CORPORATE FINANCE : Aplikasi pada Kasus-Kasus Keuangan
Dr. Musdalifah Azis, A.Md, SE, M.Si
FAKULTAS EKONOMI UNIVERSITAS MULAWARMAN SAMARINDA 2014
1
DAFTAR PUSTAKA BAB 1. THE CORPORATE GOVERNANCE MOSAIC AND FINANCIAL REPORTING QUALITY ................................................................................................................................3 BAB 2. WORKING CAPITAL MANAGEMENT: A STUDY ON BRITISH AMERICAN TOBACCO BANGLADESH COMPANY LTD ..................................................................9 BAB 3. KERJASAMA STRATEGI PERUSAHAAN POLANDIA SEBAGAI RESPON TERHADAP EKSPANSI INVESTOR ASING KE PASAR POLANDIA ..................... 16 BAB 4. MENILAI DAYA TARIK PASAR UNTUK MERGER DAN AKUISISI: THE MARC M & A MATURITY INDEKS .............................................................................. 23 BAB 5. BEST PRACTICES IN ESTIMATING THE COST OF CAPITAL: SURVEY AND SYNTHESIS .......................................................................................................................... 34 BAB 6. PERAMALAN PERUBAHAN NILAI TUKAR ANTARA DOLLAR AS DAN YEN JEPANG DENGAN MENGGUNAKAN SISTEM LOGIKA NEURONFUZZY ADAPTIP DINAMIS ............................................................................................ 45 BAB 7. PERAN GLOBAL TERHADAP PENGGUNAAN SUATU MATA UANG..................... 58 BAB 8. CAPITAL STRUCTURE AND DEBT STRUCTURE ........................................................... 65 BAB 9. CENTRALIZATION VERSUS DELEGATION IN AN EXPERIMENTAL CAPITAL BUDGETING SETTING .................................................................................. 67 BAB 10. CRISIS, GOVERNANCE AND PERFORMANCE: EVIDENCE FROM THE BANKING SECTOR ........................................................................................................... 70 BAB 11. DOES INTANGIBLE CAPITAL AFFECT ECONOMIC GROWTH?.............................. 73 BAB 12. PARTIAL ACQUISITIONS IN EMERGING MARKETS: A TEST OF THE STRATEGIC
MARKET
ENTRY
AND
CORPORATE
CONTROL
HYPOTHESES ..................................................................................................................... 75 BAB 13. PELONJAKAN REAL EXCHANGE RATE DALAM REAL BUSINESS CYCLE DAN MODEL KONTRAK OVERLAPPING WAGE. .................................................... 77 BAB 14. BANKING ISLAMIC: PROSPECT AND PROBLEM ........................................................ 83 BAB 15. PEMBIAYAAN PERTANIAN/AGRIKULTUR MELALUI CARA DAN INSTRUMEN ISLAMI: SKENARIO PRAKTIS DAN APLIKABILITAS ..................... 93 BAB 16. ISLAMIC CAPITAL MARKET PRODUCTS:
DEVELOPMENTS AND
CHALLENGES .................................................................................................................. 108 BAB 17. OBLIGASI SYARIAH (SUKUK) UNTUK PEMBIAYAAN INFRASTRUKTUR: TANTANGAN DAN INISIATIF STRATEGIS.............................................................. 121 BAB 18. PENELITIAN INTEGRATIF KE DALAM JASA KEUANGAN INDUSTRI DI TAIWAN: HUBUNGAN BONDING TACTIS, MUTU HUBUNGAN DAN KESETIAAN PERILAKU ................................................................................................. 144
2
BAB 1. THE CORPORATE GOVERNANCE MOSAIC AND FINANCIAL REPORTING QUALITY Corporate
governance
merupakan
tata
kelola
perusahaan
yang
menjelaskan hubungan antara berbagai partisipan dalam perusahaan yang menentukan arah kinerja perusahaan. Isu mengenai corporate governance mulai mengemuka, khususnya di Indonesia pada tahun 1998 ketika Indonesia mengalami krisis yang berkepanjangan. Banyak pihak yang mengatakan lamanya proses perbaikan di Indonesia disebabkan oleh sangat lemahnya corporate governance yang diterapkan dalam perusahaan di Indonesia. Sejak saat itu, baik pemerintah maupun investor mulai memberikan perhatian yang cukup signifikan dalam praktek corporate governance. Penerapan good corporate governance (GCG) merupakan salah satu upaya yang cukup signifikan untuk melepaskan diri dari krisis ekonomi yang melanda Indonesia. Peran dan tuntutan investor dan kreditor asing mengenai penerapan prinsip GCG merupakan salah satu faktor dalam pengambilan keputusan berinvestasi pada suatu perusahaan. Penerapan prinsip GCG dalam dunia usaha di Indonesia merupakan tuntutan zaman agar perusahaanperusahaan yang ada jangan sampai terlindas oleh persaingan global yang semakin keras. Prinsip-prinsip dasar dari good corporate governance (GCG) pada dasarnya memiliki tujuan untuk memberikan kemajuan terhadap kinerja suatu perusahaan. Corporate governance lebih condong pada serangkaian pola perilaku perusahaan yang diukur melalui kinerja, pertumbuhan, struktur pembiayaan, perlakuan terhadap para pemegang saham, dan stakeholders. Sehingga dapat dijadikan sebagai dasar analisis dalam mengkaji corporate governance di suatu negara dengan memenuhi transparansi dan akuntabilitas dalam pengambilan keputusan yang sistematis yang dapat digunakan sebagai dasar pengukuran yang lebih akurat mengenai kinerja perusahaan dan bagaimana korelasi antar kebijakan tentang buruh dan kinerja perusahaan. Meskipun kinerja ekonomi pemerintah yang lalu diwarnai oleh beberapa pelanggaran prinsip tata kelola pemerintahan yang baik (good corporate governance), baik di pasar modal, perbankan, maupun di sektor riil akibat krisis yang melanda Indonesia lalu sebaiknya prinsip-prinsip corporate governance tetap dapat dijalankan secara amanah, akuntabel, transparan dan fair untuk mencapai tujuan terciptanya nilai kinerja perusahaan jangka panjang seraya terlayaninya semua kepentingan pihak yang berkepentingan dengan jalannya perusahaan (stakeholders). 3
Jika corporate governance merupakan faktor yang signifikan pada kondisi krisis, maka corporate governance tidak hanya mampu menjelaskan perbedaan kinerja antarnegara selama periode krisis, akan tetapi juga perbedaan kinerja antarperusahaan dalam suatu negara tertentu. Penelitian tentang variasi penerapan corporate governance di tingkat perusahaan masih sangat sedikit dilakukan. Riset The Indonesian Institute for Corporate Governance (IICG), 2002, menemukan bahwa alasan utama perusahaan menerapkan GCG adalah kepatuhan terhadap peraturan. Perusahaan meyakini bahwa implementasi GCG merupakan bentuk lain penegakan etika bisnis dan etika kerja yang sudah lama menjadi komitmen perusahaan, dan implementasi GCG berhubungan dengan peningkatan citra perusahaan. Perusahaan yang mempraktikkan GCG, akan mengalami perbaikan citra, dan peningkatan nilai perusahaan. Maka dalam penelitian ini akan dianalisis, apakah praktik corporate governance dapat mempengaruhi kinerja perusahaan. Istilah Corporate Governance (CG) pertama kali diperkenalkan oleh Cadbury Committee tahun 1992 dalam laporannya yang dikenal sebagai Cadbury Report (Tjager dkk., 2003). Terdapat banyak definisi tentang CG yang pendefinisiannya
dipengaruhi
oleh
teori
yang
melandasinya.
Perusahaan/korporasi dapat dipandang dari dua teori, yaitu (a) teori pemegang saham (shareholding theory), dan (b) teori stakeholder (stakeholding theory). Shareholding theory mangatakan bahwa perusahaan didirikan dan dijalankan untuk tujuan memaksimumkan kesejahteraan pemilik/pemegang saham sebagai akibat dari investasi yang dilakukannya. Shareholding theory ini sering disebut sebagai teori korporasi klasik yang sudah diperkenalkan oleh Adam Smith pada tahun 1776. Definisi CG yang berdasar pada shareholding theory diberikan oleh Monks dan Minow (1995) yaitu hubungan berbagai partisipan (pemilik/investor dan manajemen) dalam menentukan arah dan kinerja korporasi. Definisi lain diajukan oleh Shleifer dan Vishny (1997) yang menyebutkan bahwa CG sebagai cara atau mekanisme untuk meyakinkan para pemilik modal dalam memperoleh hasil (return) yang sesuai dengan investasi yang ditanamkan. Stakeholding theory, diperkenalkan oleh Freeman (1984), menyatakan bahwa perusahaan adalah organ yang berhubungan dengan pihak lain yang berkepentingan, baik yang ada di dalam maupun di luar perusahaan. Definisi stakeholder ini termasuk karyawan, pelanggan, kreditur, suplier, dan masyarakat sekitar dimana perusahaan tersebut beroperasi. Adapun definisi
4
Good Corporate Governance dari Cadbury Committee yang berdasar pada teori stakeholder adalah sebagai berikut : “A set of rules that define the relationship between shareholders, managers, creditors, the government, employees and internal and external stakeholders in respect to their rights and responsibilities”. (Seperangkat aturan yang mengatur hubungan antara para pemegang saham, manajer, kreditur, pemerintah, karyawan, dan pihak-pihak yang berkepentingan lainnya baik internal maupun eksternal lainnya yang berkaitan dengan hak-hak dan kewajiban mereka). Beberapa institusi Indonesia mengajukan definisi CG, antara lain oleh FCGI (Forum for Corporate Governance in Indonesia) tahun 2000 yang mendefinisikan CG sama seperti Cadbury Committee, sedangkan The Indonesian Institute for Corporate Governance atau IICG (2000) mendefinisikan CG sebagai proses dan struktur yang diterapkan dalam menjalankan perusahaan, dengan tujuan utama meningkatkan nilai pemegang saham dalam jangka panjang, dengan tetap memperhatikan kepentingan stakeholder yang lain. Salah satu fungsi yang paling penting bahwa tata kelola perusahaan dapat bermain adalah dalam memastikan kualitas proses pelaporan keuangan. Levitt (1999 2) menyatakan dalam pidatonya kepada direksi, "hubungan antara direktur perusahaan dan sistem pelaporan keuangan tidak pernah lebih penting." Selanjutnya, Blue Ribbon Commission (1999) meminta auditor untuk membahas dengan komite audit kualitas dan bukan hanya penerimaan dari alternatif pelaporan keuangan. Tata kelola perusahaan telah menerima peningkatan penekanan pada praktek dan dalam penelitian akademik (misalnya, Blue Ribbon Laporan Komite 1999; Ramsay Laporan 2001; Sarbanes-Oxley 2002; Bebchuk dan Cohen 2004). Penekanan ini karena sebagian, dengan prevalensi yang sangat dipublikasikan dan mengerikan penipuan pelaporan keuangan seperti Enron, WorldCom, Aldelphia, dan Parmalat, jumlah yang belum pernah terjadi sebelumnya penyajian kembali laba (Loomis 1999; Wu 2002; palmrose dan Scholz 2002; Larcker et al 2004). dan klaim manipulasi laba terang-terangan oleh manajemen perusahaan (Krugman 2002). Selanjutnya, penelitian akademik telah menemukan hubungan antara kelemahan dalam pemerintahan dan kualitas pelaporan keuangan yang buruk, manipulasi laba, penipuan laporan keuangan, dan pengendalian internal lemah (misalnya, Dechow et al 1996; Beasley 1996; McMullen 1996;.. Beasley et al 1999; Beasley et al 2000;. Carcello dan Neal 2000; 2001 Krishnan, 2002b Klein). Dengan perkembangan tersebut, ada penekanan pada kebutuhan untuk memperbaiki tata kelola perusahaan atas proses pelaporan keuangan (misalnya, Levitt 1998, 1999, 2000), seperti yg 5
membuat reformasi untuk meningkatkan efektivitas komite audit (Blue Ribbon Komite 1999; Sarbanes-Oxley Act 2002) dan membuat dewan direksi dan manajemen yang lebih akuntabel untuk menjamin integritas laporan keuangan (SEC 2002, Business Roundtable 2002) serta ekspansi cepat penelitian tentang tata kelola perusahaan. Tujuan makalah ini adalah untuk meninjau penelitian tentang tata kelola perusahaan dan dampaknya pada kualitas pelaporan keuangan. Kajian ini akan melayani tiga tujuan: (1) untuk menyarankan tata "mosaik" perusahaan (yaitu, interaksi antara aktor dan institusi yang mempengaruhi tata kelola perusahaan) yang mencakup pandangan yang lebih luas dari tata telah dipertimbangkan dalam penelitian akuntansi sebelumnya; (2) untuk memberikan gambaran dari temuan utama dari penelitian sebelumnya; dan (3) untuk mengidentifikasi kesenjangan penting dalam penelitian yang merupakan jalan yang menjanjikan untuk studi di masa depan. Dengan demikian, sisa kertas dibagi menjadi tiga bagian berikut. Bagian berikutnya menyediakan kerangka kerja umum untuk memahami mosaik tata kelola perusahaan dan dampaknya pada kualitas pelaporan keuangan. Bagian ini diikuti dengan diskusi penelitian sebelumnya, masing-masing berhubungan dengan peran aktor berikut dalam tata kelola perusahaan mosaik: (1) dewan direksi dan komite audit, (2) auditor eksternal; dan (3) internal auditor. Bagian terakhir menyajikan ringkasan daerah untuk penelitian masa depan. MOSAIC TATA KELOLA PERUSAHAAN YANG Gambar 1 memberikan gambaran tentang mosaik tata kelola perusahaan dan dampaknya pada kualitas pelaporan keuangan. Sebelum akuntansi penelitian dan profesi akuntansi telah berfokus terutama pada dewan direksi dan komite audit. Misalnya, Badan Pengawasan Umum (POB 1993) mendefinisikan tata kelola perusahaan sebagai Namun "kegiatan-kegiatan pengawasan yang dilakukan oleh dewan direksi dan komite audit untuk memastikan integritas dari proses pelaporan keuangan.", pandangan yang sempit tata kelola perusahaan yang membatasi ke kegiatan monitoring saja berpotensi meremehkan peran bahwa tata kelola perusahaan bisa bermain. Selanjutnya, dalam analisis meta baru-baru ini penelitian tata kelola perusahaan, Larcker et al. (2004, 1) menyimpulkan bahwa "struktur indikator yang umum digunakan dalam penelitian akademik dan layanan rating institusional memiliki kemampuan yang sangat terbatas untuk menjelaskan perilaku manajerial dan kinerja organisasi." Jadi, seperti digambarkan pada Gambar 1, suatu kerangka yang lebih komprehensif harus mempertimbangkan semua stakeholder utama dalam mosaik pemerintahan, termasuk di dalam
6
mereka dan di luar perusahaan. Sebagai contoh, auditor eksternal memainkan peran penting dalam memantau kualitas pelaporan keuangan dan maka dapat dilihat sebagai peserta penting dalam proses pemerintahan. Kami tidak menyarankan bahwa penelitian yang masih ada belum melihat peran auditor melainkan bahwa peran auditor dalam proses pemerintahan sangat kompleks sebagai auditor berinteraksi dengan pemangku kepentingan lainnya dalam mozaik pemerintahan seperti komite audit dan manajemen . Pada gilirannya, interaksi di antara para pemangku kepentingan dipengaruhi oleh kekuatan luar seperti oleh regulator dan bursa efek serta tekanan untuk memenuhi analis keuangan. Lebih lanjut, mosaik tata kelola perusahaan yang menyarankan kita perlu melihat di luar banyak fokus penelitian saat ini dalam tata kelola perusahaan yang berkonsentrasi pada mendokumentasikan asosiasi dan tidak hubungan kausal (Larcker et al 2004.) Dan untuk melengkapi penelitian saat ini dengan juga menyelidiki substansi dari interaksi di arena tata kelola perusahaan. Sebagai contoh, meskipun penekanan dalam penelitian tata kelola perusahaan telah di melihat isu-isu kemerdekaan, Cohen et al. (2002) dokumen yang kecuali manajemen memungkinkan dirinya untuk menjadi dipantau substansi kegiatan pemerintahan akan ditumbangkan. Hubungan timbal balik antara berbagai aktor dan mekanisme dalam mosaik tata kelola perusahaan. Sebagai contoh, interaksi antara komite audit, auditor eksternal, auditor internal, papan, dan manajemen adalah penting untuk pemerintahan yang efektif dan pelaporan keuangan untuk mencapai kualitas tinggi (Sarbanes-Oxley Act 2002). Sebuah studi wawancara dengan auditor berpengalaman (Cohen et al 2002.) mengungkapkan bahwa manajemen mempunyai pengaruh signifikan atas pihak. Beberapa auditor dalam penelitian yang berpendapat bahwa jika manajemen tidak ingin menjadi "diatur", mereka tidak dapat (Cohen et al 2002 582.). Selanjutnya, manajemen dapat menempatkan pasif, anggota sesuai pada papan yang mungkin memenuhi persyaratan peraturan tapi enggan untuk menantang manajemen. Sebagai contoh, Qwest tidak memiliki direksi luar dengan pengalaman dalam bisnis inti perusahaan. Mereka juga memiliki komite kompensasi yang secara konsisten diberikan bonus yang berlebihan kepada manajemen meskipun kinerja perusahaan relatif bawah standar (Business Week 2002). Kualitas Pelaporan Keuangan Meskipun orang harus mengharapkan bahwa "lebih baik " tata kelola perusahaan yang mengarah ke laporan keuangan membaik, ada kurangnya konsensus mengenai apa yang merupakan contoh "kualitas pelaporan keuangan.",
meskipun,
yang
BRC
(1999)
dan
Sarbanes-Oxley
(2002)
7
memerlukan auditor untuk membahas kualitas metode pelaporan keuangan dan tidak hanya penerimaan mereka, gagasan kualitas pelaporan keuangan tetap merupakan konsep yang samar-samar. Sebagai Jonas dan Blanchett (2000, 353) menyatakan, "dalam terang ini persyaratan baru, auditor, anggota komite audit, dan manajemen sekarang berjuang untuk menentukan" kualitas pelaporan keuangan. " Daripada
mendefinisikan
"kualitas
pelaporan
keuangan,"
sastra
sebelumnya telah difokuskan pada faktor-faktor seperti manajemen laba, penyesuaian keuangan, dan penipuan yang jelas menghambat pencapaian tinggi laporan keuangan berkualitas dan telah menggunakan adanya faktorfaktor sebagai bukti gangguan di proses pelaporan keuangan. Secara khusus, sastra sebelumnya telah memeriksa peran berbagai pemain dalam mosaik pemerintahan (misalnya, papan, komite audit, auditor eksternal, auditor internal) dan sejauh mana pemain ini memiliki baik secara individual maupun kolektif mempengaruhi pencapaian laporan keuangan yang bebas dari salah saji material dan kekeliruan. Para pemain utama yang diidentifikasi dalam literatur sebelumnya meliputi dewan direksi, komite audit, auditor eksternal, dan auditor internal. Dengan demikian, dalam sisa tulisan ini, kita membahas peran pemain berikut, interaksi di antara mereka, dan pengaruh kolektif mereka dalam membantu mencapai kualitas tinggi pelaporan keuangan:. (1) dewan direksi dan komite audit (2) auditor eksternal; dan (3) internal auditors.
8
BAB 2. WORKING CAPITAL MANAGEMENT: A STUDY ON BRITISH AMERICAN TOBACCO BANGLADESH COMPANY LTD
BANGLADESH
TOBACCO COMPANY LTD. (BTC) menjadi merupakan
saudara DARI British American Tobacco Company Ltd (BATC). Sejarah BTC kembali ke 1926 ketika Bapak Usher Smith dan Hadridas Roy membuka kantor cabang dari Imperial Tobacco Company Ltd ini dibentuk dengan aset dan kewajiban dari India Tobacco Company (ITC) Ltd diselenggarakan di Pakistan. Perang Pembebasan telah berjuang pada tahun 1971 dan negara baru, Bangladesh lahir. Pada hari kedua bulan Februari 1972, Bangladesh Tobacco Company Limited didirikan berdasarkan Undang-Undang Perseroan 1913 dengan aset dan kewajiban dari Pakistan Tobacco Company Limited. Bagian BATCO adalah 67 persen, sedangkan 32 persen saham diberikan kepada para pemegang saham Bangladesh. Modal disetor adalah Tk. 3,75 crores. Baru-baru ini Perusahaan telah diganti sebagai British American Tobacco Bangladesh Company Ltd (BATBCL). Memiliki pabrik rokok di Mohakhali di Dhaka dan pabrik daun pada Kushtia. Ini memiliki depot daun dan depot penjualan di seluruh negeri. Ini memiliki 33.000 petani tembakau terdaftar; mereka diberi segala dukungan yang mungkin oleh perusahaan untuk tumbuh tembakau berkualitas. Pasar Perusahaan 13 merek rokok dan tembakau pipa seluruh Bangladesh. Perusahaan ini telah memberikan kesempatan kerja langsung sekitar 3.200 orang dan memberikan kontribusi sejumlah besar uang setiap tahun ke kas negara nasional dalam bentuk bea masuk, pajak penghasilan, PPN dan bea cukai. manajemen modal kerja adalah area baru menekankan untuk penggunaan produktif dana yang tersedia mereka diciptakan dari arus kas yang baik, solvabilitas keuangan dan strategi pertumbuhan. Studi ini dapat menerangi berbagai cara dan teknik pengelolaan modal kerja untuk mengembangkan basis keuangan yang sehat perusahaan. Tujuan Studi Tujuan utama dari studi ini adalah untuk memeriksa dan mengevaluasi pengelolaan modal kerja dalam BATBCL selama 5 tahun (1999-2000 ke 20022003). Tujuan khusus dari penelitian ini adalah sebagai berikut: (a) Untuk menguji pola pengelolaan persediaan di BATBCL selama 1999-2003. (b) Untuk menganalisis dan mengevaluasi pengelolaan piutang beserta dampaknya terhadap pengelolaan modal kerja.
9
(c) Untuk menganalisis posisi kas dan efisiensi yang sama dengan yang dikelola selama periode berjalan. (d) Untuk menilai posisi kewajiban lancar dan efisiensi dengan modal kerja yang dikelola secara keseluruhan. (e) Untuk menyarankan beberapa langkah untuk perbaikan dalam pengelolaan modal kerja dari BATBCL. Hipotesis Hipotesis yang diuji dalam studi ini: H1: Ada hubungan positif antara efisiensi dalam modal kerja dan profitabilitas BATBCL tersebut. H2: Ada hubungan positif antara rasio pasar dan profitabilitas perusahaan. H3: Ada juga hubungan antara rasio efisiensi dan rasio profitabilitas. H4: Ada juga korelasi positif antara rasio efisiensi dan rasio pasar. H5: Ada korelasi positif antara likuiditas dan rasio pasar. Tinjauan Penelitian Terdahulu Bekerja penelitian ekstensif tentang pengelolaan modal kerja telah dilakukan di kedua sektor publik dan swasta termasuk Perusahaan Multinasional di Bangladesh. Mohiuddin (1983) telah melakukan studi tentang anggaran kas. Tujuan utama dari anggaran adalah perencanaan, koordinasi, dan pengendalian, semua ketiga yang ada dalam anggaran kas. Oleh karena itu, efektivitas anggaran kas meminimalkan masalah likuiditas. Islam dan Rahman (1994) memiliki artikel tentang "Tren modal Kerja Usaha Dipilih di Bangladesh". Optimum modal kerja memungkinkan sebuah bisnis untuk memiliki berdiri kredit dan memungkinkan pembayaran hutang pada tanggal jatuh tempo dan membantu untuk menjaga dirinya sendiri secara adil dalam posisi cair yang memungkinkan bisnis untuk menarik pinjaman dari bank. Hal ini juga membantu untuk mempertahankan efisiensi serba dalam operasi. Dari semua aspek manajemen keuangan, pengelolaan modal kerja adalah salah satu yang vital. Desain Konseptual Studi Modal kerja dalam istilah sederhana adalah jumlah dana yang perusahaan perlu untuk membiayai hari dengan operasi sehari. Pendapat berbeda pada konsep modal kerja. Bruto modal kerja didefinisikan sebagai aktiva total arus perusahaan. Tujuan dari penelitian ini adalah untuk menganalisis berbagai konsep modal kerja dan mengetahui kelayakan konsep modal kerja dalam terang perencanaan yang lebih baik dan pengendalian modal kerja. Sebuah konsep bruto menganut modal kerja untuk investasi keseluruhan aktiva lancar dan pembiayaan yang sama. Jaringan modal mengacu pada kelebihan aktiva lancar atas kewajiban lancar (1990). 10
Masalah pengelolaan modal kerja melibatkan masalah penentuan tingkat investasi optimal pada setiap komponen aktiva lancar yaitu persediaan, kas piutang, dan investasi jangka pendek lainnya. Fokus dasar dalam pengelolaan modal kerja harus mengoptimalkan investasi perusahaan di dalamnya. Seorang ahli dalam pengelolaan keuangan berpendapat bahwa masalah modal kerja adalah salah satu faktor yang bertanggung jawab atas profitabilitas
yang
rendah
di
sektor
manufaktur.
Perencanaan
dan
pengendalian yang lebih baik modal kerja atau dengan kata lain, pemanfaatan yang tepat kuantitas optimum meningkatkan modal kerja kekuatan produktif tunduk pada keberadaan margin usaha (1980). Metodologi Studi Sampel penelitian ini adalah BATBCL yang merupakan Perusahaan Tembakau terbesar di Bangladesh. Studi ini mencakup periode lima tahun dari tahun 1999-2000 ke 2002-2003. Penelitian ini didasarkan pada data sekunder dan primer. Data sekunder adalah laporan tahunan perusahaan dan berbagai penelitian yang tersedia melalui kerja perpustakaan. Data primer dikumpulkan dari survei lapangan. Peneliti BATBCL mengunjungi Kantor Pusat sebagai kantor
cabang
juga
untuk mengumpulkan informasi melalui wawancara pribadi dengan para eksekutif mereka. Sebuah jadwal wawancara khusus digunakan untuk tujuan wawancara. Data yang dikumpulkan telah ditabulasikan, dianalisis dan diinterpretasikan dengan bantuan rasio keuangan yang berbeda dan alat statistik seperti persentase, rata-rata, analisis kecenderungan, uji korelasi dan signifikansi, dll Lima hipotesis telah diuji statistik untuk sampai pada kesimpulan dan implikasi kebijakan. Temuan Utama 1. Modal kerja manajemen BATBCL sangat memuaskan karena manajemen sangat efisien terhadap persediaan, debitur, saldo kas dan dana bekerja. 2. Persyaratan bulanan untuk modal kerja sekitar 10 crores dari Taka, ini dikumpulkan
baik
dari
sumber
internal
dan
eksternal.
Fasilitas Kas 3. Kredit diberikan oleh Bank Umum Nasional (NCBs) pada tingkat bunga yang lebih rendah. 4. Perkiraan
modal
kerja
dilakukan
melalui
produksi
bulanan
memperkirakan, kebutuhan bahan baku, dan biaya langsung lainnya. 5. Unsur-unsur utama dari modal kerja adalah persediaan, debitur, saldo kas dan investasi jangka pendek.
11
6. Persediaan dikelompokkan ke dalam bahan baku, barang dalam proses, barang jadi, toko dan suku cadang dll. 7. Manajemen persediaan perusahaan sangat efektif. Teknik-teknik modern seperti manajemen inventori Ekonomi Order Quantity (EOQ), analisis ABC, maksimum dan minimum tingkat persediaan, CPM / PERT dsb diikuti secara rutin. 8. Sumber utama bahan baku merupakan sumber lokal dan Amerika Serikat, Inggris, dll 9. Prosedur Pembelian dilakukan melalui departemen terpisah untuk pembelian. Tidak ada masalah pembelian sama sekali. 10. Pengendalian Work-in-Progress (WIP) terhambat akibat kegagalan listrik dan masalah mekanis. 11. Barang jadiseperti rokok memiliki permintaan baik di pasar. Tidak ada pertanyaan tentang menimbun sama sekali. 12. penjualan Kredit diberikan kepada dealer dan komisi tinggi yang diizinkan. Tidak ada kesulitan yang ditemukan dalam koleksi piutang. Untuk pembayaran awal iuran, kas fasilitas diskon yang diberikan, kadang-kadang Piutang dikelompokkan dalam jadwal penuaan. 13. Kas manajemen perusahaan dilakukan melalui anggaran kas, laporan arus kas dan langkah lain. 14. Karena laba operasi yang baik, ada sedikit kesulitan dalam manajemen kas. Posisi likuiditas perusahaan sangat memuaskan. Hutang eksternal juga sangat terbatas. 15. Perusahaan dengan mudah mencapai titik impas setiap tahun karena penjualan yang memuaskan, biaya terkendali dan utilisasi kapasitas maksimum. 16. Setiap evaluasi kinerja tahun dilakukan menyoroti rasio berbeda. 17. Kontrol anggaran perusahaan sangat efektif melalui penggunaan anggaran operasional dan keuangan. Produktivitas perusahaan sangat memuaskan karena hubungan manusia manajemen yang baik. 18. Perusahaan memiliki prospek cerah karena manajemen efisien fuli, bahan mesin & teknologi. 19. Perusahaan berikut manajemen sumber daya manusia yang luas melalui program pengembangan staf. 20. Manajemen mutu total, keputusan manajemen berpartisipasi dan audit manajemen dan audit etis peraturan diikuti.
12
21. Perusahaan memiliki sumber keuangan baik internal. Hal ini akan mengurangi pinjaman dan leverage keuangan, ini nikmat ROI dan basis ekuitas yang baik. 22. Pasar kegiatan penelitian menunjukkan permintaan yang berat bagi produk mereka itu menciptakan pasar yang baik untuk menjual produk-produk berkualitas dengan harga yang lebih tinggi, menghasilkan sumber yang baik modal kerja. 23. Perusahaan telah sukses menggunakan modal kerja disebabkan oleh persediaan yang direncanakan, piutang, kas, keuangan dan aliran kas yang baik. Pengujian Hipotesis 1. Ada korelasi positif antara efisiensi dalam modal kerja dan profitabilitas BATBCL. Tabel 1 menunjukkan hubungan antara efisiensi modal kerja dan profitabilitas BATBCL. Efisiensi modal kerja telah ditunjukkan melalui rasio cepat dan saat ini perusahaan. Telah ditemukan bahwa rasio cepat perusahaan itu negatif terkait dengan pengembalian jumlah aset, tetapi berhubungan positif dengan variabel profitabilitas lain dipertimbangkan dalam analisis ini. Di sisi lain, rasio lancar perusahaan itu negatif terkait dengan marjin laba kotor dan marjin operasi bersih, tapi positif berkaitan dengan sisa variabel profitabilitas. Meskipun ada hubungan yang ada dalam efisiensi modal kerja dan profitabilitas, tetapi hubungan ini tidak signifikan secara statistik. 2. Ada korelasi positif antara rasio pasar dan profitabilitas perusahaan. Tabel 2 menunjukkan hubungan antara rasio pasar dan profitabilitas BATC. Telah ditemukan bahwa laba kotor yang berkorelasi positif dengan laba bersih, laba bersih per saham dan yield dividen perusahaan, namun berkorelasi negatif dengan semua variabel lain. Marjin laba bersih hanya secara signifikan berkorelasi dengan hasil dividen. Margin laba atas penjualan secara signifikan berkorelasi dengan pengembalian total aktiva, imbal hasil ekuitas dan laba atas investasi. Laba terhadap jumlah aktiva secara signifikan berkorelasi dengan imbal hasil ekuitas, laba atas investasi dan dividen per saham. Dan imbal hasil ekuitas secara signifikan berkorelasi dengan pengembalian investasi dan laba bersih per saham. 3. Ada juga hubungan antara rasio efisiensi dan rasio profitabilitas. Tabel 3 menunjukkan hubungan antara rasio efisiensi dan rasio profitabilitas BATBCL. Periode penagihan rata-rata adalah berkorelasi negatif dengan semua rasio profitabilitas kecuali dengan marjin laba kotor
13
dan hubungan ini tidak signifikan secara statistik. Rasio Perputaran persediaan secara positif berkorelasi dengan profitabilitas ekuitas dan laba atas investasi tetapi berkorelasi negatif dengan variabel profitabilitas lain dan hubungan ini juga tidak signifikan secara statistik. Penjualan terhadap total aktiva berkorelasi positif dengan semua variabel profitabilitas kecuali dengan marjin laba kotor. Hubungan ini tidak signifikan secara statistik. 4. Ada juga korelasi positif antara rasio efisiensi dan rasio pasar. Tabel
4:
Korelasi
Matriks
pada
rasio
Pertumbuhan
dan
Laba
Tabel 4 menunjukkan hubungan antara rasio efisiensi dan rasio pasar BATBCL. Dari analisis di atas telah ditemukan bahwa tidak ada hubungan yang signifikan antara variabel. Rasio dividen yield yang berkorelasi negatif dengan semua efisiensi rasio kecuali dengan laba bersih per saham. Pasar terhadap buku berkorelasi negatif dengan periode pengumpulan piutang, rasio harga saham dan yield dividen tetapi berkorelasi positif dengan semua rasio efisiensi. Pay out ratio juga berkorelasi negatif dengan periode pengumpulan piutang, rasio harga saham dan yield dividen tetapi berkorelasi positif dengan semua rasio efisiensi. Dividen per saham berkorelasi negatif dengan perputaran persediaan, periode penagihan ratarata dan rasio harga produktif namun berkorelasi positif dengan semua rasio efisiensi lain dari perusahaan. 5. Korelasi
positif
ditemukan
antara
likuiditas
dan
rasio
pasar.
Tabel 5 menunjukkan hubungan antara rasio likuiditas dan pasar BATBCL tersebut. Ada hubungan yang signifikan secara statistik hanya antara rasio lancar dan pasar terhadap buku, dan semua hubungan lainnya tidak signifikan secara statistik. Quick rasio tidak memiliki hubungan dengan pasar terhadap buku. Di sisi lain, rasio lancar adalah berkorelasi positif dengan laba per saham dan yield dividen, tetapi berkorelasi negatif dengan rasio harga laba, pay out ratio dan dividen per saham. Rasio lancar berkorelasi negatif dengan laba per saham dan yield dividen, namun berkorelasi positif dengan semua rasio pasar lainnya. Kesimpulan dan Rekomendasi Pengelolaan modal kerja BATBC Ltd adalah sangat efektif. Proyek ini sangat menguntungkan. Ada sumber dana internal yang tersedia karena jumlahnya memuaskan periode selama periode yang diteliti. Mill tidak memiliki masalah dalam manajemen persediaan, debitur, saldo kas dan kewajiban lancar. Posisi likuiditas perusahaan juga sangat memuaskan karena perputaran aktiva lancar, debitur persediaan dan uang tunai saldo. Perusahaan menikmati fasilitas yang baik dari kredit tunai dan kredit modal kerja dari
14
bank lain komersial yang berbeda. Tidak ada kesulitan dalam pembayaran kembali kewajiban lancar dari laba usaha. Selain laba operasi, ada banyak nonlaba operasi keamanan investasi, dividen dan pendapatan lainnya. Perencanaan dan Pengendalian saldo kas mengikuti laporan arus kas. Ini menunjukkan sumber dan penggunaan kas selama periode tersebut. Regular laporan arus dana juga disiapkan oleh perusahaan. Hal ini membantu dalam merancang perencanaan modal kerja, pengendalian, pemantauan, pemanfaatan dan pemeliharaan produktif ukuran optimum modal kerja. Laporan keuangan menunjukkan aktiva lancar dan kewajiban lancar dalam bentuk rahasia. Ada koleksi piutang akibat kredit yang baik dan kebijakan koleksi. Penjualan kredit dibuat sering tetapi tidak menimbun dan terjebak Facebook debitur yang ditemukan. Karena penggunaan yang baik modal kerja, pertumbuhan bisnis perusahaan juga sangat memuaskan. Harga pasar saham yang meningkat dari tahun ke tahun karena dividen yang baik dan citra yang baik di pasar. Perusahaan memiliki saham baik dalam investasi asing langsung. Pemerintah. telah memberikan fasilitas lebih bagi investor asing langsung. Ini telah meningkatkan efisiensi manajerial perusahaan tembakau. Namun, mengingat kesimpulan, saran-saran berikut ini diberikan untuk meningkatkan efisiensi dalam pengelolaan modal kerja. (a) norma-norma khusus untuk pengelolaan modal kerja harus diikuti untuk mengurangi risiko pasar. (b) kegiatan pengelolaan likuiditas mungkin lebih diorganisir melalui menggunakan dana idle untuk investasi yang produktif. (c) perbandingan antar perusahaan harus dilakukan dari waktu ke waktu dengan organisasi sejenis. (d) analisis horisontal dan analisis vertikal melalui teknik rasio akan lebih bermakna. (e) sistem informasi keuangan harus diperkenalkan untuk mengembangkan disiplin keuangan dalam pengelolaan modal kerja. (f)
Modal Kerja Norma untuk menjaga jumlah optimal dari bahan baku, Kerja - di - Kemajuan, barang jadi dan suku cadang & toko harus dikembangkan. (g) peramalan perencanaan, keuangan dan alat kontrol harus lebih intensif untuk meningkatkan efektivitas manajemen kas.
15
BAB 3. KERJASAMA STRATEGI PERUSAHAAN POLANDIA SEBAGAI RESPON TERHADAP EKSPANSI INVESTOR ASING KE PASAR POLANDIA
Masalah internasionalisasi pada tingkat ekonomi mikro biasanya dibahas
dari
sudut
pandang
perusahaan
yang
secara
aktif
menginternasionalkan kegiatannya, sementara isu secara langsung tentang perusahaan dalam sebuah negara (yang menghadapi konsekuensi seperti "invasi")
tinggal
di
latar
belakang.
Alasan
mengapa
penelitian
ini
memfokuskan pada srategi perusahaan lokal menghadapi ekspansi investor asing, kemudian mereka fokus pada kerjasama dan tempatnya dalam strategi tipologi disajikan. Ada keraguan bahwa perusahaan-perusahaan asing 'masuk ke pasar Polandia dipandang oleh perusahaan domestik dengan gentar karena pendatang sebagai pesaing yang lebih besar, terlepas dari apakah kecemasan adalah justifi ed atau tidak. Ancaman yang ditimbulkan oleh kompetisi asing disebabkan oleh faktor-faktor berikut, yang dirasakan baik secara terpisah atau dalam kombinasi: •
kekuatan ekonomi yang cukup akibat ukuran dan (sering en global) skala operasi, yang jauh melebihi potensi bahkan pesaing domestik terbesar dan menyebabkan perilaku di pasar lokal yang khas dari suatu oligopoli atau monopoli.
•
Keuntungan yang timbul dari kepemilikan dan akses diinternalisasi untuk produk yang lebih baik dan teknologi, lebih baik tahu-bagaimana dalam sistem manajemen dan pemasaran, serta keterampilan (melekat pada perusahaan transnasional) dari operasi ectively dan flexibly di pasar nasional banyak dan lingkungan mereka.
•
Perusahaan domestik 'umum kurang pengalaman dalam bersaing secara agresif dalam sistem pasar-ekonomi. Selain itu, perlu mengubah sikap dan mentalitas personil manajemen Polandia dan angkatan kerja hanya meningkatkan faktor negatif dari faktor ini. Karena proses ini, dari perspektif psikologis dan sosiologis, datang melawan hambatan persepsi dan kognitif yang tangguh, rentang waktu harus jangka menengah ketimbang jangka pendek. Hal ini terutama berlaku yang ada BUMN (termasuk yang "komersial"). 16
Faktor yang mengancam posisi kompetitif perusahaan lokal tampaknya menunjukkan bahwa kerjasama merupakan strategi yang tepat dalam menghadapi ekspansi investor asing dan bahwa kerjasama dengan perusahaan Polandia lainnya bisa menjadi strategi yang tepat dalam menghadapi saingan asing yang melakukan invasi ke pasar Polandia. Dalam tulisan ini, diskusi teoritis dengan hasil penelitian empiris yang dilakukan pada tahun 2004 antara 77 perusahaan Polandia. Penelitian berfokus terutama pada bentuk kerjasama antara perusahaan Polandia dan asing - mereka yang memiliki anak perusahaan atau cabang di pasar Polandia serta mereka yang masuk ke pasar melalui bentuk-bentuk lain dari internasionalisasi. Kerjasama sebagai salah satu 'strategi terhadap investor asing perusahaan lokal ekspansi Kepada investor asing perusahaan lokal ekspansi dapat dianalisis dengan menggunakan berbagai kriteria. Menurut pendapat penulis, tipologi strategi berikut harus memfasilitasi analisis ini: •
Strategi Dichtl dan Issing
mengklasifikasikan strategi menurut sikap
terhadap persaingan •
Matriks Dawar dan Frost pada strategi perusahaan lokal
•
Tipologi Gorynia dan Wolniak berdasarkan perilaku perusahaan lokal
•
Konsep Cooper pada strategi logistik untuk bisnis global.
Kerjasama Sebagai Strategi Perusahaan Polandia terhadap Invasi Perusahaan Asing - hasil penelitian empiris 1. Metodologi dan sampel studi Penelitian empiris dilakukan terhadap kerjasama strategi perusahaan Polandia dalam menghadapi investor asing yang melakukan ekspansi pada paruh tahun 2004 antara perusahaan-perusahaan Polandia dari industri makanan, konstruksi dan otomotif. Mayoritas perusahaan diteliti yang berbasis di provinsi Wielkopolska, Zachodniopomorskie dan Pomorskie. Kriteria seleksi untuk sampel adalah asal modal, yang sangat penting untuk pemenuhan set tujuan, dan kemauan untuk berpartisipasi dalam penelitian ini (ini menentukan juga metode pemilihan sampel). Apa yang paling penting adalah memilih perusahaan-perusahaan yang telah ada di pasar Polandia sebelum masuk pesaing asing , dan yang dipaksa untuk mengadopsi beberapa strategi terhadap saingan asing. Itu adalah penting bahwa industri yang dipilih untuk penelitian harus mereka dengan modal asing dan cant signifikan dengan perusahaanperusahaan Polandia menampilkan perilaku strategis yang cukup khas terhadap perusahaan dengan modal asing. Pemilihan sasaran perusahaan yang digunakan dalam reasearch terdiri dalam pilihan yang relatif subjektif 17
subjek untuk sampel untuk memastikan bahwa data yang diperoleh itu sekomprehensif mungkin. Metode pemilihan sampel memiliki implikasi untuk interpretasi hasil penelitian. Ukuran sampel (77 Perusahaan) dan pemilihan menunjukkan metode bahwa keterwakilan sampel rendah. Oleh karena itu, hasil penelitian tidak dapat digeneralisasi untuk seluruh populasi - mereka hanya menggambarkan situasi dari perusahaan yang diteliti. Karena sampel terdiri dari perusahaan diwakili oleh manajer senior (subyek penelitian), penelitian terlibat menggunakan individu dalam metode wawancara mendalam, dengan menggunakan kuesioner sebagai alat penelitian
dasar
selama
wawancara.
Penelitian ini mencakup 77 perusahaan yang merupakan perwakilan (pemilik, ketua, kepala departemen) setuju untuk menjawab pertanyaan. Kelompok terbesar adalah mereka yang terdiri dari perusahaan sektor konstruksi (40,26%), makanan (31,17%) dan (28,57%) automotive. Dalam hal pekerjaan, mayoritas sampel adalah perusahaan kecil dan menengah. Setiap industri didominasi oleh perusahaan-perusahaan mempekerjakan hingga 100 orang, ini account untuk 54,54% dari semua perusahaan diperiksa. Persentase terbesar sampel (85,71%) adalah perusahaan swasta tanpa modal publik. Sebagian besar perusahaan Polandia dengan saham 100% dari modal Polandia dalam struktur kepemilikan. 2.
Kerjasama sebagai strategi hubungan-persaingan perusahaan Polandia. Kerjasama sebagai salah satu pilihan yang tersedia untuk melibatkan perusahaan lokal bekerja sama dengan pesaing. Ekspansi Perusahaan asing ke industri tertentu dapat meningkatkan kerjasama, tetapi harus ditekankan bahwa perusahaan lokal, sikap untuk kerjasama dapat bervariasi sesuai dengan latar belakang dari pemain lain - potensi kerjasama. Itu tidak masalah, karena itu, apakah kita berurusan dengan potensi rekan-operator (perusahaan lain lokal atau perusahaan asing yang memiliki cabang atau sel di pasar Polandia) atau dengan bisnis asing dengan tidak ada perwakilan tersebut. Adapun industri yang disurvei, hasil penelitian menunjukkan bahwa sebelum munculnya investor asing persaingan makanan dan otomotif perusahaan yang disukai, sedangkan perusaan konstruksi dikombinasikan persaingan dengan kerjasama. Suatu analisis yang komprehensif dari hasil (lihat Tabel 6.) Mengarah ke kesimpulan yang sama. Saat ini, di setiap industri yang diteliti terdapat kerja sama, hubungan konfrontatif dan mengelak (lihat Tabel 7.). Kerjasama didirikan pertama-
18
tama dengan perusahaan Polandia lainnya; persaingan terjadi antara perusahaan terlepas dari "kebangsaan" para saingannya; kedua perusahaan Polandia
dan
asing
mencari
ceruk
pasar,
sehingga
menghindari
konfrontasi dengan pesaing mereka. Jika kita memeriksa hasil penelitian untuk industri tertentu, kita akan melihat sifat yang menarik dari kerjasama dalam industri makanan dan otomotif. Perusahaan sektor makanan tidak membuat hubungan kerja sama, sementara orang-orang dari kedua hanya sebaliknya: mereka membangun kerjasama dengan perusahaan lain dalam industri terlepas dari "kebangsaan" mereka. Seperti sikap yang kondusif untuk pengembangan industri karena meskipun kerjasama dengan mitra asing melibatkan risiko kehilangan identitas seseorang, menciptakan kesempatan yang baik untuk memperoleh keterampilan kunci dan belajar dari Kerjasama. Di sisi lain, perilaku perusahaan makanan Polandia tampaknya menjadi reaksi terhadap berbagai akuisisi oleh investor asing. Seperti bentuk perusahaan asing 'masuk sering tidak diterima oleh modal dalam negeri, sehingga sikap anticooperative mungkin merupakan respon terhadap perusahaan asing' ekspansi dalam bentuk pengambilalihan. Hal ini dapa dilihat, bagaimanapun, untuk menarik kesimpulan mengenai industri konstruksi (Tabel 8.). 3. Strategi Kerjasama Perusahaan Polandia: alasan dan bentuk. Perusahaan yang disurvei diminta untuk menunjukkan bagaimana signifikan alasan tertentu untuk kerjasama adalah untuk daya saing mereka, mengingat fakta bahwa mereka dapat bekerja sama dengan mitra domestik (DC), perusahaan asing memiliki anak perusahaan atau cabang di Polandia (FI) atau perusahaan dengan tidak ada representasi di negara ini. Jawaban yang tersedia adalah: penting (0), sedikit penting (1), cukup penting (2), penting (3), sangat penting (4). Berarti penggambaran untuk semua perusahaan gabungan menunjukkan sejumlah kecil alasan cukup penting dan penting bagi kerjasama (lihat Tabel 9.). Sedangkan untuk kerjasama dengan perusahaan Polandia, hanya empat alasan rata-rata lebih dari "2", yaitu: •
mengambil keuntungan lebih dari peluang pasar (2,34),
•
posisi kompetitif baik (2,27),
•
pengurangan biaya (2.29),
•
kesempatan bagi perusahaan untuk melengkapi setiap aktivitas lain (2,04).
19
"Mengambil keuntungan lebih dari peluang pasar" dan "meningkatkan posisi kompetitif seseorang" diberi nilai lebih dari "2" oleh semua kategori subjek. Kerjasama dengan perusahaan asing hadir di Polandia dianggap sebagai yang paling penting bagi daya saing dari perusahaan yang disurvei. Hanya ve fi dari delapan belas alasan yang diperiksa bernilai lebih tinggi daripada dalam kasus kerjasama dengan perusahaan domestik. Hasil yang baik jauh lebih dapat dikaitkan hanya untuk kerjasama di bidang meningkatkan inovasi dan meningkatkan berbagai produk. Dalam kasus perusahaan asing tidak diwakili di negara kita, inilah dua bidang kerjasama yang mean nilai melebihi
"2".
Makanan dan nilai perusahaan otomotif hampir semua alasan untuk kerjasama lebih tinggi daripada konstruksi fi rms lakukan, yang refl ected dalam data di atas tentang berbagai yang ada dan yang direncanakan kerjasama dalam industri tertentu (lihat Tabel 10, 11, dan 12). Hasil yang diperoleh menyangkut jumlah tanggapan (NR), mean aritmetik (M) dan standar deviasi (SD), dihitung untuk industri tertentu dan untuk populasi penelitian secara keseluruhan. Dari semua perusahaan diperiksa, persentase terbesar bekerja sama dengan perusahaan domestik lainnya. Co-operasi biasanya meliputi: •
bahan baku dan komponen pasokan (72,22%),
•
pasokan logistik (60,56%),
•
pemasaran dan penjualan (56,67%),
•
distribusi logistik (56,52%),
•
manajemen sumber daya manusia, misalnya sementara lapangan kerja, staf penyewaan, pelatihan (51,35%).
•
bahan baku dan pasokan komponen (41,67% dan 41,10%),
•
pengembangan teknologi (36,23% dan 37,68%),
•
pemasaran dan penjualan serta distribusi logistik (sekitar 33%).
Apa yang sangat berharga adalah kerjasama dalam pengembangan teknologi karena perusahaan yang diteliti, seperti mayoritas perusahaan Polandia,
yang
jauh
tertinggal
dalam
bidang
penelitian
dan
pengembangan.Preferensi untuk kerjasama dengan perusahaan domestik membuktikan tesis yang dikemukakan oleh penulis pada awal tulisan bahwa sikap perusahaan Polandia untuk pendatang asing skeptis atau bahkan tidak mempercayai. Perusahaan yang disurvei lebih memilih bekerja sama dengan perusahaan domestik, yang tidak diragukan lagi disebabkan oleh kekhawatiran bahwa kerjasama dengan mitra asing
20
mungkin berakhir dalam akuisisi oleh partner1 asing (lihat table 10, 11, dan 12). Perilaku Kerjasama yang ditemukan dalam industri yang diteliti tidak berorientasi pada pengurangan persaingan antara perusahaan Polandia dan asing; pada perilaku, sebaliknya tersebut dapat meningkat konfrontasi antara perusahaan Polandia dan perusahaan-perusahaan asing yang beroperasi di pasar Polandia. Dari tiga industri di sini, itu adalah perusahaan otomotif yang memiliki indikator kerjasama tertinggi. Persentase terbesar dari semua perusahaan yang disurvei bekerja sama dengan perusahaan domestik lainnya, biasanya dalam hal bahan baku dan pasokan komponen (72,22%), pasokan logistik (60,56%), pemasaran dan penjualan (58,67%), distribusi logistik (56,52%) dan manajemen sumber daya manusia, misalnya pekerjaan sementara, staf leasing dan pelatihan (51,35%). Persentase kerjasama perjanjian ditemukan di antara dua kelompok perusahaan asing serupa. Juga di sini, persentase tertinggi dari perusahaan yang diteliti bekerja di bidang bahan baku dan pasokan komponen (41,67% dan 41,10%) dan pengembangan teknologi (36,23% dan 37,68%). Yang paling luas berikutnya kerjasama bidang pemasaran dan penjualan serta distribusi logistik (sekitar 33%). Dengan
mengamati
realitas
ekonomi,
kita
dapat
mengidentifikasi
perusahaan Polandia tertentu yang mencoba untuk menanggapi invasi perusahaan asing 'dengan sikap pro-kerjasama, yang berarti pelaksanaan strategi Dodger disajikan dalam Dawar dan Frost tipologi. Rekapitulasi dan kesimpulan Analisis literatur tentang perilaku perusahaan domestik dalam menghadapi ekspansi investor asing menunjukkan bahwa ada banyak kemungkinan pola perilaku yang dapat klasifikan berdasarkan tiga kategori utama: konfrontasi, kerjasama dan penggelapan. Kerjasama strategi, meskipun mereka bisa membahayakan identitas perusahaan, tampaknya menjadi faktor penting dalam meningkatkan daya saing perusahaan Polandia. Hal ini karena mereka memberikan kesempatan yang baik untuk meniru keterampilan kunci perusahaan yang ditemani kerjasama. Bentuk Rekomendasi kerjasama strategi tergantung pada sejumlah faktor, yang paling penting adalah: sikap terhadap persaingan, tekanan globalisasi dalam kesesuaian, industri tertentu sumber daya perusahaan untuk transfer internasional, kekuatan potensi kompetitif dan daya tarik industri .
21
Penelitian empiris yang telah dilakukan menunjukkan bahwa perusahaan Polandia dicakup oleh penelitian bekerja sama pertama-tama dengan perusahaan Polandia lainnya. Sikap anti koperasi dari beberapa perusahaan Polandia terhadap investor asing, terutama umum di sektor makanan, mungkin reaksi terhadap ekspansi mereka dalam bentuk pengambilalihan dan hasil dari takut diakuisisi oleh mitra asing. Namun, jika kita mencoba untuk mengidentifikasi daerah yang paling populer kerjasama dengan perusahaan asing, kita akan menemukan bahwa proporsi terbesar dari kerjasama perusahaan dilapangan adalah pada bidang bahan baku dan pasokan komponen (41,67% dan 41,10%), pengembangan teknologi (36,23% dan 37,68%), pemasaran dan penjualan, serta distribusi logistik (sekitar 33%). Apa yang sangat berharga adalah kerjasama dalam pengembangan teknologi karena perusahaan yang diteliti, seperti mayoritas perusahaan Polandia, yang jauh tertinggal dalam bidang penelitian dan pengembangan. Di antara kerjasama daerah yang paling populer, baik untuk sekarang dan untuk tiga tahun ke depan, perusahaan menyatakan hanya minat yang terbatas untuk membeli / menjual lisensi atau tahu-bagaimana, bergabung / menciptakan jaringan waralaba, memasuki aliansi strategis atau mendirikan perusahaan patungan. Namun itu adalah bentuk-bentuk yang lebih maju dari kerjasama yang tampaknya akan sangat membantu dalam persaingan dengan cepat globalisasi.
22
BAB 4. MENILAI DAYA TARIK PASAR UNTUK MERGER DAN AKUISISI: THE MARC M & A MATURITY INDEKS
Dengan perlambatan ekonomi tahun 2000-an akhir tetap merupakan realitas yang menyakitkan di Amerika Utara dan Eropa, yang disebut pasar berkembang di seluruh dunia membuat headline tentang pemulihan ekonomi yang cepat, permintaan konsumen yang kuat, dan investasi skala besar. Bagi perusahaan internasional itu tidak lagi menjadi pertanyaan apakah untuk berinvestasi,
melainkan
di
mana
dari
pasar-pasar
alternatif
untuk
memfokuskan investasi dan pertumbuhan masa depan. Prevalensi pasar negara berkembang dalam Merger global dan Akuisisi (M & A) telah berkembang dari sekitar 10% dari kegiatan global total di tahun 1998 hingga lebih dari 20% pada tahun 2009 (Gambar 1 dan 2; sumber: SDC Database Platinum). Mengingat semakin pentingnya M & A pada lingkungan pasar, makalah ini mengembangkan metodologi penilaian universal dan dapat direplikasi untuk menentukan keterbukaan negara untuk M & A, daerah yang belum relatif belum diselidiki dalam literatur yang ada. Penelitian ini termasuk dalam aliran ilmu keuangan dan aturan hukum, dipicu oleh karya La Porta et al. (1998), yang mengusulkan argumen teoritis dan keteraturan empiris mengenai bagaimana perbedaan dalam perlindungan hukum bagi investor di negara menentukan kepercayaan investor dan akhirnya pengembangan pasar. Penelitian ini tumbuh di lintas negara dalam struktur pemerintahan telah dikaitkan perlindungan hukum pemegang saham, di satu sisi, untuk pengembangan pasar saham seluruh dunia (La Porta et al, 1997.), Jenis hukum (umum / sipil; La Porta et al, 1998.), efisiensi alokasi modal (Wurgler, 2000), perusahaan penilaian (La Porta et al., 2002), listing di Amerika Serikat (Reese dan Weisbach, 2002), manajemen laba (Leuz dkk., 2003 ), kas kepemilikan (Dittmar dkk., 2003), dan pengambilalihan oleh orang dalam perusahaan (Djankov dkk., 2008). La Porta et al 's. (1998) indeks sejak dikritik (Cools, 2005, Vagts, 2002), ditinjau kembali (Djankov dkk., 2008), dan diberikan menyarankan perubahan dalam literatur berikutnya (Spamann, 2009). Djankov dkk. (2007) membangun suatu indeks hukum yang berfokus pada hak-hak kreditur sebagai lawan hak-hak pemegang saham. Penelitian yang luas tentang dampak dari aturan hukum adalah menarik dan relevan ketika mempertimbangkan bidang keuangan perusahaan yang adalah M & A. Meskipun tubuh tersebut di atas penelitian tentang nilai negara 23
ada sedikit bukti mengenai bagaimana dampak pasar M & kegiatan A, dengan pengecualian dari dua makalah penelitian. Rossi dan Volpin (2004) menguji hubungan antara pemegang saham / kreditur hak dan lintas-negara M & A dan menemukan bahwa aktivitas M & A lebih besar di negara dengan standar akuntansi yang lebih baik dan perlindungan pemegang saham yang lebih kuat, dengan transaksi lintas batas memainkan peran pemerintahan penting dengan meningkatkan tingkat perlindungan investor. Kose dkk. (2010) lebih memperluas penelitian di daerah ini dengan memeriksa kembali pengumuman di lintas perbatasan M & As oleh acquirers AS dan menunjukkan bahwa keuntungan mereka menurun dengan tingkat perlindungan kreditur dan meningkatkan dengan kualitas standar akuntansi. Namun, untuk negaranegara target dengan perlindungan pemegang saham yang kuat, acquirers berbagi pengalaman reaksi harga negatif di sekitar pengumuman kesepakatan ketika target adalah publik dan positif berbagi reaksi harga bila target pribadi. Sementara penelitian sebelumnya telah membentuk hubungan antara lingkungan hukum dan efeknya pada aktivitas M & A, ada faktor-faktor lain yang dapat mempengaruhi kemampuan suatu negara untuk menarik dan mempertahankan M & A kegiatan yang harus dipertimbangkan. Tulisan ini dengan demikian mengembangkan sebuah M & Sebuah indeks jatuh tempo (MARC M & A Indeks Kematangan) yang menentukan keterbukaan sebuah negara untuk M & A dan mencakup 36 faktor yang berbeda diselenggarakan di dalam enam kelompok utama: 1) faktor regulasi (misalnya, aturan hukum dan kualitas peraturan; melihat DeLong dkk , 2001 dan Rossi dan Volpin, 2004);. 2) Faktor-faktor ekonomi (misalnya, pertumbuhan PDB dan kebebasan ekonomi, lihat Berthelemy dan Demurger, 3 2000 dan Liu et al, 2009);. 3) Keuangan faktor (misalnya, kapitalisasi pasar saham dan akses ke pembiayaan, lihat Yartey, 2008 dan Saborowski, 2009); 4) Politik faktor (misalnya, stabilitas politik dan korupsi pejabat, lihat Yartey, 2008); 5) Teknologi faktor (misalnya, R & D pengeluaran dan inovasi; lihat Porter, 1993), dan 6) faktor-faktor sosio-kultural (misalnya, orang-orang, bakat dan keterampilan tenaga kerja; wilayah yang tidak dieksplorasi dalam penelitian yang ada). Berdasarkan klasifikasi metodologi kuintil, masing-masing negara menerima skor indeks antara 5 dan 1, di mana 5 adalah skor terbaik dan 1 adalah skor terburuk dicapai, dalam hal kedewasaan / pembangunan. Kemampuan untuk menentukan keterbukaan negara untuk M & A dapat memberikan kontribusi untuk pemahaman yang lebih baik dari kapasitas suatu negara untuk mengembangkan dan mempertahankan M & A tingkat aktivitas, dan karenanya memungkinkan untuk meramalkan masa
24
depan jangka panjang M & A aktivitas di negara tertentu. Selain itu, indeks yang digunakan lebih lanjut dalam makalah ini untuk menentukan apa faktor drive M & A aktivitas dalam tiga tahap berikutnya perkembangan, dewasa (atau dikembangkan), transisi, dan muncul. Nilai indeks rata-rata untuk pasar yang matang ditemukan mencapai 4,2, sedangkan skor rata-rata transisi adalah 3,4, dan skor rata-rata yang muncul adalah 2,5. Analisis apa yang mendorong kegiatan di berbagai tahap dari M & jatuh tempo A menarik mengungkapkan bahwa meskipun kemajuan lingkungan suatu negara teknologi dan politik merupakan prasyarat untuk M & jatuh tempo A, faktor-faktor ini hampir tidak memiliki efek yang membedakan di M & A aktivitas di tingkat dewasa. Sebaliknya, itu adalah lingkungan sosio-budaya yang merupakan determinan penting. Pada tahap transisi pembangunan,, teknologi faktor ekonomi, keuangan, dan politik semua menunjukkan hubungan yang signifikan dengan kegiatan M & A. Lingkungan politik ditemukan berhubungan negatif dengan aktivitas M & A, yang berarti bahwa M & A penawaran lebih cenderung terjadi jika
ketidakstabilan
politik
tinggi.
Temuan
ini
menunjukkan
bahwa
ketidakstabilan politik memberikan kesempatan bagi acquirers meskipun risiko yang Sejalan tinggi. Sedangkan untuk negara berkembang, hanya faktor-faktor teknologi dan sosial-budaya tampaknya (lemah) menjelaskan nilai mereka secara keseluruhan indeks. Tulisan ini dengan demikian menambah literatur yang ada dengan menunjukkan bagaimana hubungan antara faktor-faktor pengembangan pasar dan M & A aktivitas berbeda sesuai dengan tingkat kematangan pasar. Meskipun indeks penuh termasuk peringkat untuk 175 negara, 10 negara telah digunakan sebagai studi kasus termasuk Brasil, Cina, India, Meksiko, Polandia, Rusia, Afrika Selatan, Turki, Ukraina, dan Uni Emirat Arab. Negara-negara ini telah dipilih untuk menggambarkan, Äòemerging, Ao M & A daerah, Afrika, Asia, Eropa Timur, Amerika Latin, dan Timur Tengah. Menurut hasil analisis studi kasus, Cina dan Uni Emirat Arab adalah yang paling reseptif terhadap M & A aktivitas dari kelompok sepuluh negara dengan skor 3,8. Dalam kasus Cina, skor yang menguntungkan sebagian besar didorong oleh lingkungan yang menarik dalam hal faktor-faktor ekonomi, keuangan, dan teknologi, sedangkan skor yang menguntungkan diterima oleh Uni Emirat Arab adalah karena negara, AOS iklim investasi yang menarik dalam hal ekonomi, keuangan, dan faktor-faktor politik. Afrika Selatan dan Polandia ikuti dengan skor 3,7. Bagi Afrika Selatan, skor yang menguntungkan sebagian besar didorong oleh negara, AOS keuangan, politik, dan lingkungan teknologi, dan untuk Polandia skor menguntungkan didorong oleh populasi
25
yang besar dan terampil (faktor sosial-budaya) serta lingkungan politik yang stabil . Meksiko menerima skor 3,5 positif didorong oleh tingginya tingkat kemajuan teknologi tetapi basah oleh ketidakstabilan politik dan lingkungan peraturan yang tidak praktis. Brasil dan Rusia menerima skor 3,3. Brasil, AOS tingkat kematangan ini diperparah oleh sistem peraturan yang tidak praktis dan Rusia, AOS prospektus menjadi matang M & pasar A adalah negatif dipengaruhi oleh negara, AOS tingginya tingkat korupsi. India menerima skor 3,2, merupakan cerminan dari negara, AOS sistem peraturan lingkungan politik tidak dapat diandalkan dan stabil serta rendahnya tingkat keterampilan dalam angkatan kerja. Akhirnya, Ukraina menerima skor 2,8 yang merupakan refleksi dari nilai miskin di semua kelompok faktor kecuali untuk lingkungan teknologi dan sosial budaya. Sisa kertas ini disusun sebagai berikut: Bagian 2 memberikan ulasan mengenai literatur tentang langkah-langkah penilaian. Bagian 3 menjelaskan sampel serta metodologi yang digunakan dalam penelitian ini. Bagian 4 membahas hasil empiris dan Bagian 5 menyimpulkan. Tinjauan Teoritis Faktor-faktor yang termasuk dalam tabel penilaian penelitian ini dibagi menjadi enam sub-kelompok yang telah diidentifikasi sebagai penting dalam mengembangkan dan mendukung M & A Sebuah pasar. Hukum dan faktor-faktor politik. Rossi dan Volpin (2004) mendukung inklusi dan menekankan pentingnya faktor-faktor hukum. Para penulis menemukan bahwa volume kegiatan M & A secara signifikan lebih besar di negara dengan standar akuntansi yang lebih baik dan perlindungan pemegang saham kuat. Selain itu, penelitian menunjukkan bahwa pada transaksi lintas batas, target biasanya dari negara-negara dengan perlindungan investor miskin relatif terhadap acquirers, menunjukkan bahwa transaksi lintas batas dapat memainkan peran mendisiplinkan dengan meningkatkan tingkat perlindungan investor di dalam perusahaan target. Relaksasi aturan regulasi sebagai stimulus bagi kegiatan lintas batas dijelaskan oleh DeLong dkk. (2001). Para penulis juga menemukan bahwa merger cenderung kurang sering jika biaya informasi yang tinggi yang mendukung hipotesis bahwa lingkungan bisnis yang lebih transparan (misalnya, melindungi hak-hak pemegang saham) menumbuhkan aktivitas M & A. Lokasi faktor-faktor tertentu yang dapat mempengaruhi lintas batas aktivitas M & A adalah ukuran dari pasar luar negeri, hubungan perdagangan, kehadiran non-keuangan perusahaan luar negeri, dan adanya hambatan untuk masuk. Temuan ini juga mendukung masuknya faktor-faktor politik dalam tabel penilaian karena lingkungan politik, dan khususnya stabilitas, dapat sangat mempengaruhi daya tarik suatu negara bagi investor
26
asing. Selain itu, Guerin dan Manzocchi (2009) berpendapat bahwa demokrasi memang memiliki efek positif pada jumlah dan probabilitas Investasi Asing Langsung (FDI) mengalir dari negara maju ke negara berkembang. Faktor-faktor
ekonomi.
Berthelemy
dan
Demurger
(2000)
mendiskusikan dan mengkonfirmasi peran penting yang dimainkan oleh FDI dalam pertumbuhan ekonomi provinsi di Cina, dan menekankan pentingnya potensi untuk pertumbuhan di masa depan investasi asing. Garis pemikiran ini juga didukung oleh Liu et al. (2009), yang mengamati dua arah hubungan kausal antara perdagangan, investasi langsung asing, ke dalam M & A, dan pertumbuhan ekonomi untuk sebagian besar ekonomi dianalisis dalam penelitian ini. Jelaslah bahwa adanya pertumbuhan ekonomi dan perdagangan bisnis adalah kondisi yang diperlukan untuk pasar M & A untuk mengembangkan, yang mendukung masuknya faktor-faktor ekonomi dalam database. Faktor keuangan. Perkembangan pasar modal dalam negeri merupakan pendorong utama dari kegiatan M & A karena investasi memerlukan modal dan lebih mudah dan lebih efektif biaya untuk modal sumber dari pasar lokal. Oleh karena itu, pengembangan pasar saham adalah penting tinggi. Yartey (2008) berpendapat bahwa faktor ekonomi makro seperti tingkat pendapatan, investasi domestik bruto, pengembangan sektor perbankan, arus modal swasta, dan likuiditas pasar saham, adalah penentu penting dari tingkat perkembangan pasar saham di negara emerging market. Hasil-Nya juga menunjukkan bahwa risiko politik, hukum dan ketertiban, dan kualitas birokrasi merupakan faktorfaktor
penting
untuk
pengembangan
pasar
saham
karena
mereka
meningkatkan kelangsungan hidup keuangan eksternal. Hasil ini menunjukkan bahwa pengurangan risiko politik dapat menjadi faktor penting dalam pengembangan pasar saham di negara berkembang. Saborowski (2009) menunjukkan bukti bahwa apresiasi nilai tukar efek dari arus masuk FDI memang dilemahkan ketika pasar keuangan dan modal lebih besar dan lebih aktif. Implikasi utama dari hasil ini adalah bahwa salah satu bahaya utama yang terkait dengan arus masuk modal besar di pasar negara berkembang destabilisasi manajemen ekonomi makro (karena apresiasi yang cukup besar dari kurs riil) - sebagian dapat diatasi dengan mengembangkan sektor keuangan yang mendalam . Gagasan ini relevan dalam konteks penelitian ini karena menyoroti pentingnya mengembangkan pasar modal dan sistem keuangan yang stabil dengan kemampuan untuk mempertahankan aktivitas M & A, sehingga mendukung dimasukkannya faktor keuangan dalam database. Masalah sistem keuangan di negara berkembang lebih lanjut dibahas oleh
27
Smith dan Valderrama (2008) yang berpendapat bahwa posisi aset asing bersih dapat dijelaskan oleh inefisiensi sistem keuangan di pasar keuangan belum berkembang. Ini inefisiensi meningkatkan biaya pembiayaan utang untuk perusahaan domestik, yang pada gilirannya menyebabkan efek yang berbeda, di antaranya adalah keterbatasan pada pembelian perusahaan asing. Faktor teknologi dan sosial budaya. Berikut Porter (1993), isu pembangunan
sosial
suatu
negara
serta
tingkat
inovasi
teknis
dan
kewirausahaan sangat penting tinggi untuk pembentukan berkelanjutan M & pasar A. Jika pengangguran tinggi dan tenaga kerja sangat terampil, akan ada ruang lingkup kecil untuk pengembangan usaha dan bunga kecil untuk tumbuh di negara ini. Demikian pula, jika tidak ada nafsu makan atau dukungan untuk pengembangan R & D atau teknologi ada, negara itu akan stagnan internal dan tidak akan mampu mempertahankan aktivitas M & A. Semua faktor ini memberikan alasan untuk dimasukkannya faktor teknologi dan sosial-budaya dalam database. Data dan Metodologi Metode penilaian ini dirancang sebagai alat yang memungkinkan untuk mengevaluasi kapasitas suatu negara untuk menarik dan mempertahankan aktivitas M & A, didasarkan pada area yang diidentifikasi dalam literatur, dengan total yang dihasilkan dari 36 hukum, ekonomi, keuangan, politik, faktor
teknologi,
dan
sosial-budaya.
Sistem penilaian dari database berkisar antara 5, dan 1 di mana 5 adalah skor terbaik dan 1 adalah skor terburuk dicapai, dalam hal kedewasaan / pembangunan. Semua sub-faktor 36 sama-sama tertimbang untuk menentukan skor kelompok faktor. Selanjutnya, skor masing-masing kelompok faktor tersebut sama-sama tertimbang untuk menentukan skor keseluruhan bagi negara. Kelompok faktor regulasi terdiri dari dua belas sub-faktor (Tabel 1), kelompok faktor ekonomi mencakup tujuh faktor ayat (Tabel 2), kelompok faktor keuangan terdiri dari lima sub-faktor (Tabel 3), kelompok faktor politik mencakup empat sub -faktor (Tabel 4), kelompok faktor teknologi mencakup tiga sub-faktor (Tabel 5), dan kelompok faktor sosio-budaya mencakup empat sub-faktor (Tabel 6). Untuk menentukan nilai yang benar untuk masing-masing sub-faktor, makalah ini menggunakan data publik yang tersedia dari sumber atau laporan dengan proses update terus menerus. Karena tujuan dari database penilaian adalah untuk menciptakan alat yang berguna bagi akademisi dan praktisi dengan minat di pasar negara berkembang, adalah penting bahwa sumber data yang tersedia untuk semua negara dan bahwa pembaruan tersedia sebagai
28
perubahan terjadi atau negara-negara berkembang. Idenya adalah dengan menggunakan metodologi dalam makalah ini (dengan opsi untuk perubahan disesuaikan) dan menerapkannya ke negara tersebut pada suatu titik waktu tertentu. Sebagai sumber yang direferensikan dan batas dinyatakan, analisis lebih
lanjut
dapat
dengan
mudah
dilakukan
untuk
pasar
lain.
Dalam hal batas (skor 5 sampai 1), pendekatan semi-subjektif telah diadopsi. Makalah ini berpendapat, sejalan dengan La Porta et al. (2002), Djankov dkk. (2007), Djankov dkk. (2008), dan Spamann (2010), bahwa sementara mengikuti metodologi klasifikasi yang ketat dapat bermanfaat dan kuat untuk berbagai jenis penelitian, 'keterbukaan untuk M & A' bukan subjek hitam dan putih, tetapi klasifikasi harus meninggalkan beberapa ruang untuk subjektivitas. Namun demikian, secara umum, untuk setiap faktor survei diakui secara luas, laporan, atau database (bersumber dari tubuh institusi internasional, misalnya, IMF) telah diidentifikasi dan kuintil dihitung berdasarkan sampel penuh dari dataset tertentu, dan kemudian ditugaskan skor 5-ke-1. Keputusan untuk menggunakan kuintil didasarkan pada gagasan bahwa untuk banyak faktor skala potensi yang tak dapat dijelaskan dan distribusi negara bahkan tidak, atau normal, dan akibatnya perhitungan kuintil telah dibuat tergantung pada distribusi daripada penuh (potensial) skala. Misalnya, kapitalisasi pasar saham total untuk masing-masing negara berpotensi bisa mengambil nilai dari 0 hingga tak terbatas, namun kelompok-kelompok pasar negara maju yang rendah vs pasar yang sangat maju jelas. Oleh karena itu perkiraan yang lebih akurat untuk menggunakan klasifikasi kuintil. Perlu dicatat bahwa karakteristik negara yang dipilih untuk database faktor mengandalkan sebagian besar pada data kuantitatif, sebagai data kualitatif akan merusak objektivitas database. Salah satu kelemahan potensial dari
penelitian
ini
adalah
fakta
bahwa
beberapa
faktor
peringkat
mengandalkan survei. Sebagai contoh, data Survei Perusahaan 'mencakup layanan terutama manufaktur dan tertentu untuk perusahaan terdaftar dengan lebih dari 10 karyawan. Sektor lain akan dibahas pada skala yang lebih kecil, dengan pengecualian di sektor perbankan. Data untuk beberapa negara tidak tersedia dalam Survei Enterprise, dan, sebagai hasilnya, mereka sub-faktor dibiarkan kosong ketika tidak ada data yang bisa diperoleh. Terakhir, fokus dari penelitian ini adalah untuk menentukan lingkungan untuk M & A dimana target berada dalam negara tertentu. Investor dan perusahaan dalam negaranegara ini juga membeli perusahaan dan aset luar negeri dan transaksi ini tidak termasuk. Namun, perlu dicatat bahwa transaksi tersebut mungkin berdampak pertumbuhan
keseluruhan
pasar
domestik.
29
Setelah Rossi dan Volpin (2004), M & A volume telah dibatasi untuk hanya mencakup transaksi di mana kontrol ditransfer dari satu perusahaan ke perusahaan lain, yaitu, tidak termasuk pembelian minoritas, pembelian bunga yang tersisa, LBO, spin-off, rekapitalisasi, self-tender, menawarkan pertukaran, pembelian kembali, dan privatisasi. Selain itu, hanya selesai dan transaksi ditarik telah dimasukkan. Hasil Bagian ini memberikan hasil yang diselenggarakan oleh klasifikasi tahapan
pengembangan
dengan
menggunakan
metodologi
yang
dikembangkan skor di kertas, faktor-faktor penentu kegiatan M & A, dan driver dari nilai keseluruhan. 1. Skor dan Tahapan Pembangunan Untuk menentukan tahap-tahap perkembangan dalam hubungannya dengan M & A maturity indeks, sampel dari 175 negara dibagi menjadi tiga kelompok, dewasa, transisi, dan pasar negara berkembang. M & A yang aktif secara tradisional pasar, yaitu, Amerika Utara, Eropa Barat, Jepang, dan Australia, bentuk awal 'matang' klasifikasi pasar. 'Transisi' pasar membentuk sepertiga atas indeks kematangan (termasuk pasar yang matang), dan 'muncul' pasar membentuk dua pertiga sisa negara dinilai dalam indeks. Tabel 7 menggambarkan nilai dari 40 negara yang dipilih serta nilai rata-rata untuk setiap tahap pembangunan. Analisis diskriminan menegaskan bahwa proses klasifikasi awal mengklasifikasikan 92% dari semua negara di tingkat yang benar kematangan menggunakan probabilitas sebelum sebanding dengan persentase negara-negara di masing-masing kelompok (lihat Tabel 8 untuk lebih jelasnya). Cina, awalnya dikategorikan sebagai pasar transisi, mencapai skor 3,8, yang lebih buruk daripada, misalnya, Republik Ceko dan Chile, tetapi masih diklasifikasikan sebagai pasar yang matang oleh model analisis diskriminan. Cina menarik dalam hal ini, sebagai negara menerima skor rating yang relatif buruk untuk lingkungan peraturan dan politik, dibandingkan dengan pasar yang matang lainnya. Namun, karena faktor nilai yang tersisa, ekonomi, keuangan, teknologi dan sosial budaya, lebih dekat kepada orang-orang dalam kelompok klasifikasi pasar yang matang, dianggap telah mencapai tingkat yang matang untuk M &
A
tujuan
oleh
model.
Negara-negara
lain
yang
model
mempertimbangkan matang untuk M & A keperluan termasuk Korea Selatan, Singapura, Hong Kong, Malaysia, dan Israel. 2. Determinan Aktivitas M & A
30
Analisis regresi multivariat dilakukan untuk menentukan kelompok faktor menjelaskan perbedaan dalam M & A aktivitas antara negara. M & A Data (volume log) adalah kemunduran 11 terhadap kelompok faktor enam dan hasilnya ditunjukkan pada Tabel 9. dia hasil menunjukkan bahwa, sejalan dengan penulis lain, ekonomi (Berthelemy dan Demurger, 2000;. Liu et al, 2009), keuangan (Yartey, 2008; Saborowski, 2009), dan faktor teknologi (Porter, 1993) merupakan penentu dari M & A aktivitas (domestik dan inbound). Makalah ini menambah literatur yang ada dengan membuktikan hubungan positif antara aktivitas M & A dan pembangunan sosial budaya suatu negara, yaitu, ukuran populasi, pertumbuhan penduduk, tingkat pendidikan, dan keterampilan tenaga kerja. Terutama, temuan tidak memberikan dukungan untuk pengembangan lingkungan peraturan sebagai penentu aktivitas M & A, yang bertentangan dengan temuan Rossi dan Volpin (2004) dalam apa yang menyangkut pentingnya perlindungan pemegang saham yang kuat untuk menarik M & A (lihat juga DeLong et al, 2001.). Faktor-faktor politik tampaknya tidak menentukan aktivitas M & A, seperti yang sebelumnya dikemukakan oleh Yartey (2008). Untuk negaranegara yang telah mencapai tahap dewasa, kelompok-satunya faktor yang ditemukan memiliki hubungan yang signifikan dengan kegiatan M & A adalah kelompok faktor sosio-budaya. Pada tahap transisi pembangunan, ekonomi, keuangan, kemajuan politik, dan sebagian besar teknologi yang ditemukan untuk menjelaskan perbedaan dalam M & A aktivitas antara negara. Perlu dicatat bahwa hubungan antara faktor-faktor politik dan M & A aktivitas dalam tahap transisi adalah negatif. Pada tahap transisi pembangunan, negara-negara seperti Rusia, Cina, India dan Brasil, sering dalam transisi bergerak dari tertutup ke sistem pasar terbuka. Sebagaimana didalilkan oleh et al DeLong. (2001), relaksasi aturan regulasi dapat berfungsi sebagai stimulus bagi kegiatan lintas batas. Namun, jika tidak ada sistem yang memadai untuk melindungi aset di tempat, korupsi juga akan meningkat sebagai akibat dari relaksasi. Tampaknya lebih masuk akal bahwa hubungan negatif antara lingkungan politik dan aktivitas M & A merupakan hasil dari karakteristik pasar transisi daripada sebuah refleksi dari M & A kegiatan yang didorong oleh lingkungan politik yang buruk. Di pasar negara berkembang hanya faktor teknologi dan sosial-budaya tampaknya (lemah) menentukan kegiatan M & A, refleksi dari sedikit variasi dalam nilai faktor lainnya. 3. Driver dari Skor Keseluruhan
31
Tabel 10 menunjukkan hasil tes univariat untuk menentukan antara semua faktor yang mendorong skor keseluruhan untuk setiap jenis negara, dewasa, transisi, dan muncul. Seperti ditunjukkan dalam tabel, perbedaan antara tahap perkembangan, vs vs transisi dewasa muncul, yang terbesar untuk kelompok faktor politik dan teknologi. Hasil ini menunjukkan bahwa lingkungan politik dan teknologi yang menguntungkan merupakan prasyarat untuk pasar untuk mencapai tahap pengembangan matang, mendukung pekerjaan Guerin dan Manzocchi (2009), Yartey (2008), dan Porter (1993). 4. Skor Studi Kasus Negara Bagian ini membahas sepuluh studi kasus dengan menggunakan metodologi yang dikembangkan di koran: Brazil, Cina, India, Meksiko, Rusia, Polandia, Afrika Selatan, Turki, Ukraina, dan Uni Emirat Arab. Tabel 11 menunjukkan nilai individu untuk setiap kasus dan Lampiran A menguraikan masing-masing negara dengan panjang lebar. Kesimpulan Makalah ini memberikan metodologi eksklusif untuk mengukur Marc M & A Maturity Indeks, yang terdiri dari
peraturan suatu negara, ekonomi,
lingkungan keuangan, politik, teknologi, dan sosial-budaya diukur untuk memberikan nilai indeks keseluruhan. Indeks ini mencakup skor untuk 175 negara dengan 40 negara yang dipilih skor yang digambarkan dalam laporan. Selain itu, sepuluh negara, yang mewakili daerah berkembang utama, telah dibahas secara rinci sebagai studi kasus: Brazil, Cina, India, Meksiko, Rusia, Polandia, Afrika Selatan, Turki, Ukraina, dan Uni Emirat Arab. Ini sistem penilaian sehingga memberikan ilustrasi yang kuat dari M & A maturity indeks pada tingkat negara dan dapat berfungsi sebagai titik awal untuk diskusi di sekitar membuat kesepakatan di pasar yang kurang dikenal. Dengan mempelajari nilai faktor pada tahap perkembangan yang berbeda dapat disimpulkan bahwa kemajuan suatu Negara, politik dan teknologi merupakan prasyarat untuk menjadi pasar yang matang untuk M & A. Temuan penelitian juga menyediakan dukungan untuk penelitian sebelumnya mengenai faktor penentu makro dan mikro-ekonomi aktivitas M & A, membuktikan bahwa faktor-faktor ekonomi, keuangan, teknologi, dan sosial-budaya secara signifikan berhubungan dengan kegiatan M & A. Makalah ini berjalan selangkah lebih jauh dan menganalisis driver dari kegiatan M & A dalam berbagai tahap pembangunan suatu negara. Hasil menunjukkan bahwa itu adalah kemajuan sosial-budaya yang mendorong aktivitas M & A di pasar yang matang. Di pasar transisi, itu adalah bukan
32
faktor ekonomi, keuangan, politik, dan teknologi yang signifikan terkait dengan aktivitas M & A. Menariknya, lingkungan politik negatif terkait dengan aktivitas M & A, yang bisa menjadi cerminan karakteristik pasar transisi. Akhirnya, hanya faktorfaktor teknologi dan sosial-budaya tampaknya untuk menjelaskan, meskipun tidak terlalu signifikan, nilai yang diperoleh oleh negara-negara berkembang dalam indeks.
33
BAB 5. BEST PRACTICES IN ESTIMATING THE COST OF CAPITAL: SURVEY AND SYNTHESIS
Dalam beberapa dekade terakhir, terobosan teoritis dalam bidangbidang seperti diversifikasi portofolio, efisiensi pasar, dan harga aset telah berkumpul menjadi rekomendasi menarik tentang biaya modal untuk suatu perusahaan. Pada awal 1990-an, sebuah konsensus muncul mendorong deskripsi seperti "buku tradisional ... ... yang tepat, "" secara teoritis benar, "dan" aturan yang berguna praktis dan kendaraan yang baik. "1 Di bawah perjanjian ini umum tentang teori biaya modal terletak ambiguitas dan kebingungan yang cukup atas bagaimana teori yang terbaik dapat diterapkan. Isu-isu yang dipertaruhkan cukup penting yang berbeda pilihan pada beberapa elemen kunci dapat menyebabkan perbedaan luas dalam biaya modal diperkirakan. Biaya modal adalah pusat keuangan modern menyentuh investasi dan keputusan divestasi, ukuran keuntungan ekonomi, penilaian kinerja, dan sistem insentif. Setiap tahun di AS, perusahaan melakukan lebih dari $ 500 miliar dalam pengeluaran modal. Karena perbedaan beberapa persen dalam biaya modal dapat berarti ayunan dalam miliaran pengeluaran, bagaimana perusahaan perkiraan biaya ini tidak masalah sepele. Tujuan dari tulisan ini adalah untuk menyajikan bukti tentang bagaimana beberapa perusahaan finansial paling canggih dan penasihat keuangan memperkirakan biaya modal. Bukti ini sangat berharga dalam beberapa hal. Pertama, mengidentifikasi ambiguitas yang paling penting dalam penerapan teori biaya modal, setting panggung untuk debat produktif dan penelitian pada resolusi mereka. Kedua, membantu perusahaan yang tertarik patokan biaya mereka dari praktek estimasi modal terhadap praktek terbaik rekan-rekan. Ketiga, bukti menyoroti akurasi dengan biaya modal yang cukup dapat diperkirakan, memungkinkan para eksekutif untuk menggunakan perkiraan yang lebih bijak dalam pengambilan keputusan mereka. Keempat, memungkinkan untuk menjawab pertanyaan yang tak terelakkan, "Bagaimana perusahaan benar-benar perkiraan biaya modal mereka?" Makalah ini merupakan bagian dari tradisi panjang survei praktek industri. Di antara pendahulu lebih relevan, Gitman dan Forrester (1977) dieksplorasi "tingkat kecanggihan dalam teknik penganggaran modal" di antara 103 besar, bisnis berkembang pesat, menemukan bahwa tingkat pengembalian internal dan payback period yang umum digunakan. Meskipun penulis bertanya tentang tingkat tingkat diskonto perusahaan, mereka tidak 34
bertanya bagaimana menilai ditentukan. Gitman dan Mercurio (1982) disurvei 177 perusahaan Fortune 1000 tentang "praktek saat ini di biaya pengukuran modal dan pemanfaatan," menyimpulkan bahwa Moore dan Reichert (1983) disurvei 298 "tindakan responden tidak mencerminkan penerapan teori keuangan saat ini." Fortune 500 perusahaan pada penggunaan array yang luas dari teknik keuangan, antara lain menyimpulkan, bahwa 86% dari perusahaan yang disurvei menggunakan teknik modal waktu disesuaikan penganggaran. Bierman (1993) mensurvei 74 perusahaan Fortune 100 yang melaporkan bahwa menggunakan semua beberapa bentuk diskon dalam penganggaran modal, dan 93% menggunakan biaya rata-rata tertimbang modal. Dalam sebuah survei dari 84 perusahaan broadranging Fortune 500 besar dan 200 perusahaan kecil terbaik Forbes, Trahan dan Gitman (1995) melaporkan bahwa 30% responden menggunakan model penentuan harga aset modal (CAPM). Tulisan ini berbeda dari pendahulunya dalam hal-hal. Bukti yang dipublikasikan yang ada berdasarkan ditulis, tertutup survei dikirim ke sampel besar perusahaan, seringkali mencakup beragam topik, dan umumnya menggunakan pilihan ganda atau isi-in-theblank pertanyaan. Pendekatan seperti sering menghasilkan tingkat respons serendah 20% dan tidak memberikan kesempatan untuk menjelajahi seluk-beluk topik. Sebaliknya, kami melaporkan hasil survei telepon dari kelompok dipilih dengan cermat perusahaan terkemuka dan penasihat keuangan. Perbedaan penting lainnya adalah bahwa maksud dari kertas yang ada paling sering belajar bagaimana diterima dengan baik teknik keuangan modern di antara praktisi, sementara kita tertarik di daerah biaya-of-modal estimasi mana teori keuangan adalah diam atau ambigu, dan praktisi kiri ke perangkat mereka sendiri. Bagian berikut memberikan gambaran singkat dari biaya rata-rata tertimbang modal. Pendekatan penelitian dan pemilihan sampel dibahas dalam Bagian II. Bagian III melaporkan hasil survei umum. Poin kunci dari perbedaan yang terakhir dalam Bagian IV. Bagian V membahas hasil survei lebih lanjut tentang penyesuaian risiko untuk biaya awal modal, dan Bagian VI menawarkan kesimpulan dan implikasi untuk praktisi keuangan. Biaya Modal Rata-rata Tertimbang Sebuah wawasan kunci dari teori keuangan adalah bahwa setiap penggunaan modal membebankan biaya peluang pada investor, yaitu, dana dialihkan dari mendapatkan laba atas investasi terbaik berikutnya sama-risiko. Karena investor memiliki akses ke sejumlah peluang pasar keuangan, menggunakan perusahaan modal harus mengacu terhadap alternatif-alternatif pasar modal. Biaya modal menyediakan patokan ini. Kecuali perusahaan bisa
35
mendapatkan lebih dari biaya modal, tidak akan menciptakan keuntungan ekonomi atau nilai bagi investor. Sebuah cara standar mengekspresikan biaya modal perusahaan adalah rata-rata tertimbang dari biaya sumber individu modal yang dipakai. Dalam simbol, rata-rata tertimbang biaya modal perusahaan (atau WACC) adalah
Dimana K
= component cost of capital
W
= weight of each component as percent of total capital
t
= marginal corporate tax rate
Untuk kesederhanaan, formula ini hanya mencakup tiga sumber modal; dapat dengan mudah diperluas untuk mencakup sumber-sumber lain juga. Teori keuangan menawarkan beberapa pengamatan penting ketika memperkirakan WACC perusahaan. Pertama, biaya modal yang muncul dalam persamaan harus biaya saat ini mencerminkan kondisi pasar keuangan saat ini, bukan historis, biaya hangus. Pada dasarnya, biaya harus sama tingkat diantisipasi internal investor pengembalian arus kas masa depan yang terkait dengan setiap bentuk modal. Kedua, beban yang muncul dalam persamaan harus pasar bobot, bukan bobot sejarah berdasarkan sering sewenang-wenang, out-of-date nilai buku. Ketiga, biaya utang harus setelah pajak perusahaan, yang mencerminkan manfaat dari pengurangan pajak bunga. Meskipun bimbingan yang diberikan oleh teori keuangan, penggunaan ekspresi rata-rata tertimbang untuk memperkirakan biaya modal perusahaan masih menghadapkan para praktisi dengan sejumlah choices.2 sulit Sebagai hasil survei kami menunjukkan, komponen yang paling nettlesome estimasi WACC adalah biaya modal ekuitas, karena tidak seperti hasil tersedia di pasar obligasi, tidak ada mitra diamati ada untuk ekuitas. Ini memaksa praktisi untuk mengandalkan metode lebih abstrak dan tidak langsung untuk memperkirakan biaya modal ekuitas. Pemilihan Sampel Makalah ini menjelaskan hasil survei telepon dari praktisi terkemuka. Percaya bahwa kompleksitas subjek tidak meminjamkan dirinya untuk kuesioner tertulis, kami ingin meminta penjelasan dari pendekatan masingmasing perusahaan mengatakan dalam kata-kata sendiri praktisi. Meskipun wawancara kami dipandu oleh serangkaian pertanyaan, ini cukup terbuka untuk mengungkapkan banyak perbedaan yang halus dalam praktek. Karena 36
fokus kami adalah pada kesenjangan antara teori dan aplikasi pada praktek daripada rata-rata atau khas, kami bertujuan untuk praktisi sampel yang pemimpin
di
lapangan. Kami mulai dengan mencari sampel perusahaan (bukan investor atau penasihat keuangan) dalam keyakinan bahwa mereka memiliki motivasi yang cukup untuk menghitung WACC hati-hati dan untuk menyelesaikan banyak masalah estimasi sendiri. Beberapa publikasi menawarkan daftar perusahaan yang dianggap baik di bidang keuangan; 3 ini, kami memilih sebuah laporan riset, Menciptakan Dunia Kelas Manajemen Keuangan: Strategi Memimpin 50 Perusahaan (1992), yang mengidentifikasi perusahaan dipilih oleh rekan-rekan mereka sebagai antara mereka dengan manajemen keuangan terbaik. Perusahaan dipilih untuk keunggulan dalam manajemen pajak risiko strategis keuangan, dan akuntansi, evaluasi kinerja dan daerah lain dari manajemen keuangan. . . Para perusahaan yang termasuk orang-orang yang disebutkan jumlah terbesar kali oleh peers.4 mereka Dari 50 perusahaan yang diidentifikasi dalam laporan ini, kami dieliminasi 18 berkantor pusat di luar America Utara. Dari mereka, yang tersisa lima menolak untuk diwawancarai, meninggalkan sampel dari 27 perusahaan. Para perusahaan yang termasuk dalam sampel yang terkandung dalam Lampiran 1. Kami mendekati petugas keuangan paling senior pertama dengan sebuah surat yang menjelaskan penelitian kami, dan kemudian dengan panggilan telepon. Permintaan kami adalah untuk wawancara individu yang bertanggung jawab memperkirakan WACC
perusahaan.
mempersiapkan
Kami
laporan
berjanji
tentang
responden temuan
kami
kami,
bahwa,
kami
tidak
dalam akan
mengidentifikasi praktek-praktek dari setiap perusahaan tertentu dengan nama-kita
telah
menghormati
janji
ini
dalam presentasi kita. Dalam kepentingan menilai praktek-praktek Dalam kepentingan menilai praktek-praktek masyarakat yang lebih luas dari praktisi keuangan, kami survei dua sampel lainnya: •
Penasehat Keuangan. Menggunakan "tabel liga" penasehat merger dan akuisisi disajikan dalam isu-isu Institutional Investor April 1995,, 1994 dan 1993, kita menarik sampel dari 10 penasihat active6 paling. Kami diterapkan approximately7 set yang sama pertanyaan untuk wakil dari merger
perusahaan-perusahaan
bertanya-tanya
apakah
dan
kepentingan
departemen penasihat
akuisisi.
keuangan
Kami 'dalam
mempromosikan penawaran mungkin menyebabkan mereka untuk menurunkan perkiraan WACC daripada yang diperkirakan oleh
37
perusahaan yang beroperasi. Hal ini terbukti tidak menjadi kasus. Jika ada, teknik memperkirakan paling sering digunakan oleh penasihat keuangan menghasilkan perkiraan biaya modal lebih tinggi, tidak lebih rendah. •
Buku teks dan Tradebooks. Dari penerbit buku terkemuka, kami memperoleh daftar lulusan-buku teks tingkat di perusahaan keuangan memiliki penjualan unit terbesar pada tahun 1994. Dari ini, kami memilih empat besar. Selain itu, kami menarik pada tiga tradebooks yang membahas perkiraan WACC secara rinci.
Temuan Penelitian Hasil survei terperinci muncul dalam Tampilan 2. Pendekatan estimasi serupa di tiga sampel di beberapa dimensi. •
Arus Kas Diskonto (DCF) adalah teknik investasi evaluasi dominan.
•
WACC adalah tingkat diskonto dominan yang digunakan dalam analisis DCF.
•
Bobot didasarkan pada pasar tidak campuran nilai buku utang dan equity.
•
Biaya setelah pajak utang ini terutama didasarkan pada biaya sebelum pajak marjinal, dan tingkat pajak marjinal atau hukum.
•
CAPM adalah model yang dominan untuk memperkirakan biaya ekuitas. Beberapa perusahaan yang disebutkan multi-faktor aset-harga model (misalnya, Arbitrage Pricing Theory) tetapi ini berada di minoritas kecil. Di sisi lain, perselisihan ada di dalam dan di antara kelompok pada
bagaimana menerapkan CAPM untuk memperkirakan biaya ekuitas. Para CAPM menyatakan bahwa tingkat pengembalian yang diminta (K) pada aset apapun dapat dinyatakan sebagai
Dimana Rf
=
interest rate available on a risk-free bond.
Rm
=
return required to attract investors to hold the broad market portfolio of risky assets.
b
=
the relative risk of the particular asset.
Menurut CAPM kemudian, biaya ekuitas, untuk sebuah perusahaan tergantung pada tiga komponen: pengembalian bebas risiko obligasi (Rf), ekuitas beta saham yang mengukur risiko saham perusahaan relatif terhadap aset berisiko lain (b = 1,0 risiko rata-rata), dan premi marketrisk (Rm - Rf) yang diperlukan untuk menarik investor untuk memegang aset berisiko secara umum dibandingkan risiko obligasi bebas. Secara teori, masing-masing
38
komponen ini harus perkiraan ke depan. Hasil survei kami menunjukkan ketidaksepakatan substansial pada semua tiga komponen. 1. The Risk-Free Rate of Return Sebagai awalnya berasal, CAPM adalah model single period, sehingga pertanyaan yang suku bunga paling mewakili tingkat bebas risiko tidak pernah muncul. Tetapi dalam dunia banyak periode biasanya ditandai dengan miring ke atas kurva hasil, praktisi harus memilih. Hasil kami menunjukkan pilihan biasanya antara imbal hasil 90-hari tagihan Treasury dan obligasi jangka panjang yield Treasury (lihat Exhibit 3). (Karena kurva imbal hasil yang biasanya relatif datar melampaui sepuluh tahun, pilihan yang tertentu jangka panjang hasil untuk menggunakan bukan satu kritis.) 11 Perbedaan antara return direalisasikan pada tagihan T-90-hari dan sepuluh tahun T-ikatan memiliki rata-rata 150 basis poin selama jangka panjang, pilihan sehingga dari tingkat bebas risiko dapat memiliki efek material terhadap biaya ekuitas dan WACC.
2. Perkiraan Beta Teori keuangan panggilan untuk beta ke depan, salah satu investor yang mencerminkan ketidakpastian 'tentang arus kas masa depan ke ekuitas. Karena ke depan beta yang tidak teramati, praktisi dipaksa untuk mengandalkan proxy dari berbagai macam. Paling sering ini melibatkan menggunakan estimasi beta yang berasal dari data historis dan diterbitkan oleh sumbersumber seperti Bloomberg, Value Line, dan Standard & Poor. Metodologi biasa adalah untuk memperkirakan beta sebagai koefisien kemiringan dari model pasar kembali.
Dimana: Rit
=
return on stock i in time period (e.g., day, week, month) t
Rmt
=
return on the market portfolio in period t,
ai
=
regression constant for stock i, and
bi
=
beta for stock i.
3. Equity Market Risk Premium Topik ini mendorong berbagai kalangan terbesar tanggapan peserta survei. Teori keuangan mengatakan pasar ekuitas premi risiko harus sama kembali kelebihan yang diharapkan oleh investor pada portofolio pasar relatif terhadap aset tanpa risiko. Bagaimana satu langkah yang diharapkan keuntungan masa mendatang pada portofolio pasar dan aset tanpa risiko 39
masalah kiri ke praktisi. Karena keuntungan masa mendatang yang diharapkan tidak teramati, semua responden survei ekstrapolasi kembali sejarah ke masa depan pada anggapan bahwa pengalaman masa lalu harapan masa depan kondisi berat. Mana responden terutama berbeda adalah dalam menggunakan aritmatika dibandingkan rata-rata geometrik pengembalian ekuitas sejarah dan dalam pada
pilihan T-bills
vs
mereka T-obligasi
kembali
ke
proxy
untuk
menyadari mengembalikan
aktiva tanpa risiko.
Dampak Variasi Asumsi Terhadap Penggunaan CAPM Untuk
menggambarkan
dampak
dari
berbagai
praktik,
kami
memperkirakan biaya hipotetis ekuitas dan WACC untuk Black & Decker, yang kita diidentifikasi memiliki rentang yang luas dalam estimasi beta, dan McDonald, yang memiliki kisaran yang relatif sempit. Perkiraan kami adalah "hipotetis" bahwa kami tidak mengadopsi informasi yang diberikan kepada kami
oleh
perusahaan
melainkan
menerapkan
berbagai
pendekatan
berdasarkan informasi publik yang tersedia pada akhir tahun 1995. Bukti 9 memberikan Black & Decker Diperkirakan biaya ekuitas dan WACCs bawah berbagai kombinasi tingkat bebas risiko, beta, dan premi risiko pasar. Tiga cluster praktek diilustrasikan, masing-masing pada gilirannya menggunakan tiga beta seperti yang diberikan oleh S & P, Value Line, dan Bloomberg (disesuaikan). Pendekatan pertama, seperti yang disarankan oleh beberapa teks, menikahi bebas risiko jangka pendek tingkat (hasil 90-hari T-bill) dengan mean aritmatika Ibbotson itu (menggunakan T-bills) premi risiko. Yang kedua, diadopsi oleh sejumlah penasihat keuangan, menggunakan jangka panjang bebas risiko tingkat (30-tahun-obligasi T yield) dan premi risiko 7,2% (premi modal yang disebutkan oleh penasihat keuangan). Pendekatan ketiga juga menggunakan jangka panjang bebas risiko, tetapi mengadopsi tingkat premi disebutkan oleh responden modal perusahaan sebesar 5,5%. Kami mengulangi prosedur umum untuk McDonald. Risiko Penyesuaian WACC Teori keuangan adalah jelas bahwa WACC tunggal hanya cocok untuk investasi risiko yang sebanding luas: WACC keseluruhan perusahaan adalah patokan yang cocok untuk investasi rata-rata perusahaan risiko. Teori keuangan
melanjutkan
dengan
mengatakan
bahwa
seperti
tokoh
companyspecific harus disesuaikan untuk keberangkatan dari seperti profil risiko rata-rata. Menarik modal membutuhkan pembayaran premi yang tergantung pada risiko.
40
Kami diperiksa apakah perusahaan menggunakan tingkat diskonto yang sesuai dengan risiko dari arus yang dinilai dalam pertanyaan-pertanyaan tentang jenis-jenis investasi (strategis vs operasional), nilai-nilai terminal, sinergi,
dan
perusahaan
multidivisional.
Tanggapan
atas
pertanyaan-
pertanyaan yang ditampilkan pada Tampilan 2 tidak menampilkan banyak keselarasan nyata dari praktek. Ketika penasihat keuangan ditanya bagaimana mereka nilai bagian perusahaan multidivision, semua sepuluh perusahaan yang disurvei melaporkan bahwa mereka menggunakan tingkat diskonto yang berbeda untuk bagian-bagian komponen (butir 17). Namun, hanya 26% dari perusahaan selalu menyesuaikan biaya modal untuk mencerminkan risiko peluang investasi individu (butir 12). Penelitian sebelumnya (dirangkum dalam Gitman dan Mercurio, 1982) melaporkan bahwa antara sepertiga dan satusetengah dari perusahaan yang disurvei tidak melakukan penyesuaian untuk perbedaan risiko antara proyek-proyek modal. Praktek ini berdiri dalam kontras dengan rekomendasi dari buku teks dan tradebooks: buku tidak secara eksplisit alamat semua mata pelajaran, tetapi ketika mereka melakukannya, mereka seragam dalam advokasi mereka risiko-disesuaikan tingkat diskonto. Ketika ditanya tentang penyesuaian risiko sinergi merger calon, perusahaan-perusahaan yang sama menjawab: •
"Kami membuat penyesuaian dalam arus kas dan kelipatan daripada tingkat diskon."
•
"Faktor risiko dapat berbeda untuk realisasi sinergi, tapi kami melakukan penyesuaian
untuk
arus
kas
daripada
tingkat
diskonto."
Sementara penasihat keuangan biasanya nilai perusahaan yang ada, perusahaan-perusahaan menghadapi tantangan lebih lanjut. Mereka secara rutin harus mengevaluasi investasi dalam produk baru dan teknologi. Selain itu, mereka berurusan dengan pengaturan administratif yang melds terpusat
(misalnya,
menghitung WACC) dan terdesentralisasi (misalnya, penilaian proyek tertentu) proses. Sebagai Tampilan 10 mengilustrasikan, kompleksitas ini menyebabkan campuran pendekatan untuk berurusan dengan risiko. Sejumlah responden menyebutkan penyesuaian tarif khusus untuk membedakan
antara
biaya
modal
divisi,
investasi
internasional
dibandingkan dalam negeri dan leasing dibandingkan situasi nonleasing. Kesimpulan Penelitian kami berusaha untuk mengidentifikasi "praktek terbaik" dalam biaya-modal estimasi melalui wawancara dari perusahaan terkemuka dan penasihat keuangan. Mengingat pengeluaran tahunan yang sangat besar
41
pada proyek-proyek modal dan akuisisi perusahaan setiap tahun, pemilihan tingkat diskonto yang bijaksana sangat penting bahan untuk manajer senior korporasi. Survei ini mengungkapkan penerimaan luas dari WACC sebagai dasar untuk menetapkan harga diskon. Selain itu, survei mengungkapkan keselarasan umum dalam banyak aspek dari estimasi WACC. Area utama perselisihan menonjol adalah dalam rincian pelaksanaan CAPM untuk memperkirakan biaya ekuitas. Makalah ini menguraikan varietas praktek dalam penggunaan CAPM, argumen yang mendukung pendekatan yang berbeda, dan implikasi praktis. Singkatnya, kami percaya bahwa unsur-unsur berikut menunjukkan praktek terbaik saat ini di estimasi dari WACC: •
Bobot harus didasarkan pada nilai pasar campuran dari hutang dan ekuitas.
•
Biaya setelah pajak harus diperkirakan utang dari biaya sebelum pajak marjinal, dikombinasikan dengan tarif pajak marjinal atau hukum.
•
CAPM adalah model yang disukai saat ini untuk memperkirakan biaya ekuitas.
•
Beta diambil secara substansial dari sumber yang diterbitkan, mereka lebih memilih menggunakan beta interval panjang pengembalian ekuitas. Dimana
sejumlah
penerbit
statistik
tidak
setuju
praktik
terbaik,
sering melibatkan penilaian untuk memperkirakan beta. •
Tingkat bebas risiko harus sesuai dengan tenor dari arus kas yang dihargai. Untuk proyek-proyek modal yang paling dan akuisisi perusahaan, hasil pada obligasi pemerintah AS atau lebih dari sepuluh tahun jatuh tempo akan sesuai.
•
Pilihan premi risiko pasar ekuitas adalah subyek kontroversi yang cukup baik sebagai nilai dan metode estimasi. Sebagian besar praktek terbaik perusahaan kami menggunakan premium 6% atau lebih rendah, sementara banyak teks dan penasihat keuangan menggunakan angka yang lebih tinggi.
•
Pemantauan
perubahan
dalam
WACC
harus
disesuaikan
dengan
perubahan besar dalam kondisi pasar keuangan, tetapi harus dilakukan setidaknya setiap tahun. Sebenarnya perubahan yang mengalir melalui sistem perusahaan penilaian proyek dan sasaran kompensasi harus dilakukan hati-hati dan hanya bila ada perubahan materi. •
WACC resiko harus disesuaikan untuk mencerminkan perbedaanperbedaan substantif antara bisnis yang berbeda dalam perusahaan. Misalnya, penasihat keuangan umumnya menemukan WACC perusahaan
42
untuk menjadi pantas untuk menilai bagian yang berbeda dari suatu perusahaan. Mengingat perusahaan publik yang diperdagangkan di bisnis yang berbeda, penyesuaian risiko seperti hanya melibatkan revisi sederhana dalam pendekatan CAPM WACC dan sudah digunakan. Korporasi juga mengutip kebutuhan untuk menyesuaikan biaya modal lintas batas-batas nasional. Dalam situasi di mana pasar proxy untuk jenis tertentu kelas risiko tidak tersedia, praktek terbaik melibatkan menemukan cara lain untuk memperhitungkan perbedaan risiko. Praktik terbaik sebagian besar konsisten dengan teori keuangan. Meskipun kesepakatan yang luas pada tingkat teoretis, bagaimanapun, beberapa masalah dalam aplikasi tetap yang dapat menyebabkan perbedaan luas dalam biaya modal diperkirakan. Berdasarkan masalah-masalah yang tersisa, kami percaya bahwa penelitian yang diterapkan lebih lanjut tentang dua topik utama adalah dibenarkan. Pertama, praktisi perlu alat tambahan untuk mengasah penilaian mereka tentang risiko relatif. Variasi di perusahaanspesifik perkiraan beta dari sumber yang diterbitkan berbeda dapat membuat perbedaan besar dalam perkiraan biaya modal. Selain itu, penggunaan tingkat diskonto riskadjusted muncul dibatasi oleh kurangnya proxy pasar yang bagus untuk profil risiko yang berbeda. Kami percaya bahwa penggunaan yang tepat dari rata-rata seluruh industri atau kategori risiko lain adalah eksplorasi layak jalan. Kedua, praktisi dapat memperoleh manfaat dari penelitian lebih lanjut tentang ekuitas memperkirakan premi risiko pasar. Praktek saat ini menampilkan variasi yang besar dan berfokus terutama pada rata-rata data masa lalu. Penggunaan data expectational tampaknya menjadi pendekatan yang bermanfaat. Sebagai generasi berikutnya dari teori secara bertahap mempertajam wawasan kita, kita merasa bahwa penelitian memperhatikan pelaksanaan teori yang ada dapat membuat perbaikan yang nyata dalam praktek. Akhirnya penelitian ini adalah pengingat yang lama mengatakan bahwa terlalu sering dalam bisnis kita mengukur dengan tanda, mikrometer dengan pensil, dan dipotong dengan kapak. Meskipun banyak kemajuan dalam teori keuangan, "kapak" tertentu tersedia untuk memperkirakan biaya perusahaan modal tetap yang tumpul. Praktek terbaik perusahaan dapat mengharapkan untuk memperkirakan rata-rata tertimbang biaya modal mereka dengan akurasi tidak lebih dari plus atau minus 100 sampai 150 basis poin. Hal ini memiliki implikasi penting untuk bagaimana manajer menggunakan biaya modal
dalam
pengambilan
keputusan.
Pertama,
jangan
kesalahan
penganggaran modal untuk obligasi harga. Meskipun alat-alat yang tersedia,
43
penilaian modal yang efektif terus memerlukan pengetahuan mendalam tentang bisnis dan penilaian bisnis yang bijak. Kedua, berhati-hatilah untuk tidak membuang bayi dengan air mandi. Jangan menolak biaya modal dan petugas kemajuan dalam pengelolaan keuangan karena orang keuangan Anda tidak dapat memberi Anda jumlah yang tepat. Ketika membutuhkan, bahkan kapak tumpul lebih baik daripada tidak.
44
BAB 6. PERAMALAN PERUBAHAN NILAI TUKAR ANTARA DOLLAR AS DAN YEN JEPANG DENGAN MENGGUNAKAN SISTEM LOGIKA NEURON-FUZZY ADAPTIP DINAMIS Kurs valuta asing merupakan suatu rangkaian waktu yang acak yang konsisten dengan persamaan Mackey-Glass. Logika fuzzy merupakan suatu teknik
komputasi
cerdas
dan
memiliki
potensi
yang
baik
dalam
memperkirakan data menurut urutan waktu. Studi ini menggunakan logika fuzzy untuk mengkaji data nilai tukar dan membangun sebuah system model perkiraan logika neuron-fuzzy yang adaptip dan dinamis. Kinerja model yang dikembangkan tersebut dibandingkan dengan suatu model autoregresif dengan menggunakan satuan data yang sama. Kata kunci: kurs valuta asing, logika fuzzy, rangkaian waktu yang acak , perkiraan. I.
Pendahuluan Pasar valuta asing merupakan pasar keuangan yang terbesar dan berubah-
ubah. Nilai mata uang asing merupakan aset finansial khusus dan nilai tukar merupakan indikator finansial penting dalam pasar keuangan internasional. Masalah perkiraan pergerakan nilai tukar asing menarik perhatian. Oleh karena itu, prediksi nilai tukar asing memiliki tantangan teoritis yang subtansial dan eksperimental. Umumnya, model perkiraan nilai tukar dapat dikategorikan ke dalam dua kelas: analisis fundamental dan analisis teknik. Analisis fundamental nilai tukar berdasarkan pada informasi atas permintaan dan penawaran nilai mata uang domestik dibandingkan dengan nilai mata uang asing. Sementara pendekatan ini merupakan alat yang paling penting untuk memprediksi pergerakan harga dari aset-aset finansial, maka pendekatan
tersebut memiliki beberapa limitasi dalam memprediksi
pergerakan kurs valuta asing. Pertama, nilai tukar biasanya ditentukan tidak hanya oleh permintaan dan penawaran relatif atas mata uang domestik dan mata uang asing tetapi juga oleh banyak faktor fundamental dan psikologis lainnya dalam pasar. Beberapa faktor (seperti perang, pemogokan, insiden politik) sangat sulit untuk diukur dan disertakan dalam memprediksi model. Kedua, pemilihan waktu yang tepat atas dampak beberapa faktor atas nilai mata uang merupakan hal yang tidak diketahui. Faktor yang berbeda dapat memiliki dampak yang berbeda pula atas nilai tukar pada waktu yang berbeda. Koefisien yang diperoleh dari analisis regresi tidak akan konstan dari waktu ke 45
waktu. Oleh karena itu, sulit untuk perubahan dapat memperkirakan kurs valuta asing dengan hanya menggunakan analisis fundamental. Beberapa studi empiris menunjukkan bahwa, untuk kurs valuta asing, harga dan fundamental sangat tidak terkait (Messed an Kenneth, 1983) Untuk memperkirakan pergerakan nilai tukar di masa yang akan datang dengan analisis teknik, maka kita perlu mengkaji data nilai tukar historis untuk menemukan regularitas empiris yang kuat, misalnya, struktur internal dari data tersebut sehingga mendapatkan pemahaman yang lebih baik atas proses dinamis dimana data rangkaian waktu dihasilkan. Data rangkaian waktu merupakan urutan observasi menurut waktu yang dilakukan setara dengan interval waktu. Dalam finansial, jika kita menunjukkan waktu pada suatu titik tertentu dengan t dan nilai aset finansial tertentu pada t dengan X(t), kemudian nilai rangkaian waktu yang ditampilkan sebagai satuan nilai terpisah X(1), X(2), x(3)…..x(N). Pada dasarnya, prediksi kurs valuta asing adalah dengan menggunakan data yang telah lalu misalnya, nilai tukar X(t) untuk t-1 < t < t0, untuk menyelesaikan X(t) dimana t > t0. Dalam ekonomi, jika salah satu variabel ini tidak tergantung pada waktu, maka sistem dikenal dinamis. Perilaku dinamis atas sistem tersebut menunjukkan bagaimana hal ini dilakukan sehubungan dengan waktu. Alasan mengapa logika fuzzy popular digunakan dalam memprediksi perubahan nilai tukar asing karena fuzzy menjadikan teori dan memberikan suatu kerangka kerja yang sesuai untuk rekognisi pola dan dapat berhubungan dengan ketidakpastian atas tipe non-probablitas. Logika fuzzy menjembatani jurang antara informasi kuantitatif (data numerik) dan informasi kualitatif (laporan linguistik) (Palit dan Popovic, 2005). Logika fuzzy merupakan suatu teknik komputasional cerdas untuk mampu menemukan beberapa pola dari data kejadian yang terlihat acak dan memiliki potensi yang baik dalam memperkirakan data menurut rangkaian waktu. Pada umumnya, pergerakan kurs valuta asing biasanya memiliki dua komponen. Yang pertama berbanding dengan apa yang telah diakumulasi, misalnya, nilai X(t) tertentu yang mengandung suatu komponen tanda determistik. Yang kedua adalah yang dipengaruhi oleh keanehan dalam pasar, misalnya, nilai X(t) tertentu juga mengandung suatu komponen stokastik yang menunjukkan gangguan noise (hiruk-pikuk)
yang menyebabkan fluktuasi
statistik dengan suatu trend dan dalam band (kisaran nilai dalam suatu system) yang terbatas, dan karenanya kadang dijelaskan sebagai rangkaian waktu yang kacau. Dalam dua dekade terakhir, analisis rangkaian waktu yang kacau telah menarik banyak perhatian. Minat penelitian ini belakangan difokuskan pada
46
teknik modeling rangkaian waktu yang kacau dan pada prediksi nilai rangkaian waktu di masa yang akan datang. Salah satu deskripsi matematika atas perilaku kacau adalah delay differential equation (DDEs). Salah satu DDEs yang paling sering digunakan adalah Model Mackey-Glass (Glass dan Mackey, 1988), yaitu:
Dimana A, θ dan n adalah parameter. Untuk τ > 17, persamaan ini diketahui menunjukkan chaos. Model Mackey-Glass menjadi salah satu dari masalah benchmark (tolok ukur) untuk prediksi rangkaian waktu dalam logika fuzzy. Dalam studi ini, kami menggunakan nilai tukar antara dolar AS dan yen Jepang sebagai data sampel. Metode dan prinsip yang digunakan dalam studi ini umumnya dapat diterapkan pada mata uang lainnya. Software yang digunakan dalam studi ini adalah MATLAB Fuzzy Logic Toolbox yan dikembangkan oleh MathWorks (Matlab, 2001). II. Data dan Pengembangan Model Data dikumpulkan dari nilai tukar dollar AS/yen Jepang antara 1 January 2003 dan 31 Desember 2006. Oleh karena itu, rangkaian nilai tukar ini memiliki 1461 observasi. Grafik gambar 1 menunjukkan nilai tukar antara Euro dan dollar AS selama periode waktu ini. Biasanya langkah pertama adalah mengembangkan suatu model dengan menggunakan data yang lalu. Langkah kedua adalah menggunakan model untuk memperkirakan nilai rangkaian waktu masa depan pada berbagai rentang waktu. Tentu saja, perkiraan tidak membawa nilai data masa depan yang pasti yang memberikan rangkaian waktu yang akan benar-benar mereka miliki, tetapi lebih dari pada estimasi mereka.
47
Gambar 1 Perubahan Nilai Tukar USD/JPY (2003-2006)
Dalam studi ini, nilai rangkaian waktu yang lalu ini, x(t-180, x(t-12), x(t-6) dan x(t) digunakan untuk mengembangkan suatu model untuk memprediksi nilai dari x(t+6). Dengan demikian, data adalah sebuah matriks dengan kolom N + 1 dimana kolom N pertama, misalnya, x(t-18), x(t-12), x(t-6) dab x(t) merupakan data untuk setiap input system inferensi fuzzy, dan kolom terakhir misalnya, x(t+6) merupakan data output (keluaran). Dari t=51 hingga 1350, kami mengumpulkan 1300 pasangan data dari format di atas. 650 pertama digunakan untuk melatih sementara 650 kedua digunakan untuk pengecekan. Ketika model proses matematika tidak diketahui, maka teknologi fuzzy memiliki beberapa kelebihan. Pertama, metode ini dalam bentuk penalaran pendekatan dan dapat dengan mudah menunjukkan proses analog pada sebuah komputer digital. Kedua, logika fuzzy dapat digunakan ketika berhubungan dengan variabel berkelanjutan dan tidak jelas. Ketiga, fuzzy inference system (FIS) menggunakan fuzzy if-then rules yang dapat membentuk aspek kualtitatif dari pengetahuan manusia dan proses penalaran tanpa menggunakan analisis kualitatif yang tepat. Keempat, logika fuzzy dapat dengan mudah berhubungan dengan situasi ketika hubungan input-output tidak linear. Langkah pertama pengembangan adalah dengan membangun sejumlah fungsi keanggotaan awal (MFs henceforward). Salah satu kelemahan logika fuzzy adalah
kurangnya kapabilitas belajar. Pengembangan Fuzzy Logic
System (FLS) dapat dilakukan dengan cara trial and error (coba-coba), misalnya, MFs awal dapat disusun secara manual dengan menggunakan pengetahuan manusia mengenai pergerakan kurs valuta asing. Meskipun demikian, metode ini boros waktu dan tidak dapat dipercaya. Pendekatan yang lebih menjanjikan adalah dengan menggunakan adaptive neuron-fuzzy inference system (ANFIS) yang dikembangkan oleh Jang (1993). ANFIS menggunakan alogaritma pembelajaran hybrid untuk mengetahui parameter system inferensi fuzzy tipe-Sugene yang memiliki MFs output hanya linear atau konstan (Sugeno, 1985). ANFIS menggunakan suatu kombinasi metode least-square dan metode back-propagation gradient descent untuk pelatihan. Dalam studi ini, kami menggunakan GENFISI, sebuah fungsi yang umum digunakan untuk menghasilkan matriks FIS output-tunggal awal dari data pelatihan. FIS ini digunakan untuk memberikan kondisi awal untuk pelatihan ANFIS.
48
Digunakan nilai anggapan untuk angka MFs ‘2’ dan tipe fungsi keanggotaan ‘gbellmf’ (generalized bell MFs). Hasil ini menyediakan dua MFS bell umum pada setiap dari empat input, delapan sama sekali. Struktur sistem inferensi fuzzy yang dihasilkan mengandung 24 = 16 aturan fuzzy. Setiap aturan yang dihasilkan oleh GENFIS1 memiliki satu output MF, yang merupakan jenis "linear" secara default. Gambar berikut menunjukkan MFS awal:
Gambar 2 Initial Membership Function Model ANFIS yang telah dilatih memiliki 104 parameter fitting (lihat Lampiran untuk rincian), termasuk 24 parameter nonlinier yang dioptimalkan melalui back-propagation (3 parameter untuk setiap premis MF) dan 80 parameter linier yang dioptimalkan melalui estimasi kuadrat-terkecil linier (lima parameter untuk setiap persamaan konsekuen). Untuk mencapai kemampuan generalisasi yang baik, penting untuk memiliki jumlah titik data pelatihan menjadi beberapa kali lebih besar dari jumlah parameter yang diestimasi. Dalam hal ini, rasio antara data dan parameter kira-kira enam (650/104). Ini adalah keseimbangan yang tepat antara jumlah fitting parameter dan jumlah data pelatihan. Masalah umum yang terdapat pada pengembangan model ANFIS adalah “overfitting” yang terjadi ketika kita menyesuaikan system fuzzy terhadap data training sehingga tidak lagi sesuai dengan pencocokan data pengecekan. Hasilnya adalah kehilangan generalitas (Chiu, 1994). Meskipun demikian, angka optimal dari epoch (jangka waktu) hanya dapat ditemukan melalui eksperimen. Untuk menemukan angka optimal dari epoch, maka kurva kesalahan dipetakan.
49
Gambar 3 Error Curve
Dari Gambar diatas
Kurva Kesalahan dapat dilihat bahwa Root Mean
Squared Error (RMSE) meningkat ketika epoch meningkat. Untuk menghindari masalah overfitting, maka kami menetapkan epoch training sama dengan dua belas. Gambar grafik 4 menunjukkan MFs akhir setelah epoch dua belas training. Dapat dilihat bahwa setelah training, MFs akhir ditunjukkan dalam plot (titik) sangatlah berbeda dari MFs awal.
Gambar 4 Final Membership Function
III. Evaluasi Kinerja/Pencapaian Tidak ada konsensus atas ukuran yang paling sesuai untuk menguji kinerja sebuah teknik perkiraan. Dalam studi ini, ukuran kinerja berbasis-mean (ratarata), digunakan RMSE (Root Mean Square Error) yang dapat ditentukan sbb: √ ∑( ̂
)
Dimana N adalah angka keseluruhan prediksi, θj adalah rangkaian waktu yang diprediksi dan θj adalah rangkaian asli. Gambar 5 menunjukkan 50
rangkaian waktu (terpadu/solid) dan yang diprediksi oleh ANFIS (bertitiktitik). Dapat dilihat bahwa model FIS pada umumnya memiliki kemampuan prediksi yang sangat baik dan RMSE model tersebut adalah 2,55 yang sangat menjanjikan. Meskipun demikian, pencapaian model tersebut tidak ideal dalam tiga bulan keempat tahun 2004 dan tiga bulan pertama tahun 2005. Selama periode ini, pergerakan nilai tukar antara dollar AS dan yen Jepang menunjukkan suatu keadaan mengambang yang abnormal. Gambar 6 menunjukkan kesalahan prediksi ANFIS dan menegaskan apa yang kami amati pada gambar 5.
Gambar 5. Perbandingan Rangkaian Waktu Asli dan Rangkaian waktu yang diperkirakan dengan ANFIS
Gambar 6. Kesalahan Prediksi ANFIS 51
Sebenarnya untuk memperkirakan nilai rangkaian waktu masa yang akan datang, terdapat sebuah spectrum metode yang luas. Metode tradisional untuk memprediksi dara rangkaian waktu adalah autoregression method (AR), yang menunjukkan nilai rangkaian waktu saat itu menurut agregat linear terbatas dari nilai sebelumnya dan menurut saham. Definisi AR adalah sbb: ∑
Dimana a1 merupakan koefisien autoregresi, X, merupakan rangkaian yang diinvestigasi dan N adalah urutan. Istilah noise atau ε residual, hampir selalu diasumsikan menjadi noise putih Gauss. Tujuan analisis AR adalah untuk menghasilkan nilai terbaik untuk a1, memberikan suatu rangkaian X(t). Metode ini biasanya mengasumsikan bahwa rangkaian X(t) bersifat linear dan stasioner. AR dapat memberikan suatu kerangka kerja umum untuk memperkirakan rangkaian waktu dimana spesifikasi dari suatu model dalam kelas ditentukan oleh data. Hal ini bisa sangat bermanfaat dalam situasi tertentu, khususnya ketika sulit untuk mengetahui komponen utama dalam sebuah rangkaian dan untuk membangun model yang cocok bagi mereka. Meskipun demikian, fleksibilitas AR juga memiliki kekurangan. Kecuali jika seseorang memiliki beberapa pengalaman dalam hal analisis waktu, sperti model yang bisa saja tidak menghasilkan perkiraan yang masuk akal. Persoalan pokok dari AR adalah menjalankan piece-wise linear approximation, dan hal ini sulit untuk mengubah rangkaian waktu “yang berubah-ubah.” Model demikian kemungkinan runtuh ketika digunakan untuk memperkirakan (Harvey, 1989). Untuk membandingkan pencapaian, maka sebuah model menggunakan metode autoregresif tradisional juga dikembangkan dengan satuan data yang sama. Dalam hal ini, persamaan autoregresif adalah sbb: (
)
( )
(
)
(
)
(
)
Koefisien regresi yang dihasilkan diberikan pada table 1.
52
Table 1 Koefisien yang diperoleh melalui metode autoregresi Dari table tersebut kita dapat melihat bahwa semua parameter yang diperoleh tidaklah penting. Hal ini menunjukkan masalah dari metode AR: sulit untuk menghadapai ketidakpastian tipe yang bersifat non-probabilitas dalam data rangkaian-waktu. Oleh karena itu, hal ini tidak ada artinya untuk membandingkan RMSE dari model yang dikembangkan dengan metode autoregresif tradisional dan model logika Fuzzy. Meskipun demikian, hal ini menunjukkan bahwa system logika neuron-fuzzy adaptif yang diajukan dalam studi ini lebih berpengaruh dan fleksibel dalam hal rekognisi pola ketika digunakan data rangkaian-waktu. IV. Kesimpulan Dalam studi ini, sebuah rule-based fuzzy logic (logika fuzzy berbasis aturan) digabungkan dengan suatu system inferensi neuron-fuzzy digunakan untuk mengembangkan sebuah model untuk memperkirakan pergerakan nilai tukar asing. Meskipun model FIS yang digunakan biasanya memiliki kemampuan perkiraan yang sangat baik, namun kinerja atau pencapaian mereka tidak ideal ketika nilai tukar berubah secara dramatis. Hal ini meningkatkan kemungkinan bahwa model logika fuzzy dapat selanjutnya dikembangkan sehingga tidak hanya mampu menunjukkan hubungan yang kerap kali terjadi tetapi juga mampu meng-update (memperbaharuhi) dirinya sehubungan dengan data baru. Beberapa peneliti menganjurkan bahwa system tersebut membutuhkan pengetahuan
latar
belakang
yang
akan
memungkinkannya
untuk
menginterpretasi kembali dan/atau menggabungkan konsep dalam data ke dalam konsep baru yang dapat menghasilkan pola yang lebih akurat dan/atau lebih sederhana. Hal itu kemungkinan menjadi petunjuk bagi studi softcomputing.
53
Tinjauan Teori Terkait Jurnal
Nilai mata uang asing merupakan asset financial khusus dan nilai tukar merupakan indicator financial penting dalam pasar keuangan internasional
logika Fuzzy merupakan suatu model yang dikembangkan untuk membandingkan suatu model autoregresi dengan menggunakan satuan data yang sama
Model autoregresi (AR) adalah model yang menggambarkan bahwa variable dependen dipengaruhi oleh variable-variabel dependen itu sendiri pada periode-periode dan waktu-waktu sebelumnya
Perbedaan model Moving Average dengan model autoregressive terletak pada jenis variable independen, bila variable independen pada model autoregressive adalah nilai sebelumnya dari variable dependen itu sendiri, maka pa model MA variable independennya adalah nilai nresidual pada periode sebelumnya
Beberapa studi empiris menunjukkan bahwa, untuk kurs valuta asing, harga dan fundamental sangat tidak terkait (Messed an Kenneth, 1983)
Logika fuzzy menjembatani jurang antara informasi kuantitatif (data numerik) dan informasi kualitatif (laporan linguistik) (Palit dan Popovic,
2005).
Logika
fuzzy
merupakan
suatu
teknik
komputasional cerdas untuk mampu menemukan beberapa pola 54
dari data kejadian yang terlihat acak dan memiliki potensi yang baik dalam memperkirakan data menurut rangkaian waktu.
Critical review
Logika Fuzzy dalam jurnal ini menggunakan model autoregressive (AR) atau biasa disebut regresi diri sendiri karena model tersebut mirip dengan persamaan regresi pada umumnya, hanya saja yang menjadi variable independen bukan variable yang berbeda dengan variable dpenden melainkan nilai sebelumnya (lag) dari variable dependen itu sendiri.
Perkiraan perubahan nilai tukar USD dan JPY pada 1 januari 2003 sampai 31 desember 2006 ditemukan mengalami penurunan yang signifikan pada awal tahun 2005
Metode dan prinsip yang digunakan dalam jurnal ini umumnya dapat diterapkan pada mata uang lainnya.
Critical methode
Minat penelitian ini belakangan difokuskan pada teknik modeling rangkaian waktu yang kacau dan pada prediksi nilai rangkaian waktu di masa yang akan datang. Salah satu deskripsi matematika atas perilaku kacau adalah delay differential equation (DDEs). Salah satu DDEs yang paling sering digunakan adalah Model MackeyGlass (Glass dan Mackey, 1988), yaitu:
Dimana A, θ dan n adalah parameter. Untuk τ > 17, persamaan ini diketahui menunjukkan chaos.
Dalam studi ini, ukuran kinerja berbasis-mean (rata-rata), digunakan RMSE (Root Mean Square Error) yang dapat ditentukan sbb: √ ∑( ̂
)
Dimana N adalah angka keseluruhan prediksi, θj adalah rangkaian waktu yang diprediksi dan θj adalah rangkaian asli. Gambar 5 menunjukkan rangkaian waktu (terpadu/solid) dan yang diprediksi oleh ANFIS (bertitik-titik).
55
Gambar 5. Perbandingan Rangkaian Waktu Asli dan Rangkaian waktu yang diperkirakan dengan ANFIS
Metode tradisional untuk memprediksi dara rangkaian waktu adalah autoregression method (AR), yang menunjukkan nilai rangkaian waktu saat itu menurut agregat linear terbatas dari nilai sebelumnya dan menurut saham. Definisi AR adalah sbb: ∑ Dimana a1 merupakan koefisien autoregresi, X, merupakan rangkaian yang diinvestigasi dan N adalah urutan. Istilah noise atau ε residual, hampir selalu diasumsikan menjadi noise putih Gauss.
Untuk
membandingkan
pencapaian,
maka
sebuah
model
menggunakan metode autoregresif tradisional juga dikembangkan dengan satuan data yang sama. Dalam hal ini, persamaan autoregresif adalah sbb: (
)
( )
(
)
(
)
(
)
Evidence
Dapat dilihat bahwa model FIS pada umumnya memiliki kemampuan prediksi yang sangat baik dan RMSE model tersebut adalah 2,55 yang sangat menjanjikan. Meskipun demikian, pencapaian model tersebut tidak ideal dalam tiga bulan keempat tahun 2004 dan tiga bulan pertama tahun 2005. Selama periode ini, pergerakan nilai tukar antara dollar AS dan yen Jepang menunjukkan suatu keadaan mengambang yang abnormal.
Data table 1
56
Dari table tersebut kita dapat melihat bahwa semua parameter yang diperoleh tidaklah penting. Hal ini menunjukkan masalah dari metode AR: sulit untuk menghadapai ketidakpastian tipe yang bersifat nonprobabilitas dalam data rangkaian-waktu. Oleh karena itu, hal ini tidak ada
artinya
untuk
membandingkan
RMSE
dari
model
yang
dikembangkan dengan metode autoregresif tradisional dan model logika Fuzzy. Meskipun demikian, hal ini menunjukkan bahwa system logika neuron-fuzzy adaptif yang diajukan dalam studi ini lebih berpengaruh dan fleksibel dalam hal rekognisi pola ketika digunakan data rangkaian-waktu. Furthure Research
Beberapa peneliti menganjurkan bahwa system tersebut membutuhkan pengetahuan latar belakang yang akan memungkinkannya untuk menginterpretasi kembali dan/atau menggabungkan konsep dalam data ke dalam konsep baru yang dapat menhasilkan pola yang lebih akurat dan/atau lebih sederhana. Hal itu kemungkinan menjadi petunjuk bagi studi soft-computing.
Kesimpulan
Dalam studi ini, sebuah rule-based fuzzy logic (logika fuzzy berbasis aturan) digabungkan dengan suatu system inferensi neuron-fuzzy digunakan untuk
mengembangkan
sebuah
model
untuk
memperkirakan
pergerakan nilai tukar asing. Meskipun model FIS yang digunakan biasanya memiliki kemampuan perkiraan yang sangat baik, namun kinerja atau pencapaian mereka tidak ideal ketika nilai tukar berubah secara dramatis. Hal ini meningkatkan kemungkinan bahwa model logika fuzzy dapat selanjutnya dikembangkan sehingga tidak hanya mampu menunjukkan hubungan yang kerap kali terjadi tetapi juga mampu meng-update (memperbaharuhi) dirinya sehubungan dengan data baru.
57
BAB 7. PERAN GLOBAL TERHADAP PENGGUNAAN SUATU MATA UANG Paper ini menghadirkan suatu konsep baru dari peran mata uang global. Konsep
ini
menggabungkan
penggunaan
mata
uang
domestic
dan
internasional (yang melewati batas-batas Negara), sehingga perlu mengkaji keseluruhan kepentingan perbedaan mata uang yang terdapat di dalam suatu aktivitas perekonomian yang mengglobal tersebut. Menghitung Ukuran peran suatu mata uang global didasarkan pada size dan langkah pengembangan yang didasarkan pada situasi ekonomi, seperti halnya ukuran dan langkah pengembangan pasar keuangan dan lingkup instrumen keuangan yang tersedia di (dalam) mata uang ini. Diskusi-diskusi kebijakan dan kontribusi-kontribusi akademis pada peran mata uang internasional melimpah, yang terbagi dalam dua rangkaian. Rangkaian pertama diperlakukan pada kepentingan umum dari suatu mata uang
yang ada dalam dunia ekonomi, peran dari kedudukannya dan
signifikannya pada system moneter internasional. Hal ini lah yang dinamakan sebagai fungsi peran global (yang mendunia) dari suatu mata uang yang digunakan
oleh
suatu
negara,
yang
mencerminkan
kedudukan
dan
kepentingan mata uang tersebut dalam ekonomi yang mengglobal. Rangkaian kedua terfokus pada kontribusi yang lebih sempit pada penggunaan mata uang tersebut yang melewati batas-batas negara, menganalisis mata uang apa yang digunakan diluar dari konstitusi negara mereka oleh jenis agen dan tujuan yang ingin dicapai agen ekonomi tersebut. Hal ini dinamakan sebagai fungsi peran internasional, yang mencerminkan penggunaan mata uang yang dikeluarkan oleh suatu konstitusi. Rangkaian- rangkaian peran mata uang ini membentang dari hulu ke hilir yang akan membuat penggunaan peran mata uang tersebut lebih stabil dalam kegiatan pengintegrasian terhadap fungsi mata uang domestic dan internasional dalam system moneter internasional. Paper ini menerapkan konsep 22 mata uang yang maju dan mencuat dalam perekonomian. Hasilnya mengkonfirmasikan urutan rangking mata uang terbaik yang memimpin- khususnya dolar AS dan euro– yang memberi pertimbangan komposisi
yang lebih besar pada mata uang pada Negara-
negara ekonomi yang bangkit dibanding
hasil yang diperoleh dari pasar
hutang internasional, yang (mana) telah sejauh ini menggunakan sebagai basis untuk mengukur peran internasional mata uang di (dalam) pasar modal.
58
Oleh karena itu tercipta lah euro dollar untuk mengakomodasi korporasi-korporasi AS dalam mendepositokan dollar AS di bank-bank Eropa. Dollar AS digunakan sebagai medium pertukaran, kebutuhan dollar AS di Eropa berlangsung terus menerus. Hal ini membuat pasar Eurodollar semakin popular, karena bank-bank dapat menawarkan suku bunga deposito yang menarik kepada korporasi dan pemerintah yang kelebihan dana dan kredit yang menarik kepada korporasi dan pemerintah yang kekurangan dana. Paper ini juga mendiskusikan secara detail ukuran yang telah terbentuk/mapan, bantahan-bantahan dari pandangan globalisasi keuangan, suatu indikator yang didasarkan pada lembaran-lembaran mata uang di pasar hutang internasional itu sendiri yang menghadirkan penurunan saham pada aktivitas pasar keuangan internasional, Ketika pasar ini meniadakan utang negara, hak kekayaan dan hutang domestik lain, dan terus meningkatkan bunga pada investor internasional. Paper ini juga menghadiahi suatu konsep baru aplikasi global yang empiris untuk menguji saham portofolio crossborder pada pasar hutang dan ekuitas Negara-negara ekonomi yang bangkit. Ditemukan bahwa aplikasi indikator peran global, pengukurannya secara positif berkorelasi dengan saham-saham seperti kepemilikan saham hutang dan sekuritas ekuitas yan dimiliki. CRITICAL METHOD Tujuan paper ini menyediakan suatu konsep kuantitatif yang menyokong kontribusi dari rangkaian pertama, yang terfokus pada peran global suatu mata uang, oleh karena itu konsep global yang dikembangkan dalam paper ini dengan tujuan menangkap signifikan mata uang yang berbeda – beda dalam system keuangan internasional. Konsep ini tidak untuk membedakan antara fungsi domestic dan internasional mata uang tersebut tetapi mencakup diantara dua dimensi fungsi tersebut. Ada 2 ide atau gagasan yang mendasar dalam literature – literature peran mata uang internasional di pasar modal, yaitu : 1. Ada perbedaan yang jelas terhadap penggunaan mata uang tersebut, apakah
digunakan dalam transaksi domestic atau
transaksi
internasional yang melewati batas-batas negara. 2. Ada pemaparan yang jelas atas aktivitas internasional yang dilakukan oleh aktivitas domestic dalam transaksi hutang internasional yang terjadi, hal ini mencakup peran internasional dari penggunaan mata uang euro sebagai mata uang internasional dalam transaksi hutang
59
piutang antar negara dalam mengakomodasi pertumbuhan bisnis internasional. Dengan lebih tepatnya, paper ini mengembangkan suatu ukuran dari fungsi peran global mata uang yang tergantung pada besar tahapan perkembangan dari jenis segmen pasar keuangan yang terbuka pada mata uang yang ada. Ukuran tersebut didasarkan pada 15 indikator dan 16 indikator struktur yang berkaitan dengan pasar keuangan mata uang tersebut dan ekonomi yang tertekan. Berhubungan dengan pasar keuangan, ukuran indicator yang digunakan meliputi jumlah asset-aset, instrument dan turnover. Indicator structural terfokus pada kualitas regulasi atau barrier yang ada. Untuk ukuran indicator perekonomian mencakup saham pada GDP global dan perdagangan. Indicator structural berhubungan dengan stabilitas makroekonomi dan lingkungan institusional. Perdagangan domestik akan terkekang friksi informasi ketika sistem pembayaran juga terkendala. Di banyak negara, perdagangan domestik menjadi salah satu faktor utama untuk meningkatkan GDP. Meskipun perdagangan domestik telah terjadi selama ribuan tahun, dampaknya terhadap kepentingan ekonomi, sosial, dan politik baru dirasakan beberapa abad belakangan. Perdagangan domestik pun turut mendorong industrialisasi, kemajuan transportasi, globalisasi, dan kehadiran perusahaan multinasional. Warent Buffet memuji bail out terhadap sektor otomotif dan industri keuangan di Amerika Serikat yang mengandalkan penguatan perdagangan domestik melalui
sistem
pembayaran.
Dengan
model
Gravity
dapat
dilihat
perkembangan perdagangan di setiap negara bagian di Amerika Serikat yang berkorelasi positif dengan investasi pada sistem pembayaran. Ketika Rosevelt melakukan pembangunan infrastruktur untuk mendukung perdagangan domestik dan ketika pembuatan rel kereta api pertama kali dilakukan untuk menopang kinerja perdagangan domestik, booming pertama yang muncul adalah menjamurnya bank-bank di seantero negeri Amerika Serikat. Fiat money pun muncul pada era perang saudara. Lalu muncullah ide membuat bank sentral. Selanjutnya sistem pembayaran yang canggih juga dibangun infrastrukturnya. Okay (2004) mengatakan, "We call the first driver 'domestic demand', pushed by economic agents in an economy to provide financial stability and advanced financial services. Central banks have increased their efforts for improving the effectiveness of monetary policy by implementing robust payment systems. Private sector and their customers are looking into the ways to improve the infrastructure for payments and thus accessing to better banking services and in the meantime increasing liquidity in the system. Having smoothly running payment systems is also regarded 60
one of the basic factors of national competitiveness, we may observe this fact in central bank web sites when they describe the effectiveness of their national payment systems. Pernyataan Okay itu penting karena pendorong utamanya adalah permintaan domestik yang membuat stabilitas sektor keuangan dan bank sentral terus berupaya mengefektifkan kebijakan moneter dengan menerapkan sistem pembayaran yang robust. Kesemuanya itu berujung kepada daya saing perekonomian nasional. Perdagangan domestik sebenarnya merupakan bentuk miniatur dari perdagangan bebas. Negara memiliki kekuatan perdagangan domestik karena memungkinkan sektor swasta untuk berinovasi membangun sistem pembayaran. Livarinen T, Leinonen H, Lukka M and Veikko S (2003) menyebutkan, "One important observation in the advanced economies is that the authorities have focused on more deregulation and leaving sufficient room for private sector innovations in retail payment services, yet the large value payment systems are actually developed by the central banks innovations in cooperation with private sector as is the case with Target and RTGSPlus. Perekonomian negara maju membuka peluang sektor swasta untuk berinovasi pada jasa pembayaran retail dan large value system dikembangkan bank sentral yang bekerja sama dengan sektor swasta seperti dalam kasus Target dan RTGSPlus. Perusahaan domestik ini sering kali memerlukan modal dari bank atau pasar saham. Perkembangan perdagangan di dalam negeri dengan menggunakan dana dari luar negeri juga memerlukan dukungan sistem pembayaran. Bahkan sistem pembayaran itu juga harus terkoneksi dengan sistem pembayaran di negara lain. Bossone B dan Cirasino M (2001) mengingatkan bahwa sekalipun infrastruktur ekonomi belum mapan, jika sistem payment dapat dibangun lebih cepat, efeknya akan sangat positif bagi perekonomian domestik di era globalisasi. Mereka mengatakan, "The existence of innovative products and services of ICT firms, which we call the impact of positive externalities of globalisation in this context. Some global IT firms provide product-based (in some cases, off-theshelf or somewhat turn-key) solutions that is tailored for any type of world economy to go live with a robust payment system much quicker than with any bespoke developed payment system. And we should also mention SWIFT1, the world banking and payments network, somewhat a monopoly. SWIFT provides highly reliable communications network, tailored to be used for any national or crossborder payment system requirements. Even for the developing economies where telecommunications infrastructure may be quite poor, SWIFT global web may provide them with the standard high security and reliability infrastructure that they need in the process of implementing national payment systems." Jadi sekalipun orientasinya adalah meningkatkan perdagangan di dalam negeri maka tanpa sistem pembayaran yang terkoneksi dengan sistem
61
pembayaran internasional maka perdagangan di dalam negeri tidak akan tumbuh lebih pesat dari yang semestinya. Salah satu efek penting dari globalisasi adalah pengaliran investasi (modal) portofolio yang semakin besar. Investasi ini terutama meliputi partisipasi dana luar negeri ke pasar saham. Ketika pasar saham sedang meningkat, dana ini akan mengalir masuk, neraca pembayaran bertambah menjadi positif dan nilai uang akan bertambah baik. Sebaliknya, ketika hargaharga saham di pasar saham menurun, dana dalam negeri akan mengalir ke luar negeri, neraca pembayaran cenderung menjadi bertambah buruk dan nilai mata uang domestik merosot. Ketidakstabilan di sektor keuangan ini dapat menimbulkan efek buruk kepada
kestabilan
kegiatan
ekonomi
secara
keseluruhan
termasuk
perdagangan domestik. Untuk itu sistem pembayaran juga harus siap dalam mengurangi risiko fluktuasi mata uang agar perdagangan di dalam negeri tidak terganggu. China misalnya tetap mempertahankan inconvetibility dari sistem capital account. Sistem pembayaran juga efektif dalam merumuskan kebijakan price cap bagi komoditas dan juga dalam menopang sistem reserve komoditas. Apresiasi mata uang yang terukur tampaknya tetap akan merupakan solusi China untuk meredam inflasi. Peran sistem pembayaran terhadap penguatan perdagangan domestik semakin terbukti tetap sangat signifikan dalam era globalisasi ini. Ukuran-ukuran ini akan menggambarkan dengan jelas peran mata uang domestic dan internasional dalam transaksi bisnis global. Metode-metode yang digunakan harus dapat mencakup dua dimensi peran mata uang domestic dan internasional dalam memperbaiki neraca perdagangan yang deficit.
EVIDENCE Ada beberapa isu ukuran structural yang membatasi secara keseluruhan proksi peran internasional atas penggunaan mata uang tersebut di pasar, yaitu : Pertama, pada pasar hutang internasional, menggunanakan fenomena US/EU lebih luas yaitu nilainya hampir 80% atas dua negara secara bersamaan pada pasar tersebut. Segmen dollar di pasar tersebut bagi nilai EU adalah sekitar 60% penerbitannya; pada pasar Euro, US dan Non Euro nilainya hampir mendekati 70%. Kedua, komposisi sektoral pasar hutang internasional relative lebih sempit, dimana seharusnya sebagai suatu lembaga keuangan nilainya dapat mencapai
62
80% dari pasar tersebut, sedangkan 20% terbagi diantara perusahaan multinasional dan pemerintah Ketiga, pola dari penerbitan mata uang menyarankan motif bisnis yang spesifik (manajemen kertas kerja neraca, proyek-proyek pembiayaan, dan penetapan pajak) dilakukan sebaik siklus factor bisnis untuk jangka pendek (peramalan nilai tukar mata uang dan suku bunga yang berbeda-beda), hal ini mempunyai peran penting dalam pemilihan mata uang internasional yang digunakan. Hasil-hasil kuantitatif paper ini menunjukkan bahwa penggunaan mata uang dollar AS mendominasi sebagai mata uang global, yang kemudian diikuti oleh mata uang Euro. Kritikan atas Prospek Mata Uang USD Prospek mata uang USD rasanya tidaklah menjanjikan suatu hal yang cerah. Perkembangan ekonomi negara adidaya tersebut membutuhkan suatu stimulus yang sangat besar untuk memulihkan keadaan. Bahkan suatu angka yang fantastis disebutkan, yaitu sebesar USD9 triliun, dalam jangka waktu 10 tahun ke depan. Angka ini sangat mungkin terjadi mengingat dalamnya krisis yang dialami negara tersebut.Jika ini terjadi, batas kehati-hatian pengelolaan keuangan pemerintah akan jauh terlampaui. Saya menduga rasio utang pemerintah terhadap PDB bukan tidak mungkin akan mencapai lebih dari 150% sehingga setiap terjadi kenaikan suku bunga, hal tersebut akan menjadi beban yang sangat besar bagi keuangan pemerintah. Sementara itu kita mengetahui bahwa suku bunga di AS sudah sangat rendah sehingga pergerakan suku bunga hanya mungkin stabil atau ke atas. Dengan melihat perkembangan tersebut, mata uang manakah yang layak dipertimbangkan menjadi mata uang global pada periode mendatang? Jawabannya bermacam-macam. Euro jelas memiliki prospek untuk menggantikan,minimal melengkapi kekurangan mata uang USD. Mata uang renmimbi juga memiliki potensi yang besar untuk mengisi peran tersebut, minimal untuk perdagangan di Asia atau paling tidak dalam penggunaan mata uang secara bilateral.Sementara itu special drawing rights(SDR) yang dikembangkan IMF pada 1969 memiliki karakteristik sebagai mata uang (karena memenuhi 2 dari 3 fungsi suatu mata uang, kecuali sebagai ”media penukaran”). Bukan tidak mungkin Asia akan mengembangkan mata uang regional sendiri,semacam Euro,karena kebetulan sekali benua ini sudah menjadi benua yang
kuat
dan
mampu
mandiri
(self
contained).
Dengan
melihat
perkembangan tersebut, upaya untuk mencari alternatif penggunaan mata 63
uang bagi perdagangan internasional maupun dalam hal penggunaan uang untuk cadangan devisa dan denominasi utang pemerintah, patut kita hargai.
FURTHER RESEARCH Perusahaan multinasional seringkali berusaha mencapai skala ekonomi (economies of scale) melalui kegiatan integrasi terutama terhadap pembiayaan keuangan/investasi/bisnis
internasional
baik
secara
vertical
maupun
horizontal, Spread suku bunga bagi tiap mata uang suatu Negara tertentu tidak berbeda jauh dengan suku bunga mata uang tersebut di Negara asalnya, seperti halnya suku bunga kredit Eurodollar mungkin hanya berbeda sedikit dari kredit dollar yang sama di AS, dan suku bunga kredit Euro-Swiss franc mungkin sedikit lebih kecil dari suku bunga kredit franc Swiss di Swiss. Namun, besarnya suku bunga yang dikenakan dalam valuta yang berlainan saling berbeda jauh karena dana yang didenominasikan dalam masing-masing valuta memiliki tingkat permintaan dan penawaran Negara mereka sendiri, Penemuan menyarankan adanya suatu hubungan yang positif antar pengembangan keuangan domestic dan internasional dalam kegiatan integrasi pada system moneter internasional. Dengan terintegrasinya pasar keuangan domestik, pengaruh perkembangan yang
terjadi di pasar keuangan global
menjadi signifikan ke pasar domestik.
64
BAB 8. CAPITAL STRUCTURE AND DEBT STRUCTURE Menggunakan data set novel pada struktur utang sampel peringkat besar perusahaan publik, menunjukkan bahwa heterogenitas utang merupakan aspek urutan pertama struktur perusahaan modal. Mayoritas perusahaan dalam sampel kami bersamaan menggunakan bank dan utang non-bank, dan menunjukkan bahwa fokus yang unik pada rasio leverage yang melewatkan variasi penting dalam penerbitan keputusan Security. Selain itu, korelasi crosssectional antara tradisional penentu struktur modal (seperti profitabilitas) dan jenis hutang heterogen yang berbeda. Temuan ini menunjukkan bahwa pemahaman tentang struktur modal perusahaan membutuhkan pemahaman tentang bagaimana dan mengapa perusahaan menggunakan beberapa jenis, sumber, dan prioritas hutang perusahaan. Kami kemudian memeriksa kualitas struktur utang di seluruh distribusi kredit, yang menunjukkan bahwa kualitas perusahaan kredit yang lebih rendah memiliki substansial yang lebih tersebar dalam struktur prioritas tersebut, menggunakan struktur utang multi-tired sering terdiri dari kedua masalah utang yang dijamin dan subordinasi. Kami menguatkan
hasil
dataset
yang
dikumpulkan
secara
terpisah
untuk
perusahaan-perusahaan yang mengalami penurunan kualitas kredit dari kelas investasi grade spekulatif. Di sini juga, perusahaan-perusahaan menyebarkan struktur prioritas tersebut saat kualitas kredit memburuk. Penyebaran struktur modal sebagai kualitas kredit yang memburuk. Oleh karena itu, baik crosssectional dan dalam fenomena-perusahaan. Jaminan utang yang digunakan meningkat oleh perusahaan berkualitas rendah yang umumnya dijamin hutang bank, sedangkan pinjaman subordinasi yang meningkat dalam bentuk obligasi dan convertible. Penyebaran struktur modal sebagai kualitas kredit memburuk secara konsisten meluas dengan model seperti Park (2000) yang melihat keberadaan struktur prioritas sebagai solusi optimal untuk masalah manajer-kreditur insentif. Namun, untuk pengetahuan kita, model yang ada tidak tepat menyampaikan dinamika yang kita temukan. Misalnya, tidak ada struktur diferensial prioritas yang berasal sebagai fungsi dari sebuah kontinum baik keparahan moral hazard atau jenis kualitas kreditur. Selanjutnya, model ini tidak menjelaskan mengapa isu-isu non-bank setelah perusahaan ini harus diturunkan subordinasi yang ada non-bank utang atau konversi ke ekuitas. Penelitian Teoritis menunjukkan bahwa penggunaan convertible dapat mengurangi risiko pergeseran dengan membuat nilai keamanan yang kurang 65
peka terhadap volatilitas arus kas (Brennan dan Schwartz, 1988) atau dengan mengatasi masalah informasi asimetris dalam penerbitan ekuitas (Stein, 1992). Penelitian mendatang bisa bertujuan untuk mengintegrasikan ide-ide tentang utang yang dikonversi menjadi sebuah kerangka kerja konseptual yang link dengan utang struktur dan struktur modal. Dengan menyoroti lebih dekat dua jalan lain untuk penelitian masa depan. Pertama, temuan kami menunjukkan bahwa pengakuan utang heterogenitas
mungkin
terbukti
bermanfaat
dalam
menguji
pengaruh
pembiayaan investasi atau pentingnya biaya penyesuaian dalam studi struktur modal. Memang, kami telah menunjukkan bahwa perusahaan sering menyesuaikan struktur utang mereka bahkan ketika total utang masih relatif stabil. Fakta terakhir menunjukkan bahwa biaya penyesuaian tidak begitu besar sebagai pemeriksaan total utang yang tersirat. Pertanyaan penting yang terkait dengan literatur biaya penyesuaian adalah apakah perusahaan memiliki target komposisi utang, dan jika demikian bagaimana efek literatur tentang kecepatan penyesuaian dengan target. Untuk menjawab pertanyaan ini akan membutuhkan data panel lebih lama daripada yang ada dalam sampel kita. Kedua, kita berhipotesis bahwa temuan ini berkaitan dengan malaikat yang jatuh dapat membantu menjelaskan perbedaan antara bank dan tingkat pemulihan utang non-bank dalam kebangkrutan (Hamilton dan Carty, 1999; Carey dan Gordy, 2007). Menurut Standard & Poor's, tingkat pemulihan utang bank 75% sedangkan obligasi tanpa jaminan senior sembuh hanya 37%. Temuan ini menunjukkan bahwa seseorang mungkin bisa melacak pemulihan premi hutang bank saat ketika perusahaan berpindah dari investment grade untuk peringkat utang kelas spekulatif. Hal pada titik ini bahwa bank-bank menjadi aman dan meningkatkan penggunaan pembatasan kontrol yang berorientasi, keduanya mungkin untuk meningkatkan tingkat
pemulihan
dalam hal kepailitan.
66
BAB 9. CENTRALIZATION VERSUS DELEGATION IN AN EXPERIMENTAL CAPITAL BUDGETING SETTING
Dalam suatu percobaan, kita membuat model dari dua fakta bergaya tentang praktek penganggaran modal, penciptaan kesenjangan anggaran dan delegasi pengambilan keputusan. Di lembaga kami, di bawah sentralisasi, kantor pusat mengumumkan anggaran, manajer divisi untuk melaporkan biaya, dan kantor pusat memutuskan proyek. Dalam delegasi, kantor pusat mengalokasikan anggaran untuk manajer, dan manajer memiliki otoritas untuk membuat keputusan investasi. Kami berpendapat bahwa kemampuan kantor pusat yang harus dilakukan untuk memoderasi pengaruh delegasi anggaran, dan kami menemukan bukti yang mendukung argumen kita karena ada interaksi antara delegasi dan komitmen anggaran. Efek dari delegasi sangat kuat ketika anggaran delegasi tidak mengikat yang berfungsi sebagai pengganti komitmen dalam kasus ini. Hal ini menyebabkan biaya yang lebih kecil dan manfaat yang lebih tinggi di bawah delegasi kantor pusat daripada di bawah sentralisasi. Sebaliknya, ketika kantor pusat dapat berkomitmen pada anggaran, data deskriptif yang konsisten dengan harapan kita tentang pengaruh preferensi kejujuran, tetapi efeknya terlalu kecil untuk menjadi signifikan. Kata kunci: penganggaran modal, slack, sentralisasi, delegasi, perilaku akuntansi, ekonomi eksperimental Dalam tulisan ini, kami mempelajari eksperimen proses anggaran modal yang dicirikan oleh informasi yang superior untuk seorang manajer divisi yang memiliki preferensi untuk slack dan kompromi kantor pusat antara manfaat pengurangan biaya dan keputusan investasi yang tidak efisien. Fokus utama dari penelitian ini adalah interaksi antara anggaran proses desain organisasi (sentralisasi versus delegasi) dan kemampuan kantor pusat dalam untuk melakukan anggaran modal. Secara khusus, kami mempelajari pengaruh moderat dari kapasitas kantor pusat dalam melakukan suatu anggaran sebagai efek dari suatu delegasi. Hipotesis bahwa delegasi harus bermanfaat pada kantor pusat ketika komitmen tersebut tidak mungkin tetapi bahwa efek delegasi bisa menjadi negatif dalam pengaturan dari suatu komitmen. Kami berpendapat bahwa efek positif dari delegasi karena delegasi akan berfungsi sebagai pengganti untuk komitmen eksternal atau reputasi dan bahwa dampak
67
negatif dari yang terakhir mungkin hasil dari tindakan preferensi kejujuran seorang manajer divisi dalam mendukung pengaturan yang terpusat. Dalam penelitian kami, ditemukan bukti konfirmasi dugaan suatu komitmen yang secara keseluruhan sebagai variabel moderator dari dampak suatu delegasi. Secara khusus, temuan kami menunjukkan bahwa kenaikan delegasi komitmen HQ yang subyektif dalam pengaturan tanpa komitmen eksternal dan hal ini berarti meningkatnya komitmen yang diantisipasi oleh manajer divisi. Para delegasi, peserta dalam peran kantor pusat hanya bersedia mendanai permintaan anggaran secara signifikan lebih kecil dari laporan pengeluaran disetujui di bawah sentralisasi, manajer divisi dan permintaan anggaran, pada gilirannya, secara signifikan lebih kecil dari biaya yang dilaporkan di bawah sentralisasi. Secara keseluruhan, efek ini bermanfaat bagi kantor pusat sebagai peningkatan kantor pusat. Selain itu, dalam pengaturan penelitian ini, delegasi bahkan melakukan pengurangan payoff kantor pusat atas kerugian komitmen yang tidak signifikan. Sebaliknya, kita menemukan sedikit bukti preferensi untuk kejujuran dalam pengaturan dengan komitmen. Sementara efek berada dalam arah yang diperkirakan, mereka tidak cukup besar untuk secara statistik signifikan. Ini adalah bukti tambahan untuk Rankin, Schwartz dan Young (2008) sehubungan dengan peran preferensi anggaran jujur karena menunjukkan bahwa bahkan di bawah interaksi strategis berkurang, preferensi kejujuran tampaknya tidak berpengaruh. Jadi sehubungan dengan praktik penganggaran, tampaknya cukup tidak mungkin bahwa preferensi kejujuran memainkan peranan yang utama. Hasil kami memiliki implikasi untuk desain proses penganggaran. Delegasi, atau lebih tepatnya alokasi anggaran dan keputusan yang tepat untuk seorang manajer Divisi, adalah sebuah alternatif dalam merancang perilaku organisasi yang relevan dalam mempengaruhi proses penganggaran modal dengan cara bergantung pada tingkat komitmen anggaran. Hal ini terutama relevan jika kantor pusat tidak dapat berkomitmen untuk anggaran, artinya, jika manajer divisi memiliki pilihan untuk meminta menaikkan anggaran. Ini menggarisbawahi pentingnya pertimbangan standar deviasi
asumsi
rasionalitas
individu
ketika
mendesain
suatu
sistem
penganggaran. Bahkan, generalisasi hasil dibatasi oleh desain kami. Walaupun aspek organisasi model penganggaran yang tampaknya menjadi relevan dari perspektif praktis, proses penganggaran dalam praktek yang ditandai dengan jauh lebih kaya dan lebih kompleks fungsi organisasi cenderung berinteraksi. Selain itu, desain proses penganggaran dapat mempengaruhi hasil
68
Anda oleh faktor lain atau preferensi individu sebagai preferensi keadilan prosedural atau penerapan ketentuan (lihat, misalnya, Frey, Benz dan Stutzer 2004, Wentzel 2004.). Hasil kami berasal dari pengaturan tembakan-tunggal, di mana peserta bermain secara terpisah dengan pasangan baru dalam setiap putaran percobaan. Akibatnya, hasilnya tidak dipengaruhi oleh motif reputasi. Reputasi merupakan sumber alternatif komitmen, dan desain ulang yang akan memberikan bukti sehubungan dengan delegasi dan reputasi yang melengkapi atau pengganti. Walaupun kita berpikir bahwa pertanyaan ini layak untuk menganalisis, analisis itu sendiri berada di luar cakupan makalah ini. Hasil kami mendorong kita untuk merekomendasikan analisis lebih lanjut mengenai aspek organisasi anggaran, seperti alokasi hak keputusan, jarak sosial yang tersirat oleh pilihan desain organisasi atau saluran komunikasi untuk memperdalam pemahaman kita tentang dampak dari perilaku para agen mereka yang terlibat .
69
BAB 10. CRISIS, GOVERNANCE AND PERFORMANCE: EVIDENCE FROM THE BANKING SECTOR Pada dekade belakangan ini, sistem perbankan Italia dipengaruhi oleh proses reformasi, berhadapan dengan perubahan mendasar dalam struktur kepemilikan bersama-sama dengan peningkatan ukuran bank yang terdaftar (Szego et al, 2008.). Kedua aspek telah menyebabkan kebutuhan untuk mengadaptasikan pola tata kelola kebutuhan perusahaan yang disarankan oleh skenario ini. Namun, skandal perusahaan di seluruh dunia dan krisis keuangan telah menyoroti beberapa aspek penting ketentuan tata kelola perusahaan, sehingga kebutuhan untuk meninjau pola emerge (Adams et al, 2008.), Terutama yang terkait dengan pelaksanaan sistem ganda, sebagaimana diketahui, mungkin meningkatkan risiko karena kemungkinan fungsi
yang
tumpang tindih (Brogi 2008). Tujuan dari penelitian ini adalah untuk menyelidiki apakah dan sejauh mana terdapat hubungan antara pola-pola tata kelola perusahaan tertentu yang digunakan oleh bank yang terdaftar dan kinerja mereka, terutama selama krisis keuangan. Kami fokus secara khusus pada perantara keuangan Italia, juga jika dibandingkan dengan bank dari negara-negara Eropa lainnya yang ikut diperhitungkan. Pendekatan ini didasarkan pada analisis kuantitatif kinerja sampel bank terdaftar baik sebelum dan selama tahun-tahun krisis dan mirip dengan yang digunakan oleh Gompers (2003) dan oleh Brown et al., (2006). Pola ketentuan utama dan digunakan oleh lembaga keuangan yang disorot dan dibandingkan dengan ukuran kinerja tertentu. Perlu dicatat bahwa pendekatan ini sangat umum, terutama dalam literatur yang membahas isu-isu tata kelola perusahaan non-finansial.
Namun,
meskipun
pendekatan
Gompers,
analisis
ini
mengasumsikan bahwa perusahaan memerlukan model pengelolaan keuangan yang umumnya berbeda dari yang digunakan oleh perusahaan non-keuangan (Adams et al, 2003.). Hal ini mungkin terjadi karena masalah keagenan yang berbeda dan lebih kompleks, seperti perusahaan-perusahaan keuangan menghadapi sehubungan dengan semua perusahaan lain (Ciancanelli et al., 2000). Kami berharap bahwa hubungan antara tata kelola perusahaan dan kinerja, selama periode dianggap relevan dan bahwa kita dapat menyoroti beberapa aspek penting dalam pedoman tata kelola perusahaan. Hasil yang dijelaskan pada bagian sebelumnya menunjukkan bahwa jika pasar keuangan yang efisien, agen berperilaku baik dan dengan demikian jika harga saham mencerminkan informasi yang tersedia secara keseluruhan, bank 70
mengadopsi TTS dapat mencapai kinerja yang lebih baik terhadap bank mengadopsi OTS, selama periode Januari 2003 - Februari 2010. Secara khusus, dua hipotesis dapat diatur untuk menjelaskan perbedaan. Hipotesis pertama menyatakan bahwa adopsi suatu kasus tertentu pola tata kelola perusahaan dan lebih tepat bahwa abnormal return dapat digerakkan oleh faktor risiko lebih lanjut yang mengaplikasikan pola pemerintahan tertentu. Secara khusus sejak OTS ada papan otonom yang bertanggung
jawab
untuk
mengawasi
kegiatan
usaha,
pasar
dapat
mempertahankan bahwa fungsi pengawasan tidak efektif seperti bank mengadopsi TTS. Namun, karena bank sangat tidak mungkin untuk gagal dan karena biaya kebangkrutan akhirnya mungkin kebakaran jenggot oleh wajib pajak, jejak abnormal return hanya muncul saat krisis keuangan. Di sisi lain, ini berarti bahwa adopsi dari TTS dapat membangun kepercayaan investor dalam keuangan dan karenanya dapat berpengaruh untuk mengurangi biaya krisis keuangan. Namun, dalam rangka memperkuat kesimpulan ini, sampel yang lebih luas dari bank seharusnya sudah dianalisis dalam makalah ini hanya sebagai contoh 30 bank telah diteliti. Hipotesis kedua menyatakan bahwa model khusus pemerintahan tidak masalah, namun terkait dengan faktor risiko lain yang tidak dijelaskan oleh model faktor yang digunakan dalam karya ini. Pada bagian tertentu 3.1 menunjukkan bahwa penerapan model tata kelola perusahaan tergantung pada negara individu tertentu dimana Bank terdaftar, mungkin karena perbedaan dalam usaha kecil antara negara-negara tersebut. Jika krisis memiliki dampak yang mendalam pada beberapa negara (misalnya Irlandia, Spanyol, Perancis) daripada yang lain (Jerman, Belanda, Austria dan Italia), perbedaan abnormal return bisa diselesaikan di negara yang berbeda yang berasal dari Bank. Namun, jika ini terjadi, pertanyaan apakah dan sejauh mana model tata kelola perusahaan sangat mempengaruhi dampak krisis di pasar domestik timbul. Selain itu, dalam artikel ini hanya aspek-aspek tertentu dari tata kelola perusahaan telah diteliti. Isu-isu lain, yang menuruti regulator di seluruh dunia sibuk, belum diperhitungkan, terutama yang berhubungan dengan kompensasi eksekutif. Bahkan, aspek-aspek tertentu yang mungkin menjadi tujuan untuk penelitian masa depan, adalah apakah dan sejauh mana pelaksanaan skema kompensasi
berbasis
saham
untuk
eksekutif
mempengaruhi
stabilitas
keuangan. Bahkan untuk mengatakan bahwa, jika program opsi saham berpengaruh
positif
menyelaraskan
kepentingan
manajemen
dengan
pemegang saham, juga dapat agued yang menggunakan mereka memiliki efek meningkatkan risiko proyek investasi. Bahkan, seperti umumnya diketahui, peningkatan nilai pilihan ketika volatilitas dari aset meningkat dan apa ini mungkin berarti bagi stabilitas keuangan. Akhirnya, beberapa catatan tentang metode estimasi yang dipakai dalam bagian sebelumnya untuk mendapatkan parameter dari persamaan [1]. 71
Bahkan, prosedur WLS memungkinkan untuk tes hipotesis lebih dapat diandalkan daripada prosedur OLS hanya jika sampel cukup besar dan didekati hanya jika bentuk fungsional dari momen kedua bersyarat dapat memuaskan fungsi kuadrat. Namun, sulit untuk memahami kapan WLS direkomendasikan dan bila penggunaannya tidak menjamin efisiensi yang lebih besar estimator tersebut.
72
BAB 11. DOES INTANGIBLE CAPITAL AFFECT ECONOMIC GROWTH?
Dengan menggunakan data baru internasional tentang penanaman modal tidak berwujud oleh perusahaan dalam panel analisis dari 1995-2005 dalam sampel-15 negara Uni Eropa, kami mendeteksi sebuah arah positif dan signifikan hubungan antara penanaman modal tidak berwujud oleh bisnis dan pertumbuhan produktivitas tenaga kerja. Hubungan ini adalah cross-sectional di alam dan terbukti menjadi kuat terhadap berbagai perubahan. Analisis empiris kami menegaskan temuan sebelumnya bahwa masuknya bisnis berwujud modal
investasi
ke
dalam
batas
aset
kerangka
akuntansi
nasional
meningkatkan laju perubahan output per pekerja lebih cepat. Selain itu, modal tak berwujud dapat menjelaskan sebagian besar varians internasional yang tak dapat dijelaskan dalam produktivitas tenaga kerja pertumbuhan dan ketika berwujud bisnis menggabungkan, pendalaman modal menjadi lebih sumber pertumbuhan yang signifikan. Hubungan ini sedikit lebih kuat dalam periode waktu 1995-2000 dan tampaknya didorong oleh negara-negara dikoordinasikan dalam-Uni Eropa 15. Dengan menggunakan data baru internasional tentang investasi bisnis modal berwujud dalam cross-sectional dan analisis panel dari 1995-2005 dalam sampel-15 negara Uni Eropa kami mendeteksi signifikan dan hubungan positif antara investasi bisnis modal berwujud dan produktivitas tenaga kerja secara keseluruhan pertumbuhan ekonomi.
Pertama, hubungan ini adalah cross-sectional dan terbukti menjadi kuat terhadap berbagai perubahan. Hubungan yang lebih kuat dalam jangka waktu 1995-2000 dan di negara-negara terkoordinasi. Hasil menunjukkan bahwa sebuah negara dengan tingkat pertumbuhan modal tidak berwujud tinggi memperdalam kaitan dengan pertumbuhan produktivitas tenaga kerja yang lebih tinggi.
Kedua, hubungan tersebut tidak ada ketika mengendalikan untuk efek khusus negara, sehingga sebuah peningkatan modal berwujud memperdalam di suatu negara tidak terkait dengan peningkatan kerja pertumbuhan produktivitas di negara itu selama periode 1995-2005.
Ketiga, analisis empiris kami menegaskan bahwa masuknya investasi modal berwujud ke aset batas dari kerangka akuntansi nasional menunjukkan bahwa tingkat perubahan output per pekerja meningkat lebih cepat.
73
Keempat, analisis empiris kami menegaskan bahwa investasi modal berwujud mampu menjelaskan porsi yang signifikan dari varians
internasional
yang
tak
dapat
dijelaskan
dalam
pertumbuhan produktivitas tenaga kerja, dan dengan demikian mengurangi bagian yang tak dapat dijelaskan dari pertumbuhan produktivitas tenaga kerja, dan karenanya ukuran kami tidak menjadi akurat.
Kelima, analisis empiris kami menegaskan, bahwa ketika memasukkan berwujud ke dalam kerangka akuntansi nasional, pendalaman modal menjadi lebih penting.
Dalam penjelasan dari lima poin diatas, apa kesimpulan kebijakan utama yang dapat kita tarik dari analisis empiris ekonomi Eropa? Tiga kesimpulan kebijakan utama harus diambil dari analisis tersebut, yaitu :
Pertama, pengukuran inovasi dengan hanya berfokus pada R & D seperti yang saat ini diusulkan dalam Agenda Eropa 2020 tidak valid, dan patokan ukuran R & D harus diganti oleh benchmark modal tak berwujud yang lebih luas.
Kedua, menggabungkan modal tidak berwujud ke dalam kerangka akuntansi nasional saat ini tampaknya diperlukan sebagai transisi ekonomi pengetahuan masyarakat yang berkembang dan dengan demikian perubahan investasi dari nyata signifikan untuk investasi tidak berwujud
yang
tidak
diakui
di
hari
ini
dalam kerangka kerja akuntansi nasional. Kerangka akuntansi yang berlaku tampaknya cacat karena benar menggambarkan tingkat penanaman modal yang terlalu rendah dalam ekonomi Eropa. Dalam kenyataannya Tingkat penanaman modal ekonomi Eropa secara signifikan lebih besar dalam menggabungkan investasi dalam modal tak berwujud. Jadi, kesimpulan kebijakan berdasarkan tingkat investasi harus ditangani dengan hati-hati.
Ketiga, menggabungkan dimensi inovasi investasi yang lebih luas yang tampaknya menjadi langkah penting pertama dalam merevisi kerangka akuntansi nasional hari ini, khususnya ketika berfokus pada sektor bisnis. Selain itu, langkah berikutnya tampaknya melibatkan adaptasi lebih luas dari kerangka akuntansi nasional oleh lingkungan, kesehatan pendidikan, dan perlindungan sosial untuk capital. Selain itu, reformasi kerangka akuntansi nasional yang lebih luas harus dipertimbangkan untuk mencapai sinyal kinerja ekonomi riil yang lebih akurat dan memungkinkan
pengembangannya
dan
ada
suatu
negara
mengupayakan pertumbuhan ekonomi yang berkelanjutan. 74
BAB 12. PARTIAL ACQUISITIONS IN EMERGING MARKETS: A TEST OF THE STRATEGIC MARKET
ENTRY
AND
CORPORATE
CONTROL HYPOTHESES Dalam tulisan ini, kita menguji motivasi acquirers melakukan akuisisi parsial di pasar negara berkembang dengan menguji dua hipotesis bersaing: hipotesis pasar untuk kontrol perusahaan dan hipotesis masuk pasar. Kami menemukan bahwa sasaran akuisisi lintas batas mengungguli target akuisisi domestik di periode pra-akuisisi. Sementara akuisisi lintas perbatasan tidak berpengaruh signifikan terhadap kinerja operasi perusahaan target ', sasaran akuisisi dalam negeri mengalami perbaikan-perbaikan yang signifikan dalam kinerja operasi dan perubahan substansial dalam struktur kepemilikan setelah akuisisi. Bukti menunjukkan bahwa akuisisi parsial dalam negeri di pasar negara berkembang menjadi pasar untuk kontrol perusahaan, sementara parsial akuisisi lintas batas yang termotivasi oleh prinsip dasar masuk pasar strategis. Kata kunci: pasar Emerging, pengendalian perusahaan, akuisisi parsial, lintas batas, informasi asimetris, masuk pasar.
KESIMPULAN Dalam tulisan ini, kita memeriksa dua motivasi yang bersaing di balik merger dan akuisisi dalam pasar negara berkembang: yakni, pasar untuk kontrol perusahaan dan hipotesis pasar strategis masuk. Dengan menggunakan data dari 20 pasar negara berkembang dari tahun 1990 dan 2007, kami menyelidiki kinerja pasca-akuisisi dan pra operasi, karakteristik industri target, kinerja pasar saham jangka panjang, dan perubahan struktur kepemilikan perusahaan sebagian diperoleh target domestik dan lintas batas . Hasil penelitian kami menunjukkan bahwa motivasi di balik akuisisi parsial dalam negeri secara substansial berbeda dari akuisisi parsial lintas batas. Acquirers Domestik cenderung untuk mengambil alih perusahaan berkinerja
buruk
dan
perusahaan-perusahaan
ini
kemudian
mengalami perubahan yang signifikan dalam karakteristik keuangan dan
struktur
kepemilikan.
Lebih
penting
lagi,
kita menemukan bahwa kinerja operasi domestik meningkatkan target dalam tiga tahun setelah akuisisi. Dengan demikian, hasil mendukung
hipotesis
bahwa
akuisisi domestik melayani
75
sebagai pasar untuk kontrol perusahaan yang mengarah kepada peningkatan kinerja operasi perusahaan target . Akuisisi parsial Lintas-perbatasan, di sisi lain, tampaknya didorong oleh pasar strategis masuk hipotesis. Kami menemukan bahwa acquirers asing cenderung untuk mengambil alih perusahaan-perusahaan besar yang berkinerja baik dan mereka memilih untuk memasuki industri yang kurang kompetitif di negara-negara berkembang. Struktur kepemilikan target dalam akuisisi lintas batas tetap tidak terpengaruh setelah akuisisi asing. Juga, karena perusahaan target dalam akuisisi lintas batas sudah berperforma baik pada saat akuisisi, tidaklah mengherankan bahwa postacquisition kinerja operasi mereka tidak secara signifikan meningkatkan. Sebuah konsekuensi yang tersebut di atas adalah bahwa, mengingat kinerja yang kuat dari target, acquirers asing tidak memiliki alasan untuk mengubah konfigurasi pemerintahan berkembang
dan
operasi
karena
perusahaan-perusahaan
perusahaan
mereka yang
target
mendapatkan berkinerja
pasar
negara
sebagian baik.
besar
Akhirnya,
pemeriksaan kita tentang kinerja saham jangka panjang dari perusahaan-perusahaan ini sebagian diperoleh tidak menunjukkan signifikan pasca-akuisisi abnormal return saham perusahaan target baik untuk domestik dan lintas perbatasan setelah disesuaikan untuk ketergantungan dan kecurangan dalam data.
76
BAB 13. PELONJAKAN REAL EXCHANGE RATE DALAM
REAL
BUSINESS
CYCLE
DAN
MODEL KONTRAK OVERLAPPING WAGE.
Tujuan penulisan paper ini adalah untuk menentukan kemampuan dari model Real Business Cycle (RBC) untuk menghitung perilaku dari real exchange rate dengan menggunakan data India. Kita menyesuaikan keseimbangan umum yang dinamis dalam model ekonomi terbuka (Minford, Sofat, 2004) didasarkan atas keputusan yang optimal dari agen yang rasional, dengan menggunakan data tahunan India. Kondisi turunan pertama dari rumah tangga dan perusahaan pada masalah optimisasi digunakan untuk memperoleh persamaan perilaku dari model. Interaksi dengan Negara lain muncul dalam bentuk paritas tingkat bunga dan rekening saat ini dimana keduanya secara eksplisit dibangun secara mikro. Paper ini mendiskusikan hasil simulasi dari 1 persen shock pertumbuhan produktivitas yang menunjukkan real exchange rate yang diapresiasi dan kemudian kembali pada ekuilibrium yang baru (lebih rendah dari 1dibanding sebelumnya) menghasilkan suatu siklus bisnis (konjungtur). Jadi perilaku dari real exchange rate dapat dijelaskan dalam konteks RBC. Akhirnya model ini diuji dan dievaluasi secara statistic dimana model diuji secara konsisten dengan data real exchange rate dengan mengembangkan prosedur. Kami mengembangkan model untuk menghasilkan seri real exchange rate dan menemukan bahwa parameter ARIMA dietimasi untuk data yang terletak dalam tingkat kepercayaan 95% . Kemudian kami membuat prosedur yang sama untuk model kontrak overlapping wage (kami menambahkan persamaan kontrak upah yang overlapping pada model RBC dari Minford, Sofat (2004) untuk memperkenalkan kekakuan nominal. Kami menemukan hasil kekakuan nominal pada model RBC yang diestimasi dalam parameter ARIMA untuk data actual dalam tingkat kepercayaan 95% yang dikembangkan. Jadi kami berkesimpulan bahwa perilaku dari real exchange rate India (US $/Indian rupees) juga dapat dijelaskan dalam model kontrak overlapping wage (OLW). 1.
Pendahuluan
Dalam Paper ini kita akan menguji kemampuan dari model RBC untuk menghitung perilaku dari nilai tukar ril dengan menggunakan data India. Argumen kami adalah bahwa RBC dapat meniru sifat univariat dari nilai tukar ril. Angka terbesar dari penelitian menguji pergerakan dalam nilai tukar ril dan menemukan bahwa RBC dan nilai tukar ril memperlihatkan suatu cara dari mendefinisikan Purchasing power parity (PPP). Beberapa penelitian menemukan fakta pengembalian kembali ke PPP, tetapi pengembaliannya sangat lambat. Satu model yang biasanya digunakan untuk menjelaskan perilaku nilai tukar ril adalah model Balassa Samuelson yang didasarkan pada membedakan trend produktivitas. Andaikan suatu negara mengalami pertumbuhan produktivitas terutama pertumbuhan dalam sektor barang yang diperdagangkan dan 77
berlaku hukum satu harga (LOP = law of one price) di antara barang yang diperdagangkan dan nilai tukar nominal yang tetap konstan. Pertumbuhan produktivitas dalam sektor barang yang diperdagangkan menyebabkan peningkatan upah dalam sektor tersebut tanpa perlu meningkatkan harga. Oleh sebab itu harga barang yang diperdagangkan dapat tetap konstan dan LOP dapat berlaku dengan merubah nilai tukar nominal. Tetapi buruh dalam sektor barang yang tidak diperdagangkan juga akan meminta untuk meningkatkan upah dan ini akan mengakibatkan peningkatan harga dalam barang yang tidak diperdagangkan dan menyebabkan peningkatan
secara
keseluruhan dalam indeks harga konsumen (CPI). Karena LOP berlaku dalam barang yang diperdagangkan dan diasumsikan bahwa nilai tukar nominal tetap konstan, ini berarti pergerakan ke atas dalam CPI domestik tidak akan dicapai dengan pergerakan dalam nilai tukar nominal, olehnya itu jika PPP berlaku sejak awal, nilai tukar India harus dinilai lebih tinggi di atas perbandingan dasar dengan menggunakan CPI yang ditunjukkan dalam kurs umum pada nilai tukar yang berlaku sekarang. Asumsi penting yaitu pertumbuhan produktivitas jauh lebih tinggi dalam sektor barang yang diperdagangkan. Harga realtif dari barang yang tidak diperdagangkan dapat meningkat bahkan dalam beberapa kasus keseimbangan pertumbuhan pada dua sektor ekonomi asalkan sektor barang yang tidak diperdagangkan lebih padat karya relative terhadap sektor barang yang diperdagangkan. Kondisi Harrod Balassa Samuelson menyatakan bahwa peningkatan produktivitas secara relative lebih tinggi dalam sektor perdagangan akan cenderung menyebabkan kenaikan harga relative
pada non perdagangan.
Perubahan persentase dalam harga relative pada non perdagangan hanya ditentukan oleh sisi produksi dari ekonomi, sementara faktor permintaan tidak berpengaruh pada nilai tukar dalam jangka panjang. Jika derajat intensitas modal sama dalam dua sektor, persentase perubahan dalam harga relative persis sama perbedaan produktivitas antara dua sektor. Jika sektor non perdagangan kurang padat modal dibandingkan sektor padat modal bahkan dalam situasi pertumbuhan keseimbangan dalam dua sektor, harga relative pada non perdagangan akan meningkat. Dengan kata lain, model Harrod Balassa Samuelson menyarankan bahwa nilai tukar ekuilibrium dalam jangka panjang akan bergantung pada produktivitas sektor perdagangan dan non perdagangan dalam ekonomi domestik maupun luar negeri. Dengan kondisi mobilisasi tenaga kerja sempurna, perubahan dalam produktivitas relative dua sektor menyebabkan perubahan dalam harga relative. Hal ini disebabkan oleh inovasi teknologi lebih banyak terkonsentrasi dalam sektor barang, negara dengan tingkat pertumbuhan yang lebih tinggi dalam jangka panjang akan berbanding lurus dengan harga relative dari barang yang tidak diperdagangkan seperti juga pada nilai kurs. Lebih jauh lagi penelitian ini menggunakan penilaian non linear menemukan bahwa kecepatan pengembalian jauh lebih besar dan menjadi tahap penurunan yang serupa untuk variabel makro lainnya seperti output dan inflasi. Kita mulai melihat pada bukti empiris atas nilai tukar ril India (US $ /Rs) selama periode tahun 1966 – 1997. Persamaan bentuk akhir dari univariat digambarkan dengan 78
jelas melalui proses ARIMA (1,1,1). Jadi sebenarnya seri ini bukanlah pembalikan ratarata
tetapi terintegrasi dalam turunan pertama. Tujuan utama kami untuk melihat
apakah penyesuaian model RBC dapat menghasilkan perilaku univariat yang sama. Pembahasan paper ini terbagi atas : 1. Pendahuluan 2. Model 3. Solusi model, algoritma, persamaan yang digunakan dan deskripsi data 4. Simulasi model RBC 5. Menjelaskan signifikansi pada kontrak OLW dalam kerangka ekspektasi rasional dan juga simulasi model OLW. 6. Menjelaskan pola data, dan pengembangannya 7. Kesimpulan 2.
Model Pada bagian ini kami menggambarkan karakteristik fitur dalam model RBC ekonomi terbuka sebagaimana yang dikembangkan oleh Minford dan Sofat (2004). Hal ini penting, untuk membantu kami untuk menghasilkan suatu persamaan structural pada model yang dikalibrasi pada ekonomi India. Pertimbangkan suatu perekonomian yang dihuni oleh penduduk yang hidup selamanya yang memproduksi barang tunggal sebagai output dan menggunakannya pada konsumsi dan investasi. Kita mengasumsikan bahwa uang tidak relevan dalam model ini. Untuk menyederhanakan notasi, kami ambil dari pertumbuhan populasi dan mewakili semua variabel dalam syarat per kapita. Kami berasumsi bahwa pasar persaingan sempurna yaitu tidak ada friksi dan tidak ada biaya transaksi. Pada permulaan setiap periode t agen representative memilih : a) komoditas yang dibutuhkan selama periode konsumsi, b) total waktu luang yang ingin dinikmati selama periode, dan c) jumlah total faktor input yang dibutuhkan untuk melakukan produksi selama periode. Semua pilihan dibatasi oleh jumlah tetap dari waktu yang tersedia dan batasan sumberdaya yang dihadapi agen. Selama periode t, ekonomi model dipengaruhi oleh shock random yang bervariasi. Dalam suatu ekonomi terbuka barang dapat diperdagangkan, tetapi untuk penyederhanaan, diasumsikan bahwa hal ini tidak terjadi dalam proses produksi tetapi hanya diubah untuk menjadi barang akhir. Konsumsi, Ct dalam fungsi utilitas yang menurun adalah komposisi konsumsi per kapita dihasilkan dari konsumsi agen untuk barang domestik
dan konsumsi barang impor,
. Komposisi fungsi konsumsi
sebagaimana direpresentasikan sebagai Armington aggregator pada model :
Dimana
adalah besarnya barang domestik dalam fungsi konsumsi dan
elatisitas subtitusi yang disamakan dengan
adalah
.
79
Konsumsi didasarkan indeks harga yang berkaitan dengan spesifikasi dibawah preferensi dinotasikan dengan
Dimana
dihasilkan sebagai :
adalah tingkat harga domestic,
adalah tingkat harga luar negeri
dalam kurs domestic. Spesifikasi yang ada pada basket konsumsi, permintaan agen untuk barang domestic dan barang impor adalah fungsi dari harga relative masing-masing dan komposisi konsumsi.
Dalam lingkungan stochastic konsumen diharapkan untuk memaksimumkan utilitas yang diharapkan dengan batasan anggaran. Masing-masing preferensi agen adalah :
Dimana [(
adalah discount faktor, Ct adalah konsumsi pada periode t, )(
dan
)]
2.1 Representasi Rumah Tangga Model perekonomian yang digunakan dengan angka besar identik terhadap rumah tangga yang menciptakan konsumsi, investasi dan keputusan penawaran tenaga kerja diluar waktu. Setiap rumah tangga bertujuan untuk memilih serangkaian konsumsi dan waktu untuk bersantai yang memaksimumkan aliran pemotongan yang diharapkan pada utility . 2.2 Representasi Perusahaan Perusahaan menggunakan tenaga kerja dan membeli input modal dari rumah tangga dan mengubahnya ke dalam output yang menyesuaikan dengan teknologi dan menjual barang konsumsi dan investasi kepada rumahtangga dan pemerintah. Interaksi antara perusahaan dengan rumah tangga adalah sangat penting, sebagaimana interaksi ini menyediakan pengertian berharga untuk memahami fluktuasi dari permintaan agregat seperti output, konsumsi dan employment. Teknologi yang tersedia pada ekonomi digambarkan fungsi produksi yang constant returns to scale. 2.3 Perilaku Persamaan dari Model 3.1 Unit Pengukuran (calibration)
80
Dengan penjelasan persamaan stuktural, sekarang kita dapat mulai melakukan perhitungan pada ekonomi India. Dalam pelaksanaanya, nilai numeric harus ditambahkan pada parameter structural dari model. Setiap nilai merupakan elastisitas output pada faktor produksi dengan derajat dari risk aversion atau elastisitas subsitusi intertemporal diambil dari karakteristik empiris yang kebetulan mendekati ekonomi India. Proses stokhastik eksogenus juga harus dihitung. Bagaimanapun sulit untuk mendapatkan informasi dari ekonomi riil mengenai struktur stockhastic dari shock teknologi, shock pada preferensi, kesalahan pengawasan pada pertumbuhan uang atau penerimaan pajak atau hubungan di antaranya. Untuk maksud ini property secara terusmenerus dihitung dalam data time series actual yang dapat digunakan untuk pengukuran dalam beberapa aspek pada model. Ringkasnya dalam model suatu siklus bisnis
model AR (1)
diasumsikan sebagai shock produktifitas dengan koefisien yang secara umum dipilih pada simulasi seri output yang diperlihatkan pada seri GNP dalam perekonomian yang nyata. 3.2 Solusi Model dan Algoritma 3.3 Persamaan yang Digunakan Pada Model 3.4 Deskripsi Data Data tingkat bunga India (tingkat pasar uang), tingkat harga domestic (CPI), Output (GDP), modal, konsumsi, investasi, pengeluaran pemerintah, deficit primer, ekspor, impor, nilai tukar nominal diambil dari internasional financial statistic (IFS), data nilai tukar riil diperoleh dari persamaan berikut :
Data penawaran tenaga kerja diperoleh dari Economic Survey India, data upah (manufacturing) bersumber dari United Nation Yearbook. Kita membagi data upah melalui CPI (diambil dari IFS) untuk memperoleh upah riil konsumen, dan melalui PPI (diambil dari IFS) untuk memperoleh upah riil produsen. Kita kurangi penerimaan pemerintah (diambil dari IFS) dari pengeluaran pemerintah untuk memperoleh data obligasi domestic. Data obligasi luar negeri dihasilkan melalui penggunaan persamaan evolusi obligasi luar negeri. Data pajal lumpsum, income labor tax dan konsumsi tidak tersedia dengan mudah. Jadi kita ambil penerimaan pajak untuk non agrikultur GDP untuk mendapatkan proksi dari pajak total, karena total pendapatan pertanian adalah bebas pajak. Kita menggunakan rasio pajak pendapatan individu terhadap GDP non pertanian sebagai proksi pada pajak pendapatan tenaga kerja. Kita menggunakan pendapatan tidak langsung terhadap konsumsi sebagai proksi dari pajak konsumen. Di India, pengangguran tidak mendapat tunjangan pengangguran dari pemerintah. Kita asumsikan bahwa sebuah keluarga menghabiskan 20% dari upah riil konsumen untuk seorang penganggur (karena kita asumsikan bahwa 20% dari upah riil harus cukup untuk seorang penganggur dapat hidup pada tingkat substitusinya. Data hutang rumah tangga dijelaskan dengan menggunakan persamaan evolusi hutang rumah tangga. 81
Produktivitas dihitung sebagai residual solow, data konsumsi, tingkat bunga, dan CPI luar negeri diambil dari IFS. 4.1 Simulasi Analisis ini penting dilakukan
untuk mengevaluasi kemungkinan pengaruh
perubahan kebijakan politik yaitu intervensi pemerintah dan untuk menilai property keseluruhan dari model. Model yang disimulasi menggunakan data India tahun 1968 samapai dengan 1997. 4.2 Hasil Pengaruh dari shock demand dan supply terhadap perilaku output, konsumsi, stok modal, investasi, employment, tingkat harga, upah ril, tingkat bunga riil impor, ekspor,dan nilai tukar riil dijelaskan secara deterministic simulasi model model jalur yang diperluas Kita temukan bahwa nilai tukar riil terapresiasi sebagai akibat shock pertumbuhan deterministic dan kemudian turun ke equilibrium yang lebih rendah, menghasilkan siklus bisnis dan property simulasi yang diharapkan. Pertumbuhan produktivitas yang meningkatkan pendapatan dan menstimulasi investasi untuk meningkatkan stok modal. Output tidak dapat ditingkatkan tanpa meningkatkan penawaran tenaga kerja dn modal yang memerlukan waktu. Jadi nilai tukar ril harus dinaikkan untuk mengurangi permintaan terhadap penawaran yang tersedia. Peningkatan dalam tingkat suku bunga riil menganggap bahwa uncovered real interest parity (URIP) yang harus dihilangkan dengan menaikkan nilai tukar relative terhadap nilai masa depannya. Peningkatan ini dimungkinkan melalui ekspektasi bahwa nilai tukar riil itu akan turun kembali secara perlahan-lahan, sehingga memungkinkan URIP untuk ditentukan secara konsisten dengan tingkat bunga riil yang lebih tinggi. Karena tingkat bunga riil turun, dengan adanya model yang cukup dan juga output nilai tukar riil bergerak kembali ke titik equilibrium. Hal ini memberikan kita sebuah bussines cycle dalam nilai tukar riil. Equilibrium baru ini mencerminkan depresiasi riil dari kondisi steady state sebelumnya, karena sekarang output lebih tinggi dan harus dijual pada pasar internasional dengan menurunkan harganya. Kita dapat menyimpulkan apakah model dapat konsisten dengan fakta melalui pertanyaan apakah model dapat menghasilkan variabilitas sampling dalam model RBC dan OLW dengan metode bootsrapping residual model yang diamati. Ini memberikan 95% tingkat kepercayaan pada parameter regresi ARIMA nilai tukar riil. Koefisien AR dan MA diestimasi dengan data actual yang terletak dalam batas kepercayaann 95% dengan metode bootstrapping. Hal ini meyakinkan hipotesis kami bahwa perilaku nilai tukar riil dapat diterangkan dalam kerangka RBC dan OLW.
82
BAB
14.
BANKING
ISLAMIC:
PROSPECT
AND
PROBLEM
Dewasa ini masih terdapat anggapan bahwa Islam menghambat kemajuan. Orang Islam menjadi suatu lambang kesengsaraan, penyakit dan kelaparan. Ini merupakan suatu tantangan yang sangat besar bagi kita untuk menyerukan bank Islam sebagai suatu titik temu komitmen mereka dalam hal peran ekonomi sosial yang efektif. Beberapa kalangan mencurigai Islam sebagai faktor penghambat pembangunan. Percobaan dan aktivitas didalam mencirikan tentang suatu institusi bank Islam terus dikembangkan melalui seminar dan kajian-kajian ilmiah. Aplikasi, konsep asli dan tugas dasar dari bank Islam akan tumbuh dan berkembang didunia ini, yang akan mengurangi pengangguran dan peningkatan bagi yang miskin.
Prinsip Pembiayaan Bank Syariah Sebagaimana bank pada umumnya, bank syariah mempunyai produkproduk keuangan. Salah satu produk bank syariah adalah pembiayaan yang dalam terminologi umum disebut kredit. Pembiayaan merupakan penyaluran dana kepada pihak yang membutuhkan. Prinsip penyaluran dana dalam bank syariah terbagi menjadi empat akad (perjanjian), yaitu: 1. Akad jual beli (bai’) a. Murabahah adalah transaksi jual beli di mana bank syariah menyebutkan keuntungannya. Bank bertindak sebagai penjual dan nasabah bertindak sebagai pembeli. Harga jual adalah harga beli bank ditambah keuntungan. b. Salam
adalah
transaksi
jual
beli
di
mana
barang
yang
diperjualbelikan belum ada sehingga barang diserahkan secara tangguh dan pembayaran dilakukan secara tunai. c. Istishna adalah trasaksi jual beli yang mirip salam tetapi pembayarannya dapat dilakukan dalam beberapa kali (termin) pembayaran. 2. Akad sewa (ijarah) Transaksi
ijarah
dilandasi
adanya
perpindahan
manfaat.
Pada
prinsipnya, ijarah sama dengan prinsip jual beli, perbedaannya terletak pada objek transaksinya. Jika pada jual beli objek transaksinya adalah barang, maka pada ijarah adalah jasa. 83
3. Akad bagi hasil (syirkah) a. Musyarakah merupakan bentuk umum dari usaha bagi hasil. Transaksi musyarakah dilandasi keinginan para pihak yang bekerja sama untuk meningkatkan nilai aset secara bersama-sama. b. Mudharabah adalah bentuk spesifik dari musyarakah dalam produk perbankan syariah. Mudharabah adalah bentuk kerja sama antara dua atau lebih pihak di mana pemilik modal (shahibul mal) mempercayakan sejumlah uang kepada pengelola (mudharib) dengan suatu perjanjian pembagian keuntungan. 4. Akad pelengkap a. Hiwalah (alih utang piutang), bertujuan untuk membantu supplier mendapatkan modal tunai agar dapat melanjutkan produksinya. Bank mendapatkan ganti biaya atas jasa pemindahan piutang. b. Rahan (gadai), bertujuan untuk memberikan jaminan pembayaran kembali kepada bank dalam memberikan pembiayaan. Barang yang akan digadaikan harus mempunyai kriteria, yaitu: milik nasabah sendiri, jenis ukuran, sifat, dan nilainya ditentukan berdasarkan nilai riil pasar, dan dapat dikuasai tetapi tidak boleh dimanfaatkan oleh bank. c. Qardh adalah pinjaman uang. Aplikasi qardh dalam Perbankan Syariah biasanya dalam hal: pinjaman talangan haji, pinjaman tunai dari produk kartu kredit syariah, pinjaman kepada pengusaha kecil, dan sebagai pinjaman kepada pengurus bank. d. Wakalah (perwakilan), aplikasi yang terjadi apabila nasabah melakukan kuasa kepada bank untuk mewakili dirinya melakukan pekerjaan jasa tertentu, seperti pembukuan L/C, inkaso dan transfer.
84
Gambar 1. Pemetaan Akad-akad Bank Syariah Sumber : Adiwarman A.K. (2004). Bank Islam: Analisa Fiqih dan Keuangan. Karakteristik Prinsip Pembiayaan Prinsip pembiayaan dalam bank syariah terbagi menjadi empat, yaitu prinsip jual beli/bai’, prinsip sewa/ijarah, prinsip bagi hasil/syirkah, dan prinsip pelengkap (Karim, 2003: 86-101). Prinsip jual beli dan sewa memiliki karakteristik natural certainty contract, yang berarti bawa kontrak dilakukan dengan menentukan secara pasti nilai nominal dari keuntungan di awal kontrak perjanjian. Prinsip jual beli didasarkan pada transaksi riil (pembelian barang atau jasa dilakukan oleh bank syariah kemudian nasabah mengangsur kepada bank syariah). Nasabah tidak akan secara langsung mendapatkan uang tunai dari bank syariah. Produk pembiayaan yang menggunakan prinsip jual beli adalah murabahah, salam, dan istishna. Prinsip bagi hasil memiliki karakteristik natural uncertainty contract, yang
berarti
kontrak
dilakukan
tidak
dengan
menyepakati
nominal
keuntungan yang akan diterima melainkan menyepakati nisbah bagi hasil yang akan diterima sehingga tidak ada kepastian nilai nominal yang akan diterima karena tergantung pada keuntungan usaha. Prinsip ini mengharuskan pemanfaatan dana pada bank syariah menggunakan dana yang dimohon 85
untuk usaha produktif. Produk pembiayaan yang menggunakan prinsip bagi hasil adalah musyarakah dan mudharabah. Prinsip pelengkap dalam bank syariah pada dasarnya adalah prinsip tabaru’ (kebaikan). Jadi, tidak ada keuntungan yang disepakati pada kontrak perjanjian. Transaksi tidak bermotifkan keuntungan, tetapi diperbolehkan mengenakan biaya administrasi.
C. PEMBAHASAN
Bank Islam menghadirkan prestasi ekonomi Islam yang paling penting dan paling utama dalam kaitan dengan tiga pertimbangan utama, yaitu: 1. Bank dengan sendirinya merupakan nyawa/kehidupan dari kegiatan ekonomi diseluruh dunia, mengendalikan trend dan orientasi mereka. 2. Bank Islam hampir satu-satunya pola antar rumusan ekonomi Islam yang diimplementasikan dan menikmati beberapa pengenalan yang telah memungkinkannya untuk memastikan kesinambungan dan keberadaannya. 3. Bank Islam sudah berhasil, dengan Rahmat Allah SWT, dalam menjadi suatu contoh yang baik bagi ekonomi lokal dan suatu indikator bunga, yang mungkin dicapai jika komponen ekonomi Islam lainnya diterapkan. Ada beberapa karakter dan ciri utama bank Islam, diantaranya. 1. Berdimensi keadilan dan pemerataan melalui sistem bagi hasil. Dengan sistem bagi hasil, pihak pemberi modal dan peminjam menanggung bersama resiko laba ataupun rugi. Hal ini membuat kekayaan tidak hanya beredar pada satu golongan. Terjadi proses penyebaran modal yang juga berarti penyebaran kesempatan berusaha. Dan ini pada akhirnya membuat pemerataan dapat terlaksana. Berbeda dengan bank konvensional, yang ada hanyalah penumpukan modal pada pemilik modal. Akan selalu tercipta jurang antara si kaya dan si miskin. 2. Jaminan Bank Islam menjadikan proyek yang sedang dikerjakan sebagai jaminan, sementara bank konvensional (dengan bunga) menjadikan kekayaan si peminjam sebagai jaminannya. 3. Menciptakan rasa kebersamaan Bank Islam menciptakan suasana kebersamaan antara pemilik modal dengan peminjam. Keduanya berusaha untuk menghadapi resiko secara
86
adil. Dan rasa kebersamaan ini mampu membuat seorang peminjam merasa tenang sehingga dapat mengerjakan proyeknya dengan baik. 4. Bersifat Mandiri Bank Islam bersifat mandiri dan tidak terpengaruh secara langsung oleh gejolak moneter, baik dalam negeri maupun internasional, karena kegiatan operasi bank ini tidak menggunakan perangkat bunga. Karena itu bank sistem ini tidak berdampak inflasi, mendorong investasi, mendorong
pembukaan
lapangan
kerja
baru
dan
pemerataan
pendapatan. 5. Persaingan Sehat Persaingan diantara Bank Islam tidak saling mematikan tetapi saling menghidupi. Bentuk persaingan antara Bank Islam adalah berlombalomba untuk lebih tinggi dari yang lain dalam mamberikan porsi bagi hasil kepada nasabah. Sehingga mereka yang mampu membina peminjam dengan baik akan berhasil. Dan kesempatan ini terbuka untuk semua Bank Islam. Berbeda dengan bank-bank konvensional, Persaingan antara bank-bank mereka saling mematikan. Bank-bank besar dengan mudah memberikan bunga besar kepada nasabahnya. Sementara yang kecil hanya melihat dengan kesedihan. Dan kesemuanya dipertegas dengan komitmen Bank Islam untuk mengangkat kaum dhu’afa. Karena itu , ujung tombak bank Islam adalah bank perkreditan rakyat (BPR). Sebagai sebuah lembaga bisnis, bank Islam, seperti bank-bank lainnya harus memiliki daya tarik ekonomi. Namun pertimbangan ekonomi bukan merupakan pertimbangan dasar, ada hal lain yang lebih penting, yaitu moral. Karena itu produk-produk yang diberikan Bank Islam tidak pernah lepas dari aturan syariah. Selalu ada pertimbangan yang bersifat ukhrawi, yaitu pertimbangan halal dan haram. Tabel 1. Perbedaan Bank Syariah dan Bank Konvensional
No 1
Perbedaan Falsafah
Bank Syariah
Bank Konvensional
Tidak berdasarkan bunga, Berdasarkan bunga spekulasi,
dan
ketidakjelasan
87
2
3
Operasionalisasi
Aspek Sosial
• Dana masyarakat berupa
• Dana masyarakat
titipan dan investasi yang
berupa simpanan yang
baru akan mendapatkan
harus dibayar bunganya
hasil jika ’diusahakan’
pada saat jatuh tempo.
terlebih dahulu.
• Penyaluran pada sektor
• Penyaluran pada usaha
yang menguntungkan,
yang halal dan
aspek halal tidak menjadi
menguntungkan.
pertimbangan utama.
Dinyatakan secara eksplisit Tidak diketahui secara dan tegas yang tertuang tegas dalam
misi
dan
visi
organisasi 4
Organisasi
Harus
memiliki
Dewan Tidak memiliki Dewan
Pengawas Syariah
Pengawas Syariah
Sumber: dikutip dari Sudarsono, H., 2004, Bank dan Lembaga Keuangan Syariah Deskripsi dan Ilustrasi, Penerbit Ekonisia: Yogyakarta.
konsep partnership dan risksharing serta keikutsertaan dalam inti produktif operasi
dan
prestasi
keseluruhan
kebutuhan
bank.
Lebih
dari
itu,
pengembangan dari instrumen keuangan baru, penciptaan suatu pasar sekunder aktif dan pengaktifan peran dana investasi adalah sebagian dari aktivitas yang mana bank Islam secara efisien berusaha untuk kembangkan. Oleh karenanya standar akuntansi pun menjadi kunci sukses bank Islam dalam melayani masyarakat di sekitarnya sehingga, seperti lazim-nya, harus dapat menyajikan informasi yang cukup, dapat dipercaya, dan relevan bagi para penggunanya, namun tetap dalam konteks syariah Islam. Penyajian informasi semacam itu penting bagi proses pembuatan keputusan ekonomi oleh pihak-pihak yang berhubungan dengan bank Islam. Lebih dari itu, akan memiliki dampak positif terhadap distribusi sumber-sumber ekonomi untuk kepentingan masyarakat. Hal ini karena prinsip-prinsip syariah Islam memberikan keseimbangan antara kepentingan individu dan masyarakat. Sejak didirikan, organisasi ini terus mengembangkan standar keuangan melalui pertemuan periodik Komite Pelaksana untuk Perencanaan dan Tindak Lanjut. I. Pendekatan dan Fungsi 1) Pendekatan yang digunakan: 88
(a) Mengidentifikasi
konsep
akuntansi
yang
telah
dikembang-kan
sebelumnya dengan prinsip Islam tentang ketepatan dan keadilan. Sangat dimungkinkan seseorang akan menentang penerapan konsepkonsep itu, misalnya yang berkaitan dengan definisi karakteristik informasi akuntansi yang bermanfaat seperti relevansi dan realibilitas. (b) Mengidentifikasi konsep yang digunakan dalam akuntansi keuangan konvensional tetapi tidak sesuai dengan syariah Islam. Konsep semacam itu ditolak atau dimodifikasi secukupnya untuk mematuhi syariah supaya membuatnya bermanfaat. Contoh dari konsep ini adalah nilai waktu dari uang (time value of money) sebagai sifat pengukuran. (c) Mengembangkan konsep-konsep yang mendefinisikan aspek-aspek tertentu dari akuntansi untuk bank Islam yang tersendiri (unik) kepada cara bertransaksi bisnis yang Islami. Contohnya, konsep yang dikembangkan berdasarkan hukum-hukum yang mendefinisikan risiko dan balasan yang dikaitkan dengan transaksi bisnis, serta terjadinya biaya dan perolehan keuntungan. 2) Fungsi Bank-bank Islam Bank-bank
Islam
dikembangkan
berdasarkan
prinsip
yang
tidak
membolehkan pemisahan antara hal yang temporal (keduniaan) dan keagamaan. Prinsip ini mengharuskan kepatuhan kepada syariah sebagai dasar dari semua aspek kehidupan. Kepatuhan ini tidak hanya dalam hal ibadah ritual, tetapi transaksi bisnis pun harus sesuai dengan ajaran syariah. Sebagai konsekuensi dari prinsip ini maka bank Islam dioperasikan atas dasar konsep bagi untung dan bagi risiko yang sesuai dengan salah satu kaidah Islam, yaitu “keuntungan adalah bagi pihak yang menanggung risiko.” Bank Islam menolak bunga sebagai biaya untuk penggunaan uang dan pinjaman sebagai alat investasi. Dalam melaksanakan investasinya, bank Islam memberi keyakinan bahwa dana mereka sendiri (equity), serta dana lain yang tersedia untuk investasi, mendatangkan pendapatan yang sesuai dengan syariah dan bermanfaat bagi masyarakat. Bank Islam menerima dana berdasarkan kontrak mudharabah, yaitu salah satu bentuk kesepakatan antara penyedia dana (pemegang rekening investasi) dan penyedia usaha (bank). Dalam melaksanakan usaha berdasarkan mudharabah,
bank
menyatakan
kemauannya
menerima
dana
untuk
diinvestasikan atas nama pemiliknya, membagi keuntungan berdasarkan persentase yang disepakati sebelumnya, serta memberitahukan bahwa kerugian
89
akan ditanggung sepenuhnya oleh penyedia dana selama kerugian tersebut bukan diakibatkan oleh kelalaian atau pelanggaran kontrak. Dalam paradigma akuntansi Islam, bank syariah memiliki fungsi sebagai berikut: 1. Manajemen_Investasi Bank-bank Islam dapat melaksanakan fungsi ini berdasarkan kontrak mudharabah atau kontrak perwakilan. Menurut kontrak mudharabah, bank (dalam kapasitasnya sebagai mudharib, yaitu pihak yang melaksanakan investasi dana dari pihak lain) menerima persentase keuntungan hanya dalam kasus untung. Dalam hal terjadi kerugian, sepenuhnya menjadi risiko penyedia dana (shahibul maal), sementara bank tidak ikut menanggungnya. 2. Investasi Bank-bank Islam menginvestasikan dana yang ditempatkan pada dunia usaha (baik dana modal maupun dana rekening investasi) dengan menggunakan alat-alat investasi yang konsisten dengan syariah. Di antara contohnya adalah kontrak al murabahah, al mudharabah, al musyarakah, bai’ as salam, bai’ al ishtisna’, al ijarah, dan lain-lain. Rekening investasi dapat dibagi menjadi tidak terba-tas (unrestricted mudharabah) atau terbatas (restricted mudharabah). 3. Jasa-Jasa_Keuangan Bank Islam dapat juga menawarkan berbagai jasa keuangan lainnya berdasarkan upah (fee based) dalam sebuah kontrak perwakilan atau penyewaan. Contohnya garansi, transfer kawat, L/C, dan sebagainya. 4. Jasa_Sosial Konsep perbankan Islam mengharuskan bank Islam melaksanakan jasa sosial, bisa melalui dana qardh (pinjaman kebajikan), zakat, atau dana sosial yang sesuai dengan ajaran Islam. Lebih jauh lagi, konsep perbankan Islam juga mengharuskan bank Islam memainkan peran dalam pengembangan sumber daya insani dan menyumbang dana bagi pemeliharaan serta pengembangan lingkungan hidup. (bersambung) Untuk mengaplikasikan dari prinsip Islam didalam perbankan, kita mengasumsikan tanggung jawab dari kepercayaan oleh kebutuhan. Dalam hal ini, penting untuk menunjukkan dengan jelas perbedaan antara meperoleh hasil dari pengaplikasian sistem perbankan Islam dan apa hasil dari aktivitas dengan dasar riba.
90
SIMPULAN Bank Islam untuk memanfaatkan sumberdaya dimana Allah telah memberkati alam semesta ini dengan gaya investasi yang efektif. Diantara aspek positif tersebut yang dapat dikembangkan dalam aktivitas keuangan Islam adalah dengan meningkatkan sekuritas investasi dan konversi likuiditas mereka, disamping lebih fokus pada jumlah tabungan yang lebih kecil dan memberikan kesempatan kepada sektor utama kepada orang-orang instrumen keuangan islamic untuk investasi, dengan begitu menyiratkan ketersediaan uang tabungan ditingkatkan dan dicocokan kearah investasi. Bank Islam kini berhadapan dengan nasabah dengan dana mencapai ratusan juta hingga miliaran, sedangkan dana pemegang saham menghadirkan hanya sejumlah proporsi kecil dari jumlah tersebut. Materi yang mengenai komposisi dari suatu organisasi atau badan berusaha untuk melindungi minat dan dana dan mengendalikannya sepanjang aktivitas itu melayani sasaran kedua-duanya pemegang saham dan pemilik dari sumber daya eksternal, dengan menghadirkan dalam berbagai hal pengawasan dan kontrol. Kepercayaan akan terguncang jika modifikasi dan perubahan dibuat tanpa melibatkan penyimpan dan mitra dalam proses tersebut. Dan ketiadaan penekanan, dari aspek teoritis, atas aturan yang tidak ada keuntungan tanpa resiko, kelalaian itu secara total didalam kebanyakan operasi bank Islam dan memperluas penggunaan dari pola prinsip dan pengembalian memberikan kebingungan didalam masyarakat. Dampak pencerminan
implementasi dalam
ekonomi
perpindahan
islam
atas
gerakan
ummah
akan
pembangunan
menjadi ekonomi,
menciptakan faktor nilai tambah, peningkatan ekspor, lebih sedikit impor, penciptaan lapangan kerja, rehabilitasi dan pelatihan.
SARAN
Ada beberapa hal negatif yang utama dalam permasalahan bank Islam muncul dalam kaitannya dengan suatu ketiadaan sistem yang melukiskan prosedur yang dihubungkan dengan penetapan bank Islam, aturan kendali, penyelidikan dan tingkatan kredit maksimun, permasalahan berhubungan dengan likuiditas dan cadangan, ketiadaan suatu mekanisme sha’riah sehingga memungkinkan pusat bank untuk memberikan mereka bagian dalam menyediakan bantuan likuiditas, mencegah bank Islam dari aktivitas komersil, pemilikan dan pengambilan – walaupun ini bentuk bagian dari aktivitas bank Islam- pembebanan pajak tinggi pada laba dan pengembalian modal dan bunga 91
dari bank konvensional. Melalui proses prinsip dan suatu perluasan dasar bank Islam ini kita akan menantikan suatu campuran bentuk mapan dari perbankan yang mengalami konsep Islam mulia, maka kita harus mengembangkan teknik, gaya investasi, dan tingkatan jasa yang kita sediakan untuk para konsumen kita. Isu lain yang sangat penting berhubungan dengan usaha bank Islam adalah perlu menggunakan dan melengkapi kerangka sah tentang undangundang, melindungi dan mengkordinir antar diri mereka sampai kesetiaan tegas yang utama, priinsip dan tidak memiliki keraguan tentang itu.
92
BAB 15. PEMBIAYAAN PERTANIAN/AGRIKULTUR MELALUI CARA DAN INSTRUMEN ISLAMI: SKENARIO PRAKTIS DAN APLIKABILITAS
Indonesia Sebagai negara agraris, sektor pertanian dan pedesaan memiliki peran sangat strategis dalam pembangunan nasional. Peran tersebut, di antaranya adalah sebagai andalan mata pencaharian sebagian besar penduduk, kontribusinya terhadap Produk Domestik Bruto (PDB), sumber devisa, sumber bahan baku industri, dan perannya dalam penyediaan bahan pangan dan gizi, serta sebagai pendorong bergeraknya sektor-sektor ekonomi riil lainnya. Penelitian ini berfokus pada pembiayaan pertanian secara terpisah dari berbagai sektor dan program lainnya, serta bagaimana instrumen-instrumen Islam bisa digunakan untuk membiayai kebutuhan sektor ini, dikaji dengan beberapa tahapan secara mendetail. Seperti, apakah pertanian di negara-negara kurang berkembang bisa ditujukan pada kondisi dan kriteria yang tepat yang belaku pada pasar global kontemporer untuk input dan produk, apakah instrumen-instrumen Islami merupakan alternatif yang realistis dan dapat diterapkan dalam sektor pertanian di negara-negara Islam?. Sehingga dapat didefinisikan
sebagai
suatu
tempat
yang
dapat
digunakan
dalam
meningkatkan komoditas pertanian dan produk-produk pasar, dan dengan demikian membuat perubahan ke dalam modernisme cara hidup yang praktis untuk mayoritas penduduk yang terlibat dalam sektor pertanian pada negaranegara anggota IBD.
A. PEMBAHASAN Penulis memulai studi ini dengan mengeksplorasi realitas dalam sektor pertanian. Proses Pelaksanaan proses produksi-pemasaran di sektor pertanian, meliputi input-input fisik (dalam hal ini, tanah dan air), input-input biologikimiawi-teknologi (yaitu, kimia seperti pupuk, pertisida, dsb., dan input-input mekanis seperti mesin, perlengkapan dan kebutuhan peralatan lainnya untuk perdagangan), input modal manusia, persebaran informasi interface dan kontribusi terhadap proses, dan yang terakhir, keuangan. Serangkaian input yang kompleks ini akan didefinisikan dalam hal kapan input-input tersebut masuk dan seberapa besar kontribusi mereka dalam proses produksipemasaran di sektor pertanian. Kemudian diambil perusahaan pertanian sebagai ilustrasi untuk menguraikan bauran sumber daya yang dibutuhkan 93
untuk melaksanakan siklus produksi yang pada akhirnya akan menghasilkan output yang diharapkan. Proses produksi ini diinterpretasikan dengan menggunakan fungsi produksi yang biasanya di mana diperlukan serangkaian input faktor untuk menghasilkan
output
barang
dan
jasa.
Fungsi
produksi
kemudian
dikonseptualisasi dan diperiksa atau dikaji dalam hal sumber daya yang dibutuhkan Berbagai kegiatan operasional dalam perusahaan terbuka yang berorientasi pasar ini akan melibatkan variabel-variabel keputusan utama, yang mana harus dipenuhi secara bersama-sama baik dari sumber-sumber internal yang dihasilkan oleh petani yang bersangkutan, maupun dari penggabungan sumber-sumber daya internal dan eksternal, yaitu sebagai berikut: perolehan lahan, kegiatan sebelum penanaman, kegiatan pengelolaan sebelum panen,
kegiatan panenan, dan terakhir kegiatan pasca panen.
Keuangan merupakan input penting untuk memastikan bahwa telah dibuat keputusan yang tepat dan bahwa kebutuhan-kebutuhan input tersebut tersedia saat dibutuhkan untuk mendapatkan hasil panen yang diharapkan. Kebutuhan modal untuk setiap faktor dalam hubungan produksi diidentifikasi secara global. Berbagai sumber daya modal yang diperlukan untuk serangkaian siklus produksi dikaji dengan mempertimbangkan cara-cara tradisional dan metode kontemporer dalam memobilisasi dana. Beberapa skenario dikaji dan dibandingkan dengan tujuan untuk memisahkan opsi yang paling sesuai untuk memberikan manfaat kepada penyedia dan penggunan pembiayaan. Berbagai hubungan fungsional ini bisa dihitung untuk memperoleh semua kombinasi atau gabungan input sumber daya yang mungkin dan dibutuhkan oleh perusahaan pertanian dalam proses produksi-pemasarannya yang akhirnya menghasilkan opsi yang kuat pada modal gabungan (K*) untuk memobilisasi sumber daya pada sektor pertanian. Dengan mempertimbangkan hal ini, kami menemukan bahwa terdapat empat input atau sumber daya utama yang secara signifikan terkait dengan gabungan/kombinasi berbagai input kompleks, yaitu: Input kimiawi-biologi-mekanis, Komponen modal manusia yang terwujud dalam bentuk keahlian dan keterampilan pengusaha, Working capital which is required to finance day to-day requisites of the operation, and Informasi –pemasaran dan modal yang terkait dengan pelayanan Manfaat yang diberikan oleh opsi ini dikaji dan berbagai kemungkinan penerapan gagasan ini di pasar modal juga turut dikaji.
94
Para ahli ekonomi telah menekankan bahwa dalam hal rumah tangga sektor pedesaan, petani dan rumah tangga perani merupakan entitas atau kesatuan keuangan tunggal. Oleh karena itu, berbagai program kredit pedesaan dimaksudkan untuk membantu rumah tangga petani untuk mengubah kegiatan perekonomian mereka. Terdapat bukti kuat dalam literatur bahwa hubungan yang bersifat simbiosis antara sistem keuangan dan pengembangan seringkali tidak dinyatakan dengan jelas. Para penabung skala kecil dan orang-orang yang mencari kredit dengan bunga ringan akan mendapat pengaruh negatif manakala digunakan pasar keuangan untuk menutup kerugian harga hasil pertanian yang rendah – suatu hal yang banyak terjadi dalam sektor ini. Dengan demikian, "jika hasil panen dan harga bagus, para petani akan mendapatkan
penghasilan
yang
dapat
digunakan
untuk
membayar
kebutuhan/tagihan dan kontrak untuk barang dan jasa baru, namun saat hasil panen atau harga sedang buruk, baik bagi perusahaan pertanian maupun nonpertanian. Pemberi pinjaman di sektor pedesaan akan memiliki sedikit kesempatan untuk mengurangi resiko dari total portofolionya melalui pinjaman non-pertanian" dalam keadaan ini. (Lihat, Mayer, p.114). Kemudian adanya pertimbangan bahwa
kemungkinan penggunaan
sertifikat investasi Islam dari pembiayaan yang berbasis syariah untuk memobilisasi modal untuk sektor ini sangat bermanfaat. Secara teori, ada tiga hal yang menjadi penciri dari pembiayaan berbasis syariah, yaitu (1) bebas bunga, (2) berprinsip bagi hasil dan risiko, dan (3) perhitungan bagi hasil tidak dilakukan di muka. Pembiayaan syariah pembagian hasil dilakukan setelah ada keuntungan riil, bukan berdasar hasil perhitungan spekulatif. Sistem bagi hasil ini dipandang lebih sesuai dengan iklim bisnis yang memang mempunyai potensi untung dan rugi. Baik sistem bunga maupun bagi hasil sebenarnya sama-sama dapat memberikan keuntungan bagi pemilik dana (bank/lembaga keuangan), namun keduanya mempunyai perbedaan yang sangat nyata. Secara ringkas perbedaan kedua sistem tersebut dapat dilihat pada Tabel 1.
95
Dengan demikian, pola pembiayaan syariah mempunyai karakteristik yang lebih cocok dengan komoditi yang dibudidayakan oleh petani. Hal ini disebabkan : 1. Di bank Islam tidak dikenal adanya perhitungan bunga, tetapi menggunakan prinsip bagi hasil dan pengambilan keuntungan secara jual beli. 2. Dalam prinsip bagi hasil, besarnya pembagian porsi keuntungan antara pemilik dana (Bank) dan pengelola usaha (Petani) diserahkan kepada kedua belah pihak tersebut disesuaikan dengan masa panen. 3. Dengan demikian, pada usaha pertanian yang kecil pendapatannya, nisbah yang disepakati akan tidak sama dengan usaha yang lebih besar pendapatannya, mengingat setiap komoditi usaha pertanian memiliki tingkat pendapatan yg berbeda, dan masa panen (menghasilkan) yg berbeda pula. 4. Petani tidak dibebani dangan bunga pinjaman, melainkan pengembaliannya secara otomatis disesuaikan dgn masa panen. Terdapat argumen bahwa instrument-instrumen ini telah memberikan manfaat tambahan dibandingkan yang lainnya karena instrumen ini dapat diadaptasikan pada konsep modal gabungan. Modal yang dibutuhkan untuk suatu proyek adalah focus dari gagasan-gagasan ini. Instrumen yang sebelumnya,
yaitu
sertifikat
investasi,
berasumsi
bahwa
pembiayaan
mengasumsikan pembiayaan kebutuhan suatu proyek sepenuhnya. Instrumen 96
yang selanjutnya, terstruktur sedemikian rupa sehingga konsep siklus produksi digunakan sebagai kerangka referensi untuk usaha apa saja yang dilakukan dalam rangka memobilisasi kebutuhan modal proyek. Kesamaan ini, setidaknya antara definisi dalam perspektif studi ini, memungkinkan adanya transisi dari gagasan memobilisasi sumber daya untuk proyek/operasi menjadi model-model yang memobilisasi sumber daya melalui instrument-instrumen pasar sekunder. Masing-masing konsep ini terbentuk dengan baik. Gagasan tentang modal gabungan (K*) secara teknis diperoleh dari siklus produksi agromonis dan perekonomian di mana mobilisasi sumber daya dihubungkan dengan setiap tahapan siklus. Sertifikat investasi merupakan instrument pasar sekunder Islam yang telah disebarkan, di antaranya, sebagai cara yang dapat dipertahankan untuk memobilisasi modal melalui intermediaso. Hubungan yang diadvokasi antara keduanya dalam studi ini menunjukkan adanya alternatif penguatan kapasitas bank-bank Islam dalam memobilisasi dana untuk sektor pertanian. Terdapat sejumlah model-model pembiayaan Islami untuk mendanai operasi perusahaan pertanian. Tulisan ini hanya akan berfokus pada modelmodel yang digunakan oleh Bank-bank Islam untuk sebagian besar kegiatan pembiayaan mereka. Tulisan ini akan menekankan model Musharaka dan beberapa variasinya, Ijara, Istisna', Murabaha termasuk turunannya, Al-Salam, dan Al-Istisna'. Apabila model-model ini telah didefinisikan dan posisi Shari'ah telah diuraikan, maka studi akan mengeksplotasi berbagai pengalaman yang diperoleh dalam menggunakan model-model ini dalam kondisi nyata sektor pertanian. PEMBIAYAAN BANK SYARIAH UNTUK PRODUK SEKTOR PERTANIAN Dibedakan dalam 3 (tiga) kategori yang dibedakan berdasar tujuan penggunaannya;
transaksi pembiayaan yang ditujukan untuk memiliki barang, dilakukan dengan prinsip jual beli
transaksi pembiayaan yang ditujukan untuk mendapatkan jasa dilakukan dengan prinsip sewa
transaksi pembiayaan untuk usaha kerja sama yang ditujukan guna mendapat sekaligus barang dan jasa, dengan prinsip bagi hasil.
1. PRINSIP JUAL BELI Prinsip jual beli, berhubungan dengan adanya perpindahan kepemilikan barang atau benda. Tingkat keuntungan Bank ditentukan di depan dan menjadi bagian harga atas barang yang dijual. Transaksi jual beli dibedakan atas bentuk pembayaran dan penyerahan barang sebagai berikut:
97
(1) PEMBIAYAAN MURABAHAH Murabaha adalah kontrak pembelian dan penjualan yang digunakan untuk memenuhi sejumlah kebutuhan pembiayaan dari sektor pertanian. Murabaha melibatkan suatu transaksi di antara seorang klien dan suatu bank di mana pihak bank akan memfasilitasi pembiayaan suatu kebutuhan tertentu dari pihak klien. Agar kontrak ini dapat berjalan, klien pertama kali harus menguraikan barang-barang yang diperlukan dalam hal cirri/karakteristik dan spesifikasi kualitasnya. Bank melakukan studi kelayakan spesifikasi yang diuraikan oleh klien dan kemudian menginformasikan kepada klien margin keuntungan yang ingin dibuat oleh bank terhadap harga asli barang tersebut. Jika syarat-syarat ini dapat diterima oleh klien, maka kontrak Murabaha bisa dilakukan oleh kedua belah pihak ini. Pihak bank membeli barang-barang yang dibutuhkan yang telah ditetapkan oleh klien dan membayar kepada pihak penjual secara langsung. Harga jual adalah harga beli Bank dari pemasok ditambah keuntungan. Kedua pihak harus sepakat atas harga jual dan jangka waktu pembayaran. Harga jual dicantumkan dalam akad jual beli, dan tak berubah selama berlakunya akad. Kontrak antara klien dan bank ditandatangani, dan klien kemudian membeli kembali barang-barang tersebut dari bank dengan margin keuntungan yang telah disepakati oleh kedua pihak.Dalam transaksi ini barang diserahkan setelah akad, sedangkan pembayaran dilakukan secara tangguh.
(2) SALAM Transaksi jual beli dimana barang yang diperjualbelikan belum ada. Oleh karena itu barang diserahkan secara tangguh, sedang pembayaran secara tunai. Bank bertindak sebagai pembeli, nasabah sebagai penjual. Dalam praktek, barang yang telah diserahkan kepada Bank, maka Bank dapat menjual kembali barang tersebut secara tunai atau cicilan. Harga jual yang ditetapkan adalah harga beli ditambah keuntungan. Beberapa persyaratan yang seharusnya ada dalam kontrak penjualan Salam antara lain adalah: Pembayaran harus dilakukan segera dan di tempat. Suatu kondisi yang bertentangan dengan pernyataan ini tidak dapat dijalankan oleh penjual kecuali dinyatakan dengan jelas di dalam kontrak. Bahkan pada kondisi yang
terakhir
disebutkan,
pembayaran
dilakukan
saat
penjual
menyerahkan barang kepada pembeli.
98
Dalam Al Salam, pembayaran dilakukan di muka sementara pengantaran barang bisa ditunda atau ditangguhkan. Orang yang melakukan pembayaran di muka (untuk penjualan bijih padi di masa depan) harus melakukannya berdasarkan bobot yang pasti/tertentu dan pada periode waktu tertentu yang telah ditetapkan terlebih dahulu ". (Lihat, Abdalla, p.6). Bahwa barang yang akan diantarkan sifatnya spesifik dan dapat didefinisikan dengan jelas secara fisik dan kuantitatif, yaitu, sekian kilogram gandum, dsb.
(3) ISTISHNA Menyerupai salam, namun pembayaran dapat dilakukan oleh bank dalam beberapa termin pembayaran.
Kontrak Istisna' diharapkan akan memuat beberapa persyaratan utama sebagai berikut: Syarat-syarat kontrak harus ditetapkan dengan jelas dan tidak ambigu dalam hal tempat, sifat, jenis dan spesifikasi produk yang akan dibuat dan dalam hal kuantitas yang diminta. Pesanan manufaktur didasarkan pada lingkungan pergaulan sosial kontemporer dalam masyarakat yang memiliki budaya sesuai dengan yang termasuk di dalam kontrak. 99
Kontrak Istisna' tidak harus mempunyai periode waktu jatuh tempo tertentu yang ditetapkan. Oleh karena itu, Istisna', adalah suatu peningkatan keahlian, dan model manufaktur berorientasi industri di mana peralatan perdagangan dan inputinput intensif teknologi lainnya dapat diakses oleh pengusaha.
2. PRINSIP SEWA (IJARAH) Ijara, pada hampir semua aliran Fiqh (yaitu, Hanafi, Maliki, Shafi'i, dan Hanbali),
didefinisikan
sebagai
suatu
kontrak
yang
memungkinkan
kepemilikan hak penggunaan suatu aset. Dalam konteks ini, asset dan pembayaran (dibuat untuk memperoleh hak penggunaan) harus ditetapkan lebih dahulu di dalam kontrak. Asset-aset fisik dan tenaga kerja dapat disewa gunakan dalam konsep Ijara. Kontrak leasing ini harus dapat diterima bersama, jelas, dan tanggung jawab serta manfaat untuk kedua belah pihak harus benar-benar dinyatakan dengan jelas di dalam kontrak. Periode di mana asset atau hak guna dan harga hak guna asset-aset tersebut disewakan harus ditetapkan dengan jelas di dalam kontrak perjanjian. Persyatan-persyaratan ini harus ditetapkan dalam kontrak untuk menghindari adanya ketidakpastian apa saja yang mungkin menghapus kontrak (yaitu, Gharar).
3. PRINSIP BAGI HASIL (1) MUZARA’AH Menurut sebagian besar pendidikan Fiqh, Muzara'a merupakan suatu kontrak legal yang dapat diterima secara sah untuk pembiayaan operasi pertanian. Muzara'a bisa memiliki beberapa bentuk. Sebagai contoh, kontrak berdasarkan pengaturan ini bisa menetapkan bahwa lahan atau faktor-faktor produksi fisik lainnya untuk perusahaan bisa berasal dari satu pihak sementara tenaga kerja dapat disediakan oleh pihak lainnya. Bentuk lainnya, hanya lahan yang berasal dari satu pihak, sementara faktor-faktor lainnya, termasuk tenaga kerja, bisa berasal dari pihak lain yang terlibat di dalam kontrak. Atau bentuk lain dari Muzara 'a adalah lahan dan tenaga kerja bisa berasal dari salah satu pihak dalam kontrak, sementara semua faktor lainnya bisa disediakan oleh pihak lain yang terlibat di dalam kontrak. Suatu keadaan di mana ada tiga pihak yang terlibat di dalam kemitraan Muzara 'a di mana pihak pertama menyediakan lahan, pihak kedua 100
menyediakan gabungan input-input fisik yang diperlukan dan pihak ketiga menyediakan tenaga kerja adalah merupakan hal yang lazim dalam sektor pertanian
kontemporer.
Sama
halnya,
suatu
pengaturan
pembiayaan
berdasarkan Muzara'a dapat dijalankan dengan cara kemitraan bersama untuk memobilisasi lahan, input fisik lain dan tenaga kerja. Agar suatu kontrak Muzara'a dapat berjalan dengan sah, ada beberapa persyaratan penting yang harus dipenuhi, di antaranya yaitu: Kontrak harus mengikat di antara individu-individu atau pihak-pihak yang terlibat. Fungsi dan kewajiban dari setiap individu atau pihak dalam kontrak harus ditetapkan dengan jelas dan tidak ambigu. Lokasi dan sifat tanah yang akan diolah berdasarkan kontrak Muzara'a harus diidentifikasi dengan jelas dan diajukan kepada pihak-pihak yang akan melaksanakan operasi. Tujuan produksi perusahaan harus ditetapkan dalam syarat-syarat produk akhir, yaitu tanaman atau ternak yang akan diolah atau dikembangbiakkan. Periode kontrak Muzara'a harus ditetapkan untuk efektivitas. Metode distribusi output harus dinyatakan secara jelas di dalam kontrak.(Lihat, Abdalla, 1993). (2) MUSAQAH Sebagian besar Fuqaha sepakat bahwa Musaqah adalah suatu kesepakatan di antara dua individu di mana salah satu menyediakan kebun buah-buahan atau pepohonan yang dimilikinya dan pihak lain menyediakan tenaga kerja dan keahlian untuk irigasi dan pemeliharaan. Pembagian output perusahaan yang spesifik dan telah ditetapkan sebelumnya (misalnya sepertiga atau setengah, dsb.) akan diberikan kepada penyedia tenaga kerja dan keahlian. Hal ini akan dinyatakan secara jelas di dalam kontrak. Meskipun ini merupakan konsensus dari sebagian besar Fuqaha, posisi sekolah Maliki menyatakan bahwa Musaqah juga bisa diterapkan untuk perusahaan selain kebun buah-buahan/pepohonan. (lihat, Bin Arafah, Ch.3, p.529) Namun sejauh ini pembiayaan Muzaraah dan Musaqah belum ada yang mengajukan, sehingga aturan dari Bank Indonesia belum dikeluarkan. Seandainya ada petani yang menginginkan pembiayaan seperti ini untuk sementara bisa dibiayai melalui mekanisme pembiayaan Mudharabah atau Musyarakah.
101
(3) MUDHARABAH MUTLAQAH (BAGI HASIL) Pembiayaan mudharabah adalah akad kerjasama usaha antara bank sebagai pemilik dana (shahibul maal) dan nasabah sebagai pengelola dana (mudharib) untuk melakukan kegiatan usaha dengan nisbah pembagian hasil (keuntungan atau kerugian) menurut kesepakatan dimuka. Pembiayaan mudharabah dapat diberikan dalam bentuk kas dan atau non-kas yang dilakukan secara bertahap atau sekaligus. Pengembalian pembiayaan mudharabah dapat dilakukan bersamaan dengan distribusi bagi hasil atau pada saat diakhiri-nya akad mudharabah.
Bagi hasil mudharabah dapat dilakukan dengan menggunakan dua metode, yaitu bagi laba (profit sharing) atau bagi pendapatan (revenue sharing). Bagi laba dihitung dari pendapatan setelah dikurangi beban yang berkaitan dengan pengelolaan dana mudharabah. Sedangkan bagi pendapatan, dihitung dari total pendapatan pengelolaan mudharabah. Dalam hal terjadi kerugian dalam usaha pengelola dana (mudharib),bank sebagai pemilik dana (shahibul maal) akan menanggung semua kerugian sepanjang kerugian tersebut bukan disebabkan oleh kelalaian atau kesalahan pengelola dana (mudharib). Kelalaian atau kesalahan pengelola dana, antara lain, ditunjukkan oleh tidak dipenuhinya persyaratan yang ditentukan di dalam akad, tidak terdapat kondisi force majeur dan/atau yang telah ditentukan di dalam akad atau hasil putusan dari badan arbitrase atau pengadilan. Pada prinsipnya pembiayaan mudharabah tidak mensyaratkan jaminan, kecuali dalam hal pengelola dana tidak memenuhi syarat yang ditetapkan. Pencairan jaminan dapat dilakukan apabila pengelola terbukti melakukan 102
pelanggaran kesepakatan. Persyaratan Mudharabah: modal berupa uang tunai atau barang yang dapat dinilai dengan uang. Jumlah modal harus jelas, nyata dan bisa dilihat, harus diserahkan kepada pelaksana dan keuntungan harus jelas pembagian keuntungannya dan sebaiknya berbentuk nisbah.
(4) MUDHARABAH MUQAYYADAH (BAGI HASIL) Pembiayaan mudharabah (muqayyadah) adalah akad kerjasama usaha antara nasabah pemilik dana (shahibul maal) dan nasabah pengelola dana (mudharib) dimana pihak bank bertindak sebagai perantara pembiayaan. Pemilik dana menetapkan pelaksanaan kegiatan dengan syarat-syarat tertentu berupa jenis usaha, tempat, waktu maupun tatacara pelaksanaannya. Nisbah pembagian hasil (keuntungan atau kerugian) menurut kesepakatan dimuka. Syarat-syarat lainnya mengacu kepada Pembiayaan mudharabah. Bank dalam kegiatan ini bertindak sebatas perantara/ penghubung antar pemilik dana dan pengelola. Oleh sebab itu memiliki tanggung jawab yang terbatas. Apabila bank sebagai chanelling agent maka dibukukan dalam laporan perubahan dana investasi terikat. Apabila sebagai executing agent maka dibukukan sebesar porsi risiko yang ditangung bank. Sebagai agen/perantara pembiayaan bank dapat meminta fee sebagai imbalan.
(5) MUSYARAKAH (PERKONGSIAN) Musyarakah adalah akad kerjasama yang terjadi diantara para pemilik modal (mitra musyarakah) untuk menggabungkan modal dan melakukan usaha secara bersama dalam suatu kemitraan, dengan nisbah pembagian hasil sesuai
dengan
kesepakatan,
sedangkan
kerugian
ditanggung
secara
proporsional sesuai dengan kontribusi modal.
103
Musyarakah dapat berupa musyarakah permanen maupun musyarakah menurun. Musyarakah permanen adalah musyarakah yang jumlah modalnya tetap sampai akhir masa musyarakah. Sedangkan di dalam musyarakah menurun, jumlah modalnya secara berangsur menurun karena dibeli oleh mitra musyarakah. Dari sudut pandang Fiqh, Musharaka harus memenuhi beberapa persyaratan hukum agar dapat dipraktekkan secara legal/sah. Berikut adalah beberapa dari persyaratan yang dimaksud: Modal untuk Musharaka harus berdasarkan kontribusi tunai dari pihakpihak dalam perusahan atau gabungan antara kontribusi tunai dan asset riil (misalnya, tanah/lahan, mesin, dsb) yang harus dihubungkan dengan nilai pasar untuk memulainya, Metode distribusi profit/keuntungan di antara pihak-pihak dalam pembiayaan Musharaka harus ditetapkan di dalam kontrak. Kerugian akan ditanggung/dibagi sesuai dengan jumlah saham yang dimiliki oleh pihak-pihak di dalam perusahaan, Modal Musharaka dianggap kepercayaan berada di tangan manajer perusahaan, Musharaka merupakan suatu kontrak sukarela yang dapat dihentikan setiap saat yang tidak menimbulkan kerugian bagi pihak-pihak yang terlibat di dalam kontrak. Tidak
terdapat
ambiguitas
dalam
kenyataan
bahwa
konsep
ini
berhubungan untuk mencapai tujuan yang dibutuhkan. Untuk mengevaluasi manfaat dari penelitian ini, perlu untuk menilai setiap gagasan ini masingmasing dan secara bersamaan tergantung pada bobot kontribusinya dalam memobilisasi modal yang dibutuhkan oleh sektor pertanian. Hal ini merupakan pekerjaan para ahli di bidang Shari'ah, ekonomi dan keuangan.
104
Suatu studi kasus empiris/terapan yang mencari metode pembiayaan siklus operasi pertanian/peternakan akan sangat relevan. Musibah tanaman pangan bisa berarti musibah keuangan. Hal ini bisa mengakibatkan petani dan keluarganya terpaksa gulung tikar. Tidak cukup hanya dengan berinvestasi secara langsung dalam proyek-proyek pertanian dan jasa-jasa terkait. Para petani juga harus dibantu dalam menghadapi musibah bencana alam. Hal ini perlu dipertimbangkan sebagai komponen penting dari paket input gabungan yang dibutuhkan oleh perusahaan. Tujuan asuransi pertanian dan/atau tanaman pangan harus dibentuk, di antaranya meliputi hal-hal sebagai berikut: Membantu memelihara kesejahteraan petani saat terjadi kerugian. Memungkinkan para petani melanjutkan pertanian produktifnya setelah terjadi kerugian, Menstabilisasi kondisi sosial dan ekonomi masyarakat, Membantu produksi
pelaksanaan tanaman
usaha
pangan
pemerintah
dan
dalam
peternakan,
meningkatkan
yang
juga
akan
meningkatkan penerimaan sektor pedesaan, Mempromosikan perkembangan perekonomian para petani skala kecil dengan mengatasi berbagai hambatan dalam pengadopsian teknologi baru dengan menghindari resiko operasi kredit sektor pedesaan.(Lihat, Memografi Bank Iran di Sektor Pertanian/Agricultural Bank of Iran Memograph). 1. SIMPULAN Kegiatan pertanian merupakan suatu lingkungan tersendiri. Sektor ini cenderung memiliki banyak resiko. Musibah seperti kekeringan, banjir, hujan, gempa bumi, longsor lumpur dan banyak musibah lainnya yang seringkali harus dipertimbangkan dalam proses pengambilan keputusan. Jenis-jenis operasi utama yang dibahas di atas, model-model pembiayaan yang digunakan untuk melaksanakan operasi pertanian, dan pilihan kebijakan asuransi tanaman pertanian yang digunakan cenderung mengurangi dampak merugikan dari banyak bencana alam dan resiko dalam sektor pertanian. Asuransi/jaminan tanaman pangan didesain untuk membuat produsen yang dijamin mampu mentransfer sebagian besar resikonya kepada asuransi tanaman pangan, sehingga dengan demikian akan menyebarkan resiko di antara banyak produsen di berbagai wilayah dan kapan saja. Ini merupakan atribut Takaful Islami di mana orang-orang dalam komunitas yang mengalami musibah secara kolektif bisa dibantu untuk kembali mandiri sehingga mereka dapat mulai dari awal lagi. Saat terjadi gagal panen, asuransi ini memberikan
105
petani alternatif sumber pemasukan untuk memenuhi kewajiban pembayaran pinjaman. Oleh karena itu, secara tidak langsung sektor ini dapat memperoleh keuntungan dari teknik pembiayaan Islami ini jika tujuannya adalah untuk melancarkan pengaruh dari kerugian yang tidak diharapkan akibat bencana alam. Beberapa model pembiayaan syariah seperti Musharaka dan beberapa variasinya, Ijara, Istisna', Murabaha termasuk turunannya, Al-Salam, dan AlIstisna, dikaji dan diaplikasikan dalam sektor pertanian. Sayangnya, sampai saat ini alternative pembiayaan yang sangat baik ini belum banyak digunakan dalam pertanian kontemporer. Meskipun demikian, akan sangat bermanfaat untuk menekankan beberapa permasalahan yang dihadapi dalam proses pelaksanaan produksi-pemasaran melalui pembiayaan secara syariah dari beberapa kontrak ini dalam sektor pertanian. Kebutuhan modal gabungan (yaitu, K) untuk masing-masing perusahaan akan menjadi obyek pembiayaan. Dengan mengambil hal ini sebagai tujuan, kami ingin (a) menghubungkan pilihan pembiayaan kebutuhan modal gabungan (K.) dengan pasar modal, (b) menekankan hubungan yang bersifat simbiosis yang terdapat di antara proyek dalam sektor ini dengan industri, utilitas publik, dan sektor-sektor pelayanan lainnya, serta (c) mengasosiasikan mobilisasi usaha pendanaan dengan instrument ini, yaitu, sertifikat investasi. Beberapa skenario praktis untuk mengkonseptualisasi hubungan-hubungan ini, dijabarkan dan dikaji secara bertahap dengan baik. Akhirnya harus diakui bahwa pembiayaan terhadap usaha di sektor pertanian menghadapi sejumlah kendala dan masalah, baik internal maupun eksternal. Kendala internal pengusaha kecil-menengah di sektor pertanian ini antara lain, yaitu ; (1). Tingkat kemampuan & profesionalisme SDM di bidang keuangan rendah, (2). Keterbatasan dan penguasaan teknologi, (3). Kelemahan struktur permodalan, keterbatasan akses sumber modal karena diasumsikan berisiko tinggi dan profitabilitas rendah dan tidak memiliki colateral (agunan), (4). Kekurang mampuan memperluas peluang dan akses pasar, (5). Kelemahan di bidang organisasi dan manajemen. Sedangkan kendala eksternal antara lain, (1). Kurangnya kepercayaan berbagai pihak terhadap kemampuan usaha kecil, (2). iklim usaha yang kurang kondusif, karena persaingan yang kuat dari usaha besar, (3). Sarana dan prasarana yang kurang memadai. 2. SARAN Perlu ditekankan di sini, bahwa sumber pembiayaan ini tidak dapat diharapkan untuk memenuhi sebagian besar modal yang dibutuhkan oleh
106
sektor
ini.
Meskipun
demikian,
karena
terdapat
manfaat
untuk
mengakomodasi partisipasi orang-orang dalam pengambilan keputusan, opsi ini harus diberikan perhatian lebih. Kondisi ini akan memerlukan mobilisasi K' gabungan dari sumber-sumber di luar sektor, yaitu pasar keuangan dan modal dalam perekonomian di manapun yang memungkinkan. Perkembangan perekonomian pada suatu negara bergantung pada, di antaranya, stok sumber-sumber daya dan keahlian yang dimiliki oleh angkatan kerjanya tidak dapat diabaikan. Kemampuan untuk memelihara dan memobilisasi sumber daya untuk investasi, pada akhirnya akan bergantung kekuatan pasar modal negara tersebut yang dengan sendirinya memiliki hubungan yang erat dengan kemampuan negara tersebut untuk merancang instrument-instrumen
finansial yang sesuai/tepat untuk memobilisasi
berbagai program dan proyek target dalam perekonomian. Sebagai penutup, perlu diingatkan kepada perbankan dan pemerintah, bahwa dalam memberikan pembiayaan, bank syariah harus tetap menerapkan prinsip kehati-hatian (prudential). Hal ini untuk menghindari terjadinya pembiayaan bermasalah. Sebab dana yg dititip penyimpan ke Bank adalah amanah dan milik masyarakat yang harus dikelola dan dikembangkan secara profitable. Selanjutnya pemerintah harus secara serius mengaplikasikan program-program yang telah disusun, agar pemberdayaan masyarakat pertanian menuju masyarakat yang sejahtera dapat terwujud dalam bingkai syari’ah.
107
BAB 16. ISLAMIC CAPITAL MARKET PRODUCTS: DEVELOPMENTS AND CHALLENGES Perkembangan dari pasar modal islami adalah bagian
integral dari
perkembangan pasar modal pada umumnya. Seperti pasar adalah merupakan hal-hal pokok untuk mobilisasi dan alokasi sumber daya yang efisien. Hal ini lebih ekonomis karena larangan terhadap bunga menyatakan secara langsung kepercayaan yang besar pada ekuiti dan asset berdasarkan pembiayaan. Ketersediaan atas produk-produk yang cocok akan menyebabkan perusahaanperusahaan akan
menggunakan pasar–pasar pada negara-negara anggota
untuk meningkatkan dana dan menginvestasikannya didalamnya. Sukuk adalah kelas yang lain dari produk dalam pasar modal yang memiliki hasil yang dapat diterima. Sukuk memilki potensi yang besar sebagai pembiayaan dan alat manajemen resiko baik untuk perusahaan dan sector pemerintahan. Pasar perdana bagi ijarah sukuk diharapkan tumbuh lebih jauh lagi. Sedangkan di pasar secondary pasar masih belum berkembang. Sasaran sukuk terhadap lebih beragamnya kelompok investor dapat membantu membentuk pasar secondarinya dalam hal untuk variable dan kebutuhan likuiditas yang tidak berhubungan dari beberapa investor. Pada Present Trend and Future Prospects of Sukuk, Hannef (2006) menegaskan bahwa sukuk dikenal sejak abad 7 Masehi, ketika pemerintahan Umayah mengeluarkan sukuk al Badai yang merupakan kupon komoditas yang mirip dengan cek gudang. Sebagaimana yang tercatat juga melalui bukunya Iman Malik, al Muwatta, mengemukakan bahwa sukuk al Badai merupakan bukti pemilikan barang dalam jumlah tertentu dari bendahara negara, bisa diberdagangkan sebelum sampai batas waktu yang ditentukan. Menurut Adam (2006) dalam “the Evolution of Sukuk”, Sukuk berasal dari kata Sakk yang berarti dokumen atau lembaran kontrak. Kemudian, sukuk digunakan secara luas oleh muslim
di
abad
pertengahan
sebagai
surat
yang
menunjukkan kewajiban pembiayaan berasal dari perdagangan atau aktivitas komersial. Dan, Barat mengunakan Sakk dalam transaksi perdagangan berubah nama menjadi kata latin, Cheque. Sukuk saat ini berbeda pengunaan dengan sukuk pada awal mulanya. Struktur sukuk mendekati konsep sekuritas konvensional yang proses pemilikan underlying asset ditransfer kepada sejumlah investor melalui sertifikat yang menunjukkan proporsi nilai atas asset. Sukuk pada prinsipnya mirip obligasi konvensional, dengan perbedaan pokok antara lain berupa konsep imbalan dan bagi hasil sebagai pengganti 108
bunga, adanya suatu transaksi (underlying transaction) berupa sejumlah tertentu aset yang menjadi dasar penerbitan Sukuk, dan adanya akad atau perjanjian antara para pihak, yang disusun berdasarkan prinsip-prinsip syariah, Selain itu, Sukuk juga harus di struktur secara syariah agar instrumen keuangan ini aman dan terbebas hal-hal yang bertentangan dengan syariah, seperti maysir (judi), Gharar (spekulasi), Riba (bunga) dan suatu hal yang haram. Aset (underlying asset) yang menjadi objek perjanjian harus memiliki nilai ekonomis, dapat berupa aset berwujud atau tidak berwujud termasuk proyek yang akan atau sedang dibangun. Fungsi underlying asset tersebut untuk menghindari riba, sebagai prasyarat untuk dapat diperdagangkannya Sukuk di pasar sekunder dan menentukan jenis struktur Sukuk. Pokok persoalan utama syariah yang menyangkut perdagangan saham berhubungan dengan: (i) bisnis perusahaan yang saham-sahamnya diperjual belikan, (ii) bentuk saham atau kontrak pembagian, dan (iii) kecocokan syariah untuk praktek perdagangan yang berhubungan dengan saham. Sementara itu, beberapa penyaringan yang sistematis telah dimulai pada basis (i) sedikitnya usaha yang dilakukan pada hal tersebut (ii) dan (iii) menyangkut kontrak dan eliminasi terhadap bentuk-bentuk perdagangan yang tidak sesuai dengan syariah. Penyaringan untuk saham-saham yang sesuai syariah dilakukan pada tingkat pusat oleh Shariah Advisory Council (SAC) atau Dewan Penasehat Syariah dari Securities dan Exchange Commission (SEC)/Komisi Bursa dan Obligasi.
Kriteria
penyaringan
utamanya
berdasarkan
aktivitas
dan
pendapatan. Tidak ada utang atau saringan liquiditas dipakai. Jadi, penyaringan akan memerlukan laporan pendapatan tapi bukan laporan neraca perusahaan tersebut. Dana-dana pribadi atau investasi perusahaan-perusahaan tidak membuat kriteria penyaringan syariah mereka sendiri. Proporsi yang rendah dari pasar bursa yang sesuai dengan syariah merupakan perwujudan dari tingginya utang sampai pada rasio equitas pada struktur finansial dan perusahaan-perusahaan berbadan hukum yang mayoritas di negara-negara dunia ketiga seperti yang ditunjukkan dewasa ini. Apa yang kebanyakan terjadi terhadap pasar saham yang sukses dan cepat adalah (i) keterbatasan pertanggungjawaban perusahaan, (ii) kemungkinan keluar tanpa penutupan (persekutuan yang tidak mengikat), dan (iii) memberikan
bentuk
standar
atas
saham.
Faktor-faktor
ini
akan
menyederhanakan perdagangan saham dengan membuat harga dan/atau kuantitas sebagai satu-satunya variabel pasar yang dapat dinegosiasikan.
109
Salah satu cara untuk menerapkan syariah pada praktek perdagangan adalah membuat penilaian berjenjang dengan teliti yang akan menguji keberadaan prosedur tertulis yang standar untuk operasional dan praktekpraktek perusahaan yang sebenarnya. Hussain menyimpulkan bahwa adalah harapan banyak orang secara umum bahwa indeks yang etis yang menerapkan berbagai jenis kriteria yang etis untuk penyaringan dan mengurangi ukuran seluruh bidang yang ada hasilnya akan jelek daripada indeks yang tidak melalui penyaringan. Indeks syariah diperlukan untuk meningkatkan kepercayaan investor dan untuk mengembangkan reksa dana syariah. Melalui indeks syariah diharapkan investor lebih mendapatkan transparansi akan laporan keuangan yang disumbangkan oleh para praktisi, pemenuhan ketentuan syariah sebagai hasil peran serta Dewan Syariah Nasional serta accountibility dari pihak Bursa Efek yang melakukan monitoring. Shariah admissible set akan menyusut.jika kumpulan perusahaan ini menjadi kecil, maka para investor Islam akan lebih memilih sistem seperti murabahah. Pengaruh naik turunnya harga pasar tidak akan simetris terhadap besarnya harga fluktuasi dan resiko untuk porsi pasar yang Islami selama saham perusahaan-perusahaan syariah kecil. Sementara harga naik berjalan yakni ketika harga-harga saham naik, beberapa saham akan berubah dari shariah non-admissible set menjadi shariah admissible set dengan berdasarkan utang pada kriteria kapitalisasi. Selanjutnya, shariah admissible set akan menjadi pilihan para investor Islam. Salah satu kapitalisasi pasar adalah persentase dari GDP. Rasio ini sebagai satu proksi untuk pasar penembusan saham pada ekonomi ketika digunakan seiring dengan indikator lain. Kapitalisasi pasar dapat meningkat oleh (i) peningkatan dalam persediaan harga, (ii) bertambah di formasi ibukota lagi (investasi ekonomi) melalui bursa saham, dan (iii) oleh peningkatan di aliran dari financial modal ke arah bursa saham (subtitution harta, yaitu, bertambah di tabungan ada pada bentuk dari bursa). Rasio dari kapitalisasi pasar ke GDP dipengaruhi oleh struktur dari sistem keuangan dan likuiditas pada bursa saham. Satu likuiditas lebih tinggi memperbolehkan investor untuk membeli dan menjual saham dengan mudah. Satu bursa saham benda cair mengurangi risiko investasi dengan demikian menarik aliran keuangan dan maka kapitalisasi pasar mengalami peningkatan. Ijarah-sukuk adalah produk terbaru di pasar bursa yang dengan cepat mendapat tempat dipasar modal. Banyak negara/pemerintah mendapatinya berguna untuk menaikkan pendanaan untuk kebutuhan fiskal mereka dan
110
finansial jangka panjang untuk proyek besar mereka. Entity (bagian dari sesuatu yang berdir sendiri) yang berbadan hukum juga mendapatinya berguna
untuk
membangkitkan
pendanaan
untuk
keperluan
proyek
infrastruktur mereka. Ada 3 bagian struktur ijarah-sukuk tersebut: pemula atau ahli waris dari ijarah-sukuk; special purpose Vehicle (SPV)/tujuan khusus penerbit ijarahsukuk; dan investor (pemegang saham sukuk). Kebanyakan sukuk yang dikeluarkan saat ini strukturnya sama satu dengan yang lain. Namun beberapa diantaranya berbeda dalam hal penggunaan ijarah, istisna, dan murabaha untuk memenuhi kebutuhan ahli waris/pemilik. Berikut ini kita diskusikan dengan singkat tiga struktur yang lain: 1. IDB sukuk 2. Caravan sukuk 3. Darrat sukuk Organisasi
audit
dan
akuntan
untuk
institusi
finansial
Islami(AAOIFI=Accounting and Auditing for Islamic Financial Institutions) pada standar syariah no. 17 mendefinisikan investasi sukuk sebagai mensertifikasi harga/nilai yang sama pada kepemilikan saham yang tidak bisa dibagi atas aset-aset yang nyata, usufruct dan pelayanan atau (dalam kepemilikan) aset pada proyek-proyek tertentu atau kegiatan investasi khusus, namun hal ini benar setelah mendapatkan nilai sukuk, penutupan dana-dana pekerjaan dan sumbangan yang diterima dengan tujuan untuk sukuk yang diterbitkan. Pendekatan yang lebih baik adalah dengan mendesain produk syariah yang cocok menurut kebutuhan pasar, menjaga tetap pada konsep sistem finansial syariah dan rencana struktur pasar masa depan. Standar tersebut memberikan contoh 14 tipe investasi sukuk yang berbeda: 1. sertifikat kepemilikan aset sewa (Ijarah sukuk) 2. sertifikat kepemilikan usufruct: i. aset yang sudah ada ii. gambaran aset ke depan iii. pelayanan untuk acara-acara tertentu iv. gambaran pelayanan ke depan 3. sertifikat salam 4. sertifikat Istisna 5. sertifikat Murabaha 6. sertifikat Musharakah i.
sertifikat partisipasi
ii.
sertifikat Mudharabah
111
iii.
Investasi agen sukuk
7. Sertifikat Muzaraah(hasil panen) 8. Sertifikat Musaqah (irigasi) 9. Sertifikat Mugharasa (pertanian/penanaman benih) Pendekatan yang lebih baik adalah dengan mendesain produk syariah yang cocok menurut kebutuhan pasar, menjaga tetap pada konsep sistem finansial syariah dan rencana struktur pasar masa depan Hal lain yang perlu dicatat adalah tingkat sukuk pemerintahan pada tiap negara sama dengan tingkat obligasi konvensional pemerintah dinegara itu. Ini menunjukkan perlindungan atas aset spesifik terhadap struktur SPV (Special Purposes Vehicle) tidak memiliki efek keuntungan penting pada tingkat sukuk pemerintahan. Ini adalah pengeluaran logis yang nyata mencakup keseluruhan kasus (i) pembayaran sewa pada tempat sukuk tidak penting dihasilkan dari pemakaian aset sukuk tetapi dari pajak umum dan pendapatan lain dari perusahaan negara. (ii) oleh karena itu apa yang membedakan kapasitas pembayaran agregat pemerintahan memberikan obligasi eksis, stabilitas politik dan komitmen untuk membayar,. Yang mana sangat mendasar pada tingkat pemerintahan. Oleh karena tiap struktur sukuk dapat mempunyai resiko transformasi properti berbeda yang mana bergantung pada jenis kontrak yang pokok; sifat dan susunan aset pokok; dan apakah dengan atau melewati batas layanan yang ditetapkan. Resiko dapat diklasifikasikan dalam beragam cara. Dipandang dari implikasinya terhadap sistem dapat diklasifikasikan sebagai resiko sistemik dan idiosinkratik (resiko khusus perusahaan). Pada kenyataannya resiko sukuk bergantung pada: a. Struktur hasil pasti atau fleksibel dalam kontrak diantara pemula dan investor b. Sifat dari tarif kontrak pasti atau fleksibel diantara penghasil dan pemula c. Waktu pembayaran d. Susunan dan sifat dari aset pokok e. Pilihan panggilan atau penempatan yang diberikan pada pemula atau investor f. Kemampuan pembayaran dari pemula atau penjaminnya g. Tradabilitas dan likuiditas dari sukuk Nilai dari resiko keuntungan ditampilkan dalam keseluruhan tarif pasti ijarah sukuk dan mempengaruhi investor dan pemula dalam cara yang berlawanan.
112
Beratnya resiko ini berbanding langsung terhadap perubahan dalam harga pasar dan masa pembayaran sukuk. Bank Pembangunan Islam (IDB) dimandat untuk berkontribusi dalam pengembangan kebutuhan negeri anggota. Untuk maksud ini dimulai menghasilkan ijarah sukuk dengan mengisolasi beberapa dari aset. Obyektifitas dari pengaman ini adalah menambah kumpulan dana yang mana IDB akan menggunakannya untuk menolong keuangan proyek pembangunan pada negara anggota sebagai mana mode pembiayaan islam lainnya seperti murabahah, istisna dan ijarah. Oleh karena itu. Proses menghasilkan sukuk haruslah memiliki batas, saat kebutuhan pembangunan negara anggota besar. Dana dihasilkan dengan proses sukuk yang ada tidak mengkhususkan bagi proyek spesifik. Ini akan menguntungkan pada (i) IDB akan sanggup untuk menghemat beberapa aset terbaik dari mendapatkan hubungan untuk periode panjan. (ii) Aset negara anggota akan terlindungi yang mana tidak akan menjadi likuidatabel saat berdiri sendiri berbasis pada biaya rendah. (iii) negara anggota akan berpartisipasi secara langsung dalam pengumpulan dana yang mana akan menciptakan insentif lebih baik untuk menggunakan dana secara efisien seperti untuk membayar obligasi dan mendapatkan ulang aset-aset. Cara lain untuk mencapai tujuan yang sama adalah untuk negara anggota untuk transfer pertama beberapa kualitas baik aset tak dibebani ke lembar keuangan IDB. IDB kemudian mengamankan itu dalam sebuah kelompok aset itu. Kemudian ijarah sukuk dikeluarkan pada lembaran keuntungan penuh yang kuat di IDB. Prosedur kedua ini memiliki seluruh keuntungan dari proposal sebelumnya dengan tambahan itu (iv)peranan penginkatan kredit IDB berperanan lebih lanjut lagi. Itu menjadikan banyak dana murah dapat jadi lebih tersedia. Bagaimanapun juga, proposal bergantung pada keanggotaan pemerintah untuk mau mentransfer sejumlah aset mereka ke IDB atau pada satu SPV. Hal yang paling kontroversial dari sukuk adalah penyusunan pembelian kembali dalam bentuk yang jelas atau dalam bentuk yang tidak jelas sebagai janji yang tidak tertulis dari penggagasnya. Tujuan SPV melibatkan sektor swasta dalam pengaman konvensional adalah untuk membentuk: 1.
Membatasi kemampuan perencanaan para investor yang akan menyediakan dana
2.
Merencanakan komitmen perusahaan yang akan mengguankan dana dengan berbagai cara yang telah diberitahukan
113
Tapi disi lain SPV membuat alat pengontrol kebangkrutan dari berbagai bisnis dan perusahaan lokal. Dilain pihak meningkatkan kredit atau kepercayaan perusahaan. Kedua hal tersebut itulah yang akan menarik para investor dan mereka akan mengalirkan dananya. Persoalan syariah yang lain dalam beberapa ijarah sukuk adalah mereka menaruh semua pemeliharaan pembelanjaan kepada penyewa selama pembelanjaan tersebut telah mendapat pertanggungjawaban dari orang yang menyewakan. Suatu aspek yang sering dibahas dan dikeluhkan dalam pembiayaan Islam adalah
tentang
produk-produk
dan
prosedur-prosedur
yang
tidak
terstandarisasi serta berbagi aplikasi opini syariah. Hal ini seringkali menjadi hambatan untuk pertumbuhan dan pengintegrasian pasar. Langkah kecil IDR ini bisa meningkatkan konvergensi yang diperlukan. Berbagai faktor seperti keterbatasan jumlah modal, kebijakan kepemilikan berdasarkan kewarganegaraan, resiko-resiko ekonomi dan politik, serta tingginya resiko dan biaya untuk transaksi semacam itu menjadi penyebabnya. Situasi ini secara bertahap mengalami perubahan. Meskipun
demikian,
biaya
transaksi
yang
tinggi
masih
menjadi
permasalahan yang berasal dari perbedaan dalam persyaratan peraturan dan listing, perbedaan pedoman perdagangan dan peraturan perdagangan, ketidakstabilan nilai tukar, kurangnya lembaga pendukung untuk transaksi lintas perbatasan, serta keterbatasan yang terkait dengan spektrum kriteria kesesuaian shariah. Dalam berbagai kesulitan yang sama dalam cross-listing, penggunaan suatu system tanda terima deposito telah mengalami evolusi dalam pasar modal konvensional yang sedang berkembang. Instrumen-instrumen seperti Global Depository Receipts (GDR), European Depository Receipts (EDR), dan American Depository Receipts (ADR) telah bermunculan. Instrumen-instrumen ini efektif dari segi biaya dan mudah meningkat dan menurun sesuai dengan persyaratan dari pihak yang mengeluarkan. Suatu tanda terima deposito (IDR) merupakan instrumen yang dapat dinegosiasikan dan ditransfer yang diperdagangkan dalam bursa saham suatu negara (atau yurisdiksi) tetapi mewakili suatu saham yang terdaftar dan dikeluarkan oleh suatu perusahaan di negara lain (atau yurisdiksi). Salah satu cara untuk meningkatkan produk yang sesuai shariah dalam pasar modal adalah dengan mengembangkan produk baru yang sesuai dengan berbagai jenis pengguna—yaitu, penerbit dan investor dengan berbagai karakteristik.
114
Aspek baru dari perusahaan mudarabah (MCo) adalah bahwa di satu sisi perusahaan-perusahaan tersebut menerbitkan sertifikat mudarabah (MC) untuk memperoleh dana yang diinvestasikan dengan menggunakan berbagai model pembiayaan Islami (termasuk musharakah, mudarabah, leasing, murabaha dsb.); di sisi lain perusahaan-perusahaan tersebut dengan sendirinya terdaftar dalam pasar saham di mana saham mereka diperdagangkan. Penekanan akan pentingnya lingkungan peraturan dan insentif untuk keberhasilan perkembangan Produk Islami. Berbagai MCo masih bertahan dan memiliki kinerja yang cukup baik. Faktor-faktor keberhasilan juga telah diuraikan di bawah ini. Potensi sektor mudarabah dapat ditingkatkan dengan menyediakan cakupan dan ruang yang lebih banyak baik untuk pilihan-pilihan pembiayaan ataupun untuk retensi dana. Beberapa alasan mendasar penyebab kurang optimalnya kinerja MCo bisa dikaitkan dengan faktor-faktor berikut yang juga memberikan pelajaran penting dalam perkembangan produk baru: 1. Terlalu banyak peraturan dan penyimpangan insentif. 2. Peraturan yang dibuat oleh banyak badan pembuat peraturan. 3. Konseptualisasi
kebutuhan
operasional
yang
berorientasi
hukum/peratusan – bukannya berorientasi pasar – yang menghambat pertumbuhan. 4. Persaingan dari segmen pasar lain di mana peraturan tidak terlalu ketat. 5. Kurangnya struktur pengawasan shariah yang sedang dijalankan. 6. Kelangkaan modal manusia dan keahlian untuk menjalankan bisnis mudarabah.
STUDI KASUS OBLIGASI SYARIAH (SUKUK)
1. STUDI KASUS SUKUK– SUDAN Sudan Financial Services Company (SFSC) berdiri mulai tahun 1998. Lembaga ini sebagai pihak yang telah mengeluarkan Central Bank Musharakah Certificates (CMCs), dan berhasil meraih permintaan tinggi atas penerbitan sertifikat tersebut. Sertifikat CMCs ini merepresentasi asset Bank Sudan (pemilik) pada sektor perbankan komersial. Asset ini membentuk suatu closedend fund, yang dimanage oleh SFSC. Tujuan utama CMCs adalah digunakan sebagai alat kebijakan moneter berbasis syariah. Karena beberapa hal sertifikat ini dihentikan, dan sertifikat ini menjadi landasan awal untuk pengembangan berikutnya.
115
Government Musharakah Certificates (GMC) SFSC kemudian mengeluarkan satu seri Government Musharakah Certificates (GMC) yang mana merupakan klaim kepemilikan terhadap perusahaan milik pemerintah (BUMN Sudan) dan bisa diperdagangkan di pasar sekunder. Sertifikat ini diterbitkan mulai pada 2001. Sejak saat itu telah diterbitkan 24 seri GMC tersebut. Sekarang GMC sedang memasuki masa penarikan dan akan berhenti tahun 2007. GMCs merupakan instrumen dengan maturity jangka pendek antara 3 sampai 6 bulan tetapi juga ada yang satu tahun. Sertifikat ini merepresentasi kerjasama (partnership) atas beberapa perusahaan milik pemerintah (BUMN Sudan). Kumpulan perusahaan tersebut membentuk “underlying asset pool” untuk kerjasama melalui GMCs. Kerjasama tersebut adalah untuk waktu yang terbatas dan berakhir pada masa jatuh tempo sertifikat itu. Sertifikat dikeluarkan melalui Sudan Financial Services Company (SFSC). Penjualan sertifikat akan mengalihkan bagian kepemilikan dari kelompok perusahaan milik pemerintah kepada pemilik sertifikat. Hanya warga Sudan yang diijinkan untuk ambil bagian sebagai investor. Pemilik sertifikat akan menerima proporsi dari laba yang dihasilkan oleh perusahaan dari kumpulan asset GMC. Setelah jatuh tempo (maturity) pemerintah menebus (redeems) GMC pada harga yang telah disepakati diawal (pre-agreed) yang secara normal menjadi nilai nominal (face value) dari sertifikat. Dalam beberapa hal GMCs adalah semacam instrumen privatisasi temporer (temporary privatization) dimana administrasi dan kontrol dilakukan pemerintah, tetapi kepemilikan dan berkaitan dengan arus keuangan diserahkan ke tangan pribadi dengan skema yang spesifik tersebut.
Government Investment Certificates (GIC) Government Investment Certificates (GIC) merupakan instrumen baru yang telah diperkenalkan sejak tahun 2003 di Sudan. Instrumen ini merupakan pengembangan setelah belajar dari eksperimen instrumen sebelumnya, seperti CMC dan GMC yang lebih awal. Selain itu instrumen ini juga ditujukan untuk merespon perubahan kebutuhan pendanaan pembangunan untuk mendukung pertumbuhan ekonomi. Struktur GIC melibatkan 3 pihak dalam kontrak : (1) Investor sebagai certificate holders yang merupakan rabb al-mal; (2). Sudan Financial Services Company (SFSC) bertindak sebagai mudarib (agent) yaitu sebuah investment company; (3) Menteri Keuangan pemerintah Sudan sebagai users dari dana. GIC secara esensial merupakan sertifikat mudarabah yang merepresentasi modal mudarabah dalam bisnis Sudan Financial Services Company (SFSC). SFSC dapat disebut sebagai perusahaan investasi yang membiayai proyek 116
pemerintah melalui skema ijarah, murabaha, dan istisna- yang merupakan skema fixed return. Pemerintah adalah sebagai pihak dalam kontrak dan menjadi entitas penjamin yang memiliki nilai kelayakan pinjam paling tinggi yang mana mengurangi risiko kredit ke SFSC. Dengan demikian return untuk pemilik sertifikat melalui SFSC menjadi sangat terjamin. SFSC menetapkan 5 per sen untuk pengelola (mudarib) dan 95 per sen dari dari keuntungan (earnings) untuk pemilik sertifikat. Lebih lanjut untuk mengurangi resiko dan sebagai tambahan, kesepakatan dibuat dalam bentuk paket perjanjian dengan Menteri Keuangan (atas nama pemerintah). Dalam paket perjanjian tersebut menyatakan bahwa investasi tersebut akan digunakan melalui skema ijarah, murabaha, dan istisna, dimana keseluruhan jumlah yang dikeluarkan melaui GICs untuk suatu periode tidak akan melebihi jatuh tempo sertifikat. Untuk menjaga sertifikat terhadap kepatuhan syariah agar bisa diperdagangkan (tradable) di pasar sekunder, maka SFSC memilih kontrak/akad ijarah sebagai format dominan dari tiga kontrak tersebut. Fitur yang memungkinkan sertifikat dapat diperdagangkan menyediakan jalan keluar untuk memperoleh likuiditas yang mana menarik bagi investor. Dominannya ijarah juga mengurangi risiko kredit tetapi disisi lain memperkenalkan risiko bisnis (atau resiko harga). Gambar 1. Skema Government Investment Certificates (GIC)
2. STUDI KASUS SUKUK-CAGAMASMALAYSIA Cagamas Berhad merupakan Perusahaan Perumahan Malaysia yang didirikan tahun1987 menyusul resesi dan liquidity crunch yang mengakibatkan kredit
perumahan
menjadi
terbatas,
terutama
untuk
rumah
tangga
berpendapatan menengah kebawah. Dengan modal disetor 150 juta ringgit, Cagamas merupakan anak perusahaan dari sebuah lembaga keuangan besar di Malaysia. Penerbit obligasi syariah ini adalah pemerintah Malaysia. Kemudian, melalui perusahaan perumahan, pemerintah menunjuk Cagamas pada April 2004
untuk
membuat
sekuritisasi
seluruh
proyek
perumahan
yang
117
diperuntukkan bagi pegawai negeri dan pensiunan. Mandat dibuat tidak hanya untuk saat ini tapi juga untuk proyek pembiayaan dan pembangunan perumahan di masa mendatang. Tujuan Cagamas adalah menyediakan tingkat likuiditas yang lebih bagi mortgage lenders, mengurangi resiko pasar, membantu pembiayaan untuk perumahan sosial, menopang sektor konstruksi, serta menciptakan pasar perumahan untuk pribadi berpenghasilan tetap. Cagamas membeli mortgage loans dari mortgage originators, secara fixed atau floating rate untuk 3 sampai 7 tahun. Ini hakekatnya merupakan pembiayaan yang dijamin oleh Cagamas atas kredit lembaga keuangan ketika mortgage loans mengalami default. Cagamas mengeluarkan debt securities ke investor, dalam bentuk obligasi dengan fixed atau floating rate, yang disebut Cagamas notes, atau Cagamas Murabaha (Islamic) Bonds. Cagamas telah dengan sukses memelopori sejumlah produk yang bervariasi di pasar meliputi: tingkat rate yang tetap dan variabel (fixed and variable rate), jatuh tempo lebih panjang (longer maturities), Islamic debt, dan leasing/commercial property lending. Cagamas menerima sejumlah perlakuan khusus penting dari pemerintah Malaysia, karena tanpa aktivitas refinancing ini tidak akan dirasakan menarik bagi pemilik dana utama (primary lenders). Loans yang dijual kepada Cagamas tidak tergolong sebagai subyek reserve requirements bank sentral. Sekuritas ini dapat digolongkan seperti asset liquid, dimana perusahaan keuangan dan bank harus menambah cadangan 10% dari asset yang berbentuk liquid ini. Sekuritas Cagamas memiliki bobot resiko 10%, hal ini sangat rendah bila dibandingkan dengan rate 50% untuk kredit perumahan atau untuk investasi lembaga kredit. A. KESIMPULAN 1. SIMPULAN
Kesimpulannya, tidak ada ada yang tersisa di dalam akun untuk pemeliharaan utama. shariah yang dikeluarkan dalam struktur sukuk yang ada saat ini merupakan sumber ketidakpastian hukum/legal yang memerlukan perhatian dari para professional keuangan dan akademisi shariah. Untuk mempersingkat
praktek-praktek
pengeluaran
sukuk,
perdagangan
sekundernya, dan penarikannya maka diperlukan suatu sistem audit shariah. Berbagai faktor seperti keterbatasan jumlah modal, kebijakan kepemilikan berdasarkan kewarganegaraan, resiko-resiko ekonomi dan politik, serta tingginya resiko dan biaya untuk transaksi semacam itu menjadi penyebabnya. Situasi ini secara bertahap mengalami perubahan. 118
Meskipun
demikian,
biaya
transaksi
yang
tinggi
masih
menjadi
permasalahan yang berasal dari perbedaan dalam persyaratan peraturan dan listing, perbedaan pedoman perdagangan dan peraturan perdagangan, ketidakstabilan nilai tukar, kurangnya lembaga pendukung untuk transaksi lintas perbatasan, serta keterbatasan yang terkait dengan spektrum kriteria kesesuaian shariah. Dalam berbagai kesulitan yang sama dalam cross-listing, penggunaan suatu system tanda terima deposito telah mengalami evolusi dalam pasar modal konvensional yang sedang berkembang. Instrumen-instrumen seperti Global Depository Receipts (GDR), European Depository Receipts (EDR), dan American Depository Receipts (ADR) telah bermunculan. Instrumen-instrumen ini efektif dari segi biaya dan mudah meningkat dan menurun sesuai dengan persyaratan dari pihak yang mengeluarkan. Suatu tanda terima deposito merupakan instrumen dapat dinegosiasikan dan ditransfer yang diperdagangkan dalam bursa saham suatu negara (atau yurisdiksi) tetapi mewakili suatu saham yang terdaftar dan dikeluarkan oleh suatu perusahaan di negara lain (atau yurisdiksi).
2. SARAN
Dalam pola yang sama terdapat saran untuk meningkatkan kemungkinan untuk menangkap pasar modal lintas negara melalui penerbitan Islamic Depository Receipts (IDR) (IOSCO, 2004 p.67) yang akan meningkatkan likuiditas pasar Islami pada tingkat biaya anggaran yang lebih rendah. Suatu sistem Islamic Depository Receipts (IDR) untuk produk-produk yang sesuai dengan shariah akan terbukti bermanfaat dan nampak menjanjikan dalam memperluas pasaran produk dan mengintegrasikannya. Singkatnya, seperti halnya deposito sentral dalam suatu pasar saham membantu dalam dematerialisasi saham dengan menjaga perwalian sertifikatsertifikat fisik yang mengurangi resiko perizinan dan pemukiman demikian juga halnya sistem DR berlaku untuk transaksi lintas perbatasan. Penetapan harga DR dipengaruhi oleh faktor-faktor pasokan dan permintaan dalam negeri, serta kinerja saham utama dari perusahaan asing. Meskipun demikian, faktor-faktor penetapan harga pasar negara mempengaruhi harga DR di pasar dalam negeri melalui tingkat/derajat arbitrase harga lintas perbatasan dan tingkat kegiatan perdagangan asbitrase sejenis. Terdapat berbagai manfaat dalam IDR untuk perkembangan pasar modal Islam jika instrument semacam ini digunakan secara strategis. Dengan melihat
119
bahwa pada saat ini kemungkinan cross-listing hanya ada di antara beberapa negara Muslim oleh karena itu IDR menawarkan suatu akternatif yang baik untuk dimulai. Sementara pilihan para investor untuk sekuritas Islami, dan IDR dipengaruhi oleh proteksi investor serta pemenuhan shariah. Jika investor mensyaratkan corporate governance dan pemenuhan shariah pada tingkatan tertentu dalam asset utama IDR, maka perusahaan yang tidak memenuhi tingkat corporate governance dan pemenuhan shariah yang disyaratkan tidak akan menguntungkan. Hal ini akan mendorong perusahaan-perusahaan secara individual untuk meningkatkan corporate governance dan regulator akan mengubah peraturannya menjadi lebih baik.
120
BAB 17. OBLIGASI SYARIAH (SUKUK) UNTUK PEMBIAYAAN INFRASTRUKTUR: TANTANGAN DAN INISIATIF STRATEGIS
Lemahnya pembangunan infrastruktur telah menjadi salah satu faktor yang menyebabkan
ketertinggalan
Indonesia
dalam
memacu
pembangunan
ekonomi dalam kurun waktu tiga puluh tahun terakhir. Ketersediaan infrastruktur yang baik merupakan pondasi dari pembangunan ekonomi yang berkelanjutan. Berdasarkan Road Map Pembiayaan Infrastruktur 2005-2009, disebutkan bahwa dalam 5 tahun ke depan, Pemerintah akan mendorong pembangunan infrastruktur dengan kebutuhan pembiayaan mencapai Rp1400 trilyun. Nilai pembiayaan tersebut rencananya akan dipenuhi dari berbagai sumber pembiayaan seperti hibah bantuan Aceh (1%), APBN (17%), dan sumber dana domestik (21%). Dari skema tersebut masih ada sekitar Rp 810 trilyun yang belum jelas darimana sumber pembiayaannya (funding gap). Kondisi ini mengindikasikan tentang perlunya pemerintah untuk segera melakukan terobosan-terobosan untuk menutupi besarnya funding gap tersebut, yang hampir tidak mungkin dapat dipenuhi oleh APBN maupun pendanaan internal BUMN. Disamping itu, BUMN sebagai entitas yang mandiri juga perlu mencari terobosan–terobosan baru untuk menggandakan kemampuan dalam penyediaan dana pembiayaan pembangunan infrastruktur. Alternatif baru yang ditawarkan diantaranya adalah skema pembiayaan pembangunan infrastruktur melalui penerbitan obligasi syariah (sukuk). Dengan potensi dana Timur Tengah yang besar, emisi obligasi syariah diharapkan dapat mengakhiri ketergantungan pembiayaan dengan basis hutang yang menghasilkan beban bunga. Potensi dana dari Timur Tengah diperkirakan bisa mencapai sekitar US$ 800 miliar. Cash flow di kawasan tersebut terus meningkat akibat melonjaknya harga minyak di pasar internasional. Dalam rangka mengembangkan obligasi syariah sebagai alternatif pendanaan infrastruktur masih ada beberapa tantangan strategis yang perlu segera diselesaikan, yaitu berkaitan dengan aspek regulasi, aspek pendukung operasional, dan infrastruktur lainnya. Untuk menjawab tantangan itu ada beberapa inisiatif strategis yang perlu segera dijalankan dalam upaya mengoptimalkan peluang pengembangan instrumen obligasi syariah seperti usulan regulasi, optimalisasi peran BUMN, insentif perpajakan dan prasyarat pendukung lainnya.
121
1. Pendahuluan Lemahnya pembangunan infrastruktur telah menjadi salah satu faktor yang menyebabkan
ketertinggalan
Indonesia
dalam
memacu
pembangunan
ekonomi dalam kurun waktu tiga puluh tahun terakhir. Ketersediaan infrastruktur yang baik merupakan pondasi dari pembangunan ekonomi yang berkelanjutan. Keberadaan infrastruktur yang memadai memegang peranan yang sangat vital bagi perekonomian nasional. Ini mengingat, gerak laju dan pertumbuhan ekonomi di suatu negara tidak dapat dipisahkan dari ketersediaan
infrastruktur
seperti
transportasi,
komunikasi,
dan
juga
ketersediaan energi. Fakta tersebut saat ini sudah semakin disadari oleh Pemerintah dalam beberapa tahun terakhir dan mendorong Pemerintah untuk menggali dan memberdayakan segala potensi pembiayaan pembangunan yang tersedia. Dari hasil pertemuan Infrastructure Summit 2005, setidaknya telah dirumuskan kurang lebih sepuluh sektor infrastruktur yang menjadi prioritas dari pemerintah untuk segera direalisasikan. Sektor infrastruktur teersebut terdiri dari; (1) pembangunan jalan darat (land transportation), (2) jalan kereta api (railway), (3) transportasi laut (sea port), (4) transportasi udara (air port), (5) jalan tol (toll road), (6) infstruktur minyak dan gas (oil and gas infrastructure), (7) listrik (electricity), (8) telekomunikasi (telecommunica-tion), (9) air bersih (drinking water), dan (10) perumahan (housing). Perlu disadari, bahwa pembangunan infrastruktur yang diharapkan dapat menjadi lokomotif pertumbuhan ekonomi selama beberapa tahun belakangan, juga terhambat oleh kebijakan pemerintah sendiri. Terutama kebijakan yang menyangkut alokasi keuangan yang belum membuat skala prioritas sesuai sasaran. Menurut data Bank Dunia, untuk mencapai tingkat pertumbuhan PDB sebesar 6% per tahun, Indonesia membutuhkan pembiayaan infrastruktur sebesar 5% per tahun dari total PDB. Namun, dalam satu dekade terakhir menunjukkan adanya penurunan nilai pembiayaan infrastruktur dari 5,34% dari total PDB di tahun 1999 menjadi hanya 2,33% dari total PDB pada tahun 2002. Bahkan, dibanding negara-negara lain, nilai pembiayaan infrastruktur Indonesia jauh di bawah pembiayaan infrastruktur negara-negara tersebut. Idealnya, sedikitnya 12-15 persen dari pendapatan domestik bruto (PDB) dapat dialokasikan untuk investasi di bidang infrastruktur. Selain itu besarnya pembayaran utang dan beban bunga utang yang sangat besar telah mereduksi alokasi anggaran belanja pembangunan yang seharusnya menjadi prioritas. Sebagai contoh, anggaran negara pada tahun 2004 dari Rp 343,9 triliun, alokasi untuk anggaran belanja pembangunan hanya 68,1 triliun
122
rupiah, masih lebih kecil daripada anggaran untuk pembayaran “bunga utang” sebesar 68,5 triliun rupiah. Sebagaimana telah diketahui bahwa setiap tahunnya negara menanggung pembayaran beban utang baik pokok dan bunganya hampir mencapai 30 persen dari total APBN. Indonesia, berdasarkan data tahun 2005, memiliki rasio utang terhadap PDB sebesar 45,63 persen. Dengan kondisi tersebut, penyediaan sarana dan prasarana publik pun menjadi terkendala. Sebagai contoh, untuk tahun fiskal 2006 saja, 48,70 persen PPh dan PPn (Rp 210,71 triliun + Rp 128,31 triliun = Rp 339,02 triliun) yang dibebankan ke masyarakat, habis untuk membayar utang pemerintah (Rama Pratama, 2006). Ini ironis, mengingat salah satu fungsi utama pajak adalah untuk meningkatkan kesejahteraan masyarakat melalui penyediaan barang-barang kebutuhan publik. Angka Rp 91,6 triliun dalam APBN 2006 untuk pembayaran utang dan bunga sedikit banyak telah menjelaskan betapa pahitnya terbebani utang luar negeri. Beban berat ini menuntut adanya alternatif pembiayaan pembangunan yang lebih baik. Skema-skema pembiayaan pembangunan dengan prinsip syariah yang mulai berkembang serta potensi jumlah dana syariah
yang
besar
menjadi
alternatif
strategis
untuk
mengakhiri
ketergantungan pembiayaan berbasis hutang yang menghasilkan beban bunga. 2. Peluang Pembiayaan Infrastruktur Berdasarkan Road Map Pembiayaan Infrastruktur 2005-2009, disebutkan bahwa dalam 5 tahun ke depan, Pemerintah RI akan mendorong pembangunan infrastruktur dengan kebutuhan pembiayaan mencapai Rp1.400 trilyun. Nilai pembiayaan tersebut rencananya akan dipenuhi dari berbagai sumber pembiayaan seperti hibah bantuan Aceh (1%), APBN (17%), dan sumber dana domestik (21%). Dari skema tersebut masih ada sekitar Rp 810 trilyun yang belum jelas darimana sumber pembiayaannya (funding gap) (lihat Gambar 1). Funding gap inilah yang kemudian ditawarkan kepada investor melalui Infrastructure Summit 2005 dan Infrastructure Summit 2006 yang akan digelar bulan November nanti. Gambar 1: Struktur Pembiayaan Infrastruktur
123
Sumber: Kementerian BUMN (2005) Dalam skema pendanaan pembangunan infrastruktur melalui optimalisasi dana domestik, BUMN memiliki peran strategis dan diharapkan dapat menyumbang sebesar Rp 304 trilyun. Kontribusi tersebut terutama dari BUMN infrastruktur. Dari sejumlah 139 BUMN pada tahun 2005, terdapat sekitar 28 BUMN yang bergerak langsung di sektor pembangunan dan penyelenggaraan jasa infrastruktur dengan cakupan bidang usaha yang sangat luas dari mulai jalan tol, telekomunikasi, bendungan, dan lain sebagainya (lihat Tabel 1). Secara kepemilikan, sebagian besar BUMN-BUMN yang bergerak di bidang infrastruktur tersebut masih 100% dimiliki Pemerintah, atau sebagian besar sahamnya dimiliki oleh Pemerintah. Tabel 1: BUMN Yang Bergerak Di Bidang Pengadaan Infrastruktur No Nama BUMN
Produk
Kepemilikan
1
Perum PERUMNAS
Perumahan
100%
2
PT Adhi Karya Tbk
Gedung
51%
3
PT Brantas Abipraya
Bendungan, Dam
100%
4
PT Hutama Karya
Jalan layang
100%
5
PT Istaka Karya
Gedung, Jalan
100%
6
PT Nindya Karya
Gedung, Bendungan
100%
7
PT Pembangunan Perumahan Gedung
8
PT Waskita Karya
Gedung, Jalan, Bendungan 100%
9
PT Wijaya Karya
Gedung, Jalan
100%
10
PT Bina Karya
Konsultan Konstruksi
100%
11
PT Indah Karya
Konsultan Konstruksi
100%
12
PT Indra Karya
Konsultan Konstruksi
100%
13
PT Virama Karya
Konsultan Konstruksi
100%
14
PT Yodya Karya
Konsultan Konstruksi
100%
51%
124
15
PT Angkasa Pura I
Kebandarudaraan
100%
16
PT Angkasa Pura II
Kebandarudaraan
100%
17
PT Pelabuhan Indonesia I
Pelabuhan
100%
18
PT Pelabuhan Indonesia II
Pelabuhan
100%
19
PT Pelabuhan Indonesia III
Pelabuhan
100%
20
PT Pelabuhan Indonesia IV
Pelabuhan
100%
21
PT Amarta Karya
Konstruksi
100%
22
PT Jasa Marga
Jalan Tol
100%
23
PT. PGN, Tbk
Transportasi Gas
61%
24
PT. PLN
Kelistrikan
100%
25
PT Kereta Api Indonesia
Perkeretaapian
100%
26
PT Telkom Tbk
Telekomunikasi
51,19%
27
Perum Jasa Tirta I
Pengairan
100%
28
Perum Jasa Tirta II
Pengairan
100%
Sumber: Kementerian Negara BUMN, diolah IEI (2006). Harapan ini didasari oleh potensi besar yang dimiliki oleh BUMN infrastruktur tesebut. Dalam aspek keuangan misalnya, pada tahun buku 2005, BUMNBUMN tersebut mencatat nilai total laba bersih sebesar Rp4,6 trilyun atau 14% dari total laba bersih seluruh BUMN. Sedangkan untuk nilai penjualan, BUMNBUMN tersebut membukukan nilai penjualan lebih dari Rp149 trilyun atau sekitar 23% dari total penjualan seluruh BUMN. Dalam hal aktiva, tercatat lebih dari Rp330 trilyun. Data tersebut belum termasuk beberapa BUMN yang secara tidak langsung atau secara tidak dominan terlibat di dalam pembangunan infrastruktur seperti PT Pertamina, PT Tambang Batu Bara Bukit asam Tbk, data tersebut juga tidak termasuk sejumlah BUMN yang kepemilikannya minoritas, sebagi misal PT Indosat. Fakta-fakta tersebut di atas menunjukkan pentingnya optimalisasi BUMN secara keseluruhan dalam mendukung pembangunan infrastruktur. Nilai komitmen pembiayaan infrastruktur dari BUMN sebagian besar didominasi oleh beberapa BUMN besar seperti PT Jasa Marga, PT PLN, Perum Perumnas, PT KAI, dan PT PGN Tbk (lihat Gambar 2). Seperti diketahui, proyek-proyek infrastruktur biasanya adalah mega proyek yang hanya dapat dilakukan oleh perusahaan besar dengan modal dan kemampuan investasi yang besar pula. Karakter bisnis ini sekaligus menjadi entry and exit barrier of industry. Ini berarti, hanya perusahaan dengan ketersediaan aktiva dan kemampuan modal yang cukup saja yang akan bisa memenangkan tender dan bertahan di dalam industri. Sementara itu dari sekian BUMN yang bergerak di
125
sektor infrastruktur hanya segelintir yang dapat memenuhi sifat bisnis ini. Dilihat dari total aktiva, hanya 4 BUMN yang nilai total aktivanya di atas 10 trilyun yakni PT PLN (Rp 213 trilyun), PT Telkom Tbk (Rp 62 trilyun), PT PGN (Rp 12 trilyun) dan PT Jasa Marga (Rp 10 trilyun). Gambar 2: Komitmen Pembiayaan BUMN Infastruktur
Sumber: Kementerian BUMN (2005) 3. Alternatif Pembiayaan Infrastruktur Sementara itu terkait dengan business risk dalam industri infrastruktur, panjangnya jangka waktu pelaksanaan proyek, kompleksnya permasalahan pembebasan lahan, besarnya nilai investasi, ditambah dengan potensi timbulnya dampak sosial menjadi faktor utama tingginya risiko bisnis infrastruktur ini. Akibatnya industri perbankan (meskipun itu BUMN Perbankan) dan investor lainnya sebagai mitra pembiayaan menjadi terkesan sangat hati-hati untuk memberikan pinjaman kepada pelaku-pelaku bisnis, meskipun sudah ada jaminan dari pemerintah. Kondisi terakhir ini juga menempatkan BUMN infrastruktur bermodal kecil senantiasa berada dalam kondisi permodalan yang undercapacity. Kondisi ini lagi-lagi mengindikasikan tentang perlunya pemerintah untuk segera melakukan terobosan-terobosan untuk dapat memenuhi funding gap yang masih sangat besar, yang hampir tidak mungkin dapat dipenuhi oleh pendanaan internal BUMN. Selain itu BUMN sebagai entitas yang mandiri juga perlu mencari terobosan– terobosan baru untuk menggandakan kemampuan dalam penyediaan dana pembiayaan pembangunan infrastruktur. Sebagai contoh, infrastruktur di bidang kelistrikan oleh PT Perusahaan Listrik Negara (PLN) yang diperkirakan mencapai Rp 20 triliun. Dana tersebut dipakai untuk membangun pembangkit dengan daya sebanyak 900 megawatt sebesar Rp 9 triliun, transmisi sebesar Rp 4,5 triliun, jaringan distribusi sebesar Rp 6 triliun, dan sisanya untuk sarana niaga. Dana tersebut akan diperoleh dari pendanaan sendiri, pinjaman dan penjualan obligasi. PLN terus mengundang investor untuk pengembangan 126
pembangkit sebesar 20.000 megawatt. Pembangunan pembangkit sebesar itu diperkirakan membutuhkan dana US$ 30 miliar. Pembangunan pembangkit penting untuk menghindari krisis listrik dan memenuhi kebutuhan pada 10 tahun mendatang. Dari kebutuhan tersebut, PLN hanya mampu mendanai sebesar US$ 9 miliar hingga 10 miliar. Selain itu, pemerintah juga hanya memberikan komitmen untuk menyediakan dana sebanyak 4 miliar dollar AS. Rencana PLN untuk segera menerbitkan obligasi syariah (sukuk) patut disambut dengan gembira. Awalnya, PLN merencanakan penerbitan obligasi syariah (sukuk) senilai US$1,72 miliar dengan penjamin emisi UBS Securities, dimana nilai obligasi itu mencapai 20% dari total proyek yaitu US$8,6 miliar. Dana tersebut diperlukan untuk membiayai pembangunan pembangkit listrik berkapasitas 10.000 MW dan rencananya sekitar 20% pendanaannya berasal dari sukuk dan 80% berasal dari pinjaman. Pada Juni 2006, PLN telah menjual obligasi senilai Rp 2,4 triliun, dari rencana semula Rp3 triliun. Dari surat utang yang diterbitkan BUMN listrik tersebut, sekitar Rp 1,33 triliun dengan jangka waktu 10 tahun memberikan tingkat imbal hasil mencapai 13,6%, Rp 865 miliar dengan tenor 15 tahun memberikan tingkat imbal hasil 13,75% dan selebihnya berupa obligasi syariah dengan imbal hasil 13,6%. Untuk tahap berikutnya Pemerintah telah merekomendasikan penerbitan obligasi berbasis syariah (sukuk) PLN sebesar US$ 800 juta-1 miliar, diharapkan penerbitan ini dapat menjadi initial ice breaking untuk pembiayaan global berbasis syariah (Bisnis Indonesia, 17/7/2006). Potensi dana dari Timur Tengah diperkirakan bisa mencapai sekitar US$ 800 miliar yang didorong naiknya harga minyak di pasar internasional. Cash flow di kawasan tersebut terus meningkat akibat melonjaknya harga minyak. Fenomena
ini
membuat
kawasan
tersebut
cenderung
sulit
untuk
mengalokasikan dana sehingga harus dimanfaatkan supaya dana ini masuk ke Indonesia. Pemerintah Qatar melalui Qatar Investment Authority juga berencana menanamkan modal untuk membangun infrastruktur di Indonesia. Bahkan, Pemerintah Qatar telah menawarkan kerja sama kepada Pemerintah Indonesia guna mengelola dana senilai 1 miliar dollar AS yang akan digunakan untuk membiayai proyek-proyek infrastruktur di Indonesia. Pemerintah Qatar bersedia menanamkan dana sebesar 850 juta dollar AS atau 85 persen dari total dana yang dibutuhkan. Sisanya 150 juta dollar atau 15 persen disediakan oleh Pemerintah Indonesia. Dubai Islamic Bank, misalnya juga menawarkan dana untuk pembangunan infrastruktur, monorel, dan usaha yang terkait dengan ekspor. Selain itu sejumlah investor Timur Tengah juga berencana masuk ke Lombok Tourism Development Centre (LTDC). LTDC berencana mengelola
127
kompleks turisme Mandalika Resort di Pulau Lombok seluas 1.175 hektare. Mandalika Resort juga mencakup kawasan pantai pasir putih dengan panjang delapan hingga sembilan kilo meter (Kompas, 17/7/2006). Peluang investasi bagi pembangunan infrastruktur, khusus BUMN memiliki peluang yang sangat besar, terutama terkait program Infrastructure Summit yang menawarkan pembangunan sejumlah proyek besar. Langkah PLN tersebut, akan memberikan multiplier effect yang sangat besar bagi masa depan perkembangan sistem keuangan Islam (Islamic financial system) di tanah air. Salah satu dampak yang akan sangat dirasakan manfaatnya, bahwa lembaga keuangan syariah (lokal dan global), yang sedang kelebihan likuiditas akan memiliki market untuk menginvestasikan dananya. Selain itu, langkah ini diharapkan akan segera diikuti oleh BUMN lain yang juga menghadapi kendala dalam proses pembiayaan pembangunan infrastrukturnya. 4. Model Pembiayaan Obligasi Syariah Dengan melihat kondisi tersebut obligasi syariah (sukuk) yang memiliki potensi besar, dapat menjadi alternatif pendanaan untuk pembangunan infrastruktur yang menarik. Obligasi syariah, telah memiliki legitimasi yang kuat secara syariah di Indonesia dan juga telah disetujui oleh Bapepam. Menurut Fatwa Dewan Syariah Nasional (DSN) MUI No: 32/DSNMUI/IX/2002, Obligasi Syariah adalah suatu surat berharga jangka panjang berdasarkan prinsip syariah yang dikeluarkan perusahaan (emiten) kepada pemegang Obligasi Syariah yang mewajibakan emiten untuk membayar pendapatan kepada pemegang obligasi syariah berupa bagi hasil/margin/fee serta membayar kembali dana obligasi pada saat jatuh tempo. Pada tahap awal Obligasi Syariah dikenal juga sebagai Muqarada Bond, diajukan sebagai alternatif pengganti obligasi dengan komponen bunga (interest-bearing bonds). Muqarada adalah sinonim dengan Qirad yang juga sama dengan Mudharabah sebagai investasi dengan bagi hasil (profit-loss sharing). Instrumen keuangan ini secara internasional mendapatkan pengesahan halal dari OIC Academy (Lembaga Kajian Fiqh negara OKI). Melalui fatwa tersebut, DSN sebenarnya mengkategorikan tiga jenis pemberian keuntungan kepada investor pemegang obligasi syariah. Yaitu, pertama adalah berupa bagi hasil kepada pemegang obligasi mudharabah atau musyarakah. Kedua, keuntungan berupa margin bagi pemegang obligasi murabahah, salam atau istishna. Dan ketiga, berupa fee (sewa) dari aset yang disewakan untuk pemegang obligasi dengan akad ijarah. Pada prinsipnya, semua obligasi syariah adalah surat
berharga bukti investasi jangka panjang
yang
128
dikembangkan dengan mengacu pada prinsip muamalah Islami. Namun yang membedakan obligasi syariah tersebut adalah akad dan transaksinya. Tabel 2: Ringkasan Perbandingan Obligasi dan Sukuk Obligasi Konvensional Akad (Transaksi) Jenis Transaksi Sifat Harga Penawaran
Tidak Ada
Syariah Mudharabah Mudharabah
(Bagi
Hasil)
Syariah Ijarah
Ijarah (Sewa/Lease)
-
Uncertainty Contract
ertainty Contract
Surat Hutang
Investasi
Investasi
100%
100%
100%
100%
100%
100%
Pokok Obligasi saat
Jatuh
Tempo Kupon
Bunga
Return
Float/Tetap
Pendapatan/Bagi Hasil Indikatif
Imbalan/Fee
berdasarkan Ditentukan
Pendapatan/Income
sebelumnya
Fatwa Dewan Syariah
Tidak Ada
No.
33/DSN- No:
41/DSN-
MUI/IX/2002
MUI/III/2004
Syariah/Konvensional
Syariah/Konvensional
Nasional Jenis Investor
Konvensional
Sumber: Iggi Achsien (2005) Ada beberapa akad penting yang dapat menjadi basis pengembangan obligasi syariah: Akad mudharabah adalah akad kerjasama usaha antara dua pihak dimana pihak pertama (sahibul maal, investor) menyediakan modal sedangkan pihak kedua (mudharib, emiten) bertindak selaku pengelola, dan keuntungan usaha dibagi diantara mereka sesuai dengan kesepakatan dimuka yang dituangkan dalam kontrak. Musyarakah merupakan akad kerjasama antara dua pihak atau lebih untuk suatu usaha tertentu, dimana masing-masing pihak memberikan kontribusi dana dengan ketentuan bahwa keuntungan dan risiko akan ditanggung bersama sesuai kesepakatan. 129
Ijarah merupakan akad pemindahan hak guna (manfaat) atas suatu barang/jasa dalam waktu tertentu melalui pembayaran sewa, tanpa diikuti dengan pemindahan kepemilikan atas barang tersebut. Murabahah adalah akad jual beli barang dimana pembeli dapat membayar harga barang yang disepakati pada jangka waktu tertentu yang telah disepakati. Penjual dapat menambah marjin pada harga pokok barang yang dijual tersebut. Salam merupakan kontrak jual beli barang dengan cara pemesanan dan pembayaran harga lebih dahulu dengan syarat-syarat tertentu. Istishna merupakan akad jual beli dalam bentuk pemesanan pembuatan barang tertentu dengan kriteria dan persyaratan tertentu yang disepakati antara pemesan (pembeli) dengan pembuat (penjual). Kendati ragam akad tersebut banyak, namun sampai saat ini baru dua jenis obligasi syariah yang sedang berkembang di Indonesia, yaitu: obligasi mudharabah dan ijarah. Keduanya sesuai kaidah syariah namun berbeda dalam penghitungan, penilaian dan pemberian hasil (return). 4.1. Obligasi Mudharabah Obligasi mudharabah adalah kerja sama dengan skema bagi hasil pendapatan atau keuntungan, obligasi jenis ini akan memberikan return dengan menggunakan term indicative/expected return karena sifatnya yang floating dan tergantung pada kinerja pendapatan yang dibagi-hasilkan. Secara praktek obligasi mudharabah dikeluarkan oleh perusahaan (mudharib/emiten) kepada investor (sahibul maal) dengan tujuan untuk pendanaan proyek tertentu yang dijalankan perusahaan. Proyek ini sifatnya terpisah dengan aktivitas umum perusahaan. Keuntungannya didistribusikan secara periodik berdasarkan nisbah tertentu yang telah disepakati. Tapi tidak ditentukan presentasenya di perjanjian awal (fixed pre-determined). Nisbahnya merupakan rasio pembagian keuntungan riil dengan basis profit-loss sharing. Gambar 3: Model Skim Sukuk Mudharabah
Sebagai contoh, Berlian Laju Tanker telah menerbitkan obligasi mudharabah senilai Rp 100 miliar. Dananya digunakan untuk membeli kapal tanker (66%) 130
dengan tambahan modal kerja perusahaan (34%). Obligasi berjangka waktu 5 tahun yang dicatakan di BES dan KSEI ini memperoleh keuntungan dari bagi hasil berdasarkan pendapatan perseroan dari pengoperasian kapal tanker MT Gardini atau kapal lain yang beroperasi untuk melayani Pertamina, sehingga return-nya berubah setiap tahun sesuai pendapatan. 4.2. Obligasi Ijarah Ijarah merupakan akad pemindahan hak guna (manfaat) atas suatu barang/jasa dalam waktu tertentu melalui pembayaran sewa, tanpa diikuti dengan pemindahan kepemilikan atas barang tersebut. Pemegang obligasi ijarah akan mendapatkan keuntungan berupa fee (sewa) dari aset yang disewakan. Penerapan akad ijarah untuk obligasi syariah dapat merujuk pada penerbitan obligasi ijarah Matahari Departemen Store. Perusahaan ritel ini mengeluarkan obligasi ijarah senilai Rp 100 miliar. Dananya digunakan untuk menyewa ruangan usaha dengan akad wakalah, dimana Matahari bertindak sebagai wakil untuk melaksanakan ijarah atas ruangan usaha dari pemiliknya (pemegang obligasi/investor). Ruang usaha yang disewa adalah Cilandak Town Square di Jakarta. Ruang usaha tersebut dimanfaatkan Matahari sesuai dengan akad wakalah, dimana atas manfaat tersebut Matahari melakukan pembayaran sewa (fee ijarah) dan pokok dana obligasi. Fee ijarah dibayarkan setiap tiga bulan, sedangkan dana obligasi dibayarkan pada saat pelunasan obligasi. Jangka waktu obligasi tersebut selama lima tahun. Gambar 4 : Model Skim Sukuk Ijarah
Selain dua akad yang melandasi lahirnya obligasi syariah diatas, sebenarnya beberapa akad-akad yang lain masih potensial dikembangkan, seperti: (a) obligasi murabahah, (b) obligasi salam; dan (c) obligasi istishna. Dengan demikian obligasi syariah masih memiliki keragaman model skim yang dapat menampung berbagai kebutuhan pendanaan yang paling memungkinkan dan sesuai bagi korporasi maupun pemerintah.
131
Para pakar keuangan yang objektif telah mengakui bahwa obligasi syariah (sukuk) dengan sistem syariahnya akan jauh lebih baik daripada surat utang dengan basis bunga. Hal ini didasari oleh beberapa ketentuan yang biasanya harus dipenuhi dalam emisi obligasi syariah, yaitu (Karim, 2006): pertama, penggunaan dana obligasi syariah sejak awal jelas untuk membangun proyek tertentu. Kedua, risiko obligasi syariah terdefinisi sejak awal oleh proyek yang dibiayainya. Ketiga, tuntutan kedisplinan penggunaan dana obligasi syariah karena sifat peruntukan penggunaan dana yang terdefinisi secara jelas berkaitan dengan proyek tertentu. 5. Perkembangan Obligasi Syariah di Indonesia Hingga tahun 2005, baru ada 18 emisi obligasi dengan nilai Rp. 2,2 Triliun atau sekitar dua persen dari total obligasi nasional. Pada tahun 2002 hanya ada satu obligasi syariah dari indosat dengan nilai Rp. 175 Miliar. Tahun 2003, terjadi enam emisi obligasi syariah dengan nilai Rp. 665 Miliar. Tahun 2004 ada delapan emisi obligasi syariah dengan nilai Rp. 970 Miliar dan tahun 2005 terdapat emisi senilai Rp. 345 milyar. Barulah pada tahun 2006, PLN berencana mengumumkan emisi obligasi dengan nilai Rp. 200 Miliar. Tabel 5: Obligai Syariah Mudharabah di Indonesia
Tahun Emiten
Sektor
Rating
Nilai
Return
Emisi Rp.
175
Miliar Rp. Indosat
Miliar
2002
Berlian Laju Tanker
Telekomunikasi AA+
Rp.
2003
Bank Bukopin
Transportasi
A-
Miliar
Syariah Mandiri
Perbankan
BBB+
Rp.
Ciliandra Perkasa
Perbankan
BBB
Miliar
Bank Muamalat
Perkebunan
BBB
Rp.
Pembangunan
Perbankan
BBB-
Miliar
Perumahan (MTN)
Konstruksi
BBB
Rp.
Perkebunan
Perkebunan
BBB+
Miliar
2004
60
Nusantara
Rp.
45 15.75% 14.75% 200 13.75% 13.00% 60 17.70% 17.00% 200 13.75% 13.875% 100
Miliar Rp.
75
miliar Sumber: Diolah dari berbagai sumber, 2005. 132
Dalam perkembangannya berikutnya terjadi pergeseran akad yang melandasi obligasi tersebut. Obigasi yang terbit pada tahun 2004 dan 2005 sebagian besar mulai menggunakan akad ijarah. Sedangkan obligasi yang terbit pada tahun pertama 2002 dan 2003 menggunakan akad mudharabah. Dari total 18 obligasi yang
diterbitkan tersebut, delapan obligasi diterbitkan dengan akad
mudaharabah dengan nilai sekitar 0,9 triliun, sedangkan sepuluh obligasi lainnya menggunakan akad ijarah dengan nilai Rp. 1,2 triliun. Tabel 6: Obligasi Syariah Ijarah di Indonesia
Tahun
Emiten
Sektor
Rating
Nilai Emisi
Return
Rp 100 miliar Matahari
2004
Rp 100
Putra Prima
A+
miliar
Citra
A-
Rp
(Kasnic)
miliar
A+
Rp
(Kasnic)
miliar
A
Rp 100 13,75%
A+
miliar
A+
Rp 120 14%
(Kasnic)
miliar
A-
Rp 150 14%
A
miliar
(Kasnic)
Rp 100 12,25%
Indosat IV
AA+
miliar
Ricky
BBB+
Rp 285
Sari
Makmur Sona Topas Berlina Indorent I Humpuss Intermoda Apexindo Arpeni
2005
Ritel
Telekomunikasi
Ritel Industri
plastik
Transportasi Transportasi Pertambangan Transportasi Telekomunikasi
Pratama
Industri tekstil
(MTN)
Putra
Globalindo
40 13,8% 85 14,25% 14,5%
13,25%
12,5%
12%
miliar Rp 60,4 miliar
Sumber: Diolah dari berbagai sumber, 2005. Dari berbagai emisi obligasi syariah di tanah air tersebut, baru PLN yang akan menerbitkan obligasi internasional, yang memungkinan bagi investor asing untuk masuk. Terobosan PLN ini layak diikuti oleh BUMN yang lain, juga oleh kalangan Swasta Nasional. Obligasi syariah internasional (korporasi maupun pemerintah/negara) yang akan diterbitkan tentunya akan memberikan manfaat strategis sebagai:
133
Akses atas investor-based baru, sehingga dapat merespon perkembangan lembaga keuangan syariah (lokal dan global) yang sedang tumbuh secara pesat; Diversifikasi investor-based (lokal dan global), serta memberikan fleksibilitas dalam strategi pendanaan jangka panjang yang dibutuhkan baik oleh perusahaan maupun pemerintah; Obligasi syariah ini memiliki banyak skema inovatif yang dapat dikembangkan dengan biaya penerbitan yang juga kompetitif. Khusus untuk Obligasi syariah pemerintah/negara, bermanfaat strategis untuk mendorong percepatan pertumbuhan institusi keuangan syariah dan investasi syariah (khususnya di Indonesia), sekaligus menjadi benchmark dalam investasi syariah di Indonesia. 5. Perkembangan Obligasi Syariah di Dunia Internasional Perkembangan Oblogasi Syariah di dunia internasional sangat pesat. Hasil survey dari Islamic Finance Service Malaysia (ISFM), pasar obligasi syariah dunia tahun 2005 mengalami pertumbuhan hingga 300 %. Hasil ini didasarkan pada kenyataan pasar sebagai berikut : (1) Outstanding obligasi syariah di Malaysia yang pada akhir tahun 2004 telah berhasil mencapai US$ 6,7 milyar; (2) Kenyataan dari penjualan obligasi pemerintah Pakistan pada bulan Januari 2005 yang mencapai US$ 600 juta dan oversubcribed (kelebihan permintaan) dua kali lipat atau US$ 1,2 milyar; (3) Pada tahun 2005, IDB mengeluarkan obligasi syariah sebesar US$ 500 juta; (4) penjualan obligasi syariah di Bahrain sebesar U$ 152,2 juta; dan (5) penjualan obligasi syariah oleh dua underwriter global ternama seperti CitiGroup dan HSBC Bank, pada kuartal pertama telah mencapai US$ 600 juta. Tabel 3: Global Sukuk yang diterbitkan Pemerintah Beneficiary
Nilia Emisi Tahun Emisi
Malaysia
$ 600 M
Juni, 2002
IDB
$ 400 M
Agustus, 2003
Qatar
$ 700 M
September, 2003
Bahrain
$ 250 M
February, 2004
Sarawak, Malaysia $ 350 M
November, 2004
Pakistan
$ 600 M
December, 2004
Dubai (DCA)
$1 BN
December, 2004
Source: Nathif J. Adam (2005)
Selain itu perkembangan obligasi syariah dengan basis akad ijarah, baik yang dikeluarkan oleh pemerintah maupun korporasi juga sangat pesat. Sampai dengan tahun 2005 telah terdapat delapan belas sukuk ijarah pemerintah 134
dengan nilai total US$5.650 milyar. Obligasi ini dikeluarkan oleh Bahrain, Dubai, Malaysia, Pakistan, Qatar, dan juga Jerman. Sukuk ijarah pemerintah ini memiliki prestasi yang bagus, dimana hampir semua sukuk ijarah pemerintah mengalami oversubscription. Bahkan, ada suatu kecenderungan dari buyers sukuk tersebut untuk memegang hingga maturity-nya. Sedangakan untuk sukuk ijarah perusahaan sampai dengan tahun 2005 telah ada sebelas sukuk ijarah internasional senilai US$1.601 milyar. Sayangnya potensi besar penerbitan obligasi syariah internasional baik oleh perusahaan maupun pemerintah yang sudah dinikmati oleh banyak negara belum mendapat respon yang antusias oleh Pemerintah dan BUMN Indonesia. Padahal dengan potensi besar bangsa ini, baik sumber daya manusia maupun sumber daya alamnya, sangat menarik buat investor. Terutama investor syariah memang memerlukan proyek-proyek riil untuk dibiayai, bukan sekedar aksi ambil untung (profit taking) jangka pendek. Tabel 4: Beberapa Sukuk Perusahaan Internasional Nilai
Perusahaan/Negara
Keterangan
Emisi US$
Guthrie, Malaysia
250 First
corporate
M
December, 2002
FIIB, Bahrain (Arcapita)
US$ 75 M
July, 2003
Hanco, Saudi Arabia
US$ 26 M
Fleet securitization
US$
Tabreed, UAE
-
100
M
Emaar, UAE
US$ 65 M
Durat Al Khaleej, Bahrain The Investment Dar (TID)
US$
120
M US$ 50 M US$
Emirate Airlines, UAE
550
M US$
Amlak Finance, UAE
Development Sukuk Musharaka Sukuk First ever Sukuk by an Airline
200
M
Dubai Metals & Commodities, US$ UAE Bahrain
Sukuk
200
M Financial
Harbour, US$
Bahrain
M
Commercial real estate company, US$ Kuwait
134
Development Sukuk
100
M
Source: Nathif J. Adam (2005) 135
Banyaknya proyek-proyek infrastruktur seharunya menjadikan Indonesia mempunyai daya tarik luar biasa bagi investor syariah. Industri energi (pertambangan, migas), industri berbasis sumberdaya alam (perkebunan), dan industri infrastruktur berpendapatan valas (airport, seaport) merupakan sektor yang biasanya paling diminati investor syariah. Perilaku investor syariah juga agak berbeda dalam hal jangka waktu investasi. Investor syariah biasanya memilih dan memiliki horison investasi jangka panjang, antara 5 sampai 15 tahun. Perhatian utama investor ini adalah pada keutuhan modal, return yang kompetitif, namun dengan horison investasi yang panjang, bukan pada return jangka pendek. Sayangnya sampai dengan saat ini, pemerintah belum secara sistematis membangun brand dan citra Indonesia sebagai lokasi investasi yang memberikan kepastian dan kenyamanan. Singapura, misalnya, hampir setiap bulan mengirim delegasi tingkat tinggi yang berkunjung ke Negara-negara Teluk untuk meyakinkan investor agar berinvestasi di Singapura. Rencana penerbitan obligasi syariah negara (SUN Syariah) tampaknya masih harus menunggu penyusunan UU SUN syariah baru atau menunggu amandemen UU yang ada. Dan ini tentu membutuhkan waktu minimal satu tahun, sehingga kemungkinan SUN syariah baru dapat diterbitkan tahun 2007an. Penerbitan SUN syariah dengan landasan hukum Perpu atau regulasi lainnya di bawah UU semakin tertutup, karena dipandang riskan dan memunculkan persoalan di masa mendatang. Alternatif yang tersisa untuk menangkap peluang besar ini adalah penerbitan obligasi syariah internasional oleh BUMN, dan pelajaran emisi sukuk oleh BUMN Sudan atau Cagamas Berhard bisa dijadikan referensi (lihat box). Studi Kasus Obligasi Syariah (Sukuk) Studi Kasus Sukuk– Sudan Sudan Financial Services Company (SFSC) berdiri mulai tahun 1998. Lembaga ini sebagai pihak yang telah mengeluarkan Central Bank Musharakah Certificates (CMCs), dan berhasil meraih permintaan tinggi atas penerbitan sertifikat tersebut. Sertifikat CMCs ini merepresentasi asset Bank Sudan (pemilik) pada sektor perbankan komersial. Asset ini membentuk suatu closedend fund, yang dimanage oleh SFSC. Tujuan utama CMCs adalah digunakan sebagai alat kebijakan moneter berbasis syariah. Karena beberapa hal sertifikat ini dihentikan, dan sertifikat ini menjadi landasan awal untuk pengembangan berikutnya. Government Musharakah Certificates (GMC) SFSC kemudian mengeluarkan satu seri Government Musharakah Certificates (GMC) yang mana merupakan klaim kepemilikan terhadap perusahaan milik 136
pemerintah (BUMN Sudan) dan bisa diperdagangkan di pasar sekunder. Sertifikat ini diterbitkan mulai pada 2001. Sejak saat itu telah diterbitkan 24 seri GMC tersebut. Sekarang GMC sedang memasuki masa penarikan dan akan berhenti tahun 2007. GMCs merupakan instrumen dengan maturity jangka pendek antara 3 sampai 6 bulan tetapi juga ada yang satu tahun. Nilai total bersih yang diraih dari penerbitan dengan skema GMC untuk masing-masing tahun (berakhir Desember) adalah: 12,9 milyar Dinar Sudan ( SD) tahun 2004; SD 9,36 milyar tahun 2003 [ 0,21 per sen dari GDP]; dan SD 5,18 milyar tahun 2002 [0,13 per sen dari GDP]. Sertifikat ini merepresentasi kerjasama (partnership) atas beberapa perusahaan milik pemerintah (BUMN Sudan). Kumpulan perusahaan tersebut membentuk “underlying
asset
pool”
untuk kerjasama melalui GMCs. Kerjasama tersebut adalah untuk waktu yang terbatas dan berakhir pada masa jatuh tempo sertifikat itu. Sertifikat dikeluarkan melalui Sudan Financial Services Company (SFSC). Penjualan sertifikat akan mengalihkan bagian kepemilikan dari kelompok perusahaan milik pemerintah kepada pemilik sertifikat. Hanya warga Sudan yang diijinkan untuk ambil bagian sebagai investor. Pemilik sertifikat akan menerima proporsi dari laba yang dihasilkan oleh perusahaan dari kumpulan asset GMC. Setelah jatuh tempo (maturity) pemerintah menebus (redeems) GMC pada harga yang telah disepakati diawal (pre-agreed) yang secara normal menjadi nilai nominal (face value) dari sertifikat. Dalam beberapa hal GMCs adalah semacam instrumen privatisasi temporer (temporary privatization) dimana administrasi dan kontrol dilakukan pemerintah, tetapi kepemilikan dan berkaitan dengan arus keuangan diserahkan ke tangan pribadi dengan skema yang spesifik tersebut. Government Investment Certificates (GIC) Government Investment Certificates (GIC) merupakan instrumen baru yang telah diperkenalkan sejak tahun 2003 di Sudan. Instrumen ini merupakan pengembangan setelah belajar dari eksperimen instrumen sebelumnya, seperti CMC dan GMC yang lebih awal. Selain itu instrumen ini juga ditujukan untuk merespon perubahan kebutuhan pendanaan pembangunan untuk mendukung pertumbuhan ekonomi. Struktur GIC melibatkan 3 pihak dalam kontrak : (1) Investor sebagai certificate holders yang merupakan rabb al-mal; (2). Sudan Financial Services Company (SFSC) bertindak sebagai mudarib (agent) yaitu sebuah investment company; (3) Menteri Keuangan pemerintah Sudan sebagai users dari dana. GIC secara esensial merupakan sertifikat mudarabah yang merepresentasi modal mudarabah dalam bisnis Sudan Financial Services Company (SFSC). 137
SFSC dapat disebut sebagai perusahaan investasi yang membiayai proyek pemerintah melalui skema ijarah, murabaha, dan istisna- yang merupakan skema fixed return. Pemerintah adalah sebagai pihak dalam kontrak dan menjadi entitas penjamin yang memiliki nilai kelayakan pinjam paling tinggi yang mana mengurangi risiko kredit ke SFSC. Dengan demikian return untuk pemilik sertifikat melalui SFSC menjadi sangat terjamin. SFSC menetapkan 5 per sen untuk pengelola (mudarib) dan 95 per sen dari dari keuntungan (earnings) untuk pemilik sertifikat. Lebih lanjut untuk mengurangi resiko dan sebagai tambahan, kesepakatan dibuat dalam bentuk paket perjanjian dengan Menteri Keuangan (atas nama pemerintah). Dalam paket perjanjian tersebut menyatakan bahwa investasi tersebut akan digunakan melalui skema ijarah, murabaha, dan istisna, dimana keseluruhan jumlah yang dikeluarkan melaui GICs untuk suatu periode tidak akan melebihi jatuh tempo sertifikat. Untuk menjaga sertifikat terhadap kepatuhan syariah agar bisa diperdagangkan (tradable) di pasar sekunder, maka SFSC memilih kontrak/akad ijarah sebagai format dominan dari tiga kontrak tersebut. Fitur yang memungkinkan sertifikat dapat diperdagangkan menyediakan jalan keluar untuk memperoleh likuiditas yang mana menarik bagi investor. Dominannya ijarah juga mengurangi risiko kredit tetapi disisi lain memperkenalkan risiko bisnis (atau resiko harga). Sumber: Salman Syed Ali (2005: 75-80), Munawar Iqbal dan Tariqullah Khan (2004: 45-50).
Gambar 5 Skema Government Investment Certificates (GIC)
Studi Kasus Sukuk– CagamasMalaysia Cagamas Berhad merupakan Perusahaan Perumahan Malaysia yang didirikan tahun1987 menyusul resesi dan liquidity crunch yang mengakibatkan kredit perumahan menjadi terbatas, terutama untuk rumah tangga berpendapatan
138
menengah kebawah. Dengan modal disetor 150 juta ringgit, Cagamas merupakan anak perusahaan dari sebuah lembaga keuangan besar di Malaysia. Tahun 2005, Cagamas melakukan sekuritasisasi aset KPR syariah, ditawarkan dalam
bentuk
obligasi
syariah
dengan
skim
musyarakah.
Cagamas,
menerbitkan obligasi syariah dengan nilai 2,05 juta miliar ringgit. Obligasi itu dibagi dalam enam tingkat mulai dari jangka waktu tiga hingga 15 tahun. Cagamas menerbitkan sukuk tersebut untuk digunakan pembangunan perumahan bagi pegawai negeri aktif (99,6 persen) dan pensiun (0,4 persen). Obligasi ini ditawarkan melalui roadshow ke Hongkong, Singapura dan Timur Tengah. Penerbitan obligasi sekuritisasi asset ini dikelola oleh CIMB dan HSBC Bank Malaysia Berhad. Obligasi ini memperoleh rating AAA dari Rating Agency of Malaysia dan Malaysian Rating Corporation. Sebenarnya, penerbit obligasi syariah ini adalah pemerintah Malaysia. Kemudian, melalui perusahaan perumahan, pemerintah menunjuk Cagamas pada April 2004 untuk membuat sekuritisasi seluruh proyek perumahan yang diperuntukkan bagi pegawai negeri dan pensiunan. Mandat dibuat tidak hanya untuk saat ini tapi juga untuk proyek pembiayaan dan pembangunan perumahan di masa mendatang. Tujuan Cagamas adalah menyediakan tingkat likuiditas yang lebih bagi mortgage lenders, mengurangi resiko pasar, membantu pembiayaan untuk perumahan sosial, menopang sektor konstruksi, serta menciptakan pasar perumahan untuk pribadi berpenghasilan tetap. Cagamas membeli mortgage loans dari mortgage originators, secara fixed atau floating rate untuk 3 sampai 7 tahun. Ini hakekatnya merupakan pembiayaan yang dijamin oleh Cagamas atas kredit lembaga keuangan ketika mortgage loans mengalami default. Cagamas mengeluarkan debt securities ke investor, dalam bentuk obligasi dengan fixed atau floating rate, yang disebut Cagamas notes, atau Cagamas Murabaha (Islamic) Bonds. Cagamas telah dengan sukses memelopori sejumlah produk yang bervariasi di pasar meliputi: tingkat rate yang tetap dan variabel (fixed and variable rate), jatuh tempo lebih panjang (longer maturities), Islamic debt, dan leasing/commercial property lending. Cagamas menerima sejumlah perlakuan khusus penting dari pemerintah Malaysia, karena tanpa aktivitas refinancing ini tidak akan dirasakan menarik bagi pemilik dana utama (primary lenders). Loans yang dijual kepada Cagamas tidak tergolong sebagai subyek reserve requirements bank sentral. Sekuritas ini dapat digolongkan seperti asset liquid, dimana perusahaan keuangan dan bank harus menambah cadangan 10% dari asset yang berbentuk liquid ini. Sekuritas Cagamas memiliki bobot resiko 10%, hal
139
ini sangat rendah bila dibandingkan dengan rate 50% untuk kredit perumahan atau untuk investasi lembaga kredit.
Sumber: Salman Syed Ali (2005: 74) merujuk Loïc Chiquier; Olivier Hassler; dan Michael Lea (2004) dan Republika, 2 Agustus 2005. 7. Tantangan dan Inisiatif Strategis Perkembangan instrumen dan sistem keuangan syariah baik dalam skala domestik maupun global, secara strategis memberikan peluang kepada Pemerintah dan BUMN untuk dapat memanfaatkan peluang alternatif sumber pembiayaan pembangunan yang lebih beragam. Dalam memanfaatkan potensi ini, Indonesia sangat tertinggal dibanding dengan Malaysia yang telah dapat memanfaatkan dana investasi denga skema sukuk sebesar US$40 miliar dalam beberapa tahun terakhir. Perkembangan tersebut memberikan tantangan kepada otoritas pengaturan untuk dapat mengantisipasi perkembangan pasar keuangan syariah lebih lanjut dalam hubungannya dengan pengembangan instrumen pengendalian moneter dan instrumen pasar keuangan syariah dalam kaitannya untuk memenuhi kebutuhan terhadap instrumen likuiditas dan investasi baik dalam skala domestik maupun global, terutama dalam upaya untuk mempermudah investor asing untuk masuk ke Indonesia. Perkembangan penggunaan obligasi syariah sebenarnya telah dimulai pada tingkat korporasi dan perbankan syariah di Indonesia. Namun demikian, pengembangan instrumen pasar keuangan yang efisien akan juga ditentukan oleh
keberadaan
instrumen
keuangan
pemerintah.
Secara
domestik,
keberadaan instrumen keuangan syariah yang diterbitkan oleh pemerintah dapat digunakan sebagai sumber pendanaan dalam negeri dan kemungkinan penggunaan instrumen tersebut sebagai piranti moneter. Secara internasional, penerbitan instrumen keuangan syariah oleh pemerintah dapat berfungsi sebagai benchmark bagi investor sehingga pricing dapat terbentuk secara efisien. Namun demikian, lingkungan pendukung, terutama perangkat hukum yang operasional pada saat ini belum memungkinkan pemerintah untuk menerbitkan instrumen sukuk. Dalam rangka mengembangkan obligasi syariah sebagai alternatif pendanaan infrastruktur masih ada beberapa tantangan strategis yang perlu segera diselesaikan: Keterbatasan regulasi dimana: (a) belum ada peraturan yang memadai sebagai dasar kepastian hukum untuk obligasi syariah; (b) UU SUN yang ada belum mengakomodasi penerbitan obligasi syariah pemerintah; (c) tidak ada
140
kepercayaan hukum (trust laws) seperti halnya preseden yang dibutuhkan oleh penerbitan obligasi syariah pemerintah di negara-negara yang lain; dan (d) definisi efek “equity” dan “bonds” tidak lagi mencukupi untuk dapat mengakomodasi berbagai peluang pengembangan skema obligasi syariah yang memiliki keragaman kontrak/akad. Undang-undang yang berlaku seperti UU No.24/2002 tentang Surat Utang Negara dan UU No.1/2004 tentang Perbendaharaan Negara tidak memungkinkan untuk mendukung penerbitan sukuk. Dalam UU No.24/2002 terdapat permasalahan yang sangat mendasar dimana definisi utang yang tidak dikenal dalam syariah serta tingkat suku bunga sebagai reference rate. Kendala dalam UU No.1/2004 yaitu berkaitan dengan kebutuhan untuk penjualan dan lease back aset negara dalam setiap penerbitan dan pembentukan SPV (Special Purpose Vehicle), serta status hukum SPV dan organisasinya. Selain itu penerbitan sukuk harus memiliki tujuan yang jelas seperti pembiayaan proyek baik yang bersifat currently tangible maupun futurely tangible. Kondisi saat ini belum mengakomodasi tatacara penerbitan revenue bonds yang karakteristik operasionalnya mirip dengan sukuk dan belum tercakup dalam UU.No.24/2002. Aspek operasional: (a) belum ada standar baku untuk operasional dan ketentuan akuntansinya, hal ini tentu menyebabkan kegamangan praktisi untuk mendukung pengembangan instrumen yang relatif baru ini; selain itu (b) ketentuan fiqh versus hukum formal yang seringkali sering tidak sejalan. Aspek pajak dimana aturan perpajakan atas transaksi keuangan syariah masih belum mendapatkan kepastian. Kebanyakan produk keuangan syariah yang berkembang saat ini kebanyakan berbasis hutang (debt-based) atau lebih menyukai yang berbasis hutang (debtlikely),
sementara
genuine
keuangan
syariah
adalah
condong
untuk
mengembangkan profit-loss sharing.
Untuk menjawab tantangan itu ada beberapa inisiatif strategis yang perlu segera dijalankan dalam upaya mengoptimalkan peluang pengembangan instrumen obligasi syariah ini: Kemauan dan keberanian kebijakan yang lebih mendukung pengembangan instrumen ini. Disamping itu yang mendesak adalah bagaimana melengkapi regulasi untuk memberi kepastian hukum. Untuk itu pemerintah perlu segera menginkorporasi syarat legalisasi langkah-langkah dalam proses penerbitan sukuk dalam proses revisi UU No.24/2002 dan 1/2004 yang direncanakan untuk diselesaikan draft-nya pada pertengahan tahun 2006 ini.
141
Pemerintah perlu segera mendorong terbentuknya lembaga SPV milik negara sebagai lembaga pengelola aset yang dapat digunakan sebagai media penerbitan sukuk. Sehubungan dengan upaya penerbitan sukuk, pembentukan SPV sebaiknya dilakukan berdasarkan perintah UU yang mengatur penerbitan dan pengadministrasian Surat Utang Negara. Pemerintah dapat pula memberikan peluang kepada BUMN untuk dapat menawarkan investasi secara langsung baik melalui penerbitan sukuk maupun project financing secara syariah atas proyek-proyek infrastruktur yang direncanakan. Berikutnya setelah kelengkapan terpenuhi, dalam rangka pembangunan infrastruktur, pemerintah perlu merealisasikan penerbitan obligasi syariah pemerintah (lokal dan internasional), selain itu korporasi BUMN terutama BUMN infrastruktur perlu segera merespon peluang tersebut. Pemerintah, korporasi BUMN dan juga Swasta perlu menyadari potensi industri keuangan syariah (terutama global) yang sedang bertumbuh sangat cepat dan sedang kelebihan likuiditas sekarang ini. Dalam hal aspek perpajakan dibutuhkan kebijakan yang jelas dan mendukung, dan juga insentif yang memadai. Securities Commision Malaysia misalnya, memberikan insentif pajak yang menarik untuk penerbitan obligasi syariah. Dimana, biaya yang dikeluarkan terkait emisi obligasi syariah menjadi pengurang pajak. Begitu juga dengan pendapatan dari obligasi syariah bebas pajak. Belum lagi pembayaran zakat untuk obligasi syariah juga dihitung sebagai pengurang pajak. Hal ini menjadikan sukuk Malaysia sangat diminati investor internasional. Berikutnya,
dukungan
berbagai
kalangan
sangat
dibutuhkan
dalam
pengembangan dan inovasi struktur investasi syariah yang lebih beragam, terutama kearah income sharing sebagai genuine keuangan syariah
Instrumen dan sistem keuangan syariah telah berkembang dengan pesat, baik dalam skala domestik maupun global. Sebagian besar sumber dana dan pasar keuangan syariah masih dikuasai oleh Timur Tengah. Saat ini terdapat sumber dana floating di pasar Timur Tengah yang dapat dimanfaatkan, besarnya (secara unofficial) berkisar antara US$800 – 1.000 miliar USD. Dari dana parkir tersebut, pasar Malaysia telah dapat memanfaatkan dana investasi sebesar US$40 miliar dalam beberapa tahun terakhir. Kunjungan Presiden SBY ke timur tengah belum lama ini, haruslah dijadikan momentum untuk membuka cakrawala kita, bahwa pasca 11 september 2002, telah terjadi perubahan orientasi investasi dana timur tengah yang notabene dikuasi investor muslim, dari Eropa dan Amerika menuju pasar Asia. Dan
142
Indonesia seharusnya menjadi negara yang paling diuntungkan dengan kondisi ini, apalagi peta permasalahan yang harus dituntaskan dalam penerbitan Sukuk Negara sudah di terpaparkan. Dengan melihat potensi tersebut, inovasi dan terobosan yang dilakukan oleh PLN, perlu diikuti oleh BUMN yang lain dan juga oleh Pemerintah setelah menyadari bahwa salah satu masalah utama dalam pembangunan ekonomi di Indonesia adalah persoalan pembiayaan infrastruktur, dan dana obligasi syariah merupakan alternatif pendanaan yang menjanjikan.
143
BAB 18. PENELITIAN INTEGRATIF KE DALAM JASA KEUANGAN INDUSTRI DI TAIWAN: HUBUNGAN BONDING TACTIS, MUTU HUBUNGAN DAN KESETIAAN PERILAKU Pembahasan ini mengembangkan dan dengan pengalaman menguji satu model konseptual menguji antar cabang ilmu pengetahuan dan bonding tactis konsumen,kepuasan konsumen, kepercayaan/komitmen yang mengikat dan perilaku kesetiaan konsumen pada satu hubungan sistem pemasaran berdasarkan tiga group pada contoh dari bank XYZ, salah satu pedagang yang berkedudukan kuat dalam bank-bank taiwan, penemuan pembahasan menyarankan bahwa produk keuangan dengan atribut produk berbeda akan menguntungkan dari jenis perorangan dan taraf dari investasi hubungan yang dapat diterapkan secara langsung untuk masing-masing produk.
Pengantar pada pasar saat ini, banyak perhatian telah dibayar ke konsep dari hubungan. dan konsep ini dengan antusias telah mencakup oleh kedua akademis dan praktisi. terutama, penelitian telah memperlihatkan bahwa pemasaran berhubungan dengan satu strategi yang sesuai untuk bankir komersil. Kimball (1990) telah menyarankan bahwa hubungan dan produk mengorientasikan strategi secara diametris ditentang untuk satu sama lainnya, dengan hubungan orientasi bank usaha untuk memperpanjang hubungan dengan pelanggan dan produk orientasi bank memotong jauh dalam hubungan competitor yang berorientasikan konsumen. seperti pada beberapa bisnis jasa lain, hal tak mudah dimengerti dari banyaknya jasa pada sektor bank menyoroti kepentingan dari hubungan manajemen konsumen. manfaat bagi ekonomi berhubungan dengan kepuasan pelanggan yang berkedudukan kuat. dengan demikian hal ini telah terlihat bahwa pelanggan ( kedua korporasi dan individu) siapa bersama dengan bank untuk lima yang tahun yang telah dicapai jauh lebih profitabilitas dibandingkan tahun pertama dari hubungan bank.penemuan selanjutnya juga menandai adanya rata-rata penjual eceran bank yang memegang diantara 80 dan 85 persen dari penabungnya,dan bahkan suatu kekecilan peningkatan di pimpinan dasar
untuk keberuntung yang lebih tinggi. oleh sebab itu,
kesinambungan hubungan pelanggan adalah yang berharga untuk bank dibandingkan sesuatu yang baru: yang tidak bisa dipungkiri lebih panjang 144
yang mempunyai rekening lebih tinggi keseimbangannya,
secara relatif
menurunkan biaya rekening, dan jadilah lebih mungkin untuk produk dan servis lain. sesungguhnya akademis mengenali kepentingan dari hubungan praktek pemasaran. bukti empiris pada sifat alami dan luas dari dampak ikatan siasat pada hubungan mutu yang langka.terperinci, walau mutu hubungan pemasaran punya satu dasar teoritis yang kuat pada industri dan alur pemasaran. penelitian sistematis pada hubungan pemasaran pada satu lingkungan konsumen adalah kekurangan. mayoritas dari riset hubungan pemasaran pengetahuan
difokuskan
di
dalam
mendiskusikan
antar
cabang
ilmu
di antara hubungan bonding tactis, mutu hubungan, dan
kesetiaan perilaku. lebih teliti pembahasan yang integratif, menekankan berbagai karakteristik pelanggan, dan mendiskusikan efektivitas dari etika dimana hubungan surat yang pengikat lebih sedikit. dengan spesific persoalan dalam pikiran, obyektif untuk pembahasan ini terdiri dari 4 bagian: 1. untuk meringkas bukti yang sudah ada mempengaruhi urutan perilaku dari hubungan pemasaran pada tingkat pelanggan perorangan. aspek ini perlu dipertimbangkan sebab pedagang eceran sering terkepung oleh ketidak-pastian dan keterangan yang tidak akurat yang kira-kira apa keadaan yang benar untuk pelanggan, menghasilkan dalam hubungan program pemasaran yang diterapkan secara efektif. Pedagang ecerakan sebagian besar diberikan untuk membuat penggunaan dari strategi tradional, ini sangat relevan untuk mengumpulkan keterangan persepsi konsumen dari alternatif, memfokuskan hubungan strategi. 2. Untuk menawarkan satu model konseptual yang menggambarkan dampak dari perilaku tertentu itu akan mengisyaratkan apakah bekas pelanggan atau kerusakan dari perusahaan 3. Untuk melaporkan hasil dari satu pembahasan empiris menguji hubungan di antara hubungan
bonding tactics dan maksud dari
pelanggan 4. Untuk menyarankan satu agenda penelitian dimana oleh keterangan sekitar level individu maksud dari pelanggan Bagian berikutnya mengedepankan satu ulasan dari daftar pustaka, kerangka konseptual dan hipotesis penelitian. Kerangka konseptual dan hipotesis ide dari latar belakang model ini adalah sejalan dengan pembahasan dari De Wulf Et Al (2001). siapa yang diakui bahwa investasi waktu, upaya, dan sumber daya tidak dapat diperoleh lagi yang selain pada satu hubungan
145
yang
menciptakan
ikat
psikologis
yang
memotivasi
pihak
untuk
memelihara hubungan dan kumpulan harapan dari balasan. prinsip ini diterapkan pada satu hubungan kalimat konsumen, sumber daya yang tidak dapat diperoleh dari gambaran konsep dengan investasi hubungan perasa.Konsep perantara dari mutu hubungan, yaitu diukur oleh kepuasan pelanggan
dan
kepercayaan
/
persetujuan
yang
mengikat
pada
pembahasan, dan konsep dihasilkan dengan kesetiaan perilaku, yang mana mewujudkan
balasan
konsumen
dari
satu
investasi
pedagang
eceran,gambaran yang luas dimana konsumen mau memelihara hubungan penjual dan pembeli mereka.sudut pandang ini adalah berupa argumen konsumen dengan menunjukkan kesetiaan
tertentu dalam balasan ke
penjual investasi dalam hubungan dengan pembelian produk mereka. sebagai tambahan, peneliti sebelumnya juga membantah hal tersebut bahwa konsumen merasa wajib untuk membayar kembali keramahan pemasar. akhirnya, untuk menentukan luasnya dimana hubungan siasat pemasar disumbangkan/diberikan untuk pengamatan dari hubungan investasi, pengarang menilai interkoneksi di antaranya merasa hubungan investasi dan 3 siasat hubungan pemasaran (ikatan(bonding) keuangan,ikatan sosial, dan ikatan struktural), gagasan yang membedakan dari De Wulf Et Al (2001) empat siasat hubungan pemasaran pemasaran (imbalan yang terukur, penjualan lewat pos, perlakuan istimewa, dan hubungan komunikasi antar pribadi). Gambar 1 mewakili suatu model konseptual yang melukiskan urutan perilaku dengan merasa
hubungan investasi diantara campurtangan
variabel hubungan bonding tactics dan kepuasan pelanggan. Bagian dari model ini ada pada taraf seorang pelanggan dan usulan hubungan bonding tactics ini dan kepuasan pelanggan secara positif terkait dengan jasa keuangan/produk. bagian kedua dari usulan model pelanggan yang puas ini dan niat perilaku secara positif berkaitan. dengan demikian, hubungan bonding tactics dan investasi hubungan perasa adalah faktor penentu apakah suatu pelanggan akhirnya tersisa dengan kerusakan dari perusahaan. secara spesifik hipotesis disajikan pada bagian berikut Hubungan pemasaran ketika Berry mengidentifikasi waktu 'Hubungan pemasaran' pada 1983, ini adalah saat pertama kali ungkapan ini telah muncul di mana saja dari daftar pustaka menunjukkan layanan topik pemasaran. sesuai dengan Berry dan Parasuraman (1991), hubungan pemasaran adalah pelayanan organisasi apa yang
dipergunakan
untuk
menarik,
memelihara
dan
memperkuat
146
hubungan di antara pelanggan dan pedagang eceran. Berry mengatakan bahwa ' menarik pelanggan baru' hanya tiap cara yang ditempuh oleh pedagang eceran dapat memperkuat hubungan di antara pelanggan atau cara yang ditempuh oleh pedagang eceran mentransformasikan ke berbagai (sebentar-sebentar dan baru) pelanggan ke dalam sesuatu yang setia. Oleh sebab itu, bagaimana caranya membawakan kepuasan pelanggan menjadi salah satu hal yang paling penting dalam ilmu pengetahuan tentang teknik pedagang eceran itu harus menekan dan meletakkannya ke dalam praktek. Hubungan bonding tactics Siasat ikatan psikologis, emosional, ekonomi, atau lampiran fisik pada suatu hubungan yang dibantu oleh perkembangan asosiasi dan pihak interaksi serta ikatan bersama-sama berada dalam hubungan pertukaran. Sementara penelitian sebelumnya pengertian dua jenis struktural dari struktur bonds dan sosial Smith (1998) surat pengikat dan Empu sosial (1998) mengusulkan bahwa fungsi bonds juga melayani untuk mengikat pihak ke satu hubungan. Berry dan Parasuraman.
jalannya dividen pedagang eceran merangsang kesetiaan perilaku pelanggan ke dalam tiga taraf: keuangan, ikatan sosial dan struktural bonding tactics. sedangkan, banyak penelitian juga membesarkan klasifikasi berupa hubungan taraf pemasaran Berry dan Parasuraman telah mendifinisikan. Bagaimanapun, Berry membantah hal tersebut: di tiga level, solusi untuk masalah pelanggan didisain ke dalam sistem pengiriman jasa dibandingkan tergantungnya kepada keterampilan yang berhubungan dengan bangunan. dasar analisa disini, De Wulf Et Al. (2001). dicirikan empat jenis dari siasat hubungan pemasaran terbagi kedalam 4 level hubungan pemasaran: imbalan terukur, dan tingkat dua hubungan pemasaran, penjualan lewat pos, perlakuan istimewa dan komunikasi antar pribadi. setidak-tidaknya, Pengarang Berry dan Pasuraman mendifinisikan hubungan bonding (pengikat) yang paling lengkap dan integratif. Peltier dan Westfall (2000) penelitian empiris juga teraplikasi ke model dari hubungan pemasaran bonding dan kesetiaan perilaku pelanggan, tapi kertas ini akan berlanjut mempergunakan posisi Berry dan Pasuraman dalam mendukung dan menyatakan sebagai berikut: (sabda ' Bonding ' menunjukkan lebih ke satu proses yang berkelanjutan, dan ' bonds (surat obligasi) untuk hubungan yang nyata telah didirikan, di kertas ini, sabda 'hubungan bonds' atau lainnya, dimaksudkan untuk jalannya pemasaran yang lebih berkelanjutan) Keauangan Bonding Tactics
147
hal Ini menciptakan satu surat Obligasi/pengikat (bond) yang merangsang motivasi konsumsi pelanggan dan memperoleh kesetiaan mereka dengan menggunakan keputusan harga, harga diskon seperti itu dan tingkat bunga yang lebih tinggi. Ini semacam integrasi yang menekankan fungsi harga dari komponen pemasaran. Sejak surat obligasi/ pengikat (bond) ini mudah ditandingi oleh kompetitor, ini tidak perlu menjadi satu kompetitif yang didukung oleh keuntungan. Di samping itu. hubungan Bonding tactics semacam ini adalah sama dengan fungsional surat obligasi/pengikat(bonds) yang disediakan oleh Smith.Dan dengan demikian, wakil kebergandaan dengan ekonomi, kinerja, atau ikatan peralatan atau pertalian servis untuk meningkatkan kelestarian pada satu hubungan. Lagipula, Fungsional surat obligasi/pengikat (bonds) dideskripsikan sebagai tugas ikatan (bonds), diciptakan oleh ekonomi, strategis, teknologi (pengetahuan atau keterangan). dan peralatan (produk atau menyangkut bidang jasa) memperoleh manfaat bagi pihak penukar/pertukaran. Sosial Bonding Tactics sosial bonding tactics adalah ikatan pribadi atau menempa hubungan selama interaksi di tempat kerja. Peneliti meliputi derajat dari pertemanan pribadi dan kegemaran berbagi antara pembeli dan penjual. seperti halnya kegemaran dari diri pribadi atau identitas melalui penyingkapan diri sendiri; kedekatan; menyediakan
dukungan
atau
nasihat;
menjadi
simpati
dan
mau
mendengarkan; seperti halnya rasa dari afiliasi/keanggotaan, lampiran, atau mempunyai koneksi; dan berbagi pengalaman. Meskipun akibat dari sosial bonding tactics mengandung arti menggantikan atraksi
harga,
ikatan
sosial
menyediakan
jasa
kustomisasi
yang
mengembangkan satu hubungan independen. mengijinkan pelanggan untuk mengandalkan dan menjadi terpuaskan dengan jasa pedagang eceran, dan membantu memahami dan belajar tentang kebutuhan pelanggan dan harapannya. perusahaan express itu persahabatan atau bersyukur dengan menyajikan hadiah ke pelanggan benar-benar mempunyai arti sosial. personalia dapat mempergunakan dari macam-macam sosial tactics ini untuk membangun hubungan dan meningkatkan mutu hubungan bahkan selanjutny. Struktur Bonding Tactics Struktur
bonding
tactics
adalah
simpul
yang
terjamin
struktur,
administrasi,dan kelembagaan dari norma pada satu hubungan, ketentuan, polis, prosedur, infrastruktur, atau kesepakatan memberikan struktur formil ke satu hubungan; norma atau menentukan interaksi secara rutin: dan sistem organisasi dan teknologi memungkinkan atau memudahkan interaksi. Secara bersama-sama, teknik ini dapat menyediakan psikologis, sah, dan pertalian 148
pisik mengikat pesta kepada suatu hubungan dan membuat sukar untuk menawarkan pertukaran mitra. Taktik
mengikat ini menyediakan suatu
struktur memecahkan Dengan
menyediakan ini tingkat
hubungan taktik
mengikat,
perusahaan dapat memperkuat hubungan mereka dengan pelanggan. seperti menyajikan penambahan nilai pelayanan dari pengintegrasian struktural teknik terkait; mereka tidak hanya meningkatkan efisiensi dan produktivitas pelanggan, mereka juga tidak dengan mudah disaingi oleh pesaing yang bisa mempertinggi
mengubah
terintegrasi lebih lanjut
biaya-biaya.
Jika
taktik
mengikat
struktural
dengan yang lain dua jenis taktik mengikat yang
dibahas lebih awal, akan jadi sulit para pesaing masuk kedalam pasar yang ada pada perusahaan Investasi hubungan yang dirasa di dalam lingkungan jual beli sekarang, hubungan taktik mengikat memainkan peran utama oleh karena sekarang meningkatnya arti konsumen dan perlunya menyertakan relational kekayaan dari interaksi mereka dengan penjual. Secara umum, menginvestasikan waktu, usaha dan sumber daya tidak dapat diperoleh
lagi
selain
menciptakan
hubungan
ikatan
psikologis
yang
mendorong pelanggan untuk tinggal bertahan di dalam hubungan itu dan menetapkan suatu harapan reciprocation. Ketika
penyalur banyak membuat investasi hubungan kepada pelanggan,
maka pelanggan akan terkesan. Oleh karena itu, Smith menggambarkan investasi hubungan dirasa maka persepsi konsumen akan menginvestasikan sumber daya, perhatian dan usaha yang yang diarahkan pada memelihara atau tingkatkan hubungan nya dengan pelanggan reguler. hubungan Investasi ini tidak mempunyai nilai di luar dan tidak bisa diperbaiki jika mereka mengakhiri di masa dating Paper ini menginvestigasi bagaiman peran investasi hubungan dirasa, akuntansi digunakan untuk menghubungkan antara taktik pemasaran dan hubungan hubungan pemasaran. Sejalan dengan perspektif reciprocation yang teoritis,
materi
pengukuran
investasi
hubungan
menekankan
tujuan
reciprocation dengan konsumen bahwa orang yang tak punya naluri berdasar pada usaha yang dibuat oleh pedagang eceran. Banyak peneliti sudah menyatakan hubungan taktik mengikat meningkatkan kesetiaan perilaku, seperti
sangat menolong pelanggan yang hubungan taktik mengikat pada
mutu hubungan. Akhirnya, De Wulf. juga menyimpulkan taktik hubungan pemasaran
itu akan mempengaruhi mutu hubungan yang secara tidak
langsung dirasakan di tingkat hubungan investasi.
149
Oleh karena itu, hubungan taktik mengikat yang diterapkan oleh pengecer diposisikan lebih dahulu dari investasi hubungan dirasa. Taktik seperti itu akan menyediakan petunjuk managerial seperti apa pengaruh persepsi investasi hubungan. hubungan Mutu ( kepuasan pelanggan, komitmen / kepercayaan),
yang
akhirnya
mempengaruhi
kesetiaan
perilaku
dan
diposisikan sebagai konsekwensi dari hubungan investasi dirasa. Suatu hal positif antara mutu hubungan dan investasi hubungan dirasa menyiratkan bahwa konsumen saling memberi suatu tindakan pedagang eceran. Oleh karena itu, hipotesis menjadi: H1a
diduga keuangan bonding tactics satu tingkat lebih tinggi daripada hubungan investasi. jika merasa lebih tinggi tingkat dari keuangan banding tactics daripada satu tingkat lebih tinggi dari hubungan investasi
H1b
diduga
social
bonding
tactics
satu
tingkat
lebih
tinggi
dibandingkan hubungan investasi. jika merasa lebih tinggi tingkat dari sosial bonding tactics daripada satu tingkat lebih tinggi dari hubungan investasi H1c
Diduga struktur bonding tactics satu tingkat lebih tinggi dibandingkan hubungan investasi. jika merasa lebih tinggi tingkat dari struktur bonding tactics daripada satu tingkat lebih tinggi dari hubungan investasi.
Hubungan Kepuasan Kepuasan dengan hubungan dihormati sebagai suatu hasil hubungan penting bagi penjual-pembeli. Hubungan kepuasan digambarkan sebagai suatu konsumen secara cenderung menyatakan hasil suatu keseluruhan apprasial dari hubungannya dengan pengecer. De Young ( 1986) menemukan bahwa semakin individualised taktik pemasaran, kepuasan pelanggan akan lebih tinggi. Baru-baru ini peneliti juga mengusulkan hubungan taktik mengikat mempengaruhi mutu hubungan melalui investasi hubungan dirasa. Oleh karena itu, derajat tingkat dan macam hubungan yang berbeda taktik mengikat boleh mengakibatkan derajat tingkat kepuasan pelanggan berbeda pula. Prinsip hal timbal balik pun dipertimbangkan sebagai salah satu dari efek yang paling sempurna ditemukan di dalam literatur psikologis. Yang biasanya, hak perilaku akan membantu perkembangan atmosfir positif, memindahkan rintangan untuk mengambil resiko dan memungkinkan hubungan untuk
150
bergerak maju. Bagozzi ( 1995) juga menunjukkan bahwa peristiwa hal timbal balik dengan jelas dapat dipastikan hadir di hubungan konsumen. Oleh karena itu, sekali perasaan pelanggan dicukupi dengan investasi hubungan pedagang eceran, ada suatu kesediaan untuk membangun suatu hubungan jangka panjang, dan tingkat kepuasan dengan pengecer menjadi lebih tinggi. Hipotesis akan mengikuti H2a
diduga
hubungan
investasi
satu
tingkat
lebih
tinggi
dibandingkan kepuasan pelanggan. jika merasa lebih tinggi tingkat dari hubungan investasi dari pada satu tingkat yang lebih tinggi dari kepuasan pelanggan Kepercayaan dan Komitmen Henning Thurau dan Klee ( 1997) menemukan bahwa mutu hubungan menjadi faktor utama yang mempengaruhi pelanggan berperilaku membeli kembali. Sementara itu, Morgan dan Hunt mempertimbangkan komitmen dan kepercayaan merupakan variabel utama yang membuat hubungan pemasaan sukses. De Wulf. Odekerken-Schroder. juga menemukan hasil yang sama. Kepercayaan Perkembangan kepercayaan merupakan gagasan untuk menjadi suatu hal yang penting untuk penanam modal dalam dyadic hubungan pembeli-penjual. Moorman (1993) memberi gagasan bahwa kepercayaan adalah semacam kesediaan mempercayakan pada mitra transaksi, siapa yakin satu sama lain. Morgan nad Hunt (1994) mencoba untuk menjelaskan kepercayaan sampai pada konsep keandalan dan kepercayaan. Mereka pikir kepercayaan itu menjadi kepercayaan yang dirasa dapat mengukur kejujuran dan keandalan mitra transaksi. Kepercayaan diperlakukan sebagai suatu basis sempurna untuk membangun hubungan yang stabil di riset yang relevan pada hubungan pelanggan. Karenanya diduga bahwa kepercayaan menjadi unsur yang utama yang dilibatkan di dalam mengembangkan hubungan tingkat tinggi, terutama sepanjang periode awal menyangkut pengembangan hubungan itu. Komitmen Komitmen biasanya dihormati untuk suatu hasil yang baik dan penting relational interaksi. Bennett ( 1996) berargumentasi bahwa kekuatan komitmen pelanggan tergantung pada persepsi usaha mereka yang dibuat oleh penjual. Dwyer. ( 1987) yang mengatakan bahwa komitmen adalah bpenuh dengan manfaat yang berkelanjutan dan bertambah bagi masing-masing mitra. Moorman. juga mengatakan bahwa pelanggan yang merasa terikat dengan suatu hubungan mungkin mempunyai suatu kecenderungan lebih besar untuk bertindak oleh karena kebutuhan mereka untuk tinggal konsisten kepada komitmen mereka 151
Lagipula, beberapa pengarang yang sudah pengalaman menyelidiki hubungan antara kinerja relational, telah membangun persamaan ke investasi hubungan, dan komitmen hubungan. Oleh karena itu, komitmen tidak hanya suatu karakteristik penting untuk memelihara hubungan baik dan lama, tetapi juga suatu ungkapan kesediaan bahwa pelanggan ingin tinggal bersama pengecer. Ketika proporsi komitmen menjadi luar biasa, tidaklah sukar untuk menyimpulka bahwa hubungan timbal balik menjadi lebih stabil. Karenanya komitmen merupakan suatu variabel penting di dalam pengukuran hubungan, terutama ketika mendiskusikan konsep suatu hubungan dengan waktu yang lama Setelah meninjau ulang literatur yang relevan tentang hubungan berkualitas, komitmen dan kepercayaan, ditemukan hubungan itu sebagian besar suatu timbal balik menyangkut kekuatan makro dari hubungan dan kepuasan pelanggan mengenai kebutuhan dan harapannya. Kenggunaan studi kepercayaan, kepuasan dan komitmen sebagai pengukuran mutu hubungan yang utama, dan menggambarkan komitmen / kepercayaan sebagai keinginan kronis konsumen untuk melanjutkan suatu hubungan dengan pedagang eceran, bersama-sama dengan kesedaan konsumen untuk memastikan upaya untuk memelihara itu. Oleh karena itu, berikut diusulkan : H2b
diduga
hubungan
investasi
satu
tingkat
lebih
tinggi
dibandingkan/daripada komitmen/kepercayaan. jika merasa lebih tinggi tingkat dari hubungsn investasi dari pada satu tingkat lebih tinggi dari komitmen/ kepercayaan. H3
diduga
kepuasan
pelanggan
satu
tingkat
lebih
tinggi
daripada/dibandingkan komitmen/kepercayaan. Jika merasa lebih tinggi tingkat dari kepuasan pelanggan daripada
satu
tingkat
yang
lebih
tinggi
dari
komitmen/kepercayaan
perilaku Kesetiaan Pelanggan Henning-Thurau and Klee mengususlkan
mutu hubungan
adalah suatu
pengulangan kembali perilaku membeli. Morgan dan Hunt menemukan pendukungan empiris untuk hubungan antara komitmen pelanggan dan persetujuan, kecenderungan untuk meninggalkan dan kooperasi,yang mana semua menghormati hasil hubungan perilaku. De Wulf, menggambarkan hubungan kesetiaan perilaku sebagai gabungan ukuran yang didasarkan pada suatu frekwensi pembelian konsumen dan jumlah yang dibelanjakan pedagang eceran dibandingkan dengan jumlah dibelanjkan pengecer dari yang mana
152
konsumen membeli. Dengan kata lain, kesetiaan perilaku diukur sebagai kombinasi yang unik dari indikator perilaku, sependapat dengan Sirohi (1998) dan Pritchard (1999). Dalam pada itu, beberapa keterangan empiris mengenai hubungan yang telah ditemukan antara dimensi mutu hubungan dan perilaku kesetiaan. Meski demikian kelompok sarjana memberikan gagasan standard pengukuran perilaku kesetiaan pelanggan harus sesuai dengan pilihan pelanggan cara yang ditempuh oleh mereka memuji didepan umum memuji Oleh karena itu, hipoteisinya adalah bahwa: H4
diduga
komitmen/kepercayaan
satu
tingkat
lebih
tinggi
dibandingkan kesetiaan behavioural (yang berhubungan dengan tingkah laku manusia). jika merasa lebih tinggi tingkat dari komitmen/kepercayaan daripada satu tingkat lebih tinggi dari kesetiaan behavioural (yang berhubungan dengan tingkah laku manusia) Metode Studi objek dan contoh Untuk mengamati urutan perilaku dari
model pemasaran hubungan
menyangkut industri jasa keuangan, salah satu bank yang paling terkenal di Taiwan dipilih. contoh Bank XYZ Bank, ditemukan lebih dari 30 tahun yang lalu merupakan satu lembaga keuangan terkemuka Taiwan'S. menawarkan suatu cakupan jasa perbankan yang berbeda untuk memenuhi kebutuhan
pelanggannya . Pada ujung 2002, telah
mempunyai suatu jaringan tujuh kantor perwakilan dan cabang dan lebih dari 300 karyawan di Taiwan Bank mencari yang pantas disukai bank untuk pelanggan ini dan dengan pendirian kuat untuk peningkatan mutu jasa yang lebih panjang. Produk utama keuangan Bank XYZ meliputi bermacam-macam dana kepercayaan mortgage, pinjaman bisnis jangka menengah dan jangka panjang, pinjaman rumah, pinjaman konsumsi, deposit dan kartu kredit dan asuransi seperti visa, master card dan JCB. Data untuk perkembangan ilmu yang terbaru telah dikumpulkan dari departemen pelayanan pelanggan dari Bank XYZ untuk pinjaman deposito dan kartu kredit. Dengan bantuan Bank XYZ setiap departemen telah tersedia secara acak dengan 1000 survey yang akan diberikan kepada pelangganpelanggan mereka sendiri selama periode waktu Mei 2002 sampai juni 2002. Untuk menghindari efek permintaan, partisipan-partisipan tidak mengetahui para peneliti secara personal. Para responden dijamin bahwa jawaban akan diterbitkan tanpa nama.
153
Ukuran sampel terakhir dengan quisioner yang valid / memenuhi syarat adalah 396 dari pinjaman departemen , 431 dari departemen deposito dan 216 dari departemen kartu kredit, rata-rata responden berturut-turut 39,6%, 43,1% dan 21,6%. Metode sampling berhasil pada responden solicitng dengan berbagai karakter personal pribadi dan firm/perusahaan, seperti yang digambarkan pada tabel 1. Perkembangan Ukuran Quisioner administrasi sendiri digunakan untuk semua ukuran, variabel independen (tidak terikat) dari penelitian yang berhubungan dengan taktik bonding, meliputi banding keuangan, sosial dan struktur. Taktik ini didasarkan pada Barry dan Parasuraman. Dalam hal variabel terikat, kesetiaan pelanggan yang mengidentifikasikan tindakan khusus dari para pelanggan, kekuatan hubungan antara tindakan dan pengukuran index meliputi keinginan repurchasing yang diperkurakan kembali, rekomendasi pada yang lainnya dan maksud perkiraan intersecting. Seperti halnya variabel intermediate, kualitas hubungan merefleksikan kekuatan secara keseluruhan dari tingkat hubungan dan derajat kepuasan pelanggan terhadap kebutuhan dan harapannya. Selanjutnya hal itu mengarah kepada membangun hubungan yang baik dengan pelanggan dengan mengggunakan konsep hubungan pemasaran dan biaya tranksaksi pelanggan dan ketidak jelasan. Disini diibaratkan dengan investasi hubungan. Kepuasan hubunga dan kepercayaan digunakan sebagai ukuran utama pada kualitas hubungan. Metode Analisis Data Berdasarkan Kanya Anderson dan Gerbing (1988), model dicoba dengan menggunakan bentuk ekuasi struktur . Yang pertama yaitu analisis faktor Confirmatory (CFA) digunakan untuk mengevaluasi validnya perubahan terhadap validnya konvergen dan diskriminasi. Pada tahap kedua langkahlangkah analisis ditampilkan untuk menguji hipotesis penelitian secara empirik. Prosedur tahap analitik akan menjadi umum dalam penelitian.
Evaluasi Model Keseluruhan Tabel 2 menampilkan nilai statistik yang jelas. Chi-Square hampir signifikan (P<0,05)66 kecuali untuk departemen kartu kredit (P=0,08), sebuah penemuan yang tidak biasa dengan ukuran sampel yang besar. Rasio ChiSquare terhadap derajat kebebasan didalam rentang yang bisa diterima untuk 3 sampel. Nilai-nilai untuk CFI, NNFI, kesalahan rata-rata akan pangkat dua approximasi (RMSEA) dan rata-rata yang akan distandarkan (1995, 1999), nilainilai ini adalah 0,95 untuk CFI dan NNFI 0,06 untuk RMSEA dan 0,08 untuk 154
SRMR yang diberikan bahwa tingkat dari seluruh kebaikan dari indeks tetap adalah akurasi dan bahwa model tersebut telah dikembangkan pada dasar teoritikal, dan level tinggi yang diberikan kepada sampel berlawanan secara konsisten, tidak ada spesifikasi kembali dari bentuk yang telah dibuat. Penemuan ini mempermudah evaluasi keakuratan dari pengukuran dan model struktural. Evaluasi Model Pengukuran Bagian ini membutuhkan kualitas dan adekuasi dari usaha pengukuran dengan cara menginvestigasi kesatuan dimensi dari segala dimensi konvergen, validitas, reliabilitas, diskriminasi, dan kesamaan metrik. Pertama menurut Anderson
dan Gerbing (1988), validitas konvergen
dapat dibantu dengan cara penerjemahan, dimana setiap koofisien pola perkiraan indikator. Pembentukan penggarisbawahan yang diajukan signifikan (lebih besar dari 2 kali
kesalahan standar). Ujian dari loading mengidentifikasi bahwa
semua faktor loading untuk indikator individu adalah penting. Inspeksi koofisien alpha Cronbach membuktikan bahwa diantara 7 koofisien alpha dari setiap departemen, semua perubahan lebih besar daripada 0,70, sebuah penemuan yang mendemonstrasikan reliabilitas yang bisa diterima. Hasil ini menyediakan dukungan untuk kesatuan dimensi dari skala. Kedua,
CFA
digunakan
untuk
mengetes
adekuasi
dari
model
pengukuran. Dalam hal pertama, CFA digunakan untuk semua perubahan. Setelah itu, pemisahan CFA digunakan untuk perubahan endogeneous. Model pengukuran yang diajukan diperkirakan oleh penggunaan program LISREL 8,52. Hasilnya menunjukkan alasan semua fit yang dapat diterima antara model dan data yang diobservasi. Seperti yang nampak pada tabel 2, untuk model perubahan exogenous CFA, perubahan endogenous atau bahkan kesempurnaan model fit dari model-model pengukuran
(GFI) adalah
semuanya lebih tinggi daripada 0,90 kecuali untuk perubahan endogenous dari departemen kartu kredit. Sebagai tambahan
NNFI dan CFI sangat
mengharapkan rekomendasi 0,90 threshold level. Hasil ini menunjukkan bahwa data yang beralasan membentuk model lagi. KESIMPULAN DAN DISKUSI Bank XYZ adalah institusi jasa keuangan yang paling terkenal di Taiwan. Dengan kedatangan dari suatu jaman tentang tingkat bunga rendah dan memperluas globalisasi, bank dalam industri jasa keuangan yang menghadapi tantangan belum pernah terjadi. Pinjaman departemen: transformasi harga 155
Sesuai dengan hasil yang didapat dari departemen pinjaman, ini dapat dilihat pada sosial bonding taktics yang mempunyai kekuatan terbesar untuk menentukan pelanggan yang merasa investasi hubungan. penemuan ini mungkin diinterpretasikan seperti sehubungan dengan fakta pinjaman itu adalah satu produk dengan hubungan yang bertahan lebih panjang,oleh sebab itu transformasi harga ini adalah lebih tinggi dibandingkan biaya untuk barang simpanan atau kartu kredit. oleh sebab itu, institusi jasa keuangan harus menginvestasikan dalam pelatihan lebih sopan dan personalia dapat dipercaya. yang seketika itu juga kecepatan tinggi jasa dan komunikasi tentang waktu yang diperlukan untuk jasa produktif dan akurat diperlukan oleh pelanggan. kategori kedua yang sangat kuat dari hubungan bonding tactics adalah ikatan keuangan. hasil survei memperlihatkan bahwa tingkat bunga, sejumlah hipotek dan nilai dari jaminan sekuritas diidentifikasi seperti faktor yang paling kritis yang pengaruhi investasi hubungan pelanggan. kategori ketiga yang sangat kuat dari hubungan bonding tactics adalah struktural bonding. hasil yang memperlihatkan bahwa satu sistem pemeriksaan online, penetapan dari infrastruktur, merencanakan dan menganjurkan pada pinjaman, aliansi dengan industri lain, dan keluar produk keuangan itu dapat menjumpai pelanggan diperlukan struktural bonding tactics
yang kuat dari bank yang harus
mengambil catatan kuat. Dalam umum, tingkat bunga adalah alat catatan yang tidak alat terbatas untuk menarik pelanggan pinjaman atau, tiada gunanya dikatakan, apakah mereka memelihara untuk satu hubungan pelanggan. di taiwan, bank sering mencoba untuk
memperpanjang
hubungan
mereka
dengan
pelanggan
dengan
menyediakan banyaknya nilai pertambahan jasa yang lain, seperti pinjaman moneter, jaminan, atau uang pada bank deposit. nilai tambah jasa ini untuk beberapa luasnya mewakili naiknya nilai kelayakan pinjam. sebagai contoh, jasa ini meliputi hak istimewa dari penggunaan ruangan VIP ; kemudahan dan kenyamanan dari satu pelanggan terhormat, mempunyai fasilitas parkir eksklusif dan diskon pada ongkos servis. ini semua adalah hubungan bonding tactics manajer itu dapat bekerja untuk pelanggan dari pinjaman. oleh sebab itu, hal ini dapat disimpulkan bahwa departemen dari pinjaman harus menginvestasikan lebih sumber daya ini pada struktur bonding tactics. Departemen deposito, zaman (era) dari tingkat bunga rendah Dengan zaman (era) berkelanjutan dari tingkat bunga rendah, kesetiaan dari pelanggan di masa yang deposito berjangka telah berubah. Sesuai dengan taipei yang mendasari bank sentral dari cina, celah di antara tingkat bunga untuk barang simpanan loansband didaftarkan oleh bank domestik umum
156
marrowed ke 2.66 poin persentase (4. 22 - 1. 56 per picis) pada kwartir detik dari 2003. oleh sebab itu, orang-orang ditemukan membuat keputusan mereka nampak di seluruh dunia yang didukung resesi ekonomi. Sesuai dengan hasil yang mendapat dari departemen deposito, kategori dari hubungan bonding tactics yang punya kekuatan pada investasi hubungan perasa adalah ikatan keuangan. walau kuitansi dari yang daya tarik telah menjadi satu pengaruh yang tidak efisien, daya tarik untuk deposito berjangka masih bagian dari satu kas surat keseluruhan pelanggan; karenanya pelanggan harus menawar tiap-tiap New Taiwan Dollar (NTD) pada daya tarik. Morcover, keselamatan, kemudahan dan kesederhanaan adalah semua faktor penting untuk departemen deposito. sementara pelayanan mutu adalah faktor paling penting pada 1990an, paling institusi jasa keuangan mencoba mengeluarkan keterangan dengan lisan. Alhasil, interaksi manusia, kehormatan, dan bantuan yang bermanfaat dari departemen deposito penting dipikirkan, tapi bukan sebagai mempunyai banyak incremental pengaruhi. oleh sebab itu, koefisien alur dari bonding tactics kemasyarakatan dari departemen deposito tidak berpengaruh nyata. seperti untuk struktur bonding tactics, memperlihatkan hasil bahwa satu sistem
pemeriksaan
online
(e
bank),
mendirikan
satu
infrastruktur,
merencanakan dan nasihat pada manajemen keuangan, aliansi dengan industri berbeda untuk kenyamanan atau jasa nilai tambah, dan persoalan produk keuangan baru untuk menjumpai pelanggan yang diperlukan adalah siasat substansiil bank yang harus memperhatikan pada operasi dari departemen deposito. secara umum, ini bukan satu hal mudah untuk bank memeilihara hubungan dengan penabung ketika tingkat bunga menurun, di taiwan, bank sering berusaha untuk memperpanjang hubungan mereka dengan pelanggan dengan menyediakan banyak jasa pertambahan nilai yang lain untuk pelanggan yang punya uang jumlah tertentu pada barang simpanan. ini mungkin termasuk penggunaan dari kamar VIP, menikmati kasus dan kenyamanan dari adalah satu pelanggan terhormat,fasilitas parkir eksklusif dan diskon pada ongkos servis. Ini adalah semua struktur bonding tactics manajer dapat bekerja. Departemen kartu kredit: prioritas keuangan mendorong
keuntungan
pelanggan Jasa kartu kredit adalah tingginya kinerja dan komputer memperhebat produk. di masa lalu, atribut keuangan seperti daya tarik dengan kredit, kecepatan,
kesederhanaan
dan
kasus
dari
persoalan
kartu
kredit
baru,ketuntasan dari penagihan, dan atribut pertambahan nilai yang lain, 157
asuransi seperti itu dan titik bonus, adalah faktor kritis yang pengaruhi pelanggan untuk melamar kartu kredit. dengan perubahan era dari ' satu pelanggan dengan banyak kartu kredit' dan ' tingkat bunga rendah', pelanggan berawal meletakkan penekanan pada atribut lain, seperti mutu dari pelayanan pelanggan dan aktivitas pertambahan nilai yang lain. Dari hasil, sosial bonding tactics punya kekuatan yang paling pada hubungan investasi untuk departemen kartu kredit; keuanganbonding tactics punya kekuatan paling sedikit dan tidak berpengaruh nyata. seperti diperlihatkan dengan struktural bonding tactics, pengetahuan pelayanan online seseorang kepada pelanggan secara profesional, kehormatan/sopan santun, mempercepat operasi dan keakuratan adalah atribut sangat penting dalam ikatan sosial. Dengan demikian, bankir harus menginvestasikan pelatihan sopan santun, profesional dan personalia yang dapat dipercaya. Struktur bonding tactics, seperti itu memperoleh aliansi dengan industri didiversifikasi untuk memperoleh keuntungan nilai tambah, seperti halnya pelayanan e-bank dan fasilitas lain di bawah dasar struktural juga penting. Di taiwan,bank sering mengeluarkan kartu kredit tanpa iuran tahunan, terutama kartu gold dan platina. jenis dari kartu ini adalah dengan berbagai diskon premi asuransi, tingkatkan mutu dengan asuransi, akumulasi dari mil udara (airmiles) (sering dengan satu peningkatan mutu tempat duduk di kabin), bebas biaya parkir di bandar udara dan penggunaan dari ruang VIP dibandar udara atau bank. mereka bahkan menawarkan diskon pesiar atau peningkatan mutu pada pesanan tempat hotel. semua ini adalah contoh ikatan(bonding)dari
jenis
membangun
hubungan
dan
ekstensi
dari
membangun itu. Perbandingan dari mutu hubungan dan kesetiaan perilaku Dalam kaitan dengan apapun urutan perilaku membangun hubungan, semua tiga departemen memperlihatkan bahwa dengan investasi hubungan mempunyai akibat positif dan kuat pada kepuasan pelanggan. tersirat penemuan ini investasi hubungan pada perasa, pelanggan akan dipuaskan dengan investasinya pedagang eceran dan produk. Untuk kepuasan yang dihipotesiskan sebagai kepercayaan/hubungan komitmen dalam model relationship marketing, semua koefisien dalam tiga bagian tersebut memiliki nilai yang signifikan karena memiliki jalur koefisien yang signifikan. Untuk itu, dapat disimpulkan ketika seorang pelanggan puas dengan hubunganinvestasi dengan retailer, mereka percaya pada kejujuran retailer dan komitmen mereka sehingga retailer menjadi semakin kuat.
158
Hasil
yang
ada
juga
menunjukkan
dalam
hubungan
antara
kepercayaan/komitmen dan loyalitas perilaku/komitmen dalam tiga bagian memiliki efek yang positif terhadap perilaku yang loyal. Dari tingginya standar koefisien ya ng dijelaskan pada bagian sebelumnya, penulis beralasan semakin tinggi kepercayaan pelanggan dan komitmen mereka terhadap bank, maka mereka akan semakin menunjukkan loyalitas mereka terhadap bank tersebut. Dari hasil survei yang telah dibahas sebelumnya, dapat disimpulkan bahwa tidak hanya pada bidang pelayanan perusahaan dan mendalam, namun juga ketersediaan dari resolusi struktural atau nilai tambah dari pelayanan (Value-added services), dimana program relationship marketing yang paling efektif digunakan. Produk finansial yang berbeda, lebih mendalam, perlu hal yang berbeda dan perbedaan level dari taktik hubungan yang mengikat (relationship bonding tactics). Terlebih lagi, sekali pelanggan menerima investasi berupa hubungan yang tinggi atau merasa puas dengan hubungan investasi dengan bank, mereka akan percaya dan akan membuat komitmen yang lebih tinggi dengan bank tersebut. Pada akhirnya, pelanggan akan merasa wajib untuk menunjukkan loyalitas mereka dengan memngingat bank tersebut. KONTRIBUSI DAN IMPLIKASI MANAJERIAL Berdasarkan argumen Gwinner et al (1998) mengenai literatur relationship marketing seringkali tidak memasukkan bukti empiris mengenai pengaruh taktik hubungan yang mengikat pada kualitas hubungan, pembelajaran ini mendemonstraikan penelitian lingkungan pelanggan yang memiliki pengaruh pada kualitas hubungan tersebut. Study ini juga merupakan
bagian yang
paling integratif dari penlitian yang meneliti mengenai masalah ini. Study ini menekankan pada berbagai produk finansial dan mendiskusikan efektivitas dari taktik hubungan yang mengikat untuk mempengaruhi perhatian perilaku pelanggan. Pengembangand an ketahanan dari loyalitas akan semakin sulit untuk dicapai pada saat ini dan masih dikelilingi oleh beberapa hal yang membingungkan . beberapa penulis percaya bahwa penelitian mereka akan memberikan
kontribbusi
yang
signifikan
gterhadap
teori
relationship
marketing dalam cara yang berbeda dan unik. Pertama, model yang ada memeberikan kontribusi kepada literatur yang ada dengan spesifik tentang bagaimana penyedia pelayanan dapat membimbing persepsi konsumen dari hubungan nvestasi dengan menggunakan tiga taktik yang berbeda dan hubungan yang spesifik. Beberapa studi yang ada jarang
mempelajari
mengenai aturan dari beberapa stratei atau taktik dalam menjaring pelanggan. Kedua, studi yang ada menjelaskan mengapa keuntungan penyedia jasa
159
finansial
dari
penyelidikan
mengenai
hubungan
konsumen
dengan
mempertimbangkan akibat dari ubungan yang diterima dalam hubungan investasi terhadap kualitas hubungan dan berakhir pada perilalaku loyalitas pelanggan. Kedua pertanyaan penelitian ini telah diuji secara komprehensif dengan menem[patkan pembelajaran ini melalui tiga departemen yang ada dengan beberapa instuisi oelayanan finansial. Dengan
harapan
untuk
outcomes
penelitian,
taktik
hubungan
pemasaran ditemukan memainkan beberapa differensial, belum lagi secara positif konsisten dalam mempengaruhi
penerimaan hubungan investasi.
Sekarang penyedia jasa finansial meningkat dengan menawarkan barang yang dapat dibandingkan, promosi harga pesaing tiruan, sistem beberapa distribusi bersama, dan ancaman konsumen dalam jasa yang ditawarkan, sehingga akan meningkatkan kesempatan dimana dapat mengarahkan hasil studi ini ke arah mendapatkan perhatian yang lebih besar untuk mengembangkan dan mengimplementasikan taktik hubungan yang mengikat. Bagian lain dari penelitian ini menjelaskan mengenai efek dari hubungan investasi yang diterima terhadap kualitas hubungan tersebut dan pada akhirnya pada perilaku yang loyal. Penulis mengharapkan hubungan investasi yang diterima akan memainkan peranan yang penting dalam menentukan kualitas hubungan dan asumsi yang mengkonfirmasi hal tersebut dalam seluruh sampel yang ada. Jakur kepuasan oelanggan terhadap kepercayaan/komitmen, dan dari kepercayaan/komitmen terhadapa perilaku loyalitas, dinamakan kualitas hubungan terhadap perilaku yang loyal, yang juga ditunjukkan dalam sample yang ada. Hasil ini mendukung penemuan yang dilakukan oleh Bagozzi dan Kang dan Ridgway (1996) diimana mereka beragumentasi bahwa pelanggan merasa mereka wajib membalas investasi yang dilakukan oleh para retail dengan meningkatkan loyalitas mereka terhadap para retail tersebut. Hasil penemuan ini mengimplikasikan harga yang dibayar para retailer untuk menginvestasikan dalam hubungan dengan pelanggan, karena ketika meningkatkan hiubungan dengan pelanggan akan menghasilkan loyalitas yang meningkat. Konsep apa yang seharusnya diiplementasikan oleh para Banker? Taktik pemasaran (marketing) selalu berfokus pada bagaimana memperoleh pasar baru dan bagaimana caranya untuk memperoleh pelanggan yang lebih banyak, dan seringkali mengabaikan bagaimana mempertahankan pelanggan yang telah ada. Beberapa penulis telah menekankan
praktek relationship
marketing tidak berdasarkan pada efektifitas dalam setiap situasi atau konteks yang ada. O’Brien dan Jones (1995) mengkritik perlakuan para supplier yang
160
memperlakukan pelanggan dengan cara yang sama, hal ini menunjukkan perbedaan jenis pemasaran dengan menginvestasikan atau menanamkan nilai yang rendah, kepuasan konsumen yang berlebihan hanya akan menghabiskan sumberdaya yang dimiliki perusahaan, namun juga akan meningkatkan nilai ketidakpuasan konsumen. Berdasarkan klasifikasi dari taktik hubungan yang mengikat
yang
telah
ditunjukkan
diatas,
beberapa
peneliti
telah
mendefinisikan konsep relationship marketing secara jelas dan cara bagaimana untuk mengaplikasikannya pada tingkatan hubungan yang berbeda. Penelitian Hence secara aktif mendiskusikan
hubungan antara
setiap tingkatan
hubungan dan akibat dari penghargaan hubungan pada tingkat kepuasan pelanggan yang berbeda. Berikut ada beberapa pendapat dimana harus diperhatikan oleh para manajer bank : -
Taktik hubungan yang mengikat akan memiliki hubungan yang signifikan terhadap nilai yang diterima dalam semua sample kecuali pada bagian kartu kredit (credit card), dan menemukan konfirmasi mengenai beberapa opini dimana produk kartu kredit merupakan pelayanan yang paling sering dan berorientasi pada struktur. Ketika memasukkan akibat resesi dunia dan tingkat bunag yang rendah, hal ini akan emnjadi lebih sulit untuk produk finansial agar mampu bersaing dengan hanya menggunakan taktik finansial yang mengikat.
-
Taktik
siosial
yag
mengikat,
seperti
komunikasi
interpersonal,
membuktikan menjadi penentu yang dominan dari hubungan investasi yang diterima, menjadi
replika dalam dua atau tiga sample (jalur
dimana departemen tersebut tidak memiliki nilai yang signifikan). Penelitian ini wajar, dimana memasukkan hubungan sosial yang melekat. Hasil yang ada menunjukkan aturan yang krusial dari penyedia jasa dimana mengatur kontak dengan konsumen, dimana manager yang memiliki kemampuan untuk memberikan pelatihan dan memotivasi para personel mereka untuk menunjukkan kehangatan dan perasaan secara personil yang aik dengan pelanggan. Beberapa manajer dan motivasi mereka dapat meningkatkan pertimbangan keuntungan dalam meningkatkan persepsi dari penanaman hubungan. Ketika memperkerjakan
karyawan,
manajer
perlu
memfokuskan
pada
kemampuan sosial para kandidat sehingga akan meningkatkan interaksi sosial dengan instuisi yang berfokus pada pelanggan. Hal ini penting, karena kepentingan dari pelayanan yang otonomi akan mengurangi beberapa kesempatan untuk interaksi sosial dalam bank. Banker seharusnya menyelidiki bagaimana pelanggan masih mau melakukan
161
perjanjian dari kontak sosial untuk memperoleh keuntungan dari otonomi. -
Seperti taktik struktural yang mengikat, bukti yang ada mengarahkan pada efek yang positif dari taktik struktural bonding pada penerimaan nilai suatu hubungan melalui tiga sample. Perusahaan menghadapi persaingan harga yang dapat menggunakan taktik pemasaran yang struktural; metode integrasi ini lebih baik
dibandingkan
metode
integrasi sosial dalam memperkuat mekanisme non-harga, mendorong kemampuan bersaing bank dan mengkonsolidasi hubungan tersebut dengan pelanggan. Dalam era persaingan, bank seringkali menyediakan produk finansial/pelayanan dengan menggunakan taktik bonding yang struktural. Taktik tersebut dapat termasuk berbagai diskon umum dengan memberikan pelayanan yang khusus, terutama dalam pasar kartu kredit. Lebih jauh lagi, nilai yang termsuk dalam pelayangan pelanggan dari loans atau pinjaman yaitu merupakan teknik marketing yang sebenarnya dimana taktik bonding struktural untuk membuat keunggulan jangka panjang, dan keunggulan bersaing yang bersifat substansi. -
Dengan
merendahkantingkat
peninggalan
konsumen
dapat
menguntungkan perusahaan. Penelitian sebelumnya telah menunjukkan peninggalan pelanggan merupakan strategi yang menguntungkan dibandingkan meningkatkan pangsa pasar atau menekan biaya. Terlebih lagi, hubungan pelanggan yang lebih tahan lama akan mempengaruhi profitabilitas perusahaan. Pelanggan dimana tetap dengan perusahaan selama beberapa periode waktu karena pelanggan merasa puas dengan pelayanan yang mereka terima lebih dibandingkan jangka pendek pelanggan untuk membeli pelayanan tambahan dan penyebaran komunikasi langsung. Sebagai hasilnya, banker seharusnya tidak hanya menanamkannilai yang lebih kepada hubungan dengan pelanggan namun juga harus membayar atau memberikan perhatian yang sama untuk menemukan pelanggan dimana paling dapat menerima penanaman nilai tersebut. Sebagai tambahan, kriteria yang lebih tradisional dari segmentasi pasar suatu produk, seperti ukuran pasar, pertumbuhan pasar dan pangsa pasar
yang
diharapkan,
mensegmentasi
pelanggan
berdasarkan
tingkatan dari hubungan dengan pelanggan atau produk ya ng terlibat didalamnya dapat memberikan pengaruh yang positif terhadap instuisi yang diharapkan dari pasar finansial dan pangsa pelanggan tersebut.
162
DAFTAR PUSTAKA [1].
Amos Tversky; Daniel Kahneman, 1986, “Rational Choice And The Framing Of Decisions”, The Journal Of Business, Vol.59, Part 2: The Behavioral Foundations Of Economic Theory,Pp.S251-S278, University Of Chicago Press.
[2].
A.Can Inci, Biao Lu, And H.Nejat Seyhun, 2010, “Intraday Behavior Of Stock Price And Trades Around Insider Trading”, Financial Management – Spring.
[3].
Abdel-Raheem F.Fares & Faizal G.Khamis, 2011, “Individual Investor’stock Trading Behavior At Amman Stock Exchange”, International Journal Of Economic And Finance, Vol.3 No.6, ISSN 1916-971X.
[4].
Bruce Mizrach And Susan Weerts, 2007, “Highs And Lows: A Behavioral And Technical
Analysis”,
Electronic
Copy
Available
At:
Http://Ssrn.Com/Abstract=1118080. [5].
Brian M.Lucey And Michael Dowling, 2005, “The Role Of Feelings In Investor Decision Making”, Journal Of Economic Surveys Vol.19 No.2, Malden, USA.
[6].
Christian Weitert, “Analysis Of Investor Behavior In An Artificial Stock Market”, Mannheim University, Germany.
[7].
Dennis Dittrich, Werner Guth, And Boris Maciejovsky, 2001, “Overconfidence In Investment Decisions – An Experimental Approach”, Jena, Germany.
[8].
Daniel Kahneman,Phd And Mark W.Riepe, 1998, “Aspect Of Investor Psychology”, Journal Of Portfolio Management, Vol.24, No.4.
[9].
Dale W.Jorgenson, 1960, “The Theory Of Investment Behavior”, University Of California At Berkeley.
[10].
Deng Min, China, 2006, “On The Investor Behavior And Stock Price Behavior”, Journal Of Banking And Finance, Ssrn –Id943367
[11].
Eugene F. Fama, 1965, “The Behavior Of Stock-Market Prices”, The Journal Of Business, Vol. 38, No. 1, The University Of Chicago Press Stable Url: Http://Www.Jstor.Org/Stable/2350752
[12].
Eugene F. Fama, 1965, “Marke Efficiency, Long Term Returns, And Behavioral Finance, The University Of Chicago Press Stable.
[13].
Jonathan Lewellen And Jay Shanken, 1997-1998, “Marke Efficiency, Rational Expectations, And Estimation Risk”, University Of Rochester, New York.
[14].
H.Kent Baker, John R.Nofsinger, 2002, “Psychological Biases Of Investor”, Financial Services Review.
[15].
J.Michael Harrison; David M.Kreps, 1978, “Speculative Investor Behavior In A Stock Market With Heterogeneous Expectations”, The Quarterly Journal Of Economics, Vol.92, No.2, The MIT Press.
[16].
John F.Tomer, 2006, “What Is Behavioral Economics?”, The Journal Of SocioEconomics, Elsevier Inc.
[17].
Lucy F.Ackert, Bryan K.Church, And Richard Deaves, 2003, “Emotion And Financial Markets”, Federal Reserve Bank Of Atlanta, Economic Review.
163
[18].
Mahmood Yahyazadehfar, Sara Ghayekhloo And Tanaz Sadeghi, 1985, “The Influence Of Investor Psychology On Regret Aversion”, University Of Mazandaran, Babolsar, Iran.
[19].
Milan Lovric, Uzay Kaymak And Jaap Spronk, 2008, “A Conceptual Model Of Investor Behavior”, Ssrn-Id1144293
[20].
Philipp Schmitz And Martin Weber, 2007, “Buying And Selling Of Individual Investor In Option-Like Securities”, University Of Mannheim.
[21].
Robert F.Stambaugh, Jianfeng Yu, And Yu Yuan, 2011, “The Short Of It : Investor Sentiment And Anomalies”, Electronic Copy Of This Paper Is Available At: Http://Ssrn.Com/Abstract=1567616.
[22].
Robert
A.Korajczyk,
Deborah
Lucas,
And
Robert
L.Mcdonald,
1974,
“Understanding Stock Price Behavior Around The Time Of Equity Issues”, University Of Chicago. [23].
Sabrina Helm, 2007, “The Role Of Corporate Reputation In Determining Investor Satisfaction And Loyalty”, Corporate Reputation Review, Vol.10, No.1, Palgrave Macmillan,Ltd.
[24].
Yu-Je Lee, Kae-Shuan Kao, Ching-Yaw Chen, And Fong-Ping Zhu, 2010, “The Investment Behavior, Decision Factors And Their Effects Toward Investment Performance In The Taiwan Stock Market, University Of Science And Technology, Taiwan
164
