Caso “del analista financiero”
La empresa ABC Ltda, solicitó a Jorge Arriagada Pereira, reconocido analista financiero un trabajo donde donde se exponga con claridad la la situación situación económico económico financiera financiera de la empresa. empresa. Ya que esta esta desea adquirir una empresa (Omega Ltda) para realizar realizar una integración integración de tipo tipo horizontal. ABC es una empresa comercializadora comercializadora de de Productos del Mar (Salmón y Trucha) Jorge, consciente que su análisis constituirá la base para las negociaciones, comienza con diligencia su trabajo recopilando los siguientes estados financieros comparativos de los años 2003-2006. Balances Omega Ltda. ACTIVO
2.006
2.005
2.004
2.003
CIRCULANTE Existencias Clientes Valores Negociables Bancos
56.186 21.170 25.790 7.500 1.726
58.400 22.390 26.460 6.870 2.680
45.070 12.550 16.935 12.150 3.435
34.280 15.000 10.950 4.150 4.180
FIJO Instalaciones Terrenos
75.400 65.400 10.000
82.050 72.050 10.000
88.700 78.700 10.000
95.300 85.300 10.000
4.000 4.000
6.000 6.000
8.000 8.000
10.000 10.000
135.586
146.450
141.770
139.580
PASIVO CORTO PLAZO Proveedores Préstamo corto plazo Otras deudas de corto plazo
2.006 38.514 27.079 10.000 1.435
2.005 43.848 33.298 9.000 1.550
2.004 41.908 33.228 7.000 1.680
2.003 48.880 40.702 5.500 2.678
LARGO PLAZO Préstamos a largo Plazo Acreedores Acreedores a largo plazo plazo
42.010 33.010 9.000
34.250 28.250 6.000
26.490 23.490 3.000
20.728 18.228 2.500
PATRIMONIO Capital Social Utilidades Acumuladas Resultado del Ejercicio
55.062 50.000 18.352 -13.290
68.352 50.000 23.372 -5.020
73.372 50.000 19.972 3.400
69.972 50.000 7.672 12.300
TOTAL PASIVO
135.586
146.450
141.770
139.580
OTROS ACTIVOS Patentes TOTAL ACTIVO
Estado de resultados Omega Ltda. ESTADO DE RESULTADOS VENTAS (- Costo de ventas
2.006 233.500 182.130
2.005 217.500 156.600
2.004 220.000 151.800
2.003 225.000 146.250
= Margen Operacional Bruto (-) Gastos Administración y Ventas = Margen operacional Neto
51.370
60.900
68.200
78.750
68.800 -17.430
67.500 -6.600
66.700 1.500
65.650 13.100
7.010 2.870
5.790 4.210
3.860 1.960
2.500 3.300
-13.290
-5.020
3.400
12.300
+ Ingresos Financieros (-) Gastos Financieros = Resultado Líquido
Jorge efectuó averiguaciones (una breve auditoría) que le permitió obtener información adicional para su análisis, las consideraciones son las siguientes: • Las cifras están expresadas en MM$ Las existencias en los años 2005 y 2006 tienen un 5% y 7% respectivamente de •
• •
• •
productos obsoletos los cuales no se encuentran castigados y forman parte del saldo de dichas cuentas en los balances de los periodos señalados. Los clientes (históricamente) presentan alrededor de un 5% de incobrabilidad, por los cuales nunca se ha hecho castigo financiero. Las instalaciones tienen un valor de mercado de más del doble de las cifras qu e
aparecen en el balance. Los terrenos tienen un valor de mercado que superan en 5 veces su valor contable. Esta información fue obtenida a través de información de mercado. Los ”gastos de administración y ventas” incluyen el valor de la depreciación el cual fue llevado a resultados linealmente. Las razones financieras en general (de acuerdo a los estados financieros) son acordes con las de la industria.
Una vez terminado el proceso de recopilación de antecedentes procedió a realizar su trabajo el cual se encuentra en el siguiente informe.
Análisis Financiero Empresa Omega Ltda. Realizado por Jorge Arriagada El presente informe tiene como principal objetivo dar una apreciación técnica respecto de la situación financiera de la empresa Omega Ltda., tendiente a servir de base para le decisión de su adquisición (adquisición horizontal). Para dicho objetivo, se dispone del Balance y Estado de Resultado de los periodos 2.003 a 2.006, y de algunas aclaraciones o rectificaciones relacionadas con algunas partidas de los estados financieros. Debido a esto, y con el afán de sincerar las cifras que servirán de base para el análisis y la posterior decisión de adquisición, se procedió en primera instancia a realizar un ajuste de los balances, de manera tal de incluir en el las desviaciones que se mencionaron como observaciones. Como resultado de este primer paso, se obtuvo el nuevo balance que se presenta a continuación. Las correcciones que se hicieron al Balance fueron las siguientes: 1.- Revalorización Técnica del Activo Fijo: Este ajuste se realizo para llevar a valor comercial (según datos dados Instalaciones * 2 y Terrenos * 5, como mínimo) el valor contable de las partidas que constituyen el AF de la empresa. Para ello se realizo el siguiente cálculo: Instalaciones (65.400) * 2 + terrenos (10.000) * 5 = 180.8000.Ahora como no se dispone de mayor información respecto cual es el origen del aumento de valor comercial (cambio uso suelo por ejemplo o simple valoración por no haberse reajustado periódicamente) y menos aun de cuando ocurrió, es que se opta por considerar que el aumento de valor fue lineal, partiendo desde el periodo cero hasta el último periodo considerado. Se deja constancia de este juicio o criterio arbitrario utilizado como supuesto para el resto del análisis, debido a la carencia de información que permita presumir el origen y el momento del cambio de valor del AF. 2.- Ajuste del valor del Inventario por Obsolescencia: Esto se realiza en los porcentajes y en los periodos indicados, pese a que no son grandes cifras, creemos que es necesario acotar a lo máximo los cálculos por lo escasez de información entregada. 3.- Ajuste incobrabilidad a Clientes: Se aplica un cinco por ciento de la cuenta de clientes en los respectivos periodos. Corregidos el balance se pasara a ver la estructura financiera de la empresa por periodos:
Balance (Ajustado) ACTIVO Circualnte Existencias Clientes Valores Negociables Bancos Ajuste (obsolesencia Inv.) Ajuste (incobrabilidad) Fijo Instalaciones Terrenos Rev Tec AF (V. Com) Otros Activos Fijos Patentes Total Activos
2.006
2.005
2.004
2.003
53.415 21.170 25.790 7.500 1.726 -1.482 -1.289
55.958 22.390 26.460 6.870 2.680 -1.120 -1.323
44.223 12.550 16.935 12.150 3.435
33.733 15.000 10.950 4.150 4.180
-847
-548
180.800 65.400 10.000 105.400
161.100 72.050 10.000 79.050
141.400 78.700 10.000 52.700
121.650 85.300 10.000 26.350
4.000 4.000
6.000 6.000
8.000 8.000
10.000 10.000
238.215
223.058
193.623
165.383
PASIVO
2.006
2.005
2.004
2.003
Corto Plazo Proveedores Prestamos Corto Plazo Otras deudas de corto plazo Ajuste (obsolesencia Inv.) Ajuste (incobrabilidad)
35.743 27.079 10.000 1.435 -1.482 -1.289
41.406 33.299 9.000 1.550 -1.120 -1.323
41.061 33.228 7.000 1.680
48.333 40.703 5.500 2.678
-847
-548
Largo Plazo Prestamos a largo plazo Acreedores a largo plazo
42.010 33.010 9.000
34.250 28.250 6.000
26.490 23.490 3.000
20.728 18.228 2.500
Patrimonio Capital Social Utilidades Acumuladas Resultados del ejercicio Rev Tec AF (V. Com)
160.462 50.000 18.352 -13.290 105.400
147.402 50.000 23.372 -5.020 79.050
126.072 50.000 19.972 3.400 52.700
96.322 50.000 7.672 12.300 26.350
Total Pasivo
238.215
223.058
193.623
165.383
1,48
1,51
1,54
1,72
Lev.
Activos (%) 2006
2005
2004
2003
Circulante
22
25
23
20
Fijo
76
72
73
74
Otros Activos
2
3
4
6
Pasivos (%) 2006
2005
2004
2003
Corto Plazo
15
19
21
29
Largo Plazo
18
15
14
13
Patrimonio
67
66
65
58
De las tablas anteriores se puede ver que en la estructura de los activos la empresa, prácticamente no tuvo mayores variaciones a excepción de Otros Activos que en forma sostenida cayo un 4% desde el 2003 hasta el 2006. Sin embargo, hay que tener presente que esta “estabilidad relativa” se debió, principalmente al efecto que genero nuestro supuesto (el aumento constante por periodo del AF), ya que de no considerarlo, se dejaría ver un incremento significativo en el Circulante de MM$33.- a MM$53.- En términos generales. El Activo Fijo pasó de 74% a 76 % desde el 2003 al 2006.
En los pasivos se ven más variaciones; por ejemplo en el corto plazo disminuye 14 puntos en los cuatro periodos considerados, explicado por el aumento de 13% a 18 % en el pasivo del Largo Plazo y, por supuesto, por el aumento del Patrimonio, resultado de la revalidación del Activo Fijo. Esto también explica el mejor Leverage (Deuda / Patrimonio) que logra la empresa de 1,72 a 1,48 (2003 a 2006). Cabe destacar en este punto que de no haber realizado la revalidación técnica del activo y se hubiera considerado el valor contable de los activos fijos, este indicador en particular hubiera sido considerablemente malo; ya que para el periodo 2003 era de 2,0 y para el 2006 empeoraba a 2,5. Hasta aquí se puede decir que la empresa a mejorado su estructura financiera desde el 2003 hasta el 2006, pues aumento su AF en 2 puntos y esto lo hizo principalmente con aumento de su patrimonio de 58% a 67%. También mejoro la estructura de sus pasivos, pues de 29% que tenia en el corto quedo con 15 % el 2006, pasando parte de este al largo plazo, el cual incrementa del 13 % al 18% en el periodo considerado. Los anteriores cálculos o análisis se hicieron en términos relativos (%) porque lo que se buscaba con ellos era ver la estructura financiera, independiente de los valores absolutos, los cuales analizaremos a continuación en los Estados de Resultado. A continuación se presentan el estado de resultado de la empresa Omega Ltda. en valores reales y luego se muestra una tabla que permite ver el desarrollo de algunos indicadores en términos comparativos en el tiempo con respecto a las ventas registradas.
Estado de Resultados Estado de Resultado
2.006
2.005
2.004
2.003
Ventas
233.500
217.500
220.000
225.000
- Costos de Venta
182.130
156.600
151.800
146.250
Margen Operacional Bruto
51.370
60.900
68.200
78.750
- Gastos de Administración
68.800
67.500
66.700
65.650
-17.430
-6.600
1.500
13.100
+ Ingresos Financieros
7.010
5.790
3.860
2.500
- Gastos Financieros
2.870
4.210
1.960
3.300
Resultados Líquidos
-13.290
-5.020
3.400
12.300
En términos % Estado de Resultado Var. Real anual Vtas. - Costos de Venta (% vtas) Margen Operacional Bruto - Gastos de Administración (% Vtas) Margen Operacional Neto + Ingresos Financieros (Var. Real anual) - Gastos Financieros (Var. Real anual) Resultados Líquidos
2.006 7,36% 78,00% 22,00% 29,46% -7,46% 21,07% -31,83% -5,69%
2.005 -1,14% 72,00% 28,00% 31,03% -3,03% 50,00% 214,80% -2,31%
2.004 -2,22% 69,00% 31,00% 30,32% 0,68% 54,40% -40,61% 1,55%
2.003 0,00% 65,00% 35,00% 29,18% 5,82% 0,00% 0,00% 5,47%
Margen Operacional Neto
Aquí podemos observar como las ventas mantuvieron un decrecimiento respecto al año anterior durante el 2005 y 5004, solo logrando tener un incremento real en el 2006. Al analizar los costos de vta. se puede constatar que la empresa ha ido disminuyendo su eficiencia, lo que explica el porque el margen operacional bruto cae significativamente. Este aumento no se podría explicar por el aumento de Materias primas, pues ha sido permanente en el tiempo, si hubiese sido el caso el aumento se hubiera traspasado al cliente vía precio.
Los costos de Administración se mantienen prácticamente estables y al no contar con mayor información, no podemos estimar si son altos o bajos o si seria posible optimizarlos, según datos son comunes a los que presenta la industria. Como los gastos de administración afectan en forma casi igual en cada periodo, el margen operacional neto, muestra una pendiente negativa similar a la del margen operacional bruto, solo que esta vez en términos reales ya aparecen perdidas para la empresa en el 2005 y 2006. Luego de aplicar los ingresos financieros y los gastos financieros, que no son relevantes en monto como para alterar la tendencia que ya se dejaba ver en el margen operacional neto, se concluye que la empresa Omega Ltda. presenta pérdidas desde el 2005 y estas aumentan su pendiente en el ultimo año, pese al incremento que mostraron sus ventas de un 7.36%.
Indicadores de Liquidez: Razón Corriente: Ano
Activo Circulante
Pasivo Corto P.
Razón Corriente
2003
33.733
48.333
0.70
2004
44.223
41.061
1.08
2005
55.958
41.406
1.35
2006
53.415
35.743
1.49
Podemos afirmar después de este análisis que la empresa presenta mayor liquidez en la medida que pasa el tiempo, situación que ya se había indicado y explicado cuando analizamos la estructura financiera. Prueba Acida: Años
Act. Circ.
Existencias
Pasivo C. P.
P. Acida
2003
33.733
15000
48.333
0.39
2004
44.223
12550
41.061
0.77
2005
55.958
22390
41.406
0.81
2006
53.415
21170
35.743
0.9
Este ratio nos muestra que la liquidez de la empresa se ve fuertemente afectada al considerar el inventario. Si esta información la sumamos a la obtenida, anteriormente que señalaba que la empresa a perdido eficiencia en sus procesos (aumento en los costos de venta), seria una señal de que la empresa no anda bien. Endeudamiento a largo plazo: Año 2003 2004 2005 2006
Deuda L. Plazo 20728 26490 34250 42010
D.L.P. + Patrimonio 117050 152562 188547 202472
E.L.P. 18 % 17 % 19 % 21 %
Este indicador muestra el grado en que la empresa esta financiada por deuda y varia mucho de acuerdo al rubro de ella, por esto no se puede dar una interpretación acabada. Sin embargo, los valores arrogados son bajos. Razón de eficiencia: Año 2003 2004
Utilidad 12300 3400
Patrimonio 96322 126072
Razón eficiencia 12 % 2,7 %
2005 -5020 147402 -3,4 % 2006 -13290 160462 - 8,3 % Con este indicador podemos corroborar lo que antes se había mencionado; la empresa tiene una pésima eficiencia.
Opinión final Sres ABC Ltda.
Luego de haber analizado la estructura de la empresa Omega Ltda., previo ajuste del balance. que no consideraban un valor de mercado, por un lado, y el ajuste realizado a las existencias obsoletas y cuentas de clientes incobrables, me pude percatar que su estructura financiera no era mala, por el contrario mostraba una mejora durante los periodos considerados. No obstante, al analizar los Estados de Resultado quedo de manifiesto que esta empresa tiene niveles de venta bajos para su estructura de costos, lo que nos señala que su eficiencia es muy mala, llegando a ser ineficiente (-) en los últimos dos periodos. Al analizar su liquidez a partir de algunos ratios, ellos demostraron que su liquidez está muy relacionada al inventario, lo que es muy preocupante, ya que en los dos últimos periodos la empresa presento partidas de inventario obsoleto, lo cual da una razón más para pensar en una mala gestión. Al aplicar el ratio de eficiencia, nuevamente nos aparece la ineficiencia o la incapacidad de la empresa para generar valor (utilidades) a partir de su patrimonio. Por último, respondiendo la pregunta que genera este análisis, mi opinión es que no se debería adquirir esta empresa. Esto a la luz de los antecedentes que se nos proporcionan, pues si bien es cierto que al revalidar su activo fijo, su estructura no es mala y posee un gran patrimonio M$160.462.- con un leverage de 1,48, bastante aceptable también y que se ha ido mejorando con el tiempo, no hay que olvidar que una empresa vale por su capacidad de generar beneficios futuros, adicionalmente de lo posee en el momento actual, y en este caso queda de manifiesto que Omega Ltda. no posee esa condición básica de generar utilidades en forma eficiente y menos aun sostenida. Atte.
Jorge Arriagada Analista Financiero
… Continuación del caso …
Los dueños de la empresa ABC Ltda., no están conformes con la opinión de Jorge Arriagada, si bien reconocen la acuciosidad de su trabajo no concuerdan con la opinión de este respecto a no comprar Omega.
Por lo anterior, solicitan una segunda opinión (la suya), respecto del análisis hecho por Jorge Arriagada, por aquellos elementos que este contempla (el de J. Arriagada) y por aquellos que eventualmente pudieran haber sido omitidos. Por tal razón se le solicita: • • • •
Un informe de no más de 5 páginas Escrito en hoja tamaño carta (márgenes 2cm por cada lado) 12 CPI. Interlineado sencillo Dicho informe debe ir dirigido a los propietarios de ABC Ltda.
