 atau 1,4110%. Pengaruh positif beban bunga dalam penelitian ini sejalan dengan teori yang dikemukakan (Bambang 1995) bahwa apabila semakin tinggi tingkat bunga, perusahaan akan cenderung meng-gunakan modal sendiri, jika rentabilitas ekonomisnya lebih kecil dari tingkat bunga sebap dengan menggunakan modal sendiri akan meningkatkan RMS. Namun dalam penelitian ini menunjukan pengaruh yang tidak siknifikan. Hal ini tidak sejalan dengan Mandra (1995) yang

89


!

menemukan bahwa bunga berpengaruh signifikan terhadap ROE. Pengaruh tidak signifikan pada penelitian ini dikarenakan beban bunga yang lebih kecil dari ROA. Disamping itu perusahaan lebih banyak menggunakan modal sendiri ketimbang modal asing, melalui kebijakan menahan pendapatannya dalam bentuk laba ditahan dari pada dibagikan sebagai dividen. Return on asset (X7) koefisien regresinya sebesar 0,953678 artinya apabila nilai koefisien regresi variabel lainya tetap (tidak berubah), maka perubahan variabel return on asset 1% akan menyebabkan RMS naik sebesar 0,953678 atau 95,3678%. Temuan ini sejalan dengan Mandra (1995) dan Maryam (1998), yang m engemukakan bahwa return on asset berpengaruh positif dan signifikan terhadap ROE. Selain itu, Nunung (1997) menemukan bahwa rentabilitas ekonomis memiliki pengaruh yang positif dan signifikan terhadap RMS. Pengaruh positif dalam penelitian ini disebabkan karena return on asset lebih besar dari beban bunga. Dengan demikian mengindikasikan bahwa perusahaan sebaik-nya membiayai aktivitas usahanya dengan hutang karena akan lebih meningkatkan RMS. Hal ini sejalan dengan Titman dan Wessels (1988), bahwa profitabilitas yang diukur dengan operating income over sales mempunyai hubungan positif dan kuat terhadap ukuran leverage. Selanjutnya Bambang (1995) dalam teorinya menge-mukakan bahwa apabila ROA lebih besar dari beban bunga maka lebih baik perusahaan menggunakan modal asing, karena dengan menggunakan modal asing RMS akan lebih besar jika dibandingkan apabila perusahaan menggunakan modal sendiri. Horne (1995) mengemukakan bahwa RMS juga ditentukan oleh ROA selain struktur pendanaan. Dengan demikian, dapat dikemukakan bahwa semakin tinggi ROA, maka RMS akan semakin tinggi jika ROA lebih tinggi dari beban bunga. Dari urain tiga variabel di atas dapat disimpulkan bahwa perusahaan hendaknya menggunakan hutang dalam membiayai usahanya, karena pembiayan dengan hutang akan lebih meningkatkan rentabilitas modal sendiri, karena tingkat profitabilitas yang di tunjukan oleh ROA lebih besar dibandingkan beban bunga yang harus dibayarkan perusahaan.

Pengujian Hipotesis Pengujian Hipotesis Pertama Dalam melakukan pengujian hipotesis pertama, dilakukan dengan Uji F untuk mengetahui pengaruh secara simultan variabel independen terhadap variabel dependen dan Uji t untuk mengetahui pengaruh secara parsial. ! Berdasarkan hasil regresi berganda pada tabel 11 di atas, dengan menggunakan Uji F terlihat bahwa pada industri makanan dan minuman secara simultan variabel struktur aktiva, pertumbuhan penjualan, ukuran perusahaan, beban pajak, dan laba ditahan berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan (Sig F = 0,0032 < α = 0.05), berarti hipotesis pertama yang menyatakan bahwa variabel-variabel tersebut ber-pengaruh secara simultan terhadap struktur pendanaan terbukti. Dari Uji t diketahui bahwa secara parsial hanya struktur aktiva (t Sig = 0,0764 < α = 0.10), pertumbuhan penjulaan (t Sig = 0,0281 < α = 0.05), ukuran perusahaan (t Sig = 0,0132 < α = 0.05), dan beban pajak (t Sig = 0,0156 < α = 0.05) yang berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan sementara variabel lainya tidak signifikan yakni laba ditahan (t Sig = 0,3648 > α = 0.05), berarti hipotesis pertama yang menyatakan secara parsial variabel-variabel tersebut berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan ternyata hanya empat variabel yang terbukti signifikan sedangkan satu variabel lainya yakni laba ditahan tidak terbukti. ! Selanjutnya dari hasil regresi berganda pada tabel 12 di atas, dengan menggunakan Uji F terlihat bahwa pada industri makanan dan minuman secara simultan variabel struktur pendanaan, beban bunga dan return on asset berpengaruh signifikan terhadap rentabilitas modal sendiri (Sig F = 0,0015 < α = 0.05), berarti hipotesis pertama yang menyatakan bahwwa variabel-variabel tersebut berpengaruh secara

90


simultan terhadap rentabilitas modal sendiri terbukti. Sedangkan dengan Uji t diketahui secara parsial hanya variabel struktur pendanaan (t Sing = 0,0629 < α = 0.10), dan return on asset (t Sig = 0,0017 < α = 0.05) yang ber-pengaruh signifikan terhadap rentabilitas modal sendiri sementara variabel lainya tidak signifikan yakni variabel beban bunga (t Sing = 0,9645 > α = 0.05), berarti hipotesis pertama yang menyatakan secara parsial variabel-variabel tersebut ber-pengaruh signifikan terhadap rentabilitas modal sendiri ternyata hanya dua variabel yang terbukti sedangkan satu variabel lainya yakni beban bunga tidak terbukti. Pengujian Hipotesis Ke dua Dari hasil regresi berganda pada tabel 11, terlihat bahwa yang memiliki standard beta tertinggi adalah ukuran perusahaan (Standard Beta = -0.357753) dan beban pajak (Standard Beta = 0.344937). Dengan demikian berarti variabel ukuran perusahaan dan beban pajak yang berpengaruh sangat signifikan dan dominan terhadap struktur pendanaan. Hal ini menunjukan bahwa hipotesis yang menyatakan bahwa variabel struktur aktiva yang ber-pengaruh signifikan dan dominan terhadap struktur pendanaan tidak terbukti. Sedangkan pada tabel 12, terlihat bahwa yang memiliki standard beta tertinggi adalah return on asset (Standard Beta = 0.773159). Dengan demikian variabel return on asset yang berpengaruh sangat signifikan dan dominan terhadap rentabilitas modal sendiri, hal ini berarti hipotesis yang menyatakan bahwa return on asset yang bepengaruh sangat dominan terbukti.

Interpretasi Koefisien Determinasi Berdasarkan tabel 11, diketahu nilai R 2 sebesar 0,44388 atau 44,39%, hal berarti variabel independen mampu menjelaskan variabel dependen sebesar 44,39% atau dengan kata lain variasi nilai variabel Y 1 ditentukan oleh variasi nilai variabel X sebesar 44,39% sedangkan sisanya sebesar 45,61% dijelaskan atau dipengaruhi oleh variabel lain yang tidak termasuk dalam model ini. Sedangkan pada tabel 12, diketahu nilai R 2 sebesar 0,38635 atau 38,635%, hal berarti variabel independen mampu menjelaskan variabel dependen sebesar 38,635% atau dengan kata lain variasi nilai variabel Y 2 ditentukan oleh variasi nilai variabel X dan Y 1 sebesar 38,64% sedangkan sisanya sebesar 61,36% dijelaskan atau dipengaruhi oleh variabel lain yang tidak termasuk dalam model ini.

5. Simpulan dan Implikasi Simpulan Dari hasil analisis yang telah dibahas di atas, dapat diberikan kesimpulan sebagai berikut : Variabel-variabel yang mempengaruhi struktur pendanaan yang diteliti meliputi: struktur aktiva, pertumbuhan penjualan, ukuran perusahaan, beban pajak dan laba ditahan, menunjukan bahwa secara simultan ber-pengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan. Sedangkan secara parsial dari variabel-variabel tersebut, hanya laba ditahan yang tidak berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan. Diantara ke lima variabel tersebut ukuran perusahaan dan beban pajak yang sangat berpengaruh signifikan dan dominan terhadap struktur pendanaan. Dari variabel-variabel yang mem-pengaruhi RMS yang diteliti, yakni struktur pendanaan, beban bunga dan ROA, menunjukan bahwa secara simultan berpengaruh signifikan terhadap RMS. Namun secara parsial hanya struktur pendanaan dan ROA yang berpengaruh signifikan, sedangkan beban bunga tidak berpengaruh signifikan terhadap RMS. Diantara ke tiga variabel tersebut variabel ROA yang sangat berpengaruh signifikan dan dominan terhadap RMS. Hasil analisis menunjukan bahwa perusahaan cenderung lebih besar menahan pendapatannya dalam bentuk laba ditahan daripada dibagikan sebagai dividen, yang

91


berarti mengutamakan pembiayaan dengan sumber dana intern (modal sendiri) sementara ROA lebih tinggi dari beban bunga yang harus dibayar perusahaan. Hal ini mengindikasikan bahwa perusahaan dalam membelanjai aktivitasnya lebih baik menggunakan modal asing karena akan lebih meningkatkan profitabilitasnya. Berdasarkan hasil regresi variabel dependen struktur pendanaan diperoleh nilai koefisien determinasi (R 2) sebesar 0,44388, hal berarti variabel independen mampu menjelas-kan variabel dependen struktur pendanaan sebesar 44,39% sedangkan sisanya sebesar 45,61% dijelaskan atau dipengaruhi variabel lain yang tidak termasuk dalam model. Sedangkan untuk hasil regresi variabel depende RMS diketahu nilai R 2 sebesar 0,38635, hal berarti variabel independen mampu men-jelaskan variabel dependen RMS sebesar 38,64% sedangkan sisanya sebesar 61,36% dijelaskan atau ditentukan variabel lain yang tidak termasuk dalam model.

Implikasi Struktur Pendanaan Struktur aktiva memiliki koefisien parameter positif dan signifikan, hal ini menun jukan bahwa perubahan pada struktur aktiva akan diikuti perubahan yang serah secara nyata dari komponen-komponen struktur pendanaan. Dalam upaya menigkatkan volume penjualan, dapat dilakukan dengan meman-faatkan kapasitas produksi dan meningkatkan aktiva tetap melalui sumber-sumber pem-biayaan yang lebih murah. Hal ini dapat dipahami mengingat turunnya struktur aktiva akan diikuti juga dengan menurunya struktur keuagan. Untuk itu peningkatan hutang yang diarahkan pada peningkatan investasi aktiva tetap, senantiasa juga memperhatikan pem-biayaan komponen lainnya agar tingkat rentabilitas yang diharapkan tetap terjaga dengan baik. Pertumbuhan penjualan berpengaruh signifikan negatif terhadap struktur keuangan, yang berarti dalam upaya mencapai penjualan tertentu dibutuhkan total aktiva yang tidak diimbangi peningkatan struktur keuagan. Hal ini mencerminkan adanya resiko bagi investor dalam melakukan investasi. Untuk itu perusahan diharapkan mempertimbangkan keuntungan menggunakan leverage dengan adanya kesempatan meningkatkan modal saham ketika harga saham naik. Koefisien parameter ukuran perusa-haan bertanda negatif, hal ini dapat terjadi dengan pemikiran bahwa semakin besar perusahaan cenderung menguragi komposisi struktur pendanaan. Dan manajemen dalam memperbesar usahanya, baik melalui pening-katan asset maupun volume penjualan cenderung menurunkan komponenkomponen struktur pendanaan seperti hutang jangka pendek. Untuk itu, perusahaan dalam mening-katkan ukuran perusahaan baik melalui peningkatan asset maupun volume penjualan seyogyanya dibelanjai dengan hutang jangka panjang (atau modal sendiri). Beban pajak menunjukan koefisien parameter bertanda positif terhadap struktur keuagan. Peningkatan ratio ini menjadi pertimbangan manajemen dalam melakukan upaya penghematan pajak dari tingkat return yang dapat diperoleh melalui penggunaan leverage . Sedangkan laba ditahan menunjukan pengaruh positif namun tidak signifikan. Untuk itu perusahaan lebih mengarahkan perhatiannya pada kebijakan pembayaran dividen dalam upaya meningkatan harga saham yang berarti juga meningkatkan nilai perusahaan. Rentabilitas Modal Sendiri Perusahaan, hendaknya mempertim-bangkan peningkatan komponen-komponen struktur pendanaan, khususnya pembiayaan dengan hutang. Karena dapat meningkatkan rentabilitas modal sendiri yang ditunjukan oleh tingkat ROA yang lebih besar dari beban bunga yang menjadi kewajiban perusahaan.

92


Keterbatasan Penelitian Penelitian ini hanya menggunakan variabel-variabel yang sifatnya kuantitatif dan belum memasukan variabel-variabel yang bersifat kualitatif dalam melakukan analisis, sehingga variabel yang diharapkan untuk lebih menentukan dalam penetapan struktur pendanaan dan pengaruhnya terhadap RMS, hanya dapat ditunjukan oleh variabel yang sifatnya kuatitatif. Penelitian ini hanya melihat pengaruh variabel dependen persamaan pertama terhadap variabel dependen persamaan ke dua, belum melihat adanya indikasi untuk pengaruh sebaliknya. Dan belum melihat adanya pengaruh langsung maupun tidak langsung variabel independen persamaan pertama terhadap variabel dependen persamaan ke dua.

Saran-Saran Bagi Pemilik dan Manajemen Perusahaan hendaknya mempertim-bangkan ke lima variabel yang secara bersama-sama (simultan) berpengaruh signifikan terhadap struktur pendanaan, terutama variabel ukuran perusahaan dan beban pajak dalam menentukan proporsi hutang secara tepat karena sagat berpengaruh nyata terhadap struktur pendanaan. Karena kemampuan untuk men-dapatkan laba yang ditunjukan oleh ROA lebih besar dari beban bunganya, maka perusahaan hendaknya dapat mempertahankan dengan upaya pembiayaan aktivanya melaui modal asing dan mengurangi pembiayaan dengan modal sendiri, karena dapat lebih m ening-katkan RMS. Bagi Kreditur dan Investor Dalam memberikan dana pinjaman hendaknya selalu memperhatikan kemampuan perusahaan dalam melunasi kewajiban finansialnya. Hal ini, menyangkut resiko kredit macet akibat pembiayaan dengan hutang yang akan dilakukan perusahaan. Dalam menamkan modalnya pada perusahaan, hendaknya mempertimbangkan struktur pendanaan dan tingkat return (ROA) yang dapat diperoleh perusahaan. Jika struktur keungan perusahaan tinggi dan return (ROA) yang diharapkan lebih rendah dari tingkat bunga, maka para investor lebih tepat melakukan investasi pada industri lain karena keuntungannya akan lebih besar. Bagi Peneliti Lebih Lanjut Peneliti yang tertarik untuk meneliti lebih lanjut mengenai masalah struktur pendanaan dan pengaruhnya terhadap RMS. Disarankan untuk menambah variabelvariabel lain, terutama yang sifatnya kualitatif, sehingga hasilnya dapat lebih menentukan penetapan struktur pendanaan dalam upaya meningkatkan RMS. Dan dapat menggunakan objek yang lebih luas, tidak hanya industri makanan dan minuman tetapi juga ditambah jenis industri lainnya. Bagi peneliti, disarakan agar dalam menggunakan model persamaan simultan tidak hanya melihat pengaruh variabel dependen persamaan sebelumnya terhadap variabel dependen persamaan berukutnya, tetapi juga dapat melihat adanya pengaruh sebaliknya serta pengaruh langsung maupun tidak langsung variabel independen persamaan sebelumnya terhadap variabel dependen persamaan berukutnya.

Daftar Pustaka Firdiansjah, Achmad (1998) Analisis Beberapa Variabel Yang mempengaruhi Struktur Pendanaan Padaa Industri Properti Yang Go Publik di Indonesia , Tesis, Program Pascasarjana, Universitas Brawijaya Malang. Sabardi, Agus (1994) Manajemen Pendanaan , Jilid Dua, Edisi Pertama, Cetakan Pertama,UPP AMP YKPN, Yogyakarta.

93


Algifari (1997) Analisis Regresi (Teori, Kasus dan Solusi) , Edisi Pertama, Penerbit BPFE,Yogyakarta. Riyanto, Bambang (1995) Dasar- Dasar Pem-belanjaan Perusahaan , Edisi Keempat, Cetakan Pertama, BPFE, Yogyakarta. Basu, Swastha, dan W. Sukotjo, I. (1993) Pengantar Bisnis Modern , Edisi Ketiga, Cetakan Ketiga, Liberti Offset, Yogyakarta. Brealy, Richard A. and Steward, C. Myers (1991) Principles of Corporate Finance , Fourth Edition, Richard D.Erwin, Inc. Budianto, Tedjasuksmana (1998) a. Analisis Variabel-Variabel Yang Mempengaruhi Struktur Pendanaan Pada Industri Kimia/Farmasi Yang Go Pu\blik di BES , Tesis,Program Pascasarjana, Universitas Brawijaya Malang. …………… (1998) b. Analisis Variabel-Variabel yang Mempengaruhi Struktur Pendanaan Pada Industri Kimia/Farmasi Yang Go Pu\blik di BES, Wacana Jurnal Penelitian Ilmu-Ilmu Sosial , Program Pascasarjana Universitas Brawijaya Malang, Volume 1, No.2. Ferry, M.G. and Jones, W.H (1979) Determinats Of Finacial structure a New Methodological Approach. The jurnal of Financial Vol XXXIV, No.3. Fischer, O., Edwin, Heinkel, Robert and Zechner, Josef (1989) Dynamic Capital Structure Choice: Theory and Test, The Journal Accounting , Vol. XX. Gordner, John, C. and Charles, Thzinka A. (1992) All-Equity Firms and The Balancing Theory of Capital Structure, Jurnal of Financial Research , Vol.XV, No.1 Gujarati,Damodar (1999) Ekonometrika Dasar , Penerbit Erlangga, Jakarta. Gunawan, Sumodiningrat (1998) Ekonometrika Pengantar , Edisi Pertama, Cetakan Ke empat, Penerbit BPFE-Yogyakarta, 1998 Horne, Van, C.J. (1995) Financial Manjement and Policy , Tenth Edition, Prentice Hall, International Edition, New Jersey. Irani, Windhyastiti (1999) Analisis Faktor-Faktor Yang Mempengaruhi Struktur Dan Pengaruhnya Terhadap Biaya Modal Industri Manufaktur (Makanan dan Minuman) dan Industri Jasa (Lembaga Pembiayaan), Tesis, Program Pascasarjana, Universitas Brawijaya Malang. Kee, K.H. (1993) Asset Characteristic and Cooperate Debt Policy: An Empirical Test, The Journal of Business Finance and Accounting , Vol.XX. Syamsuddin, Lukman (1998) Majemen Ke-uangan Perusahaaan Konsep Aplikasi Dalam Perencanaan, Pengawasan dan Pengambilan Keputusan , Edisi Baru, Cetakan Keempat, Penerbit Raja Grafindu Persada, Jakarta. Mac, Millan, L.C., Hambrick, Donald, C. and Day, Diana, L. (1982) Product Portfolio and Profitability, Acadamy of Manajemen Journal , Vol. XXV, No.4. Mandra (1995) Anaisis Perkembangan Profitabilitas Equitas dan Faktor-Faktor Yang Mempengaruhinya Pada Perusahaan – Perusahaan Industri Tekstil Yang Masuk Pascasarjana Universitas Airlangga Pasar Modal Indonesia, Tesis, Program Surabaya. M., Ikbal, Hasan (1999) Pokok Pokok Materi Statistik 2 (Statistik Inferensi) , Penerbit Bumi Aksara, Cetakan pertama, Jakarta Maryam, Zanariah (1998) Variabel- Variabel Yang Mempengaruhi Struktur Ke-uangan Serta Pengaruh Struktur Keunagn Terhadap ROE Pada Perusahan Produk Mental Yang Go Publik di Bursa Effek Jakarta , Tesis, Program Pascasarjana, Universitas Brawijaya Malang. Meivinita (1998) Anaisis Beberapa Variabel Yang Mempengaruhi Struktur Ke-uangan Perusahaan Jasa Perhotelan Yang Go Publik Di Indonesia), Tesis, Program Pascasarjana, Universitas Brawijaya Malang. Modigliani, F. and H. Miller, Marton (1968) The Cost of Capital, Corporation Finance and The Theory of Investment, Jurnal American Economic Review, Volume XLVIII. Napa, I.A. dan Mulyadi P.S. (1996) Keputusan Keputusan Pendanaan Perusahaan (Teori dan Hasil Pengujian Empirik) , Edisi Ke Dua, Liberty, Yogyakarta

94


Nunung, Goniyah (1997) Analisis Perngaruh Struktur Modal Terhadap Rentabilitas Modal Sendiri dan Laba Per Saham Pada Industri Food and Beverage Yang Go Publik di Indonesia , Tesis, Program Pascasarjana, Universitas Brawijaya Malang. R., Agus, Sartono (1998) Manajemen Pendanaan Teori dan Aplikasi , Edisi Ketiga, Cetakan Keempat, BPFE, Yogyakarta. Schwartz, Eli and Aronson, J. Richard (1967) Some Surrogate Evidence in Support of The Concept of Optimal Financial Structure , Jurnal of Finance. Titman, Sheridan and Wessels, Roberto (1988) The Detreminants of Capital Structure Choice, The Jurnal Of Financial , Vol. XLII, No.1. Weston, J.F. dan Brigham, U. F. (1994) Dasar- Dasar Manajemen Pendanaan , Edisi Ketujuh, Jilid dua, Penerbit Erlangga, Jakarta. Weston, J.F. dan Copland, T.E. (1997) Manajemen Pendanaan , Edisi Ke-sembilan, Penerbit Bina Rupa Aksara, Jakarta.

95

RENTABILITAS MODAL SENDIRI

Recommend Documents