« Introduction » 5è FO FORU RUM M des des OPCI OPCI Vers un repositionnement des OPCI ? 11 décembre 2008
Mahdi MOKRANE Directeur Recherche et Stratégie, AEW Europe
Deux rappels
Rappel : Le législateur avait deux motivations principales:
• Répondre aux besoins du secteur immobilier français • Contribuer au dynamisme de la place de Paris Plus spécifiquement :
• Favoriser le rééquilibrage des portefeuilles globaux • Favoriser l’externalisation de patrimoines patrimoines des collectivités et des entreprises
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Les objectifs de ce nouveau produit collective immobilière immobilière à l’image des fonds fonds allemands, Développer l’épargne collective anglais ou des REITS ;
Répondre aux limites identifiées sur les supports existants :
• La liquidi liquidité té par la créati création on de poche pochess financière financière et de liquidit liquiditéé ; • Les souplesses de gestion : – –
–
Détention indirecte d’actifs immobiliers possible; Possibilit Possibilitéé de procéde procéderr à des travau travaux x de restruc restructura turation tion et et de construction ; Recours Recours à l’effet l’effet de levier levier ;
• Création d’un support proche des OPCVM dans son fonctionnement ; • Un cadre fiscal simple et compétitif.
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Rappel : les choix de « routes » en France Club
Direct Rentabilité Renta bilité totale
Deal
Fonds fermé
Fonds
Immobilier
Ouvert
Coté
Fonds de fonds
Produits dérivés
++
+++
+++
++
++
+++
++
+
++
++
+++
++
+++
++
++
+
+
++
+++
++
+
+++
+++
+++
+++
++
+++
+++
+++
+++
++
+
+
+
++
+ si marché
+ si marché
Coûts d’entrée sur un
nouveau
nouveau
marchéé immob march immobilier ilier
+ + + si
+ + + si
++
++
+++
+
+++
familier
familier
Fiscalité
espérée Risque ex ante (volatilité, diversification) Liquidité Exposition au sous jacent immobilier Contrôle
Fierté Autre(s) facteurs
Libert Libertéé de gestion
Permet de
Responsabilit
profiter de
é limité limitéee &
Liquidité Liquidité sans la
grosses
Management
volatilité volatilité du coté coté
opérations
spécialisé
Direct 4
Source : AEW Europe
Gestion déléguée
Produit
Rémunération
structuré
additionnelle
Couverture
Indirect
Un contexte européen 2002-2007 favorable à l’homogénéisation des véhicules La genèse OPCI s’inscrit dans un contexte Européen très actif en matière de réforme des véhicules immobiliers
• Coté : SIIC, UK-REIT UK-REIT,, G-REIT, G-REIT, SIIQ, ….. • Non coté : assouplissement entre entre 2003 et 2007 2007 des contraintes contraintes de détention d’actifs d’actifs : notion notion de de particip participation ationss et « d’actifs d’actifs immo immobilie biliers rs » compatib compatibles les en Italie et Portugal, et Allemagne dresser un premier tableau de ce qui s’est passé depuis juillet 2007 2007 ? Peut-on dresser
Un peut tôt aussi pour comparer les succès relatifs entre OPCI RFA et Grand public… surtout dans le contexte contexte de 2008
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Difficile de dresser bilan dans un contexte 2008 dont il est difficile de faire abstraction
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Aperçu du contexte en France Evolutions comparées des Foncières (EPRA France) et du CAC 40 2006-2008 (fréquence (fréquence hebdomadair hebdomadaire) e) - Base 100 en janv. 1990 1990 500
450
EPRA France 400
CAC 40
350
30 0
250
20 0
150
10 0 7 7 7 8 6 7 7 8 8 8 7 8 0 5 0 0 0 0 0 6 0 6 0 0 0 0 0 0 0 6 0 6 0 6 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 0 2 0 2 0 2 0 2 0 2 0 2 2 2 2 0 2 0 2 0 2 0 2 2 2 2 2 0 8 / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2 2 4 2 4 2 4 2 8 0 2 0 6 8 0 6 6 1 0 0 1 0 0 0 1 0 1 0 0 1 0 0 1 0 0 / / / / / / / / / / / / / / / / / / 0 8 0 0 0 0 0 0 3 2 8 3 0 3 0 3 0 2 3 3 0 3 3 0 2 9 3 0 3 0 3 3 3 3 3 0
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Source: Bloomberg, AEW EUROPE
Perspect Pers pective ive ‘hist ‘historiqu orique’ e’ aux EU ! Evolutions Evolutions comparées comparées des REITs aux Etats-Unis Etats-Unis et de l’inflation l’inflation Base 100 en janv. 1978 70 0 60 0 50 0 400 30 0 20 0 10 0 8 7 9 1
0 8 9 1
2 8 9 1
4 8 9 1
6 8 9 1
8 8 9 1
0 9 9 1
Inflati ation 8
Source:: NAREIT, AEW Research
2 9 9 1
4 9 9 1
6 9 9 1
8 9 9 1
0 0 0 2
REIT EIT Share Price Prices s
2 0 0 2
4 0 0 2
6 0 0 2
8 0 0 2
Dans le même temps…… A notre connaissance : société étéss de gest gestion ionss agréée agrééess par l’AMF l’AMF (dont (dont 5-6 5-6 « grands grands » acteurs acteurs)) • 28 soci • 41 OPCI agréés –
Dont 3 grand public (début)
–
Et 38 OPCI RFA écrasante te majori majorité té à EL (effet (effet de de levier) levier) 9 Dont une écrasan 9 Motivations :
Art.210 E (fiscalité),
OPCI dédiés (conservation de tout ou partie du contrôle),
et externalisation (cash)
Public to Private (SIIC Î OPCI)
Estimation des Actifs Actifs sous sous gestion des des OPCI : 4 à 5 Mds d’euros. d’euros. Estimation Prolongatio ation n du régim régimee 210 E de de 3 ans (tau (taux x porté porté à 19%) 19%) Prolong
Paradoxe apparent : Dichotomie ? SCPI Institutionnel 9
≅
Grand Public et OPCI ≅
L’OPCI SPPICAV à RFA EL Le concurrent de la SIIC ? SPPICAV CAV à RFA EL La SPPI Fiscalité des valeurs valeurs mobili mobilières ères Fiscalité
Exonération des revenus et plus-values Obligation de distribuer 85 % des profits locatifs et 50 % des plus-values Pas de quota de liquidité d’endettement Pas de plafond d’endettement
Possibilité d’actions de nature différenciée Trois ans pour pour atteindre atteindre les 15 M€ M€ d’ANR d’ANR Trois
Amortissement notionnel Instrument facilitateur de Club Deals
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Le choix de l’indirect en France : SIIC et OPCI SIIC : Produit qui a fait ses preuves aux EU et Australie (REIT)
• France : besoin de taille • Avantage temporaire ? • Ne doit pas être uniquement un outil fiscal Reconfiguration tion du secteur secteur encore à venir • Reconfigura • Attire de nombreux investisseurs internationaux • Particulièr Particulièrement ement actif actif sur le marché marché de l’investisse l’investissement ment en IdF depuis depuis début 2006 OPCI : pas simpleme simplement nt là pour remplacer remplacer les les SCPI
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• Deux formes bien distinctes • SPPICAV taxation sur les dividendes • FPI un peu comme un fonds non coté, taxation sur les revenus • Avantage : fiscalité, flexibilité, liquidité, effet de levier • Challenges • Gestion de la liquidité • Valorisation des parts et expertise & non pas un prix de marché • Base de clients (grand public / institutionnels) et politique marketing
Rôle des foncières et des fonds sur l ’investissement en France Qui achète de l’immobilier d’investissement en France (2004-2006) ?
2004
2005
2006
2007
Foncières
17%
19%
43%
30%
Fonds d'investissement
56%
50%
33%
34%
Privés
5%
6%
4%
5%
Institutionnels
22%
25%
20%
31%
Total
100%
100%
100%
100%
Source: CBRE, AEW Europe
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Dans un contexte 2008 – 2009 difficile pour les SIIC* 2008 pour les foncières :
• •
La décote sur l’actif l’actif net réévalué réévalué bloque les levées levées de capitaux Une capacité capacité d’endettemen d’endettementt presque épuisée
Les modalités modalités d’investissemen d’investissementt à venir des foncières foncières
• Blocage des fonds propres & saturation de l’endettement • Redressement des rendements exigés (rappel: prime de risque actions en oct : 700 bp) • Mutation SIIC Æ OPCI • Préférence maintenue pour la promotion pour compte propre Commerces : pas de changement, changement, jusqu’à jusqu’à quand ? • Commerces Logement : mouvement mouvement à sens unique unique • Logement
• Effet SIIC 2-3 : gel des cessions pendant 5 ans • Effet SIIC 4 : régime de suspension : cessions en 2008 • Pas d’horizon de liquidation
* Source : présentation B. Faure-Jarrosson, Faure-Jarrosson, IPD - 37ème séminaire Gestion d’actif immobilier -18 sept. 2008 - Quels investisseurs pour demain ?
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Quelle place pour les OPCI ? L ’exe exempl mplee des des PUTs PUTs en GB GB GB : Décompo Décomposit sition ion du stock stock immo immobil bilier ier inve investi sti (est (estimé imé à 381 Mds£ Mds£ à fin 2005) 2005)
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Source : Understanding Commercial Property Investment 2007 Edition, estimate for end-2005 based on research undertaken for the IPF by Cass Business School, DTZ, and IPD.
OPCI (grand public) : la liquidité Importance fondamentale de la liquidité
• Obligations de liquidité Æ valeur des actifs parfois liée aux volumes de retraits et non un marché avec offre / demande Comportem tement ent de la la variabl variablee « retrait retraitss » en foncti fonction on : Compor
• De la typologie des porteurs de parts (homogène vs hétérogène) : externalités positives ou négatives des porteurs de parts entre eux.
• De la composition de l’actif et du comportement des différentes poches : externalités positives ou négatives des poches d’actifs actions & foncières et immobilières phénomènes de retraits retraits massifs massifs (phénomène (phénomène de « run ») à l’imag l’imagee des dépôts dépôts D’où le risque de phénomènes bancaires classiques (FIFO ; premier arrivé – premier servi)
Expériences internationales récentes :
• Fonds ouverts allemands : Deux séries de retraits massifs et de fermetures de fonds en 3 ans plusieurs fermetures fermetures de fonds à fin 2007 • GB : plusieurs 15
Les outils outils de gestion gestion de de la liquidit liquiditéé utili utilisés sés par le le fonds immobiliers non cotés en Europe
Droit de remboursement
Allemagne
Espagne
France
Italie
Portugal
RU
Suisse
FRANCE
Fonds ouverts
FII
SCPI
FII
FII
APUTS
Fonds immobiliers
OPCI
x
x
x
x
x
x
x
x
Marché Marché secondair secondaire e organisé organisé Fréquence des points de remboursement (au moins mensuelle)
x
Adaptation de la fréquence de remboursement remboursement par le fonds Suspension des remboursements en cas de crise
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
Fractionnement ou rationalisation des demandes de remboursements
x
x
x
x
x
Ratio minimum de liquidités
x
Possibilité de s'endetter pour effectuer effectuer les remboursements remboursements
x
Diversification du sous jacent
x
x
x
Source : IEIF, « Les Fonds Immobiliers Européens Européens accessibles aux particuliers particuliers », nov. 2008
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x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
Encore de nombreux enjeux / difficultés et défis à rel elev eveer Poche de liquidité
OPCI
10% de liquidités au minimum
• RFA : bon démarrage (avantage de l’indirect) Grand public : 2009 crucial
• Comment présenter ? produit pur / produit hybride
OPCI
Poche financière 0 à 30% en en fonction fonction du profil de l’OPCI
• Est-ce un contrat multi-supports ? • Quelle segmentation de clientèle (nouvelle clientèle et/ou celle des SCPI) ?
Poche immobilière 60% d’immobilier au minimum
Préservation de la liquidité et gestion actif passif complexe
• Quelle méthodologie de contrôle des risques ? • Quels Benchmarks ?
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immeubles, parts de sociétés à prépondérance immobilière dont SCI, SCPI, SCPI, OPCI, OPCI, terrains à bâtir
Encore de nombreux enjeux / difficultés et défis à rel elev eveer Tarification et transparence dans la présentation des frais Challenges organisationnels (chaîne des acteurs) et industrialisation / automatisation nécessaires (avec 5 acteurs majeurs intervenant pour le véhicule) Certaines problématiques fiscales encore présentes (international) Quels relais au-d au-del elàà de l’avantage fiscal ?
Elargissement de la base institutionnelle
• La question de l’éligibili l’éligibilité té aux contrats contrats d’Assurance d’Assurance Vie, –
mais sans oublier l’inadéquation entre délai liquidité liquidité Ass. Vie UC (2 mois) et OPCI (6 mois)
• Caisses autonomes de vieillesse • Quid commerci commercialisati alisation on à l’étranger l’étranger ? d’entrée sur le marché marché est loin d’être d’être neutre neutre Le Timing d’entrée
• Sur le plan cyclique est-ce le BON moment ? 18
La présente publication a pour objet d’aider les investisseurs à prendre leurs décisions d’investissements, d’investissements, elle n’a en revanche pas pour objet de fournir des conseils en investissement à un investisseur en particulier. Les investissements investissements mentionnés et les recommandations ci-dessus ci-dessus peuvent ne pas être appropriés pour tous les investisseurs : les lecteurs doivent se faire leur propre propre opinion sur l’opportunité de tels investissements et recommandations en fonction de leurs propres objectifs d’investissements, expérience, statut fiscal et situation financière. La présente publication provient de différentes sources d’information dont nous pensons qu’elles sont fiables, mais aucune déclaration ou garantie n’est délivrée en considération de l’exactitude et de l’exhaustivité de l’information délivrée délivrée aux présentes. Les opinions contenues contenues aux présentes reflètent le jugement jugement actuel de l’auteur : elles ne reflètent pas nécessairement les opinions AEW AEW Europe, de ses filiales filiales ou de toutes filiales du groupe AEW Europe, et sont susceptibles d’évoluer à tout moment. Bien qu’AEW Europe fasse fasse ses meilleurs efforts pour utiliser utiliser dans la présente publications des informations pertinentes pertinentes et à jour, des erreurs ou des omissions peuvent parfois survenir. Le groupe AEW Europe ne saurait être tenu pour responsable, de quelque façon que ce soit, de tout dommage direct ou indirect résultant de l’usage de la présente publication. La présente publication ne doit pas à être copiée, transmise transmise ou distribuée à des tiers sans l’autorisation écrite préalable AEW Europe. Europe.
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