CHAPITRE N°2 : LE MARCHE OBLIGATAIRE I. Caractéristiques des Obligations A. Définition Les obligations sont des titres matérialisant une créance représentative d’un emprunt émis par une société, une collectivité publique, semi publique ou par l’Etat. Un emprunt obligataire est émis sur le marché primaire et négocié sur le marché secondaire, dans le même compartiment que celui ou se traite les actions de la société émettrice. Les taux d’intérêt obligataire à la différence des taux d’intérêt monétaires, qui sont régis par les banques centrales, ne sont déterminés que par les conditions du marché, c'est-à-dire par la confrontation des exigences des émetteurs et des investisseurs. Ils ont en principe indépendant des taux du marché monétaire. Lorsqu’un emprunt fait appel à l’épargne publique, il est soumis comme toute autre opération faisant appel à l’épargne publique à des procédures informatives visées par les autorités compétentes. L’émission d’une obligation se réalise par l’entreprise d’un établissement de crédit ou entreprise d’investissement, le chef de file qui constitue deux (2) syndicats de banque : - un syndicat de placement chargé de placer les titres dans le public ; - un syndicat de garanti qui assure la bonne fin de l’opération.
B. Les Caractéristiques d’un Emprunt Obligataire Les caractéristiques d’un emprunt obligataire sont les suivantes : -
l’émetteur : la qualité de l’émetteur, c’est à dire sa capacité à faire face au remboursement, est un critère majeur modulant le taux d’intérêt accepté par le marché. Lorsque l’émetteur est l’Etat ou une entreprise publique ou semi publique dont l’Etat se porte garant, cette qualité ne fait pas de doute. Les autres sociétés pour être acceptées par le marché doivent disposer d’un « rating » ou notation établie par des agences spécialisées et indépendantes ;
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le montant de l’émission : produit du nombre de titre émis par la valeur nominale d’une obligation ;
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la valeur nominale : elle sert à déterminer le montant du coupon (intérêt) que l’on va payer périodiquement soit : montant du coupon = valeur nominale × taux d’intérêt × durée d’une période ;
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le prix d’émission : c’est le prix à payer pour obtenir une obligation sur le marché primaire, généralement l’obligation est émise au pair, c'est-à-dire que ce prix est égal à la valeur nominale, mais il peut être aussi inférieur au pair. La différence entre la
valeur nominale et le prix d’émission est la prime d’émission. Cette prime est une incitation à souscrire lorsque les conditions du marché sont difficiles car les intérêts et leur remboursement seront ensuite calculés sur la valeur nominale ; la période de souscription et la date de règlement : la souscription est ouverte durant un laps de temps suffisant pour que les investisseurs réagissent et le règlement des titres souscrit est fait à la fin de la période de souscription, qui précède de quelques jours ou coïncide avec le début de la cotation en bourse ; -
le taux d’intérêt nominal ou facial : c’est le taux d’intérêt annuel qui multiplié par la valeur nominale de l’obligation et par la période de règlement, détermine le montant du coupon ;
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la date de jouissance : c’est la date à partir de laquelle sont calculés les taux d’intérêt ;
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la durée de vie : c’est le temps qui sépare la première date de jouissance de la dernière, qui correspond au remboursement de la totalité du capital et du coupon échus ;
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la maturité ou durée de vie résiduelle : c’est le temps qui sépare une date quelconque de la fin de vie de l’emprunt ;
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le coupon : il représente le montant des intérêts versés périodiquement ;
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le coupon courus : c’est le montant des intérêts accumulés et non encore versés depuis la dernière échéance ;
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l’amortissement de l’emprunt : il précise les modalités de remboursement de l’emprunt, ces modalités sauf exceptions peuvent être :
in fine : les coupons sont versés à chaque période et le capital est remboursé au porteur en totalité le dernier jour de la durée de vie ;
amortissement constant : il s’agit d’amortissement par tranches annuelles égales, à chaque échéance (normalement l’année) est 1 remboursé du capital, n étant la durée de vie du capital. Par exemple n pour un emprunt d’un million sur 10 ans seront remboursé 100 000 chaque année ;
annuité constante ou par série constante : le remboursement se fait par annuité constante, c'est-à-dire que le capital remboursé plus les intérêts sont identiques à chaque période de remboursement ;
coupon zéro : c’est un amortissement in fine poussé à l’extrême, puisque non seulement le capital mais aussi les intérêts capitalisés sur la durée de l’emprunt sont versés le dernier jour de la durée de vie.
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la valeur de remboursement : c’est le montant en principal récupéré par l’investisseur, généralement le remboursement est fait au pair, mais il peut aussi être supérieur au pair. La différence entre la valeur de remboursement et la valeur nominale est la prime de remboursement. Comme la prime d’émission, la prime de remboursement est une incitation à la souscription ;
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la clause de rachat : cette clause doit figurer dans le prospectus d’émission, elle autorise l’émetteur soit à racheter une partie des titres en bourse, soit à rembourser son emprunt par anticipation. Cette clause peut jouer si une forte baisse des taux d’intérêt obligataire permet à l’émetteur de s’endetter à nouveau dans de meilleures conditions.
II. Les Catégories d’Obligation A. Les Obligations en Bon de Souscription d’Action (OBSA) Ce sont des obligations classiques émises et souscrites avec en prime un ou plusieurs bons de souscription d’action (BSA) de la société émettrice, pour un prix d’exercice fixé lors de l’émission. Lorsque les BSA comportent une clause de remboursement en cas de non exercice il s’agit obligations en bon de souscription d’action remboursable (OBSAR). A la fin de la période de souscription de l’OBSA l’obligation et le BSA sont cotés séparément, chacun sur le marché, l’investisseur de l’OBSA souscrit donc à deux (2) produits distinct : une obligation classique et les BSA.
B. Les Obligations Convertibles (OC) Les obligations convertibles ou leur variantes sont des titres détachant des coupons périodiques à capital remboursé in fine, mais donnant au porteur la possibilité soit à tout moment après émission, soit après un certain temps, selon les conditions définies dans le prospectus d’émission, de l’échanger contre une ou plusieurs actions de la société émettrice.
C. Différence entre OBSA et OC Ces deux (2) produits semblent très proches, en fait ils présentent des différences fondamentales : -
l’obligation convertible ne dissocie pas l’obligation de l’option d’achat, la conversion entraîne l’annulation de l’obligation par sa conversion en action, alors que l’OBSA permet d’exercer le droit de souscription, tout en conservant les obligations ou inversement, vendre les obligations et conserver son droit de souscription ;
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l’OC se caractérise par un unique apport d’argent lors de l’émission, alors que l’OBSA donne à l’émetteur l’opportunité de réaliser un apport double, le premier en capitaux permanent lors de l’émission des OBSA, le second en fonds propres lors de l’exercice des bons.
D. Obligations Remboursables en Actions (ORA)
Ces titres sont à leur échéance, remboursés en actions par émission d’actions nouvelles, sans autre choix possible. Il présente ainsi le risque des actions de l’émetteur, risque pondéré par un taux d’intérêt élevé en fonction des perspectives de la société émettrice.
E. Obligation Spéciales à Coupon à Réinvestir (OSCAR) Les coupons de tels titres peuvent être soit perçus en espèces, soit utilisés pour souscrire à d’autres obligations de caractéristiques identiques à l’obligation initiale, selon une parité définie lors de l’émission.
III. La Cotation des Obligations Les obligations classiques sont cotées en pourcentage de la valeur nominale, en dissociant le capital coté au pied du coupon et la partie courue et non encore payée du coupon de l’échéance suivante. Exemple 1 : Cotation d’une obligation X de 1000 de nominal : -
Taux nominal : 8% ; Règlement du coupon dans 152 jours civils
Question : Calculer le Coupon couru. Coupon couru = t Titre X
n 365 152 8% 4,668% 365 365
Pied du coupon 90,76
Coupon couru 4,668
Total 95,428
L’achat de cette obligation coûtera alors : 1000 × 95,428 = 954,28, car il faut payer à l’actuel détenteur la partie courue du coupon. Exemple 2 : Valeur nominale : 1000 Taux nominal : 8% Durée de vie résiduelle : 7 ans Echéance annuelle, amortissement du capital par
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Durée émission : 10 ans. Question : calculer la valeur d’ l’action sur la durée de vie résiduelle.
F0 15,61,06 14,81,06 141,06 13,21,06 12,41,06 11,61,06 10,081,06 74,73% Valeur action = 1000×74,73% = 747,3 1
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IV. Incidence des Variations du Taux d’Intérêt Obligataire sur la Cote des Obligations Classiques Exemple 1 : Taux de marché : 6% Cours au pied du coupon : 74,73% à un taux de 7% F0 15,61,07 14,81,07 141,07 13,21,07 12,41,07 11,61,07 10,081,07 71,85% 1
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Exemple 2 : Même caractéristique de l’exemple 1, mais dont le capital est remboursé in fine au taux de marché de 6%. F0 81,06 81,06 141,06 81,06 81,06 81,06 1081,06 111,16 Valeur de l’action = 1000×111,16 = 1111,6 1
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