Módulo III Gerencia Financiera 2016

UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO

MÓDULO III : POSTGRADO EN GESTIÓN ADMINISTRATIVA FINANCIERA

Los presentes presentes textos fueron seleccionados seleccionados por el Profesor MBA Rafael Raudes para ser reproducido para el curso de Gestión Administrativa Financiera.-

Distribución Restringida Managua, Julio de 2016

UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Postgrado en Gestión Administrativa Financiera Programa de Clases y Contenido Temático

(pág. 2) 1. Introducción 2. Orientaciones Generales y forma de evaluación (pág 2) 3. Introducción a la Gestión Financiera (pág 3)

3.1. Análisis de la Rentabilidad 3.1.1. Conceptos contables básicos 3.1.2. El entorno y el negocio base del análisis 3.1.3. La Rentabilidad del Capital

(pág. 10) (pág. 30) (pág. 37)

3.2. Análisis Estructural, Dinámico y de Razones 3.2.1. Análisis vertical o estático 3.2.2. Análisis horizontal o dinámico 3.2.3. Razones Financieras 3.2.4. Pronóstico Financiero

(pág. 41) (pág. 41) (pág. 47) (pág. 71)

3.3. Análisis e Interpretación de Estados Financieros y Pronóstico Financiero, enfoque práctico 3.3.1. Casos Prácticos Café Fidelidad (pág. 17) Duque Edison (pág. 26) Funcase Company (pág. 56) Rubyng Company (pág. 36) Trotting Company (pág. 82) 3.3.2. Presentaciones de Casos 3.4. Administración del capital de Trabajo 3.4.1. Flujo de Caja proyectado 3.4.2. Punto de Equilibrio

4. Evaluación de Proyectos de inversión

(pág. 87) (pág. 67) (pág. 94)

1 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016

MBA Ing. Rafael Ráudes S.

UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Introducción Estimados alumnos, La Universidad Técnica de Comercio, se enorgullece de tenerlos iniciando la última etapa de su formación como profesionales integrales. Nos complace ver que están coronando una carrera profesional a base de esfuerzo, sacrificio sacrificio y dedicación. El presente módulo del Curso de Titulación, los inicia en el mundo del análisis financiero. Durante el curso conocerán las principales variables financieras que se utilizan para realizar el diagnóstico de una empresa; además se estudiaran diversas técnicas de proyección de estados financieros y los criterios fundamentales para evaluar Proyectos de Inversión y el análisis del Riesgo. Se pretende que los estudiantes asimilen y sean capaces de implementar las diversas herramientas e instrumentos de análisis e interpretación para una adecuada toma de decisiones estratégicas, financieras, administrativas y contables que se utilizan hoy en día en la gerencia moderna.

Orientaciones Generales: 

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Se recomienda a los estudiantes leer detenidamente el material antes de cada sesión de clases. Es necesario leer completamente y tratar de resolver los casos antes de cada sesión de clases, pues esto permitirá una mejor comprensión del mismo. Los casos de estudio deben tratar de resolverse de forma individual y luego en grupo, esto permite intercambiar diversos puntos de vista o de abordaje de los casos, pues en muchos casos no tiene una única solución.

Formas de Evaluación: La forma de evaluación del curso será la siguiente: 20% Participación en clases 30% Trabajos (casos)durante el curso y/o pruebas sistemáticas sistemáticas 50% Trabajo final del Módulo.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO INTRODUCCIÓN A LA GESTIÓN FINANCIERA

I LA FUNCIÓN FINANCIERA Para dar comienzo al estudio de las finanzas se debe tener en cuenta que esta disciplina constituye una parte de la economía que se preocupa por dar énfasis y llevar a la práctica los conceptos económicos teóricos. Si pretendemos llegar al campo financiero debemos partir de las grandes ramas que integran la ciencia económica: la macroeconomía y la microeconomía. La primera le suministra al financista conocimientos amplios acerca del sistema institucional en el cual se mueve la estructura del sistema bancario, las cuentas nacionales, las políticas económicas internas y externas. La segunda, por su parte, lo ubica dentro de unos principios, a nivel de empresa, los cuales deben ser tenidos en cuenta para lograr el éxito financiero. Tales son, por ejemplo, los principios sobre oferta y demanda, las estrategias para maximizar utilidades, las preferencias sobre utilidad o riesgos, las políticas de precios, etc. De una manera general podemos decir que la actividad financiera comprende tres funciones básicas: 1. Preparación y análisis de información financiera. El cumplimiento de esta función es indispensable para el desarrollo de las dos siguientes. Se refiere a la preparación adecuada y el análisis exhaustivo de los estados financieros básicos y la demás información financiera auxiliar o derivada, de manera que todo ello pueda ser utilizado para la toma de decisiones en cuanto al manejo actual o futuro de la empresa. 2. Determinación de la estructura de activos. Esta función implica la determinación de la clase, cantidad y calidad de los activos que la empresa requiere para el desarrollo de su objeto social. Por otra parte, se debe controlar de forma permanente el nivel de la inversión en activo corriente para que se mantenga en el óptimo establecido por la compañía. Así mismo, el financista debe saber cuándo adquirir activos fijos, cuándo reemplazarlos y cuándo retirarlos. 3. Estudio del financiamiento de la empresa o estructura financiera. Conocidas las necesidades de la compañía, por el volumen y cuantía de los activos, se hace necesario pensar en los recursos requeridos para tal inversión. Aquí no sólo se precisa determinar qué fuentes de financiación utilizar en el corto, mediano o largo plazo, sino que también se debe determinar la composición adecuada de la parte 3 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO derecha del balance, o sea la correcta distribución entre pasivos con terceros y patrimonio, sin olvidar en ningún momento el costo de cada fuente. Tenemos entonces que todo el esfuerzo de la función financiera se refleja en el balance general, tal como se advierte en el gráfico siguiente:

Observamos aquí que las tres funciones financieras convergen en la presentación del balance general. La primera función aporta la información financiera adecuada, la cual se condensa en el balance. La segunda función se ocupa de la parte izquierda, o sea el manejo de los activos. Y, finalmente, la tercera función se encamina a la parte derecha, o sea a todo lo concerniente al financiamiento. No mencionamos acá el estado de pérdidas y ganancias, puesto que su resultado final está representado en el patrimonio, en forma de utilidad o pérdida, aumentando o disminuyendo el valor de la empresa. Al desglosar los conceptos anteriores, se puede decir que la función financiera, dentro de la empresa, implica las siguientes responsabilidades primordiales: 1. Responsabilidad por la producción, manejo y flujo adecuado de la información contable y financiera. Esta información, su calidad y oportunidad de presentación constituyen la base fundamental para que todos los funcionarios que participan en la gestión financiera puedan llevar a cabo, y sin tropiezos, su objetivo. 2. Responsabilidad por la administración eficiente del capital de trabajo, esto es, establecer los niveles deseables de efectivo, cartera e inventarios, y controlar de manera permanente la inversión allí representada para que se ajuste a lo establecido. Como es natural, los niveles “óptimos” evolucionan con el desarrollo de la empresa y requieren por lo tanto una continuada revisión y ajuste. 3. Responsabilidad por la selección y evaluación de inversiones a largo plazo, especialmente en lo que concierne a los activos fijos que se requieren para la marcha normal de la empresa. Es tal la cantidad y complejidad de los factores que en este punto intervienen que ha dado lugar al desarrollo de una disciplina específica denominada “evaluación de proyectos de inversión”. 4 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO 4. Responsabilidad por la consecución y manejo de fondos requeridos por la compañía. El financista debe conocer y saber utilizar con la debida propiedad las fuentes de financiación que su empresa puede utilizar. Por esta razón, es indispensable que el funcionario financiero mantenga una estrecha relación con los inversionistas y entidades de crédito, quienes constituyen las principales fuentes de financiamiento para su negocio. Sus conocimientos sobre el medio ambiente financiero y su apropiado desempeño en los mercados de capitales nacionales e internacionales se convierten entonces en la clave del éxito para su gestión financiera. 5. Responsabilidad por su participación en el desarrollo de la empresa. El funcionario financiero debe tomar parte activa en la definición de los objetivos, las estrategias, los planes y programas que desarrollará la empresa. 6. Responsabilidad por el manejo administrativo de las áreas de la empresa involucradas en la función financiera. Tales son, entre otras, las de contabilidad, costos, análisis financiero, proyectos, tesorería, crédito, presupuestos, auditoría, impuestos, comercio exterior, y sistemas.

II . EL OBJETIVO FINANCIERO Todo el esfuerzo desarrollado por la gestión financiera debe tender hacia un fin: maximizar el valor de la empresa. Ese fin corresponde, por lo general, al propósito de los accionistas, inversionistas o dueños de incrementar su propia riqueza, es decir, su inversión. Por excepción, cuando las acciones están muy diversificadas, el funcionario financiero puede, hasta cierto punto, sentirse con relativa libertad y trabajar para solamente “mantener” la riqueza de los inversionistas, dedicando parte del

esfuerzo a otros propósitos personales, de carácter social o de beneficio para los trabajadores. El valor de la empresa es un concepto cuya comprensión resulta muy compleja en la vida práctica, pero podemos decir que se compendia en el valor de mercado de cada acción o aporte social, y que, de alguna manera, a través del tiempo, el valor promedio de la acción refleja el éxito o fracaso de la gestión financiera.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Lo que sí debe quedar aclarado es que el objetivo financiero no debe ser el de maximizar las utilidades, como en ocasiones se predica, ya que las utilidades no son sino uno de los ingredientes del valor de la empresa. De tal manera, algunas veces se pueden tomar decisiones que afectan negativamente las utilidades en el corto plazo, pero las cuales redundan en beneficio del valor futuro de la empresa; en tanto que puede ocurrir lo contrario cuando, con el ánimo de mostrar utilidades rápidas a los accionistas, se eligen alternativas que van en contra del valor de la acción en el futuro. Todo este proceso financiero exige la evaluación cuidadosa y constante de dos parámetros básicos, cuales son rentabilidad y riesgo. La posición que se tome frente a estas dos variables depende en mucho de la situación actual de la empresa. Una firma con un sólido posicionamiento financiero y de mercado se sentirá tentada a desechar proyectos con alto riesgo, aunque presente un elevado potencial de utilidad; en tanto que una firma cuya situación financiera y de mercado pasa por un momento difícil puede verse abocada a incursionar en proyectos de alto riesgo, con tal de mejorar su rentabilidad. Es bastante difícil determinar si una gerencia trabaja o no para maximizar la riqueza de los dueños, porque no existe forma alguna de medir el efecto futuro que puedan tener algunas decisiones que se tomen en el presente. ¿Cómo evaluar, por ejemplo, la incidencia futura de los programas que benefician a los empleados, o de un incremento en los sueldos de los directivos? Precisar aquí si ello conduce, en últimas, a maximizar la riqueza de los accionistas (valor de la empresa) sería algo extraordinariamente complicado.

III. LA FUNCIÓN FINANCIERA Y EL TAMAÑO DEL NEGOCIO La condición real, la complejidad y la importancia de la función financiera dependen en buena parte del tamaño del negocio y de la etapa por la cual atraviesa la empresa en su desarrollo. En una empresa pequeña o que inicie operaciones el proceso será en extremo sencillo. El departamento de contabilidad concentrará todos los aspectos financieros, y las decisiones serán tomadas por el gerente general. Pero a medida que el negocio crece, la importancia de la gestión financiera demanda un mayor número de funcionarios y dependencias. Entonces se creará una vicepresidencia, subgerencia o división financiera, la cual tendrá a su cargo un mayor número de funciones, presentará una mayor complejidad y requerirá un mayor número de funcionarios con diversas 6 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO especializaciones en los diferentes aspectos de las finanzas. Es entonces cuando surgen los financistas especialistas, quienes hacen de su trabajo algo exclusivo que, si bien se relaciona con los demás campos de la actividad financiera y la actividad general de la empresa, constituye por sí mismo una disciplina específica. En consecuencia tenemos los siguientes especialistas: – El contador, encargado del manejo contable y la preparación de

la información financiera. – El financista experto en presupuestos, a quien corresponde la preparación y el control de los presupuestos de la empresa. – El financista-auditor, el cual tiene que ver con la vigilancia y el control interno de las operaciones de la empresa. – El financista experto en impuestos, a quien corresponde el manejo de los aspectos tributarios. – El financista especializado en comercio exterior, el cual se encarga de todo lo que se relaciona con importaciones, exportaciones, crédito externo, etc. – El financista tesorero, quien se encarga del manejo de los recursos de tesorería y las inversiones de la empresa. – El financista experto en proyectos, al cual le corresponde preparar y evaluar los proyectos de desarrollo de la compañía. – El analista financiero, a quien corresponde adecuar la información financiera, analizarla dentro de un marco macro y microeconómico, obtener conclusiones y proponer recomendaciones para que el administrador financiero tenga una base en la toma de decisiones.

IV. EL ANALISTA FINANCIERO A este financista especializado le corresponde, con base en los estados financieros y la demás información que posea sobre la empresa, interpretar, analizar, obtener conclusiones y presentar recomendaciones, una vez haya determinado si la situación financiera y los resultados de operación de una empresa son satisfactorios o no. La tarea del analista consiste fundamentalmente en examinar la situación y el comportamiento histórico de una empresa, establecer las causas y obtener conclusiones acerca de las posibles consecuencias, proyectadas en el tiempo. Puesto que la empresa se comporta como unidad dinámica, el analista no puede establecer un divorcio entre el desarrollo histórico y el desarrollo futuro de la misma. Al contrario, debe trabajar de manera permanente en torno a una relación pasado-presente futuro, debido a que las decisiones que se tomen afectarán el futuro de la compañía, y la 7 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO única base cierta para tomarlas es el pasado histórico y la situación presente de esta. Dado que la actividad del analista es algo tan importante, que sus conclusiones y recomendaciones son de tan vasta trascendencia y pueden afectar positiva o negativamente no sólo a una sino a muchas empresas, aquél debe ser un profesional que reúna un mínimo de condiciones y cualidades, como son las siguientes: 1. Una capacidad analítica sobresaliente, gran habilidad para la investigación y, también, algo de esa perspicacia que ayuda a descubrir cosas que no aparecen a primera vista. 2. Una buena dosis de mística, entusiasmo y persistencia, así como condiciones especiales para el trabajo en equipo. 3. Sólidos y amplios conocimientos de contabilidad general y de costos, porque no podría interpretar y analizar debidamente los estados financieros sin conocer las técnicas y procedimientos que se utilizan en su preparación. 4. Suficiente información a disposición sobre las características no financieras de la empresa que estudia, en especial en cuanto a su organización, aspectos laborales, productos y mercado, proceso productivo, capacidad instalada, planes y proyecciones. 5. Conocimiento amplio y actualizado de las situaciones y cambios en los campos económico, político, monetario y fiscal, tanto a nivel nacional como internacional, los cuales pueden incidir en la marcha de la empresa. Como puede concluirse de las consideraciones anteriores, el analista financiero es un profesional especializado, cuyo trabajo se relaciona con un tema claramente determinado dentro del área financiera. Sin embargo, su actividad no es algo aislado sino que, por el contrario, mantiene una estrecha relación con el trabajo de los demás funcionarios financieros, y en especial con el contador y el administrador financiero. Con el contador, por ser este quien prepara y suministra la información financiera, de cuya claridad y calidad depende, en buena parte, la eficiencia en la labor del analista. Por otra parte, con el administrador financiero, por ser quien, por lo general, requiere el concepto del analista para tomar decisiones, aunque está en libertad de acatar o no las recomendaciones de este último.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO V. QUÉ ES EL ANÁLISIS FINANCIERO Se puede definir como un proceso que comprende la recopilación, interpretación, comparación y estudio de los estados financieros y los datos operacionales de un negocio. Esto implica el cálculo e interpretación de porcentajes, tasas, tendencias, indicadores y estados financieros, complementarios o auxiliares, los cuales sirven para evaluar el desempeño financiero y operacional de la firma, lo que ayuda de manera decisiva a los administradores, inversionistas y acreedores a tomar sus respectivas decisiones. El análisis, cualquiera que sea su finalidad, requiere una comprensión amplia y detallada de la naturaleza y limitaciones de los estados financieros, puesto que el analista tiene que determinar si las diversas partidas presentan una relación razonable entre sí, lo cual permite calificar las políticas financieras y administrativas de buenas, regulares o malas.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO CONCEPTOS CONTABLES BASICOS: LA HOJA DE BALANCE . 

La hoja de balance muestra la posición financiera de una entidad contable a partir de un momento específico en el tiempo1, en efecto, a veces se le llama "estado de situación financiera". Es, por consiguiente, un informe de situación, en vez de un informe de flujo. El Balance de Situación, conocido también como Balance General, es un documento contable que indica la situación financiera de un negocio en una fecha determinada. Podríamos decir que es una fotografía de la empresa que nos muestra su situación financiera en el momento en que fue tomada. Se dice que la situación financiera de una empresa es la descripción general de los recursos que un negocio posee y utiliza, indicando a la vez cuáles de estos recursos son propios y cuáles no. En otras palabras, para que un pequeño empresario sepa que parte del negocio es de su propiedad y a cuanto ascienden sus deudas o compromisos de pago con otras personas, en un día determinado, debe elaborar el Balance de Situación de su negocio. 1.

LA IGUALDAD CONTABLE

Todos los recursos físicos y monetarios (bienes) que un negocio posee se llaman Activos. Sobre estos activos pueden tener derechos muchas personas, los que podemos dividir en dos grandes grupos: (1) los derechos de aquellas personas a las cuales el negocio les debe dinero y que se llaman Pasivos ; y (2) los derechos de los propietarios o dueños de la empresa, que se conocen con el nombre de Capital o Patrimonio. En vista de que todos los activos de un negocio son un derecho de alguien, ya sea de propietarios o de acreedores, y debido a que los recursos totales no pueden superar la cantidad total de deudas y patrimonio entonces podemos decir que:

ACTIVOS = PASIVOS + PATRIMONIO

Este es el principio fundamental de la contabilidad y con base en este concepto es que debemos elaborar el Balance de Situación, colocando todos los activos al lado izquierdo de la hoja en que elaboremos el balance, y todos los pasivos y el patrimonio al lado derecho. Esta forma de escribir la hoja de balance se llama formulario de cuentas porque se parece a los registros de las cuentas que hacen los contadores. Una hoja de balance de una compañía hipotética puede verse en la ilustración #1. Primero examinemos esta hoja de balance desde el punto de vista de los conceptos fundamentales de la contabilidad: 

Tomado de: MANAGEMENT ACCOUNTIG Text and Cases por Robert N. Anthony y James S. Reece, Capítulo 2, Quinta Edición (c) 1975 por Richard D. Irwin, Inc. Homewood, Illinois, pp 23-46 y complementado con la nota fue escrita por José Alberto Navarro Rodríguez, incluye notas del editor.

1

Se entiende implícitamente que una hoja de balance fechada "31 de diciembre" significa "al cierre de los negocios el 31 de Diciembre". A veces la hoja de balance idéntica puede llevar fecha "1 de enero", desde el punto de vista contable, es el mismo momento del tiempo. Ordinariamente, la connotación "cierre de los negocios" es la correcta por que la hoja de balance ordinariamente esta fechada al final del año u otro período para el cual se preparan los informes contables. 10 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO 

Las cifras están expresadas en dinero y reflejan únicamente aquellos asuntos que pueden medirse en cantidades monetarias.

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La entidad en cuestión es la Garden Corporation, y la hoja de Balance atañe a esta entidad y no a cualquiera de las personas asociadas con la compañía.

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El estado financiero da por sentada la continuidad de la Garden Corporation.

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Las cantidades del activo ahí expresadas se rigen por el concepto del costo.

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El concepto de la partida doble es evidente por el hecho de que el activo colocado a un lado de esta hoja de balance equivale en total a las participaciones (pasivo y participación de los accionistas) que aparecen al otro lado. Veamos ahora el formato general de la hoja de balance. El activo se coloca al lado izquierdo, y las participaciones al lado derecho. Una práctica alternativa consiste en poner el activo en la parte superior de la página y las participaciones bajo el activo. El primer formato se llama formulario de cuentas y el último se llama formato de informe de una hoja de balance. En los Estados Unidos, cuando se usa el formato de cuentas, el activo siempre se coloca al lado izquierdo. En algunos otros países, el activo se coloca al lado derecho y las participaciones al lado izquierdo. Ninguna de estas diferencias es verdaderamente importante.2 Un vistazo General

La hoja de balance es fundamental en el sentido de que toda transacción contable puede analizarse desde el punto de vista de su efecto en ella. Para poder comprender la información trasmitida por una hoja de balance, y entender como inciden los acontecimientos económicos en la hoja de balance, es preciso que el lector comprenda en forma muy clara el significado de ambos lados. Pueden interpretarse en cualquiera de las dos maneras, que son correctas. Una de las maneras ya ha sido indicada. Las partidas colocadas al lado del activo son los recursos propiedad de la entidad a la fecha de la hoja de balance, y las cantidades expresadas para cada activo son registradas en forma consistente con los conceptos básicos descritos anteriormente. Las participaciones son los pasivos que representan los derechos de entes externos, es decir, las cantidades que la entidad debe a bancos, abastecedores, empleados y acreedores: y el capital de los propietarios es derecho de los dueños. El hecho es que los propietarios no tienen derecho en el mismo sentido en que lo tienen los acreedores.

2

La mayoría de las hojas de balance en este texto se dan en la forma de informe por la sencilla razón de que esto se ajusta mejor a la página impresa. La mayoría de las hojas de balance mecanografiadas en papel corriente de 8 1/2 x 11 pulgadas en el formulario de informe se hacen por la misma razón. En los informes anuales publicados, el balance suele presentarse en forma de cuenta por cuanto esto constituye una exposición atractiva de página doble. 11 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO En el ejemplo de la Garden Corporation puede decirse con seguridad que los tenedores de bonos hipotecarios tienen derecho a $3 millones al 31 de Diciembre de 1974 -- es decir la Garden Corporation les debe $3 millones, ni más ni menos. Sin embargo, la cantidad de $24,116,974 que aparece en participación de los accionistas es más difícil de interpretar como derecho. Si la compañía se liquidara al 31 de Diciembre de 1974, y si el activo se vendiera a su valor en libros, y si los acreedores recibieran los $12,119,089 que se les debe, los accionistas obtendrían lo que queda, que sería $24,116,976. Sin embargo, estas condiciones no se ajustan a la realidad. Según el concepto de continuidad de la empresa, la compañía no está liquidándose, y según el concepto del costo, el activo no aparece a su valores de liquidación. El derecho de los accionistas podría en realidad valer considerablemente más o considerablemente menos de $24,116,976. ILUSTRACION #1 GARDEN CORPORATION

Hoja de Balance al 31 de diciembre de 1974 A C T I V O PASIVO Y PARTICIPACION DE LOS ACCIONISTAS Activo Circulante: Caja....................$3,448,891 Valores negociables (valor de mercado $248,420).............. 246,221 Cuentas por cobrar...... 5,943,588 Inventario..............12,623,412 Cargos diferidos ....... 388,960

Pasivo Circulante: Cuentas por Pagar.......$ 6,601,442 Obligaciones tributarias emitidas................. 1,672,000 Gastos acumulados por pagar 640,407 Gastos prepagados e Ingreso diferido........... 205,240

Total Activo Circulante............ $22,651,072

Total Pasivo circulante 9,119,089

Activo Fijo Terreno, edificios y equipos............... $26,945,848 Menos: depreciación acumulada............ (13,534,069)

13,411,779

$

Otros Pasivos 3,000,000 Participación de los accionistas Acciones de capital... Ganancias retenidas... 24,116,976

$15,000,000 9,116,976

Otros activos: Inventarios......... "Goodwill".......... 173,214

$

110,000 63,214

Total Activo........ $36,236,065

Total participaciones $36,236,065

Debido a la dificultad de comprender el significado de la participación de los accionistas en el enfoque descrito arriba, la otra manera de interpretar la hoja de balance ofrece considerable atractivo. Bajo este punto de vista, el lado derecho de la hoja de balance enumera las fuentes de las cuales el negocio ha obtenido el capital con el que actualmente opera, y el lado izquierdo muestra la forma en que el capital ha sido invertido en una fecha especificada. Al lado derecho, las varias partidas de pasivo describen la cantidad de capital que se obtuvo de los acreedores comerciales (cuentas por pagar), y de otras fuentes externas. La sección de patrimonio muestra el capital suplido por los dueños. Si el negocio es una sociedad anónima, los propietarios son los accionistas y su contribución consta de dos partes principales: el capital suplido directamente (acciones de capital) y el capital que los accionistas proporcionan al permitir que las ganancias permanezcan en el negocio. (ganancias retenidas) 12 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO El capital obtenido de varias ha sido invertido conforme al mejor criterio de la gerencia en cuanto a la mezcla o combinación óptima de activos para el negocio. Cierta fracción se invierte en edificios, otra fracción en inventario, otra fracción en caja, etc. El lado del activo en la hoja de balance, por consiguiente, muestra el resultado de estos juicios hechos por la gerencia a la fecha de la hoja de balance. Debemos recalcar que estos dos puntos de vista de la hoja de balance son correctos. En ciertas circunstancias, la primera es más fácil de entender, y en otras, la últimas es más fácil. Observemos, a propósito, que las cantidades en la Ilustración 1 han sido redondeadas a dólares. En muchos estados publicados se eliminan los centavos.

Situación financiera (acorde con el Marco Conceptual de las NIC) 49.

Los elementos relacionados directamente con la medida de la situación financiera son los activos, los pasivos y el patrimonio neto. Se definen como sigue: (a) Un activo es un recurso controlado por la empresa como resultado de sucesos pasados, del que la empresa espera obtener, en el futuro, beneficios económicos 3. (b) Un pasivo es una obligación actual de la empresa, surgida a raíz de sucesos pasados, al vencimiento de la cual, y para cancelarla, la empresa espera desprenderse de recursos que incorporan beneficios económicos. (c) Patrimonio neto es la parte residual de los activos de la empresa, una vez deducidos todos sus pasivos.

50.

Las definiciones de activo, pasivo y patrimonio neto, identifican sus características esenciales, pero no pretenden especificar las condiciones a cumplir para que tales elementos se reconozcan en el balance de situación general. Por tanto, ciertas partidas pueden caber en las definiciones, pero no se reconocerán como activos o pasivos en el balance de situación general, porque no cumplen las condiciones para su reconocimiento, tal y como se discute en los párrafos 82 a 98. En particular, la expectativa de que llegarán a, o saldrán, beneficios económicos de la empresa, debe tener el suficiente grado de certeza para cumplir la condición de probabilidad del párrafo 83, para permitir que se reconozca un activo o un pasivo.

51.

Al evaluar si una partida cumple la definición de activo, pasivo o patrimonio neto, debe prestarse atención a las condiciones esenciales y a la realidad económica que subyacen en la misma, y no meramente a su forma legal. Así, por ejemplo, en el caso de arrendamientos financieros, la esencia y realidad económica es que el arrendatario adquiere los beneficios económicos futuros por el uso del activo alquilado, durante la mayor parte de su vida útil, aceptando como contrapartida de tal derecho una obligación de pago por un importe aproximado al valor razonable del activo más una carga financiera, correspondiente a los aplazamientos en el pago. Por lo tanto, el arrendamiento financiero da lugar a partidas que satisfacen la definición de un activo y un pasivo, y se reconocerán como tales en el balance de situación general del arrendatario. 3 Aunque

el concepto vertido aquí es correcto, -para contadores-, es importante brindar una definición “interpretativa” o gerencial, realmente lo que nos interesa al leer un Balance General es saber que el concepto de propiedad no esta reflejado en este lado del balance, lo que interesa es saber que el Activo es: “el conjunto de recursos que han sido puestos a la disposición de la gerencia – independientemente de quien sea su propietario—para cumplir con los objetivos para los cuales fue creada la organización. Esta definición administrativa pondrá de manifiesto la intención del curso, que el estudiante se forme una idea rápida y concisa de lo que la gerencia tiene o tuvo como recursos para generar “ganancias” o ciertos resultados (si su intención no es el lucro). Por tanto desde el punto de vista de gestión, podemos afirmar que mientras más recursos estén disponibles para la gerencia, podríamos y deberíamos esperar mayores o mejores resultados o de lo contrario la gerencia estaría siendo ineficiente, ya que con mayores recursos se esperan mayores resultados.




Activo 53. Los beneficios económicos futuros incorporados a un activo consisten en el potencial del mismo para contribuir directa o indirectamente, a los flujos de efectivo y de otros equivalentes al efectivo de la empresa. Este potencial puede ser de tipo productivo, constituyendo parte de las actividades de operación de la empresa. Puede también tomar la forma de convertibilidad en efectivo u otras partidas equivalentes, o bien de capacidad para reducir pagos en el futuro, tal como cuando un proceso alternativo de manufactura reduce los costos de producción. 54. Usualmente, una empresa emplea sus activos para producir bienes o servicios capaces de satisfacer deseos o necesidades de los clientes. Puesto que estos bienes o servicios satisfacen tales deseos o necesidades, los clientes están dispuestos a pagar por ellos y, por tanto, a contribuir a los flujos de efectivo de la empresa. 56. Muchos activos, como por ejemplo las propiedades, planta y equipo, son elementos tangibles. Sin embargo la tangibilidad no es esencial para la existencia del activo; así las patentes y los derechos de autor, por ejemplo, tienen la cualidad de activos si se espera que produzcan beneficios económicos futuros para la empresa y son, además, controlados por ella. 57. Algunos activos, como por ejemplo las cuentas por cobrar y los terrenos, están asociados con derechos legales, incluido el derecho de propiedad. Al determinar la existencia o no de un activo, el derecho de propiedad no es esencial, así, por ejemplo, los terrenos que se disfrutan en régimen de arrendamiento financiero son activos si la empresa controla los beneficios económicos que se espera obtener de ellos.

Pasivos 60. Una característica esencial de todo pasivo es que la empresa tiene contraída una obligación en el momento presente. Un pasivo es un compromiso o responsabilidad de actuar de una determinada manera. Las obligaciones pueden ser exigibles legalmente como consecuencia de la ejecución de un contrato o de una obligación de tipo legal. Este es normalmente el caso, por ejemplo, de las cuentas por pagar por bienes o servicios recibidos. No obstante, las obligaciones también aparecen por la actividad normal de la empresa, por las costumbres y por el deseo de mantener buenas relaciones comerciales o actuar de forma equitativa. Si, por ejemplo, la empresa decide, como medida política, atender a la rectificación de fallos en sus productos incluso cuando éstos aparecen después del periodo normal de garantía, los importes que se espere desembolsar respecto a los bienes ya vendidos son también pasivos para la empresa. 61. Normalmente, el pasivo surge sólo cuando se ha recibido el activo o la empresa entra en un acuerdo irrevocable para adquirir el bien o servicio. 62. Usualmente, la cancelación de una obligación actual implica que la empresa entrega unos recursos, que llevan incorporados beneficios económicos, para dar cumplimiento a la reclamación de la otra parte. 63. Los pasivos proceden de transacciones u otros sucesos ocurridos en el pasado. Así, por ejemplo, la adquisición de bienes y el uso de servicios dan lugar a las cuentas por pagar (a menos que el pago se haya anticipado o hecho al contado), y la recepción de un préstamo bancario da lugar a la obligación de reembolsar la cantidad prestada. 64. Ciertos pasivos pueden evaluarse únicamente utilizando un alto grado de estimación. Algunas empresas describen tales pasivos como provisiones. En ciertos países las provisiones no son consideradas como deudas, porque en 14 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO ellos el concepto de pasivo está definido tan estrechamente, que sólo permite incluir las partidas que pueden determinarse sin necesidad de realizar estimaciones.

Patrimonio neto 65. Aunque el patrimonio neto ha quedado definido, en el párrafo 49, como un residuo o resto, puede subdividirse a efectos de su presentación en el balance de situación general. 67. El importe por el cual se muestra el patrimonio, en el balance de situación general, depende de la evaluación que se haya hecho de los activos y los pasivos. Normalmente, sólo por mera casualidad coincidirá el importe acumulado en el patrimonio neto con el valor de mercado de las acciones de la empresa, ni tampoco con la cantidad de dinero que se obtendría vendiendo uno por uno los activos netos de la empresa, ni con el precio de venta de todo el negocio en marcha. 2.

Conceptos relacionados con el BALANCE GENERAL

El primer paso sería proceder a registrar cada uno de los activos que posee la compañía con su valor actual. Para ello se deben clasificar los activos en dos grupos: circulantes y fijos. a) Activos Circulantes En la categoría de activos circulantes se incluyen los activos de mayor liquidez, o sea aquellos bienes que pueden ser vendidos o convertidos a dinero en efectivo con relativa facilidad. A continuación procedamos a preparar el listado de los activos circulantes de la empresa, en el orden vertical en que los deberemos registrar siempre en la hoja de balance, y que es comenzando con los activos más líquidos y terminando con los que tienen menor liquidez. Gastos pagados por adelantado: Aquí debemos registrar aquellos gastos que ya pagamos pero que no están vencidos, tales como seguros del edificio y seguros de las maquinarias o vehículos, los cuales hemos pagado por uno o más años, y que todavía estén vigentes. Otros ejemplos serian licencias o matriculas del negocio, alquiler de la casa y algún impuesto que hayamos pagado por adelantado. En todos los gastos pagados por adelantado debe registrarse solamente la parte proporcional que esté vigente. Por ejemplo, un seguro por un año que nos costó US$ 1,000 y sólo han transcurrido seis meses desde la fecha de inicio tendría todavía vigentes seis meses de protección, por lo tanto se registra por un valor actual de US$ 500 en el Balance. b) Activos Fijos En la categoría de activos fijos se incluyen aquellos bienes considerados como menos líquidos o sea que es muy difícil venderlos o liquidarlos. 4 A continuación procedamos a preparar el listado de los activos fijos, en el orden vertical en que los deberemos registrar siempre en la hoja de balance, comenzando con los bienes menos líquidos y terminando con los más líquidos dentro de esta categoría.

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Aquellos bienes que han sido adquiridos con el propósito de utilizarlos y no de venderlos. (N del Editor)



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Depreciación Acumulada: La depreciación es la expresión contable del desgaste físico que sufren las máquinas al operarlas en el negocio, lo mismo ocurre con el uso del mobiliario de la empresa. Para calcular la depreciación acumulada de todos los activos fijos, a excepción de los terrenos que no se deprecian porque no se desgastan físicamente, debemos suponer las siguientes vidas útiles para ellos: edificios, 20 años; maquinarias y equipos, 10 años; vehículos, herramientas, equipos de oficina y mobiliario, 5 años. El segundo paso es clasificar los pasivos en dos grupos: pasivos a corto plazo o circulantes y pasivos a largo plazo. Los pasivos a Corto Plazo (pasivos circulantes) son aquellas deudas que se vencen en el plazo de un año o menos, o sea que el negocio las debe pagar a más tardar dentro de un año. Ejemplos de pasivos circulantes serían: Proveedores, Cuentas por Pagar, Documentos por Pagar a corto Plazo, Salarios y prestaciones por pagar, Impuestos por pagar, Gastos acumulados por pagar, Adelantos recibidos de clientes, Préstamos por pagar a corto plazo. En cambio, los Pasivos a largo plazo son las obligaciones contraídas que se vencen a más de un año plazo, o sea que puede ser dentro de dos, tres, cinco o hasta veinte años plazo. Ejemplos de pasivos a largo plazo serian: Documentos por Pagar a largo plazo, Préstamos por Pagar a largo plazo, Hipotecas por Pagar, Bonos hipotecarios a pagarse. Es importante recordar que todo Pasivo de Largo Plazo, pagadero a cuotas anuales, tiene una expresión de corto plazo, la cual debe colocarse en el Balance General dentro del grupo de pasivos circulantes, al nombre de la cuenta original se le antecede la expresión “Porción corriente” para indicar que se trata de la parte de un pasivo a largo plazo cuyo vencimiento (próxima cuota) es de corto plazo. El tercer paso es registrar el Capital o Patrimonio, que incluye las cuentas como: Capital Social o aporte de Capital Inicial, Utilidades Acumuladas de periodos anteriores, Utilidades Retenidas del periodo actual, Donaciones, etc. El capital social es el capital inicial que aportaron los propietarios o socios al fundar la empresa. Este capital inicial nunca debe cambiar en el balance, siempre ser el mismo a través de los años. En las operaciones de cada año el negocio va obteniendo utilidades o ganancias del período. Estas utilidades pueden ser retiradas por los propietarios en la forma de dividendos pagados a ellos o pueden quedar retenidas en el negocio y se van acumulando año con año para capitalizar la empresa, o sea para incrementar el capital invertido en la misma. También el negocio puede recibir alguna donación o tener una ganancia al decretar el Gobierno una revalorización de los activos debido a la pérdida de poder adquisitivo de la moneda nacional en que estén registrados los activos de todas las empresas del país. De esta manera, entonces, deberemos registrar cada una de estas partidas en la hoja de balance, en el orden detallado anteriormente, y luego sumar todas las líneas para obtener el Patrimonio total. Recordando la igualdad contable, deberemos sumar el pasivo total con el patrimonio total y poner esta cantidad al final de la columna derecha de la hoja de balance. Esta suma debe ser exactamente igual al Activo Total. 16 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO CASO: CAFÉ “FIDELIDAD” El 31 de Marzo de 2003 se disolvió bajo raras circunstancias, la sociedad que había sido organizada para operar el Café “Fidelidad” y en relación a su disolución, fue necesario preparar una hoja de Estado de Situación. La sociedad estaba formada por el Sr. Gilberto Barrera y su señora esposa Angélica y la Sra. Cynthia Talavera, quienes se conocieron mientras trabajaban en un restaurante de Nagarote, León. El 1 de Noviembre de 2002, cada uno de los tres socios contribuyó con $5,000 en efectivo para la sociedad. La contribución de los Barreras representaba prácticamente todos sus ahorros. La contribución de la Sra. Talavera eran los beneficios de la póliza de seguro de su fallecido esposo “Chale”.

Ese mismo día la sociedad también firmó un contrato de arrendamiento por un año del Café “Fidelidad”, ubicado en un área recreativa cercana. El alquiler mensual por el Café era de $600. En parte se sentían atraídos a esta instalación debido a que existan acomodaciones residenciales en el piso superior del restaurante. Un cuarto lo ocupaban los Barreras y el otro la Sra. Talavera. Los socios, en nombre de la empresa, pidieron prestado $6,000 a un banco local, y utilizaron este dinero más $12,000 del fondo de la sociedad para comprarle su parte al operador anterior del Café. De esta cantidad $17,000 se usó para equipo, y $1,000 para alimentos y bebidas en existencia. La sociedad pago $240 por licencias para operar, buenas para un año a partir del 1 de Noviembre. y pagaron $500 por una nueva caja registradora. El restante de los $21,000 se depositó en una cuenta corriente. Los socios abrieron el restaurante un poco después del 1 de Noviembre. El Sr. Barrera era el cocinero, y las Sras. Barrera y Talavera atendían a los clientes. La Sra. Barrera también hacía los pedidos de alimentos, bebidas y suministros, operaba la caja registradora y era la responsable de la cuenta de cheques. El restaurante estuvo operando durante una temporada entre 2002-2003. No tenía mucho éxito. En la mañana del 31 de Marzo de 2003, la Sra. Barrera descubrió que el Sr. Barrera y la Sra. Talavera habían desaparecido. La Sra. Talavera se había llevado todas sus pertenencias, pero el Sr. Barrera había dejado atrás casi toda su ropa, probablemente porque no la pudo empacar sin que la Sra. Barrera se diera cuenta. También faltaba la caja registradora y su contenido. La Sra. Barrera dedujo que la sociedad se había disuelto. (Posteriormente la Corte confirmó que la sociedad estaba disuelta a partir del 30 de Marzo). La Sra. Barrera decidió continuar operando el Café “Fidelidad”. Se percató de que tendría que hacer cuentas al 30 de Marzo y llamó al Lic. Jaime

O. González, un conocido que sabía de contabilidad. En respuesta a las preguntas del Lic. González, la Sra. Barrera dijo que en la caja registradora había $110, y que el saldo de la cuenta de cheques era de $368. A unos instructores de Karate que se les permitía cargar sus cuentas de alimentos habían acumulado una deuda que ascendía a $353. (Posteriormente estas cuentas se pagaron totalmente). El Café “Fidelidad” debía a los proveedores cantidades que totalizaban $476. El Lic.

González estimó que la depreciación sobre los activos ascendía a $800 . Se estimó que los alimentos y bebidas existentes tenían un valor de $800. Durante el período de su operación, los socios retiraron salarios en las cantidades acordadas y estos pagos estaban al día. La ropa que había dejado el Sr. Barrera tenía un valor estimado de $300. La sociedad ya había pagado $500 de la deuda con el banco. 17 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO El Lic. González explicó que para poder dar cuenta de la participación de los socios, él prepararía un Balance General o Estado de Situación. Haría una lista de lo que tenía la sociedad al 30 de marzo, restaría las cantidades que el Café debía por fuera, y el saldo sería la participación neta de los tres socios. Cada socio tendría derecho a una tercera parte de esta cantidad. 1. Prepare un Estado de Situación para el Café Fidelidad al 2 de Noviembre de 2002. 2. Prepare un Balance General para el Café Fidelidad al 30 de Marzo de 2003 y determine cuanto debe recibir cada socio. 3. Sin tomar en cuenta las complicaciones matrimoniales, ¿Cree usted que los socios recibieron su justa participación, determinada en la pregunta 2? ¿Por qué?

CONCEPTOS CONTABLES BASICOS EL ESTADO DE PERDIDAS Y GANANCIAS El Estado de Pérdidas y Ganancias resume el resultado de las operaciones para un período de tiempo. Por lo tanto es un informe de flujo, a diferencia del balance general que es un informe de situación. EL PERÍODO CONTABLE Aunque es relativamente fácil medir el ingreso neto para la totalidad de la vida de un negocio, la mayoría de ellos funcionan por muchos años; por lo que la administración y otras partes interesadas no están dispuestas a esperar hasta que el negocio se haya terminado antes obtener información sobre cuánto ingreso se ha devengado. Necesitan saber a intervalos frecuentes "cómo andan las cosas". Por lo tanto, los contadores seleccionan algún segmento de tiempo convenientemente y miden el ingreso neto para ese período de tiempo, el intervalo de tiempo escogido se denomina periodo contable.

Para fines de divulgación a personas ajenas a la empresa, un año es el período contable usual. Paciolli, el primer autor de un libro sobre contabilidad, escribió en 1494 5: "Los libros deben cerrarse cada año, especialmente en una sociedad, porque una contabilidad frecuente representa amistades largas."

La mayoría de los estatutos de las empresas requieren un informe anual a los accionistas como el declarar el impuesto sobre la renta se hace en base anual. La mayoría de las empresas, el año 

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Tomado de: MANAGEMENT ACCOUNTING Text and Cases por Robert N. Antony y James S.Reece, Quinta Edición Capítulo 3, Richard D.Irwin, Inc., Homewood,.Illinois, pp.52 -75 y complementado con la nota Guía para la elaboración de un Estado de Resultados de una Pequeña Empresa que fue escrita por el Ing. José Alberto Navarro Rodríguez, incluye notas del editor.

Stomma de Arithmética Geometria Proportioni et Proportionali, por Lucas Paciolli, de la traducción por John B. Geijsbeck



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO contable, o año fiscal, corresponde al año calendario, pero muchas empresas usan un año de negocios en vez de un año calendario. Por ejemplo, en Estados Unidos casi todos los almacenes por departamentos terminan un año fiscal el 31 de enero, que es después de las ventas de Navidad y las repercusiones que ésta tiene en la forma de devoluciones y ventas para eliminar mercancía que sobra.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Estado de Pérdidas y Ganancias El informe contable que resume las rentas (ventas) y los gastos de un período contable se llama "Estado de Pérdidas y Ganancias ", Estado de ingresos" o "Estado de operaciones" (o simplemente “Estado de Resultados”, Nota del Editor).

En un sentido técnico el Estado de Pérdidas y Ganancias está subordinado al balance general en que se muestra en algún detalle los rubros que conjuntamente representan el cambio que surge de las operaciones durante un período contable en la categoría del balance destinada a revelar la participación de los accionistas y más específicamente en un rubro de esa categoría: "las ganancias retenidas6". Sin embargo, la información en el Estado de Pérdidas y Ganancias es usualmente mucho más importante que la información del balance general, porque el estado de resultados reporta los resultados de las operaciones e indica las razones por la rentabilidad o falta de ella en el negocio. La importancia del Estado de Pérdidas y Ganancias se ilustra en el hecho de que en situaciones donde los contadores, al registrar un evento, deben escoger entre un procedimiento que distorsiona el balance general y uno que distorsiona el Estado de Pérdidas y Ganancias (una escogencia que es desafortunadamente necesaria), y ellos usualmente escogen la primera. En la práctica, hay considerable variación entre las partidas en el formato usado para el Estado de Pérdidas y Ganancias. La Junta de Estándares Contables Financieros ha sugerido un formato como el que aparece en el cuadro No. 2, pero aclara que no es obligatorio. Dicho cuadro indica la cantidad de detalles que aparecen en estados financieros típicamente publicados. En reportes o estados preparados para el uso de la administración, usualmente se muestra información mas detallada. El Estado de Resultados en el cuadro #2, muestra información sobre el año anterior, así como para el año corriente para suministrar una base de comparación. La JECF requiere de esta práctica tanto para el Estado de Resultados como para el Balance General.

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Estados de Pérdidas y Ganancias Años que finalizaron el 31 de diciembre Cuentas 2011 Ventas Netas...................................... 84,580,000 Otras Rentas...................................... 80,000 Total Renta........................................ 84,660,000

2010 75,650,000 100,000 75,750,000

Costos y Gastos: Costos de bienes vendidos................ Gastos de ventas, generales, y admtvo.

55,600,000 3,900,000

60,000,000 4,200,000

El concepto de ganancias en un balance general es muy diferente al que representa en un Estado de Resultados. En efecto, las Ganancias (o Utilidades) Retenidas en un balance General representa –a falta de una cuenta denominada Ganancia del Ejercicio (o resultado, o Utilidad) —el total de utilidades que la compañía ha acumulado desde su inicio a las cuales se le han restado los retiros a cuenta de dichas utilidades (llamados dividendos), mientras que las ganancias en el Estado de Resultados indican las computadas como ocurridas en el ejercicio o período contable y no acumula la de años anteriores. (Nota del Editor) 20

Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Gastos de investigación y desarrollo.. Gastos de intereses......................... Otras deducciones........................... Impuesto sobre la renta.................... Total costos y gastos........................

800,000 100,000 80,000 9,350,000 74,530,000

700,000 100,000 90,000 7,370,000 67,760,000

Ingresos antes de rubros extraordinarios Rubros extraordinarios........................ Ingreso Neto......................................

10,130,000 (2,040,000) 8,090,000

7,990,000 (1,280,000) 6,710,000

Estado de Pérdidas y Ganancias (definiciones del marco conceptual de las NIC) 69. La cifra del resultado es a menudo usada como una medida del desempeño en la actividad de la empresa, o bien es la base de otras evaluaciones, tales como el rendimiento de las inversiones o las ganancias por acción. Los elementos relacionados directamente con la medida del resultado son los ingresos y los gastos. (a) Ingresos son los incrementos en los beneficios económicos, producidos a lo largo del periodo

contable, en forma de entradas o incrementos de valor de los activos, o bien como decrementos de las obligaciones, que dan como resultado aumentos del patrimonio neto, y no están relacionados con las aportaciones de los propietarios a este patrimonio.

(b) Gastos son los decrementos en los beneficios económicos, producidos a lo largo del periodo

contable, en forma de salidas o disminuciones del valor de los activos, o bien como surgimiento de obligaciones, que dan como resultado decrementos en el patrimonio neto, y no están relacionados con las distribuciones realizadas a los propietarios de este patrimonio. 71. Las definiciones de ingresos y gastos identifican sus características esenciales, pero no pretenden especificar las condiciones a cumplir para que tales elementos se reconozcan en el estado de resultados. 72. Los ingresos y gastos pueden presentarse de diferentes formas, en el estado de resultados, al objeto de suministrar información relevante para la toma de decisiones económicas. Por ejemplo, es un práctica común distinguir entre aquéllas partidas de ingresos y gastos que surgen en el curso de las actividades ordinarias de la empresa y aquellas otras que no. 73. Realizar distinciones entre partidas de ingresos y gastos, y combinarlas de diferentes formas, también permite que se presenten diversas medidas del resultado. Estas medidas se diferencian en cuanto a las partidas que incluyen. Por ejemplo, el estado de resultados puede presentar el margen bruto, la ganancia de operación antes de impuestos, la ganancia de operación después de impuestos y la ganancia neta.

Ingresos 21 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO 74. La definición de ingresos incluye tanto a los ingresos ordinarios como las ganancias. Los ingresos ordinarios surgen en el curso de las actividades ordinarias de la empresa, y corresponden a una variada gama de denominaciones, tales como ventas, honorarios, intereses, dividendos, alquileres y regalías. 75. Son ganancias otras partidas que, cumpliendo la definición de ingresos, pueden o no surgir de las actividades ordinarias llevadas a cabo por la empresa. Las ganancias suponen incrementos en los beneficios económicos y, como tales, no son diferentes en su naturaleza de los ingresos ordinarios. Por tanto, en este Marco Conceptual no se considera que constituyan un elemento diferente. 76. Entre las ganancias se encuentran, por ejemplo, las obtenidas por la venta de activos no corrientes. La definición de ingresos incluye también las ganancias no realizadas; por ejemplo aquéllas que surgen por la revalorización de los títulos cotizados o los incrementos de valor en libros de los activos a largo plazo. Si las ganancias se reconocen en los estados de resultados, es usual presentarlas por separado, puesto que el conocimiento de las mismas es útil para los propósitos de toma de decisiones económicas. Las ganancias suelen presentarse netas de los gastos relacionados con ellas. 77. Al generarse un ingreso, pueden recibirse o incrementar su valor diferentes tipos de activos; como ejemplos pueden mencionarse el efectivo, las cuentas por cobrar y los bienes y servicios recibidos a cambio de los bienes o servicios suministrados. Los ingresos pueden también producirse al ser canceladas obligaciones. Por ejemplo, una empresa puede suministrar bienes y servicios a un prestamista, en pago por la obligación de reembolsar el capital vivo de un préstamo.

Gastos 78. La definición de gastos incluye tanto las pérdidas como los gastos que surgen en las actividades ordinarias de la empresa. Entre los gastos de la actividad ordinaria se encuentran, por ejemplo, el costo de las ventas, los salarios y la depreciación. Usualmente, los gastos toman la forma de una salida o depreciación de activos, tales como efectivo y otras partidas equivalentes al efectivo, inventarios o propiedades, planta y equipo. 79. Son pérdidas otras partidas que, cumpliendo la definición de gastos, pueden o no surgir de las actividades ordinarias de la empresa. Las pérdidas representan decrementos en los beneficios económicos y, como tales, no son diferentes en su naturaleza de cualquier otro gasto. Por tanto, en este Marco Conceptual no se considera que constituyan un elemento diferente. 80. Entre las pérdidas se encuentran, por ejemplo, las que resultan de siniestros tales como el fuego o las inundaciones, así como las obtenidas por la venta de activos no corrientes. La definición de gastos también incluye a las pérdidas no realizadas, por ejemplo aquéllas que surgen por el efecto que los incrementos en la tasa de cambio de una determinada divisa tienen, sobre los préstamos tomados por la empresa en esa moneda. Si las pérdidas se reconocen en los estados de resultados, es usual presentarlas por separado, puesto que el 22 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO conocimiento de las mismas es útil para los propósitos de toma de decisiones económicas. Las pérdidas suelen presentarse netas de los ingresos relacionados con ellas. Los párrafos que siguen son comentarios acerca de los rubros listados en el Estado de Pérdidas y Ganancias y las variaciones que a menudo ocurren en la práctica.

RENTAS7 Un Estado de Pérdidas y Ganancias a menudo muestra varios distintos rubros en la sección de ventas, cuyo “neto” es la cantidad de ventas netas, es decir al monto facturado se le deducen las devoluciones y rebajas. Ventas brutas es el precio total de facturación de los bienes despachados (o servicios prestados) durante el período. Ordinariamente no incluye impuestos sobre ventas o impuestos de consumo8 que suelen ser cargados al consumidor. Dichos impuestos no son rentas, sino que representan cobros que el negocio hace en nombre del gobierno. Son un pasivo con el gobierno hasta sean pagados. Igualmente, no son rentas el franqueo postal; flete (transporte) u otros rubros facturados al consumidor al costo; no aparecen en la cifra de venta sino para contrarrestar 9 los costos que la compañía incurre por esos rubros. Hay excepciones a estas reglas, por ejemplo cuando no es factible desenredar las porciones de renta y no renta de la transacción. Devoluciones y Rebajas de ventas Representan el valor de las ventas de los bienes que fueron devueltos por los consumidores o sobre los cuales se les dio a los consumidores un crédito 10 porque los bienes no eran como se habían especificado o por alguna otra razón. La cantidad pudo haber sido restada directamente de la cifra de venta, sin mostrarla como un rubro aparte en el Estado de Pérdidas y Ganancias, pero a menudo se considera como información suficientemente importante, se justifica reportarla separadamente.

Descuentos sobre ventas son las cantidades de descuento en efectivo tomados por los consumidores por pronto pago. Por ejemplo, si el negocio vende mercancía por $1,000 en términos de 2/10-n/30 (lo que quiere decir que se descuenta el 2% si el pago se hace en 10 días o antes, o alternativamente el cliente puede pagar el neto, o sea el total pendiente en 30 días), y el consumidor aprovecha la ventaja del descuento pagando antes de 10 días, el negocio recibe sólo $980 en efectivo y registra los otros $20 como un descuento sobre ventas. En algunos estados de pérdidas y ganancias, los descuentos sobre ventas aparece como un gasto operativo en vez de un rubro deducible de las ventas denominado descuento sobre ventas; pero posiblemente es más común y es más indicativo de su carácter mostrarlo como un ajuste al precio facturado, como se mencionó antes11. 7 8 9 10 11

Ingresos por Ventas, Ventas o solamente Ingresos (Nota del E.) En Nicaragua el 15% llamado IVA o Impuesto General al Valor (Nota del E.) Rebajar o Deducir o Compensar (Nota del E.). Entendido como una reducción del saldo de la cuenta del cliente no como un financiamiento. En el caso de la legislación fiscal Nicaragüense, los descuentos sobre ventas, especialmente si son por pronto pago, no se consideran como una partida deducible de las ventas, y tampoco como un gasto operativo como sugiere el autor de esta nota, se considera como un gasto financiero, ya que representa una especie de “interés” que pagamos

por recibir dinero en forma anticipada. El editor está completamente de acuerdo con la posición fiscal, explicando que el problema se sucede cuando en Nicaragua se entiende en el argot comercial como sinónimos “descuento” con “Rebaja” (Nota del Editor).



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Otras rentas12 (u otros ingresos) es una renta devengada de actividades no asociadas a las ventas de bienes y servicios. Intereses o dividendos devengados sobre valores negociables de posesión de la compañía son un ejemplo. La utilidad obtenida en la venta de un Activo Fijo, que originalmente no se compró para venderse, también es otro ingreso. La cantidad se muestra separadamente de las ventas netas para facilitar el cálculo del margen bruto (utilidad bruta, N. del E.), como se explica enseguida. Costo de Bienes Vendidos. En el momento mismo en que se aumenta el ingreso por el precio de venta de la mercancía vendida también se reduce por el costo de dicha mercancía. Es más, si no fuera por el hecho de que las cantidades separadas de ingreso sobre ventas y el costo de bienes vendidos fuese útil para la administración, se pudiera llevar solamente un registro del aumento neto en la participación de los dueños que resulta de una venta. Algunas empresas, especialmente aquellas que venden mercancía de un valor unitario alto como automóviles, por ejemplo y llevan un registro de costo de cada rubro individual vendido. En estas empresas, el costo de cada rubro vendido se registra como un gasto cuando se hace la venta, y el costo también se resta del activo “inventario” para que en todo momento el rubro de activo muestre el costo de la mercancía que aún está en inventario. A este método se le denomina de inventario perpetuo. Si la empresa no tiene un método directo como ese para determinar el costo de los productos vendidos durante un período contable, debe determinar el costo por medios indirectos, tales como las fábricas cuyo costo de los bienes vendidos involucra problemas especiales. Si una compañía vende Servicios, en vez de bienes, o si vende tanto servicios como bienes, el rubro sería denominado costo de venta en vez de costo de los bienes vendidos. El costo de Servicios son los costos asociados con prestar el servicio.

Margen Bruto. La diferencia entre renta por ventas y costo de bienes vendidos es el Margen Bruto o ganancia bruta. En muchos estados de Resultados, esta cantidad aparece como un rubro aparte. A la inversa, algunas compañías no muestran el costo de lo vendido como un rubro del Estado de Resultados, sino por el contrario, listan los gastos individuales por objeto tales como: jornales, salarios, compra de bienes y servicios, e intereses. En un estado de ganancias y pérdidas como ese es imposible calcular el margen bruto. Gastos. Las clasificaciones que aparecen en el cuadro #2 son un mínimo, en los estados de pérdidas y ganancias preparados para uso interno la categoría de gastos de venta, administrativos y generales, se desglosan para que se muestre por aparte los principales rubros que la forman. Ingreso Neto (o Utilidad Neta) . En el cuadro #2, se lista el impuesto sobre la renta con los otros gastos. En muchos estados de pérdidas y ganancias aparece el rubro "Ingreso antes de Impuesto sobre la renta y luego se resta el gasto de impuesto sobre la renta. 12

En nuestro medio son conocidas con el nombre de “Otros Ingresos”, esto significa que tales ingresos se produjeron por ejecutar acciones o decisiones diferentes al giro principal del negocio . Nótese la relevancia de clasificar adecuadamente esta categoría de ingresos, ya que no pertenecen ni deben incluirse en el cómputo de la utilidad de operación, que como veremos a lo largo del curso está asociada a los activos productivos. Los otros ingresos son eventuales no ocurren todos los años, su naturaleza infrecuente le dice a la gerencia que no debe considerarlos como parte de los recursos gerenciados. Nota del Editor. 24



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Ganancias Retenidas Hablando estrictamente, el Estado de Resultados termina con la línea de Ingreso Neto. El cuadro #2 va más allá de eso y muestra las ganancias retenidas que han ocurrido durante el período, excluyendo el ingreso neto. Esta sección final liga el Estado de Pérdidas y Ganancias al rubro de Ganancias Retenidas en el Balance General. Muestra que durante el año 1974 las ganancias retenidas aumentaron en la cantidad del ingreso neto para 1974, o sea en $8,090,000 y se redujeron en la cantidad de los dividendos pagados ese mismo año, o sea en $4,380,000, así es que al final del año 1974 las ganancias retenidas ascendieron a $29,390,000. Muchas empresas muestran este movimiento en un reporte separado, en cuyo caso se le denomina Estado de Utilidades Retenidas. Relación entre el Balance General y el Estado de Resultados. El Balance General y el Estado de Pérdidas y Ganancias se usan para articular, es decir que existe una relación definida entre ellos. Más específicamente, la cantidad de ingreso neto reportado en el Estado de Pérdidas y Ganancias, junto con la cantidad de dividendos explican el cambio en ganancias retenidas entre los Balances Generales preparados al principio y al final del período contable.

Balance General

Balance General Período Contable

Tiempo

Estado de Resultados




CASO: Duque Edison Hace mucho tiempo, vivía un señor muy rico en un poblado de Europa Oriental. El Duque Edison, vivía en una propiedad situada en lo alto de una colina. Él tenía la responsabilidad de velar por el bienestar de muchos campesinos, habitantes de las parcelas que circundaban su vasta propiedad. Todos los años al terminar el invierno, cuando la nieve se derretía y los demás mortales menos influyentes se entretenían en pensar en asuntos que no tenían nada que ver con los negocios, el Duque decidía como abastecer a sus campesinos durante el año venidero. Una primavera, el Duque estaba pensando en la cosecha de trigo de la próxima temporada, "Creo que 30 acres de mi tierra, que tienen un valor de cinco bushels de trigo por acre, van a producir suficiente trigo para el próximo invierno", reflexionaba el Duque, "pero, ¿quién va a cultivarlas?, “Creo que encargaré a José y a Andrés la responsabilidad de sembrar trigo" inmediatamente fueron llamados para sostener una audiencia con el Duque Edison. El Duque comenzó diciendo: "José, tú vas a cultivar la parcela de 20 acres de terreno y Andrés va a cultivar la parcela de 10 acres". Le daré a José 20 bushels de semilla de trigo para siembra y 20 libras de fertilizante. (Veinte libras de fertilizante tienen un valor de dos bushels de trigo). Andrés recibirá 10 bushels de trigo de semilla para siembra y 10 libras de fertilizante. A cada uno de ustedes le daré un buey para tirar del arado, pero tendrán que hacer arreglos con Feyador, el constructor de arados, para conseguirlos. A propósito, los bueyes sólo tienen tres años de edad y nunca han sido utilizados para arar, así es que por lo menos tienen otros diez años por delante para ejecutar trabajos agrícolas. Cuídenlos bien, porque un buey tiene un valor de 40 bushels de trigo. Regresen el próximo otoño y devuelvan los bueyes y el arado junto con la cosecha". José y Andrés hicieron una genuflexión en señal de reverencia y salieron del Gran Salón, llevándose con ellos todo lo que les había proporcionado el Duque. El verano llegó y pasó, y después de la cosecha José y Andrés regresaron al Gran Salón a darle cuenta a su Señor de todo lo que les había entregado en la primavera.

José expresó: "Mi señor, le estoy entregando un buey ligeramente usado, un arado roto que no admite reparación y 223 bushels de trigo. Desafortunadamente, le debo a Feyador, el constructor de arados, treinta bushels de trigo por el arado que me entregó la primavera pasada. Y, como usted podría esperar, utilicé todo el fertilizante y semilla que usted me dio la primavera pasada. También recordará, mi señor, que usted tomó 20 bushels de trigo de mi cosecha para vuestro uso".

Después le tocó hablar a Andrés : " Aquí tiene, mi señor, un buey parcialmente utilizado, el arado por el cual dí a Feyador, el constructor de arados, treinta bushels de trigo de mi cosecha, y 105 bushels de trigo. Yo también utilicé toda la semilla y fertilizante durante la primavera pasada. También mi señor, usted tomó 30 bushels de trigo, hace varios días para su propio consumo. Creo que el arado puede ser útil para dos cosechas más".



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO El Duque les dijo: "Hicisteis muy bien". Y con esta bendición los dos campesinos se marcharon. Después que habían partido, el Duque comenzó a reflexionar sobre lo que había pasado. El pensó, "Si, desde luego que les fue bien, pero, ¿a cuál de los dos les fue mejor ?". PREGUNTAS: 1- Para cada finca, prepare el correspondiente Balance General, tanto al comienzo como al final de la temporada agrícola. 2- Prepare también para cada finca un Estado de Pérdidas y Ganancias para la temporada. 3- Cuál de los dos campesinos fue el mejor agricultor, cual mejor gerente, cual finca fue más rentable, cual más productiva –porqué — ?




EL ANALISIS E INTERPRETACIÓN DE ESTADOS FINANCIEROS13 La contabilidad gerencial, en palabras llanas, es la libre interpretación de las técnicas e información financiera por parte de la gerencia. Los administradores de empresa, en su afán de alcanzar máximos rendimientos deben evaluar el desempeño de las unidades de negocio a su cargo, o la de sus clientes, en caso de otorgarles créditos y en general para muchas transacciones de negocios. Tradicionalmente se ha dejado a los contadores la interpretación de los Estados Financieros de las organizaciones, sin embargo, se ha venido acrecentando la necesidad de parte de la gerencia de realizar sus propias evaluaciones, agregando a la información cuantitativa, valiosa información cualitativa, generalmente estratégica, de la cual los contadores no disponen. Además de la común responsabilidad funcional de ejercer controles en la empresa, la gerencia puede analizar los Estados Financieros con una perspectiva estratégica, para evaluar su posicionamiento, fortalezas, debilidades con mayor comprensión, que la ordinariamente haría un analista a nivel de staff ejecutivo. Por tal razón, es menester de los Analistas Financieros tener la cualidad de poder entender, interpretar dicha información y desempeñarse adecuadamente en el lenguaje de los negocios: la contabilidad y la información financiera. En otro aspecto, secundario, pero relevante para la Gerencia, hemos de refer irnos a la “responsabilidad por la contabilidad”, dada la frecuencia con que los fraudes (en las empresas privadas) se están presentando, el marco jurídico internacional y los estándares contables internacionales han hecho mucho énfasis en que “es la gerencia” la responsable por la

contabilidad. Dado los hechos precedentes: la necesidad de interpretar desde la perspectiva de la administración los hechos y situación financiera de la empresa para enfrentar un entorno competitivo y además, a lo interno, responder de manera adecuada por la contabilidad como parte de las asignaciones o deberes funcionales de la gerencia, que este tema se ha vuelvo, vital para los gerentes actuales. 13

Editado de diferentes materiales y elaboración propia del Profesor Ing. MBA Rafael Raudes. 28



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO UNA GUIA O SECUENCIA SUGERIDA PARA EL ANALISIS 14 Para iniciar el proceso de análisis de los estados financieros recomendamos seguir una secuencia que proporcione lógica al análisis y contenido a las conclusiones que de éste se obtengan. Dicha secuencia puede detallarse de la siguiente manera: 1.

Conocimiento básico del entorno económico.

2.

Comprensión del “Giro del Negocio”

3.

Consideración de los aspectos de la estrategia que son particulares para la empresa y que pueden explicar el comportamiento financiero de ciertas cuentas o de indicadores, o de ambos.

4.

Determinación del “Ciclo de Operaciones y de efectivo”

5.

Tomar la rentabilidad como punto de partida.

6.

Valoración de sesgos de las cuentas de los Estados Financieros

7.

Recolección de información estadística o complementaria a los Estados Financieros.

8.

Análisis Estructural (Estático o Vertical y Dinámico u Horizontal)

9.

Elaboración del Estado de Origen y Aplicación de Fondos y del Estado de Flujo de Efectivo.

10. Análisis del Costo-Volumen-Utilidad 11. Cálculo de las Razones Financieras, por niveles o agrupaciones, tomando como base el “Análisis de Dupont”.

12. Proceso de Análisis y vinculación de la información 13. Validación de las conclusiones parciales del análisis 14. Síntesis de las conclusiones principales. Aunque el orden puede variar, es importante realizar cualquier cálculo, buscando alguna información y no hacerlo al revés, haciendo el cálculo para llegar a una conclusión, dado que esta situación magnifica la posibilidad de cometer errores de criterio o de interpretación. No hay que tirar como con escopeta, sino apuntar el análisis en el sentido correcto, para ello ofrecemos un punto de referencia inicial: la evaluación de la rentabilidad (ver explicación más adelante). 14

Esta guía no debe ser considerada como una “camisa de fuerza”, sino como una experiencia particular, en

este caso la del Profesor, de la cual los participantes pueden tomar aquellos aspectos que consideren prudentes o relevantes para desarrollar su propio criterio. Como sabemos, nadie sigue un patrón definido para un análisis, en general, depende para quien lo estemos realizando. 29



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO PREPARACION PREVIA: EL ENTORNO Y EL NEGOCIO COMO BASE DEL ÁNALISIS Un buen analista adopta una posición integral para analizar la información contable y financiera de la empresa para convertirla en contabilidad gerencial. Una visión ampliada del entorno de la empresa es condición indispensable para realizar análisis efectivos y contribuir al fortalecimiento de la empresa.

El entorno económico. Una comprensión de la economía en la que compite la organización, es fundamental para evitar conclusiones equivocadas acerca del desempeño financiero de la empresa. El comportamiento de la inflación, los tipos de cambio, las tasas de interés, el comportamiento del Producto Interno Bruto y en fin toda aquella información relevante para conocer el estado general de la economía permitirá al analista separar causas endógenas de las exógenas en el comportamiento de las cifras de los estados financieros. Los contadores lo definen como la actividad principal de la empresa que explica su razón de ser. Es decir, comprender cómo se forman los resultados, de qué manera se generan los ingresos (especialmente a partir de que activos) y como los costos se asocian a los mismos (al consumir dichos activos), dado un capital invertido, a partir de cual se puede explicar el grado de endeudamiento de la empresa. La estrategia de la empresa define la forma en que compite la empresa cambiando estos elementos. El “Giro del Negocio”.

Los Ciclos del Negocio. Definido como el tiempo que toma convertir una disponibilidad en un “activo realizable” y recuperarlo, mientras la utilidad

se concretiza. Este periodo puede subdividirse en Ciclo Operativo y Ciclo de Efectivo. El primero es el tiempo que transcurre desde que se toma la decisión de producir hasta el momento que recibimos el efectivo por parte de los clientes (realización de la utilidad). El ciclo de Efectivo es el tiempo del ciclo operativo, menos el tiempo que le toma a la empresa aportar efectivo para el pago de sus proveedores. El siguiente gráfico muestra dichos ciclos:




UN PASO PREVIO: DIFERENCIAR CONTABILIDAD FINANCIERA DE LA GERENCIAL Hay una serie de consideraciones que el gerente debe recordar antes de realizar cálculos o proceder con la interpretación de la información contable, ya que ésta tiene una serie de sesgos propios de la normación de la contabilidad. Por ejemplo, “el principio del Costo 15” en virtud del

cual los activos son registrados al costo de adquisición, hacen que en la medida que la empresa se vuelve más antigua los valores contables se separen de su equivalente de “valor de mercado”. Por consiguiente, el

valor a que el activo aparece en las cuentas de una compañía no indican por cuanto podría venderse el activo. Uno de los errores mas comunes cometidos por personas no informadas que leen los informes contables es el de creer que existe una estrecha relación entre la cantidad que aparece el activo en estos informes y el valor real de esa activo.

15

Un concepto fundamental de la contabilidad, íntimamente ligado al concepto fundamental de la continuidad, es aquel que dice que el activo se asienta ordinariamente en los registros contables al precio pagado por adquirirlo --es decir, al costo-- y que este costo es la base para toda la contabilidad subsecuente respecto al activo. En vista de que, por diversas razones, el verdadero valor de un activo puede cambiar en el transcurso del tiempo, la medición contable del activo no necesariamente -- en realidad, no acostumbra -- reflejar lo que valen los activos, excepto en el momento en que se les adquiere. Hay por consiguiente, una diferencia considerable entre el concepto contable del costo y el concepto no contable, ordinario, del valor. En el uso corriente, "valor" significa lo que algo vale en el momento presente. En algunos informes contables aparece el término "goodwill". Si razonamos en base a la definición corriente de este anglicismo, podemos llegar a la conclusión de que representa la evaluación que hace el contador de lo que valen el nombre y reputación de la compañía. Pero no es así. El "Goodwill" aparece en las cuentas de la compañía sólo cuando ésta ha comprado algún derecho de propiedad intangible y valioso. Un caso común de esto es cuando una compañía compra otra. Salvo que el negocio haya en realidad comprado tales intangibles, sin embargo, en las cuentas no aparece ninguna partida para "goodwill". Si la partida aparece, se muestra inicialmente al precio de compra, aun cuando la gerencia pueda creer que su valor real es considerablemente más alto. (MANAGEMENT ACCOUNTIG Text and Cases por Robert N. Anthony y James S. Reece). 31



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Del principio del costo se desprende que si la compañía no paga nada por un activo, éste generalmente no aparecerá en los registros contables. Por tanto, el conocimiento y la pericia que van acumulándose a medida que el negocio crece, el trabajo colectivo que se desarrolla en el seno de la organización, una ubicación favorable que adquiere cada vez más importancia a medida que transcurre el tiempo, la reputación entre sus clientes, ninguna de estas cosas aparece como activo en las cuentas de la compañía. Por esta razón se vuelve relevante que el Gerente complemente la información contable con información cualitativa que posee. De acuerdo con Marc Anthony: a fin de recalcar la distinción entre el concepto contable y el significado ordinario del valor, se usa el término "valor en libros" para indicar las cantidades según aparecen en los registros contables, y el término "valor de mercado" para indicar el valor real del activo en plaza. EL PUNTO DE VISTA “CONTABLE” 16.

Las Normas Internacionales d e Contabilidad (NIC’s). El marco de conceptos para la preparación y presentación de estados financieros, en su fase introductoria, señala que los estados financieros se preparan y presentan para ser utilizados por usuarios externos de muchas empresas en todo el mundo. No obstante de la similitud que existe en la estructura de los estados financieros preparados en diferentes países, circunstancias de índole social, económica y legal, hace que tales estados hayan sido elaborados, posiblemente, siguiendo distintas bases de medición y diversos criterios para el reconocimiento de partidas que se presentan en los estados financieros. En 1973 fue constituido el Comité de Normas Internacionales de Contabilidad, con el objetivo de uniformar los principios de contabilidad y fue constituido a través de un convenio efectuado por cuerpos de profesionales de Australia, Canadá, Francia, Alemania, Japón, México, Reino Unido, Holanda, Irlanda y Estados Unidos.

16

Tomado de la actualización a 1997 de la Norma Internacional de Contabilidad No. 1. Esta norma (NIC 1, revisada en 1997) sustituye a tres previamente emitidas: la NIC 1, Revelación de Políticas Contables; la NIC 5, Información que Deben Contener los Estados Financieros, y la NIC 13, Presentación de Activos y Pasivos Corrientes. 32



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Los estados financieros constituyen una representación financiera estructurada de la situación financiera y de las transacciones llevadas a cabo por la empresa. El objetivo de los estados financieros, con propósitos de información general, es suministrar información acerca de la situación y desempeño financieros, así como de los flujos de efectivo, que sea útil a un amplio espectro de usuarios al tomar sus decisiones económicas. Los estados financieros también muestran los resultados de la gestión que los administradores han hecho de los recursos que se les han confiado. Para cumplir este objetivo, los estados financieros suministran información acerca de los siguientes elementos de la empresa: (a) activos; (b) pasivos; (c) patrimonio neto; (d) ingresos y gastos, en los cuales se incluyen las pérdidas y ganancias, y (e) flujos de efectivo. Esta información, junto con la contenida en las notas a los estados financieros, ayuda a los usuarios a predecir los flujos de efectivo futuros, particularmente en lo que se refiere a la distribución temporal y grado de certidumbre de la generación de efectivo y otros medios líquidos equivalentes.

Responsabilidad por la emisión de estados financieros. De acuerdo con la NIC 1 la responsabilidad por la elaboración y presentación de los estados financieros corresponde a la empresa, y recae en el órgano de administración o en otro órgano de gobierno equivalente al mismo, si bien en algunas empresas la responsabilidad tiene carácter conjunto entre varios órganos de gobierno y supervisión. Un conjunto completo de estados financieros incluye lo siguiente: (a) balance de situación general; (b) estado de resultados; (c) un estado que muestre: (i) todos los cambios habidos en el patrimonio neto, o bien (ii) los cambios en el patrimonio neto distintos de los procedentes de las operaciones de aportación y reembolso de capital, así como de la distribución de dividendos a los propietarios; (d) estado de flujos de efectivo (e) políticas contables utilizados y demás notas explicativas. Aparte de los estados financieros, se aconseja editar un informe de la gerencia que describa y explique los principales extremos de la actividad 33 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO llevada a cabo por la entidad, así como de su posición financiera y de las principales incertidumbres a las que se enfrenta. Tal informe puede pasar revista a: (a) los principales factores e influencias que han determinado la rentabilidad, con los cambios en el entorno en que opera la empresa, la respuesta que la entidad ha dado a tales cambios y su efecto, así como la política de inversiones y de dividendos; (b) las fuentes de fondos que la empresa ha utilizado, así como las políticas respecto al endeudamiento y la gestión del riesgo, y (c) las potencialidades y recursos de la empresa cuyo valor no queda reflejado en el balance de situación general, confeccionado según las NIC’s.

Muchas empresas presentan, adicionalmente a sus estados financieros, otros estados e informaciones tales como los que se refieren a la generación y reparto del valor añadido o agregado, o los informes medioambientales, particularmente en los sectores industriales donde los trabajadores se consideran un importante grupo de usuarios o los factores ambientales resultan significativos. Se aconseja a las empresas que presenten tales estados adicionales, siempre que la gerencia crea que pueden ayudar a los usuarios al tomar sus decisiones económicas.

PASO INICIAL: VALUACIÓN RAPIDA AUDITORIA EN BASE AL JUICIO GERENCIAL Con las diferencias entre contabilidad financiera y gerencial en mente, el analista debe proceder a revisar de manera superficial los datos contables de los Estados Financieros mediante un proceso de “valuación”, es decir

validar que dichos datos sean consistentes con la realidad contable de la empresa.

Clasificación y Valuación de las Cuentas de los Estados Financieros. El balance General, el Estado de Ganancias y Pérdidas y los Presupuestos, son los Estados Financieros de una Empresa, que detallan la situación, los resultados logrados. Clasificación de las Cuentas del Balance General. Antes de estudiar la valuación en las diferentes cuentas del Balance General, las clasificaremos bajo conceptos derivados de la movilidad que tengan los fondos al 34 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO efectuarse las actividades de la Empresa.

Valuación de las Cuentas del Balance General. La representación de la situación real de una Empresa, dependerá de la forma en que estén valuadas las cuentas del Balance General, posteriormente esta misma valuación puede dar información ajustada o fuera de la realidad, al hacer el análisis e interpretación del Balance General. Valuación en las Cuentas del Activo. La valuación de las cuentas por cobrar está en función de lo que venda la Empresa, de la política selectiva de crédito empleada, y la determinación de la reserva par saneamiento de las cuentas por cobrar. Los inventarios en una industria manufacturera por ejemplo, se presentan en materiales, productos en proceso y productos terminados. La valuación está en función de los aspectos cualitativos de los inventarios y los métodos de costos de valuación de inventarios aplicados. Los aspectos cualitativos se refieren al carácter perecerá de los inventarios, las probabilidades de obsolescencia, y su grado de especialización, los métodos de costo de valuación de inventarios comúnmente usados son: Costo de lote específico, primeras entradas, primeras salidas (PEPS), últimas entradas primeras salidas (UEPS), costo estándar, costo de mercado, menor costo o mercado y costo promedio. La valuación del Activo Fijo, esta en función de sus aspectos cualitativos, y los métodos de depreciación aplicados. Los aspectos cualitativos en los inmuebles se refieren a su ubicación y en los muebles a las probabilidades de obsolescencia, grado de especialización, intensidad de desgaste y frecuencia de mantenimiento. Los métodos de depreciación usados son: en línea recta, acelerado con tasa constante acelerado con números dígitos, y el método por unidades de producción.

Valuación en las Cuentas del Pasivo. El Pasivo exigible a corto, mediano y largo plazo, puede estimarse en su valuación que casi siempre representa obligaciones reales. En el caso del Capital y Reservas la valuación está en función de la forma en que esté valuado el ACTIVO, de la constitución legal de la Empresa, política de dividendos y el destino de las reservas. 35 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO La constitución legal de la Empresa establece el límite de responsabilidad de las personas que aportan los fondos de Capital. Las Empresas en Nicaragua pueden constituirse en nombre colectivo, comandita simple, anónimas, comandita por acciones, cooperativas, asociaciones momentáneas y asociaciones en participación. El Capital de las sociedades anónimas, puede formarse con acciones, nominativas, al portador, remunerativas y preferenciales. Las reservas pueden tener origen legal o voluntario, y estar destinadas a la capitalización de la Empresa o como protección del valor del Capital.

Valuación en las Cuentas de Ganancias y Pérdidas . La valuación en las cuentas de Activo tiene incidencia en los valores asignados a los costos y gastos, y en consecuencia pueden tener influencia en los resultados de ganancia o pérdida. A su vez la ganancia o pérdida que resulte al finalizar un período determinado, según la forma en que hayan sido valuados los ingresos y los egresos, afectará la valuación del Capital y Reservas. Valuación de los Estados Financieros. Conocida la valuación de las cuentas en el ACTIVO, de las cuentas en el PASIVO y de las cuentas en el Estado de GANANCIAS Y PERDIDAS, se cuentan con elementos de juicio que permitirá una interpretación más acertada, de los resultados que se obtengan al hacer el análisis de los Estados Financieros.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Punto de partida para apuntar el análisis: “La rentabilidad del capital”.

Habiendo superado las pruebas iniciales se recomienda aplicar un criterio general diagnóstico sobre la empresa. Para tal fin he seleccionado como punto de partida la rentabilidad del capital, es decir la relación directa entre el valor de la utilidad neta de un período dividida entre el monto del capital invertido durante ese período:

Utilidad Neta del Período Rentabilidad del Capital = ----------------------------------Patrimonio Promedio del Período Considero esta razón financiera, por las razones que expongo adelante, como la más importante en el análisis de corto plazo de la información financiera de la empresa.

Justificación. El propósito ulterior (el más general de los fines) por la que todos los negocios son llevados a cabo, es sin duda alguna, el afán de lucro de los propietarios o inversionistas. Muchos podrán discutir que existen razones estratégicas, de mercado, de oportunidad, de diversificación, etcétera para formar una unidad de negocios, impulsar un proyecto o montar una empresa, ciertamente reconocemos que esas circunstancias pueden alentar la creación de emprendimientos, pero en todo caso siempre será común denominador el lucro, presente o a largo plazo. Considerando que para las empresas privadas “el lucro sin fin” es un

objetivo prioritario, nada mejor que iniciar el análisis de la situación financiera a partir de la rentabilidad del capital, ya que a través del comportamiento de dicha razón podremos evaluar si las expectativas de los inversionistas, propietarios o directivos han obtenido un lucro acorde con sus expectativas y nivel de riesgo asumido 17. El análisis de Dupont, brinda un esquema sencillo para explicar los factores que intervienen en la formación de la rentabilidad, basado solamente en cuatro cuentas o datos: 1) la utilidad, 2) el Capital, 3) las Ventas y 4) los Activos Totales. Estos cuatro datos se conjugan para generar 4 razones financieras: la rentabilidad del capital (arriba expresada), el margen neto en ventas, la 17

No es el propósito de esta nota entrar en detalles acerca de la relación riesgo-rendimiento, por lo que esta expresión debe entenderse en lo general. Los tratados de finanzas aclaran muy bien este aspecto. 37



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO rotación general de los activos y el apalancamiento. A partir del margen y la rotación es posible calcular la rentabilidad de los activos.

El análisis de Dupont 18. El sistema de análisis financiero de DuPont es una herramienta muy popular, no solamente en Estados Unidos, sino también en Latinoamérica. Es un sencillo marco conceptual que comienza explicando la rentabilidad de los activos de una empresa durante un período, descomponiéndola en dos factores: Utilidad Utilidad ------------ = ------------Activos Ventas

Rentabilidad de Activos

MARGEN

x

Ventas -----------Activos

x ROTACION

La aplicación de esta simple identidad a las cifras de una empresa puede ser útil para una rápida exploración de sus finanzas: las tendencias del margen y de la rotación indican inmediatamente las posibles fortalezas y debilidades de la empresa. Una caída en la rentabilidad de los activos, por ejemplo, se pude deber a una baja en el margen de utilidad sobre ventas o a una baja en la rotación de los activos, o a ambas. Si el margen se ha sostenido, hay que indagar sobre las posibles causas de una baja en la rotación: el problema puede estar en las ventas o en los activos. Así se puede seguir explorando en detalle sobre los diversos renglones de las ventas y los factores que las afectan, o sobre los diferentes rubros del activo (cuentas por cobrar, inventarios, etc.), y su correspondiente rotación. Una versión ampliada de este análisis busca explicar la rentabilidad del patrimonio durante un periodo, descomponiéndola en tres factores:

Rentabilidad Capital

Utilidad Utilidad ------------ = ------------Capital Activos

x

Activos -----------Capital

RENT. ACTIVO x APALANCAMIENTO Manipulando las ecuaciones: Utilidad 18

Utilidad

Ventas

Activos

Tomado de la nota escrita por el Profesor Francisco J. Mayorga, PhD. 38



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Rentabilidad de K

------------ = Capital

------------- x ------------ X ------------Ventas Activos Capital

= MARGEN x

ROTACION

x

APALANCAMIENTO El esquema puede ser apreciado comenzando por el apalancamiento: por cada peso de recursos propios, cuánto maneja en activos la empresa. Se sigue por la rotación: por cada de peso de activos, cuántos pesos se generan en ventas. Se termina por el margen: por cada peso de ventas, cuál es el margen que obtiene la empresa. De nuevo, este es un marco útil para examinar en una forma ordenada los factores que pueden estar incidiendo en la ejecutoria de la empresa. También se puede extraer fácilmente algunas conclusiones simples o simplistas: a mayor apalancamiento (es decir, mayor endeudamiento), mayor rentabilidad de los recursos propios, mientras haya un margen neto sobre ventas.

El método sugerido 19. A partir del diagnóstico del comportamiento de las cuatro razones financieras anteriores, el analista puede fijar su atención en las variables con comportamiento conflictivo. 1. En primera instancia hay que evaluar el comportamiento de las utilidades y el patrimonio, observando su evolución: ¿Qué ha crecido más?, dependiendo de este comportamiento serán los resultados de la razón financiera. Por ejemplo, un aumento de las utilidades no es suficiente para esperar un aumento de la rentabilidad del capital, dado que habría que esperar que el monto del patrimonio haya crecido menos porcentualmente que las utilidades, se haya mantenido constante o incluso haya descendido. En tal sentido resulta útil revisar el análisis estático de los estados financieros para comprender el movimiento o variaciones de las cuentas de un año respecto al siguiente. Las conclusiones de este análisis, serán descriptivas mas que concluyentes, dado que dependen de su simplicidad aritmética. 2. En segundo lugar procedemos a explicar la rentabilidad del capital a partir del comportamiento del margen, la rotación y el apalancamiento. Un modelo simplista construido a partir del análisis de Dupont, nos llevaría al siguiente modelo de pensamiento: Dado que la rentabilidad del capital depende del monto del capital y las utilidades. 19

Esta sección es parte del libro en preparación y consiste en una interpretación libre del Prof. Buitrago sobre el análisis de Dupont. Nota del editor. 39



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Considerando que el monto del capital, puede ser controlado por decisiones de la gerencia, nuestro enfoque fundamental será explicar el comportamiento de las utilidades. En este punto nos preguntamos: ¿De que dependen las utilidades?, siguiendo nuestra línea de razonamiento contestaremos: del nivel de ventas. Es decir consideremos las utilidades como una función de las ventas. La pregunta siguiente tendría la misma lógica, ¿De que dependen las ventas?, la respuesta, en igualdad de pensamiento sería: del volumen de los activos. A su vez preguntamos: ¿De que depende el nivel de los Activos? a lo cual podemos responder: “del monto del patrimonio”.

Al encontrar que razones (margen, rotación o apalancamiento) están influyendo en el comportamiento de la rentabilidad del capital, podemos afinar nuestro análisis con otras herramientas: a. En el caso de Margen, utilizando el análisis vertical y horizontal del Estado de Resultados, asi como el análisis de punto de equilibrio, de costo-volumen-utilidad o el del apalancamiento operativo. b. En el caso de la Rotación, utilizando las razones financieras de actividad (Rotación de Inventarios y de Cuentas por Cobrar, Ventas a Activos Fijos, etcétera) y el Análisis Vertical-Horizontal del Balance General y de la cuenta de Ventas. Es aplicable el análisis del Capital de Trabajo Bruto y Neto. c. En el caso del apalancamiento, se puede utilizar el análisis vertical y horizontal del Balance General, las razones de endeudamiento, liquidez20 y solvencia. Es aplicable el análisis del Capital de Trabajo Bruto y Neto, así como el Estado de Origen y Aplicación de Fondos. La lógica del proceso explicado en este punto se puede graficar de la siguiente manera:

20 Puede acompañarse del Estado de Flujos de Efectivo.

40




PASOS FINALES: ANALISIS EN DETALLE Con los resultados del análisis de Dupont utilizado como medio diagnóstico para determinar la cifras a ser revisadas en detalle, se procede a calcular o determinar: 

Análisis Estático y Dinámico



Determinación del Capital de Trabajo



Análisis de Origen y Aplicación de Fondos y de Flujo de Efectivo



Razones Financieras de Actividad, Condición Financiera y Rentabilidad



Análisis de Equilibrio o de Costo-Volumen-Utilidad o de Apalancamiento Financiero, Operativo y Total

Todos estos análisis no deben ser realizados, sino aquellos que se determinaron con el examen del comportamiento de las variables o razones del análisis de Dupont. Las conclusiones de cada uno de estos análisis deben ser consistentes entre sí y complementarse para evitar confusiones al momento del proceso de síntesis.

ANALISIS ESTÁTICO Y DINÁMICO Los análisis Estáticos y Dinámico con la información que se puede extraer de ellos, orientan el análisis de los Estados Financieros que pueden continuarse con el uso de razones o complementar éste. Los análisis Estático y Dinámico a través de los cambios, muestran las cuentas más afectadas por el movimiento de los fondos, facilitando así el uso de las 41 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO razones y el logro de una mejor información al interpretarlas. Tomemos los siguientes Estados Financieros del Caso Distribuidora Farmacéutica como ejemplo para nuestro análisis: Estados de Resultados Anuales RESULTADOS Ventas Netas Costo de bienes vendidos Utilidad Bruta Gastos Operativos Gastos por intereses Descuentos por compras Ut antes de impuestos Impuesto sobre la renta Utilidad Neta Balances Generales Anuales Cuentas Caja. Cuentas por cobrar, neto. Inventario. Total activo circulante Activo fijo, neto. Cargos diferidos. Otro activo . Total activo. Letras por pagar, banco. Cuentas por pagar. Acumulaciones misceláneas

1986 1987 1988 1989 $2,412 $3,597 $5,406 $7,197 1,977 2,988 4,536 6,045 435 609 870 1152 334 501 753 1005 2 3 3 3 -15 -24 -21 -18 114 129 135 162 48 57 60 72 66 72 75 90 1986 1987 1988 1989 $36 $33 $25 $15 402 624 898 1196 198 306 448 594 636 963 1371 1805 57 63 66 75 12 15 22 31 33 37 51 59 738 1078 1510 1970 $24 $38 $40 $40 246 505 872 1277 24 55 80 90 294 375 69 738

Total pasivo circulante

Acciones de capital. Ganancias retenidas Total pasivo y capital.

598 375 105 1078

992 375 143 1510

1407 375 188 1970

ANÁLISIS ESTÁTICO (ESTRUCTURAL O VERTICAL) El análisis estático consiste en comprar entre sí las cifras obtenidas al finalizar un período de operaciones, de las cuentas del Balance General y el Estado de Ganancias y Pérdidas. Las prácticas usuales de análisis 42 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO estático consisten: En la elaboración de la estructura porcentual de las cuentas del ACTIVO, de las cuentas del PASIVO y de las cuentas del Estado de Ganancias y Pérdidas, tomando como base el total de activos y ventas respectivamente, como se muestra en los ejemplos: Análisis Estático del Estado de Resultados RESULTADOS 1986 1987 1988 1989 Ventas Netas 100.0% 100.0% 100.0% 100.0% Costo de bienes vendidos 82.0% 83.1% 83.9% 84.0% Utilidad Bruta 18.0% 16.9% 16.1% 16.0% Gastos Operativos 13.8% 13.9% 13.9% 14.0% Gastos por intereses 0.1% 0.1% 0.1% 0.0% Descuentos por compras -0.6% -0.7% -0.4% -0.3% Ut antes de impuestos 4.7% 3.6% 2.5% 2.3% Impuesto sobre la renta 2.0% 1.6% 1.1% 1.0% Utilidad Neta 2.7% 2.0% 1.4% 1.3% La estructura porcentual de las cuentas del Estado de Ganancias y Pérdidas, tomando las ventas como la base o sea el 100%, suministra información de los fondos absorbidos por los egresos y la magnitud de las utilidades. Balance General Análisis Estático Caja. Cuentas por cobrar, neto. Inventario. Total activo circulante Activo fijo, neto. Cargos diferidos. Otro activo . Total activo. Letras por pagar, banco. Cuentas por pagar. Acumulaciones misceláneas

1986 1987 1988 1989 5% 3% 2% 1% 54% 58% 59% 61% 27% 28% 30% 30% 86% 89% 91% 92% 8% 6% 4% 4% 2% 1% 1% 2% 4% 3% 3% 3% 100% 100% 100% 100% 3% 4% 3% 2% 33% 47% 58% 65% 3% 5% 5% 5% 40% 51%


Acciones de capital.

55% 35%

66% 25%

71% 19%



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Ganancias retenidas * Total pasivo y capital.

9% 100%

10% 100%

9% 100%

10% 100%

Los fondos del Activo Circulante constituyen los fondos de rotación o capital de trabajo bruto. El capital de trabajo neto se obtiene restándole al Activo Circulante el Pasivo Circulante, o restándole a los Valores de capitalización la suma del Activo Fijo más los otros Activos.

Activo Circulante (C de Trabajo Bruto) Pasivo Circulante Capital de Trabajo Neto

1986 636 294 342

1987 963 598 365

1988 1371 992 379

1989 1805 1407 398

El concepto del capital de Trabajo neto así calculado le quita su cualidad de rotativas, a la parte de los fondos del Activo Circulante que están financiados con el Pasivo Circulante. Desde el punto de vista de la rotación de los fondos, resulta más aceptable el concepto del Capital de Trabajo Bruto. El capital tangible neto es igual a la suma del Activo Circulante más el Activo Fijo, menos el Pasivo exigible. Se obtiene el mismo resultado si al Capital y reservas se le restan los otros Activos. El capital tangible representa los fondos del Capital y reservas que se encuentran distribuidos en cuentas del Activo, que tienen valor recuperable. Asociando la estructura porcentual con el Capital de Trabajo Bruto, se puede ver que en el financiamiento a Corto Plazo empleado para alimentarlo, tiene efecto en las actividades de una Empresa. Cuando no existe financiamiento del Capital de Trabajo Bruto, son mínimos los riesgos de paralización de las actividades por falta de fondos de rotación. Cuando el Capital de Trabajo Bruto está financiado en su 100% por el Pasivo Circulante, la Empresa es vulnerable ante los requerimientos de cancelaciones de fondos, por parte de los acreedores que prestaron dichos fondos.

ANÁLISIS DINÁMICO El análisis dinámico consiste en comprar entre sí las cifras correspondientes a diferentes períodos de operaciones, de las cuentas del Balance General y el Estado de Ganancias y Pérdidas. Las prácticas usuales de análisis dinámico consisten: En la comparación de las estructuras porcentuales; La comparación de los cambios en los valores absolutos de las cuentas; en la preparación del estado de origen y la aplicación de fondos. 44 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO La comparación de las estructuras porcentuales del Balance General y del Estado de Ganancias y Pérdidas, permite apreciar si se mantiene la distribución de los fondos en un mismo orden. Así mismo se puede saber si a consecuencia de los cambios totales producidos, se están moviendo y están modificando dicha distribución con respecto a la estructura planteada. A continuación los ejemplos con el mismo caso anterior:

Conceptos Ventas Netas Costo de bienes vendidos ** Utilidad Bruta Gastos Operativos Gastos por intereses Descuentos por compras Utilidades antes de impuestos Impuesto sobre la renta Utilidad Neta

1986 - 1987 1987 - 1988 1988 - 1989 $ % $ % $ % $1,185 49% $1,809 50% $1,791 33% 1011 51% 1548 52% 1509 33% 174 40% 261 43% 282 32% 167 50% 252 50% 252 33% 1 50% 0 0% 0 0% -9 60% 3 -13% 3 -14% 15 13% 6 5% 27 20% 9 19% 3 5% 12 20% 6 9% 3 4% 15 20%

El orden de colocación de las columnas depende del analista, siguiendo con nuestro ejemplo, también pueden mostrarse de la siguiente manera: ANALISIS DINAMICO Variaciones Absolutas

1987 1988 1989 Caja. -$3 -$8 -$10 Cuentas por cobrar, neto. 222 274 298 Inventario. 108 142 146 Total activo circulante 327 408 434 Activo fijo, neto. 6 3 9 Cargos diferidos. 3 7 9 Otro activo . 4 14 8 Total activo. 340 432 460 Letras por pagar, banco. $14 $2 $0 Cuentas por pagar. 259 367 405 Acumulaciones 31 25 10 misceláneas

Variaciones Relativas 1987 1988 1989 -8% -24% -40% 55% 44% 33% 55% 46% 33% 51% 42% 32% 11% 5% 14% 25% 47% 41% 12% 38% 16% 46% 40% 30% 58% 5% 0% 105% 73% 46% 129%

45%



13%

UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Total pasivo circulante

Acciones de capital. Ganancias retenidas * Total pasivo y capital.

304 0 36 340

394 0 38 432

415 0 45 460

103% 0% 52% 46%

66% 0% 36% 40%

Para sacar mayor información de los cambios en los valores absolutos de las cuentas del Balance General, se elabora el Estado de Origen y aplicación de fondos, llamado también Estado de Fuente y uso de fondos. La columna de Origen de fondos siempre da un total que es igual a la suma de la columna de aplicación de fondos. La comparación de los cambios en los valores absolutos de las cuentas 21 dicen cómo se han movido los fondos, entre el Activo Circulante, el Activo fijo, los Otros Activos, el Pasivo Circulante, el Pasivo Fijo y el Capital y Reservas. Una presentación que puede hacerse es mediante un cuadro que muestre separadamente el movimiento de fondos a corto plazo, y el movimiento de los fondos a largo plazo. En este caso se operará en los fondos de corto plazo una diferencia entre el sub total de la columna de origen de fondos, con el subtotal de la columna de origen de fondos, con el sub total de la columna de aplicación de fondos. Una última forma de presentación llamada Estado de Cambios, se hace mostrando en forma consecutiva las cuentas que originaron fondos, separando los que son de origen interno de los que son externo. Por el lado de la aplicación de los fondos, hay también una separación de los fondos de aplicados par corto plazo y de los fondos aplicados a largo plazo. En lo que respecta al Estado de Ganancias y Pérdidas, los cambios en los valores absolutos de las cuentas dicen que se han movido los fondos, entre los Egresos y las Utilidades. Al final es importante comparar las variaciones utilizando la misma lógica planteada en el análisis de dupont: examinando las variaciones en los activos en función de las variaciones de las ventas. De esa manera, podríamos esperar que un incremento porcentual en las ventas, demandará un crecimiento porcentual mayor en diferentes cuentas del activo circulante, e incluso, fijo.

21

Para mayor detalle e información del proceso de construcción de estos estados financieros, ver nota técnica sobre el Estado de Origen y Aplicación de Fondos y NIC-7 Estado de Flujos de Efectivo. 46



42% 0% 31% 30%

UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Los análisis sugeridos con otras herramientas, será tema de otras lecturas y notas técnicas. Esperamos que la utilización de este modelo sobre simplificado de la realidad facilite la introducción del gerente y el analista a una interpretación adecuada de los estados financieros. En nuestro ejemplo de Distribuidora Farmacéutica, el análisis de Dupont mostraría la siguiente información: Variables 1986 Utilidad Capital Ventas Activos

66 444 2,412 738

RAZONES FINANCIERAS Rentabilidad del Capital Margen sobre ventas Rotación Gral. Activos Rentabilidad del Activo Apalancamiento

1987 72 480 3,597 1078

1986 14.9% 2.7% 3.2683 8.9% 1.6622

1988 75 518 5,406 1510

1987 15.0% 2.0% 3.3367 6.7% 2.2458

1989 90 563 7,197 1970

1988 14.5% 1.4% 3.5801 5.0% 2.9151

1989 16.0% 1.3% 3.6533 4.6% 3.4991

ANALISIS DE RAZONES FINANCIERAS Se han desarrollado una serie de medidas conocidas bajo diferentes nombres aunque todos estos aludan a la misma cosa. Razones financieras, coeficientes, cocientes, relaciones, y ratios financieros, son algunos de los nombres con que se conocen a estas medidas. Usando una analogía Médica, debemos advertir al lector, que al igual que el termómetro, estas medidas son principalmente útiles para detectar síntomas más que para identificar la propia enfermedad, y menos para prescribir adecuadamente. Si nos sentimos irritados, usamos el termómetro para establecer la actual temperatura de nuestro cuerpo. Si el termómetro nos revela que tenemos más de 37.5 grados de fiebre, concluimos que estamos afiebrados y que hay algún tipo de desarreglo en nuestro organismo. Poco nos dice respecto al tipo y origen del desarreglo que causa la fiebre. Así como puede tratarse de un simple y común resfrío, puede bien ser causado por una seria infección o una enfermedad más grave.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Sin embargo, juntamos y relacionamos entre si varios de esos síntomas a la luz de nuestra experiencia y buen juicio, podemos formar un cuadro clínico que nos ayude a prescribir, y actuar correctivamente con agilidad y rapidez, sobre todo en el corto plazo. Teniendo en mente las bondades y limitaciones de estas medidas, procedemos a describir aquellas más comúnmente usadas. Estas herramientas se agrupan usualmente alrededor de cuatro familias de medidas: medidas de liquidez, medidas de solvencia, medidas de ejecutoria, y, medidas de rentabilidad.

MEDIDAS DE LIQUIDEZ. Comparan la suma de recursos invertidos en la empresa (activos) que pueden ser rápidamente convertidos en efectivo, con obligaciones (pasivos) que también deben ser cubiertas rápidamente con efectivo. De esta forma comparamos recursos, que de acuerdo a nuestras definiciones anteriores, se agrupan en el Activo Circulante, con obligaciones que vencen en el corto plazo agrupadas en el Pasivo circulante. Por lo tanto, comparamos el Activo Circulante con el Pasivo Circulante. Si el primero es mayor que el segundo, tenemos una indicación de que la empresa tiene recursos liquidables (convertibles en dinero) en el corto plazo también. Un problema surge al buscar determinar cuan mayor debe de ser el activo circulante en comparación con el pasivo circulante. Por convención se dice que una relación de liquidez “ sana “ es aquella que indica que por cada

peso del pasivo circulante contamos con dos pesos en activo circulante. Sin embargo, en la practica, esto dependerá más de la naturaleza de los activos y pasivos y de la usanza de la comunidad financiera y del tipo de industria en que estamos ubicados. Respecto a la naturaleza de las partes comparadas, debemos observar cuidadosamente la capacidad de cada uno de los componentes para convertirse rápidamente en efectivo. En algunas empresas, por ejemplo, los inventarios, o al menos parte de ellos, no tienen mayor posibilidad de convertirse ágilmente en efectivo dada su obsolescencia o alto grado de especialización. En otras empresas los inventarios, por el contrario, son sumamente líquidos. En respuesta al incierto grado de liquidez de los inventarios, se ha ideado una medida de liquidez mas rigurosa, conocida usualmente como “prueba del ácido “, la cual compara los activos y pasivos

circulante, excluyendo de los primeros el valor de inventarios. Convencionalmente se considera que una relación de 1 a 1 constituye una relación sana. Esta medida del “ácido“ no pude ser usada indiscriminadamente, ya que nos puede llevar a aberraciones indeseables. Usando ejemplos, quizás extremos, ilustramos esto. En un rancho ganadero que se dedica al engorde de ganado, la mayor parte del Activo Circulante estará formado por el inventario - el ganado mismo, y en este caso seria ilógico medir la liquidez de la empresa utilizando la prueba del ácido, ya que los inventarios el principal activo de la empresa tiene un alto grado de liquidez y puede por lo tanto, convertirse rápidamente en efectivo. 48 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Por lo contrario, si la empresa en cuestión, tiene como actividad fabricar válvulas para cohetes lunares, sus inventarios serán más difíciles de liquidar si el mercado tiene una demanda suave, y si haría sentido eliminar esos activos para evaluar la liquidez de la empresa. Lo mismo podríamos decir de las cuentas y documentos por cobrar los cuales no todos tendrán el mismo grado de recuperación. Del lado de los pasivos circulantes, también encontramos a veces, obligaciones de la empresa con sus propios dueños o familiares de estos, que aunque son literalmente obligaciones contraidas con otros. Lo que resulta con frecuencia más practico, es tomar los activos en base a su capacidad “ real “ de convertirse en efectivo mediante su liquidación en el mercado que prevalece en el corto plazo, y compararlos con obligaciones de corto plazo “ realmente “ exigibles.

Sin embargo, nos falta por resolver la cuestión de cuan mayor debe ser el activo circulante en comparación con el pasivo circulante. A falta de otros indicadores acostumbrados remitiremos a la convención establecida. Sin embargo, hemos visto que no existe una homogeneidad entre las empresas como para hacer valida una medida estándar. Por lo tanto, resulta recomendable medirnos o compararnos con otras empresas que están dentro de nuestra misma industria. Sin embargo, frecuentemente es difícil obtener información sobre otras empresas por medios lícitos. Por otra parte, no sabemos que excluyeron o incluyeron esas empresas al hacer sus medidas. Esto hace que con frecuencia, nos midamos contra nosotros mismos a través del tiempo, preguntándonos ¿Cual era nuestra razón de liquidez hace cinco, tres o dos años y cuál es ahora? Esto nos es útil principalmente para identificar tendencias pero no para emitir un juicio absoluto, ya que no sabemos si el punto de partida en nuestra comparación histórica era adecuada o no. Como la simple razón de liquidez sin un patrón objetivo contra el cual medirla, nos dice muy poco, necesitamos un punto de comparación aunque sea imperfecto. Esto no es tan grave si consideramos que la razón de liquidez es un mero indicador al igual que las demás razones que veremos más adelante y que vista en forma aislada, sin el auxilio de otras herramientas (principalmente el pronostico del flujo de caja), nos dará tan solo una evaluación parcial de la situación financiera de la empresa.

MEDIDAS DE SOLVENCIA. Estas medidas tratan de establecer la forma en que están distribuidas las fuentes de recursos de la empresa y emitir un juicio preliminar sobre la conveniencia o sanidad de esa distribución. Mediante ellas nos preguntamos cuanto de los recursos totales en manos de la empresa (Activos) han sido confiados por sus dueños (capital ) y cuantos por terceros (Pasivos). Como podemos esperar, esta medida nos indica el grado o nivel de endeudamiento que tiene la empresa, y por consecuencia, nos dice algo, sobre el riesgo que esta ha asumido respecto al 49 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO cumplimiento de sus obligaciones generales con terceros. Respecto al riesgo, nos interesa saber, dada la forma en que están distribuidas las fuentes de recursos de la empresa, cual es su capacidad de generar efectivo en comparación con el monto y plazo de sus obligaciones vistas ahora más en el mediano y largo plazo. Nos interesa preguntarnos también, que tan estable es esa capacidad y que cambios internos y externos (entorno) pueden amenazar esa capacidad. La convención tiende a establecer que una relación de 50%-50% entre deuda y capital, es una relación sana. En la practica este juicio dependerá de la usanza financiera. (En Japón es común encontrar empresas cuya deuda es cinco veces mayor que su capital), el riesgo percibido y la naturaleza de la empresa. Proyectos privados de desarrollo - con impacto económico y social beneficioso para el país, pero de alto riesgo - usualmente son financiados por la banca de fomento aunque el contingente de deuda sea considerablemente mayor que la aportación de capital. Los problemas relativos a encontrar un patrón objetivo de comparación, surgen aquí al igual que lo hicieron cuando discutimos las medidas de liquidez. El tratamiento en este caso es similar. Procuremos compararnos con empresas en la misma industria o bien contra nosotros mismos a través del tiempo. Las limitaciones y observaciones señaladas al tratar las medidas de liquidez se aplican también a este caso.

MEDIDAS DE EJECUTORIA OPERATIVA. Nos ayudan a emitir un juicio preliminar sobre que tan bien (o tan mal) estamos haciendo el manejo de la empresa. El concepto de mayor importancia en estas medidas es el de rotación. Queremos saber que tan ágiles fuimos en reciclar la inversión promedio. La ágil rotación es importante, ya que asumimos que cada vuelta que da el ciclo nos arroja utilidades. Por otra parte, si logramos mantener una inversión reducida y darle muchas vueltas, conseguiremos un volumen de ventas que de otra manera requeriría una inversión de recursos mayor con su consecuente costo financiero. Dentro de estas medidas, encontramos más comúnmente aquellas que miden la rotación de activos. De esta forma comparamos las ventas del año con los Activos promedio mantenido durante ese mismo año.

Ventas / Activo Total Promedio = Veces Cuando el cociente resulta cercano a uno o inferior a uno, usualmente decimos que la empresa es intensa en activos y el margen neto sobre las ventas se vuelve determinante para cubrir los costos de mantener una inversión tan alta y generar efectivo para satisfacer a sus fuentes. Aquí de nuevo tenemos que temperar nuestro juicio sobre el significado de este cociente a la luz de lo que es la conducta “normal “ o “ típica “ de la industria en la cual estamos operando. Una

empresa que manufactura maquinaria pesada y tiene largos ciclos de producción tendera a ser más intensa en activos que una distribución de alimentos un supermercado, por ejemplo. 50 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Otra medida comúnmente usada se refiere a la rotación de inventario. Comparamos el Costo de Ventas del año con el inventario para saber cuantas veces la inversión promedio en ese renglón se reciclo durante el año.

Costo de Ventas / Inventario Promedio = Veces A fin de que el cociente nos indique algo de valor, tenemos que compararlos con lo que es típico en la industria en que estamos, o contra nosotros mismos a través del tiempo, o contra las políticas que establecimos al inicio del periodo. Finalmente, la rotación de la inversión en cuentas por cobrar a clientes es otra medida ejecutoria operativa comúnmente usada.

Ventas al crédito / Cuentas por Cobrar Promedio = Veces o bien, el inverso de la relación anterior:

Cuentas por Cobrar Promedio / Ventas al crédito = Veces Para poderle asignar significado a estos resultados, al igual que en los casos anteriores, tenemos que compararnos con el resto de la industria ; con nuestra ejecutoria histórica ; o bien, con las políticas de crédito que hemos establecido. Cuando nos referimos a tales políticas, tenemos que estar claros si estas representan metas operativas “realistas” y “ factibles”, o si por el contrario, son meras aspiraciones expresadas a comienzos del año.

MEDIDAS DE RENTABILIDAD. Al inicio de esta nota decíamos que quien compromete recursos - propios o ajenos - al invertirlos en una actividad empresarial, espera un rédito o rendimiento conmensurable con el riesgo que ha asumido y con otras oportunidades de inversión identificables en el entorno. El primer paso será por lo tanto, obtener un indicador que nos permita establecer el rédito o rendimiento obtenido; el segundo será comparar ese rendimiento con un patrón objetivo para poder calificarlo. Comúnmente encontramos dos tipos de medidas para establecer el rendimiento sobre la inversión en el corto plazo. La primera de ellas compara las utilidades antes de intereses con la totalidad de recursos en manos de la empresa.

Utilidades antes de intereses / Activo Total Promedio Como se puede anticipar, con esta medida deseamos establecer el rendimiento logrado sobre la totalidad de recursos en manos de la empresa, independientemente de quienes los aportaron. Es por ello que utilizamos en el numerador las utilidades resultantes antes de sustraerle los gastos financieros que constituyen la retribución a las fuentes externas de recursos. La segunda medida atañe más a la inversión hecha por los mismos dueños de la empresa. Mediante ella tratamos de establecer el rendimiento obtenido sobre el capital 51 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Utilidades Netas / Capital Promedio Aquí si utilizaremos en el numerador, las utilidades resultantes después de pagar el costo financiero de los recursos confiados por fuentes externas, ya que lo que nos interesa es la retribución obtenida por una fuente en particular : los dueños de la empresa. Esta medida es una de las más importantes, puesto que recoje el propósito fundamental de las empresas: invertir un capital en ellas para obtener un determinado rendimiento, si la gerencia pretende maximizar la riqueza de su inversionista, deberá tratar de elevar este coeficiente financiero. Una vez obtenidos estos porcentajes de rendimiento; procederemos a compararlos con un patrón objetivo que puede ser establecido ya sea en base a nuestro propio historial ; los rendimientos típicos de la industria en la cual estamos ubicados ; o bien, otras oportunidades de i nversión “ viables “ que existan en el entorno.

Debemos observar aquí que no importa que las utilidades que mostramos en el numerador de estas medidas, sean antes o después de impuestos, siempre y cuando seamos consistentes con la forma de definir y expresar el patrón objetivo con el cual nos comparamos. Si medimos la rentabilidad antes de impuestos, debemos compararla con un patrón que este también expresado antes de impuestos. Otras razones financieras más utilizadas que se toman de base para el análisis financiero, se encuentran:

INDICES O RAZONES. METODO DE CÁLCULO OBJETIVO O SIGNIFICATIVO 1. De solvencias o circulantes o de capital de Muestra la capacidad de la empresa para trabajo responder a sus obligaciones de corto plazo con sus activos circulantes. Mide el número de veces Activo Circulante que los activos circulantes del negocio cubren sus Pasivo circulante pasivos a corto plazo. 2.

Se expresa en: Veces. De liquidez o prueba del ácido.

Muestra la capacidad de la empresa para responder a sus obligaciones de corto plazo con sus activos más líquidos.

Activos de liquidez inmediata Pasivo circulante 3.

Se expresa en: Veces De endeudamiento o Solidez

Mide la porción de activos financiados por deuda. Indica la razón o porcentaje que representa el total de las deudas de la empresa con relación a los recursos de que dispone para satisfacerlos.

Pasivo total Activo Total Se expresa en: Veces Por cientos 4.

De deuda a capital

Expresa la relación que existe dentro de la 52



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO estructura de capital entre los recursos proporcionados por terceros y los fondos propios. Señala la proporción que el pasivo representa con relación al capital líquido.

Pasivo total Capital Liquido Se expresa en: Veces 5.

De patrimonio a activo total.

Es la relación que existe dentro de la estructura de capital entre los recursos proporcionados por los accionistas o dueños del capital y el activo total.

Total Patrimonio Activo Total

6.

Se expresa en veces Utilidad bruta en ventas o margen bruto de Refleja la proporción que las utilidades brutas utilidades. obtenidas representan con relación a las ventas netas que las producen. Utilidad bruta en ventas Ventas netas

7.

8.

Se expresa en: Razón o por ciento. Utilidad neta en ventas o margen neto de Mide la razón o por ciento que la utilidad neta utilidades. representa con relación a las ventas netas que se analizan, o sea, mide la facilidad de convertir las Utilidad neta ventas en utilidad Ventas netas Se expresan en Razón o Por ciento De gastos de operación incurridos

Mide en que proporción los gastos de operación incurridos representan con relación a las ventas del período que se analiza.

Gastos de operación Ventas Netas 9.

Se expresan en: Razón o % Rotación de cuentas por cobrar y período Indica el número de veces que el saldo promedio promedio de cobranza o período de cobro. de las cuentas y efectos por cobrar pasa a través de las ventas durante el año. Ventas al crédito Promedio de ctas. por cobrar Se expresan en: Veces



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Período promedio de cobranza

Expresa el número número de días que las cuentas cuentas y efectos por cobrar permanecen por cobrar. Mide la eficiencia del crédito a clientes.

360. Rotación (veces) 10.

Se expresa en: Días. Rotación de inventarios y período de existencia Expresa el promedio promedio de veces que que los inventarios rotan durante el año. Empresas Comerciales Costo de ventas Promedio de inventario Se expresa en: veces Empresas Industriales Gasto mat. primas y materiales Promedio de inventario Período de existencia:

Indica los días que como promedio permanecen en existencia las mercancías.

360 Rotación (veces) 11.

Se expresa en: días Rotación de las ctas por pagar y período de Mide la eficiencia en el uso del crédito de pago. proveedores. Indica el número de veces que las cuentas y efectos por pagar pasa a través de las .Compras anuales . compras durante el año. Promedio de ctas por pagar Se expresa en: veces

Expresa el número de días que las cuentas y efectos por pagar permanecen por pagar.

Período de pago 360 Rotación (veces) Se expresa en días



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO 12.

Rotación del capital de trabajo

Muestra las veces en que el capital capital de trabajo trabajo es capaz de generar ingresos de la explotación o las ventas.

Se expresa: en veces Capital de trabajo promedio Ventas netas / 360 13.

14.

Rentabilidad o rendimiento rendimiento sobre el capital capital Mide el retorno obtenido por cada peso que los contable. inversionistas o dueños del Capital han invertido en la empresa Ingreso neto Capital contable promedio Se expresa en: veces Rentabilidad o rendimiento sobre inversión o Mide el retorno obtenido por cada peso invertido activos totales en activos. Utilidad neta . Activos totales Promedio Se expresa en: Razón o Por ciento

15.

Rotación del activo total

Mide la eficacia general general en el uso de los activos activos

Ventas netas . Activos totales promedio Se expresa en: veces. Debemos también indicar al lector que estas mediciones se hacen aquí, en el corto plazo, ya que medimos la rentabilidad obtenida obtenida en un solo año y que, como señalamos al inicio de la nota, una inversión se hace usualmente en forma permanente y sus resultados se esperan no por un solo año sino que por un flujo continuo de años. años. Existen procedimientos para medir o estimar la rentabilidad rentabilidad de una inversión a través del tiempo. Estos procedimientos serán abordados posteriormente a lo largo del curso.

Anotaciones finales Como se señalo anteriormente, los conceptos vertidos en esta nota pretenden tan solo iniciar al lector en las complejidades de la Dirección Financiera. Son tan solo un punto de partida hacia análisis más rigurosos. La información básica aquí descrita y las medidas de situación financiera aquí discutidas, no son más que meros indicadores, detectores de síntomas y no de enfermedades propiamente dichas. Sin embargo, vistas en conjunto nos pueden presentar un cuadro clínico sugestivo y orientador para análisis más profundos o bien, pueden ser capaces de facilitarnos la toma de decisiones rápidas en el corto plazo. 55 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO FUNCASE COMPANY El Gerente General de Funcase Company, solicitó a su Gerente Financiero, analizara la situación financiera de la empresa, realizando comparaciones de corte transversal y vertical. Usando los estados financieros, desglose su análisis en una evaluación de la liquidez, la actividad, la deuda y la rentabilidad de la empresa. El propósito del análisis es determinar la posibilidad de solicitar un préstamo de $ 2,000,000. Tratando de inferir como el Banco interpretaría la situación financiera de la empresa, para catalogarlo como un cliente potencial para ese tipo de préstamo. En el anexo No. 1 se presenta el Balance General de Funcase Company al 31 de diciembre del año 1998, el cual debería servir de base para el análisis. Era importante aclarar con respecto a las cuentas por pagar, que durante el año se realizaron compras a crédito por $6,200,000. Por otra parte las acciones preferentes constituidas por 25,000 acciones las cuales como títulos de renta fija pagaban $2 de dividendos anuales. Las Acciones comunes que totalizaban unas 200,000 tenían un valor nominal de $ 3 cada una, la diferencia en esa cuenta correspondía al Capital pagado por arriba del valor nominal. Como complemento a la información anterior, el Gerente financiero contaba con el Estado de Resultados que se detalla en el anexo No. 2, además su asistente le preparó de los registros de la empresa un detalle de las Razones Financieras promedio de la Industria y las históricas para la Funcase Company que pueden verse en el anexo No. 3. De acuerdo a los resultados de su análisis, escriba sus recomendaciones al Gerente General de Funcase sobre el préstamo (asuma tanto la posición del Banco como de la empresa).



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Anexo No. 1 FUNCASE Company Balance General cortado al 31 Diciembre 1998

Activos Activos Circulantes    

12,000,000

Efectivo Valores Negociables Cuentas por Cobrar Inventarios

Activos Fijos Netos  

2,000,000 200,000 50,000 800,000 950,000 9,000,000

Activos Fijos Brutos Depreciación Acumulada

12,000,000 3,000,000

Otros Activos

1,000,000

Pasivos Total Pasivos Circulantes

4,200,000 1,200,000

  

Cuentas por Pagar Documentos por pagar Cargos por pagar

Pasivo Fijo 

3,000,000

Deuda a Largo Plazo

Capital Contable    

900,000 200,000 100,000 3,000,000 7,800,000

Acciones preferentes. Acciones Comunes Capital Pagado Utilidad retenida

Total de Pasivos y Capital

1,000,000 600,000 5,200,000 1,000,000 12,000,000



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Anexo No. 2 Funcase Company Estado de Resultados

Acumulado a Diciembre de 1998.

Ventas

10,000,000

Costo de Venta

7,500,000

Utilidad Bruta

2,500,000

Gastos Operativos: 

Gastos de Venta

300,000



Gastos Generales y Administrativos

700,000



Gastos por Depreciación.

200,000

Total Gastos Operativos

1,200,000

Utilidad Operativa

1,300,000

Gastos Financieros

200,000

Utilidad Antes de Impuesto

Impuesto (40%)

1,100,000

440,000

Utilidad Después de Impuesto

Dividendos de Acciones Preferentes Utilidad Disponible para los Accionistas Utilidad por Acción (UPA)

660,000

50,000 610,000 3.05



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Anexo No. 3 Funcase Company Razones Financieras Promedio de la Industria e históricas para Funcase Company.

Funcase Company Razón

Capital de Trabajo Neto

1996

1997

1998

Promedio 1998 de la Industria

760,000

720,000

1,600,000

1.4

1.55

1.85

Ácida

1.00

0.92

1.05

R. Inventario

9.52

9.21

8.6

Periodo Promedio de Cobro

45 días

36.4 días

35 días

58.5 días

60.8 días

45.8 días

R. Activos Totales

0.74

0.80

0.74

R. de Deuda

0.20

0.20

0.3

Capacidad de pago de Interés

8.20

7.3

8

Margen Utilidad Bruta

0.30

0.27

0.25

Margen de Utilidad Operativa

0.12

0.12

0.1

Margen de Utilidad Neta

0.067

0.067

0.058

Rend. sobre los Activos

0.049

0.054

0.043

Rend. S/Capital Contable

0.066

0.073

0.072

Circulante

Periodo Promedio de Pago



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Rubyng Company

Briana Adelle, una experta analista financiera de Rubyng Company, debe evaluar el rendimiento financiero de la empresa durante 1998 y su posición financiera al final del año. Para completar ésta tarea, reunió los balances generales de 1997 y de 1998 que aparecen en el anexo No. 1. También se apropió del Estado de Resultados del año 1998. Además, Briana obtuvo los valores de las razones financieras de la empresa de 1996 y 1997, junto con las razones financieras promedio de la industria para 1998 (que son las mismas para 1996 y 1997). Con toda esta información, Briana que es su jefa, le pide a usted como su asistente financiero que: 1. Calcule las razones financieras de la empresa correspondientes a 1998. 2. Analice la posición financiera actual de la empresa por medio de comparaciones de corte transversal y vertical. 3. Elabore un resumen de la posición financiera general de la empresa con base en los resultados del punto 2). 4. Encuentre el Estado de Origen y Aplicación de Fondos.

5. Determine el Flujo de Efectivo.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Anexo No. 1 Balance General. Cortados al 31 Diciembre de cada año

Cuentas

1998 3,125,000 1,531,181

1997 2,895,152 1,551,445

25,000 805,556 700,625

24,100 763,900 763,445

1,593,819

1,343,707

Activos Fijos Brutos Depreciación Acumulada

2,093,819 500,000

1,691,707 348,000

Pasivos Pasivos Circulantes:

1,781,250 616,000

1,571,402 871,402

Cuentas por Pagar Documentos por Pagar Cargos por Pagar

230,000 311,000 75,000

400,500 370,000 100,902

1,165,250

700,000

1,165,250

700,000

1,343,750

1,323,750

50,000 100,000 193,750 1,000,000

50,000 100,000 193,750 980,000

3,125,000

2,895,152

Activos Activos Circulantes.

Efectivo Cuentas por Cobrar Inventarios Activos Fijos Netos

Pasivo Fijo

Deuda a Largo Plazo Capital

Acciones Preferentes Acciones Comunes Capital Pagado Adicional Utilidad Retenida TOTAL PASIVO + CAP.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Anexo No. 2 Estado de Resultados

Acumulado a Diciembre de 1998.

Ventas

5,075,000

Costo de Venta

3,704,000

Utilidad Bruta

1,371,000

Gastos Operativos:

Gastos de Venta

650,000

Gastos Generales

416,000

Depreciación

152,000

Utilidad Operativa

153,000

Gastos Financieros

93,000

Utilidad Antes de Impuesto

60,000

Impuesto 40 %

24,000

Utilidad Neta

36,000



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Anexo No. 3 Razones Financieras Promedio de la Industria e históricas de Rubyng Company

Razón

1996

Circulante

1997

1998

Promedio de la Industria 1998

1.7

1.8

1.5

1

0.9

1.2

5.2

5

10.2

50 días

55 días

46 días

1.5

1.5

2

45.80%

54.30%

24.50%

2.2

1.9

2.5

27.50%

28.00%

26%

Margen de Utilidad Neta

1.10%

1.00%

1.20%

Rend. sobre los Activos

1.70%

1.50%

2.40%

Rend. S/Capital Contable

3.10%

3.30%

3.20%

Ácida R. Inventario Periodo Promedio de Cobro R. Activos Totales R. de Deuda Capacidad de pago de Interés Margen Utilidad Bruta



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO GUIA PARA CALCULAR EL PUNTO DE EQUILIBRIO Introducción:

Por definición el punto de equilibrio, es el nivel de producción y ventas en el cual la empresa cubre la totalidad de sus costos. Es decir que no gana ni pierde dinero. El punto de equilibrio puede expresarse en unidades físicas (pantalones, juguetes, lápices) o en unidades monetarias ( pesos, colones, córdobas ) su cálculo es sencillo y su aplicación es particularmente útil en el planeamiento de mercadeo, para la toma de decisiones sobre: fijación de precios, gastos en publicidad, aumentos o supresiones en la línea de productos, aceptación de pedidos especiales, apertura de nuevos mercados, introducción de mejoras al producto o selección de los canales de distribución. En esta guía, utilizando ejemplos hipotéticos señalaremos procedimientos para calcular el punto de equilibrio, trataremos las variantes más comunes y explicaremos su aplicación en la toma de decisiones. Definiciones: 

Costos Fijos (C.F.): Son aquellos que permanecen constantes durante un período

de tiempo determinado y en los cuales se incurre independientemente de si produce y se vende o no. Sueldos del personal administrativo; servicios no asociados con la producción, como teléfonos; publicidad; y, arrendamiento, son ejemplos típicos de costos fijos. 

Costos Variables (C.V.) : Son los que fluctúan en proporción directa y constantes

con los aumentos o disminuciones de la producción y de la venta. En esta categoría se incluyen: mano de obra; materias primas y otros insumos; comisiones; promociones; y, cualquier otro costo asociado con la producción y venta de cada unidad. 

Contribución Unitaria (C.U.): Es el monto de dinero que queda después de deducir

los costos variables del precio de venta unitario ( Contribución Unitaria = Precio Venta - Costos Variables). Se llama contribución porque contribuye a: cubrir los costos fijos y a las utilidades o excedentes. 

Punto de Equilibrio (P.E.): Es el nivel de producción y ventas en el cual la empresa

cubre la totalidad de sus costos y por tanto ni gana, ni pierde. Las fórmulas para calcular el punto de equilibrio se ilustran con un ejemplo. Supongamos una empresa que produce zapatos y vende a P/ 120 el par. Sus costos variables de producción son P/ 50 y sus costos fijos son de P/ 14,000. Para saber cuántos pares de zapatos debe vender para alcanzar su punto de equilibrio la fórmula es: 64 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Costos Fijos

Contribución Unitaria

=

CF CU

=

P/e en unidades Físicas

En este caso la contribución unitaria es P/ 70 ( Precio de venta - costos variables = Contribución unitaria ó 120 - 50 = 70 ) y los costos fijos son P/ 14000 , luego para alcanzar el punto de equilibrio la empresa necesita producir y vender 200 pares de zapatos. Con la fórmula: C.F. Punto de Equilibrio =

14000

----- = -------- = 200 pares de zapatos

C.U.

70

El punto de equilibrio también puede expresarse en unidades monetarias. Entonces, para saber cuántos pesos deben ingresar por ventas para cubrir el punto de equilibrio, la fórmula es: Costos Fijos Contribución Unitaria 22

=

CF CU/PV

=

P/E en unidades monetaria

Precio de Venta

Usando el mismo ejemplo, el punto de equilibrio sería: C.F. 14000 14000 ---------------- = ----------- = ----------- = P/ 24000 C.U. / P.V. 70 / 120 0.58333 Resultado idéntico a multiplicar 200 pares por P/ 120 que es su precio de venta: 200 * P/ 120 = P/ 24,000 Procedimiento para calcular el Punto de Equilibrio

El procedimiento para calcular el punto de equilibrio contempla los siguientes pasos:

1- Descomponer los costos totales en fijos y variables. 22

Razón de Contribución sobre precio de venta. 65



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO 2- Determinar la contribución unitaria, lo cual implica fijar un precio de venta, real o

supuesto. 3- Decidir cómo se quiere expresar el punto de equilibrio en unidades físicas o en unidades monetarias. 4- Efectuar los cálculos aplicando las fórmulas. ANALISIS COSTO-VOLUMEN-UTILIDAD (Nivel de Utilidad o Beneficio deseado)

La ecuación del punto de equilibrio se puede adoptar para proporcionar una información mas útil indicando las ventas necesarias para obtener unos beneficios netos determinados. Por ejemplo, suponiendo un precio de venta unitario de 10$, un costo variable unitario de 4$, unos costos fijos de 36.00$ y que se desea obtener unos beneficios antes de impuestos de 6.000$, el numero de unidades que se debe vender se calcularía de esta forma : Sea X = deseado. Ventas = X * 10$ = X * 6$ = X=

Número de unidades que se deben vender para obtener el beneficio neto Gastos Variables + Gastos Fijos + beneficios deseados X * 4$ + 36,000$ + 6,000$ 42.000$ 7.000 unidades

Este cálculo indica que se deben vender 7.000 unidades para obtener unos beneficios netos antes de impuestos de $ 6,000. Este mismo método se emplea para calcular el número de unidades que deben venderse sin los beneficios se expresan como un porcentaje de las ventas. Suponiendo que el precio unitario es de 10$, un costo variable unitario de 4$ y unos costos fijos de 36,000$, la dirección desea obtener unos beneficios de ventas del 15% antes de impuestos. Los cálculos necesarios para determinar el nivel de ventas correspondiente a este nivel de beneficios son los siguientes : Ventas

= Gastos Variables + Gastos Fijos + Beneficios deseados antes de impuestos

 4$    10$ 

100% X = 40%   45% X

+ 36.000$

+ 15% X

= 36.000$

X = 80.000$, Valor antes de las ventas para obtener un beneficio del 15% antes de impuestos.

Esto se puede demostrar empleando el siguiente balance de resultados simplificado :



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Estado de Resultados

Ventas Gastos Gastos variables ( 40% x $ 80,000) Gastos Fijos Beneficios antes de impuestos (15% x $8000)

$ $

$

80,000

32,000 36,000 $ $

68,000 12,000

Beneficios después de impuestos. La dirección podría desear unos beneficios

específicos después de impuestos. Empleando la ilustración anterior, excepto que el porcentaje de beneficios de ventas después de impuestos deseado es el 10 % y que la tasa de imposición es del 48 %, los cálculos serian los siguientes : Ventas

= Gastos Variables + Gastos Fijos + Beneficios deseados antes de impuestos

100% X = 40% X

+ 36.000 $

100% X

+ 36.000 $

= 40% X

+

10 % X

100% - 48% + 19.23% X

100% X - 59.23% X = 36.000$ 40.77% X = 36.000$ X = 80.300$, Ventas para obtener unos beneficios despues de impuestos del 10 %. Cuadro 12-4

Con un beneficio deseado del 10% después de impuestos, las ventas necesarias para alcanzar este objetivo no deben tener en cuenta únicamente los gastos variables y fijos, sino también los impuestos sobre la renta, si se quiere obtener el cálculo del beneficio después de impuestos. Puesto que los impuestos sobre los beneficios se calcularan en un 48%, el beneficio deseado después de impuestos representa el 19.23%(10%X/52 %X) de las ventas. Este valor de ventas se puede demostrar mediante el balance de resultados siguiente : Balance de Resultados

Ventas Gastos Gastos variables ( 40% x $ 88,300)

$ $

Gastos Fijos

Beneficios antes de impuestos Impuestos sobre la renta (48% x $16.980) Beneficios netos después de impuestos (10% x$88,300)

$

88,300

35,320 36,000 $ $ $ $

71,320 16,980 8,150 8,830



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Si la empresa fabrica un producto cuyo mercado está en declive y en donde el volumen, ingresos y margen de beneficios disminuyen, podría no ser factible establecer un objetivo de ventas de $ 88,300. Después de realizar una investigación de mercado para determinar que volumen de ventas seria realista, la dirección puede verse forzada a restablecer sus objetivos o cambiar los gastos de promoción previstos. El análisis de la sensibilidad es una herramienta muy útil para tales decisiones. Variantes más comunes en el cálculo del Punto de Equilibrio

1. Mucho s prod uctos con p recios de venta diferentes, costo s variables diferentes . y propo rciones iguales de venta Supongamos una empresa que produce y vende una gama de 5 productos con P/50,000 de costos fijos y con los siguientes precios de venta, costos variables y contribuciones unitarias: Producto Precio de venta

Costos variables Contribución unitaria

A

B

C

D

E

Total

120

180

300

140

90

830

- 50 70

- 70 110

- 190 110

- 90 50

- 40 50

- 440 390

En este caso lo procedente sería utilizar promedios en los cálculos, así: Precio de venta Costos variables Contribución unitaria

Total

Promedio

830 / 5 = - 440 / 5 = 390 / 5 =

166 88 78

Punto de Equilibrio en unidades físicas: C .F. 50,000 ------------------------ = ----------- = 641 unidades C.U Promedio

78

Punto de Equilibrio en unidades monetarias: C.F.

50,000

----------------------------------------- = -------------- = P/106,406 C.U Promedio / P.V. Promedio 78 / 166



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO 2. El

mismo prod ucto pero, con p recios de venta diferentes, costo s variables iguales y pro porción de ventas d iferentes.

Supongamos una pequeña empresa que produce guayaberas con un costo variable de P/ 600 y vende un 30% de su producción en una tienda propia a P/1000 y un 70% a un detallista a P/ 800. Sus costos fijos son de P/ 59,800 por mes. En este caso, lo pertinente es determinar una contribución unitaria ponderada para calcular el punto de equilibrio en unidades físicas, así:

Precio de venta

Tienda propia

Detallista

P/ 1000

P/ 800

600 400 * .30 P/ 120

600 200 * .70 P/ 140

Costos variables Contribución unitaria Proporción de ventas Contribución unitaria ponderada

+ P/ 260

Punto de Equilibrio en unidades físicas:

C .F. 59,800 ------------------------ = ----------- = 230 unidades C.U Ponderado

260

Para saber cuántas guayaberas debe vender en cada canal para cubrir su punto de equilibrio, deberá entonces aplicarse la proporción, así pues:

230 * .30 = 69 Guayaberas en tienda propia 230 * .70 = 161 Guayaberas a través del detallista 230 Guayaberas totales para el punto de equilibrio Si en el ejemplo anterior, se quiere expresar el punto de equilibrio en unidades monetarias, es necesario entonces utilizar un precio promedio ponderado y una contribución unitaria también ponderada. Veamos: Precio de venta

Proporción de ventas Precio de venta ponderado Contribución unitaria

Tienda propia

Detallista

P/ 1000

P/ 800

* .30 P/300

* .70 P/560

+ P/ 860 P/ 260 (del ejemplo anterior)



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Entonces, el punto de equilibrio en unidades monetarias será: C.F. = 59,800 = P/197.800 C.U.promedio / P.V. promedio 260 / 860 Lo que es igual a vender 69 guayaberas en la tienda a P/ 1000 y 161 guayaberas a través del detallista a P/ 800. 69 * P/ 1000 = P/ 69,000 161 * P/ 800 = P/ 128,800 230 P/ 197,800 En otras variantes como productos (muchos o pocos) con precios de venta diferentes, costos variables diferentes y proporciones de ventas diferentes, el cálculo del punto de equilibrio puede obtenerse mediante la aplicación de precios de venta ponderados y contribuciones unitarias también ponderadas.




NOTAS SOBRE EL PRONÓSTICO FINANCIERO: En notas precedentes sobre movimiento de fondos y análisis de las razones entre las operaciones fueron presentadas con el objeto de evaluar la ejecutoria pasada de una empresa comercial. Se puso de relieve que las acciones y los resultados del pasado, básicamente, eran solo guías para el análisis y que el funcionamiento que se esperaba en el futuro y su realización práctica eran los criterios reales para éxito, para el valor del crédito y para el mérito de la inversión. En vista de estas consideraciones, una tarea importante del gerente o del analista es la del pronóstico financiero, el cual, en términos más simples, no es sino una proyección sistemática de los acontecimientos y las acciones que se esperan de la gerencia en forma de programa, presupuestos e informes sobre estados de cuentas. En este proceso, las estadísticas del pasado, las razones financieras, las relaciones y los movimientos de fondos así como las condiciones económicas que se prevén futuras, se combinan y se arreglan en un plan de trabajo para el período deseado. La utilidad de este tipo de plan se ve mejor cuando se consideran las diversas esferas en que es aplicable; el pronóstico se convierte en la base del pensamiento coordinado sobre el futuro y reduce las decisiones de emergencia y las sorpresas; puede emplearse para determinar estándares de trabajo, a fin de medir y regular las decisiones colectivas y separadas en las diversas partes de la compañía; puede emplearse para ver con anticipación las necesidades financieras que se presentarán o los efectos financieros de políticas nuevas o cambiantes. Forma también una buena base para discutir las necesidades de fondos con posibles prestamistas.

I.-

ESTADOS PRO-FORMA DE OPERACIONES Y BALANCES GENERALES:

La expresión más familiar de la actividad de pronóstico comercial es un grupo de estados ProForma (hipotéticos, adelantados) que consiste en un estado de las operaciones (ingreso) para el período de estudio y un balance general hasta el fin del período. No existe un código rígido de reglas para formular los Estados Pro-Forma, puesto que se necesita sentido común y buen juicio para equilibrar las consideraciones prácticas así como el grado de exactitud que se requiere frente a la mano de obra y el tiempo necesario para el proceso. En algunos casos, se dispone de cifras válidas y precisas sobre las actividades futuras; en otros casos, los mejores datos obtenibles se basan en suposiciones intuitivas. A falta de información más específica, a menudo es necesario suponer simplemente que una relación del pasado, expresada como una razón, puede proyectarse con validez al futuro inmediato. En otros casos, está justificado emplear formas de enfoque estadístico complejo a fin de obtener cálculos para el trabajo del futuro. Como ilustración, más adelante se utiliza un enfoque generalizado para presentar la preparación del Estado Pro-Forma.

A).- Un Estado Pro-Forma de las operaciones se hace a base de un cálculo de las ventas que se esperan para el período que se está pronosticando. La base para este cálculo puede variar desde suposiciones hasta cálculos económicos profesionales, investigación del mercado y análisis detallados de la situación de la competencia. Cualquiera que fuese el orígen, el gerente financiero debe dar debida atención a lo verosímil que sea la cifra que él pone en el estado de operaciones. En muchos casos, si el período en cuestión es largo, un detalle por meses y semanas de las ventas que se esperan puede ser útil para pronosticar, entre otras cosas, el nivel del inventario o existencias y las cuentas por cobrar, como se indicará más tarde. 71 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Después se deriva un Cálculo Pro-Forma del costo de las mercaderías vendidas (costo de ventas). Aquí el gerente puede emplear un análisis simple de los datos de las operaciones del pasado, obtener un porcentaje de ventas razonablemente exacto como para reflejar la eficiencia actual de las operaciones, los costos que se esperan y las tendencias u orientaciones de los precios. Así, puede usar una cifra como 65% o 75%, o cualquier magnitud que pueda surgir de un análisis del pasado y del futuro. Un enfoque más detallado sería examinar independientemente cual componente de la sección de costo de mercaderías vendidas estaría en relación al total de ventas. En el caso de una firma de compra y venta de mercadería esta interrogante se responde con relativa rapidez mediante un examen de los precios y de las utilidades obtenidas en los varios productos con que trabaja la firma. En una firma industrial, la contabilidad de costo de producción hace el análisis más complejo. El objetivo básico aquí es tomar el costo de las operaciones de producción previstas en el período (basado en programas y presupuestos de operaciones) de acuerdo con los materiales empleados, el costo de la mano de obra y el costo de gastos indirectos y determinar qué parte de esta producción, si en verdad se usó, fue usada para aumentar las existencias de productos acabados, o si se produjo menos de lo que se vendió, lo que significaría una reducción en las existencias de productos acabados. En otras palabras, si los planes para las operaciones se hacen para aumentar o reducir las existencias de productos acabados, los costos cargados a las ventas al período deben ser menos o más que los costos de producción empleados en el período. Algunos llegan a calcular ésta asignación ajustando todos los costos de producción de acuerdo con la diferencia entre las existencias iniciales de productos acabados y las existencias finales planeadas o calculadas de productos acabados 23. En este proceso un programa de producción por unidad puede ser útil, junto cálculos de costos por unidad. Otros simplemente determinan los costos planeados por unidad y multiplican éstos por el número de unidades que se espera vender, para obtener el costo de las ventas. Surgen factores de complicación en los métodos de determinar el costo de las existencias, cambios de nivel de precio y la proporción de costos fijos en el cuadro global de costo de una compañía. El último puede adquirir importancia si se esperan grandes cambios en los volúmenes de las operaciones, puesto que los costos de unidades de productos serían afectados por los costos fijos que no han cambiado. En la práctica son de gran ayuda los programas detallados y los datos base de las operaciones, el uso del material, la asignación o costo de mano de obra y los gastos indirectos, así como el análisis de inventario, en el proceso de cálculo de costo de las mercaderías vendidas. Si no hay estos datos, como sucede habitualmente en el caso del investigador, ajeno a la compañía, los cálculos generales deben considerarse suficientes. Los otros costos del Estado de las operaciones plantean un problema un poco menos difícil. Los costos de ventas se cargan generalmente al período en el cual se han hecho esos gastos. En consecuencia, un cálculo de la actividad futura de ventas y costos tomados de los planes de promoción, honorarios de mano de obra, obligaciones de publicidad, etc., pueden colocarse en el estado de las operaciones.

23

Los aumentos que representan cantidades para completar existencias se restan, mientras que las reducciones que representan disminuciones de las existencias se suman . 72



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO A menudo la proporción pasada del gasto de venta frente a las ventas es una guía suficientemente segura. En forma similar, los gastos indirectos y administrativos, pueden tomarse como porcentajes de ventas de la experiencia pasada o como cálculos absolutos en dólares de los presupuestos detallados preparados por separado. En ambos casos, sin embargo, la relación de las partes fijas y variables de estos gastos debe recordarse, si se prefiere tomar una cifra simple de porcentaje de ventas. Los grandes cambios en el volumen de las operaciones pueden conducir a cambios menos que proporcionales en estos gastos. Se pueden calcular otros ingresos y egresos tales como interés, alquiler, etc., por el tamaño que se espera que tengan las inversiones u obligaciones. El impuesto a la renta puede calcularse a base de las regulaciones tributarias, a un simple coeficiente del 50% puede ser suficientemente exacto. Los pagos de dividendo u otras disposiciones de utilidades pueden usualmente predeterminarse bastante bien. Esto nos trae a la terminación del Estado Pro-Forma de Operaciones (véase ejemplo subsiguiente), preparado a base de muchas suposiciones, esperanzas y previsiones, pero que representan un cálculo razonable de ingresos, costos, egresos y ganancias, impuestos y otras magnitudes de interés financiero que se esperan.

B).- La construcción del balance Pro-Forma se basa parcialmente en la información que se presenta en el estado de las operaciones así como en los programas y presupuestos, si los hay, que apoyan a ese informe. En esencia, es un pronóstico de los movimientos de fondos que se espera, y cada cuenta del balance es examinada independientemente y pronosticada de acuerdo con esto. Empezando con el balance de caja, el gerente financiero o analista puede suponer un nivel mínimo conveniente para el fin del período, o puede establecer cualquier cantidad que quiera tener a mano. Esta flexibilidad en pronosticar la cantidad de dinero en efectivo es característica de gran parte del proceso de elaboración de los Estado Pro-Forma, que son reflejos de políticas futuras. Más adelante volveremos a la cuenta de caja, ya que se demostrará que eventualmente debe llegarse a un balance entre los usos pronosticados y las fuentes de fondos pronosticadas. Ejemplo de un Estado Pro-Forma de Operaciones Compañía ABC - Para el Trimestre que termina al 30 de Septiembre de 1990 Ventas Costo de Ventas Materiales Mano de Obra Gastos indirectos Ganancia total Gastos de ventas Gerencia & Administración Ganancia de Operación Interés Ganancias antes de impuestos Impuesto a la Renta Ganancia neta Dividendo Ganancia neta a Superávit ganado 24

175,000 70,000 35,000 32,500 137,500 37,500 16,000 15,000 31,000 6,500 500 6,000 1,800 4,200 2,000 2,200

Basado en el Presupuesto de ventas de 40,000.00 en Julio, 65,000.00 en Agosto y 70,000.00 en Septiembre. Basado en la experiencia: 40 % de las ventas. Basado en la experiencia: 20 % de las ventas. Basado en la experiencia: 23,6 % del c osto de mercaderías vendidas. Basado en el presupuesto para 3 meses. Basado en la experiencia: 6,250.00 de costo fijo, más gastos variable de 5 % de ventas. Basado en obligaciones pendientes al 5 %. Basado en un tipo de impuesto del 30 % (ganancia neta inferior a 25,000.00) Basado en la política de dividendos. Ganancia neta a retenerse véase balance Pro- Forma.

El costo de ventas puede también deducirse del uso calculado de materiales, el costo de la Mano de Obra y los costos de gastos indirectos para el período, adjuntando este total por el cambio entre existencias, iniciales y finales de productos acabados y de la mercadería en proceso . 73



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO El balance de cuentas a cobrar debe tratar de reflejar la cantidad que deben a la compañía los clientes al fin del período que se pronostica. Se puede utilizar el programa de ventas (presupuesto de ventas) que él empleó para el Estado Pro-Forma de Operaciones o se puede volver al análisis de razones de operaciones en el pasado. Con suposiciones válidas, cada método debe dar como resultado una aproximación práctica de las futuras cuentas a cobrar. En el método anterior el gerente de finanzas puede estudiar las ventas a crédito calculadas y los cobros calculados de estas cuentas, empezando con balance de cuentas a cobrar basado en el detalle de los cobros que espera, substraídos de las ventas a crédito en una base de día a día, de semana a semana, o de mes a mes. Para este objeto es útil tener un pronóstico detallado de ventas. En el último método, puede simplemente suponer que al fin del período, algunas cuentas a cobrar tomadas por día, estarán pendientes, basado en las esperadas políticas de crédito y el éxito en los cobros. El empleo de este método sin cautela tiene el riesgo de obscurecer las grandes fluctuaciones en las ventas. Esto puede causar una subestimación o sobreestimación en el estado de las cuentas a cobrar. Ambos enfoques, por supuesto, se basan en una suposición acerca de la futura cualidad de la cuentas de los clientes. Las existencias pueden calcularse, en forma similar, sobre la base de coeficientes del movimiento de las mercaderías u otras relaciones, por un lado, o mediante cálculos cuidadosos de compra, producción o venta, o más bien del calendario de estos procesos, por otro lado. La selección de la razón o relación adecuada dependerá de una interpretación de los datos de las pérdidas y ganancias en el pasado, junto con un examen de las políticas a seguirse en el futuro. El uso de calendarios o programas, implica en principio un análisis de las adiciones a los balances iniciales de inventario, tales como compras de materiales o mercadería y producción de artículos, y reducciones de estos inventarios o existencias a través del uso o de la venta de los materiales y artículos. Usualmente se puede determinar un cuadro más exacto mediante este último proceso, pero el trabajo adicional y los datos requeridos deben considerarse en relación a la necesidad de este financiamiento adicional. Si se esperan bruscos ascensos y descensos en las actividades durante el período, el método más detallado puede volverse necesario. Los pronósticos incorrectos de inventarios o existencias pueden conducir a graves escaseces de mercaderías o artículos o a una especie de crisis financiera. Los activos fijos y los cambios en estas cuentas usualmente se determinan sin mucha dificultad, puesto que los gastos para la planta y para equipo generalmente se planean con anticipación, mientras que los esquemas de depreciación son relativamente fijos y predecibles. Otros activos, tales como gastos pagados por adelantado, patentes, valor inmaterial, etc., pueden habitualmente predecirse con relativa facilidad para el período de pronóstico, pero a menudo simplemente se supone que no habrá cambios, a menos que haya información específica en sentido contrario. Desde el punto de vista de las obligaciones, se pueden calcular las cuentas a pagar mediante el examen de las compras y los pagos hechos en el período, o calculando las compras diarias que estarán pendientes al fin del período. Si no hay información específica sobre uno de estos métodos, entonces el analista de afuera se ve forzado a seleccionar otra relación histórica razonable, como la de las cuentas a pagar con el costo de las mercaderías vendidas o costo de materiales, y lo aplica a cálculos futuros. Los balances de obligaciones que se esperan pagar pueden predecirse con facilidad, puesto que se conocen los calendarios de pagos. También los planes para préstamos específicos pueden incorporarse con rapidez en el balance Pro-Forma. Como se verá más tarde, sin embargo, esta cuenta se emplea a 74 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO menudo como la cifra equilibrante ("plug"), para igualar activos y pasivos, especialmente si el propósito del pronóstico Pro-Forma es apreciar la necesidad que se espera de fondos en préstamo, a base de obligaciones a corto plazo. Las obligaciones acumuladas, si se analizan por componentes, pueden estimarse en detalle determinando la pauta de pagos de salarios (por ejemplo, mensualmente, semanalmente o diariamente), pagos de impuestos y obligaciones de intereses. Estas pautas pueden entonces relacionarse a los datos del balance general Pro-Forma y se pueden determinar las acumulaciones. También en este caso los cálculos pueden hacerse simplemente mediante el análisis de razones. Las obligaciones a largo plazo, los balances de acciones preferidas y de acciones comunes pueden predecirse con facilidad, puesto que los cambios en estas cuentas dependen de los planes a largo plazo para reunir o volver a pagar capital. El excedente de capital (superávit pagado) se determina igualmente sin gran dificultad. Las utilidades retenidas, en el caso más simple, se predicen ajustando el balance anterior para cualquier ganancia o pérdida indicada en el estado de ganancias y pérdidas ProForma y para los pagos previstos de dividendos, cancelaciones u otros ajustes a hacerse durante el período. Una vez que se han obtenido todos los componentes del balance general Pro-Forma se les pone en la hoja del balance general y se añade según ésta (véase el ejemplo que sigue):

Ejemplo de Balance General Pro-Forma ABC Corporation - Al 30 de Septiembre de 1990 Real - Junio 30 de 1990 Pro-Forma - Septiembre 30 de 1990

Caja. Cuentas a Cobrar. Inventarios. Activo corriente Total: Activo Fijo. Depreciación Acumulada. Otro Activo.

11,000.00 42,500.00 51,000.00 104,500.00 94,500.00 38,000.00 56,500.00 2,500.00

10,000.00 70,000.00 63,500.00 143,500.00 98,000.00 41,000.00 57,000.00 2,500.00

Activo total.

163,500.00

203,000.00

Cuentas a pagar. Documentos a pagar.

36,000.00 14,000.00

39,000.00 31,500.00

Pasivo Acumulado.

12,500.00

14,300.00

Pasivo corriente total. Deuda a largo plazo. Acciones ordinarias.

62,500.00 10,000.00 30,000.00

84,800.00 20,000.00 55,000.00

Utilidades retenidas.

41,000.00

43,200.00

163,500.00

203,000.00

Activo y Pasivo Totales.

Balance mínimo. Ventas de 30 días (último mes). Rotación anual 8,66 x Adquisición planeada de 3,500.00 en Agosto 1,000.00 por mes. Supuesto el mismo nivel. Basadas en compras de 40 días.1 Cifra equilibrante (necesidad de fondos adicionales 17,500.00) Aumento en pasivo de impuestos (véase estado de operaciones). Se espera préstamo de 10,000.00 más en septiembre. Aumentarán 5,000.00 por venta de acciones en Septiembre. Utilidad retenida para el período (véase estado de operaciones en página 5; 2,200.00)

Es más probable que los totales de activo y pasivo no coincidan en el primer ensayo de hacer un balance general Pro-Forma. La razón es simplemente que cada partida fue deducida independientemente y de acuerdo con las políticas y las condiciones que se esperan en el futuro. Los movimientos de fondos se supusieron sin relación a los débitos o créditos, o a fuentes y usos balanceados. El elemento equilibrante 75 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO puede ser ahora la cuenta de caja, o, si se ha establecido allí un balance conveniente, los documentos a pagar (o cualquier otra cuenta del pasivo) para ver qué efecto tuvieron las expectaciones de la gerencia sobre la disponibilidad de fondos o las necesidades de la empresa. Este cuadro se completa así poniendo una "cifra equilibrante" que igualará el activo y el pasivo. Esta cifra puede ser positiva o negativa, según los movimientos de fondos supuestos. Un balance de caja positivo o un balance negativo de documentos a pagar representará un exceso de fondos sobre las necesidades previstas, mientras que un balance de caja negativo o un balance positivo de documentos a pagar indicará la necesidad de obtener fondos adicionales. El estado de operaciones Pro-Forma y el balance general representan ahora la imagen o el cuadro calculado completo de operaciones y la condición financiera al fin del período previsto. El uso principal de estos estados consiste en valorar las necesidades de fondos o la evolución de la empresa en un lapso o período de tiempo específico, su potencia o debilidad financiera, el efecto del desarrollo o reajuste, y el efecto del cambio de las políticas comerciales con el transcurso del tiempo. Estos son generalmente de un carácter y una forma familiares a la gerencia, y directamente comparables a los estados de las operaciones del pasado. También presentan las relaciones futuras de activo, pasivo, ingresos, costos y utilidades, y por esto pueden interpretarse, por ejemplo, de acuerdo con requisitos conocidos de crédito como capital de trabajo mínimo, una cierta proporción corriente o razón de solvencia, restricciones de débito versus saldo a favor y otras relaciones. Los Estados Pro-Forma comparten también las desventajas, algunas de ellas, de los procesos analíticos. A menos que el período previsto sea muy corto o a menos que el gerente financiero prepare una serie de estados semanales o mensuales cubriendo el período, hay peligro de que los Estados Pro-Forma, como resúmenes algo drásticos de transacciones y fluctuaciones individuales en el volumen de operaciones, puedan obscurecer considerables necesidades de fondos o crisis financieras que puedan existir entre las fechas de los balances. En este sentido el análisis Pro-Forma requiere decisiones respecto a la elección de períodos y fechas para el análisis, en forma similar a aquellas del movimiento de fondos y el análisis de las razones, como se señaló en las notas anteriores.

II.-

Presupuesto de Caja:

En lugar de tratar de determinar los cambios de utilidades y de cuentas en un período dado, este método, algo más limitado en magnitud, se refiere al pronóstico a base diaria, semanal o mensual de todos los cobros y pagos en efectivo. A base de esto, se determinan los excedentes y déficits de caja, subperíodo deseado y se añaden o substraen del balance de caja disponible al comienzo del período del pronóstico. Un total acumulativo corriente de estas adiciones y substracciones muestra cuando se ha alcanzado el mínimo balance de caja (si lo estipula la política), cuando comienza la necesidad de préstamos, cuando se necesita y cuando se puede hacer el reembolso o pago del préstamo. El pago está indicado solamente, por supuesto, si hay suficientes fondos en efectivo durante el período previsto para pagar un préstamo temporal. De otra manera, tal vez haya que extender el presupuesto de caja o que aumentar el capital permanente para cubrir la diferencia. En resumen, el presupuesto de caja es una lista temporal de ingresos y egresos de efectivo que no se diferencia de un presupuesto personal y representa el intento de identificar los superávits o déficits de efectivo, de manera que el gerente financiero pueda estar siempre seguro de tener suficiente dinero en el 76 Posgrado Gestión Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO banco para cubrir obligaciones adeudadas por la firma; igualmente, él sabrá cuando puede invertir cualesquier superávits con utilidad. La base para el presupuesto de caja está formada también en éste caso por los diversos cálculos o calendarios de ventas, compras, producción, actividad de ventas, etc,. Sin embargo, se debe hacer distinciones cuidadosas entre el tiempo de una venta a crédito, por ejemplo, y el tiempo de su cobro. Mientras el Estado de Ingresos Pro-Forma reconoce las ventas cuando se hacen, (el método acumulativo de contabilidad), no cuando se cobra, el presupuesto de caja reconoce solo cobros o ingresos, sea cual fuese el período particular de ventas del cual proceden, así como solo reconoce pagos, sea cual fuese el tiempo particular en el cual la obligación del gasto se creó. Asimismo; dentro del marco del presupuesto de caja, un gasto no representa forzosamente un desembolso y, por tanto, talvez no aparezca, por ejemplo, en el caso de la depreciación. En resumen, el gerente financiero quiere determinar con la ayuda del presupuesto de caja cuándo puede esperar tener un cierto saldo en efectivo disponible y cuándo se espera que haga desembolsos de la cuenta bancaria a fin de hacer pagos necesarios. Así se debe reajustar los diversos presupuestos y calendarios previstos para mostrar la incidencia de movimientos de caja, a diferencia del concepto más amplio de movimientos de fondos. Para este propósito, se necesita un análisis del período de recaudaciones, condiciones de crédito, períodos de acumulación, etc., para poder hacer las suposiciones apropiadas sobre el movimiento de caja que se espera. Por ejemplo, si se puede suponer un período de recaudaciones de 30 días, es más fácil poner en un presupuesto mensual de caja los ingresos de ventas a crédito del mes anterior; las ventas de Agosto serían los ingresos de Septiembre. Si se supone un período de recaudaciones de 15 días, las ventas a crédito de la mitad de Agosto se cobrarían en Agosto mientras la otra mitad se recibiría en Septiembre. Por supuesto, esto supone un volumen uniforme de ventas durante el mes. Si se pueden hacer suposiciones más detalladas a base de los datos, se pueden establecer pautas como " 50% de cobros en el mes de la venta, 30% en el siguiente y 20% en el tercer mes”.

El mismo razonamiento se aplica a las compras, en las cuales los pagos son a menudo espaciados en períodos de 10, 15 ó 20 días, o en cualquier otra forma conveniente. Las compras al contado (y las ventas) se registrarán, por supuesto, en el mes en que se hayan hecho. El razonamiento básico es simplemente poner en el período apropiado los pagos o cobros que pueden realizarse con alguna certidumbre. Todos los demás ingresos y desembolsos se colocan en el presupuesto en el momento en que tienen lugar. El ejemplo siguiente sirve como ilustración:



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Ejemplo de presupuesto de Caja " ABC Corporation " Para el trimestre terminado en Septiembre 30 de 1990 Datos en Bruto:

Mayo

Junio

Julio

Ventas (crédito) Compras (en cuenta)

45,000 27,000

42,500 27,000

40,000 24,000

Agosto

65,000 27,000

Sept.

70,00.00 30,000

175,000 81,000

Total

42,500

40,000

65,000

147,500

5,000

5,000

10,000

10,000

40,000

80,000

162,500

25,000

26,000

78,000

10,500

11,500

12,500

34,500

10,000

10,500

11,000

31,500

5,000

5,000

6,000

16,000

5,000

5,000

5,000

15,000

500

500

PRESUPUESTO DE CAJA INGRESOS

Recaudaciones (ventas del mes anterior: suponiendo un período de recaudaciones de 30 días). Producto de la venta de acciones ordinarias. Producto de deuda adicional a largo plazo. Entradas Totales

42,500

DESEMBOLSOS

27,000

Pagos por compras (a plazos de 1.1/3 meses; pagos hechos a los 40 días). Egresos por Mano de Obra (plan de operación mensual). Gastos indirectos (gastos en efectivo por mes). Gastos de Ventas (gastos según presupuesto del departamento de ventas). Gastos Generales y Administrativos (según presupuesto administrativo). Pagos de Intereses (a hacerse en el mes de Septiembre). Pago por Compra de Maquinaria (para el mes de Agosto).

3,500

Dividendos Pagados (para Septiembre). Pagos Totales.

3,500 2,000

2,000

57,500

60,500

63,000

181,000

Entradas Netas (desembolsos).

-15,000

-20,500

17,000

-18,500

Efecto acumulativo neto para Caja.

-15,000

-35,000

-18,500

-18,500

11,000

-4,000

-24,500

11,000

-15,000

-20,500

17,000

-18,500

Balance de Caja Final.

-4,000

-24,000

-7,500

-7,500

Balance de Caja Mínimo.

10,000

10,000

10,000

10,000

Necesidad de Fondos (préstamo adicional).

14,000

34,500

17,500

17,500

RESUMEN CONSOLIDADO

Balance de Caja Inicial. Entradas Netas (desembolsos).

Para mostrar el total de préstamos hechos por la compañía, se debe añadir el préstamo no pagado al comienzo del período26 1 : Necesidad de Fondos (préstamo adicional). Préstamo Original. Préstamos Requeridos.

14,000 14,000 28,000

34,500 14,000 48,500

17,500 17,500 14,000 14,000 31,500 31,500

25

Las compras en Agosto fueron 27,000.00; en Septiembre fueron 30,000.00. Pago por los 10 últimos días de Mayo y los primeros 20 días de Junio. Compras durante los últimos10 días de Junio y todo Julio (un total de 40 días) todavía sin pagarse a fines de J ulio.26

Véanse Balances Generales atrás.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO Reconciliación del Presupuesto de Caja con los Estados Pro-Forma a).-

Necesidades de Fondos: La necesidad de fondos adicionales es la misma en ambos casos: 17,500.00, como es la necesidad total de fondos: 31,500.00. (Debe notarse cómo el presupuesto de caja revela una necesidad intermedia máxima adicional de 34,500.00 y una necesidad total de fondos de 48,500.00 en Agosto, que se oculta por los Estados Pro-Forma).

b).-

Costos de Ventas e Inventarios: Inventario Inicial (balance Junio 30). Añádase: Compras de materiales (datos en bruto), (presupuesto de caja). Mano de Obra (presupuesto de Caja). Gastos Indirectos (presupuesto de Caja). Depreciación (Balance Pro-Forma). Menos: Costo de Ventas (Estado Pro-Forma de Operaciones). Inventario Final (Balance Pro-Forma, Septiembre 30).

51,000.00 81,000.00 34,500.00 31,500.00 3,000.00 201,000.00 137,500.00 63,500.00

(El Plan de Operaciones en el Presupuesto de Caja debe conformarse con el aumento o la reducción del inventario y los pagos en efectivo por Mano de Obra y Gastos Indirectos deben ser iguales a los gastos: de otra manera, la reconciliación debe tener en cuenta las acumulaciones). c).-

Gastos de Venta, Gastos Generales y Administrativos, Intereses, Impuestos, Dividendos y Compra de Activo Fijo se reflejan igualmente en ambos lugares, también bajo la suposición de que los Egresos en efectivo eran iguales a los gastos. Si esto no es verdad, hay que hacer ajustes para las acumulaciones. Los presupuestos de caja y los Estados Pro-Forma están íntimamente relacionados, porque ambos se basan en la misma información básica. En cierto sentido, el presupuesto de caja es subsidiario de los Estados Pro-Forma, puesto que aquél trata solo de una cuenta: Caja. Es posible convertir la información sobre el presupuesto de caja en Estados Pro-Forma y viceversa, si se conocen las suposiciones y si se puede determinar razonablemente la información sobre partidas que no son en efectivo, como la depreciación. Sin embargo, es necesario tener el Balance General al principio del período para hacer uso de las diversas cuentas en la determinación de los balances finales. Básicamente, el pronóstico en ambos sistemas es un resumen y una simplificación de los miles de transacciones individuales que se espera que tengan lugar en el período que se pronostica. Así, es de vital importancia seleccionar los intervalos de tiempo apropiados para los cuales se planea, puesto que las fluctuaciones en las necesidades de fondos son de gran importancia para el gerente financiero. La necesidad de seleccionar con cuidado el período y los subperíodos de tiempo se intensifica si un negocio está relativamente escaso de fondos, para evitar una situación embarazosa debida a una necesidad muy grave de hacer préstamos.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO En este punto es preciso hacer una advertencia. Todos los métodos de pronósticos descritos aquí están basados en cálculos, en el mejor conocimiento de lo que se puede esperar en el futuro. En consecuencia, cualquier uso que se haga de estos pronósticos, sea para evaluación de las operaciones internas, sea para investigación del crédito externo o análisis de inversión, no se deben considerar los resultados como inviolables o fijos. Una agrupación de cálculos puede, en el mejor de los casos, ser una aproximación de lo que realmente sucederá, porque la incertidumbre del futuro no puede reducirse más allá de cierto nivel. Algunas veces una gama de operaciones previstas puede emplearse con ventaja para pronosticar los mejores y los peores resultados posibles. En vista de la incertidumbre de los sucesos futuros es también útil en muchos casos rehacer los pronósticos con cambios en las cifras clave como niveles de inventario, balances de cuentas a cobrar o volumen de ventas. Para economizar esfuerzo, se puede conservar mucho del esquema del pronóstico original en este proceso, y a medida que mejora la técnica del analista, él puede fácilmente seguir la pista del efecto de suposiciones diversas sobre las cifras claves, con poco esfuerzo adicional. También el fenómeno común de "moderación" en los cálculos a menudo destruye el propósito de pronosticar, o del pronóstico, como el mejor cálculo posible del futuro. Los datos prejuiciados bajo el disfraz de una "actitud moderada" pueden dar como resultado una peligrosa sobreestimación o subestimación de las cifras pronosticadas. Esto es muy inconveniente cuando no se expresa explícitamente la magnitud del prejuicio, sino que, cosa común, es solo una suposición vaga de los analistas o de quienes usan los datos. El insistir en cálculos honrados y el reconocimiento de que los pronósticos no son "sagrados" o incambiables, sirven mucho para superar este problema esencialmente administrativo. La preferencia de un tipo de pronóstico en lugar del otro, o aún en el empleo simultáneo de ambos métodos dependerá del propósito, de los datos suministrados y del tiempo y el esfuerzo de que se disponga. En cualquier forma específica que se haga, el intento sistemático de hacer los mejores cálculos y planes posibles, sujetos a revisión, es una función legítima y necesaria de la gerencia, función que es especialmente bien acogida por los acreedores o inversores potenciales de la firma.



UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO (1)

Proyección del Balance General utilizando razones. Complete el balance general del 2003 de Industrias Castrillo utilizando la información que se le suministra:

Activos Efectivo Valores Bursátiles Cuentas por Cobrar Inventarios Total Activo Circulante Activos Fijos Netos Total Activo

Balance General al 31 de diciembre del año 2011 Pasivo y Capital Contable $30,000 Cuentas por pagar 25,000 Documentos por pagar Cargos por pagar Total Pasivo Circ. Deuda a largo plazo Capital Contable Pasivo y Capital $

$120,000 20,000

$

También están disponibles los siguientes datos financieros del 2011: a) Total de ventas $1,800,000. b) El margen de utilidad bruta fue de 25% c) La rotación de inventario fue de 6.0 d) Para efectos del cálculo se supone hay 360 días en el año. e) El periodo promedio de cobranza fue de 40 días. f) La razón de circulante cir culante fue de 1.60 g) La razón de la rotación de activos totales fue de 1.20 h) La razón de deuda (pasivo / activo ) fue de 60%. (2)

Proyección del Balance General. Complete la información del balance general y de ventas en el cuadro que se presenta más abajo para Industrias López. Utilice los siguientes datos financieros:      

Razón de endeudamiento endeudamiento :50% Razón rápida o ácida : 0.80 Rotación de los activos totales : 1.5 Días de ventas pendientes de cobro :36 días Margen de utilidad bruta sobre ventas: 25% = ( Ventas – Costo de ventas )/ Ventas Razón de rotación del inventario :5x

Efectivo Cuentas por cobrar Inventarios Activos Fijos Activos totales

Balance General Cuentas por pagar Deuda a largo plazo Acciones comunes Utilidades retenidas $300,000 Pasivo y Capital

Ventas

60,000 50,000 97,500 $300,000

Costo de bienes vendidos

81 Posgrado Gestión Administrativa Administrativa Financiera 2016



Trotting Company (B) Una semana después de la sugerencia de su esposa en relación al análisis de la situación financiera de la Trotting Company, en enero de 2007, el Sr. Martin Trotting, presidente de la empresa, decidió visitar el banco en el cual mantenía sus cuentas y donde tenía contratada una línea de crédito por $40,000, la cual esperaba aumentar para reforzar sus disponibilidades, que se encontraban en su punto más bajo en los últimos últimos cuatro años. El Sr. Trotting creía que esta cantidad evidentemente era demasiado baja para sostener la escala actual de operaciones de la empresa. Además se sentía preocupado porque el saldo de caja había estado bajando desde hacía ya bastante tiempo, pese al impresionante récord de crecimiento de la Trotting Company.

Antecedentes. La Trotting Company era distribuidora de una amplia gama de artículos y ropa deportivos, equipos para acampar, y productos para el esparcimiento, situada en Phoenix, Arizona. Fundada en 2003 había sido una empresa rentable casi desde el comienzo. La personalidad optimista optimista y dinámica de su propietario propietario y su prestigio futbolístico, y una amplia gama de contactos en el mundo del deporte le permitieron conseguir numerosos clientes así como los derechos de distribución de fabricantes prominentes de bienes deportivos y artículos conexos. La entrevista en el Fidelity Bank & Trust Company. Después de analizar la situación financiera de la empresa, el Sr. Trotting decidió realizar una visita a Robin Wilkings, vice presidente del Fidelity Bank & Trust Company. El Fidelity Bank Bank era el banco banco en que la Trotting Company Company tenía su cuenta desde la fundación de la compañía. También había aportado financiamiento a la empresa durante varios años en base a letras renovables de corto plazo. La tasa de interés sobre estos documentos actualmente era de uno y medio por ciento encima de la tasa preferencial del banco (un 7.5%). Los documentos habían sido renovados rutinariamente en el pasado, dándole el Sr. Wilkings sólo una revisión superficial a la situación financiera de la Trotting Company. El Sr. Trotting explicó al Sr. Wilkings que su empresa necesitaba efectivo y solicitó que el préstamo del banco a la compañía aumentase de su nivel actual de $40,000 a $140,000. Razonó que esta cantidad proporcionaría una reserva de caja, además de permitirle aplacar a algunos de sus más fastidiosos abastecedores. “--Verá”, --Verá ”, explicó el Sr. Trotting, “estos abastecedores presionan para que cancele mis facturas con mayor rapidez ”,

“¿Qué consecuencias tiene esa

82 Posgrado Gestión Administrativa Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO no situación para la empresa? empresa?”, ”, preguntó Wil kings. El Sr. Trotting explicó que de no pagar se reduciría el crédito comercial y esto podría dañar las perspectivas de continuo crecimiento de la compañía. “ Puedo perder los derechos de distribución regional exclusivos de sus productos, lo que afecta mis planes estratégicos de crecimiento”, crecimiento ”, argumentó Trotting a Wilkings.

Al preguntar Wilkings sobre los términos de compra, el Sr. Trotting explicó que típicamente le ofrecían un descuento por pronto pago del 2% si pagada en los primeros 10 días de la factura, o alternativamente la Trotting Company podría cancelar la totalidad de la factura en 30 días. “ Si examina la información financiera que le estoy dejando, podrá comprobar que no pude aprovecharme de muchos de esos descuentos debido a la falta de efectivo ”

señaló Trotting. El Sr. Wilkings pregunto cuándo podría esperar el banco el reintegro del préstamo incrementado y el Sr. Trotting replicó que la recuperación de las cuentas por cobrar proporcionaría fondos suficientes para reducir el préstamo a su nivel acostumbrado para finales del año. El Sr. Wilkings respondió que evidentemente él no estaba al tanto del progreso y situación de la Trotting Company. Prometió estudiar el asunto y tener una respuesta a lo solicitado en unos pocos días. Dijo que las condiciones crediticias seguían siendo estrictas como parte de la lucha del gobierno contra la inflación. En consecuencia, tendría que enviar la solicitud del Sr. Trotting al comité de préstamos del banco para fines de aprobación. El Sr. Trotting expresó su confianza en obtener la aprobación de la ampliación, dado que el Fidelity Bank conocía a la Trotting Company desde su fundación. La Trotting Company había prosperado casi de inmediato. El crecimiento de las ventas fue particularmente rápido. En 2005 se lograron ventas de casi $ 7.2 millones. El Sr. Trotting estimaba que para 2006 se alcanzarían ventas de $ 9.6 millones. Se sentía muy seguro de alcanzar ese volumen, especialmente porque acababa de conseguir los derechos de distribución exclusiva para el país de una línea popular de ropa deportiva fabricada en Francia. Reflejando las líneas diversificadas que tenía en existencia así como el clima uniforme del área, las ventas de la Trotting Company no eran marcadamente estacionales. Trotting explicó a Wilkings que él pensaba que esta era una ventaja para la empresa en términos financieros, por cuanto obviaba la necesidad de financiar niveles máximos de ventas estacionales. “¡Con esos $100,000, resolvemos!” resolvemos!” manifestó mientras mostraba los E stados Financieros al Sr. Wilkings. 83 Posgrado Gestión Administrativa Administrativa Financiera 2016


UNIVERSIDAD TÉCNICA DE COMERCIO El Sr. Wilkings, al observar el estado de resultados comentó informalmente con el Sr. Trotting que aunque la Trotting Company había sido rentable desde su primer trimestre de operación, en los últimos años, los aumentos de las utilidades no habían logrado alcanzar el nivel del crecimiento de las ventas. Como una forma de estimular las relaciones con su cliente, Wilkings, recordó que desde el principio, el Sr. Trotting demostró gran energía y mucha capacidad natural para las ventas, por lo cual había ganado varios premios en concursos de ventas patrocinados por los fabricantes. El Sr. Trotting le comentó que precisamente estos premios, que generalmente consistían de viajes para el Sr. Trotting y su esposa a famosos lugares de vacaciones y de diversión con todos los gastos pagados, le habían permitido intercambiar ideas promocionales con otros distribuidores de diferentes partes del país. Al hojear el Balance General, Wilkings preguntó por el crecimiento de las Cuentas por Cobrar a Clientes. Trotting explicó que en su mayoría eran establecimientos comerciales, muchos de los cuales eran pequeñas y mal financiados. Por lo tanto, eran propensas a ser lentas en pagar sus facturas. La gran competencia proveniente de otros distribuidores impedía al Sr. Trotting presionar demasiado a los clientes morosos. Al interrogar sobre la reinversión de utilidades, el Sr. Trotting explicó que las acciones de capital de la empresa estaban totalmente en su poder y de su esposa. El control total de la empresa era importante para el Sr. Trotting y esto se adaptaba muy bien a su temperamento sumamente competitivo. Manifestó que como política, el 50 por ciento de las ganancias de la compañía había sido pagado como dividendos a los dueños y habían sido invertidos regularmente en unas acciones de otras empresas, a fin de darle cierta diversificación a las tenencias de los Trotting. En los últimos dos o tres años, el rendimiento de estas empresas no había estado a la altura de las expectativas del Sr. y la Sra. Trotting. El Sr. Wilkings se despidió del Sr. Trotting y prometió una respuesta en los próximos días. El sabía que Trotting también participaba activamente en los asuntos de la comunidad, en clubes de servicio y campañas de beneficencia. Sus amigos del ramo le describían como un “empresario muy moderno en el mejor sentido de la palabra”; “casi un genio para vender, dispuesto a formar un negocio de $ 50 millones”; y “una combinación ideal de hombre de negocios y bon vivant”.



Anexo No. 1 Balances Generales cortados al 31 de Diciembre de cada año (000 omitidos) Cuentas

2003 $ 36 402 198 636 57

2004 $ 33 624 306 963 63

2005 $ 25 898 448 1371 66

2006 $ 15 1196 594 1805 75

12

15

22

31

Otro Activo. Total activo.

33 738

37 1078

51 1510

59 1970

Letras por pagar, banco. Cuentas por pagar. Acumulaciones misceláneas

$ 24 246 24 294

$ 38 505 55 598

$ 40 872 80 992

$ 40 1277 90 1407

Caja. Cuentas por cobrar, neto. Inventario. Total activo circulante

Activo fijo, neto. Cargos Diferidos.


Acciones de capital. Ganancias retenidas* Total pasivo y capital. Ganancias Retenidas

375 375 375 375 69 105 143 188 738 1078 1510 1970 = Ganancias Retenidas año anterior + utilidades después de impuestos - Dividendos

Anexo No. 2: Estado de Pérdidas y Ganancias (000 omitidos) Conceptos Ventas Netas Costo de bienes vendidos** Utilidad Bruta Gastos Operativos, de ventas y administrativos Gastos por intereses Descuentos por compras tomados Utilidades antes de impuestos Impuesto sobre la renta Utilidades después de impuestos Dividendos pagados Compras

2003 $ 2412 1977 435

2004 $ 3597 2988 609

2005 2006 $ 5406 $ 7197 4536 6045 870 1152

334 2 (15) 114

501 3 ( 24) 129

753 3 ( 21) 135

1005 3 ( 18) 162

48 66

57 72

60 75

72 90

33 2190

36 3096

37 4678

45 6191

** Costo de los Bienes Vendidos = Inventario Inicial + Compras – Inventario Final

85

ADMINISTRACIÓN DEL CAPITAL DE TRABAJO GUIA PARA LA ELABORACION DE UN FLUJO DE CAJA Para el pequeño empresario es conveniente contar con una herramienta que le permita pronosticar las necesidades de efectivo con el fin de cumplir con los planes de operación de su empresa. Esta herramienta es el Flujo de Caja - también conocido como Presupuesto de Caja que permite al empresario identificar en qué fecha futura tendrá necesidades de efectivo o sobrante, para así poder tomar las decisiones convenientes. Estas pueden ser la solicitud de un crédito, o la búsqueda de inversiones de corto plazo para los excesos de efectivo. El Flujo de Caja es un simple detalle de los ingresos y egresos de efectivo en un período de tiempo determinado, normalmente de un año de duración. Es recomendable que se descomponga en subperíodos más cortos, como por ejemplo de una semana o un mes, o bien un trimestre, dependiendo de la rapidez con que se analicen los principales movimientos de efectivo. Esta herramienta para pronóstico de fondos es esencial en los períodos de crisis, ya que le permite al empresario: 









Prever los importes de efectivo que se esperan recibir durante cada uno de los períodos predeterminados. Prever los desembolsos o egresos en efectivo que se esperan durante cada uno de los períodos predeterminados. Determinar e identificar con suficiente antelación las necesidades de efectivo de la empresa, no solo el monto sino también la fecha de este requerimiento. Obtener préstamos en condiciones más favorables, debido a la identificación con anterioridad de la necesidad de efectivo, y debido a que el uso de esta herramienta aumenta la confiabilidad del empresario ante el prestamista. Servir como un dispositivo de control, ya que posteriormente se puede comparar con lo real, poniendo de manifiesto las diferencias, que serán como una luz roja para que el empresario evalúe las desviaciones de los planes operativos de su empresa y tome las acciones correctivas necesarias.

86

El Flujo de Caja Es recomendable para el empresario y su grupo de trabajo, elaborar primero el Estado de Pérdidas y Ganancias Proyectado antes del Flujo de Caja. Así que para efectos de este documento, consideramos que el empresario y su grupo han pasado por el proceso de elaboración del Estado de Pérdidas y Ganancias Proyectado que conlleva a la preparación de un Presupuesto de Ventas, un Presupuesto de Costos y Gastos de Fabricación, y un Presupuesto de Gastos Generales. 1. Ingresos El empresario y su grupo de trabajo ya han elaborado el Presupuesto de Ventas para la elaboración del Estado de Pérdidas y Ganancias, así que ya cuenta con un pronóstico de ventas, tal como el siguiente:

PRESUPUESTO DE VENTAS PROYECTADO EMPRESA MAR, S.A. 1 Trimestre $ 1600

2 Trimestre $ 1900

3 Trimestre $ 3260

4 Trimestre $ 5700

El empresario y su grupo de trabajo deben preguntarse ahora:  

¿Qué porcentaje de las ventas proyectadas son al contado y qué porcentaje son al crédito? ¿Existen descuentos especiales o devoluciones por producto defectuoso o devueltos que disminuirán los ingresos por las ventas pronosticadas?



¿Existe algún otro ingreso de efectivo en el período proyectado, tales como el alquiler de una máquina, la venta de muebles que ya no se ocupan, los intereses ganados por préstamos a empleados, o intereses ganados por depósitos a plazo o libretas de ahorro? Estos tipos de ingresos se caracterizan por no estar relacionados con la operación normal de la empresa, y la mayoría se les reconoce con el nombre de Otros Ingresos.



¿Cuál es el saldo de las cuentas por cobrar y cuándo se recurarán éstas?

Después de contestar las preguntas, el grupo debe proceder a realizar el cuadro de ingresos. A continuación mostraremos el cuadro de ingresos por el año entrante de la empresa MAR, con base en el presupuesto de ventas anterior, y las siguientes políticas: a) El 50% de las ventas son al contado y el 50% a crédito se recuperan a noventa días. b) La experiencia en descuentos y devoluciones de los períodos pasados es de un 0% de las ventas, se espera que ocurra lo mismo el año entrante. c) No se espera ningún otro ingreso para el año proyectado. d) El saldo de cuentas por cobrar es de $ 2,000 y se recuperará totalmente en el 1er. trimestre. 87

Con esa información se puede elaborar el cuadro de ingresos: Cuadro No. 1

EMPRESA MAR, S.A. Ingresos Esperados T r i m e s t r e

Pronóstico de venta Ventas al contado2 Cobros a clientes3 Otros Ingresos4 Total Ingresos

1

I

II

III

IV

$ 1,600 $ 800 $ 2,000 ---

$ 1,900 $ 950 $ 800 ---

$ 3,620 $ 1,630 $ 950 ---

$ 5,700 $ 2,850 $ 1,630 ---

$ 2,800

$ 1,750

$ 2,580

$ 4,480

Como se observa en el cuadro anterior, los ingresos de efectivo no coinciden con el monto de ventas de cada trimestre, debido a que en este ejemplo Empresa MAR, S.A., las ventas son 50% efectivo y 50% a crédito. Sólo coincidirían si el 100% de las ventas se realizaran al contado. 2. Egresos

El empresario y su grupo de trabajo cuenta con los presupuestos de costo y gasto de fábrica y el presupuesto de gastos generales que elaboraron para el Estado de Pérdidas y Ganancias Proyectado. Para efectos de identificar los egresos trabajaremos por separado el estado de egresos de efectivo de fabricación y después los egresos por gastos generales.

1 2 3

4

Tomando del presupuesto de ventas que había preparado para el Estado de Pérdidas y Ganancias proyectado para el mismo período. El empresario y el grupo de trabajo, de acuerdo a la experiencia, a las costumbres del mercado y a la política de ventas de la pequeña empresa, estimaron que el 50% de las ventas se facturaran en efectivo. Los cobros a clientes se estimaron de la siguiente manera: el primer trimestre corresponde a las ventas a crédito del período anterior, de acuerdo a las políticas y experiencias del cobro que se describieron con anterioridad. El cobro del segundo trimestre corresponde al 50% de las ventas del primer trimestre que se hicieron a crédito, y que se estimó que se recuperarían en noventa días de acuerdo a la política y experiencia de esta empresa. Lo mismo sucede con el tercer trimestre y el cuarto trimestre. En esta empresa específicamente no existía ningún otro ingreso. 88

Egresos de Efectivo por Gastos de Fabricación

El grupo de trabajo y el empresario cuentan con el presupuesto de costo y gasto de fabricación que prepararon para el Estado Proyectado de Pérdidas y Ganancias el cual es el siguiente:

PRESUPUESTO DE COSTOS Y GASTOS DE FABRICACION1/ PROYECTADO Costos

TRIMESTRE II III

I

IV

Mano de Obra Materia Prima Subtotal Costo

160 320 480

190 380 570

326 652 978

570 1,040 1,610

Gastos Sueldos Depreciación Materiales Combustible Luz Agua Papelería y Otros Subtotal Gastos Total

15 20 25 50 6 4 8 128 588

15 20 25 70 6 4 8 153 703

15 20 25 90 6 4 8 198 1,156

15 20 25 120 6 4 8 233 1,823

El empresario y su grupo deben de preguntarse:      

¿Los pagos de la mano de obra se efectúan cuando se da el gasto? ¿Cuáles son las políticas de crédito para la compra de materia prima y otros materiales? ¿Cuál es el saldo de cuentas por pagar y cuándo debe efectuarse el pago? ¿Los pagos de sueldos, luz, agua, cuando se efectúan en la misma fecha del gasto o después? ¿Es necesario comprar una máquina o herramientas durante este período?

¿Existe algún otro desembolso por alguna inversión adicional para mantener la capacidad productiva de la planta?

Después de contestar estas preguntas el grupo debe proceder a realizar el cuadro de egresos, este se realiza con base en el presupuesto de costos y gastos de fabricación y las siguientes políticas que se obtuvieron de las respuestas a las preguntas descritas anteriormente:

1/

Con base en el Presupuesto de ventas. 89

a. Todos los gastos de fabricación y mano de obra se pagan en efectivo al finalizar el período en que se efectúan con excepción de la depreciación por el cual nunca se efectúa ningún desembolso de efectivo. b. La materia prima se compra con tres meses de anterioridad al contado. c. El saldo de las cuentas por pagar es cero ya que todo se compra al contado. d. Es necesario invertir $500 en el tercer trimestre para el reemplazo de una máquina, este pago se efectuará en el mismo período. Con esta información el grupo de trabajo la empresa puede elaborar el cuadro:

Cuadro No. 2: EMPRESA MAR, S.A. Egresos Esperados de Fabricación

TRIMESTRE

Egresos Mano de Obra1 Materia Prima 2 Sueldos Depreciación Materiales3 Combustible Luz Agua Papelería y Otros Cuentas por Pagar Inversión en Equipo5 Total de Egresos

I

II

III

IV

160 380 15

190 652 15

326 1,040 15

570 352 15

25 50 6 4 8

25 50 6 4 8

25 50 6 4 8

25 50 6 4 8

648

970

2,014

1,100

1

El pago de la mano de obra se efectúan cuando se da el gasto. Por lo cual es igual al rubro de mano de obra del presupuesto del costo y gastos de fabricación. 2 La empresa compra al contado la materia prima, pero la reali za con tres meses de anterioridad de acuerdo a las necesidades futuras. Por esta razón en el primer trimestre del Flujo de Caja Proyectado aparece el gasto en materia prima del segundo trimestre del Presupuesto de Gastos, lo mismo sucede con el segundo y tercer trimestre del flujo de caja proyectado, en ellos aparece el tercer y cuarto trimestre del presupuesto de gastos. El egreso que aparece en el cuarto trimestre fue estimado por el grupo de trabajo de la empresa MAR, S.A. mediante el cálculo del gasto para el quinto trimestre proyectado, el cual se deberá comprar en efectivo con 3 meses de anterioridad o sea en el cuarto trimestre. 3 En este ejemplo el gasto y el pago en efectivo ocurren en el mismo momento. 4 Como la depreciación es un gasto que no genera un desembolso de efectivo, por lo tanto es cero. 5 La compra de una maquinaria o equipo no es un gasto sino una inversión, que genera desembolsos de efectivo y es lo que nos interesa incluir en el flujo de caja.

90

Egresos por Gastos Generales

El empresario y su grupo debe preguntarse: Antes de elaborar el cuadro de egresos, lo siguiente: 

¿Los pagos de los gastos generales se efectúan cuando se da el gasto?



¿Es necesario alguna inversión en mobiliario o equipo de oficina?



¿Cuando hay que realizar los abonos de los préstamos?



¿Cuándo se pagan los impuestos, en qué fecha?



¿Los socios van a recibir algún préstamo o pago de dividendos cuándo y por qué monto?

El empresario y su grupo cuentan con el presupuesto de gastos generales que fueron preparados para la elaboración del Estado de Pérdidas y Ganancias, el cual es el siguiente:

PRESUPUESTO DE GASTOS GENERALES PROYECTADO Empresa MAR, S.A. Gastos de Ventas Sueldos Comisiones Otros Gastos Subtotal Gastos de Administración y Contabilidad Sueldos Alquileres Papelería y Suministros Depreciación Subtotal Gastos Financieros Intereses Subtotal TOTAL

1 Trim $ 15 20 8 43

2 Trim $ 15 30 8 53

3 Trim $ 15 45 8 68

4 Trim $ 15 60 8 83

25 50 4 10 89

25 50 8 10 93

25 50 8 10 93

25 50 12 10 97

8 8 140

7 7 153

6 6 167

5 5 185

Después de que el grupo de trabajo contestó las preguntas puede proceder a realizar el cuadro de egresos de gastos generales. Estas repuestas son con base en la experiencia de años anteriores y a las políticas establecidas por el mismo grupo de trabajo. En este ejemplo el grupo respondió: a) Los gastos generales deben incluirse como egresos en el período que se realicen con excepción de la depreciación que no genera egresos de efectivo. b) No es necesario ninguna inversión en mobiliario o equipo de oficina. c) La amortización de préstamos es por $ 50 y debe hacerse en el tercer trimestre. 91

d) Los impuestos se deberán cancelar en el primer trimestre de cada año, el pago es de $ 3,125. e) Los socios no van a recibir préstamos pero si dividendos por la suma de $ 100 el tercer trimestre. Con esta información que el mismo grupo de trabajo de MAR, S.A. elaboró lo siguiente:

CUADRO # 3 EGRESOS ESPERADOS POR GASTOS GENERALES 1 Trim Egresos Sueldos (Ventas) Comisiones Otros Gastos Sueldos (Admon.) Alquileres Papelería y Suministros Intereses Amortización Impuesto de Renta Dividendos Total Egresos

$

2 Trim $

15 20 8 25 50 4 8

3 Trim $

15 30 8 25 50 8 7

4 Trim $

15 45 8 25 50 8 6 50

15 60 8 25 50 12 5

4,325

4,455

143

100 307

175

1

De acuerdo a la experiencia y a las políticas de la empresa los desembolsos se efectúan en el mismo período que el gasto. 2 Este rubro de amortización o pago de deudas no aparece en el Estado de Pérdidas y Ganancias porque no es un gasto pero sí debe incluirse en el flujo de caja. 3 El (os) impuesto (s) deben incluirse en el flujo de caja en la fecha que se reali za el pago. 4 Los dividendos no se incluyen en el Estado de Pérdidas y Ganancias pero si se deben incluir en el flujo de caja por ser un desembolso de efectivo.

Hasta aquí tenemos casi completa la información para mostrar el Flujo de Caja. El empresario y su grupo de trabajo deben con base a la experiencia de años anteriores y a sus conocimientos de las necesidades futuras determinar o establecer un mínimo de efectivo en caja. Inmediatamente determinada la caja mínima, podemos proceder a montar el flujo de caja. A la sumatoria de los ingresos (Cuadro No.1), se le restan la sumatoria de los egresos (Cuadro No.2 y 3) y a la diferencia neta se le resta el mínimo de caja en el primer período. Si el resultado es negativo significa que la empresa va a requerir fondos adicionales de efectivo para cubrir las operaciones programadas.

92

FLUJO DE CAJA EMPRESA MAR, S.A. 1 Trim. 2 Trim. 3 Trim. 1 Ingresos totales 2,800 1,750 2,580 2 Egresos totales 5,103 1,113 2,321 3 Diferencia (2,303) 637 259 4 Caja Mínima ( 50) 5 Caja Inicial 140 Exceso o Necesidad de Fondos (2,203) 637 259 Acumulado (2,203) (1,566) (1,307)

4 Trim. 4,480 1,275 2,215 2,215 908

En este ejemplo se puede observar una diferencia cuantiosa de efectivo para el primer trimestre del año programado, posteriormente las operaciones del negocio generan el suficiente efectivo para cubrirlo totalmente en el 4 trimestre de ese mismo año. Lo anterior le permitirá al empresario tomar las decisiones necesarias para cubrir este faltante de efectivo en el primer trimestre del año proyectado, ya sea mediante solicitud de un préstamo a otros cambios en las políticas de crédito de la empresa. Si el flujo se hubiera realizado por el período de un año (no trimestral), el grupo de trabajo no hubiera detectado la necesidad de efectivo en el primer trimestre del año proyectado. De ahí la importancia de descomponer el flujo de caja en los períodos más pequeños, ya sean semanas o meses.

1

Viene del total de ingresos del Cuadro No. 1

2

Viene de la suma del total de egresos de Cuadro No. 2 y Cuadro No. 3

3

Es el resultado de la resta de los ingresos menos egresos.

4

Estimado de acuerdo a la experiencia por el empresario y su grupo de trabajo.

5

El saldo de efectivo que la empresa tiene en Caja y Cuentas Corrientes en el período anterior al proyectado. 93

FORMULACIÓN Y EVALUACIÓN DE PROYECTOS DE INVERSIÓN Al finalizar la unidad, los estudiantes estarán en capacidad de comprender y manejar las herramientas de formulación y evaluación de inversiones desde el punto de vista de la empresa. Se abordarán los Métodos de valoración y selección de proyectos de inversión. El efecto de la inflación y los impuestos en los métodos de valoración y selección de inversiones. El riesgo y las decisiones de inversión. Las inversiones en activos reales. La estructura financiera de la empresa. También se evalúan préstamos para una mejor toma de decisiones en el área financiera de una empresa o para fines de establecimiento de nuevas empresas. Características de un proyecto de inversión. Criterios de inversión. Evaluación de proyectos bajo racionamiento de capital. Clasificación de los proyectos. El riesgo en la evaluación de proyectos. Construcción de los escenarios para evaluar diversas alternativas de inversión.

Objetivos del Curso 1. Introducir los criterios decisorios de las Finanzas de Largo Plazo. 2. Desarrollar el conocimiento de la evaluación financiera de los proyectos de inversión. 3. Identificar con claridad las variables críticas principales de los proyectos de inversión. 4. Proveer a los estudiantes de un marco analítico para comprender la lógica de las inversiones y de su evaluación financiera. 5. Fortalecer la perspectiva estratégica de las Finanzas mediante el manejo del portafolio de proyectos de la empresa.

Índice del Contenido Introducción y Objetivos del Curso Contenido Capítulo 1: Riesgo y Rendimiento Capítulo 2: Los proyectos de inversión. Capítulo 5: El valor del dinero en el tiempo. Capítulo 3: Medidas de rentabilidad Capítulo 4: Costo del Capital Caso Farmacia La Esperanza. Caso Proveedora de Energía.

95 94 97 117 128 140 152 156 158

94

I. INTRODUCCION Las finanzas son vitales para cualquier entidad donde se realicen negocios. Cada vez hay más funcionarios CEO que provienen del área financiera más que de cualquier otra disciplina. La teoría y la práctica de la administración financiera se pueden aplicar a cualquier unidad de negocios, desde la más grande corporación multinacional hasta la más pequeña propiedad individual, incluida la unidad familiar. L a meta f inanci era básica de las empr esas

El trabajo básico del gerente financiero consiste en tomar decisiones que agreguen valor a la empresa. Cuando se formula la pregunta acerca de cual es la meta básica de una compañía, muchas personas responderán “hacer mucho dinero” o “maximizar las utilidades”. Aunque nadie pondría en duda la importancia de las utilidades, la obsesiva búsqueda de utilidades no necesariamente es buena para la empresa y sus propietarios. Por ahora se puede afirmar que la mejor forma de expresar la meta financiera primaria de una compañía de negocios consiste en “maximizar la riqueza de sus propietarios”. Este es un punto extremadamente importante, y crucial, por lo que vale la pena repetirlo: La meta financiera primaria de una empresa consiste en maximizar la riqueza de sus propietarios.

Todo lo que el gerente financiero realice – de hecho, todas las acciones de cada uno en una compañía- se deben dirigir hacia esa meta, sujeta a consideraciones legales y éticas. Ahora, ¿qué quiere decir riqueza? La riqueza se refiere al valor. Si un grupo de personas posee una compañía de negocios, la contribución que la firma haga a la riqueza del grupo está determinada por el valor de mercado de esa empresa. Éste es un punto muy importante: la riqueza se define en términos de valor. El concepto de valor, es, entonces, de fundamental importancia en las finanzas. Los gerentes y los investigadores financieros invierten mucho tiempo midiendo el valor y buscando las razones para que este aumente o disminuya.

En búsqueda del valor. Se ha dicho que la meta básica de una empresa consiste en maximizar la riqueza de sus propietarios- es decir maximizar el valor de la empresa. La próxima pregunta, entonces, es cómo medir su valor. El valor de una empresa está determinado por lo que una persona esté dispuesta a pagar por ella. Cuanto más valioso sea el criterio que las personas tengan de la firma, mas estarán dispuestas a pagar por ella. Así los propietarios actuales podrán venderla a los inversionistas por un precio mayor al de su adquisición inicial, incrementando de esta manera la riqueza actual del accionista. El trabajo del gerente financiero consiste en tomar decisiones que hagan que las personas adopten el criterio mas favorable a la firma y, a su vez, estén dispuestas a pagar mas para comprar el negocio. Para las compañías que venden acciones al público en general, el precio de éstas puede indicar el valor de un negocio ya que los accionistas – quienes compran acciones corporativas- se convierten en los propietarios de partes de la corporación. Las personas pagarán un precio mayor

95

por una acción- es decir, por la propiedad parcial de un negocio- si consideran que la compañía se desempeñará bien en el futuro. Para los negocios que venden acciones al público, entonces, el papel fundamental del gerente financiero consiste en ayudar a que las acciones de la firma sean más valiosas. Aunque algunos negocios no venden acciones al público en general, se debe pensar en el precio de las acciones como medida del valor de la compañía. A continuación se muestran en detalle 3 factores que tienen incidencia el valor del precio de las acciones de una firma: el flujo de efectivo, la temporalidad y el riesgo.

La importancia del flujo de efectivo. En los negocios, el efectivo es con lo que se pagan las obligaciones. También es lo que la firma recibe a cambio de sus productos y servicios. En consecuencia, el efectivo es de vital importancia, y la expectativa de que la empresa genere efectivo en el futuro es uno de los factores que le da valor a la compañía. Los gerentes financieros se concentran en incrementar los ingresos de efectivo- dinero en efectivo que entra a un negocio- y disminuir los egresos de efectivo- dinero en efectivo que sale de éste. Los egresos de efectivo serán aprobados si se generan ingresos de efectivo de suficiente magnitud y si aquellos ingresos tienen una temporalidad y riesgo aceptables. Resulta importante comprender que ventas no es lo mismo que ingresos de efectivo. Los negocios a menudo venden bienes y servicios al crédito, de tal modo que en el momento de la venta no hay efectivo a la mano. Si el efectivo de la venta nunca se recauda, la venta no puede agregar ningún valor a la firma. Los propietarios se preocupan por los recaudos reales de efectivo a partir de las ventas- es decir, los ingresos de efectivo. De igual manera, los negocios pueden comprar bienes y servicios para mantenerse en funcionamiento, pero pueden hacer las adquisiciones al crédito- de tal modo que en ese momento no hay movimientos de efectivo. Sin embargo, las obligaciones siempre se vencerán tarde o temprano, así que los propietarios tendrán cuidado con los desembolsos de efectivo para las compras- egresos de efectivo.

El efecto de la temporalidad en los flujos de efectivo. La temporalidad de los flujos de efectivo también afecta el valor de una empresa. Para ilustrar, considérese esta situación: ¿Una persona preferirá recibir hoy US $ 100 en efectivo y US $ 0 dentro de un año o mas bien US $ 0 en efectivo hoy y US $ 100 dentro de un año? Las dos alternativas presentan lo siguiente: Hoy

Alternativa A Alternativa B

+US $ 100 ÚS$ 0

Dentro de un año

ÚS$ 0 +US $ 100

Las dos alternativas prometen el mismo monto total de efectivo, pero la mayoría de las personas escogería la alternativa A, puesto que podría invertir los US $ 100 recibidos hoy y ganar intereses sobre este dinero durante todo el año. Por esta razón, se puede afirmar que- teniendo en cuenta que los demás factores permanecen invariables – el efectivo recibido antes es la mejor opción que el recibido posteriormente. 96

Los propietarios y potenciales inversionistas observan cuándo las firmas pueden esperar recibir efectivo y cuándo pueden esperar salir del efectivo. Suponiendo que los demás factores permanecen invariables, cuanto antes esperen las compañías recibir el efectivo y cuanto mas se demoren en salir del efectivo, más valiosa será la firma y mayor será el precio de sus acciones.

La influencia del riesgo. Hasta el momento se ha visto que tanto el volumen de los ingresos y egresos esperados de efectivo para una firma como la temporalidad de estos flujos de efectivo tienen influencia en el valor de la compañía y en el precio de sus acciones. Ahora se pasará a considerar la manera como el riesgo también afecta el valor y el precio de las acciones. El riesgo afecta el valor de una compañía porque cuanta menos certeza tengan los propietarios e inversionistas de los futuros flujos de efectivo esperado de una firma, menos valor le darán. Cuanta más certeza tengan de los futuros flujos de efectivo esperados de una empresa, mayor valor le darán. En resumen, las compañías cuyos futuros flujos de efectivo esperado sean dudosos tendrán menos valor que aquéllas cuyos futuros flujos de efectivo esperados presenten cierta certidumbre. Se puede decir que el riesgo de alguna manera afecta el valor de una firma, pero en lo que no hay claridad es en cuanto la afecta. Por ejemplo si los flujos de efectivo de una compañía tienen un riesgo doble con respecto a los de otra empresa, ¿se estimaría que sus acciones valen la mitad? Esto no se puede afirmar. En efecto, de hecho, en primer lugar resulta difícil cuantificar que tan riesgosas son las compañías. Por ahora es suficiente recordar que el riesgo afecta el precio de las acciones- a medida que se incrementa el riesgo, puede bajar el precio de las acciones; y, al contrario, a medida que disminuye el riesgo, aumenta el precio de las acciones. 1 Riesgo y Rendi mi ento 1.1 Riesgo

El mundo está lleno de riesgos, Por ejemplo, si una persona se levanta por la mañana y sale a la calle, corre el riesgo de ser atropellado por un vehículo cualquiera. Si se queda en cama para minimizar la posibilidad de que sufra un accidente de este tipo, corre el riesgo de contraer una enfermedad de arteria coronaria debido a la falta de ejercicio. En todo lo que hagamos – o dejemos de hacer- siempre habrá la posibilidad de que surja algo inesperado. El riesgo es el potencial de que se presenten eventos inesperados. 1.1.1 Aver sión al r iesgo

La mayoría de las personas intentan en lo posible evitar riesgos. La aversión al riesgo no significa que algunas personas no disfruten actividades arriesgadas, como el paracaidismo, el montañismo o el automovilismo. En un escenario financiero, sin embargo, la evidencia demuestra que la mayoría de las personas en lo posible evita asumir riesgos. La mayoría de las personas, enfrentada a alternativas financieras que sean iguales excepto por su grado de riesgo, escogerá la salida menos arriesgada. 97

La aversión al riesgo es la tendencia a evitar riesgos adicionales. Las personas con aversión al riesgo. Lo evitarán si está dentro de sus posibilidades, a menos que reciban una compensación adicional por recibir ese riesgo. En finanzas, la compensación agregada es una mayor tasa de retorno esperada. 1.1.2 La relación r iesgo-rendim iento

La relación entre el riesgo y la tasa de retorno requerida se conoce como la relación riesgorendimiento. Se trata de una relación positiva puesto que cuanto más riesgo se asume, mayor será la tasa de retorno requerida por la mayoría de las personas. Tiene que haber una compensación para convencer a las personas que se sometan a un sufrimiento. Al suponer, por ejemplo que a alguien se le ofrece un cargo en el desierto del Sahara, para que trabaje muchas horas con un jefe que cualquiera puede describir como un tirano. Con seguridad, esa persona descartaría la idea de asumir ese trabajo. Pero surge un punto de reflexión; ¿Habría alguna forma de que tomara el puesto? ¿Qué tal si le ofrecen un salario anual de US$ 1 millón? Esta compensación podría hacer que aceptara inmediatamente. Aunque existe una alta probabilidad de detestar ese trabajo, la persona posiblemente asumiría el riesgo porque hay una remuneración alta1. No todas las personas le tienen aversión al riesgo, y, entre éstas, no todas lo manifiestan de igual modo. Algunas exigirían 2 millones antes de asumir el cargo en el desierto del Sahara, mientras que otras lo harían por un salario más modesto. Las personas algunas veces se involucran en actividades financieras arriesgadas, como comprar lotería o apostar en los casinos. Esto sugiere que a quienes les gusta el riesgo pagarán por experimentarlo. Sin embargo, la mayoría consideran estas actividades como entretenimiento, no como una inversión financiera. El valor del entretenimiento puede ser el placer de verse en un casino rodeado de toda clase de gente, o poder hacerse a la ilusión de ganarse el premio mayor de la lotería para gastar todos esos millones. Sin embargo, en los mercados financieros, donde se invierte para el futuro, las personas casi siempre procurarán evitar el riesgo a menos que se vean compensadas apropiadamente. La aversión al riesgo explica la relación positiva riesgo-retorno. Ésta explica por qué los arriesgados bonos basura tienen una mayor tasa de interés en el mercado que los bonos del Tesoro de los Estados Unidos, esencialmente libres de riesgo. Resultaría difícil creer que alguien invierta US$ 5,000 en un bono basura riesgoso si la tasa de interés del bono es menor que la de un bono del Tesoro de los Estados Unidos con el mismo vencimiento.

1

Esto no quiere decir que quienes en algún momento se puedan sentir coaccionados, tengan que mostrar una actitud de aversión, sólo para que les hagan una oferta considerable como compensación. Si a la gente se le pide que haga algo que constituya una ofensa para sus valores, seguramente no habrá ningún dinero que las convenza.

98

1.2 M edici ón del r iesgo

El riesgo nunca puede evitarse. Por esta razón, los negocios deben asegurarse de que el retorno anticipado sea suficiente para justificar el grado de riesgo asumido. No obstante, para alcanzarlo las firmas en primer lugar deben determinar qué tanto riesgo se presenta en una situación financiera determinada. En otras palabras, deben responder la pregunta: “¿Qué tanto riesgo hay?” La medición del riesgo cuantitativamente no es fácil. Todo el mundo sabe cuándo hay una situación de mucho riesgo, pero a menudo no se puede cuantificar. En los negocios, la medición del riesgo se concentra en el grado de incertidumbre presente en una situación – la posibilidad, o probabilidad, de un resultado inesperado. Cuanto más probabilidad haya de que se presente un resultado inesperado, mayor será el grado de riesgo. 1.2.1 Uso de la desviaci ón estándar par a medir el r iesgo

En estadística, las distribuciones se utilizan para describir los muchos valores que pueden tener las variables. Las ventas en futuros años de una compañía, por ejemplo, constituyen una variable con muchos posibles valores. De tal modo que el pronóstico de ventas se puede describir mediante una distribución de los posibles valores de ventas con diferentes probabilidades asociadas a cada valor. Si esta distribución es simétrica, su media – el promedio de un conjunto de valores- sería el valor esperado de las ventas. En forma similar, los posibles retornos sobre una inversión pueden describirse mediante una distribución probabilística – usualmente una gráfica, tabla o fórmula que especifica la probabilidad asociada a cada retorno posible que pueda generar la inversión. La media de la distribución corresponde a la tasa de retorno más probable o esperada. La gráfica en la figura 4.1 muestra la distribución de las ventas pronosticadas parados compañías, Company Calm y Company Bold. Se observa cómo la distribución de los posibles valores de ventas de Company Calm se concentra muy cerca de la media, y cómo la distribución de los posibles valores de ventas de Company Bold se extiende por encima y por debajo de la media.

99

Figura 1.1 Distribución de ventas de la Company Calm

Distribución de ventas de la Company Bold

La estrechez o amplitud de una distribución refleja el grado de incertidumbre del valor esperado de la variable en cuestión (ventas, en el ejemplo dado). Las distribuciones en la figura 1.1 muestran, por ejemplo, que aunque el más probable valor de ventas para ambas compañías es US$ 1,000, las ventas para Company Bold podrían variar entre US$ 600 y US$ 1,400, mientras que las ventas para Company Bold señalan que existe mayor incertidumbre en el pronóstico de sus ventas que para las ventas pronosticadas de Company Calm. Una forma de medir el riesgo consiste en calcular la desviación estándar de la distribución de los posibles valores de una variable. La desviación estándar es un indicador numérico que muestra el grado de dispersión de los posibles valores alrededor de una media. Cuánto mas grande sea el grado de dispersión de una distribución, mayor será la desviación estándar y mayor será la probabilidad de que el valor de una variable sea muy diferente del valor esperado. La desviación estándar, entonces, indica la posibilidad de que se presente un resultado diferente de lo esperado. Por ahora se calcularán las desviaciones estándar de las distribuciones de ventas pronosticadas para las compañías Calm y Bold, a fin de ilustrar la manera como la desviación estándar puede medir el grado de incertidumbre, o riesgo, que se presente. Cálculo de la desviación estándar. Para calcular la desviación estándar de la distribución de las posibles ventas de Company Calm, en primer lugar se debe calcular el valor esperado, o la media de la distribución utilizando la siguiente fórmula:

100

Fórmula para el valor esperado o media (μ)

μ = Σ(V x P)

(1.1)

donde:

μ = el valor esperado, o media Σ = la suma de V = el posible valor para una variable P = la probabilidad de que se presente el valor V. Aplicando la ecuación 1.1, puede calcularse el valor esperado, o media, de las ventas pronosticadas de Company Calm. Los siguientes valores para V y P se toman de la figura 1.1. Cálculo de la Media ( μ) de la distribución de las posibles ventas futuras de Company Calm Posible Probabilidad valor de ventas (V) de ocurrencia (P) 600 0.05 800 0.10 1000 0.70 1200 0.10 1400 0.05 Σ =1.00

VxP 30 80 700 120 70 Σ =1000 = μ

Cada valor de las posibles ventas se multiplica por su respectiva probabilidad. Los valores de probabilidad, tomados de la figura 1.1, se pueden basar en las tendencias, razones de la industria, experiencia u otras fuentes de información. Luego, se suman los productos de cada valor multiplicado por su probabilidad para calcular la media de la distribución de posibles ventas. Ahora se sabe que la media de la distribución de las ventas pronosticadas de Company Calm es US $ 1,000. Entonces, se puede calcular la desviación estándar de la distribución utilizando la siguiente fórmula: Fórmula de la desviación estándar (σ): σ = √ Σ(V x P)2

ecuac. 1.2

Donde:

σ = la desviación estándar μ = el valor esperado, o media Σ = la suma de V = el posible valor para una variable P = la probabilidad de que se presente el valor V. Para calcular la desviación estándar de la distribución de ventas de Company Calm, se resta la media de cada valor de las posibles ventas, se eleva al cuadrado esa diferencia y luego se multiplica por la probabilidad de ese resultado de ventas. Estas diferencias al cuadrado, multiplicadas por sus respectivas probabilidades, se suman y se toma la raíz cuadrada de este

101

número. El resultado es la desviación estándar de la distribución de valores de las posibles ventas. Cálculo de la desviación estándar ( σ)de la distribucion de posibles ventas futuras de Company Calm Posible valor Prob. (P) de ventas (V) 600 0.05 800 0.10 1000 0.70 1200 0.10 1400 0.05 1000

V-μ (V-μ)2 -400 160,000 -200 40,000 0 0 200 40,000 400 160,000

P(V-μ)

2

8,000 4,000 0 4,000 8,000 Σ = 24,000

24,000 =155=σ

Este resultado de desviación estándar, 155, sirve como medición para el grado de riesgo presente en la distribución de las ventas pronosticadas de Company Calm. Ahora se calcula la desviación estándar de la distribución de las ventas pronosticadas de Company Bold. Como se podrá observar, la desviación estándar de Company Bold de 385 es el doble de Company Calm. Esto refleja el mayor grado de riesgo en el pronóstico de ventas de Company Bold. Media (μ) y desviación estándar ( σ) de la distribucion de posibles ventas futuras de Company Bold Posible valor Media de ventas (V) Prob. (P) Vx P 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800

0.04 0.07 0.10 0.18 0.22 0.18 0.10 0.07 0.04

V-μ

8 28 60 144 220 216 140 112 72

-800.00 -600.00 -400.00 -200.00 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00

Σ = 1,000 = μ

2

(V-μ)

640,000 360,000 160,000 40,000 0 40,000 160,000 360,000 640,000

2

P(V- μ)

25,600 25,200 16,000 7,200 0 7,200 16,000 25,200 25,600 Σ = 14800

√ 148000 = 385 =

σ

Interpretación de la desviación estándar. Los estimados de las posibles ventas de una compañía. o probables flujos de efectivo futuros de un proyecto propuesto, por lo general, se pueden concebir desde el punto de vista de una distribución normal de probabilidades. La distribución normal es un tipo especial de distribución. Esta permite hacer afirmaciones acerca del grado de probabilidad con que la variable en cuestión se encuentre dentro de cierto rango de la distribución.

102

Figura 1.2

La figura 1.2 muestra una distribución normal de posibles retornos sobre un activo. El eje vertical mide la densidad de la probabilidad para esta distribución continua, de tal modo que el área bajo la curva siempre suma 1. Las estadísticas dicen que cuando una distribución es normal existe por lo menos un 67% de probabilidades que el valor observado se encuentre dentro de una desviación estándar de la media. En el caso de Company Calm, eso significa que existe una probabilidad del 67% que las ventas reales sean de d e US$ 1,000 más o menos meno s US$ 155 (entre US$ 845 y US$ 1,155). Para Company Bold esto significa que existe una probabilidad del 67% y que las ventas sean de US$ 1,000 más o menos US$ 385 (entre US$ 615 y 1,385). Otra característica de la distribución normal es que aproximadamente en el 95% de las veces los valores observados estarán dentro de dos desviaciones estándares de su media, Para Company Calm esto significa que existe una probabilidad del 95% de que las ventas sean de US$ 1,000 mas o menos US$ 155 x2, o sea, US$ 310 (entre US$ 690 y US$ 1,310). Para Company Bold esto significa que las ventas estarán en US$ 1,000 más o menos US$ 385 x 2, o sea, US$ 770 (entre US$ 230 y US$ 1,770). Estas relaciones se representan gráficamente en la figura 1.3

103

Figura 4.3

Cuanto más grande sea el valor de la la desviación estándar, mayor será la incertidumbre en cuanto a cuál será el valor real de la variable en cuestión. Cuanto más grande sea el valor de la desviación estándar, mayores serán las posibles desviaciones de la media. 1.2.2 Uso Uso del del coefi ciente de vari ación para m edir el r i esgo

Siempre que se intente comparar el grado de riesgo de las inversiones que tienen diferentes medias, se utiliza el coeficiente de variación. Hay seguridad cuando se utiliza la desviación estándar para comparar el nivel de riesgo de la distribución de posibles ventas futuras de Company Calm con el grado de riesgo de Company Bold, porque la media de las dos distribuciones fue la misma (US$ 1,000). Sin embargo, se supone que las ventas de Company Calm fueron diez veces la de Company Bold. Si ese fuera el caso y los demás factores continuaran invariables, entonces la desviación estándar de la distribución de posibles ventas futuras de Company Calm se incrementaría por un factor de 10, a US$ 1,550. Las Las ventas de Company Calm parecerían tener un riesgo mucho mayor que las de Company Bold, cuya desviación estándar fue de solo US$ 335. Para comparar el grado de riesgo entre las distribuciones de diferentes tamaños, se debe utilizar una estadística que mida el nivel de riesgo relativo. El coeficiente de variación (CV) mide el riesgo relativo al relacionar la desviación estándar con la media. La formula es la siguiente: CV =

Desviación estándar Media

Ecuac. (1.3)

104

El coeficiente de variación representa el porcentaje de desviación estándar de la media. Proporciona una medición estandarizada del grado de riesgo que se puede utilizar para comparar alternativas. Para ilustrar el uso del coeficiente de variación, se compara el riesgo relativo ilustrado en las distribuciones de posibles ventas de Company Calm y Company Bold. Ahora se unen las cifras en la ecuación 1.3 y se observa lo siguiente:

Company Calm CV =

Desviación es tándar Media

Company Calm CV =

155 = 0.155 o 15.5% 1,000

Company Bold CV =

Desviación estándar Media

Company Bold CV =

385 = 0.385 o 38.5% 1,000

105

El coeficiente de variación de las posibles ventas de Company Bold (38.5%) es mas del doble de Company Calm (15%). Además, si Company Calm tuviera diez veces el tamaño de Company Bold - con una media de sus posibles ventas futuras de US$ 10,000 y una desviación estándar de US$ 1,550- no cambiaría el coeficiente de variación. Este permanecería 1,550/10,000=0.155 o 15.5%. Se utiliza el coeficiente de variación en lugar de la desviación estándar para comparar las distribuciones que tienen medias con diferentes valores, debido a que el CV ajusta la diferencia, mientras que la desviación estándar no lo hace. 1.3 Los Ti pos de Riesgo que Enf r entan l as Em presas

El riesgo se refiere a la incertidumbre -el potencial de que se presenten eventos inesperados. Las formas de riesgo que las firmas enfrentan con mayor frecuencia son el riesgo en los negocios, el riesgo financiero y el riesgo en el portafolio. 1.3.1Ri esgo en l os negocios

Este riesgo se refiere a la incertidumbre que una compañía tiene con relación a sus ingresos operativos (también conocidos como utilidades antes de intereses e impuestos, o UAII). Cuanto más grande sea la incertidumbre acerca de los ingresos operativos esperados de una empresa, mayor será el riesgo en sus negocios. Por ejemplo, si se supone que los precios de abarrotes permanecen constantes, la única tienda de abarrotes en una pequeña población probablemente corra muy pequeño riesgo en su negocio - los propietarios de la tienda pueden predecir confiablemente cuanto compraran sus clientes cada mes. En contraste, una compañía explotadora de minas de oro en Wyoming corre un enorme riesgo en sus negocios. Debido a que los propietarios no tienen idea cuando, donde o que tanto oro se extraerá, no pueden predecir cuanto ganaran en un periodo debido al grado de incertidumbre.

Medición del riesgo en los negocios. El grado de incertidumbre acerca de los ingresos operativos (y, por consiguiente, el nivel de riesgo en los negocios de la firma) depende de la volatilidad en los ingresos operativos. Si los ingresos operativos son relativamente constantes, como en la tienda de abarrotes, entonces existe una incertidumbre relativamente pequeña asociada a este negocio. Si los ingresos operativos pueden adoptar muchos valores diferentes, como en el caso de la compañía explotadora de oro, entonces existe una gran incertidumbre para este negocio. La variabilidad de los ingresos operativos de una compañía se puede medir al calcularla desviación estándar del pronóstico de ingresos operativos. Una pequeña desviación estándar indica poca variabilidad y, por consiguiente, poca incertidumbre. Una gran desviación estándar indica una gran variabilidad y una mayor incertidumbre. Algunas compañías son grandes y otras pequeñas. De tal modo que para hacer comparaciones entre diferentes firmas, debe medirse el riesgo calculando el coeficiente de variación de posibles valores de ingresos operativos. Cuanto mas grande sea el coeficiente de variación de posibles valores de ingresos operativos, mayor será el riesgo en los negocios de la empresa. La tabla 1.1 muestra el valor esperado (μ), la desviación estándar (δ) y el coeficiente de variación (CV) de los ingresos operativos para Company Calm y Company Bold, suponiendo que los gastos de ambas compañías varían directamente con las ventas (es decir, ninguna compañía tiene gastos fijos).

106

La influencia de la volatilidad en las ventas. La volatilidad en las ventas afecta el riesgo en los negocios - cuanto más volátiles sean las ventas de una compañía, mayor será el riesgo en los negocios para la firma. En efecto, cuando no están presentes los costos fijos -como en el caso de Company Calm y Company Bold- la volatilidad en las ventas es equivalente a la volatilidad en los ingresos operativos. La tabla 4.1 muestra que los coeficientes de variación de los ingresos operativos de Company Calm y Company Bold son 15.5% y 38.5%, respectivamente. Se observa que estos coeficientes son exactamente lo mismos números de los coeficientes de variación de las ventas esperadas de las dos compañías. La influencia de los costos operativos fijos. En la tabla 1.1 se supone que todos los gastos de Company Calm y Company Bold variaron proporcionalmente con las ventas. Esto se hizo asi para ilustrar la manera como la volatilidad en las ventas afecta la volatilidad en los ingresos operativos. En el mundo real, por supuesto, la mayoría de las compañías tienen también algunos gastos fijos, como alquiler, primas de seguros, etcétera. Sucede que los gastos fijos magnifican el efecto de la volatilidad en las ventas para con la volatilidad en los ingresos operativos. En efecto, los gastos fijos intensifican el riesgo en los negocios. La tendencia de los gastos fijos a magnificar el riesgo en los negocios se llama apalancamiento operativo. Para observar como funciona, consúltese la tabla 1.2, en la cual se supone que todos los gastos de Company Calm y Company Bold son fijos. Tal como ilustra la tabla 1.2, el efecto de reemplazar los gastos variables de cada compañía por gastos fijos, incremento en forma considerable la volatilidad en los ingresos operativos. El coeficiente de variación de los ingresos operativos de Company Calm ascendió vertiginosamente del 15.7%, cuando todos los gastos eran variables, a mas del 110% cuando todos los gastos eran fijos. Cuando todos los gastos son fijos, una variación del 15.5% en las ventas se magnifica a una variación del 110.7% en los ingresos operativos. Una situación similar se presenta para Company Bold.

107

Tabla 1.2

Cuanto más grandes sean los gastos fijos, mayor será el cambio en los ingresos operativos para determinado cambio en las ventas. Las compañías intensivas en capital, como las firmas generadoras de energía eléctrica, tienen altos gastos fijos. Las compañías prestadoras de servicios como las firmas consultoras, a menudo tienen gastos relativamente bajos. 1.3.2 Riesgo F in anciero

Cuando las compañías toman dinero en préstamo, incurren en cargos de intereses que aparecen como gastos fijos en sus estados de resultados. (Para los préstamos de negocios, el monto total prestado normalmente permanece vigente hasta el final del plazo del préstamo). Los intereses sobre el saldo no pagado, entonces constituyen un monto fijo que se paga cada año hasta que se vence el préstamo). Los cargos de interés fijo actúan sobre el ingreso neto de una firma de la misma forma que los gastos operativos fijos operan sobre los ingresos operativos - estos incrementan la volatilidad, La volatilidad adicional en los ingresos netos de una firma, ocasionada por los gastos en intereses fijos, se llama riesgo financiero, o apalancamiento financiero.

Medición del riesgo financiero. El riesgo financiero es la volatilidad adicional en los ingresos netos ocasionada por la presencia de gastos en intereses. De tal modo que se mide el riesgo financiero, observando la diferencia entre la volatilidad en los ingresos netos cuando no hay gastos en intereses y la volatilidad en los ingresos netos cuando hay gastos en intereses. Para medir el riesgo financiero, se toma el coeficiente de variación de ingresos netos sin gastos en intereses y se resta del coeficiente de variación de los ingresos netos con gastos en intereses. El coeficiente de variación de los ingresos netos es el mismo coeficiente de variación de los ingresos operativos cuando no se presentan gastos en intereses. La tabla 1.3 muestra el cálculo para Company Calm y Company Bold, suponiendo que (1) todos los gastos operativos son variables, (2) US$ 40 de gastos en intereses.

108

Tabla 1.3 COMPANY CALM Grado de Probabilidad 5% 600 516 84 40 44

Ventas Gastos variables Ingesos operativos Gastos en intereses Ingresos netos

10% 70% 10% 800 1,000 1,200 688 860 1,032 112 140 168 40 40 40 72 100 128

50% 1,400 1,204 196 40 156

US$ 100 μ de los posibles ingresos por ecuación 4.1: US$ 22 σ de posible valores de ingresos por ecuacion 4.2: CV de posibles valors de ingresos netos por ecuación 4.3: 22% Resumen: CV de posibles valores de ingresos netos c/gasto en intereses Ec. 4.1: 22% CV de posibles valores de ingresos netos cuando no hay gasto en intereses (de la Tabla 4.1) 15.5% Diferencia (riesgo financiero)

6.5%

El riesgo financiero, que surge de tomar dinero en préstamo, complica el efecto del riesgo en los negocios e intensifica la volatilidad en los ingresos netos. Los gastos operativos fijos incrementan la volatilidad en los ingresos operativos y magnifican el riesgo en los negocios. En la misma forma, los gastos financieros fijos (como los intereses sobre la deuda o los gastos de leasing no cancelables) incrementan la volatilidad en los ingresos netos y magnifican el riesgo financiero. Las firmas que tienen sólo financiación de capital contable no presentan un riesgo financiero, puesto que no tienen una deuda sobre la cual tengan que hacer pagos de intereses fijos. Por el contrario, las firmas que operan fundamentalmente con base en dinero prestado se exponen aun alto grado de riesgo financiero.

Tabla 1.3 (Continuación) COMPANY BOLD Ventas Gastos variables Ingesos operativos Gastos en intereses Ingresos netos

Grado de Probabilida 4% 7% 10% 18% 22% 18% 10% 200 400 600 800 1,000 1200 1400 172 344 516 688 860 1032 1204 28 56 84 112 140 168 196 40 40 40 40 40 40 40 (12) 16 44 72 100 128 156

7% 1600 1376 224 40 184

4% 1800 1548 252 40 212

US$ 100 μ de los posibles ingresos por ecuación 4.1: US$ 53.86 σ de posible valores de ingresos por ecuacion 4.2: CV de posibles valors de ingresos netos por ecuación 4.3: 53.9% Resumen: CV de posibles valores de ingresos netos c/gasto en intereses Ec. 4.1: 53.9% CV de posibles valores de ingresos netos cuando no hay gasto en intereses (de la Tabla 4.1) 38.5% Diferencia (riesgo financiero)

15.4%

1.3.3 Riesgo en el portaf oli o

Un portafolio es un conjunto de activos administrados en grupo. La mayor parte de las grandes firmas colocan sus activos en diferentes inversiones. En conjunto, éstas constituyen el portafolio 109

de activos de la firma. Los inversionistas individuales también tienen portafolios que contienen muchas acciones diferentes u otro tipo de inversiones. A las empresas (e individuos para este caso), les interesa los retornos del portafolio y la incertidumbre asociada a éstos. Los inversionistas desean saber cuánto pueden esperar en retribución de su portafolio comparado con lo que invierten(el retorno esperado del portafolio), y qué posibilidades hay de que no obtengan ese retorno (riesgo del portafolio). Los inversionistas que trabajan con un portafolio existente, por lo general, pueden estimar el retorno esperado o media de la distribución probabilística de posibles retornos del portafolio, y su desviación estándar y coeficiente de variación (tal como se hizo anteriormente en el capítulo para las distribuciones de ventas pronosticada de Company Calm y Company Bold). Las firmas desean saber si agregar otro activo(u otro portafolio) a un portafolio existente, modificará el riesgo general de la compañía. Para calcular el nivel de riesgo del nuevo portafolio combinado, se debe calcular el retorno esperado y la desviación estándar de posibles retornos para el nuevo portafolio. Por ejemplo, supóngase que Company Calm se fusionó con Company Bold para constituir una nueva firma llamada Company Cool. Fácilmente se puede calcular el retorno esperado del nuevo portafolio de Company Cool, pero calcular la desviación estándar del posible retorno de portafolio es un poco más difícil. Por ejemplo, se supone que los retornos esperados y las desviaciones estándar de posibles retornos de los portafolios de activos de Company Calm y Company Bold son los siguientes: Retorno esperado E(R ) Desviación estándar ( σ)

COMPANY CALM COMPANY BOLD 10% 12% 2% 4%

También se supone que la nueva empresa combinada Company Cool está constituida en un 50% por la antigua Company Calm y en un 50% por Company Bold. Calcular el retorno esperado del portafolio combinado de Company Cool es fácil. Sencillamente se calcula el retorno esperado promedio ponderado, E(R p) del portafolio con dos activos utilizando la siguiente fórmula: Tasa de retorno esperada de un portafolio, E(R p), Constituido por dos activos a y b E(R p)= (wa x E(R a)) + (w b x E(R b)) ecuac 1.4 Donde: E(R p) = la tasa de retorno esperada del portafolio compuesto del activo a y del activo b. wa = el peso del activo a en el portafolio E(R a)= la tasa de retorno esperada del activo a. w b x = el peso del activo b en el portafolio. E(R b)= la tasa de retorno esperada del activo b Ahora Company Calm se llama “activo a” y Company Bold “Activo b”. Entonces, de acuerdo con la ecuación 4.4, la tasa de retorno esperada de un portafolio que contiene el 50% de una compañía y el 50% de la otra firma es: 110

E(R p)= (0.50 x 0.10) + (0,50 x 0.12) = (0.05+0.06) = 0.11 , o sea 11%. Ahora se examina la desviación estándar de posibles retornos del nuevo portafolio combinado de Company Cool. Determinar la desviación estándar de un portafolio requiere procedimientos especiales. ¿Por qué? Porque las ganancias de un activo en el portafolio pueden compensar las pérdidas de otro, disminuyendo el grado general de riesgo en el portafolio. La figura 4.4 muestra cómo funciona.

Figura 1.4

La figura 1.4 muestra que aunque varían los retornos de cada activo, la temporización de las variaciones es tal que cuando un activo incrementa sus retornos, el otro los disminuye. Por consiguiente, el cambio neto en el nuevo portafolio combinado de Company Cool es muy pequeño – casi cero. El promedio ponderado de las desviaciones estándar de retornos de los dos activos individuales, entonces, no genera la desviación estándar del portafolio que contiene ambas firmas. La reducción en las fluctuaciones de los retornos de Company Cool (la combinación de Company Calm y Company Bold) se llama efecto de diversificación. 1.4 Manejar el r iesgo

Una vez que las compañías determinan el grado de riesgo presente, ¿qué hacen? Se supone, por ejemplo, que una firma se dio cuenta que si adoptaba un proyecto en particular, se duplicaría la desviación estándar de los posibles retornos del portafolio de sus activos; entonces, ¿qué hacer? ¿Cómo debería manejar esa situación? 1.4.1 M é todos para reduci r el r iesgo

Una forma como las compañías pueden evitar el riesgo consiste sencillamente en eludir por completo situaciones arriesgadas. No obstante, rechazar la mayor parte del tiempo la posibilidad de involucrarse en negocios es una decisión insatisfactoria. Llegar a esta conclusión lógica significaría que todo el mundo sólo invertiría en activos libres de riesgo, y no habría productos ni servicios. Si se supone que las firmas (y los individuos) están dispuestos a asumir el riesgo para lograr los mayores retornos esperados que acompañan ese riesgo, entonces la tarea consiste en reducir en lo 111

posible el grado de riesgo. Los siguientes métodos ayudan a reducir el riesgo: reducir la volatilidad en ventas y costos fijos, los seguros y la diversificación.

Reducción de la volatilidad en ventas y costos fijos. Al comienzo del capítulo, se analizó la manera como la volatilidad en las ventas y los costos fijos contribuyen al riesgo en los negocios de una firma. Las compañías en industrias volátiles cuyas ventas fluctúan ampliamente se ven expuestas a un alto grado de riesgo en los negocios. Ese riesgo en los negocios se intensifica aún más si tienen mayores montos en costos fijos. La reducción de la volatilidad en ventas y en el monto de los costos fijos que paga una firma, entonces, reducirán el riesgo. Reducción de la volatilidad en las ventas. Si una firma puede nivelar sus ventas con el tiempo, entonces la fluctuación de sus ingresos operativos (riesgo en los negocios) también se reduciría. Los negocios intentan estabilizar las ventas de muchas formas. Por ejemplo, las tiendas minoristas de equipos de esquí sobre la nieve venden equipos de tenis en verano, los centros de vacaciones de verano ofrecen promociones de invierno, y las salas de cine ofrecen precios reducidos para funciones en otros horarios no concurridos a fin de estimular mayor clientela durante períodos lentos. Seguros. El seguro es una forma tradicional de distribuir el riesgo entre muchos participantes y, por consiguiente, reducir el grado de riesgo asumido por un solo participante. Las firmas de negocios se aseguran contra muchos riesgos, como inundaciones, incendios y siniestros. Sin embargo, un riesgo importante – el riesgo de que una inversión falle- no es asegurable. Para reducir el riesgo de perder todo en una inversión, las empresas optan por otra técnica para reducir el riesgo, la diversificación. Diversificación. Obsérvese de nuevo la figura 4.4 y el análisis correspondiente. En el análisis de la gráfica se ve cómo al fusionar las 2 firmas en un solo portafolio, el riesgo se podría reducir al 1%, después de tener 2% (Company Calm) y 4% (Company Bold). El efecto de diversificación se presentó debido a que los retornos de las dos firmas no se correlacionaban en forma perfectamente positiva. Una vez que las firmas invierten en empresas cuyos retornos no se correlacionan de manera perfectamente positiva con los retornos de sus portafolios existentes, experimentarán beneficios de diversificación. 1.4.2 Compensación ante la pr esenci a del r iesgo

En la mayoría de los casos no es posible evitar los riesgos completamente. Por lo general, queda cierto riesgo incluso después que las firmas han utilizado las técnicas para reducir el riesgo. Cuando las empresas asumen el riesgo para lograr un objetivo, también adoptan medidas para recibir compensación por enfrentar ese riesgo. A continuación algunas medidas de compensación.

Ajuste de la tasa de retorno requerida. La mayoría de los propietarios y gerentes financieros son personas que usualmente, le tienen aversión al riesgo. Así que para determinada tasa de retorno esperada, los proyectos de inversión menos arriesgados son más deseables que aquellos proyectos de inversión con un mayor grado de riesgo. Cuanto más grande sea la tasa de retorno esperada, más deseable parecerá la empresa arriesgada. Como se observó anteriormente, la relación riesgo-retorno es positiva. Es decir, debido a la aversión al riesgo, las personas exigen una mayor tasa de retorno por asumir un proyecto de mayor riesgo. 112

Aunque se sabe que la relación riesgo- retorno es positiva, sigue vigente una pregunta especialmente difícil: ¿Qué tanto retorno es apropiado para compensar determinado grado de riesgo? Por ejemplo, se dice que una firma tiene todos los activos invertidos en una cadena de pequeños supermercados que proporciona un retorno sobre la inversión estable de casi 6% al año. ¿Cuánto retorno adicional debe exigir la firma para invertir parte de sus activos en un equipo de béisbol que no puede proporcionar retornos estables - ¿8%? ¿10? ¿25? Infortunadamente, nadie sabe con seguridad, pero los expertos financieros han investigado el tema en forma exhaustiva. Un reconocido modelo utilizado para calcular la tasa de retorno requerida sobre una inversión es el modelo de fijación de precios de activos de capital (CAPM).

Ejercicios Capítulo 1 1. Para Bryan Corporation, la media de la distribución de las posibles ventas del próximo año es US$ 5 millones. La desviación estándar de esta distribución es US$ 400,000. Calcular el coeficiente de variación (CV) para esta distribución posible de ventas. 2. Inversionistas en acciones ordinarias de Hoeven Industries tienen una probabilidad de 0.2 de obtener un retorno del 4%, una probabilidad de 0.6 de devengar un retorno del 10% y una probabilidad 0.2 de obtener un retorno del 20%. Cuál es la media de esta distribución probabilística (la tasa de retorno esperada)? 3. Cuál es la desviación estándar para la distribución probabilística de retorno sobre las acciones ordinarias de Hoeven Industries descrita en la pregunta anterior. 4. La desviación estándar de los posibles retornos de las acciones ordinarias de Boris Company es 0.08, mientras que la desviación estándar de los posibles retornos de las acciones ordinarias de Natasha Company es 0.12. Calcular la desviación estándar de un portafolio comprendido en un 40% por las acciones de Boris Company y en un 60% por las acciones de Natasha Company. El coeficiente de correlación de los retornos de las acciones de Boris Company con relación a los retornos de las acciones de Natasha Company es de -0.2. 5. El gerente Paul Smith cree que un proyecto de inversiones tendrá los siguientes flujos de efectivo anuales con las probabilidades asociadas durante su vida a cinco años. Calcular la desviación estándar y el coeficiente de variación de los flujos de efectivo. Flujos de Efectivo (US$)

Grado de Probabiidad

113

6. Milk-U, una firma consultora agrícola, ha desarrollado el siguiente pronóstico de estado de resultados: Pronóstico de ingresos de Milk-U (en miles de dólares) Grado de probabilidad 2% 8% 80% 8% 2% Ventas 500 700 1,200 1,700 1,900 Gastos variables 250 350 600 850 950 Gastos operativos fijos 250 250 250 250 250 Ingresos operativos 0 100 350 600 700

a. Calcular el valor esperado de los ingresos operativos de Milk-U. b. Calcular la desviación estándar de sus ingresos operativos. c. Calcular el coeficiente de variación de sus ingresos operativos. d. Volver a calcular el valor esperado, la desviación estándar y el coeficiente de variación de los ingresos operativos de Milk-U si el pronóstico de ventas de la compañía se modificó de la siguiente manera: Pronóstico de ingresos de Milk-U (en miles de dólares) Grado de probabilidad 10% 10% 15% 50% 15% Ventas 500 700 1,200 1,700 1,900

7. Como nuevo funcionario encargado de los préstamos en Bulwark Bank, se tiene que comparar el nivel de riesgo financiero de dos firmas. La información seleccionada de los estados pro forma para cada empresa es la siguiente: Equity Eddie's Company Pronóstico de ingresos netos (en miles de dólares) Grado de probabilidad 5% 10% 70% 10% 5% Ingresos operativos 100 200 400 600 700 Gastos en intereses 0 0 0 0 0 Ingresos netos antes de impuestos 100 200 400 600 700 Impuestos (28%) 28 56 112 168 196 Ingresos netos 72 144 288 432 504 Barry Borrower's Company Pronóstico de ingresos netos (en miles de dólares) Grado de probabilidad 5% 10% 70% 10% 5% Ingresos operativos 110 220 440 600 770 Gastos en intereses 40 40 40 40 40 Ingresos netos antes de impuestos 70.0 180.0 400.0 560.0 730.0 Impuestos (28%) 19.6 50.4 112 156.8 204 Ingresos netos 50.4 129.6 288.0 403.2 525.6

a. Calcular el valor esperado de los ingresos netos para Equito Eddie’s Company y Barry Borrower ’s Company. b. Calcular la desviación estándar de los ingresos netos de Equito Eddie’s Company y Barry Borrower ’s Company. Calcular el coeficiente de variación de los ingresos netos de ambas compañías. c. Comparar el grado de riesgo financiero de ambas empresas.

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LOS PROYECTOS DE INVERSION. 2.1 DEFINICIONES. Inversión significa formación de capital. Desde el punto de vista económico, se entiende por capital al conjunto de bienes que sirven para producir otros bienes heterogéneos, como terrenos, edificios, instalaciones, maquinarias, equipos e inventarios. Todos los bienes destinados a las labores productivas forman parte del capital de una empresa. Una empresa invierte y aumenta su capital cuando incrementa sus activos productivos. La presupuestación de inversiones es el proceso por medio del cual se procede a la asignación racional de recursos entre diferentes proyectos de inversión. La presupuestación de inversiones analiza, fundamentalmente, las inversiones cuyos efectos se manifiestas en varios períodos anuales. Ejemplos de proyectos de inversión en una empresa son: la introducción de nuevos productos, el establecimiento de nuevos sistemas de distribución, la modernización de una planta, el penetrar a nuevos mercados, la construcción de instalaciones para bodegas o la renovación de la flota de transporte de una empresa. Todas las adquisiciones de activos físicos, aunque sean para reponer equipos existentes, son decisiones enmarcadas dentro del presupuesto de inversiones4. Las propuestas de inversión deben ser avaluadas cuidadosamente, con el fin de determinar su aceptación o rechazo y/o establecer su grado de prioridad dentro de los planes estratégicos de la empresa. Los errores cometidos en las decisiones de inversión, no sólo tienen consecuencias negativas en los resultados de las operaciones, sino que también impactan el desarrollo de las organizaciones.

2.2 CLASIFICACION DE LOS PROYECTOS DE INVERSION Los proyectos pueden clasificarse de acuerdo a varios criterios y desde diferentes puntos de vista. Sin embargo, en este libro únicamente estudiaremos las clasificaciones que tienen un interés específico para los problemas de la evaluación de inversiones. En primer término, podemos clasificar 5 los proyectos de inversión por el tipo de función que desempeñan dentro de la empresa: 





4 5

Proyectos de renovación: estas se realizan con el fin de sustituir equipos, instalaciones o edificaciones obsoletas o desgastadas físicamente, por nuevos elementos productivos. Proyectos de modernización: en esta categoría están comprendidas todas las inversiones que se efectúan para mejorar la eficiencia de la empresa tanto en su fase productiva como en la de la comercialización de sus productos. Proyectos de expansión: corresponden a esta clasificación las inversiones que se hacen, con el fin de poder satisfacer una demanda creciente de los productos de la empresa.

Es importante señalar que las inversiones financieras también pueden utilizar las técnicas derivadas de la presupuestación de capital, aunque en sentido estricto no formen parte del mismo. Noel Dean. Política de Inversiones. Editorial Labor Barcelona, 1973.

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

Proyectos estratégicos: las inversiones calificadas como estratégicas son las que afectan la esencia misma de la empresa, pues tomadas en conjunto conforman su estrategia misma. Por su naturaleza, estas inversiones son difíciles de analizar, conllevan generalmente una alta dosis de riesgo en todos sus elementos, y sus efectos dentro de la organización son muy importantes. Como ejemplos podemos citar: las inversiones para diversificación, la cobertura de nuevos mercados, las inversiones asociadas con nuevos desarrollos tecnológicos y las derivadas de las decisiones de integración vertical en la empresa.

Es importante observar el alto grado de correlación existente entre el tipo de función que desempeña la inversión y su grado de riesgo. Así, la primera clasificación implica generalmente poco riesgo, mientras en las últimas clasificaciones el grado de riesgo tiende a aumentar, correspondiendo el riesgo mayor a las inversiones estratégicas. Una segunda forma de clasificar 6 los proyectos de inversión es atendiendo a la relación de dependencia o independencia económica de los mismos. Las inversiones, de acuerdo con este criterio, pueden clasificarse en complementarias, independientes y mutuamente excluyentes. Se considera que dos o más inversiones son complementarias cuando la ejecución de una de ellas facilita o es condición para realizar las otras. Los flujos de fondos correspondientes a proyectos complementarios tienen un alto grado de dependencia entre sí, especialmente los referentes a la medición de los ingresos de los proyectos. Las inversiones son independientes cuando no guardan ninguna relación o dependencia económica entre sí. Por último las inversiones son mutuamente excluyentes puede ser el de distintos equipos para desempeñar un mismo proceso o el de distintas utilizaciones posibles de una misma extensión de tierra. En las inversiones mutuamente excluyentes, la selección de una de las diferentes opciones, elimina todas las otras ya que solamente una de ellas podrá realizarse. Esta clasificación de los proyectos de inversión se puede representar gráficamente a lo largo de un segmento de línea recta. En el extremo izquierdo tenemos la situación de inversiones complementarias, donde una inversión A es prácticamente necesaria para realizar una inversión B, a medida que nos movemos hacia el centro la complementariedad se va reduciendo hasta ubicarnos en el propio centro donde la inversión A es independiente de inversión B. Cuando nos desplazamos hacia la derecha se obtiene una relación de sustitución creciente entre las inversiones A y B, hasta que en el extremo derecho se convierten en mutuamente excluyentes.

Complementarias

A yB

Independientes

Mutuamente excluyentes

A, B EL PRESUPUESTO DE INVERSIONES Y EL ANALISIS COSTO- BENEFICIO.

AoB

Una tercera forma de clasificar los proyectos de inversión es en función del sector de la economía en que se realizan; así podemos reconocer inversiones en empresas del sector privado 6

Harold Bierman y Seymour Smidt. The Capital Budgeting Decisión. Fourth Edition, 1975.

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e inversiones en el sector público. Los proyectos de inversión del sector privado se deben aceptar cuando incrementan los beneficios de las empresas (crean valor) y por lo tanto, aumentan el patrimonio de sus accionistas. La presupuestación de inversiones, en su dimensión financiera, nos proporciona los métodos de selección y criterios de rendimiento para decidir sobre los proyectos de inversión en las empresas privadas. En las empresas privadas se facilita el proceso de análisis y evaluación porque las inversiones, ingresos y costos relacionados se valoran a precios de mercado, situación que se presenta a medias en las inversiones públicas, donde algunos elementos no se pueden valorar a precios de mercado. Con frecuencia, en este tipo de inversiones, es necesario sustituir el sistema de precios de mercado por otro sistema, llamado de precios “teór icos” o “sombra”, que responde a una situación de bienestar social óptima. En las inversiones públicas se tienen que valorar, además, otros aspectos de carácter eminentemente socioeconómico, como son las llamadas economías externas o externalidades. El objetivo importante y decisivo en los proyectos del sector público es aumentar el bienestar social, y el análisis denominado costo beneficio, proporciona los criterios de racionalidad para evaluar la deseabilidad de este tipo de inversiones. La necesidad del análisis costo beneficio neto privado y el bienestar social que buscan las inversiones públicas. Si esta diferencia no existiera, los métodos de selección y evaluación de proyectos privados y públicos serían completamente idénticos.

2.3 EL MARCO DE ANALISIS. La presupuestación de inversiones debe visualizarse como un proceso continuo y dinámico, que se genera dentro de las organizaciones y no como una agrupación de técnicas aplicables a las decisiones de inversión. El proceso tiene diferentes fases, con funciones y tareas concretas a realizarse. El Cuadro 2.1, en la siguiente página, resume los componentes y responsabilidades del proceso, desde la generación de las ideas de proyectos de inversión hasta la preparación del presupuesto de inversiones. Es importante reconocer que este proceso deberá adaptarse a las necesidades y características específicas de cada empresa en particular, y por lo tanto las metodologías y principios recomendados en este libro representan un enfoque técnico solamente. A continuación se explican las funciones y tareas en cada una de las etapas, así como las interrelaciones correspondientes:

117

La generación de ideas de proyectos de inversión se produce a varios niveles dentro de la organización de la empresa. La cantidad y tipo de ideas propuestas depende en gran medida del crecimiento financiero y de la naturaleza de la empresa, así como del grado de desarrollo tecnológico de la industria donde se encuentre ubicada. Es de vital importancia, para la funcionalidad de esta fase, el disponer de comunicaciones e incentivos apropiados dentro de la empresa. Nos referimos aquí tanto a las comunicaciones formales que fluyen de acuerdo a la organización como a las comunicaciones de tipo informal. La comunicación formal es conveniente que se produzca no sólo verticalmente de arriba hacia abajo, sino también de abajo hacia arriba y horizontalmente. La segunda fase en el proceso de análisis/ evaluación de las inversiones, corresponde a la selección preliminar de las ideas de proyectos que se consideran más prometedoras por su potencial económico. La selección preliminar identifica las ideas que deben estudiarse a fondo, así como aquellas que pueden ser rechazadas de inmediato. Normalmente, un comité formado por dos o tres ejecutivos de la empresa puede ser valioso en la selección preliminar de las inversiones, los miembros del comité deben tener vasta experiencia, pertenecer a los cuadros técnicos de alto nivel dentro de la organización y proceder de diferentes áreas funcionales, especialmente producción, mercadeo y finanzas. Las decisiones del comité pueden adoptarse con base en criterios tales como: la adecuación de las propuestas de inversión a la estrategia y planes futuros de la empresa; el monto de los recursos que han de invertirse en relación con las disponibilidades de los mismos dentro de la organización y finalmente, el potencial económico que se puede apreciar en el proyecto aun antes de conocer los resultados de estudios técnico-económicos formales. 118

Una vez que los proyectos han sido aprobados preliminarmente, se procede a efectuar los estudios técnicos y económicos de factibilidad, para determinar sus rendimientos financieros y económicos. En esta etapa del proceso se analizan los núcleos fundamentales de información económica, que son necesarios para determinar el potencial de rendimiento de las propuestas de inversión. Específicamente se deben estimar inversiones, valores residuales, vidas económicas y los flujos de beneficio provenientes de las operaciones de cada proyecto. Para que las estimaciones efectuadas reflejen las presiones económicas del entorno, es necesario incorporar parámetros macroeconómicos relevantes, especialmente en lo concerniente al fenómeno de inflación/devaluación. Las tareas y trabajos desarrollados en esta etapa son responsabilidad primordial de los equipos de trabajos formados “ad hoc” para la preparación de los estudios de factibilidad. El siguiente paso, en el proceso, es la escogencia de una metodología de evaluación para determinar los rendimientos económicos de los proyectos de inversión y el establecimiento de los rendimientos mínimos aceptables por la empresa. Los métodos de evaluación que utilizan procedimientos de actualización y que por lo tanto toman en cuenta la cronología de los flujos de efectivo, tales como: la Tasa interna de Rendimiento (TIR), el Valor Actual Neto (VAN y el Valor Actual Neto ajustado (VAN ajustado), deben ser analizados, evaluados y adoptados de acuerdo con las necesidades específicas de cada empresa. Una vez que se tienen calculadas las tasas de rendimiento y/o valores actuales netos de los diferentes proyecto, se procede a realizar el análisis de riesgo, según el caso, mediante la identificación de variables criticas, la construcción de escenarios probables, la utilización de modelos de simulación o bien el ajuste de las tasas de rendimiento requeridas para las inversiones en función de los riesgos percibidos. Las decisiones atinentes a la metodología de evaluación, punto de corte y análisis de riesgos deben ser tomadas por la dirección superior de cada empresa. La etapa, en donde se produce a la selección definitiva de los proyectos, es quizás la más importante y crítica del proceso. Además de dedicarse qué proyectos deben rechazarse, se procede a su jerarquización7, en un orden que va de los económicamente más deseables a los menos deseables. Asimismo, determina finalmente el grado de acoplamiento entre los proyectos aceptables y la estrategia de la empresa. En términos generales, los proyectos de inversión congruentes con los planes estratégicos de la empresa y cuyos rendimientos sean mayores, al punto o los puntos de corte establecidos, deberán ser aprobados y ejecutados8. Por su puesto, con frecuencia habrá proyectos que se aprueben por razones no económicas, cuyos rendimientos son, o muy difíciles de estimar, o menores al punto de corte establecido. Como ejemplos se pueden citar: un comedor para el personal de la empresa, un programa de seguridad industrial o un plan de vivienda para la fuerza de trabajo. 7 8

En el caso de que la empresa confronte una situación de racionamiento de recursos de capital y/o humanos, situación que se presenta con frecuencia en la práctica. A menos que se presente una situación de racionamiento de recursos, en cuyo caso se procede a su jerarquización.

119

Finalmente, en la última fase del proceso se tiene la elaboración y documentación propiamente dicha del presupuesto de inversiones, con base en los proyectos debidamente aceptados. La Preparación del presupuesto de inversiones, con base en los proyectos debidamente aceptados. La preparación del presupuesto y las labores de coordinación relacionada son responsabilidad de la inclusión de los proyectos dentro del presupuesto de inversiones no significa una autorización para su ejecución inmediatamente. Por el contrario, cada proyecto incorporado en el presupuesto deberá ser autorizado individualmente en las condiciones y tiempos establecidos.

2.4 ESTUDIOS TECNICOS / ECONOMICOS Uno de los propósitos fundamentales de la presupuestación de inversiones es determinar la contribución económica de los diversos proyectos a la empresa para otorgar prioridad a aquéllos a la empresa, para otorgar prioridad a aquellos que ofrezcan mayor contribución. Para determinar el potencial de contribución de un proyecto, se requiere estimar: las inversiones, los ingresos, los costos y gastos, y los valores residuales del mismo. Asimismo es necesario determinar el tiempo en que se producen estas transacciones. Las estimaciones cuantitativas pueden ser pocas y sencillas o bien muchas y complejas, dependiendo del tamaño y del tipo de proyecto. El lector puede reflexionar sobre las estimaciones económicas, técnicas y financieras que se requieren, por ejemplo, [ara determinar el potencial de contribución al adquirir una unidad de transporte, versus una nueva fábrica de fertilizantes. En el último caso, será necesario hacer estudios completos de mercados, competencia, mezcla de productos, costos, tamaño, óptimo de la planta, localización de la planta, sistemas de distribución, y otros. Al conjunto de estos estudios, generalmente se les denomina estudios técnico-económicos de factibilidad, o simplemente estudios de factibilidad. A pesar de la importancia que tienen los estudios de factibilidad, este libro no pretende ser un manual o guía para su preparación: por el contrario, su enfoque corresponde, más bien, al estudio del proceso de análisis y evaluación de los proyectos ya estudiados. No obstante lo anterior, es necesario destacar la gran importancia que tienen para la correcta evaluación de los proyectos, algunas estimaciones económicas y financieras contenidas en los estudios. A continuación se presentan (y posteriormente se analizan) esas estimaciones básicas, que en conjunto forman lo que podríamos denominar como el horizonte económico del proyecto:    

Las inversiones necesarias para la realización del proyecto. La vida económica esperada del proyecto. Los valores residuales que tendrán las inversiones al finalizar la vida económica del proyecto. Los beneficios que genera el proyecto a lo largo de su vida económica y los periodos de tiempo en los cuales se producen.

120

INVERSIONES

El término inversión se refiere a las erogaciones o flujos negativos que ocurren al comienzo de la vida económica de un proyecto y que representan desembolsos de efectivo para la adquisición de activos de capital, tales como terrenos, edificios, maquinarias y equipos. Es importante destacar que deben incluirse los costos de transporte y los costos de instalación relacionados, así mismo, se deben incluir, como parte de las inversiones, los incrementos en el capital de trabajo de la empresa causados por el proyecto. Las inversiones que reflejan incrementos en las ventas de la empresa ocasionarán necesidades adicionales en cuentas por cobrar, inventarios y quizás de efectivo. Estas necesidades adicionales serán compensadas parcialmente por los aumentos de las fuentes espontáneas de financiamiento, especialmente por el rubro de cuentas por pagar. La parte que no es compensada el incremento neto en el capital de trabajo debe considerarse como un desembolso de efectivo atribuible al proyecto. Por ejemplo, si el proyecto requiere desembolsos de efectivo de CA$1.000 en inventarios o en cuentas por cobrar y existe un financiamiento parcial por medio de un aumento del pasivo, circulante, espontáneo de CA$600, entonces el desembolso de efectivo correspondiente a la inversión por capital de trabajo es de CA$400. Una característica importante del capital del trabajo es que posiblemente se presente como desembolsos en varios periodos de tiempo, a medida que el proyecto se va desarrollando hasta alcanzar su punto máximo de ventas. Para estimar las inversiones de un proyecto el criterio que debe prevalecer es el de las inversiones incrementales, en contraposición al concepto de inversión contable. Las cifras de inversión que se desean son cifras incrementales y netas de todos los flujos relacionados. Por ejemplo, si se esta considerando una inversión y como consecuencia de la misma se remplazara una maquinaría obsoleta, entonces se debe anotar un flujo positivo de fondos en el periodo inicial, que reducirá el monto de la inversión total, proveniente de la probable venta o disposición de la maquinaria vieja. Los flujos de las inversiones se pueden estimar sin mucha incertidumbre, es decir, pueden calcularse en un alto grado de precisión debido a que los flujos se presentan al inicio de la vida económica del proyecto además, muchos de sus rubros están sujetos a contratos cerrados y ofertas en firmes. A pesar de lo anterior, debemos reconocer que si las estimaciones de las inversiones no son correctas las distorsiones que causan en el rendimiento económico del proyecto son considerables.

VIDA ECONOMICA

El término vida económica es el periodo de tiempo en el cual una inversión permanece económicamente superior a la inversión alternativa para desempeñar el mismo fin, es decir el periodo durante el cual la inversión no se vuelve obsoleta. La vida económica del proyecto es el horizonte de tiempo que se adopta para su evaluación. Algunos proyectos tienen fechas terminales bien definidas, después de las cuales los flujos operativos dejan de existir: en estos casos lo apropiado sería considerar la vida económica estimada del proyecto. Por otro lado, existen inversiones relacionadas con actividades continuas e indefinidas. Como ejemplo, podemos citar una nueva planta para elaborar un nuevo producto, que se espera tenga un mercado por muchos años y prácticamente indefinidos. 121

Las instalaciones y el equipo tienen una vida física definida, pero se supone que pueden reponerse cada vez que se desgasten. ¿Como definir un horizonte económico para analizar esta inversión? En general, a medida que el horizonte considerado es mayor, la evaluación del proyecto es más completa, pero existe un punto en el tiempo donde anticipar más años redunda en rendimientos decrecientes, pues la comprensión adicional no es compensada por los costos en que se incurre en el análisis adicional. Con frecuencia se considera que horizontes de 10 a 12 años son adecuados a los proyectos comerciales e industriales de vida indefinida sin embargo la definición del horizonte dependerá en un último termino de la naturaleza e importancia de la inversión del tiempo disponible para el análisis y del comportamiento de los flujos del proyecto.

VALORES RESIDUALES

Al finalizar la vida económica de un proyecto, se anotarán, como flujos positivos, los valores residuales de los activos productivos depreciables y no depreciables y no depreciables, incluyéndola recuperación del capital de trabajo. Debe tenerse especial cuidado en la estimación de ciertos activos, tales como bienes raíces que pueden tener una apreciación de su valor a lo largo de los años. Los impuestos relacionados con los valores residuales de los activos fijos deben ser incluidos en el análisis como flujos negativos o positivos, según sea el caso. Las estimaciones de la vida económica y valores residuales están sujetas a incertidumbre y, para su mejor estimación, es necesario el concurso de ejecutivos expertos en áreas funcionales, especialmente producción y ventas. A pesar de que la probabilidad de equivocarse en estas estimaciones es alta, el impacto de los errores en las tasas de rendimiento de los proyectos se diluye, debido a que los efectos se manifiestan en los flujos finales del horizonte económico.

FLUJOS DE BENEFICIOS

Los proyectos de inversión reflejan un compromiso de asignar recursos, inicialmente con la esperanza de obtener beneficios durante el desarrollo de sus vidas económicas. Nos corresponde en esta sección explicar la forma cómo medir los beneficios generados por los proyectos.

122

Cuando se evalúan inversiones, recomendamos para la medición de sus beneficios, usar el concepto de los flujos de efectivo generados y no el de las utilidades contables resultantes. Es necesario, entonces, diferenciar claramente entre los flujos de efectivo y las utilidades contables relacionadas con un proyecto. La información contable es de mucha utilidad para evaluar ejecutorias y efectuar comparaciones entre empresas, pero su importancia es limitada cuando se le quiere empicar en evaluación de proyectos. En los problemas de inversión los beneficios deben medirse por los flujos de entrada de efectivo relevantes a la inversión, es decir, los flujos de efectivo incrementales generados en la empresa por la nueva inversión, independientemente de su clasificación contable. Los flujos relevantes al análisis son aquellos directamente atribuibles a la inversión y que por lo tanto, son flujos incrementales. Una de las principales ventajas del flujo de efectivo es la de evitar los problemas que se presentan como consecuencia del cálculo de las utilidades contables de la empresa, típico del método de contabilidad por acumulaciones. Problemas tales como: qué desembolsos deben considerarse como inversiones y cuales como gastos de operación; los efectos de los diferentes métodos de depreciación en las utilidades de la empresa; la determinación de los costos inventariables y los efectos de los diferentes procedimientos para la valoración de inventario, son algunos ejemplos de complicaciones, que el uso de flujos de efectivo reduce significativa. En resumen, una ventaja de usar el concepto de flujo es que la transacción de efectivo es un suceso claramente definido, objetivo y que conduce a una situación significativamente diferente a aquellas ocasionadas por las convenciones contables. Es importante notar que la estimación de los flujos de efectivo provenientes de las operaciones es un aspecto crítico en la determinación del rendimiento de una inversión. Casi siempre el tiempo y costo relacionado con su cálculo se ven compensados y justificados por mejores decisiones de inversión. El lector comprenderá que la estimación de los flujos de un proyecto no es un trabajo de recolección estadística de rutina, sino que requiere de la contribución de diferentes especialistas. Los proyectos se realizan para obtener aumentos en las ventas o reducciones en costos o para una combinación de ambas cosas. Los flujos de efectivo positivos se determinan por los aumentos y/o reducciones mencionadas. Las inversiones que mejoran los ingresos aumentando ventas (introduciendo un nuevo producto en el mercado o expandiendo la capacidad de una fábrica) producen simultáneamente incrementos en los costos y gastos en las ventas. Los costos y gastos incrementales son generalmente menos difíciles de estimar que los ingresos por ventas incrementales. Estas son más difíciles porque están sujetas a un mayor grado de incertidumbre. Las estimaciones de ventas requieren determinar el tamaño y segmento del mercado de un producto. Estas variables a su vez dependen de muchos factores, entre los cuales se pueden mencionar: precios, publicidad, esfuerzo de ventas, reacciones de la competencia, preferencias del consumidor y la situación económica ambiental. Para los primeros años de la vida económica de un proyecto, la estimación de los flujos es más fácil que para los últimos años y en la medida con que un horizonte más lejano, las dificultades aumentan. Afortunadamente, a medida que los errores de cálculo se producen en los años más lejanos del proyecto. Su efecto en las estimaciones del rendimiento de la inversión es menor.

123

En la determinación de los flujos de operaciones se debe tener especial cuidado con los efectos fiscales de las partidas de depreciación y los gastos financieros relacionados con el financiamiento del proyecto. A continuación tratamos ambos problemas.

DEPRECIACION Y AMORTIZACIONES

Las depreciaciones de un proyecto y las amortizaciones de los gastos de organización no representan flujos de efectivo, pues el flujo relevante se presentó cuando los activos fueron adquiridos y las depreciaciones en los periodos contables subsiguientes representan un costo no desembolsable. Sin embargo, debe notarse que las depreciaciones y los otros costos no desembolsables tienen un efecto en los flujos del proyecto, a través del impacto que producen en el impuesto sobre la renta a pagarse, que si es claramente un flujo de efectivo. Cada peso de depreciación reduce el impuesto sobre la renta correspondiente en M pesos, donde M es la tasa marginal del impuesto sobre la renta. Como ilustración de este problema, considérese el ejemplo siguiente: un equipo industrial que representa una inversión de CA$10.000 y que se depreciará, en línea recta, en 10 años y sin valor residual al término de su vida económica. Suponiendo que la tasa impositiva marginal es de 40%, los cargos por depreciación anuales de CA$1.000 reducirán los impuestos que pagaría la empresa en CA$400 por año. Al efecto fiscal que produce la depreciación se le conoce con el término de escudo fiscal de la depreciación. La escogencia del método de depreciación, aunque no afecta el total del impuesto sobre la renta a pagarse, si tiene un efecto importante en el tiempo en que se pagan los impuestos. Los métodos de depreciación acelerada9 permiten reducir los impuestos a pagarse en los primeros años del proyecto y diferir su pago a años posteriores. Puesto que el dinero tiene importancia en función del tiempo, es ventajoso, tanto para el proyecto como para la empresa la posposición del pago de los impuestos; sin embargo, debe observarse que no obstante se producen flujos después de impuestos mayores con los métodos de depreciación acelerada, se ocasionan simultáneamente utilidades contables menores.

Gastos Financieros

Los gastos financieros relacionados con un proyecto, por lo general no deben considerarse como parte integrante de los flujos de costos y gastos. La exclusión de los gastos financieros es conveniente para separar los flujos de operación de los flujos de financiamiento. Los gastos financieros se toman en cuenta posteriormente cuando se calcula el punto de corte para la selección definitiva de los proyectos de inversión. Al considerar los intereses en la estimación de los flujos primero y después (como elemento de costo) dentro del punto de corte, estaríamos incurriendo en el error de incluirlos dos veces en el cálculo de los rendimientos del proyecto. Existen situaciones, que serán estudiadas en el capítulo IV, en que se acepta mezclar los flujos de operaciones con los flujos financieros para obtener, no el rendimiento del proyecto, sino el de los recursos propios del inversionista.

9

Suma de los números dígitos y tasa doble decreciente. 124

Flujos de Efectivo Absolutos y Relativos.

El análisis de inversiones involucra una comparación de dos o más alternativas; por lo tanto, cualquier estimado de flujos debe ser sobre una base comparativa. Cuando la comparación se efectúa entre los flujos de un proyecto y los flujos de efectivo cero (la alternativa de no hacer el proyecto), entonces estamos ante una situación de flujos de efectivo absolutos. Un análisis alterno es comparar los flujos de un proyecto con respecto a los flujos de otro proyecto y obtener, de esta forma, flujos de efectivo diferenciales, a los cuales se les puede estimar un rendimiento. En este caso, los flujos calculados se denominan relativos, pues un proyecto está siendo medido en relación con otro proyecto. No obstante lo anterior, cuando estamos considerando la realización de proyectos en una empresa en marcha, en ocasiones es conveniente trabajar con flujos relativos, lo cual debe producir resultados finales congruentes con los logrados con flujos absolutos, en caso de ser esto posible. Debe tenerse cuidado con las estimaciones e interpretaciones de los flujos relativos, puesto que casi cualquier proyecto puede aparentar ser ventajoso, si se le compara con una alternativa lo suficientemente mala. Con el fin de ilustrar el punto anterior, considérese el problema que confrontaron muchas empresas de ferrocarriles en el pasado. Debiera de reemplazarse la vieja locomotora de carbón por una maquina de diesel moderna y más eficiente, para servicio en una ruta establecida de transporte de pasajeros? Suponiendo que la decisión de reemplazar no afectaría los ingresos por concepto de pasajeros, podríamos calcular el valor actual neto o la tasa interna de retorno de las inversiones adicionales requeridas para comprar la máquina nueva, con base en los ahorros de efectivo que resultasen de la diferencia entre los costos de operación de las máquinas vieja y nueva, es decir, con base en flujos de ahorro relativos. La decisión de comprar la máquina de diesel puede parecer rentable si se le está comparando con una alternativa mediocre. Supongamos que, mediante el uso de la locomotora de carbón, los ingresos provenientes de la ruta de pasajeros servida son insuficientes para cubrir sus costos incrementales. En tales circunstancias, la compra de una máquina de diesel podrá servir para disminuir las pérdidas operativas, pero no necesariamente podrá convertir la ruta de pasajeros en una operación rentable. Únicamente si no hay posibilidades de eliminar la ruta, la decisión de comprar la máquina podría ser acertada; en el caso contrario, la adquisición de ésta no sería justificada. Esta situación podría ser manejada con mayor claridad mediante el cálculo de flujos de efectivo absolutos, comparando los flujos de efectivo resultantes de utilizar una locomotora de diesel en la ruta de pasajeros y los flujos de efectivo resultantes de no tener ruta del todo.

Ejemplificación: Para ilustrar la forma en que se calculan los flujos de beneficios y su

diferencia con las utilidades contables, se presenta la siguiente situación. Supongamos que la empresa Beta está considerando la introducción de un nuevo producto en el mercado. Para la fabricación del nuevo producto necesitará realizar una inversión incremental por CA$4,000.000. Los expertos de mercadeo de la empresa consideran que la vida económica del producto será de 4 años y estiman ingresos por ventas incrementales del orden siguiente:

Año 1 CA$4,000.000

Año 2 4,500,000

Año 3 5,000.000

125

Año 4 4,000.000

Paralelamente, el proyecto ocasionará costos y gastos de operación incrementales, que incluyen: materias primas, mano de obra, prestaciones sociales, supervisión, seguros, mantenimiento, gastos de administración y gastos de venta. Los gastos financieros y la depreciación se presentan en rubros separados. Las utilidades contables que generará el proyecto, para la empresa Beta, se han estimado en el Cuadro 2.2. Cuadro 2.2 Determinación de Utilidades contables En miles de pesos centroamericanos CONCEPTOS Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Ventas 4,000 4,500 5,000 4,000 Costos y gastos 2,400 2,600 2,800 2,400 Depreciaciones 1,000 1,000 1,000 1,000 Gastos financieros 200 200 200 200 Utilidades antes de imptos 400 700 1,000 400 IR (40%) 160 280 400 160 Utilidades netas 240 420 600 240 Como se mencionó anteriormente el concepto de utilidad contable es conveniente para medir ejecutorias y efectuar comparaciones a nivel de empresa, pero cuando se trata de medir el rendimiento de un proyecto de inversión para tomar la decisión de aceptarlo o rechazarlo, o bien efectuar comparaciones con otros proyectos, la medición de los beneficios debe realizarse en función de los flujos de fondos (efectivo), tal como se presentan en el cuadro 2.3 para Beta:

Cuadro 2.3 Flujos de fondos (I) En miles de pesos centroamericanos CONCEPTOS Año 1 Año 2 Ventas 4,000 4,500 Costos y gastos 2,400 2,600 Depreciaciones 1,000 1,000 * Ut. antes de impuestos 600 900 Impuesto IR (40%) 240 360 Utilidades netas 360 540 Depreciaciones 1,000 1,000 Flujos de efectivo 1,360 1,540 * Se excluyen los gastos financieros como elementos de costo.

Año 3 5,000 2,800 1,000 1,200 480 720 1,000 1,720

Año 4 4,000 2,400 1,000 600 140 360 1,000 1,360

Aunque el flujo de fondos que hemos calculado es conceptualmente claro y de fácil compresión existe una forma alterna de medirlo. Esta segunda forma tiene ventajas de orden práctico, pues separa los flujos de beneficios en dos partes: las que provienen propiamente de las operaciones y las partes de los flujos que son causadas por los escudos fiscales del proyecto. El poder disponer de los escudos fiscales en forma inmediata constituye un aspecto importante, pues permite reconocer casi simultáneamente los efectos y beneficios fiscales de los diferentes métodos de depreciación. El Cuadro 2.4 representa el flujo de fondos calculado en la forma alterna y que equivale a determinar las utilidades incrementales antes de los impuestos y depreciaciones, menos los impuestos relativos a ese nivel de utilidades, más los escudos fiscales de las depreciaciones. 126

Cuadro 2.4 Flujos de fondos (II) En miles de pesos centroamericanos CONCEPTOS

Año 1

Año 2

Año 3

Año 4

Ventas 4,000 4,500 5,000 Costos y gastos 2,400 2,600 2,800 Flujos de operaciones 1,600 1,900 2,000 Impuesto sobre la renta (40%) 640 760 800 Flujos de operaciones después de impuestos 960 1,140 1,320 400 400 400 Escudos fiscales Flujos de efectivo 1,360 1,540 1,720 * Los escudos fiscales resultan de multiplicar las tasas impositivas marginales depreciaciones.

4,000 2,400 1,600 640 960 400 1,360 por las

Esquema para la Evaluación Financiera de Proyectos de Inversión Conceptos

(-) + +/+/=

0

INVERSIONES Valor de Liquidación Escudo Fiscal de la liquidación Impuesto sobre Ganancia de Capital

INVERSION NETA

+ INGRESOS INCREMENTALES + Valor Residual de la Inversión Fija (-) EGRESOS INCREMENTALES = (-) = (-)

FLUJO NETO OPERATIVO Depreciación Utilidad antes del I.R. Impuesto sobre la Renta

= + +

Utilidad despues de Impuesto** Depreciación Recuperación del Capital de Trabajo

=

FLUJO NETO DEL PROYECTO FLUJO DEL FINANCIAMIENTO

127

1

2

3

4

5

+ (-) (-) +

Préstamos Amoritizaciones Intereses Escudo Fiscal de los intereses

=

FLUJO NETO DEL INVERSIONISTA

Fórmulas útiles con Excel:

A Factor de Descuento

Valor Actual Neto ] TIR

B : = 1 / (1 + $A$5)^C8

C

D

E

F

G

H

[Supone que i se encuentra en A5 y n en C8] i es la tasa de corte del proyecto. n corresponde al número del año.

: = C25+VNA(A5,D25..H25)[Supone que flujos están en la línea 25 : = TIR(C25..H25)

5. El Valor del Di ner o en el Ti empo

El dinero hoy en el bolsillo vale más que el dinero prometido para mañana. Este es uno de los principios fundamentales para tomar decisiones financieras. El análisis del valor del tiempo constituye una parte crucial para as decisiones financieras. Ayuda a responder las preguntas acerca de cuánto dinero producirá una inversión con el paso del tiempo y cuánto debe invertir una firma en este momento para obtener una retribución esperada posteriormente. 5.1 ¿Por quéel dinero tiene un valor en el tiempo?

El valor del dinero en el tiempo significa que el dinero que se tiene en el bolsillo hoy es mucho más valioso que el monto que se espera recibir en el futuro. En forma similar, el dinero que se puede pagar hoy es una carga mayor que el mismo monto pagado en el futuro. Las tasas de interés son positivas en parte porque las personas prefieren consumir ahora , en vez de hacerlo posteriormente. Las tasas de interés positivas indican, entonces, que el dinero tiene un valor en el tiempo. Cuando una persona presta dinero a otra, exige una compensación a cambio de por reducir el consumo actual. Quien toma en préstamo el dinero está dispuesto a pagar para incrementar el consumo actual. El costo pagado por el prestatario al prestamista por reducir el consumo, conocido como costo de oportunidad , es la tasa de interés real. La tasa de interés real refleja la compensación por el valor puro de dinero en el tiempo. La tasa de interés real no incluye los intereses cargados por la inflación esperada o los factores de riesgo posibles. Recuérdese que a partir del análisis de la tasa de interés, muchos factores-incluidos el valor puro del dinero en el tiempo, la inflación, el riesgo por liquidez, el riesgo al vencimiento- determinan la tasa de interés del mercado.

128

La tasa de retorno requerida sobre una inversión refleja el valor puro del dinero en el tiempo, un ajuste por la inflación esperada y las primas de riesgo presentes. 5.2 M edición del valor del din er o en el ti empo

Los gerentes financieros ajustan el valor del dinero en el tiempo al calcular el valor futuro y el valor presente. El valor futuro y el valor presente son como imágenes de espejo colocadas una frente a la otra. El valor futuro es el valor de un monto inicial en un punto futuro en el tiempo, dada la tasa de crecimiento por período y el número de períodos hasta ese tiempo futuro. ¿Cuánto crecerán US$ 1,000 invertidos hoy a una tasa de interés del 10% en 15 años? El valor presente es el valor de un monto futuro de hoy, suponiendo una tasa de interés requerida para un número de períodos hasta que se logre ese monto futuro. ¿Cuánto se debe pagar hoy para obtener un pago prometido de US$ 1,000 en 15 años si el dinero de inversión de hoy genera una tasa de retorno de 10% por año? 5.2.1 El valor fu tur o de un solo monto

Para calcular el valor futuro de un solo monto, en primer lugar se debe comprender cómo crece el dinero con el paso del tiempo. Una vez que se invierte el dinero, causa una tasa de interés que compensa el valor del dinero en el tiempo y, como ya se mencionó, el riesgo por incumplimiento, la inflación y otros factores. Con frecuencia, los intereses causados sobre las inversiones son intereses compuestos – intereses causados sobre intereses y sobre el principal original. En contraste, los intereses simples son intereses causados sólo sobre el principal original. Para ilustrar el interés compuesto, supóngase que el gerente financierote SaveCom decidió invertir US$ 100 del efectivo excedente de la firma en una cuenta que cause una tasa de interés anual de 5%. En el año 1, SaveCom causará US$ 5 en intereses, calculados de la siguiente manera: Balance al final del año I= Principal mas intereses = US$ 100 + (100x0.05) = US$ 100 x(1+0.05) = US$ 100 x (1.05) = US$ 105 El monto total en la cuenta al final del año I, es de US$ 105. Sin embargo, obsérvese lo que sucede en los años 2 y 3. En el año 2 SaveCom causará 5% de US$ 105. Los US$ 105 corresponden al principal original de US$ 100 más los intereses del primer año – de tal modo que los intereses causados en el año 2 son US$ 5.25, en vez de US$ 5.00. Al final del año 2, el saldo es US$ 110.25 – US$ 100 en el principal original y US$ 10.25 en intereses. En el año 3, SaveCom causará 5% de US$ 110.25, o sea, US$ 5.51, para un saldo final de US$ 115.76, expuesto de la siguiente manera:

129

Saldo Incial Año 1 100.00 Año 2 105.00 Año 3 110.25

= SALDO x (1+TASA DE INTERÉS) FINAL INTERESES x 1.05 = 105.00 5.00 x 1.05 = 110.25 5.25 x 1.05 = 115.76 5.51

En el ejemplo dado, SaveCom causó US$ 5 en intereses en el año 1, US$ 5.25 en intereses en el año 2 (US$ 110.25-US$ 105.00), y US$ 5.51 en el año 3 (US$ 115.76-US$ 110.25) debido al efecto del interés compuesto. Si el depósito de SaveCom causó intereses solamente sobre el principal original, en vez de sobre el principal e intereses, el saldo en la cuenta al final del año 3 sería de US$ (US$ 100+ (US$ 5x3)=US$ 115). En el caso dado, el efecto del interés compuesto registra un monto extra de US$ 0.76 (US$ 115.76US$ 115.00= 0.76). La forma más sencilla de calcular el saldo al final del año 3 consiste en multiplicar el principal original por 1 más la tasa de interés por período, 1+ k, elevado a la potencia del número de períodos compuestos, n10. He aquí la fórmula para calcular el valor futuro – o saldo final- dado el principal original, la tasa de interés por período y el número de períodos compuestos: Valor futuro para un solo monto Método algebraico VF = VP x (1 + K)n ec. 5.1a Donde: VF= Valor futuro, el monto final VP= Valor Presente, el valor inicial, o principal original. k = Tasa de interés por período (expresada como un decimal). n = Número de períodos. En el ejemplo dado de SaveCom, VP es el depósito original de US$ 100, k es el 5%, y n es 3. Para calcular el saldo final, o VF, se aplica la ecuación 5.1a, de la siguiente manera: VF= VP x (1+k)n= US$ 100x (1.05)3 = US$ 100 x 1.1576 = US$ 115.76 También se puede calcular el valor futuro utilizando una tabla financiera o una hoja de cálculo como Excel. 5.2.2 L a sensibilidad de los valor es futuros fr ente a los cambi os en las tasas de interé s o el número de per íodos.

El valor futuro tiene una relación positiva con la tasa de interés, k, y con el número de períodos, n. Es decir, a medida que se incrementa la tasa de interés, aumenta el valor futuro. En forma similar, a mediad que se incrementa el número de períodos, lo mismo sucede con el valor futuro. En contraste, el valor futuro disminuye con las disminuciones en los valores k y n. 130

Resulta importante comprender la sensibilidad del valor futuro con respecto a k y n debido a que los incrementos son exponenciales, tal como se ilustra con el término (1+k)n en la fórmula del valor futuro. Considérese esta situación: Un negocio que invierte US$ 10,000 en una cuenta de ahorros al 5% a 20 años, tendrá un valor futuro de US$ 26,532,98. Si la tasa de interés es de 8% para los mismos 20 años, el valor futuro de la inversión es de US$ 46,609.57. Se observa que se aumenta el valor futuro de la inversión a medida que se incrementa k. La figura 5.1a en la siguiente página ilustra esto gráficamente. Ahora se puede decir que el negocio deposita US$ 10,000 a diez años a una tasa de interés anual del 5%. El valor de esa suma es US$ 16,288.95. Otro negocio deposita US$ 10,000 a 20 años a la misma tasa de interés anual del 5%. El valor futuro de esa inversión de US$ 10,000 es US$ 26,532.98. Así como sucede con la tasa de interés, cuanto mayor sea el 10

Los períodos compuestos usualmente se dan en años pero no siempre es así. Como se verá más adelante, los períodos compuestos pueden ser de meses, semanas o días, o cualquier otro período especificado, número de períodos, mayor será el valor futuro. La figura 5.1b muestra esto gráficamente.

Figura 5.1a Valor Futuro de US$ 10,000 después de 20 años al 5% y al 8%.

131

Figura 5.1b Valor Futuro de US$ 10,000 después de 10 y 20 años al 5%.

5.3 El V alor Presente de un Solo M onto

El valor presente corresponde al valor actual del dinero por un monto futuro prometido. Con un bono, por ejemplo, el emisor promete pagos de efectivo futuro al inversionista en momentos especificados en el tiempo. Con una inversión en una nueva planta o equipos, se esperan ciertos recaudos de efectivo. Cuando se calcula el valor presente de un pago en efectivo futuro prometido o esperado, éste se descuenta (como valor disminuido) puesto que su valores menor si se va a recibir posteriormente y no ahora. En forma similar, los egresos de efectivo futuro representan una carga menos onerosa que los egresos de efectivo actuales del mismo monto. Los egresos de efectivo futuro en forma análoga se descuentan (se hacen menos negativos). En el análisis del valor presente, entonces, la tasa de interés utilizada en este proceso de descuento se conoce como la tasa de descuento, que se aplica como la tasa de retorno requerida sobre una inversión. Ésta refleja la oportunidad perdida de gastas o invertir en el presente (costo de oportunidad) y los diversos riesgos asumidos, debido a que se debe esperar por los fondos. El descuento es el proceso opuesto al cálculo aplicado de interés compuesto. El interés compuesto ocasiona que el valor de un monto inicial se incremente a una tasa creciente. El descuento ocasiona que el valor presente de un monto futuro disminuya a una tasa creciente. Para demostrar, supóngase que el gerente financiero de SaveCom necesita saber cuánto invertir ahora para generar uS$ 115.76 en tres años, dada una tasa de interés del 5%. El cálculo seria el siguiente:

132

VF = VP x (1 + K)n US$ 115.76= VP x 1.053 US$ 115.76= VP x 1.157625 VP= US$ 100.00 Para solucionar problemas de valor presente, se modifica, la ecuación de valor futuro de un solo monto multiplicando ambos lados por 1/(1 + K)n para aislar el VP a un lado del signo (=). La fórmula del valor presente para un solo monto es la siguiente: Fórmula del valor presente para un solo monto

Donde: VP= Valor Presente, el valor inicial, o principal original. VF= Valor futuro, el monto final k = Tasa de interés de descuento por período (expresada como un decimal). n = Número de períodos. Aplicando esta fórmula al ejemplo de SaveCom, en el cual el gerente financiero deseaba saber cuánto debe pagar la firma hoy para recibir US$ 115.76 en 3 años, suponiendo una tasa de descuento del 5% para iniciar hoy, el siguiente es el valor presente de la inversión: VP = 115.76 x

1 (1+0.05)3

VP = 115.76 x 0.86384 VP = US$ 100

SaveCom debe estar dispuesto a pagar US$ 100 hoy para recibir US$ 115.76 en tres años a una tasa de descuento del 5%. 5.3.1 L a sensibilidad de los valor es presentes fr ente a l os cambios en las tasas de interé so el número de períodos

En contraste con el valor futuro, el valor presente se relaciona en orden inverso con los valores k y n. En otras palabras, el valor presente se mueve en dirección opuesta a k y n. Si se incrementa k, disminuye el valor presente; si disminuye k, aumenta el valor presente. Si se incrementa n, disminuye el valor presente; y si disminuye n, aumenta el valor presente. Considérese esta situación: un negocio que espera un retorno sobre su inversión anual del 5% (k=5%) debe estar dispuesto a pagar US$ 3,769.89 hoy (el valor presente) por US$ 10,000 que recibirá en 20 años. Si el retorno anual esperado es del 8% para los mismos 20 años, el valor presente de la inversión es de sólo US$ 2,145.48. Se observa que el valor presente de la inversión disminuye a mediada que se incrementa k. La forma como el valor presente de US$ 10,000 varía con los cambios en la tasa de retorno requerida se ilustra gráficamente en la figura 5.2a. 133

Ahora suponga que un negocio espera recibir US$ 10,000 diez años después. Si su tasa de retorno requerida para la inversión es de 5% anualmente, entonces debe estar dispuesto a pagar US$ 6,139 por la inversión hoy, Si otro negocio espera recibir US$ 10,000 veinte años después y tiene el mismo 5% de tasa de retorno requerida anual, entonces debe estar dispuesto a pagar US$ 3,769 por la inversión. Así como la tasa de interés, cuanto mayor sea el número de períodos, menor será el valor presente. La figura 5.2b muestra cómo funciona esto.

Figura 5.2ª Valor Presente de US$ 10,000 esperado en 20 años al 5% y al 8%.

Figura 5.2b 134

Valor Presente de US$ 10,000 después de 10 y 20 años al 5%.

5.4 Tr abajan do con Anu ali dades

Los gerentes financieros a menudo necesitan medir una serie de flujos de efectivo en vez de concentrarse en uno solo. Un tipo común de serie de flujo de efectivo es la anualidad – una serie de flujos de efectivo iguales, espaciados en forma regular en el tiempo. Los atletas profesionales a menudo firman contratos que les proporcionan anualidades después de su retiro, además de la bonificación y el salario regular que puedan recibir durante sus años como deportistas. Los consumidores pueden comprar anualidades de compañías de seguros como medio de obtener un ingreso de jubilación. El inversionistapaga a la compañía aseguradora una sola suma con el fin de recibir futuros pagos de igual monto a intervalos regularmente espaciados (por lo general mensuales). Otro ejemplo de anualidad es el interés sobre un bono. Los pagos de intereses, por lo regular, son iguales a los montos en dinero pagados anual o semestralmente durante la vida del bono. 5.4.1 Valor f utur o de una anuali dad ordinar ia

Los gerentes financieros a menudo planean para el futuro. Cuando lo hacen, necesitan saber cuánto dinero ahorraren forma regular para acumular determinado monto de efectivo en un tiempo futuro especificado. El valor futuro de una anualidad es el monto que crecerá dado un número de pagos de anualidades, n, en una fecha futura, a una tasa de interés periódica, k.

135

Por ejemplo supóngase que SaveCom Company planea invertir US$ 500 en una cuenta de depósito en el mercado monetario al final de cada año durante los próximos cuatro años, comenzando el año 1 a partir de hoy. El negocio espera causar una tasa de retorno anual del 5% sobre su inversión. ¿Cuánto dinero tendrá SAveCom en la cuenta final de cuatro años? El problema se ilustra en la línea temporal en la figura 5.3. Los valores de t en la línea temporal representan el final de cada período. De esta forma, t1 es el final del primer año, t2 es el final del segundo año, etcétera. El símbolo t0 es ahora, el punto presente en el tiempo.

Figura 5.3

Debido a que cada uno de los pagos de US$ 500 son montos individuales, este problema se puede solucionar con un solo paso en cada tiempo. Tomando la figura 5.4 se observa que el primer paso consiste en calcular el valor futuro de t1,t2,t3 y t 4 utilizando la fórmula de valor futuro para un solo monto. El próximo paso consiste en sumar los cuatro valores. La suma de estos valores es el valor futuro de una anualidad. Figura 5.4

La suma de los valores futuros de los cuatro montos individuales es el valor futuro de la anualidad, US$ 2,155.05. Sin embargo, el proceso paso a paso ilustrado en la figura 5.4 consume bastante tiempo, incluso con un ejemplo sencillo. Calcular el valor futuro de una anualidad de 20 o 30 años, como en el caso de muchos bonos, tomaría mucho tiempo. Más bien, se puede calcular el valor futuro de una anualidad fácilmente mediante la siguiente fórmula:

136

Fórmula del valor futuro de una anualidad

Donde: VFA= Valor Futuro de una Anualidad k= Tasa de interés por período n= Número de períodos. El término que aparece entre paréntesis en la ecuación 5.3a, es el resultado de sumar los valores correspondientes (1+k)n de las fórmulas de valor futuro de un solo monto, ecuación 5.1a y 5.1b para cada uno de los pagos individuales de anualidades. Utilizando la fórmula 5.3a en el ejemplo dado de SaveCom, se calcula el valor futuro de una anualidad a un interés del 5% (k=5%) con cuatro pagos a final de año de US$ 500 (n=4 y PMT = US$ 500), así

137

5.4.1 Valor pr esente de un a anualidad ordin ari a

Puesto que los pagos de anualidades a menudo son prometidos (como ocurre con los intereses sobre una inversión o un bono), o esperados (como ocurre con los ingresos de efectivo a partir de una inversión en una nueva planta o equipo), resulta importante saber cuánto vale esta inversión en la actualidad. Por ejemplo supóngase que el gerente financiero de Buy4later, inc. Se informa de una anualidad que promete realizar 4 pagos anuales de US$ 500, comenzando el año uno a partir de hoy. Cuánto debería pagar la compañía para obtener esa anualidad? La respuesta es el valor presente de una anualidad. La fórmula es:

Fórmula del valor presente de una anualidad VPA = Valor presente de una anualidad PMT= Monto de cada pago de anualidad k = Tasa de interés por período n= número de pagos de la anualidad Utilizando el ejemplo de la anualidad ordinaria a cuatro años con pagos de US$ 500 por año y una tasa de descuento del 5%, se calcula el valor presente de la anualidad de la siguiente manera :

5.4.3 Perpetui dades

Una anualidad que se aplica para siempre se llama anualidad perpetua o perpetuidad. Las perpetuidades contienen un número infinito de pago de anualidades. Un ejemplo de una perpetuidad son los dividendos típicamente pagados sobre una emisión de acciones preferenciales. El valor futuro de las perpetuidades no se puede calcular, pero el valor presente sí. Para ellos comienza con loa formula sobre el valor presente de una anualidad ecuación 5.3a.

138

Ahora suponga que sucede en la ecuación a medida que el número de pagos se hace cada vez más grandes. El término (1+ k)n se hará cada vez mayor. Y en esa medida, ocasionará que la fracción 1/(1+ k)n se haga cada vez mas pequeña. A medida que n se aproxima al infinito, el término (1+ k)n se hace infinitamente grande, y el término (1+ k)n se aproxima a cero. La fórmula ce reduce a la siguiente ecuación: Fórmula de valor presente de una perpetuidad

Donde: VPP=Valor presente de una perpetuidad K= Tasa de descuento. Ejemplo: Se supone que se presenta la oportunidad de comprar una acción preferencia que paga US$ 70 por año a perpetuidad. Si la tasa de retorno requerida es 8%, Cuál es el valor presente de los dividendos prometidos al comprador? Cuánto se debería pagar por esa acción preferencial?

Ejercicios Capítulo 5 1.Jed acaba de invertir US$ 5,000 en un certificado de depósito (CD) a ocho años, que paga un interés anual del 6% con aplicación de intereses compuestos anuales. Cuánto dinero tendrá al vencimiento del CD. 2. Cuánto dinero tendría Jed al vencimiento si coloca sus US$ 5,000 en un CD a ocho años, que paga un interés anual del 6%, aplicado mensualmente. 3. La abuela de Heidi murió y en su testamento dejó estipulado que ella recibiera US$ 100,000 de un fideicomiso cuando ella tuviera 21 años de edad, 10 años después. Si la tasa apropiada de descuento es del 8%, cual es el valor presente de estos US$ 100,000 para Heidi? 4. Zack desea comprar un nuevo automóvil Ford Mustang, Necesitará tomar un préstamo de US$ 20,000 para la cuota inicial con el fin de hacerse al automóvil. Si los préstamos sobre automóvil están disponibles a una tasa de interés anual del 6%, cuál sería el pago mensual de Zack sobre un préstamo a 4 años. 5. Cuál es el valor futuro de US$ 1,000 invertidos hoy si se causan intereses anuales de 7% durante 5 años.

139

6. Cuál es el valor presente de una anualidad ordinaria anual de US$ 500 a 10 años con una tasa de descuento anual del 6%. 7. Cuál es el valor futuro de una anualidad ordinaria anual a 5 años de US$ 500, utilizando una tasa de interés del 9%. 1. Cuál es el valor presente de una anualidad perpetua anual de US$ 50, utilizando una tasa de descuento del 8%?2. Cuál es el monto que se tiene que invertir en este momento, a un interés anual del 7% para recibir US 10,000 en: a) 5 años b) 10 años c) 20 años

MEDIDAS DE RENTABILIDAD DE LAS INVERSIONES Uno de los problemas fundamentales en torno a la presupuestación de inversiones es la determinación de la rentabilidad de los proyectos de inversión. Al disponer de una medida de rendimiento de los proyectos, se podrá decidir los que conviene aceptar y los que deben rechazarse; y además se les podrá ordenar de mayor a menor rentabilidad, con el objeto de dar prioridad a las inversiones que tengan mayor rentabilidad. La jerarquización de las oportunidades de inversión tiene mucha importancia cuando la empresa dispone de recursos financieros limitados e insuficientes para realizar todos los proyectos de inversión que tiene una rentabilidad mayor a la mínima aceptable. Los métodos o criterios de evaluación de inversiones se pueden clasificar en dos grupos fundamentales: a) Los métodos denominados aproximados:  el período o plazo de recuperación, y  la rentabilidad contable o tasa de rendimiento contable. b) Los métodos que utilizan los procedimientos de actualización o descuento:  Tasa Interna de Retorno (TIR) o Rentabilidad Interna Real (RIR), y  El valor actual neto Estos métodos toman en cuenta la cronología de los flujos de efectivo, es decir, le conceden al dinero importancia en función del tiempo. Estos métodos son mucho más refinados desde el punto de vista técnico y ofrecen ventajas substanciales en cuanto a las soluciones que aportan a la problemática de la evaluación de las inversiones.

3.1 Período de recuperación (PR) 11 El período o plazo de recuperación de una inversión, es el tiempo que tarda en recuperarse la inversión inicial del proyecto. Cuando los flujos netos de efectivo generados por el proyecto son iguales en cada período, entonces el período de recuperación puede determinarse con la fórmula siguiente: 140

Cuando los flujos netos de efectivo no son iguales, el período de recuperación se calcula acumulando los flujos de efectivo sucesivos hasta que su suma sea igual al desembolso inicial. Cuando además de los desembolsos iniciales de inversión existen flujos netos negativos en los primeros, años de la vida de un proyecto, el período de recuperación se determina por el tiempo que tarda en recuperarse o amortizarse la suma total de flujos negativos, incluyendo los desembolsos tanto por inversiones como por resultados de operación. Es necesario reconocer que el período de recuperación es un criterio sencillo y que ha sido ampliamente utilizado en el pasado por empresas grandes en países desarrollados. Según 11

El término utilizado en inglés es el de pay-back, pay-out o pay-off. En este método, las mejores inversiones son aquellas que tienen un plazo de recuperación más corto; y más que para determinar la eficiencia y rentabilidad de una inversión dicho método está inspirado; en una política de liquidez acentuada.

No obstante que es útil conocer el período de recuperación de un proyecto, no podemos recomendar la utilización de este método, para determinar la aceptabilidad de un proyecto o su deseabilidad con respecto a otros, porque tiene una serie de limitaciones fundamentales. En primer lugar el PR no toma en cuenta la cronología de los distintos flujos de caja y los considera como si se tratara de flujos percibidos en el mismo momento del tiempo. Consideremos dos proyectos de inversión A y B que tienen las características que se presentan en el cuadro 3.4. Proyecto A B

Cuadro 3.1 Inversiones 1 2 (1,000) 700 300 (1,000) 300 700

3 300 300

Ambos proyectos tienen el mismo período de recuperación de dos años, sin embargo, es claro que el proyecto A es superior y preferible sobre el proyecto B debido a que su flujo de beneficio es mayor en el primer año. Una segunda limitación del PR es que no considera los flujos obtenidos después del período de recuperación, es decir que supone que una ves que se recupera la inversión del proyecto, éste deja de existir para propósitos de medición de su rendimiento. En nuestro ejemplo 3.1, podríamos suponer que el proyecto B continúa más allá del año 3 y que tiene una duración de 6 ó 7 años; en cambio la vida económica del proyecto A se termina en el tercer año. Estas alteraciones a los proyectos considerados podrían perfectamente hacer que el proyecto B sea mejor que el proyecto A desde un punto de vista económico, aunque ambos tienen el mismo período de recuperación.

3.2 Rentabilidad Contable (RC) Este método tambien se conoce como “rentabilidad aproximada” y como “tasa de 12 rendimiento contable” . Su denominación obedece a que utiliza una metodología y terminología típicamente contable. La variante más refinada de este método consiste en relacionar la utilidad neta anual promedio con la inversión que en promedio, es decir con la 141

inversión promedio que tiene la empresa inmovilizada durante la vida económica del proyecto:

Up Utilidad Neta Promedio Anual Rentabilidad Contable = ------- = -------------------------------------- -----------------------------------Ip Inversión Promedio

(3.2)

12

Es una estimación similar en el corto plazo de la Rentabilidad del Capital (U/K), con la diferencia de que no se utilizan las utilidades totales, sino solamente las utilidades incrementales que provoca el proyecto, y en e n cuanto al denominador se utiliza la inversión en sustitución del capital.

La utilidad promedio se obtiene sumando las utilidades contables de cada año y dividiendo el total entre el número de años. El cálculo de la inversión promedio se obtiene sumando el valor contable de las inversiones al final de cada año y dividiendo esta suma por el número de años. La debilidad de ciertos aspectos de este criterio es bastante clara. En primer lugar, utiliza el concepto de utilidades contables y no el de flujo de caja, lo cual representa una serie de dificultades que ya fueron mencionadas en su oportunidad13. En segundo lugar y más importante aún, la RC no actualiza los beneficios contables y considera que es igualmente deseable recibir utilidades durante el primer año que utilidades que recibirlas en años posteriores de la vida económica.

METODOS QUE TOMAN EN CUENTA EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO Debido a las debilidades y limitaciones del período de recuperación y de la rentabilidad contable señalados anteriormente, se considera que los métodos de evaluación que utilizan la actualización o descuento de los flujos futuros de efectivo, proporcionan bases más objetivas, para la selección y jerarquización de proyectos de inversión. Estos métodos toman en cuenta tanto la magnitud corno el tiempo en que se producen cada uno de los flujos relacionados con el proyecto, ya sea que estos representen inversiones o resultados de operación.

3.3 Rentabilidad Interna Real (RIR) o Tasa Interna de Retorno (TIR) La rentabilidad interna real para un proyecto de inversión es la tasa de descuento (k ), ), que hace que el valor actual de los flujos de entrada (positivos) sea igual al valor actual de los flujos de inversión (negativos). En una forma alterna podemos decir que la TIR es la tasa que descuenta todos los flujos asociados con un proyecto a un valor de exactamente cero. Cuando la inversi6n inicial se produce en el período de tiempo cero, la rentabilidad interna será aquel valor de (r ) que verifique (o sea, que haga verdadera) la ecuación, siguiente:

R 1

R 2

R n

I0= ────── + ────── + . . .+ ────── (3.3) (1+ r ) (1+ r )2 (1+ r )n 142

Donde:I0 : es la inversión en el proyecto. R 1 a R n representan los Retornos anuales, o sea el flujo de efectivo futuro por período que genera el proyecto. Alternativamente, la ecuación 3.3 puede expresarse así: {I0= R 1*FD1 + R 2*FD2 + R n * FDn } (ecuación 3.4) donde FD1 a FDn son los factores de descuento por período {1 / (1+ k )n}. A continuación continuación un ejemplo de de una nueva inversión de la empresa Beta que tiene un desembolso inicial de CA$40,000 y que tiene flujos de entrada de CA$13,600 el primer año; 16,600 el segundo; 19,600 el tercero y 13,600 en el cuarto, el problema de encontrar la rentabilidad interna real puede ser expresado así: 13

Nótese que si los flujos señalados en el cuadro 3.1 los consideráramos “utilidades”, la rentabilidad contable sería la misma en ambos proyectos pro yectos y ya demostramos lo superfluo de esa aseveración.

13,600 16,600 19,600 13,600 40,000 = ------------- + -------------------- - + ----------- + ----------(3.4) 1 2 3 4 (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) Nosotros sabemos que la TIR es aquel valor de (r ) que satisface la ecuación 2.4 y para obtenerla se puede utilizar un procedimiento iterativo denominado de "prueba y error" y que consiste en probar diferentes valores de (r ) empleando las tablas de valor actual14 y observar el error cometido, hasta que se alcance el verdadero valor de (r), que será aquel que haga que la suma de los flujos positivos descontados sea igual a la suma de los flujos negativos descontados. Para ilustrar el procedimiento señalado obsérvese en el cuadro 3.2 el comportamiento de los flujos de beneficio del proyecto de la empresa Beta al ser actualizados a una tasa del 20% anual:

Año 1 2 3 4 Total

Flujo de Efectivo 13,600 16,600 19,600 13,600

Cuadro 3.2 (En pesos centroamericanos.) Factores de Valor Actual Factores de descuento o descontado del descuento al 20% flujo al 20% al 21% 0.833 11,328 0.826 0.694 11,520 0.683 0.579 11,348 0.564 0.482 6,582 0.467 40,778

Valor Actual o descontado del flujo al 21% 11,234 11,338 11,054 6,351 39,977

Los valores de los flujos actualizados a una tasa del 20% suman un total de CA$40,778, cantidad un poco mayor que la inversión inicial de CA$40,000. Por lo tanto la TIR del proyecto es ligeramente superior su perior al 20%. Cuando los flujos se descuentan a la tasa tas a del 21% se obtienen los resultados que se presentan en las últimas dos columnas del cuadro 3.2 Como se puede notar, el valor actualizado es de CA$39,977, lo que significa que la rentabilidad interna del proyecto es de prácticamente el 21%. Una vez que se ha calculado la rentabilidad o tasa de retorno del proyecto, se necesita conocer el punto de corte o rentabilidad mínima aceptable para las inversiones de la empresa, para así poder decidir si conviene llevar a cabo la inversión. 143

La empresa deberá de realizar aquellos proyectos de inversión cuya rentabilidad interna sea superior al punto de corte establecido por la empresa y deberá de rechazar aquellos cuya rentabilidad sea inferior. Cuando existan varias inversiones posibles y limitaciones de recursos financieros y técnicos, se dará prioridad a los proyectos cuya tasa de rentabilidad sea mayor y se irá descendiendo en el orden de rentabilidad, hasta agotar el presupuesto de capital (recursos financieros y técnicos). 14

Utilizando Excel se puede obtener directamente mediante la función =TIR(B25 … M25), donde las celdas de B25 a la celda M25 continen los valores de los flujos del proyecto, en orden cronológico, o sea B25 debe contener el monto de la inversión precedida de un signo menos (Ej: -125), mientras que en la celda C25 debe estar el primer flujo de beneficio o sea el retorno del primer año y D25 el del segundo y así sucesivamente hasta llegar a M25 que debe contener el último flujo a considerar. considerar. (Nota del Editor)

3.4 Valor actual neto (VAN) El valor actual neto15 (VAN) es el otro método básico que toma en cuenta la importancia de los flujos de efectivo en función del tiempo. Consiste en encontrar la diferencia entre el valor actualizado de los flujos de beneficio y el valor, también actualizado, de las inversiones y otros egresos de efectivo. La tasa que se utiliza para descontar los flujos es la rentabilidad mínima aceptable de la empresa, por debajo de la cual los proyectos de inversión no deben llevarse a cabo16. El valor actual neto de una propuesta de inversión se puede representar por la siguiente s iguiente fórmula:

R 1

R 2

R n

VAN = - I0 + ────── + ────── ────── + . . .+ ────── (1+ k ) (1+ k )2 (1+ k )n

(3.5)

Donde k es la rentabilidad mínima aceptable. No cabe duda de que si el valor actual neto de un proyecto es positivo, la inversión deberá realizarse y si es negativo deberá rechazarse. Las inversiones con VAN positivo incrementan el valor de la empresa, puesto que tienen una rentabilidad mayor que la rentabilidad mínima aceptable. Como veremos en el capítulo 4, el costo de capital de la empresa es posiblemente la mejor forma, en los países en desarrollo, de determinar una rentabilidad mínima aceptable. Es importante observar que en el método de la TIR se nos proporcionan los flujos positivos y negativos del proyecto; después determinamos la rentabilidad (r ) que resuelve la ecuación (3.5) y la comparamos con la rentabilidad mínima aceptable para decidir sobre la aceptación o rechazo del proyecto. En el caso del VAN se nos proporcionan los flujos del proyecto y la tasa de rentabilidad mínima aceptable (k ) y entonces determinamos el valor actual neto del proyecto. La aceptabilidad dependerá de si el VAN es igual o mayor que cero. En el proyecto pro yecto de inversión de d e la compañía Beta, el valor actual neto puede calcularse en la forma siguiente, suponiendo que la rentabilidad mínima aceptable es de un 15%.

144

13,600 16,600 19,600 13,600 VAN = (40,000) + ------------- + ----------- + ----------- + ----------(1.15)1 (1.15)2 (1.15)3 (1.15)4

(3.6)

VAN = - 40,000 + 45,011 = CA$ 5,011 Como puede observarse el proyecto tiene un VAN positivo de CA$ 5,011 y por lo tanto deberá aceptarse. Una forma más sencilla de resolver el problema es refiriéndose directamente a las tablas de valor actual, que se presentan en el apéndice de este obra, y 15

También llamado Valor Presente Neto, o por sus siglas en inglés NPV, Net Present Value. En los capítulos anteriores se denominó punto de corte. Más adelante se trata de calcular cual debe ser esa tasa para la empresa, por el momento podemos decir que representa la rentabilidad anual en el largo plazo que requiere la empresa para mantenerse operando, ya que un rendimiento por debajo significaría el cierre de la empresa por falta de rentabilidad. 16

Efectuar las operaciones que se detallan en el cuadro 3.3 o utilizar una hoja de cálculo para facilitar las operaciones: Cuadro 3.3 (En pesos centroamericanos.) Flujo Factores de Valor Actual de descuento o descontado del Año Efectivo al 20% flujo al 15% - 40,000 0 1.000 - 40,000 13,600 1 0.869 + 11,818 16,600 2 0.756 + 12,550 19,600 3 0.657 + 12,877 13,600 4 0.571 + 7,766 Total + 5,011 Por otra parte es importante señalar que el VAN de los proyectos variará en función de la tasa de descuento utilizadas, es decir que lo atractivo de los diferentes proyectos cambia si cambia la rentabilidad mínima aceptable por la empresa. A medida que la tasa de descuento es mayor, los flujos de los primeros años cobran mayor importancia. A medida que la tasa es menor, la importancia de los flujos en función del tiempo disminuye y cobran mayor importancia aquellos proyectos que tienen flujos positivos absolutos mayores.

145

En la gráfica se muestra el VAN en función de la tasa de corte, el primero disminuye en la medida que se exige más rendimiento al proyecto, hasta que llega a cero, donde se encuentra la TIR, por encima de ésta la tasa de corte vuelve negativo al VAN.

3.5 El índice de deseabilidad (ID) Existen situaciones en la presupuestación de inversiones en que las decisiones no son simplemente las de aceptar o rechazar un proyecto. Con frecuencia es necesario jerarquizar la deseabilidad de las inversiones es decir establecer además de la aceptabilidad de cada proyecto la importancia relativa que tiene con respecto a otros proyectos. La jerarquización (determinación del grado de prioridad desde el punto de vista financiero) es necesaria cuando ocurre una de dos situaciones: a) Cuando los recursos financieros destinados a inversiones de capital están limitados o racionados. b) Cuando existen dos o más oportunidades de inversión que son mutuamente excluyentes, o lo que es lo mismo, que solamente una de las oportunidades puede y debe realizarse. Para la solución de los problemas en torno a la jerarquización, consideramos de alguna utilidad el llamado índice de Deseabilidad o relación beneficio costo, que más que un nuevo método es un complemento o extensión del Valor Actual Neto. El Índice de Deseabilidad (ID) de un proyecto, es la relación que resulta de dividir los flujos positivos descontados entre los flujos de, inversión inicial. Se puede expresar matemáticamente de la forma siguiente:

146

(3.7) Donde la letra griega sigma significa la sumatoria de los flujos de caja descontados del período 1 hasta el período n. En nuestro ejemplo de la compañía Beta el ID sería:

El ID es una medida relativa de rendimiento, en contraste con el Valor Actual Neto, que expresa en términos absolutos la contribución económica de una inversión al patrimonio de la empresa. Cuando el ID es igual o mayor que 1. 00, el proyecto de inversión deberá aceptarse y, a medida que su valor va siendo mayor, la deseabilidad del proyecto evaluado va siendo mayor. Cuando se trate de decisiones de inversión sobre pro yectos independientes, el VAN y el ID proporcionan soluciones idénticas y pueden ser empleados indistintamente. En las situaciones en donde es necesario jerarquizar, porque las opciones de inversión son mutuamente excluyentes, el VAN es suficiente y no es necesario calcular el ID. Sin embargo, en aquellos casos en donde se necesita jerarquizar, debido a limitaciones de recursos financieros, el ID puede tener ventaja sobre el VAN, si las tasas a que se pueden reinvertir los flujos intermedios de los proyectos son significativamente superiores al rendimiento mínimo aceptable por la empresa (costo del capital). Desafortunadamente, existen algunas situaciones en que la utilidad del ID para establecer jerarquizaciones entre proyectos es nula. Las más serias ocurren cuando existe una situación de racionamiento de más de un recurso o cuando existen limitaciones de capital en más de un período de tiempo. Estas situaciones de mayor complejidad sólo pueden ser solucionadas satisfactoriamente con la utilización de técnicas de programación lineal.

3.6 VALOR ACTUAL NETO AJUSTADO (VAN AJUSTADO) Los métodos tradicionales que utilizan el valor cronológico del dinero TIR y VAN suponen una cierta separación entre las decisiones de inversión y las decisiones de financiamiento, al evaluar proyectos de inversión. Un nuevo método denominado VAN ajustado, considera que las decisiones de inversión y las decisiones de financiamiento interactúan a nivel de proyecto y que por lo tanto, no deben ser consideradas por separado. El método comienza por estimar un 'VAN básico" del proyecto como si éste fuera una mini empresa financiada totalmente con recursos propios. Luego se modifica el VAN básico para incorporar los efectos de las decisiones de financiamiento causadas por el proyecto. El VAN ajustado se define con la siguiente relación: VAN básico + VANES de los impactos

147

de las decisiones de financiamiento causadas por la aceptación del proyecto = VAN ajustado (3.8). El método no pretende obtener todos los impactos del financiamiento de un proyecto en un solo cálculo, como sucede con el VAN, donde la tasa de descuento utilizada incorpora el efecto de todas las decisiones del financiamiento. Por el contrario, en el VAN ajustado se estiman por separado los impactos de las diferentes fuentes de financiamiento. Específicamente, para calcular el VAN ajustado. Primero se establece un "valor básico" para el proyecto: su valor como una empresa financiada en su totalidad con recursos propios. Segundo, se determinan por se parado los efectos de cada una de las decisiones de financiamiento, calculando sus valores actuales correspondientes. Tercero, se suman (o restan según el caso) todos los valores actuales para estimar la contribución total del proyecto al valor de la empresa. El VAN ajustado es más fácil de comprender en el contexto de un ejemplo numérico. Para ilustrar su aplicación como método de evaluación, comenzaremos por analizar un proyecto de inversión bajo los supuestos del VAN básico y luego incorporaremos los posibles efectos de su financiamiento.

VAN básico. Consideremos el proyecto Alfa que requiere de una inversión de CA$2 millones y que generará los flujos de efectivo después de impuestos presentados en el Cuadro 3.6. La empresa dueña del proyecto tiene un costo de oportunidad para sus recursos de capital propios del 21% por año. Esta tasa refleja el rendimiento que los inversionistas demandarían sobre su inversión en el proyecto.

Como el método comienza por valorar el proyecto como si éste fuese una mini empresa financiada totalmente con capital propio; entonces el VAN básico sea: 282 444 677 618 1,997 VAN = -2,000 + ------ + ------- + ------- + ------- + --------(1.21) (1.2 1)2 (1.2 1)3 (1.2 1)4 (1.21)5 VAN = -2,000 + 1,977 , de donde VAN básico = -23 148

Como puede notarse, el VAN básico del proyecto Alfa es menor que cero. En un mundo en donde las decisiones de financiamiento no tuvieran importancia, el director financiero responsable debería rechazar el proyecto, sin embargo, las decisiones de financiamiento sí tienen importancia y por lo tanto, sus efectos en el proyecto deben ser tomados en cuenta.

Costos de emisión Supongamos que la empresa dueña del proyecto financia el 50% de la inversión mediante la emisión de acciones comunes y que los costos de emisión netos después de impuestos, representan un total de CA$25,000. Lo anterior significa que la compañía tiene que emitir acciones por un monto de CA$1,025,000 para obtener CA$1,000,000 en efectivo. El VAN básico del proyecto deberá ajustarse por el monto de los costos de emisión. VAN ajustado = VAN básico - costos de emisión VAN ajustado = 23 - 25 = - 48 La empresa ha considerado hasta ahora, parte de los efectos del financiamiento del proyecto Alfa, pues todavía es necesario tomar en cuenta los efectos del financiamiento vía deuda.

Financiación subsidiada Para ilustrar los efectos del financiamiento subsidiado, supongamos que el proyecto representa una inversión industrial en una región económicamente deprimida. El gobierno respectivo, ansioso por promover el desarrollo económico de la región, ofrece financiar el 50% de la inversión mediante un préstamo por CA$1,000,000 a una tasa subsidiada del 14% anual, con un plazo de 5 años y pagadero de una sola vez al vencimiento. ¿Qué valor tiene para la empresa el aceptar un préstamo subsidiado al 14% de interés? Este depende de la tasa de interés que la empresa hubiese tenido que pagar sobre un préstamo no subsidiado. Si suponemos que la tasa de interés para préstamos no subsidiados es del 17% anual17 e ignoramos los impuestos por el momento, el VAN del préstamo subsidiado sería: 140 VAN = + 1000 - -----(1.17) VANPS = 1,000 - 904 = 96

140 - -----(1.17)2

140 - -----(1.17)3

140 - -----(1.17)4

140 - -----(1. 17)5

1,000 - -----(1. 17)6

Dado que la empresa no puede obtener el préstamo subsidiado sin ejecutar el proyecto Alfa, el valor presente del préstamo deberá sumarse al VAN básico. El proyecto se convierte de uno que podría haber sido rechazado en uno que debería ser aceptado, tal como puede observarse en los estimados que se presentan a continuación: VAN ajustado = VAN básico costos emisión + VAN préstamo subsidiado VAN ajustado = 23 25 + 96 VAN ajustado = 48

149

Endeudamiento/escudos fiscales El último efecto de financiamiento que tomaremos en cuenta, en el proyecto Alfa, se deriva de la capacidad adicional de endeudamiento que se crea en la empresa como consecuencia de su aceptación. Supongamos que la empresa tiene una política de limitar su nivel total de deuda al 50% del valor en libros de sus activos. Por lo tanto, si la empresa Invierte más puede pedir prestado más y, en este sentido, la inversión suma a la capacidad de endeudamiento existente18. ¿Tiene algún valor para los accionistas de la empresa la capacidad adicional de endeudamiento originada por el proyecto Alfa? Y si lo tiene, ¿cómo se le determina? La respuesta generalmente aceptada es “sí ”, debido a los escudos fiscales generados por los intereses del préstamo que financiaría el 50% de la inversión del proyecto. Para determinar el valor presente de los escudos fiscales de los intereses, se procede de la forma siguiente19: 17

El lector notará que los intereses del préstamo subsidiado se descuentan al, 17%, puesto que: a) se trata de flujos de financiamiento, y b) la tasa de interés del mercado es del 17%. 18 Es importante aclarar que cualquier empresa que establece sus políticas de endeudamiento como una proporción del valor en libro de sus activos es una versión simplificada del problema. Tiene más sentido medir la contribución de un proyecto a la capacidad de endeudamiento de la empresa, en términos de su valor presente, es decir, en términos de lo que el proyecto realmente vale en vez de lo que cuesta. 19 Debe notarse que los escudos fiscales se descuentan al 17%, puesto que se trata de flujos derivados del financiamiento. La tasa marginal del impuesto sobre la renta se supone que es del 30%.

VAN =

42 - -----(1.17)

42 42 - -------- - -------(1.17) (1.17)

42 - -------(1.17)

42 - -------(1. 17)

El VAN de los escudos fiscales de CA$134, 000, es el valor de la capacidad de endeudamiento adicional contribuida por el proyecto a la empresa. Una vez estimado el VAN básico del proyecto y cada uno de los efectos del financiamiento, podemos entonces calcular el VAN ajustado del proyecto. VAN ajustado = fiscales.

VAN básico - costos emisión + VAN préstamo subsidiado + VAN escudos

VAN ajustado = 23 25 + 96 + 134 VAN ajustado proyecto Alfa = 182 Como el lector podrá observar, el proyecto Alfa tiene un VAN ajustado de CA$182,000, cifra mucho mayor que cero y, por lo tanto, el proyecto debería ser aceptado por la empresa.

3.7 EVALUACION DE PROYECTOS: TEORIA Y PRACTICA La teoría financiera moderna ha enfatizado el uso de los métodos de evaluación de inversiones, que reconocen el valor del dinero en función del tiempo. En la teoría financiera el VAN es considerado como el mejor método, desde un punto de vista teórico y la TIR como el 150

que le sigue. En el siguiente capítulo analizaremos en detalle las ventajas teóricas del VAN con respecto a la TIR. Sin embargo, podemos adelantar que la TIR supone que los flujos intermedios de un proyecto son reinvertidos a la tasa de descuento encontrada, mientras que el VAN asume, más razonablemente que la tasa de reinversión es la misma que la tasa de corte utilizada. Asimismo, la TIR tiene la debilidad potencial de ofrecer soluciones múltiples, es decir, varias tasas de descuento que satisfacen la igualdad de los flujos de beneficios con los flujos de Inversiones. Un tercer método20 que utiliza el descuento de los flujos futuros, es el llamado VAN ajustado. Este método, muy poco utilizado en la práctica, tiene las ventajas teóricas del VAN, pero además incorpora en su cálculo el impacto de las decisiones de financiamiento. Este aspecto es de especial importancia para las empresas localizadas en países en vías de desarrollo, debido a la alta incidencia existente entre proyectos de inversión y financiamiento subsidiado. En nuestra opinión, como metodología para evaluación de proyectos, el VAN es actualmente el mejor método teórico. 20

El Índice de Deseabilidad se considera más como un complemento del VAN que como un método independiente. En la práctica, sobre todo en los países desarrollados, los métodos de evaluación que utilizan el descuento de los flujos futuros son usados por un número creciente de empresas públicas y privadas. Encuestas realizadas en los Estados Unidos de Norteamérica señalan que únicamente el 10% de las empresas grandes utilizaban métodos de descuento en 1959; en cambio, en 1979 el 68% de las empresas encuestadas los utilizaban21. Muchas empresas emplean más de un método, especialmente cuando analizan proyectos grandes y riesgosos.

Es interesante destacar que, en la práctica, se tiene clara preferencia por el método de la Tasa Interna de Rendimiento (TIR) no obstante que desde un punto de vista teórico el VAN es considerado como mejor método22. En la encuesta realizada por Kim y Farraghar en 1979, se determinó que el 49% de las empresas, empleaban la TIR como criterio de evaluación de inversiones y únicamente el 19% utilizaba el VAN. La explicación de este fenómeno obedece, probablemente, a que la TIR es una metodología de más fácil interpretación para el hombre de empresas. Es curioso mencionar que de los métodos llamados aproximados, el Período de Recuperación es utilizado en el 12% de las empresas como el principal criterio en la evaluación de inversiones, pero el 39% de las empresas lo emplea como un criterio complementario de evaluación, debido posiblemente al hecho de que se considere como un complemento del análisis del riesgo de un proyecto. En las empresas multinacionales, intensivas en capital, como las petroleras, químicas, electrónicas y otras, se usan con mayor propiedad y frecuencia, los métodos de descuento, como criterios para evaluar proyectos de inversión. Las empresas medianas y pequeñas van más a la saga, pero se ha observado que las grandes actúan como "polos de liderazgo tecnológico" en la adopción de nuevos métodos y técnicas de evaluación de inversiones. En este sentido, las tendencias que se observen en las empresas grandes podrán servir de 151

indicadores sobre la dirección y uso que podremos encontrar, en el futuro, en las empresas medianas y pequeñas.

COSTO DEL CAPITAL, EL RENDIMIENTO REQUERIDO, Y LOS PROYECTOS DE INVERSION El propósito básico de las Inversiones es agregarle valor al capital de participación de los propietarios. Este valor puede aumentarse únicamente cuando los retornos provenientes de las inversiones nuevas cubran y sobrepasen el costo de los fondos necesarios para financiarlas. LAS FUENTES DE FINANCIAMIENTO DE LARGO PLAZO El costo de estos recursos se denomina "Costo del Capital", y se define como aquella tasa de rendimiento que toda Inversión debe lograr, a fin de que el valor de mercado de las acciones de la Empresa se mantenga igual. Examinemos el costo de las probables fuentes de financiamiento a largo plazo de los proyectos de inversión: EL COSTO DE LA DEUDA

El costo de la deuda es la tasa interna de retorno del flujo del financiamien to,” k” de acuerdo con la ecuación siguiente: S1 P=

──────

(1+K i)

S2 +

Sn

──────

2

(1+K i)

+ . . .+

An

───────

n

(1+K i)

+

──────

n

(1+K i)

(5.1)

Donde: P=

La suma neta del principal recibida por la empresa en el momento de obtener el préstamo o al efectuar la emisión.

S1 = Los pagos por intereses posteriormente a los impuestos para los años j = 1... n. K 1 = El costo efectivo de la deuda o la tasa de interés equivalente de la deuda. An = La suma que tiene que pagar la empresa al vencimiento de la obligación.

152

EL COSTO DE LAS ACCIONES PREFERENTES

El costo de las acciones preferenciales está en funcionamiento de su dividendo y del producto neto por acción que obtenga la empresa al efectuar la emisión: K p = Donde: Dp = Pn =

Dp ─────

Pn

(5.2)

Dividendo preferente por acción. Producto neto que recibe la empresa al emitir la acción.

Se puede observar que este costo no está ajustado por los efectos del impuesto sobre la renta, debido a que el dividendo preferente se paga después de impuestos. EL COSTO DEL CAPITAL ORDINARIO

Se puede definir como la mínima tasa de rendimiento que la empresa debe obtener sobre la proporción de cada proyecto de inversión financiada con recursos propios, con el fin de conservar sin variación el precio de mercado de sus acciones. Los elementos de Cálculo se pueden resumir así: 

El precio actual del mercado de la acción ordinario.



Las expectativas respecto al flujo de dividendos futuros por acción.



Un precio de mercado terminal para las acciones, que generalmente se espera sea mayor que el precio actual.



La tasa de descuento o actualización que equipare los beneficios futuros con el actual precio de las acciones.

Si pudiéramos obtener los tres primeros elementos podríamos calcular el cuarto. La relación se puede expresar numéricamente, y se le denomina como modelo de la capitalización de los dividendos futuros, el cual, es: Po = (5.3)

D1 ───────

(1+K o)

+

D2 ─────────

(1+K o)2

+

D3

+...+

──────────

(1+K o)3

153

Dn ─────────

(1+K o)n

+

Pn ─────────

(1+K o)n

Donde, Po = D j = Pn = K o =

Valor en el mercado por acción en el presente. Dividendo por acción esperando por el año j=1....n Valor de mercado por acción en el año n Tasa de la descuento o costo del capital ordinario para la Empresa

En el modelo descrito, el costo del capital de los recursos propios viene por (K o), que es la tasa de descuento que iguala el valor actual de los dividendos esperados más el precio a que se puede vender la acción en el futuro, con la cotización de la acción en el año cero. Para determinar el costo de las acciones ordinarias (K o) en la ecuación (5.3), se necesita estimar el crecimiento de los dividendos por acción y el valor terminal por acción en el año (n). La estimación de ambas variables es un proceso complejo, especialmente lo relacionado con los valores futuros de las acciones, problema sobre el que se ha escrito mucho sin haberse llegado a un consenso claro. Sin embargo, pueden hacerse algunas suposiciones aproximadas que nos ayuden a simplificar el problema dentro de un marco real. Si suponemos que la relación precio-utilidades por acción en el año terminal (n) será la misma que ahora, que las utilidades por acción creceran a una tasa constante (g), y que los dividendos continuaran siendo una proporción constante de las utilidades, entonces podemos reducir la ecuación (5.3) a una forma más sencilla:

K o =

Dividendo por acción ──────────────────────

+g

(5.4)

Precio por acción

Lo anterior significa que 3el costo del capital de participación resulta del rendimiento esperado por dividendos más la tasa esperada de crecimiento en las utilidades por acción que, de acuerdo con suposiciones anteriores, también es igual al crecimiento de los dividendos por acción.

154

EL COSTO PROMEDIO PONDERADO DEL CAPITAL

El costo ponderado de capital para empresas en paises en desarrollo puede expresarse con la siguiente relación: (K E) = K 1 W1 + K P WP + K O WO (5.5) En donde, las (K) representan los costos marginales individuales, las (W) representan las proporciones de cada fuente en la estructura marginal de capital y los subíndices indican el tipo de financiamiento. Debe observarse que aunque las ponderaciones asignables a cada costo son las proporciones de cada fuente que se espera usar en financiamientos futuros, lo más probable es que estas proporciones se deriven tomando muy en cuenta la estructura financiera existente en la empresa. Únicamente cuando existan cambios en la estrategia financiera de la empresa tendremos una estructura marginal del financiamiento diferente al existente, debe tenerse cuidado con estructuras marginales extremas, en donde un solo tipo de financiamiento predomina ampliamente. COSTO PONDERADO DE CAPITAL (En porcentaje) ══════════════════════════════════════════════════════

Tipos de Financiamiento

Proporciones

Costos

Costo Ponderado

══════════════════════════════════════════════════════

Deuda 40 9 Acciones preferenciales 10 16 Acciones comunes 30 19 Unidades retenidas 20 18 Costo ponderado de capital después de impuestos

3.6 1.6 5.7 3.6 14.5%

Su cálculo en la práctica es un asunto complejo debido básicamente a dos problemas: el primero es el estimado del costo del capital de participación y el segundo es el relacionado con la estructura de capitalización a emplearse. Es obvio, que los proyectos de inversión pueden presentar un amplio espectro de riesgo. Utilizar un punto de corte para todas las oportunidades de inversión de una empresa, favorecería a los proyectos de alto riesgo y perjudicaría a los de bajo riesgo.El uso del costo ponderado de capital es correcto; únicamente cuando los riesgos de las propuestas de inversión que confronta la empresa son iguales al riesgo comercial y financiero de ésta en su conjunto.

155

Casos de Estudio FARMACIA LA ESPERANZA A mediados de septiembre de 2009 don Terramicino Pocasangre estaba considerando la posibilidad de invertir sus ahorros en el establecimiento de una farmacia en la ciudad de Santa Fe, capital de la República de Cervantes. La idea había surgido a raíz de una conversación sostenida recientemente en una reunión social con unos amigos médicos. Estos habían manifestado, en forma unánime, lo atractivo que era invertir en este tipo de negocio. Con esto en mente, don Terramicino se dio a la tarea de obtener más información al respecto. Encontró que el “negocio de farmacia s” había sido tradicionalmente regulado por el Estado, el cual limitaba los márgenes de utilidad en algunas líneas de productos. Adicionalmente, ciertos medicamentos requerían la presentación de la receta médica correspondiente para su venta. Esto explicaba, en parte, la diversificación de las farmacias hacia otros bienes que tenían un rendimiento potencial mayor, como los cosméticos y artículos de fotografía, entre otros. Típicamente, las farmacias de la dimensión que estaba considerando don Terramicino, operaban con cuatro líneas de productos: a)

medicamentos de canasta básica;

b)

medicamentos generales;

c)

lácteos para infantes; y,

d)

cosméticos y otros.

23

Este caso-ejercicio ha sido escrito por Antoni o Pé , ambos rez Bennett y Antoni o Rodríguez del Instituto Centroamericano de Administración de Empresas (INCAE). Se agradece la transcripción de Diedrich Escobar, Douglas Jimenez y Levin López,

Revisado junio de 2010 .-

156

Los márgenes para cada línea se estimaban en 17%, 23%, 10% y 30%, respectivamente. Por otro lado, la distribución aproximada de las ventas era de un 10% para la línea a); 60% para la b); 10% para la c); y 20% para la d). Don Terramicino, para fines de evaluar la inversión, había estimado que las ventas mensuales para el primer año serían de unos $30,000 aproximadamente. Desde el segundo año hasta el décimo, las ventas crecerían a una tasa anual del 5%. El negocio requeriría los servicios de: 

un gerente general, cuyo salario ascendería a $800 mensuales;



un contador/cajero, que devengaría $250 por mes, y



seis dependientes, que ganarían $150 mensuales cada uno.

En Cervantes las prestaciones sociales, pagaderas por la empresa, ascendían a un 50% del monto de los salarios. Adicionalmente, la farmacia tendría que pagar los servicios profesionales de un regente, cuyo monto ascendería a $7,200 anuales. Don Terramicino estimó, para el primer año, los otros costos fijos mensuales como sigue: 

Alquiler del local

$500



Papelería y artículos de oficina

$100



Servicios públicos/patentes, etc.

$150

Los gastos en salarios y servicios profesionales, así como los otros costos fijos, se incrementarían a una tasa anual del 4% . Se determinó que el proyecto requeriría una inversión de: 

$30,000 en Mobiliario y Equipo, así como de



$50,000 en capital de trabajo.

Las leyes tributarias permitían depreciar los activos fijos, en línea recta, por lo que se estimaba que el mobiliario y equipo se depreciarían totalmente en un período de 10 años. No obstante que el valor en libros de estos activos sería de cero en el año diez, don Terramicino consideraba que podría obtener un 20%de

157

su valor original, al venderlos. El impuesto sobre la renta y las ganancias de capital en Cervantes eran del 30%. Don Terramicino se aprestaba a evaluar el proyecto para decidir si valía la pena invertir sus ahorros, los cuales devengaban una tasa del 10%, que él consideraba libre de riesgo.  PROVEEDORA DE ENERGIA, S.A El Ingeniero Mauricio Ortega, Jefe del Departamento de Ingeniería de la empresa "Proveedora de Energía, S. A." (PESA), estaba estudiando un proyecto de inversión para efectuar ciertas modificaciones en la planta auxiliar que suministraba energía eléctrica adicional en los periodos de producción máxima cuando las fuentes hidroeléctricas disponibles estaban sobrecargadas. Esta planta suministraba energía suficiente para satisfacer las necesidades de la compañía. E1 departamento de ingeniería de la empresa había estimado que con una inversión de $500,000 podrían realizarse ahorros anuales en efectivo antes de impuestos y depreciación de $100,000 en la operación de la nueva planta, durante los tres primeros años de vida económica del proyecto y se consideraba que a partir del cuarto año los ahorros se incrementarían en $10,000 más cada año. La inversión propuesta consistía a en $ 400,000 para adquirir e instalar el equipo nuevo y los restantes $100,000 eran para los costos de construcción en las alteraciones de los edificios. El ahorro esperado habría de realizarse principalmente a través de menores costos en el rubro de combustible, pero también se lograría una reducción de los costos de la mano de obra. No habría aumento alguno en la capacidad generadora. Los cálculos se basaban en los datos de la compañía sobre la operación de la planta durante el periodo de 2003-2007. 24

Este caso fue escrito por el Dr. Nicolás Marín X. la supervisión del Dr. Mario A. De Franco Ph. D.

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Editado por el Prof. José María Buitrago bajo

El equipo que había de ser sustituido tenía un valor de $100,000 en los libros de la empresa al momento de considerar el proyecto. El Ingeniero Ortega, consideraba que este equipo no tendría valor de mercado excepto como chatarra y por lo tanto no produciría más de $20,000 si se vendía. El departamento de ingeniería indicó que si se hacía la inversión de $500, 000 la planta operaría eficientemente y sin inversión adicional por un periodo de 10 años. Al finalizar su vida económica se podrían recuperar unos $25,000 de la inversión original, a pesar de que las autoridades fiscales estimaban un valor residual de cero. Al considerar las oportunidades de inversión, la dirección de la empresa generalmente requería de una rentabilidad mínima del 15 por ciento anual después del impuesto sobre la renta. Este impuesto y el correspondiente a las ganancias de capital representaban una tasa del 20% por ciento. El punto de corte había sido obtenido tomando un promedio ponderado del costo de obtener capital de deuda y participación de acuerdo con la proporción normal de cada fuente en la estructura de capital de la compañía. Una inversión potencial que no prometiera por lo menos un 15 por ciento de rendimiento sería rechazada a menos que hubiera fuertes consideraciones no relacionadas con los aspectos cuantitativos del proyecto. Por otra parte el Ingeniero Ortega había sido informado por el Contralor de PESA que la compañía dispondría de fondos suficientes para financiar aquellas propuestas de inversión que tuvieran una rentabilidad superior al costo de capital. Debe la Empresa aceptar o rechazar el proyecto?, Cuáles son los posibles riesgos?, explique su análisis y sus conclusiones.

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Módulo III Gerencia Financiera 2016

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