penas pasa un día sin que se especule en los medios de comunicación sobre la posibilidad de que el FEO (abreviatura de Banco de la Reserva Federal, que es el banco central de Estados Unidos) o el BCE (abreviatura del Banco Central Europeo, que es el Banco Central de la zona del euro 1) modifique los tipos de interés y sobre su probable repercusión en lo economía. El presidente del Banco de la reserva federal {FED) es considerado por muchos la autoridad más poderosa en Estados Unidos, cuando no en todo el mundo. El modelo de la actividad económica que hemos expuesto en el Capítulo 3 no incluía el tipo de interés ni el dinero. Se trata de una enorme simplificación que es hora de abandonar. Para eso es necesario seguir dos pasos. En primer lugar, debemos averiguar qué determina los tipos de interés y cómo puede influir el Banco Central en elfos. Este es el tema del presente capítulo. En segundo lugar, debemos ver cómo afecta el tipo de interés a la demanda y a la producción. Este es el tema del siguiente cá'pítulo. El presente capítulo consto de cuatro apartados:
A
u
En el Apartado 4. l examinamos la demanda de dinero.
.. En el 4. 2 suponemos que el banco central controla directamente la oferta monetaria y mostramos que el tipo de interés es determinado por la condición según la cual la demanda de dinero debe ser igual a su oferta. H
En el 4.3, que es optativo, introducimos los bancos como oferentes de dinero, reconsideramos los tipos de interés y la forma en que se determinan y describimos el papel que desempeña el banco central en este proceso.
H
En el 4.4 también optativo, presentamos dos formas distintas de examinar el equilibrio. Una centra la atención en el mercado de fondos federales y la otra, en el multiplicador del dinero.
1
1
Desde el 1 de enero de 1999, lo outoridod monetaria de los Estados miembros de !o Unión Económico y Monetaria !UEMI lo constituyen el Banco Central Europeo !BCE) y los bancos centrales nocionales [BCNI de los países miembros de lo UEM
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95
~~:.¿,;~ En este apartado examinamos los determinantes de la demanda de dinero. Pero debemos hacer una advertencia antes de comenzar: algunos términos corno dinero o riqueza tienen un significado muy específico en economía, que no suele ser el que tienen en las conversaciones diarias. El recuadro de este capítulo titulado «Trampas semánticas: el dinero, la renta y la riqueza» pretende ayudar al lector a evitar algunas de estas trampas. Léalo atentamente y repáselo de vez en cuando. El dinero es cualquier activo que puede utilizarse para realizar compras. Por ejemplo, los billetes y las monedas. Pero para nuestra sorpresa, a lo largo de la historia de la humanidad, un enorme número de objetos (como por ejemplo ganado, sal, ora, plumas, cigarrillos) han sido utilizados por el hombre como dinero. ¿Qué cualidades debe pues poseer un bien para ser considerado dinero? Debe poder cumplir con las siguientes funciones: 1. Medio de cambio. 2. Depósito de valor. 3. Unidad de cuenta.
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El dinero es un bien divisible generalmente aceptado por el público a cambio de otros bienes o servicios. Se podría decir que su función originaria esencial es la de facilitar las transacciones. En una economía sin dinero, todas las transacciones económicas tendrían que llevarse a cabo mediante un sistema de trueque. El trueque necesita de una doble coincidencia de deseos, que implica que en cualquier intercambio cada una de las partes que participe en él sea capaz de poder ofrecerle a la otra justamente lo que ésta necesita. En tal situación, un peluquero angustiado por un dolor de muelas debería esperar nasta encontrar un odontólogo necesitado a su vez de obtener un corte de pelo. El dinero por ende elimina la necesidad de la doble coincidencia de deseos, facilitando notablemente el intercambio. Con frecuencia se dice que cualquier cosa que sea generalmente aceptada c~~9 medio de cambio en las transacciones es dinero.
.. Pero para desarrollar su función como medio de cambio, el dinero debe tener otras particularidades. Como el momento de la compra puede diferir del momento de la venta (una persona puede vender su mercancía y no querer gastar su dinero inmediatamente), es necesario que el dinero que se obtenga no se desvalorice mientras se tiene en el bolsillo (o en una caja fuerte). Se dice entonces que el dinero debe conservar valor, para que funcione con justicia en el intercambio y también para que las personas puedan ahorrar. Si deciden guardar para tiempos difíciles una parte del producto que obtuvieron por vender mercancías, pueden atesorar cantidades de dinero en la caja fuerte de su casa. Se ve, por lo tanto, que el dinero cuenta con la impar~ tante propiedad de constituir un depósito de valor, en el que las personas acumulan para usar más tarde el valor de las mercancías que vendieron. Ese depósito de valor o riqueza podría servir también para especular, por ejemplo: para comprar o vender bonos o acciones. · .. La última de las características del dinero es que, en las economías en las cuales su uso está generalizado, las personas riensan en ras mercancías como cosas que tienen dos caras. Una materia (por las cualidades físicas particulares) que es la propiedad de abrigo o de saciar nuestro hambre, y la otra cara que es la de representar una cantidad de dinero: tener un precio. En dinero se expresan los precios de todas las mercancías. Pueden listarse los precios de todo lo que hay en la economía, los profesionales pueden 96
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamériaa / Olívie1 Blanchord • Daniei Pérez Enrri
presupuestar sus servicios, los consumidores pueden comparar lo que valen distintos artículos y tomar decisiones, los contado:es exponer detalladamente la situación patrimonial de las empresas y los inversores pu~den planear estrategias a largo plazo. El uso generalizado de todo este def1~e lo que se entiende por el dinero como unidad de cuenta de una econom1a. Supongamos que, debido a que hace tiempo .que ve~imos _ahorran.do una arte de nuestra renta, actualmente nu~tra riquez~ financiera asciende a ~0.000 dólares. Quizá tengamos íntenc1on de seguir ahorrando en el futu: ro e incrementar aun más nuestra riqueza, pero actualm~nte su val.ar esta dado. La única decisión que tenemos que tomar hoy es como repartir estos 50.000 dólares entre dinero y bonos. n El dinero que puede utilizarse para realizar transacsiones, no rinde intereses. En ei' mundo real, hay dos tipos de dinero: efectivo~ que son las monedas y los billetes, y depósitos a la vista, que son lo~ d~P?:1tos d~ .los bancos contra los que pueden extenderse cheques. Esta d1stmc1on sera importante cuando analicemos la oferta monetaria, pero de momento no, por fo que podemos prescindir de ella. .. H Los bonos rinden un tipo de interés positivo, i, pero no pu~den dut1~1zarse para realizar transacciones. En el mundo real, hay muchos .t~pos e. og.os, cada uno con su propio tipo de interés. De momento tan:b1en presc1.n iremos de este aspecto de la realidad y supondremo~ que s?lo h~y.un tipo de bono en el que se puede invertir y que ofrece el tipo de mteres 1. Supongamos que la compra o la venta de bonos tiene un C?~~o, por ejemplo una llamada telefónica a un agente y el pago de una com1s1on. ¿Cuantos dól~res de los 50.000 debemos tener en dinero y cuántos, en bonos? Por una parte, mantener toda nuestra riqueza en dinero es claramente cómodo. Nunca tendremos necesidad de telefonear a nu~s~ro age~te o de pagar comisiones. Pero eso también significa que no percibiremos intereses por ella. Por otra, si la mantenemos toda en bonos, recibiremos interes~s por toda ella, pero tendremos que llamar a nuestro agente frecu,enten;ente: siempre que necesitemos dinero para ir en metro o tomar un cafe, etcetera. Una manera bastante incómoda de ir por la vida. Es evidente, pues, que debemos tener tanto dinero .como bonos. Pero ¿en qué proporciones? Depende principalmente de dos variables: .. Nuestro nivel de transacciones. Queremos tener suficien!e dinero a mano para no tener que vender bonos con demasiada frecuencia. Supongamos/ por ejemplo, que normalmente gastamos 3.000 ~ólares al mes. En este caso tal vez queramos tener en dinero, en promedio, lo que nos gastarnos en d~s meses, es decir, 6.000 dólares, y el resto, 50.000 - 6.0~0 = 44.000, en bonos. Si, por el contrario, normalmente gastamos 4.000 dolares al mes, quizá queramos tener 8.000 en dinero y sólo 42.000 en bonos.. n El tipo de interés de los bonos. La única razón para t~n~r alg~na riqueza en bonos estriba en que estos rinden intereses. 51 no rm?1er~n intereses, tendríamos toda nuestra riqueza en dinero, ya que es mas comodo. Cuanto más alto sea el tipo de interés, más dispuestos estaremos a incurrir en la molestia y en los costos que conlleva la compraventa.de bonos. Si el tipo de interés es muy alto, quizá deci~an:os inclu.so reducir nuestras tenencias de dinero a Jo que gastamos, portermmo medio, en dos semanas, 0 sea, 1.500 dólares (suponiendo que nuestro gasto mensual es de 3.000).
Capítulo 4 • Los mercados financieros • •
97
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Cuando el tipo de interés de estos fondos alcanzó el 14% anual en Estados Unidos a principios de los años ochenta (un tipo de interés muy alto en comparación con los actuales), muchas personas que antes tenían toda su riqueza financiera en cuentas corrientes (que rendían unos intereses bajos o nulos) se dieron cuenta de la gran cantidad de intereses que podían ganar trasladando una parte a una cuenta del mercado monetario. Como consecuencia, los fondos de inversión se pusieron de moda. Sin embargo, desde entonces los tipos de interés han bajado. En 2003, el tipo de interés medio de los fondos de inversión giraba en torno al 1% solamente. Es mejor que cero -que es el tipo de muchas cuentas corrientes-, pero mucho menos atractivo que el de principios de los años ochenta. Como consecuencia, actualmente la gente se preocupa menos de invertir lo máximo posible en su fondo de inversión. En otras palabras, dado un nivel de transacciones, actualmente la gente tiene más riqueza en su cuenta corriente que a principios de los años ochenta.
Cómo se obtiene la demanda de dinero Pasemos de este análisis a una ecuación que describe la demanda de dinero. Sea Md la cantidad de dinero que quieren tener los individuos, es decir, su demanda de dinero {el superíndice d se refiere a la demanda). la demanda de dinero de la economía en su conjunto no es más que la suma de las demandas de dinero de todos sus miembros. Depende, pues, del nivel total de transacciones que se realizan en la economía y del tipo de interés. Es difícil medir el nivel total de transacciones de la economía, pero probablemente es más o menos proporcional a la renta nominal (es decir, la renta medida en unidades monetarias}. Si la renta nominal aumenta, por ejemplo, un 10%, es razonable pensar que la cantidad de transacciones de la economía también aumentará más o menos un 10%. Podemos expresar, pues, la relación entre la demanda de dinero, la renta nominal y el tipo de interés de la forma siguiente: Md =$YL(i} {-)
De ~s~ ma,ner~ ~adremos tener, en promedio, 48.500 dólares en bonos y percibir as1 mas intereses. Concretemos más este último punto. la mayoría de nosotros probablemente no tenemos bonos; probablemente pocos tenemos un agente financiero. Sin embargo, es probable que muc~os tengamos bonos indirectamente si tenemos una ~~enta ~el mercado monetario en una institución financiera. Los fondos de invers1on reciben fondos de muchas personas y se utilizan para comprar bonos normalmente bonos d~I Es~do. ~an un tipo de interés cercano al de los bonds que poseen, pero al~? inferior: la diferencia se debe a los costos administrativos que conlleva la gestron de los fondos y a su margen de beneficio. 98
• • Macroeconomía_ Aplicaciones para Latinoamérica / Olívier Blonchard • Daniel Pérez Enrrí
donde $Y representa la renta nominal. Esta ecuación debe interpretarse de la siguiente manera: la demanda de dinero Md es igual a la renta nominal $Y multiplicada por una función del tipo de interés i representada por L(i). El signo negativo situado debajo de i en L{1) refleja el hecho de que el tipo de interés produce un efecto negativo en la demanda de dinero. Una subida del tipo de interés reduce la demanda de dinero, ya que la gente coloca una parte mayor de su riqueza en bonos. la Ecuación (4.1) resume lo que hemos analizado hasta ahora: .. En primer lugar, la demanda de dinero aumenta en proporción a la renta nominal. Si la renta nominal se duplica, pasando de $Y a $2 Y,. la demanda de dinero también se duplica, aumentando de $YL(I) a $2 YL(I). .. En segundo lugar, la demanda de dinero depende negativamente del tipo de interés. Esta relación se recoge por medio de la función L(i) y el signo negativo situado debajo. Una subida del tipo de interés reduce la demanda de dinero. La Figura 4.1 muestra la relación entre la demanda de dinero,_ la r~nta nominal y el tipo de interés que implica la Ecuación (4.1 ). El tipo de interés, i, se mide en el eje de ordenadas y el dinero, M, en el de abscisas. Capítulo 4 • Los mercados financíeros • •
99
. La curva Md representa la relación entre la demanda de dinero y el tipo de interés correspondiente a un determinado nivel de renta nominal. Trene pendiente negativa: cuanto más bajo es el tipo de interés (cuanto más bajo es i), mayor es Ja cantidad de dinero que quieren tener los individuos (mayor es M). Cualquiera que sea el tipo de interés, un aumento de la renta nominal eleva la demanda de dinero; En otras palabras, un aumento de la renta nominal ~esplaz? la ~er:ianda de dinero hacia la. derecha de M1 a M'1 Por ejemplo, al tipo de mteres 1, un aumento de la renta nominal de $Y a $Y' eleva la demanda de dinero de M a M'. 1
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Algunos enfoques teóricos sobre la demanda de dinero2 ~firr~ar
que la de~anda de. dinero depende del nivel de renta y del tipo de mteres como lo dicho anteriormente es una particularidad acerca de la función de demanda de dinero. Cabe preguntarse, entonces, si en la evidencia ~mpírica todos l~s cambios de la demanda de dinero se expli.can por las varia_b!es en cuest1on. Como consecuencia de ello, surgen distintos enfoques teorrcos que tratan de dar una explicación a la evidencia empírica. Sin embargo, observaremos solamente dos de los enfoques teóricos sobre la demanda de dinero, ya que buena parte del resto de los enfoques tienen e.orno. punto de partida algunas de estas dos líneas de investigación. Se podría s1~tetrzar este debate entre el pensamiento clásico, por un lado, y los pensamientos keynesiano y poskeynesiano, por el otro. Para los clásicos, el dinero tiene funciones de medio de cambio o demanda para transacciones, mientras que para el pensamiento keynesiano y el poskeynesiano, cumple funciones no sólo como medio de cambio, sino también como depósito de riqueza y valor. Es decir, implica una demanda de dinero por especulación. Esta demanda de dinero por especulación está relacionada con las decisiones de distribuir la riqueza, por ejemplo, entre todo bonos o todo dinero (Keynes, 1936), o parte ~9..~onos y parte en dinero incorporando el riesgo y la incertidumbre con ganancias o pérdidas de capital sobre la baja o suba del valor de los bonos (Tobin, 1956), como así también incorporando los costos de transacción (Baumol, l 952). La teoría cuantitativa del dinero y la teoría keynesiana pueden ser analizadas como medios alternativos de observar la demanda de dinero y no como complementarias entre sí.
La teoría cuantitativa de dinero Los trabajos realizados por el economista lrving Fisher (1911) son los más vinculados con esta teoría. Dió importancia al concepto de velocidad-transacciones de circulación del dinero, o sea, el número de veces que pasa de una mano a otra. Comienza su análisis con una simple identidad, que es la siguiente: M8 Vt = PT
Siendo: M5 = cantidad de dinero. Vt =velocidad-transacciones de circulación o número de veces que cambia de mano el dinero. 2
100
Para profundizar, véase laidler, David, La demanda de dinero, Ed. Antoni Bosch, 2° ec/., Barcelona, J977.
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivier Blanchord • Daniel Pérez Enrri
P = nivel de precios.
T = volumen de transacciones. 5 ¿Qué valores toman estas variables~ La canti?ad de dinero (M ~ y la velocidad-transacciones (V) son variables mdepend1~ntes de las demas. El volumen de transacciones (n está determinado, debido a que s.e supone q.ue la economía se encuentra en el pleno empleo. Por lo tanto, el nivel de precios se determina por las otras tres. Si vt y T fueran constantes, entonces el nivel de precios serí~ pro~orcion~I a la cantidad de dinero; esta conclusión nos lleva a la llamada teorra cuantitativa del dinero" cuya expresión es la siguiente:
M'Vt=PT Por otro lado, la demanda de dinero depende del valor d: las transaccion~ realizadas y es igual a una fracción constante de dichas tran.sa~c1ones, Yen.el eq~1librio es igual a la oferta de dinero. Esto se observa en las s1gurentes ecuaciones. Má = ktPT
Mi= Ms Combinando ambas ecuaciones, se obtiene la siguiente expresión: MS 1~ M" Vft= p T
de donde se concluye que:
vf ta 1/kt Dicha teoría pone énfasis en la velocidad-transaccione; y no rea~iza ningún análisis de los determinantes del dinero. El saldo m~d10 ~antemdo para transacciones depende de la frecuencia con que se perciben ingresos,. de. su magnitud y de la estructura de gastos, entre otros, o sea, de los factores mst1tucionales. Estos no varían en el corto plazo, y sí lo hacen n:iuy lentamente en el largo plazo; por lo tanto, se afirma que la velocidad del dinero es constante. Este enfoque -transacciones de Ía teoría monetaria- esta?lece que la .demanda de dinero es constante respecto del nivel de transacc1on~ y del n!vel de producto. Es decir, es poco probable que la demanda de dmero varre a corto plazo. ·Cómo se puede medir el nivel de transacciones (TI de una economía? Una apr¿ximación posible puede ser la de tomar la evoluci~n del PBl nominal como representativa de la e~ol.ucíón del, nivel .de.transacc1o~es. En tal caso la ecuación de la teoría cuant1tat1va tomana la srgu1ente forma. MxV=PxY
En este caso, V representaría la velocidad/ re~t~ del dinero, o sea el ritmo al que circula el dinero en el pago de bienes y serv1c1c:s finales. Dado q~e PXY no es otra cosa que el PBI nominal de una econom1a y M es su cantidad de dinero la velocidad-renta puede reexpresarse como el cociente entre el PBI nomin~I y la oferta de dinero. El lecto! podr~ enc9ntrar en el ;,ecuadr~ de ~~e capítulo "La demanda de dinero y el tipo d~ mteres: los datos una.est1mac1on de la evolución de la velocidad-renta del dinero en los Estados Unidos para el período 1960-1998. Capítulo 4 • Los mercados financieros • •
101
A partir de esta sencilla ecuación pueden extraerse diversas interpretacio-
nes acerca del funcionamiento de una economía, como así también de los efectos de la política económica. Por ejemplo, si la velocidad-renta del dinero se mantiene más o menos constante y la autoridad monetaria decidiera elevar la oferta monetaria, ¿qué nos predice la teoría cuantitativa? De un rápido análisis de la ecuación, la respuesta que surge es que el PBI nominal de la economía crecerá. Y si la economía se encuentra cerca de su nivel de pleno empleo, el resultado será un aumento del nivel de precios similar al incremento de la oferta monetaria. Claro está1 las implicancias son bastante diferentes si el aumento del PBI nominal se debe no tanto a una suba de precios sino más bien a un incremento del nivel de ingreso real. ¿Cuáles son las circunstancias en que es más probable que ocurra un efecto o el otro? En los siguientes capítulos nos ocuparemos, entre otras cosas, de encontrar una respuesta satisfactoria a este interrogante.
. 'n la forma de la función keynesiana total de la dema. nda de Corno conc1us10 , ·· ecaución dinero supone que los saldos demandados pa~a transacciones y p~r pr Id s esdependen directamente (positivamente} del nivel de rert~{ qu~ os~ ?n r peculativos son una proporción del nivel de riqu~za rea ( que epen e i ve samente (negativamente) del tipo de interés comente.
Esta función se expresa como: Md = [aY -b(i) W]P
El rimer término entre corchetes representa los saldos demandad~u~~t~~~
propo~ión a del to~I de las t:ansacci~nes,.~ eld:1~"! ~; ~~~~~:s~del nivel de
como una proporc1on b (variable ~, une~; corchetes esté multiplicada por el ri~uT~r El h~ch~ ~~~~i~~aq~~~~e~~~=~da es proporcional al nivel de precios ~:~~ q~!~~~~~i~mo, es una demanda por saldos reales de dinero. Vemos que aquí también: Md (Y, i).
La teoría keynesiana El desarrollo seguido por Keynes (1936) analiza con más preci~ión los motivos por los que se demanda dinero. Distinguió tres motivos: 1. transacción; 2. precaución; 3. especulación.
1. Considera el dinero como el único bien que es aceptado para todas las transacciones, siguiendo el enfoque de Fisher. De hecho, lo colocó como
el primero de los motivos tara demandar dinero. La demanda para transacciones es proporcional a nivel de renta. Trata de cubrir la necesidad de dinero para los gastos planeados. 2. También los individuos consideran prudente mantener dinero para aquellos gastos no planeados que surgen en el periodo; a ello se debe el motivó' 'precaución. La demanda provocada por este motivo depende del nivel de renta. 3. En su momento, Marshall y Pigou ya habían sugerido que la incertidumbre frente al futuro podría ser uno de los factores para demandar dinero. Keynes tomó esa idea de la incertidumbre para el futuro curso de la tasa de interés. Considera un solo activo sustituto de dinero: bonos. Este da una renta fija en dinero, y su precio está relacionado inversamente con la tasa de interés. Por lo tanto, las variaciones de la tasa de interés implican pérdidas o ganancias de capital. De allí que la demanda de dinero dependa de las expectativas de los agentes económicos sobre la evolución de las tasas de interés. A partir de un nivel normal, o tasa crítica, de tasa de interés, si se encuentra por encima de ese valor, esperará a que baje, y si está por debajo, esperará que suba. Para el nivel agregado, se dice que dada la tasa crítica o normal, que es diferente para cada individuo, cuanto más bajo sea el niveí de tasa de interés, la gente esperará que suba más rápidamente, por lo cual se demandará más dinero. Cuanto más alto sea el tipo de interés, menor será la demanda de saldos especulativos.
Por lo tanto, la demanda especulativa se convierte en una función negativa de la tasa de interés. Cabe aclarar que la elección entre los activos era una decisión de todo o nada.
(+)(-)
b . la actividad económica se expande, habrá más En resumen, o :_e~e que si demandará más dinero como metransacciones y el publico conlseJuen~em~ntde esa demanda de dinero transacdio de cambio. Pero por otro ª o, emas , · d ¡ demanda
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pe~~~bil~~~r~~~~~t~~~~~~:;ad~~~~e~~~~ !~d~;~~nt~d ~: f~~ banos.h5i ¡ vendra que arse con mue 0
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el rendimiento .es muy altdo, al p~ 1.dº ;~e equc~arse con efectivo será alto. Por efectivo· es dec1 r, el costo e opo um a d d d' lo tanto: si la tasa de interés fuera alta, bajaría la deman a e mero. • flGURA
4.1
La demanda de dinero
Id'' (para Md $Y':::.$Y) (para la renta nominal M
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Dlnero.M
· . , d I 11. d · t • levo la demanda de dinero. renta nominal, una dreduccion e Po t d~;p~~ demanda de dinero hacía interés, un aumento e 1a renta nomina
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Capítulo 4 •los mercados financieros • • 102
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivie1 Blanchord • Danief Pérez Enrrí
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1 3
Uno puede observar este fenómeno en el comportamiento de la demanda especulativa de dinero, que explica este hecho. El público demandará bonos en un día determinado porque si por ejemplo el valor del bono ha bajado, su rendimien"'" to por ende habrá subido y el público preferirá bonos, ya que al ser bajo su valor, cree que podría tener una ganancia esperada de capital; es decir que reducirá las tenencias de dinero en la composición de su cartera para ir a un activo que puede aumentar de precio (lo cual implica que el costo de oportunidad de su demanda de dinero es elevado). En otras palabras, un valor del bono bajo implica que su rendimiento es alto y entonces la preferencia del público será por bonos y no por dinero, porque como hemos visto y veremos enseguida con más detalle, resulta ilustrativo pensar que el precio de los bonos es en general la inversa del rendimiento.
. d Tb . podemos ver cómo afectan las variaUna vez caracteriz~ o e1eqm 1 r~~, de la oferta monetaria por parte del dones de la renta nominal o 1os cam 1 ?~ . Banco Central al tipo de interés de equ1hbno. •FIGURA
4.2
La determinación del tipo· de interés Oferta de dinero
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Una vez analizada la demanda de dinero, a continuación examinamos la oferta de dinero y después el equilibrio. En el mundo real, hay dos tipos de dinero: los depósitos a' la vista, que son ofrecidos por los bancos, y el efectivo, que es ofrecido por el banco central. En este apartado, supondremos que los depósitos a la vista no existen y que el único dinero que hay en la economía es el efectivo. En el siguiente, volveremos a introducir los depósitos a la vista y analizaremos el papel de los bancos. Con la introducción de los bancos, el análisis es más realista, pero también es más compleja la mecánica de la oferta monetaria. Es mejor seguir dos pasos.
la demanda de dinero, de interés de equilibrio
la oferta de dinero y el tipo
Supongamos que el banco central decide ofrecer una cantidad de dinero igual a M3, por lo que M5 = M. El superíndice s representa la oferta (que en inglés es supp_ly,). Dejemos de lado de momento la cuestión de cómo ofrece exactamente el banco central esta cantidad de dinero. Volveremos a ella unos cuantos párrafos más adelante. Para que los mercados financieros estén en equilibrio la oferta de dinero debe ser igual a la demanda de dinero, es decir, M• = Md. Utilizando M5 M y la Ecuación (4.1) de la demanda de dinero, la condición de equilibrio es Oferta monetaria= Demanda de dinero M = $YL(i)
8.
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independiente del tipo de interés)
El ti~ de intlaered'sdebedsedr ta~~ue l~q~:~f de~~d~def~~sde interés). seo igual a eman a e mero '
.. La Figura 4.3 muestra cómo afecta un aumento de la renta nominal al tipo de interés. • FIGURA
4.3
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· -' en eI tinn de m eres El efecto de un aumento de la renta nomm.u rAf•
(4.2)
Esta ecuación nos dice que el tipo de interés i que los individuos, dada su renta $Y, estén dispuestos a tener una cantidad de dinero igual a la oferta monetaria existente, M. Esta relación de equilibrio se denomina relación LM. La Figura 4.2 representa esta condición de equilibrio gráficamente. El dinero se mide, al igual que en la Figura 4.1, err el eje de abscisas y el tipo de interés en el de ordenadas. La demanda de dinero, Md, que corresponde a un determinado nivel de renta nominal, $Y, tiene pendiente negativa. Cuando sube el tipo de interés, la demanda de dinero disminuye. La oferta monetaria es una línea recta vertical representada por M5. La oferta monetaria es igual a Me independiente del tipo de interés. El equilibrio se encuentra en el punto A y el tipo de interés de equilibrio es i, 3
i
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M
Dlneto,Af
Un aumento de la renta nominal provoca uno subida del tipo de interés.
Supongamos que el banco central decide ofrecer una cantidad de drnero igual a M , po< lo que Ms ;;;; M.
Capítulo 4 • los mercados financieros • • 104
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivier Blonchard • Daniel Pérez Enrrí
105
La demanda de dinero y el tipo de interés: los datos ¿En qué medida se ajusta la Ecuación (4. 11 a los hechos? E~ concreto, ¿en qué medida responde la demanda de dinero a las variaciones del tipo de fnterés? Paro obtener la respuesta, primero dividimos los dos miembros de la Ecuación (4.1 l por $Y:
Mi= l{i) $Y
. El término del primer miem~ lé:M:ic~adón es· el:. cociente entre la demanda de dinero y la renta nominal· en
El cocient~ entre lo demanda de dinero y la renta nominal se obtiene de la forma siguiente. El dinero M es la sum? del efectivo, los cheques de viaje y los d~pó~itos a la vista. Esta medida del dinero se denomina MT. La r:nta n~mirí~I s~ mide por medio del PIB nominal, $Y. El hpo de mteres, 1, es el tipo de interés medio de los bonos del Estado vigente cada año.
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olros. palabros, la cantidad de dinero que quieren 1eOO: los 1nd1v1d~s en relación con su renta. Como l/i} es una función
Lc!Eigurd ·l
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Cuando el tipo de interés es alto, l(i}, es bajo, por lo que el cociente entre la demanda de dinero y la renta nominal debe ser bajo. ·
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pla;mvers_crdekocientéentre!a·d~mandadédinero'{la na. desc~ipción de la realidad~ deberíamós.óbservar ICJ-' ren~ nominal, es decir, al cociente-entre la renta nominal , ex1stenc1a._de un:r~el?ción inversa entre, por ~na par~ ·~el dinero. ~I término velocidad se·deriva dedo idea inlui~ t~~ :J ·cpcre.~nt~ e_11tr~ la .d~manda, d~ dinerq y la renta.- 11~ª de que :uando el ~ociente entre la renta: nbminal·yel ngmrpal y, po~ ~t~~~: el tipo de interés. la Figura 1 .r~ d~nero es mas alto; ~ numero de trqnsaeck>~E:!S corresp6rY presenta I~ evoluc1on del cociente en!Ja·el dinero. y la. dien~ ª.~na determ1~ada cantidacfde diriero:es..,rOOo/or: cion la !4.2) que acabamos de describir.._
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sugi~re principafffi.'ente:dos conclusiones:
renta nommal, por un lado, y el tipo.de interés, pm · otro, desde l 9ó0 en Estados Unidos.
economía en relación con la renta nominal. La Figura 1 mera característica de la figura 1 es decir que la velocidad muestra que eso es, de hecho, lo que ha ocurrido. del dinero aumentó de alrededor de 3,7 ll /0)7) en IH La segunda conclusión es la relación negativa en1960 a alrededor de 9, l 1l /O, l l) en 2003. tre las variacíones interanuales del cociente entre la Volvamos ahora a la pregunta inicial: aPºr qué ha demanda de dinero y la renta nominal, por un· aumentado más del doble la velocidad del dinero en los lado, y el tipo de interés, por otro. En la figura, la últimos cuarenta años? No es difícil encontrar la raz6n. disminución tendencia! del cociente hace que resulMuchas innovaciones introducidas en los mercados fite difícil ver claramente esta relación. Las varlaciO:" nancieros han permitido tener menos saldos monetarios nes interanuales se observan mejor con un diagrapara una determinada cantidad de transacciones. Tal ma de puntos dispersos !un diagrama de puntos vez el hecho más importante haya sido el aumento del dispersos es una figura en lo que se representa una uso de las taríetas de crédito. A primera vista, parecería variable en relación con otra y cada punto de la fique estas son dinero. Cuando vamos a una tienda, a,aca~ gura muestra los valores de estas dos variables en so no nos preguntan sí queremos pagar en efectivo, con .. un momento del tiempo!. un cheque o con una tarjeta de crédito? Sin embargo, a La Figura 2 representa las variaciones del cociente pesar de lo que pueda parecer, las tarjetas de crédito no entre la demanda de:,9inero y la renta nominal con resson dinero. En realidad, cuando utilizamos una tarjeta de crédito en la tienda, no abonamos realmente la cuenta; pecto a las variaciones interanuales del tipo de interés. la abonamos cuando recibimos b factura por correo y · Estas últimas se representan en el eje de ordenadas, y las pagamos mensualmente. Lo que nos permiten hace~ los del cociente entre la demanda de dinero y la renta nomitarjetas de crédito es concentrar muchos de los pagps en nal, en el de abscisas. Cada uno de los puntos de la fiuno solo que hacemos más tarde. Eso reduce la cantidad· gura (representados por medio de un cuadradito) corresmedia de dinero que necesitamos tener a mano durante ponde a un año (los años no se identifican en la figura), el resto del mes Ha mayoría de las tarjetas de crédito la figura indica que existe una relación negativa entre las también nos permiten endeudarnos hasta un cierto límite, variaciones interanuales del tipo de interés y las variacioa menudo a un elevado tipo de interés; se trata, sin_ em- nes del cociente. Obsérvese que la mayoría de los punbargo, de un servicio distinto, que no es relevante qquí). tos se encuentran en e! cuadrante superior izquierdo (que Sería de esperar, pues, que la introducción de tarjetas de corresponde a una subida de los tipos de interés y una crédito hubiera reducido la demanda de dinero en !a 0
Eso s1~mf1ca-quee/ dinero debe.estm,cambiaooo,,de•. met . nos mas deprisa: En otras palabras; la velock:fad del dine- - ; ro· es mayor.e Otra· manera· equivalery~ de formular la . pri~·
• 12,5
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15,0
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Tipo de interés
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¡; 5,0
-1.40 -1,05 0,35 0,70 · :: Variación del cociente entre el dinel'O y la renta nominal anual {%)
JllflGURA
•FIGURA
de dineno y la renta nom1nc11, . _1 y el tipo • • .. El ·/. cociente . . . entre la demanda . de mterés en Estados Unidos desde 1960, 1960-1998 E cocrenle de interés
el dinero y la renta cociente entre el dinero
2
tas variaciones del tipo de interés en relación con las variaciones del cociente entre la demanda de dinero Y la
1 ha d· . .d I . . renta noism_muli 0 con! e paso d;l tiempo. Dejando a un lado esta tendencia el tipo mino norma mente vanan en sentido contrario. '
~e
_normalment~
renta nominal en Estados Unidos désde 1960 · , ·
·
·
Lás subidos del tipo interés han ido- acompañados ·de una. reducción del cociente entre el dinero Yla rento nominal; y fas reducciones han ido acampanadas de un aumento de ese cociente. ------
Capitulo 4 • Los mercados financieros • • 106
• • Macroeconomía . Aplica c1ones · · , . ¡ ·:.._;i1v1er ~,. . t:í!anc1··ar~ ~• a Latrnoamenca r;;. • .1 .., • Do''el ni ' erez Enrn.
107
Reproduce la 4 2 y el equilib · · · . aumento de la rent~ nominal de n~ rmc!a 1se encu7ntra en el punto A. Un que eleva la demanda de diner $ a $.Y eleva el mve! de ~nsacciones, lo va de demanda de dinero se de~;iualqh1er~ sea el tipo de interés. La curlibrio se traslada deA a A' y el tipoª~ª. atcr~ ªd erec~? ~e M1 a Mi'. El equie rn eres e equilibrio sube de¡ ar En palabras un aumento de l . · de interés. La r~zón se halla en ~renta ~omm~I pr<:vo,c~ lfna subida del tipo dinero es superior a Ja oferta Eq e, al trp_o de mteres m1~1al, la demanda de reducir la cantidad de d' . s nec~arro que suba el tipo de interés para el equilibrio. mero que quieren tener los individuos y restablecer
fud
.. La Figura 4.4 muestra cómo ~ t · tipo de interés. ec ª un incremento de la oferta monetaria al
ª
El equilibrio se encuentra in· · ¡ i. Un aumento de fa oferta m~~!t~~n~ e'J;J ~unto A c~n un tipo de interés desplazamiento de la cu d ~ rra e - M M5 =M' provoca un Ms'. El equilibrio se trasla~: d: ~ monlet.tariad h?cia ~a de~echa de Ms a
:i;:, Y e
•FIGURA
ª
1po e rnteres baja de¡ a/'.
4.4
El efecto de un aumento de la oferta monetaria en el tipo de interés
M•'
Las operaciones de mercado abierto En las economías modernas, los bancos centrales modifican la oferta monetaria comprando o vendiendo bonos en el mercado de bonos. Si un Banco Central quiere aument~r la cantidad de dinero que hay en la economía, compra bonos y los paga creando dinero. Si quiere reducirla, vende bonos y reti· ra de la circulación el dinero que recibe a cambio. Estas actividades se deno· minan operaciones de mercado abierto porque se r~alizan en el mercado abierto de bonos. La Figura 4.5 muestra el balance del banco central. Su activo está formado por los bonos que tiene en su cartera y su pasivo está formado por la cantidad de dinero que hay en la economía. las operaciones de mercado abierto provocan un cambio de igual magnitud del activo y del pasivo. Si el Banco Central compra, por ejemplo, bonos por valor de 1 millón de dólares, la cantidad de bonos que posee es 1 millón mayor y, por lo tanto, también lo es la cantidad de dinero que hay en la economía. Esa operación se denomina operación de mercado abierto expansiva, ya que el Banco Central aumenta (expande) la oferta monetaria. Si vende bonos por valor de 1 millón, tanto la cantidad de bonos que tiene el banco central como la cantidad de dinero que hay en la economía son 1 millón menores. Esa operación se denomina operación de mercado abierto contractiva, ya que el Banco Central reduce (contrae) la oferta monetaria. •FIGURA
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4.5
El balance del Banco Central y los efectos de una operadón de mercado abierto expansiva
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(a)
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Balance
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\Jária~ión:de-la& ·:'.: tenenéias de bo"'~s:· ·:f~;ffimórrde$: ··:::. .. ~;
Dlnero,M Un aumento de la oferta monetaria provoca una reducción
Efectos de una operación de mercado abierto expansiva Activo Pasivo
del tipo de interés. (a) El activo del Banco Central son los bonos que posee y el pasivo es la cantidad de dinero que hay en la economía. ·
(bl Uno operación de mercado abierto en la que el Banco Central compra bonos y emite dinero eleva tanto el activo como el la misma cuantía.
la política monetaria y las opera . d mercado abierto c1ones e Podemos comprender mejor los result d d 1 . detenidamente cómo altera en real id ad os¡: as Figuras 4.3 y 4.4 viendo más y qué O!'.:Urre entonces. ' a , e aneo Central la oferta monetaria JOB
••Macroeconomía A ¡· · . . p 1cac1ones para lotmoamérica / 01"
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anc ar • Daniel Pérez Enrrí
Capítulo 4 •Los mercados financieros • •
109
.
La compra y venta de pesos del BCRA para modificar la oferta monetaria En la Argentina, es el Banco Central de la República Argentina (BCRA}, entidad independiente del gobierno nacional, el encargado de llevar a cabo la política monetaria4• El BCRA habitualmente expande (contrae) la base monetaria a través de la compra (venta) de divisas en el mercado cambiario. la compra {venta) de dólares5 aumenta (disminuye) el activo (pasivo) de éste a la vez que los pesos emitidos (recibidos) aumentan el pasivo (activo), generando de esta manera un incremento (disminución) de la base monetaria y, consecuentemente, de la oferta monetaria. Por otro lado, puede, además de comprar y vender títulos públicos del gobierno, emitir o recomprar bonos propios (no confundir títulos públicos, un activo, con bonos propios del BCRA, un pasivo). En 2011, los bonos que se emiten y denominan Lebac y Nobac (Letras y Notas del Banco Central, respectivamente). Cuando se emiten estos bonos, se ofrece al público la posibilidad de comprarlos por un plazo determinado y a una tasa determinada. Cuando el público compra las Lebac, el BCRA retira estos pesos de circulación, disminuyendo así la oferta monetaria. Si, por el contrario, el BCRA recompra los bonos emitiendo pesos, aumenta la oferta monetaria. Por ejemplo, a partir de la salida de la convertibilidad {2002), el BCRA ha venido emitiendo títulos propios (lebac y Nobac6 ). ¿Por qué se llevó adelante esta política de reducción de la oferta monetaria? En realidad se buscó neutralizar parcialmente la expansión monetaria originada en la compra sistemática de divisas que realizó la entidad en el último lustro. Estas operaciones que consisten en colocar en el mercado títulos públicos propios y destruir así buena parte de los pesos previamente emitidos a través de la compra de dólares/ son conocidos como política de esterilización. Cabe aclarar que la política de acumulación de divisas llevada a cabo en la Argentina a partir de 2003 ha tenido dos objetivos: por un lado, evitar que el tipo de cambio nominal baje (como consecuencia del exceso de oferta de dólares derivado del enorme superávit comercial), y por el otro, que el BCRA muestre una posición más solvente}rente a eventuales shocks, al lograr que los pesos en circulación tengan ·un mayor respaldo de divisas. A mediados del 2009, las reservas internacionales ascendían aproximadamente, a algo menos de 50.000 millones de dólares, monto seis veces superior al registrado seis años atrás8 . Recuerde que, como hemos visto, cada vez que se crea dinero primario vía sector externo, privado o público, aumenta la liquidez del sistema y la tasa de interés, tiende a disminuir. Cuando se absorbe o destruye dinero, el efecto es el contrario. ¿Es la esterilización realmente estéril? Las lebac y las Nobac 7 no son más que títulos de deuda por los cuales el sector privado presta dinero y espera recibir a cambio un interés. Al monto de intereses generados por dichos títulos se lo denomina déficit cuasi fiscal y claramente es un costo que paga el BCRA por la política de esterilización. En resumen, el BCRA puede dirigir (aunque no determinar por sí solo) la oferta monetaria y de esta manera influir en el mercado de activos financieros {incluyendo el de divisas). 4
5 6
7
8
110
los agregados monetarios se toman según su grado de liquidez, siendo Ml =dinero circulante+ depósitos a lo vista.
M2 =M 1 + depósitos en coja de ahorro. M3 = M2 + depósilos o plazo y así sucesivamente.
En realidad, lo !unción principal de un banco centro! !como en el coso del BCRAI es lo de preservar el valor de la monedo loco! (poro mayor información, véase lo Corto Oigónica del BCRA www.bcra.gov.arJ. También puede comprar o vender airas monedas extranjeras !divisos); pero hobilualmente compro y vende dólares. las l.eboc y Noboc son letros y notas del BCRA, respeclivamente. Bien podrían tener otra denominación. Fuente: BCRA, Radar económico, abril de 2008.
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivier Bíanchord •Daniel Pérez Enrrl
d 1 bonos y sus rendimientos
. , n el ti o de interés de los bonos. En Hasta ahora, hemos centra?o la atrnc1:r~ados ~e bonos no son los tipos de realidad, lo que se d~termma en os. et ti o de interés de un bono euede deinterés, sino los precms de l?s ~n~~cho ~ analizar la teoría keynes1a~a de la
Los precios e os
f
í
. . , demos deducir el precio del bono .utili•• Si conocemos el ttpo de mteres, p~ d la fórmula anterior, el precio de zando la misrn~ fórmul?·dRe~~~d~Í~~esºdentro de un año se obtiene de la un bono a un ano que nn e forma siguiente: 100$ $Ps =
l+i
1 o final dividido por 1 más el tipo El precio del bono ~oy ~ igual ª. pag 1 recio del bono es menor q~e de interés. Si el tipo de i~teres es Pºj't~' de ~nterés más bajo es el precio el pago final. Cuanto mas. alto es ~os1~ercados de bonos han subido hoy», actual. Cuando la prensa ?1cedqr b nos han subido y que, por lo tanto, los quiere decir que los pr~1os e os o tipos de interés han ba¡ado. ondiciones de volver a los efectos de una operaNos encontramos ya en C . ción de mercado abierto. eración de mercado abierto expan· Consideremos primero el ca~o de una ~~nos en el mercado de bonos y los siva, en la que el Banco Centra c~rnpra aumenta la demanda de bonos y, por paga creando dinero ..Al co~p~ar anos,¡ tipo de interés de los bonos baja. lo tanto, sube su precio. Ya a inversa, e . , de mercado abierto conConsideremos, por el contrarioÍ :~~~f~ª~;~~a monetaria. Vende bo~os tractiva en la que el Banco Centra b . da de su precio y una subida en el ~ercado abierto, lo cual provoca una ªJª del tipo de interés. · .
.
Capítulo 4 • los mercados finanC!eros
••
111
Resumamos lo que hemos aprendido en los dos primeros apartados: u
El tipo de interés es determinado por la igualdad de la oferta y la demanda de dinero.
.. Modificando la oferta monetaria, el banco central puede influir en el tipo de interés.
. ., . b o en la que debemos ampliar ~uestro Existe otra d1mens1on, sm e~ ª~f dinero que había en la ecanom1a.conmodelo. Hem?s supue~to que t~ ~ Central. En el mundo real, el dmero sistía en efectivo ofrecido P.or e. anc~bién los depósitos a la vista. Estos no comprende no sólo el efectivo sino ta. or los bancos (privados). En el sisan ofrecidos por el Banco, Central ~~n~ ~uestras conclusiones con la presenguiente apartado veremos como caf:1 ia cia de bancos y de depósitos a la vista.
.. El Banco Central altera la oferta monetaria realizando operaciones de mercado abierto, que son compras o ventas de bonos por dinero. H
Las operaciones de mercado abierto en las que el Banco Central eleva la oferta monetaria comprando bonos provocan una subida de su precio y una bajada de! tipo de interés.
.. Las operaciones de mercado abierto en las que el Banco Central reduce la oferta monetaria vendiendo bonos provocan un descenso del precio de los bonos y una subida del tipo de interés. Examinemos otras dos cuestiones antes de avanzar.
¿Elegir el dinero o el tipo de interés? Hemos descrito el Banco Central como si eligiera la oferta monetaria y dejara que el tipo de interés fuera el que se encuentra en el punto en el que la oferta monetaria es igual a la demanda de dinero. Pero podríamos haberlo descrito como si eligiera el tipo de interés y después ajustara la oferta monetaria para alcanzarlo. Para verlo, volvamos a la Figura 4.4. Esta figura mostraba el efecto de la decisión del banco central de aumentar la oferta monetaria de M5 a M5', que provocaba un descenso del tipo de interés de i a r. Sin embargo, podríamos haberla descrito mostrando el efecto de la decisión del Banco Central de bajar el tipo de interés de i a i' aumentando la oferta monetaria de AfS a M51 • ¿Pot ·qué es útil analizar la elección del tipo de interés? Porque es lo que hacen normalmente los bancos centrales modernos. Generalmente piensan en el tipo de interés que quieren alcanzar y después modifican la oferta monetaria para lograrlo. Esa es la razón por la que, cuando escuchamos las noticias, no oímos decir: «El Banco Central ha decidido aumentar la oferta monetaria hoy», sino «El Banco Central ha decidido bajar el tipo de interés hoy». Lo baja aumentando la oferta monetaria en la cuantía correcta para lograrlo.
. del ti o de interés en una economía que Para comprender; los determdma,n~~s a la eista debemos ver primero qué hatenga tanto efectivo como epos1 os , cen los bancos.
Qué hacen los bancos
r la existencia de muchos tipos de Las economías moder~as se caract~nzd; Ín~tituciones que reciben fondos de intermediarios financieros, es de~ir, tT an para comprar bonos o accio~es los individuos y,de las empresas y os u ' iz empresas. Su activo son las acc10o para hacer prestamos a otras perso~as y ue han hecho Su pasivo es lo nes y los bonos que poseen yl los presta:ºJeqlas que han re~ibido fondos. ue deben a las personas y a as empres q . d . t rmediario financiero. Lo que hace los bancos son uno de l~s tipos e m e , nos fijamos en ellos y no en los que sean especiales -y la razon por la que aqui asivo es dinero. Los indiviintermediarios financieros en general- ~s ~~e :~opcheques hasta una cantidad duos pueden pagar las trans~cc~~~sr::s det~~idamente lo que hacen. igual al saldo de su cuenta. ea La mitad inferior del Panel, la 4.6(b), muestra el balance de los bancos. d d 5 y de las empresas que los eH Los bancos reciben fondlos e 1~s perso~~enta corriente (depositando dipositan directamente o os envtan. a su omento ueden extender cheques rectamente su nómina). En¡ cualq~1er m .ente Ef pasivo de los bancos es, o retirar todo el saldo de a cuen, ª. com : pues, igual al valor de estos depos1tos a la vista.
• FIGURA
4.6
Reconsideración del balance de los bancos y (a)
del balance del banco central
Banco Central
Activo
El dinero, los bonos y otros adivos Hemos examinado una economía que-sólo tenía dos activos: dinero y bonos. Evidentemente, esta es una versión muy simplificada de las economías reales y de sus numerosos activos financieros y mercados financieros. Pero, como veremos en capítulos posteriores, las lecciones básicas que acabamos de ver son muy generales. lo único que tenemos que hacer es sustituir tipo de interés en nuestras conclusiones por tipo de interés a corto plazo. Veremos que el tipo de interés a corto plazo viene determinado por la condición que acabamos de analizar: el equilibrio entre la oferta de dinero y la demanda de dinero. El Banco Central puede alterar el tipo de interés a corto plazo por medio de operaciones de mercado abierto; y las operaciones de mercado abierto son el instrumento básico que utilizan .la mayoría de los bancos centrales modernos para influir en los tipos de interés.
.
.
•
Pasivo
Bancos
{b)
Pasivo
Activo
~ :'-R~servas
-
"~ Prestª"1os<
.. Bonos • Este apartado es optativo.
Capítulo 4 • Los mercados financieros • • l 12
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Olivier Blonchord • Daniel Pérez Enrrí
113
.. Los bancos mantienen como reservas algunos de los fondos que reciben. Están en parte en efectivo y en parte en una cuenta que tienen los bancos en el Banco Central, a la que pueden recurrir cuando lo necesitan. Los bancos tienen reservas por tres razones: 1. En un día cualquiera, algunos depositantes retiran dinero de su cuenta corriente, mientras que otros lo depositan. No existe razón alguna para que las entradas y las salidas de efectivo sean iguales, por lo que el banco debe tener algún efectivo a mano. 2. De la misma forma, en un día cualquiera, las personas que tienen cuentas en un banco extienden cheques a otras personas que tienen cuentas en otros bancos y las personas que tienen cuentas en otros bancos extienden cheques a las que tienen cuentas en el primero. Lo que debe este banco como consecuencia de estas transacciones a otros bancos puede ser mayor o menor que lo que le deben otros a él. Esta es otra razón más por la que un banco necesita tener reservas. 3. Las dos primeras razones implican que los bancos querrían tener algunas reservas aunque no se los obligara. Pero, además, están obligados a tener unas reservas proporcionales a los depósitos a la vista. En Estados Unidos, las reservas obligatorias son fijadas por el FEO. En este país, el coeficiente de reservas efectivo, es decir, el cociente entre las reservas bancarias y los depósitos a la vista, gira actualmente en torno al 10%. Los bancos pueden utilizar el otro 90% para conceder préstamos o para comprar bonos. .. Los préstamos representan alrededor de un 70% de los activos de los bancos que no son reservas. Los bonos representan el resto (30%). La distinción entre los bonos y los préstamos carece de importancia para nuestro propósito, que es comprender la determinación de la oferta monetaria. Por este motivo, para simplificar el análisis supondremos que los bancos no conceden préstamos y que sólo tienen reservas y bonos como activos. Pero la distinción entre los préstamos y los bonos es importante para otros fines, que van desde la probabilidad de que se produzcan pánicos.bancarios hasta el papel que desempeña el seguro federal de depósitos. Estos temas se analizan en el recuadro de este capítulo titulado «Los pánicos bancarios». Pasemos ahora a analizar el Panel 4.6(a), que es el balance del Banco Central de una economía en la que hay bancos. El balance es muy parecido al de la Figura 4.5, aunque con dos novedades. Por un lado, como se puede observar, el activo del Banco Central incluye no sólo los bonos que tiene en su cartera sino también las reservas internacionales (oro y divisas) y los préstamos al sector privado (redescuentas). Por otro lado, el pasivo del Banco Central es el dinero que ha emitido, es decir, el dinero del Banco Central (también denominado base monetaria). Justamente la se'gunda novedad consiste en que no todo el dinero del Banco Central está en efectivo en manos del público. Una parte ahora está formada por reservas en los bancos.
La oferta y la demanda de dinero del Banco Central
Los pánicos bancarios . Es el dinero bancario (los depósitos a lo vist~l tan bue~º corno el dinero del Banco Central {el ef~t1vo)? Para res onder a esta pregunta, debemos ver que hac~n los ba~cos con los fondos que reciben de los depos1!antes y distinguir entre conceder préstamos y tener bonos. Conceder un préstamo a una empresa y.comprar u: bono del Estado son operaciones mas seme¡antes de 1¡ e arece En un caso se presta a una empresa y en e ¿~o ~e presta al Estado. Esa es !a razón por la que, por~ simplificar el análisis, h:mos supuesto en el texto qu~ los bancos sólo tienen bonos. Pero realizar un préstamo es muy diferent~ len un as ecto de comprar un bono. los bonos, ~spec1a ment~ lo~bonos de! Estado, son muy líquidos. S1 fuerda. ndece~~ rlo ueden venderse fácilmente en el mere? ~ e uv: ' ~n cambio los préstamos no suelen ser hqu1dos. las
:~~reses prob~blemente ya los han utlllza~o para com-
Por lo tanto, e! temor o que un banco cierre pu,ede hacer que cierre realmente' aunque todos sus prest~ mos sean buenos. La historia finonciera9d3e0Esdtado~ ~m dos está llena, hasta la década de 1 ' e panicos bancarios. Un banco quiebra por radzonesE funldl odas ¡es decir ha concedido préstamos fallí os\. so ev~ a os d~süontes de otros bancos a asustarse y a rehrab¡u dinero de sus bancos, obl1gándolos a ce~r~r. P.r~ba mente el lector habrá visto Qué bello es vivir, v1e¡a pe icula protagonizada por james Stewart que suelen :e~o ner en televisión por Navidad. Como c¡nsdcuen~1a t e , 1 uiebra de otro banco de la ciudad, os epositan e¡ d~qla ca¡o de ahorros, de la que james ~tewort es e director se asustan y quieren retirar su dmero. ~ames Stewort consigue convencerlos de que no es un~ uen~ ideo la película tiene un final feliz, pero en la vid,a :ea no o~urre así en el caso de la -mayoría de los parncos
r
bancarios. . .. , . .2 prar existencias o una nueva máquinaÍ p~r ~e ya n~ ·Qué se puéde hacer para evitar esos pamcos. tienen el efectivo a mano. Asimísmo,, os in 1v1 uos~~- EstaJos Unidos resolvió en 1934 este ~r?ble~f ~b:~ bablemente ya han utilizado sus prestamos para d , do un sistema de seguro federal de depositos. g rar automóviles, casas u otros cosas. El banco pe na no de Estados Unidqs asegura cada cuenta hasta ~n ~ender en principio, los préstamos a un tercd'.R r!~ '·máxirnodeT00:009dólares, por lo que n~ ~y rozo~ obten;r efectívo. Sin embargo, padria ser m~y~: i ~1 , .~ º: lgurio paró :que l&s:'depositantes tengan m1e o y, acu que los posibles compradores tend~ían poca morm~~1~n- ; a :rettrar su dinero~~Actualmente, los bancos prosp~ sobre la: fiabilidad de [osprestatanos. . ~' . . . . . . ros quieb.ran:. ·. ,. . Esteheeho tieñe una~'implkáéióh importante. Pens~ Sin: em~rgq:, el ~uro federal de diepos1tos tienes: ·..· >n :prósperrifbanco,:'t111 banco·que tenga uno ·~ ..·• oblemcis: loS depositantes, a no tener qu~ ~ . mos en u . .. d ·. , t . . •. Supongamos ahora que propl()S· R~ . 'd: ·. ,. ··t s ya no examinan las achv1dabuena cartera e pres amos, .· . : drá ocuparse por sus epos1 o , b comienzo a rumorearse que na va b1ed y que o d . de los bancas err los que las llenen y estos ancos recuperar ólgunos préstamos: Creyen o qu~ ~ anc'l e~en actuar indebidamente concediendo prést?mos puede quebrar, las personas que tienen d7pos1fos ~; ~e no·concederían si no existiera el seguro (an~l1zore:. uerrán cerrar sus cuentas y recuperar el dmero en mos más esta cuestión cuando exominem~s los pro emas Si lo hacen muchos depositantes, el banco se~ue- económicos actuales de japón en el Capitulo 22].
J.
J
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d~rÓ sin reservas.
Dado que los préstam¿ l~I° p~ /~ Uno ;!ter~ati~a al seguro de depósitos, qued se ~a recuperarse, no podrá satisfaser \a deme~,ª ·.·e ivo. .. onollzado a r'Ílenudo pero que nunca se ha !leva o a a y te°-drá que e.errar.
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La manera más fácil de analizar la determinación del tipo de interés en esta economía es utilizar la oferta y la demanda de base monetaria (o también llamado dinero del Banco Central 9}: .. la demanda de dinero del Banco Central es igual a la demanda de efectivo por parte del público más la demanda de reservas por parte de los bancos. •• La oferta de dinero del Banco Central es controlada directamente por este. 9
A lo !orgo de todo el copírulo utilizaremos como sinónimos dinero del banco central y base monetaria.
Copítulo 4 • Los. mercados finanderos • • 114
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / O!ivier Blanchard • Daniel Pérez Enrri
115
•• El tipo de interés de equilibrio es 1 del Banco Central son iguales. ta que la demanda y la oferta de dinero la Figura 4.7 muestra más detall d o[erta de ~in!=ro del Banco Central (oiv~d::~t~ ~a estructura de la demanda y la cmnes y 11m1tese a mirar las casillas) C e ector de momento de las ecuadema~da de dinero por parte del públi omencemos por la parte izquierda. la a la vista como de efectivo. Como los co es una. demanda tanto de depósitos para respaldar los depósitos a la vista ¡ bdncos ~enen qu~ r;nantener reservas voca una demanda de reservas or ' a eman a de depositas a la vista prode dinero del Banco Centralpes i~~rt¡ lds bancos. Por lo tanto, la demanos bancos más la demanda de et cf a ~a emanda de reservas por parte de oferta de dinero del Banco Centrai ivo. aya.mas a la parte de la derecha. La servese el signo de igualdad El ti ed d:tem~inada por el Banco Central. Obla oferta de dinero del Banc~ CenPt..ºa1 e mt~res !debe ser tal que la demanda y . •· sean 1gua es. Exammemos ahora cada una de las casi !las d ¡ . ._ ¿Qué determina la demanda de depósitos a le ~ Figura 4.7 y preguntémonos: H ¿Qué determina la d d d a vista y la demanda de efectivo? . , . eman a e reservas por parte de los bancos< u ¿Que determina la demanda de dinero d 1B . . H ·G' d e aneo Centra/? '· orno etermina la condición de la i 1 . dinero del Banco Central el tipo de inf~r~~ad de la demanda y la oferta de
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El lector debe tener cuidado de distinguir entre:
•FrGURA 4.7 Determinantes de la demanda y la oferta de dinero del Banco Central
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Demanda de dinero Md= $YL(1J
116
• •
Macroeconom'la. Ap1·tcaciones ·
Los pánicos bancarios y el corralito argentino En la Argentina, los pánicos bancarios han tenido lugar en reiteradas ocasiones en las últimas décadas. Los más recientes ocurrieron en 1995 !en el marco de una repentina pérdida de confianza en las llamadas economías emergentes generada por la crisis de México, hacia fines de 19941 y en 2001 , cuando la aguda y persisten· te fuga de depósitos del sistema financiero derivó en el abandono forzado del régimen de convertibilidad. En esencia, el esquema de la convertibilidad suponía que el Banco Central de la República Argentina IBCRAJ estaba comprometido a convertir la monedó na~ cional en dóiares a todo aquel que lo· requiriera, públicamente y de manera inmediata; La tasa de co_nversión, f¡¡ada entre el peso y el dólar era 1 por 1. A la vez, sé permitíó al público constituir depósitos en dólares en los
préstamo de 5.000 millones de dólares con el FM! para recomponer las reservas. Hacia fines de noviembre y principios de diciembre, el ataque especulativo se hizo muy intenso. Con un nivel disminuido de reservas internacionales, y ante la imposibilidad de valerse de las divisas necesarias para hacer frente a los retiros en dólares (porque el BCRA no podía inyectar dólares en el sistema y !a corriente de crédito ex-: terna estaba suspendida), las autoridades impusieron durísimas restricciones al retiro de depósitos de cuentas corrientes y depósitos, en !o que se llamó comúnmente corralito financiero. La intención era frenar una fuga ma:siva de dinero y detener el pánico bancario. Para entonces, la fuga de capitales había llegado a 20.000 millones de dólares en respuestaª !os rumores de udn cdolapso económico. La medida restringía la extracción e epós~ bancos, que captaron fondos para luego colocarlos en tos bancarios a una suma fija de 250 pesos semanales una cartera con diversos tipos de préstamos. Así fue !por entonces, US$250j. El paquete se conoció un día como el sistema financiero funcionó, por años, simultá., después de que los rumores pusieron al rojo vivo b plaza neamente con dos monedas. financiera y los ahorristas acudieron a los bancos para En marzo de 2001, cuando la economía argentina realizar retiros o convertirlos en dólares, pese a la promeenfrentaba .el cuarto año consecutivo del. ciclo recesivo,, sa del gobierno de que no se tocarían los fondos de los es que comenzó la corrida contra el peso. La convertibF ahorristas. Los: abruptos retiros, que continuaron durante el lidad ya había comenzado a resquebra¡arse tiempo fin de semana del cnuncío en los pocos cajeros automátiatrás debido a un contexto internacional desfavorable y ~~s. que quedaba~ con fondos, ª$udi~?ron un proc~;o un alto endeudamiento del país sumado a la q¡s¡~ social._. imc1a~o mese~?~ª~ con ,la ~rofundizac;on de la r'.3,Cesion y el elevado desempleo. Los depósitos totales cayeron Y~~ ~ierre &el crédito al pais que llevo a la paliflca de ese mes en casi 5.400 millones de pesos (equivalentes d~ficit cero. a dolares), con ia consecuente caída del agregado M3 A comienzos de 2002, un nuevo gobierno promulgó en 2.850 millones. Luego de un.. respiro en los meses si- la ley de Emergencia ~ública y Reforma del Régimen guientes, la fuga de depósitos se reactivó en julio y agos- Cambiario. Se de~ot la convertibilidad, se dispuso la to de ese año cuando se registraron retiros netos por casi pesificoción (a tasa esdobloda o asimétrica) de los depósitos y préstamos del sistema financiero, estas se reprol.700 millones. En junio de 200 l, el gobierno pidió gramaron y se adoptó un régimen cambiario de flotación, ayuda complementaria .al Fondo Monetario Internacional tras un efímero lapso de fijación del tipo de cambio incon(FMI] y-a los bancos privados para reducir la presión de· vertible 0 $ l ,40 por dólar. El BCRA recuperó entonces la la deuda externa realizando el llamado "Megacanie" facultad de ser prestamista en última instancia para atenpor 29.500 millones de dólares. Sin embargo, la rece- der P.roblemas.de iliquidez en los bancos comerciales. sión y la fuga de capitales continuaron a ritmo acelera- Los efectos de[ corra/ita se sienten aún hoy, ya que miles do, con el agravante adicional del descontento provoca- de ahorristas tienen en su poder Bonos del Estado Naciodo por !as medidas de aíuste que formaban parte de las na! (Boden) con los que el gobierno buscó compensar los condiciones solicitadas por el FMI a cambio de su ayu- efectos que la devaluación provocó sobre los depósitos da. junto con esto, se verificaba una marcada tendencia originales. a! traspaso de depósitos constituidos en pesos a depósiEl corralito finalizó oficialmente el 2 de diciembre tos denominados en dólares. A esta pltura, la pérdida de de 2002, cuando el ministro de Economía Roberto las reservas internacionales del BCRA se calculaba en lavagna anunció la liberación de los depósitos retenimás de 10.000 millones de dólares. Se hacía evidente dos por alrededor de 21.000 millones de pesos. La que et régimen de conversión no se podría mantener por medida fue acompañada por controles cambiarios, mucho más, pese a que por ese entonces se pactaba un por los cuales no se permitió a ninguna persona o empresa adquirir más de 100.000 dólares.
para Latinoamérica /
Blanchord • Daniel Pérez Enrri Capítulo 4 • los niercodos financieros • •
117
La demanda de dinero Cuando los individuos pueden tener tanto efectivo como depósitos a la vista, la demanda de dinero implica dos decisiones. En primer lugar, los individuos deben decidir la cantidad de dinero que van a tener y, en segundo lugar, qué parte de ese dinero van a tener en efectivo y cuánto en depósitos a la vista. Es razonable suponer que la demanda total de dinero (el efectivo más Jos depósitos a la vista) viene dada por los mismos factores que antes. Los individuos tendrán más dinero cuanto mayor sea el nivel de transacciones y cuanto más bajo sea el tipo de interés de los bonos. Podemos suponer, pues, que la demanda total de dinero viene dada por la misma ecuación que antes [Ecuación (4.1)1: Md = $YL(i) (-) (4.3) Eso nos lleva a la segunda decisión. ¿Cómo deciden los individuos la can-
•FIGURA
4.8
las corridas bancarias en Argentina· l . (fin del período, en mt1/ones) . evo Ución de los depósitos totales entre 1994 y
2001
Depósitos totales en perspectiva
55,000-r;::~~=~~---------.-----11- Depósito en pesos ($j
50,000
'""':"':!Jepósito en dólares (US$!
tidad de dinero que van a tener en efectivo y en depósitos a la vista? El efectivo es más cómodo para realizar pequeñas transacciones {y para realizar transacciones ilegales ... ). los cheques son más cómodos para realizar grandes transacciones. Tener dinero en la cuenta corriente es más seguro que tener efectivo. Supongamos que los individuos tienen una proporción fija de su dinero en efectivo y el resto bajo la forma de depósitos a la vista. Por ende, la demanda de efectivo representará una proporción fija, -llamémosla e- de la demanda de depósitos a la vista. Por ejemplo en Estados Unidos, el público tiene el 40% de su dinero en efectivo1 por lo que e es igual a 0,666. {Piense el lector que por cada $1001 el público guarda $40 en efectivo y $60 en depósitos, entonces e será igual a $40/$60 = 0,666). Llamemos fd a la demanda de efectivo (E por efectivo y d por demanda} y Dd a la demanda de depósitos a la vista {D por depósitos y d por demanda). Entonces tenemos que: Ed = eJ.Jd
(4.4)
Md
=Ed + J.Jd =eJ.Jd + J.Jd
(4.5)
45,000 40.000
Md::: (1 +e) J.Jd
(4.6)
Md
la Ecuación (4.4} indica el primer componente de la demanda de dinero del Banco Central, que es la demanda de efectivo por parte del público. Por su parte, las Ecuaciones (4.5) y (4.6) muestran que la demanda de dinero del Banco Central es la suma de la demanda de efectivo más la demanda de depósitos a la vista. Tenemos ahora una descripción de la primera casilla, la demanda de dinero de la parte de la izquierda de la Figura 4.7. La Ecuación (4.3) muestra también la demanda total de dinero.
35,000
25,000
La demanda de depósitos a Ja vista provoca una demanda de reservas por parte de los bancos, que es el segundo componente de la demanda de dinero del Banco Central. Para ver cómo, examinemos la conducta de los bancos.
118
• • Mocroeconomia. Aplicaciones ar
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p a latmoomenca / Olivíer B!anchard • Dan;el P, ,
E .
. erez nm
Capítulo 4 • Los mercados financieros • •
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la demanda de reservas Cuanto mayor es la cantidad de d , . . reservas que deben tener los banc:~srtos a la vista, m~yor es la cantidad de leg~les. Sea O(la letra griega theta m~n;o r¡r)pr,ecau~r~n como por motivos decir, la cantidad de reservas . nuscu a e coef1c1ente de reservas es sitos a la vista· R la cantidad ~e tienen lo~ bancos por cada dólar de depócantidad de d~pósitos a la vista ee re~e!,Vªs eE los bancos en dólares, y O la definición de 8, se cumple la sigui~nto ar,es .. , n ese caso, de acuerdo con la e re acmn entre R y o: R=fJD
.
.
~~
Hemos vrsto antes que en Estad U 'd reservas es aproximadamente igual f~ Oo/iíll pos ,actualmente el coeficiente de te igual a o, 1. ª º· or 0 tanto, 9 es aproximadamenSi los individuos quieren tener [)d d , . ción (4.7) los bancos deben tener q [)d en epos1tos, :ntonces según la Ecuacomponente de la demanda de dinero ~:r~ervas. As1, obtenemos el segundo de reservas por parte de los bancos: aneo Central, qu~ es la demanda (4.8)
Tenemos ya la ecuación corres o d. 1 de reservas por parte de los bancofdn , •en~e a .ª se~unda casilla, la demanda e a parte 1zqwerda de la Figura 4.7. la demanda de dinero del Banco Central (d d Sea Hd la demanda de dinero del Ba eman a de base monetaria) ~e base monetaria. Esta demanda esn.co 1en~ral o también llamada demanda trvo y la demanda de reservas: igua a a suma de la demanda de efecHd =Ed+ Rd
Sustituyendo fd y Rd or su . (4.9) tenemo~.que p s expresiones de las Ecuaciones (4.4) y (4.8), Hd == eIJd + (J l)d
Por último, sacando factor común, tenemos que:
~=~+$IJd
~~
Tenemos ahora la ecuación corres d" de dinero del Banco Central de 1 r~ ilen~e a '·ª tercera casilla, la demanda , . a pa e e a izquierda de la Figura 4.7. Por ultimo, sustituyendo la demand . 1d . de la Ecuación {4.3), tenemos que: a tota e dinero, Md, por su expresión Hd =
[~ ~:] $YL(i)
(4.11)
la determinación del tipo de interés Estamos ya en condiciones de . ~ero del Banco Central; Hes c~~~~~~d~za~ el equilibrio. Sea H la oferta de di1gual que en el apartado anterior: el Ban d1~ecta~ente por el Banco Central; al H mediante operaciones de mer~ado ab~o entra, puede al~e~~r la cantidad de la oferta de dinero del Banco Centr 1d b rto. ~egun la cond1cmn de equilibrio, Banco Central: a e e ser igual ala demanda de dinero del H=Hd 120
• • Macroeconomía
A ¡·
·
(4.12)
.
. p 1cac1ones para latmoamérica / Olivier Blanch d • D . . p, ar
O utilizando la ecuación (4.1 O), y reemplazando Qd por lo obtenido en la Ecuación (4.6), tenemos que: Hd = (e
+ 9) [ Md I (l+ e)] + 9) / (1 + e)] Md . Hd = [(e + 9) / (l + e)] $YL(i) Hd =[(e
(4.13)
La oferta de dinero del Banco Central es igual a la demanda de dinero del Banco Central [el primer miembro de la Ecuación (4.12)L que es igual al término entre corchetes multiplicado por Ja demanda total de dinero. Examinemos más detenidamente el término entre corchetes. Supongamos que los individuos sólo tienen efectivo, por lo que e tiende a infinito. En ese caso, el término entre corchetes es igual a 1 y la ecuación es idéntica a la (4.2) del Apartado 4.2 (la letra H sustituye a la M en el primer miembro, pero ambas representan !a oferta de dinero del Banco Central). En este caso, los individuos sólo tienen efectivo y los bancos no desempeñan ningún papel en la oferta monetaria. Volveríamos al caso que hemos examinado en el Apartado 4.2. Supongamos, por el contrario, que los individuos no tienen nada de efectivo sino sólo depósitos a la vista, por lo que e =O. En ese caso, el término entre corchetes es igual a e. Supongamos, por ejemplo, que 6 0, 1, por lo que el término entre corchetes es igual a 0, 1. En ese caso, la demanda de dinero del Banco Central es una décima parte de !a demanda total de dinero. Es fácil de entender: los individuos sólo tienen depósitos a la vista. Por cada dólar que quieren tener, los bancos necesitan tener 1Ocentavos en reservas. En otras palabras, la demanda de reservas representa una décima parte de la demanda total de dinero. Dejando a un lado estos dos casos extremos, obsérvese que mientras los individuos tengan algunos depósitos a la vista, el término entre corchetes es menor que 1. Eso significa,que la demanda de dinero del Banco Central es menor que la demanda total de dinero, debido a que la demanda de reservas por parte de los bancos sólo es una proporción de la demanda de depósitos a la vista. La Figura 4.7 representa gráficamente la condición de equilibrio de la Ecuación (4.12). Es igual que la 4.2, pero en el eje de abscisas se encuentra el dinero del Banco Central en lugar del dinero. El tipo de interés se mide en el eje de ordenadas. La demanda de dinero del Banco Central, fd + RfÍ, corresponde a un nivel dado de renta nominal. Una subida del tipo de interés significa una reducción de la demanda de dinero del Banco Central por dos razones: (1) la demanda de efectivo por parte del público disminuye; (2) la demanda de depósitos a la vista por parte del público también disminuye. Eso provoca un descenso de la demanda de reservas por parte de los bancos. La oferta monetaria es fija y está representada por una línea recta vertical en H. El equilibrio se encuentra en el punto A correspondiente al tipo de interés i. Los efectos de las variaciones de la renta nominal o de las variaciones de la oferta de dinero del Banco Central son cualitativamente iguales que los del apartado anterior. En particular, un aumento de la oferta de dinero del Banco Central provoca un desplazamiento de la línea recta vertical de la oferta hacia la derecha, lo cual provoca una reducción del tipo de interés. Un aumento del dinero del Banco Central provoca, al igual que antes, un descenso del tipo de interés. Ya la inversa, una disminución del dinero del Banco Central provoca una subida del tipo de interés.
.
an1el erez Enm
Capítulo 4 • Las mercados financieros
••
121
•FIGURA
4.9
El eguilibrio en el mercado de d. · de interés mero del Banco Central y la determinación del tipo
Oferta de dinero del Banco Central
,,l. -
I
8.
¡:
Demanda de dinero del Banco Central
No obstante, esta otra forma de examinar el equilibrio es atractiva porque en Estados Unidos hay, de hecho, un mercado de reservas bancarias, en el que el tipo de interés sube y baja para equilibrar !a demanda y la oferta de reservas. Este mercado se denomina mercado de fondos federales. Los bancos que tie- · nen un exceso de reservas al final del día lo prestan a Jos que tienen insuficientes reservas. En condiciones de equilibrio, la demanda total de reservas por parte de todos los bancos, Rd, debe ser igual a su oferta, H - Ed, que es la condición de equilibrio antes establecida. El tipo de interés determinado en este mercado se denomina tipo de los fondos federales. Como el FED puede elegir, de hecho, el tipo que quiera alterando la oferta de dinero del Banco Central, H, normalmente se considera que este tipo es un indicador de la política monetaria de Estados Unidos. Esa es ta razón por la que es objeto de tanta atención y por la que sus modificaciones normalmente salen en primera plana.
La oferta y la demanda de dinero y el multiplicador del dinero H Dinero del Banco Central, H
En el Apartado 4.3 hemos analizad
Tb .
1
'
~egún la cuar la oferta y la deman3a ~:'d~' rro por medio de la condición
iguales. Hay otras dos formas de r ¡ mero del banco central deben ser cada una analiza el equilibrio deª~~~zar o. Aud9u.e todas son equivalentes, mejor estudiándolas todas. manera istmta y este se comprende
Hemos visto que podemos analizar el equilibrio desde el punto de vista de la igualdad de la oferta y la demanda de dinero del Banco Central o desde el punto de vista de la igualdad de la oferta y la demanda de reservas. Existe otra manera más de analizar el equilibrio, que a veces es muy útil. Podemos analizar el equilibrio desde el punto de vista de la igualdad de la oferta total de dinero y la demanda total de dinero {efectivo y depósitos a la vista). Para hallar la condición de equilibrio desde el punto de vista de la oferta total y la demanda total de dinero, comenzamos con la condición de equilibrio (4.12) (según la cual la oferta de dinero del Banco Central debe ser igual a la demanda de dinero del banco central) y dividimos ambos miembros por [(e + O) I {l + e)l: [(l + e) I [(e
+ 8)] Hd = $YL(i)
(4.13)
Oferta de dinero= Demanda de dinero En lugar de analizar la oferta y la dema d d . demos analizar la oferta y la dema d dn a e drnero del .Banco Central, pon a e reservas bancarias. La oferta de reservas es igual a 1 t d d' nos la demanda de efectivo por ªa~:~:I e, i~ero ~el Banco Central, H, mepor parte de los bancos es Rd ~ 1 t pu~hco, E: ~~ demanda de reservas la cual la oferta y la demanda· de r o antob, a co~d1c1on de equilibrio según reservas ancarras deben ser iguales es: H-Ed=Rd
Obsérvese que, si trasladamos fd del rimer . en el hecho de que la demanda de d.P d lbembro al segundo y nos basamos Hd =~d.+ ~ esta ecuación es uiv~/~~t~ a~ _an~o central, Hd, viene dada por el equ1hbno desde el punto de~ista de 1 fi rt- HI. ~n otras palabras, examinar vale a examinarlo desde el punto de v· ~ ode y fia emanda de reservas equidel banco central, que es el enfoque q~s ah e a o ert~dy la demanda de dinero e emos segu1 o en el Apartado 4.3.
t
El segundo miembro de la Ecuación (4.13) indica la demanda total de dinero (el efectivo más los depósitos a ta vista) y el primero indica la oferta total de dinero (el efectivo más los depósitos a la vista). La ecuación dice básicamente que en condiciones de equilibrio la oferta total y la demanda total de dinero deben ser iguales. .. Si comparamos la Ecuación {4.13) con la (4.2), la ecuación que caracteriza el equilibrio en una economía sin bancos, observaremos que la única diferencia se halla en que la oferta total de dinero no es exactamente igual al dinero del Banco Central, sino al dinero del Banco Central multiplicado por un término constante (1 + e) I (e + 8). Obsérvese también que, [(1 + e) I (e + 8)l es un número mayor que uno. Por este motivo, este término constante se denomina multiplicador del dinero. La oferta total de dinero es, pues, igual al dinero del Banco Central multiplicado por el multiplicador del dinero. Si el multiplicador del dinero es cuatro, por ejemplo, la oferta total de dinero es igual a cuatro multiplicado por la oferta de dinero del Banco Central.
• Esle oportodo es op!ativo. 122
••Macroeconomía A ¡· · . p 1cac1ones para Latinoamérica / 01· . BI IV!ei
h d
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anc ar • Daniel Pérez Enrri Capítulo 4 • los mercados financieros • •
123
.. ~ra reflejar el hecho de que /a oferta monetaria total depende en última instancia de la cantidad de dinero del Banco Central este a veces se denomina dinero de alta potencia (en inglés, high power ~oney; de ahí procede la letra H que hemos utilizado para referirnos al dinero del Banco Central) o base monetaria. El término alta potencia refleja el hecho de que /os aument?s de H provocan aumentos más que proporcionales de la oferta monetaria t?tal y, ~or lo tanto, son de alta potencia. Asimismo, el término base ~on~tana r~fle1a el hecho de que la .oferta monetaria total depende en última mstanc1a de una base, que es la cantidad de dinero del Banco Central que hay en la economía. La presencia de un multiplicador en la Ecuación (4.13) implica que un cambio dado ?el dinero del Banco Central produce un efecto mayor en la oferta monetaria -y, a su vez1 en los tipos de interés- en una economía con bancos q~e ~~ una economía ~in ellos. Para comprender por qué, es útil volver a la descnpc1on de las operaciones de mercado abierto pero en esta ocasión en una economía con bancos. '
Comprender el multiplicador del dinero Para fa~ilit~r el análi:is: conside:emos el caso especial en el que los individ~os solo trenen depositas a la vrsta, por lo que e == O. En este caso, el multiphca?or es 1/6. En otras palabras, un aumento del dinero de alta potencia en un dolar pr?voca un aumento de la oferta monetaria de l /(J dólares. Supongamo~, ademas; ~~e ~ =.O, 1, por lo que el multiplicador es igual a l /01 l = 1o. El f1~ d.el anahs1s s1gu1ente es ayudar a comprender de dónde procede este multiplicador y, en términos más genera/es, cómo el aumento inicial de/ dinero del Banco Central multiplica por diez la oferta monetaria total. Supongam~s que el Banco C~ntral compra bonos por valor de 100 dólares en una operac1on de mercado abierto. Paga al vendedor (!lamérnoslo vendedor 1) 100 dólares, creando 100 dólares en dinero del Banco Central. Para pagar al vendedor, el Banco Central crea 100 dólares en dinero del Banco Central El a~mento del dinero del Banco Central es de 100 dólares. Cuando hemo~ anal~zado ~ntes los efectos de una operación de mercado abierto en una econo,m1a en fa que no había bancos, ahí acababa todo. Aquí no hemos hecho mas que comenzar: •• El vended,or 1 (que hemos supues~o que no quiere tener efectivo) deposita los 100 dolares en una cuenta comente en su banco (llamémoslo banco A.), lo cual provoca un aumento de los depósitos a la vista de 100 dólares. H El banco A guarda l 00 dólares x O, 1 = 1O dólares en reservas y compra bonos con el resto, 100 dófares x 0, 9 == 90 dólares. Paga 90 dólares al vendedor de esos bonos (llamémosfo vendedor 2). •• El vendedor 2 deposita 90 dólares en una cuenta corriente en su banco (llamémoslo banco B}, lo cual provoca un aumento de los depósitos a la vista de 90 dólares. .. El banco B conserva 90 dólares x 01 1 = 9 dólares en reservas y compra bonos con el resto, 90 dólares x 0,9 = 81 dólares. Paga 81 dólares al ven· dedor de esos bonos (llamémoslo vendedor 3). H
El vendedor 3 deposita 81 dólares en una cuenta corriente en su banco (llamémoslo banco O. Yasí sucesivamente.
Ahora. ya debería estar clara la cadena de acontecimientos. ¿Cuál es el aumento frnal de la oferta monetaria? El aumento de los depósitos a la vista es
de 100 dólares cuando el vendedor 1 deposita en el banco A los ingresos de su venta de bonos1 más 90 dólares cuando el vendedor 2 deposita en el banco B los ingresos de la venta de sus bonos, más 81 dólares cua~d~ el vendedor 3 hace lo mismo, etcétera. Expresemos la suma de la forma s1gu1ente: 100 $ (1
+ 0,9 + 0,92 + ...)
Los términos entre paréntesis son los términos d,e una prowe~ión geo~é trica, por Jo que su suma es ig~al a 1/(1 - 01 9) ~,1O(veas: ~I Apend1ce 2 al final de este libro para recordar que es una progresion geometnca): ~a.oferta ~one taria aumenta en 1.000 dólares, que es 1Oveces el aumento mrc1al del dmero del Banco Central. Este procedimiento nos permite analizar de otra manera el multiplicador monetario: podemos concebir el aumento último de la ofert~ mon~t~r!a como el resultado de sucesivas rondas de compras de bonos, la primera 1mc1ada por el Banco Central en su operación de mercado abierto y el resto por los banc?s. Cada una de las sucesivas rondas provoca un aumento d~ I~ ?ferta m.onetana. Al final, este aumento es igual a diez veces el aument? rmc1al d~I, dmero del Banco Central. Obsérvese el paralelismo entre nuestra mterpretac1on del multiplicador del dinero como el resultado de sucesi~as compra,s de bonos Y la interpretación del multiplicador del mercado d: h:enes (Capitulo 3) coma el resultado de sucesivas rondas de gasto. Los mult1phcadores a menudo pueden obtenerse sumando una progresión geométrica e interp:~tarse c~mo el resultado de sucesivas rondas de decisiones. Esta ínterpretac1on permite comprender mejor cómo funciona el proceso.
El proceso de creación de dinero: condusiones En el Apartado 4.2 en el que hemos prescindido de los bancos, la oferta mo,netaria era sencillamente igual al dinero del Banco ~entra!. ~a no ocurr~ as1. El dinero del Banco Central es igual a las reservas mas.el efect1v?, es dec1~ las líneas (2) y (3) de la Figura 4.6. Pero la oferta monet?na -es d~crr, la cant1~ad de dinero que tiene el pública para realizar transacciones-es 1~ual al efectivo más los depósitos a la vista, es decir, las líneas (3) y (4) de la Figura 4.6.. La base monetaria es el pasivo monetario del Banco Central. Esta entidad tiene una deuda con los poseedores de los billetes, 9u.e son las p~rsonas, Y con los bancos, quienes realizan en el Banc~ ~entral depositas ~e efectivo para constituir reservas como garantía por los depositas en cuenta comente ~ue ellos hayan recibido de las personas. El Banco Central es el que controla el dmero de base. 1
La creación primaria de dinero es el proceso que culmina. ;on la .~mtrada en circulación de nuevos billetes recién impresos y moned~s recren ~cunadas. Observando el balance del Banco Central, equivale a de~1; qu~ se ~ncrementa la base monetaria. Se hablará de creación de base o creac1on primaria cuando aumente el valor de la base monetaria, a través de cualquiera de sus componentes. A la inversa la destrucción de base o absorción será el proceso en que la ba:e monetaria dÍsminuya de valor. Este aumento o ~isminución de la.base monetaria constituye la creación y extinción primaria de dinero, en las relac~ones del Banco Central con el sector externo, el sector público y el sector financiero. Modificaciones a la base monetaria. . La base monetaria aumentará cuando el Banco Centr~I realice operacio~es con el sector financiero, público o externo la_s cuales incrementen su activo (y simultáneamente su pasivo). Estas se originan principalmente por:
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• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Olivíer Blonchord • Daniel Pérez Enrri
Capítulo 4 • los mercados financieros • •
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.. Compra de divisas u oro. .. Aumento de los créditos al sector privado (otorgamiento de redescuentas). H Aumento de créditos al sector público. .. Compra de títulos o bonos (operación de mercado abierto). La base monetaria disminuirá cuando el Banco Central realice operaciones con alguno de los tres sectores que hagan caer su activo y su pasivo simultáneamente:
.. Venta de divisas u oro. .. Disminución qe créditos que otorgue al sector privado (cancelación de redescuentas). •• Disminución de créditos que otorgue al sector público. u Venta de títulos o bonos (operación de mercado abierto). Veamos algunos ejemplos a fin de ilustrar el proceso de creación prímaria que surge de la relación del Banco Central con los tres sectores. En su relación con el sector financiero, imagine que un Banco Central otorga un redescuento a una entidad autorizada del mercado por 100 millones de pesos en forma de créditos a privados. Al momento de otorgar el redescuento, el Banco Central entrega billetes recién impresos a la entidad y se los acredita a la cuenta corriente que esta tiene en aquella entidad bajo la forma de reservas bancarias (pasivo del Banco Central). Por lo tanto, la operación de redescuento queda registrada en el balance como un aumento del activo en créditos a privados y un aumento del pasivo en reservas de los bancos. En la Argentina, en los meses posteriores a la salida de la convertibilidad, el otorgamiento de redescuentas a la banca comercial a fin de que pudiera hacer frente a la salida de depósitos fue el principal instrumento de creación de dinero. Respecto del sector externo, supongamos otra situación en donde el Banco Central vende divisas a un privado a través de un intermediario. Los billetes de moneda local van desde las manos de la empresa o la persona, a través de la entidad autarizada, hasta el Banco Central. Las divisas que se fueron del Banco Central (pues las vendió) generan una disminución de su activo a través de la cuenta reservas internacionales (oro y divisas) a la vez que su pasivo registra una baja en el valor del efectivo absorbido. La disminución de los billetes que tienen las personas es evidente, ya que alguien que compone ese agregado se los dio al Banco Central. El hecho de que desaparezcan del pasivo del Banco Central se explica recordando que los billetes no son sino deuda de él con sus poseedores. Como hemos visto, en el caso argentino, la notable acumulación en los últimos años de reservas internacionales del BCRA nos revef a que el sector externo ha venido oficiando de fuente de emisión de dinero. Otra forma de alterar la base monetaria {en este caso, a partir de la relación del Banco Central con el sector público) es a través de la compra y venta de bonos o títulos por parte de la autoridad monetaria. Este tipo de operaciones, denominadas de mercado abierto, ya fueron ampliamente explicadas en el Apartado 4.2. Cabe aclarar que cuando un Banco Central emite títulos propios (como los mencionados lebac y Nobac argentinos), si bien reduce la base monetaria al contraer el efectivo circulante, lo hace a través del aumento de otra cuenta del pasivo. Estos factores de creación o absorción de base monetaria pueden observarse en la Figura 4.1 O.
• FIGURA
o
4. 1
. 1 . , rimaría de dinero, que tiene que Hasta aquí hemos explicado a cre~c1on p arte del Banco Central. Ahora ver con la cr~ació~ de bdasel ~ot netaaf~~a~~[e~o es el principal encargado de b. ¡ func1onam1ento e sis em . e~:~~ ~tros instrumentos que serán considerados dinero.
la creadón secundaria de dinero y la determinadón de la oferta monetaria d 4 3 1 bancos comerciales son los interComo hemos vis!o en el,a~arta o t , os función es la de mediar entre los mediarios financieros mas dp3rtan es, sudichos agentes no piensan gastarlo agentes económicos toman ? mi;ro qu~ransacciones. En cuanto a su activiy otorgar préstamos a otros fmanc1~nldo umplen la vital función económica dad monetaria, los bancos come~c1a e~~ción secundaria de dinero. (Recuerde crear dinero,!º. 9ue ~ de~o~mad~r ero bancario. no emitido). Através d~I de que no es em1s1on pnmari.3:. smo '.n o es ue a partir de un peso de b1proceso secundario d: cr~ac1on de ?mer , n ;aducidos muchos otros pesos llete que entra en 71 c1rcwto b~ncar!¿t~~raPaia, que esto sea posible, la reglaen forma de depó~1tos y luego e ere .' t ~a de encaje. Et mismo obliga a los mentación financiera cont~mpla un sis e as (encaje) una determinada fracbancos a guardar en efect1vo. como reserv ción de los depósitos que rect~~n. servas son im uestas por el Banco Las tasas de encaje o coef1c1entes de re ta ue ti!en los bancos en el Centra!. Las reservas son deposita?as en l~~u~~m~ visto los bancos pueden banco central. Por ?!ferentes ~ot~~de c~sitos ya que lo q~e controla el Banco mantener una fracc1on mayor e¡5 ~el encaje mínimo requerido. Central es que los bancos cump an co
Capítulo 4 ' Los mercados financieros • • 126
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Olivier Blanchord • Daniel Pérez Enrri
127
el•
saldos reales seguro federal de depósitos
;;•
stock
:,~·
La demanda de dinero depende positivamente del nivel de ~ans9cciones de Ja economía y negativamente del tipo de
H
por 9epó;itos a la vi~ podemos. pensar que e! tipa de mteres es determinado por la c0ndición . segun la c~al .!a.C)ferta de dinero del banco central debe ser igual a.la demancfa· de dinero éfel oártco
1nteres. H
t.am
H
H
=•
11a H
El tipo de interés es determinado por la condición de equilibrio según la cual la ·oferta de debe~' ser igual a la demanda de dinero.
dinero
Dada la oferta monetaria, un aumento de la renta provoca un incremento de la demanda de dinero y una subida del tipo de interés. Un la. oferta monetaria provoca una:ret]tJc(:i6rfde~l'.ti~'º interés. El Banco Central modifica !a ófertá medio de operaciones de mercado abierto.
Cuando el dinero está formado tanto por efectivo COf'.lD
central. a
-H
ahorra
¡:¡¡¡• ahorros
por este. t;a demand.a de dinero~del Banco Central dePe:'de de la den:'andatótal~d~· din~ro. la· proporción de .dmer:o; .que tiene e! pubhcoc en efectivo y: el coc1~te entre las reservas y losdépQsífqsa-laovísta elegido· por lps·bancos. /:~:;.:;:· ' • ·· · '~ · · - ·-· -·· ~.. , •... ·'
Cl~ndel
: itiversióncffnanciera .
n
1.1•
corralito financiero.
H
depósitos a la vista depósito de valor diagrama de puntos dispersos dinero dinero del Banco Central economías emergentes efectivo flujo
!!•
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m•
1. lndíque sí son verdaderos, fálsas o índertas. cada una de las siguientes afirmaciones utilizando ra información de este capítulo. Explique brevemente su respuesta. a) La renta y ·1a riqueza financiera son ambos ejemplos de variables stock. . '" . . · b) La demanda dedinero n9 depende de! tipo de interés, ya que los bonos son los únicos que nnden intereses: Las innovadones financiera son la causa pór la que fa velocidad na aumentado espectacularmente en !Os ultimas cuarenta a,5os. ·. . . d) En los últimos cuarenta años; el G:ociente entre el dinero y la renta nominal ha. evolucionado en el. . mismo sentido que· el tipo de inJerés. e) El Banco.. Central puede elevar la oferta monetaria· vendiendo bonos en.el men;ado de bonos. . Q Por definición, los pfécios de lós' iionc\s yi& 1ipoS'de
-
, interés siempre varían en sentido·contraci~.:
-
·
·
··
·
··· , ·
·~ Md =$Y(o,35
··
~11 · nier-ca~o:ifé fondqs·.fe&raiés~Y ·· .. ,.... ,. · ·
, ~; ··~uttiplica~or ,def.di~e~' á• medio de cambio,
•• 'operación. de mer-cada abierto expansiva.
.':;S"~E~t~IDi~QcpnfuYá ra relación LM :ai• renta
u
reservas (bancarias)
nm riqueza
b) ¿Qué relación existe entre el predo· del bono )"'el tipo de interés? · e)· Si el tipa de interés es del 8%, ;cuál es. el'P~.c.io. ; ;,d~... "
.
bono hoy?
4; Suponga que la demando de dinero viene dádá por Md =$Y(0,25 - í) .. dondé $Yes igual á 100 dólares. Suponga tombi¿n cj~e:·1a;:·: oferta de dínero es igual a· 20 dólares. Suponga que hay equilibrio en /os,mercados financieros; á.) ¿Cuál es- el tipo de interés! b) Si el banco central quieré elevar i tuales (par ejemplo,
Profundice
l Suponga que une· persona que posee una' ri_quc:za 50.000: dólares y una, renta anual de 60.000 nene: /a . ·• . guiente fúndónde demanda de dinero: ·. M1:::: $Y(0,35-i)
i sf;pongaque /Q renta ªnua' de una p,ersona ei.de WOC?º dólares yque lieíle ló sig11ienl.e ¡tmdán de"demcm&l de dinero: :
tip~ d~
a). ;Cuál es su de dinero .cuando el interés es del 5%! ¿Y cuándo es del 10%? .
Banco de la Reserva Fed;ai°'(ÉED) ·
base monetaria bonos coeficiente de reservas
H
Compruebé·
~anda
, ma b!lílCa restrictiva H
íi• unidad1,de cuenta ¡Ji• velocidad,
·
..•;,. fündos ctéí~v~rsrórr ·' ~:"i~~;·.J~~ciílarios.firÍancieros ·~')~ .J ~..
tipo de los fondos federales
La oferta de dinero del Banco Central es controlada
las operaciones de mercado abierto expansivas; en la rgua~qad 9e~ [a: oferta r la. demanda de reservas las que el banco central eleya la oferta monetaria bi3:11canas.EI mercado de resernasbancariasse.denccomprando ~~nos, p~vacan una subida de su precio ·mina m~rrado-de fondos federales.y ei tipo. de.iaterés y una reduccron deliJpo de:rnterés. · determinado·en ese'mercado:se·denomina'tipo de · d . . ·. . · · .· · ·.· . •·. . los fondos federales. las operaciones e mercado abierto contractiVa5 en. · · ·• ··· ··, · las que e! Banca Central reduce la oferta~móne.fu.ri~'"·"11111;, ·;9'tr.l:man7ra de:analízarladeterminadón dettipo de vendiendo· bonos. provocan :.una redúccióhde· su,~~:~;_ ·.Y:!tere,s.es.desqe ~.~ pu~o:devi$. dela íguá.ldad·de precio y una subicla del tipq de· interéS. ···· ·· · · :· , )~ ofe~ t~taf y)a~~ma~,da ~c,:itil.c;fé,.<;iin_i;ro'..La oferta: · ·~· · · · :J()tal. d~ dinero es'.lg1:1al• al. dinero .del; Bartfo'.C:entral · .'; rriu1t1phcado por el muJtiplica~or del dinero. ·
poten da
m•
riqueza financiera, riqueza,
.·.~·
· ·.
b} lndiqué cómo afecta el tipo de interés ala démárd~ de dinero. Expliqué su respúesta. · ·. ·· e) Suponga que el tipo de interés es.'del 10%..¿Qué• ocurre en términos porcentua[es con su:demanda= de dinero si-su renta anual disminuye un 50%? d)· Suponga qÜe eU:ipo de. interé.s es.de.! 5%~¿Qüé ocurre en términos por~ent~a!es con .su.demanda de dinero sí su renta anual disminuye un 50%? . e) Resuma e! efecto que produce la renta en la demanda de dinero. ¿Depende de\tipo de interés! · · 3. Ún bono.'promete pagar J ººdólares dentro de un año. á) ¿Cuál es su tipo de interés si su precio actuai'es de 75 dólares? ¿De 85 dólares? ¿De 95 dólares?
H>llO la demarid• de bonos. Suponga que e tipol déc interés sube 1O puntos porcentuales. ¿Cómo afect(t a iá demanda dé bo'ños? · · · '~>
b) ;Cómoafecta un aümenÍO de la riqueza a la demanda'. · · de dinero y a la demanda de bonos? Explíqueló: . verbalmente. c) ¿Córrio afecta: un aumento de la rent.a a. la. demanda>:.. de dinero y a la demanda de bonos?. Eicplíque\i1 verbalmente, . d) <
128
••Macroeconomía • Apl'1cac10nes · . , . / Olívie1 Blonchard • Daniel Pérez Enrri para Lohnoamenca
7. Los cajeros automáticos y las tarjetas de crédito En este problema examinamos la repercusión de la introducdón de /os cajeros automáticos y de las tarjetas de crédito en la demanda de dinero. Para simplificar el análisis, examinemos fa demanda de dinero por parte de una persona durante un periodo de cuatro días.
9. El multiplicador del dinero El multiplicador del dinero se describe en el Apartado 4.4. Suponga que se cumplen los siguientes supuestos: a) El público no tiene efectivo.
•
Invitamos al lector a. visitar la página del ubro en la web de Prent17 Hall c~yc: J11 ernón es www.pearsoneducacion.net/blanchard para 1os eJerooos de esle rnp':010
b) El cociente entre las reservas y los depósitos es igual aO,I.
Suponga que, antes de que existan fos cajeros y las tarjetas de crédito, esta persona va al banco una vez al comienzo de c) La demanda de dinero viene dada por cada periodo de cuatro días y retira de.su cuenta de-ahorro Mª = $Y(0,8 :. _ 4i) todo el dinero que necesíta para cuatro días. Gasta 4 dólares Al prindpio, fa base monetaria es de I 00.000 millones de diarios. a) lCuánto retira cada vez que va al banco? Calc~le las dólares y la renta nominal de 5 billones.
d) ¿Cuál es !a d~nianda dé din~ro.del Banco C~ntral? Halle ·e1 tipo .de interés de equílibrfó. igualando Ja dinero que retira). · demanda de dinero dekBaríco Centralyla oferta de b) ¿Qué cantidad de dinero tiene en promedio? dinero. del Banco Cefl!ral. .· .. · Suponga ahora que con la. llegada de Jos cajeros automáti- Q ¿Cuál es la oferta total de dinero?·¿Esígual a la demanda · CDS, retira dinero una vez cada dos días; total de di.nero al tipo de Ínteres háll.acfo en (b)_? ',•:;:( ... . ·:,..,,,;.;:- -::. ., Vu~Ív;:t a calcular sifrespuesta.á lá parte~ (a). ¿Qué ocurre con el tipo de interes si eJ dinero del Banco d) Vuelva a calcular su respuesta a la parte (b). CentraJ ·aumenta a 300.000 milfones de dólares? . Por úldmo, ci:m. fájlegaqa cíe; tqs, tqijetas d~ ér.édito, p.agg. ·• h) Si la qfefta ·mOnetariá.. tóf.af ~umenta: a 300.0óJJ todas· sus éompras:con su·taryeta; No retira -~ingún •dí~efb · -millÓnes de dÓJarés; ¿qué ocurre: c~rr i? PiS!tt:.apliqtie de.su;cuentadeahorro hasta:el cuar:tb/.fía.enque:retira ·rci q~e-~,a:apren,Pido~ e.~·(e:)~·:,~,,:·>; ·.·, · . fa cantidad necesaria paro pagar fás comprqs··r~aliiaéias· ro.::fus (Jáiíicos ba~cdrios y·. elmutb.·ptio..ador. d~tdinero· con fa tarjeta en los cuatro días anteriores. ·· tenencias de dinero de esta persona en lof diáS I··a
4 (por la· mañana, antes de que- gaste part<='der
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H Banco Cen~ RepúblicaArgentina (www.bcb.gov.ar); Para más información sobre las instituciones y !os Banco Central do Brasil (www.bcb.gov.br). · mercados financieros, el lector puede consultar un Si no ~ene nada mejor que hacer. una buena fuente Hbro de texto sobre el dinero y la banca.. Uno ~• de chistes económicos, en general, y sobre el presiexcelente es Money, the Financia! System and the dente del FEO, en particular; entre en http://politicalEconomy de R. Glenn Hubbard (Reading, MA, humor:aboutcom/od/economiccartoons/. Addison-Wesley, 2005). ·~• El FED tiene una útil página web que con~iene ;J• Para conocer cuál es el tipo de política monetaria que información no sólo sobre los mercados financ1e"?s se está llevando acabo en lazona euro, puede consultarse sino también sobre lo que hace, sobre comparecenaas, la información publicada por el Banco de España sobre recíentes de su presidente, etc. (http://www. la política monetaria del eurosistema (http://www.bde. federalreserve.gov). es/eurosist/).
H
D~rante.ta Gran.8epresión,lieco~otrÍíqdf7Estdqos.Uhidbs: ··
e) Vuelva a calcular su respuesta a la parte (ar experimentó rnuchos.fiánícos. bqncCJlió; hasta. el.punto dé. . 0 Vuelva.a calcular su respuesta a 1~ parte(b). . 'que el pú91iio no estaba dispuestó._a teri<=[ ~nero en los g) Según las respue~q4e·hadadb.a{b);(d)y (f),- . .. ~~~esy:p;~fer[at~()erfg.:en~~(ectiyti,;' ·./.· ~ :···· :i ·: .•. ~··.···. ¿cómo han afectado ros cajeros automáticos ylas .·· ~¿C,órpo serfa de esperonque'esÓ:siÍstftud&+.dedos depósitosa. · tarjetas de crédito a la demanda de..dineró? .la vista por eféaivo afectara á (a·ma"ir;itti~dé! multiplicador., de/.dinero'l Para averiguar qué ocurri~con:el multíp/;cador del' · . 8. La veloddad del dinero elfopít.u/O 22.-'::
.. ~uponga quela def!Janda de din~· viene.d~9a por,
~~líe
· · ~ ·:
MÍ = $YL(i) ft.· fopolfnfd monetaria actu~l .• • . .: . ,....· . · · •·. •' For;nule la veloddad eh función de i: ¿Cómo depende · . EÍrtk. en· ,~·~~na ~eb d~ .la)~~,-~~ ~~~ad~res. de-b . de 1? .. .. •. . . .. .. . Reserva Fecteraf (wmv,federalreservé.gdl):)r'descargue efcomiJ.; ~) Observe la Figura jdel recuadro titulado·«Ladé:- .. nirndo de prensa máúedente sobre la¡pofítiaffmónet:Gria del manda de dinero· y. ef· tipo. de interés: ros datos». · fcimité fyd_eral deMerr:adoAbíert~fFOMC);Aseg¡írese,di:-que ¿Qué ocurrió con la velocidad del dinero. entre 1960 . e5 el más reciente del FOMC yna símplem~te el nyósI.ede~tJ} y 2003? del FED.¿Cuál es Ja orientadóndctucMe Id política mon,etaria? Qbsérvese que la política se describe desde el panw de vista di:· e) Según la Figura 1, el tipo de intérés era· aproximada- las subidas o las bajadas de/. tipo de /os fondos federales, no de · mente el mismo en 2003 que en 1960. Teniendo eh fa oferta monetaria. Si e( tipo de los fondos federales se cuenta este hecho, ¿a qué cree. que. se debe el modificado redentemente,¿qué implica esa· módifhidón sobre aumento que experimentó la ve!ocidád del dinero las tenencias de bonos de láReservaFederal?t_Ha·aumentado · entre 1960 y 2003? Pista: observe el Problema 7; el FED sus tenencias de bonos o lds ha céduéido-? Por últimó, tal vez le interese leer la explicadón del FOMC sobre la orientadóf'f actual de Ja polfiica monetaria. Pu'e.
··a)
ha
4 • Los mercados financieros • • 130
• • Macroeconomía. Aplicaciones para latínoamérica / Olivler Blonchord • Daniel Pérez Enrri
131
n el Capítulo 3 analizamos el mercado de bienes en el 4, los mercados fiE nancieros. A continuación analizamos con¡untamente el mercado de bienes y los mercados financieros. Al final del capítulo, el lector dispondrá de un modey
lo para ver cómo se determinan la producción y el tipo de interés a corto plazo. Para elaborar este modelo, seguiremos la senda trazada por primera vez por dos economistas, John Hicks y Alvin Hansen, a finales de los años treinta y principios de los cuarenta. Cuando el economista John Maynord Keynes publicó su Teoría general en 1936, casi tocio el mundo coincidió en que era un libro fundo· mental pero, al mismo tiempo, casi impenetrable (échele un vistazo el lector y estará de acuerdo). Hubo muchas discusiones sobre lo que Keynes «quería decir realmente». En 1937, John Hicks resumió lo que era, a su juicio, una de los principales aportaciones de Keynes: la descripción conjunta de los mercados de bienes y financieros. Su análisis fue ampliado posteriormente por Alvin Hansen. Hicks y Hansen denominaron modelo 15-lM a su formalización. Lo macroeconomía ha hecho grandes progresos desde principios de los años cuarenta. Esa es la razón por la que el modelo IS-LM se analiza en el Capítulo 5 de este libro y no en el 27 (si el lector hubiera realizado este curso hace cuarenta años, ¡ya estaría casi terminando). No obstante, para la mayoría de los economistas el modelo 15-LM aún constituye una pieza esencial que, a pesar de su sencillez, recoge una gran parte de lo que ocurre en la economía a corto plazo. Esa es la razón por la que sigue enseñándose y utilizándose hoy. El capítulo consta de cinco apartados: H En el Apartado 5. J examinamos el equflibrio del mercado de bienes y formulamos la relación IS. H
En el 5.2 analizamos el equilibrio de los mercados financieros y formulamos la relación IM.
H
En los Apartados 5. 3 y 5.4 reunimos las relaciones IS y lM y utilizamos el modefo 15-IM resultante para estudiar los efectos de !a política fiscal y de la política monetaria, primero por separado y después juntos.
u
En el Apartado 5.5 introducimos la dinámica y vemos cómo recoge el modelo fS-lM lo ·que ocurre en la economía a corto plazo.
~d-~~:~~~i~D!i~(-.111!~1.~~ Recapitulemos primero lo que aprendimos en el Capítulo 3. .. Vimos que para que hubiera equilibrio en el mercado de bienes era necesario que la producción, Y, fuera igual a la demanda de bienes, Z, y llamamos relación IS a esta condición. .. Definimos la demanda como la suma del consumo, la inversión y el gasto público. Supusimos que el consumo era una función de la renta disponible (que es la renta menos los impuestos) y consideramos dados el gasto de inversión, el gasto público y los impuestos: Z=C(Y-T)+l+G
En el Capítulo 3 supusimos para simplificar el análisis algebraico que la relación entre el consumo, C, y la renta disponible, Y T, era lineal. Aquí no postulamos este supuesto y utilizarnos la forma más general C =C (Y- n. H La condición de equilibrio venía dada, pues, por: Y=C(Y-T)+l+G
Utilizando esta condición de equilibrio, examinamos a continuación los factores que alteraban la producción de equilibrio. Examinamos, en concreto, los efectos de las variaciones del gasto público y de los desplazamientos de la demanda de consumo. la principal simplificación de este primer modelo era que el tipo de interés no afectaba a la demanda de bienes. Nuestra primera tarea en este capítulo es eliminar esta simplificación e introducir el tipo de interés en nuestro modelo del equilibrio del mercado de bienes. De momento, sólo nos fijaremos en la influencia del tipo de interés en la inversión y dejaremos para más adelante su influencia en los demás componentes de la demanda.
H
La inversión, las ventas y el tipo de interés En el Capítulo 3, partimos del supuesto de que la inversión se mantenía constante para simplificar el análisis. En realidad, la inversión dista de ser constante y depende principalmente de dos factores: .. El nivel de ventas. Consideremos el caso de una empresa cuyas ventas aumentan y necesita incrementar la producción. Para ello puede tener que comprar más máquinas o construir más plantas. En otras palabras, necesita invertir. Una empresa que tenga pocas ventas no sentirá esa necesidad y realizará pocas inversiones, si es que realiza alguna. H El tipo de interés. Consideremos el caso de una empresa que está contemplando la posibilidad de comprar una nueva máquina. Supongamos que para comprarla debe pedir un préstamo. Cuanto más alto sea el tipo de interés, menos atractivo será pedir un préstamo y comprar la máquina. Si es demasiado alto, los beneficios adicionales generados por la nueva máquina no llegarán a cubrir los intereses que hay que pagar, por lo que no merecerá la pena comprarla.
Para recoger estos dos efectos, formulamos la relación de inversión de la manera siguiente: I = I(Y, i) (+, -)
(5.1)
. . , 1 depende de la producción, . , 5 1} t blece que la mversmn, ' . , en ex1s . tenLa Ecuac1on ( . es a . · ndo que la invers1on Y, y del tipo de interés, i (contmuamos supo~~~roducción siempre son igu~l.es; das es igual a cero, por lo que las vent?~~rno la producción). El signo pos1t1vo por lo tanto, y repres~nt~ las ventas, ~~ento de la producción (o, lo qu7 ,es IB situado debajo de y indica que un a a un incremento de la invers1on. mismo un aumento de las ve~tads) pi r.ovodce 'interés i indica que una subida del ' · f ra debajo e tipo signo negat1v,o que igu ducción de la inversión. tipo de interes provoca una re
. · ; de la producción Determ1nac1on ., . ., (5 1} Teniendo en cuenta la relac1on.de invers1on del mercado de bienes se convierte en
la condición de equilibrio
. '
y ::::: C(Y - '.lj + I(Y, i) + G
(5.2)
. . . b de la ecuación) debe ser igual a la?~la producción (el pnmer m1~m ~o) L Ecuación (5.2} es nuestra relac10,n manda de bienes (el segundo rn1ern ;o ~u~e con la producción cuando varia IS ampliada. Ahora podernos ver que o el tipo de interés. . 1 d manda en el eje de ordenadas Comencemos con la Figura 5. ~. M1~d~se~va~or del tipo de interés, i, la de-
y la producción en.~! de a~sc1sade 1: producción por dos razones: manda es una func1on creciente
. mento de la renta, así corno d · ,, n provoca un mere El •• Un aumento de la pro ucJ10 'ble dados los impuestos y el gasto. d~uun aumento de la ~~nta .1spont aumento del consumo. Estu iamento de la renta d1sponibl~ provoca un mos esta relación en el Capitulo 3. aumento de la inver· "n también provoca un . .. Un aumento de la producc1ol . . , y la producción que hemos mtro. , Esta es la relación entre a invers1on s1on. , l ducido en este cap1tu o. d ., voca a través de los efectos que En resumen, '=m aumento de la pro ucc1o~~~~rsión: un aumento de la d~man rovoca tanto en el con~~mo como en l~nda la producción, dado el tipo de ~a de bienes. Esta re!ac1on enJ:e ~e~:~urva Je pendiente positiva zz. interés, se representa por me, '~ va ZZ de la Figura 5.1: Obsérvense dos caractenst1cas de la cur . .ón de l f nciones de consumo e mvers1 Como no hemos supuesto que as u eneral una curva en lugar de H la Ecuación (5.2) son lineales, zz es,t::do en forma de curva~~ la Fiuna línea recta, por lo que la he;~~entes serían válidos si supus1eramos gura 5.1. Todos los argumentos inversión son lineales y que ZZ es una que las funciones de consumo y línea recta. más plana que la recta de •• Hemos trazado la curva ZZ dh:~~~~~;u~~~o~~e, cuando aumenta la pro45 grados. En otrasdpalabras, ta en una cuantía menor. ducción, la deman a aumen
de
f' nciero:r el modelo IS·lM
Capítulo 5 •'Los mercados de biener. y ino 134
• • Macroeconomía. Aplicaciones paro Latinoamérica / Oliviei Blanchord • Daniel Pérez Enrrí
.
•a
135
•FIGURA
. . , reduce la inversión y la demanda. la producción, la subida del tipo de m~er~s bajo hasta ZT En un nivel dado de curva de demanda ZZ se desplaza ~~1a a o equilibrio s~ encuentra en la in· producción, Ja demanda menoJ. Z;~~ás baja y la recta de 45 grados, es tersección de la cur:-a de eTª~ve~ de producción de equilibrio es Y'. decir, en el punto A. Ahora e n
5.1
d
El equilibrio en el mercado de bienes
Demanda
• flGURA
5.2
.,
El efecto de una subida del tipo de interés en la producc1on
y
Producción, Y
la demanda de bienes es una función creciente de la producción. Para que el mercado de bienes esté en equilibrio, la demanda de bienes debe ser igual a la producción.
En el Capítulo 3, en el que la inversión era constante, esta restricción era una consecuencia lógica del supuesto de que los consumidores sólo gastaban en consumo una parte de su renta adicional. Pero ahora qúe permitimos que la inversión responda a la producción, esta restricción puede ya no cumplirse. Cuando aumenta la producción, la suma del incremento del consumo y de la inversión podría ser superior al aumento inicial de la producción. Aunque se trata de una posibilidad teórica, la evidencia empírica sugiere que no ocurre así en realidad. Esa es la razón por la que suponemos que la respuesta de la demanda a la producción es de menor magnitud y hemos trazado una curva ZZ más plana que la recta de 45 grados. El mercado de bienes alcanza el equilibrio en el punto en el que la demanda de bienes es igual a la producción, es decir, en el punto A, que es la intersección de ZZ y la recta de 45 grados. El nivel de producción de equilibrio es Y. Hasta ahora lo que hemos hecho ha sido ámpliar de una manera sencilla el análisis del Capítulo 3. Pero ahora ya estamos en condiciones de obtener la curva IS.
Obtención de la curva IS Hemos trazado la curva de demanda, ZZ, en la Figura 5.1 manteníendo constante el valor del tipo de interés. Preguntémonos qué ocurre si éste varía. Supongamos que en la Figura 5.2 la curva de demanda es ZZ y que el equilibrio se encuentra inicialmente en el punto A. Supongamos ahora que el tipo de interés, cuyo valor es inicialmente i, sube a r. En cualquier nivel de
Y'
y
Producción, Y 1 · e sea el nivel de Una subida del lípo de interés reduce la demanda de bienes, cua quiera qu producción.
. . , reduce la inversión. La reducción de la En palabras, una subida ~el ~1po?; i:~~ roducción, la cual provoca una nueva inversión provoca una d1smmlu~1on . , ~través del efecto multiplicador. reducción del cons~mo y de a mver:~~allar el valor de la prod~cción de equi· Utilizando la Figura 5.2 po~em lar del tipo de interés. La Figura 5.3 mueslibrio correspondiente a cutqu~:rv~ quilibrio y el tipo de interés: tra la relación entre la pro ucc1on. e e El ti o de interés i implica un nivel u La Figura S.~5a).reproduce ~a.F1gd: ;~;rés !ás alto, t, implica un nivel de de producc1on igual a Y. E tipo . y; roducción de equilibrio más baJ.O . d . , de equi· P 1 ¡ . , que existe entre la pro ucc1on d u La Figura 5.3(b} muestra a re ac1on . el tipo de interés, representa o librio Y, representada en el eje d~ ab~~d=l~'Jfigura S.3(a} corresponden a en el de ordenadas. Lo~ puntos 1 F a 5.3(b). Cuanto más alto es e puntos A y A', respect1yamenfe,. ;~~ducción de equilibrio. tipo de interés, más ba10 es e mv d . , se re resenta por me. d .nterés y la pro ucc1on p1 H Esta relación entre e1tipo. e' f de la Figura 5.3{b). Esta curva se dio de la curva de pendiente nega iva denomina curva IS.
lol
J :i de
f' ncieros· el modelo 15-LM ••
Capítulo 5 • tos mercados de bienes y ma 136
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Olivier Blanchord • Daniel Pérez Enrri
.
137
•FIGURA
5.3 i, la renta disponible disminuye, lo que provoca una reducción del consumo,
Obtención de la curva IS
lo cual provoca1 a su vez, una disminución de la demanda de bienes y una disminución de la producción de equilibrio. El nivel de producción de equilibrio disminuye de Y a Y'. En otras palabras, la curva 15 se desplaza hacia la izquierda. A un tipo de interés dado, el nivel de producción de equilibrio es más bajo que antes de ICJ. subida de los impuestos. En términos más generales, cualquier factor que, dado el tipo de interés, reduzca el nivel de producción de equilibrio provoca un desplazamiento de la curva IS hacia la izquierda. Hemos examinado el caso de una subida de los impuestos, pero lo mismo ocurriría con una disminución del gasto público o de una pérdida de confianza de los consumidores (que reduce el consumo, dada la renta disponible). En cambio, cualquier factor que, dado el tipo c:Je interés, eleve el nivel de producción de equilibrio -una reducción de los impuestos, un incremento del gasto público, un aumento de la confianza de los consumidores- provoca un desplazamiento de la curva IS hacia la derecha.
(a)
45°
• FIGURA Y' 1
y Producción, y
5.4
Desplazamientos de la curva IS
...
'
!
(b).i I' /S{para los impuestos T)
8.
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Y'
y
Y'
Uno subida de los
y Producción, Y la curva IS hacia la izquierda.
Produccl6n, y
El ~uilibrio
del mercado de bie
.
¡·
reducción de la producción. la c:~ i{St¡~! qpu~euna sud~ida del tipo de interés provoca una s, pen 1ente negativa. 1
Desplazamientos de la curva IS Hemos obtenido la curva IS de la Fi . los impuestos, T, y del gasto públicog~a 5.~ sdoniendo que los valores de de C desplazan la curva IS. ' ' estan ados. Las variaciones de r 0 f':1ra verlo; examinemos la Figura 5 4 La duccrón de equilibrio en función del ti . .d . cun:,a IS muestra el nivel de proque los yalores de los impuestos y del p~s~ mtt;res . Se ha traz~do suponiendo una subida de los impuestos de Ta T' X ~tan d~dos... Consideremos ahora · un tipo de mteres dado, por ejemplo, 138
· mio. Ap¡·1cac1ones para Latinoamérica / 01· . BI
• • Macroecono •
Recapitulando: H El equilibrio del mercado de bienes implica que una subida del tipo de interés provoca una disminución de la producción. Esta relación se representa por medio de la curva 15 de pendiente negativa. .. Las variaciones de los factores que reducen la demanda de bienes, dado el tipo de interés, desplazan la curva IS hacia la izquierda. Las variaciones de los factores que aumentan la demanda de bienes, dado el tipo de interés, d~plazan la curva 15 hacia la derecha. .. El equilibrio del mercado de bienes implica que una subida del tipo de interés provoca una disminución de la·producción. Esta relación se representa por medio de la curva IS de pendiente negativa.
h d
Mer anc ar • Daniel Pérez Enrri Capítulo 5 •Los mercados de bienes
y financieros: el modelo 15-1.M ••
139
"" de la curva 1M., Obtenc1on
'J~!tlr!!ii!~tL". Pasemos ahora a examinar los mercados financieros. En el Capítulo 4 vimos que el tipo de interés es determinado por la igualdad de la oferta y la demanda de dinero:
J
M = $YL(i)
La variable M del primer miembro es la cantidad nominal de dinero. Aquí prescindiremos de los detalles del proceso de la oferta monetaria que analizamos en los Apartados 4.3 y 4.4 y supondremos simplemente que el banco central controla M directamente. El segundo miembro indica la demanda de dinero, que es una función de Ja renta nominal, $Y, y del tipo de interés nominal, i. Como vimos en el Apartado 4.1, un aumento de la renta nominal eleva la demanda de dinero y una subida del tipo de interés la reduce. Para que haya equilibrio, la oferta monetaria {el primer miembro de la ecuación) debe ser igual a la demanda de dinero (el segundo miembro de la ecuación).
La cantidad real de dinero, la renta real y el tipo -·
de interés
La ecuación M =$YL(11 indica la relación entre el dinero, la renta nominal y el tipo de interés. Aquí resultará más cómodo formularla como una relación entre la cantidad real de dinero (es decir, el dinero expresado en bienes), la renta real (es decir, la renta expresada en bienes) y el tipo de interés. Recuérdese que la renta nominal dividida por el nivel de precios es igual a la renta real, Y. Dividiendo los dos miembros de la ecuación por el nivel de precios, P, tenemos que M p
YL(i)
(5.3)
Por lo tanto, podemos formular de nuevo nuestra condición de equilibrio diciendo que es la condición según la cual la oferta de dinero real -es decir, la cantidad de dinero expresada en bienes y no en unidades monetarias- debe ser igual a la demanda de dinero real, la cual depende de la renta real, Y, y del tipo de interés, i. Es posible que el concepto de demanda de dinero real parezca algo abstracto, por lo que resultará útil poner un ejemplo. No pensemos en nuestra demanda de dinero en general sino únicamente en nuestra demanda de monedas. Supongamos que nos gusta llevar algunas monedas en el bolsillo para comprar cuatro tazas de café durante el día. Si una taza cuesta 80 centavos, querremos tener alrededor de 3,20 dólares en monedas. Esta es nuestra demanda nominal de monedas. En otras palabras, queremos tener suficientes monedas en el bolsillo para comprar cuatro tazas de café. Esta es nuestra demanda de monedas expresada en bienes, que en este caso son tazas de café. De aquí en adelante, denominaremos relación LM a la Ecuación (5.3). La ventaja de esta formulación estriba en que en el segundo miembro de la ecuación aparece la renta real, Y, en lugar de la renta nominal, $Y. Yla renta real (o lo que es lo mismo, la producción real) es la variable en la que nos fijamos cuando exa· minamos el equilibrio del mercado de bienes. Para aligerar la lectura, cuando nos refiramos al segundo y al primer miembro de la Ecuación (5.3), hablaremos simplemente de oferta monetaria y demanda de dinero en lugar de emplear las deno· minaciones más precisas, pero también más farragosas, de oferta de dinero real y demanda de dinero real. Asimismo, hablaremos de renta en lugar de renta real. 140
• • Macroeconomía. Aplicaciones para
lotinoamérk:a / Olivíer Blanchard • Daniel Pérez Emri
el ti 0 de interés que implica la Para ver la relación entre la produ~c10¿¿ la Fi~ura 5.5, en la que el tipo de Ecuación (5.3), comen.cedmos d'ªm:I'a_~~ el dinero (real) se mide en el de ~bs¡ interés se mide en el eje e or ena , ada por la línea recta vert1ca cisas. La oferta monetaria (real) es~a r~;es~;~edio de Ms. Dado el nivel. de correspondiente al val()r MjP se m(d al) ~s una función decreciente del ~1po renta (real), Y, la demanda e mero re de endiente negativa Md. Esta fig~1 de int~rés. Está represe¡t¡t P~~ ~ ~~~':cept~ando el he~ho de qu¡ e¡ el ~l~ raes igual que la 4..3 e ap .d d nominal de dinero smo la. rea ..E equ1; de abscisas no medimos la cant1 a 1 la oferta monetaria es igual a a brio se encue~tra en el ~unto AÍn~~r:s ~u~ual a i. . demanda de dinero y el tipo de 1 t de Y a Y' que lleva a los mConsideremos ahora un au;ed'tºd1~er~ ~~arquiera qu~ sea el tipo de int~ dividuos a aumentar su deman a e .a la derecha a Md'. El nuevo equ1· rés la demanda de dinero se desplaza ~ac1 un tipo de interés más alto i'. ¿Por lib~io se encuentra en A', que correspon e :ubida del tipo de interés? C~and~ qué un aumento de la renta pdovJ.ca una menta Pero la oferta monetaria esta aumenta la renta, la def!1anda .e i~erd abue subir. hasta que se anulen los dos dada. Por lo tanto, el tlp~ de interes ~anda de dinero: e\ incremento d~ la efectos contrarios pr~du_c1_dos en lau~~r tener más dinero y la subida del tipo renta que lleva a los md1v1duos a q En ese momento, la demanda de de interés que los lleva a querer ten.er ;.eno~~ !o que los mercados financieros d' ero es igual a la oferta mon~t~n~ •Ja, p in. d vo en equ1libno. se encuentran e nue llar el valor del tipo de interés corr!':.sUtilizando la Figura 5.5, podemos d la cantidad de dinero. la relac1on pondiente a cualquier valor de la renta, a a se obtiene en la Figura 5.6.
1
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• FIGURA
5•5
· de interés
El efecto de un aumento de la renta en el tipo
1 8.
F
Md' (para Y'> Y)
Md tpara ta renta Y) MIP Dinero {real), MIP
el ti de interés, elevo la deman?a ¿e dinero, lo que, dada la Un aumento de lo rento, dado b\j d 1rpo de interés de equ1l1bno. oferta monetaria, provoco uno su 1 o e '
,
f
Capitulo 5 • los- mercados de bienes y mane
ieros· el modelo 15-1.M •• .
141
•• la Figura 5.6(a) reproduce la Figura 5.5. Cuando la renta es igual a Y, la demanda de dinero es M' y el tipo de interés de equilibrio es igual a i. Cuandodelaequilibrio renta es más alta, a i'. fa demanda de dinero es Afd' y el tipo de interés es igual
Y~
, ba'o· desciende, por ejemplo, ~ a .cualquier nivel de renta, una rePor la misma razon, en b'da del tipo de interés y hace a";,ª~ ªJ~,, ~ ~'LM a ~LM'. rta monetaria provoca una su d . J
., La curva LM se desplaza hacia
J
duccl1on e ~~~e desplace hacia arriba. que a curva 1
.. la Figura 5.6(b) representa fa relación que existe entre el tipo de interés de equilibrio i, representado en ef eje de ordenadas, y la renta, representada en el de abscisas. los puntos A y A' de este panel corresponden a fos puntos A yA', respectivamente, de Ja Figura 5.6(a). En términos más generales, el equilibrio de los mercados financieros implica que, cuanto más alto es el nivel de producción, mayor es fa demanda de dinero y, por fo tanto, más alto es el tipo de interés de equilibrio. •• Esta relación entre fa producción y el tipo de interés está representada por Ja curva de pendiente positiva de la figura 5.6(b). Se flama curva LM. los economistas describen a veces esta relación diciendo que «el aumento de la actividad económica presiona sobre les tipos de interés,, Asegúrese el lector de que comprende los pasos que subyacen aesta afirmación.
Recapitulando:
..
1
. . que dada una oferta de . ros imp1ica , d d'
~:n-.;~i~:ª1~ u~e;~~~r~ri~~!~T=~ ~~ ~~i.~i~n~~:.~la·;. ro, provoca una s.ub1 ad ~diente positiva. . f
medio de la curva LM, e pe . 1 1 curva LM hacia abaJOi una 1 desp aza hacia a . am"ba. .. Un aumento de a oferta monetaria . la desplaza redUCCI'o'n de la oferta monetaria •FIGURA
5.7
Desplazamientos de la curva LM •FIGURA
5.6
Obtención de la curva LM
LM para MIP)
-
l• ¡ LMcurva
.g
8.
¡:
í' i--------
,,,,.
A
y Renta, Y
M" (para Y)
MIP Dinero (real). MIP
. d 1 rva_ lM_ hacia Un aumento del ,.;,n,~ro IJ1vv"'-.... un desplazam1ento~e::..:.a.:cu:::_: _ _ _ __ y
Y'
Renta, Y
(a)
~noncieros
(b)
El equilii,,io de los men:odo.s implico que ún aumento de lo renla provoco subida del tipo de interés. la curva lM tiene, pues, pendiente posittva.
Ul'
Desplazamientos de la curva LM Hemos obtenido la curva LM de la Figura 5.6 considerando dados tanto la cantidad nominal de dinero, M, como el nivel de precios, P, y, por implicación, su cociente, la cantidad rea/ de dinero, MIP. las variaciones de M!P, independientemente de que se deban a variaciones de fa cantidad nominal de dinero, M, o a variaciones del nivel de precios, P, desplazan la curva LM. Para verlo, examinemos la Figura 5.7 y consideremos un aumento de la oferta de dinero nominal de M a M'. Dado el nivel de precios fijo, la oferta de dinero real aumenla de M!P a M'IP. En ese caso, en cualquier nivel de renta, Y, el tipo de interés coherente con el equilibrio de los mercados financieros es 142
••Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ OIMer Bkmchord •Daniel Pérez Enrri
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la cual la oferta de b1~nes
~r,:1~;~;¡~ ~el~~~~~ªd~~~bS~~~p%~~ó:.º1:~~d;d~~i::~~~!
rés a la producc1on. la re ac10 i ual a la demanda de mero. recual ofertalamonetari~, debe , molaafecta produccron, a suservez,g al tipo de ínterés. Ahora unimos las
co M 1 . omenlaciones IS y L . d d b'enes deben ser iguales en cua dq.wer mDeben La oferta y la deman a e ' f la demanda de mero. to del tiempo. y lo mis~~ ocurre co~~~e~a~~~/LM. Juntas determinan tanto la cumplirse tanto la relac1on /~con:º. . , como el tipo de mteres. pro dUCCIOn Relación IS:
y = C(Y _ 1j + I(Y, i) + G
Relación LM:
M = YL(i) p . eap1'tuol 5 • Los mercados de bienes y financieros: el modelo JS-LM
••
143
La Figura 5.8 representa en un , . ,. La pr?ducción -o, lo que es lo mi umco graf1co tanto la curva IS como la LM y el tipo de interés se mide en el Jemoor,dla rednta- se mide en el eje de abscisa~ ena as. . .Cualquier punto de la curva IS d . lrbr~~ del mercado de bienes. Cuali e ~endiente negativa corresponde al equipo:1t1.va corresponde al equilibrio d~~~; punto de ¡~ curva LM de pendiente el umco en el que se satisfacen amb m~r~ados financieros. El punto A es q,ue ~/ punto A, ~?º el correspondie~~ec~~d~c~ones de eq.uilibrio. Eso significa res, i, es el equilibrio global el pu t ive 1 e producción, Y, y tipo de intemercado de bienes como en Íos mer"c odenf~ qu~ hay equilibrio tanto en el ª os manc1eros . Las relaciones IS y LM ue sub . . ~~f~rmación sobre el consu~o la fu~~~~·~ lal F1~ura 5.8 contienen abundante e,'~'qº"·~~ ~e equilibrio. Pero taÍ vez el le~~;; d~g ~~anda de din:ro y las con.- ui 1 rto se encuentre en el u ( . , ª· ueno, ¿y que importa que directamente útil sobre el mun~o~t~ AiComo se traduce este hecho en algo ~~~~a ~.pumderosas cuestiones funda~e~~=~~re. La Figura 5.8 tiene la res. ; u 1 iza a, nos permite ver ué o s en macroeconomía. Debida~nte~es cuando el Banco Central d~cidecurre con la producción y con el tipo de t o e g?bier~o ?ecide subir los impuest:sumenta~a ,cantidad de dinero o cuanran mas pes1m1stas sobre el futuro, etcéte~a~uan o os consumidores se muesVeamos ahora qu , ed h e pu e acer el modelo 15-LM.
•f!!uu 5.8 El modelo IS·LM
LM
1
y
Producción (renta), y
El equilibrio del mercado de b· . disminución de la rod . , renes implica que una subida d ¡ . mercados Hn . p. u~c1on. Se represenfa por med· d 1 e tipo de interés provoca una 1 interés. Se r:p~:~~: ~;ca ~e abmento de la prod~i~n ~r= IS. El uilibrio de los equilibrio tonto el mercádo b!º e curva lM. El punto A es el ún· una su 00 del tipo de ienes como el Hnonciero. ico en e que están en
0 de
144
• • Macroeconomía. Aplicocione
d
La política fiscal, la adividad económica y el tipo de interés Supongamos que el gobierno decide reducir el déficit presupuestario subiendo los impuestos y manteniendo constante el gasto público. Ese cambio de la política fiscal suele denominarse contracción fiscal o consolidación fiscal (un aumento del déficit, provocado por un incremento del gasto o por una reducción de los impuestos,_ se denomina expansión fiscal). ¿Cómo afecta esa contracción fiscal a la producción, a sus componentes y al tipo de interés? Para responder a esta pregunta o a cualquier otra sobre los efec,:tos de los cambios de política, siempre deben seguirse estos tres pasos: 1. Preguntarse cómo afecta el cambio al equilibrio del mercado de bienes y al equilibrio de los mercados financieros. ¿Cómo desplaza las curvas IS y LM? 2. Identificar los efectos que producen estos desplazamientos en la intersección de las curvas /5 y LM. ¿Cómo afecta eso a la producción de equilibrio y al tipo de interés de equilibrio? 3. Describir verbalmente los efectos. Con el tiempo y con la experiencia, a menudo el lector será capaz de ir directamente al paso 3. Para entonces estará preparado para hacer un comentario en el acto sobre los acontecimientos económicos de la actualidad. Pero hasta que adquiera ese grado de pericia, vaya paso a paso. H Comience por el primer paso. Lo primero es saber cómo afecta la subida de los impuestos al equilibrio del mercado de bienes, es decir, cómo afecta a la curva IS. Representemos en la Figura 5.9(a) la curva IS correspondiente al equilibrio del mercado de bienes antes de la subida de los impuestos. Tomemos ahora un punto arbitrario, el B, de esta curva IS. Teniendo en cuenta la forma en que se construye la curva 15 la producción YB y el correspondiente tipo de interés i8 son tales que la oferta de bienes es igual a la demanda de bienes. Ahora preguntémonos qué ocurre con la producción al tipo de interés iB, si suben los impuestos de Ta T'. En el Apartado 5.1 hemos visto la respuesta. Como los individuos tienen menos renta disponible, la subida de los impuestos reduce el consumo y, a través del multiplicador, la producción. Al tipo de interés i81 la producción disminuye de Y8 a Ye En términos máS' generales, a cualquier tipo de interés, una subida de los impuestos provoca una reducción de la producción. Por consiguiente, la curva 15 se desplaza hacia la izquierda de IS a IS'.
b1 11
Veamos ahora si le ocurre algo a la curva LM. La Figura 5.9(b) representa la curva LM correspondiente al equilibrio de los mercados financieros antes de la subida de los impuestos. Tomemos un punto arbitrario, f, de esta curva LM. Teniendo en cuenta la forma en que se construye la curva LM, el tipo de interés if y la renta YF son tales que la oferta monetaria es igual a la demanda de dinero. ¿Qué le ocurre a la curva LM cuando suben los impuestos? Nada. Dado el nivel de renta YF, el tipo de interés al que la oferta monetaria es igual a la demanda de dinero es el mismo que antes, a saber, iF. En otras palabras, como los impuestos no aparecen en la relación LM, no afectan a la condición de equilibrio. No afectan a la curva LM. Obsérvese el principio general. Una curva se desplaza en respuesta a una variación de una variable exógena únicamente si esta aparece directamente en la ecuación representada por esa curva. Los impuestos entran en la Ecuación (5.2), por lo que, cuando varían, la curva fS se desplaza. Pero no entran en la Ecuación (5.3), por lo que la curva LM no se desplaza.
.
s para latmoamérica /
Olivier Blonchord •
Da , j P'
E .
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Capítulo 5 ·• Los mercados de bienes y financieros: el modelo IS·LM • •
145
.. C~nsideremos ahora el segundo aso . ., brm. Supongamos que el equilib~o s ' que es la ~e~e~mrnac1on del equiliA de la Figura 5.9(c), es decir en la ietencue~~ra imc1almente en el punto LM. La curva IS es igual ue I~ curv ~ erseccr?n de la curva IS inicial y la igual que la curva LM deqla 5.9(b). a 'S de la Figura 5.9(a) y la curva LM es •ftGURA
5,9
tante distinguir siempre entre los desplazamientos de las curvas (en este caso, el desplazamiento de la curva /5) y los movimientos a lo largo de una curva (en este caso, el movimiento a lo largo de la curva lM). Muchos errores se deben a que no se distingue entre ambos conceptos.
Los efectos de una subida de los impuestos
...
.. El tercer paso es describir verbalmente el proceso. La subida de los impuestos provoca una reducción de la renta disponible, lo que lleva a los individuos a reducir su consumo. Esta disminución de la demanda provoca, a su vez, una disminución de la producción y de la renta. Al mismo tiempo, la disminución de la renta reduce la demanda de dinero y provoca un descenso del tipo de interés. Este descenso atenúa, pero no anula totalmente, el efecto que produce la subida de los impuestos en la demanda de bienes.
f-t.'s r---·--··--·-+-------.l. -3
8.
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Producción, y (a)
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Tras la subida de los impuestos, la curva IS se desplaza hacia la izquierda, de IS a IS'. El nuevo equilibrio se encuentra en la intersección de la nueva curva IS y la curva LM, que no ha variado, es decir, en el punto A'. La producción disminuye de Y a Y'. El tipo de interés baja de ; a i'. Por lo tanto, cuando la curva IS se desplaza, la economía se mueve a lo largo de la curva LM de A a A'. La razón por la que subrayamos estas palabras se halla en que es impor-
Producción, y (e)
subida de los impuestos desplaza la IS h . del nivel de producción de equilibrio y del ~uporvde in1ªc!a dla izqu!l7br~a y provoco un descenso Una
¿Qué ocurre con los componentes de la demanda? Por hipótesis, el gasto público no varía (hemos supuesto que la reducción del déficit presupuestario se produce por medio de una subida de los impuestos). No cabe duda de que el consumo disminuye: Los impuestos suben y la renta disminuye, por lo qUe la renta disponible disminuye por ambas razones. Pero, ¿qué ocurre con la inversión? Por una parte, la reducción de la producción significa una disminución de las ventas y de la inversión. Por otra, el descenso del tipo de interés provoca un aumento de la inversión. Sin disponer de más información sobre la forma exacta de la relación de inversión, la Ecuación (5.1) no puede decirnos qué efecto predomina. Si la inversión depende solamente del tipo de interés, estamos seguros de que aumentará; si depende solamente de las ventas1 disminuirá. En general, la inversión depende tanto del tipo de interés como de las ventas, por lo que no podernos saberlo. En contra de lo que suelen afirmar los políticos, una reducción del déficit presupuestario no provoca necesariamente un aumento de la inversión (en el recuadro titulado «La reducción del déficit: ¿buena o mala para la inversión?» se analiza más extensamente este resultado). Volveremos a examinar muchas veces en este libro la relación entre la política fiscal y la inversión y matizaremos esta primera respuesta de muchas maneras, pero seguiremos extrayendo la conclusión de que a corto plazo una disminución del déficit puede reducir la inversión.Lo opuesto también es cierto. Un aumento. del déficit presupuestario no provoca necesariamente una caída de la inversión. Por ejemplo, si la expansión fiscal consistiera en un aumento del gasto público, a partir de lo aprendido en este apartado, sabemos que tendrá como efecto un aumento de la renta de equilibrio a la vez que un incremento de la tasa de interés. Nuevamente, a priori, no podemos saber el efecto neto sobre la inversión. En el caso de que la inversión finalmente se redujera, los economistas dicen que ocurrió un efecto expulsión (también se lo conoce con el nombre de efecto «desplazamiento» o «crowding out»). Precisamente el término indica que el aumento de la demanda de bienes y servicios por parte del gobierno «expulsó», «desplazó», demanda de bienes para inversión. O sea que en tal caso se produciría un cambio en la composición de la renta en perjuicio de la inversión y a favor del gasto público.
~~~~~~~~...:__...:.:.:..:-_:_:_=:.:_:::_~'.'..'.'.:'.er:~~e~eq~u~1~r~no:·~~~~~~ 146
• • Macroeconomía A ¡·
·
. p icac1ones para Latinoamérica / 01· . BI Mer
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anc ar • Daniel Pérez Enrri
Capítulo 5 • los mercados de bienes y financieros: el modelo 15-1.M ••
147
~~ ~!=~~~.":;:a,~::::::i eco~mica
y e! tipo de interés reducción se denomina contracción o ento.m1~~ expansró~ monetaria, y una li res rrcc1on monetaria ornemos el caso de una expansión m . . Central eleva la cantidad nominal d d. onetana. Supongamos que el Banco de mercado abierto. Dado nuestro s~ ~~ero, M, por me.dio de una operación es~e aumento provoca un aumento 1 sto d~dque el nrvel ~e precios es fijo, misma cuantía. Representemos la of e a cant~ ad real de dinero, M!P, de la M/P y nueva, más alta, por medio Je~?e dinero real }nicial por medio de ta de la oferta monetaria a la produc . ,, '/P Y~eamos. como. afecta el aumen. . eran Y a1tipo de rnterés H El primer paso consiste de nuev . · y cómo lo hacen. ' o, en ver 51 se desplazan las curvas IS y LM
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Examinemos primero la curva IS La í . te ni a la oferta ni a la demanda de b? erta ~onetana no afecta directamenen la relación IS. Por lo tanto una v~~n~; ~otras palabras, M no aparece Sin embargo, el dinero entra' en la r 1ac.1?n e M no desplaza Ja curva 15. desplaza cuando varía /a oferta mo:~~~:~n P~ lo que. la curva LM se tado 5.2, un aumento de la ofert .. orno emos visto en e/ Aparabajo, de LM a LM': dado el nivel ~e~~netarra desplaza la curva LM hacia un descenso del tipo de interés. nta, un aumento del dinero provoca
2M,
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El segundo paso consiste en ver e , ~ equilibrio. La expansión monetaria º:k~ ectfn estos desplazamientos al curva IS. Por /o tanto, en la Fi ura 5 1 p aza a cu~a LM y no afecta a la de la curva IS y el equilibrio s~ trasl. do, ~a ,econom1a se mueve a lo largo aumenta de y a Y' y el tipo de intere"sªdª ~ pduntdo ~ a~ A'. La producción escren e e / a (. El tercer paso consiste en expresarlo v rb 1 yoca ~~a reducción del tipo de interé~ me~t~. El aumento de/ dinero promvers1on y, a su vez, a un incremento d cdua adlugar a un aumento de la e eman a Y de la producción.
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ª
• FIGURA
La reducción del déficit: ¿buena o mala para la inversión?
un
en déficit público. Perlo tanto, es cierto que dado el ahorro privado, si el Estado reduce su déficit -bien subiendo los impuestos, bien reduciendo el gasto público, por lo que T · G aumenta- la inversión debe aumentar. Dado 5, el aumento de G implica que 1aumenta. Sin embargo, la parte,fundamental·deestaafirmación es «dado el ahorro privado>. la cuestión ·es que una contracción fiscal.también afecta al ahorro privádo; ta contra~ ción provoca· ur.ia reducción de la producción y, por lo tanto, una reducción de la renta. Como el consumo dismf~ Para avanzar, volvamos primero a la: EqiaciéJn nuye menos' que la renta, el ahorro privado tarribíéildlsrii~ (3. l O) del Capítulo 3. Vimos en ese capítulo que• tarn· 'nuye. Y puede disminuir más de lo que se reduce el déficit; bién podemos concebir la condición de equilibrio del presupuestario, provotando una reducción de fa inversion en lugar de un aumento: Utilizando la ecuación anterior, sí mercado de bienes de lo forma siguiente: S·disminuye más de lo que aumenta T- G, I no aumenta Inversión = Ahorro privado + Ahorro público sino qoe diáminuye. ·: · Tal vez haya oído antes el lector este argumento: . · Este argumento parece simple y convincente. éCómo. lo conciliamos con lo que acabamos de ver en el texto, a saber, que una reducción del déficit puede reducir la inversión en lugar de elevarla?
I ""' S
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(T-GJ•
Recapifülando, 'una: contracción fiscal nw:•n°· .....,... En condidónes de equilibrio, la inversión es igu61 al dudr la inVersÍÓn. Ü examinando el COSO COtHfQflO,:;·· ahorro privado más el ahorro público. Si el ahorro·públi· una.expansión fiscal-suna reducción --···--,......,.._'""'<'':' co es positivo; .se dice que el· Estado· experimenta un tos o un incremento del gasto· superávit presupuestarió; si es negativo, el Estado incurre cho, la inversión. ·
5.10
Los efectorrde una expansión monetaria
En el caso de una expansión monetaria, a diferencia de la contracción fiscal, podemos decir qué ocurre exactamente con los distintos componentes de la demanda. Como la renta es más alta y los impuestos no varían, la renta disponible aumenta y, por lo tanto, también el consumo. Como las ventas son mayores y el tipo de interés es más bajo, la inversión también aumenta inequívocamente. Una expansión monetaria es, pues, más favorable para la inversión que una expansión fiscal.
LM (para M/P)
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11S1on monetaria provoca un aumento de lo producción y una ,_..1. __ ..
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148
• • Macroeconomía. A
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El lector debe recordar el método de los tres pasos (identificar los desplazamientos, mostrar el efecto producido en el equilibrio y explicar el proceso verbalmente) que hemos expuesto en este apartado para analizar la influencia de los cambios de política en la actividad económica y en el tipo de interés y que emplearemos a lo largo de todo el libro. ~ • La Tabla 5.1 resume lo que hemos aprendido sobre los efectos de la política fiscal y la política monetaria. El lector puede utilizar el mismo método para analizar otros cambios. Por ejemplo, puede averiguar las consecuen, das de una pérdida de confianza de los consumidores a través del·efecto que produce en la demanda de consumo o, por ejemplo, de la introducción de nuevas tarjetas de crédito más cómodas a través del efecto que produce en la demanda de dinero. ""11
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Capítulo 5 • Los mercados de bienes y financieros: el modelo IS-lM ••
149
he:~:_,,,,,,,,,,.,_, cad!
Hasta ahora, Nuestro objetiv aminado la política las dos suelen~".'ª mostrar cómo operabafiscal 1a monetaria por separado tar'.as y fiscales la En la práctica; tana y fiscal o simple con el n?mbre de combinac·, de me?1.das monemente combmadón d ~ . mn e pohtlcas mo A veces la combinac' , e pohllcas económicas necomo la r · 10n correcta con · t .. ' lizó, en el r,"to .\'°'ítica fiscal 1a er;1pleó tanto la de 2008 en Estados 01.1d a que se utision En el d onetana como 1 f' 1 os, donde se titulado •La crisis a luchar contra la recepolítica fiscal. Yel papel que desempeñaron 1 po it1caUnidos• se desmonetaria y la
~:~~~~njuntamente. comb~~:c?~ne~as.
por~!~o~~:;:'!~ª mi~mo ~~~d~. ~~~z: ~ política~ rec~mn ~e
crib~n esta'~~~~¡~~
hip~~f ~=~ ª sta1~?s
Otras a contr veces, la . , correcta consíst en sentido . .combina . c1on expansión le¡emplo, combinar una Estados Unidos c . se hizo a princi io
mone:?~ ~: ~que.
·
T ec~~:~za; I~ dos polfticas CIOn_ 1scal con una
b~!tJ~ºí~ªi~~~;:~l?7.c~1~1 g~~~~;;:::~~~ro+~:~::: F;~~:eu~~ ~ estr.:~ ~una
dema~~:
~;:"1~won
~:a f
provocara por sí 1 • m em argo, Clinton temía ien o el gasto y surecesión. la disminución de la esa contracción fiscal hacerse del déf 't)g correcta era combinar una y otra demanda la ic1 co.n, una expansión monetar' contracc1on fJScal (para destó y pusieion seguían siendo altas) ª'ª asegurarse de que la sidente del FEO f'acbca Bilf Clinton (encargado d j'" la <;5.trategia que adop· trategia-y un de la política g'htical fiscal) y el predéficitpresu . e suerte económica- fue . resu tado de esta esde los años r:;::tano (que se convirtió en un sue~ ~n~ continua reducción del de la década. nta) y un continuo aumento de~ araVJ'J'res~puestario pro ucc1on duranteaelfinales resto
po~:Jrgado
5.1a
d?se~adenara
monetar~a¡"
tos efectos de la política fiscal Y 1ª politica .. monetaria Desplazamiento l'\---1 de IS ~azamiento Variación de la Variación del tipo de inlerés producción
Subida de impuestos
izquierdo
ninguno
baja
baja
Reducción de impueslos
derecha derecha
ninguno ninguno
sube sube
sube sube
Aumento del gasto Reducción del gaslo
izquierda
ninguno
bajo
baja
Aumento del dinero
ninguno
descendente
sube
baja
Reducción del dinero
ninguno
ascendente
baja
sube
Hasta ahora hemos dejado de lado la dinámica. Por ejemplo, al analizar los efectos de una subida de los impuestos en la Figura S.9-o los efectos de una expansión monetaria en la Figura 5. Hh hemos hecho como si la economía se desplazara inmediatamente de A a K, en otras palabras, como si la producción pasara inmediatamente de Y a Y'. Esta descripción no es, desde luego, realista. La producción tarda en ajustarse. Para recoger esta dimensión tem· poral, hay que introducir \a dinámica. Introducir la dinámica sería diffcif formalmente. Pero, como hicimos eQ el Capítulo 3, podemos describir verbalmente los mecanismos básicos. Algunos resultarán conocidos por e\ Capítulo 3 y otros son nuevos: •• Es probable que los consumidores tarden algún tiempo en ajustar su con· sumo tras una variación de la renta disponible. •• Es probable que las empresas tarden algún tiempo en ajustar el gasto de inversión tras una variación de sus ventas. •• Es probable que las empresas tarden algún tiempo en ajustar el gasto de inversión tras una variación de\ tipo de interés. •• Es probable que las empresas tarden algún tiempo en ajustar la producción tras una variación de sus ventas. Así pues, cuando suben los impuestos. el gasto de consumo tarda algún tiempo en responder a la reducción de la renta disponible, la producción tarda algún tiempo más en disminuir en respuesta a la reducción del gasto de con· sumo, la inversión tarda algún tiempo más en disminuir en respuesta a la reducción de las ventas, el consumo tarda algún tiempo en disminuir en respues· ta a la reducción de la renta, y así sucesivamente. Cuando se lleva a cabo una expansión monetaria, et gasto de inversión tarda algún tiempo en responder al descenso del tipo de interés, la producción tarda algún tiempo más en responder al aumento de la demanda, y el consumo y la inversión tardan algún tiempo más en aumentar en respuesta al cambio inducido de la producción, y así sucesivamente. La descripción del proceso de ajuste que implican oodas estaS fuenteS de la dinámica es evidentemente complicada. Pero la implicación básica es sen· cilla. La producción necesita tiempo para ajustarse a los cambios de la política fiscal y la polftica monetaria. ¡Cuánto tiempo? Esta pregunta sólo puede responderse examinando los datos y utilizando la econometría. la Figura 5.11 muestra los resultados de un estUdio econométrico de ese tipo, que se basa en dalos de Estados Unidos correspondientes al periodo 1960-1990. El estudio exam ína los efectos de la decisión del Fed de subir un 1% el tipo de los fondos federales. Estudia los efectos que suele producir su subida en algunas variables macroeconómicas.
Capílulo 5 •los mercados de bienes y-financieros: el modelo IS-lM •• 151 150
• • Macroeconomía . Ap¡·icoctones . . para l otmoamérica / Oliviei B!ancnara ' ' • Daniel Pérez Enrrí
En agosto del 2007 comenzaron a vislumbrarse las pri- mismo tiempo que los bancos enfrentaban grandes retimeros señales de lo que termínaría siendo una de las ros, la solvencia de muchas de las más arraigadas ínsti· peores crisis económicas de la historia: la crisis hipote- luciones financieras fue puesta en duda. La demanda de caria estadounidense. liquidez trepó a niveles récord y lo mismo ocurrió con la La profundidad y alcance de ésta permiten- hacer volatilidad de los mercados. El resultado fue un vuelco una analogía con !a de los años treinta: ambas comen- hado instrumentos de "alta calidad"1~que provocó el zaron en el sistema financiero estadounidense y se pr~ hundimiento en el rendimiento de !os activos guberna~ pagaron desde allí, y ambas también comenzaron con. mentalesmás líquidos y!a evaporación de enormes fonio explosión de uno burbuja de predosde·activos que·· dos; generando un desapalancamientá desordenado dio lugar a problemas de solvencia del sistema financie- que se propagó al resto del sistema financiero global. ro. la crisis actual se destaca par el enorme volumen de Los activos líquidos fueron venditjos o precios de."última: los activos financieros en cuestión, por el grado de inter- rebaja" y las líneas crediticias para fondos de cobertura, conexión de los mercados de crédito y por la combino- así. como poro. otros intermediarios financiero~, fueron ción de gran sofisticación de los operaci9nes e instru- cqnceladas.. El spread de los bonós se amplio, tanto mentas involucrados. A diférencia de la ocurrido en para los bonos considerados más seguros como para los aquella oportunidad, lo respuesta de 16 polfüéa ocónó- de alto rendimiento; se quebró el Huta financiero hacía mica fue más rápida y más dirigida en cuanta a !a nece- el comercio y el capital frabajo; los bancos ajustaron sidad ·de contener la crisis financiera' tarr rápido ·:como los· requisitós necesarios para otorgar créditos·,.\¡ el pre'fuera posible y. de implementar políticas- monetarias· Y' cio. de- las., accio'.'es .cayó abruptamente, ~a wída en. el ; ~·;,. fl5cales;expansivas a fin de¡ evitare! riesgo' de une depre- .\t'.alor.deb propiedades ocasionó:enormes pérdidas de °':~SióneconóÍnica;.fsto fue.lo que.ocurrió . cfeform0,gene:: • riqueza;p<'Jm lasfomi!ia5, así cómo' niveles mínimos enla rcilizada ·desde· el 2008, aunque-con enormes- diferen- confianza.de los. consumidores y -los inversionistas. ~ía~, determinádas par·· las distintas capacidades y les las pa!ític::as ·llevadas a catxf par !as autoridades .particularidades de cada-caso. · consístierori .en. un .paqLJete. de .salvata¡e !Bailoutl. 9estina-
de
I
·· , ;EstaClos Unidos.
_ ( . mplo Brasil reportó la salida de 30 mil m1lloano por e¡e , I . ., d ¡ _ d d, lares por cambios en a cornpostcion e a cor nes e oM' ·1co la cifro casi llegó a l 1 mil millones de y en ex . l L d·r la ex ansión económica intemadonal cuyo auge ~b?r~ tero dólares en comparación con el año antenor . os irerencó d!de 2003 hasta mediados del 2007, mostro s1g_ . 1 s tonto de la deuda soberana como de \os bonos de nos daros de debilitamiento cuando se fueron propagan el ia e ' pr·1vadas repuntaron en el mercado secunas empresas ' d l d do los problemas de liquidez y solvenci~ que cdm¡nz~r~~ dorio Entre septiembre y noviembre e 2008 as tasas ~ en el s mento de hipotecas d? alto ne~o e s. . . , . d 1 éd"1tos al sector privado aumentaron en casi e os cr B ·¡ 521 dos UnJos. E! impacto se refle¡o en los sistemas fodanc~r mteres 1 400 puntos base en Argentina, 530 en ras1 , en ros de todo el mundo y afectó a todos _los. merca os e C.hile y 379 en Paraguay, pero han bajado dedde entfun~ bienes y de traba¡o, especialmente hacia fmes del 2008 ces los mercados financieros locales han 9?na o pr? n la primero mitad del 2009. did~d ha desempeñan un papel más acllV~ en la inlery Casi seis años de fortalecimiento de ~as cuent~s media~iónil/ financiera total, e~ com_parac1on con los úblicas ganancias notables en los términos de mtercam~1~' ·ocios de crisis de hace 15 o 20 anos. P ., reducciÓn de lo deuda público externa ~orno pr~polc1on pen la creciente incertidumbre sobre l-~ dura~1on y pr~ d 1 oducto aumento de las reservas mternac1ona ~ ~ fundidod de !a crisis aumentó lo a~ers1on al nesgo entre refo~as en eÍ sector financiero han fortaleci~ ~ c~bc1 a los inversionistas extran¡eros {ver Figura ?l yJ~ ese<¡se~ de muchos países de América latina y e ar_1, e pa~~ de financiamiento causó una intemp~st1va ...sace era enfrentar choques externos. Sin embargo, la r:~1on ~o ción de lo inversión fija en el cuarto tn~estr~.de 20,08. sido inmune al crecimiento mundial de la a~rs1oni nesl En Chile el crecimiento interanuol de la mvers1on 1cii% de ni a la caída de la demanda externa o~a~1ona a po~da 29 9 por ciento en el tercer trimestre de 2~08 a . por crisis financiero, de esta forma, el ,crecd1fnto~ha cm o · '! d.· de 19 7 por ciento a 3.9 por ciento· en Bras1 se re ºlº · . E Mé ·drásticamente en casi todos los prnses e a zona. ' . d 8 6 0 -2 6 por ciento. n x1 dento y en Argentmo e · · . Los flujos de capital externo de fu~ntes. pr.ivadas se éolombia la inversión sé estancó. El consumo pnva. 2008 y los paises experimentaron . d~ yperdió impulso á en la mayoría de las econ~ · ¡· ·· ·· , d ese desp lornaron·d en e . .• enormes sal1 as de recursos . en· el útimo tnrnesrre ···
América Latina y el Caribe
La crisis hipotecaria estadounidense del 2008
.90, i~ícialmente; a !asjnstÍtucío~es mós c?mp.roíllétidas:
Estas radicaron en: inyeccióhde[iquídez, garantía y/o compró de. qel!~O, }nqemento, pe lp_ gprantía de los de: fa Estados Unidos el nivel d~ -~ctividad .se desaceleró. pqsitos, R)pne~ ~~_compra de ac,t~~9s, tó~~a~ Y~, en. algudebido o un contraído mercado:creditfcio:·Aun:as,í;'tantci · no{cosos, léJná<:lc)~afíza~ión> '- ·' · . . . · •. .··las economi_as en desarrollo ce_~? !q~ ~!:'~~g;nr~~, c~n!r~/~;·.: fos'mertácig~ ~erg~n~s; 9µ~·9~~fd. e~~- mp~~nto nuaron creciendo a .t~sas sueen()r~s a·'ª~ ~s-~a~t'.?r:s-. ~in·. habíaff permáry~igo. a¡en_o~ ·a fas~~e~triccbnes fi~anci~ embargo, las cond1c1ones financ1e:as s1gweron d~te!IO-: provocadas por la cns1s cred1ttc1a estadoumdense, rándose a pesar de los esfuerzos de las autoridaaes·por tardarÓr(en sentir el coletazo. Las economías asíótimantener la líquidez y la capitalización del mercado· cas fueron afecfodas d tidvés ae'doiicanalés: ef éomerfrente a !as pé~didas sufridos a raíz. d_é los activ?s. tóxí-. cial y el finánciero: ·Chino rñ~r() de diversas (y micgs: S~ er:ipezo? du~ar de la solvencia y los activos· qe llonarias) medidos legró. amortlgúor eP impacto de lá •. · _!ps.~nsfituc19nes fi_nancreras. . . contracción, mundial del comercio redireccionando su , ,~ h situaciórne deterioró rápidamente luego· de !a produccíón hacia el mercado interno y, dada su .menor .. quiebra de uno de-los qancos de inversión más importan- dependencia del crédito externo, logró attavesar la crisis te de Estados t:Jnídos llehman Brothersj, el rescate de lo con bajo impacto sobre su crecimiento. Japón, a pesar ·mayór compañía de seguras (American lnternacionol de haber implementado enormes paquetes de estímulo Group, AIG) y !a intervención en un amplio rango de fiscal y monetario, fue, sin duda, la economía más afecinstituciones, tanto en Estados Unidos como en Europa. toda de todas, particularmente a través de lo caída en Estos eventos llevaron a un enorme incremento del riesgo sus exportaciones y uno caída estrepitosa de la confiany de la aversión a éste por parte de los inversionistas. Al za de los consumidores y productores_
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EMlll+ de América l.atina
• FIGURA 1 · · 1. u· a t .. EMBI + y EMBI + de Amertca a n figuralndice de bonos de mercado~ ~merg~n es.! Caribe {CEPAU, sobre la base de JP Margan Fuente: Comisión Económico paro Amenca lotina y e
. . . financieros: el modelo 15-LM • • Capítulo 5 • los mercados de bienes y 152
• • Macroeconomía. Aplicaciones a Latinoamérica / Olivíer B!anchard • Daniel Pére¿
153
lí~s. El ~edive del comercio total y la desaceleración de
a mve~s1on y el consumo afectaron gravemente el comportamiento del P/8 en el cuarto trimestre de ~ un rango ba , d ese ano, en que a reo esde un decrecimiento de l .6
~rB~;~:o O~Méxic? hasta gananc~as de
en Ch;~:
.
por crento en Argentrna
l .2 por ciento por ciento
y 0.2
La respuesta de· lás autoridades
~~~~~3d~~~npaos. ~e~~mri~it~n aplicar~~ políticas fiscales oa Ir 1a reces1on y olgun b _
1fs paísed con tipo de cambio flotante en particular: . ependen de sus exportacion~s de produe:, , eres. or e¡emp o, entre enero y mayo de 2009 1 d1os oos1cos ¡ d o cuyas economras estan estrechamente liga·. as? a e Estados Unidos, absorbieron parte del ch u de YBrasil recortaron los pio la ~a , pdntols as;, respectivamente. Al _princi- redd~~te una significativa devaluación de sus mon;¡ e , . yona e os paises con índices de inHación as. !~rsas de prácticamente todos los países con cie~~ mantuvieron una actitud cautelosa haci 1 ., Rex1b1l1dad cambiaría (en esia . J ·:l 1 I\'ºeg·, 1 d ) de ion Yen e resto uel Sin desde marzo m~d o se preciaron. fuertemente frente al dólar estad& on icrones economrcas provocó d , de las tasas de interés en Colombia [30~0ashco~s recborte)s un! ense cuando los inversionistas buscaron mercados· pun.os ase ,. ma~ seguros. '."¡ºobstante, la devaluación frente a otros Mex:co !225 pun.tos base) y Perú (225 untos base)' socios. comercia e~ fue más moderada. De.fas 18 íses la :n~yona de los gob1e~os anunció aument~ en el gast~ que irsponen ~e rnformación actualizada sobre ti~ dé· , ~n _m aestructura, reduccron de impuestos aumento de sub- cam. 'º1 r~I, solo tres experimentaron una depreciac·1o'rr s1~1os o al~una combinación de estas medidas En Colom- nomrna erectiva dJe mas' de 1O por ciento entre agosto de -.. lb1a, se estrma que los estímulos fiscales para 2009 . 2008 Y marzo ae 2009 Algu , · . . · ed. nos prnses mterv1meroff ~no .4.5 po; ~iento del PIB; en Perú, o cerca deju1v~ para est. b'/' a r 1z~r sus mon as y vieron disminuir sus reserciento, en México, aproximadamentui 1..orilar 1as ae oro, cayeron en J 2 mil suma~ la merma de los ingresos 1rib~ta~i~~~u;;'d~u. ~ l~ . ones de dolares (12.5 por ciento) en México 2 900 rec:es1on, los estabilizadores automáticos y otro f¡ ~ po millo~es [8.6 por ciento) en Perú, y 10,400 milÍon~s (5 esh,ma que en 2009 el saldo fiscal de la rt?gi¿n ~~ ~ por ciento) en Brasil. Ver Figura 2. . ·" rara en 2.7 por ciento del PIB. · eno-
~o~ ce~trales disml inuyeron rápidamente las tasa~de ~~ ?qu~~~s que
~~~g0 ce~S~es
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emba~go:
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COS!aRia Honduras Uruguav ~
La crisis hipotecaria y las medidas llevadas a cabo por Brasil A partir de la desconfianza en los bancos y la falta de Las empresas de origen nacional, particularmente las crédito externo Brasil impulsó, desde mediados del 2008, autopartistas, las de montaje automotriz y aquellas liga· das al sector exportador, recibieron extensiones crediti· amplias medidas, tanto fiscales como monetarias. El Banco Central fue autorizado para ejercer medi- cias, pr9longación de los vencimientos e incentivos fiscales que alcanzaron no sólo a éstas, sino a aquellos das "extraordinarias", como la liberadón de fondos bancos relacionados con e! financiamiento de las rriis~ venientes de los depósitos de garantía, la disposición parte de las reservas de divisos para la inyección de li- mas. Por otro lado, hubo una reducción arancelaria quidez y la creación de líneas crediticias, que se cana- "transitoria" hasta fines del 201 Opara la importación de lizaron a través de diversos bancos, particularmente el maquinarías y equipos, siempre que no hubiera producBanco Nacional de DesarroHo Económico y Social (BN~ ción nacional o similar. los principales sectores benefiDES). Estos fondos fueron destinados en todos los casos ciados por la importación fueron: Generación energétia empresas y bancos brasileros en problemas. Los prés- ca, petroquimica y textil. Lo mismo ocurrió con los bienes tamos otorgados a empresas tuvieron como objetivo for- de capital, informática y telecomunicación que no tuvietalecer el capital de giro y proveer de liquidez a aqué- ran producción naciond. llas con financiamiento externo. lo destinado al sistema las autoridades económicas brasileras aplicaron financiero fue direccionado hacia la compra de carteras medidas destinadas a fortalecer la demanda interna y nocivas y a aquellos bancos ligados a los sectores más solventar su sector exportador con estímulos fiscales y afectados como el automotor. monetarios que no tardaron en rendir sus frutos. Brasil, la Por otro lado, e! Banco Central se vio forzado a in- mayor economía de América Latina, se estima que será tervenir en el mercado cambiaría para frenar el alza del junio con China, India y Rusia uno de las impulsoras de dólar, desprendíéndose del 5% del total de sus reservas, la recuperación mundial. que usualmente llevaba a cabo con e! ce~ Respecto a b política fiscal cp!:ccdc en promíso de recompra, para así no variar el nivel de sus Argentina, esta llevó a un deterioro las cuentas fiscareservas. les no sólo por el incremento del gasto público, sino Desde el ángulo fiscal, !as medidas llevadas a cabo también por la caída en la recaudación producto del por la Administración Lula consistieron en incentivos al menor crecimiento y la disminución en el precio de las consumo, electrodomésticos, electrónicos, muebles, N y materias primas. Ya en 201 1 casí todas las economías video, materiales para la construcción entre otros, me- del mundo se habrían recuperado y tanto Brasil como diante una reducción impositiva sobre la renta y menores Argentina presentan altas tasas de crecimiento. tasas de financiamiento con la extensión de los pfazos.
Panama 8oiMa Argeni;na
O!Ue Colombia lfta1rag114
Paraguay RepúblicaOominicana
llmii Amétiai Lltina y el Can!»
Pero
•ffGURA
2
IS
América latina y el Caribe: variación de fas r . . eservas tnternac10nafes, septiembre de 2008 a ab ·¡ ,,, Fuente: Comisión E , . ,. fl ue 2009. conomrca para Amenca latina y el Caribe (CEPAL) sobre 1 ba d ·f f· .
'
154
• rl Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica /
ª
se e cr ras o 1c1ales.
Blanchard •
Pérez Enrri
Capítulo 5 • los mercados de bienes y financieros: el modeio /S..LM ••
155
La Figura 5.11 muestra cómo afecta la modificación del tipo de interés a una variable dada. Cada uno representa tres líneas. La de trazo continuo que se encuentra en el centro de la banda representa la mejor estimación de los efectos que produce la variación del tipo de interés en la variable que se examina en la figura. Las dos líneas de trazo discontinuo y el espacio sombreado situado entre las dos se denominan intervalo o banda de confianza, banda dentro de la cual se encuentra el verdadero valor del efecto con una probabilidad del 60%. La Figura 5.11 (a) muestra los efectos que produce una subida del tipo de los fondos federales de un 1% en las ventas al por menor con el paso del tiempo. la variación porcentual de las ventas al por menor se representa en el eje de ordenadas y el tiempo, medido en trimestres, en el de abscisas. Centrando la atención en la mejor estimación -la línea de trazo continuo-vemos que la subida del tipo de los fondos federales de un 1% provoca una disminución de las ventas al por menor. La mayor disminución de las ventas al por menor, 20,9%, se logra después de cinco trimestres. n
.. la Figura 5.11 (b) muestra que la disminución de las ventas provoca una reducción de la producción. Al disminuir las ventas, las empresas reducen la producción, pero menos de lo que disminuyen las ventas. En otras palabras, acumulan existencias durante algún tiempo. El ajuste de la producción es más continuo y más lento que el de las ventas. la mayor disminución, 20,7%, se registra después de ocho trimestres. En otras palabras, la política monetaria funciona, pero con largos retardos. Necesita casi dos años para surtir todos sus frutos en la producción. •• La Figura 5.11 (e) muestra que la reducción de la producción provoca .una disminución del empleo. Cuando las empresas recortan la producción/ también recortan el empleo. La disminución del empleo es lenta y continua, al igual que la de la producción, hasta llegar a ser de 20,5% después de ocho trimestres. La disminución del empleo se traduce en un aumento de la tasa de desempleo, mostrado en la Figura 5.11 {d). .. La Figura 5.11 (e) muestra la conducta del nivel de precios. Recuérdese que uno de los supuestos del modelo 15-LM es que el nivel de precios está dado y, por lo tanto, no varía en respuesta a las variaciones de la demanda. la Figura 5.11 (e) muestra que este supuesto no recoge mal la realidad a corto plazo. El nivel de precios apenas varía durante los seis primeros trimestres aproximadamente. Sólo parece que desciende después de los seis primeros trimestres, lo que constituye una valiosa indicación de las razones por las que el modelo 15-LM es menos fiable cuando examinamos el medio plazo. A medio plazo ya no es posible suponer que el nivel de precios está dado y sus variaciones cobran importancia. La Figura 5.11 nos enseña dos importantes lecciones.
156
• FIGURA
5.11 b'da del tipo de los fondos federales
,.
los efectos empmcos de una su ' (a)
(b} . Efecto de una subida del
d 1
tipo de los fondos fede~les del 1"/a sobre la producción
Efecto de una subida e tipo de los tondos federales del 1o/o sobre las ventas al por menor
1,6
e 1,6
~
"'
1,6 1,2
rn .!!
0,8
~
i
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(e) Efecto de una sublda del ti o de los fondoS federales Pdel o/o sobre el empleo
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nempo (trimestres)
Tiempo (trimestres)
(e) Efecto de una subida del tipo de 109 fondos federales ~11% sobre el nivel de precios
(d) Efecto de una subida det
tipo de los fondos fedetales
s
1
del 1a¡0 sobre la tasa de deSelllPleO
c.
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4
4
nempo (trimestres}
n1empo (trimestres) .
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.
1ª
los fondos federales provoca una di.sminución
oe la
En primer lugar, nos permite hacernos una idea del ajuste dinámico de la producción y de otras variables a la política monetaria.
A corto plazo, una sub1dd hpo pero apenas afecta al nivel de precios. producción y un aumento e esemp ea, Ch 1 E ans «The effects of monetary
En segundo lugar, y lo que es más importante, muestra que lo que observamos en la economía es coherente con las implicaciones del modelo 15-LM. Eso no demuestra que el modelo sea el correcto. Es posible que lo que observamos en la economía sea el resultado de un mecanismo totalmente distinto y que el hecho de que el modelo IS~LM se ajuste bien sea una coincidencia. Pero parece improbable. El modelo parece una sólida base para analizar las variaciones de la actividad a corto plazo. Más adelante en este libro lo ampliaremos para analizar el papel de las expectativas (Capítulos 14 a 17) y las implicaciones de la apertura tanto del mercado de bienes como de los mercados financieros {Capítulos 18 a 21 ). Pero antes debemos comprender los determinantes de la producción a medio plazo. Ese es el tema de los cuatro capítulos siguientes.
Fuente: Lawrence Christiano, fX?.lic¡ shocks: evidence from
• • Macroeconomía. Aplicaciones para latinoaméríca / Olívier Blanchard • Daniel Pérez Enríi
Ma~in EicN:1nt:f;mR~vie:dsEc~no~ics and Staffsfics, febrero,
the now o n ,
1996.
. d b" financieros: el modelo lS-LM •• Capítulo 5 • Los mercados e ienes y
157
T= 200
a)
reducción del tipo de interés. Una contracción monet.aria "'• 8 modelo /S-Uv1 describe las implicaciones del equilibrio simultáneo de los mercados de bienes y financieros. desplaza !a curva lM hacia arriba. provocando una reducción de la producción y una subida del tipo de ~,• La relación IS y la curva IS muestran las combinaciones interés. del tipo de ínterés y del nivel de producción que san coherentes con el equilibrio del mercado de bienes. Una ·::.• La combinación de políticas monetaria yfiscal se conoce subida del tipa de interés provoca una reducción de la simplemente con el nombre de combinación de políticas prod~ccíón. Por consiguiente, !a curva IS tiene pendiente económicas. A veces, la política monetaria y !a polft:ica negat:Na. fiscal se utilizan en el mismo sentido. Es lo que ocunió en la recesión que experimentó Estados Unidas en ''?. • La relación Li\11 y !a curva LM muestran las combinaciones 2001. A veces, se utilizan en sentido contraria. Por· del tipo de interés y del nivel de producción coherentes ejemplo, .una contracción fiscal y una expansión con el equilibrio de los mercados financieros. Dada la monetaria pueden lograr una reducción del déficit oferta de dinero real, un aumento de la producción presupuestario sin que disminuya la.producción. provoca una subida del tipo de interés.Por consiguiente. la curva lM tiene pendiente positiva. Parece que el modelo:-1.s.LM describe bien la conducta de la economía a corto plazo. En concreta. parece que -'"' • Una expansión fiscal desplaza la curva IS hacia la derecha.. los efectos de la política monetaria son similares a los provocando un aumento de la producción y una subida que· implica el modelo IS-LM, una vez que se introduce-del tipo de ínteres; Una contracción 1iscal despláía fa la dinárnica en el modelo. Una subida del tipo de interés curva IS hacia la izquierda. provocando una disminución provocada par una contracción monetaria da lugar a de la producción y un descenso del tipo de interés. yna disminución continua de la producción; y surte su n Una expansión monetaria desplaza la; cucya lM.'.hacía, ·máxima efecto-después de unas ocho meses. abajo, provocando· un· aumento de la producción ,y·una
l'!•
t<•
combinación de polfticas monetaria y.fiscal combinación de polfticas económicas :.i• contracción fiscal, consolidación fiscal e1• contracción monetaria, restricción monetaria
e•
•• •• !.í• ,...
curva·LM expansión fiscal: expansión monetaria i~tervalo o banda de confianza
•• ·curva IS Compruebe
1. Indique si son verdaderas, falsas o índertos cada una de
Halle el nivel de producción de equilibrio. ¿Cuál es el valor del multiplicador? Suponga ahora qu~ !a inv~rsió~ depende tanto de las ventas como del tipo de interes:
(M/P)d = 2Y 2 8.000l M/P = 1.600 a) Halle la reladón IS (pista: conviene usar una .ecuación en la que Y se encuentre en el prrmer miembro Y != b + + b2i todo !o demás, en el segundo). b) Halle el ~ivel de producción de equilibri~. !?~do e! Halle la relación LM (pista: ,Pª~ responder a ,las sitipo de interés, ¿es el efecto de una vanaci~n. del b) guientes preguntas resultara comedo colocar 1 en el gasto autónomo mayor que en la parte (a). ¿Por primer miembro de la ecuación y todo lo demás en qué? Suponga que c1+ b1< 1. el segundo). Ahora formulemos la relación LM: c) Halle la producción rea.1 de e~uilib~ia (pista: en la ecuación IS sustituya el tipo de tnt~~es por la exp~ M/P Od 1Y + d2i . . sión obtenida a partir de la ecuac1on LM y despe1e e) Halle el nivel de producción de equi~ibrio (prsta: ehrnine el tipo de interés de las relaciones IS y LM). Y). . Halle el tipo de interés de equilibrio [pista: sustituya Halle el multiplicador (el efecto que produce una variación unitaria del gasto autónomo en la produc- d) y or el valor que ha obtenido ~n la p~~~ (c) en I~ P . , n LM 0 en la IS y halle i·•s1 su analts1s algebraiecuac10 . ción). . . co es correcto, debería obtener la misma respuesta d) .Es el multiplicador que ha obtenido en· la parte (c) con ambas ecuaciones]. ~enor o mayor que el que ha obtenido en- la parte (a)? Explique por qué su respuesta dep~nde d.~ I~ e) Halle !os valores de equilibrio de C e l y verifique el ecuaciones de conducta del consumo, la invers1on y valor de y que ha obtenido sumando C, 1YG. la demanda de dinero. Su on a ahora que la oferta monetaria aumenta a f) MlP =~ .S40. Halle Y, ;, ee ¡ y expli~ue verb~mente 3. ta respuesta de la inversión a la política fiscal los efectos de una polftica monetana expansiva. a) .Utilice el gráfico 15-LM paramostrar cómo af~cta a la. , . al tipo de iñterés una reducción del producc1on y . ¡ . .. , 7 'Por g) Suponga de nuevo que M!P es igual a su valor ínicial gasto público. ¿Qué ocurre con a 1nvers1on. ¿· . de l,bOOy que el:gasto público aumenta a,~ 5 400. R.esuma 'los efectos que produce una polrtica fiscal qué? · ... expansiva en Y. i YC. Ahora considere el siguiente modelo IS-LM: C::: c0 + c1(Y-T)
t =b0 + b,Y
b)
c) d) Si tanto el gasto público corno los impuestos aumentan en la misma cuantía, la curva IS no se desplaza.
d) e)
las siguientes afirmaciones utilizando la informadón de este e) La curva LM tiene pendiente positiva porque para elevar la producción es necesario aumentar la oferta capítulo. Explique brevemente su respuesta.
a) b)
f) · Un aumento del gasto público reduce la inversión.
Sr todas las variables exógenas de la relación .IS son
g)
constantes, sólo es posible aumentar la producción bajando el tipo de interés. e)
La curva 15 tiene pendiente negativa debido a que el d.el mercado de bienes implica que una subida de los impuestos provoca una reducción del nivel de producción. e~uilibrio
do
monetaria.
Los principales determinantes de la inversión san el nivel de ventas y el tipo de· interés.
Solo es posible aumentar la producción con un tipo de interés constante utilizando una combinación de medidas monetarias y fiscales.
2. Considere primero el modelo del mercado de bienes con inversión constante que vimos en el Capítulo 3:
e= Ca+ c,(Y -n. 1, Gy T están dados.
~ 2¡ M/P:::: d¡Y -d¡i' Halle ei nivel de producdón de equilibrio. Suponga. .· + b1 a.I (pista: puede hacer el problema:2 si . . quec 1 tiene dificultades para hallarlo). Halle el tipo de-interés de equilibrio (pista: utili~e Ja: relación LM). Halle la inversión. ·En qué condición .sobre los paráme~os de~ _m6delp ( .or ejemplo, c ,c •etc.) aumentará la inversron ~an disminuye QPista: si G disminuye en un~ urndad, ·cuánto aumenta /?Tenga cuidado, usted quiere que ~I cambio de l sea positivo cuando el de G es negativo. Explique la condición obtenida en (e).
f)
4. Considere el siguiente modelo 15-LM: C = 200 + 0,2SY0 1= 150 + 0,25Y l .OOOi
Profundice 5. La inversión y el tipo de interés En :este capítulo hemos afirmado que· la. razón ~or I~ que la . . , , dep· ende, negativamente del upo de tnteres es I~ 1nvers1on . ·. , b el st de ped1r· si iente: cuando el tipo de interes su e. co e, . p~Stamos· también aumenta, lo cual. reduce los inc~ntivos ára invertir. Sin embargo, los empresas su~len financiar sus ~royectos de inversión utilizando sus prop10s. fondos..co~o no· se pide ningún préstamo, álisuade la subida del tlp~ e interés de invertir en este caso? Explique su respuesta. P1st;:
ima (nese que posee una empresa que ha obtenido bene,,do/y que va a utilizarlos para financiar nuevos proyect~s de inversión o para comprar bonos. dnfiuirá el tipo de interes e?n su decisión de invertir en nuevos proyectos en su empresa. 6. La trampa de la liquidez
Suponga que el tipo de interés de los b?nos es n~ gativo. ¿Querrá la gente tener bonos o dinero! Explique su respuesta. ., b) Represente la demanda de dinero en func1on, del tipo de interés, dado el nivel de renta real. ¿Co(ay afecta a su respuesta la respuesta a 1.a pregunta 1 . Pista: muestre que la demanda de dinero se vue ve
a)
G = 250 Capítulo 5 • Los mercados de bienes y financieros: el modelo JS-LM ••
158
• • Macroeconomío. Aplicocíones para Latinoamérica/ Oiívier Blonchard • Daniel Pérez Enrri
159
muy plana a medida que el tipo de interés se acerca mucho a cero. c)
a)
Halle Ja curva LM. ¿Qué ocurre con esta curva cuando el tipo de interés se aproxima mucho a cero? Pista; se vuelve muy plana
d) Tome su curva LM y suponga que el tipo de interés es muy cercano a cero y que el Banco Central aumenta la oferta monetaria ¿Qué ocurre con el tipo de interés dado el nivel de renta?
Suponga que G disminuye, T sube y M aumenta,. y que esta combinación de medidas no afecta a la producción. Muestre los efectos de estas medidas en un diagrama 15-LM. ¿Qué ocurre con el tipo de interés? ¿Y con la inversión?
b) Entre en la página web de Economic Report of the
President (www.gpoaccess.gov/eop). Observe la Tabla B.79 del apéndice estadístico. ¿Qué ocurrió con los ingresos federales (los ingresos fiscales), los gastos federales y el déficit presupuestario en porcentaje del PIB durante el periodo 1992-2000? Observe que los gastos federales incluyen las transferencias, que se excluirían de la variable G, tal coma la definimos en nuestro modelo 15-IM, pero no tenga en cuenta la diferencia.
e) ¿Puede una política monetaria expansiva aumentar la producción cuando el tipo de interés ya es muy cercano a cero?
media del consumo en 1999 de la contribución m~ dia del consumo en 2000, reste la contribución r:ied1a del consumo en 2000 de la contribución n:ed1a ~el consumo en 2001 y haga lo mismo con la mver~1on en los dos años). ¿Cuál fue la variable cuya contnbución al crecimiento disminuyó más? ¿Cuál cree que fue !a causa próxima de la recesión de 2001 :. un~ disminución de la demanda de inversión o una d1srrnnudón de la demanda de consumo?
Identifique los trimestres de crecimiento negativo de
d) Ahora observe qué ocurrió con el co~suma y la inversíón en el tercero y el cuarto trimestre de 200 1 y en las dos primero7 de 2002, tras los a~on tecimientos del 11 de septiembre. ¿Cree que ~en; sentido la disminución del consumo que se registro a finales de 2001? ¿Qué ocunió ~on el cons~mo en torno a esta época? ¿Cómo exphca. en particular; la variación que experimentó el consumo e~ e~ cuarto trimestre de 2001? ¿Fueran los acontec1m1entos del 11· de septiembre de ~?O 1 los q~~ provocai:on !a, recesión de ese año? Utilice el análisis del cap1tu-: lo y propia intuición para responder a las preguntas de esta parte.
a)
2000 y de 2001.
b) Ahora.identifique· el consumo y la ínversión,en t9mo. a 2000 y a 2001. Según la Ta_t:la 1.1. l, ¿que ._var~able
Esta imposibiüdad del banm centro! dé bajar él tipo iJe í!ÍreTés cuando ya es muy cercano a cero se tóhoce con el nombre de trampa de la liquidez Ylúe mencionada porpfimem c) la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal vez por Kefnes en 1936 en su Jeoría genemten la que sentó pública la evolución reciente del tipo de lds bases del made!o 15-LM. Como veremos en el Capítlllo 22. federales en la página www.fudera!reserve.gov/ }ap6n se enwentm aewafment.e en esa tirlÍ11fXJ de la líi¡uidez; fomcfundsrate.htm. Observe los años comprendidos Esta lmM notablemente la aJPadda
d) Entre en la Tabla B.2 de Emnomic Report oflhe Presi.dent y recoja datos del PIB real y dé la inversión in· En 2001, e!FED p'oJroca .terior rea/ brutl del periodo 1992·2000. Calcule 1a: Níl'JÍ5mO'liempa;e! preskiente c¡Uese . ' ffwersió.n en pori:entaje a.- Plll de cada añ.o. ¡Qué aprobaran medidas /egislatNas:quebajában los impuestos so:- )· ;pi:umó con la inversión durante ese periodo? bí-e fa renta. . ·· R e .. . or último, entre en la Tabla B.31. y recoja datos del a)' Muestre cómo afecta:esa combinación de medidás a PIB real' per cápita (en dólares encadenados de · la produccifo 1000) correspondientes a ese periodo. la ¿En qué se.díferencia esta combinación de ·medid~ tasa anual de crecimiento; ¿Cuál füe lá ta5a anual me- _ de ra qve adoptaron CHnton y el presidente del .dia de crecimiento durante el periodo l 992-2000r .FEO? · · .. . ·. , ·-- . -· , Eh el Capítulo 1Overá qúe la tasa anual media de c) ¿Qué ocurrió con la próducción en 2001? ¿Cómo érecímíento del PIB real per Cápita de Estados Uni~ concilia el hecho; deque tanto la-política,tiscalcomo dos fue de un 2,4% entre 1950 {I 973 y de. un 2.1 % .·entre l 974·y2000. ¿Qué diferencia hay entre el ere~ lapofftica monetaria fueran expansivas.con-el,he.•. ,simienta del periodo l 992-20QO,x las medias regís-.:.;~ cho de que el crecimiento fuera tan baja eri: 2002? Pista: ¿qué otras.cosas oclinieron? fradas desde la Segunda Guerra Mundial~ Volveremos a anaJrzar !as causas det elevado crecimiento de B: Cómbinationés de medidas económicas · 10saños noventa en· diversas'partes'det libro. · Sugiera· una combinación de medidas para alcanzar los si- I O. El-consumo, la inversión y la recesión de 2001 guientes objetivos:.
el consumo es mucho mayor que la inversión, por lo que unas variaciones porcentuales más pequeñas del consumo pueden producír el mismo efecto en el PIB q~~ unas ~anac1ones porcentuales mucho mayores de la invers1on. ,Observe~e que las variaciones porcentuales trimestrales estan anuaJ1~adas, es decir; expresadas en tasas anuales._ Busq~~ da~os tnmestrales del PIB real del consumo, de la mversion pnvada rn!erior bruta y de r~ inversión no residencial fija de los anos / 999-2002 en las Tablas 1.1.1 Y 1.1.2.
experimentó la mayor vari~~1on pan;:ent~I e~ esta ocasión? Compare la invers1on no res1~enc1al_fiJa-can la inversión total. ¿Qué variable expenmento la maypr variación porcentual?
e)' Halle· a partir dé laTabla ti .21~ c9ntribucí~ndeL~on:: sumo y de la inversión al crec1n:uento del PI~. d~s~~ 1999 hasta 2001. Calcule la medra de las co~tnbuc::1rr
7. la combinación de medklas económicas de B'ush preskfentedel FED ... · . : ' • . . ··.·
· strales de· nes t nme . cada variable_ en. ,.cada. . ano. d Calcu"'.'. · ·.• · le ahora la variación de la contnbuc1on .de ca ~ ~~~ ble en2000 y ert2001jes decir; ~ste lacontn~us1gn~:.
~fm GeoigeW.B/Jsirdinsigo;~ moneitrki m~~.
su
C~cule
a) . Aumentar Yy mantener constante f al-mismo tiempo: Reducir el déficit fiscal y mantener constante' YaÍ tiempo. ¿Qué ocurre con 1? ¿y col1 la inversfónt 9. La combinación de medidas económicas de Ointon y el
mismo
b)
presidente del Fed
Como hemos descrito en el capftu/o, durante la administración Ointon la combinación de medidas cámbió y se adoptaron una po/ttica fiscal más controctiva yuna política monetaria más expansiva. En este problema sé cinalízan las implicaciones de este cambio, en la teoría y en la práctica.
160
&resta pregunta, {e pedimos qué analice las~riadones de Ja inversión y dél consumo anteS; durante y después de fa rec~ · síón de 2001. También le pedimos que analice la respuesta de ta· inversión y del consumo a los acontedmíentos del 11 de septiembre de 2001. ·· · ·
en
Entre- fa página web del Bureau of Economic Analysis . (www.bea.gov.doc). Busque las tablas NIPA en concreto, las versiones trimestrales de la Tabla 1.1.1, que-muestro la varia~ · · dón porcentual del PIB real y de sus componentes, y la Tabla. 1. f .2; que muestra la contribución de los componentes del PIB a la variación porcentual total del PIB. La Tabla 1.1.2 · pondera la variación porcentual de los componentes por su magnitud. La inversión es más variable que el consumo, pen;>
~e .~dos UnidoS; desde el periodo de eufona '~t;,'?nª' h~ la recesión de 2001, y er papel de la pohtíca fiSCat y la política monetaria, véase Paul Krugman, The Great 2003: AdverUnravel.mg, w.w. Norton, NuevadYork,. . ·stra··· '6 B sh tencía: ¡a Krugman no le gt1sta .la a m1rn . c1. n ~. ni su política!
ma: Para- una descripción. de la. econ?n:fa
a
· 1~
,{¡~~;web de,'Brad· Delong, economista de. ~ ·~·
uJv~rsíclacrdé Berkeley (http://econ 16 t .b~rke!';Y·
_édul); Para más información sobre la
comb1~arn:>rJ
de medidas económicas de Clinton y ~I presidente del FEO, véase su artículo de 1998 titulado «The búdget defiero> (http://econ161.berkeley.edu/Com:
ments/1997_ deficit_weekly.html).
Otra fuente de información muy amena sobre los acontecimientos económicos actuales y pasados es
•11 Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivie1
• Daniel Pérez Enrri
Capítulo 5 •los mercados de bienes y financíeros: el modelo fS-LM ••
161
n el Capítulo 5 analizamos la determinación de la producción a corto plazo. E el 6 examinamos la determinación de la producción a mediano plazo. Estamos ya en condiciones de unirlos y examinar la determinación de la producEn
ción tanto a corto plazo como a mediano plazo. Para ello utilizamos las condiciones de equilibrio de todos los mercados que hemos examinado hasta ahora: los mercados de bienes y financieros del Capítulo 5 y el mercado de trabajo del Capítulo 6. A continuación, obtenemos dos relaciones utilizando estas condiciones de equilibrio. La primera, que llamemos oferta agregada, recoge las implicaciones del equilibrio dél mercado de trabajo; se basa en lo que hemos visto en el Capítulo 6. La segunda, que llamamos demanda agregada, recoge las implicaciones del equilibrio tanto del mercado de bienes como de los mercados financieros; se basa en lo que vimos en el Capítulo 5. Combinando estas dos relaciones, obtenemos el modelo OA-DA (por oferta agregada y demanda agregada). En este capítulo presentamos la versión básica del modelo. Es el modelo que utilizo normalmente para organizar mis reHexiones sobre cuestiones macroeconómicas. Sin embargo, en algunos casos {concreta· mente, para estudiar la inffaci6n) hay que ampliarlo, y es lo que haremos en los dos capítulos siguientes. Este capítulo está estructurado de la forma siguiente: H
iii• H
H
En el Apartado 7.1 obtenemos agregada.
la oferta agregada y en el 7.2,
la demanda
En el 7. 3 combinamos las dos para describir la producción de equilibrio a corto plazo y a mediano plazo.
En los Apartados 7.4 a 7.6 mostramos cómo podemos utilizar el modelo para analizar los efectos dinámicos de la política monetaria, de la política fiscal y de las variaciones del precio del petróleo.
En el Apartado 7.7 hacemos un resumen.
197
de la función de producción, que dice que para producir una unidad es necesario un trabajador, por lo que Y N. Lo que obtenemos entonces es u=
salario nominal W ff ado nivelElesperado de precios' pel d 1p~ 1o~ e~cargados de fijarlo, depende del dual z que recoge todos los' de~:s f. sa e esempleo u, y de la variable resilos salarios, desde las prestaciones acJores quie afectan la determinación de ción colectiva. por esemp eo hasta el sistema de negocia., En el Capítulo 6 también obtuvimos la . . ., c1on de los precios fEcuación (6.3)1: siguiente ecuacron de determina-
+ µ.)W
. El precio P fijado por las empresas ( 1 . c~os) es igual al salario nominal W m 1~'1 I? q~e es lo m1~mo, el nivel de preciosµ. ' u P ica o por 1 mas el margen de preA contínuación combinamos estas d . to adicional de que el nivel efectivo de os ~cuacm?es y postulamos el supuesde este supuesto adicional obt . rrecms era igual al esperado. Partiendo plicación, el nivel natural pr~d::~~ó~.tasa natural de desempleo y, por im-
de
diferencia na! La (veremos queenel este nivelcapítulo de p es. que º? .im,ponemos este supuesto adicioi recios es 1gua al nivel d . espera o a mediano p azo, pero normalmente no a cort 1 ecuación de precios y la ecuacr·, od p az,o}: Sm este supuesto adicional la conf · , obtenemos, entre elonnivele dsa anos. nos dan ·, . muacron . una re¡ac1on, que' a nivel esperado de precios. e precios, el nivel de producción y el
El. primer paso consiste en eliminar 1 1 . . ecuaciones. Sustituyendo el salario nom· e a~ro nominal W entre las dos por su expresión de la primera, tenemos ;e en a segunda ecuación anterior
¡5ª
.
p
F(l
L
En palabras, dada l.a población activa, cuanto mayor es la producción, menor es la tasa de desempleo. Sustituyendo u por 1 - (Y/L) en la Ecuación (7 .1 ), tenemos la relación de oferta agregada o relación OA para abreviar:
W =pe F(u, z)
P = (1
1-1.
+ µ,) F(u, z)
(7.1)
(7.2)
~~; nom,b.re ~~jór sería relacTOtt de equ1l1brío dél mer-
t;edp ~- tréiba¡p, .pero como
19. r(:lk:ici.órrse par
'
El nivel de precios Pdepende del nivel esperado de precios pe y del nivel de producción Y {y también del margen µ.., de la variable residual z y de la población activa L, que aquí consideramos constantes). La relación OA tiene dos importantes propiedades: H Un aumento de la producción provoca una subida del nivel de precios. Esta subida es el resultado de cuatro pasos subyacentes: 1. Un aumento de la producción provoca un aumento del empleo. 2. El aumento del empleo provoca una disminución del desempleo y, por lo tanto, una disminución de la tasa de desempleo. 3. La reducción de la tasa de desempleo provoca una subida del salario nominal.
4. El aumento del salario nominal provoca una subida de los precios fija-
dos por las empresas y1 por lo tanto, una subida del nivel de precios.
.. Una subida del nivel esperado de precios provoca una subida del nivel efectivo de precios de Ja misma cuantía. Por ejemplo, si el nivel esperado de precios se duplica, el nivel de precios también se duplica. Este efecto se produce a través de los salarios: 1. Si los que fijan los salarios esperan que el nivel de precios sea más alto, fijan un salario nominal más alto. 2. La subida del salario nominal provoca un incremento de los costos, lo cual lleva a las empresas a fijar unos precios más altos y eleva el nivel de precios.
El mvel de uprecios p de ~el ende de1mve . 1esperado de precios pe y de la tasa de desempleo (así como pondremos aquí que tanto margen µ, y de la variable residual z· pero suµ como z son constantes). ' El segundo paso consiste en sustituir 1 d en función de la producción Para sustitu .ª tasa e ?esempleo u por su expresión de desempleo, el empleo y !~ produce·, ir u, recbuerd~se la relación entre la tasa ion que o tuvimos en el Capítulo 6:
sis siguiente: •• La curva de oferta agregada tiene pendiente positiva. En otras palabras, un aumento de la producción Y provoca una subida del nivel de precios P. Ya hemos visto antes el porqué. .. La curva de oferta agregada pasa por el punto A, en el que Y= Y y P =re. En otras palabras, cuando la producción Y es igual a su nivel nat'Ural Y , el nivel de precios pes igual al esperado re. n
L
L
-
y
·y= lT
La primera igualdad se desprend d 1 d f .. , pleo. La segunda se desprende de la d~fi e. ~, edTcdron de la tasa de desemtercera no es sino una simplificac·, esempleo (U = L N). La ron. La m1c1on cuarta seededuce de la especificación
·ícionalmente;,se ·
, ..·. ; ...·. . ·. · reládón;(;le oferid·
:,-~~er:~~i~~h~~~,~i~~ ·
La relación entre el nivel de precios P y la producción Y, dado el valor del nivel esperado de precios re, se representa por medio de la curva OA en la Figura 7.1. Esta curva posee tres propiedades que resultarán útiles en el análi-
u= Q = L- N _ l N
'fíe°'
mente- a uncfiurv
• {e&geciJ}·!l~uocir~aciqnposF ·t!YO _en~e: 10° prodúcciqny el
Capitulo 7 •Análisis con¡unto de todos los mercados: el modelo OA-DA •• 198
• • Macroeconomía . Aplica c1ones · para latinoomérica / O!ivie1 Blonchard • Daniel Pérez Enrrl
199
•FIGURA
. rado de precios el nivel de precios es Eso significa que, dado un ~ 1 v¡1tpe d cción Se representa por medio de una función crecie~te del my~ tt P~ºad~ curv~ de oferta agregada. una curva de pendiente pos1t1va a d f rta . d de precios desplazan la curva e o e .. Las subidas del ~1vel espda ~.los descensos del nivel esperado de preagregada en sentido aseen en e, dos la desplazan en. sentido descendente.
u
7. 1
la cutva de oferta agregada
OA
• f 1GURA 7 .2 . d ios en la curva de oferta agregada El efecto de una subida del mvel esperado e prec OA'
(para P"'> P8)
OA
(para nivel esperado de precios P->
Q.
Y= Yn
Producción, Y
~
'g
a
P= P' 8
CD
Dado el nivel esperado de precios, un aumento de la producción provoca una subida del nivel de precios. Si la pr6ducción es igual al nivel natural de próducción, el nivel de precios es igual al nivel esperado de precios.
¿Por qué lo sabemos? Recuérdese la definición del nivel natural de producción del Capítulo 6. En ese capítulo mostramos que la tasa natural de desempleo (y, por implicación, el nivel natural de producción) es la tasa de desempleo (y, por implicación, el nivel de producción) existente si el nivel de precios y el nivel esperado de precios son iguales. Esta propiedad-la igualdad del nivel de precios y el nivel esperado de precios cuando la producción es igual al nivel natural- tiene dos sencillas implicaciones. Cuando la producción es superior a su nivel natural, el nivel de precios es más alto de lo esperado. En la Figura 7.1, si Yse encuentra a la derecha de Yn1 Pes más alto que P:. Ya !a inversa, cuando la producción es inferior a su nivel natural, el nivel de precios es más bajo de lo esperado. En la Figura 7.1, si Y se encuentra a la izquierda de Yn, Pes más bajo que P:. .. Una subida del nivel esperado de precios Pe desplaza la curva de oferta agregada en sentido ascendente. En cambio, un descenso del nivel esperado de precios la desplaza en sentido descendente. la Figura 7.2 muestra esta tercera propiedad. Supongamos que el nivel esperado de precios sube de Pa P: 11 • En un nivel de producción dado y, por lo tanto, en una tasa de desempleo dada, el aumento del nivel esperado de precios provoca una subida de los salarios, lo cual provoca, a su vez, una subida de los precios. Por lo tanto, en cualquier nivel de producción, el nivel de precios es más alto. La curva de oferta agregada se desplaza en sentido ascendente. En concreto, en lugar de pasar por el punto A (en el que Y= Yn y P=P), ahora pasa por el punto A' (en el que Y= Yn y P =P:1.
Recapitulemos: .. Partiendo de la determinación de los salarios y de la determinación de los precios en el mercado de trabajo, hemos obtenido la relación de oferta agregada.
'a
lz
P=Pe
Y,;
Producción, Y
d ~ rta agregada hacia arriba. Una subida del nivel esperado de precios desplaza 1a curva e o e
·" a cómo afecta el nivel de precios a la La relación de dem~nda agre~a~a Tuestr d' dones de equilibrio de los mercaproducción. Se obtiene a pa~r :~~:o~ descritas en el Capítulo 5. dos de bienes y de los merca os I~ • •, uilibrio del mercaEn el Capítulo 5 obtuvimos la s1gu1ente ecuac1on del eq do de bienes [Ecuación {5.2)]: y = C(Y _T) + I(Y, i) + G .. . 1 d de bienes es necesario que la proPara que haya equilibrio edn ed m~rca ~la suma del consumo, la inversión ducción sea igual a la deman a ~, ienes. y el gasto público. Esta es la relac1on IS. ., .. . E 1Capítulo5 también obtuvimos la siguienteecuac1on del equ1l1bnode los m~~ados financieros [Ecuación (5.3)]:
f
M=YL(i)
p
d ¡ d s· el modelo OA-DA • • Capítulo 7 • Análisis coníunto de to os os merca o . 200
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Olivíer Blanchard • Daniel Pérez Enrri
281
Para que haya equilibrio en Jos mercados financieros es necesario que la oferta monetaria sea igual a la demanda de dinero. Esta es la relación LM. Obsérvese que lo que aparece en el primer miembro de la ecuación LM es la cantidad real de dinero, MIP. En el Capítulo 5 centramos la atención en las variaciones de la cantidad real de dinero provocadas por los cambios de la cantidad nominal de dinero, M, llevados a cabo por el banco central. Pero las variaciones de la cantidad real de dinero MIP también pueden deberse a las variaciones del nivel de precios, P. Una subida del nivel de precios P del 10% produce el mismo efecto en la cantidad real de dinero que una reducción de la cantidad nominal de dinero M del 10%: ambas provocan una reducción de la cantidad real de dinero del 1. 0%. Utilizando las relaciones IS y LM, podemos hallar la relación entre el nivel de precios y el nivel de producción que implica el equilibrio del mercado de bienes y de los mercados financieros. Lo hacemos en la Figura 7.3: ra La Figura 7.3{a) muestra las curvas IS y LM. La curva /5 se ha trazado considerando dados los valores de G y de T. liene pendiente negativa. Una subida del tipo de interés provoca una reducción de la producción. La curva LM se ha trazado considerando dado el valor de M!P. liene pendiente positiva. Un aumento de la producción eleva la demanda de dinero, por lo que debe subir el tipo de interés para mantener la igualdad de la demanda de dinero y la oferta monetaria (que no ha variado). El punto en el que el mercado de bienes y los mercados financieros se encuentran ambos en equilibrio es el punto de intersección de las curvas IS y LM, el punto A. Consideremos ahora los efectos de una subida del nivel de precios de P a P'. Dada la cantidad nominal de dinero, M, la subida del nivel de precios, P, reduce la cantidad real de dinero, MIP. Eso significa que la curva LM se desplaza hacia arriba. Dado el nivel de producción, la reducción de la cantidad real de dinero provoca una subida del tipo de interés. La economía se mueve a lo largo de la curva IS y el equilibrio se traslada de A a A'. El tipo de interés sube de i a i' y la producción disminuye de Y a Y'. En resumen, la subida del nivel de precios provoca una reducción de la producción. Verbalmente, la subida del nivel de precios provoca una disminución de la cantidad real de dinero. Esta contracción monetaria provoca una subida del tipo de interés, la cual provoca, a su vez, una disminución de la demanda de bienes y de la producción. .. La relación negativa entre la producción y el nivel de precios se representa por medio de la curva DA de pendiente negativa de la Figura 7.3(b). Los puntos A y A' de esa figura corresponden a los de la Figura 7J{a). Una subida del nivel de precios de P a P' provoca una reducción de la producción de Y a Y'. Esta curva se denomina curva de demanda agregada y la relación negativa subyacente entre la producción y el nivel de precios se llama relación de demanda agregada.
•FIGURA
7.3
La obtención de la curva de demanda agregada
-t (a)
.5
i'
~
8.
¡:
Y'
y
Pfoducclón, Y 1 1
~
ii o
'ii (b)
e
A'
:- P'
"ti
'i
z
p
DA
Y' y Producción, Y
Una subida del nivel de precios provoca una disminución de lo producción.
Cualquier otra variable distinta del nivel de precios que ~esplace la curva IS o la LM también desplaza la relación de demanda agrega a.
d mento del gasto público, G. A un Tomemos, por ejemplo, .e1caso e un a~, ue im lica el equilibrio del
~~~~ª~~~:~¡¡~~~a;~~ ~~s"~:~c~~¿:~~~~~~~~~; es máfalto. En la Fig~~,:.4,
la curva de demanda agregada se desplaza hacia la derecha de D~ a . , d mercado abierto contractiva, en una O pensemos en un~ operac1on. e do el nivel de roducción que imreducción de M. A un mvel de prec10.s da 'de los mer~dos financieros es plica e!Eequl ilfi~rio de714m~~c:~~ad~eb~::~~a agregada se desplaza hacia la menor. n a 1gura . , izquierda de DA a DA'. . . Representemos lo que acabamos de aprender por medio de la s1gu1ente relación de demanda agregada: p
=f8(1 + µ.) F(l-f,z)
(?.J)
1
~~f fu~~~~ó~,::n~~d~~~~~ ~~~lii:tec~~ ~n°:f~:~:d!~!~~n~:d~i:; impuestos T. · d 1 d · 1modelo OA-DA • • Capítulo 7 • Análisis conjunto de to os os merca os. e 202
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Oiivier Blanchord • Daniel Pérez Enrri
2o
3
•FIGURA
7,4
Dados el valor del nivel esperado de precios, p! (que entra en la relación de oferta agregada), y los valores de las variables de la política monetaria y la política fiscal M, Gy T(que entran en la relación de demanda agregada), estas dos relaciones determinan los valores de equilibrio de la producción Y, y del nivel de precios P. Obsérvese que e! equilibrio depende claramente del valor de p!. El valor de p! determina la posición de la curva de oferta agregada (vuelva a la Figura 7.2) y la posición de la curva de oferta agregada afecta al equilibrio. A corto plazo, , podemos considerar dado p!, es decir, el nivel de precios esperado por los encargados de fijar los salarios cuando los fijaron por última vez. Pero es probable que p! varíe con el paso del tiempo, desplazando la curva de oferta agregada y modificando el equilibrio. Teniendo esto presente, primero describiremos el equilibrio a corto plazo, es decir, considerando dado p!. Acontinuación veremos cómo varía p! con el paso del tiempo y cómo afecta la variación al equilibrio.
Desplazamientos de lá curva de demanda agregada
Incremento del gasto público
Reducción de la cantidad nominal de dinero
El equilibrio a corto plazo DA"
DA
Producción, y
Dado el nivel de precíos, un incremento del asn ,bl· curv~ de demanda agregado hacia la ªlm_enjdla pro~ucción, desplazando a cantidad nominal de dinero reduce la prod . . , o nivle e precios, una reducción de agregada hacia la izquierda. uccion, esp azando la curva de demanda
Iª
d2echdDddº d
. Dadas las políticas monetaria y fiscal d . b1da del nivel de precios P -es e~!r, dados M, G y T-, una SU· n~;o, M!P, y, por fo tanto, ~~~ºJ~~i~:i~~ddccton de la ~~ntidad real de dic1on que recoge la curva DA de la Figura 7.3(~).la produccron .. Esta es la relaRecapitulemos: .. Partiendo de las condiciones de Tb . d 1 mercados financieros, hemos ob:!,~d~ í~ºr le ~ercdadJ de bienes y de los E 1 e acron e uemanda agregada •• sta re ación implica que el nivel de r d . , . . t~ del nivel de precios. Está represent~do ucc1on es una funcrón .decrecientrva llamada curva de demanda agrega~f.or una curva de pendiente negaH Los cambios de la política monetaria d 1 I'. más generales, de cualquier variable ~al:o alp~ it1rd fiscal :-0, en términos ce la curva IS o LM- desplaza fa cu~a d de mved e precios, que desplae eman a agregada A continuación reunimos las relaciones OA .~ """'e hemos visto que las dos relaciones vienen d!d~:p~; los Apartados
Relación OA Relación DA 204
P = 1"(1+ µ)
y= y(~·
• • Macroeconomía . Apl"ICOC!Ones · . para Latinoamérica / OI' . r BI IVle.
La Figura 7.5 muestra el equilibrio a corto plazo: La curva de oferta agregada OA se ha trazado considerando dado el valor de p!, Tiene pendiente positiva. Cuanto mayor es el nivel de producción, más alto es el nivel de precios. La posición de la curva depende de pe, Recuérdese que en el Apartado 7.1 hemos visto que cuando la producción es igual al nivel natural de producción, el nivel de precios es igual al nivel esperado de precios. Eso significa que, en la Figura 7.5, la curva de oferta agregada pasa por el punto B. Si Y= Yn, entonces P= p!, H La curva de demanda agregada DA se ha trazado considerando dados los valores de M, G y T. Tiene pendiente negativa. Cuanto más alto es el nivel de precios, más bajo es e! nivel de producción. H
y
G,
h .
11 f, z)
•FIGURA
7.5
El equilibrio a corto plazo
OA l\.
,¡
o
~a. .g
p
~pe
l--·---·--·------1----·-::&.
~
7.1 y 7.2
DA
yll
y
Producción, Y
El equilibrio viene dado p:ir la intersección de la curva _de oferta agregada y la de demanda agregada. En el punto A, los mercados de trabajo, de bienes y financieros se encuentran todos ellos en equilibrio.
T) "
,anc md • Daniel Pérez Enrri
Capítulo 7 • Análisís conjunto de todos los mercados: el modelo OA-DA • •
205
d!~~q~~i~ri~~~t~~.u~~~r~:~s~/Jc~~~
es de intersección de las curvas OA y DA, los mercados financieros 1 , en el. punto A, el mercado de bienes, brío. El mercado de trabaj~ ~s~~~aeqdo 1 t~aba10 se encuentran todos en equilila curva de oferta a re d ur no b?rque el punto A se encuentra en en equilibrio porqu~ ef~u~.t~~ :e;~~dos ~e ie¡"es Y financieros se encuentran El nivel de producción y el nivel de pre~~~sr~:~q~iftt,~~ :nd~m~da agregada. y . . No existe razón alguna p 1 deba ser igual al nivel natural ~~uen .~en~ra ~a produc~!ón de eq~~librio Y, pende tanto de la posición de la curv J:'~n n· producc1on de equ1hbrio dede ~) como de la posición de la curvad erta ':?regada (y, por lo tanto, del valor valores de M, G y 71. Tal como hem~s te eman a agregada (y, por lo tanto, de los En otras palabras, el nivel de producción :ado.¡b ?os cwvas, y es m~yor que Y . Pero podríamos haber trazado clarament j1UI r no ~mayor que el nivel natura7. producción de equilibrio y fuera menor q~easl c~rvals ~ yl DA de man.era que la . e nrve natura de producción y . La Figura 7.5 nos permite ext 1 · n to plazo, no hay razón al una a primera co~<;lusión importante: a cor1 natural de producción. Togdo d~pe~d~ud ~ prod¡ccion deb~ .ser ipual al nivel µerado de precios y de los valores de 1 e .os .vbpres especrfrcos del nivel esde la demanda agregada. as vana es que afectan a la posición
1i
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3
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Por lo tanto, debemos pregunta , concretamente su on amos rnos que ocurre con el paso del tiempo. Más nivel natural, c~mcfen Ya Fi u~u; a ~orto, plazo la producción es mayor que el ba retornando la producci~n a ~~· ~Su,e o~urr~,c~n el paso del Hr:mpo? ¿_Aca- . Estas son las cuestiones de las que e na ura . n caso afirmativo, ¿como? . nos ocupamos en el resto del apartado.
Del corto plazo al mediano plazo Para ver qué ocurre con el paso del tie . . vas OA y DA son iguales a las de la 7 5mpo, rxamrnrmos. l~ ~1gura 7.6. Las curencuentra en el punto A que corres . , dpor 1º que e equrlibrroa corto plazo se ' pon e a punto A de la Figura 7.5. • FIGURA
7.6
El ajuste de la producción con el paso del tiempo
OA'
a.
{para p ,, > P')
.~
o
OA
1
'
'! z
{para P')
p pe
DA Yn Y' Y Producción, y ~¡ lo producción es superior a su nível natural 1 tiempo hasta que la pr6ducci6n disminuve y re~arº curva .~ lse despllaza hacia arriba con el , 1 na a su n1ve natura .
a
1
206
• • Macroeconomía A J" · . , . p 1cac1ones para latrnoamerica /
01· . BI Mer
h
La producción es igual a Y y es mayor que el nivel natural de producción, Yn: En el punto A, la producción es mayor que el nivel natural de producción. Por lo tanto, sabemos por el Apartado 7.1 que el nivel de precios es más alto que el nivel esperado de precios, es decir, más alto que el que esperaban los encargados de fijar los salarios cuando fijaron los salarios nominales. El hecho de que el nivel de precios sea más alto que el que esperaban los encargados de fijar los salarios probablemente los llevará a revisar al alza sus expectativas sobre el futuro nivel de precios. Por lo tanto, la próxima vez que fijen los salarios nominales, probablemente tomarán esa deci· sión basándose en un nivel esperado de precios más alta, por ejemplo, basándose en ~', donde ~, > ~. Esta subida del nivel esperado de precios implica que en el próximo periodo la curva de oferta agregada se desplazará hacia arriba, de OA a OA'. En un nivel de producción dado, los encargados de fijar los salarios esperan que el nivel de precios sea más alto. Fijan un salario nominal más alto, lo cual lleva, a su vez, a las empresas a fijar un precio más alto. Por lo tanto, el nivel de precios sube. Este desplazamiento ascendente de la curva OA implica que la economía se desplaza hacia arriba a lo largo de la curva DA. El equilibrio se traslada de A a A'. La producción de equilibrio disminuye de Y a Y'. :mm El ajuste no acaba en el punto A'. En ese punto, la producción Y' todavía es mayor que el nivel natural de producción Y, por lo que el nivel de precios todavía es más alto que el esperado. Co~o consecuencia, los encar· gados de fijar los salarios probablemente continuarán revisando al alza sus expectativas sobre el nivel de precios. Eso significa que, mientras la producción de equilibrio sea mayor que el nivel natural de producción, Y 1 el nivel.esperado de precios sube, desplazando la curva OA hacia arri6a. A medida que la curva OA se desplaza hacia arriba y !a economía se mueve a lo largo de la curva DA, la producción de equilibrio continúa disminuyendo. ¿Acaba concluyendo este ajuste? Sí. Concluye cuando la curva OA se ha desplazado hasta OA", cuando el equilibrio se ha trasladado a A" y el nivel de producción de equilibrio es igual a Y • En A", la producción de equilibrio es igual al nivel natural de producción, por lo que el nivel de precios es igual al esperado. En este punto, los encargados de fijar los salarios no tienen razón alguna para cambiar sus expectativas¡ la curva OA ya no se desplaza y la economía permanece en A". En palabras, como la producción es superior a su nivel natural, el nivel de precios es mayor de lo esperado, lo cual lleva a los encargados de fijar los salarios a revisar al alza sus expectativas sobre el nivel de precios, provocando una subida del nivel de precios. La subida del nivel de precios provoca una disminución de la cantidad real de dinero, la cual provoca una subida del tipo de interés, la cual provoca una disminución de la producción. El ajuste concluye cuando la producción es igual a su nivel natural. En ese momento, el nivel de precios es igual al esperado, las expectativas ya no cambian y la producción permanece en el nivel natural. En otras palabras, a mediano plazo la producción retorna a su nivel natural. .. Hemos examinado la dinámica del ajuste partiendo de un caso en el que la producción inicial era mayor que el nivel natural. Es evidente que el razonamiento es similar cuando el nivel de producción es inferior al nivel natural. En este caso, el nivel de precios es más bajo de lo esperado, lo que lleva a los encargados de fijar los salarios a revisar a la baja sus expectativas H
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anc ora • Daniel Pére-z Enrrí
Capítulo 7 • Anólísis conjunto de todos los mercados: el modelo OA-DA • •
207
sobre el nivel de precios. La revisión a la baja de las expectativas sobre el nivel de precios provoca un desplazamiento descendente de la curva OA y lleva a la economía a descender por la curva DA hasta que la producción retorna a su nivel natural. Recapitulando: A corto plazo, la producción puede ser superior o inferior a su nivel natural. Las variaciones de cualquiera de las variables que figuran en la relación de oferta agregada o en la de demanda agregada alteran la producción y el nivel de precios. H A mediano plazo, la producción acaba retornando a su nivel natural. El ajuste se realiza a través de las variaciones del nivel de precios. Cuando la producción es superior a su nivel natural, el nivel de precios sube. la subida del nivel de precios reduce la demanda y la producción. Cuando la producción es inferior a su nivel natural el nivel de precios baja, lo cual aumenta la demanda y la producción. En el resto del capítulo, utilizamos el modelo OA-DA para analizar los efectos dinámicos de los cambios de política o de la situación económica. Centraremos la atención en tres cambios. los dos primeros -una variación de fa cantidad nominal de dinero y una variación del déficit presupuestario- son ya viejos conocidos. El tercero, que no podíamos examinar hasta que no hubiéramos presentado una teoría de la determinación de los salarios y de los precios, es una subida del precio del petróleo. Cada uno de estos cambios es interesante por sí solo. H Una contracción monetaria fue la causante de la recesión que experimentó Estados Unidos en 1980-1982. Y, como hemos visto, para luchar contra la recesión de 2001 se utilizó una expansión monetaria. .. La reducción del déficit presupuestario de Estados Unidos fue noticia durante toda la década de 1990. los crecientes déficit presupuestarios están siendo noticia en la década de 2000. •• Las subidas del precio del petróleo fueron la causa principal de la recesión que experimentó Estados Unidos en 1973-1975. Y en la década de 2000, se teme que ocurra lo mismo. ra
¿Cuáles son los efectos a corto y mediano plazo de una política monetaria expansiva, por ejemplo, de un aumento de la cantidad nominal de dinero de M a M'?
La dinámica del aiuste Observemos la Figura 7.7. Supongamos que antes de la variación de la cantidad nominal de dinero, la producción se encontraba en su nivel natural. La demanda agregada y la oferta agregada se cortan en el punto A; el nivel de producción es en ese punto igual a Yn y el nivel de precios es igual a P. Consideremos ahora un aumento de la cantidad nominal de dinero. Recordemos la especificación de la demanda agregada de la Ecuación (7.3):
Y=Y(Mp' G' T)
. p 1 mento del dinero nominal M provoca un · Dado el nivel de precios / e .ªu or lo tanto un aumento de la aument~ la cantida~ rdal de ~~n:~~e~~~f's~ desplaza hacia la derecha de producc1on. la curva e eman , se traslada del punto A al A'. la producOA DA' A corto plazo 1a econom1a ., ª · t d y a y: y el nivel de precios sube de P a P,· c1on aumen a e n
?e
•FIGURA
7.7
los efectos dinámicos de una expansión monetaria OA"
OA
Q,
,¡
o
l ,,~ p•
Y' Producción, Y
., rt plazo pero rio afecta Una exp!?nslón monetaria provoca un aumento de !a producc1on a co o ' a la producción a mediano plazo. • 1 •uste de las expectativas sobre Con el paso del tiempo, e~t;a en J~:g~re ~~su nivel natural, el nivel de los precios. Como la producc1on es b y los~ncargados de fijar los salarios. precios es más alto de lo que .espera ano ue la curva de oferta agregada se Revisan entonces sus expectativas, ~º{ :. q o La economía asciende por la desplaza hacia arriba con el pas~ E{ r~~~fo ajuste se detien~ cuando la curva de demanda agregada O~ . pt ral En ese momento, el nivel de preproducción ha retornado a su ni~el na lu . la curva de oferta agregada viene dos es igual al esperado. A_med1~~0 p azf, nto A" La producción retorna a dada por OA" y la econom1a se s1tua en e pu . y y el nivel de precios es igual a P". n • d exacta del aumento final del nivel Podemos precisar de ~:cho la magnitu . l natural la cantidad real de dide precios. Si la producc1on retorna.ª slu. n~~~al En otras palabras, la subida nero también debe reto~nar a su n1~e '¡"~¡ au~ento proporcional de la canproporcio~al de los.precios. d~be ser i~u\icial de la cantidad nominal de ditidad nominal de dinero. ?1 el daumen. o 1 aba slendo un 10% más alto. nero es igual al 10%, el mve e precios ac
de
Mirando entre bastidores
. e es útil mirar entre bastidores para ver Para comprender meJOr lo ~ue odurr ~, con el nivel de precios sino tamno sólo lo que ocurr~ co~ a prdo ucc1~n y lo viendo qué ocurre por medio bién con el tipo de mteres. Po emos acer del modelo 15-LM. ·
d 1
d · el modelo OA-DA • •
Capítulo 7 • Análisis conjunto de to os os merca os. 208
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olívier Blonchard • Daniel Pérez Enrri
209
La Figura 7.B(a} reproduce la 7.7 (dejando fuera la curva OA" para simplificar el análisis) y muestra el ajuste de la producción y del nivel de precios en respuesta al aumento de la cantidad nominal de dinero. La Figura 7.8(b) muestra el ajuste de la producción y el tipo de interés analizando el mismo proceso, pero por medio del modelo 15-lM.
• FIGURA
1 .8
Ja producción y en el tipo de
Q.
~
1i
El efecto a corto plazo de la expansión monetaria es un desplazamiento hacia abajo de la curva LM a LM', lo que traslada el equilibrio del punto A al A', que corresponde al punto A' de la Figura 7.8(a). El tipo de interés es más bajo y la producción es mayor. Hay dos efectos tras el desplazamiento de LM a LM'. Uno se debe al aumento de la cantidad nominal de dinero y el otro, que contrarresta en parte el primero, se debe a la subida del nivel de precios. Examinemos estos dos efectos más detenidamente:
(a}
lP'
.g
L-·-----·--
jp
DA'
z
(para M'> M)
DA (pera M}
Yn
"• Si el nivel de precios no variara, el aumento de la cantidad nominal de dinero desplazaría la curva LM hacia abajo a LM". Por lo tanto, si el nivel de precios no variara -como supusimos en el Capítulo 5- ,el equilibrio se encontraría en el punto de intersección de IS y LM",· es decir, en el punto B. H Pero incluso a corto plazo, el nivel de precios sube, de P a P' en el Panel 7.8(a). Esta subida del nivel de precios desplaza la curva LM hacia arriba de LM" a LM', contrarrestando parcialmente el efecto del aumento de la cantidad nominal de dinero. H El efecto neto de estos dos desplazamientos -hacia debajo de LM a LM" en respuesta al aumento de la cantidad nominal de dinero y hacia arriba de LM" a LM' en respuesta a la subida del nivel de precios- es un desplazamiento de la curva LM de LM a LM' y el equilibrio se encuentra en A'.
La economía acaba en el punto A, que corresponde al A" del Panel 7.B(a). El aumento de la cantidad nominal de dinero es contrarrestado exactamente por una subida proporcional del nivel de precios. Por lo tanto, la cantidad real de dinero no varía. Al no variar, la producción retorna a su valor inicial, Yn, que es el nivel natural de producción, y el tipo de interés también vuelve a su valor inicial i.
t . en
interés
Examinemos primero la Figura 7.8(b). Antes de que varíe la cantidad nominal de dinero, el equilibrio se encuentra en el punto de intersección de las curvas IS y LM, es decir, en el punto A, que corresponde al punto A de la Figura 7.8(a). La producción es igual a su nivel natural Y0 , y el tipo de interés es i.
Con el paso del tiempo, el hecho ~e que la producción sea superior a su nivel natural implica que el nivel de precios continúa subiendo. Al subir el nivel de precios, reduce aun más la cantidad real de dinero y desplaza de nuevo la curva LM hacia arriba. la economía se traslada a lo largo de la curva IS. El tipo de interés sube y la producción disminuye. Finalmente, la curva LM vuelve a donde se encontraba antes de que aumentara la cantidad nominal de dinero.
..
Los efectos dinámicos de una expans10n mone arta
Y' producclón, Y
LM
i
(b) .5
~
8. ¡: I' IS
Yn Y' Producción, Y d 1 . . . !mente la curva lM hacia abajo, mento de la cantidad nominal de dinero esp a~ mC~n el aso del tiempo, el nivel de red~cíendo el tipo de interés y eleva¡do la p~h~~~n~rriba hafta que la producción retoma precios sube, desplazando de nuevo a curva a su nivel natural.
El
La neutralidad del dinero
.
render sobre los efectos de la política monetaria: Resumamos lo que acabamos de ap . oca un aumento de la producH Acorto plazo, un'.i,expans.ión de~~~!~~: :~º:a subida del nivel de precios. ción, una reducc1on del tipo . , monetaria recae inicialmente ¿Qué part~ ,del efei;to de una ex~~~!lº~e recios? Depende de la penen la producc1on y cual recae en eld En el tapítulo 5 supusimos que el diente de la curva de oferta agrega a. .
.
1
ados· el modelo OA-DA • • .
Capítulo 7 • Arrálisis conjunto de todos os mere 21 o
•• Macroeconomía. Aplicaciones poro latinoamérica / Olivier Blanchard • Daniel Pérez Emri
211
H
nivel de precios no respondía cuando aumentaba la producción, es decir, supusimos de hecho que la curva de oferta agregada era horizontal. Aunque pretendíamos que fuera una simplificación, la evidencia empírica muestra que el efecto que producen inicialmente las variaciones de la producción en los precios es bastante pequeño. Ya lo vimos cuando examinamos las respuestas estimadas a las variaciones del tipo de interés de los fondos federales en la Figura 5.11. Apesar del aumento de la producción, el nivel de precios apenas varió durante casi un año. Con el paso del tiempo, el nivel de precios sube y los efectos que ejerce la expansión monetaria en la producción y en el tipo de interés desaparecen. A mediano plazo, el aumento de la canUdad nominal de dinero se traduce totalmente en un aumento proporcional del nivel de precios. No influye en la producción ni en el tipo de interés (el tiempo que tardan en desaparecer en realidad los efectos que ejerce el dinero en la producción es el tema del recuadro de este capítulo titulado «¿Cuánto duran los efectos reales del dinero?»). Los economistas se refieren al hecho de que el dinero no influye a mediano plazo en la producción ni en el tipo de interés dicie.ndo que el dinero es neutral a mediano plazo. La neutralidad del dinero a mediano plazo no significa que la política monetaria no pueda o no deba emplearse para influir en la producción. Una política monetaria expansiva, por ejemplo, puede ayudar a la economía a salir de una recesión y a retornar más deprisa a su nivel natural. Como vimos en el Capítulo 5, esa es exactamente la forma en que se utilizó la política monetaria para luchar contra la recesión de 2001 en Estados Unidos. Pero hay que advertir que la política monetaria no puede mante-:ner indefinidamente un nivel de producción más alto.
La política que acabamos de analizar-una expansión monetaria- provoca un desplazamiento de la demanda agregada debido a un desplazamiento de la curva LM. Examinemos ahora los efectos de un desplazamiento de la demanda agregada provocado por un desplazamiento de la curva IS. Supongamos que el gobierna ha venido incurriendo en un déficit presupuestario y decide reducirlo recortando el gasto público de G a G' sin alterar los impuestos T. ¿Cómo afectará esta medida a la economía a corto y mediano plazo? Supongamos que Ja producción se encuentra inicialmente en su nivel natural, por lo que la economía se halla en el punto A de la Figura 7.9. La producción es igual a Y0 • La reducción del gasto público de G a G' desplaza la curva de demanda agregada hacia la izquierda de DA a DA'. A un nivel de precios dado, la producción es menor. Acorto plazo, el equilibrio se desplaza de A a A'; la producción disminuye de Yn a Y' el nivel de precios baja de P a P'.
• f1GURA
7.9
.
Los efectos dinámicos de una reducción del déficit presupuestar10 OA
OA"
DA DA' (para G' < G}
Producción, Y
...¡ t disminución de la producción. Una reducción del del'ficit prdesu Pt.uesl~ío!;~~~~~~,~~~~~~ un~tural. 1 Sin embargo, con e paso e iemp ' 1 • ? Mientras la producción es inferior a ¿Qué ocurre con el paso de t1emp~. f rta agregada continúa desplazánsu nivel natural, sabemos que, la curva e o esentido descendente a lo largo de dose hacia abajo. La econom1a se ?1~e~: e~e la curva de oferta agregada es la la curva de dema~da agregada! DA t a~" iara entonces, la recesión inicial ha OA" y la econom1a alcanza e pun o · concluido y la producción retorna a Yn. . 1 ntidad nominal de dinero, una Al igual que ocurre cuando ~umenta a ca a reducción indefinidamente. reducción del déficit presupuestario no ~feftaa~~r!i Pero existe una importante A la larga, la producción re~rna a su ~JV~, n del dinero y los de una variación diferencia entre los efect~s e una var~aci~n ue antes. La producción retorna a del déficit. En el punto N: ~oda es.1gu; e~ tipo de interés son más bajos que su nivel natural, perc: el nive e .precios ra de ver la causa es examinar el ajusantes del desplazamiento. La me1or mane te por medio del modelo 15-LM subyacente.
ºf
El efecto inicial de la reducción del déficit provoca una disminución de la producción. Ya obtuvimos este resultado en el Capítulo 3 y también se mantiene aquí.
·
d l
d . el modelo OÁ-DA •• 213
Capítulo 7 • Análisis conjunto de to os os merca os. 212
• • Macroeconomia. Apiicaciones para Latinoamérica/ Olívíer Blonchard • Daniel Pérez Enrrí
La reducción del déficit, la producción y el tipo de interés La Figura 7.1 O reproduce la 7.9 y muestra el ajuste de la producción y del nivel de precios en respuesta a un aumento del déficit presupuestario (pero excluye OA" para simplificar el análisis visual). La Figura 7.10(b) muestra el ajuste de la producción y del tipo de interés observando el mismo proceso de ajuste, pero por medio del modelo 15-LM. Observemos primero la Figura 7.10(b). Antes del cambio de la política fiscal, el equilibrio se encuentra en la intersección de [as curvas IS y LM, que es el punto A, que corresponde al punto A de la Figura 7.1 O(a). La producción es igual a su nivel naturaL Yn, y el tipo de interés es igual a i. •FIGURA
7.10
Los efectos dinámicos de una reducción del déficit presupuestario en la producción y en el tipo de interés
yn
Y'
Producción, Y
LM
LM'
J.a
LM"
8.
¡:: i'
Y'
yn Producción, Y
Una reducción del déficit provoco a corto plazo una dismínución de la producción y del tipo de interés. A mediano plazo, la producción retoma o su nivel natural, mientras que el tipo de interés cae aun más.
Fuente:
Norton, Capítulo 7 • Análisis conjunto de todos los mercados: el modelo OA-DA • • 214
• • .Macroe conom1a. , ··Ap¡·1cac1ones .·· paro · tatinoamé~íca . ·. ·. '/
215
Cuando el gobierno reduce el déficit presupuestario, la curva IS se desplaza hacia la izquierda a 15 Si el nivel de precios no variara (supuesto que postulamos en el Capítulo 5), la economía se trasladaría del punto A al B. Pero como el nivel de precios baja en respuesta a la reducción de la producción la cantidad real de dinero aumenta, lo cual provoca un desplazamiento parcialmente compensatorio de la curva LM hacia abajo hasta LM'. Por lo tanto, el efecto inicial de una reducción del déficit es un desplazamiento de la economía de A a A' [el punto A' de la Figura 7.1 O(b) corresponde al A' de la 7.10(a)]. Tanto la producción como el tipo de interés son menores que antes de la contracción fiscal. Obsérvese que, exactamente igual que en el Capítulo 5, no podemos saber si la inversión aumenta o disminuye a corto plazo. La disminución de la producción reduce la inversión, pero la reducción del tipo de interés la eleva. Mientras la producción es inferior a su nivel natural, el nivel de precios continúa bajando, lo cual provoca un nuevo aumento de la cantidad real de dinero. la curva LM continúa desplazándose hacia abajo. En la Figura 7.10(b}, la economía se traslada en sentido descendente a partir del punto A' a lo largo de 15' y acaba alcanzando el punto A" [que corresponde al A" de la Figura 7.10(a)}. En A", la curva LM viene dada por lM''. · En A", la producción retorna a su nivel natural. Pero el tipo de interés es más bajo que antes de la reducción del déficit; ha bajado de i a i La composición de la producción también es diferente. Para ver cómo y por qué, formulemos de nuevo la relación IS teniendo en cuenta que en N la producción se encuentra de nuevo en su nivel natural, por lo que Y= Yn: 1
•
1
11
•
Y,.== C(Yn - T)
+ I(Yn' i) + G
Como la renta Y y los impuestos T no varían, el consumo Ces el mismo que antes de la redu~ción del déficit. Por hipótesis, el gasto público G, es menor que antes. Por lo tanto, la inversión /, debe ser mayor que antes de la re.. ducción del déficit: mayor en una cuantía exactamente igual a la reducción de G. En otras palabras, a mediano plazo una reducción del déficit presupuestario provoca inequívocamente una reducción del tipo de interés y un aumento de la inversión.
Los déficit presupuestarios, la producción y la inversión Resumamos lo que acabamos de aprender sobre los efectos de la política fiscal: H A corto plazo, una reducción del déficit presupuestario sin que se adopte ninguna otra medida -es decir, sin que se acompañe de un cambio de la política monetaria- provoca una disminución de la producción y puede provocar una disminución de la inversión. Obsérvese la matización «sin que se acompañe de un cambio de la política monetaria». En principio, es posible evitar estos efectos negativos a corto plazo ejercidos en la producción utilizando la combinación correcta de medidas monetarias y fiscales. Lo que se necesita es que el Banco Central aumente la oferta monetaria lo suficiente para contrarrestar los efectos negativos que produce la reducción del gasto público en la demanda agregada. Eso es lo que ocurrió en Estados Unidos durante la década de 1990. Cuando la administración Clinton redujo los déficit presupuestarios, el FEO se aseguró de que la reducción del déficit provocara una recesión y una disminución de la producción ni siquiera a corto plazo.
. ,, t a a su nivel natural y el tipo de inte.. A mediano plazo, la pr?ducc1!on re tneducción del déficit provoca inequí-
Vué!va' IJ lo Figuro 7.10.' , Qué tl<:íne' que hacer el ªaneo Central paro evi_t?r disminuyo la produccion ··en respuesta. a una contrac-
rés es más bajo. A mediano P ~zo, ~ ! •q!Je vocamente un aumento de la mvers1on. . .d enta los efectos que produce ta mverción fiscal? Hasta ahora no h~;nos tem ~ ~~f la influencia del capital en la producsión en la acumulac10~ ~e~¿''~ 1 10 cuando analicemos el largo plazo). ción (lo haremos a partir e b.ªP! ~ ~uestras conclusiones si tuviéramos en Efectos.de una r~ucción Pero es fácil ver como ca:n iarra acumulación de capital. A largo plazo, 'd~ficih ··\ /. -· cuenta los efectos ~r;:>ddc1dosdend~ stock de capital de la economía. Por lo />}córf~ pfam~: y-disminuye,· 1 el nivel de producc1.~n epe~ .e. uestario provoca un aumento de la ·.aum~la:_ e;:disminuye .. tanto, si una reducc1on del def1c~ ~re:~~ de capital y el aumento del stock .·Á- -:~ediaói- aÍqzo: y _no inversión provoca un aumento e s d ./ vdríbiloumento .. de capitaÍ provoca un incremento de la pro ucc1on. A=lbrgo~p!Oio, Ya~mentái' t d . obre los efectos de una reducción del :aÚrne,nlo: -• Todo lo que acab.amos de ecir s ecfidas destinadas a aumentar el déficit también es válido 3nl el /~r?º 1eJ~sa~mento de la tasa de ahorro eleva ahorro privado (en l~gar .~ pu icod: o y largo .plazo pero también puede ' · , n y la mvers1on a me 1an 1 la producc10 ., d' . ·ón de la inversión a corto pazo. rovocar una recesmn y una 1smmuc1 . p . istas sobre los efectos de las medidas Las discrepancias entre los ~conom horro úblico suelen deberse a las destinadas a elevar el ah.arra pnva~o o ~Id~ refer~ncia. Aquellos a los que les diferencias entre los periodos dT t1emp e las medidas para aumentar el preocupan los efectos a corto p azo temen q~esióri reduzcan el ahorro y la ahorro, público o priv~do, provoq~~n una ~iran mÍs allá del corto plazo ven inversión durante un tiempo. Adqule .os qu~, n y ponen énfasis en el aumento a el aumento final del ahorro y e a m~,ers10 mediano y largo plazo de la produccion. • f 1GURA 7 .11 ---. . Efectos de las vat1ac1ones costos y el ingreso
· pr1mas · sobre Ios I . del WTI y las mater1as en e precio
Petróleo Cobre U$SibalTíl U$Sllibra
2006 12007 11
111
IV 12008
abr-08
66 58 65 75 91
305 289 348 348 315
98 117
353 392
BO%en 45%en 10 meses 12 meses
Impactos:
combustibles Alimentos
Peso en ellPC • % de Estados Unidos (para el bolsillo) 5 20
148
218
103
171 187 285 314
270
158
286 325
143 124 143 190 213
391
488
378
483
314
7Q%oo
75%en 10 meses 7 mases
Peso en el IPM • % de Estados UnldoS (para los costos) 30 15
dos· el modelo OA-DA • • Capítulo 7 • Análisis conjunto de to dos 1os merca . . 216
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olívier Blanchard • Daniel Pérez Enrri
217
En la década de 1970, el precio del petróleo subió espectacularmente, debido a la formación de la Organización de Países Exportadores de Petróleo (OPEP), un cártel de productores de petróleo. Comportándose como un monopolista, la OPEP redujo la oferta de petróleo y, de esa forma, elevó su precio. Las subidas del precio del petróleo fueron la causa principal de la recesión que experimentó Estados Unidos entre 1973-1975. Y casi a finales de la década de 2000, con valores cercanos a los 140 dólares el barril, se teme que ocurra algo similar en un contexto en el cual las principales materias primas muestran precios históricamente elevados. Todavía es incierto el panorama respecto de la evolución de estas variables y sus efectos negativos sobre la economía global. Estos shocks de oferta generan a su vez un efecto redístributivo a favor de aquellas economías netamente exportadoras como es el caso de Chile y el cobre, Argentina y la soja, Venezuela y los países miembros de la OPEP y el petróleo.
A partir del año 2007 se produjo una desaceleración en el crecimiento del producto mundial que perdurará en la medida en que se vayan reacomodando los precios y disminuya la incertidumbre en los mercados. Basta dar una mirada a los principales periódicos que por esos días publicaban en sus titulares: "Los redamos por el alza en los combustibles se multiplican en Francia, España, Gran Bretaña y países asiáticos"; 11 • •• advierten sobre una recesión mundial"," ... altos precios del petróleo y una inflación que sube" (extraídos de la Nación, The Times y The Wall Street Journan. Usted debería preguntarse cómo afectan estos shocks internacionales a las economías latinoamericanas tanto en el corto como en el mediano y largo plazo. ¿Afectará a todas por igual?. Entre 1982 y 1998, el cártel de !a OPEP fue debilitándose, incapaz de imponer las cuotas de producción que había fijado para sus miembros. Algunos países miembros comenzaron a producir una cantidad superior a la cuota asignada y la oferta de petróleo aumentó, lo que provocó una gran bajada del precio. Tras registrar un máximo de 264 en 1982, alcanzó un mínimo de 65 en 1998. Sin embargo, a finales de la década de 1990, el cártel de la OPEP se fortaleció y el precio del petróleo volvió a subir. La guerra de lrak provocó una nueva subida. En 2003, el precio relativo era de 142, más del doble del valor de 1998, lo que ha llevado a temer que provoque otra recesión. Este es un motivo más que suficiente para que nos preguntemos cuáles son los efectos de una subida del precio del petróleo en nuestro modelo. ¿Qué efectos produciría en la economía de Estados Unidos una gran subida del precio del petróleo? Obsérvese que tenemos un problema cuando tratamos de utilizar nuestro modelo para analizar los efectos macroeconómicos de una subida del precio del petróleo. ¡El precio del petróleo no aparece ni en nuestra relación de oferta agregada ni en nuestra relación de demanda agregada! La razón se halla en que hasta ahora hemos supuesto que para producir sólo se utilizaba trabajo. Una manera de ampliar nuestro modelo sería reconocer explícitamente que para producir se utilizan trabajo y otros actores (incluida la energía), y averiguar qué efecto produce una subida del precio del petróleo en el precio que fijan las empresas y en la relación entre la producción y el empleo. Un recurso más fácil, que es el que adoptaremos, es recoger simplemente la subida del precio del petróleo por medio de un aumento de µ., que es el margen de los
. t'f cación es sencilla. Dados los salarios, precios sobre el salario nominal: LIa JU~ 1 t los costos de producción y, por lo una subida del precio del petro ~o e eva . tanto, obliga a las empresas a subir los precios. d1 d. árnicas que produce un aumento e Así podemos averiguar los ef~c;tos m 1n'vel de precios. Es más fácil aquí margen de precios en la prod~cc1on ye en! u1ntándose primero. qué ocurre a analizar este caso retrospect1vame~t ' P., g la dinámica del ajuste del corto med.1ano p1azo, y averiguar a contmuac1on plazo al mediano plazo.
Los efectos producidos en la tasa natural de desempleo
,
nomía mundial en la última década.proes ecialmente por parte de Chm~ y vocó una creciente demanda del petroleo,! p ·o En el año 2007, este se d1s. 1 d gradualmente e prec1 · . · l Estados Unidos, e ev~~ o. . 1 caída de los mercados accionarios y a aró a la par de la cns1s h1pote;ana, ah . rsores a refugiarse en este activo, P mve d . os alta incert1'd umbre1 1 eual llevo a mue , n en +,orno al valor del cru o. ,f · nes y especu 1ac1 0 ~ y genero uertes presto . el recio récord del WTI, sumado a Como puede ver~e en la Figura 7.1J.ti p su efecto sobre el valor de los los exorbitantes precios de las comfmo ' es .Y 1global La mayoría de los re, t do sus e ectos a mve · • d t alimentos, ya está mas ran. d' ·ones sobre la evo!ucíon del pro uc o portes han revisado a la ba1a ~-us pre icf~eraron un problema transitorio Ymumundial. Lo que much?s adna istas cins buia aún no llega a su fin y nadie pah s continúan sosten1en o es una ur ' , ~e~e tener una respuesta determinante al respecto.
El ciclo expansivo que atraveso la eco,
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• FIGURA 7 •12 . -' I . del petróleo en Ja tasa natural de desempleo Los efectos de una subida ue precio
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., del salario real y un aumento de la
Una subida del precio del petróleo provoco una r uc~1on tasa natural de desempleo.
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ercadas· el modelo OA-DA • •
Capítulo 7 • Análisis conjunto de t os os m 218
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivier B!onchard • Daniel Pérez Enrri
.
219
Otro dilema a nivel global es la sustitución de superficies cultivables para alimentos, por aquellos cultivos que son utilizados como biocombustibles (soja, trigo}. Este efecto genera una menor oferta de alimentos para una demanda creciente formada en particular por China y la India, con una población de casi 3.000 millones de habitantes.¿Nuevos fenómenos, nuevo escenario? Preguntémonos primero qué ocurre con la tasa natural de desempleo cuando sube el precio del petróleo. la Figura 7.13 reproduce la descripción del equilibrio del mercado de trabajo del Capítulo 6. •
FIGURA
La dinámica del aiuste . ,
d b . S ongamos que antes e que su a e1 .Pasemos ahora a analizar la dmam1ca. re ada y de oferta agregada son precio del petróleo, las curvas d~ dema¡ ~:~no~ía se encuentra en el punto DA y QA, respectivamente, por odque.;n igual a su nivel natural, Yn, y, por A de la Figura 7.14 con una pro ucc1 implicación, P =pe, •FIGURA
':t
7. 14
,
fectos dinámicos de una subida del precio del petroleo Lose OAw
7.13
El precio del petróleo crudo desde 1978 110 100 90 80 70 e GI 60 E 50
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Durante el periodo 1973· l 982, a partir de la formación de la OPEP, él precio del ~tróleo casi se triplicó manteniendo cierta estabilidad hasla fines de la década de 1990. Sin embargo, ésta parece haber cambiado a partir del mínimo registrado a comienzos de 1999, mostrando una dora tendencia alcista que alcanzaría su máximo histórico hacia mediados del 2008, cuando e! crudo cotizó a US$147 el barril. Con los primeros síntomas de la contracción mundial, el valor del barril disminuyó en pocos meses a menos de la mitad.
La ecuación de salarios tiene pendiente negativa. La ecuación de precios se representa por medio de la línea recta horizontal en el nivel WIP = 1/(1 + m). El equilibrio se encuentra inicialmente en el punto A y la tasa natural de desempleo es µ,n. Un aumento del margen de precios provoca un desplazamiento hacia abajo de la curva de precios de PS a PS'. Cuanto mayor es el margen de precios, menor es el salario real que implica la fijación de los precios. El equilibrio se traslada de A a A'. El salario real es más bajo. La tasa natural de des~ empleo es más alta. Para convencer a los trabajadores de que acepten el salario real más bajo, el desempleo debe aumentar. El aumento de la tasa natural de desempleo implica una reducción del nivel natural de empleo. Si suponemos que la relación entre el empleo y la producción no varía -es decir, que para obtener una unidad de producción se sigue necesitando un trabajador, además de la energía-, la reducción del nivel natural de empleo provoca una reducción idéntica del nivel natural de producción. En suma, una subida del precio del petróleo provoca una reducción del nivel natural de producción. . • • Macroeconomía. Aplicaciones
ec.
,,•
1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008
220
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OA
para Latinoamérica / Olivier Blanchard • Daniel Pérez Enrri
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Y' Yn
Producción, Y
~lazo una disminución de ta producción_ Y una Una subida del precio del ~tróleo provoca ~ corto 1'a roducción disminuye aun más y el rnvel de subida del nivel de precios. Con el poso del tiempo, p precios sube aun más.
. del petróleo reduce el nivel Acabamos de ver que la subida del p_rec,10 ás baJ· o y '. Ahora queremos d · ' Llamemos a este mve rn n , d y y/ natural de pro uccion. 'mo se mueve la econom1a e n ª n • 1 saber qué ocurre a corto p azo y co 1 !ación de oferta agregaPara analizar el corto plazo, recordemos que a re da viene dada por
( p = P'(l+ µ.} F 1 -
y
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L' z
efecto de una subida del precio del petróRecuérdese que recogemods el 1 Por lo tanto a corto plazo (dado aumento e margen µ.. ' d1 en u. . d leo por me dro e un . ,l t duce en un aumento e marg r-· pe), la subida del precio d~: petra,:~ !~;~esas a subir sus precios, lo que P.r?Este aumento. del mar?en d ev~~ios cualquiera que sea el nivel de producc1on voca una sub1dafdel mvel eda se desplaza hacia arriba. Y La curva de o erta agrega '1 . , . d del desplazamiento; saber cua es su Podemos especificar mas 1~ ~-ag~1tu. t S bemos por el Apartado 7.1 que rnagnitúd resultará útil en el ~nahs1s s1gu1e~re;l ªunto en el que !a producción es la curva de oferta agregada s1~mr~e pasa p es Ígual al esperado. Antes de la suigual a su nivel natural Y, el mve e pr~1~~erta agregada de la Figura 7.14 pasa bida del precio del petroleo, la curva \ rcados· el modelo OA-DA • • Capítulo 7 • Análisis conjunto de todos os me .
221
por el punto A, en el que la producción es igual a Y y el nivel de precios es igual a fft. Tras la subida del precio del petróleo, la nueva curva de oferta agregada pasa por el punto B, en el que la producción es igual al nuevo nivel natural más bajo Yn' y el nivel de precios es igual al esperado fft. La curva de oferta agregada se desplaza de DA a DA'. ¿Se desplaza la curva de demanda agregada como consecuencia de la subida del precio del petróleo? La respuesta es: es posible. Hay muchas vías a través de las cuales la demanda podría resultar afectada, dado el nivel de precios. La subida del precio del petróleo puede llevar a las empresas a alterar sus planes de inversión, es decir, a cancelar algunos proyectos de inversión o a optar por un equipo menos intensivo en energía. La subida del precio del petróleo también redistribuye la renta, de los compradores de petróleo hacia sus productores. Estos pueden gastar menos que la de los compradores de petróleo y provocar una disminución de la demanda de consumo. Optemos aquí por el camino fácil. Como algunos de los efectos desplazan la curva de demanda agregada hacia la derecha y otros la desplazan hacia la izquierda, supongamos simplemente que los efectos se anulan y que la demanda agregada no se desplaza. .
.d mulada de los precios del petróleo (es 1973 Y 1975, la sdubi ª. ª~~ de los precios del petróleo de 1973, d .Entre 1 de las tasas e vanac1on . 1 d ec1r, a suma , f d 177 JºI<0 Los efectos que produjo en a pro uc1974 y 1975; en dolares) ~e e / • arecidos a los que predice nuestro ción y en el nivel?~ precms fueronb~uyd~I nivel de precios. En 1974y1975, modelo: una reces ion y una gran su .' a f e ne ativo. Tanto en 1974 como en el crecimiento del PlB d~ Estados Ud~1d~s lu tasagde variación del deflactor del 1975, la inflación (med1~a por meE 10 e ~omento esta combinación de crePIB) fue mayor que un ano ~ntes .. ,º eseue se bauti~ó con el nombre de estancim iento negativo y el levadab1.nfla~!º"d~stancamiento e inflación- sorprendió tlación para recoger a com mac1on na ran cantidad de investigaciones a los economistas. Fue el detona~te de due of~rta (las perturbaciones que dessobre los efectos de las perturbac1olnes t de la década Cuando se produjo la plazan c.u~adeldepetra ofe~la)eodufr~ntj segundalacrisis a ma ese drero~ e años setenta,.los macroeconomistas estaban mejor equipados para comprenderla.
Partiendo de este supuesto, a corto plazo, sólo se desplaza OA. La economía se mueve, pues, a lo largo de la curva DA, de A a A'. La producción disminuye de Y a Y'. La subida del precio del petróleo lleva a las empresas a subir sus precio~. Esta subida del nivel de precios reduce entonces la deman-
En este cap1'tulo se han abordado muchas cuestiones. Repitamos algunas ideas clave y expongamos algunas de sus conc usmnes. 1
•
da y la producción.
¿Qué ocurre con el paso del tiempo? Aunque la producción ha disminuido, el nivel natural de producción ha disminuido aun más. En el punto A', la producción Y' sigue siendo superior al nuevo nivel natural de producción Y 1 por lo que la curva de oferta agregada continúa desplazándose hacia arri~a.1 La economía se mueve, pues, con el paso del tiempo a lo largo de la curva de demanda agregada de A' a A". En el punto A1', la producción es igual a su nueva nivel natural más bajo, Y ', y el nivel de precios es más alto que antes de la perturbación del petróleo~ Los desplazamientos de la oferta agregada afectan a la producción no sólo a corto plazo, sino también a mediano plazo. ¿Qué diferencia existe entre nuestro análisis y lo que ocurrió realmente tras fa primera crisis del petróleo? La Tabla 7.1 contiene los hechos macroeconómicos básicos.
222
El corto plazo frente al mediano plazo
.
, 1 e los cambios de política y los cambios El mensaje básico ?e este cdpltu o es~~ de la confianza de los consumidores del clima económico-des e .os cam io,sl o- ueden muy bien producir efechasta las variaciones del pre~10 de~ petr~e ~examinado los efectos de una tos diferentes a co~o Ymedian~p ª~~- d:rd~ficit y de una subida del precio expansión monetaria, de una re ul~~,~~incipales resultados. Por ejemplo, una del petróleo. La Tab)a 7.2 resume . .. a corto plazo pero no a mediano expansión md~ne~ria .~fe~!iªJ;fk;~~~~~~~~estario reduc~ la producciónd.Y el plazo. Una 1smmuc1on d reducir la inversión. Pero a me iano tipo de i~terés ª. cort? pl~zo y p~~:cción retorna a su nivel natural, por lo plazo el tipo de mteres ba1a, la prb.d d 1precio del petróleo reduce la proque la ínversión Una sino ~u \aªmb~én ducción no sólo aaumenta.! corto p azo, ' a mediano plazo. y así sucesivamente.
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica / Olivier Blonchard • Daniel Pérez Enrri · 7 • Análisis conjunto de to dos 1os merca dos·. el modelo OA-DA • • Capítulo
223
Esta diferencia entre los efectos a corto plazo de la política macroeconómica y sus efectos a mediano plazo es una de las principales razones por las que los economistas discrepan en sus recomendaciones. Algunos creen que la economía retorna rápidamente a su equilibrio a mediano plazo y, por lo tanto, hacen hincapié en las implicaciones a mediano plazo de la política. Otros creen que el mecanismo de ajuste por el que la producción retorna a su nivel natural puede ser muy lento, por lo que ponen más énfasis en los efectos a corto plazo de la política. Están más dispuestos a utilizar una política monetaria activa o una política fiscal activa para salir de una recesión, aunque el dinero sea neutral a mediano plazo y los déficit presupuestarios tengan consecuencias negativas a largo plazo.
Las perturbaciones y los mecanismos de propagación En este capítulo también presentamos al lector un esquema analítico general para examinar las fluctuaciones de la producción (llamadas a veces ciclos económicos), que son las variaciones de la producción en torno a su tendencia (tendencia que hemos pasado por alto hasta ahora, pero en la que centraremos la atención en los Capítulos 1O a 13).
La economía es sacudida constantemente por perturbaciones de !a oferta agregada, de la demanda agregada o de ambas. Estas perturbaciones pueden ser cambios del consumo provocados por cambios de la confianza de los consumidores, por cambios de la inversión, por cambios de la demanda de dinero, por cambios de los precios del petróleo, etcétera. También pueden deberse a cambios de política: desde la introducción de una nueva ley tributaria o un nuevo programa de inversión en infraestructuras hasta la decisión del banco central de luchar contra la inflación contrayendo la oferta monetaria. Cada perturbación provoca efectos dinámicos en la producción y en sus componentes. Estos efectos dinámicos se denominan mecanismo de propagación de la perturbación. Varían de unas perturbaciones a otras. Los efectos que produce una perturbación en la actividad pueden ser mayores al principio y disminuir conforme pasa el tiempo. O, por el contrari,o, pueden aumentar paulatinamente durante un tiempo para después disminuir y acabar desapareciendo. Hemos visto, por ejemplo, que los efectos que provoca un aumento del dinero en la producción alcanzan un máximo entre seis y nueve meses más tarde y después disminuyen lentamente, a medida que el nivel de precios acaba subiendo en proporción al aumento de la cantidad nominal de dinero. Algunas perturbaciones producen efectos incluso a largo plazo. Es lo que ocurre en el caso de cualquier perturbación que produzca un efecto permanente en la oferta agregada, como una variación permanente de! precio del petróleo. Las fluctuaciones de la producción se deben a la aparición constante de nuevas perturbaciones, cada una con su propio mecanismo de propagación. A veces, algunas perturbaciones son lo suficientemente malas o se producen en combinaciones lo suficientemente malas para crear una recesión. Las dos recesiones de los años setenta se debieron en gran parte a las subidas del precio del petróleo; la de principios de los años ochenta se debió a una brusca contracción monetaria; la de principios de los años noventa se debió principalmente a una pérdida repentina de confianza de los consumidores; la de 2001 se debió a una brusca disminución del gasto de inversión. lo que denominamos fluctuaciones económicas es el resultado de estas perturbaciones y de los efectos dinámicos que ejercen en la producción.
Hacia dónde vamos: la producción, el desempleo y la inflación · Al desarrollar el modelo de este capítulo, hemos
Pª~¡i~~i~I ~~PhU:~~sd~o~~~
nominal de dinero era constante. Es de , . qd . 1d d' 1a cant·dad J , • dificación de la cant1da nomina e 1derado Jos efectos de una umcah mo onsiderado el caso del crecimiento nero (en el Apartado .~-~' no . eT~~ ~inero Estamos ya en condiciones de prolongado de la cant1 a nomina . . e Ía cantidad nominal de dinero abandonar este supuesto y de ~erm1tir :iicar por qué la inflación normalcrezca. Sólo de esa man~ra po em?; e la actividad económica y la inmente es positi~a yestudd1alrdla relacl1on r;tpr~oducción y la inflación serán los flación. Las vanacmn,es e . es~mp eo, temas de los dos capitulas s1gu1entes.
Síntesis de conceptos sobre oferta y demanda agregadas
d , . t r los diversos componentes de la oferta y in eg¡a . fluencia de las políticas en estas variala demanda, adgregada\f·
La Figura 7.15 lo ayu ara,ª
• f1GURA
7.15
Esquema de OA-DA
t.11erra
2. Trabajo 3.Capital 4. Capacidad Empresaria
Tipodeoambio
1. Leyes antimonopolio
2. Legislación laboral
1. Educación Y capacitación 2. Tecnología 3. Stock de capital 4.Adminlstnu:íón
1. Educación Y capacitación 2. Tecnolog!a 3. Stock de capital
4.Admin!Gtración
~
-~sumo(C)I
Disponibildad de
recumos domésticos
~ .9fert!h~gregad!l:: : "I
1- =ros
i.-
imporlados
~-~-
~
r
\
Precio de los
Insumos
(Q ]
_ _-..11.....-----, < . Ó:NiiÍelesde
·. :· :~
··~--R~-~~n.eínploo,:
H expol1aclones Netas (XN)
1
111gresoypr~i0s ..
\
t 01:1rnancja Agregada:
Productividad
- ! inversión
\
- ( GastodelGobiemo(G)]
T fnstitucianalldad Y
seguridad jurldica
Fuente: Samuelson, Nordhaus y Pérez Enrri, Economía, McGrawHíll, Buenos Aires, 2003.
·d · 1modelo OA-DA ••
Capítulo 7 • Análisis conjunto de todos 1os merca os. e 224
• • Macroeconomía. Aplicaciones para Latinoamérica/ Olivier Blanchard • Daniel Pérez
Enrrl
225
H
El modelo de oferta y demanda agregadas describe las variaciones de la producción y del nivel de precios cuando se tiene en cuenta el equilibrio de los mercados de bienes, financieros y de trabajo.
H
Una reducción del déficit presupuestario provoca a corto plazo un descenso de la demanda de bienes y, por lo tanto, una reducción de la producción. Con el paso del tiempo, el nivel de precios baja; provocando un aumento de la cantidad real de dinero y una reducción_ del tipo de interés~ A medio plazo, la. producción retorna a s~ nivel natural, pero el tipo de rnterés es más baio y la inversión es mayor. ·
il•
la relación de oferta agregada recoge la influencia de la producción en el nivel de precios. Se obtiene a partir del equilibrio del mercado de trabajo: Es una· relación entre el nivel de precios, el· nivel esperado de precios y el nivel de producción. Uh aúmento de la producción reduce el desempleo; la reducción del lila Ur:ia subida del:precio del petróleo provoca tanto' a desempleo eleva·[os·salarios y, a su vez, el nivel de corto plazo como a medio plazo una reducdón de precios. Un aumento del nivel esperago de precios l(t producción. A corto: plazo1 prov9ca.una subida provoca un aumento del nivel efeclívo de precíos de de los precios, lo que reduce la ~qntidqd réql. q~ la misma cuanña. dinero y provoca una contracción.de 'la demc¡fü:lcfy de la producción,. Amedioplazo, reduce el salario ;;• La relación de demanda agregada recoge la i[lreal pagado,por las empresas.y.eleva lcrJasa ooturalHuencia del nivel de pretio!r'en·lb práduccioh. 'Se· de desempleo, y, por lo tanto, reduce el nivel.nqtural obtiene a partir del equilibrio de lo5 ·mercados de de producción. bienes y financieros. Una subida del nivel de precios reduce la cantidad real d&dineroí elevonde les Lo/diferencia éntre los efectos: a corto plcizo deJa tipos deJnferés y r~duciendo la producción. políticq_maéroeéorióniica los efectos a 'megfo pla?o:es·úna.de las princip9les razones por, las 9-IJe los u A corto.pláic~ fos-~driaciones de.loe pr9duccion se economistas discrepan en sus recomendaciones• Aldeben alosd$splazamientos de la-demanda agregunos creen que la economía se d_dapta rápidom.éngada o de·la:of~rta agregada. A medio plazo, la te a su equilibrio a medio plazo~ por lo que.foten producci~n retoma su nivel natural, que es deter-· hincapié en k1s. implicaciones a medio plazo de la rnlhado por e! eq~ilibrio dél mercado de trabajo. política. Otros creen que el mecanismo de ajusté a u: Una po!íticq: monetaria expansiva provoca a corto· 'través del cuot la prodocción retorna a su nivetnatu, plazo' un' aum~ntgide ki cantidad real de dinero, uno rol es lento en el: rrie¡or _de- los. casos~ por:fo• reduccíón del tipo, de interés y un aumento de la ponen más énfasis en los· efectos a corf9 P,kf,1'.º· .- · fl · · · · producción. 'Con el poso del tiempo, elnivel de pre: ·dos aumeñfa yltJ ctJnti~ad real d~ di~er()..disl'nin~~ _ H las uétuaciones económicas son el resultado dé hasttfque la preducción retorna a su niv~l noturah A . .un~.~·<:Bff~ente co,nstari_teA_e perturba~i9ne~: d~)9' .·medio.. plazo, el~dínero no_. afecta a la produ.cción y ·oferta o de. la .dem~ndq_ agregadás de tos~ef~clos dinámicos que· e1'erce 'cada una de ellas"' la sus voriacion~ se tra ducen en ün aúíllenfó 'propór~ od cional-dehírvel et~ precios. los economistas se refie,pr ucción. A veces los pérturbddones lo sufiren a'este hecho diciendo,,que et:dinercres neutral·'a· cientemente ,negotivgs, solas .oJ~~.~omb.inqci_ón medio plqzo., · ~on otras, para provocar unci. r7esió~. ··
ic•
y
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••
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11• fluctuaciones de la producción
11•
mecanismo de propagacíón
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modelos macroeconométricos
••
neutralidad' del
dinero
tl•
perturbaciones
•• ••
relación de demanda agregada relación de oferta agregada
Compruebe 1. Indique si son verdaderas, falsas 0 ín~iertas c~~a una de /as siguientes afirmaciones utilizando la mformacton de este capítulo. Explique brevemente su respuesta. a) La relación de oferta agregada impl.ica que ~n aumento de la producción provoca una subida del nivel de pre-
dos. Profundice b) El nivel natural de producción puede averiguarse obfe , servando solamente la re!ación de oferta agregada. 5: Suponga que el tipo de ínterés no a eta a 1a ínversíon. c) La relación de demanda ag;egada tien~ pendieri:e ne- a) ¿Imagina alguna situación en la que pueda ocurrir? gativa porque, cuand~ el rnvel de precios es. mas alto, b) ¿Qué implica eso para la pendiente de la curva IS? los consumidores quieren comprar menos bienes. c) ¿Y para la pendiente de la curva LM? d) En ausencia de cambios de la política fiscal o de la d) ¿Y para la pendiente de la curva DA? política mof.letaria, la econom~a, siempre permanece Continúe suponiendo que el tipo, de in~erés no afect;i a Ja en el nivel natural de producc1on. inversión. Suponga que fa econom1a corruenza encantrand~e e) La política monetaria expansiva no influye en el nivel en el nivel natural de producción y que hay una perturbac1on de producción a medio plazo. . ., de la variable residual z. por lo que la curva OA se desplaza ~ La política fiscal no puede influir en la 1nvers1on en sentido ascendente. medio plazo porque la producción siempre retoma e) ¿Cómo afecta a corto plazo a Jos precios y ala proa su nivel natural. ducción! Explíquele verbalmente. g) Amedio plazo, los precios Yla producción siempre . Q ·Qué ocurre con la producción y los precios con el retoman al mismo valor. ~aso del tiempo? Explíquele verbalmente. · 2. Las perturbadones del gasto y el medio plazo 6. Suponga que la demanda de ~inero es plana: com? en el a) Muestre por medio del modelo OA-DA desarrolla- caso en el que los tipos de interes son muy ba1os,_{ve.ase el do en este capítulo cómo afecta un aumento de la Problema 6 del Capítulo 5 sobre la tiampa de la iiquidez). .. ... d' 1d LM? Confianza de. los co"sum1'dores. (po.r 1.º. qu. e el, co_n.- a' ¿·Qué implica es.0 para la pen 1ente a e curva · sumo aumenta cualquiera que sea el nivel ,de ~en;a J disponible) a la pos!ción d~ las _c~rvas DA Ok,/S·y b) ¿Y para la pendiente de· la curva IS? lM a medio plazo.A cont1~uac10~, m~;stre co~o e) .y para la pendiente de la curva DA? afecta a la producción, al t1eo d~ interes. y ~I nivel d) ~race las curvas. DAy OA y suponga que el eq~librio _se de precios también a medio plazo. Suponga qu~, encuentra en~un-punto en el que la producc1on es 1n. antes del aumento de la confianza de ros ~onsam1::feriar al .nivel natural. Suponga que, el banco c~ntral dores, la economía se encontraba en su nivel natuaumenta la cantidad de dinero. ¿Como afec:_tará esa ral de producción. medida a la producción a corto plazo y a medio plazo? b) Haga lo mismo con· una subida de los Impuestos Explíquele verbalmente. sobre la renta. l. Las perturbaciones de fa demanda y la gestión de fa· 3. Los perturbaciones de la oferta Yef medio plazo demanda
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Muestre por medio del modelo desarrolfad? en 'este capítulo cómo afecta un aumento de /os prestaciones por desempleo 0 fa posición de /as curvas DA y ~A a corto plazo. y a medio plazo.A continuación, muestre como a{écta a fa producdón a corto plazo y a medio plazo. Suponga que, antes del aumento de las prestodones por desempleo•. /? econo,. mía se encontraba en su nivel natural de producaon. 4. La neutralidad del dinero a) ·En qué sentido es neutral el dinero? ¿Por qué es útil fa po!ftica monetaria si e! dinero es neutral? . ed b) La política fiscal, al igual que la mon~~n~ na pu, . e alterar el nivel natural de producc1on. lPor que se Capítulo 7 •
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• • MOcroeconomía. Aplícociones paro Latinoamérica / Olivier B!anchord • Daniel Pérez Enrri
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consrdera entonces neutral la política monetaria pero no así la iiscal? Analice la siguiente afirmación: «Como ni la polí~ca iiscal ni la política monetaria pueden influir en el rnvel natural de producción, a medio plazo e! nivel na~ral de producción es índependiente de todas [as medidas del gobierno».
Suponga que la economía comienza encontrán~os~ en el nivel natural de producción.Ahora suponga que drsmin~ye fa confianza de las emp~esas, por lo que dem~nda, de 1nversión desdende cualqwera que sea el upo de mteres. a) Muestre en un gráfico DA-OA qué ocurre con la producción y con el nivel de precios a corto plazo y a medio plazo. b) ·Qué ocurre con la tasa de desempleo a corto plazo ~a medio plazo? . . Suponga que e/ Banco central dedde. responder inmediatamente a Ja pérdidá de confianza de las empresas a corto pla'"'O. Suponcra, en éonáeto. quiere impedir que la.rosa de ..., º
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An~lisis conjunto de todos los mercados: el modelo OA-DA
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