Master Finance et Economie Appliquée
Rapport sur l’Analyse des Etats Financiers du groupe COSUMAR
Preparée par: Anissa EL QAMCAOUI Soukaina LAABIRI Sidi Mohammed MAZIH
Encadrée par:
Prof. Hamida CHIHI
Automne 2013
Plan de travail Ce rapport a été divisé en sept parties : Dans une première partie, nous allons brièvement présenter l’entreprise COSUMAR ainsi que quelques chiffres clés. Nous allons consacrer une seconde partie à la présentation de l’entreprise, tandis que la troisième partie portera sur l’analyse des Etats de Soldes et de Gestion (ESG) de l’entreprise. Puis par la suite, nous passerons à une analyse horizontale et verticale du Bilan, suivi d’une analyse du Compte des Produits et Charges (CPC), ainsi qu’une analyse des ratios de rentabilité avec une comparaison des ratios du groupe COSUMAR avec ceux de la Centrale Laitière, qui est aussi présente dans le secteur de l’agro-alimentaire. Nous allons conclure ce rapport avec quelques observations sur l’état général de l’entreprise, ainsi que des recommandations destinées aux investisseurs et ceux souhaitant acquérir des actions de l’entreprise.
Objectif Dans le cadre du cours de « Stratégie Financière Avancée » de Mme. Hamida CHIHI, nous avons établis ce travail dont l’objectif principal est d’effectuer une analyse financière du groupe marocain « COSUMAR » ; une entreprise qui opère dans le secteur agro-alimentaire notamment dans la fabrication du sucre sous différentes formes. En se basant sur les multiples techniques apprises durant les années précédentes ainsi que durant ce semestre avec Mme. CHIHI, nous avons analysé les états financiers de COSUMAR et ce allant de l’exercice 2007 jusqu'à celui de 2010. Sous contrainte de temps et afin de présenter un travail concis, nous avons limité l’analyse des ratios à la rentabilité vu qu’on a choisi la perspective de l’actionnaire comme bloc d’analyse. Pour ce qui est de l’analyse horizontale nous avons choisi de comparer une année à l’année qui la précède et non pas à une seule année de base vu que dans une période de 4 ans l’entreprise peut changer.
I-
Présentation de l’entreprise
COSUMAR est un groupe marocain présent depuis 1929, filiale de la Société nationale d’investissement (SNI), spécialisé dans l'extraction, le raffinage et le conditionnement du sucre sous différentes formes. Il est devenu l’unique opérateur sucrier marocain après l’acquisition de SUTA, SUCRAFOR, SUNABEL et SURAC en 2007.
La raffinerie fonde son métier sur trois activités principales : -
L’extraction du sucre à partir des plantes sucrières : canne et betterave à sucre ;
-
Le raffinage du sucre brut importé ;
-
Le conditionnement sous différentes variétés.
COSUMAR commercialise ses produits sous 4 principales gammes: -
Le pain de sucre,
-
Le sucre en lingots,
-
Le sucre en morceaux,
-
Le sucre granulé.
En effet, disposant de deux unités de production à l’origine (l’une à Casablanca et l’autre à Sidi Bennour), COSUMAR, suite à la privatisation des sucreries étatiques à près de 1.5 Md de Dirhams, contrôle la quasitotalité du marché marocain du sucre. La filière sucrière au Maroc revêt un caractère stratégique dans l’économie. Ce secteur a bénéficié d’importants investissements publics et privés qui ont conduit au développement de la production locale du sucre. Les cultures sucrières contribuent aussi de manière substantielle dans l’amélioration des revenus des agriculteurs, dont le nombre s’élève à environ 80 000, qui exploitent des superficies ne dépassant pas en moyenne un hectare. Par ailleurs, ce secteur génère des effets importants sur l’emploi à travers la création de près de 9 millions de journées de travail saisonnier par an, outre les emplois permanents dans l’industrie (sucreries-raffineries, transport, commerce…)
II- Etats des soldes et de gestion
L’état des soldes et de gestion montre que dans l’année 2007 l’entreprise n’avais pas de ventes de marchandises, ceci explique que COSUMAR supportais toute la production de son sucre. A la fin de cette année, quatre sucreries ont été achetés : SUTA, SUCRAFOR, SURAC et SUNABEL. L’achat de ces entreprises a pu supporter en grande partie la chaine de production de COSUMAR en ajoutant de la capacité de production au groupe. Ainsi, durant l’exercice 2008 on peut voir clairement que COSUMAR a vendu des marchandises qui sont produites par les dites sucreries. Durant la même année, l’entreprise a entrepris un projet dénommé « Indimage 2012 » pour améliorer la capacité de production des sucreries récemment achetées et être alignée avec les standards internationaux. Les fruits de cette initiative sont clairement remarqués dans le compte « ventes de marchandises » de l’année 2009. Les charges externes ont eux aussi connu une augmentation de 2007 à 2008 qui est restée stable pendant les années suivantes. Cette augmentation est expliquée par l’expansion entreprise par COSUMAR à la fin de l’année 2007. Le résultat d’exploitation a lui connu une forte baisse en 2008 par rapport à 2007; ceci est principalement dû à l’absence de vente de marchandises en 2007 ce qui veut dire des charges en moins durant la même année.
L'excédent brut d'exploitation (EBE) a augmenté en 2010 s'établissant ainsi à 763 MDH suite à la hausse de la valeur ajoutée. Le Résultat Financier a connu une forte hausse en 2010 après sa baisse en 2009, qui s'explique par la nette supériorité des produits financiers sur les charges financières. Les charges non courantes ont connues une forte hausse à cause des dotations non courantes aux amortissements. COSUMAR laisse apparaitre un bénéfice net passant de 244 MDH en 2007 à 483 MDH en 2010, ce qui prouve que l’entreprise a montré une performance et une évolution satisfaisante au cours de ces quatre années.
III- Analyse verticale et horizontale Bilan L’actif immobilisé constitue entre 56% et 62% du patrimoine de COSUMAR et l’actif circulant constitue entre 36% et 43%. Ces figures entrent dans la normale. La trésorerie Actif constitue elle une infime partie du patrimoine. Les figures de l’analyse verticale du passif sont constantes d’années en années. Pour ce qui est de l’analyse horizontale il y a un grand changement. Les figures les plus marquantes sont : -
L’augmentation de 7% de l’actif immobilisé en 2010 par rapport à 2009,
-
La diminution remarquable de l’actif circulant et de la trésorerie actif en 2010 à hauteur de -18% et -44% respectivement.
Pour le passif il y a eu une forte baisse du report à nouveau d’année en année ce qui explique que l’entreprise a distribué des dividendes. Le capital social quant à lui reste intact. Les dettes ont connues une forte diminution en 2010 de l’ordre de -16%. La trésorerie passif suit la même tendance que celle de l’actif. Indicateurs MDH FR
2007
2008
2009
711
603.6
615.6
-15.1%
2%
795.8
582.1
5.7%
-26.9%
var BFR
752.7 var
Trésorerie Nette
-41.7
var Endettement Net
-192.2
33.5
-360.9% 713.6
var
737.8
705
3.4%
-4.4%
En dépit de la récurrence de la capacité bénéficiaire et le recours important à l’endettement à long terme, le FR ressort en baisse annuelle moyenne de 7% sur cette période pour s’établir à 615.6 Millions de DHs. En ce qui concerne le BFR, ce dernier passe de 752.7 MDHs à 582.1 MDHs en 2009, profitant de la progression des dettes d’exploitation ainsi qu’une meilleure réactivité de la caisse de compensation notamment grâce à la baisse des autres créances et comptes de régularisations. Compte tenu de ce qui précède, la trésorerie nette de COSUMAR passe d’un déficit de -41.7 MDHs en 2007 à un solde excédentaire de 33.5 MDHs à fin 2009.
IV- Analyse du Compte des Produits et Charges On remarque clairement que COSUMAR a des charges d’exploitation supérieures à son chiffre d’affaire et c’est une figure inquiétante. Les produits d’exploitation de l’entreprise parviennent à « gommer » cet écart par les subventions d’exploitation. Parce que le sucre est un produit d’alimentation primordial au Maroc, l’état offre des subventions à COSUMAR afin de l’aider à couvrir ses charges d’exploitation tout en vendant son sucre à un tarif qui reste très abordable au consommateur marocain. Le chiffre d’affaire a augmenté en 2008 grâce à la hausse des prix de ventes établie en Aout 2008. Les charges d’exploitation ont connues une baisse tout au long des années. Le résultat d’exploitation a augmenté drastiquement de 2008 à 2009 pour rester stable en 2010. Ce même résultat à diminuer en 2008 par rapport à 2007 et ce à cause de l’appréciation des cours du sucre sur le marché mondial, le renchérissement de plus de 31% du prix d’achat du fuel résorbés en partie par l’amélioration des performances industrielles de l’activité de raffinage1. On remarque aussi que les produits financiers ont presque triplés en 2008 et ce grâce aux produits de participation dégagés par l’achat des sucreries. Ces derniers ont aussi pu couvrir les charges financières liées à ces sucreries et qui sont en hausse en 2008. Pour les années qui suivent ; il n’y a pas de grand changement dans les figures.
V- Analyse des Ratios de Rentabilité 1
Rapport annuel Cosumar 2008
Rentabilité économique Le taux de rentabilité brute d’exploitation a enregistré une hausse continue, il est passé de 15 % en 2007 à 18% en 2010. La capacité de l’entreprise à générer des excédents est en hausse et elle s’établit à un niveau satisfaisant. Les ratios EBE/Capital social et CA/Capital social ont connu une baisse de 2007 à 2008 pour se redresser et se stabiliser durant les années qui suivent. En gros 2008 a été une année en difficultés à cause du changement des prix du sucre et aussi à cause des achats des sucreries entrepris par COSUMAR à la fin 2007 .
Rentabilité Financière La rentabilité financière de l’entreprise s’établie à un niveau relativement bas de 19 % en 2007 pour se redresser et atteindre le niveau satisfaisant de 30% en 2010. D’un autre côté, l’entreprise est en mesure de supporter des charges financières, puisqu’elles ne représentent en 2007 que 3 % du résultat d’exploitation, cependant ces charges atteignent en 2008 le niveau alarmant de 15%. Ce pourcentage représente les charges financières des sucreries achetées. Pour ce qui est de la capacité d’autofinancement, l’entreprise dispose d’une capacité d’autofinancement positive durant les trois années ce qui lui ouvre la possibilité de relancer son activité ou de distribuer des dividendes.
Autres Ratios
2007
2008
2009
2010
EBIT
950.6
966.7
1023.2
1067
EBITDA
1141.7
1167.4
1220.4
1262.1
Var EBIT
17.5%
1.7%
5.8%
4.3%
Var EBITDA
5.5%
2.3%
4.5%
3.4%
Marge EBIT
16.7%
17.1%
17.5%
17.6%
20%
20.7%
20.9%
20.8%
19.8%
18.4%
18.3%
18.4%
Marge EBITDA ROCE
Perspectives : En terme de perspectives chiffrées, COSUMAR devrait enregistrer un chiffre d’affaires de 6 073,5 MDHs soit une hausse de 1,5%, pour un résultat net de 658,7 MDHs soit -9,7%. Les revenus du Groupe devraient se montrer à 6 194,9 MDHs soit une hausse de 2,0%. Pour les besoins de l’évaluation du Groupe COSUMAR, selon la méthode d’actualisation des cash-flows futurs on peut retenir les hypothèses suivantes : -
Un Taux de croissance annuel moyen du chiffre d’affaires de 1,9% sur la période 2013-2022 ;
-
Une marge d’EBITDA moyenne de 21,1% sur la période 2013-2022, stabilisée à 20,6% en année terminale ;
-
Ratio de Dettes financières/Capitaux propres cible de : 35% ;
VI- Comparaison entre COSUMAR et Centrale Laitière
Vu que COSUMAR a un statut de monopole au Maroc la recherche d’entreprises similaires a été difficile voir impossible. Pour pouvoir résoudre ce problème nous avons décidé de la comparer à une entreprise qui opère dans le même secteur qui est le secteur agro-alimentaire. La candidate pour notre choix est la Centrale Laitière, société cotée à la bourse de Casablanca. D’après le tableau de comparaison entre les deux sociétés (voir fichier Excel) on peut clairement remarquer que la Centrale Laitière devance COSUMAR dans approximativement toutes les figures calculées. Le ratio EBE/Capital Social de la Centrale Laitière est plus que 5 fois plus important que celui de COSUMAR ce qui est expliqué par le montant du capital social de la CLT qui est inferieur à celui de COSUMAR. Les EBE des deux sociétés sont assez proches mais la CLT peut dégager plus d’excédents à partir de son capital social que COSUMAR. La grande différence est dans le ratio CA/Capital Social de la CLT qui est 5 fois plus grand que celui de COSUMAR ; il est clair que la CLT dégage un CA important par rapport à son capital social. Pour le CA, EBE et résultat d’exploitation on peut remarquer que COSUMAR a eu des variations négatives concernant ces figures tout au long des années discutées au grand contraire de la CLT qui a vu ses figures s’améliorer d’année à l’autre.
La rentabilité financière de la CLT est d’un niveau plus que satisfaisant qui varie entre 39% et 47% ; cette figure devance largement celle de COSUMAR qui s’établie elle entre 19% et 30%. La CLT a pu améliorer le niveau de ses charges financières tout au long des années ce qui démontre que l’entreprise se débarrasse petit à petit de ses dettes en se finançant majoritairement de ses fonds propres et son résultat. Même constat pour la capacité d’autofinancement qui ne cesse de s’améliorer pour la CLT mais qui a atteint des montants négatifs pour COSUMAR.
VII- Conclusion Le groupe COSUMAR est un opérateur sucrier de grande envergure bénéficiant d’une assise financière solide et cherchant à se développer à l’international afin de diversifier ses activités et sécuriser ses approvisionnements en sucre brut. Pour ce qui est de l’analyse SWOT de la société COSUMAR : Au niveau des forces on peut citer, entre autres, la position qu'occupe la société en tant qu'opérateur sucrier unique du Royaume qui assure environ 45 % des besoins du pays. Outre cette position majeure, la société dispose, suite à la modernisation et à l'extension des capacités de son unité industrielle de Casablanca, d'un outil de production conforme aux standards internationaux. Par ailleurs, COSUMAR jouit d'une situation financière saine avec des résultats globalement satisfaisants et des marges très confortables. A fin 2010, la société avait réalisé un chiffre d'affaires de 4 046 786 195 DH, un résultat d'exploitation de 653 270 883DH et un résultat net de 483 681 142 DH. Le ROA ressortait à 18,4 %. A côté de ces forces, COSUMAR présente également quelques faiblesses liées, d'une part, à sa forte dépendance à l'amont agricole et donc aux aléas climatiques et, d'autre part, à son exposition aux fluctuations des cours internationaux du sucre brut sachant que 55 % des besoins de la population sont couverts par les importations. Outre ces faiblesses, COSUMAR doit aussi faire face à un certain nombre de menaces dont la modification probable du cadre règlementaire encadrant la filière sucrière et les conditions climatiques défavorables au développement des plantes sucrières. Parallèlement à ces menaces, COSUMAR est aussi à l'affût d'opportunités comme pour la recherche d'opportunités de développement en Afrique subsaharienne, et la possibilité d'une prise de participation dans
une société brésilienne pour sécuriser ses importations de sucre brut dans un marché très volatile. D’autres sources d'importantes opportunités de développement peuvent se présenter pour la compagnie notamment grâce à l'engagement de l'Etat dans la mise à niveau de la filière sucrière. Conformément à WILMAR, 3ème plus grand raffineur de sucre au monde, le raffineur marocain parvient à hisser ses résultats financiers mieux que les prévisions du marché, et présente une opportunité d’investissement très attractive, et ce grâce aux performances plus que satisfaisantes du groupe, des indicateurs financiers en hausse, une distribution de dividende par action en augmentation, mais aussi l’environnement économique et politique favorable que possède le Maroc.
Côté Bourse, tous ces facteurs font que sur le marché boursier, le titre COSUMAR a surperformé le MASI avec une performance annuelle de 23,6 % (22/10/2010) contre 18,02 % pour le MASI. Les bénéfices 2010 et les dividendes yield attendu sont de 4,4 %, et le titre présente des valorisations intéressantes. Ce dernier apparaît dans le portefeuille des principaux brokers du marché et jouit d’une recommandation positive. La Banque d’affaires CFG Group prévoit par exemple une hausse de 16% des bénéfices des sociétés de bien de consommation de base cotées en Bourse, tant dis que les analystes de BMCI Bourse qui ont procédé à l'évaluation du titre par la méthode des discounted Cash-Flow (DCF) en se basant sur des hypothèses conservatrices, recommandent de conserver les titres dans les portefeuilles vu que la valorisation de l'action ressort au même niveau que son cours actuel, soit 1 645dirhams.
Ainsi, Au cours de l’année 2010, dans un environnement économique marqué par une flambée historique des cours du sucre brut sur le marché mondial et par une pluviométrie exceptionnelle, le Groupe COSUMAR affiche une progression significative de ses principaux indicateurs financiers, et reste l’une des valeurs sûres du marché boursier.
